业绩稳健增长，继续保持高经营质量

益丰药房(603939)
    业绩简评
    2025年4月28日，公司发布2024年年度报告。2024年公司实现收入240.62亿元（同比+6.5%），实现归母净利润15.29亿元（同比+8.3%），实现扣非归母净利润14.97亿元（同比+10.0%）。
    公司同时发布2025年一季报。2025年Q1公司实现收入60.09亿元（同比+0.6%），实现归母净利润4.49亿元（同比+10.5%），实现扣非归母净利润4.38亿元（同比+9.7%）。
    经营分析
    稳健扩张，门店适时优化，收入增速暂时放缓。24年公司新增门店2512家，其中，自建1305家，并购381家，加盟826家；另外，关闭1078家。24年同比净增门店1434家。25年Q1，公司新增门店94家，其中，自建门店26家，新增加盟店68家。另外，关闭84家。截至25年Q1末，公司门店总数14694家（含加盟店3880家）。
    稳增长的同时降本增效，保持高经营质量。24年公司零售业务实现收入211.9亿元，同比+5%，毛利率提升1.8pct，且中西成药、中药、非药品收入均同比增长，毛利率皆有所改善。25年Q1，公司零售业务收入52.6亿元，同比基本持平，毛利率为41.2%，保持较好水平。加盟及分销业务收入在25年Q1同比+13%，有望成为今年重点发力方向，为公司业绩贡献稳定增量。此外，公司25年Q1销售费用率为23.53%，同比下降0.87pct，降本成效初步显现。
    盈利预测、估值与评级
    公司在稳步扩张的同时，保持高经营质量，在高基数下仍实现稳定增长，在门店经营提升+降本增效等驱动下，公司业绩后续仍有望保持稳增长趋势。预计公司25-27年归母净利润分别为17.9/20.6/23.7亿元，分别同比增长17%/15%/15%，EPS分别为1.47/1.70/1.95元，现价对应PE分别为19/16/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    门店提升不及预期；处方外流不达预期；互联网冲击风险；收入地区集中风险等。

“内需+出海”双轮驱动，兵器工业集团民爆核心平台成长可期

江南化工(002226)
    投资逻辑：
    供给侧：“政策+资质”构成核心壁垒，公司炸药产能优势凸显。
    ①政策与资质端对民爆供给侧严格约束：除对重组整合、拆线撤点减证等给予支持政策外，原则上不新增过剩品种的民爆物品许可产能。截至2024年，公司工业炸药许可产能为76.55万吨，处于行业第一梯队。此外，我国对民爆物品的生产、销售、购买、运输和爆破作业实行许可证制度，构成行业资质壁垒。
    ②行业集中度持续提升：《“十四五”民用爆炸物品行业安全发展规划》从减少民爆生产企业数量以及提升前10家民爆企业生产总值占比两个方面提出预期性指标。2024年前20家民爆生产企业生产总值占比约为83.2%，2010年仅为42.6%，同时行业兼并重组持续推进，行业集中度有望继续提升。
    内需：2023年用于煤炭、金属和非金属矿山开采的炸药量占炸药总销量的74.8%；其中用于煤炭开采占比30.4%、金属矿山占24.7%，非金属矿山占19.7%。根据中爆协，2024年新疆地区工业炸药销量为53.82万吨，同比增长22.53%，2019-2024年年均复合增长率为20%。截至2024年11月末，公司在新疆区域拥有工业炸药生产许可能力20.75万吨（含新收购的陕西红旗民爆集团股份有限公司在新疆区域拥有的2万吨工业炸药生产许可能力）。
    出海：公司国际化布局已辐射纳米比亚、刚果（金）、蒙古等亚、非、拉、欧国家，24年实现境外营收10.23亿元，同比增长28%。此外，奥信化工和庆华民爆有望在25年注入公司，其中奥信化工具备丰富的海外民爆项目运营经验，海外现有炸药产能接近20万吨（包括乳胶基质产能），24年分别实现营收和净利润32.22/4.10亿元，若奥信化工顺利注入公司将进一步提升公司海外运营能力。
    盈利预测、估值和评级：
    暂不考虑后续资产注入的情况下，预计25-27年公司实现营业收入105.49、116.91、128.64亿元，同比+11.26%、+10.83%、+10.04%；实现归母净利润10.31、11.94、13.80亿元，同比+15.71%、+15.86%、+15.50%，对应EPS为0.39、0.45、0.52元/股，给予公司25年18倍PE，目标价7.01元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    下游需求不及预期；原材料价格波动；安全生产风险；地缘政治风险。

Q1利润率提升，关注新品及AI进展

恺英网络(002517)
    4月25日，公司发布24年报及25年一季报，24年收入51.2亿元，同比+19.2%，归母净利润16.3亿元，同比+11.4%，1Q25收入13.5亿元，同比+3.5%，归母净利润5.2亿元，同比+21.6%。公司拟24年度现金分红0.1元/股，全年现金分红0.2元/股。
    经营分析
    收入：4Q24及1Q25均表现稳健；24年信息服务及页游业务快速增长。1）4Q24收入11.9亿，同、环比-5.95%、-13.25%，1Q25同、环比+3.46%、+13.62%，近2个季度同比均变动不大，4Q24环比下降预计系老产品自然下滑，当季度上线的新游未能补足该缺口；1Q25环比提升预计主要系《龙之谷世界》等新游贡献增量，传奇游戏等老产品有所增长，据七麦，《龙之谷世界》2月20日公测首日为iOS游戏畅销榜第8，近一个月中位值约30名。2）分业务：24年手游收入40.6亿/同比+13.4%，信息服务9.4亿/同比+41.6%，页游1.2亿/同比+123.9%。
    盈利：毛利率提升、管理和研发费率降低推动1Q25净利率提升。
    1）4Q24净利同、环比-8.2%、-26.0%，净利率29.3%，同比-0.7pcts，环比-5.1pcts，同比基本持平，环比下降主要系毛利率-4.4pcts，研发费率+4.3pcts，销售、管理费率变化不大。2）1Q25净利率同、环比+5.7、+9.0pcts，环比提升主要系毛利率+5.4pcts（预计主要系收入结构变化），管理、研发费率-2.3、-9.3pcts，而销售费率环比+4.0pcts，预计系新游营销推广支出增加。
    产品储备丰富；AI进一步赋能。1）冒险手游《数码宝贝：源码》4月25日公测，将贡献增量，储备游戏《斗罗大陆：诛邪传说》1月15日扬帆测试，《盗墓笔记：启程》4月10日破雾测试；《王者传奇2》《三国：天下归心》等储备中。2）AI：公司开发的形意大模型是国内首个AI工业化管线模型应用，涵盖游戏动画、地图设计等多个环节；织梦大模型能处理复杂文本、生成故事脚本，应用于多场景并完成备案；投资公司自然选择研发的AI陪伴应用《EVE》4月25日发布PV，并开启内测预约，关注进展。
    盈利预测
    公司4月8日公告一起仲裁案终局判决，被申请人应向公司支付2.245亿元的赔偿金，预计为25年带来非经收益，预计公司25-27年净利21.8/23.6/26.3亿，PE16/15/13X，维持“买入”评级。
    风险提示
    游戏上线或表现不及预期；版号发放不及预期；游戏监管。

消化历史包袱业绩阶段性承压，业务结构优化彰显经营韧性

中航重机(600765)
    业绩简评
    2025年4月27日，公司发布2025年一季报，25Q1实现营收23.06亿，同比下滑21.15%，环比增长13.58%；实现归母净利润1.98亿，同比下滑38.97%，环比增长151.8%。
    经营分析
    25Q1公司经营符合“2332”生产经营计划，实现首季“开门红”：1）25Q1公司营收23.06亿（-21.15%），归母净利润1.98亿（-38.97%），系受行业周期性影响，公司部分产品交付节奏放缓、收税改政策、价格调整影响公司盈利水平所致。2）25Q1单季营收23.06亿，利润总额3.03亿，分别完成年度预算目标115亿和13亿的20.05%、23.30%。3）公司累计在手订单充足：截至3月末，公司商用工程在手订单较上年同期增长42.39%，4月公司所属子公司宏远、安大、景航与某客户签订17.07亿订单。4）持续推动产品结构高价值转型：依托6大区域协同协调中心和模锻、环锻、机载、民机、民品、锻件中标率、航天专项7大IPT团队，加大市场开拓力度，模锻、环锻、机载专项取得显著成效，开发新品市场1768项，实现老型号向新型号迭代转型。
    期间费率阶段性上升，持续研发奠定长期竞争优势：1）毛利率恢复明显：公司25Q1毛利率33.8%，同比提升4.0pct，环比提升30.8pct。2）期间费率阶段性提升：25Q1期间费率15.5%，同比提升3.0pct，环比下降11.1pct；其中管理费率8.5%，同比提升2.0pct，环比下降5.1pct。3）持续加码研发投入：25Q1公司研发费率5.4%，同比提升0.6pct，环比下降6.0pct；公司成立精密环锻、精密模锻、精密铸造等研究所，不断完善工艺技术、保持技术领先；积极推进核心技术与设备相结合、设备与信息化相结合，完成“大型模锻件智能精益产线”、“小型环锻智能产线”等智能制造项目立项。
    多措并举提质增效，成本压降效果明显：1）宏远、安大公司与中国商飞实现质量全过程管控数据互通互联，显著提升公司民机产品交付质量和效率。2）公司制定的采购综合压降工作方案取得了积极成效：25Q1部分高温合金、钛合金等材料新签采购合同单价降低，后续故事将持续推进材料循环体系建设，进一步降低综合采购成本。
    盈利预测、估值与评级
    我们认为，短期业绩承压不改公司长期发展趋势，公司正逐步从航空锻造龙头蜕变成为航空基础结构主力军，未来有望充分受益于航空工业高景气，开启新一轮高成长。预计公司2025-2027年归母净利润分别为11.08/14.24/18.30亿，同比增长73%、29%、29%，对应PE分别为22/17/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    全球经济复苏的不确定性，宏山锻造扭亏控亏风险。

业绩符合预期，关注非晶及可控核聚变相关业务

安泰科技(000969)
    事件
    4月28日公司发布2025年一季报，实现营收17.82亿元，环比+3.62%、同比-5.76%；归母净利润为0.83亿元，环比+155.07%、同比+4.95%；扣非归母净利润为0.78亿元，环比大幅增长，同比+3.89%。
    点评
    业绩符合预期，产品价格整体上行。考虑氧化镨钕、钨、钼等产品1Q25均价环比分别+3.13%/+0.55%/-5.02%，主要下游景气度良好，公司1Q25毛利和毛利率分别环比+4.96%、+0.22pct至2.96亿元、16.61%；因而1Q25公司扣非净利润实现环比显著增长。降本增效推进，资本结构维持良好水平。1Q25公司期间费用环比-26.49%至1.97亿元，期间费率环比-4.53pct至11.05%；其中，销售费用、销售费率分别环比+12.00%、+0.12pct至0.28亿元、1.57%。1Q25公司管理费用环比-22.22%至0.84亿元。公司管理费用水平有所下降，表明公司降本增效工作持续推进。1Q25末公司资产负债率为41.95%，环比/同比分别-0.73pct/+0.54pct。
    关注非晶业务高速成长。2024年安泰非晶展现出强劲的成长性，新签合同额11.7亿元，首次突破10亿元大关，同比增长33%，营业收入9.74亿元，净利润5,135万元，分别同比增长31.63%、60.79%；产销量突破3.3万吨，同比增长65%；2024年公司实现实现纳米晶产品产销量超过0.7万吨，同比增长46%。
    关注公司可控核聚变相关业务。公司是国内第一家具备聚变钨铜偏滤器生产能力的公司，具备从原材料到部件交付的全套技术，研制和生产过程在公司内部形成闭环，已实现钨铜偏滤器、钨铜限制器、包层第一壁、钨硼中子屏蔽材料等全系列涉钨产品的研发和生产。依托安泰科技的创新精神，公司偏滤器涉及到的高性能钨板制备、扩散焊接和真空钎焊、无损检测等各项技术不断进步、精益求精，不仅满足国内使用要求，还得到国际客户的高度认可，为法国WEST装置和国际热核聚变ITER提供多批次的钨铜产品。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25-27年营收分别为82/89/96亿元，实现归母净利润分别为3.25/3.69/4.37亿元，EPS分别为0.31/0.35/0.42元，对应PE分别为36/32/27倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动；需求不及预期；项目推进不及预期。

公司点评：风机销售同比高增，规模效应体现明显

金风科技(002202)
    2025年4月25日，公司披露2025年一季报，一季度公司实现营收94.7亿元，同比增长35.7%，实现归母净利润5.68亿元，同比增长70.8%，实现扣非归母净利润5.55亿元，同比增长68.4%。
    经营分析
    风机销售同比高增，规模效应体现明显：一季度公司实现对外销售容量约2.59GW，同比高增80.2%，带动公司整体营收同比大幅增加。受益于收入放量以及有效的费用控制手段，公司同口径期间费用率同比大幅下降4.12pct至12.2%，其中Q1销售/管理/研发费用率分别为4.2%/4.5%/3.6%，分别同比-1.41/-1.00/-1.70pct。截至一季度末，公司在手外部订单规模约48.6GW，同比+50.3%，环比+7.8%，订单储备充足，有望逐步兑现业绩。
    销售毛利率有所降低，预计主要受上网电价下降影响：公司一季度综合毛利率为21.8%，同比下降3.11pct，我们认为主要受上网电价下降影响发电业务盈利能力有所降低，制造端毛利率或仍保持环比改善趋势。从上网电价看，公司24年上半年上网电价约0.48元/度，下半年受部分地区新能源现货交易推进影响整体上网电价下降至0.33元/度，预计25Q1公司上网电价同比仍保持相对较低水平，我们测算上网电价下降对公司一季度收入影响预计约5-7亿元，加回后整体综合毛利率同比保持增长。根据公司业绩演示材料数据显示，一季度行业中标均价稳中有升，持续看好公司制造端盈利逐步回暖趋势。
    资本结构环比改善，现金流净流出同比收窄：截至一季度末，公司资产负债率为73.05%，环比下降0.91pct，资本结构边际改善，抗风险能力逐步提升。一季度公司经营性现金流净流出约16.4亿元，同比大幅收窄约73%。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司一季报及我们对行业最新判断，预测2025-2027年归母净利润分别为27、34、39亿元，对应PE为13、10、99倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    零部件价格波动风险、行业竞争加剧的风险、因电价政策不及预期而导致的资产减值的风险。

