业绩持续高增，AI全面赋能

道通科技(688208)
    事件：公司发布2025年半年报。2025上半年，公司实现营业收入23.45亿元，同比增长27.35%；实现归母净利润4.80亿元，同比增长24.29%；实现扣非归母净利润4.75亿元，同比增长64.12%。
    维修智能终端新品上市，AI赋能量价齐升。2025年上半年，公司维修智能终端实现营业收入15.40亿元，同比增长22.96%。公司推出多款AI特性的维修智能终端销售量价齐升，上市后订单屡创新高，获得市场与客户的高度认可，赋能业务竞争力和盈利能力的持续提升。其中，汽车综合诊断产品实现收入6.94亿元，同比增长14.14%；ADAS标定产品实现收入2.07亿元，同比增长17.22%；TPMS系列产品实现收入5.16亿元，同比增长56.83%。受益于欧美、国内汽车后市场TPMS替换需求的政策红利期，公司TPMS产品预计可持续保持高速增长。
    充电桩业务突破多家头部客户，订单规模有望持续增长。2025上半年，公司能源智能中枢业务实现收入5.24亿元，同比增长40.47%。公司已成功突破多家全球及区域级大客户，并中标多家知名能源公司、重卡车队、商超连锁、加油站及充电基础设施运营商等行业顶级客户。公司近期公告在北美市场中标最大商用停车场运营商LAZ Parking的独家供应商订单，第一阶段涉及5万个商用交流充电桩，金额达2.38亿元。此外，公司携手全球能源巨头壳牌（Shell），进一步部署充电网络体系。首批ACUltra城市商用桩正式上线其在荷兰的项目，标志着道通数字能源产品进一步渗透欧洲公共充电核心场景。
    AI Agent收入初具规模，机器人实现落地验证。公司坚定执行“全面拥抱AI”战略，将AI技术深度融入诊断、能源、巡检三大业务。通过自研行业大模型和AI Agents，公司形成“以智能终端为入口，通过AIAgents服务实现持续收费”的业务模式。2025年上半年，AI及软件业务收入已达2.81亿元，同比增长30.13%，毛利率超99%。公司近期重点布局的AI+巡检（机器人）业务进展迅速。公司成立了子公司道和通泰机器人，并与科技巨头达成全面深入合作，共同构建“智能体+平台+垂域模型”的空地一体集群智慧解决方案，目前已在油田巡检项目中落地验证，未来有望拓展至更多行业场景。
    投资建议：预计公司2025-2027年实现营业收入48.56/58.04/68.49亿元，实现归母净利润8.19/10.40/12.34亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：海外业务经营环境变化，市场竞争加剧，AI业务发展不及预期。

订单增速大幅回暖，海外业务稳步推进

今天国际(300532)
    事件：公司发布2025年半年报。2025年上半年，公司实现营业收入14.12亿元，同比下降14.36%，实现归母净利润1.88亿元，同比下降22.53%；实现扣非净利润1.58亿元，同比下降31.25%。
    项目收入确认放缓导致业绩暂时承压。公司业绩有所承压，主要受宏观经济波动影响，25上半年确认收入的项目数量同比减少。其中，公司系统综合解决方案/机器人产品/工业软件/售后运维分别实现收入10.6/2.2/0.5/0.9亿元，分别同比-8.5%/-34.4%/-42.0%/+19.7%。公司在营收承压的情况下加强成本费用管控，实现运营费用同比下降，费用率保持平稳。2025H1，公司销售/管理/研发费用率分别为1.7%/4.7%/4.5%，同比-0.2/+0.03/+0.1pct。
    订单增速大幅回暖，海外业务稳步推进。2025上半年，公司新增订单21.43亿元，同比增长101.20%，主要得益于新能源行业订单的显著提升。在保持传统深耕行业稳定发展的同时，公司积极开拓新兴市场领域，报告期内公司中标中广核三澳项目，首次突破核电行业，为后续相关领域的市场拓展及持续突破起到重要助推作用。此外，公司海外业务稳步推进，2025年上半年新增海外订单2.68亿元，国际化发展战略势头良好。截至上半年末，公司在手未确认收入订单47.48亿元。
    前瞻布局机器人，看好智能物流+机器人应用前景。公司构建了“智能制造研究院+软件/机器人子公司”协同研发体系，形成系统解决方案、工业软件、智能装备等核心技术矩阵。公司机器人子公司2024年实现销售近5亿元，近期公司竞得土地用于建设智能机器人研发及产业化项目，强化硬件自研能力，未来机器人业务有望成为公司新的业绩增长点。
    投资建议：预计公司2025-2027年营业收入分别为25.78/29.51/33.25亿元，归母净利润分别为2.93/3.70/4.31亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，项目收入确认进度不及预期，市场竞争加剧。

牧原股份2025年半年报点评：养殖成本持续下降，股东回报持续加大

牧原股份(002714)
    事件：公司2025上半年实现营收764.63亿元，同比增长34.46%，实现归母净利润105.30亿元，同比增加1169.77%；公司2025第二季度实现营收404.02亿元，同比增长32.06%，实现归母净利润60.39亿元，同比增长88.24%。
    养殖成本持续下降，全年成本目标有望实现：2025上半年公司销售肉猪4691.0万头，同比+44.8%，其中商品猪3839.4万头，仔猪829.1万头、种猪22.5万头，同比变动分别为+32.5%、+17.7%、-27.9%；2025第二季度公司销售肉猪2425.2万头，同比+48.1%，其中商品猪1999.9万头，仔猪414.2万头、种猪11.2万头，同比变动分别为+46.2%、+65.9%、-45.4%。2025年上半年，公司生产成绩持续改善，生猪养殖成本逐月下降，2025年7月完全成本降至11.8元/kg左右，有望实现2025全年的平均成本目标为12元/kg。
    经营性现金流充沛，资产负债率稳步下降，股东回报进一步加大：2025上半年公司实现经营活动产生的现金流量净额173.51亿元，同比增长12.13%；截至2025年6月末，公司资产负债率为56.06%，较年初下降2.62%。公司高度重视投资者合理回报，2025年6月公司制定2025半年利润分配方案，拟分红总额50.02亿元，占归母净利润的47.50%；同时，2025上半年公司股份回购金额为11.1亿元，2025上半年公司现金分红及股份回购总额为61.1亿元，占归母净利润的58.04%。
    盈利预测和投资评级：牧原股份作为是生猪养殖龙头企业，生猪养殖成本持续降低，成本优势不断增强。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为211.9亿元、267.5亿元、352.8亿元，EPS分别为3.88元、4.9元、6.46元，对应25、26、27年PE分别为12.94、10.25、7.77倍，维持“买入”评级。
    风险提示：猪价持续下降、消费复苏不及预期、重大疾病风险等。

WPS 365增长强劲，AI月活快速提升

金山办公(688111)
    事件：公司发布2025年半年报。2025年上半年，公司实现营业收入26.57亿元，同比增长10.12%；实现归母净利润7.47亿元，同比增长3.57%；实现扣非归母净利润7.27亿元，同比增长5.77%。
    Q2单季度营收增速回暖，研发费用率维持高位。Q2单季度实现营业收入13.56亿元，同比增长14.14%；实现归母净利润3.44亿元，同比下滑2.83%；实现扣非归母净利润3.37亿元，同比增长0.57%。销售、管理、研发费用率分别为19.26%/8.46%/36.02%，同比+0.23%/-0.43%/+2.11%。公司AI研发投入增加和人员薪酬增长导致研发费用率大幅提升。
    个人业务收入稳健增长。WPS个人业务收入17.48亿元，同比增长8.38%。WPS Office PC版月度活跃设备数3.05亿，同比增长12.29%；WPS Office移动版月度活跃设备数3.46亿，同比增长5.48%。国内累计年度付费个人用户数4,179万，同比增长9.54%。海外WPS个人业务收入1.29亿元，累计年度付费个人用户数189万。
    WPS365增速亮眼，持续突破头部客户。WPS365业务收入3.09亿元，同比增长62.27%。公司持续推进WPS365深入行业、场景，积极推动AI项目落地，并与头部客户进行共创，以标杆项目为牵引进行推广。公司新增的WPS365标杆客户包括中国联通、长江三峡集团、中国电气装备集团、中国宝武、中国银联等知名企业。公司持续巩固央国企领域客户优势，加速覆盖民营企业及地方国企。
    AI月活数快速增长，发布办公智能体。公司发布WPSAI3.0并推出原生Office办公智能体WPS灵犀。基于WPSAI3.0，公司推出AI改文档、灵犀语音助手、WPSAIPPT、WPS知识库等全新功能。截至上半年末，公司WPS AI月活已达2,951万，较24年底公布的AI月活数增长近50%。随着上半年AI权益持续惠及用户及AI新产品落地推广，预计下半年AI月活将实现快速增长。
    投资建议：公司以AI重塑办公全流程应用，有望带来产品力和用户付费率的持续提升。预计2025-2027年营业收入分别为59.04/69/81.4亿元，归母净利润分别为19.26/22.96/26.93亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：AI技术发展不及预期，用户付费转化不及预期，信创推进不及预期，市场竞争加剧。

业绩同比大幅增长，半导体材料持续放量

鼎龙股份(300054)
    事件：公司近期发布2025年中报，期内实现营业收入17.32亿元，同比增长14.00%；实现归属于上市公司股东的净利润3.11亿元，同比增加42.78%；基本每股收益0.33元，同比增加43.48%。
    业绩同比大幅增长，销售毛利率持续提升。公司目前重点聚焦半导体创新材料领域：半导体制造用CMP工艺材料和晶圆光刻胶、半导体显示材料、半导体先进封装材料三个细分板块。此外，公司在传统打印复印通用耗材业务领域进行了全产业链布局。2025H1，公司实现营业收入17.32亿元，较上年同期增长14.00%；实现归属于上市公司股东的净利润3.11亿元，较上年同期增长42.78%。报告期内，公司实现销售毛利率49.23%，较去年同期的45.19%持续提升。
    半导体材料持续放量，持续研发投入提供创新支撑。2025年上半年度，公司半导体板块业务（含半导体材料业务及集成电路芯片设计和应用业务）实现收入9.43亿元，同比增长48.64%，营收占比提升至54.75%。公司CMP抛光材料、半导体显示材料产品在国内主流晶圆厂、显示面板厂客户的渗透力度提升，半导体先进封装材料新品的销售起量陆续推进，驱动半导体业务保持收入、利润持续增长的积极态势。公司维持较高研发投入力度，报告期内研发投入金额2.50亿元，较上年同期增长13.92%，占营收的14.41%，为各类新产品及配套资源的快速布局提供了坚实的支撑。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.70/0.91/1.11元，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格剧烈波动风险；项目进度、收益不及预期风险；行业竞争加剧风险；不可抗力风险等。

江苏金租2025年中报点评：业绩稳健增长，资产质量稳定

江苏金租(600901)
    事件：江苏金租发布2025年半年度报告。报告期内，公司实现营业净收入30.06亿元，同比+14.91%；实现归母净利润15.64亿元，同比+9.04%；ROE（加权）为6.34%，同比-1.36pct。
    资产投放平稳，负债持续优化。截至报告期末，公司资产总额为1568.08亿元，较年初+14.25%；融资租赁资产余额为1481.03亿元，较年初+15.88%，资产投放延续一季度开门红以来的良好势头。截至报告期末，公司付息负债规模（不含应计利息）达1262.77亿元，较年初+19.27%。结构上，公司通过发行金融债等方式加大直融和长期资金来源，截至报告期末，公司长期借款与应付债券占付息负债比重合计达20.78%，较上年末+4.16pct，利于缓解期限错配风险。
    盈利能力强劲，利差保持稳定。报告期内，公司实现利息净收入30.41亿元，同比+18.51%。在资产端收益率承压背景下，公司抓住市场宽松环境，有效压降融资成本，净利差保持稳定。报告期内，公司租赁业务净利差为3.71%，同比+3bp。分业务板块看，清洁能源、交通运输板块收入实现快速增长，同比分别+36.50%、+31.14%，成为业绩增长的重要驱动力。报告期内，公司成本收入比为9.68%，同比+0.22pct，预计与公司推进“零售+科技”战略、加大相关投入有关，但成本控制能力仍居行业前列。
    资产质量稳定，风险抵补充足。截至报告期末，公司租赁资产不良率为0.91%，与上年末持平；关注率为2.36%，较上年末-39bp，资产质量保持稳定。报告期内，公司计提拨备5.81亿元，同比+36.73%，主要系资产规模快速增长及宏观环境下的审慎计提；2025年第二季度单季计提拨备2.34亿元，同比+3.36%、环比-32.55%。截至报告期末，公司拨备覆盖率为401.49%，较上年末-28.78pct、环比-6.46pct，风险抵补能力充足。
    投资建议：公司持续推进“零售+科技”双领先战略，聚焦清洁能源、高端装备等核心领域，资产规模稳健增长，盈利能力保持强劲。预计2025-2027年公司营业收入为60.00、65.57、70.73亿元，归母净利润为32.48、35.94、39.28亿元，EPS为0.56、0.62、0.68元，对应8月22日收盘价的PE估值为10.29、9.30、8.51倍。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、市场竞争加剧、资产质量恶化

产品矩阵持续优化，收入结构更趋多元

华秦科技(688281)
    事件：公司发布2025年半年度报告，2025年1-6月实现营业收入5.16亿元，较上年同期增长6.44%；归属于上市公司股东的净利润1.46亿元，较上年同期下降32.45%；基本每股收益0.53元，较上年同期下降32.91%。
    产品矩阵持续优化，收入结构更趋多元。公司目前已形成本部特种功能材料产品及服务、华秦航发航天航空零部件智能加工与制造、华秦光声声学超材料及声学仪器、上海瑞华晟航空航天用陶瓷基复合材料、安徽汉正超细晶零部件生产制造五大业务主体。2025年1-6月公司本部实现营业收入45,050.15万元，华秦航发实现营业收入7,162.86万元，华秦光声实现营业收入779.46万元。报告期内，公司本部在宽温域、多频谱兼容、多功能特种功能材料以及特种功能结构复合材料领域持续开展研制工作，并在热阻材料、重防腐材料、电磁屏蔽材料等领域积极拓展市场，目前已有多个产品处在验证试制阶段。华秦光声以国内首创的声学超构材料和光声检测技术为核心，为客户提供专业的声学、振动及检测领域的全链条技术解决方案，声学超材料、声学仪器设备目前已在电力能源、石油化工、航空航天、工业生产、人居环境、轨道交通、储能等领域进入工程化应用阶段，并持续拓展其他高端应用领域，其开发的低频声场成像设备及高性能激光超声检测设备实现了国产替代，高端声学设备类在手订单增长迅速。上海瑞华晟持续开展陶瓷基复合材料在航空航天领域的跟研试制与应用，布局和开发多种基体的陶瓷基复合材料及功能结构一体化复合材料；截至目前，上海瑞华晟已向客户交付部分零部件开展验证，并持续拓展陶瓷基复合材料在航空发动机、航空器机身及燃气轮机方向的应用。安徽汉正目标为针对航空航天、发动机、燃气轮机、高档数控机床、轨道交通、新能源汽车、大功率电机、机器人等领域对高端轴承、齿轮、传动轴等基础零件的迫切需求，完成超细晶轮盘、超细晶轴承钢、精密套圈和传动轴等先进制造技术产业化，其部分产品正在进行样件试制与验证。
    研发投入大幅增长，产能建设稳步推进。报告期内，公司研发投入7,029.86万元，较上年同期增长112.89%。公司始终将技术创新作为提升核心竞争力的核心抓手，加大研发投入与人才倾斜，深化“产学研用”协同创新发展模式，通过与高校院所科研团队建立长期战略合作伙伴关系，推动基础研究、技术攻关与市场需求的深度对接，提升公司技术水平及产品市场竞争能力。公司本部特种功能材料研发与创新平台，持续开展全温域/宽频谱特种功能涂层及结构材料、结构功能一体化复合材料、高效重防腐材料、先进热障/热阻材料、电磁屏蔽和导电材料等的研发，并不断推动其向工程应用转化。华秦航发智能加工与制造中心，以航空航天零部件精密加工为基础，不断拓展企业客户及产品边界。华秦光声依托南京大学相关科研团队建立声学超材料研发与创新平台，为客户提供专业的振动与声学全链条解决方案；上海瑞华晟依托中科院上海硅酸盐研究所相关科研团队建立陶瓷基复合材料研发与创新平台，不断推动陶瓷基复合材料在航空航天等领域的拓展应用；安徽汉正依托西北工业大学相关科研团队建立超细晶改性技术研发与产业化创新平台，拓展超细晶零部件在航空航天、发动机、燃气轮机、新能源汽车、机器人、精密机床等领域的应用。
    报告期内，公司加快推进本部及子公司各项目建设，做好产能提升和产品配套保障工作。本部“特种功能材料产业化项目”和“特种功能材料研发中心项目”中，厂房基础结构施工和装修已完成，部分厂房正在进行产线调试和试生产，办公楼装修工作已完成，研发中心正在进行改造升级。华秦航发航空零部件智能加工与制造项目基本投产，并持续开展零部件工序验证工作，预计在2025年年底实现全面投产。华秦光声积极在声学实验室、输变电站噪声治理、超净间声环境控制、人居环境声品质提升、供应链降噪设计等领域持续拓展业务，并持续进行市场拓展；同时，华秦光声探索仪器设备批量化生产模式，在提高收入规模的同时做好成本管控。上海瑞华晟二期项目正在进行基建及设备的采购与安装，争取2025年年底建成，实现产能提升扩容。安徽汉正持续开展超细晶管材、棒材、盘件生产线建设及产线配套建设，部分单机产线在开展样件试制。公司将持续推进上述项目建设，争取早日投产，增强公司发展保障。
    盈利预测与投资评级：预计公司2025-2027年的净利润为4.00亿元、4.99亿元、6.19亿元，EPS为1.47元、1.83元、2.27元，对应PE为48倍、38倍、31倍，维持“买入”评级。
    风险提示：订单增长不及预期；新产品研发进度不及预期。

