2025年中报点评：稀土产品价格提振，公司上半年业绩亮眼

北方稀土(600111)
    投资要点：
    事件：北方稀土发布2025年中报，2025年上半年，公司实现营业收入188.66亿元，同比增长45.24%；实现归母净利润9.31亿元，同比增长1951.52%；实现扣非归母净利润8.97亿元，同比增长5644.93%。
    点评：
    稀土产品价格提振，公司2025H1业绩大增。单季度来看，2025Q2，公司实现营收收入95.79亿元，同比+32.53%，环比+3.14%；归母净利润为5.01亿元，同比+7622.51%，环比+16.24%；扣非归母净利润为4.62亿元，同比+3781.95%，环比+6.21%。2025年上半年，公司毛利率为12.28%，同比+4.32pct，净利率为6.71%，同比+4.94pct。全产业链布局优势显著，公司2025H1业绩大增。公司上半年业绩表现亮眼，主要得益于市场企稳向好，稀土下游需求如新能源汽车、光伏风能、军工航空航天等行业持续增长，拉动稀土需求；公司产销量增长，自身冶炼分离产能优势得以发挥，产品供应充足；同时降本提质增效成效显著，成本控制得当，叠加2024年业绩低基数的背景下，带动公司业绩同比大幅提升。
    主要产品量价齐升，重点项目加快建设。公司在稀土行业全产业链布局优势显著，主要产品产销量同比实现不同幅度增长，稀土金属产品销量同比增长32.33%，稀土功能材料销量同比增长17.93%。期间，公司持续加快推进重点项目建设，华星稀土8000吨、甘肃稀土12000吨金属项目已完工并逐步投产；中鑫安泰8000吨金属项目已完成立项、能评、环评等前期工作；北方磁材50000吨磁材合金项目开工建设；北方招宝3000吨磁体项目开工建设；天骄清美9000吨抛光粉改扩建项目一期完工运行。
    投资建议：北方稀土是全球最大的稀土产品供应商，拥有全球最优质的
    轻稀土资源，以及完整的产业链。2025年上半年，稀土价格触底回升，公司业绩表现亮眼。展望未来，在新能源汽车、人形机器人等新兴产业的拉动下，稀土需求有望持续增长。同时，国家对稀土行业的管控力度不断加强，行业供给将保持稳定。公司作为行业龙头，将充分受益于行业供需格局的改善，后续业绩有继续上行的动力。预计公司2025—2027年EPS分别为0.81元、1.05元、1.33元，对应PE分别为69.60倍、53.41倍、42.13倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、稀土产品下游需求不及预期的风险、海外轻稀土产业发展超预期的风险、原材料价格波动风险、政策调控风险、无稀土技术替代的风险、地缘政治风险。

2025年中报点评：区域聚焦，降本增效

益丰药房(603939)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年中报。2025年上半年，公司实现营业总收入117.22亿元，同比下降0.34%；实现归母净利润8.8亿元，同比增长10.32%。业绩符合预期。
    点评：
    门店扩张速度有所减缓。公司上半年收入同比略有下降主要原因在于关停了部分门店，并放缓新店拓展。公司净利润同比有所增长主要得益于降本增效及经营策略调整。公司区域拓展以“巩固中南华东华北，拓展全国市场”为发展目标，立足于中南华东华北市场，在上述区域密集开店，形成旗舰店、区域中心店、中型社区店和小型社区店的多层次门店网络布局。2025年上半年，公司新增门店17家。截至上半年末，公
    司门店总数14701家，其中直营店10681家，加盟店4020家。
    持续推进线上业务发展。公司持续推进基于会员、大数据、互联网医疗、健康管理等生态化的医药新零售体系建设，积极推进慢病管理、线上诊疗以及线上线下相结合的健康管家和家庭医生服务，致力于以会员为中心的全渠道、全场景、全生命周期的健康管理。截至上半年末，公司累计建档会员总量1.1亿人，会员销售占比84.93%。O2O多渠道多平台上线直营门店超过10,000家，覆盖范围包含公司线下所有主要城市。在O2O和B2C双引擎的策略支持下，借助公司供应链优势和精细化运营，上半年公司互联网业务实现销售收入135,500万元（含税），其中，O2O销售收入94,400万元（含税），B2C销售收入41,100万元（含税）。
    毛利率净利率有所提升。2025年上半年，公司毛利率同比提高0.42个百分点至40.47%；期间费用率同比下降0.43个百分点至29.98%，其中销售费用率同比下降0.82个百分点至24.73%，研发费用率同比下降0.01个百分点至0.13%；净利率受益于毛利率提升及费用率下降同比提高0.76个百分点至8.07%。毛利率净利率同比有所提升主要受益于降本增效。
    投资建议：公司短期因放缓新店拓展而业绩有所承压。未来公司将继续推进区域聚焦和稳健扩张的发展战略，持续提高精细化运营能力和品牌渗透力。预计公司2025-2026年的每股收益分别为1.45元、1.69元，当前股价对应PE分别为17倍、14倍，目前估值水平处于公司近十年历史低位，维持对公司的“买入”评级。
    风险提示：门店扩张风险、药品安全风险、竞争加剧风险、政策风险等。

2025年半年报点评：Q2调整节奏，静待需求改善

山西汾酒(600809)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年度报告。
    点评：
    公司Q2业绩理性降速。公司2025年上半年实现营业总收入239.64亿元，同比增长5.35%；实现归母净利润85.05亿元，同比增长1.13%。单季度看，二季度为传统的消费淡季，叠加部分白酒消费场景受损，公司调整经营节奏，Q2营业总收入同比增长0.45%至74.41亿元；归母净利润同比下降13.50%至18.57亿元。
    产品经营节奏放缓，持续全国化布局。分品类看，今年上半年公司汾酒实现营收233.91亿元，同比增长5.75%；其他酒类实现营收4.84亿元，同比下降10.55%。单二季度，白酒需求承压，预计青花经营节奏放缓，其他酒类收入同比下滑。具体数据看，Q2公司汾酒与其他酒类分别实现营收71.79亿元与2.16亿元，同比分别增长0.56%与下降3.54%。分地区看，公司持续精耕市场，提升全国化布局。2025年上半年，公司省内实现营收87.32亿元，同比增长4.04%；省外实现营收151.43亿元，同比增长6.15%。单二季度，公司省内/省外实现营收26.49亿元/47.47亿元，同比-5.29%/+3.96%。
    公司Q2盈利水平阶段性波动。受需求弱复苏、渠道调整等因素影响，2025Q2公司毛利率同比下降3.21个百分点至71.88%。费用方面，公司二季度销售费用率/管理费用率分别为11.52%/4.53%，同比分别-0.01pct/+0.08pct。综合毛利率与费用率的情况，公司Q2净利率同比下降4.03个百分点至25.10%。
    维持买入评级。预计公司2025-2026年EPS分别为9.77元、10.41元，对应PE分别为20倍和19倍。作为清香型白酒龙头，公司持续优化产品与渠道结构，品牌势能有望延续。维持对公司的“买入”评级。
    风险提示。产品推广不及预期，市场扩张不及预期，行业竞争加剧，宏观经济问题，食品安全问题。

2025年半年报点评：25Q2业绩增速放缓，期待海外业务发展

锦波生物(832982)
    投资要点：
    事件：2025年上半年，公司实现营业收入8.59亿元，同比增长42.43%；实现归属于上市公司股东净利润3.92亿，同比增长26.65%。
    点评：
    2025年二季度业绩增速放缓。公司2025上半年营业收入为8.59亿元，同比增长42.43%，主要系医疗器械和功能性护肤品收入增长所致；归母净利润、扣非后归母净利润分别为3.92和3.87亿元，同比分别增长26.65%和27.56。其中Q2单季度营业收入为4.92亿元，同比增长
    30.44%，环比增长34.43%；归母净利润为2.24亿元，同比增长7.36%，环比增长32.54%。2025年上半年，公司毛利率为90.68%，较上年同期-0.9pct。
    医疗器械收入保持快速增长。2025年上半年，公司销售医疗器械实现收入7.08亿元，较上年同期增长33.41%；毛利率为95.04%，较上年同期增加0.61个百分点。医疗器械产品的销售增长主要来自于单一材料医疗器械产品的销售增长，其中，重点医疗器械产品是以A型重组人源化胶原蛋白为核心成分的植入剂产品（三类医疗器械）。公司持续丰富“薇旖（yi）美”产品体系，强化品牌建设，截至报告期末，已覆盖终端医疗机构超4000家。
    功能性护肤品销售效果显著提升。2025年上半年，公司功能性护肤品实现收入1.21亿元，较上年同期增长152.39%；业绩增长较快，规模效应显著，毛利率为70.78%，较上年同期增加6.02个百分点。公司主要通
    过以下两种销售方式增加功能性护肤品收入，一是围绕公司创新材料优势建设自有品牌；二是围绕大客户需求，定向开发原材料并研发具备特定功能的护肤品。
    公司积极布局海外业务。报告期内，公司重组人源化胶原蛋白三类医疗器械全球化布局取得了重要进展，获得了泰国医疗器械注册许可。报告期内，公司持续转化核心技术，新取得发明专利授权14项，其中取得国际发明专利授权4项，完成人体胶原蛋白原子结构解析1项（9UFG）。
    投资建议：预计公司2025-2026年每股收益分别为8.93元和12.39元，对应PE分别为34倍和24倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期的风险。

2025年半年报点评：半年报业绩表现亮眼，储能系统业务快速发展

阳光电源(300274)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年半年报。
    点评：
    公司上半年业绩表现亮眼，盈利能力同比改善。公司2025年上半年实现营收435.33亿元，同比+40.34%；实现归母净利润77.35亿元，同比+55.97%；实现扣非归母净利润74.95亿元，同比+53.52%。公司2025Q2实现营收244.97亿元，同比+33.09%；实现归母净利润39.08亿元，同比+36.53%；实现扣非归母净利润38.19亿元，同比+36.44%。盈利能力方面，2025年上半年公司毛利率为34.36%，同比提高1.94pct，净利率
    为17.99%，同比提高1.72pct。今年上半年公司业绩同比大幅增长，盈利能力同比改善。
    公司研发投入大幅增长，全球竞争力持续提升。2025年上半年，公司研发投入20.37亿元，同比增长37%，公司持续加强研发创新，大力推进全球化品牌战略，深耕重点细分市场，充分发挥全球营销、服务及供应链优势，公司加码布局欧洲、美洲、亚太、中东非、中国市场，已在海外建设了超20家分支机构和60多家代表处，产品远销全球100多个国家和地区，全球竞争力及影响力持续提升。2025年上半年，公司重磅发布两款逆变器新品，全球首款功率达到400kW+的组串式逆变器SG465HX和全球首款分体式模块化逆变器1+X2.0，打造“全天候经济、全场景可靠、全链路安全、全周期智维、全网况构网”5A融合系统解决方案。公司大功率组串逆变器SG320HX、1+X模块化逆变器在全球各类场景中得到进一步广泛深入应用。公司为沙特超豪华度假综合体Amaala打造的标杆离网项目（165MW光伏逆变器+160MW/760MWh储能系统）正在稳步实现交付，为5300米全球最高海拔光伏电站云南迪庆华能纳古项目提供的光伏逆变器已在稳定运行中。与此同时，公司重磅发布的微型逆变器系
    列也已在欧洲乃至全球各地快速发展的阳台光伏和家庭绿电场景大量应用；家庭智慧能源管理器iHomeManager凭借灵活便捷、智能高效的巨大优势，掀起全球家庭绿电极智、极简新风尚。
    储能系统业务收入同比大增，全液冷储能系统广泛应用于海外市场。2024年公司储能系统全球发货28GWh，储能系统收入达178.03亿元，同比增长127.78%，占营业收入比重为40.89%，同比提高15.69个百分点。2025年上半年，公司最新发布了PowerTitan3.0AC智储平台，推出Flex版10尺3.45MWh、Class版20尺6.9MWh、Plus版30尺12.5MWh三款型号，采用684Ah叠片电芯、碳化硅PCS，搭载PowerBidder电力交易辅助决策软件、PowerDoctor电站智能运维平台，延续AC存储架构优势，plus版能量密度超500kWh/㎡，为目前全球最高。公司首创的“交直流一体”10MWh全液冷储能系统PowerTitan2.0在全球范围内广泛应用，助力泰州海陵独立储能电站、昆山龙腾特钢用户侧储能电站、芜湖奇瑞首个汽车行业储能电站、山东台阳电网侧储能电站、乌兹别克斯坦中亚最大储能电站等稳定运行；公司面向10/20kV大工业场景发布的工商业液冷储能系统PowerStack835CS，也在钢铁、冶金、汽车、化工等高载能工厂和园区批量应用，全面开启工商储场景化定制时代。目前公司储能系统广泛应用在欧洲、美洲、中东、亚太等成熟电力市场，不断强化风光储深度融合。所有参与的储能项目未出现一例安全事故，在调频调峰、辅助可再生能源并网、微电网、工商业及户用储能等领域积累了广泛的应用经验。
    投资建议：公司核心业务稳步发展，加大研发创新投入力度，推进产品创新升级，深化全球市场布局，有望进一步扩大全球领先优势。预计公司2025-2027年EPS分别为6.09元、6.96元、7.80元，对应PE分别约16倍、14倍、12倍，维持对公司“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；竞争加剧带来的毛利率降低风险；
    汇率波动风险。

2025年半年报点评：业绩增长亮眼，AI应用加速落地

科锐国际(300662)
    投资要点：
    事件：科锐国际发布2025年半年度报告。
    点评：
    2025年上半年业绩增长亮眼。公司2025年上半年实现营业收入70.75亿元，同比增长27.67%。归属于母公司所有者净利润1.27亿元，同比增长46.96%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.96亿元，同比增长50.08%。其中，二季度实现营业总收入37.72亿元，同比增长29.99%；归属于母公司所有者净利润0.69亿元，同比增长51.26%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.50亿元，同比增长20.98%。上半年中国大陆业务增长趋势明显，营业收入达58.60亿元，同比增长33.62%；中国香港及海外业务持续复苏，实现收入12.15亿元，同比增长5.10%。
    灵活用工加速增长，招聘业务回暖。2025年上半年公司灵活用工业务累计派出292,001人次，收入67.36亿元，同比增长29.31%。截至2025年上半年末，公司在册灵活用工业务的岗位外包员工及兼职专家49,500余人技术与研发类岗位在职结构占比提升至70.79%，同比提升5.38个百分点招聘类业务方面，2025年上半年公司为国内外客户成功推荐中高端管理人员和专业技术岗位7,864人，招聘类收入同比增长6.20%。
    技术投入增加，AI应用加速落地。2025年上半年，公司技术总投入0.65亿元，其中约35.91%用于内部信息化建设，64.09%投入数字化产品开发与升级。公司新技术业务收入上半年同比增长48.23%，得益于公司产业互联平台禾蛙，平台AI应用深化与规模效应凸显，驱动业务指标全线跃升，运营岗位突破3.7万个，人选推荐量超20万人次，环比2024年下半年提升180%。每日推荐顾问数峰值与每周简历推荐峰值均创造历史新高。上半年禾蛙生态新增注册合作伙伴1,500余家，同比增长35%；新增注册交付顾问22,900余人，同比增长111%；活跃参与合作伙伴9,400余人，同比增长119%；参与交付顾问6,500余人，同比增长128%；运营招聘中高端岗位37,800余个，同比增长144%；交付岗位5,400余个，同比增长127%。
    给予公司“增持”的投资评级。公司坚持“一体两翼”发展，线下方面灵活用工业务加速增长，传统招聘业务受益于国内政策支持和需求结构性复苏影响而回暖；线上业务方面，禾蛙等产业互联平台产品注册用户数大幅增长，AI应用加速落地。预计公司2025/2026年的每股收益分别为1.43/1.68元，当前股价对应PE分别为22.89/19.42倍，给予公司“增持的投资评级。
    风险提示：宏观经济趋势变化、海外招聘市场不及预期、线上业务扩张不及预期等风险。