持续突破高端产品，激光雷达未来可期

永新光学(603297)
    4月25日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营业收入8.92亿元，同比增长4.41%；实现归母净利润2.09亿元，同比减少11.37%；实现扣非归母净利润1.85亿元，同比增长14.25%。25Q1实现营业收入2.20亿元，同比增长1.77%；归母净利润0.56亿元，同比增长22.16%；扣非归母净利润0.44亿元，同比增长11.69%。
    经营分析
    光学元件系列受益于条码机器视觉业务需求增长，销量提升，显微镜高端替代进展顺利，高端显微镜的销售数量同比增长，2024年公司显微镜产品实现收入35646.23万元，同比下降13.92%，营收占比达39.97%；光学元件组件业务实现收入51329.47万元，同比增长22.56%，营收占比达57.56%。2024年公司毛利率为39.03%，同比增加0.62pct，25Q1毛利率为40.17%，同比增加2.46pct，环比增加1.26pct，受益于显微镜高端化持续推进、激光雷达产品规模量产，盈利能力改善。
    精密光学平台型企业。光学显微镜：对单价300万元以内的高端显微镜产品进行全覆盖，目前已能够满足高端光学显微镜在生命科学、科研医疗、工业检测、教学等领域的绝大部分需求。条码机器视觉：公司为全球领先的条码扫描机器视觉设备光学元组件供应商。激光雷达：已成为禾赛、图达通、法雷奥等激光雷达全球头部企业的重要合作伙伴，为机械式半固态式及固态式激光雷达提供整套光学元组件产品解决方案。医疗光学：手术镜、检测物镜等极端精度医疗元组件产品，实现光学部组件国产替代，逐步切入眼科、神经外科手术显微镜及高端眼底相机市场。
    盈利预测与估值
    预计2025-2027年归母净利润为3.00、3.91、4.90亿元，同比+43.98%/+30.18%/+25.27%，公司现价对应PE估值为32、24、19倍，维持买入评级。
    风险提示
    汇率波动风险、激光雷达发展不及预期、股东减持风险。

业绩符合预期，继续看好中重稀土涨价

中国稀土(000831)
    事件
    4月28日公司发布2024年报及2025年一季报，2024年实现营收30.27亿元，同比-24.09%；归母净利润为-2.87亿元，同比亏损。4Q24收入为10.75亿元，环比+34.65%、同比+21.83%；归母净利润为-0.84亿元，环比、同比亏损。1Q25实现收入7.28亿元，环比-32.28%、同比+141.32%；归母净利润为0.73亿元，环比、同比均扭亏。
    点评
    价格上涨，1Q25业绩符合预期。1Q25氧化镨钕、氧化镝、氧化铽价格环比分别+3.29%/-0.86%/+6.79%，公司主营产品价格整体上行；销量方面，2024年公司稀土氧化物生产量较上年同期提升107.27%；基于公司现有产能释放情况，我们认为1Q25公司产品销量同比有所增长。1Q25公司毛利、毛利率分别同比+446.15%、+5.45pct至0.71亿元、9.75%。
    期间费率保持平稳，研发保持高投入。1Q25公司期间费用环比-31.91%至0.32亿元;期间费率环比+0.02pct至4.40%、同比-2.89pct至4.40%；其中销售、管理费率分别同比-0.19pct/-2.96pct至0.14%/2.34%。公司持续保持高研发水平，1Q25研发费用同比+27.27%至0.14亿元。1Q25末公司资产负债率为7.64%，环比-4.61pct/同比-0.14pct，资本结构持续优化。
    上量扩产迅速，2025年进入业绩释放期。2024年公司旗下的中稀永州新材5000t/a稀土分离加工项目已整体竣工验收，转入正式生产运营。我们认为该项目投产将显著增厚公司2025年经营业绩。稀土价格看涨，公司有望率先受益。出口管制，海外矿供应显著收缩，国内有冶炼配额但缺矿的局面或将出现，叠加国内原矿配额温和增长，我们认为稀土供需有望持续修复；下游人形机器人和低空经济有望持续打开稀土领域新增需求；稀土作为我国定价、全球领先的优势产业，在逆全球化的大背景下，板块整体关注度有望显著提高。而公司作为全球更为稀缺的中重稀土资源龙头，有望率先受益。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25-27年营收分别为46/59/74亿元，归母净利润分别为3.86/4.76/6.48亿元，EPS分别为0.36/0.45/0.61元，对应PE分别为84/69/50倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动；需求不及预期；项目推进不及预期。

Q1温和复苏，“移动化+AI化”共振可期

万兴科技(300624)
    2025年4月27日，公司发布2024年年报及2025年一季报。收入&利润端-24年亏损靠近预告中值，3Q24以来收入端逐季度向上。1）收入端：FY24实现营业收入14.40亿元，yoy-2.78%；4Q24实现营业收入3.87亿元，yoy+0.43%；1Q25实现营业收入3.80亿元，yoy+6.06%。2）利润端：FY24实现归母净利-1.63亿元，同比转盈为亏，其中计提商誉减值5,906万元；4Q24实现归母净利-1.58亿元，同比转盈为亏；1Q25实现归母净利-0.33亿元，同比转盈为亏。FY24实现归母扣非-1.61亿元，同比转盈为亏；4Q24实现归母扣非-1.42亿元，同比转盈为亏；1Q25实现归母扣非-0.38亿元，同比转盈为亏。3）毛利率端：FY24综合毛利率为93.22%，yoy-1.58pct。1Q25综合毛利率为92.26%，yoy-2.24pct。毛利率波动部分由于AI服务器成本提升较快。
    结构端-视频创意基本盘持平微增。分产品看，1）视频创意类实现收入9.61亿元，yoy+0.06%，占比66.76%；毛利率92.54%，yoy-2.10pct；2）实用工具类实现收入2.34亿元，yoy-8.70%；占比16.23%，毛利率94.83%，yoy-1.50pct；3）文档创意类实现收入1.17亿元，yoy-10.13%；占比8.12%，毛利率95.31%，yoy+1.49pct；4）绘图创意类实现收入1.21亿元，yoy-5.88%，占比8.44%，毛利率94.30%，yoy-0.01pct。分地区看，1）境外实现收入13.03亿元，yoy-3.51%，占比90.51%，毛利率93.32%，yoy-1.56pct。2）境内（含港澳台地区）实现收入1.37亿元，yoy+4.74%，占比9.49%，毛利率92.23%，yoy-1.37pct。
    费用端-销售投入明显加大。FY24研发/销售/管理费率分别为30.72%/58.94%/11.40%，yoy+3.51pct/+10.12pct/+0.26pct。1Q25研发/销售/管理费率分别为27.79%/62.78%/12.17%，yoy-1.14pct/+15.15pct/+0.74pct。
    我们认为，公司24业绩符合预期，1Q25回归温和复苏轨道。边际关注1）AI化：24年对外AI原生收入6,700万元，同比翻倍；对内引入AI代码工具年内协助400余人高效生成代码，且代码生成占比超过35%。2）移动化：Filmora移动端产品在24年内完成全面改造，月活用户同比增长约90%，收入占比明显提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们上调公司25~27年营业收入分别为16.79/19.66/23.55亿元，归母净利润分别为0.01/1.75/2.18亿元，公司股票现价对应PS估值约为6.3/5.4/4.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    移动化/AI化节奏不及预期；行业竞争加剧；汇率波动的风险。

业绩实现大幅增长，深耕智能模组技术方向

美格智能(002881)
    事件简评
    2025年4月27日，公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营业收入29.41亿元，同比增长36.98%；实现归母净利润1.36亿元，同比增长110.64%。2025年一季度公司实现营业收入9.97亿元，同比增长73.57%；实现归母净利润0.46亿元，同比增长616.02%。
    经营分析
    业绩大幅增长，净利率提升：2024年，公司坚持模组+解决方案双轮驱动策略，同时在高算力AI模组、生成式AI技术、端侧AI应用等方向加大投入，智能汽车、AI+IoT行业应用、4G/5G FWA等各下游领域均衡发展，共同推动公司营业业绩取得突破，实现大幅增长。2024年公司实现净利率4.57%，同比增长1.65pct。
    智能网联车产品大批量出货，IoT行业受AI产业推动：公司智能网联车、IoT和FWA领域均呈现增长态势。得益于公司的持续研发投入和稳定的供应链交付保障能力，公司面向车载核心客户的5G智能座舱模组和车规级通信模组，均实现持续稳定大批量出货，智能网联车领域营收保持高速增长态势，智能网联车业务营收占比持续提升。IoT行业受海外客户智能化需求、国内端侧AI新应用推动，继续呈现增长态势，营收占比保持相对平稳。FWA行业整体营收规模小幅扩大，营收占比呈下降趋势。
    深耕智能模组技术方向，推动端侧AI商业化应用：公司深耕智能模组和算力模组方向，建立了在4G/5G无线通信、安卓系统、高性能低功耗计算、边缘侧AI和终端侧AI方面独具优势的全面技术能力。由高算力场景需求驱动，从智能模组迭代产生的高算力模组产品，已在快速被行业及客户认可，并不断扩展应用边界。公司研发团队首次在公司高算力模组上运行Stable Diffusion大模型，并陆续支持了其他一系列语言模型，体现了公司研发团队软硬件一体式研发、攻克新技术和落地新场景的研发实力。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2025-2027年营业收入分别为39.58/49.39/59.26亿元；归母净利润分别为2.06/2.87/3.59亿元，对应PE为58/41/33倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    物联网发展不及预期；国际关系扰动；行业竞争加剧；汇率波动。

业绩符合预期，关注贱金属浆料进展

聚和材料(688503)
    业绩简评
    2025年4月27日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024全年公司实现营业收入124.88亿元，同比+21.35%；实现归母净利润4.18亿元，同比-5.45%；2025年一季度实现营业收入29.94亿元，同比+1.38%，实现归母净利润8965.33万元，同比+18.24%，业绩符合预期。
    经营分析
    现金流显著改善，减值风险逐步收敛：2024年公司光伏银浆产品出货量为2024吨，同比增长10%，其中N型占比约78%，较上半年提升8PCT，计算下半年N型光伏浆料出货占比接近90%。2024年公司计提减值损失1.4亿元，其中信用减值损失0.9亿元，对部分存在重大经营风险的客户进行充分计提；资产减值损失0.5亿元，主要来自商誉和存货跌价损失。截至25Q1末公司经营性现金流-1亿元，较24年底增加约8亿元，通过上下游结构优化、严格管控，下游回款趋势向好。
    多路线光伏产品持续迭代，前瞻布局贱金属浆料助力降本：光伏领域，公司在研导电浆料产品全面覆盖N型TOPCon、HJT、XBC及薄膜电池不同技术路线的产品需求，适配LECO技术、超窄线宽印刷、多膜层结构、光注入退火、双面poly、合金浆料等新技术，实现TOPCon新型烧结技术银浆、HJT银浆及低成本导电浆料产品的量产供货，此外推出德朗聚新型绝缘胶产品、有效解决BC组件工艺痛点。同时，前瞻性布局少银、无银化产品，推出“超细线印刷+低固含+无主栅”技术、银包铜浆方案、新型0BB技术匹配浆料产品，首创光伏铜浆产品，攻克空气烧结技术瓶颈，已对接主流一体化组件客户及配套设备厂商，在多轮可靠性测试中性能表现优异，实现小批量出货。
    横向拓展产品矩阵，突破传统材料供应商角色：光伏领域外，公司精准切入新能源与电子行业交叉领域的功能材料市场，2024年成功进入电子元器件行业龙头企业供应链，并逐步形成“材料定制开发-器件联合设计-产线工艺匹配优化”的金属化方案提供能力。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司出货情况及最新业务进展，下调公司2025-2026年盈利分别至4.94（-45%）/5.48（-48%）亿元，新增2027年盈利为5.99亿元，对应EPS为2.04/2.26/2.48元，当前股价对应PE分别为16/14/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新技术渗透不及预期，研发进展不及预期。

全年业绩承压 年度分红回报股东

宏川智慧(002930)
    业绩简评
    2025年4月27日，宏川智慧发布2024年度报告及2025年一季报。2024年公司实现收入14.5亿元，同比下降6.3%；归母净利为1.6亿元，同比下降47%；其中Q4公司实现收入3.6亿元，同比下降6.2%；归母净利为-0.1亿元，同比下降123%。2025Q1公司实现收入3.2亿元，同比下降15%；归母净利为0.2亿元，同比下降65%.
    经营分析
    需求减少影响出租率，公司营收同比下降。2024年及2025Q1公司收入同比下滑，主要原因为行业短期内需求减少导致出租率下降。2024年，中国化工产品价格指数CCPI均值为4562点，同比下降2%。受大环境影响，估计部分子公司出租率未达到理想状态，影响收入增长。2025Q1需求下降的趋势延续，CCPI均值为4344点，同比下降6%，行业依旧承压。
    2024年盈利能力下滑，计提资产减值损失。2024年公司毛利率为49.6%，同比下降8pct，主要系出租率下降。2024年公司期间费用率为33.7%，同比增长1.4pct，其中销售费用率为2.8%，同比增长0.3pct；管理费用率为10.5%，同比增长1.1pct；研发费用率为3.6%，同比增长0.2pct；财务费用率为16.8%，同比下降0.1pct。公司其他收益0.22亿元，同比增长73%，主要系取得的政府补助资金及确认的资产补助递延收益摊销；公司资产减值损失0.26亿元，主要系对子公司福建港能及沧州宏川计提商誉减值准备。综上，2024年公司归母净利率为10.9%，同比下降8.2pct。
    拟年度分红回报股东，分红回购总金额超全年利润。公司积极回报股东，4月27日公司公告2024年度利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金股利2.00元（含税），派发现金股利含税金额总计9149.79万元。此前公司2024年前三季度派发现金股利4574.90万元，使用自有资金以集中竞价交易的方式累计回购股份总金额3499.44万元（不含交易费用），上述金额合计1.72亿元，占2024年归母净利率的108.70%。
    盈利预测、估值与评级
    考虑行业需求较弱，下调公司2025-2026年净利预测至2.0亿元、2.4亿元（原3.1亿元、4.2亿元），新增2027年净利预测3亿元，维持“买入”评级。
    风险提示
    新项目业绩不达预期、安全经营风险、股票质押风险、商誉减值风险。

