2025年半年报业绩点评：核心业务全面增长，AI+信创多元产品协同突破

神州数码(000034)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年报。
    点评：
    三大核心业务全面增长，经营性现金流情况大幅改善。2025年上半年，公司实现营业收入715.86亿元，同比增长14.42%；归母净利润4.26亿元，同比下降16.29%；扣非后归母净利润4.36亿元，同比下降4.07%。利润端出现下滑主要系公司加大在AI相关产品领域的研发投入、政策调整导致当期政府补助同比减少，以及报告期内公司部分权益类资产出现公允价值变动或被处置，对当期损益产生了一次性负面影响等因素所致。分业务来看，2025H1，公司数云服务及软件业务实现营业收入16.43亿元，同比增长14.10%；自有品牌产品业务实现营业收入31.02亿元，同比增长16.63%；IT分销及增值业务实现营业收入683.90亿元，同比增长14.30%，公司三大核心业务全面增长。在现金流方面，2025H1，公司经营活动产生的现金流量净额为5.0亿元，同比增长236.81%，现金流情况大幅改善。
    神州问学加速平台与版本双升级，助力企业及个人AI应用场景落地。2025年上半年，AI驱动的数云服务及软件业务稳健发展，神州问学持续助力企业AI应用落地。报告期内，神州数码自研AI原生赋能平台“神州问学”全面升级为企业级Agent中台，神州问学打通算力、模型、知识、应用四大要素，支持在业内主流基础大模型上通过无代码、低代码、全代码配置开发AIAgent，显著降低了企业AI应用门槛和成本，其广泛适用于智能招采、数据治理、智能客服等场景。目前，神州问学已在制造业、零售等多个行业落地标杆案例。例如，神州问学帮助某大型制造企业将保修准确率从52%提升至94%，维修周期由平均3天缩短至0.5天，显著提升运维效率与客户满意度。此外，在企业用户敏捷版与平台版基础上，神州问学进一步推出个人版——爱问学Beta版，将企业级AI能力延伸至个人PC端，助力AI能力从组织层级进一步下沉至个人使用场景，持续拓展AI能力适配边界。
    AI+信创多元产品协同突破，驱动自有品牌业务发展。自有品牌业务方面，公司在关键行业持续突破，市场覆盖能力不断增强。在AI产品方面，报告期内，公司发布神州鲲泰问学一体机，其聚焦私有化部署、企业级模型增强、应用场景赋能三大核心能力，为企业提供高效的智能化升级方案。此外，公司重磅发布企业级AI私有化部署新品——KunTaiCube“智汇魔方”。该方案以鲲鹏+昇腾算力为基础，集成神州问学AI平台的核心能力，专为企业AI开发人员打造，为模型私有化部署提供标准化工具套件，显著提升企业AI应用的开发效率与落地速度。在信创产品方面，报告期内，神州鲲泰在合肥神州鲲泰合肥生产基地落地首条PC生产线，全力推动商用电脑、服务器等产品的本地化制造，致力于打造国产化智能算力发展标杆。
    投资建议：公司深耕算力产业，有望充分受益于信创及AI浪潮。预计公司2025—2026年EPS分别为1.62和2.09元，对应PE分别为25和20倍。
    风险提示：AI产业发展不及预期；公司产品推进不及预期；行业竞争加剧等。

2025年半年报点评：营业与利润双位数向上，地理空间信息板块增长亮眼

华测导航(300627)
    事件：2025年上半年，公司营业收入为18.33亿元，同比增长23.54%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为3.26和2.99亿元，分别同比增长29.94%和41.80%。
    点评：
    营业与利润双位数增长。2025年上半年，公司营业收入为18.33亿元，同比增长23.54%，其中国外市场实现营业收入6.02亿元，同比增长35.09%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为3.26和2.99亿元，分别同比增长29.94%和41.80%。公司坚持全球化、打爆品的发展战略，积极拓展行业应用，打造品牌影响力，国内外区域业务协同发展，实现整体营业收入与净利润有效增长。
    三维智能业务推动公司地理空间信息板块实现增长。以业务口径划分，公司在资源与公共事业板块实现营业收入7.02亿元，同比增长3.09%；在建筑与基建板块实现营业收入6.59亿元，同比增长23.67%；在地理空间信息板块实现营业收入3.59亿元，同比增长87.61%，在机器人与自动驾驶板块实现营业收入1.14亿元，同比增长43.8%。其中，三维智能业务系公司地理空间信息板块主要构成之一，公司近年围绕三维智能业务，持续坚定地投入高精度激光雷达、无人飞控等相关技术研发，研发高精度多平台激光雷达系统AU20、机载长测程激光雷达AA15、全新一代激光航测旗舰产品AA10等多款激光雷达产品，在用户智能化解决方案需求增长、低空经济相关产业打造等政策推动趋势下，相关业务获得较优增长。
    重视研发投入，打造富有竞争力的算法能力。公司重点布局GNSS芯片、模组、天线等核心基础部件，已经形成有技术壁垒的核心算法能力，具备高精度GNSS算法、三维点云与航测、GNSS信号处理与芯片化、自动驾驶感知与决策控制等完整算法技术能力，打造了物联网与云服务平台、空间信息应用软件、各类解决方案与系统集成等。2025年上半年，公司研发投入为2.67亿元，同比增长10.13%，华测导航持续跟进行业技术的发展趋势，积极拥抱AI等能提升研发效率及优化产品性能的新技术，不断提升在主营业务领域的核心技术实力。
    投资建议：公司是国内高精度卫星导航定位产业的领先企业，在各类高精度定位导航智能装备和多应用领域的系统应用及解决方案具备竞争力，预计公司2025-2026年EPS分别为0.99和1.26元，对应PE分别为35和27倍。
    风险提示：需求不及预期；海外市场拓展不及预期；汇兑损失风险等。

2025年半年报业绩点评：公司业绩双位数增长，服务器龙头地位稳固

浪潮信息(000977)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年报。
    点评：
    2025H1公司营收及利润实现双位数增长，Q2公司盈利能力有所提升。2025年上半年，公司实现营业收入801.92亿元，同比增长90.05%；归母净利润7.99亿元，同比增长34.87%；扣非后归母净利润6.72亿元，同比增长61.10%。公司业绩表现亮眼，印证国内算力需求仍维持高景气。单季度来看，2025Q2，公司实现营收333.34亿元，同比增长36.30%；归母净利润3.36亿元，同比增长15.63%；扣非后归母净利润2.45亿元，同比增长34.52%。2025Q2，公司毛利率为6.09%，环比增加2.64pct；净利率为1.01%，环比增加0.03pct，公司盈利能力有所提升。
    公司服务器龙头地位稳固，持续推动算力和算法的系统创新和发展。根据Gartner、IDC发布的最新数据，公司服务器、存储产品市场占有率持续保持全球前列，公司龙头地位稳固。2025Q1，公司服务器市占率位列全球第二，中国第一；存储装机容量市占率位列全球前三，中国第一。2024年，公司液冷服务器和边缘服务器市占率均位列中国第一。公司持续加大研发投入，大力推动算力和算法的系统创新和发展。在算力系统创新方面，2025年，公司推出了元脑R1推理服务器，这是业界首次实现单机支持16张标准PCIe双宽卡，单机即可部署“满血版”DeepSeek-671B模型；推出元脑CPU推理服务器，可快速部署并高效运行DeepSeek-R132B、QwQ-32B等新一代推理模型；发布了元脑企智DeepSeek一体机，赋能客户和伙伴快速部署大模型。在算法创新方面，2024年，公司推出了企业大模型开发平台“元脑企智”EPAI，提供了数据准备、模型训练等系列工具，降低企业进行AI应用开发与部署的门槛。2025年，公司加大EPAI的推广应用，全面推广“EPAI种子计划”，实现166家EPAI种子伙伴签约合作，推动大模型在医疗、教育、科研等各行各业快速落地。
    全栈布局液冷国内领先，元脑算力工厂投运将PUE降至1.1以下。随着数据中心对于高性能、高效率的散热解决方案的需求日益增长，公司将“All in液冷”纳入公司发展战略，全栈布局液冷。公司全线服务器产品均支持冷板式液冷，并从部件、整机到数据中心，持续进行液冷产品创新，公司已经连续4年蝉联中国液冷服务器市场第一。2025年初，公司顺利投运元脑算力工厂，其将风冷机柜的负载上限提升至50kW，液冷机柜的负载上限高达130kW，并将智算中心PUE值降至1.1以下，满足国家政策标准。
    投资建议：公司作为国内服务器龙头厂商，有望持续受益于人工智能产业的发展及液冷散热需求的增加。预计公司2025-2026年EPS分别为2.05元和2.72元，对应PE分别为31和23倍。
    风险提示：AI产业发展不及预期；公司产品推进不及预期；行业竞争加剧等。

2025年半年报点评：25Q2业绩承压，新产品开发可期

利通科技(832225)
    投资要点：
    事件：2025年上半年，公司实现营业收入2.37亿元，同比增长7.29%；实现归属于上市公司股东净利润0.53亿，同比增长13.87%。
    点评：
    2025年二季度业绩承压。公司2025上半年营业收入为2.37亿元，同比增长7.29%；公司归母净利润、扣非后归母净利润分别为0.53和0.42亿元，同比分别+13.87%和-3.3%。其中Q2单季度营业收入为1.13亿元同比下降6.03%，环比下降8.87%；归母净利润为0.17亿元，同比下降37.15%，环比下降52.78%，主要原因是部分国际业务订单有所减少，导致收入与净利润呈环比下降。2025年上半年，公司毛利率为41.90%，较上年同期+1.19pcts。
    公司主要产品收入均实现正增长。2025年上半年，公司胶管总成及配套管件营业收入为1.10亿元，同比增长7.73%；编织胶管营业收入为0.70亿元，同比增长10.41%；缠绕胶管营业收入为0.36亿元，同比增长4.13%
    公司积极开拓新产品市场。目前公司600L超高压灭菌（HPP）设备已经有新订单，客户类型主要为果汁及饮料行业。超高压灭菌（HPP）设备目前主要应用于果汁饮料领域，为进一步拓宽应用领域，公司积极与相关企业结合开展多品类食品的应用研究及HPP产品拓展，如酒类改良：针对精酿啤酒、白酒等，通过超高压技术优化品质；卤制品灭菌：涵盖鸡爪、鸭掌、培根、火腿、卤蛋等卤制食品的超高压灭菌处理；面制品处理：包括热干面、凉皮等面制品的超高压灭菌应用等等。
    投资建议：预计公司2025-2026年每股收益分别为1.00元和1.12元，对应PE分别为24倍和21倍，给予“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期的风险。