2025年中报点评：零售气量增长，积极推进顺价

新奥股份(600803)
    投资要点：
    事件：近日公司披露2025年中报。2025H1公司实现营业收入659.91亿元，同比下降1.47%；归母净利润24.08亿元，同比下降4.82%。
    点评：
    公司业绩受暖冬等因素影响。受2025Q1天气偏暖抑制取暖用气等因素影响，2025H1全国天然气表观消费量同比下降，同期公司营收及归母净利润小幅下滑。2025H1公司实现营业收入659.91亿元，同比下降1.47%归母净利润24.08亿元，同比下降4.82%。2025H1公司财务费用为3.52亿元，同比下降29.87%，财务费用管控能力较强。
    零售气量增长，积极推进顺价。截至6月底，公司在全国拥有263个城市燃气项目，地域覆盖包括安徽、福建、广东、广西、河北、河南、湖南、江苏、江西、辽宁、山东、浙江、上海、天津等20个省市及自治区2025H1，公司天然气零售气量达129.5亿方，同比增长1.9%，其中，工商业用户气量达97.9亿方，同比增长2.4%；民生用户的零售气量达30.4亿方，同比增长1.3%。同时，公司积极推进顺价，上半年4个企业完成顺价，累计顺价比例达到64%。
    依托保税罐拓展基础设施运营业务。舟山接收站TK-04储罐于3月31日通过杭州海关的验收，成为舟山市首家LNG保税罐，5月已完成保税首船接卸和转内贸，后期依托保税罐可开展保税加注、转口贸易等业务，有助于公司进一步拓展基础设施运营业务。8月，舟山LNG接收站三期项目新增的4座储罐及配套设施正式建成并投运，投用后实际处理能力累计超过1000万吨/年，配套海底管道输配能力达80亿方/年。2025H1舟山接收站接卸量113.7万吨，同比增长11.7%。
    加快落地光伏、储能等泛能业务。2025H1，针对专精特新企业为主的小微园区的低碳电力需求，公司新增光伏并网324.46MW（累计运营988.98MW），新增储能并网45.75MWh（累计运营140.75MWh）；聚焦高耗能规模园区的低成本、清洁用能需求，通过以“网”获客及优化产能设施与低价热源替代，落地4个项目；响应工厂和建筑客户能效升级需求，创新“设备改造+智能控制”方案，加快印染、食品、医药、酒店商综等多场景拓展。
    投资建议：预计公司2025-2027年EPS分别为1.48元、1.62元、1.79元，对应PE分别为13倍、12倍、11倍，维持对公司“买入”评级。
    风险提示：气源获取风险；原材料价格波动风险；汇率波动的风险；安全经营的风险等。

2025年半年报点评：公司业绩持续向好

同力股份(834599)
    投资要点：
    事件：2025年上半年，公司实现营业收入31.69亿元，同比增长12.69%；实现归属于上市公司股东净利润3.21亿，同比增长8.25%。
    点评：
    2025年上半年营收与利润双增。在2025年上半年，实现营业收入31.69亿元，同比增长12.69%；实现营业利润3.76亿，同比增长8.19%；实现归属于上市公司股东净利润3.21亿，同比增长8.25%；公司经营活动产生现金净流量为-6.32亿，同比下降519.25%，主要系购买商品接受劳务
    支付的现金增加8.67亿元所致。其中Q2单季度营业收入为16.33亿元，同比增长1.10%，环比增长6.32%；归母净利润为1.34亿元，同比下降25.01%，环比下降28.34%。2025年上半年，公司毛利率为19.78%，较上年同期+1.23pct。
    主营业务收入实现快速增长。2025年上半年，公司宽体自卸车营业收入为29.52亿元，同比增长12.47%；配件销售收入为1.38亿元，同比增长26.55%。2025年上半年，无人驾驶车型发展继续加速。公司通过与易控智驾（已向港交所提交了上市申请材料）等多家无人驾驶的开发公司的合作，推动无人驾驶产品在矿区规模化、商业化落地运行。公司负责整车及线控底盘的研发、生产，无人驾驶开发公司将自己研发的智驾系统装载到车辆上，或者公司为客户生产车辆，预留安装无人驾驶系统的安装接口，未来客户根据自己的需求选择合适的无人驾驶开发公司进行系统安装；通过多种合作模式，无人驾驶车型实现了规模化运营，促使无人驾驶车型日臻完善。目前，根据规模化实景测试后，无人驾驶车型
    大规模在露天煤矿测试，生产效率和经济效益都是比较乐观。
    投资建议：预计公司2025-2026年每股收益分别为1.89元和2.14元，对应PE分别为12倍和10倍，维持“买入”评级。
    风险提示：储能行业景气度下行风险，产品技术迭代不及预期的风险。

2025半年报点评：把握AI算力机遇，业绩实现大幅增长

胜宏科技(300476)
    投资要点：
    事件：公司2025上半年营业收入为90.31亿元，同比增长86.00%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为21.43和21.49亿元，同比分别大幅增长366.89%和365.69%。其中Q2单季度营业收入为47.19亿元，同比增长91.51%、环比增长9.42%，归母净利润为12.22亿元，同比大幅增长390.14%、环比增长32.78%，扣非后归母净利润为12.25亿元，同比大幅增长380.68%、环比增长32.61%。
    点评：
    把握AI算力机遇，业绩实现大幅增长。公司2025上半年营业收入为90.31亿元，同比增长86.00%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为21.43和21.49亿元，同比分别大幅增长366.89%和365.69%。业绩快速增长，主要得益于公司深耕国际头部大客户，AI算力、数据中心等领域的高端PCB产品大规模量产。盈利能力方面，公司上半年毛利率为36.22%，同比大幅提升15.61个百分点，主要受益高价值量产品增加、HDI良率提升等因素推动，净利率为23.73%，同比大幅提升14.28个百分点。
    技术卡位优势明显。公司在多层板、HDI领域具备较深的技术积累及护城河，多层板的层数、线宽/线距等性能指标居于行业前列，HDI产品技术、良率进一步提升。目前已经具备了70层高精密多层板、28层8阶HDI板的量产能力，并且加速布局下一代30层10阶HDI板的研发认证，技术卡位优势明显。
    积极推进高端产能扩充。HDI方面，公司积极推进越南HDI、HDI设备更新、惠州厂房四项目建设，预计达产后分别新增年产能15、32和12万平方米，其中厂房四项目于6月正式投产。产品结构方面，越南HDI项目聚焦AI赛道，拟投资业内领先的先进制程设备，生产AI服务器及终端、GPU芯片、高频高速传输等应用领域的HDI产品，以5阶及以上的高阶产品为主；HDI设备更新项目、厂房四项目分别聚焦4阶HDI和6阶HDI产品。高多层方面，公司泰国高多层项目拟总投资14.02亿元，主要生产用于服务器、交换机、消费电子等领域的高多层产品，规划年产能150万平方米，其中14层以上的多层板产值占比超过60%。丰富的高端产能有助于满足下游客户的多样化需求，提高公司在AI算力高端市场的份额，巩固领先地位。
    投资建议：预计公司2025-2026年EPS分别为5.95和8.25元，对应PE分别为36和26倍。
    风险提示：下游需求不及预期；技术推进不及预期；行业竞争加剧；原材料涨幅超预期。

2025年半年报点评：公司2025Q2业绩显著增长，盈利能力大幅提升

福耀玻璃(600660)
    投资要点：
    事件：福耀玻璃发布2025年半年报。
    公司2025Q2业绩显著增长，毛利率环比显著提升。2025年上半年公司收入达到214.47亿元，同比增长16.94%，高于行业增长水平；实现归母净利润48.08亿元，同比增长37.33%，扣非归母净利润为47.07亿元，同比增长31.61%。2025Q2单季度公司实现营业收入115.37亿元，同比增长21.39%，环比增长16.42%。公司营收同比增速持续跑赢全球汽车行业，体现出公司作为全球汽车玻璃龙头企业的强大竞争优势和虹吸效应。毛利率方面，公司2025Q2单季度毛利率为38.49%，环比大幅提升3.08个百分点，盈利能力持续提高。
    公司加大股东回馈力度，2025上半年新增中期分红。公司今年新增中期分红，向A股股东和H股股东派发现金股利，每股分配现金股利人民币0.90元（含税），占2025H1归母净利润比例为48.88%。
    净利润率表现亮眼，美国利润再创佳绩。2025Q2公司净利润率表现亮眼，销售净利润率24.07%，环比提升3.57pct，同比提升1.83pct。主要原因包括公司本报告期优秀的收入和毛利率表现；以及美国利润贡献度进一步提升，2025H1净利润达4.33亿元，同比提升11.80%。随着高附加值汽车玻璃在美陆续投产，预计2025年全年福耀美国盈利能力将在去年基础上稳中有升。公司亮眼的利润率表现体现了全球化布局对内外需求对冲下强劲的盈利韧性。
    资本开支大幅增加，多个项目同步推进。2025年上半年，公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为人民币28.61亿元，其中福耀美国汽车玻璃项目资本性支出约人民币4.70亿元、安徽配套汽玻、安徽配件汽玻及安徽浮法项目资本性支出约人民币7.90亿元、福建配套玻璃项目资本性支出约人民币5.28亿元。公司现金流稳健，资本开支平稳
    伴随美国顺利爬坡+欧洲份额提升+中国车企出海三重助推缔造龙头长虹表现。
    投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为102.90/118.80/138.38亿元，对应PE分别为15.94/13.80/11.85倍，给予“买入”评级。
    风险提示：汽车行业竞争加剧风险、行业需求不及预期风险、新项目量产不及预期的风险、客户开拓不及预期等。

2025年半年报点评：业绩承压，业务拓展可期

纳科诺尔(832522)
    投资要点：
    事件：2025年上半年，公司实现营业收入4.73亿元，较去年同期下降16.44%实现归属于母公司股东的净利润0.52亿元，较去年同期下降47.82%。
    点评：
    业绩承压。公司2025上半年营业收入为4.73亿元，同比下降16.44%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为0.52和0.49亿元，同比分别下降47.82%和47.98%。其中Q2单季度营业收入为2.40亿元，同比下降12.29%，环比增长3.00%；归母净利润为0.21亿元，同比下降58.83%环比下降32.26%。2025年上半年，公司毛利率为22.62%，较上年同期-0.94pct。受行业产能短期供求错配影响，部分电池生产企业扩产步伐受到不同程度的影响，电池设备需求及验收节奏有所承压。
    智能设备营业收入下降，其他营业收入大幅提升。2025年上半年，公司智能设备营业收入为4.04亿元，同比下降26.00%；其他营业收入为0.69亿元，同比增长237.70%。
    公司加大国内外市场开拓力度。在干法电极与固态电池领域，公司积极与科研院所及客户开展技术交流与合作，掌握了干法电极、锂带压延、电解质成膜、转印等设备制造的多项技术，同时加快等静压设备的研发及验证工作，目前部分产品已交付客户。截至报告期末，公司在手订单20.10亿元，在手订单充足。为应对市场需求变化，公司通过加大国内市场开拓力度，加快海外市场拓展步伐，加速技术成果转化和产品迭代升级，持续推进降本增效，努力提升公司盈利能力，从而实现公司稳定可持续发展。
    投资建议：预计公司2025-2026年每股收益分别为1.10元和1.38元，对应PE分别为52倍和42倍，维持“买入”评级。
    风险提示：储能行业景气度下行风险，产品技术迭代不及预期的风险。

2025年半年报点评：2025Q2产品结构持续优化，成本红利带动利润增长

青岛啤酒(600600)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年报。
    点评：
    公司2025Q2利润增速快于营收。2025年上半年，公司实现营业收入204.91亿元，同比增长2.11%；实现归母净利润39.04亿元，同比增长7.21%。单季度看，去年同期受多雨等天气影响叠加公司积极去库存，业绩基数相对较低。今年6月虽部分消费场景受损，但整体影响有限，2025Q2公司实现营收100.46亿元，同比增长1.28%。利润方面，公司成本红利延续，2025Q2归母净利润同比增长7.32%至21.94亿元。
    公司2025H1销量同比增长，产品结构持续优化。2025年上半年，公司积极培育大单品及创新品类产品，加快青岛主品牌“1+1+1+2+N”产品组合发展，共实现产品销量473.2万千升，同比增长2.3%。分产品看，青岛啤酒主品牌共实现产品销量271.3万千升，同比增长3.9%；其中中高端以上产品实现销量199.2万千升，同比增长5.1%。单季度看，2025Q2公司产品销量247.1万千升，同比增长1.0%；青岛主品牌/中高端以上产品实现产品销量133.8万千升/98.1万千升，同比增长3.9%/4.8%。吨价方面，2025Q2公司产品吨价为4065元/吨，同比增长0.3%。
    公司2025Q2盈利水平提高。随着大麦等成本红利释放，公司2025Q2毛利率同比增加3.05个百分点至45.84%。费用方面，2025Q2公司的销售费用率/管理费用率分别为8.74%/3.48%，同比分别-0.01pct/+0.24pct。综合毛利率与费用率的情况，2025Q2公司的净利率为22.26%，同比增加1.11个百分点。
    维持买入评级。预计公司2025-2026年EPS分别为3.52元和3.85元，对应PE分别为20倍和18倍。作为啤酒行业的龙头，公司产品结构优化策略清晰，成本压力趋缓，叠加消费定调积极，需求有望稳步复苏。维持对公司的“买入”评级。
    风险提示。核心产品动销不及预期，产品升级不及预期，渠道扩展不及预期，需求恢复不及预期，食品安全风险等。

2025年中报点评：上半年业绩大幅增长，融资成本持续下降

滨江集团(002244)
    投资要点：
    滨江集团（002244）发布2025年中报，2025年上半年实现营业收入454.49亿元，同比上升87.80%；归母净利润18.53亿元，同比上升58.87%。基本每股收益0.6元，同比上升62.16%。
    上半年业绩大增超六成。公司2025年上半年实现营业收入454.49亿元，同比上升87.80%；实现净利润26.92亿元，同比上升120%；归母净利润18.53亿元，同比上升58.87%。基本每股收益0.6元，同比上升62.16%。其中第二季度公司实现营业收入229.41亿元，同比上升118.49%；实现归母净利润8.77亿元，同比上升73.19%。公司上半年盈利能力有所提升，主要因2025年上半年交付楼盘体量增加，同时上半年毛利率12.24%，较上年同期上升2.67个百分点。
    土储丰富，区域布局进一步优化。2025年上半年，公司新增土地储备项目16个，新增项目计容建筑面积合计100.67万平方米，总土地款332.72亿元。期末土地储备中杭州占73%，浙江省内非杭州二三线城市占17%，浙江省外占10%。期末总土地储备计容建筑面积为993.63万平方米。公司土地储备丰富，重点集中在杭州地区，省外关注上海和江苏，区域布局进一步优化。
    负债结构改善，融资成本持续下降。公司期末权益有息负债265.06亿元，较年初下降近40亿元，并表有息负债规模333.52亿元，较上年末下降40.83亿元。银行贷款占比83.9%，直接融资占比16.1%。扣除预收款后的资产负债率为57.8%，净负债率为7.03%，短期债务94.08亿元，占比28%，低于期末货币资金295亿元，现金短债比为3.14倍。与此同时，公司近几年综合融资成本持续下降，2020年的综合融资利率是5.2%，2021年为4.9%，2022年为4.6%，2023年为4.2%，2024年为3.4%。2025年截至6月末下降至3.1%的新低点。整体看，公司融资成本下降，负债结构改善，偿债能力较强。
    战略布局稳步向前。未来公司计划推进“1+5”发展战略，销售目标为销售额1000亿元左右，行业排名15名以内，全国份额1%以上；土地储备遵循优质原则，投资金额控制在权益销售回款50%左右；融资方面，降低有息负债水平至300亿元以内，降低融资成本，控制直接融资比例在20%以内。
    总结与投资建议：上半年公司经营业绩良好，营业收入和归母净利润均实现大幅增长，盈利能力有所提升。在行业仍经历下行周期时，公司业绩亮眼。与此同时，公司销售排名持续攀升，拿地相对积极，土地储备优质，叠加公司稳健的财务状况及持续下行的融资成本，后续进一步提升市场占有率，持续发展可期。预测公司2025年-2026年EPS分别为0.98元和1.00元，对应当前股价PE分别为11倍及10.7倍，建议关注。
    风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，地方政府救市政策落实及成效不足。楼市销售回暖持续性较弱，楼市止跌回稳回升不及预期。