工程及海外业务明显增长，新签合同及现金流创多年来新高

石化油服(600871)
    事件：2025年8月18日，石化油服发布2025年半年度报告，公司实现营业收入370.5亿元，同比增长0.6%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润4.24亿元，同比增长68.8%；实现经营活动产生的现金流量净额21.5亿元，去年同期为-1.9亿元。
    2025年8月18日，公司发布使用公积金弥补亏损的公告，公司拟使用母公司盈余公积及资本公积共计18.2亿元，将公司2024年年末未分配利润由负数弥补至零。
    2025年7月30日，公司发布工程中标公告，全资子公司中石化石油工程建设有限公司中标国家石油天然气管网集团有限公司长春-石家庄天然气管道工程（长岭-张家口段）施工总承包第二、四、五标段项目，中标金额为人民币35.97亿元。
    公司新签合同额创9年来同期最高水平，现金流创10年来同期新高。上半年，公司累计新签合同636.7亿元，同比增长3.2%。其中，中石化市场新签合同343.7亿元，同比增长3.0%；国内外部市场新签合同96.8亿元，同比下降42.7%；海外市场新签合同196.2亿元，同比增长71.8%，海外新签合同额占比由去年同期的14%提升至37%。上半年，公司经营活动产生的现金流量达到21.51亿元，为10年来同期最高水平。
    公司主要的5个板块毛利率普遍提升，其中工程建设板块营业收入增长最为明显。公司毛利率由去年同期的8.03%提升至8.44%，并且公司主要的5个板块毛利率均有小幅提升。公司工程建设板块的营业收入同比提升19.3%，在多板块中增速最快，并且该板块在7月中标约36亿人民币管道项目。
    公司使用公积金弥补亏损，将有助于公司达到利润分配条件，提升投资者回报能力，为后续分红提供基础。
    投资建议：公司净利润连续3年增长，新签合同额及现金流创多年来新高，并且公司将未分配利润由负数弥补至零，为后续投资者回报提供基础。我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.05/0.05/0.06元，给予增持评级。
    风险提示：1、全球宏观经济环境大幅变化；2、地缘形势变化等不可抗力风险；3、国际油气价格大幅下行；4、项目建设进度不及预期等。

东方财富2025年中报点评：证券业务大幅增长，AI战略赋能持续深化

东方财富(300059)
    事件：东方财富发布2025年半年度报告。报告期内，公司实现营业总收入68.56亿元，同比+38.65%；实现归母净利润55.67亿元，同比+37.27%；ROE（加权）为6.69%，同比+1.17pct。
    证券业务受益于市场回暖高速增长，自营投资收益有所波动。2025年上半年资本市场回暖，沪深京三市日均股基交易额同比+65.7%至1.64万亿元，公司证券业务核心指标显著提升。报告期内，公司经纪业务股基交易额同比大幅+74.05%至16.03万亿元，带动手续费及佣金净收入同比大幅+60.62%至38.47亿元；融出资金规模同比增长，带动利息净收入达14.31亿元，同比+39.38%。报告期内，公司投资净收益（剔除对联合营企业投资收益）+公允价值变动净收益合计13.95亿元，同比-14.66%，主要受利率波动下自营固收业务收益下降影响。此外，东方财富证券获批上市证券做市交易业务资格，业务布局进一步完善。
    基金保有规模保持行业领先，代销收入增长平稳。截至报告期末，天天基金非货币市场公募基金、权益类基金保有规模分别为6752.66亿元、3838.10亿元，较年初分别+10.45%、+0.38%。报告期内，公司互联网金融电子商务平台基金销售额为1.06万亿元，同比+24.18%，其中非货基金销售额为0.63万亿元，同比+25.29%；金融电子商务服务（主要为基金代销）实现营业收入14.16亿元，同比+0.31%，基本保持稳定。
    费用管控持续见效，妙想大模型深度赋能业务发展。报告期内，公司销售费用、管理费用分别为1.40亿元、12.16亿元，同比分别-7.19%、+5.81%，销售费用率、管理费用率分别为2.05%、17.73%，同比分别-1.01pct、-5.51pct。公司持续深化“AI+金融”战略，妙想AI能力全面融入赋能公司各产品各业务条线。公司依托自主研发的妙想大模型，在智能体构建、金融场景应用创新等领域取得突破，并广泛应用于资讯、行情、客服等场景，推动AI在金融行业的规模化落地。报告期内，公司研发投入为4.99亿元，同比-10.27%，预计与大模型前期研发投入高峰已过，当前重心转向应用落地及优化有关。
    投资建议：资本市场高景气度持续，公司证券业务有望保持高增；公司“AI+金融”战略持续深化，妙想大模型赋能各业务线，经营效率与用户体验有望持续提升。预计2025-2027年公司营业总收入为145.88、164.74、181.62亿元，归母净利润为119.98、136.93、151.73亿元，EPS为0.76、0.87、0.96元，对应8月22日收盘价的PE估值为36.69、32.14、29.01倍。维持“买入”评级。
    风险提示：资本市场大幅波动风险、行业竞争加剧风险、行业政策风险

业绩稳健增长，生命科学板块业务值得期待

蓝晓科技(300487)
    事件：公司近期发布2025年中报，期内实现营业收入12.47亿元，同比减少3.64%；实现归母净利润4.45亿元，同比增长10.01%。基本每股收益为0.88元，拟每10股派送现金股利1.8元（含税）。
    业绩稳健增长，销售毛利率同比提升。2025年上半年，公司实现营业收入12.47亿元，同比下降3.64%；实现归母净利润4.45亿，同比增长10.01%。报告期内，公司无盐湖提锂大型项目收入确认，其他涉锂业务收入约0.61亿元（包含吸附剂销售、中试装置、产品精制系统、设计等）；扣除盐湖提锂大型项目收入确认影响后，2025年上半年收入同比增长4.26%，其中，生命科学、金属资源、水处理及超纯化等业务延续增长趋势。公司上半年实现销售毛利率51.26%，较去年同期的47.48%有所提升。
    拟投资新建生命科学高端材料产业园，西藏提锂、水处理及超纯水取得突破。公司计划在陕西省渭南市投资新建生命科学高端材料产业园区，将囊括层析介质、聚合物色谱填料、酶载体、多肽固相合成载体、小核酸载体、色谱设备等产能，涵盖多个重点下游业务方向。公司生命科学业务持续进行全球化营销和技术服务网络布局，前景值得期待。2025H1，公司重点项目国能矿业结则茶卡项目首条产线试运行顺利，以“风光绿电”为动力来源，预计将建成西藏地区首个达标生产的工业级“绿色零碳直接提锂”标杆项目。报告期内，公司实现水处理与超纯化领域吸附分离材料收入3.59亿元，同比增长11.25%。超纯水方面，依托喷射法均粒技术，超纯水树脂实现了标志性突破。
    投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为9.63/10.52/12.27亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

常熟银行2025年中报点评：量稳价韧，分红提升

常熟银行(601128)
    事件：常熟银行发布2025年半年度报告。报告期内，公司实现营业收入60.62亿元，同比+10.10%；实现归母净利润19.69亿元，同比+13.51%；年化加权ROE为13.34%，同比+0.06pct。截至报告期末，公司不良率0.76%，较年初-1bp；拨备覆盖率489.53%，较年初-10.98pct。
    存贷款规模稳步扩张，结构继续“做小做散”。截至报告期末，公司贷款余额达2514.71亿元，较年初+4.40%、环比+0.73%；其中个人贷款、个人经营性贷款占比54.20%、37.56%，普惠型小微企业（单户授信1000万元及以下）贷款余额占比41.49%，整体户均贷款约44.08万元，“小额、分散、高频”的投放特征显著。截至报告期末，公司客户存款3107.77亿元，较年初+8.46%、环比+0.56%，贷存比为80.92%，资产投放空间充足。
    息差维持行业前列，成本下行对冲资产收益下降。报告期内，公司净息差为2.58%，较年初-13bp、同比-21bp，处于同业较高水平。资产端，贷款、生息资产平均收益率分别为5.33%、4.42%，较20245年-30bp、-35bp。负债端优化定价策略，持续调优存款结构，存款、计息负债成本率分别降至1.96%、1.98%，较2024年-24bp、-25bp，显著对冲资产收益率下行压力。总体上，“低成本负债+分散化资产”组合，确保了公司在利率中枢下行阶段的息差韧性。
    资产质量持续优异，拨备缓冲充足。截至报告期末，公司不良率0.76%，较年初-1bp；其中对公、个人不良率分别为0.56%、1.02%，较年初-9bp、+8bp，对公不良率持续改善，个人不良率小幅上行。截至报告期末，公司拨备覆盖率达489.53%，较年初-10.98pct，拨备缓冲充裕。公司资产质量延续“低不良、强覆盖”的结构性优势，普惠贷款“户均小、行业分散、经营可跟踪”的特征，叠加贷前画像、贷中监测与贷后数字化巡检闭环，有效控制尾部风险暴露。
    村镇银行快速拓展，首次实施中期分红。公司稳步推进村镇银行并购战略，报告期内完成对宿城、宝应、江宁村镇银行的村改支和宜昌地区“兴福系”村镇银行的“四合一”，7月24日公司公告拟再吸收合并3家村镇银行进行村改支，快速拓展县域市场。公司增强股东回报，首次实施中期分红，每股现金分红为0.15元，现金分红率提升至25.27%。
    投资建议：公司坚持“零售+普惠”为主的资产结构，积极拓展县域市场空间，首次中期分红落地强化股息回报。预计2025-2027年公司营业收入为118.46、128.47、139.19亿元，归母净利润为42.97、48.03、53.47亿元，BVPS为9.73、11.17、12.68元，对应8月21日收盘价的PB估值为0.79、0.69、0.61倍。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、息差持续收窄、资产质量恶化

业绩符合预期，内蒙新产能贡献显著

宝丰能源(600989)
    事件：公司近期发布2025年中报，期内实现营业收入228.2亿元，同比上升35.0%；实现归母净利润57.2亿元，同比上升73.0%；扣非归母净利润55.8亿元，同比上升58.7%；EPS(全面摊薄)为0.7797元。拟向全体股东每股派发现金红利0.28元（含税），占归母净利润的35.62%。
    内蒙新产能贡献显著，业绩同比大幅增长。据公司公告，内蒙260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目建成并全面达产，上半年生产聚烯烃116.35万吨，占公司聚烯烃总产量的48.39%，对上半年业绩贡献显著。目前，公司烯烃产能已达到520万吨/年，产能规模跃居我国煤制烯烃行业第一位。2025H1，公司主要产品聚烯烃（含EVA）产240.46万吨，同比增长96.64%，焦炭产量341.80万吨，同比基本持平；实现营业收入228.20亿元，同比增长35.05%，归属于上市公司股东的扣非净利润55.79亿元，同比增长58.67%。
    在建项目进展顺利，储备项目积极推进，或将带来新的增量。据公司公告，宁东四期烯烃项目于2025年4月开工建设，且项目建设进展顺利，截至7月底，设计到图率24%，设备订货率达80%，土建基础施工完成80%，土建主体框架施工完成35%，钢结构已全面开始图纸深化及加工制作，该项目计划于2026年底建成投产。此外，新疆烯烃项目、内蒙二期烯烃项目前期工作正在积极推进，这将为公司带来新的成长增量。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年EPS分别为1.57/1.89/2.01元，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格剧烈波动风险；项目进度、收益不及预期风险；行业竞争加剧风险；不可抗力风险等。

市场需求回暖，下游产品加快落地

全志科技(300458)
    事件：公司发布2025年中报，2025H1公司实现营收13.37亿元，同比增长25.82%；实现归母净利润1.61亿元，同比增长35.36%。
    市场需求回暖，下游产品落地加快。2025H1，随着市场需求回暖，公司积极推进下游产品落地，扫地机器人、智能汽车电子、智能视觉等主要细分领域营业收入同比实现较快增长。
    控费增效成果显著，期间费率明显下降。2025H1，公司发生销售费用0.23亿元，销售费率1.72%，同比下降0.54pcts；发生管理费用0.28亿元，管理费率2.09%，同比下降0.45pcts；发生研发费用2.75亿元，研发费率20.57%，同比下降4.27pcts；发生财务费用-0.18亿元，同比增加0.05亿元。
    新技术赋能产品竞争力持续加强，深耕应用市场产业布局加快完善。公司在持续打造高性能通用异构计算平台的同时，继续完善AI算法及应用落地，并不断升级核心技术完善细分领域产品系列。在智能平台领域，公司完成新一代普惠型智能平板芯片A333的验证与量产；在机器人和工业控制领域，公司实现了MR536在扫地机产品上的大规模量产，并发布了新一代控制型机器人芯片MR153；在智慧视觉领域，公司完成新一代智慧安防芯片V861的回样与验证；在智能解码显示领域，公司完成了第二代智能投影H723系列芯片的试产和面向超微型投影的H135系列芯片的量产。同时，公司新一代智能电视芯片TV323已完成样品验证。未来公司将积极探索AI多媒体及显示技术，研发AI型智能解码及显示产品。在智能汽车电子市场，公司继续推动T527V前装定点项目方案落地，并拓展了新的客户和新的项目；同时T736智能座舱方案逐步开始交付，并开展与新的客户定点项目的洽谈。公司将持续围绕这两个平台，推动芯片方案在前装智能驾舱领域的量产。截至目前，通过积极和国内头部车企研发，公司已积累了智能座舱、全数字仪表、AR-HUD、智能激光大灯、智能辅助预警等多种智能模块解决方案。随着大模型技术的逐步成熟，未来公司将积极探索大模型在车载智能化应用的机会，并投入研发相关技术和产品，把握全车智能化的产业机遇，为全车智能化的进程助力。
    盈利预测
    我们预计公司2025-2027年实现营收29.38、35.80、43.08亿元，实现归母净利润3.49、4.90、6.41亿元，对应PE103.20、73.63、56.24x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期风险；行业景气度波动风险；其他风险

聚焦主业，高质量发展

正海磁材(300224)
    事件：公司2025上半年，公司实现总营业收入30.57亿元，同比增长20.42%；利润总额达到1.04亿元，同比减少33.2%；归母净利润1.13亿元，同比减少24.39%，营业成本上升26.39%，导致毛利率承压，盈利能力受到一定影响。
    点评：
    稀土永技术和产销量全国领先。公司持续研发“无重稀土磁体”、“低重稀土磁体”、“超轻稀土磁体”等系列产品，降低生产成本并提高产品性能，确保了公司在高性能钕铁硼永磁材料领域的技术领先地位。截至2024年，公司稀土永磁产能30,000吨，产量20781吨，稀土永磁收入占比超过99%，南通基地产量同比增长超150%。晶粒优化技术（TOPS）相关产品覆盖率达到97%；扩散技术(THRED)相关产品覆盖率超过80%。2025上半年，公司钕铁硼永磁材料业务实现20.42%的增长，无重稀土磁体产量同比增长55%，超轻稀土磁体出货量同比增长82%。
    稀土永磁需求长期增长，公司高端市场布局完善。随着新能源汽车渗透率不断提高，对最高性能稀土永磁的需求持续增长，纯电动乘用车约2-3kg/辆，插电混合动力乘用车约1.5kg/辆。另外，人形机器人和低空领域的eVTOL有望成为稀土永磁下一个爆发市场。2023年10月，工信部发布《人形机器人创新发展指导意见》，2024年以来，我国各地密集发布机器人产业支持政策。海外以特斯拉optiums为主的人形机器人性能不断完善，引领全球机器人的发展。2025年将成为AI机器人市场的重要转折点，逐步放量。公司在节能和新能源汽车领域，对国际汽车品牌TOP10、自主汽车品牌TOP5、造车新势力品牌TOP5覆盖率100%，全球EPS等汽车电气化品牌TOP5覆盖率100%；2024年，供应汽车领域销量14105吨，占比接近70%，公司竞争力持续增强。全球变频空调压缩机品牌TOP5覆盖率100%；同时，与智能消费终端产业链的头部用户建立了广泛深入的业务关系。并在德国、法国、日本、韩国、美国、马来西亚设有营销服务基地，初步形成了辐射全球重点市场的销售网络，增强了国际市场的响应速度和服务能力。2025年4月，中国海关总署公告《2025年第18号公布对部分中重稀土相关物项实施出口管制的决定》，对钐、钆、铽、镝、镥、钪和钇等相关物项出口管制，该政策的实施有利于行业向头部企业集中。
    稀土涨价，利好产业链发展。中国具有全球最大的稀土资源，全球领先的稀土及材料技术，一直以来是全球稀土及制品的最重要供应国。2024年，中国稀土配额为27万吨，其中轻稀土25万吨多，同比增长6.36%，重稀土接近2万吨，没有增加。冶炼分离配额25.4万吨，同比增长10.43%。另外，还有进口矿作为补充，根据海关总署数据，2024年，中国进口的稀土产品13.3万吨，同比下滑28.9%。其中，进口稀土氧化物4.97万吨，同比增长11.36%，进口稀土金属0.06万吨，进口稀土盐类产品8.28万吨，同比减少33.16%。2025H1，进口量为5.7万吨，同比微增。过去两年，国内稀土价格地位运行，2025年以来，稀土价格有所上涨，资源涨价产业链具备传导能力，公司有望受益。
    投资建议：公司在稀土永磁技术和产量方面均行业领先，客户涵盖众多国内外知名公司。稀土价格底部上涨，价格将在产业链传导，全产业链受益。另外，国家对稀土产品实施出口许可制度，行业有望向头部集中。我们预测2025-2027年公司归母净利润分别为2.9亿元，4.8亿元和5.9亿元，对应的PE分别为53倍，32倍和26倍，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：稀土资源供给集中，受地方政策影响明显；稀土永磁应用领域广泛，受宏观经济影响大；全球贸易关系对行业有较大影响；其他风险。