2025年半年报点评：车载与无线网关业务放量，业绩实现同比增长

移远通信(603236)
    投资要点：
    事件：移远通信发布2025年半年报，2025年上半年实现营业收入115.46亿元，同比增长39.98%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为4.71和4.51亿元，同比分别增长125.03%和139.36%。
    点评：
    上半年业绩实现大幅同比增长。移远通信2025年上半年实现营业收入115.46亿元，同比增长39.98%，其中境外营业收入达62.93亿元，占比54.50%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为4.71和4.51亿元，同比分别增长125.03%和139.36%。2025年上半年，公司LTE模组、车载模组、
    5G模组、智能模组、GNSS模组、Wi-Fi模组等模组业务均实现增长，天线、ODM、智能化解决方案等业务规模亦在不断扩大，同时积极拓展物联网天线、物联网软件服务平台、ODM业务、AI解决方案等业务，充分满足客户与市场对以模组为核心的外延技术密集型服务的迫切需求。
    重视技术创新，积极开拓AI多元化应用场景。2025年上半年，公司研发投入达8.82亿元，占营业收入的7.64%，在全球有八大研发中心，可为客户提供全栈式产品系列。立足市场需求，移远通信已推出“模组+大模型+AI算法+平台”整合的端侧+云侧AI大模型解决方案，能有效赋能智慧医疗、娱乐、智慧家居、辅助驾驶等行业。公司推出的AI玩具整体解决方案集成了火山引擎、ChatGPT等大模型能力，可提供“硬件+算法+物联网平台”的一站式服务，未来公司将持续与芯片厂商、应用开发者及行业客户深化协作，一起推动端侧AI从“单点应用”走向“全场景渗透”。
    持续占据物联网模块市场领先地位。根据Counterpoint Research最新发布的《2025年Q1全球蜂窝物联网模组与芯片应用追踪报告》，2025年Q1全球蜂窝物联网模组出货量延续涨势，同比增长16%。其中，移远通信持续在全球物联网模组市场份额中占据领先地位，与中国移动以及广和
    通合计占据全球模组出货量半数以上份额。
    投资建议：公司是领先的全球物联网综合解决方案供应商，在多项业务保持技术领先地位，在全球蜂窝物联网模组产品中占据重要市场份额，预计公司2025-2026年EPS分别为3.23和4.17元，对应PE分别为30和24倍。
    风险提示：需求不及预期；行业竞争加剧；价格波动风险；汇兑损失风险等。

2025半年报点评：土方机械持续领跑，全球化进程提速

柳工(000528)
    投资要点：
    事件：柳工发布2025半年报。
    点评：
    2025H1归母净利润快速增长。2025H1，公司实现营收为181.81亿元，同比增长13.21%；归母净利润为12.30亿元，同比增长25.05%。毛利率为22.32%，同比下降1.08pct；净利率为6.34%，同比提升0.01pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-1.16pct、-0.01pct、+0.33pct、-0.66pct。2025Q2，公司实现营收为90.32亿元，同比增长11.22%，环比下降1.28%；归母净利润为5.73亿元，同比增长17.94%，环比下降12.85%。毛利率为22.64%，同比下降1.37pct环比提升0.63pct；净利率为5.63%，同比下降0.54pct，环比下降1.40pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-1.47pct、-0.24pct、+0.23pct、-0.42pct，分别环比变动为+0.92pct、-0.27pct、+0.26pct、+0.08pct。
    土方机械持续领跑，市占率提升。2025H1公司土方机械市占率进一步提升，营收为116.52亿元，同比增长17.26%，占总营收的64.09%。细分业务来看，装载机业务国内外营收均同比增长超20.00%，电动装载机全球销量同比增长193.00%，国内市场渗透率高于行业水平，柳工电动装载机出口量占行业电动装载机出口总量的50.00%以上。在欧洲、印度等市场取得先发优势，量价齐增。挖掘机业务营收同比增长25.10%，净利润同比增长超90.00%，现金流健康充裕。国内外销量分别同比增长31.00%、22.10%，分别市占率同比提升1.60pct、0.50pct。起重机业务实现逆势突破，产品结构全面优化，内外销增长约为30.00%，净利润同比增长超200.00%。矿山机械业务快速推进露天矿山行业客户电动、智能、大型化设备全面解决方案，上半年实现海外销量同比增长42.00%。
    推动国际化布局纵深发展，海外业务为业绩增长“压舱石”。公司加速全球化进程，以“产品组合+全面解决方案”双轮驱动策略持续强化竞争优势，实现技术引领与客户价值升级的双重突破。2025H1海外营收为85.23亿元，同比增长10.52%，占总营收的46.88%。其中，新兴市场增长动能强劲，南亚、中东中亚、印尼及非洲等重点区域营收增速位居前列，最高增速超80.00%。海外市场毛利率为29.69%，同比提升0.60pct较国内市场毛利率高13.87pct。此外，公司第十届董事会第三次会议审议通过《关于公司投资建设印尼制造工厂的议案》，同意公司全资子公司柳工机械印尼制造有限公司投资5亿元人民币在印尼投资建设制造工厂，将有利于公司海外市场本土化布局，持续完善及优化全球供应链体系。
    投资建议：维持“买入”评级。预计公司2025-2027年EPS分别为0.93元1.17元、1.46元，对应PE分别为12倍、9倍、7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：（1）若基建/房地产投资不及预期，公司产品需求减弱；（2若海外市场对国内企业产品需求减少，将导致公司业绩承压；（3）若原材料价格大幅上涨，公司业绩将面临较大压力。

2025半年报点评：2025Q2净利率同环比提升，土方机械表现良好

徐工机械(000425)
    投资要点：
    事件：徐工机械发布2025半年报。
    点评：
    2025Q2净利率同环比提升。2025H1公司实现营收为548.08亿元，同比增长8.04%；归母净利润为43.58亿元，同比增长16.63%。毛利率、净利率分别为22.03%、8.06%。销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动情况为-1.54pct、+0.29pct、-0.02pct、-2.87pct。2025Q2公司实现营收为279.93亿元，同比增长5.41%，环比增长4.40%；归母净利润为23.36亿元，同比增长9.33%，环比增长15.50%。毛利率为21.99%，同比下降0.90pct，环比下降0.08pct。净利率为8.52%，同比提升0.16pct环比提升0.95pct。销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动情况为-2.08pct、+0.47pct、+0.36pct、-3.81pct，分别环比变动情况为-3.11pct、-0.07pct、+0.60pct、+0.45pct。
    土方机械保持增长，起重机械增速回正。2025H1，土方机械营收为170.19亿元，同比增长22.37%。公司上半年挖机内销占有率同比有所提升，出口、后市场收入分别增长20.00%、29.00%，新能源装载机销量同比增长139.40%，推土机收入同比增长243.00%。起重机械营收为104.74亿元同比增长3.74%。轮式起重机上半年内销转正，履带吊公司收入同比增长约为40.00%，随车起重机新能源、后市场收入同比增长均超120.00%矿业机械营收为47.33亿元，同比增长33.71%。加大海外大项目、大订单开拓，露天矿山设备海外交付终端收入同比增长30.00%，内外销总体保持增长。高机业务营收为45.72亿元，同比增长1.00%，加大高附加值的臂式车销售占比，缓解行业下滑冲击。
    海外业务占比创新高，全球能力提档升级。2025H1公司海外营收为255.46亿元，同比增长16.64%，占总营收的46.61%，呈持续增长态势其中，出口营收为211.23亿元，同比增长21.10%，创历史新高。海外业务毛利率为24.02%，较国内业务毛利率高3.73pct。公司以区域经营实体化与职能管理平台化推动全球化能力提档升级，逐步建立全球产能调配能力，“全球购、供全球”的供应链物流国际化运作模式正加快落地。目前，主要海外工厂的产能布局日趋完善，当地化率达50.00%。
    投资建议：维持“买入”评级。预计公司2025-2027年EPS分别为0.66元0.83元、0.95元，对应PE分别为15倍、12倍、10倍，维持“买入”评级
    风险提示：（1）若下游需求不及预期，公司产品需求减弱；（2）若海外市场对国内企业产品需求减少，将导致公司业绩承压；（3）若原材料

2025年半年报点评：上半年稳健增收，算力支持能力持续增强

中国电信(601728)
    投资要点：
    事件： 中国电信发布2025年半年报， 2025年上半年实现营业收入为2694.22亿元， 同比增长1.3%； 归母净利润、 扣非后归母净利润分别为230和217亿元，同比分别增长5.5%和0.2%。
    点评：
    上半年业绩持续增长。 公司2025年上半年实现营业收入为2694亿元， 同比增长1.3%， 其中服务收入为人民币2491亿元， 同比增长1.2%； 归母净利润、 扣非后归母净利润分别为230和217亿元， 同比分别增长5.5%和0.2%。 公司紧跟数字消费新场景新趋势， 以战新业务为引领， 扎实推进基础业务和产数业务双轮驱动与创新发展。
    移固业务： 收入与用户规模稳定增长。 2025年上半年， 公司移动通信服务收入达1066亿元， 同比增长1.3%， 其中5G网络用户渗透率较去年底提升6.1p.p.， 移动用户数增长至4.33亿户， 移动用户ARPU达到46.0元； 固网及智慧家庭服务收入达641亿元， 同比增长0.2%， 其中宽带用户达1.99亿户， 宽带综合ARPU达48.3元。 公司持续强化融合发展， 推动企业战略由“云改数转” 向“云改数转智惠” 升级， 持续推进企业高质量发展。
    产业数字化业务： 取得卓著增长成效。 公司加速推动业务融智升级， 不断满足客户多元化、 多层次、 个性化AI需求， 2025年上半年实现产业数字化收入749亿元， AIDC收入同比增长7.4%。 其中， 天翼云收入达到人民币573亿元， 智能收入达到人民币63亿元， 同比增长89.4%。
    高度重视股东回报， 持续优化算力供给结构。 公司持续推进市场价值和企业价值同步增长， 2025年上半年以现金方式分配的利润为上半年本公司股东应占利润的72%， 即每股人民币0.1812元（含税） ， 同比增长8.4%，拟将2025年度公司以现金方式分配的利润占股东应占利润的比例较2024年度进一步提升。 公司自有及接入算力总规模达77EFLOPS， 提供覆盖通算、 智算、 超算及量子计算的异构算力服务， 打造“星海” 数据智能中台， 推进自有数据集、 开源数据集和第三方数据集深度融合， 汇集超10万亿token的通用大模型语料数据和14个行业数据集， 总量超350TB。
    投资建议： 在移固业务基本盘平稳运行， 新兴业务较快增长的背景下，预计公司2025-2026年EPS分别为0.38和0.42元， 对应PE分别为20和18倍。
    风险提示： 产业数字化转型不及预期； 传统业务增速收窄； 5G渗透率不及预期； 行业竞争加剧等。