2025半年报点评：规模效益齐升，资产质量优异

成都银行(601838)
    投资要点：
    事件：成都银行发布2025年半年报。2025年上半年，成都银行实现营业收入122.70亿元，同比+5.91%；归属于母公司股东的净利润66.17亿元，同比+7.29%基本每股收益1.57元；加权平均净资产收益率7.94%。
    点评：
    2025Q2业绩增速有所提升，净利息收入增长显著提速。2025年上半年，成都银行实现营业收入122.70亿元，同比+5.91%，其中2025Q2增速为+8.51%，增速环比提升5.34个百分点；归属于母公司股东的净利润66.17亿元，同比+7.29%，其中2025Q2增速为+8.70%，增速环比提升3.06个百分点。贷款规模同比高增、净息差拖累减轻是业绩改善的重要原因，今年上半年成都银行利息净收入同比+7.59%，其中2025Q2增速为11.59%，环比提升7.84个百分点。手续费及佣金净收入延续下滑态势，上半年同比-45.15%，主要受到理财手续费减少的拖累，中收业务仍需静待拐点。由于基金估值收益减少，公允价值同比大幅下滑33.65%。
    依托突出的区位优势，存贷款规模均实现双位数增长。2025年6月末，成都银行总资产达1.37万亿元，同比+14.32%，成都位于新时代西部大开发、成渝地区双城经济圈建设和国家战略腹地建设等重大机遇交织汇集的重点区域，成都银行依托突出的区位优势，发放贷款规模维持高景气增长贷款总额同比+18.30%。总负债达1.28万亿元，同比+14.00%，其中存款总额+14.80%，存款占总负债的比例为76.61%，经营结构保持稳健。
    净息差较2025Q1提升，负债端成本减轻。2025年上半年，成都银行净息差为1.62%，较一季度+12bps，同比下滑4bps。资产收益率为3.57%，同比-31bp，其中贷款收益率为4.06%，同比-35bp，融资需求不足、LPR多次下调、个人住房贷款利率下滑等因素导致各类新发放人民币贷款定价均有所下降；负债端成本率为1.98%，同比-30bp，其中存款成本率为1.96%同比-25bp，主要受益于多轮下调存款利率以及监管部门对高息揽储行为的整治，预计负债端成本压降将继续显效。
    资产质量保持优异。2025年上半年成都银行不良贷款率为0.66%，同比持平，拨备覆盖率为452.65%，资产质量稳健优异、行业领先，拨备覆盖率居于行业第一梯队，保持较高水平。
    投资建议：维持“买入”评级。成都银行依托突出的区位优势，2025年上半年业绩稳健，2025Q2业绩增速再提升，存贷款规模均实现双位数增长，负债成本减轻，资产质量位于行业第一梯队。预计成都银行2025年每股净资产为21.51元，当前股价对应PB是0.83倍。
    风险提示：经济波动导致居民消费、企业投资恢复不及预期的风险；房地产恢复不及预期导致信贷需求疲软、银行资产质量承压的风险；市场利率下行导致银行资产端收益率下滑，净息差持续承压的风险。

2025年中报点评：多品牌协同，盈利能力持续上升

珀莱雅(603605)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年半年报。2025上半年，公司实现营业总收入53.62亿元，同比增长7.21%；实现归母净利润7.99亿元，同比增长13.80%。业绩符合预期。
    点评：
    Q2业绩增速同比有所回落。公司Q2分别实现营收和归母净利润30.03亿元和4.08亿元，分别同比增长6.49%和2.36%，业绩增速同比有所回落，主要原因在于护肤类（含洁肤类）销量及单价同比下滑，美容彩妆类单价同比有所下滑。Q2，公司护肤类（含洁肤类）实现销量3077.62
    万支，同比下降0.2%；销售单价75.7元/支，同比下降1.37%。美容彩妆类实现销量509.09万支，同比增长40.9%；单价90.69元/支，同比下降8.14%。
    核心品牌珀莱雅收入同比略降，线上渠道收入保持增长。2025上半年，分品类来看，公司护肤类、美容彩妆类、洗护类分别实现收入41.99亿元、8.37亿元和3.20亿元，分别同比增长0.20%、25.79%和131.25%；分品牌来看，珀莱雅、彩棠、OR、悦芙媞、原色波塔分别实现收入39.79亿元、7.05亿元、2.79亿元、1.66亿元和0.97亿元，同比变动分别为-0.08%、21.11%、102.52%、3.31%和80.18%；分渠道来看，线上实现收入51.09亿元，同比增长9.17%，线下实现收入2.47亿元，同比下降21.49%。
    盈利能力持续提升。2025年上半年，公司毛利率同比提升3.56个百分点至73.38%，主要得益于降本增效；净利率同比提升0.94个百分点至15.41%，主要得益于毛利率提升；销售费用率同比提升2.81个百分点至49.59%，管理费用率同比下降0.23个百分点至3.31%，财务费用率同比提升0.05个百分点至-0.44%。
    投资建议：公司是国产化妆品龙头，多品牌矩阵与全渠道运营协同发力。立足“6*N”战略，持续加固研发与供应链能力，强化核心单品打造与新品迭代，线上精细化运营带动分销提速，线下稳中求进。预计公司2025-2026年的每股收益分别为4.63元、5.39元，当前股价对应PE分别为20倍、17倍，维持对公司的“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、产品售价下行、投流政策变化导致投放成本上升、汇率波动、新品牌孵化不及预期等。

深度报告：“燃气+清洁能源”双主业，协同发展

深圳燃气(601139)
    投资要点：
    公司以“燃气+清洁能源”为双主业，协同发展。公司创立于1982年，于2009年在上交所上市。公司以“燃气+清洁能源”为双主业，协同发展，构建天然气采运储销全产业体系，积极拓展光伏等清洁能源产业。
    燃气发电机组投产，有望贡献增量收入。燃气发电业务主要由控股子公司深燃热电购入天然气发电并供热，包括向南方电网及其下属公司销售电力和向周边工商业客户等销售蒸汽。目前深燃热电运营两套9E级燃气-蒸汽联合循环热电联产机组，装机容量为2×180MW；2024年6月投运一套装机容量为470MW的9F级燃气-蒸汽联合循环热电联产机组。基于电力市场峰谷电价机制，深燃热电运用数据分析技术，优化机组运行策略，根据峰谷价差调整运行方式，增加电费收入，首套9F机组投产以来累计发电约10.2亿千瓦时。第二套9F机组已于2025年6月正式投产，有望为公司贡献增量收入。
    丰富的供应渠道保障天然气供应。公司与中石油、中石化、BP中国等国内外大型油气资源供应商签订了资源供应协议，可以通过国家管网深圳LNG接收站等基础设施接收天然气，保障天然气安全稳定供应。以中石油为例，公司与中石油签订十年期中长期协议，落实天然气合同量96.9亿立方米。此外，公司与广东大鹏公司签订了稳产期年供应量为27.1万吨的天然气采购协议，并享有广东大鹏公司接收站代加工权益，约为27万吨/年。综合来看，公司深化与国内一手资源方合作，资源供应渠道丰富，形成国内国际资源相结合、年度合同和中长期协议互补的资源池。
    公司积极打造产业创新生态及企业创新阵营。公司拥有7家国家高新技术企业、6家专精特新企业，建成城市燃气管道完整性管理系统、城市级燃气数字孪生管网平台、面向燃气行业的工控安全实验室，成功研发国产化智能安全PLC和RTU、深燃芯、深燃机等燃气核心控制设备及能源装备。截至2024年12月，公司累计授权知识产权813项，其中国际专利（PCT）1项、发明专利148项；累计参与编制并颁布各级技术标准139项，其中国家标准47项。
    投资建议：维持公司“买入”评级。公司以“燃气+清洁能源”为双主业，协同发展。燃气方面，截至2024年年末，公司已在广东等11省（区）拥有53个燃气业务特许经营权。2024年公司管道燃气销售量49.75亿立方米，同比增长2.78%。光伏方面，控股子公司斯威克是全球第二大光伏封装胶膜企业，目前拥有江苏常州金坛、宿迁、盐城及浙江义乌4个生产基地，年产能超过10亿平方米。另外，深燃热电第二套9F级燃气-蒸汽联合循环热电联产机组已于2025年6月正式投产，有望为公司贡献增量收入。在我国天然气行业良性发展的背景下，公司发展值得期待。预计2025-2027年公司每股收益分别为0.52元、0.52元、0.53元，对应PE估值均为13倍。维持公司“买入”评级。
    风险提示：光伏产业波动风险；原材料价格波动风险；汇率波动的风险；安全经营的风险等。

2025年中报点评：持续强化医疗服务能力提升

爱尔眼科(300015)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年中报。上半年，公司实现营业总收入115.07亿元，同比增长9.12%；实现归母净利润20.51亿元，同比增长0.05%；实现扣非后归母净利润20.4亿元同比增长14.3%。上半年业绩整体符合预期。
    点评：
    持续强化医疗服务能力提升。2025年上半年，实现门诊量924.83万人次，同比增长16.47%；手术量87.9万例，同比增长7.63%。分业务来看，2025年上半年，公司屈光、白内障、眼前段、眼后段和视光服务分别实现收入46.2亿元、17.8亿元、10.3亿元、7.9亿元和27.2亿元，分别同
    比增长11.1%、2.6%、13.1%、9.0%和14.7%。公司持续强化医疗服务能力提升，推进眼科技术迭代、升级，经营规模和品牌影响力持续扩大，共同促进了各项业务收入增长。
    境内境外收入实现正增长。2025年上半年，公司在境内华中、华东、西南、华南、华北、东北和西北地区分别实现营收27.8亿元、18.6亿元、15.3亿元、14.0亿元、9.9亿元、9.6亿元和4.7亿元，分别同比增长3.1%、11.4%、10.4%、8.8%、18.3%、5.4%和3.1%。境外地区实现营收15.2亿元，同比增长16.5%；其中在欧洲和东南亚分别实现收入12.2亿元和2.1亿元，分别同比增长20.0%和10.2%。
    中长期看，我国眼科医疗服务需求空间相对较大。未来我国人口老龄化加剧将导致年龄相关性眼病患者增多，青少年眼健康状况日益严峻且近视率远高于世界平均水平，全民手机化使得用眼强度大幅增加，同时技术进步和居民眼健康意识的提升也推动了对高质量视觉服务的需求，多层次的眼健康需求逐渐显现。随着新技术临床应用加快以及高品质医疗服务需求增加，我国未来眼科医疗服务市场规模还将扩大。
    投资建议：公司作为全球规模最大的眼科连锁医疗机构，持续整合全球资源，不断提高其核心竞争力。预计公司2025-2026年的每股收益分别为0.44元、0.51元，当前股价对应PE分别为31倍、27倍，维持对公司的“买入”评级。
    风险提示：行业政策风险、医疗事故、人才流失、扩张不及预期、商誉减值等风险等。

2025年中报点评：销售稳居行业首位，融资成本进一步下降

保利发展(600048)
    投资要点：
    保利发展（600048）发布2025年中报，上半年公司累计实现营业收入1168.57亿元，同比减少16.08%；归母净利润27.11亿元，同比下降63.47%。基本每股收益0.23元，同比下降63.4%。
    上半年业绩同比下降六成三，符合预期。2025年上半年，公司累计实现营业收入1168.57亿元，同比减少16.08%；利润总额99.08亿元，同比下降29.7%。归母净利润27.11亿元，同比下降63.47%。基本每股收益0.23元，同比下降63.4%。第二季度单季度，公司实现营业收入625.85亿元，同比减少30.07%；归母净利润7.60亿元，同比下降85.38%。分业务来看，房地产销售实现营业收入1051.43亿元，同比减少17.72%，营收占比达89.98%，毛利率14.88%，同比下降0.93pct，主要由于房地产项目结转规模下降。其他业务实现营业收入114.17亿元，同比增加3.46%，营收占比达9.77%，毛利率11.09%，同比下降4.99pct。上半年营业收入及毛利率下滑，投资净收益同比下降，少数股东损益同比上升，导致业绩承压。
    签约销售站稳行业龙头位置。上半年，公司实现签约金额1451.71亿元，站稳行业龙头位置，同比减少16.25%；实现签约面积713.54万平方米，签约均价提升至2.03万元/平方米。从区域来看，38个核心城市销售贡献同比提升3个百分点至92%。报告期内实现销售回笼1448亿元，综合回笼率100%，同比提高15个百分点；当期销售回笼率65.3%，同比提升9个百分点。拿地情况上，新增项目26个，位于核心城市，总地价509亿元，总计容面积228万平方米，环比2024年下半年分别下降8.6%、增长7.0%。
    负债结构优化现金流改善，融资成本进一步下降。截至2025年中期，公司资产负债率为73.53%，扣除预收款的资产负债率为63.30%，净负债率为59.64%，较期初分别下降0.82、1.40和3.02个百分点，债务安全稳步
    提高。上半年公司成功发行国内首单现金类定向可转债，规模85亿元，6年期综合成本2.32%；发行公司债和中期票据57亿元。新增有息负债平均成本降低21BP至2.71%，期末综合成本2.89%，融资成本进一步下降。上半年经营活动现金净流入160.17亿元，同比实现由负转正；期末货币资金余额1385.62亿元，占总资产比例保持在10%以上，另有593亿元已售待回笼资金，未来可动用资金充裕。
    总结与投资建议：公司是大型中央企业中国保利集团控股的房地产上市公司，深耕房地产行业30余年，积累了丰富的项目开发经验，坚持普通住宅开发和核心城市深耕，近年销售持续稳居行业首位，市场占有率不断提升。同时公司财务管理稳健，负责结构优化，现金流改善，融资成本进一步下降，竞争力凸出。整体看，公司具备安全性与一定的成长性。预计公司2025年基本每股收益0.43元，当前股价对应PE约19.3倍，维持“持有”评级。
    风险提示：楼市销售持续不景气；楼市优化政策落地及成效低于预期；公司销售出现超预期下滑，业绩及资金面转差。

2025年半年报点评：上半年业绩表现亮眼，风机盈利能力改善

金风科技(002202)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年半年报。
    点评：
    公司业绩表现亮眼，风机业务盈利能力改善。公司2025年上半年实现营收285.37亿元，同比+41.26%；实现归母净利润14.88亿元，同比+7.26%；实现扣非归母净利润13.68亿元，同比-0.40%。公司2025Q2实现营收190.65亿元，同比+44.18%；实现归母净利润9.19亿元，同比-12.80%；实现扣非归母净利润8.13亿元，同比-22.13%。盈利能力方面，2025年上半年公司毛利率为15.35%，同比下降2.90pct，净利率为5.83%，同比下
    降1.28pct。2025年上半年公司风机及零部件销售业务收入约218.52亿元，同比+71.15%，毛利率为7.97%，同比提高4.22pct，盈利能力改善。
    大兆瓦机组销售容量占比显著提升，在手订单稳步增长。2025年上半年公司风力发电机组及零部件销售收入占公司营业收入的比重为76.58%，同比提高3.37pct，实现销售容量10.64GW，同比+106.60%。2025年上半年，公司6MW及以上机组成为公司的主力机型，销售容量达8.67GW，同比+187.01%，销售占比约81.49%，同比提高22.8pct。公司大风机销售容量维持高增长，机型的销售占比显著提升，产品竞争力不断增强。截至2025年上半年，公司在手外部订单总量为51.81GW，同比增长42.27%；其中海外订单量为7.36GW，同比增长42.27%。公司外部待执行订单总量约41.40GW，包括6MW及以上机组34.08GW，占比约82%。此外，公司另有内部订单合计3.0GW。公司在手订单稳步增长，保障公司未来业务持续向好发展。
    公司国际业务收入同比高增，混塔业务进一步突破。2025年上半年，公司国际业务实现营收83.79亿元，同比大幅增长75.34%，毛利率为18.74%，同比提高1.72pct。面向国际市场差异化需求，公司持续推动
    GWHV12、GWHV15平台机组优化，不断提高在复杂环境下产品性能表现。2025年上半年，公司新推出的GWHV19平台实现市场突破，具备高发电性能、高适应性能、高并网性能特点，并兼容沙戈荒等各类场景。同时，公司持续保持混塔行业领先地位，2025年上半年国内混塔新签订单同比增长50%，国内交付量同比增长59%，获取国际项目3GW订单。公司独立运营混凝土自建站模式的预制厂已顺利建成并投入生产，实现高强度混凝土自主制备技术开发从0到1的突破，提升了公司混塔质量并降低了成本。
    投资建议：公司风机业务盈利能力改善，在手订单创新高，国际业务收入同比高增，新兴业务进一步突破，公司竞争优势有望持续增强。预计公司2025-2027年EPS分别为0.63元、0.79元、0.91元，对应PE分别约18倍、15倍、13倍，维持对公司“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；竞争加剧带来的毛利率降低风险；原材料价格波动风险。