业绩兑现符合预期，分红规划超预期

泸州老窖(000568)
    业绩简评
    2025 年 4 月 27 日，公司披露 2024 年报及 2025 年一季报。 1） 24年实现营收 312 亿元，同比+3.2%；归母净利 135 亿元，同比+1.7%。 2） 25Q1 实现营收 93.5 亿元，同比+1.8%；归母净利45.9 亿元，同比+0.4%。符合市场预期。
    经营分析
    分产品拆分来看： 1） 24 年中高档酒/其他酒分别实现营收276/35 亿元，同比+3%/+7%，其中销量分别+14%/+4%，吨价分别-10%/+3%，毛利率分别-0.4pct/-2.5pct。 我们预计国窖 1573 表现平稳，特曲 60 等次高档产品增速相对领先致使中高档酒吨价与毛利率有所回落；其他酒类毛利率回落预计与智能化包装中心投入、制造费用大幅提升分摊有关。
    报表质量层面： 1） 24 年公司归母净利率同比-0.6pct 至 43.2%，其中毛利率-0.8pct，销售费用率-1.8pct（细项中大头广宣费/促销费分别-4%/-25%，促销费减少预计与费投倾向扫码体系相关），营业税金及附加占比+1.6pct。 2） 25Q1 归母净利率同比-0.7pct 至 49.1%，其中毛利率-1.9pct，销售费用率+0.4pct，营业税金及附加占比-0.8pct。 3） 24Q4&25Q1 销售收现分别 118/99亿元，合计同比+48%； 25Q1 末合同负债余额 31 亿元，同比+5 亿元； 25Q1 末应收款项融资余额 12 亿元，同比-41 亿元。 整体回款质量环比明显提升。
    公司披露“2024-2026 年度股东分红回报规划”， 24-26 年现金分红比例分别不低于 65%、 70%、 75%，均不低于 85 亿元（含税），分红规划超预期， 70%折算 25E 股息率达 5.3%、 75%折算 26E 股息率 6%！公司 25 年经营目标为全年营业收入稳中求进，措施包括大力扩面/开瓶/拓点。公司西南&华北基地市场根基扎实、构筑经营底盘，公司优势在于组织的强进攻性与战略的笃定性，持续关注行业景气磨底期预期回升带来的高赔率机会。
    盈利预测、估值与评级
    考虑行业需求恢复节奏较弱、尤其是商务消费，我们下调 25-26年归母净利 13%/17%。 预计 25-27 年收入分别+1.2%/+6.4%/+9.7%；归母净利分别+3.0%/+6.5%/+10.8%，对应归母净利分别139/148/164 亿元； EPS 为 9.42/10.04/11.13 元，公司股票现价对应 PE 估值分别为 13.3/12.5/11.3 倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济承压风险；行业政策风险；全国化外拓不及预期；食品安全风险。

持续加大研发开拓新品，业绩有望触底回升

振华风光(688439)
    业绩简评
    2025年4月25日，公司发布24年年报和25年一季报，24年实现营收10.63亿（-18.0%），实现归母净利润3.23亿（-47.2%）；其中24Q4实现营收2.71亿（同比-15.9%，环比+48.9%），实现归母0.74亿（同比-65.4%，环比+332.1%）。25Q1实现营收1.89亿（同比-45.7%，环比-30.1%），实现归母0.20亿（同比-86.0%，环比-73.5%）。
    经营分析
    25Q1订单同比增长，验收放缓业绩短期承压。公司产品验收严格且周期较长，25Q1销售订单同比增长，但客户暂未完成产品验收，25Q1实现营收1.89亿（同比-45.7%，环比-30.1%）；受产品降价和计提信用减值影响，25Q1实现归母0.20亿（同比-86.0%，环比-73.5%）。
    毛利率因降价承压，新产品筑未来市场根基。1）25Q1毛利率58.3%（同比-13.3pct，环比-11.9pct），归母净利率10.4%（同比-29.8pct，环比-17.0pct），毛利率下滑主要系产品价格承压。2）25Q1期间费用率34.8%（同比+16.6pct，环比+10.1pct），其中研发费用率16.9%（同比+7.1pct，环比+3.4pct）。为应对降价压力，公司持续加大研发投入，24年推出100余款新产品，在“新产品、新客户、新领域”带来的销售收入超过1亿元，新品收入占比显著提高。公司目前已形成300余款产品，建立了贵阳、成都、西安、南京、上海“五地一体”研发区域格局。
    在建工程达历史高峰，产能布局长期发展。1）截至25Q1，公司固定资产3.57亿元，较24Q4+5.42%；在建工程1.76亿元，达历史高峰。研发中心建设项目、高可靠模拟集成电路晶圆制造及先进封测产业化项目预计分别于25年6月底、25年12月底达产，产能布局支撑公司长期发展。2）25Q1计提信用减值和资产减值合计3103万元，其中应收账款减值2762万元，影响业绩表现。
    25年预计关联交易金额高增，行业景气度有望回暖。公司公告25年度日常关联交易预计金额9272万元，较24年实际发生金额2095万元+343%；其中采购商品、接受劳务预计金额6207万元（+307%），销售商品、提供劳务预计金额2924万元（+630%）。公司根据业务实际需求，大幅提高预计交易金额，反映行业景气度有望回暖。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025-2027年公司实现归母净利润4.11亿/6.00亿/7.96亿元，同比+27%/+46%/+33%，对应PE为29.7/20.3/15.3倍，公司作为军用模拟芯片龙头，持续拓展新品类并打造平台型高端芯片供应商，维持“买入”评级。
    风险提示
    研发进度不及预期风险；下游需求及产品销售价格波动风险。

地产链略有影响，多板块持续修复成长

国瓷材料(300285)
    2025年4月26日公司发布一季报，一季度实现营业收入9.75亿元，同比增长17.94%，归母净利润1.36亿元，同比增长1.8%。
    经营分析
    电子材料业务仍处于稳步运行中，催化材料客户推进持续。一季度虽然有春节影响，但是公司仍然延续了平稳的运行状态，电子材料维持平稳运行，进一步开发新品满足高端市场需求；而在催化领域，公司进一步推进产品的客户合作，在蜂窝陶瓷领域，海外巨头康宁和NGK占据了主要市场，公司凭借国内稳定供应和性价比优势同时推荐商用车和乘用车的客户开发，逐步进入放量阶段，成为公司先期拉动提升的主要业务之一。
    生物材料板块海外构建成型，精密陶瓷业务持续布局，成为后续动力。公司生物材料板块一方面持续进行产品扩展，另一方面推进现有产品的体系升级，经过公司前期的资源投入和人员调整基本成型，公司的海外销售渠道也逐步获得提升，海外销售占比提升。生物材料的渠道和体系依赖程度相对较高，公司已经形成了海外团队建设，并持续进行海外标的考察，以不断拓展海外市场，构建自身的产品品牌。精密陶瓷是公司的朝阳产业，陶瓷球伴随新能源800V快充应用逐步放量，在陶瓷基板公司进行了全产业链布局，伴随未来粉体布局的逐步完善，将进一步提升产品盈利水平，成为中期业务增长的关键支撑力。
    地产链对公司的建筑陶瓷产生一定的影响，新能源行业依然竞争激烈。截止三月，我国房地产竣工面积累计同比下降14.3%，仍然处于大环境向下的过程，公司也在进一步扩展海外市场和纺织印染业务，但仍然受到一定的制约。新能源行业依然处于竞争相对激烈状态，公司氧化铝等材料受到行业的影响有一定的承压，也带动公司一季度整体的毛利率约为36.77%，环比下约三个点。
    盈利预测
    下调2025年预测15%，预测2025-2027年公司营业收入46.31、55.57、63.91亿元，归母净利润为6.99、8.70、10.30亿元，对应的EPS分别为0.70、0.87、1.03元，现价对应PE估值为24、19、16倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    终端需求剧烈波动风险，客户认证不及预期风险等。

业绩符合预期，钛白粉业务有所减亏

国城矿业(000688)
    事件
    4月27日公司发布2025年一季报，实现收入5.30亿元，环比-1.66%、同比+77.25%；归母净利润6.12亿元，环比扭亏、同比大幅增长；扣非归母净利润为-0.48亿元，环比亏幅减小。
    点评
    钛白粉业务或有减亏，盈利能力有所改善。1Q25公司主营产品碳酸锂、铅、锌、钛白粉价格环比分别+0.05%/+0.83%/-5.76%/-0.82%，价格波动幅度均不大；考虑公司生产经营季节性，我们认为钛白粉业务或迎来显著减亏。公司2025年计划将钛白粉产量提升至18万吨，产能利用率达到90%，或将改善钛白粉业务总体表现。1Q25公司毛利、毛利率环比分别+28.57%/+4.39pct。
    期间费率有所下降，资本结构有所优化。1Q25公司期间费用、期间费率分别同比+16.88%、-8.77pct至0.90亿元16.98%，期间费率下降系销售、管理费率下降，1Q25公司销售、管理费率分别同比-0.29pct、-11.36pct至0.38%、6.23%。1Q25公司资产负债率为52.97%，环比/同比分别-10.02pct/-9.28pct。
    关注钼矿交割。公司本轮重启对国城实业股权（不低于60%）收购、对价55亿元，对应23年PE仅4x、且收购方式为现金和承担债务。且公司拟将采矿证从500万吨扩大到800万吨/年，目前正在办理扩大矿区范围的采矿权变更手续；对比业内在产矿山规模和品位，大苏计钼矿可谓主流钼矿。钼矿交割将显著夯实公司基本面，为公司提供利润稳定器。
    关注锂矿放量和降本：2025年公司金鑫矿业计划采选锂辉石原矿100万吨，且公司正在办理500万吨/年的采矿许可证批复等相关手续。且大股东手中仍有部分剩余股权。公司将通过扩大采矿、匹配选厂规模等方式来降低成本。公司测算，未来金鑫矿业锂精矿折合碳酸锂单吨生产成本预计在5万元以内。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司24-26年营收分别为45.95/53.22/62.40亿元，归母净利润分别为13.49/12.34/15.81亿元，EPS分别为1.20/1.10/1.41元，对应PE分别为9.80/10.72/8.37倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    产品价格波动风险，项目建设不及预期，安全环保管理风险。

业绩稳步兑现，基础扎实成长性可期

古井贡酒(000596)
    业绩简评
    2025年4月27日，公司披露24年年报及25年一季报。1）24年实现营收236亿元，同比+16.4%；归母净利55亿元，同比+20.2%。2）25Q1实现营收91.5亿元，同比+10.4%；归母净利23.3亿元，同比+12.8%。符合市场预期。
    经营分析
    从产品结构来看：24年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收181/22/25亿元，同比+17%/+11%/+15%，其中销量分别+12%/+9%/-1%，吨价分别+5%/+2/+16%至25.4/6.9/10.2万元/吨，毛利率分别+0.5pct/-0.7pct/+4.3pct至86.1%/57.6%/71.9%。从区域结构来看：24年华北/华南/华中分别实现营收20/14/202亿元，同比分别+7%/+11%/+18%；24年末经销商数量分别较23年末+136/+68/+238家至1360/661/3041家。
    报表质量层面：1）24年归母净利率同比+0.7pct至23.4%，其中毛利率同比+0.8pct，销售费用率/管理费用率均-0.6pct、税金及附加+0.8pct。2）25Q1归母净利率+0.5pct至25.5%，其中毛利率同比-0.7pct，销售费用率/管理费用率分别-0.6pct/-0.4pct、税金及附加+0.9pct，整体公司控费&结构升级逻辑预计仍将持续。3）24Q4+25Q1公司销售收现117亿元，同比-1%；25Q1末合同负债余额37亿元，同比-9亿元；25Q1末应收款项融资余额46亿元，同比-2亿元。
    公司25年目标为营业总收入较上年度实现稳健增长，24年现金分红比例提升至57.5%（+5.7pct）。省内基础扎实、宴席回补也能支撑渠道出货预期。公司的优势在于制度的灵活性&销售团队的强进攻性，拼抢动销能力强，持续关注。
    盈利预测、估值与评级
    考虑行业景气度恢复较弱，我们下调公司25-26年归母净利5%/10%，预计25-27年收入分别+10.2%/+9.7%/+11.1%；归母净利分别+12.3%/+11.7%/+13.7%，对应归母净利分别61.9/69.2/78.7亿元；EPS为11.72/13.09/14.88元，公司股票现价对应PE估值分别为14.3/12.8/11.2倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济复苏不及预期，区域市场竞争加剧，全国化外拓不及预期，食品安全风险。

一季度生产平稳，关注尿素出口政策

华鲁恒升(600426)
    业绩简评
    2025年4月26日公司披露一季报，2025年一季度公司实现营收77.72亿元，同比下降2.59%；实现归母净利润7.07亿元，同比下降33.65%。
    经营分析
    一季度生产运行稳定，产品价格下行带动营收调整下行。一季度公司延续稳定高负荷运行，一季度肥料、有机胺、新材料系列产品生产基本平稳，环比变化不大，醋酸系列产品生产环比略有调整下降9%，带动销量环比下行约21%，且相比于四季度，公司的库存环比略有提升，部分产品仍然在途，形成小幅影响。而受到行业整体供给压力提升影响，一季度公司产品价格有所承压，虽然部分产品的价格已经触底有所改善，但一季度均价仍然有所下行，新材料和肥料系列价格环比下行11%和4%，带动营收下行。煤炭价格一季度出现回落，煤化工产品成本压力有一定的环节，尿素均价触底有所回升。一季度煤炭价格出现了较为明显的回落，5500卡动力煤价格同环比下降17%、11%，公司的主要原材料成本出现了较为明显的下行，一定程度上缓解了公司的成本压力，带动公司一季度产品毛利率提升至16.35%，环比提升1个多点。公司的主要品种尿素在一季度经历了价格下行或逐步回暖，但整体均价仍较一季度有所降低；新材料系列产品的压力表现相对较大，产品价格下行较多。但一季度公司的荆州基地的产品尿素、醋酸、有机胺价差改善相对较多，带动荆州基地的盈利改善，但由于荆州基地的税率稍高，1季度公司的所得税费用提升较多，一定程度上带动公司净利润环比下降。
    荆州基地仍然处于产业链逐步完善过程，德州基地的技改有望逐步兑现成本优化空间。公司整体负债水平相对较低，阶段性投资不多，但在储备荆州后续的新品规划和德州本部的技改升级。荆州目前的煤气化平台的产品体系还未完全布局完成，无论是产品链的延伸还是公用工程的摊销都还在逐步完善，四季度荆州基地的盈利受产品行业盈利影响有所下行，但伴随行业产品阶段性触底，公司的布局逐步完整，盈利还将进一步改善。
    盈利预测
    预估2025-2027年营收371、411、449亿元，归母净利润38.3、46.7、57.6亿元，EPS为1.8、2.2、2.7元，当前股价对应的PE分别为12、10、8，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料及产品价格大幅波动风险；新产能投放带来的竞争风险。