箭牌家居：2025Q2收入业绩承压，产品渠道端优化或助力经营迎来拐点

箭牌家居(001322)
    事件：2025年8月21日，箭牌家居发布2025年半年报。2025H1公司实现营收28.37亿元（-8.12%），归母净利润0.28亿元（-25.15%），扣非归母净利润0.14亿元（+6.33%）。单季度看，2025Q2公司营收17.87亿元（-8.51%），归母净利润1.02亿元（-20.86%），扣非归母净利润0.98亿元（-18.09%）。
    2025H1智能坐便器占比提升助力产品结构升级，直销电商渠道实现高个位数增长。1）分业务看：2025H1公司浴室家具、龙头五金、瓷砖、卫生陶瓷、浴缸浴房收入分别为3.39亿元（+1.46%）、8.39亿元（+0.72%）、1.18亿元（-10.04%）、13.60亿元（-13.34%）、1.20亿元（-20.38%）；其中智能坐便器收入达6.61亿元（+4.20%），占比达23.32%（+2.76pct），占比提升助力公司产品结构升级。2）分地区看：2025H1公司境内、境外收入达27.64亿元（-5.54%）、0.74亿元（-54.69%），境外收入同比下降较明显主系受国际经贸环境变化影响，公司北美市场业务规模收缩所致。3）分渠道看：2025H1公司经销、直销收入分别为24.12亿元（-9.99%）、3.88亿元（+2.64%），其中直销电商收入达3.29亿元（+9.26%），实现高个位数增长。
    2025Q2毛利率有所改善，收入下滑导致期间费用率小幅提升。1）毛利率：2025Q2公司毛利率达29.73%（+1.17pct），或系产品结构优化所致。2）净利率：2025Q2公司净利率为5.63%（-0.89pct），出现小幅下滑主系期间费用率增长所致。3）费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.18/9.47/4.66/0.59%，分别同比+0.33/+1.08/-0.12/+0.11pct，期间费用率整体小幅提升，主系费用投放稳定但收入规模下滑所致。
    产品和渠道营销双轮驱动，有望助力收入业绩迎来拐点。1）产品端：公司紧抓在政策和市场双轮驱动下具备较强发展潜力的银发群体需求，推出针对性解决起身困难、操作不便等痛点的“和玥”无障碍康养卫浴套系，系统化构建盥洗、如厕、淋浴三大智慧功能区，为消费者提供全方位解决方案。2）渠道端：2025H1公司坚持深耕零售渠道并推动全渠道发展战略，构建覆盖零售、电商、家装与工程的多元化营销体系。我们认为，未来随着公司产品力和产品结构的不断优化，以及零售渠道门店店效和营销策略改革试点范围的逐步拓展，公司收入业绩或将迎来拐点。
    投资建议：行业端，消费品以旧换新政策有望持续促进更新需求释放，银发群体需求有望成为智能马桶和卫浴行业新的增长点。公司端，箭牌作为龙头企业之一有望分享卫浴行业红利，同时随着旗舰款和“适老”产品的推出，以及智能坐便器收入占比提升，产品结构有望持续改善；渠道端随着营销策略改革和以零售为核心的全渠道协同发展战略的逐步落地，公司收入业绩有望在产品+渠道营销的共同驱动下迎来拐点。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为3.03/3.94/4.47亿元，对应EPS分别为0.31/0.41/0.46元，当前股价对应PE为29.38/22.53/19.89倍。维持“买入”评级。
    风险提示：房地产市场波动及消费者需求放缓、市场竞争加剧、原材料价格波动等风险。

预焙阳极涨价，增厚利润，锂电材料进入收获期

索通发展(603612)
    事件：公司发布2025年半年报，2025H1公司实现总营业收入83.06亿元，同比增长28.28%，归母净利润5.23亿元，同比增长1568.52%。净利润的增速远大于收入的增长，得益于预焙阳极产品涨价以及锂电负极出货量增长。
    点评：
    预焙阳极涨价和规模增长，公司盈利能力大幅改善。公司坚定执行预焙阳极+原料石油焦协同发展战略，预培阳极产品以单定产的经营模式，生产基地坐落在大型铝产业基地，与客户保持友好合作模式。报告期内，公司预焙阳极在产产能346万吨，产量176.05万吨，同比增长12.23%；销售169.01万吨，同比增长9.82%，其中出口销售44.56万吨，同比增长13.18%，国内销售124.45万吨，同比增长8.66%，公司销量增速高于行业平均，且海外销量增速更快。价格方面，2025年6月，预焙阳极月均价格指数为4,939元/吨，较1月月均价格指数4,025元/吨上升22.71%，产品价格的上涨极大改善公司的盈利能力。同时，公司积极推进出海战略，与吉利百矿合资的广西60万吨项目不仅可以覆盖西南地区，也可以借助广西沿海港口优势出口海外市场；与华峰集团合资的江苏索通32万吨预焙阳极项目筹建工作稳步推进，该项目有利于进一步满足东南亚市场需求，增加出口市场份额，同时也是公司完善产能布局的重要举措；公司与EGA签署《联合开发协议》，合资的首个海外预焙阳极项目正在稳步推进中。到2025年底，公司预焙阳极产能预计达到500万吨。
    锂电负极规模快速增长，积极布局新型锂电材料。公司具备石油焦资源优势，锂电负极价格底部区域，公司具备成本优势，发展锂电负极是公司的重要战略。2025年上半年，全球锂电池需求快速增长，总体出货量预计986.5GWh，同比增长48.3%。中国锂电池出货量达776GWh，同比增长68%，其中动力电池出货量为477GWh，同比增长49.1%，储能电池出货量265GWh，同比增长128.4%。我国是锂电负极最大的供应国，出货量129万吨，同比增长37.0%，其中人造石墨负极材料出货量117万吨，同比增长46.3%；天然石墨负极材料出货量10.6万吨，同比下降24.3%。报告期内，公司锂电负极产品产量4.29万吨，同比增长84.91%，销售锂电负极产品4.4万吨，同比增长120%。公司积极布局新型锂电材料，在硅负极方面，早在2022年就与北京理工大学合作开发硅碳、硅氧等复合负极材料，申请了发明专利，形成了技术储备。同时，积极开拓固态电解质材料，2025年8月，公司与北京理工大学签署《技术开发合同》，就硫化物固态电解质及其与硅基负极界面匹配技术开发项目开展合作。形成“固态电解质+先进负极”的固态电池关键材料体系布局。
    投资建议：公司是全球预焙阳极龙头，纵向坚定执行预焙阳极+原料石油焦协同战略，横向开拓锂电负极，积极布局硅负极和固态电解质。我们预测2025-2027年公司归母净利润分别为10.69亿元，12.44亿元和13.81亿元，对应的PE分别为11倍，10倍和8倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：公司产品与电解铝需求高度相关，电解铝景气度波动将显著影响公司业绩；全球贸易关系对行业有较大影响；新能源汽车和储能的发展影响负极需求；其他风险。

盐津铺子：魔芋大单品维持高增，Q2净利率表现亮眼

盐津铺子(002847)
    事件：盐津铺子发布2025年中报，2025年上半年实现营收29.41亿元，同比+19.58%；归母净利润3.73亿元，同比+16.7%；扣非归母净利润3.34亿元，同比+22.5%。2025Q2实现营收14.03亿元，同比+13.54%；归母净利润1.95亿元，同比+21.75%；扣非归母净利1.78亿元，同比+31.78%。
    Q2收入略有降速，大单品魔芋维持高增。分产品看，2025H1休闲魔芋制品/辣卤零食/烘焙薯类/果干果冻/深海零食/蛋类零食分别实现营收7.91/13.2/4.59/4.28/3.63/3.09亿元，同比+155.1%/+47.05%/-18.42%/+9.01%/+11.93%/+29.57%。其中魔芋制品半年体量已超过去年全年，二季度魔芋逐步打破月销记录，维持高增长。辣卤零食和蛋类零食维持较快增长，蛋皇鹌鹑蛋持续放量，会员店渠道表现亮眼。分渠道看，2025H1经销/电商/直营KA渠道销售额分别为23.03/5.74/0.63亿元，同比+30.09%/-0.97%/-42.00%。经销商渠道稳步增长，魔芋和鹌鹑蛋大单品维持高增，零食量贩渠道、定量流通和会员商超渠道整体表现增速好于其他渠道。公司3月主动调整电商渠道，公司主动淘汰较多低毛利率品相和部分贴牌产品进行缩减，导致电商近几个月销售有所下滑。未来公司线上将侧重于核心品相和品牌传播以及消费者行为研究。公司持续重点发力定量装，上半年增速领先，逐步已成为强势品类。
    Q2净利率超预期，魔芋原材料价格上涨致毛利率承压，费用率大幅优化。2025H1公司毛利率为29.66%，同比下降2.87pcts，主要由于原材料魔芋价格大幅提升；销售/管理/研发/财务费用率为10.57%/3.55%/1.16%/0.43%，同比-2.7/-0.96/-0.4/+0.16pcts；净利率12.57%，同比-0.46pcts。其中2025Q2毛利率30.97%，同比-1.98pcts；销售/管理/研发/财务费用率为9.84%/3.67%/1.19%/0.52%，同比-3.7/-1.12/-0.63/+0.26pcts；净利率为13.79%，同比+0.79pcts。公司销售费用率明显优化主要因为渠道结构变化和股份支付费用下降，管理费用率下降系管理提效优化以及股份支付费用下降所致。在Q2毛利率有所下滑背景下，公司通过费用率大幅优化推动净利率较同期改善。
    投资建议：根据公司中报情况以及渠道情况调整盈利预测，预计2025-2027年收入增速分别为20.7%/18.8%/15.1%，归母净利润增速分别为26.6%/32.4%/26.7%，EPS分别为2.97/3.93/4.98元，对应当前股价PE分别为24x/18x/15x，我们按照2026年业绩给予22倍，一年目标价86.48元，维持“买入”评级。
    风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。

利润增速超预期，盈利能力不断提升

毕得医药(688073)
    事件：
    8月21日，公司发布2025年中报，2025年上半年公司实现营业收入6.28亿元，同比增长17.91%，归母净利润为0.73亿元，同比增长41.60%，扣非后归母净利润为0.59亿元，同比增长22.60%。
    点评：
    收入增速符合预期，利润增速超预期。2025年上半年，公司实现营业收入6.28亿元，同比增长17.91%，归母净利润为0.73亿元，同比增长41.60%，剔除股份支付后归母净利润为0.90亿元，同比增长70.60%。单季度来看，2025Q2实现营业收入3.31亿元，同比增长22.86%，归母净利润为0.43亿元，同比增长65.77%，收入端增速符合预期，利润端实现超预期增长。
    科学试剂业务快速增长，盈利能力持续提升。分业务来看，2025年上半年药物分子砌块业务实现收入5.20亿元，同比增长14.35%；科学试剂业务实现收入1.07亿元，同比增长38.95%。此外，公司盈利能力不断提升，2025年上半年毛利率为44.25%，较去年同期增加4.74个百分点，主要原因是公司不断丰富产品组合，引入高附加值、特殊用途及定制化的分子砌块和科学试剂，从而带动毛利率水平提升。
    研发持续投入，产品种类数不断丰富。公司持续投入研发，2025年上半年研发投入0.30亿元，较去年同期基本持平，研发投入占比为4.78%，较去年同期减少0.87个百分点。此外，公司产品种类数不断丰富，截至2025H1，公司常备药物分子砌块和科学试剂现货库存超过14万种，并具备向新药研发机构提供近百万种药物分子砌块的能力。
    盈利预测与投资建议：我们预计2025年-2027年公司营收为13.39/16.28/19.79亿元，同比增长21.48%/21.61%/21.58%；归母净利为1.65/2.00/2.47亿元，同比增长40.15%/21.71%/23.19%，对应PE为35/29/23倍，持续给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧、汇率波动、存货减值、研发进度不及预期等风险。

2025H1业绩超预期，埃及项目稳步推进

川金诺(300505)
    事件：公司近期发布2025年半年度报告，期内实现营业收入17.44亿元，同比增长27.91%，归属上市公司股东的净利润1.77亿元，同比增长166.51%，扣非后的归属于上市公司股东的净利润1.67亿元，同比增长178.50%，基本每股收益0.6457元，同比增长166.49%。
    2025H1业绩大幅增长，饲料级磷酸盐、磷肥板块毛利率明显提升。公司的业务围绕湿法磷酸工艺开展，主要产品包括饲料添加剂、肥料、湿法净化磷酸。2025年H1，公司的饲料级磷酸盐实现营收4.17亿元，毛利率17.6%，较去年同期+2.79%；磷肥板块实现营收3.99亿元，毛利率29.52%，较去年同期大幅增加20.38%，盈利明显改善；磷酸板块实现营收8.96亿元，毛利率9.86%，较去年同期-0.08%，基本持平。公司2025HI实现销售毛利率16.90%，较去年同期的11.98%明显提升。
    川金诺（埃及）苏伊士磷化工项目稳步推进，积极优化产业布局。公司分别于2025年4月17日、2025年5月8日召开第五届董事会第十四次会议、2025年第一次临时股东大会审议通过了《关于对外投资建设川金诺（埃及）苏伊士磷化工项目的议案》，同意公司在埃及建设年产80万吨硫磺制酸、30万吨工业湿法粗磷酸、15万吨52%磷酸、30万吨磷酸一铵、2万吨氟硅酸钠项目。据公告披露，项目建设周期预计3年，基于项目可行性研究报告，满产后预计贡献年收入超20亿元，净利润超3亿元，内部收益率22.30%。
    投资建议：基于磷肥高景气及埃及项目的进展，我们上调公司2025/2026/2027年归母净利润预测分别为3.11/3.28/3.59亿元，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

业绩符合预期，下半年或受益于国际磷肥价差增大

云天化(600096)
    事件：公司近期发布2025年中报，期内实现营业总收入249.92亿元，同比下降21.88%，归母净利润27.61亿元，同比下降2.81%；2025Q2实现归母净利润14.7亿元，同比+6.52%，环比+14.15%）。拟向全体股东每10股派发现金红利2元（含税）。
    2025H1业绩符合预期，销售毛利率同比提升。公司主营化肥、磷矿采选、磷化工及新材料、商贸物流四大业务，现有磷矿石采选规模1,450万吨/年，在内蒙古呼伦贝尔地区配套拥有大型露天开采煤矿，开采能力400万吨/年。2025上半年，公司实现营业收入249.92亿元，归属于上市公司股东净利润27.61亿元，符合预期。磷肥/复合肥/尿素/饲料级磷酸氢钙/聚甲醛分别实现营收69.9/31.3/25.7/10.4/5.9亿元，公司销售毛利率19.16%，较去年同期的16.61%有所提升。
    下半年国际磷肥价格价差增大，公司或将明显受益。公司化肥总产能1,000万吨/年，其中尿素260万吨/年、磷肥555万吨/年、复合肥185万吨/年，拥有50万吨/年饲料级磷酸氢钙产能，单套产能规模国内排名第一。磷酸一铵/二铵为主流磷肥，占整个磷肥市场的80%以上。2025H1国内磷肥继续执行保供稳价政策，国内主要磷肥生产企业多数装置高负荷运行，保障春耕市场供应。受国际磷肥贸易量减少、区域冲突、硫磺价格上涨等因素影响，出口磷肥价差显著增加，下半年公司或将明显受益。
    投资建议：公司是磷矿石-磷肥-磷化工行业龙头，我们预计2025/2026/2027年归母净利润分别为55.45/57.70/58.78亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料、产品价格剧烈波动风险；行业产能过剩风险；不可抗力风险等。