2025年半年报点评：精益化运营提振并购景区业绩

祥源文旅(600576)
    投资要点：
    事件：祥源文旅发布2025年半年度报告。
    点评：
    并购带动业绩大幅增长。2025年上半年公司实现总营业收入5.00亿元，同比增长35.41%；利润总额达到1.32亿元，同比增长57.18%；实现归母净利润0.92亿元，同比增长54.15%；扣非后归母净利润为0.79亿元，同比增长37.16%。公司2025年上半年业绩大幅增长，主要得益于2024年以来旅游版图扩大所带来的收益及精益化运营对旅游产品的业绩提升。
    成熟经验可复制，精益化运营带动收购景区业绩大幅增长。公司控股股东祥源控股集团创始于1992年，拥有丰富、成熟的文旅产业投资运营建设经验。通过“线上+线下”全链路营销，公司旅游景区板块迎来业绩爆发期，莽山五指峰营收同比跃升76%，丹霞山、齐云山分别劲增37%、33%
    推动旗下并购资源型景区升级转型，二次消费增长潜力大。公司紧扣“硬件焕新、内容扩容、体验升维”主线，持续加大投资与创意供给，迭代多元产品矩阵、精雕高阶体验，形成覆盖全场景、全时段的多元产品矩阵与无缝体验闭环，成功撬动“体验增值—口碑裂变—收益跃迁”的正向飞轮，帮助资源型景区转型升级。其中，齐云山景区全面升级“复古游齐云”、“白岳夜逍遥”双IP，依托沉浸式夜游项目及节庆爆点活动打造“白+黑”全时消费场景；丹霞山景区加速文旅综合体落成，创新整合水上丹霞游船、翔龙湖渡船、空中丹霞索道等项目打造出立体沉浸式体验，并通过“萬古丹霞”等沉浸式水上夜游项目强化夜游体验；碧峰峡景区开通悬空透视桥，丰富二消配套，优化游览动线和服务体验，引入“5G＋VR＋无人机”等前沿科技。
    给予公司“增持”的投资评级。公司拥有丰富的文旅产业投资建设运营经验，持续的并购扩大景区版图，同时多业务布局下有望通过产品组合逐步打造一体化旅游度假目的地，实现协同发展。公司锐意进取，通过通票政策、主题活动等运营手段和IP打造、体验项目创新等方式帮助收购后的文旅资产实现客流与营收双双增长，看好公司长期文旅融合发展预计公司2025/2026年的每股收益分别为0.29/0.39元，当前股价对应PE分别为33.90/25.74倍，维持公司“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、自然灾害影响客流、投资并购项目业绩增速

2025年半年报点评：汽车电子与精密压铸双轮驱动，海内外客户群持续扩容

华阳集团(002906)
    投资要点：
    事件：华阳集团发布2025年半年报。
    2025上半年公司营收和利润均实现增长。2025年上半年公司实现营业收入53.11亿元，同比增长26.65%；归母净利润3.41亿元，同比增长18.98%；扣非归母净利润3.23亿元，同比增长16.53%。分季度来看，2025Q2实现营业收入28.22亿元，同比增长28.10%；实现归母净利润1.86亿元，同比增长28.52%。
    汽车电子与精密压铸双轮驱动，产品市占率位列全国前列。分产品来看，2025年上半年汽车电子和精密压铸业务均实现大幅增长，其中汽车电子实现营业收入37.88亿元，同比增长23.37%；精密压铸实现营业收入12.92亿元，同比增长41.32%。公司半年报显示，根据第三方统计数据，2025上半年公司HUD产品市占率继续位列国内第一名；车载无线充电产品市占率继续位列国内第一名，全球市场占有率提升至第二名。
    产品技术持续突破，持续加大研发投入。公司持续加大研发投入，2025年上半年研发投入4.40亿元，同比增长17.92%。其实汽车电子业务产品技术持续升级，新产品VPD率先量产，产品引领市场并实现全球首家量产。
    海内外客户群持续扩容，订单开拓成果显著。公司汽车电子新开拓订单继续增长，其中屏显示类、数字声学、电子后视镜、车载无线充电、精密运动机构等产品订单额大幅增加，获得Stellantis集团、福特、安徽大众、上汽大众、上汽通用、上汽奥迪、长安福特、北京现代、东风悦达起亚等国际品牌客户新定点项目；公司精密压铸业务获得采埃孚、博世、博格华纳、尼得科、比亚迪、舍弗勒、联电、伟创力、泰科、莫仕、安费诺以及其他重要客户新项目，订单开拓成果显著。
    公司有序推进产能扩建和全球化布局。公司开展多地产能扩充计划，目
    前汽车电子业务惠州新建厂房、上海新设生产基地，精密压铸业务长兴华阳精机二期建设项目、江苏中翼产能扩建项目均已开工。公司已设立泰国、墨西哥子公司，推进海外业务的发展，全球化布局有序推进。
    投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.63/11.55/14.56亿元，对应PE分别为18.18/13.58/10.78倍，维持“买入”评级。
    风险提示：汽车行业竞争加剧风险、行业需求不及预期风险、新项目量产不及预期的风险、客户开拓不及预期等。

2025半年报点评：上半年业绩快速增长，各工厂持续向好

广合科技(001389)
    投资要点：
    事件：公司2025上半年营业收入为24.25亿元，同比增长42.17%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为4.92和4.78亿元，同比分别增长53.91%和47.78%，处于业绩预告中枢区间，符合预期。
    点评：
    上半年业绩快增。公司2025上半年营业收入为24.25亿元，同比增长42.17%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为4.92和4.78亿元，同比分别增长53.91%和47.78%。业绩快增主要得益于公司积极把握算力需求强劲增长机遇，加大算力产品市场开拓，高阶HDI、AI服务器、高速交换
    机、新代际通用服务器、光模块等核心产品领域持续突破技术瓶颈。盈利能力方面，公司上半年毛利率为36.41%，同比提升了2.07个百分点，主要受益于产品结构优化，净利率为20.27%，同比提升了1.54个百分点。
    各工厂持续向好。广州厂持续进行瓶颈工序的产能提升、工艺能力提升及数字化技改。在推进数字化转型的过程中，不仅实现了技术能力的提高也实现了产能的提升，产品结构不断优化，交付竞争力显著增强。东莞厂全面投入运营，配合广州厂做好提产增效工作。黄石厂持续推动成本管控、调整产品结构、提产增效，上半年已实现扭亏为盈。泰国厂在6月正式投产，目前处于爬坡阶段，Q2完成部分核心客户的审核，下半年将继续加快推动重点客户认证和产品导入工作，逐步释放产能，为后续业绩增长奠定基础。
    投资建议：预计公司2025-2026年EPS分别为2.37和3.10元，对应PE分别为29和22倍。
    风险提示：全球贸易摩擦超预期；下游需求不及预期；技术推进不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动等。

2025半年报点评：AI需求旺盛驱动业绩增长，胜伟策经营进一步向好

沪电股份(002463)
    投资要点：
    事件：公司2025上半年营业收入为84.94亿元，同比增长56.59%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为16.83和16.44亿元，同比分别增长47.50%和47.90%，处于业绩预告中枢区间，符合预期。
    点评：
    AI需求旺盛驱动业绩增长。公司2025上半年营业收入为84.94亿元，同比增长56.59%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为16.83和16.44亿元，同比分别增长47.50%和47.90%。其中Q2单季度营业收入为44.56亿元，同比增长56.91%、环比增长10.37%；归母净利润为9.20亿元，同比增长
    47.01%、环比增长20.70%，同环比均保持高速增长，主要受益于AI服务器、交换机等数据中心基础设施的强劲需求推动，高多层板、HDI等产品需求持续加大，驱动业绩进一步释放。
    企业通讯市场板业绩高增，积极扩充高端产能。公司上半年企业通讯市场板营业收入为65.32亿元，同比大幅增长70.63%；其中AI服务器和HPC相关PCB产品收入同比增长25.34%，占企业通讯市场板营收比重约23.13%，高速网络交换机及其配套路由相关PCB产品收入同比增长161.46%，占企业通讯市场板营收比重约53.00%。受泰国基地小规模量产、出现阶段性亏损影响，企业通讯市场板毛利率同比下降了2.93个百分点至38.66%。公司与主要客户保持紧密合作关系，共同开发多款算力平台以及高速网络交换产品，技术卡位优势明显。为满足客户对高端PCB需求，公司通过技改、新建项目等方式推进产能扩张，其中昆山新建项目计划年产HDI29万平方米，有望充分受益AI浪潮。
    汽车板稳健增长，胜伟策经营向好。公司上半年汽车板营业收入为14.22亿元，同比增长24.18%。其中毫米波雷达、采用HDI的自动驾驶辅助以及智能座舱域控制器、埋陶瓷、厚铜、p2Pack等新兴汽车板产品市场持续
    成长，收入同比增长81.86%，占汽车板营收比重约49.34%。另外胜伟策上半年收入同比增长159.63%，其中p2Pack产品收入同比大幅增长400.69%，整体亏损较去年同期大幅减少，经营状况明显改善。汽车板上半年毛利率为25.19%，同比略微提升0.20个百分点，主要受胜伟策业绩改善以及公司产品结构优化推动。随着胜伟策经营情况好转，汽车板业务有望进一步向好。
    投资建议：预计公司2025-2026年EPS分别为1.96和2.66元，对应PE分别为28和21倍。
    风险提示：下游需求不及预期；技术推进不及预期；行业竞争加剧；原材料涨幅超预期。

2025半年报点评：2025H1海内外收入双增，Q2盈利能力持续提升

三一重工(600031)
    投资要点：
    事件：三一重工发布2025半年报。
    点评：
    2025Q2盈利能力持续提升，控费效果明显。2025H1，公司实现营收为447.80亿元，同比增长14.64%；归母净利润为52.16亿元，同比增长46.00%。毛利率为27.44%，同比下降0.80pct；净利率为11.87%，同比提升2.45pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-1.32pct、-0.54pct、-1.86pct、-2.58pct。2024Q2，公司实现营收为236.03亿元，同比增长11.18%，环比增长11.46%；归母净利润为27.45亿元，同比增长37.76%，环比增长11.08%。毛利率为27.97%，同比下降-0.35pct，环比提升1.13pct；净利率为11.85%，同比提升2.24pct，环比下降0.04pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-1.29pct、-0.40pct、-1.53pct、-2.56pct，分别环比变动为+0.30pct、-0.40pct、-0.32pct、-0.31pct。
    行业复苏态势延续，公司将深度受益国家重大工程开工。2025H1工程机械行业复苏态势延续，超长期国债、设备更新政策深化落地等因素助推国内需求增加，公司挖掘机械、混凝土机械、起重机械等核心产品国内收入实现增长。挖掘机械营收为174.97亿元，同比增长15.00%，国内市场地位稳居第一，全球市占率稳步提升。混凝土机械营收为74.41亿元，同比下降6.49%，稳居全球第一品牌。起重机械营收为78.04亿元同比增长17.89%，履带起重机国内整体市占率约为40.00%，大中型履带起重机市占率为全国第一。路面机械营收为21.59亿元，同比增长36.83%。桩工机械营收为13.41亿元，同比增长15.05%，旋挖钻稳居国内市占率第一名。我们认为随着雅下水电工程、新藏铁路等国家重大工程陆续开工，将长期有效支撑国内需求，公司有望深度受益。
    海外营收持续增长，产品市占率显著提升。公司积极推行国际化策略，助力公司海外市场实现快速增长。2025H1公司实现海外营收为264.91亿元，同比增长11.59%，占总营收的59.16%，汽车起重机、全地面起重机、越野起重机海外市占率显著提升。分地区来看，亚澳区域营收为114.55亿元，同比增长16.30%；欧洲区域营收为61.52亿元，同比增长0.66%；美洲区域营收为50.65亿元，同比增长1.36%；非洲区域营收为36.30亿元，同比增长40.48%。受益于产品结构优化、部分产品价格调整以及降本增效等措施驱动，2025H1公司海外市场毛利同比增长9.92%
    向电动化转型，聚焦三大技术路线。公司全面推进工程车辆、装载机械挖掘机械、起重机械等产品电动化转型，聚焦纯电、混动和氢燃料三大技术路线，持续迭代新能源产品。2024年公司实现新能源产品收入为40.25亿元，同比增长22.86%。2025H1公司提升新能源产品覆盖度，总计完成约30多款新能源产品上市。
    投资建议：维持“买入”评级。预计公司2025-2027年EPS分别为1.02元1.27元、1.50元，对应PE分别为21倍、17倍、14倍，维持“买入”评级
    风险提示：（1）若下游需求不及预期，公司产品需求减弱；（2）若海外市场对国内企业产品需求减少，将导致公司业绩承压；（3）若原材料价格大幅上涨，公司业绩将面临较大压力。

2025年半年报点评：经营业绩同比增长，各项业务进展顺利

兆易创新(603986)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年报。公司2025年上半年实现营收41.50亿元，同比增长15.00%，实现归母净利润5.75亿元，同比增长11.31%。
    点评：
    公司2025年二季度营收、净利润实现同比、环比增长，且销售净利率实现环比提升。公司2025年上半年实现营收41.50亿元，同比增长15.00%，实现归母净利润5.75亿元，同比增长11.31%，对应2025Q2营收为22.41亿元，同比增长13.09%，环比增长17.40%，对应25Q2归母
    净利润为3.41亿元，同比增长9.17%，环比增长45.27%。盈利能力方面，公司25Q2单季度销售毛利率为37.01%，同比下降1.14pct，环比下降0.43pct，销售净利率为15.53%，同比下降0.22pct，环比提升2.97pct。报告期内，受益消费类国家补贴政策实施，消费终端需求稳步释放，此外AI发展拉动PC、服务器、汽车电子等领域需求增长。公司持续保持以市占率为中心的策略，较好地把握了市场机遇，产品在汽车、消费、存储与计算、手机等多个领域实现了收入和销量同比快速增长。同时，利基型DRAM行业供给格局改善，带动产品量价齐升。
    各类业务进展顺利，持续丰富产品线。报告期内公司主营业务涵盖存储、MCU、传感器和模拟芯片四大类产品线，其中存储芯片营收占比68.55%，MCU营收占比23.11%，构成公司主要营收来源。存储芯片方面，公司专用型存储芯片包括NORFlash、SLCNANDFlash和利基型DRAM三条产品线，形成了丰富的产品矩阵，满足客户在不同应用中对容量、电压以及封装形式的多元需求，已在消费电子、工业、通讯、汽车电子等
    领域实现了全品类覆盖；2025年上半年公司存储器营收为28.45亿元，同比增长约9.2%，其中NORFlash及利基型DRAM实现同比较快增长。MCU产品方面，公司继续强化深耕优质消费及工业市场的战略，推动MCU产品的营收在报告期实现同比接近20%的较快增长。2025年上半年，消费及工业依然是MCU最大的营收来源。在各下游应用领域中，网通领域的营收同比大幅增长；消费和汽车领域同比实现了较快增长；工业领域表现平稳；同时，公司继续深耕工控、数字能源等细分领域。公司围绕AI的产品布局逐渐深入，光模块产品营收实现良好增长，机器人及服务器电源领域客户拓展稳步推进。
    DRAM供给格局改善带动行业量价齐升，公司有望受益。利基型DRAM方面，随着海外大厂加快退出利基型DRAM市场，市场呈现供不应求局面。2025年上半年，公司利基型DRAM产品量价齐升，毛利率季度环比改善明显。收入结构上，DDR4产品占比提升，其中新产品DDR48Gb在TV、工业等领域客户导入成效显著，收入贡献快速提升，已成为利基型DRAM收入的重要组成部分。近日，Trendforce上修25Q3DRAM价格预期，预期25Q3PCDDR4涨价38%-43%，服务器DDR4涨价28%-33%，ConsumerDDR4涨价18%-23%，LPDDR4X涨价38%-43%。随着后续利基型DRAM价格持续走高，公司有望持续受益。
    投资建议：预计公司2025—2026年每股收益分别为2.27元和3.04元，对应PE分别为66倍和50倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险，行业竞争加剧的风险等。

2025年中报点评：动储电池出货快速增长，业绩修复可期

亿纬锂能(300014)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年半年度报告。
    点评：
    若剔除股权激励费用及单项坏账计提，公司2025年上半年实现业绩同比增长。公司2025年H1实现营收281.70亿元，同比增长30.06%，归母净利润16.05亿元，同比下降24.90%；扣非后净利润11.57亿元，同比下降22.82%。拟每10股派2.45元（含税）。毛利率17.33%，同比上升0.88pct；净利率6.19%，同比下降3.73pct。若剔除股权激励费用及单项坏账计提影响，则归母净利润为22.18亿元，同比增长3.78%，扣非后净利润17.70
    亿元，同比增长18.06%。其中，2025年Q2营收153.73亿元，同比增长24.56%，环比增长20.14%；归母净利润5.04亿元，同比下降52.96%，环比下降54.22%；扣非后净利润3.39亿元，同比下降57.48%，环比下降58.51%。毛利率17.46%，同比上升1.9pct，环比上升0.3pct；净利率3.76%，同比下降5.09pct，环比下降5.34pct。Q2净利润下滑主要系股权激励费用摊销导致当期管理费用大幅增加，应收账款坏账计提大幅增加，以及政府补助大幅减少等因素共同所致。
    动力电池出货同比大幅增长，46系列大圆柱率先量产。2025年上半年，公司动力电池出货21.48GWh，同比增长58.58%。动力电池业务实现营收127.48亿元，同比增长41.75%，占比45.25%。毛利率17.60%，同比上升6.92pct。公司率先实现大圆柱电池量产，成为某国际头部车企下一代电动车型的首发电池供应商，预计2026年大圆柱电池出货量达20GWh。在商用车领域，2025年5月发布开源电池3.0，2025年上半年新能源商用车装车量全国市占率13.8%，稳居第二。公司已成功开发Ah级硫化物基固态电池原型，百MWh中试线预计2025年内投入运行。预计2026年推出能量密度达到350Wh/kg和800Wh/L的全固态电池1.0；2028年推出1000Wh/L以上的全固态电池2.0。
    储能电池业务增长持续强劲，客户结构调整有望带来盈利能力回升。2025年上半年，公司储能电池出货28.71GWh，同比增长37.02%。储能电池业务实现营收102.98亿元，同比增长32.47%，占比36.56%。毛利率12.03%，同比下降2.32pct。2025年6月第30万颗储能专用大方形Mr.Big电池于荆门60GWh超级工厂下线。马来西亚储能项目预计2026年初开始量产，支持全球海外交付。后续客户结构调整有望带来盈利能力回升。
    投资建议：维持买入评级。预计2025-2026年EPS分别为2.05元、3.37元，对应PE分别为23倍、14倍。公司是动力、储能和消费锂电平台型企业，随着公司产品、客户结构优化及产能释放，后续盈利有望改善，维持买入评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；新产品新技术迭代风险；原材料价格大幅波动风险。