2025半年报点评：海外营收占比持续提升，机器人助迎新增长点

中联重科(000157)
    投资要点：
    事件：中联重科发布2025半年报。
    点评：
    2025H1归母净利润快速增长。2025H1，公司实现营收为248.55亿元，同比增长1.30%；归母净利润为27.65亿元，同比增长20.84%。毛利率为28.15%，同比下降0.16pct；净利率为11.67%，同比提升1.31pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动情况为+0.69pct、-0.63pct、+0.36pct、-2.06pct。2025Q2，公司实现营收为127.38亿元，同比下降0.19%，环比增长5.12%。归母净利润为13.55亿元，同比下降1.29%，环比下降3.94%。毛利率为27.64%，同比下降0.35pct，环比下降1.03pct；净利率为10.86%，同比下降1.06pct，环比下降1.65pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动情况为+0.40pct、-0.82pct、+0.34pct、-2.89pct，分别环比变动情况为+0.14pct、+0.10pct、-0.68pct、-1.50pct。
    核心产品地位稳固，土方机械表现较好。2025H1，公司混凝土机械、工程起重机械、建筑起重机械三大传统优势产品线坚守稳健发展战略。起重机械业务营收为83.74亿元，同比增长1.24%；混凝土机械业务营收为48.69亿元，同比增长15.66%。土方机械已构建覆盖全场景的产品矩阵，业务营收为42.93亿元，同比增长22.11%。国内市场产品结构持续优化，并持续深耕海外市场，2025H1土方机械出口销售规模同比增长超33.00%。高机业务营收为25.92亿元，同比下降34.47%。匈牙利工厂建设高效推进，本土制造竞争力持续深化，多维度布局积蓄未来增长新动能。农机业务营收为19.88亿元，同比下降15.16%。公司小麦机稳居国内市占率前两位，拖拉机、水稻机产品线在行业调整期实现逆势增长，业务结构向高附加值领域转型。
    坚定推动全球化战略，海外营收占比持续提升。2025H1公司海外营收为138.15亿元，同比增长14.66%，占总营收的55.58%，同比提升6.48pct海外市场毛利率为31.37%，较国内市场毛利率提升7.26pct。2025H1非洲区域营收同比增长超179.00%，中东、东南亚、澳新保持高速增长，新兴区域市场销售占比约为39.00%。此外，公司深化推进“航空港+地面部队+飞行部队”端对端模式，叠加海外研发制造基地拓展升级，全面支撑全球化发展战略。
    具身智能机器人研发提速，助迎新增长点。公司已全新开发3款人形机器人，包括1款轮式人形机器人与2款双足人形机器人，并有数十台进入工厂作业，在机械加工、物流、装配、质检等环节开展试点，将加速产业化落地，助公司迎来新增长曲线。同时，公司构建拥有120个工位的具身智能训练场，打通“数据采集-模型训练-应用迭代”全流程闭环加速推动自主品牌具身智能大模型的进化。
    投资建议：维持“买入”评级。预计公司2025-2027年EPS分别为0.56元0.68元、0.81元，对应PE分别为13倍、11倍、9倍，维持“买入”评级
    风险提示：（1）若基建/房地产投资不及预期，公司产品需求减弱；（2若海外市场对国内企业产品需求减少，将导致公司业绩承压；（3）若原材料价格大幅上涨，公司业绩将面临较大压力。

2025年半年报点评：境外业务收入大幅增长

中裕科技(871694)
    投资要点：
    事件：2025年上半年，公司实现营业收入3.59亿元，同比增长23.81%；实现归属于上市公司股东净利润0.53亿，同比增长41.84%。
    点评：
    2025年二季度业绩承压。公司2025上半年营业收入为3.59亿元，同比增长23.81%；其中产品境外营业收入2.87亿元，较上年同期增长45.33%占营业收入的比重79.90%，美国、中东等地区市场呈现出明显的增长态势。公司2025上半年，公司归母净利润、扣非后归母净利润分别为0.53和0.52亿元，同比分别增长41.84%和45.12%。其中Q2单季度营业收入为1.75亿元，同比增长5.14%，环比下降4.89%；归母净利润为0.22亿元，同比下降5.52%，环比下降29.03%。2025年上半年，公司毛利率为52.45%，较上年同期+6.07pcts，主要系境外产品毛利率较高，叠加公司采购价格较去年同期下降。
    耐高压大流量输送软管收入大幅增长。2025年上半年，公司耐高压大流量输送软管营业收入为2.49亿元，同比增长36.09%；普通轻型输送软管营业收入为0.84亿元，同比增长3.64%；接扣营业收入为0.15亿元同比增长51.67%。
    公司积极布局海外市场。公司已形成以耐高压大流量输送软管、普通轻型输送软管为主要产品，以柔性增强热塑性复合管、钢衬改性聚氨酯耐磨管为新兴拓展产品的多层次的系列产品格局，以境外销售为主，积极布局海外市场，客户遍布欧美、中东、南美等国家和地区，同时为国内应急救援、市政消防部门及相关知名企业提供配套产品。
    投资建议：预计公司2025-2026年每股收益分别为0.92元和1.03元，对应PE分别为24倍和22倍，给予“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期的风险。

2025半年报点评：消费电子稳健增长，通信与汽车打开空间

立讯精密(002475)
    投资要点：
    事件：公司2025上半年营业收入为1,245.03亿元，同比增长20.18%，归母净利润为66.44亿元，同比增长23.13%，扣非后归母净利润为55.99亿元，同比增长12.90%。
    点评：
    上半年业绩符合预期，指引Q3稳健增长。公司2025上半年营业收入为1,245.03亿元，同比增长20.18%，归母净利润为66.44亿元，同比增长23.13%，扣非后归母净利润为55.99亿元，同比增长12.90%，处于此前指引的中枢区间。盈利能力方面，公司上半年毛利率为11.61%，同比下降了0.10个百分点，净利率为5.86%，同比提升了0.30个百分点。另外以中值计算，公司指引Q3单季度归母净利润为44.73亿元，同比增长21.57%、环比增长24.20%，扣非后归母净利润为39.48亿元，同比增长25.00%、环比增长23.75%。
    消费电子稳健增长，通信与汽车打开空间。消费电子业务方面，上半年营业收入为977.99亿元，同比增长14.32%，公司成功导入多个新产品项目，在多个前沿产品领域，如AR/VR、消费级3D打印、机器人等新兴领域持续与客户加深合作。大客户今明两年有望迎产品创新大年，公司有望深度受益。通信业务方面，上半年营业收入为110.98亿元，同比增长48.65%，公司为客户提供从高速铜缆连接、高速背板连接器到高速光模块、再到服务器电源及热管理系统的“铜、光、电、热”一体化解决方案，多款高速率、高附加值产品已实现批量交付。汽车业务方面，上半年营业收入为86.58亿元，同比增长82.07%，公司汽车Tier1业务持续获得国内外多家主流车企的新项目定点，产品线不断丰富，客户群持续扩大，有望开启第二成长曲线。另外公司电脑、连接器业务收入分别为48.89和20.59亿元，同比分别增长11.66%和41.96%。
    投资建议：预计公司2025-2026年EPS分别为2.29和2.80元，对应PE分别为19和16倍。
    风险提示：全球贸易摩擦加剧；下游需求不及预期；技术推进不及预期等。

2025年半年报点评：Q2利润有所下滑，出海业务稳步推进

比亚迪(002594)
    投资要点：
    事件：比亚迪发布2025年半年报。
    公司营收同环比增长，Q2利润有所下滑。2025年上半年比亚迪总营业收入为3712.8亿元，同比增长23.3%；归母净利润为155.1亿元，同比增长13.8%；扣非后归母净利润为136.0亿元，同比增长10.4%。其中，2025年二季度公司营业收入为2009.2亿元，同比增长14.0%，环比增长17.9%；二季度归母净利润为63.6亿元，同比下降29.9%，环比下降30.6%；二季度扣非归母净利润为54.3亿元，同比下降36.6%，环比下降33.6%。公司二季度利润同环比下降的原因是国内新能源汽车市场“价格战”持续，公司为保持竞争力，在二季度采取了终端降价、优惠促销等策略这直接
    影响了单车利润和整体毛利率。
    二季度公司毛利率同环比下滑，研发费用率有所提升。毛利率方面，2025二季度公司整体毛利率为16.3%，同比下滑2.4pct，环比下滑3.8pct；单车毛利方面，2025二季度单车毛利为25,728万元，环比减少6107元。费用率方面，2025二季度公司销售、管理、研发、财务费用率为3.1%、2.7%、7.7%、-0.7%，合计费用率12.8%，其中研发费用率环比增长0.7pct。
    出海业务稳步推进，海外汽车业务盈利能力更强。受益海外车型上量及区域拓展，公司1-7月新能源出口销量54.5万辆，同比增长133.5%。公司上半年海外营业收入达到1353.6亿元，同比增长50.5%，占公司营业总收入的36.5%，海外业务毛利率达到19.8%，高于国内市场毛利率。公司全球布局超112个国家和地区，上半年在意大利、土耳其、西班牙、巴西等多个国家新能源销量第一。截至目前，比亚迪8艘滚装船中已有7艘投入运营，自建运力提升带动销量提升。
    公司持续投入巨额研发，支撑智能领域创新。公司上半年研发投入309亿元，同比增长53%，接近净利润的两倍；巨大的研发投入支撑了其在
    天神之眼辅助驾驶系统、超级e平台兆瓦闪充、灵鸢车载无人机系统等领域的创新，并使其在多项全球汽车技术中国专利授权量排名中位列榜首。
    投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为476.44/611.70/733.81亿元，对应PE分别为20.99/16.35/13.63倍，给予“买入”评级。
    风险提示：汽车行业竞争加剧风险、行业需求不及预期风险、新项目量产不及预期的风险、客户开拓不及预期等。