新游驱动增长，持续分红回馈投资者

吉比特(603444)
    事件：
    公司2025H1实现营收25.18亿元，同比增长28.49%；归母净利润6.45亿元，同比增长24.50%；归母扣非净利润6.48亿元，同比增长40.02%。其中，2025Q2实现营收13.82亿元，同比增长33.89%；归母净利润3.61亿元，同比增长36.64%；归母扣非净利润3.73亿元，同比增长41.00%。
    《问剑长生》、《杖剑传说》驱动营收及净利润同比增长2025H1公司营收及归母净利润均实现同比大幅增长，且Q2延续高增长态势，主要系：1）老游戏企稳：上半年《问道手游》流水达10.71亿元，同比小幅下滑；4月开启9周年庆活动，使得Q2流水达6.30亿元，实现环比改善。2）新游戏贡献增量：1月上线的《问剑长生（大陆版）》贡献流水5.66亿元；5月底上线的《杖剑传说（大陆版)》单月贡献流水4.24亿元。此外，受《一念逍遥(欧美版)》、《飞吧龙骑士（港台韩版)》营收下滑影响，2025H1公司境外营收2.01亿元，同比减少-21.01%，但对公司整体营收影响有限。
    《九牧之野》开启删档测试，《问剑长生》海外版计划年内上线目前公司主要储备游戏为代理发行的三国题材赛季制SLG游戏《九牧之野》，该游戏已取得版号，且于6月7日开启了限量计费删档测试。此外，公司将持续推进《问剑长生》、《杖剑传说》的全球化发行，其中《问剑长生》计划于2025H2在中国港澳台、韩国等地区上线。2025年1-7月，公司共5款储备游戏获批版号，分别是《永恒余烬》、《森丘露营地》、《累趴侠》和《乱世仙统》、《大荒有妖兽》。关注后续储备游戏上线节奏及上线后的表现，看好《问剑长生》、《杖剑传说》海外版上线或将贡献业绩增量。
    持续现金分红积极回馈投资者
    2025H1公司拟向全体股东每10股派发现金红利66元，合计拟派发现金红利4.74亿元，现金分红比例为73.46%。此外，公司董事会已提请股东会授权2025年前三季度现金分红方案。
    盈利预测、估值与评级
    公司老游戏《问道手游》企稳，新游戏《问剑长生（大陆版)》、《杖剑传说（大陆版)》贡献增量。2025H2《杖剑传说》、《问剑长生》海外版发行，亦有望贡献业绩增量。因此，我们预计公司2025-2027年营收分别为53.8/64.5/67.4亿元，对应增速45.6%/20.0%/4.45%，归母净利润分别为15.0/18.7/19.5亿元，对应增速58.6%/24.6%/4.27%。维持公司“增持”评级。
    风险提示：
    政策监管趋紧的风险，游戏行业增速放缓的风险，游戏流水、上线节奏不及预期的风险。

Q2业绩超预期，看好后续持续兑现

生益科技(600183)
    事件：公司发布25年中报，25年上半年实现营业总收入126.80亿元，同比增长31.68%；归属母公司股东的净利润14.26亿元，同比增长52.98%；扣除非经常性损益后的归属母公司股东净利润13.78亿元，同比增长51.68%。
    Q2营收创历史新高，业绩超预期增长。公司Q2单季度实现营业收入70.69亿元，同比增长35.77%；归母净利润8.63亿元，同比增长59.67%；扣非归母净利润8.19亿元，同比增长56.64%。分产品来看，公司覆铜板和粘结片业务/印制线路板业务上半年营业收入分别为83.64/36.30亿元，同比增速分别为15.84%/93.16%，公司25年二季度业绩超预期增长，主要由于公司在客户端的多年深耕向实质订单转化，伴随海外大客户需求增加，公司高速材料出货放量，同时，公司加大对国内AI服务器、算力、芯片等厂商的产品认证和项目认证的力度，产品结构调整成效逐步显现。
    高端品类出货占比提升，带动整体盈利能力优化。公司25年上半年毛利率25.86%，同比增长4.3pct，其中覆铜板和粘结片业务/印制线路板业务毛利率分别为23.69%/27.85%，同比增加1.99pct/12.11pct。主要由于公司高端品类出货量占比提高，产品结构优化，叠加下游需求旺盛，上游原材料价格持续高位，公司对下游客户的价格传导顺利，盈利能力提高。公司25年上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为2.06%、4.20%、5.07%、0.26%，同比变动+0.32、+0.47、+0.18、-0.07pct。
    盈利预测与投资建议：预计2025-2027年营业总收入分别为269.82、340.20、428.26亿元，同比增速分别为32.34%、26.08%、25.89%；归母净利润分别为29.58、39.06、52.93亿元，同比增速分别为70.13%、32.06%、35.50%，对应25-27年PE分别为37X、28X、21X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

苑东生物：深入布局精麻特药，大力投入创新转型

苑东生物(688513)
    事件：公司近期发布2025年半年度报告：2025年上半年，公司实现营业收入6.54亿元，同比下降2.25%，主要是部分产品受第十批国家集采影响；实现归母净利润1.37亿元，同比下降6.77%，剔除股权激励费用影响后，同比增长0.28%；实现扣非净利润1.04亿元，同比下降8.68%，剔除股权激励费用影响后，同比增长0.40%。
    多个产品市占率领先，深入布局精麻特药
    公司已上市麻醉镇痛及相关领域产品共18个，其中新产品盐酸纳布啡注射液、酒石酸布托啡诺注射液均为精二类药品，盐酸纳美芬注射液已获美国FDA批准上市。根据米内网最新数据，麻醉镇痛领域盐酸纳美芬注射液、布洛芬注射液、盐酸纳洛酮注射液等多个产品市占率领先。
    在研麻醉镇痛项目超20个，其中10余个为国家精麻管制药品。氨酚羟考酮缓释片和硫酸吗啡盐酸纳曲酮缓释胶囊均已申报生产，目前正在审评中。EP-9001A单抗注射液已完成Ib期临床研究。
    研发投入持续增长，重点推进创新药管线
    公司继续保持高比例研发投入，2025年上半年研发投入1.33亿元，同比增长8.74%，占营收20.25%，同比上升1.98个百分点。其中创新药研发投入约0.45亿元，占总体研发投入比例为33.83%。
    2025年6月，公司对超阳药业股权投资比例提升至30.68%。超阳药业在靶向蛋白降解领域构建了5条管线，其中新型口服CRBN基础的分子胶降解剂HP-001正在开展一期临床试验。此外，公司首款ADC创新药YLSH003已于2025年7月完成了IND申报并被受理。
    盈利预测及投资评级：我们预计，公司2025-2027年营业收入分别为14.64/17.48/20.81亿元，同比增速8.49%/19.36%/19.07%；归母净利润分别2.64/3.11/3.73亿元，同比增速10.67%/18.09%/19.69%；EPS分别为1.49/1.76/2.11元，对应当前股价PE分别为42/35/29倍。维持“买入”评级。
    风险提示：创新药研发不及预期风险；新产品放量不及预期风险；药品带量采购降价风险；医保支付政策调整带来的风险；地缘政治风险。

TOP客户市占率不断提升，工业市场增长显著

芯朋微(688508)
    事件：公司发布2025年中报，2025H1公司实现营收6.36亿元，同比增长40.32%；实现归母净利润0.90亿元，同比增长106.02%。
    不断扩大TOP客户市占率，工业市场增长显著。公司以全面覆盖智能家电、电力能源、智能终端、工业控制和AI计算等五大重点市场应用领域的功率半导体需求为战略目标，持续取得创新突破，不断扩大在上述战略应用市场TOP客户信任和市占率，2025H1取得了销售额和利润的显著增长。在工业市场，公司“功率系统整体解决方案”的相关多元化战略得到有效落地，DC-DC、Driver、Discrete、Power Module等产品线新品持续推出，公司在多项新技术领域取得丰硕成果。2025H1，公司在工业市场营业收入同比大幅提升57%。
    控费增效成果显著，运营效率大幅提升。2025H1，公司发生销售费用0.08亿元，销售费率1.26%，同比下降1.17pcts，主要系报告期内市场推广费用减少所致；发生管理费用0.21亿元，管理费率3.30%，同比下降0.23pcts；发生研发费用1.25亿元，研发费率19.65%，同比下降3.30pcts；发生财务费用0.02亿元，同比增加0.06亿元，主要系报告期内利息收入减少所致。
    致力打造“世界一流功率半导体设计公司”，新技术领域和新市场取得关键突破。公司产品全面覆盖智能家电、电力能源、智能终端、工业控制和AI计算等五大重点市场应用领域的功率半导体。公司主要产品覆盖了功率芯片的大部分技术种类，产品应用市场涵盖家用电器、标准电源以及工业设备等重点领域，随着公司产品线的丰富完善，已实现从过去单一提供高压电源管理芯片，逐步发展为向客户整机系统提供从高低压电源、高低压驱动及其配套器件/模块的功率全套解决方案。目前公司已开发近1,800个型号的产品，在高低压集成半导体技术领域处于行业领先地位，曾在国内率先开发成功并量产了多款700V-1700V高低压集成的电源和驱动芯片。未来两年应用于新能源、机器人和AI计算新兴领域的新产品，将推动公司实现阶梯式显著增长。公司新品Design-Win正在从“ChipownAC-DC Inside”，加速提升为客户提供一站式“Power System TotalSolution”，大幅提升新品推广效率，通过为客户创造价值，提高客户粘性。
    盈利预测
    我们预计公司2025-2027年实现营收12.31、14.56、16.98亿元，实现归母净利润1.69、2.23、2.68亿元，对应PE49.14、37.26、30.95x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：新品开发不达预期风险；行业景气度下降风险；新客户导入不及预期风险。

中报点评：业绩低谷期已过，Q2单季盈利环比增长58.68%

苏垦农发(601952)
    事件：公司近日发布25年中报。25年H1实现营收45.88亿元，同比-9.26%；归母净利2.32亿元，同比-29.5%；扣非后归母净利润2.13亿元，同比-27.71%；毛利率为12.03%，较上年同期下降1.08个百分点；净利率为4.87%，较上年同期下降1.18个百分点，基本EPS为0.15元，分红预案为每10股派发现金红利0.6元（含税）。25Q2单季实现营收24.54亿元，同比-9.75%；归母净利1.3亿元，环比+58.68%，同比-21%，毛利率为11.827%，较上年同期下降0.58个百分点；点评如下：
    公司夏粮生产总体平稳，产量好于预期。2025年上半年，公司夏粮生产在经历了旱情、旱涝急转以及高温干旱等不利气候的影响下总体平稳运行，实际单产和总产均好于预期。公司夏粮总产达67.55万吨，为近年来次高水平，较上年同期减少0.95万吨。其中，自产大小麦产量63.83万吨，较上年同期减少6.03%。单产方面，自有基地小麦亩产1163斤，创历史第三高产年，较上年同期减少8.85%；啤酒大麦亩产1279斤，较上年增产56斤；油菜亩产584斤，较上年增产38斤，自有基地啤酒大麦和油菜均创历史最高产量。
    Q2单季盈利环增58.68%。公司上半年营收和毛利率同比略有下滑，主要是受水稻和大米业务的影响。上半年，公司水稻销量9.64万吨，与去年同期基本持平；大米销量13.86万吨，较上年同期减少了17.87%。同期，水稻市场价格低迷影响公司售价。据我们统计，水稻市场售价较去年同期下跌了约8%。进入2季度至今，水稻、小麦价格均呈现企稳上涨走势，有利于带动种植产品业务3季度毛利率回升。公司单2季度实现归母净利润1.3亿元，环比增长58.68%，主要受益于政府补贴收益的增加。单2季度，公司实现政府补贴等其他收益8561.13万元，较Q1季度增加了5400万元。
    公司自主经营土地面积稳步增长，土地资源优势持续扩大。截至2025年夏播，自主经营耕地面积约135.8万亩，较上年同期增加了4.2万亩。其中，土地流转（含土地托管与合作种植，下同）面积约40.3万亩，较上年同期增加了4.2万亩，承包农垦集团面积保持稳定。自2020年以来，公司持续推进土地流转业务，自主经营耕地面积逐渐扩大，土地资源优势持续扩大。
    盈利预测与投资建议。年初至今，玉米、小麦、水稻价格先后呈现出企稳上涨走势。展望后市，今夏河南等地干旱严重，局地有粮食减产预期，粮价仍有上涨动力。同时，国际粮价受外围美联储降息预期的影响或触底上涨并传导至国内。因此，我们对下半年国内粮价走势持乐观态度。公司耕地资源优势持续扩大，主业长期盈利基础十分牢固，发展趋势看好。预计公司25/26年归母净利润7.5/8.8亿元，对应PE为17/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：粮价未来涨幅不及预期，种植业政策支持力度不及预期

中顺洁柔：2025Q2利润增速大幅转正，员工持股计划展现经营信心

中顺洁柔(002511)
    事件：2025年8月19日，中顺洁柔发布2025年半年报。2025H1公司实现营收43.30亿元（+7.67%），归母净利润1.50亿元（+71.44%），扣非归母净利润1.47亿元（+113.26%）。
    2025Q2利润增速由负转正，2025H1境外收入实现高增。1）分季度看：2025Q2公司实现营收达22.62亿元（+3.95%），收入端实现稳健增长；归母净利润达0.83亿元（+1159.92%），利润端增速实现由负转正，公司或将迎来业绩拐点。2）分行业看：2025H1生活用纸、个人护理及其他收入分别为42.80亿元（+8.17%）、0.50亿元（-22.75%）；生活用纸收入受益于产品结构的优化实现高个位数增长，个人护理及其他业务收入短期承压。3）分产品看：2025H1成品/半成品及其他收入分别为41.43亿元（+5.43%）、1.86亿元（+104.49%），半成品及其他营业收入增速亮眼。4）分地区看：2025H1公司境内、境外收入分别为41.45亿元（+6.10%）、1.85亿元（+61.27%），境内市场平稳增长，境外收入实现高增。
    2025Q2毛净利率均显著提升，期间费用率整体控制合理。1）毛利率：2025Q2公司毛利率34.25%（+2.85pct），在原材料价格回落和公司降本增效措施不断见效的共同影响下实现了较明显的提升。2）净利率：2025Q2净利率3.71%（+4.09pct），涨幅高于毛利率主系公司期间费用率控制较为合理。3）费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为22.05/4.96/1.84/0.37%，同比-0.37/-0.99/-1.58/+0.44pct，其中财务费用率小幅上涨主系报告期内汇兑损益增加所致。
    发布第四期员工持股计划，考核目标较高彰显发展信心。2025年7月，公司发布第四期员工持股计划，公司高管、公司（含子公司）其他核心人员在内的150人可认总额不超过7774万元；公司层面考核目标为2025和2026年公司净利润分别不低于3亿元和4亿元，即同比增速分别不低于+294.43%、33.33%，整体目标增速保持在较高水平，彰显了公司业绩端快速修复并实现增长的经营信心。
    投资建议：行业端，伴随着上游原材料价格的回落和行业整体产品结构的优化，公司作为生活用纸行业龙头有望率先享受增长红利。公司端，持续丰富产品矩阵并提升价格中枢，六大渠道构建多元化营销网络，同时海外业务或将成为新的增长引擎，有望共同助力收入端增长提速和业绩端的快速修复以及公司中长期成长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为3.09/4.05/5.01亿元，对应EPS分别为0.24/0.31/0.39元，当前股价对应PE为36.10/27.56/22.29倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业政策趋严、国际贸易形势变化、关税加征、汇率波动、技术研发不及预期等。