2025年中报点评：上半年业绩实现增长，加大国内自主品牌投入

依依股份(001206)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年中报。公司2025年上半年实现营业总收入8.88亿元，同比增长9.34%；实现归母净利润1.02亿元，同比增长7.37%。业绩符合预期。点评：
    公司宠物一次性卫生用品保持较快增长。上半年，公司宠物一次性卫生护理用品实现收入8.34亿元，同比增长9.31%；其中宠物垫实现收入7.64亿元，同比增长7.28%；宠物尿裤实现收入0.66亿元，同比增长40.58%；个人一次性卫生护理用品实现收入897万元，同比下降13.78%；无纺布实现收入0.43亿元，同比增长14.57%。
    境内外市场收入保持较快增长。上半年，公司境外市场实现收入8.30亿元，同比增长9.43%；境内市场实现收入0.58亿元，同比在8.03%。在国外市场，公司主要采用ODM/OEM模式向大型宠物用品品牌运营商、商超和电商平台销售产品，少部分产品以自有品牌模式向商超和电商平台销售。在国内市场，公司主要采用直销和经销的方式进行销售。
    公司不断加大国内自主品牌的推广投入。公司旗下自有品牌“乐事宠（HUSHPET）”、“一坪花房”通过进行线上线下相结合的全渠道布局，参与国内各类宠物行业展会，利用线上平台进行内容创作与传播，研发符合国内养宠环境与宠物特点的产品，不断拓展国内市场份额。
    毛利率略有提升，净利率略有下降。上半年，公司毛利率同比提升0.09个百分点至18.97%；期间费用率同比提升0.01个百分点至4.92%；其中销售费用率同比提升0.07个百分点，管理费用率同比下降0.28个百分点，财务费用率同比提升0.22个百分点。受资产减值损失增加拖累，上半年公司净
    利率同比略微下降0.22个百分点至11.5%。
    维持对公司的“增持”评级。预计公司2025-2026年EPS分别为1.34元和1.60元，对应PE分别为20倍和17倍。未来公司将持续推进“海外+国内”双循环、“ODM/OEM+自有品牌”双轮驱动战略，继续专注主业，持续提升自身竞争力。维持对公司的“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动，汇率波动，国际形势变化等风险。

2025年中报点评：Q2业绩环比改善，前瞻布局固态电池领域

星源材质(300568)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年半年度报告。
    点评：
    公司2025年上半年业绩继续承压。公司2025H1实现营收18.98亿元，同比增长14.78%；归母净利润1.00亿元，同比下降58.53%。毛利率25.09%，同比下降6.43pct；净利率6.40%，同比下降8.22pct。期间费用率22.04%，同比上升3.66pct，主要系财务费用率同比上升4.85pct。根据SNE数据显示，公司2025年上半年隔膜出货量同比增长65.3%，增速高于行业整体水平。然而行业竞争激烈，产品价格持续走低导致毛利率较大幅度下滑，同时各项费用保持增长，尤其是利息支出和汇兑损失增加导致财务费用同比增加384.92%。此外，存货减值准备同比增加0.27亿元，其他收益同比减少0.16亿元，均削弱了当期业绩。
    2025年Q2营收和归母净利润均实现环比增长。公司2025Q2实现营收10.09亿元，同比增长7.43%，环比增长13.43%；归母净利润0.54亿元，同比下降60.22%，环比增长15.03%。毛利率24.71%，同比下降3.42pct，环比下降0.82pct；净利率7.04%，同比下降7.42pct，环比上升1.37pct。期间费用率23.13%，同比上升5.47pct，环比上升2.32pct，主要系研发费用和财务费用增加所致。
    前瞻布局固态电池领域，产品适用于半固态电池和全固态电池。上半年公司与瑞固新材签署战略合作协议，共同开发高性能固态电解质膜及相关产品。参股公司深圳新源邦已经拥有氧化物电解质百吨级产能和10吨级出货，硫化物电解质预计2025年有吨级出货。在固态电解质膜方面，公司分别开发了氧化物复合型和聚合物复合型固态电解质膜，可显著提升半固态电池的安全性。在刚性骨架膜方面，公司分别开发了高强度耐热型复合骨架膜、高孔隙率型骨架膜和高耐热型大孔骨架膜等类型，可
    提高全固态电池的高能量密度和安全性。
    反内卷政策持续深化有助于公司逐步恢复盈利能力。近日锂电池干法隔膜骨干生产企业负责人闭门座谈会在深圳召开，包括公司在内的8家隔膜企业参会，据悉，参会企业达成五项共识：一是价格自律，二是科学释放产能，三是暂停扩产，四是加强产业链合作，五是社会监督。后续随着反内卷政策持续深化，行业回归理性竞争，将有助于公司逐步恢复盈利能力。
    投资建议：维持买入评级。公司为全球第二大锂电隔膜企业，近年因产品价格持续下行业绩承压，随着反内卷深化，价格探底，盈利能力有望逐步恢复，同时有望加速分享固态电池发展机遇。预计2025-2026年EPS分别为0.29元、0.38元，对应PE分别为44倍、33倍，维持买入评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；新产品新技术变革风险；市场竞争加剧风险；毛利率下滑风险；汇率波动风险。

2025年半年报点评：Q2业绩保持稳定增长

恒瑞医药(600276)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年度报告。2025年半年度，公司实现营业收入157.61亿元，同比增长15.88%；实现归属于上市公司股东的净利润44.50亿元，同比增长29.67%；实现扣非归母净利润42.73亿元，同比增长22.43%。
    点评：
    公司Q2业绩保持稳定增长。分季度来看，公司2025年Q2实现营收85.56亿元，同比增长12.53%，环比增长18.73%，实现归母净利润25.76亿元，同比增长24.88%，环比上升37.46%，Q2业绩保持稳定增长。2025年上半年公司创新药销售及许可收入95.61亿元，占公司营业收入比重60.66%，其中创新药销售收入75.70亿元。创新药业务营收保持快速增
    长，带动公司业绩保持稳定增长。公司将坚持以医学、市场为引领，推动新产品普及使用，加速优质创新产品的商业化进程，以期将来为公司贡献更强劲的增长动力。
    公司加快推进研发创新，加速融入全球创新网络。公司在全球研发团队整合过程中，不断优化国际化的顶层设计思路，并充分利用中国及海外不同国家和地区临床研发团队在审批条件以及疾病流行特点等方面的优势，在技术、人才、其他资源等多方面实现互补和深度融合。同时，公司以全球化的视野积极探索与跨国制药企业、创新型初创公司、创新投资基金、区域性领先药企等多元化伙伴的交流合作，寻求与全球领先医药企业的合作机会，实现研发成果的快速转化，借助国际领先的合作伙伴覆盖海外市场，加速融入全球药物创新网络，最终实现产品价值最大化。
    给予公司“买入”评级。预计公司2025-2026年EPS分别为1.10元和1.26元，公司作为国内创新药龙头企业，创新药业务保持快速增长，为公司业绩贡献增量。给予对公司“买入”评级。
    风险提示。产品研发进度不及预期风险和产品销售不及预期风险等。

2025年中报点评：出栏量和屠宰量保持快增

牧原股份(002714)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年中报。公司2025年上半年实现营业总收入764.63亿元，同比增长34.46%；实现归母净利润105.3亿元，同比增长1169.77%。业绩符合预期。
    点评：
    业绩大幅增长主要受益于生猪养殖业务和屠宰业务较快增长。2025年上半年，公司销售商品猪3839.4万头（包括向屠宰肉食类子公司合计销售1138.8万头），同比增长32.5%，国内市场市占率约10.5%；公司共计屠宰生猪1141.48万头，同比增长110.8%，占国内规模以上生猪定点屠
    宰企业屠宰量的6.2%；公司完成鲜、冻品猪肉销售127.36万吨，同比增长105.4%。上半年，公司养殖业务实现营业收入754.46亿元，同比增长34.68%，主要受益于生猪销量增长及猪价回升；屠宰、肉食业务实现营业收入193.45亿元，同比增长93.83%，主要受益于屠宰量增长。
    生猪养殖成本优势显著。2024年，公司全年生猪养殖完全成本约14元/kg左右。2025年上半年，公司生产成绩持续改善，生猪养殖成本逐月下降，2025年6月生猪养殖完全成本低于12.1元/kg。后续公司将围绕健康管理、种猪育种、营养配方、智能化应用等方面，通过技术创新与精细化的管理，提升各项生产指标，持续降本增效，努力实现今年制定的全年平均12元/kg的成本目标。
    屠宰业务快速发展。公司上半年积极拓展屠宰肉食业务销售渠道，持续构建全国猪肉销售网络，优化客户结构与产品结构。截至2025年6月末，公司屠宰、肉食业务已在全国20个省级行政区设立70余个服务站。随着公司对销售渠道的不断开拓，上半年产能利用率达到78.72%。公司将继
    续提升已投产屠宰厂的运营效率，提高产能利用率，增强屠宰肉食业务的盈利能力。
    投资建议：公司是我国生猪养殖优质龙头，具有规模优势、一体化产业链优势、成本控制优势等，有望持续提升国内市场占有率。未来公司将积极开拓海外市场，寻找新的增长点。预计公司2025-2026年EPS分别为3.60元、4.23元，维持对公司“买入”评级。
    风险提示：发生疫病、原材料价格波动、生猪价格波动、食品安全、自然灾害等风险。

2025年中报点评：加强管控燃料成本，加快推进火电转型

国电电力(600795)
    投资要点：
    事件：近日公司披露2025年中报。2025H1公司实现营收776.55亿元，同比下降9.52%；归母净利润36.87亿元，同比下降45.11%。
    点评：
    公司营收受电力量价下行的市场形势影响。2025H1，受电力量价下行的市场形势影响，公司实现营收776.55亿元，同比下降9.52%；归母净利润36.87亿元，同比下降45.11%。去年同期公司转让控股子公司国电建投内蒙古能源公司导致公司非经常性损益增加，扣除非经常性损益影响后，2025H1公司实现扣非归母净利润34.10亿元，同比增长56.12%。
    公司量价双降。电量方面，2025H1公司累计完成上网电量1958.01亿千瓦时，同比下降3.53%。分类来看，火电/水电/风电/光伏企业累计完成上网电量1518.40亿千瓦时/226.85亿千瓦时/110.74亿千瓦时/102.02亿千瓦时，同比变化-7.51%/-6.44%/+11.11%/+122.85%。电价方面，2025H1公司平均上网电价409.70元/兆瓦时，同比下降29.51元/兆瓦时。
    加强管控燃料成本。2025H1公司共采购原煤8097万吨，其中长协煤总量7858万吨，占比97.05%。公司加强管控燃料成本，多措并举控降采购价格，2025H1入炉标煤量4972.60万吨，入炉综合标煤单价831.48元/吨，同比下降9.52%。
    加快推进火电转型。2025H1公司积极开展新一代煤电升级专项行动，浙江北仑、广东肇庆共200万千瓦火电机组高质量投产，大力推进存量机组“三改联动”、生物质掺烧和新能源耦合开发。发电厂用电率为3.70%同比下降0.14个百分点。
    投资建议：预计公司2025-2027年EPS分别为0.40元、0.42元、0.43元，对应PE分别为12倍、11倍、11倍，维持对公司“买入”评级。
    风险提示：政策推进不及预期；经济发展不及预期；上网电价波动风险动力煤价格波动风险等。

2025年半年报点评：Q2业绩增速有所承压

福元医药(601089)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年度报告。2025年半年度，公司实现营业收入16.34亿元，同比下滑1.3%；实现归属于上市公司股东的净利润2.68亿元，同比下滑7.83%；实现扣非归母净利润2.58亿元，同比下滑6.02%。
    点评：
    公司Q2业绩增速有所承压。分季度来看，公司2025年Q2实现营收8.03亿元，同比下滑5.78%，环比下滑3.25%，实现归母净利润1.37亿元，同比下滑13.37%，环比上升5.25%，Q2业绩增速有所下滑。公司围绕心血管系统类、慢性肾病类、皮肤病类、消化系统类、糖尿病类、精神神经系统类、妇科类药物等领域，打造了丰富的产品管线。受整体大环境
    以及集采等因素影响，公司业绩短期有所承压。
    公司加快推进研发创新。公司致力于重大、多发性疾病的临床急需品种研发，在心血管、糖尿病、消化系统、皮肤病等重要治疗领域建立产品群，形成领域与产品的组合优势；不断完善创新技术平台积累。公司研发体系坚持“临床急需、仿创结合”的策略，巩固仿制药研发优势，持续推进多品种研发战略，加快创新药研究布局。公司持续推进研发创新。仿制药方面，8个品种视同通过一致性评价，包括：双氯芬酸二乙胺乳胶剂、罗沙司他胶囊、达格列净二甲双胍缓释片、依折麦布阿托伐他汀钙片（II）、米诺地尔搽剂、瑞舒伐他汀依折麦布片（I）、盐酸溴己新口服溶液、阿昔莫司胶囊；获得3项临床批件（奥美沙坦酯左氨氯地平片、利多卡因丙胺卡因气雾剂、酮洛芬贴剂）；阿昔莫司原料药DMF转A；完成利塞膦酸钠片、罗替高汀贴片、乌帕替尼缓释片、二硫化硒洗剂、佩玛贝特片等11个仿制药申报；创新药方面，重点进行小核酸药物及核酸类药物递送系统的研发，其中FY101注射液项目获得药物临床试验批准。
    给予公司“增持”评级。预计公司2025-2026年EPS分别为1.14元和1.23
    元，公司围绕心血管系统类、慢性肾病类、皮肤病类、消化系统类、糖尿病类、精神神经系统类、妇科类药物等领域，打造了丰富的产品管线。给予对公司“增持”评级。
    风险提示。产品研发进度不及预期风险和产品销售不及预期风险等。

2025年中报点评：经营稳健，涂料业务增长明显

北新建材(000786)
    投资要点：
    北新建材（000786）发布2025年中报，2025年上半年实现营业收入135.58亿元，同比下降0.29%；归属上市公司股东净利润19.29亿元，同比下降12.85%。
    计提信用减值导致业绩下滑。公司2025年上半年实现营业收入135.58亿元，同比下降0.29%；归母净利润19.29亿元，同比下降12.85%；扣非归属净利润18.92亿元，同比下降12.35%。基本每股收益1.142元。其中上半年计提信用减值损失6976万，导致业绩下滑。Q2单季度，公司实现营业收入73.12亿元，同比下降4.46%，季度环比增长17.06%；实现归母净
    利润10.87亿元，同比下降21.88%，季度环比增长29.10%。整体来看，上半年公司业绩有所下滑，但二季度环比呈现积极变化。
    涂料业务营收增长亮眼。分业务来看，公司石膏板实现营业收入66.77亿元，同比下降8.57%，营收占比达49.25%；涂料实现营业收入25.11亿元，同比增长40.82%，营收占比达18.52%；防水卷材实现营业收入17.20亿元，同比增长0.63%，营收占比达12.68。
    销售净利率有所下降。2025年上半年公司整体销售毛利率为30.35%，较2024年全年小幅提升0.47个百分点，较去年同期则小幅下降0.59个百分点。其中石膏板毛利率为38.68%，同比下降0.93个百分点；涂料毛利率31.79%，同比增长0.51百分点；防水卷材毛利率16.97%，同比下降2.34百分点。上半年销售净利率为14.56%，同比下降2个百分点。
    费用管控良好，资产结构有所优化。2025年上半年公司销售费用6.99亿元，同比增14.92%；管理费用5.65亿元，同比增3.53%；财务费用2433.64万元，同比降42.90%；研发投入5.23亿元，同比降3.40%。销售费用率/
    管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为5.16%/4.17%/0.18%/3.86%，分别较去年同期+0.68pct/+0.16pct/-0.13pct/-0.13pct。其中销售费用上升明显，财务费用由于带息负债下降及融资成本减少导致大幅下降。上半年整体费用率为13.37%，较去年同期提升0.58pct。截至2025年6月末，公司资产负债率为23.01%，同比下降5.99pct，资产结构有所优化。
    总结与投资建议：公司资产结构有所优化，费用管控良好，整体经营稳健。公司继续推进“一体两翼全球布局”发展战略，做强、做优、做大石膏板和“石膏板+”业务，加快做强做大防水、涂料业务，布局新兴国际市场，加速向消费类建材综合制造商和服务商转型，持续增长可期。预测公司2025年至2026年EPS分别为2.73元和3.21元，对应当前股价PE分别为9.8倍和8.36倍。建议关注。
    风险提示：楼市销售复苏低于预期及基建投资增速低于预期，带来行业需求下滑。公司费用提升明显带来利润率下降。公司市场份额提升及业绩增长低于预期。