2025年半年报点评：自主软件业务快速增长，AI应用商业化进展显著

汉得信息(300170)
    事件：公司发布2025年半年报。
    点评：
    2025H1公司业绩稳健增长，自主软件业务保持盈利弹性。2025年上半年，公司实现营业收入15.75亿元，同比增长3.54%；归母净利润0.85亿元，同比增长1.90%；扣非后归母净利润0.81亿元，同比增长31.56%。2025年年初，公司结合各项业务的市场需求和行业发展趋势，对公司经营发展策略主动进行了调整，进一步优化业务结构，从传统业务释放部分优秀资源向战略重点新业务倾斜投放，以顺应市场变化趋势。分业务来看，公司自主软件业务（产业数字化+财务数字化）在报告期内保持增长，整体实现营业收入9.03亿元，同比增长9.98%。其中，2025H1，产业数字化业务收入5.33亿元，同比增长13.75%，在四大主营业务当中保持最高增速；财务数字化业务收入3.70亿元，同比增长4.98%。在公司业务结构调整下，传统ERP实施业务有小幅收缩，报告期内实现营收4.91亿元，同比下降4.88%；而IT外包业务基本维持稳定，实现营收1.76亿元，同比略微下降0.95%。
    2025H1公司毛利率提升，经营性现金流情况优化。盈利能力方面，2025H1，公司整体毛利率达到34.87%，同比增加2.43个百分点，主要源于自主软件产品毛利率的进一步显著增长。2025H1，公司自主软件产品业务总体毛利率为39.68%，同比增加2.98个百分点，其中，产业数字化业务毛利率持续提升为42.96%，同比增加2.86个百分点，财务数字化业务毛利率为34.95%，同比增加2.78个百分点。此外，传统ERP实施业务毛利率为33.06%，同比增加0.69个百分点；IT外包业务毛利率为15.86%，同比增加2.12个百分点。费用方面，公司上半年期间费用合计为3.06亿元，同比增长16.79%，期间费用率同比增加2.20个百分点至19.43%；研发费用为1.37亿元，同比下降6.57%，研发费用率同比减少0.88个百分点至8.13%。现金流方面，报告期内公司经营活动产生的现金流量净额持续优化，较上年同期增加了87.65%，Q2单季度现金流转正。
    战略重点业务板块市场化推进顺利，AI业务收入突破亿元。汉得早在2019年开始探索B端AI融合应用，2023年7月，汉得正式发布AI中台“大圣”，成为业内率先推出企业级AI中台的公司。2025年年初，公司确立企业AI应用业务、企业级PaaS平台业务为新的战略新兴业务板块。2025年3月，在汉得信息2025用户大会上，公司正式发布了全新的汉得信息“得·灵”AI产品/服务应用体系，标志着汉得正式从ERP咨询服务为主业，转型为B端智能化产品和解决方案提供商。“得·灵”AI产品/服务应用体系主要包括三大产品系列+一大服务体系，涵盖工具层、应用层、模型层和服务层，具备全方位技术层面能力，助力企业加速AI开发与应用。2025H1，公司AI业务有了重大突破，实现约1.1亿元收入，突破亿元大关。企业级PaaS平台业务也进一步获得了越来越多的认可，超过400家头部客户业务应用基于PaaS平台持续迭代构建，助力客户数字化转型。
    投资建议：公司为国内领先的企业数字化综合服务商，近年来不断完善B端AI应用产品/服务，较大力度开拓自主产品业务，有望充分受益于AI及信创发展。预计公司2025-2026年EPS分别为0.24和0.31元，对应PE分别为80和63倍。
    风险提示：AI产业发展不及预期；公司产品推进不及预期；行业竞争加剧等。

2025年中报点评：充分受益政策红利，公司业绩逐步提振

中国稀土(000831)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年中报，2025年上半年，公司实现营业收入18.75亿元，同比增长62.38%；实现归母净利润1.62亿元，实现扣非归母净利润1.55亿元，同比扭亏为盈。
    点评：
    稀土产品价格上涨，公司业绩逐步提振。单季度来看，2025Q2，公司实现营收收入11.47亿元，同比+34.48%，环比+7.28%；归母净利润为0.89亿元，同比扭亏为盈，环比+21.92%；扣非归母净利润为0.88亿元，同比扭亏为盈，环比+33.33%。2025年上半年，公司毛利率为13.37%，同
    比-0.39pct，净利率为8.74%，同比+29.51pct。2025年上半年，稀土市场整体行情上涨，公司把握价格回升契机，调整营销策略，推动公司业绩企稳回升。
    充分受益政策红利，公司业绩增长具备动能。公司是中国稀土集团控股子公司，实控人为国务院国资委，作为中重稀土龙头及集团核心上市平台，将深度受益国家政策红利。公司旗下中稀湖南实力突出，不仅手握湖南省唯一离子型稀土矿采矿权，其湖南江华离子型稀土矿还是全国单证开采指标最大的同类矿山，更是自然资源部认定的“国家级绿色矿山”中首座离子型稀土矿。公司核心分离企业通过ISO9000、ISO14001体系认证，可实现十五种单一高纯稀土元素全分离，大幅提升资源综合利用率。依托中国稀土集团的资源、环保、科创等优势，公司原料供应高质稳定。未来公司将聚焦做优存量、做大增量，加快资源获取，关注行业前沿技术，推动产业整合，借力资本市场实现高质量发展。
    投资建议：公司是中重稀土行业龙头，且作为政策红利最大的受益者，将充分受益于行业供需格局改善，后续公司业绩增长具备动能。预计公
    司2025—2027年EPS分别为0.32元、0.44元、0.60元，对应PE分别为174.23倍、129.23倍、94.26倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、稀土产品下游需求不及预期的风险、海外轻稀土产业发展超预期的风险、原材料价格波动风险、政策调控风险、无稀土技术替代的风险、地缘政治风险。

2025年中报点评：上半年盈利能力提升，业绩大幅增长

华新水泥(600801)
    投资要点：
    华新水泥（600801）发布2025年中报，2025年上半年公司实现营业收入160.47亿元，同比下滑1.17%；归母净利润11.03亿元，同比增长51.05%。基本每股收益0.53元，同比增长52.03%。
    上半年业绩大增超五成。2025年上半年公司实现营业收入160.47亿元，同比下滑1.17%；利润总额20.25亿元，同比增加50.74%；实现归母净利润11.03亿元，同比增长51.05%。第二季度单季度，公司实现营业收入88.85亿元，同比下降2.94%；实现归母净利润8.70亿元，同比增长57.22%。基本每股收益0.53元，同比增长52.03%。
    水泥业务营收增长，混凝土和骨料业务营收下降。分业务看，上半年水泥销售实现营业收入87.55亿元，同比增长4.62%，营收占比达54.56%；水泥及商品熟料销量2773.66万吨，同比下滑2.63%，其中海外838.84万吨，同比增长10.41%。混凝土销售实现营业收入34.57亿元，同比下降12.33%，营收占比21.54%；销售1324.80万方，同比下降9.88%。骨料销售实现营业收入27.63亿元，同比下降6.72%，营收占比17.22%；销售7605.26万吨，同比增长6.33%。
    盈利能力提升明显。水泥毛利率为31.13%，同比增长10.00pct；混凝土毛利率为13.12%，同比增长1.50pct；骨料毛利率为47.91%，同比增长0.50pct。综合毛利率从23.65%提升至28.92%，提升了5.27个百分点，主要原因是国内水泥价格提升及成本下降、骨料成本降低、海外水泥销量及业绩提升等。销售净利率为6.67%，同比增长2.48pct。费用方面，上半年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为4.75%/5.86%/2.72%/0.45%，同比-0.10/+0.26/+0.26/+0.01pct；累计总费用率为13.78%，累计+0.44pct。公司盈利能力显著提升，费用控制情
    况总体良好。
    国际化战略加速实施。公司上半年持续推进国内外市场布局，完成对豪瑞尼日利亚资产的收购，标的公司Lafarge Africa Plc已纳入合并报表范围，进一步拓展了非洲市场。国内方面，公司保持稳定的销售网络，通过位于武汉的总部及生产基地持续优化国内业务结构。
    总结与投资建议：2025年行业自律与错峰生产政策的执行，带来整体盈利上升。上半年公司业绩实现大幅增长，其中毛利率及净利润率也明显提升，盈利能力改善。公司海外业务多个项目建成投产，完成对巴西恩布骨料公司100%股权收购，海外业务持续发力。其在西藏自治区的水泥、骨料及混凝土产能具备为大型基建项目提供建材的能力，有望受益于区域重大工程建设。看好公司持续发展壮大。预测公司2025-2026年EPS分别为1.24元和1.43元，对应当前股价PE分别为13.2倍和11.4倍，给予“增持”评级。
    风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，楼市销售下降。基建投资增速低于预期，带来行业需求下滑。原材料成本上升，利润率下滑。

2025半年报点评：2025Q2业绩同环比双增，战略业务快速推进

汇川技术(300124)
    投资要点：
    事件：汇川技术发布2025半年报。
    点评：
    2025Q2业绩同环比双增。2025H1公司实现营收为205.09亿元，同比增长26.73%；归母净利润为29.68亿元，同比增长40.15%。毛利率为30.23%，同比下降1.55pct；净利率为14.65%，同比提升1.38pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为—2.04pct、-0.29pct、+0.48pct、-0.22pct。2025Q2实现营收为115.31亿元，同比增长18.99%，环比增长28.44%。归母净利润为16.46亿元，同比增长25.91%，环比增长24.40%。毛利率为29.64%，同比下降0.22pct环比下降1.34pct；净利率为14.41%，同比提升0.74pct，环比下降0.56pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-1.52pct、-0.03pct、+2.24pct、-0.41pct，分别环比变动为-0.62pct、-0.76pct、-0.58pct、-0.14pct。
    下游需求回暖，多平台+定制化解决方案优势明显。政策端持续加码设备更新和数字化转型，工业自动化市场需求呈弱复苏态势。公司通用自动化业务持续加强营销网络部署及本土化服务，2025H1通用自动化业务营收为88.07亿元，同比增长17.11%。细分来看，变频器业务同比增长约为8.00%，通用伺服系统业务同比增长约为23.33%，PLC&HMI业务同比增长约为30.43%，工业机器人业务同比增长约为3.45%。公司基于多产品平台以及行业定制化解决方案的优势，市场份额有望继续提升。
    新能源业务维持高增。2025H1新能源业务实现营收约为90.00亿元，同比增长约为50.00%。业务营收实现快速增长主要系（1）前期定点车型SOP放量；（2）国内新势力、国内传统车企、海外车企客户订单快速增长，客户结构呈现多样化发展；（3）电驱总成产品保持快速增长，电机和电源产品加速放量，其中多合一总成产品超额完成上半年订单目标。此外，国内客户项目定点数量超30个，覆盖电源、总成、电控、电机等多个品类；海外客户定点项目5个，涉及电源、总成、电控三个产品类型，叠加产能扩充工程有序推行中，未来新能源业务业绩持续放量，有望保持较快增长。
    战略业务快速推进，新兴市场快速增长。2025H1公司在工业AI技术平台与产品融合方面取得较好进展，完成并落地iFG平台架构，形成覆盖数据、开发、训练、应用全链路的工业AI软件体系。人形机器人方面（1）低压高功率驱动器、无框力矩电机及关节模组等产品从样机研究进入到开发阶段；（2）持续优化行星滚柱丝杠产品磨削和硬车工艺，并集成公司多方面优势为大客户定制直线模组，并完成送样；（3）启动上肢部件的开发工作。国际化方面，2025H1公司海外营收同比增长为39.34%占总营收的6.43%。越南、中东、泰国等区域市场公司营收均快速增长锂电、手机等行业在韩国、越南市场实现多个头部客户重大项目突破。
    投资建议：维持“买入”评级。预计公司2025-2027年EPS分别为2.06元2.57元、3.02元，对应PE分别为37倍、30倍、25倍，维持“买入”评级
    风险提示：（1）行业竞争加剧风险；（2）下游需求趋弱风险；（3）原材料价格上涨风险。