收入增速亮眼，新品推广投入等影响盈利承压

赛维时代(301381)
    业绩简评
    4月25日公司发布24年报及25年一季报，24年全年营收/归母净利润分别为102.75/2.14亿元（+56.55%/-36.19%）。其中24Q4营收/归母净利润分别为34.74/0.19亿元（+58.66%/-83.46%）。25Q1营收/归母净利/扣非归母净利分别24.58/0.47/0.41亿元（+36.65%/-45.35%/-42.32%）。
    经营分析
    主品牌、北美延续高成长，欧洲业务加速推进：1）分业务看，24年服饰配饰商品销售/非服饰配饰商品销售/物流服务分别营收74.47/23.24/4.55亿元（+59.43%/+33.85%/+261.49%），其中24H2分别营收44.45/13.1/3.15亿元（+63.6%/+33.41%/+336.02%）。2)分品牌看，公司前五大品牌分别实现营收21.89/20.82/8.75/5.6/3.38亿元（+50.42%/+61.87%/+39%/+145.66%/+86.5%）,Coofandy（男装）及Ekouaer（家居服）表现亮眼，均首次突破20亿元。3）分地区看，24年北美/欧洲/亚洲/其他地区分别实现收入90.07/7.03/0.23/0.23亿元（+53.40%/+40.87%/+12.27%+/128.86%）。4）分渠道看，Amazon/Walmart/Temu/TikTok分别营收83.94/3.86/2.65/1.49亿元（+45.47%/+44.63%/+6503.07%/+10453.93%），借助供应链及内容电商的优势，公司在新渠道Temu、TikTok快速打开市场，两个渠道收入分别占主营业务收入的2.59%和1.46%。
    顺应平台低价策略调整业务结构毛利率波动，新品投入增加盈利能力阶段性承压。24年整体毛利率为43.4%(同比-2.07pct)，主因亚马逊下调低价服装类商品佣金，开设低价商城，服饰配饰销售/非服饰配饰销售/物流服务毛利率分别同比-2.23/-0.21/-7.96pct，25Q1毛利率43.89%（-3.28pct）。费用率方面，24年公司销售/管理/财务费用率分别为35.67%/3.69%/-0.28%（+2.1/-0.4/-0.21pct）。销售费用率上涨系公司强化品牌营销推广、人工成本增加所致。
    头部品牌验证孵化能力，多平台持续助力：头部品牌表现亮眼，为公司20+个亿级中坚品牌提供可复制经验；我们预计公司在亚马逊平台仍有上升空间，同时积极开拓多元发展渠道接力后续表现。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年公司EPS分别为0.63、0.84、1.1元，当前股价对应PE为33/24/19倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    汇率波动风险；行业竞争加剧；加征关税的风险。

八因子强劲，盈利转正；管线丰富，发力可期

神州细胞(688520)
    业绩简评
    2025年4月27日，公司发布2024年报和2025年一季报。2024年，公司营收、归母和扣非净利润分别为25.13/1.12/4.74亿元，营收同比增长33%（2023年归母与扣非皆为净亏损）；1Q25单季度营收、归母和扣非净利润分别为5.19/0.64/0.24亿元，分别同比下降15%/14%/85%。业绩符合预期。
    经营分析
    八因子单品强劲，全年首次实现正盈利。（1）重组八因子：公司2024年营收近25亿，同比增长33%；全年首次突破盈亏平衡。重组八因子产品安佳因销售稳定,全年销售额18.9亿元，同比增长6.18%。在地区及联盟集采降价的情况下，公司仍能借助灵活有效的市场策略，加强拓展市场份额，确保营收增长稳定。此外，安佳因上市后，公司还开展了通过免疫耐受诱导治疗(ITI)清除患者体内高滴度抑制物、围手术期患者替代治疗等上市后临床研究，拓展产品使用场景。（2）其他生物药：瑞帕妥单抗安平希及两款生物类似药阿达木单抗安佳润和贝伐珠单抗安贝珠均已纳入国家医保目录，营销团队积极推动产品在各省市挂网及医院准入，销售增长明显。公司还持续通过真实世界研究收集并分析更多临床使用数据，涵盖患者多样性、治疗效果及安全性，为优化治疗方案提供科学依据。2024年，三个抗体产品销售额突破6.2亿元，同比增长499.80%。
    研发投入持续，管线丰富，蓄力高护城河。（1）2024年度，公司研发投入9.36亿元，主要用于SCT1000、SCT650C及SCTB14等产品的临床研究，以及多个管线储备产品的临床前开发。（2）菲诺利单抗SCT-I10A单药用于一线治疗头颈部鳞状细胞癌和联合贝伐珠单抗一线治疗肝细胞癌的两个适应症，于2025年2月在中国获批上市。（3）公司自研的多个创新生物药及疫苗，包括：治疗中重度斑块状银屑病、中轴型脊柱关节炎等自身免疫性疾病的IL-17单克隆抗体注射液SCT650C、多种实体瘤免疫治疗双特异性抗体注射液SCTB14均已启动II期临床。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司24年报和25年一季报，我们下调公司2025/26年营收7%/17%至30/39亿元，下调归母净利润47%/39%至2.24/4.50亿元;预计公司2027年营收49亿，归母净利润7.89亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    新药研发及商业推广不达预期、对外合作不达预期等风险。

电价&电量&期间费用影响短期业绩，关注25年新增装机放量

皖能电力(000543)
    业绩简评
    2025年4月27日公司披露一季报，1Q25实现营收64.20亿元，同比-8.10%；实现归母净利润4.44亿元，同比-1.98%。
    经营分析
    1Q25度电成本下行，而公司业绩仍录得负增长，主要受电价、电量承压以及期间费用提升的影响：
    ①电价：根据2025年安徽年度长协电量签约结果，省内发电企业电价较2024年下降略超0.02元/kwh，1Q25安徽省代理购电价格同比下滑6%，压低度电收入。但也需考虑到，1Q25以来煤价持续下行，长协、市场煤同比降幅已分别达到2.6%、17.5%，对应公司度电成本降幅约为7%。因此1Q25公司点火价差预计小幅提升，部分缓解了公司利润端降幅（利润降幅小于营收降幅）。
    ②电量：公司省内控股2×45万千瓦气电机组、控股新疆英格玛电厂2×66万千瓦煤电机组分别于4M24、11-12M24投产，且钱营孜公司二期100万千瓦机组扩建工程已于25年3月正式投产，1Q25公司控股火电装机较去年同期增幅明显；但或因受暖冬以及部分终端制造业用电短期增长承压的影响，1-2M25安徽省用电量同比-1.5%，增幅较全国平均低2.8pct，叠加省内新能源装机放量，共同对利用小时数产生一定冲击，1-2M25安徽火电利用小时同比降幅2.2%。
    ③期间费用：根据公司季报，受公司管理人员增加、研发投入增加影响，1Q25管理费用、研发费用同比分别+35.3%、195.6%，使得1Q25期间费用率同比提升1.1pct。叠加参股公司也受到电量、电价的类似影响、使得投资收益同比-42.1%,共同影响了公司归母净利润。
    成本下行、装机放量，后续年内业绩预计同比仍有增长空间。2Q25煤价持续下行，4月市场煤同比降幅已达18.5%，公司度电利润有望持续维稳甚至走阔；此外，后续随着暖冬和去年同期用电高基数的影响逐步减弱，公司控股装机放量带来的电量增长空间有望释放，叠加公司参股的池州二期、国安二期、安庆三期、中煤六安电厂预计25-26年投产，有望贡献投资收益增量空间。
    盈利预测、估值与评级
    随着煤价中枢持续下行、新增机组陆续投产，公司业绩有望持续实现同比增长。我们预计公司25-27年分别实现归母净利润21.9/23.2/23.9亿元，EPS分别为0.96/1.03/1.05元，公司股票现价对应PE估值分别为8.05/7.57/7.37倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    装机建设不及预期；煤价下行不及预期；电价下跌超预期。

短期业绩受行业调整拖累，在研产品为长期竞争力提供支撑

爱美客(300896)
    2025年4月25日，公司发布25年一季度报告。25Q1年公司实现营业收入6.63亿元（同比-18%），归母净利润4.44亿元（同比-16%），扣非归母净利润4.02亿元（同比-24%）。
    经营分析
    毛利率稳定，经营指标健康。公司一季度毛利率为93.85%，同比-0.5pct、环比-0.79pct；此外公司销售费用率、管理费用率、研发费用率同比分别+1.5、+0.6、+0.7pct，整体经营指标健康。研发投入加码，新品管线提供长期动能。公司持续高强度研发投入，2024年研发费用达3.04亿元，占营收比重达10.04%。管线进展顺利：1）宝尼达颏部适应症（医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶）已于24年10月获批III类医疗器械注册证，有望于25年上市贡献增量。2）注射用A型肉毒毒素、利多卡因丁卡因乳膏、米诺地尔搽剂的上市许可申请已获受理，进入审评阶段。3）重组透明质酸酶、司美格鲁肽注射液（用于体重管理）、去氧胆酸注射液（用于局部减脂）均已获得临床试验批件。4）第二代面部埋植线等处于临床试验阶段。丰富且梯度化的在研管线覆盖填充、抗衰、减重、生发等多个热门领域，为公司长期发展奠定坚实基础。
    中短期行业监管趋严有望利好合规龙头发展，长期行业仍有较大增长空间。2024年国内医美市场面临增速放缓，竞争加剧的问题。监管政策持续趋严，利好合规龙头企业。长期看，据德勤数据，中国医美市场预计在未来几年内仍可保持10%至15%的增速。抗衰老、再生医学等领域受政策支持，非手术类项目（尤其是注射类）仍是主要增长点。公司有望凭借强大的研发实力、丰富的产品管线、完善的渠道布局以及积极的国际化拓展，有望巩固龙头地位。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为23.81、28.74、33.68亿元，分别同比增长22%、21%、17%，EPS分别为7.87、9.50、11.13元，现价对应PE为22、18、16倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产品研发进度不及预期；竞争加剧导致净利率下滑风险；市场推广不及预期风险等。

数智化转型加速，成本控制持续推进

金域医学(603882)
    业绩简评
    2025年4月25日，公司发布2024年年度报告。2024年公司实现营业收入71.90亿元（同比-15.81%），归母净利润-3.81亿元，扣非归母净利润-2.38亿元。
    公司发布2025年第一季度报告，25Q1公司收入14.67亿元（同比-20.35%），归母净利润-0.28亿元，扣非归母净利润-0.39亿元。
    经营分析
    数智化转型加速，AI与数据资产价值逐步显现。公司持续推进数智化转型，2024年公司发布医检行业大模型“域见医言”及智能体“小域医”。同时公司成功接入DeepSeek大模型，进一步提升模型推理能力，赋能报告解读、项目推荐、辅助诊疗等场景。数据方面，公司对超过23PB的医学大数据进行标准化统一管理，且数据规模每年以1PB的速度持续增长。此外公司已完成首笔医检数据交易，并率先完成数据资产入表。AI和数据资产有望在内部降本增效、增强客户粘性及开拓新商业模式方面发挥重要作用，成为公司长期增长的新引擎。
    成本控制持续推进，规模效应稳步释放。2024年公司持续推进降本增效，通过建设南北两大生产中心（长沙、郑州），推进学科与技术平台集中化生产，优化物流网络（物流费用同比-7.29%），加强供应链集采（试剂成本同比-15.54%）等措施，有效控制运营成本。数智化手段的应用亦提高了实验室效率。未来随着公司业务量回升，规模效应有望进一步显现，支撑盈利能力修复。
    产品管线进一步丰富，巩固技术优势。24年公司持续完善产品管线。如在神经疾病领域，率先推出活细胞CBA检测技术平台，实现自免脑抗体检测灵敏度从78%提升至95%；完成血液p-tau217（Simoa法）、p-tau181（流式荧光法）及脑脊液Aβ42/40（质谱法）等阿尔茨海默病早筛产品的梯度布局；推出克雅氏病诊断核心指标朊蛋白RT-QuIC。目前，公司已建立起“全生命周期、全疾病领域、全诊疗过程”的检测项目产品体系，进一步增强技术优势。
    盈利预测、估值与评级
    我们看好公司数智化转型持续推进，预计25-27年归母净利润为1.45/4.93/5.53亿元，分别同比增长NA、240%、12%，EPS分别为0.31、1.06、1.20元，现价对应PE为88、26、23倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    政策性风险；市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险等；合规监管风险。

25Q1超预期，看好全年业绩表现

爱尔眼科(300015)
    2025年4月24日，公司发布2024年年度报告。2024年公司实现收入209.83亿元（同比+3%），实现归母净利润35.56亿元（+6%），实现扣非归母净利润30.99亿元（同比-12%）。
    公司同时发布2025年一季报。2025Q1公司实现收入60.26亿元（+16%），实现归母净利润10.50亿元（同比+17%），实现扣非归母净利润10.60亿元（同比+26%）。
    经营分析
    门诊及手术量稳步增长，屈光、视光、白内障项目高速增长。24年公司实现门诊量1694万人次（同比+12%），手术量129万例（同比+9%）。业务拆分来看，24年公司屈光项目实现收入76.03亿元（同比+36%），白内障项目收入34.89亿元（同比+17%），眼前段项目收入18.98亿元（同比+9%），眼后段项目收入14.99亿元（同比+7.15%），视光服务项目收入52.79亿元（同比+25%），其他项目收入11.42亿元（同比+5%），其他业务收入7283万元（同比+0.35%），各板块业务实现稳健增长。
    境内境外同步发力，欧洲地区收入高增。分地区来看，境内业务收入180.70亿元（+2.94%），毛利率48.03%（-2.73pct）。境外业务表现亮眼，合计收入26.25亿元（+15.1%），其中欧洲地区收入20.31亿元（+18.05%），毛利率49.01%（+0.90pct），主要受益于收购英国Optimax集团带来的并表效应及业务整合。
    业务网络持续扩张，AI赋能初见成效。公司年内通过收购87家医疗机构，进一步完善了国内，特别是地县级市场的网络布局。截至2024年底，公司境内医院达352家，门诊部229家，分级连锁模式有助于资源共享和优化配置。AI方面，公司持续深化“数字眼科”战略，发布眼科垂直大模型AierGPT和数字人“爱科”，AI智能客服已服务201万人次。与中科院计算所、科大讯飞等机构的合作，有望加速AI技术在眼科领域的落地。2024年公司研发投入3.21亿元，研发费用率为1.53%，保持相对稳定。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到客观环境因素，我们下调盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为41.37/48.06/55.61亿元，分别同比增长16%/16%/16%，EPS分别为0.44/0.52/0.60元，现价对应PE分别为29/25/21倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险；合规监管风险等。