2025年半年报点评：Q2业绩增速同比改善

赛分科技(688758)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年度报告。2025年半年度，公司实现营业收入1.83亿元，同比增长19.77%；实现归属于上市公司股东的净利润0.54亿元，同比增长40.91%；实现扣非归母净利润0.47亿元，同比增长22.08%。
    点评：
    公司Q2业绩增速同比改善。分季度来看，公司2025年Q2实现营收0.99亿元，同比增长30.81%，环比增长18.49%，实现归母净利润0.30亿元，同比增长110.68%，环比增长25.94%，Q2营收增速同比改善，归母净利润保持稳定增长。公司围绕“为全球生物制药企业提供从研发、临床、生产及质控全周期全流程分析色谱和工业纯化解决方案”以及“成为生
    物制药企业最值得信赖的合作伙伴”使命愿景，在分析色谱和工业纯化两个领域，面向全球生物制药客户，深耕细分市场，不断提升行业影响力和市场份额，与生物制药客户深度合作，实现互利共赢与共同发展。公司归母净利润的快速增长主要得益于公司营业收入的增长，以及随着业务规模扩大，固定成本得到有效摊薄，带动整体净利润率显著提升。
    公司加快推进研发创新。公司在大孔PSDVB基球、大孔PMA基球、高耐压小粒径Agarosix基球前期研发成果基础上，进一步优化PSDVB涂层修饰工艺、触手型配基修饰工艺及琼脂糖基质高配基修饰工艺，前期推出的Proteomix POR50-XS、Agarosix HC45-HIC Phenyl、AgarosixMC75-MMC、Agarosix HC90-Q等产品，已经获得临床和生产替换型项目的应用。报告期内，公司设计和开发了新序列的蛋白A配基，使得相关新产品具有高耐碱性和适应高pH洗脱等特性，能够迅速在市场上展开推广，满足市场对相关产品的需求。经过20余年的研发探索与经验积累，公司围绕色谱介质制备的各环节形成了独特的微球合成技术、表面修饰技术、功能化修饰技术等核心技术平台，并涵盖了与医药分离纯化相关的所有分离模式。
    给予公司“增持”评级。预计公司2025-2026年EPS分别为0.23元和0.29元，公司作为全球范围内少数同时具备分析色谱及工业纯化介质领域先进研发及规模化生产能力的企业之一。给予对公司“增持”评级。
    风险提示。产品研发进度不及预期风险和产品销售不及预期风险等。

2025年中报点评：电池结构件业务稳健，积极打造第二增长曲线

科达利(002850)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年半年度报告。
    点评：
    2025H1公司营收和净利润同比保持稳健增长。公司为全球电池精密结构件龙头企业，受益于新能源汽车销量持续增长，动力电池需求不断增加，公司订单持续增加，同时深化降本增效，业绩保持稳健增长。2025H1公司实现营收66.45亿元，同比增长22.01%；归母净利润7.69亿元，同比增长18.72%；扣非后净利润7.20亿元，同比增长14.61%。毛利率22.87%，同比下降0.19pct；净利率11.52%，同比下降0.35pct。期间费用率9.37%，同比下降0.49pct，总体费用有效控制。其中研发投入保持增长，研发费用3.55亿元，同比增长21.11%，研发费用率同比基本持平。信用减值准备计提同比增加0.23亿元，其他收益同比减少0.43亿元，对整体业绩造成一定削弱。
    2025Q2净利润同比较快增长，环比基本持平。2025Q2实现营收36.23亿元，同比增长23.34%，环比增长19.90%；归母净利润3.82亿元，同比增长12.54%，环比下降1.36%；扣非后净利润3.67亿元，同比增长10.25%，环比增长4.04%。毛利率23.43%，同比下降0.39pct，环比上升1.23pct；净利率10.47%，同比下降1.04pct，环比下降2.30pct。同比而言，Q2毛利率小幅下滑，同时研发费用、财务费用和信用减值准备计提等同比增加，造成归母净利润增速低于营收增速。环比而言，Q2毛利率回升，但研发费用保持较快增长，信用减值准备计提环比增加幅度较大，造成归母净利润环比略有下降。
    深耕海内外领先企业服务，持续推进产能建设。公司持续深耕海内外领先企业服务。客户拓展方面，上半年公司与蜂巢能源签署战略采购框架协议，积极开拓印度OLA、阿特斯等新客户，部分新客户已进入样品验证
    或小批量生产阶段。产能建设方面，公司形成了“13+3”全球生产网络，上半年在匈牙利投资建设动力电池精密结构件三期项目，同时推进国内江西和四川（三期）基地扩建以及深圳总部及研发基地项目建设，此外正在筹备美国生产基地。随着新生产基地建成投产，公司产能进一步释放，将为业绩稳步增长奠定基础。
    开拓人形机器人关节部件业务，打造第二增长曲线。通过共同投资方式公司先后设立了深圳市科盟创新机器人科技有限公司、深圳市伟达立创新科技有限公司、苏州依智灵巧驱动科技有限公司，紧抓人形机器人关节部件业务发展，包括减速器、灵巧手等核心零部件。目前科盟高精度减速机已进入多家国内外优质客户合作测试阶段，关节总成处于技术研发阶段，部分样品已送样。伟达立处于市场导入期，依智灵巧正推进多种技术路线的开发验证，致力于灵巧手新产品。
    投资建议：维持买入评级。预计2025-2026年EPS分别为6.64元、8.00元，对应PE分别为18倍、15倍。公司电池精密结构件业务稳健增长，积极拓展人形机器人第二增长曲线，维持买入评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；贸易摩擦升级风险；产能释放不及预期风险；新产品和新技术迭代风险等。

2025年半年报点评：Q2业绩增速同比改善

科源制药(301281)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年度报告。2025年半年度，公司实现营业收入2.28亿元，同比下滑3.91%；实现归属于上市公司股东的净利润0.43亿元，同比增长18.36%；实现扣非归母净利润0.36亿元，同比增长38.51%。
    点评：
    公司Q2营收增速环比改善，归母净利润保持稳定增长。分季度来看，公司2025年Q2实现营收1.17亿元，同比增长28.39%，环比增长4.91%，实现归母净利润0.20亿元，同比增长34.96%，环比下降15.10%，Q2营收增速环比改善，归母净利润保持稳定增长。公司秉持“长期主义、产品主义、利他主义”的价值观，聚焦慢病领域，拓展其他细分市场，多
    元化布局，推进原料制剂一体化、辅料制剂一体化，不断增加研发实力、扩大企业核心竞争力。深入贯彻落实“四降四提升”的工作方针，开源节流，严格控制成本，提升精益管理水平。
    公司加快推进研发创新。技术研发是公司业务发展的核心驱动力，公司将重视技术开发和创新工作，加大研发投入力度，确保公司技术研发实力持续提升，公司研发投入的方向紧密围绕公司核心产品及未来发展规划，经过多年的发展和技术积累，目前公司已形成完善的技术创新体系、核心技术积累和稳定的核心研发团队，公司与下游制剂客户保持深度合作关系。在国家带量采购政策下，相当部分中标企业关联公司原料药或已处于新增公司作为供应商的流程中，进一步巩固了公司在原料药细分领域内具有一定的领先优势。基于较强的原料药生产制造优势，公司不断增强新产品的开发力度，拓展产品研发与生产的范围并延伸产品生产价值链，目前已形成降糖类、麻醉类、心血管类以及精神类等多种类别药品并举的产品格局。公司以格列齐特、盐酸二甲双胍、盐酸罗哌卡因、单硝酸异山梨酯等成熟期原料药为主导产品，实现了较为稳定的收入和利润。同时，公司也不断拓展产品研发与生产的范围，通过收购同一控制下的力诺制药，积极发展“原料药+制剂”一体化发展战略，为未来业绩的增长增添了新的动力和亮点
    给予公司“增持”评级。预计公司2025-2026年EPS分别为0.65元和0.73元，公司产品覆盖降糖类、麻醉类、心血管类及精神类等重点疾病领域，打造了丰富的产品管线。给予对公司“增持”评级。
    风险提示。产品研发进度不及预期风险和产品销售不及预期风险等。

2025年半年报点评：业绩稳健增长，彰显龙头韧性

贵州茅台(600519)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年报。
    点评
    公司2025年上半年业绩稳健增长。2025年上半年，公司实现营业总收入910.94亿元，同比增长9.16%；实现归母净利润454.03亿元，同比增长8.89%，业绩稳健增长。二季度为白酒消费淡季，叠加政策端对政务用酒的约束强化，白酒需求承压。公司作为白酒行业龙头，渠道溢价能力较强，回款相对良性，上半年顺利完成任务。2025Q2，公司实现营业总收入396.50亿元，同比增长7.26%；实现归母净利润185.55亿元，同比增长5.25%。
    公司茅台酒稳扎稳打，直营与批发渠道协同发展。分产品看，禁酒令出台后，白酒消费场景减少，飞天批价走弱。在此背景下，公司积极调控飞天发货节奏，并加强1升飞天茅台的投放。系列酒方面，公司主动调整系列酒投放，系列酒二季度营收同比下滑。具体数据，2025H1，公司实现茅台酒营业收入755.90亿元，同比增长10.24%；系列酒实现营业收入137.63亿元，同比增长4.69%。单季度看，2025Q2公司实现茅台酒营业收入320.33亿元，同比增长10.99%，非标放量带动增长；系列酒实现营业收入67.41亿元，同比下降6.52%。分渠道看，2025H1公司批发渠道实现营业收入493.43亿元，同比增长2.83%；直销渠道实现营业收入400.10亿元，同比增长18.63%。其中，i茅台实现酒类不含税收入107.60亿元，同比增长4.98%。
    公司加大费投，上半年净利率略降。受产品结构与需求影响，2025H1公司毛利率同比下降0.46个百分点至91.30%。费用方面，公司加大营销投入，2025H1公司的销售费用率/管理费用率分别为3.58%/4.06%，同比分别+0.44pct/-0.54pct。综合毛利率与费用率的情况，2025H1公司的净利率为52.56%，同比下降0.14个百分点。
    维持买入评级。预计公司2025/2026年每股收益分别为74.61元和79.76元，对应PE估值分别为19倍和18倍。禁酒令发布后，作为白酒行业龙头公司业绩仍实现稳健增长，彰显龙头韧性。维持对公司的“买入”评级
    风险提示。飞天批价波动，需求恢复不及预期，行业政策变动，宏观经济波动等。

2025年中报点评：上半年业绩大增，盈利能力提升

塔牌集团(002233)
    投资要点：
    塔牌集团（002233）发布2025年中报，上半年实现营业收入20.56亿元，同比上升4.05%；实现归属于上市公司股东净利润4.35亿元，同比上升92.47%。
    上半年业绩大幅增长超九成。公司2025年上半年实现营业收入20.56亿元，同比升4.05%；实现净利润4.4亿元，同比增长87.46%；归属于上市公司股东净利润4.35亿元，同比增长92.47%；扣非归属净利润2.42亿元，同比增长31.73%。公司业绩大幅增长，主要得益于煤炭价格下降及公司降本增效带来盈利上升。同时公司投资收益（含浮盈）同比大幅增长，叠加处置关停企业的收益增加，期内非经常性损益同比增加1.51亿元。
    盈利能力提升明显。2025年上半年，公司实现“水泥+熟料”销量810.59万吨，同比上升了10.90%；其中水泥销量同比增长13.43%。同时，期内水泥价格同比虽然下降了5.51%，但得益于报告期煤炭价格的下降和公司实施的降本增效工作持续见效，带动水泥销售成本及运营费用相应下降，公司水泥平均销售成本同比下降6.88%，大于水泥销售价格降幅，水泥主业盈利水平同比有所改善。上半年公司整体销售毛利率为24.26%，较去年同期提升0.18个百分点；销售净利率为21.4%，较去年同期大幅提升9.52个百分点。盈利能力改善明显。
    粤东区域水泥龙头，受益于区域建设及发展。公司是粤东市场极具竞争力的区域水泥龙头企业，拥有广东省梅州市、惠州市和福建省龙岩市三大水泥生产基地。截至报告期末，公司熟料产能1473万吨，在2024年全国水泥熟料产能中排名第16名；水泥产能2,000万吨，在广东省本土水泥行业中名列前茅。公司三大水泥生产基地均比较接近市场，区位优势突出，同时也持续受益于粤港澳大湾区建设和广东沿海经济带建设。
    拟以不超过1亿元回购公司股份。公司同时发布股份回购公告，基于对公司未来持续稳定发展的信心以及对公司价值的认可，为有效维护广大股东利益，增强投资者信心，进一步完善公司长效激励机制，公司拟以自有资金进行股份回购。回购的股份将用于公司实施员工持股计划。拟回购股份资金总额不低于5000万（含），不超过1亿元（含）；回购股份价格不超过10元/股（含）。按回购金额测算，预计回购股份占公司当前总股本0.42%-0.84%。整体看，公司当前资产负债率较低，现金流良好，回购股份有利于公司股价的提振。
    总结与投资建议：公司盘踞粤东地区水泥熟料基地，并靠近经济发达、水泥需求旺盛的珠三角及周边市场，具备资源禀赋及区位优势。在“反内卷”式竞争带动下，2025年上半年水泥行业整体盈利有所改善；预计下半年基建将继续发力，对水泥需求及价格带来支撑。公司上半年业绩大幅增长，在行业基本面持续回暖下，预期公司全年业绩将维持高增长。同时公司经营稳健，资产负债率低现金流良好，提质增效也提升盈利能力。公司常年积极分红，并回购股份，有利于公司股价的提升。预计公司2025年-2026年EPS分别为0.54元和0.55元，对应当前股价PE分别为15.3倍和15.1倍，建议关注。
    风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，地方政府救市政策落实及成效不足，楼市销售复苏低于预期带来行业需求下降。基建投资增速低于预期，带来行业需求下滑。宏观经济转弱，带来水泥消费需求不足。

2025年半年报点评：Q2业绩同比增长，CPU、DCU业务进展顺利

海光信息(688041)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年报。公司2025年上半年实现营收54.64亿元，同比增长45.21%，实现归母净利润12.01亿元，同比增长40.78%。
    点评：
    公司2025年二季度业绩实现同比、环比增长。公司2025年上半年实现营收54.64亿元，同比增长45.21%，实现归母净利润12.01亿元，同比增长40.78%，对应25Q2营收为30.64亿元，同比增长41.15%，环比增长27.66%，对应25Q2归母净利润为6.96亿元，同比增长23.14%，环
    比增长37.49%。报告期内，国产高端芯片市场需求持续攀升，公司通过深化与整机厂商、生态伙伴的合作，加速在客户端的导入，推动高端处理器产品的市场版图扩展，实现经营业绩的显著增长。
    公司主营业务进展顺利，研发费用占收入比重有所下降。公司主营业务为研发、设计、销售高端处理器，应用于服务器、工作站等计算、存储设备。公司产品包括通用处理器（CPU）和协处理器（DCU）。其中，海光CPU系列产品兼容x86指令集以及国际上主流操作系统和应用软件，具备产品性能优异、系统兼容性良好和系统安全性较高三大优势，在国产处理器中具有广泛的通用性和产业生态，既支持面向数据中心、云计算等复杂应用场景的高端服务器，也支持面向政务、企业和教育场景的信息化建设中的中低端服务器以及工作站和边缘计算服务器，已经广泛应用于电信、金融、互联网、教育、交通等重要行业或领域；海光DCU系列产品以GPGPU架构为基础，主要部署在服务器集群或数据中心，为应用程序提供性能高、能效比高的算力，支撑高复杂度和高吞
    吐量的数据处理任务，可广泛应用于大数据处理、人工智能、商业计算等应用领域。报告期内，公司两大主营业务进展顺利，高端处理器在产业生态中的版图不断扩张，涉及的行业应用及新兴人工智能大模型产业逐渐增多。研发投入方面，公司2025年上半年研发投入17.11亿元，同比增长24.68%，研发投入占营收比重为31.31%，相比上年同期下降5.84pct，主要原因为报告期内营收同比增速高于研发费用同比增速。
    拟换股吸收合并中科曙光，算力整合与国产替代有望加速。公司此前于6月9日披露《海光信息技术股份有限公司换股吸收合并曙光信息产业股份有限公司并募集配套资金暨关联交易预案》，拟通过换股吸收合并方式对海光信息和中科曙光进行战略重组，具体实现方式为海光信息换股吸收合并中科曙光。海光主要产品为“CPU+DCU”高端处理器，而中科曙光主要营收来源为服务器和云基础设施，若此次并购顺利实施，有助于强化双方各自优势，充分发挥系统效应，实现从上游芯片、服务器硬件到下游云服务的产业链闭环，形成“芯片＋整机＋算力服务”的一体化能力，有望实现国内信息产业优势企业资源的深度融合，加快国产芯片在政务、通信、金融、能源等场景的规模化应用，推动我国信息产业健康发展，并加快国内算力领域的整合与国产替代进程。
    投资建议：预计公司2025—2026年每股收益分别为1.26元和1.76元，对应PE分别为113倍和81倍，维持“买入”评级。
    风险提示：重大资产重组相关工作推进不及预期的风险，研发工作不及预期的风险等。