2025年中报点评：黄金产品价格上升，公司业绩大幅增长

赤峰黄金(600988)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年中报，2025年上半年，公司实现营业收入52.72亿元，同比增长25.64%；实现归母净利润11.07亿元，同比增长55.79%；实现扣非归母净利润11.12亿元，同比增长73.98%。
    点评：
    黄金销售价格上行，助推公司业绩增长。单季度来看，2025Q2，公司实现营收收入28.65亿元，同比+22.31%，环比+19.03%；归母净利润为6.23亿元，同比+22.25%，环比+28.99%；扣非归母净利润为6.24亿元，同比+43.55%，环比+27.87%。2025年上半年，公司毛利率为48.10%，同比
    8.60pct，净利率为24.32%，同比+5.49pct。公司业绩的增长主要得益于黄金产品价格同比上升。2025年上半年，黄金价格强势上涨，截至6月末，伦敦现货黄金定盘价较年初上涨24.31%，上海黄金交易所Au9999黄金收盘价较年初上涨24.50%。产量方面，上半年矿产金产量同比减少10.56%，但随着各矿区已动态优化入选品位，叠加作业条件改善与技改项目落地，后续增长潜力将逐步释放。
    资源储备持续增厚，扩张潜力值得期待。公司专注黄金主业，并稳步推进国际化布局。万象矿业于6月底完成的第一阶段资源勘探工作取得重大突破，SND项目首次发现大规模斑岩型金铜矿体，初步探明资源量为1.315亿吨，金当量品位0.81克/吨，含金当量金属量106.9吨，为后续规模化开发奠定基础。金星瓦萨地采生产钻探累计完成3.3万米，露采品位控制钻探完成3.5万米，全矿施工钻探工程完成11.9万米，有效减少未来开发中的无效工程，显著提升资源利用率。随着公司重点黄金项目逐步爬产，叠加金价有望维持高位，公司业绩持续增长值得期待。
    投资建议：公司坚定不移地发展黄金矿业主业，随着重点开发的矿山项目持续推进，降本增效进一步深化，公司未来业绩增长值得期待。预计公司
    2025—2026年的每股收益分别为1.51元和1.78元，对应9月1日收盘价的PE分别为18.60和15.77倍，维持对公司的买入评级。
    风险提示：宏观经济波动风险；环保及安全生产风险；原材料价格波动风险；行业竞争风险；下游需求不及预期的风险；外贸出口风险。

2025年半年报点评：Q2业绩呈季节性波动，平台化布局成效显著

北方华创(002371)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年报。公司2025年上半年实现营收161.42亿元，同比增长30.86%，实现归母净利润32.08亿元，同比增长15.37%。
    点评：
    公司Q2业绩呈季节性波动，盈利能力同比有所下滑。公司2025年上半年实现营收161.42亿元，同比增长30.86%，实现归母净利润32.08亿元，同比增长15.37%。分季度来看，公司2025年第二季度实现营收79.36亿元，同比增长21.84%，环比下降3.30%，25Q2归母净利润为16.27亿
    元，同比下降1.47%，环比增长2.95%。盈利能力方面，公司2025H1销售毛利率为42.17%，同比下降3.33pct，销售净利率为19.83%，同比下降2.71pct，公司25Q2销售毛利率为41.29%，同比下降6.10pct，环比下降1.72pct，25Q2销售净利率为20.59%，同比下降5.07pct，环比提高1.48pct。我们认为，公司Q2营收实现稳健增长，订单量增长带动销售量同比提升，Q2归母净利润、盈利能力同比下滑系行业正常季节性波动影响，而25Q2扣非后归母净利润为16.11亿元，同比增长2.77%，环比增长2.59%，生产经营总体态势向好。
    大力加码研发投入，平台化布局成效显著。报告期内，公司继续以高强度研发投入与专利布局巩固技术领先地位。2025年上半年，公司研发投入达29.15亿元，同比增长30.01%，累计申请专利9,900余件，授权专利5,700余件，稳居国内集成电路装备企业首位。受益研发驱动企业成长，公司2025年上半年刻蚀、薄膜沉积、热处理和湿法设备等主要半导体设备业务均实现稳健增长，平台化布局成效显著。（1）刻蚀设备：
    公司在刻蚀设备领域，已形成了ICP、CCP、干法去胶设备、高选择性刻蚀设备和Bevel刻蚀设备的全系列产品布局。2025年上半年，公司刻蚀设备收入超50亿元人民币；（2）薄膜沉积设备：创在薄膜沉积设备领域，已形成了物理气相沉积、化学气相沉积、外延、原子层沉积、电镀和金属有机化学气相沉积设备的全系列布局。2025年上半年，公司薄膜沉积设备收入超65亿元人民币；（3）热处理设备：公司已形成了立式炉和快速热处理设备（RTP）的全系列布局。2025年上半年，公司热处理设备收入超10亿元人民币。（4）湿法设备：在湿法设备领域，公司已形成了单片设备、槽式设备全面布局。2025年上半年，公司完成对沈阳芯源微电子设备股份有限公司的并购，丰富了公司在前道物理清洗和前道化学清洗领域的布局。2025年上半年，公司湿法设备收入超5亿元人民币（不含芯源微湿法设备收入）。
    投资建议：公司是国内半导体设备龙头企业，Q2业绩受季节性影响呈现小幅波动，但平台化布局进展顺利。预计公司2025—2026年每股收益分别为10元和13元，对应PE分别为37倍和29倍，维持“买入”评级。
    风险提示：产品研发不及预期的风险，行业竞争加剧的风险等。

2025年中报点评：经营及业绩维持稳健

中国建筑(601668)
    投资要点：
    中国建筑（601668）发布2025年中报，2025年上半年实现营业收入11083.07亿元，同比减少3.17%；实现归母净利润304.04亿元，同比增加3.24%；基本每股收益0.73元，同比增长2.8%。
    业绩维持稳健增长。2025年上半年，公司实现营业收入11083.07亿元，同比减少3.17%；利润总额达到498.29亿元，同比增加0.13%；实现归母净利润304.04亿元，同比增加3.24%。基本每股收益0.73元，同比增长2.8%。2025年二季度单季，公司实现营业收入5529.65亿元，同比减少7.11%；实现归母净利润153.91亿元，同比增加5.94%。
    毛利率及净利率均有所提升。2025年上半年公司毛利率为9.43%，同比提升0.02个百分点；净利率为3.65%，同比提升0.12个百分点。期间费用率有所改善，销售费用率下降0.04个百分点至0.37%，管理费用率下降0.08个百分点至1.51%，研发费用率基本持平为1.57%，财务费用率下降0.11个百分点至0.80%。上半年高毛利的基础设施业务占比提升，带来整体毛利率提升。而规模效应及融资成本下降带来费用率优化。
    业务结构持续优化，基建能源表现亮眼。公司上半年新签合同总额25010亿元，同比增长0.9%。分业务看，上半年房建业务新签合同额14,964亿元，同比下降2.3%，其中工业厂房领域逆势增长16.2%至4,522亿元；基建业务新签合同额8,237亿元同比增长10%，能源工程细分领域以3,501亿元规模领跑，同比增幅达34.2%；勘察设计新签合同金额64亿元同比下降11.1%。
    房地产销售小幅下降，土储结构进一步优化。上半年地产业务合约销售额1,745亿元，同比下降8.9%；合约销售面积633万平米，同比下降3.3%；
    实现营业收入1,318.8亿元，同比增长13.3%；实现毛利210.5亿元，同比下降6.8%。上半年新增土地储备520万平米，总购地金额858亿元。新增土地储备全部位于一线、二线及省会城市，土地储备结构进一步优化。
    总结与投资建议：作为全球建筑业龙头，在近年房地产及建筑业经历周期性下行过程中，公司业绩相比同行稳健。年内新签合同保持稳定增长，特别是基建新签增长较快，将有力支撑未来业绩。而房地产业务销售规模行业领先，作为央企持续经营稳健，逆市中有望进一步提升市场占有率。公司稳健经营，持续发展值得关注。预测公司2025-2026年EPS分别为1.17元和1.21元，对应当前股价PE分别为4.76倍和4.58倍，给予“增持”评级。
    风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，楼市销售下降。基建投资增速低于预期，带来行业需求下滑。公司新签合同低于预期，房地产减值计提高于预期。公司市场份额提升及业绩增长低于预期。

2025年半年报点评：9月光伏玻璃涨价，有望促进盈利修复

福莱特(601865)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年半年度报告。
    点评：
    光伏玻璃行业盈利承压，公司上半年业绩同比下滑。2025年上半年，公司实现营收77.37亿元，同比-27.66%；实现归母净利润2.61亿元，同比-82.58%；实现扣非后归母净利润2.27亿元，同比-84.64%。2025Q2，公司实现营收36.58亿元，同比-26.41%；实现归母净利润1.55亿元，同比-79.02%；实现扣非归母净利润1.25亿元，同比-82.61%。2025年上半年，光伏行业整体产业链仍处于深度调整阶段，光伏装机需求未能匹配供给
    端产能的快速增长，使得产业链各环节价格同比大幅下跌。今年上半年光伏抢装潮期间，虽然光伏玻璃价格短期回升，但光伏玻璃新产能的投入使得抢装潮后价格跌至历史最低位。在激烈的竞争下，光伏玻璃行业盈利承压，导致公司上半年整体业绩同比下滑。
    公司深度绑定行业头部厂商，客户资源优异。公司与国内外知名光伏组件企业建立并维持了长期、稳定的合作关系。基于性价比优势，大型光伏组件企业对光伏玻璃由原来主要依赖进口转向国内采购，并与公司建立了良好的合作关系。经过多年积累，公司已建立了稳定的销售渠道，与一大批全球知名光伏组件厂商建立了长期合作关系，如晶科能源、晶澳科技、通威太阳能、隆基绿能、正泰新能、横店东磁等等。除光伏玻璃客户外，公司与家居玻璃客户亦建立并维持长期业务关系，2005年起，公司通过了大型跨国家居零售商瑞典宜家的审核，成为宜家全球供应链中合格稳定的供应商。
    公司市场份额领先，有望受益于光伏玻璃涨价。目前，公司市场份额处于光伏玻璃行业前二，CR2超过50%，公司作为行业第一梯队企业，盈利能力显著领先于二三线企业。同时，面对巨大的竞争压力，规模小、成
    本高且技术落后的产能纷纷退出或冷修，减少产能供给，有望加快行业的出清，公司凭借规模、资源及技术优势，有望进一步巩固行业领先地位。根据SMM，8月国内组件对玻璃需求量仍在增加，但8月整体玻璃企业库存量已快速下降，在需求以及供应双向的支撑下，9月2.0mm单层镀膜玻璃9月新单价格较8月初上调2元/平方米，有望促进公司盈利修复。
    投资建议：公司行业地位稳固，光伏玻璃涨价有望促进公司盈利修复。预计公司2025-2027年EPS分别为0.27元、0.54元、0.87元，对应PE分别约67倍、33倍、21倍，维持对公司“买入”评级。
    风险提示：下游需求波动风险；竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