低谷已过，业绩有望逐步释放

明阳智能(601615)
    业绩简评
    2025年4月25日公司披露24年年报及25年一季报，2024年公司实现营收272亿元，同比下降3.4%；实现归母净利润3.46亿元，同比下降8.1%。2025年一季度公司实现收入77.0亿元，同比增长51.8%，实现归母净利润3.0亿元，同比下降0.7%。
    经营分析
    风机制造及发电业务盈利承压，电站销售转让保持增长：2024年公司风机及相关配件销售实现收入208.3亿元，同比下降12.4%，实现毛利率-0.46%，同比下降3.6%，预计主要受海风推进受阻，交付不及预期影响，2025年公司前期中标的广东多个重要海风项目陆续开始施工，项目确收有望逐步加速。发电收入同比增长15.4%，但毛利率同比下降5.86pct至57.1%，预计主要受部分地区新能源市场化交易推进，上网电价有一定下降影响。电站销售转让保持增长，2024年公司电站产品销售实现收入约27.9亿元，同比+34.2%，毛利率同比提升12.2pct至43.2%，同时实现投资收益11.6亿元，同比提升38%。
    Q1交付加速，规模效应体现明显：受益于25Q1公司收入大幅增长，规模效应带动下公司期间费用率同比下降3.11pct，一季度销售/管理/研发费用率分别为1.9%/3.4%/2，8%，分别同比-0.34/-1.80/-0.97pct。存货及应收周转明显加速，公司Q1存货周转天数及应收周转天数分别同比减少33、83天。2025年以来，海风基本面持续向好，前期受阻项目陆续实现开工，新项目推进持续加速，叠加陆风招标价格已连续两个季度企稳，公司制造端盈利能力有望逐步修复，看好公司业绩逐步兑现。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司年报、一季报及我们对行业最新判断，预测2025-2027年公司归母净利润分别为21.8、26.8、32.1亿元，对应PE为11、9、7倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    海风项目推进不及预期，国际贸易政策风险，行业竞争加剧。

业绩超预期，回购股份彰显信心

金力永磁(300748)
    事件
    4月27日公司发布2025年一季报，实现营收17.54亿元，环比+0.29%、同比+14.19%；归母净利润为1.61亿元，环比+70.48%、同比+57.85%；扣非归母净利润为1.06亿元，环比+30.70%、同比+331.10%。
    点评
    量价齐升，业绩超预期。1Q25氧化镨钕和钕铁硼市场均价分别环比+3.29%、+1.60%至42.96万元/吨和201元/公斤；销量显著增长，1Q25公司磁材成品产量约0.66万吨，磁材成品销量约0.6万吨，较上年同期均增长超40%。量价齐升带来盈利能力显著改善，1Q25公司毛利率环比+1.44pct至15.68%，毛利环比+10.44%至2.75亿元。考虑公司生产经营的季节性，1Q25业绩超预期。
    整体费用控制良好，研发费用保持增长。1Q25公司期间费用环比-10.97%至1.38亿元，期间费率分别环比、同比-0.99pct/+0.58pct；其中销售费率环比-0.40pct至1.03%，财务费率环比+0.06pct至-0.68%。公司仍然保持高水平研发投入，1Q25研发费用同比+10.67%至0.83亿元。
    回购股份彰显信心。公司拟以自有资金不低于人民币1-2亿元、不超过31.18元/股（含）进行回购；预计回购股份数量约占公司目前总股本的0.23%-0.47%。
    关注稀土价格整体回升，公司有望受益。出口管制，海外矿供应显著收缩，国内有冶炼配额但缺矿的局面或将出现，叠加国内原矿配额温和增长，我们认为稀土供需有望持续修复；下游人形机器人和低空经济有望持续打开稀土领域新增需求，磁材标的有望与稀土资源标的共振；稀土作为我国定价、全球领先的优势产业，在逆全球化的大背景下，板块整体关注度有望显著提高。考虑磁性材料生产周期，在稀土价格上涨过程中具备天然的“库存收益”。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25-27年营收分别为92.5/110.0/140.0亿元，归母净利润分别为6.29/8.22/12.21亿元，EPS分别为0.46/0.60/0.89元，对应PE分别为44.58/34.13/22.98倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    需求不及预期；稀土价格波动；磁材供应超预期。

营收高速增长，EDA产品持续丰富

华大九天(301269)
    2025年4月27日公司披露24年报，24年实现营收12.22亿元，同比增长20.98%，市场份额稳居本土EDA企业首位；归母净利润1.09亿元，同比下降45.46%；扣非归母净利润亏损0.57亿元。单Q4公司实现营收4.79亿元，同比增长29.13%；实现归母净利润0.51亿元，同比增长73.71%。
    经营分析
    分业务来看，24年公司EDA软件销售营收为10.92亿元，同比增长20.71%；技术服务业务营收为1.15亿元，同比增长40.01%；硬件、代理软件销售及其他收入0.15亿元，同比下降35.71%。公司境外收入占比为4.72%，收入同比下降13.32%。
    成本费用方面，24年公司毛利率为93.31%，较上年同期下降0.48pct。公司剔除股份支付费用后的销售/管理/研发费用率分别
    0.03pct/0.57pct/6.61pct。截至24年末公司共有员工1,202人，同比增加17.50%，其中销售/技术人员同比增长17.95%/18.09%。公司通过自研及收并购持续拓展产品矩阵。模拟集成EDA方面，24年公司新推出了版图寄生参数分析工具ADA、设计自动化Andes；存储电路EDA方面，存储电路快速仿真工具ALPS FS通过优化算法使得整体仿真时间缩短40%；射频电路EDA方面，ALPS RF支持GPU架构，结合自主研发的高性能矩阵求解算法，提速可达10倍以上。公司拟通过发行股份及支付现金等方式购买芯和半导体控制权，后者提供从芯片、封装、模组、PCB板级、互连到整机系统的全栈集成系统EDA解决方案，支持Chiplet先进封装，本次收购有助于公司实现全流程覆盖，市场份额有望进一步提升。
    盈利预测、估值与评级
    基于公司年报情况，我们预计公司2025~2027年营业收入为16.61/21.38/27.08亿元，同比增长35.91%/28.68%/26.66%；归母净利润分别为1.58/2.18/2.85亿元，对应39.67/30.83/24.34倍PS，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业政策风险；技术升级或产品创新不及预期；市场竞争加剧；下游半导体行业先进制程发展或研发投入不及预期；收并购推进不及预期。

一季度利润增长超预期，关注新产品商业化进展

华兰生物(002007)
    业绩简评
    2025年4月27日，公司发布2025年第一季度报告，2025年一季度公司实现收入8.68亿元，同比增长10.20%；实现归母净利润3.13亿元，同比增长19.62%；实现扣非归母净利润3.00亿元，同比增长35.35%。
    经营分析
    费用端持续优化，一季度利润增长显著。公司立足血液制品业务，不断提高血浆综合利用率、优化产品结构。2025年一季度公司销售费用率为5.18%，同比减少0.50个百分点；管理费用率为6.24%，同比减少3.00个百分点；公司2025年第一季度净利率为37.32%，同比提升2.47个百分点。公司费用端持续优化，盈利能力增长显著。
    24年采浆量创新高，血制品业务有望延续稳健增长趋势。2024年公司邓州浆站、襄城浆站、杞县浆站、巫山浆站建成、取得采浆许可证并开始采浆；公司获批在重庆市丰都县设置新建单采血浆站，丰都浆站正按计划开展浆站的建设工作，争取早日建成并通过验收。公司高度重视单采血浆站质量管理，建立并不断完善单采血浆站质量管理体系，贺州浆站、博白浆站、封丘浆站、滑县浆站、浚县浆站、鲁山浆站共六家浆站顺利通过了单采血浆许可证的换发。公司通过强化绩效考核和浆站管理人员队伍建设工作激发内生活力、优化血源管理方案紧抓新浆站的提质上量等方式多措并举、积极推进血浆采集工作，促进采浆量持续提升，公司采浆量创历史新高，2024年公司采浆量共计1586.37吨，较上年增长18.18%，为未来血制品业务持续稳健增长奠定坚实基础。
    贝伐单抗正式销售，关注新产品商业化进度。基因公司贝伐珠单抗已于2024年11月已经获批正式生产和销售，此外利妥昔单抗注射液的药品注册上市许可申请已被受理；阿达木单抗、曲妥珠单抗、地舒单抗处于III期临床阶段。公司静注人免疫球蛋白（IVIG)（5%、10%）处于药品审批阶段，人凝血因子Ⅸ（FⅨ）正在开展Ⅲ临床研究，公司产品梯队有望不断丰富。
    盈利预测、估值与评级
    我们维持盈利预期，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润12.5（+15%）、14.1（+13%）、15.90亿元（+13%）。2025-2027年公司对应EPS分别为0.68、0.77、0.87元，对应当前PE分别为24、21、19倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    医保降价和控费风险；流感疫苗销售推广不及预期风险；竞争加剧风险；研发进展不达预期等。

业绩保持良好增长，高质量发展可期

东阿阿胶(000423)
    业绩简评
    2025年4月27日，公司发布2025年一季报。2025年Q1公司实现营业收入17.19亿元（同比+18.24%），实现归母净利润4.25亿元（同比+20.25%），实现扣非归母净利润4.16亿元（同比+26.69%）。
    经营分析
    股权激励获批复，多元化考核指标促进高质量发展。25年1月10日，公司发布《第一期限制性股票激励计划（草案修订稿）》，4月23日，公司发布公告，华润集团根据国务院国资委的批复，原则同意公司实施限制性股票激励计划。公司层面的考核设置25-27年归母净利润复合增长率不低于15%，且考核目标多元化，综合考虑多方面因素：比如在各考核年度均需完成当年集团公司下发的产业链相关任务。公司有望通过多元化考核指标体系，实现更高质量的发展。
    股东持续增持，彰显对公司未来发展信心。公司控股股东之一致行动人华润医药投资有限公司自24年11月8日起6个月内拟通过深圳证券交易所允许的方式增持公司股份，总增持股份数量不低于总股本的1%，且不超过总股本的1.2%，截至25年4月9日，其以集中竞价交易方式累计增持公司股份7,516,790股，占公司总股本的比例为1.17%。
    盈利预测、估值与评级
    公司立足阿胶强品牌力，产品矩阵持续丰富，经营质量稳步提升，且保持友好的分红政策。预计公司25-27年归母净利润分别为18.4亿元、21.6亿元、25.1亿元，分别同比增长18%、18%、16%，对应EPS分别为2.86元、3.36元、3.90元，现价对应PE分别为21/18/16倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    单一品类产品占比较大风险、市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、政策风险、新品放量不及预期风险等。

成本边际下行，利润逐步修复

安琪酵母(600298)
    业绩简评
    4月25日公司发布2025年一季报，报告期内公司实现营业收入37.94亿元，同比+8.95%；实现归母净利润3.70亿元，同比+16.02%；扣非归母净利润3.37亿元，同比+14.37%，业绩符合预期。
    经营分析
    主业保持稳健增长，制糖业务持续剥离。1）产品端，25Q1酵母及深加工产品实现营收27.73亿元，同比+13.2%。预计衍生品类业务恢复较好，而烘焙酵母受下游餐饮端影响预计表现平淡。制糖/包装/其他业务分别实现收入1.57/0.95/7.58亿元，同比-60.7%/-4.4%/+44.1%，制糖低毛利业务逐步剥离，产品结构逐步改善。2）分区域来看，国内/国外分别实现收入20.99/16.84亿元，同比-0.3%/+22.9%。海外市场延续高增长，系公司强化海外渠道建设和营销人员的本土化，市场人员深入一线，推进渠道下沉和二次开发，大力开发新经销商和大用户。
    成本下行兑现，净利率得到改善。25Q1净利率为9.75%,同比+0.59pct,主要系。1）25Q1公司毛利率为25.97%，同比+1.31pct，新榨季糖蜜采购价持续下行，且水解糖替代率和效率提升，成本端压力缓解。另一方面小包装酵母需求较好，结构变化有助于毛利率修复。2）25Q1公司销售/管理/研发/财务费率分别为5.58%/3.49%/3.61%/0.09%，较去年同比+0.74pct/-0.20pct/-0.54pct/-0.48pct,财务费率下降主要系报告期内汇兑收益增加。3）25Q1政府补助为0.35亿元，同比+21.29%。
    看好国内需求修复、海外市场扩张，利润弹性释放。公司加快海外市场开拓力度，配套海外产能建成投产，亦有望改善海外业务毛利率。国内需求逐步复苏，烘焙酵母主业有望恢复增长，YE、酶制剂等业务结构上持续助益。利润端，糖蜜、海运费等成本下行，利润弹性有待释放。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25-27年归母净利润分别为16.69/19.14/21.84亿元，同比+26%/15%/14%，对应PE分别为18x/15x/13x，维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险、汇率波动风险、市场竞争加剧风险等。

短期调整后，业绩恢复态势良好

大参林(603233)
    2025年4月25日，公司发布2024年年度报告。2024年公司实现收入264.97亿元（同比+8.0%），实现归母净利润9.15亿元（同比-21.6%），实现扣非归母净利润8.85亿元（同比-22.4%）。
    公司同时发布2025年一季报。2025年Q1公司实现收入69.56亿元（同比+3.0%），实现归母净利润4.60亿元（同比+15.5%），实现扣非归母净利润4.55亿元（同比+14.8%）。
    经营分析
    门店优化、收入端增速暂缓，调整期过后利润有望稳健增长。24年公司新开自建门店907家，并购门店420家，加盟门店1885家，同时动态优化门店网络，24年关闭门店733家，24年行业处于调整期，优化门店网络有助于后续更良性增长。25年Q1，公司净增门店69家，其中：新开门店54家，并购0家，加盟店189家，关闭门店174家。截至Q1末，公司拥有门店16,622家（含加盟店6239家）。公司在加盟端持续发力，推动“直营式加盟”，提升品牌影响力的同时，有望助力业绩稳健增长。
    中西成药持续增长，省外市场稳步提升。25年Q1，公司业务中增长最快的是中西成药类，其收入约为53.2亿元，同比+5.80%，作为必选消费以及药店的引流品，其需求较为稳定。中参药材、非药品同比有所下滑。区域拓展方面，公司深耕华南地区，华南地区收入基本持平，但在省外市场，如东北、华北、西北及西南地区取得了较高的增速，其营收同比+10.70%。公司前期进行市场的广覆盖，后续发展有望通过持续下沉市场，进一步提升省外规模。
    盈利预测、估值与评级
    经历24年调整期后，我们看好公司业绩逐步回归正常增长轨道，预计公司25-27年归母净利润分别为11.0/13.2/15.2亿元，分别同比增长20.1%/19.8%/15.3%，25-27年EPS分别为0.96/1.16/1.33元，现价对应PE分别为17/15/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    外延并购不确定性风险；处方外流不达预期风险；互联网冲击风险；收入地区集中风险等。