公司盈利能力持续修复，高端新材料产品带来增量

联泓新科(003022)
    事件：公司近期发布2025年中报，期内实现营业总收入29.11亿元，同比下降12.13%，实现归母净利润1.61亿元，同比增长14.15%；实现扣非后归母净利润1.60亿元，同比增长43.21%。
    2025H1盈利同比增长明显，销售毛利率同比提升，盈利能力改善。2025上半年，公司优化产品结构，推动新投产项目产能释放，在建项目按计划推进，促进了主营业务盈利改善。营收同比下降主要是部分产品价格有所下降，但净利润同比增长明显，主要是原材料成本价格下降，及EC、UHMWPE、电子特气、PLA等新产品开始贡献利润。报告期内，先进高分子材料实现营收16.5亿元，占总营收的56.70%，毛利率21.28%，较去年同期小幅下滑3.22%；特种精细材料实现营收6.8亿元，占总营收的23.35%，毛利率26.72%，较去年同期大幅增加10.07%，贡献明显；副产品及其他营收5.8亿元，占营收的19.95%，毛利率6.71%，较去年同期增长2.88%。2025H1公司销售毛利率19.64%，较去年同期的16.89%有所修复。
    依托创新打造新材料平台，高端新材料产品不断丰富，新产能持续投放带来增量。公司持续聚焦新材料方向，重点关注国家需要、市场紧缺的高端材料，持续推进绿色化、高端化、差异化、精细化布局。公司围绕新能源材料、生物材料、电子材料、其他特种材料等重点领域，新布局了一批有核心竞争优势的高毛利产品。
    据公告，公司EVA产品全产全销，在巩固光伏、高端发泡、线缆三大应用领域市场份额的同时，开发出了新牌号产品，EOD业务持续稳定增长，高毛利产品占比进一步提升；拥有自主知识产权的多项高纯气体提纯关键技术，已在1万吨/年电子特气项目成功应用；UHMWPE装置经过优化调试，目前高负荷稳定运行，开发出锂电隔膜料、高端纤维料等5个牌号产品，已通过多家下游客户评价认证并获得主流客户稳定订单；重大项目联泓惠生“热塑性聚乙烯弹性体（POE）项目”土建工程基本完工，进入设备安装阶段，计划于2025年底前建成中交；PLA、PPC、XDI等装置技术壁垒高，填补了国内空白。
    此外，公司创新驱动取得新进展：固态电解质分散剂、硅碳负极粘结剂等新型电池关键功能材料部分产品通过了下游客户试用验证；开发出了多款聚烯烃新型催化剂；完成了高端特种表面活性剂、聚醚和特种助剂等15个新产品的开发；完成了PEEK产品中试；新增授权专利22项。
    公司新开发的产品均定位在新材料关键核心领域，需求确切、市场空间大，盈利能力强，具有较高的技术壁垒和较强的竞争力。随着新产能陆续释放与多领域协同发力，公司产业布局更趋完善，产品结构更加优化，在多个新材料领域领先的“专精特新”产业集群正在逐步形成。新项目将带来明显增量，公司盈利能力有望持续提升。
    投资建议：公司在多个新材料领域领先的“专精特新”产业集群正在逐步形成，根据市场需求不断优化产品结构，开发新产品，新项目将带来明显增量。我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.26/0.41/0.52元，对应当前股价的PE分别为76X/47X/37X，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格剧烈波动；需求下滑；项目进展不及预期等。

特斯拉Optimus Gen3，汽车零部件的人形机器人时刻

拓普集团(601689)
    事件：特斯拉Optimus Gen3量产加速，目前处于2.5版本向3.0版本图纸阶段，特斯拉计划在年底前完成Optimus3的原型设计，并于明年开始规模化生产，目标是在未来5年内年产100万台。
    特斯拉Optimus Gen3加速量产，核心供应商受益。拓普集团凭借在智能刹车IBS项目积累的各项技术能力，包括软件，电控、驱动、电机、减速机构、传感器等，公司切入机器人电驱系统及其他相关产品。该业务将打造拓普集团新的增长极，形成智能汽车+机器人部件的双产业发展模式。公司机器人电驱系统获得客户高度认可，公司2条电驱系统生产线于2024年1月正式投产，年产能为30万套电驱执行器。新增产能也已经启动规划设计，公司已启动电驱执行器第二工厂的建设。机器人电驱执行器项目进展顺利，按需迭代升级，开始批量供货。灵巧手电机已多次向客户送样，开始批量供货。此外，公司还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，进一步形成机器人业务的平台化产品布局。
    九大产品线驱动公司加速成长国际Tier1。公司在发展智能电动汽车八大产品线的同时，聚焦并拓展第九大产品线——机器人产业链关键产品与核心技术。去年公司汽车电子业务10倍增长，公司的热管理模块以自研高精度电子膨胀阀为核心，实现平台化设计与全球量产交付，奠定行业标杆地位；闭式空气悬架系统则在投产后快速爬坡，年内交付突破24万套，打破外资垄断。三大业务协同效应显著，机器人电驱打造新的增长极，热管理+空气悬架构筑技术壁垒，驱动公司加速成长国际Tier1。
    国际Tier1打造全球工厂布局。公司国际化战略加速。北美墨西哥热管理、底盘、减震工厂和内饰工厂已全部投产，二期项目有序推进中。波兰工厂二期加紧筹划中，为承接更多欧洲本土订单奠定基础。与此同时，公司积极布局东南亚市场，泰国生产基地的规划和建设工作正在加速进行中。公司在墨西哥蒙特雷基地加速布局饰件、热管理系统等产线，通过北美供应链本地化满足特斯拉等客户需求，有效规避美国对中国汽车零部件关税。
    投资建议：特斯拉Optimus Gen3加速量产，汽车零部件的人形机器人时刻。拓普机器人电驱执行器项目进展顺利，按需迭代升级，开始批量供货。灵巧手电机已多次向客户送样，开始批量供货。此外，公司还积极布局机器人躯体结构件、传感器、足部减震器、电子柔性皮肤等，进一步形成机器人业务的平台化产品布局。智能汽车+机器人业务高速成长。预计公司2025-2027年营业收入分别为339.26/411.2/490.5亿元，归母净利润分别为36.26/42.56/52.66亿元，EPS分别为2.09/2.45/3.03元，PE分别为26/22/18倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新业务进展不及预期，大客户销量不及预期，价格战加剧超出预期，原材料波动超出预期。

Q2利润阶段性承压，CDMO业务毛利贡献创新高

普洛药业(000739)
    事件
    2025年8月19日，公司发布2025年半年报，2025年H1公司实现营业收入54.44亿元（YoY-15.31%），归母净利润5.63亿元（YoY-9.89%），扣非净利润5.21亿元（YoY-13.59%）。
    观点
    Q2收入利润承压，毛利率显著提升。2025H1，公司实现营业收入54.44亿元（YoY-15.31%），归母净利润5.63亿元（YoY-9.89%），毛利率为25.73%，同比+1.30pct，净利率为10.34%，同比+0.62pct。分季度来看，Q2公司实现营业收入27.14亿元（YoY-15.98%），归母净利润3.15亿元（YoY-17.48%），扣非净利润3.15亿元（YoY-13.29%），受上年同期高基数影响，本期收入及利润承压，毛利率为27.46%，同比+2.11pct，净利率为9.10%，同比-0.20pct，我们认为Q2毛利率同比提升，净利率同比基本持平的主要原因是：①毛利率较高的CDMO业务占比提升；②美国波士顿实验室运营能力持续提升，商业化阶段项目同比较快增长，CDMO业务毛利率同比提升；③汇兑收益同比下降，财务费用同比增加3,039.52万元。
    CDMO业务逐步进入收获期，毛利贡献首次超API业务。分业务来看，2025H1受行业周期筑底和部分品种需求疲软影响，API业务实现销售收入36.03亿元，同比-23.41%，毛利4.93亿元，毛利占比35.23%，毛利率13.70%，同比-2.52pct；CDMO客户数和项目数持续增长，进行中项目1180个，同比+35%，其中商业化阶段项目377个，同比+19%，研发阶段项目803个，同比+44%,CDMO业务实现销售收入12.36亿元，同比+20.32%，毛利5.45亿元，毛利占比38.87%，首次超过API业务，毛利率44.04%，同比+3.95pct，预计未来2-3年随着公司前端项目向后端延伸，商业化订单数量将实现较快增长，逐步进入收获期；药品业务实现销售收入5.83亿元，同比-14.20%，毛利3.56亿元，毛利占比25.40%，毛利率61.03%，同比+0.73pct，公司计划未来每年新立项开发的制剂项目超过25个，从2026年起每年获批15-20个制剂产品，“多品种”策略将助力制剂业务实现较快增长。
    股票回购彰显长期发展信心。2025年2月19日，公司发布公告，拟以0.75-1.50亿元回购股份用于股权激励或员工持股计划，回购价格不超过22元/股（含）。截至2025年7月31日，公司以集中竞价交易方式累计回购公司股份1,003.00万股，占公司目前总股本的0.87%，成交总金额为1.44亿元（不含交易费用）。
    投资建议
    考虑到公司研发阶段项目高速增长，CDMO业务逐步进入收获期，同时原料药制剂一体化布局加速，随着CDMO及制剂业务占比提升，公司利润增长有望提速，预测公司2025/26/27年营收为107.78/117.83/131.31亿元，归母净利润为10.78/12.37/15.10亿元，对应当前PE为18/15/13X，持续给予“买入”评级。
    风险提示
    行业政策风险；市场竞争加剧风险；研发项目增长不及预期风险；原料药产品价格下滑风险；外汇汇率波动风险。

Q2营收季度新高，数据中心业务显著突破

顺络电子(002138)
    事件：公司发布25年中报，25年上半年实现营业总收入32.24亿元，同比增长19.80%；归属母公司股东的净利润4.86亿元，同比增长32.03%；扣除非经常性损益后的归属母公司股东净利润4.62亿元，同比增长32.87%。
    Q2创季度营收新高，端侧AI、数据中心、汽车电子领域增长强劲。公司Q2单季度实现营业收入17.63亿元，同比增长23.12%；归母净利润2.53亿元，同比增长27.74%；扣非归母净利润2.42亿元，同比增长27.16%。公司二季度业绩增长强劲，主要由于公司在端侧AI、数据中心、汽车电子领域实现放量，推动整体营收快速增长，其中数据中心订单在上半年显著突破。
    数据中心领域突破，打开增长弹性。全球算力基建爆发，公司在服务器领域布局成果持续兑现，产品覆盖AI服务器、DDR5、企业级SSD等高景气应用场景。25年上半年，公司应用于数据中心电源管理领域的各类模压平台功率电感销售增速明显提升，客户进展顺利。DDR5进入大规模渗透阶段，由于DDR5供电架构变化，电感形态轻薄化且低损耗化，公司推出的低损耗系列产品，已经在多家海外PMIC厂家测试认证并通过JEDEC效率标准。
    盈利预测与投资建议：预计2025-2027年营业总收入分别为72.83、88.75、107.45亿元，同比增速分别为23.51%、21.85%、21.08%；归母净利润分别为10.89、13.81、17.27亿元，同比增速分别为30.93%、26.80%、25.05%，对应25-27年PE分别为23X、18X、15X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

历史新高：液冷+人形机器人核心驱动

银轮股份(002126)
    事件：银轮股份创历史新高，公司的液冷业务加速增长，人形机器人业务布局提速。
    历史新高。我们在今年4、5月连发2篇报告，强call银轮股份的“人形机器人时刻”；并在去年8月发布报告，强call银轮“热管理龙头的AI时刻”。公司今年6月发布公告共同出资设立苏州依智灵巧，切入人形机器人灵巧手；另外，全球科技巨头引领算力数据中心资本开支持续上调，公司数据中心液冷业务高速增长；人形机器人+液冷，驱动公司股价历史新高。
    数据中心液冷+储能超充液冷打造第三增长曲线高增。公司依托车规级热管理技术，在数字能源领域实现多维度突破，于储能系统、超充设备及数据中心液冷解决方案等方向全面发力，其中集装箱式数据中心冷却系统采用“液冷+风冷”双模散热，单机散热功率达600-2200KW，以模块化部署优势提升数据中心建设效率。24年数字能源业务收入10.27亿元，同比+47.44%，占总营收8.08%，核心产品覆盖储能液冷空调、液冷板模块及数据中心散热系统。24年数字能源板块新增项目年收入9.53亿元，重点项目包括算力中心冷却机组、柴油发电机超大型冷却模块等，液冷技术规模化应用推动第三曲线业务进入高速成长期。
    人形机器人业务引领第四增长曲线突破。公司与伟创电气、科达利、开普勒等共同出资设立苏州依智灵巧驱动科技，公司是基于具身智能机器人在未来领域的发展前景，各方预期具身智能机器人核心零部件灵巧手将具有广阔的市场前景。目前是其产业及产品发展的关键时期，各方以合资方式成立新公司进行深度的合作，充分发挥各方在具身智能机器人领域的优势，通过各方的资源投入提升技术研发和制造能力，进一步提升合资公司的综合效益，推动具身智能机器人产业的快速发展。另外，公司在具身智能领域已获得10项机器人领域专利授权，在关键零部件开发与市场拓展方面均取得重要进展，为打开新的成长空间奠定基础。公司人形机器人业务制定“1+4+N”发展战略，力求在关键客户合作上实现更大突破，同时借助自身平台优势积极开展对外合作。公司前瞻布局，设立AI数智产品部，专注核心技术攻关与底层技术储备。
    全球布局，属地生产。2024年公司北美经营体实现自营业务收入19,646万美元，同比增长50.47%；实现净利润约604万美元，扭亏为盈，实现了里程碑式跨越。欧洲板块实现营业收入15,749.37万元人民币，同比增长31.29%。公司在美国，墨西哥，波兰，马来西亚，印度，瑞典均能生产基地布局。2025年，公司进一步完善全球属地制造布局，北美以休斯顿总部为核心，提升美国本土研发、销售、生产制造能力，完成墨西哥第三工厂建设并投产；在东南亚，马来西亚乘用车工厂建成投产，马来西亚商用车工厂完成建设规划；在欧洲，波兰新工厂（TMT）完成现有项目产能扩产。
    投资建议：我们在今年4、5月连发2篇报告，强call银轮股份的“人形机器人时刻”；并在去年8月发布报告，强call银轮“热管理龙头的AI时刻”。公司数据中心液冷+储能超充液冷成功打造第三增长曲线高增。公司构建"1+4+N"人形机器人战略，切入具身智能赛道，参与合资公司布局灵巧手引领第四增长曲线突破。预计2025-2027年收入分别为158/187/215亿元，归母净利润分别为10.7/13.3/16.5亿元，对应PE分别为29/24/19倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新能源乘用车销量不及预期；新业务拓展不及预期；原材料价格波动影响盈利。

Q2营收高增长，内外销市场拓展成效显著

石头科技(688169)
    事件：公司发布25年中报，25年上半年实现营业总收入79.03亿元，同比增长78.96%；归属母公司股东的净利润6.78亿元，同比下降39.55%；扣除非经常性损益后的归属母公司股东净利润5.00亿元，同比下降41.96%。
    Q2收入高增长延续，内、外销全面发力。公司Q2单季度实现营业收入44.75亿元，同比增长73.78%；归母净利润4.10亿元，同比下降43.21%；扣非归母净利润2.58亿元，同比下降50.30%。公司二季度延续营收高增长趋势，内销外销多点开花，全球扩张成效显著。内销方面，公司扫地机品类G30系列以及P20系列持续发力，推出P20Ultra、G30Space探索版，叠加国补政策刺激，二季度扫地机内销额高增，洗地机品类发力，推出A30Pro Steam、A30Pro Combo，随着产品矩阵不断丰富，价格带完善，洗地机内销额增长迅速，品牌市场份额持续提升。外销方面，公司在积极拓宽海外产品价格段的同时，积极拓展海外渠道，欧洲市场自营渠道比例显著提升，北美市场Amazon、Home Depot、Target、Bestbuy、Costco等线上平台开设线上品牌专卖店，通过线下门店和SKU数量的拓展，实现品牌建设与销量增长。
    短期盈利承压，后续有望迎来拐点向上。公司上半年毛利率44.56%，同比下降9.25pct，主要受到美关税以及洗地机产品销售额占比增加影响；公司25年上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为27.39%、2.87%、8.67%、-1.81%，同比变动+7.34、-0.18、-0.61、+0.51pc，销售费用主要受到二季度大促影响。伴随后续洗地机洗衣机品类规模出货，规模效应体现，叠加销售费转化为规模扩张，公司后续有望迎来盈利拐点向上。
    盈利预测与投资建议：预计2025-2027年营业总收入分别为185.42、229.27、296.82亿元，同比增速分别为55.23%、23.65%、29.46%；归母净利润分别为20.25、26.49、34.65亿元，同比增速分别为2.45%、30.84%、30.80%，对应25-27年PE分别为27X、20X、16X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