深度报告：技术卡位优势明显，AI算力产品迎收获期

沪电股份(002463)
    投资要点：
    深耕PCB领域多年， 产品用于高端领域。 公司多年来深耕印刷电路板的研发、 生产和销售， 产品主要应用于通信设备、 数据中心基础设施、 汽车电子等高端领域， 产能主要布局在青淞厂、 沪利微电、 黄石一/二厂、泰国厂等。 受益AI服务器、 交换机等数据中心基础设施的强劲需求推动，高多层板、 HDI等产品需求持续加大， 公司2024年营业收入突破百亿元大关， 达到133.42亿元， 同比增长49.26%， 归母净利润、 扣非后归母净利润分别为25.87和25.46亿元， 同比分别增长71.05%和80.80%。 公司今年上半年业绩延续高增， 以中值计算， H1归母净利润、 扣非后归母净利润分别约为17.00和16.60亿元， 其中Q2单季度归母净利润约为9.38亿元， 同环比均保持高速增长。
    技术卡位优势明显， 积极扩充高端产能。 Scaling Law从预训练拓展至后训练、 推理阶段， 叠加Agent、 物理AI等应用广泛落地， 算力需求仍持续加大。 海内外科技巨头AI商业化进程加快， 资本开支增速维持高位，AI扩散规则取消后， 主权AI需求加速释放， 为算力基建提供有力支撑。目前GB200出货节奏加快， Compute Tray主要采用高阶HDI设计， GB300亦有望沿用， HDI需求有望进一步释放。 从价值量来看， HDI阶数越高，钻孔/镀铜/压合等工序就越多， 对生产工艺和技术要求很高， 产能消耗大， 产品价值量越大。 近年海外CSP亦加大ASIC芯片研发及应用的力度，产品性能持续提升， 出货规模有望快速增长。 ASIC服务器PCB定制化要求更高， 需满足高速传输、 高可靠性、 散热等要求， 对多层板需求较大，同时覆铜板材料等级要求也高， 制造难度大， 价值量会进一步提升。 此外数据中心交换机加速升级， 从100G、 400G升级到800G， 对PCB层数/材料/工艺等环节的规格提出了更高要求， 价值量也将提升。 凭借在AI领域前瞻布局， 公司逐步迎来收获期， 2024年企业通讯市场营业收入达到100.93亿元， 同比大幅增长71.94%， 其中AI服务器和HPC相关PCB的收入占比约为29.48%， 同比提升了8.35个百分点， 高速网络的交换机及其配套路由相关PCB的收入占比约为38.56%。 在新品储备上， 公司与主要客户保持紧密合作关系， 共同开发下一代GPU及XPU的算力平台产品， 以及多款高速网络交换产品， 技术卡位优势明显。 为了满足客户对高端PCB需求， 公司通过技改、 新建项目等方式推进产能扩张， 其中昆山新建项目计划年产HDI 29万平方米， 有望充分受益AI浪潮。
    电动化及智能化推动车用PCB量价齐升。 电动化方面， 新能源汽车新增电驱动系统， PCB面积达到5-8平方米/车， 相较于传统燃油汽车的0.6-1平方米/车大幅增加； 同时对PCB在耐高压、 电气性能、 材料、 散热、 可靠性等方面都提出了更高的技术要求， 价值量更高。 智能化方面， 座舱大屏、 多屏成为趋势， 语音交互/车联网/OTA等功能逐渐标配， PCB用量显著提升， 且智能座舱要求PCB更高布线密集度、 更窄线宽线距， 有望带动HDI等高价值PCB需求增加。 而随着高阶自动驾驶渗透率提升， 单车搭载的传感器数量将会显著增加， 不仅会拉动PCB使用面积， 也会加大对HDI板需求。 公司持续深耕电动化及智能化， 2024年汽车板实现营收24.08亿元， 同比增长11.58%， 其中毫米波雷达、 采用HDI的自动驾驶辅助以及智能座舱域控制器、 埋陶瓷、 厚铜、 p2Pack等新兴汽车板产品市场持续成长， 占汽车板营收比重从2023年的25.96%增长至37.68%。 随着胜伟策经营情况好转， 汽车板业务有望进一步向好。
    投资建议： 凭借在AI领域前瞻布局， 公司用于AI服务器、 高速交换机的PCB产品迎来收获期， 业绩实现高速增长， 并且与主要客户保持紧密合作关系， 储备了下一代GPU/XPU算力平台及多款高速网络交换产品， 技术卡位优势明显。 为满足客户对高端PCB需求， 公司通过技改、 新建项目等方式推进产能扩张， 有望充分受益AI浪潮。 汽车板方面， 公司深耕电动化及智能化方向， 新兴产品的收入比重持续增加， 随着胜伟策经营情况好转， 汽车板有望进一步向好。 预计公司2025-2026年EPS分别为1.96和2.66元， 对应PE分别为28和20倍。
    风险提示： 下游需求不及预期； 技术推进不及预期； 行业竞争加剧； 原材料涨幅超预期。

2025年上半年经营数据点评：Q2营收创历史新高，下游应用市场稳步渗透

豪威集团(603501)
    投资要点：
    事件：公司披露2025年上半年经营数据。公司预计2025年半年度实现归属于母公司所有者的净利润为19.06亿元到20.46亿元，同比增加39.43%到49.67%；预计实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为18.78亿元到20.18亿元，同比增加36.89%到47.09%；预计2025年半年度实现营业收入为137.22亿元到140.22亿元，同比增长13.49%到15.97%。
    点评：
    25Q2单季度营收创历史新高。若按预告区间中值计算，公司2025年上半年实现营收138.72亿元，同比增长14.73%，实现归母净利润19.76亿元，同比增长44.55%，实现扣非后归母净利润19.48亿元，同比增长41.98%；按预告区间中值计算，对应25Q2营收为74.00亿元，同比增长14.77%，单季度营收创历史新高；对应25Q2归母净利润、扣非后归母净利润分别为11.10亿元和11.00亿元，同比分别增长37.21%和36.48%。
    公司CIS产品在下游市场持续渗透，市场份额稳步增长。2025年上半年，公司图像传感器产品在汽车智能驾驶、全景、运动相机等应用市场持续渗透，带动公司营收实现持续增长。公司营收规模增长的同时，管理效率也实现持续提升，有效促进净利润增长与盈利能力释放。智能手机业务方面，下半年为智能手机行业传统旺季，公司主摄、长焦、超广角等料号有望在安卓旗舰机型中全面推广；汽车业务方面，受益汽车“三化”持续普及，车载摄像头搭载量与渗透率有望持续提升，公司2024年来自汽车市场的CIS的收入约59.05亿元，同比增加约29.85%，2025年有望
    实现继续增长；新兴应用领域方面，全景、运动相机等新型应用市场增长迅速，据Frost&Sullivan，2017—2023年全球运动相机市场规模CAGR为14.5%，预计2027年市场规模将达513.5亿元，2023—2027年CAGR为13.0%。运动相机市场规模的快速增长也有望拉动上游CIS需求。
    投资建议：预计公司2025—2026年每股收益分别为3.70元和4.79元，对应PE分别为32倍和25倍，维持“买入”评级。
    风险提示：消费电子景气度下行风险，产品技术迭代不及预期的风险。

深度报告：全面布局B端AI应用体系，助力企业数字化转型

汉得信息(300170)
    投资要点：
    国内领先企业数字化综合服务商，公司业绩稳步回升。汉得信息作为A股市场首家以ERP咨询实施为主营业务的上市公司，历经近30年发展，逐渐从单一的实施服务商转变为“软件+实施+运营”的数字化综合产品及解决方案服务商。近年来，公司基于对AI智能化应用、企业级PaaS平台、数据平台业务三大新兴业务的平台化智能化产品和能力沉淀，通过“产品+服务”双轮模式，进一步加持自主产品业务板块“产业数字化+财务数字化”，同步提升传统业务板块“泛ERP”、“ITO外包”的交付质量和交付效率，为企业客户提供从战略规划到落地实施的全周期数字化支持。2025Q1，公司营业收入同比增长1.27%，扣非后归母净利润同比增长27.32%，公司业绩增长的主要动力来自于自主软件产品业务。
    AI智能体时代，汉得前瞻布局全方位AI技术层面能力。伴随着基础模型能力不断提升，推动AI应用从浅层交互向深度自主决策演进，促进AIAgent快速落地。从落地场景来看，AI Agent有望率先在企业服务类场
    景中落地，而中台式整合模式是当前AIAgent与企业服务领域融合最具潜力的发展方向。汉得早在2019年开始探索B端AI融合应用，2023年7月，汉得正式发布AI中台“大圣”，成为业内率先推出企业级AI中台的公司。2025年3月，在汉得信息2025用户大会上，公司正式发布了全新的汉得信息“得·灵”AI产品/服务应用体系，标志着汉得正式从ERP咨询服务为主业，转型为B端智能化产品和解决方案提供商。“得·灵”AI产品/服务应用体系主要包括三大产品系列+一大服务体系，涵盖工具层、应用层、模型层和服务层，具备全方位技术层面能力，助力企业加速AI开发与应用。
    乘信创之风，汉得自主产品业务高速发展。受内外部环境各方面因素影响，我国信创迎来发展新机遇，而产业链中ERP等应用软件高端市场国产化率较低，国产替代空间广阔。在信创大背景下，公司为适应企业客户不断发展的IT需求而持续丰富完善企业信息化整体解决方案咨询服务能力，积极研发自主产品和解决方案。2019年，汉得自主研发的企业级PaaS技术平台H-ZERO正式发布，作为公司自主研发的基础技术底座，是公司所有应用产品的“公共基础设施”。公司基于自主技术底座，逐步构建了较为完善的自主产品/服务体系，包括产业数字化业务和财务数字化业务，主要涵盖智能制造、数字营销、智协供应链、智享财务四大业务板块。当前，自
    主软件及相关业务已成为公司关键增长曲线，随着自主产品逐步成熟，汉得软件国产替代进程有望加速。
    投资建议：维持对公司“买入”评级。公司为国内领先的企业数字化综合服务商，近年来不断完善B端AI应用产品/服务，较大力度开拓自主产品业务，有望充分受益于AI及信创发展。预计2025—2027年公司EPS分别为0.24/0.30/0.37元，对应PE分别为78/61/50倍。
    风险提示：宏观经济恢复不及预期风险；市场竞争加剧风险；政策推进不及预期风险；技术发展不及预期风险等。

2025年中报点评：H1净利同比增超三成，Q2净利同环比双增

宁德时代(300750)
    投资要点：
    事件：7月30日晚间，公司发布2025年半年度报告。
    点评：
    2025H1净利同比增超三成，Q2净利同环比双增。公司2025H1实现营收1788.86亿元，同比增长7.27%；归母净利润304.85亿元，同比增长33.33%；扣非后净利润271.97亿元，同比增长35.62%。其中Q2实现营收941.82亿元，同比增长8.26%，环比增长11.19%；归母净利润165.23亿元，同比增长33.73%，环比增长18.33%；扣非后净利润153.68亿元，同比增长42.21%，环比增长29.92%。Q2锂电池出货量近150GWh，环比增长约25%，其中动力
    电池出货量占比约80%，电池单GWh盈利环比保持相对稳定。2025H1经营现金流净额586.87亿元，同比增长31.26%。截至2025Q2末货币资金达3505.78亿元，同比增长37.48%，现金储备充裕。拟每10股派发现金分红10.07元（含税）。
    盈利能力保持韧性，研发投入保持增长。公司2025H1毛利率25.02%，同比下降1.51pct；净利率18.09%，同比上升3.17pct；ROE10.34%，同比下降1.31pct。Q2毛利率25.58%，同比下降1.06pct，环比上升1.17pct；净利率18.59%，同比上升2.86pct，环比上升1.04pct；ROE5.94%，同比下降0.18pct，环比上升0.45pct。2025H1财务费用同比减少46.39亿元，财务费用率-3.25%，同比下降-2.54pct，主要系汇兑收益增加；研发费用100.95亿元，同比增长17.48%，研发费用率5.64%，同比上升0.49pct，保持技术研发和产品创新投入。
    创新产品保持竞争力优势，全球市占率稳步提升。公司上半年持续推出创新产品。在乘用车领域，推出了二代神行超充电池、骁遥双核电池、纳新电池；在商用车领域，发布了适用于重卡领域的纳新启驻一体蓄电池及面向高效物流场景的坤势底盘商用车生态解决方案；在储能领域，量产交付587Ah大容量储能专用电芯，发布全球首款可量产的超大容量储能系统解决方案TENERStack。2025年以来加快构建换电生态。此外，预计2027年开始小批量生产全固态电池。持续的技术和产品创新稳固公司的市场地位。根据SNE，2025年1-5月公司动力电池装车量全球市占率达38.1%，同比提升0.6pct。根据鑫椤资讯，2025年1-6月公司储能电池产量保持全球第一。
    2025H1产能利用率基本饱和，资本开支同比增长。公司上半年产能345GWh，产能利用率89.86%。存货周转天数89天，Q2环比保持稳定。2025H1资本开支202.13亿元，同比增长46.15%。在建产能235GWh，国内方面，推进中州基地、济宁基地、福鼎基地、溧阳基地等建设；海外方面，德国工厂产能逐渐爬坡，实现盈利，匈牙利工厂一期预计将于今年底投产，与Stellantis合资的西班牙工厂及印尼电池产业链项目稳步推进。2025年5月公司在港交所成功挂牌上市，募资410亿港元，搭建了海外资本运作平台，有助于加快推进全球化战略布局，提升综合竞争力。
    投资建议：维持买入评级。预计2025-2026年EPS分别为14.37元、17.35元，对应PE分别为19倍、16倍。新能源汽车市场保持快速增长，可再生能源及新型数据中心配储需求驱动储能市场快速增长，锂电池需求增长确定性高。公司是全球锂电龙头，凭借技术优势持续推出创新产品，市占率稳步提升，盈利能力保持稳健，维持买入评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；贸易摩擦升级风险；新产品和新技术开发风险；原材料价格大幅波动风险。

深度报告：深耕高精度时空信息产业，泛化应用布局创造价值

华测导航(300627)
    投资要点：
    公司是我国高精度时空信息产业引领者。上海华测导航技术股份有限公司成立于2003年，2015年在深交所创业板挂牌上市。作为我国高精度卫星导航定位产业的领先企业，华测导航聚焦高精度导航定位相关的核心技术及其产品与解决方案的研发、制造、集成和产业化应用，在发展过程中公司持续研发投入和探索，在高精度定位芯片技术平台、全球星地一体增强服务平台、智能控制平台积累沉淀了多项领先的技术，已经形成有技术壁垒的核心算法能力，具备高精度GNSS算法、三维点云与航测、GNSS信号处理与芯片化、自动驾驶感知与决策控制等完整算法技术能力，为各行业客户提供高精度定位装备和系统应用及解决方案。
    高精度定位需求增长。全球导航卫星系统（GNSS）是由卫星网络提
    供的定位、导航和授时（PNT）服务，该系统通过卫星广播其位置和时间信息，接收器则利用这些信息来计算自身位置，GNSS定位的基本原理是测量出已知位置的卫星到用户接收机之间的距离，综合多颗卫星的数据交会出接收机的具体位置。尽管卫星导航系统最初主要服务于军事应用，但随着其在民用领域的广泛应用，全球导航卫星系统的需求也随之显著增加。
    卫星导航市场规模持续攀升，应用持续拓展延伸。据EUSPA的数据显示，包含设备销售和服务收入的全球GNSS下游市场营收预计在2023至2033年间将以超过8%的复合年增长率增长。增强型服务及其他GNSS相关服务是推动市场增长的主要动力，预计到2033年，其市场规模将达到约4600亿欧元，占据全球GNSS下游市场的80%。公司基于多种高精度导航定位装备和系统应用及解决方案，服务资源与公共事业、建筑与基建、地理空间信息、机器人与自动驾驶四大板块，应用不断泛化延伸。
    投资建议：维持对公司的“买入”评级。华测导航是我国高精度卫星导
    航定位产业的领先企业，公司聚焦高精度导航定位相关的核心技术及其产品与解决方案的研发、制造、集成和产业化应用。在卫星导航市场规模向上增长、高精度定位应用日益泛化的背景下，业绩有望实现增长，预计2025-2026年EPS分别为1.05和1.26元，对应PE分别为34倍和29倍，维持“买入”评级。
    风险提示。行业竞争加剧、技术创新和行业变化风险、产业政策变动风险、国际贸易风险、核心技术人员流失风险。