业绩延续亮眼，丸美&恋火品牌势能持续释放

丸美生物(603983)
    业绩简评
    公司 4 月 25 日公告 24 年营收/归母净利润/扣非净利润29.7/3.42/3.27 亿元、同比+33.44%/+31.69%/+73.86%。
    25Q1 营收 8.47 亿元、同比+28.01%，归母净利润 1.35 亿元、同比+22.07%，扣非净利润 1.34 元、同比+28.57%，丸美&恋火品牌势能持续释放， 业绩符合市场预期。
    经营分析
    产品结构优化致毛利率提升，销售费用率环比下降，盈利能力同比持平。 1Q25 毛利率 76.05%、同比+1.44PCT、环比+4.13PCT，销售费 用率同比+1.88PCT 至 52.17%、 环比-3.24PCT；管理费用率同比-0.25PCT 至 2.9%，研发费用率同比-0.58PCT 至 1.88%； 扣非归母净利率 15.84%、同比持平。
    持续深化大单品策略， 丸美和 PL 恋火双翼齐飞
    主品牌丸美持续巩固“眼部护理+淡纹去皱”心智， 24 年营收
    20.55 亿元、同比+31.69%、 主营收入占比 69.24%。 其中，胜肽小红笔眼霜迭代至 3.0 版，全年线上 GMV 5.33 亿元、同比+146%；胶原小金针次抛精华迭代至 2.0 版，“淡纹”功效再度升级，全年线上 GMV 3.5 亿元、同比+96%；胶原小金针面霜 2024 年 9 月上市首月即突破千万 GMV；线下经典弹弹弹的弹力系列升级至 5.0 版超分子弹力蛋白。
    PL 恋火聚焦看不见&蹭不掉系列，深耕大众底妆赛道， 24 年营收 9.05 亿元、同比+40.72%、 占比 30.51%， 6 款粉底类单品年 GMV 超亿元，展现强产品力。
    线上多平台协同&精细化运营延续高增，线下向好。 24 年线上/线下营收 25.41/4.27 亿元、同比+35.77%/+20.79%。其中，丸美天猫旗舰店 GMV 同比+28%、 TOP3 核心产品销售额占比64%，丸美自播/达播 GMV 同比+54%/+82%。
    盈利预测、股指与评级
    丸美&恋火品牌势能持续释放，持续深化大单品战略和线上转型， 向上动能足。预计 25-27 年归母净利润为 4.58/5.98/7.59亿元， 同比+34%/+30%/+27%， 对应 PE 分别为 36/28/22 倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    主品牌增长不及预期， 线上竞争激烈致投放效率不及预期，线下恢复不及预期

销售业绩稳定增长，海外及大型机表现亮眼

新产业(300832)
    业绩简述
    2025年4月25日，公司发布2024年年度报告，2024年全年公司实现收入45.35亿元，同比+15%；归母净利润18.28亿元，同比+11%；扣非归母净利润17.20亿元，同比+11%。
    单季度来看，24Q4公司实现收入11.21亿元，同比+10%；实现归母净利润4.45亿元，同比-5%；实现扣非归母净利润3.90亿元，同比-13%。
    25Q1公司实现收入11.25亿元，同比+10%；实现归母净利润4.38亿元，同比+3%；实现扣非归母净利润4.17元，同比+4%。
    经营分析
    全年业绩稳定增长，高端机型占比持续提升。2024年公司国内实现收入28.43亿元，同比+9.32%，国内市场完成化学发光免疫分析仪装机1641台，大型机装机占比达到74.65%。2024年海外市场实现收入16.84亿元，同比+27.67%，共计销售化学发光免疫分析仪4017台，中大型高端机型占比提升至67.16%。高速化学发光免疫分析仪MAGLUMI X8全球新增销售/装机1048台，截至2024年末累计装机达到3701台。
    25Q1国内阶段性承压，海外维持高速增长趋势。25Q1公司收入增速呈现结构性分化，国内市场阶段性承压，受省际联盟集采政策影响，国内业务收入同比+0.11%；海外业务持续保持平稳增长，主营业务收入同比+27.03%。大型设备装机同比加速，国内外市场高速化学发光免疫分析仪MAGLUMI X8实现销售/装机303台，完成SATLARS T8流水线销售/装机39条。
    不断加强研发实力，打造卓越创新产品。2024年公司研发投入金额4.54亿元，占营业收入比例达到10%。高通量的MAGLUMI X10化学发光免疫分析仪器已于2024年2月发布，将为医疗终端带来更高效的使用体验。2024年3月，公司全自动核酸检测分析系统Molecision R8已完成欧盟市场准入许可，国内产品也在注册中。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为21.48、26.48、32.09亿元，同比+18%、+23%、+21%，现价对应PE为19、16、13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    医保控费及产品价格风险；新产品研发注册风险；产品推广不达预期风险；汇兑风险。

业绩短期波动，股东拿地提供合同增量

建发合诚(603909)
    事件
    2025 年 4 月 25 日，公司发布 2025 年一季度业绩：实现营收 15.4亿元，同比-5.5%；实现归母净利润 2020.7 万元，同比-9.6%；实现扣非归母净利润 1865.2 万元，同比-8.7%。
    点评
    营收及归母净利润小幅回落。 公司一季度营收及归母净利润均出现小幅回落， 主要受建筑施工业务收入减少影响，此外去年建筑施工业务提供业绩增量较高，导致业绩基数偏高。
    新签合同金额同比上涨。 截至 2025 年 3 月底，公司累计新签合同额 28.1 亿元，同比+171.7%， 其中工程施工业务新签 26.0 亿元，同比+249.9%，主要受益于一季度控股股东拿地情况同比去年显著好转；工程咨询新签 2.0 亿元，同比-29.4%。
    控股股东拿地积极，为业务发展奠定基础。在行业销售承压的背景下，控股股东建发房产仍积极拿地，根据中指院， 2025 年 1-3月建发房产共拿土地 7 宗，总权益拿地金额达 207 亿元， 同比去年同期 43 亿权益拿地金额大幅增长，为一季度工程施工项目增长提供重要支撑。此外 2025 年一季度建发房产权益拿地金额位列行业第四，相比去年第 13 名大幅提升。 考虑到未来建发房产持续新获取项目，为后续公司业务发展提供了良好的基础。
    现金流短期承压。 2025 年 1-3 月公司经营性现金流量净额-2.63亿元,同比-280.1%， 主要受建筑施工业务回款减少及成本支出增加的影响。 考虑到后续随着专项债的落地， 地方化债力度加强将有助于加快公司合同应收款项的回收，持续提升资产质量、改善ROE 和现金流状况。
    投资建议
    考虑到 2023-2024 已签建筑施工合同对 2025 年收入、利润的增长具有保障性，而 2024 年建筑施工的新签合同额下降，或对后续几年的确收产生一定影响，预计 2025-2027 年归母净利润分别为1.29 亿元、 1.29 亿元、 1.61 亿元，同比增速分别为+34.9%、 +0.3%和+24.5%。维持“买入”评级，公司股票现价对应 2025-2027 年的 PE 估值分别为 18.1x、 18.0x、 14.5x。
    风险提示
    控股股东业务发展不顺；应收账款减值风险；商誉减值风险

业绩短期承压，看好长期利润提升

英华特(301272)
    业绩简评
    2025年4月26日，公司发布24年年报和25年一季报，24年实现营业收入5.97亿元，同比增长7.52%；实现归母净利润0.74亿元，同比下降15.14%。1Q25实现营业收入0.96亿元，同比增长0.67%，实现归母净利润-0.02亿元，同比下降124.92%。
    经营分析
    研发投入显著增加，24年业绩短期承压。根据公司公告，24年公司实现归母净利润0.74亿元，同比下降15.14%。公司净利润下降的主要原因是公司在工艺、质量改善方面的研发投入增加。2024年公司研发费用率为8.15%，较23年提升3.45pct。我们认为，虽然短期研发投入大幅增加影响了利润释放，但未来随着新产品平台研发的顺利推进，研发投入有望转化为核心技术壁垒、差异化产品竞争力及可持续的营收增长点，通过技术迭代推动市场份额提升，最终实现利润的阶梯式增长与企业长期价值的跨越式提升。
    提高对美关税加速涡旋压缩机国产化，看好公司国内份额提升。
    国内涡旋压缩机市场主要被美国艾默生等外资品牌垄断，2024年国内市场外资品牌CR5为76.5%。公司是国产品牌龙头，拥有和艾默生相近的产品力，目前正处于国产替代的起步阶段。2025年4月10日，美国政府宣布对中国输美商品征收“对等关税”的税率进一步提高至125%。作为反制，我国对原产于美国的进口商品关税税率由84%提高至125%。这将导致国内客户采购美国涡旋压缩机的成本提升，公司产品的性价比进一步凸现，利好公司国内份额提升。
    国务院发文加大热泵推广力度和鼓励更新改造，看好公司涡旋压缩机销量持续提升。2025年4月2日，国家发改委等部门出台《推动热泵行业高质量发展行动方案》，提出要推进热泵在建筑、工业、农业和交通运输等领域的应用；同时提出要对投运10年以上的热泵设备开展全面诊断，淘汰落后低效热泵设备；并通过更换压缩机等关键零部件的方式，推进存量低效热泵设备更新改造，有望带动公司热泵用涡旋压缩机产品销量长期提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025-2027年公司营业收入为6.77/7.71/8.94亿元，归母净利润为0.86/1.00/1.19亿元，对应PE为26/22/19X，维持“买入”评级。
    风险提示
    技术研发不及预期风险；新客户拓展不及预期风险；转子压缩机替代风险；汇率波动风险。

销售挺进行业前十，盈利逆势提升

滨江集团(002244)
    事件
    2025年4月25日，公司发布2024年报：实现营收691.52亿元，同比-1.83%；实现归母净利润25.46亿元，同比+0.66%。
    点评
    毛利率下降，资产及信用减值损失大幅减少，净利率上升。2024年公司毛利率12.54%，较23年16.76%下滑4.22pct，主因期内主要结算2020-2021年获得的低毛利率项目，随着后续2022-2024高毛利率项目进入结转，未来毛利率有望逐步修复。2024年净利率5.48%，较23年4.05%上升1.43pct，主因24年资产减值损失仅8.69亿元（23年为37.8亿元）；信用减值损失仅2.62亿元（23年为5.27亿元）。
    销售首进行业TOP10。2024年公司实现销售额1116.3亿元，同比-27.3%，位列克而瑞行业销售排名第9位，较23年提升2位，首次进入克而瑞全国房企TOP10，是TOP10中唯一的民营房企。
    有息负债规模和融资成本持续下降。2024年公司权益有息负债305亿元，较年初下降55亿元；权益货币资金327亿元，较年初上升10.47%；公司历史上首次权益货币资金大于权益有息负债。截至期末，公司平均融资成本为3.4%，较期初下降0.8个百分点。
    财务表现稳健。2024年公司三道红线指标持续明显跑赢基准要求：扣除预收款后的资产负债率为57.88%（23年为56.41%），净负债率为0.57%（23年为15.08%），现金短债比为3.58倍（23年为2.42倍）。
    投资持续聚焦杭州，期末杭州土储占比升至70%。2024年公司共获取土地23宗（杭州22宗及南京1宗），新增计容建面187万方（同比-43.8%），权益土地款224.4亿元（同比-12.3%）。公司在杭州土地市场占有率达37%。截止24年末，公司土地储备中杭州占70%，浙江省内其他城市占比20%，浙江省外占比10%，而23年末以上三者的占比分别为60%/25%/15%，公司土储布局进一步优化和聚焦，为未来可持续发展提供有力保障。
    投资建议
    杭州市场热度高、韧性强，公司销售及投资聚焦杭州，率先受益。24年公司业绩已率先企稳，随着2022年以后优质项目进入结转通道，后续毛利率有望持续修复。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为30.5亿元/35.6亿元/40.4亿元，同比分别+19.8%/+16.6%/+13.5%，公司股票现价对应2025-2027年PE估值分别为10.2x/8.7x/7.7x，维持“买入”评级。
    风险提示
    宽松政策落地不及预期；土地市场竞争加剧；杭州市场大幅下行。

血糖业务表现亮眼，海外拓展加速

鱼跃医疗(002223)
    业绩简评
    2025年4月25日，公司发布2024年年度报告，2024年全年公司实现收入75.66亿元，同比-5%；归母净利润18.06亿元，同比-25%；扣非归母净利润13.93亿元，同比-24%。
    单季度来看，24Q4公司实现收入15.38亿元，同比+18%；实现归母净利润2.74亿元，同比+34%；实现扣非归母净利润1.19亿元，同比-28%。
    公司同时发布2025年一季度报告，25Q1公司实现收入24.36亿元，同比+9%；实现归母净利润6.25亿元，同比-5%；实现扣非归母净利润5.13亿元，同比-7%。
    经营分析
    收入端受高基数影响回落，血糖管理及急救业务表现亮眼。2024年公司呼吸治疗解决方案板块实现收入25.97亿元，同比-22.42%，由于受到去年同期社会公共需求波动影响同比有所下降。其中制氧机、高流量呼吸湿化治疗仪等相关产品因高基数影响同比下降，家用呼吸机、雾化器同比实现增长。血糖管理及POCT解决方案业务板块表现亮眼，实现收入10.30亿元，同比+40.2%，其中CGM实现翻倍以上增长。家用健康检测解决方案业务实现收入15.64亿元，同比-0.41%，其中电子血压计实现同比双位数增长，红外测温仪等部分产品由于高基数因素影响收入有所回落。临床器械及康复业务板块实现收入20.93亿元，同比+0.24%，其中针灸针、轮椅、手术器械产品增长趋势良好，感染控制产品由于高基数因素同比有所下降。急救业务实现收入2.39亿元，同比+34.05%，自主研发的AED产品获证并实现进一步技术升级。
    加速海外市场拓展，与Inogen达成战略合作协议。2024年公司实现外销收入9.49亿元，同比+30.42%。2025年1月，公司公告拟通过全资子公司认购Inogen发行的股票并签署战略合作协议，双方将在国际分销、商标许可、联合研发及供应链优化等方面展开合作，Inogen在呼吸领域拥有优秀的国际品牌声誉、广泛的欧美市场销售渠道和市场份额，有望推动公司加速海外市场拓展。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为20.25、23.32、26.90亿元，同比+12%、+15%、+15%，现价对应PE为16、14、12倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；收购整合不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；商誉风险。