营收创历史新高，运营效率持续提升

晶晨股份(688099)
    事件：公司发布2025年中报，2025H1公司实现营收33.30亿元，同比增长10.42%；实现归母净利润4.97亿元，同比增长37.12%。单Q2来看，2025Q2公司实现营收18.01亿元，同比增长9.94%，环比增长17.72%，；实现归母净利润3.08亿元，同比增长31.46%，环比增长63.90%。
    营收历史新高，经营质量持续提升。2025H1，公司产品销售情况持续向好，一批新产品上市后迅速打开市场，产品销售规模不断提升。2025年上半年营收，创历史同期新高。分产品来看，公司主要产品线的销售均实现不同程度的增长。（1）受益于智能家居市场需求快速增长以及端侧智能技术渗透率的进一步提升，2025H1及Q2，公司的智能家居类产品销量同比增长均超过50%。（2）当前公司各产品线已有19款商用芯片携带公司自研的智能端侧算力单元。2025H1，携带自研智能端侧算力单元的芯片出货量超过900万颗，已超过2024年全年该类芯片的销售总量。（3）W系列产品2025H1实现销量超800万颗，Q2销量突破500万颗。其中Wi-Fi6芯片销量加速提升，Q2Wi-Fi6芯片销量超过150万颗，超过了2024年全年的Wi-Fi6芯片销量，环比Q1增长120%以上。2025Q2Wi-Fi6芯片销量占比在W产品线进一步上升至接近30%（去年同期不足5%）。后续W系列还会继续推出新产品拓展产品应用场景与产品矩阵，总体销售规模以及Wi-Fi6产品的销量和占比均会继续保持上升趋势。（4）公司6nm芯片自2024H2商用上市后，销售不断加速，在2025Q1单季度突破100万颗规模商用门槛后，2025Q2单季度再次突破250万颗，2025H1累计销量超400万颗，预计2025年全年销量有望达到千万颗以上。在2024年“运营效率提升年”的基础上，202年公司继续围绕运营效率提升进行持续改进。2025Q1实现综合毛利率36.23%，绝对值同比提升2.01个百分点；Q2实现综合毛利率37.29%，绝对值同比提升0.95个百分点，环比提升1.06个百分点。2025年公司运营效率提升的行动项还将持续落地，预计运营效率将会继续改善。
    降费增效成果显著，运营效率显著提升。2025H1，公司发生销售费用0.31亿元，销售费率0.93%，同比降低0.49pcts；发生管理费用0.67亿元，管理费率2.01%，同比降低0.34pcts；发生研发费用7.35亿元，研发费率22.07%，同比降低0.28pcts；发生财务费用-0.41亿元，同比上升0.45亿元，主要是报告期美元汇率变动，导致汇兑损失上升的影响。
    坚持多产品线战略，战略新品突破推动公司业绩增长。公司SoC芯片已广泛应用于家庭、汽车、办公、教育、体育健身、工业、商业、农业、娱乐、仓储等领域。在消费电子激烈竞争的环境下，保持主力S系列与T系列产品的市场份额与毛利率稳步提升，在全球范围内构筑了极强的竞争力和护城河，持续为公司的研发活动以及有竞争力的员工回报提供稳定的现金流。同时，公司近年来重点投入的一批战略新产品在2025年开始集中上市，上市之后迅速获得市场认可，均以较快速度突破了百万级的规模商用门槛，并带动公司芯片整体销售规模上了一个新台阶（2025Q2单季度出货量接近5千万颗）。后续，随着这些新产品的市场拓展不断深入，还将进一步带动公司整体销售规模持续增长。与此同时，公司不断挖掘未来潜力市场，将在端侧智能、高速连接、无线路由、智能视觉、智能显示、智能汽车等重点领域长期保持高强度研发投入与市场开拓力度，持续推出新产品，进一步驱动公司业绩增长。
    盈利预测
    我们预计公司2025-2027年实现营收75.97、92.53、106.10亿元，实现归母净利润10.66、14.42、18.76亿元，对应PE30.55、22.58、17.36x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期风险；行业景气度波动风险；其他风险

华发股份2025年中报点评：销售规模增长，减值短期拖累业绩

华发股份(600325)
    事件：
    公司发布2025年中报，2025年上半年公司实现营业收入382亿元，同比增长53.8%，归母净利润1.7亿元，同比下降86.4%。
    要点：
    营收增长，毛利率下滑叠加资产减值短期拖累业绩表现。
    受益于房地产项目集中交付结转规模扩大的影响，2025年上半年公司营收同比大幅增长53.8%，而实现归母净利润1.7亿元，同比大幅下滑86.4%。归母净利润降幅较大主要原因包括：1）2025年上半年整体毛利率为14.16%，较24年全年继续下降0.16个百分点；2）公司新增计提资产减值损失14.4亿元，计提信用减值损失0.79亿元，合计计提减值规模15.2亿元，而公司在历史同期未大规模计提资产减值损失；3）少数股东损益占比同比提升50.2个百分点至77.3%。
    加快销售去化，华东大区销售规模表现亮眼。
    上半年，公司以销售去化为核心，精准推动项目加快去化，坚决推进尾货清盘；通过租售并举、地物联动等方式，分类推进存量住宅、非住、车位等产品的盘活去化。公司上半年实现合约销售面积189.8万方，同比去年增加13.8%，实现全口径销售502.2亿元，同比提高11.1%，位列克而瑞销售榜单第11位，稳居行业前列。权益口径销售金额319.2亿元，权益销售比63.6%。分区域来看，华东大区、华南大区和北方区域2025年上半年实现销售金额分别为280.5/50.0/14.5亿元，占比分别为81.3%/14.5%/4.2%。其中华东大区为公司销售的基石区域，销售规模同比增加166.6%。
    投资策略稳定，聚焦核心城市核心区域。
    拿地方面，公司持续聚焦核心城市核心区域，创新多元投资策略，为公司的可持续发展积攒动能，25年上半年在成都获取2宗土地。截至2025年6月末，公司在建面积669.78万平方米，同比下降33.5%。此外，公司积极盘活闲置存量用地，近期公司公告深圳土储中心拟以44.05亿元收储子公司深圳融华置地持有的前海冰雪世界项目7块商业用地。
    保持多元融资渠道，融资成本延续下降态势。
    公司持续探索多元融资渠道，据公司8月公告披露，定向可转债申请已经获得证监会同意注册批复。若后续成功发行，将助力公司增加资金储备，增强现金流稳定性。此外，公司8亿元定向发行资产支持票据和100亿元中期票据均获得银行间交易商协会接受注册，同时华发78.2亿元公司债券注册申请获证监会批准。上半年公司资产负债结构继续保持稳健，截至2025年上半年末，公司长期有息负债占有息负债总额的比例保持在八成以上，公司“三道红线”保持绿档，上半年综合融资成本为4.76%，较2024年末下降46BP，延续下降态势。
    投资建议：
    公司具有国企背景，股东综合实力强，融资渠道畅通，流动性充裕。考虑到目前处于房地产行业深度调整期，公司仍面临一定减值压力，业绩承压，我们调整盈利预测，预计公司2025/2026/2027年归母净利润为17.35X/15.53X/13.43X，持续给予“增持”评级。
    风险提示：房地产行业政策风险；销售改善不及预期；毛利率下行超预期

全球领先的成形装备服务商，收购无锡微研进一步开拓应用领域

宁波精达(603088)
    事件：公司发布2025年半年报，上半年实现收入4.01亿元，同比增长1.10%，实现归母净利润6505.27万元，同比下降25.77%。其中Q2单季度实现收入2.15亿元，同比增长0.81%，实现归母净利润2867.56万元，同比下降16.43%。
    全球领先的成形装备服务商，2025H1毛利率有所下滑。公司主营业务为换热器装备和精密压力机的研发、生产和销售，换热器装备包括空调换热器和冷冻、冷链换热器及汽车微通道换热器专用成形设备，分别对应空调、冷冻、冷链行业和汽车热管理系统；精密压力机主要应用于汽车、家电、五金、电机电子等各行业冲压生产。其中，微通道换热器装备，随着全球城市化进程的加快、数据中心的扩张、智能城市的建设以及消费电子产品的普及，有望推动微通道换热器市场的增长，预计到2030年中国微通道换热器市场规模将接近200亿元人民币，年均复合增长率约10.8%。2025H1公司实现收入4.01亿元，同比增长1.10%，2025H1公司销售毛利率为36.90%，同比下降10.69pct，主要系并购无锡微研导致主营业务成本增加，2025H1销售净利率为16.59%，同比下降6.09pct，费用率方面，2025H1公司销售/管理/财务/研发费用率分别为7.65%/5.48%/-2.04%/5.05%，同比分别-2.27pct/1.47pct/-1.04pct/-0.09pct。
    收购无锡微研100%股权，有望资源整合发挥协同效应。公司通过发行股份并支付现金的方式收购了无锡微研100%股权，2025年5月1日完成了资产交割。收购完成后公司新增精密模具业务、精密冲压件业务及微孔电火花机床业务。未来，公司将借力充分利用宁波精达和无锡微研在技术研发、客户资源、业务拓展、品牌运作、精密加工、产线协同等方面优势，充分发挥协同效应，助力提升核心竞争力，实现产业链整合与技术优化。
    客户资源广泛，积极关注新方向。公司经过多年经营与发展，积累了长期稳定的家用、商用、汽车空调的客户资源，近年来，在汽车、电机、电子等行业拓展了广泛的客户资源。公司产品不仅畅销国内，还出口到美国、墨西哥、加拿大、日本、英国、法国、意大利、匈牙利、塞尔维亚、捷克、波兰等全球78个国家和地区。在新项目新方向上，关注EV、机器人、eVTOL轻量化成形、氢能、非金属成形等技术装备研发，无锡微研对AI数据中心空调热管理应用、汽车新能源热管理、钼合金板等软性材料领域的研发，适时启动相关项目立项及投资工作。盈利预测与投资建议：预计2025年-2027年公司营业收入分别为10.68亿元、11.84亿元和13.02亿元，归母净利润分别为1.61亿元、1.94亿元和2.37亿元，6个月目标价12.82元，对应2025年40倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧风险等。

业绩符合预期，发展韧性强劲

达瑞电子(300976)
    事件：达瑞电子发布2025年中报，2025H1，公司实现营收14.05亿元，同比增长28.04%；实现归母净利润1.32亿元，同比增长25.32%。
    消费电子业务基本盘稳固，新能源业务量、价、利齐升。分业务来看，2025H1公司消费电子业务实现营收8.07亿元，同比增长5.91%，其中结构性器件业务表现亮眼，实现营收4.32亿元，同比增长39.07%。目前，公司消费电子业务正处于巩固基本盘、促进新兴动能转化的关键期。2025H1公司新能源业务实现营收5.85亿元，同比增长81.32%，增长动力在于头部客户订单规模化交付（量）、高附加值产品占比提升（价）及智造降本增效（利）。
    经营质量持续提升，控费增效成果显著。2025H1，公司发生销售费用0.38亿元，销售费率2.70%，同比下降0.85pcts；发生管理费用0.73亿元，管理费率5.20%，同比下降0.73pcts；发生研发费用0.57亿元，研发费率4.06%，同比下降0.05pcts；发生财务费用-0.02亿元，同比增加0.06亿元，主要系汇率波动汇兑损失增加及资金管理收益减少所致。
    下游景气度延续，“大客户战略”发展韧性强劲。公司坚持大客户战略，是“端AI”与“新能源”领域头部客户的核心供应商。1.随着AI技术深度渗透和场景持续拓展，高端消费电子及新兴AI硬件产品对复杂性能的集成需求，对轻量化材料解决方案提出更高要求。面对需求扩张与技术升级的行业机遇与挑战，公司快速响应客户产品轻薄化升级需求，通过搭建轻量化材料技术平台，构筑端侧AI轻量化结构件的先发优势。为紧抓端侧AI硬件需求爆发的窗口期，公司通过战略并购维斯德（专注于碳纤维产品的研发与生产），快速整合构建“玻纤-碳纤”全体系解决方案，且同步推进轻型合金等材料研发，打造轻量化材料技术平台，研发创新型复合轻量化结构件，以满足高端消费电子及端侧AI行业头部客户需求。通过技术优势转化、战略并购以及前瞻研发储备等多措施并举，公司致力发展成为端侧AI轻量化材料综合解决方案商，未来增长空间有望全面打开。2.在“双碳”目标和全球能源转型的推动下，新能源汽车与光伏储能市场持续高速发展。公司通过精准的大客户战略，迅速进入动力电池、整车制造和储能系统头部客户供应链，头部客户集群效应推动业务收入持续增长。同时，规模效应带来的固定成本摊薄、智能制造实现的降本增效以及高附加值产品占比提高共同推动了新能源业务盈利能力的改善。
    盈利预测
    我们预计公司2025-2027年实现营收35.99、46.53、55.73亿元，实现归母净利润3.22、4.14、5.04亿元，对应PE26.17、20.37、16.73x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：新客户导入不及预期风险；行业景气度波动风险；其他风险。

安琪酵母：海外延续高增，盈利水平恢复超预期

安琪酵母(600298)
    事件：公司发布2025年中报，2025H1公司实现总营收78.99亿元，同比+10.10%，归母净利润7.99亿元，同比+15.66%，扣非净利润7.42亿元，同比+24.49%。其中2025Q2实现收入41.05亿元，同比+11.19%，归母净利润4.29亿元，同比+15.35%，扣非净利润4.05亿元，同比+34.39%。
    Q2海外延续高增表现，H1顺利达成增长目标。2025Q2公司收入同比增长11.19%，Q2收入环比提速，上半年顺利追平全年目标。分区域来看，Q2国内/国外分别实现收入23.1/17.8亿元，分别同比+4.3%/+22.3%，海外延续高增，国内业务剔除制糖影响来看，国内收入同比+2.8%，国内价格保持稳定的情况下销量实现稳步恢复，预计小包装酵母以及YE表现更优。分产品来看，Q2酵母及深加工产品实现收入29.8亿元，同比+11.7%，制糖/包装分别实现收入2.3/1.0亿元，分别同比+20.1%/+3.6%，食品原料与其他产品共实现收入7.8亿元，同比+9.3%。
    毛利率逐季改善明显，扣非表现超预期。2025H1/Q2公司毛利率分别为26.09%/26.19%，分别同比+1.81/+2.27pct，毛利率逐季改善明显预计主因糖蜜原材料、原辅料成本下降，以及去年同期海运费高企致毛利率基数较低，24/25榨季采购的糖蜜综合成本为1100+元，同比去年下降至少15%+。费用方面，Q2销售/管理/财务费用率分别同比+0.1/+0.2/+0.2pct，整体费用率略有提升；Q2税率同比-2.47pct至16.51%，但同时由于今年政府补助有所下降，其他收益占比同比-1.30pct至1.11%，25Q2净利率小幅提升，Q2净利率同比+0.56pct至10.82%。剔除政府补助基数影响后扣非净利率同比+1.70pct至9.86%，盈利水平恢复超预期。
    国内需求有望继续恢复，海外延续高增，原材料成本进入下行周期，业绩弹性恢复可期。2025Q2公司整体收入提速增长，顺利追赶年初增长目标，其中海外收入延续高增表现，海外业务主导酵母占比更高，较优的产品结构对公司盈利水平的恢复亦有较大贡献。同时公司扣非表现超预期，成本+产能制压因素减弱明显，公司进入盈利水平改善周期。展望2025年，公司收入目标增长10%，预计公司国内主导酵母需求逐步恢复，以及海外中东、非洲、亚太等新兴市场延续高增为主要增长驱动力，年初至今公司埃及、俄罗斯工厂已陆续投产，支撑海外需求放量增长。利润方面，海运费用已回落至正常水平，海内外糖蜜价格均呈下行趋势，预计今年糖蜜综合成本下降幅度在15%左右，加上主导酵母需求逐步恢复，对盈利水平均有较大拉动作用。短期考虑海外工厂以及国内普洱二期项目投产转固带来折旧摊销影响，预计今年整体盈利水平恢复明显。中长期来看，行业经历烘焙及消费升级产品（如YE、动物营养等）需求低迷、成本承压周期后，集中度有望向经营韧性强的头部企业进一步倾斜。公司酵母产能释放有条不紊，随需求逐步改善，业绩弹性恢复可期。
    盈利预测：我们预计2025-2027年公司实现收入168.7/187.7/208.5亿元，同比增长11.0%/11.3%/11.1%，实现归母净利16.0/18.9/21.2亿元，同比+20.8%/18.6%/11.9%，对应PE为21/17/16X。我们按照2025年业绩给25倍PE，一年目标价46.0元，给予“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；内部调整不及预期。

2025H1点评：业务量和净利润，均稳步增长

厦门空港(600897)
    事件
    近期，厦门空港披露2025半年报。本报告期内，实现营业总收入9.91亿，同比增+7.1%；归母净利2.53亿，同比增+1.1%；扣非归母净利2.19亿，同比增+15.41%；半年度的基本每股收益0.61元，加权ROE为5.53%，经营活动产生的现金流量净额为3.17亿元。
    分红政策，公司24年归母净利4.31亿，派发现金股息约1.33亿人民币，约占当年度净利比例的31%；全年分红1次，每股股利0.32元（含税）;若以年报披露日A股收盘价计算，分红股息率约为2.3%。
    点评
    厦门机场地处厦漳泉地区，覆盖区域GDP总量超过福建省总量60%是海峡西岸龙头机场，区域性航空枢纽。24年与境内外136个城市通航累计开通225条航线，其中境内航线175条、国际地区航线50条。
    24全年厦门机场旅客吞吐量2791万人次创历史新高。25H1，厦门机场累计完成运输起降9.70万架次，旅客吞吐量1431.64万人次，货邮吞吐量18.54万吨，分别同比增长3.83%，5.96%，3.91%。其中，境内旅客同比增长4.50%；境外旅客同比增长15.51%。
    公司目前经营业务主要分为航空性业务和非航空性业务，公司披露24年报：航空运输收入12.2亿，占比64.9%；租赁及特许经营权收入4.4亿，占比23.4%。
    投资评级
    公司已表示，翔安机场为控股股东投资建设管理，本公司目前无与之相关的应披露而未披露事项。厦门交通局新闻稿披露，新机场2026年底通航。我们认为，现有高崎搬迁到翔安是大概率事件。未来，新旧机场之间，业务过度和协同，将会是市场关注焦点。
    目前，公司业务量和利润，均呈现增长势头；25年4月披露《2025-2027年度股东回报规划》已覆盖新旧机场过度期；此两点均给予市场信心。我们看好未来新旧资产的融合式发展，维持“增持”评级。
    风险提示
    市场竞争风险；出行需求减弱风险；新旧机场业务协同风险；