2025年半年报点评：Q2毛利率同比有所提升，新能源汽车销量大幅增长

长安汽车(000625)
    投资要点：
    事件：长安汽车发布2025年半年报。
    上半年公司营收下滑，扣非归母净利润显著提升。公司2025H1实现营业收入726.9亿元，同比下降5.3%；归母净利润22.9亿元，同比下降19.1%。公司扣非归母净利润达14.77亿元，同比增长26.36%。分季度来看，公司25Q2实现营收385.3亿元，同比下降2.9%，环比增长12.8%；归母净利润9.4亿元，同比下降43.9%，环比下降30.6%，主要原因是行业性的激烈价格战摊薄了单车利润。公司25Q2毛利率15.2%，同比增长2.0个百分点，环比增长1.3个百分点，同环比改善，主要原因是产品结构优化，高毛利新能源车上量和供应链降本共同作用。费用率方面，公司Q2销售费用率
    为7.0%，同比提升4.4pct，环比提升2.0pct。销售费用率同环比提升较多的原因为Q2新车上市较多，相应营销支出加大。
    新能源汽车销量大幅增长，多款新品密集上市。根据公司半年度报告，25H1公司实现销量135.5万辆，同比增长1.6%。新能源汽车销量达45.2万辆，同比增长49.1%，显著高于行业平均水平。公司新能源渗透率提升至33%，二季度单季达到50%，标志着长安电动化转型迎来阶段性突破。公司二季度多款新车密集上市，自主新能源单季渗透率攀升至44.4%，环比提升6.88个百分点，同比大幅增长12.46个百分点，展现出强劲的发展势头。展望未来，长安启源将于9月推出Q07激光版，25Q4陆续上市A06及全新纯电小型SUV B216；深蓝汽车将于25H2进一步完善产品布局，推出“超级智能轿跑”L06，持续提升品牌溢价与市场竞争力。
    央企重组落地，技术创新方面持续加大投入。7月29日，中国长安汽车集团有限公司在重庆挂牌成立，成为继中国一汽集团、东风汽车集团之后，国内第三家汽车行业央企。中国长安集团目标以整车产业为基础，向着整车+零部件+金融+物流+服务的生态延展，有利于长安汽车资源的统筹和整合。半年报显示，2025年上半年公司研发投入32.84亿元，同比
    增长12.76%，占营收比重达到4.5%。这些投入主要集中在新能源和智能化两大核心领域：新能源方面，“香格里拉”计划实现新突破。完成全固态原型电芯验证，并实现“电芯组装-电池封装-整车装配”的产业链自主布局。智能化方面，公司发布天枢智驾、天枢座舱、天枢底盘等智能化技术。
    投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为7365.05/9333.66/9576.89亿元，对应PE分别为16.92/13.35/13.01倍，给予“买入”评级。
    风险提示：汽车行业竞争加剧风险、行业需求不及预期风险、新项目量产不及预期的风险、客户开拓不及预期等。

2025年半年报点评：二季度业绩扭亏为盈，ABC组件出货量高增

爱旭股份(600732)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年半年度报告。
    点评：
    公司2025Q2扭亏为盈，盈利能力显著改善。2025年上半年，公司实现营收84.46亿元，同比+63.63%；实现归母净利润-2.38亿元，同比减亏86.38%；实现扣非归母净利润-4.24亿元，同比减亏82.90%。公司2025Q2实现营收43.11亿元，同比+62.77%；实现归母净利润0.63亿元，同比+103.80%；实现扣非归母净利润0.42亿元，同比+102.43%，公司二季度业绩扭亏为盈。2025年第二季度，公司销售毛利率为7.40%，同比提高
    21.64个百分点；销售净利率为1.16%，同比提高63.50个百分点，盈利能力显著改善。由于光伏行业供需失衡，市场竞争加剧，光伏产品价格持续下跌导致公司上半年整体业绩承压。面对上半年波动加剧的市场形势，公司抓住了国内分布式市场政策性的爆发需求以及不同场景下对产品的差异化需求，并在国内市场阶段性需求放缓的第二季度加大了对海外高价值市场客户的营销推广和履约交付，有效保障了上半年产销两旺的经营局面。
    N型ABC组件出货量大增，助力业务结构优化升级。2025年上半年，公司N型ABC业务产销两旺，在行业底部周期保持强劲增长，ABC组件出货量达到8.57GW，同比增长超400%。伴随全球市场对ABC组件认知度的提升，ABC组件美观、高功率、高安全的价值优势逐渐显现，公司围绕ABC产品创新打造的以价值定价的商业模式已逐步得到市场认可。公司精准细分价值市场、价值场景，优化产品结构，ABC组件产销两旺，通过深耕欧洲、澳新、日韩等高价值市场和场景，海外销售占比持续提升。2025年上半年，公司ABC组件收入已达到公司营业总收入的74%左右，帮助公司逐步实现从第三方电池供应商到N型ABC先进组件及场景化产品生产商的战略升级转型。得益于ABC组件的销量提升与高价值市场的持续突破，公司
    2025年上半年累计实现18.55亿元的经营活动现金净流入额，同比转正，有效保障公司运营资金周转和财务安全性，为后续发展奠定扎实根基。
    公司持续研发创新，以技术革新穿越周期。公司始终致力于技术创新，以ABC技术引领N型技术时代浪潮，第二代N型ABC组件量产交付转换效率达24.4%。公司在ABC技术平台上不断挖潜技术价值，通过汇流条后置、精准叠焊技术等工艺创新，推出第三代“满屏”组件，使电池有效覆盖率进一步提升，并将组件量产转换效率提升到25%以上。公司于2025年3月对欧洲分布式等高价值市场启动第三代“满屏”组件的批量交付。在持续提升转换效率的同时，针对集中式市场客户对组件双面率的要求，公司加大产品技术研发，成功推出80%±5%双面率的ABC组件产品，并在集中式电站招标采购项目中接连迎来重大突破。2025年初至今，公司已先后成功入围多个国内集中式项目，其中公司以第一中标人身份成功中标大唐集团1GWBC光伏组件标段，并在中国石油天然气集团有限公司、南水北调中线新能源公司等央国企光伏组件集采中成功中标BC标段。
    投资建议：公司盈利能力改善，持续研发创新，竞争优势有望进一步增强。预计公司2025-2027年EPS分别为0.13元、0.57元、0.92元，对应PE分别约115倍、27倍、17倍，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；竞争加剧带来的毛利率降低风险；原材料价格波动风险。

2025年半年报点评：海风业务快速发展，积极开拓海外市场

泰胜风能(300129)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年半年度报告。
    点评：
    公司业绩有所承压，风机业务盈利能力改善。2025年上半年，公司实现营收22.99亿元，同比+38.83%；实现归母净利润1.19亿元，同比-8.08%；实现扣非归母净利润1.16亿元，同比-3.51%。2025年第二季度，公司实现营收15.04亿元，同比+50.56%；实现归母净利润0.74亿元，同比-1.23%；实现扣非归母净利润0.73亿元，同比+5.90%。2024年，公司销售毛利率为13.83%，同比下降6.26pct，销售净利率为3.89%，同比下降2.22pct。
    2025年第一季度，公司销售毛利率为13.94%，同比下降6.18pct，销售净利率为5.39%，同比下降3.08pct。由于国内风电行业竞争加剧，部分区域市场订单毛利率有所下降，叠加国内海上风电市场处于调整期，公司海上风电业务量同比有所下滑，导致公司2024年及2025Q1整体业绩承压。
    海风业务收入及新增订单同比高增，打造差异化竞争优势。截至2025年上半年，受益于国内海上风电市场回暖，公司海上风电业务量同比上升，实现营业收入3.63亿元，同比增长226.21%；公司在执行及待执行订单共计54.75亿元，同比增长29.19%；其中，海上风电及海洋工程装备类订单新增4.08亿元，同比增长193.64%。另外，公司通过旗下混塔公司中汉能源开拓了混凝土塔筒业务，成为风机塔架业内少有的钢混塔制造一体化制造商。公司在全国华东、华北、西北、东北、华南五个战略区域布局了十余个钢塔生产基地，并在河北、广西、内蒙古、安徽等地布局了混凝土塔筒生产基地。目前，公司风电钢塔（含海工产品）最大年产能可达110万吨，混凝土塔筒最大年产能可达640套。公司的全国性产能布局可以有效降低运输成本、提高产品竞争力、加强公司与供应商及客户间业务黏性，有利于提升公司现场技术服务及售后维护服务能力。
    公司持续强化技术工艺优势，积极开拓海外市场。公司发力国外海上风电单桩基础业务，全新产线引进意大利DAVI四辊卷板机、奥地利MIBA机械清根机等先进设备200余台套，并采用拼板不翻身焊接工艺和三丝焊接工艺，显著提升生产效率。这项技改工程不仅是对设备的更新换代，更是生产能力、工艺标准、技术创新等智能化建造实力的飞跃与升级。改造后的产线具备稳定交付钢板厚度130毫米、宽度4.2米、直径12米、单段重达600吨的超大型海上风电塔架及单段重达2500吨单桩基础的整体涂装与制作能力，公司在海上风电重型装备制造技术已跻身行业前沿。同时，公司积极持续开拓海外业务，并在德国设立了欧洲中心，更快速响应欧洲等地区的客户需求，同时与多家国际知名企业建立了深厚的合作关系。近年来公司持续稳定获取海外订单，市场订单辐射亚洲、澳洲、非洲、南美洲、欧洲等多个地区。公司专攻出口产品的泰胜扬州基地于2023年投产至今，已顺利取得多个重要海外大客户的供应商认证资质，为公司海外业务的拓展再添强劲动力。2025年上半年，公司国外订单新增9.47亿元，同比增长43.47%。
    投资建议：公司在手订单充足，持续强化技术工艺优势，积极开拓海外市场，公司竞争优势有望进一步增强。预计公司2025-2027年EPS分别为0.37元、0.47元、0.59元，对应PE分别约20倍、16倍、13倍，维持对公司“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