一季度氨纶价格回暖，公司盈利改善

华峰化学(002064)
    业绩简评
    2025年4月26日公司披露2025年一季报，2025Q1年公司实现营收63.14亿元，同比下降5.15%；实现归母净利润5.04亿元，同比下降26.21%。
    经营分析
    一季度氨纶价格有所回暖，己二酸产品依旧震荡下行。今年一季度氨纶20D-40D各品种价格相比于去年四季度有所回暖，原材料MDI价格震荡下行，产品利润有所修复，氨纶企业经营压力有所缓和；公司25年一季度营收63.14亿元，环比下降3.74%；归母净利润5.04亿元，环比增加145.9%，盈利能力显著改善。四月氨纶价格回落至底部，预计二季度价格依旧承压。己二酸产品价格1-2月份有所回升，但从3月以来价格持续下跌，较24年Q4更低，产品利润持续承压。
    公司氨纶产业链一体化项目在建，后续有望进一步提高盈利能力。公司聚焦打造上下游产业链一体化产业格局，抵御行业周期，增强公司盈利能力与抗风险能力，实现良好的协同发展效应。公司整体负债水平较低，阶段性投资较少，目前主要的在建工程包括产能15万吨/年氨纶项目、110万吨天然气一体化及24万吨PTMEG氨纶产业链深化项目。氨纶上游产业链一体化项目还未布局完成，伴随着一体化项目的逐步布局完善，公司的氨纶产品的成本优势将进一步强化，盈利能力将进一步改善与提升。
    盈利预测
    我们预计公司2025-2027年实现营收273.2/286.5/299.3亿元，归母净利润19.84/21.74/23.33亿元，EPS为0.40/0.44/0.47，当前股价对应的PE分别为16.88/15.34/14.36，维持“增持”评级。
    风险提示
    原材料价格波动；新增产能建设不达预期；下游需求增长不达预期；宏观经济环境变化。

一季度业绩平稳，特种机器人前景广阔

中信重工(601608)
    业绩简评
    公司25年4月25日发布25年一季报，1Q25实现营业收入21.93亿元，同比增长0.72%；实现归母净利润0.91亿元，同比增长1.28%；实现扣非归母净利润0.82亿元，同比增长10.97%。
    经营分析
    1Q25公司计提资产减值对业绩造成一定影响。根据公司公告信息，1Q25公司计提各类资产减值准备共7806.01万元，主要是信用减值损失7803.98万元，对业绩造成一定影响。
    25年继续看好公司矿山机械出海成长前景。24年公司实现海外收入18.38亿元，同比下降13.91%，但海外收入毛利率较高，24年海外毛利率为29.19%，高于国内毛利率8.43pcts。根据公司公告信息，24年实现海外生效订货同比增长超80%，海外市场生效订货总量和占比均创历史新高。25年中美有望均进入降息周期，带动矿山机械行业景气度提升，同时公司正积极强化国际战略布局，25年继续看好公司出海成长前景。
    公司特种机器人未来看点较多。公司始终聚焦矿山重型装备及特种机器人领域的技术研发与产业化应用，目前的技术储备和业务布局主要围绕矿山智能化、无人化平台建设展开，致力于通过高端装备研发提升矿山作业效率与安全性。根据洛阳日报信息，4月公司领衔攻关的国家重点研发计划“智能机器人”重点专项“移动重载智能高空作业机器人系统”项目启动，旨在针对干散货码头卸船作业开展一系列创新研究，以提升作业效率，改善工作安全性，公司特种机器人应用面不断拓宽，未来看点较多。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25至27年分别实现归母净利润5.01/5.96/7.21亿元，对应当前PE41X/34X/28X，考虑公司矿山机械出海成长前景，特种机器人前景广阔，维持“买入”评级。
    风险提示
    铜、金价格波动风险；中资矿商海外扩张不及预期；能源转型进展不及预期；海上风电招标不及预期；汇率波动风险。

盈利能力小幅提升，看好年内持续向上

运达股份(300772)
    业绩简评
    2025年4月26日，公司披露2025年一季报，一季度实现营收40.1亿元，同比增长6.9%，实现归母净利润0.59亿元，同比下降16.8%，实现扣非归母净利润0.45亿元，同比增长13.8%。
    经营分析
    盈利能力小幅提升，看好年内持续向上：一季度公司整体销售毛利率为10.5%，同比提升约0.8pct，预计主要受益于整机价格企稳后降本工作发挥作用，制造端盈利能力提升。此外，考虑到公司四季度以来部分新能源电站项目实现并网转固，预计发电收入提升对一季度整体盈利能力修复也有一定贡献。2024年四季度以来，风机整体招标价格持续保持稳定，我们看好全年公司整体盈利能力持续向上。
    新签订单大幅增长，在手订单再创新高：公司一季度新签订单约5.6GW，同比增长156%，截至一季度末，公司累计在手订单规模约43.4GW，环比提升约9.0%，再创历史新高，同比增长80.7%。考虑到一季度为风电需求常规淡季，叠加136号文带来的一定抢装效应有望在二季度体现，我们预计后三个季度公司在手订单交付有望持续加速。
    海外布局加速，收入结构有望逐步优化：公司董事会决议通过成立哈萨克斯坦、吉尔吉斯斯坦、塞尔维亚子公司三项议案，海外布局加速。4月23日，公司中标丝路风能乌兹别克斯坦肖尔库里风电项目400MW风电机组招标，海外订单获取持续取得突破。随着公司前期海风订单进入交付周期，有望带动公司收入结构优化，实现盈利能力提升。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司一季报及我们对行业最新判断，预测2025-2027年归母净利润分别为7.4、9.5、11.5亿元，对应PE为12、9、8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    零部件价格波动风险、行业竞争加剧的风险。

数控刀具毛利率承压，等待景气度复苏

欧科亿(688308)
    事件
    公司2025年4月25日发布2024年报，24年实现营业收入11.27亿元，同比增长9.81%，实现归母净利润0.57亿元，同比减少65.48%。
    点评
    硬质合金制品业务在原料上涨背景下表现稳健。硬质合金制品24年实现收入5.01亿元，同比增长12.5%。24年公司硬质合金制品主要原料碳化钨粉、仲钨酸铵（APT）等价格出现了较大上涨，24年ATP(88.5%)平均价格为20.22万元/吨，同比上涨12.87%，公司硬质合金24年直接材料平均成本为23.67万元/吨，同比增长1.73%基本稳定，故毛利率也与去年同期基本持平，24年实现毛利率15.42%，同比提升0.49pcts。
    原料涨价、外购产品比例增加导致数控刀具毛利率表现较差。公司24年数控刀具业务实现收入5.98亿元，同比增长3.35%，实现毛利率29.85%，同比下降10.57pcts。数控刀具业务毛利率出现了较大下降，我们认为一方面受到了原料涨价影响，数控刀具业务24年平均直接材料成本同比上升了4.49%，数控刀具不像硬质合金制品随行就市定价，在行业低景气度时成本变化无法立刻传导至下游；一方面公司近年持续推动刀具整包解决方案，在销售的刀具中有一部分为外采其他品牌产品以配套实现整包解决方案，24年公司新增外购产品成本0.56亿元，这一部分销售额毛利率较低，拉低了整体的毛利率水平。
    刀具行业目前的“弱现实”不改作为顺周期复苏投资的优先级。刀具作为制造业机加工的核心耗材，其景气度也是制造业景气度的“晴雨表”，在当前国家规划出台一揽子财政政策刺激背景下，刀具行业仍将是顺周期复苏最优先的赛道，有望在顺周期中看到利润率/业绩增速恢复叠加估值修复的“双击”机会。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25至27年实现归母净利润0.95/1.57/2.19亿元，对应当前PE28X/17X/12X，考虑在国家推出经济刺激政策背景下刀具行业景气度有望复苏，维持“买入”评级。
    风险提示
    制造业景气度复苏不及预期，国产替代不及预期，出海成长不及预期。

1Q25收入和净利润持续改善，看好耗材和海外业务放量

美埃科技(688376)
    业绩简评
    2025年4月25日晚间公司披露了2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营收17.23亿元，同比增加14.45%；实现归母净利润1.92亿元，同比增加10.83%。2024年四季度单季，公司实现营业收入5.21亿元，同比增加20.13%；实现归母净利润0.43亿元，同比减少1.85%。2025年一季度，公司实现营收3.17亿元，同比增加16.02%；实现归母净利润0.42亿元，同比增加18.45%。
    经营分析
    重视存量客户的增量需求，耗材占比持续提升。公司过滤器产品配套FFU产品销售，过滤器达到阻力饱和后或部分设备老化后，需进行更换。公司不断拓展存量替换市场，在满足客户非新建工厂替换需求的同时，获持续性订单保障业绩发展。2024年公司替换耗材收入占总营收的比例超过30%。
    海外业务拓展加速，具有全球化视野和国际化的团队优势。2024年，公司境外收入为2.28亿元，占比13.21%，同比+33.38%%。公司将子公司和生产基地布局海外，正大力拓展东南亚海外市场，先后成立和收购了美埃制造、美埃新加坡、美埃泰国、美埃日本研究所、CA等公司，分别负责开拓马来西亚、新加坡、泰国等东南亚和加拿大市场，也同步在美国、英国等地设立公司，布局北美、欧洲和中东市场。
    完成捷芯隆私有化，洁净室领域业务范围扩大。公司通过于中国香港设立的全资子公司MayAir HK Holdings Limited收购捷芯隆约68.39%的股份进行私有化，同时向4名存续股东发行股份以换取其持有的目标公司剩余约31.61%股份。截至2M25公司已完成对捷芯隆的收购，具备独立向客户提供包括风机过滤单元配套、整机设备、洁净室墙壁和天花板系统在内的洁净室全方位解决方案的技术实力和集成能力，进一步拓展公司在洁净室解决方案这一领域的市场边界，实现产品线的延伸及增强。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2025~2027年分别实现归母净利润2.83/3.74/4.75亿元，EPS分别为2.11/2.78/3.54元，对应PE分别为17倍、13倍和10倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新增产能爬坡不及预期；下游需求不及预期；限售股解禁风险。

竞争加剧盈利承压，在手订单仍增长

科威尔(688551)
    业绩简评
    4月25日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024全年公司实现营业收入4.78亿元，同比-9.58%；实现归母净利润0.49亿元，同比-58.1%；2025年一季度营业收入1.07亿元，同比-3.64%；实现归母净利润0.2亿元，同比+11.26%。
    经营分析
    存货及合同负债情况良好，保障后续收入确认。25Q1末，公司存货为2.79亿元，合同负债为0.95亿元，侧面反映公司在手订单充足，后续收入确认规模有所保障。截至25Q1，公司货币资金及交易性金融资产合计达7.02亿元，现金类资产充裕。
    持续拓展市场，在手订单规模保持增长。公司下游行业处在周期底部，部分订单交付延迟致使公司24年收入减少。此外，为拓展市场，公司在人员配备、售前售后服务、样机投入以及市场推广等方面投入有所增加。尽管面临阶段性挑战，公司截至2024年底的在手订单规模仍保持同比增长。分板块看：
    测试电源：24年收入3.65亿元，同比+0.86%，在新能源发电和电动汽车行业中占比分别为44%、56%；毛利率为44.17%，毛利率承压主要系市场竞争加剧，但在下游市场需求放缓的情况下，销量仍有所增长，彰显公司市场竞争力。
    氢能：24年收入0.95亿元，同比-15%，毛利率为46.86%。主要系氢能产业发展和标准体系的完善仍需一定时间，加之市场的不确定性，增长未达到年初预期。公司继续加大对氢能领域的资源投入，完成了制氢电解槽和氢燃料电池产品线的技术迭代和性能提升，未来将受益于氢能行业政策加持和需求增长带动。
    功率半导体：收入0.16亿元，同比下降71%，毛利率为44.16%。公司推出了静态测试系统2.0版本提升了测试效率与稳定性，获得了众多头部客户认可。后续随着产业链进一步去库和终端需求的复苏，公司有望受益。
    盈利预测、估值与评级
    预计2025~2027年公司归母净利润为0.64/0.94/1.34亿元，对应的EPS分别为0.76/1.12/1.60元，PE分别为34.62/23.58/16.49倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。

业绩符合预期，国内海外高景气延续

思源电气(002028)
    业绩简评
    4月26日，公司发布2025年一季报，2025年一季度实现实现营收32.3亿元，同比+21.4%；归母净利润4.5亿元，同比+22.9%；扣非归母净利润4.4亿元，同比+28.1%，业绩符合预期。
    经营分析
    国内电网投资创新高，变压器出口维持高景气。
    1）国内：2025年一季度，国家电网完成固定资产投资超900亿元，同比增长近三成，创历史同期新高。2025年国网第一批次输变电设备招标152亿元，同比+23%，创近四年新高，高电压等级产品需求激增。公司中标10.5亿元，其中750kvGIS超预期中标3.5亿元，持续巩固并提升网内市场中标份额、积极发展发电、轨道交通、石化、冶金等网外业务。
    2）海外：2025年一季度，变压器出口18.2亿美元，同比+39%，维持高速增长。公司在英国、意大利、沙特、科威特等多个国家市场实现了多款产品的突破，并通过了多个国家的资质认证，有望持续受益于海外电力设备需求外溢。
    在手订单饱满，2025目标有望稳步兑现。
    25Q1公司合同负债达28.4亿元，较年初增长19.91%，在手订单饱满；2025年公司目标新增订单268亿元（不含税），同比+25%，目标实现营收185亿元，同比+20%，看好公司2025年经营目标稳步兑现。
    盈利能力基本稳定、费用管控良好。
    25Q1公司综合毛利率30.3%，同比-0.4pct，净利率14.4%，同比+0.8pct，基本保持稳定。费用方面，25Q1公司销售/管理/研发费用率分别为5.0%/2.8%/7.9%，同比持平/-0.2/-0.1pct，费用管控良好。
    盈利预测、估值与评级
    公司发展战略明确、业务规划清晰，在国内电网投资加速、海外电力设备需求持续景气背景下，预计公司各类产品收入仍将持续增长。我们预计公司25-27年实现归母净利润26.0/32.3/39.7亿元，同比增长27/24/23%。公司股票现价对应PE估值为22/18/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    投资/海外拓展/产品推广不及预期、原材料上涨、行业竞争加剧