科沃斯：2025Q2利润端高增，割草机和机器人产业链进入收获期

科沃斯(603486)
    事件：2025年8月15日，科沃斯公司发布2025年半年报。2025H1公司实现营收86.76亿元（+24.37%），归母净利润9.79亿元（+60.84%），扣非归母净利润8.60亿元（+54.34%）。
    2025Q2利润高增收入增速较快，2025H1科沃斯品牌全球出货增长强劲。1）分季度看：2025Q2公司实现营收达48.18亿元（+37.58%），收入端增速环比显著提升；归母净利润达5.05亿元（+62.19%），实现高速增长。2）分业务看：2025H1公司服务机器人/智能生活电器/其他产品收入分别为48.49亿元（+42.76%）、37.27亿元（+6.26%）、1.00亿元（+39.02%），其中科沃斯品牌服务机器人和添可品牌洗地机全球出货分别达187.6万台（+55.5%）和197.4万台（+17.5%）；3）分地区看：2025H1公司境内、境外收入分别为51.45亿元（+24.54%）、35.32亿元（+24.13%）；境内外市场协同发力，共同驱动公司业务规模快速扩张。
    2025Q2净利率实现逆势提升，期间费用端整体控制合理。1）毛利率：2025Q2公司毛利率达49.73%（同比-1.32pct），出现小幅下滑。2）净利率：2025Q2公司净利率达到10.48%（同比+1.59pct），相较毛利率实现逆势提升，主系期间费用率得到合理控制。3）费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为+29.71%/+2.91%/+5.64%/-2.86%，分别同比-1.14%/-1.10%/-0.80%/-1.73%，公司费用端整体优化效果较明显。
    割草机等新业务进入收获期，机器人领域协同效应持续释放。1）新品类：公司擦窗和割草机器人等新兴业务已陆续进入收获期，2025H1公司新品类海外收入实现同比+120.6%的靓丽增长。2）机器人：公司围绕机器人及人工智能产业链进行长期战略布局，被投企业包括地平线、仙工智能、睿尔曼机器人、南京芯视界、感图科技、因时科技等，逐步构建了覆盖核心部件、感知技术、运动控制及场景应用的完整生态体系，协同效应也在持续释放；2025年7月28日公司正式签约计划投资2亿元的“机器人核心部件及机器人本体制造项目”，同时在8月于浙江设立擎鼎具身智能公司，公司在机器人技术链、产业链的布局持续完善。
    积极推进业务全球化布局，2025Q2欧美市场均实现高速增长。公司2025Q2海外业务增速实现环比提升，其中科沃斯品牌增速达+66.6%。分区域看：a）欧洲：通过推出滚筒活洗等系列新品提升高端市场份额，并持续优化渠道结构，2025Q2收入同比+89.2%。b）美国：面对关税加征政策反复的外部因素影响，公司在加速完善海外供应链布局的同时聚焦中高价格段市场，助力2025Q2收入实现同比+86.5%的高速增长。c）亚太：公司覆盖澳新、东南亚等多个市场，并持续推进渠道和品牌端建设，助力业务规模快速扩张。
    投资建议：行业端，国补政策对扫地机行业的拉动作用持续显现；同时随着全能型基站产品性能优化和价格下探，扫地机销量有望不断增长；洗地机行业发展态势持续向好。公司端，作为扫地机和洗地机行业龙头有望分享行业红利，科沃斯+添可品牌双轮驱动，产品覆盖多价格段，全域布局线上线下渠道，市场份额或将进一步提升；同时割草机器人等新品类逐步进入规模化收获期；公司在机器人产业链的完整生态布局的协同效应也在持续释放，有望为公司中长期收入业绩增长提供助力。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为18.18/21.18/25.20亿元，对应EPS分别为3.16/3.68/4.38元，当前股价对应PE分别为28.96/24.86/20.89倍。维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、海外扩展不及预期、关税加征政策反复、原材料价格波动、汇率波动等。

2025H1点评：业绩短暂承压，中长期增长可期待

五洲交通(600368)
    事件
    近期，五洲交通披露2025半年报。本报告期内，实现营业总收入8.13亿，同比增+2.98%；归母净利3.16亿，同比减-10.46%；扣非归母净利3.06亿，同比减-11.13%；半年度的基本每股收益0.2元，加权ROE为4.55%，经营活动产生的现金流量净额为4亿元。
    分红政策，公司24年归母净利6.98亿，派发现金股息约2.1亿人民币，约占当年度净利比例的30.2%；全年分红1次，每股股利0.131元（含税）;若以年报披露日A股收盘价计算，分红股息率约为3.05%。
    点评
    公司是广西唯一一家经营公路收费业务的上市公司，主要经营收费公路业务，以及商贸物流、资产经营业务。25半年报主要业务结构，拆分如下：
    通行费板块，收入5.41亿，同比减-10.1%；此业务营收占比66.5%毛利贡献占比92.8%；同比下降原因是：坛百路受平行二级路分流影响坛百路货车清分收入同比减少。
    商贸物流板块，收入2.35亿，同比增+33.7%；此业务营收占比28.9%，毛利贡献占比5.76%；毛利金额同比微降。
    投资评级
    公司多措并举提质提效，包括：采用大模型研发机电AI帮助收费设备智能运维，金桥园区引入新客户，万通园区小改造带动入园车辆增长大厦招商引进广西跨境电商总部基地入驻。目前正抓住时机，启动30亿元可转换公司债券申报工作，筹集坛百路改扩建项目资本金。
    我们看好公司未来发展，尤其是平陆运河明年建成通航后，或带来车流量和物流量的双增长。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    收费政策风险；市场竞争风险；改扩建项目风险；融资风险；

重庆啤酒：税率影响盈利，静待量价修复

重庆啤酒(600132)
    事件：重庆啤酒发布2025年半年报，2025H1年实现营收88.39亿元，同比-0.24%，归母净利润8.65亿元，同比-4.03%，扣非归母净利润8.55亿元，同比-4.03%。2025Q2实现营收44.84亿元，同比-1.84%，归母净利润3.92亿元，同比-12.70%，扣非归母净利润3.88亿元，同比-12.26%。
    二季度销量好于行业，产品结构承压。上半年国内啤酒销量承压，2025H1规模以上啤酒企业累计产量1904.4万千升，同比下降0.3%。2025H1公司销量/吨价分别为180.1万吨/4779元/吨，同比+1.0%/-1.1%，2025Q2销量/吨价分别为91.7万吨/4755元/吨，同比持平/-1.9%，公司销量好于行业平均，二季度结构继续承压。分结构看，2025H1公司高档/主流/经济产品分别实现收入52.7/31.5/2.0亿元，同比+0.0%/-0.9%/+5.4%，2025Q2公司高档/主流/经济分别实现营收26.6/16.0/1.0亿元，同比-1.1%/-3.6%/+4.8%，二季度经济产品较为稳健，预计因餐饮渠道承压高档、主流产品均下滑，高档产品中嘉士伯、风花雪月、乐堡预估保持增长，疆外乌苏、1664承压，主流产品中预估重庆和大理销量下滑，公司上半年陆续推出近30款新品，涵盖精酿、1L大容量装、茶啤、果味汽水及能量饮料，积极拓展消费场景与饮料品类。分区域看，2025H1西北区/中区/南区分别实现营收26.0/35.3/24.8亿元，同比+1.7%/-0.7%/-1.5%，其中2025Q2西北区/中区/南区分别实现营收14.2/17.0/12.5亿元，同比+1.9%/-2.9%/-4.5%。截至2025Q2末公司经销商数量达3091名，环比2025Q1末净增11个。
    成本红利释放提升毛利率，所得税率提升净利率略有下滑。2025H1
    公司毛利率达49.8%，同比+0.6pct，2025Q2公司毛利率达51.2%，同比+0.8pct，成本端，2025H1吨成本为2462元/吨，同比-2.4%，2025Q2纯成本2385元/吨，同比-3.4%，原材料价格下降成本红利逐渐释放，毛利率因吨成本下滑有所提升。2025H1税金及附加/销售/管理费用率分别为6.4%/15.1%/3.3%，同比+0.1/-0.2/+0.2pct，2025Q2税金及附加/销售/管理费用率分别为6.6%/17.3%/3.1%，同比+0.2/+0.2/+0.2pct，上半年费用投放整体较为稳定。2025H1公司归母净利率9.8%，同比-0.4pct，2025Q2公司归母净利率8.7%，同比-1.1pct，因上半年部分区域税收优惠收缩，所得税率提升3.1pct净利率有所下滑。
    投资建议：根据公司2025H1业绩以及近期动销情况，我们调整公司盈利预测。预计2025-2027年收入增速0%/2%/2%，归母净利润增速分别3%/7%/5%，EPS分别为2.38/2.53/2.65元，对应PE分别为23x/22x/21x，按照2026年业绩给予23倍，目标价58.19元，给予“增持”评级。
    风险提示:宏观经济承压、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。

贵州茅台：业绩符合预期，茅台酒表现稳健

贵州茅台(600519)
    事件：2025H1公司实现营业总收入910.94亿元，同比增长9.16%；实现归母净利润454.03亿元，同比增长8.89%，扣非归母净利润453.90亿元，同比+8.93%。2025Q2公司实现营业总收入396.50亿元，同比增长7.26%；归母净利润185.55亿元，同比增长5.25%，扣非归母净利润为185.40亿元，同比+5.23%。。
    茅台酒稳健增长，系列酒Q2边际承压。公司上半年收入端实现稳健增长，完成年初9%增长目标。分产品看，2025H1茅台酒/系列酒分别实现营收755.90/137.63亿元，同比+10.2%/+4.7%，其中2025Q2茅台酒/系列酒分别实现营收288.60/72.11亿元，同比+11.0%/-6.5%，茅台酒增速较一季度环比提升，增长主要来自公斤装茅台以及文创产品，非标贡献率较低，预计对毛利率有所拖累；系列酒下滑主要系一方面2024Q2增长42.5%基数较高，另一方面需求承压。2025H1酒类产量为7.33万吨，同比增长18.6%，其中茅台酒/系列酒产量分别为4.37/2.96万吨，同比增长11.8%/30.4%。分渠道看，2025H1公司直销/批发渠道分别实现收入400.10/493.43亿元，同比+18.6%/+2.8%，直销占比44.8%，同比+3.5pct，2025Q2公司直销/批发渠道分别实现收入167.9/219.8亿元，同比+16.5%/+1.5%，直销占比43.3%，同比+3.4pct，直营占比进一步提升，直销增长主要由经销商非标配额转自营拿货贡献。2025H1i茅台实现营收107.6亿元，同比+5.0%，其中2025Q2实现营收48.90亿元，同比-0.3%。2025Q2境外收入同比+27.64%至17.74亿元，占比4.58%，同比+0.72pct。经销商国内/国外分别达2280/115个，报告期内净增加137/11个。
    毛利率略有下滑，费用率相对稳定。2025H1公司毛利率为91.30%，同比-0.46pct，其中2025Q2毛利率90.42%，同比-0.26pct，毛利率同比下滑主因公斤茅放量以及高毛利的非标产品占比下降导致茅台酒毛利率有所下降。2025H1税金及附加/销售/管理费用率分别为15.31%/3.58%/4.06%，同比-0.86/+0.44/-0.54pct，费用率整体相对稳定，销售费用率增加主要为市场推广及服务费以及广宣费分别增加19.9%和51.0%。2025H1净利率达52.56%，同比-0.14pct。2025Q2合同负债为55.07亿元，同比/环比-44.86/-32.81亿元，蓄水池有所下降预计和Q2淡季动销偏弱以及禁酒令影响下渠道较为谨慎相关。
    投资建议：根据公司2025H1业绩以及近期动销情况，我们调整公司盈利预测。预计2025-2027年收入增速分别为9.1%/9.4%/8.5%，归母净利润增速分别为9.6%/9.7%/8.6%，EPS分别为75.2/82.5/89.6元，对应当前股价PE分别为19x/17x/16x，按照2025年21X给予目标价1579.62元，给予“增持”评级。
    风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。

两机业务稳步增长，在研项目进展顺利

航亚科技(688510)
    事件：公司发布2025年半年度报告，2025年1-6月实现营业收入3.69亿元，较上年同期增长8.76%；归属于上市公司股东的净利润0.61亿元，较上年同期下降8.92%；基本每股收益0.24元，较上年同期下降7.69%。
    两机业务稳步增长，产品竞争力不断提升。报告期内，公司航空发动机和燃气轮机零部件业务收入同比增长8.07%。在国际业务方面，公司与国际客户的合作粘性进一步提升。其中，公司在赛峰集团年度供应商大会上获得“最佳绩效供应商”奖项，同时与赛峰集团各业务单元开展了多次不同层级的业务考察与交流。通过深化技术对接与产能协同，双方战略合作伙伴关系显著增强，合作边界持续拓宽，产品从压气机叶片向转动件结构件扩张。在国内业务方面，受益于产能及交付能力的提升，叠加下游市场需求端放量，公司国内发动机零部件业务同比增长44.26%。通过持续优化产品结构和市场布局，聚焦批产项目，产品竞争力不断提升。
    加大研发投入力度，在研项目进展顺利。报告期内，公司在研项目进展顺利，如Leap系列环形机匣研制项目已完成2个件号的工艺验证并交付；CJ2000压气机6-10级盘鼓惯性摩擦焊接工艺研发项目已完成焊接试验，等待试验结果和工艺批准；广瀚燃机项目涡轮盘研制项目已完成4个件号加工并提交客户批准；中国航发燃机项目压气机转子组件研制项目已完成单件加工及组件焊接，正在开展焊接组件后机加工等。报告期内，公司研发投入2,922.35万元，同比增长25.84%。截至2025年6月底，公司累计申请知识产权185项，其中专利170项；累计获得知识产权121项，其中专利106项。持续研发投入为公司未来发展奠定坚实基础。
    盈利预测与投资评级：预计公司2025-2027年的净利润为1.56亿元、1.92亿元、2.28亿元，EPS为0.60元、0.74元、0.88元，对应PE为42倍、34倍、29倍，维持“买入”评级。
    风险提示：订单增长不及预期；新产品研发进度不及预期。

春风动力：2025Q2业绩超预期高增，极核电动打开增量空间

春风动力(603129)
    事件：2025年8月11日，春风动力发布2025年半年报。2025H1公司实现营收98.55亿元（+30.90%），归母净利润10.02亿元（+41.35%），扣非归母净利润9.51亿元(+38.38%)。单季度看，2025Q2公司营收56.05亿元（+25.45%），归母净利润5.87亿元（+36.04%），扣非归母净利润5.41亿元（+30.21%）。
    2025H1极核电动亮眼高增，全地形车龙头地位稳固。1）全地形车：2025H1销量10.18万辆，销售收入47.31亿元（+33.95%），出口额占行业74.05%，核心新品U10PRO零售端表现优秀，欧洲市场CFMOTO品牌市占率持续居首，GOES品牌跻身前六。2）摩托车：2025H1销量15.03万辆，其中内销/外销分别7.91/7.13万台；高端化、全球化拉动收入稳健增长（33.46亿元/+3.03%），其中内销收入16.97亿元（+17.35%），200CC以上跨骑车型领跑行业，外销收入16.49亿元，完成欧洲五国代理权切换赋能长期发展，CFlite品牌渗透力稳步增强。3）电动两轮车：2025H1销量25.05万辆，销售收入8.72亿元（+652.06%），新增长曲线表现靓丽，针对女性、高端、高性能等细分市场推出多款新品，产品矩阵持续丰富。
    2025Q2净利率改善，费用结构优化运营提效。1）毛利率：2025Q2公司毛利率27.35%（-3.47pct），或系关税影响四轮业务、相对低毛利率的极核业务占比提升等。2）净利率：2025Q2净利率11.04%（+0.95pct），有所改善或系费用端整体优化。3）费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.34/4.03/5.37/-1.18%，同比-3.87/-0.64/-0.66/+0.56pct，销售费用率明显下降，管理费用率优化运营效率提升。
    投资建议：行业端，全球全地形车市场量稳质升，国内消费者教育强化；摩托车出口上行，消费者升级置换需求及海外市场拓展赋能行业成长；以旧换新+智能化升级有望进一步刺激需求。公司端，系国内行业龙头，品牌深耕与拓展市场加速，产品矩阵持续丰富，四轮车聚焦大排量与场景化细分，两轮车新品补充兼顾性能与舒适性，电动车发力个性化与智能化设计。提升墨西哥、泰国基地对美产品输出占比，加码墨西哥本土零部件自制与采购，供应链持续升级，有望支撑公司收入业绩持续增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为19.54/24.43/29.98亿元，对应EPS分别为12.81/16.01/19.65元，当前股价对应PE为21.08/16.87/13.74倍。维持“买入”评级。
    风险提示：行业政策趋严、国际贸易形势变化、关税加征、汇率波动、市场竞争加剧、技术研发不及预期等。