2025年中报点评：Q2业绩持续向好，新产品有望逐步放量

璞泰来(603659)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年半年度报告。
    点评：
    2025H1业绩稳健增长，Q2持续向好。公司主营产品为新能源电池材料和自动化装备。2025H1实现营收70.88亿元，同比增长11.95%；归母净利润10.55亿元，同比增长23.03%。毛利率32.10%，同比上升2.55pct，得益于公司强化降本增效措施；净利率16.50%，同比上升0.8pct；期间费用率12.02%，同比基本持平。经营现金流12.23亿元，同比增长439.11%。其中2025Q2实现营收38.73亿元，同比增长17.46%，环比增长20.46%；归
    母净利润5.68亿元，同比增长37.44%，环比增长16.40%。毛利率32.05%，同比上升4.16pct，环比下降0.11pct；净利率16.25%，同比上升1.49pct，环比下降0.56pct；期间费用率12.31%，同比上升0.64pct，环比上升0.63pct。
    新能源电池材料业务较快增长，新产品逐步放量将带动新增长。新能源电池材料业务2025H1实现营收53.78亿元，同比增长15.59%。膜材料及涂覆加工业务方面，上半年涂覆隔膜销量同比增长63.85%，PVDF和粘结剂销量分别同比增长68.19%和153.1%。新产品方面，复合铜箔、复合铝箔进入量产准备；固态电解质LATP和LLZO已建成年产200吨中试产线。负极材料业务方面，上半年负极材料出货量约7万吨，同比略有增长。通过多种降本增效举措，负极材料生产成本和盈利能力得到改善，库存进一步降低。下半年高容量、长循环、超快充等新产品有望开始放量。安徽紫宸硅碳负极产能一期已具备生产能力，有望在消费电子、无人机领域逐步放量，年内有望实现百吨级出货。随着先进产能稳步投产，下半年负极材料业务单吨盈利有望逐季向好。
    新能源自动化装备业务上半年新订单同比大幅回升。新能源自动化装备
    业务2025H1实现营收18.44亿元，同比小幅增长。上半年新一轮锂电设备需求拉动公司设备业务新订单规模超24亿元，同比大幅回升。同时，在固态电池生产设备和复合集流体、硅碳负极等新型电池材料专用设备领域形成增量订单。下半年新能源自动化装备业务有望较好改善。
    投资建议：维持买入评级。预计2025-2026年EPS分别为1.13元、1.42元，对应PE分别为21倍、17倍。公司多业务线条协同发展，多款新产品领先布局奠定后续增长潜力，维持买入评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；产品升级和新兴技术路线替代风险；原材料价格上涨风险。

2025年中报点评：成本控制成效显著，产能释放值得期待

天山铝业(002532)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年中报，2025年上半年，公司实现营业收入153.28亿元，同比增长11.19%；实现归母净利润20.84亿元，同比增长0.51%。
    点评：
    主营产品产销两旺，整体业绩表现稳定。单季度来看，公司Q2实现营业收入74.03亿元，同比+6.37%，环比-6.59%；实现归母净利润10.26亿元，同比-24.2%，环比-3.02%。2025年上半年，公司生产经营稳定，实现电解铝产量58.54万吨，同比基本持平；氧化铝产量119.99万吨，同比增加9.76%；自备电发电约66.02亿度，阳极碳素产量27.26万吨，同比增加
    1.38%；高纯铝产量0.21万吨，铝箔及铝箔坯料产量7.33万吨。上半年，公司主要产品产销两旺，电解铝对外销量同比上升约2%，氧化铝对外销量同比上升约7%。
    铝产业链一体化发展，成本控制成效显著。2025年上半年，公司自产电解铝平均销售价格约为20250元/吨（含税），同比上升约2.8%；自产氧化铝平均销售价格约为3700元/吨（含税），同比上升约6%，公司电解铝一体化成本稳定在13900元/吨。阳极碳素层面，公司凭借新疆地域优势，成本涨幅得到有效控制，同时叠加阳极碳素售价同步上调，成功对冲了原料端成本压力。铝土矿采购方面，受2024年末高位成本基数影响，上半年采购成本初期偏高，且二季度已高效消化大部分高位库存。公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目推进顺利，采用行业先进节能技术，部分电解槽计划于2025年11月底通电，最快12月可产出首批铝锭，2026年将全面释放产能。公司以“资源自给+技术领先”构建起多维壁垒，上游原料保障与下游技术优势形成良性联动，持续强化在高端铝加工领域的成本优势与市场竞争力。
    投资建议：公司通过“资源自给+技术领先”，使得全产业链发展优势显
    著，为未来业绩稳定增长提供有力保障。预计公司2025—2026年的每股收益分别为1.03元和1.21元，对应8月29日收盘价的PE分别为7.36和6.24倍，维持对公司的买入评级。
    风险提示：宏观经济波动风险；环保及安全生产风险；原材料价格波动风险；行业竞争风险；下游需求不及预期的风险。

2025年半年报点评：新签合同保持增长，国际业务拓展取得新突破

国电南瑞(600406)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年半年度业绩报告。
    点评：
    新签合同保持增长，业务结构持续优化。公司2025年上半年实现营收242.43亿元，同比+19.54%；实现归母净利润29.52亿元，同比+8.82%；实现扣非归母净利润28.04亿元，同比+6.94%。公司2025Q2实现营收153.48亿元，同比+22.50%；实现归母净利润22.72亿元，同比+7.33%；实现扣非归母净利润21.95亿元，同比+5.84%。2025年上半年，公司在电网行业的营业收入约130.71亿元，同比增长15.56%；新签合同354.32亿元，同比增长23.46%，公司国网公司系统外业务合同占比超50%，国际合
    同同比增长超200%，业务结构持续优化。2025年上半年，公司研发投入15.49亿元，同比增长2.8%，公司持续加大研发投入力度，核心竞争力进一步增强。
    核心业务板块收入稳健增长，新兴业务快速发展。2025年上半年，公司智能电网板块收入达122.25亿元，同比增长28.37%，毛利率为30.34%。同比下降2.93pct；数能融合板块收入达39.00亿元，同比增长4.43%，毛利率为23.40%。同比下降2.67pct；能源低碳板块收入达65.41亿元，同比增长29.49%，毛利率为21.59%。同比下降1.68pct；工业互联板块收入达12.45亿元，同比增长2.94%，毛利率为20.00%。同比下降2.52pct。公司持续夯实“基本盘”，新一代调度、电力现货市场、配电自动化、新一代用采、智能量测等领域核心产品广泛部署，2025年上半年新兴业务收入同比增加38.65%，行业龙头地位不断巩固。2025年上半年，公司电网内业务市场份额巩固提升，落地山东、辽宁新一代调度，山西、甘肃等电力现货市场，江苏、北京等配电自动化，江西、四川等新一代用采，广东阳江三山岛柔直换流阀，云平台、北斗授时安全防护隔离装置等重大项目。
    持续推进网外业务，海外收入大幅增长。2025年上半年，公司在电网行业以外的业务营业收入约111.41亿元，同比增长24.72%。公司网外业务拓展收获丰硕，中标华能乌兰察布、国电投海西州等储能，陕西佛坪、福建仙游等抽蓄，四川成眉轨道交通综合监控、万家寨水电站计算机监控等重大项目。国际市场业务方面，2025年上半年，公司海外收入达19.87亿元，同比增长139.18%。公司国际业务拓展取得新突破，沙特、南美等市场放量增长，落地沙特柔直换流阀及ADMS、印尼SVC供货等重大项目，智能用电采集整体解决方案及调相机业务成功进入巴西市场，配网运维业务应用于智利市场，变电站保护及自动化产品进入尼加拉瓜市场。
    投资建议：公司主营业务稳步发展，国际业务拓展取得新突破，持续加大研发投入力度，公司竞争实力不断增强。预计公司2025-2027年EPS分别为1.09元、1.20元、1.26元，对应PE分别约20倍、18倍、17倍，维持对公司“买入”评级。
    风险提示：市场环境风险；技术创新风险；境外经营风险。

2025年半年报点评：净利润增速领跑国有行，其他非息表现亮眼

农业银行(601288)
    投资要点：
    事件：农业银行发布2025年半年报。2025年上半年，农业银行实现营业收入3,699亿元、净利润1,399亿元，同比分别+0.8%、+2.5%，平均总资产回报率0.62%，加权平均净资产收益率10.16%，成本收入比27.81%。
    点评：
    2025Q2营收、归母净利润增长提速。2025年上半年，农业银行实现营业收入3699.37亿元，同比+0.85%，其中2025Q2同比+1.35%，增速环比提升1个百分点；实现归母净利润1395.10亿元，同比+2.66%，增速领跑国有行，其中2025Q2同比+3.16%，增速环比提升0.96个百分点。平均总资产回报率和加权平均净资产收益率分别为0.62%和10.16%，同比分别-0.05pct和-0.59pct。
    债权投资收益驱动其他非息收入实现高增长。拆分营收结构，农业银行今年上半年实现净利息收入2824.73亿元，同比-2.88%，主要为净息差下滑拖累。净手续费及佣金收入514.41亿元，同比+10.07%，归因为代理业务收入大幅增长62.3%驱动，农业银行深入推进财富管理业务转型，理财和代销基金收入增加。其他非利息收入360.23亿元，同比+23.15%，主要是债权投资的投资收益增加。
    计息负债成本减轻。2025年上半年，农业银行净利息收益率1.32%，净利差1.20%，同比分别-13bp和-10bp。生息资产年化平均收益率2.80%，同比-42bp；计息负债年化平均成本率1.60%，同比-32bp。资产端，受上年存量房贷利率下调、LPR下降及有效信贷需求不足影响，新发放贷款定价持续下行，贷款平均收益率继续走低。负债端，受益于存款利率下调、监管部门严格限制手工补息等高息揽储行为、公司持续推动低成本核心存款的增长，上半年存款成本率同比-28bp至1.42%，对净利息收益率产生一定正向效果，其中公司存款和个人存款平均付息率分别同比-35bp和-23bp至1.48%和1.38%。
    不良率继续改善，风险抵补能力领跑国有行。2025年6月末，农业银行不良贷款率1.28%，较上年末-0.02pct，其中公司贷款不良贷款率较2024年末改善13bp至1.45%，而零售贷款不良率较2024年末+15bps至1.18%，按揭贷款、经营贷款以及信用卡贷款不良率均有所提高，后续仍需继续关注零售端不良生成压力。拨备覆盖率295%，较上年末-4.61pct，风险抵补能力在国有行中排名第一。
    投资建议：维持“买入”评级。农业银行自上市以来分红率保持在30%以上，积极实施中期分红，2025年度中期现金股息为每10股人民币1.195元（含税），按照9月1日收盘价计算股息率为1.70%。预计农业银行2025年每股净资产为7.82元，当前股价对应PB是0.90倍。
    风险提示：经济波动导致居民消费、企业投资恢复不及预期的风险；房地产恢复不及预期导致信贷需求疲软、银行资产质量承压的风险；市场利率下行导致银行资产端收益率下滑，净息差持续承压的风险。