深度报告：钨钼栋梁承伟业，磁材风华展锋芒

厦门钨业(600549)
    投资要点：
    聚焦发展钨钼、稀土、能源新材料三大核心业务。公司形成钨钼、稀土、能源新材料三大核心业务协同发展的产业生态，技术、资源与产业链的协同效应显著。公司拥有完整的钨产业链，稀土业务已实现从矿山到高端磁材的闭环运营，并持续巩固在新能源电池材料领域的领先地位。
    钨钼业务。公司具有前端钨矿山采选，中端钨钼冶炼及钨钼粉末生产、后端硬质合金、切削刀具等深加工应用及回收的完整产业链。公司直接和间接控制的钨矿山金属储量近200万吨，占全国30%左右；公司在硬质合金领域已跻身国际先进行列，硬质合金出口量占全国30%以上。切削工具定位中高端，产品覆盖3C、航空航天等领域。光伏钨丝方面，公司主流产品线径已达30μ以下，自主研发的光伏用高强度钨丝渗透率超50%，2024年销量达1070亿米。未来公司将推进产品细线化，推出强度更高、
    性能更好的钨丝产品，满足多样定制化需求。此外，公司积极布局核聚变装置用钨材等高端应用，形成技术壁垒与市场竞争力。
    稀土业务。公司构建了覆盖稀土全产业链的协同体系，前端通过战略参股方式布局矿山开采及冶炼分离环节，后端以自主控股形式深度开发高附加值领域。采矿及冶炼端，公司与中国稀土展开合作，力争将福建省内采矿证下可开采储量长期维持在20万吨REO（稀土氧化物）以上。国外方面，赤金厦钨预计在2025年扩大稀土矿半成品产出规模。公司磁材产品下游应用领域包括新能源汽车主驱电机、家用电器、风力发电、工业电机，并且能够满足人形机器人用电机等下一代应用领域的规格及性能要求。产能方面，金龙稀土已实现15000吨年产能的落地，目前长汀、包头两地项目正稳步推进。
    能源新材料业务。公司能源新材料业务主要由控股子公司厦钨新能运营，主要产品包括面向3C消费电子领域的钴酸锂、面向动力电池领域的三元材料，面向储能和动力电池领域的磷酸铁锂等。2024年公司锂离子正极材料销量9.86万吨，稳居国内行业前列；氢能材料销量0.39万吨，巩固贮氢合金国内领先地位。公司是钴酸锂领域的全球龙头，市场份额位居
    世界第一。三元材料方面，公司是高电压、高功率细分市场的技术龙头，聚焦深度研发，赋能高端纯电汽车、低空经济等领域。
    维持对公司“买入”评级。在政策支持与需求升级共振下，厦门钨业凭借全产业链布局、技术壁垒与产能优势，有望充分受益于三大行业的长期增长。预计2025—2027年公司EPS分别为1.33/1.59/1.79元，对应PE分别为18.62/15.65/13.84倍。
    风险提示：宏观经济波动风险、原材料价格及供应安全风险、行业政策风险、安全生产及环保风险、产品技术路线选择风险、项目推进不达预期的风险等。

深度报告：国内存储、MCU双龙头企业，平台化布局助力企业成长

兆易创新(603986)
    投资要点：
    国内存储、MCU双龙头企业，平台化布局助力企业成长。兆易创新股份有限公司成立于2005年，并于2016年在上交所主板上市。公司自成立以来采用fabless生产模式，成立之初主要产品为NORFlash，通过内生发展与对外收购，产品结构向多元化发展，逐步形成“存储+控制+传感+模拟”四大业务布局，并在存储、MCU领域达到国内领先地位。业绩方面，受益公司核心产品国产替代加速，叠加不断横向拓宽产品品类，公司近年业绩总体呈增长态势。2015-2024年，公司营业收入从11.89亿元增长至73.56亿元，复合增长率为22.45%，归母净利润从1.58亿元增长至11.03亿元，复合增长率为24.11%。
    存储业务：端侧AI、汽车“三化”驱动存储市场扩容，兆易创新布局全面。近年来，端侧AI，汽车“三化”驱动全球半导体存储市场持续扩容。一方面，以AI眼镜为代表的端侧AI产品所需的存力需求实现增长，为国内存储厂商提供增长点；另一方面，汽车电动化、智能化持续发展，增大NORFlash、NANDFlash等车载存储需求。当前全球存储行业被三星、美光、海力士等海外厂商所主导，海外大厂退出利基型存储领域为国内存储厂商提供发展机遇。兆易在专用型存储领域布局丰富，现已形成“NOR+DRAM+NAND”三大产品线，是国内唯一一家在NORFlash、SLCNANDFlash、利基型DRAM及MCU方面在全球均排名前十的集成电路设计公司，有望受益存储市场扩容和行业竞争格局优化。
    MCU业务：国内32位MCU领导者，加强汽车电子领域布局。公司是国内32位MCU领导者，2024年来自MCU的收入约为2.31亿美元，位列全球第八，内地第一。截至2024年底，公司GD32MCU产品已成功量产63个产品系列、超过700款MCU产品，实现对高性能、主流型、入门级、低功耗、无线、车规、专用产品的全面覆盖。在汽车应用领域，公司推出的搭载超高性能M7内核的全新一代车规级MCU产品，集成了优异的性能、增强的安全升级以及丰富的外设接口，全面契合车身域控、车身控制、底盘应用等多种电气化车用场景。2024年，公司新增募投项目“汽车电子芯片研发及产业化项目”，计划总投资金额约12亿元用于汽车MCU芯片的研发及产业化，有望提升高端MCU产品研发能力，持续增强公司竞争力。
    投资建议：预计公司2025-2027年每股收益分别为2.27元、3.04元和3.88元，对应估值分别为52.88倍、39.56倍和30.96倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险，行业竞争加剧的风险等。

2025年中报点评：饲料销量保持较快增长

海大集团(002311)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年中报。公司2025年上半年实现总营业收入588.31亿元，同比增长12.5%；实现归母净利润26.39亿元，同比增长24.16%。业绩符合预期。
    点评：
    公司饲料销量保持较快增长。2025年上半年，公司饲料销量创历史同期新高：公司实现饲料销量约1470万吨（含内部养殖耗用量约105万吨）同比增长约25%，外销增量绝对值已接近2025年全年目标。海外地区上半年饲料外销量同比增长约为40%；分品种来看，禽饲料外销量约730
    万吨，同比增长约24%；猪饲料外销量约340万吨，同比增长约43%；水产料外销量约280万吨，同比增长约16%。公司在海外已有布局区域发展稳健，积极开拓新区域。
    毛利率净利率均有所提升。2025年上半年，公司综合毛利率同比提高0.58个百分点至11.73%，其中饲料业务毛利率同比提升0.03个百分点至9.79%，农产品销售业务毛利率同比提升3.37个百分点至20.26%。上半年，公司净利润同比提升0.45个百分点至4.71%，主要得益于毛利率提升及控费。
    持续推进国际化战略。在东南亚地区，公司以越南、印尼为核心，已在积极拓展孟加拉国、柬埔寨、缅甸等市场；在非洲，以埃及作为桥头堡，逐步向东非、中非市场延伸，目前已在积极开拓尼日利亚、坦桑尼亚、乌干达等市场；在南美洲地区，公司以厄瓜多尔为根据地，已组建团队准备开拓巴西、智利等周边国家。在市场竞争上，目前海外很多地区仍处于饲料产品自身单一维度的竞争，激烈程度小于国内。公司饲料产品力已在国内激烈市场竞争中磨炼出来，在各个环节均已形成强大的专业
    能力，所以饲料产品力在海外当地市场均具有很强的竞争力；同时，公司对海外市场未来竞争将发生的变化有充分的准备，已投入资源和团队，在海外逐步布局种苗、动保产业，提前匹配客户和市场未来的竞争需要，国内成熟的竞争范式和核心优势复制到海外市场。
    投资建议：预计公司2025—2026年EPS分别为3.00元和3.45元，对应PE分别为18倍和16倍。公司是国内饲料龙头，持续推进国际化战略。未来国内市场将稳步推进产能利用率及市占率提升，加快海外市场拓展和产能布局。维持对公司的“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧、原材料价格波动、汇率波动、国际化战略推进不及预期等风险。

2025年半年报点评：增长势能延续，深耕渠道布局

东鹏饮料(605499)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年报。
    点评
    公司2025Q2收入维持高增。公司2025H1实现营业总收入107.37亿元，同比增长36.37%；实现归母净利润23.75亿元，同比增长37.22%。分季度看公司今年二季度加大冰柜的陈列力度，除核心大单品外，补水啦与果之茶亦稳步推进，带动Q2收入维持较高增速。2025Q2，公司营业总收入为58.89亿元，同比增长34.10%；实现归母净利润13.95亿元，同比增长30.75%。
    多点发力，全国化布局稳步推进。分产品看，2025H1公司的核心产品能量饮料实现营业收入83.61亿元，同比增长21.9%，延续稳健增长。与此同时，公司积极发展培育新的增长点。2025H1，电解质饮料和其他饮料的营业收入分别为14.93亿元与8.77亿元，同比分别增长213.7%与66.1%分地区看，公司持续精耕市场，全国化布局顺利进行。2025H1，公司在广东区域实现收入25.46亿元，同比增长20.6%。华东/华中/广西/西南/华北区域分别实现营业收入15.36亿元/13.77亿元/7.40亿元/12.82亿元/17.08亿元，同比分别增长32.6%/28.9%/31.6%/39.8%/73.0%。截至2025年上半年，公司在全国渠道网点已超过420万家。
    费用投放扰动公司2025Q2净利率水平。2025Q2，公司毛利率为45.70%，同比下降0.35个百分点，主要系受新品爬坡影响。费用方面，公司二季度旺季追加冰柜投放，销售费用率同比增加0.49个百分点至14.82%；管理费用率与财务费用率分别为2.35%与-0.78%，同比分别增加0.29个百分点与0.57个百分点。综合毛利率与费用率的情况，公司2025Q2净利率为23.68%，同比下降0.61个百分点。
    给予买入评级。预计公司2025/2026年每股收益分别为8.60元和10.86元，对应PE估值分别为34倍和27倍。作为软饮料龙头，公司进一步优化产品与渠道结构，经营有望行稳致远。给予公司“买入”评级。
    风险提示。新品推广不及预期，渠道发展不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧，宏观经济波动等。

动态点评：上半年新签合同稳健增长，将有力支撑未来业绩

中国建筑(601668)
    投资要点：
    事件：公司公布了2025年1-6月主要经营情况。2025年上半年公司新签合同总额为2.5万亿元，同比上升0.9%。房地产业务合约销售金额1745亿元，同比下降8.9%；合约销售面积633万平方米，同比下降3.3%。
    点评：
    新签合同稳健增长，有力支撑未来业绩。2025年上半年公司新签合同总额2.5万亿元，同比+0.9%；其中建筑业务新签合同额2.32万亿元，同比+1.7%。细分业务来看，房屋建筑新签合同额1.49万亿元，同比-2.3%；
    基础设施新签合同额8237亿元，同比+10.0%；勘察设计新签合同额64亿元，同比-11.1%。基建新签增长较快，房建新签合同也相对稳健。
    房地产业务保持行业领先地位。地产业务方面，1-6月合约销售额为1745亿元，同比-8.9%；合约销售面积633万平方米，同比-3.3%。虽然房地产整体销售有所下降，但销售规模行业领先，同比降幅也远优于行业整体。上半年公司新购置土地储备520万平方米，截至期末土地储备为7627万平方米，土储资源丰富。整体看，在行业周期性下行下，公司房地产业务稳健，彰显公司的竞争实力与业务韧性。
    2024年业绩下降近一成五，2025Q1业绩有所修复。公司2024年实现营业收入21871.5亿元，同比下降3.5%，实现归母净利润461.9亿元，同比下降14.9%。其中房地产销售费用增长及计提减值带来净利润降幅大于营收下降。2025年一季度实现营业收入5553.42亿元，同比增长1.1%；归母净利润150.13亿元，同比增长0.6%。2025Q1业绩实现同比转正。在近年房地产及建筑业经历周期性下行之下，公司业绩相比同行稳健。
    重视分红，股息率具备吸引力。公司重视分红回馈投资者，上市以来累计现金分红达1040亿元，分红占净利润约20%。2024年公司分红率为24.3%，比例创上市以来新高，按照当前股价股息率约4.5%。公司持续稳健的分红派息，并且股息率较高，在低利率环境下具备吸引力。
    总结与投资建议：作为全球建筑业龙头，在近年房地产及建筑业经历周期性下行过程中，公司业绩相比同行稳健。年内新签合同保持稳定增长，特别是基建新签增长较快，将有力支撑未来业绩。而房地产业务销售规模行业领先，作为央企持续经营稳健，逆市中有望进一步提升市场占有率。公司2025Q1业绩同比转正，下半年业绩持续修复可期。同时公司多年来稳定分红，股息率较高，具备吸引力。根据wind一致预期，公司2025-2026年EPS分别为1.16元和1.2元，对应当前股价PE分别为5.08倍和4.9倍，给予“增持”评级。
    风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，楼市销售下降。基建投资增速低于预期，带来行业需求下滑。公司新签合同低于预期，房地产减值计提高于预期。公司市场份额提升及业绩增长低于预期。分红不及预期。

深度报告：国内色谱纯化装备领域的领先企业

汉邦科技(688755)
    投资要点：
    公司专注于色谱分离纯化产品领域。公司成立于1998年，是一家以色谱技术为核心的高新技术企业，自设立以来一直专注于为制药、生命科学等领域提供专业的分离纯化装备、耗材与应用技术服务及相关的技术解决方案。公司以“精粹色谱科技，致力人类健康”为己任，以“打造国际色谱行业第一品牌”为奋斗目标，专注于色谱装备、耗材及应用技术，经过二十多年持续自主研发创新，掌握了具有汉邦特色的“一心两核多用”色谱技术。
    我国小分子液相色谱设备市场有望保持持续增长。根据沙利文数据，2018年中国小分子液相色谱设备（包含生产和实验室用）市场（含国产厂家出口收入）规模约为16亿元，2023年则达到27亿元，期间复合年增长率为11.6%。预计未来中国小分子液相色谱设备市场将持续增长，到2027年达到52亿元，期间复合年增长率为17.2%。其中，实验室色谱市场2023年略有下滑，主要系2023年中国整体生物医药企业研发投入，包括对实验室分析设备的投入下降；生产级小分子液相色谱系统2023年市场规模为7.8亿元，保持增长，在司美格鲁肽等多肽类药物市场的巨大增长潜力驱动下，预计到2027年将达到18.7亿元，其间复合年增长率为24.4%，我国液相色谱设备在化学药物研发和制造的应用市场规模有望保持持续增长。
    公司拥有技术差异化竞争优势。公司坚持自主研发创新，逐步形成制备色谱/层析柱线性放大技术、制备色谱系统集成及放大技术、色谱应用技术及相关技术解决方案、超临界流体色谱系统关键技术、多平台智能色谱管控一体化软件技术等一系列核心技术。基于上述核心技术，公司针对工业生产和实验室研发等应用场景的各类需求，推出各类大分子药物分离纯化设备、小分子药物分离纯化设备产品，搭建了全面的色谱设备产品矩阵并为客户提供应用工艺解决方案，满足下游客户在原料药、化学药等小分子药物及各类大分子药物分离纯化环节的设备需求，在国内市场取得较为领先的市场地位。
    投资建议：预计公司2025年和2026年每股收益分别为1.15元和1.35元，对应估值分别为41倍和35倍。公司作为国内色谱纯化装备领域的领先企业，拥有技术差异化竞争优势。首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示。知识产权纠纷风险、产品升级及技术更新风险、行业政策变动风险和毛利率下滑的风险等。