业绩延续高增长，AI引领未来发展

智微智能(001339)
    事件：公司发布2025年中报，2025年上半年收入19.47亿元，同比增长15.29%；归母净利润1.02亿元，同比增长80.08%。
    业绩高增。2025年上半年，公司毛利率为24.40%，同比增加了5.37pct。毛利率的提升主要系高毛利的智算业务和工业物联网业务收入增速延续了高增长态势。公司的三项费用率基本保持平稳，2025年上半年公司的净利率为9.31%，同比增加了3.22pct。
    智算持续高增长，工业物联网增速表现优异。2025年上半年，公司智算业务收入2.98亿元，同比增长146.37%。受益于算力需求的增长以及英伟达等产业链龙头的良好发展态势，有望在未来继续推动公司业绩的增长。公司工业物联网收入1.45亿元，同比增长126.38%。公司已与工业自动化、医疗、能源、轨道交通、汽车电子、具身智能等领域的多家头部企业建立了深度合作关系。
    面向AI发布多款新品。基于英特尔、英伟达AMD以及国产的瑞芯微、海光、龙芯、飞腾等国产平台，公司推出了不同的AI终端产品，包括AIPC、AI BOX、AI OPS；面向ICT基础设施，公司提供了AI服务器、AI工作站、AI算力一体机等产品；面向智算业务，公司发布了腾云HAT云平台，提供弹性租赁服务。
    投资建议：公司智算业务和工业物联网均处于高速增长态势。预计2025-2027年公司的EPS分别为0.85/1.23/1.58元，维持买入评级。
    风险提示：智算业务不及预期；行业竞争加剧。

2025年半年报点评：兽用化药持续向好，宠物动保未来可期

金河生物(002688)
    事件：近日公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入13.90亿元，同比增长30.45%；实现归母净利润1.38亿元，同比增长51.52%；实现扣非归母净利润1.28亿元，同比增长50.88%。
    兽用化药板：2025年上半年化药板块实现收入8.60亿元，同比增长72.15%，占营业收入的61.83%。主要产品金霉素预混剂销量较去年同期相比有较大增长，国内外市场均实现了同步增长。2025年上半年原材料玉米价格较去年同期相比下降11.90%，能源、煤炭等其他辅助材料的价格也有不同程度的下降，使得今年金霉素的生产成本继续下降。公司预计2025年下半年金霉素国内外市场的销量会持续增长。
    宠物动保板块：公司2025年开始加大宠物动保业务布局力度，目前在售产品15个，其中保健品8个（自有品牌）、功能性食品6个、狂犬疫苗1个；正在申报的产品十多个，包括驱虫药、治疗药以及疫苗产品。此外，公司研发了一款宠物APP—艾宠易，将AI赋能宠物板块，预计近期上线，一期功能涵盖表情识别、图片识别、养宠百科、商品选购等，二期、三期功能会上线AI问诊、AI诊疗等功能。公司将宠物业务作为重点战略板块有序推进，预计未来宠物动保业务会成为公司营收增长的新曲线。
    盈利预测及估值：公司作为多元化布局的动保公司，看好公司未来业绩的持续增长，我们预计公司2025-2027年营收分别达到28.9亿、34.1亿、39.2亿，归母净利润分别为2.46亿、3.14亿、3.31亿，EPS分别为0.32元、0.41元和0.43元，维持“买入”评级。
    风险提示：产品涨价不及预期、关税政策风险等。

燕京啤酒：U8全国化稳步推进，二季度业绩超预期

燕京啤酒(000729)
    事件：燕京啤酒发布2025半年报，2025H1实现营收85.6亿元，同比+6.4%，实现归母净利润11.0亿元，同比+45.4%，实现扣非归母净利润10.4亿元，同比+39.9%。2025Q2实现营收47.3亿元，同比+6.1%，实现归母净利润9.4亿元，同比+43.0%，实现扣非归母净利润8.8亿元，同比+38.4%，扣非归母净利润超此前业绩预告上限。
    弱市之下量价齐升，U8全国化带动产品结构持续升级。上半年国内啤酒销量承压，2025H1规模以上啤酒企业累计产量1904.4万千升，同比下降0.3%。拆分量价，2025H1公司销量/吨价分别为235.17万吨/3358元/吨，同比+2.0%/+4.8%，公司产品量价齐升，根据渠道调研，预计上半年U8销量增长28%，U8全国化势能持续释放带动吨价快速提升。分结构看，2025H1公司中高档/普通产品分别实现收入55.4/23.6亿元，同比+9.3%/+1.6%，中高档产品占比提升1.6pct至70%。分产品看，2025H1啤酒实现营收79.0亿元，同比+6.9%；天然水业务营收941万元，同比+21.1%；饮料业务营收8301万元，同比+98.7%，公司推行“啤酒+饮料”组合营销，推出了首款全国饮料大单品——倍斯特嘉槟橙味、荔枝味、果味汽水，后续表现值得期待。分区域看，2025H1华北/华东/华南/华中/西北分别实现收入48.5/9.0/18.3/6.3/3.5亿元，同比+5.6%/+20.5%/+0.3%/+15.3%/+3.8%，华北大本营保持稳定增长，主要拓展流通渠道，华东、华中区域公司积极布局，小基数下实现快速增长。分渠道，2025H1传统/KA/电商分别实现收入74.9/2.7/1.4亿元，同比+6.0%/+23.0%/+30.8%。截至2025H1末经销商达8549家，环比2024年末净减少83家，经销体系不断优化。2025H1子公司桂林漓泉/福建惠泉分别实现营收20.0/3.5亿元，同比+0.0%/+0.9%，实现净利润3.8/0.4亿元，同比+18.4%/+25.2%。
    改革提效稳步推进，盈利能力快速提升。2025H1公司毛利率45.5%，同比+2.1pct，其中啤酒业务毛利率45.7%，同比+1.0pct，吨成本为1824元/千升，同比+2.8%，成本上涨主因吨包装材料同比+5.7%，预计为季度间确认节奏影响。2025H1税金及附加/销售/管理费用率分别为8.21%/10.33%/10.35%，同比-0.3/-0.5/-1.1pct，其中2025Q2税金及附加/销售/管理费用率分别为8.27%/6.02%/9.21%，同比+0.2/-4.0/-1.9pct，二季度销售费用率下降明显或因费用投放节奏影响，预计全年维度相对稳定。2025H1公司归母/扣非归母净利率达12.9%/12.1%，同比+3.5/+2.0pct，其中2025Q2归母/扣非归母净利率达19.8%/18.7%，同比+5.1/+4.4pct，盈利能力进一步提升，改革红利持续释放。
    投资建议：根据公司2025H1业绩以及近期动销情况，我们调整公司盈利预测。预计2025-2027年收入增速6%/5%/4%，归母净利润增速分别44%/19%/11%，EPS分别为0.54/0.64/0.71元，对应PE分别为23x/20x/18x，按照2025年业绩给予27倍，目标价14.58元，给予“增持”评级。
    风险提示:宏观经济承压、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。

传统业务为基石，复合箔材产业化落地

英联股份(002846)
    事件：英联股份发布半年报业绩预告，公司预计实现营业收入10.7亿-11.3亿元，同比增长9.85%-16.01%，净利润2300万-2800万元，同比大幅增长360.57%-460.70%，扣非净利润1750万-2250万元，同比激增638.58%-849.61%，基本每股收益0.0528-0.0667元/股。业绩变动原因，快消品金属包装易开盖板块营收稳增，经营效益显著改善，全球化战略推进，智能化设备产能释放提升产品竞争力，增值税加计抵减政策对净利润产生正面影响等。
    点评：
    传统业务持续向好。公司专业从事“安全、环保、易开启”金属包装产品研发、生产和销售的国家高新技术企业，在汕头和扬州两大基地产能持续释放;其中汕头基地主要生产干粉易开盖和罐头易开盖，扬州基地主要生产饮料易开盖。经过多年发展，公司现已形成覆盖食品(含干粉)、饮料、日化用品等多应用领域，拥有全品类的产品线、能够满足客户多样化需求及一站式采购的快速消费品金属包装产品供应商。公司在汕头和扬州两大智能生产基地产能持续释放，其中汕头基地主要生产干粉易开盖和罐头易开盖，扬州基地主要生产饮料易开盖。2024年，金属制品几乎贡献了全部收入为20.17亿元，同比增长15.46%。
    重金投入复合箔材，打造新增长极。随着新能源汽车行业的快速发展，汽车安全和成本一直是车企和消费者考虑的重要问题，为解决相关问题，头部的锂电池企业提出复合集流体构想，采取“三明治”结构，在4.5微米的高分子材料两侧各镀上1微米的金属层。复合铜箔、复合铝箔相对传统箔材减重分别为55%和64%，优点有：（1）提高电池系统能量密度；（2）降本效果显著，即使考虑固定资产投资，复合铜箔的综合成本还是明显占优。（3）采用复合箔材后，能够减少电芯内短路的发生，提高电芯的安全性。在此背景下，公司全力打造江苏英联复合铝箔、复合铜箔项目，规划总投资30.89亿元人民币，对应产能预计达到1亿m2复合铝箔、5亿m2复合铜箔，并组建了一支专业经验的技术开发团队，保障复合集流体产品研发工作的有序推进。截至目前，已有5条日本爱发科复合铝箔生产线和5条复合铜箔生产线，复合铝箔和复合铜箔产品已深入下游的动力电池、消费电池、储能电池客户进行测试反馈，并在部分头部客户取得了进一步的深度合作。同时，面向固态电池的需求，开发锂金属/复合集流体负极一体化材料、硫化物固态电池专用复合铜箔等材料，正与下游的汽车公司、头部电池公司进行对接送样。
    复合箔材即将迎来收获期。锂电池产品测试周期较长，公司通过与下游客户的长期合作，部分客户已经给出订单。2024年，江苏英联获得韩国U&SENERGY批量订单(10万m2复合铝箔和5万m2复合铜箔)，并于2024年11月26日签署了《战略合作协议》,U&S公司认定江苏英联为未来三年复合集流体的唯一供应商，计划2025年向江苏英联采购200万m2复合铝箔10万m2复合铜箔，2026年-2029年需求将会持续增长，并向江苏英联进行采购。2025年8月5日，公司与某知名圆柱电池公司签署《战略合作协议》，双方基于各自在技术、资源等方面的优势达成战略合作，有利于实现复合集流体材料与锂电池研发生产的高效结合，深化电池材料产业链上下游的合作紧密度，实现相互赋能、协同发展的新格局，共同推动复合集流体和相关电池材料技术的应用和产业化进程。
    投资建议：在未来几年，公司将形成易开盖和复合箔材双主业运营。考虑到当前复合箔材产业化已经取得明显进步，公司作为行业内少有的同时布局复合铜箔、复合铝箔和固态复合箔材，将率先受益，成为第二增长曲线。我们预测2025-2027年公司归母净利润分别为0.46亿、0.68亿、1.5亿元，对应的PE分别为150倍，100倍和47倍，给予“买入-A”评级。
    风险提示：复合箔材进展不及预期；快消品市场需求不及预期；市场竞争加剧；产能释放不及预期。

稀土永磁龙头，延产业链布局新方向

金力永磁(300748)
    事件：公司发布半年报业绩预告：预计2025H1营业收入约35亿元，同比增长4%至5%，归属于上市公司股东的净利润为30,000万元～33,500万元，同比增长151%～180%。非经常性损益（税后）约为7,000万元，去年同期为8,567.26万元。扣除非经常性损益后的净利润为23,000万元～26,500万元，同比增长576%～679%。业绩变动是因为公司积极开拓市场，聚焦新能源和节能环保领域，包括新能源汽车、节能变频空调、风力发电等核心应用领域。配合国际知名科技公司进行具身机器人电机转子研发，并布局低空飞行器领域，有小批量交付。
    点评：
    稀土永磁规模持续增长，产量全国第一。公司专注高性能稀土永磁材料，尤其是渗镝（铽）技术全球领先，与全球众多知名公司保持长期的合作关系，产品广泛应用到汽车、压缩机等领域。2024年底，公司稀土永磁产能达3.8万吨，成品产量超过21597吨，中国第一。2025年将扩至4万吨并建成机器人磁组件生产线。2025年1月，公司宣布投资10.5亿元建设年产2万吨高性能稀土永磁材料绿色智造项目，预计2027年总产能将达6万吨。稀土永磁是多种电机产品的核心部件，成本占比高，技术要求前沿，公司从磁材向磁组件领域延伸，具有产业链优势。未来，公司将形成磁材和磁组件协同发展的模式。中国海关总署公告《2025年第18号公布对部分中重稀土相关物项实施出口管制的决定》，对钐、钆、铽、镝、镥、钪和钇等相关物项出口管制，该政策的实施有利于行业向头部企业集中。
    稀土永磁需求持续增长。稀土永磁凭高效率、小型化、轻量化的特征优势日益显现，被广泛应用到汽车、节能电机、轨道交通、机器人、白色家电、消费类电子、新能源和航空航天等领域，需求逐年增长。随着新能源汽车渗透率不断提高，其对最高性能稀土永磁的需求持续增长，纯电动乘用车约2-3kg/辆，插电混合动力乘用车约1.5kg/辆。低空领域的eVTOL对稀土永磁的需求量将持续增长，从公开信息看，eVTOL采用多电机模式，且功率较大，单台eVTOL对稀土永磁的需求较大。另外，人形机器人有望成为稀土永磁下一个爆发市场。2023年10月，工信部发布《人形机器人创新发展指导意见》，2024年以来，我国各地密集发布机器人产业支持政策。
    海外已特斯拉optiums为主的人形机器人性能不断完善，引领全球机器人的发展。2025年将成为AI机器人市场的重要转折点，逐步放量。
    稀土涨价，利好产业链发展。中国具有全球最大的稀土资源，全球领先的稀土及材料技术，一直以来是全球稀土及制品的最重要供应国。2024年，中国稀土配额为27万吨，其中轻稀土25万吨多，同比增长6.36%，重稀土接近2万吨，没有增加。冶炼分离配额25.4万吨，同比增长10.43%。另外，还有进口矿作为补充，根据海关总署数据，2024年，中国进口的稀土产品13.3万吨，同比下滑28.9%。其中，进口稀土氧化物4.97万吨，同比增长11.36%，进口稀土金属0.06万吨，进口稀土盐类产品8.28万吨，同比减少33.16%。2025H1，进口量为5.7万吨，同比微增。过去两年，国内稀土价格地位运行，2025年以来，稀土价格有所上涨，资源涨价产业链具备传导能力，公司有望受益。
    投资建议：公司在稀土永磁技术和产量方面均行业领先，客户涵盖众多国内外知名公司，公司也积极布局新产品。稀土价格底部上涨，价格将在产业链传导，全产业链受益。另外，国家对稀土产品实施出口许可制度，行业有望向头部集中。我们预测2025-2027年公司归母净利润分别为7.24亿元，8.53亿元和9.58亿元吗，对应的PE分别为53倍，45倍和40倍，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：稀土资源供给集中，受地方政策影响明显；稀土永磁应用领域广泛，受宏观经济影响大；全球贸易关系对行业有较大影响；其他风险。

中报点评：自主品牌持续增长，海外业务盈利提升

中宠股份(002891)
    事件：公司近日发布25年中报。25年H1实现营收24.32亿元，同比+24.32%；归母净利2.03亿元，同比+42.56%；扣非后归母净利润1.98亿元，同比+44.64%；毛利率为31.38%，较上年提升3.41个百分点；净利率为7.05%，较上年同期提升0.75个百分点，基本EPS为0.68元，分红预案为每10股派发现金红利2元（含税）。25Q2单季实现营收13.31亿元，同比+23.44%；毛利率为30.97%，环比下降0.9个百分点，较上年同期提升2.89个百分点；归母净利1.11亿元，同比+29.79%；点评如下：国内市场业务保持高速增长，毛利率继续提升。公司25H1国内市场业务实现收入8.57亿元，同比+38.89%；毛利率为37.68%，较上年同期上升了0.89个百分点。国内市场业务增长主要得益于自主品牌业务，小金盾等新品在上半年投放市场，销售表现较好，Q2收入环比Q1高速增长，预计下半年仍有望保持高增。公司国内自主品牌业务拥有顽皮、领先和新西兰ZEAL三大品牌，25年上半年核心品牌加大投放宣传力度，顽皮接受人民网“透明工厂”探厂，领先与CCTV签署合作协议，成为中国宠物食品行业首个获得央视战略合作的品牌，品牌知名度随之提升，为国内市场业务的长期发展增强了基础。
    海外市场业务收入增长提速，毛利率水平显著提升。公司25H1海外市场业务实现收入15.74亿元，同比+17.61%；增速较2024年提升了3个百分点。毛利率为27.95%，较去年同期提升了4.04个百分点，较去年全年提升了3.05个百分点。海外业务增长，主要得益于海外工厂产能释放。公司25H1墨西哥工厂建成，海外工厂布局再添新丁。目前，公司拥有美国工厂、加拿大工厂、柬埔寨工厂、新西兰工厂和墨西哥工厂，海外产能布局优势凸显，这非常有利于帮助公司缓冲所面临的关税、国际贸易政策等风险。随着墨西哥工厂的投产，预计下半年海外市场业务收入和盈利仍将继续增长。
    盈利预测及评级：维持“买入”评级。预计公司25-26年归母净利润为4.97/5.49亿元，EPS为1.69/1.87元，对应PE为35.81/32.4倍。公司是国内宠食行业领先者，品牌优势、全球化产能布局优势和技术领先优势明显，国内自主品牌业务正处在高速增长阶段，因此维持“买入”评级。
    风险因素：国内自主品牌业务和海外市场业务发展不达预期，宠物食品安全事件冲击