业绩短期承压，分红表现超预期

济川药业(600566)
    业绩简评
    2025年4月25日，公司发布2024年年度报告。2024年公司实现收入80.17亿元（同比-17%），实现归母净利润25.32亿元（同比-10%），实现扣非归母净利润22.66亿元（同比-16%）。
    公司同时发布2025年一季报。2025年Q1公司实现收入15.25亿元（同比-37%），实现归母净利润4.40亿元（同比-48%），实现扣非归母净利润3.92亿元（同比-46%）。
    经营分析
    受高基数或集采影响，核心品种表现承压。24年及25年Q1公司业绩表现承压，主要由于公司蒲地蓝消炎口服液及小儿豉翘清热颗粒受同期收入高基数的影响，同时雷贝拉唑钠肠溶胶囊受医药集采政策影响。24年公司清热解毒类产品收入约26.9亿元，同比-20%，儿科类产品收入约22.5亿元，同比-18%，消化类产品收入约11.5亿元，同比-32%。预计从25年Q2开始，蒲地蓝及小儿豉翘基数压力减轻，雷贝集采影响消化。
    产品引进有序进行，为中长期发展赋能。24年公司达成4项产品引进或合作协议，引进产品包括：1个呼吸领域的中药1类新药，1个疼痛领域的化药1类新药，1个耳鼻喉科儿童类中药1类新药；合作了一个消化领域的化药1类新药。公司此前与征祥医药签署独家合作协议的流感药ZX-7101A，其用于成人无并发症的单纯性流感的治疗正在上市申请中，其他适应症临床工作亦在推进。现金流充沛，高比例分红。公司25年Q1货币资金+交易性金融资产超125亿元，账上现金充沛。根据公司24年利润分配预案，每股派发现金红利2.09元（含税），合计拟派发现金红利约为19.22亿元（含税），占24年公司归母净利润的75.93%。
    盈利预测、估值与评级
    公司短期已消化基数压力，中长期BD管线稳步布局，且近年来持续提高分红比例。基于发展现状，我们将公司25-26年营收预测由92.2/101.0亿元下调至74.2/81.4亿元，27年预计为89.8亿元，将公司25-26年归母净利润预测由29.8/33.1亿元下调至22.6/25.6亿元，27年预计为28.8亿元，25-27年EPS分别为2.46/2.77/3.13元，现价对应PE分别为10/9/8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产品获批上市进度不及预期风险、BD进展不及预期风险、产品集采降价风险等。

一季度淡季不淡，营收与利润持续增长

兆易创新(603986)
    业绩简评
    4月25日公司发布24年年报和25年一季报，2024年公司实现营收73.56亿元，同比增长27.69%；净利润11.03亿元，同比增长584.21%。25Q1公司实现营业收入19.09亿元，同比增长17.32%；净利润为2.35亿元，同比增长14.57%。
    经营分析
    25Q1淡季不淡，下游需求强劲。一季度收入和利润双增长主要归因于：1）国补刺激消费电子需求，国家一揽子刺激措施等原因，消费领域需求得以提振；2）AI带动端侧存储容量升级，受益于AIPC等终端对存储容量需求的带动，一季度公司产品在存储与计算领域实现收入和销量大幅增长；此外，公司网通市场也实现较好增长。
    我们认为“国产替代+端侧AI”将成为驱动公司未来成长的主要动力。
    1）利基型存储和MCU加速国产替代：此次中美关税事件，将加速推动国内企业进行供应链国产替代，基于外部的不安全性，即便海外产品在某些方面有优势，也难以对冲对供应不安全性的担忧，更别说兆易在NorFlash、MCU、利基DRAM等领域本身技术就领先于竞争对手。此外在利基DRAM领域，由于三星、美光、海力士等头部公司为了加速向新制程节点的HBM、DDR5、LPDDR5等产品迁移，放弃或减少利基型产品的生产，有望带来行业竞争格局的变化和国内厂商份额提升的机会。
    2）AI驱动端侧存储升级：Deepseek加快了AI推理和应用的脚步，我们看好不久的将来端侧AI有望大规模爆发，包括AI耳机、AI手机、AI眼镜、AIPC、AI智能家居等，这将有效带动端侧存储的升级。公司在端侧存储领域有较完善的产品线布局，产品包括NORFlash、利基型DRAM和SLCNANDFlash三大品类，有望核心受益。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2025-2027年归母净利润为16/21/26.4亿元，同比增长45.1%/31.2%/25.8%，对应PE为47/36/28倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧；原材料价格上涨；新产品推广不及预期；汇率风险；解禁风险。

业绩稳健增长，期待并购整合进展

羚锐制药(600285)
    业绩简评
    2025年4月25日，公司发布2024年年度报告。2024年公司实现收入35.01亿元（同比+5.7%），实现归母净利润7.23亿元（同比+27.2%），实现扣非归母净利润6.42亿元（同比+20.2%）。
    公司同时发布2025年一季报。2025年Q1公司实现收入10.21亿元（同比+12.3%），实现归母净利润2.17亿元（同比+13.9%），实现扣非归母净利润2.04亿元（同比+12.4%）。
    经营分析
    主业表现稳健，骨科等领域持续增长。24年公司骨科类产品收入约23.2亿元，同比+9.5%，同时毛利率提升3.9pct，可能与产品结构、降本增效等有关，通络祛痛膏年销售收入超10亿元，“两只老虎”系列产品年销量超10亿贴，品牌力持续增强；心脑血管类产品收入约4.5亿元，同比+3.3%，培元通脑胶囊稳步放量。此外，公司片剂24年收入约3.6亿元，同比+35.6%，丹鹿通督片增势明显。
    收购银谷制药，外延打开成长空间。公司以7.04亿元收购银谷制药90%股权，并在25年3月完成相关工商变更登记手续。银谷制药的1类新药苯环喹溴铵鼻喷雾剂有望弥补公司鼻喷雾剂型产品的空白，同时增强公司院内销售推广能力；公司院外销售渠道亦有望为银谷制药产品放量赋能。
    继续高比例分红。根据公司24年度利润分配方案公告，拟每股派发现金红利0.90元（含税），合计拟派发现金红利约5.1亿元(含税)，占24年公司归母净利润的70.64%，21-24年连续4年股利支付率超过70%。
    盈利预测、估值与评级
    公司骨科业务有望受益于老龄化，持续稳健增长，收购银谷有望实现内生外延双轮驱动。考虑银谷并表，预计公司25-27年营收分别42.0/46.8/52.3亿元，分别同比增长19.9%/11.6%/11.7%，预计公司25-27年归母净利润分别8.4/9.5/10.7亿元，分别同比增长15.9%/13.1%/13.0%，25-27年EPS分别为1.48/1.67/1.89元，现价对应PE分别为15/13/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险、政策风险、成本上升风险、收购不及预期风险等。

Q1硅片减亏，海外布局提升竞争力

TCL中环(002129)
    业绩简评
    4月25日公司披露2024年年报及2025年一季报，2024年实现营收284亿元，同比-52%，实现归母净利-98.2亿元，同比-387%；其中Q4实现营收58亿元，同比-44%，环比-8%，实现归母净利-37.6亿元，同比-36%、环比-25%。1Q25实现营收61亿元，同比-39%、环比+5%，实现归母净利润-19.1亿元，同比-117%、环比+49%。
    经营分析
    硅片出货持续增长，Q1亏损显著收窄。2024年公司硅片出货125.8GW，同比+10.5%，硅片整体市占率18.9%、居行业第一。2024年行业供需失衡加剧、产业链价格快速下跌，公司硅片业务Q2出现毛利亏损并加速进入现金成本亏损阶段，全年硅片业务毛利率-20.5%。25Q1终端抢装需求带动下光伏产业链各环节供需比有所改善，硅片价格回升，公司硅片业务盈利能力环比大幅改善，带动销售毛利率修复5.48PCT至-6.96%。
    组件产品结构调整，Q1订单量明显增加。2024年公司电池组件业务实现营收58.11亿元，组件出货8.3GW，因产品路线单一、终端市场及区域集中，组件业务盈利承压，全年光伏组件业务毛利率-0.85%。25Q1公司持续完善组件产品序列，改造TOPCon标准组件产线并筹建2GWBC组件产线，逐步形成全价值定位组件产品组合，满足市场需求；加速营销能力建设，订单量明显增加。截至一季度末，公司组件产能24GW，光伏组件出货1.9GW，同比提升19%。
    积极推进海外布局提升竞争力。公司积极推动独立、完善的海外供应链，一方面与沙特阿拉伯公共投资基金（PIF）子公司RELC、VisionIndustries合作共同建立目前海外最大规模的晶体晶片工厂，同时通过一揽子交易重组Maxeon，专注美国市场。
    存货减值、收购Maxeon产生商誉减值拖累公司业绩表现。2024年公司合计计提减值52亿元，其中存货跌价准备40.5亿元，考虑转回或转销后影响利润-4.2亿元；商誉减值准备9.2亿元，主要因公司收购Maxeon确认商誉，报告期末考虑到Maxeon组件在目标区域市场供应链稳定性有待提升计提减值准备。
    盈利预测、估值与评级
    根据我们对硅片价格和竞争格局的预测，下调2025-2026年净利润至-22.9、14.7亿元，新增2027年利润预测30.7亿元。考虑到硅片环节业绩承压背景下公司仍维持制造端优势，同时积极推动海外产能布局加强全球竞争力，维持“增持”评级。
    风险提示
    行业需求不及预期，行业竞争加剧，国际贸易风险。

24业绩靠近预告区间上端，开年景气延续

竞业达(003005)
    业绩简评
    2025年4月26日，公司发布2024年年度报告和2025年一季度报告。收入&利润端-24年利润靠近预告区间上端，Q1持续景气增长。1）收入端：FY24实现营业收入4.83亿元，yoy+17.58%；4Q24实现营业收入1.81亿元，yoy+10.85%；1Q25实现营业收入3,328.42万元，yoy+16.12%。主因轨道业务在手订单顺利交付验收、智慧教学AI+教育新品牵引更多商机落地。2）利润端：FY24实现归母净利4,269.48万元，yoy+321.88%，靠近预告区间上端；4Q24实现归母净利1,835.57万元，yoy+116.64%；1Q25实现归母净利-2,121.74万元，yoy+17.01%。FY24实现归母扣非3,855.11万元，yoy+802.53%，靠近预告区间上端；4Q24实现归母扣非1,931.23万元，yoy+2,727.52%；1Q25实现归母扣非-2,141.06万元，yoy+16.67%。主因FY24公司加强智慧轨道应收账款回收、信用减值损失大幅减少。3）毛利率＆净利率端：FY24综合毛利率为46.19%，yoy-0.94pct，归母净利率为8.85%，yoy+6.38pct。1Q25综合毛利率为54.67%，yoy-5.29pct。
    结构端-智慧轨道短期牵引业绩修复，智慧教学业务稳中有增。1）智慧教学与校园FY24实现收入1.10亿元，yoy+6.43%，占比22.9%，毛利率37.22%，yoy-7.75pct。2）智慧招考FY24实现收入2.07亿元，yoy-7.83%，收入占比42.8%，毛利率54.88%，yoy+1.61pct。3）智慧轨道FY24实现收入1.65亿元，yoy+141.32%，收入占比34.2%，毛利率41.21%，yoy+14.30pct。
    费用端-销售网络持续扩张，整体费率持续优化。FY24研发/销售/管理费率分别为8.85%/17.44%/11.99%，yoy-3.03pct/+0.18pct/-0.02pct。1Q25研发/销售/管理费率分别为34.39%/55.57%/41.19%，yoy-9.03pct/+3.78pct/-6.89pct。盈利预测、估值和评级
    我们调整公司2025~2027年营业收入分别为5.79/6.96/8.35亿元，归母净利润分别为0.63/0.82/1.01亿元，EPS分别为0.38/0.50/0.61元。公司股票现价对应PE估值约为81.0/62.0/50.0倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    标准化考场数量中长期增速不及预期的风险；智慧校园与教学行业竞争加剧的风险；教育经费支出不及预期的风险。

短期业绩仍承压，期待经营逐步改善

扬州金泉(603307)
    公司于4月25日公布2024年年报&2025年一季报，2024全年营收8.31亿元，同降1.77%，归母净利润1.44亿元，同降36.89%。2025Q1营收2.39亿元，同增8.85%，归母净利润0.31亿元，同降26.99%。公司年中加年末预计派发现金分红6753万，分红率约52%，维持买入评级。
    经营分析
    2B订单边际改善，2C北极狐品牌稳健发展。24Q4与25Q1公司营收增速转正，经营逐步企稳，公司在持续巩固户外装备制造领域优势地位的同时，同步加大新品类研发投入，成功将原有帐篷客户的合作深度延伸至睡袋、防潮垫等配套产品领域。24年帐篷/睡袋/服装/背包营收为3.61/1.17/2.56/0.39亿元，同比-22.33%/-2.29%/+41.73%/-4.61%，帐篷与睡袋受下游户外客户去库影响承压，期待后续弹性释放，服装展现良好增长趋势，反映公司开拓第二成长曲线。在国际市场拓展方面，公司与澳大利亚、北美洲的新品牌客户达成合作，其中部分产品已通过客户验证并进入量产阶段。分地区来看，24年国外/国内营收分别为7.36/0.88亿元，同比-8.57%/+149.83%，内销增速显著。飞耐时（北极狐）亦保持稳健增长，24年营收/净利润分别为1.52/0.26亿元，同增11.97%/12.87%，依靠渠道扩张与店效提升共同驱动。
    行业竞争加剧致盈利水平波动。24全年/25Q1毛利率为26.02%/24.60%，同降6.48/6.04pct，主要系行业竞争加剧，公司议价能力相对下降，同时产能利用率处于恢复过程。24全年/25Q1公司销售费用率为2.08%/2.58%，同比增长0.96/1.29pct，24全年/25Q1净利率为17.31%/12.85%，同比有较大幅度下降，随着公司订单情况改善，产能利用率逐步恢复，未来盈利水平有望回暖。以产品为基础，继续深度绑定客户实现成长。1）客户方面，公司将继续完善全流程优质服务响应机制，巩固存量客户合作深度，拓展高潜力客户群体。2）产品端引入高端性能材料研究项目，重点推进主营产品中核心材料的研究与应用，进一步提升产品的市场竞争力。3）制造端引入新品类业务自动化生产线，同时构建产品开发、生产运营、供应链管理的数字化平台，提升供应链实力，期待公司未来成长性。
    盈利预测、估值与评级
    当前股本下，我们预计公司2025-2027年EPS分别为2.36/2.60/2.88元，对应PE分别为15/14/12倍。维持买入评级。
    风险提示
    海外需求不及预期；汇率波动风险；关税风险。