德瑞锂电2025年中报点评：业绩稳步提升，全球客户体系支撑长期成长

德瑞锂电(833523)
    投资要点：
    公司披露2025年中报：2025年上半年，公司实现营业收入2.54亿元，同比增加11.87%；利润总额达到0.86亿元，同比增加17.13%；实现归母净利润0.74亿元，同比增加17.54%。2025年二季度单季，公司实现营业收入1.37亿元，同比增加16.41%；实现归母净利润0.40亿元，同比增加16.13%。
    2025年上半年，公司营收与净利润保持稳健增长，锂一次电池下游需求持续增长。公司紧抓新兴行业快速发展的有利时机，加大市场开拓力度，在深耕原有客户的同时积极拓展新客户，不断推进技术创新，进一步巩
    固并提升市场份额。上半年公司实现营业收入2.54亿元，同比增长11.87%；实现归母净利润0.74亿元，同比增长17.54%。
    收入构成方面，公司国内外市场均衡拓展，出口业务表现突出毛利率领先。国外市场营业收入1.61亿元，同比增加10.93%，毛利率44.36%；国内市场营业收入9347.86万元，同比增加13.53%，毛利率38.99%。海外业务的强劲增长凸显了公司在全球市场的竞争优势。
    公司是国内锂锰一次电池领军企业。锂锰一次电池性能优良，比能量高、寿命长达10年、低自放电率、安全性能好，在锂一次电池领域占据主流。作为领先的锂电池制造商，公司依托自主研发技术确立行业优势，其生产线自动化水平国内领先，实现120PPM的高生产效率；近五年海外收入占比超60%，服务于VARTA、BRK、VITZROCELL等全球知名品牌，建立了长期稳固的合作关系，客户粘性较强；公司拥有5项发明专利和21项实用新型专利。销售布局方面，公司依托稳定的国际客户资源及上游供应链优势，持续深化国内外市场渗透。
    投资建议：公司是国内锂锰一次电池龙头，生产线自动化水平国内领先，客户粘性较强。预计公司2025-2026年每股收益分别为1.53元和1.84元，对应估值分别为21倍和17倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业景气度风险、原材料采购风险、产能过剩风险。

2025年中报点评：管道气业务稳步发展，燃气资源收入大幅增长

深圳燃气(601139)
    投资要点：
    事件：近日公司披露2025年中报。2025H1公司实现营业收入154.32亿元，同比增长11.99%；归母净利润6.38亿元，同比下降13.61%。
    点评：
    公司利润受智慧服务板块影响。2025H1，公司营收为154.32亿元，同比增长11.99%，主要因为燃气资源销售收入同比增长；公司归母净利润为6.38亿元，同比下降13.61%，主要因为智慧服务板块利润同比减少。具体来看，由于深圳地区“瓶改管”工程收官，公司燃气设备销售减少，2025H1公司智慧服务板块收入3.19亿元，同比减少68.76%；毛利1.77亿元，同比减少68.96%。
    燃气资源收入大幅增长。2025H1公司燃气资源收入34.06亿元，同比增长123.88%，主要经营指标创历史新高。2025H1公司天然气批发量7.58亿立方米，同比增长205.65%。公司推进燃气资源“一盘棋”管理，统筹大湾区及其他地区管道气、LNG等气源采购工作，强化资源谈判和议价能力，提升协同效应。
    管道气业务稳步发展。截止2025年6月底，公司管道气用户862万户较期初净增21万户，其中大湾区用户588万户，净增12万户；其他地区用户274万户，净增9万户。2025H1公司管道天然气销售量26.30亿立方米，同比增长5.71%。管道天然气按用户类型划分，大湾区城市燃气销售量7.63亿立方米，同比增长4.66%；其他地区城市燃气销售量11.19亿立方米，同比增长2.57%；电厂销售量7.48亿立方米，同比增长11.98%。
    燃气发电机组投产。公司顺利投产深燃热电第二套9F机组，气电装机规模达1300兆瓦。2025H1深燃热电公司发电量9.31亿千瓦时，同比增长113.54%；供热量4.25万吨，同比增长8.63%。
    公司全力拓展大湾区城燃、电厂和综合能源的市场，与汕尾市政府签订战略合作协议，积极推进东莞能源市场合作。2025H1公司成功拓展2个大湾区电厂用户，持续加大气电一体化布局。
    投资建议：预计公司2025-2027年EPS分别为0.51元、0.52元、0.53元，对应PE均为13倍，维持对公司“买入”评级。
    风险提示：光伏产业波动风险；原材料价格波动风险；汇率波动的风险安全经营的风险等。

2025年中报点评：总发电量同比增长，扩机纳规工作取得实质性进展

长江电力(600900)
    投资要点：
    事件：近日公司披露2025年中报。2025H1公司实现营收366.98亿元，同比增长5.34%；归母净利润130.56亿元，同比增长14.86%。
    点评：
    总发电量同比增长。2025H1乌东德水库来水总量约399.64亿立方米，同比偏丰9.01%；三峡水库来水总量约1355.32亿立方米，同比偏枯8.39%。面对复杂的来水情况，公司聚焦主责主业，生产经营稳中向好2025H1公司境内所属六座梯级电站发电量1266.56亿千瓦时，同比增加5.01%。具体来看，三峡/溪洛渡/白鹤滩/向家坝/乌东德/葛洲坝电站的发电量分别为342.44/279.65/256.9/155.9/149.58/82.08亿千瓦时，分别同比变动-5.43%/+9.15%/+16.66%/+8.55%/+8.25%/-4.38%。
    扩机纳规工作取得实质性进展。公司为全球最大的水电上市公司，目前水电总装机容量7179.5万千瓦，其中，国内水电装机7169.5万千瓦，占全国水电装机的16.29%。当前公司研究制定水电增量资源获取工作方案，各项前期工作扎实推进。向家坝、葛洲坝扩机纳入长江流域水电高质量发展实施方案，扩机纳规工作取得实质性进展。
    公司财务费用同比下降。公司积极发挥信用优势，利用各类融资工具和渠道，推动财务费用下降。2025H1公司财务费用为48.63亿元，同比下降13.98%。
    公司稳步发展抽蓄业务，有序拓展国际业务。抽蓄业务方面，公司稳步推进甘肃张掖、重庆菜籽坝、湖南攸县、河南巩义等项目建设，河南巩义、江西寻乌项目完成投资决策。国际业务方面，公司受托运维秘鲁圣加旺Ⅲ水电站，细致梳理项目尾工，高效处理设备缺陷，接管后电站安全稳定运行。
    投资建议：预计公司2025-2027年EPS分别为1.38元、1.45元、1.47元，对应PE分别为20倍、19倍、19倍，维持对公司“买入”评级。
    风险提示：来水波动风险；经济发展不及预期；上网电价波动风险；安全生产风险等。

2025年中报点评：Q2净利同比大增，业绩拐点已至

先导智能(300450)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年度报告。
    点评：
    2025Q2业绩同比大幅增长。公司是全球锂电设备龙头供应商，2025年上半年受益于国内头部电池企业开工率显著提升、扩产节奏逐渐恢复，订单同比强势反弹，同时国际化战略稳步推进，经营态势筑底回升，经营现金流回款明显改善。2025H1实现营收66.10亿元，同比增长14.92%；归母净利润7.40亿元，同比增长61.19%。其中Q2实现营收35.12亿元，同比增长43.85%，环比增长13.35%；归母净利润3.75亿元，同比增长456.29%，环比增长2.67%。上半年经营现金流净额23.53亿元，同比增长231.33%。
    上半年信用减值损失大幅减少贡献主要利润来源。2025H1公司毛利率33.75%，同比下降2.55pct，主要系锂电设备业务毛利率有所下滑；净利率10.82%，同比上升3.31pct，主要系信用减值损失大幅减少5.63亿元，由于应收账款收回金额较多，前期已计提的减值准备转回所致。锂电设备业务上半年实现营收45.45亿元，同比增长16.40%，收入占比69%，毛利率35.06%，同比下降6.8pct，主要系上半年交付订单为去年所签，行业竞争导致毛利率下滑，随着行业回暖后续有望回升。全球化战略持续推进，上半年海外业务收入11.54亿元，同比增长5.42%，收入占比17.46%，毛利率同比提升至40.27%。
    公司固态电池设备订单将起量，有望提升毛利率水平。公司是拥有完全自主知识产权的全固态电池整线解决方案服务商，已成功打通全固态电池量产的全线工艺环节，实现从整线解决方案到各工段的关键设备覆盖。涂布环节，核心优势设备能耗较传统系统降低60%。电解质膜制备环节，已成功完成量产型固态电解质复合转印设备的开发，复合效率高达50m/min，处于行业领先水平；叠片环节，推出新一代量产型固态叠片机；
    致密化系统方面，成功研发出600MPa大容量等静压设备。公司已向全球领先的电池制造企业交付多套固态电池核心装备（含复合转印设备与高速叠片设备）。随着固态电池中试线密集落地，公司固态电池设备订单将起量，并提升整体毛利率水平。
    投资建议：维持买入评级。预计2025-2026年EPS分别为1.11元、1.46元，对应PE分别为32倍、24倍，行业周期回暖，叠加固态电池设备起量，公司后续业绩有望明显增长，维持买入评级。
    风险提示：固态电池产业化进程不及预期风险；下游需求不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险。

2025年半年报点评：Q2单季度营收创历史新高，大客户业务持续增长

通富微电(002156)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年报。公司2025年上半年实现营收130.38亿元，同比增长17.67%，实现归母净利润4.12亿元，同比增长27.72%。
    点评：
    公司Q2单季度营收、归母净利润均创历史新高，盈利能力有所提升。公司2025年上半年实现营收130.38亿元，同比增长17.67%，实现归母净利润4.12亿元，同比增长27.72%，对应25Q2营收为69.46亿元，同
    比增长19.80%，环比增长14.01%，对应25Q2归母净利润为3.11亿元，同比增长38.60%，环比增长206.45%，单季度营收、净利润均创历史新高。盈利能力方面，公司25Q2单季度销售毛利率为16.12%，同比+0.12pct，环比+2.92pct，单季度销售净利率为5.15%，同比+0.85pct，环比+3.06pct。2025年上半年，全球半导体市场呈现周期复苏，手机芯片、汽车芯片等国产化速度加快，公司在手机、家电、车载等应用领域提升市场份额，加快全球化布局，驱动营收、净利润实现同比增长。
    深度绑定大客户AMD，并成功导入多家新客户。公司与大客户AMD合作紧密，上半年AMD业绩延续增长势头，其数据中心、客户端与游戏业务表现突出，通过产品迭代和市场扩展实现了营收与利润的双增长。其中，AMD数据中心业务持续增长，主要源于EPYCCPU的强劲需求；AMD客户端业务营业额创季度新高，第二季度达25亿美元，同比增长67%，主要得益于最新“Zen5”架构的AMD锐龙台式处理器及更丰富的产品组合的强劲需求；AMD游戏业务显著复苏，第二季度营收11亿美元，同比增长73%，增长动力来自游戏主机定制芯片和游戏GPU需求的增加。大客户AMD业务强劲增长，为公司的营收规模提供了有力保障。截至2025年6月底，公司客户资源覆盖国际巨头企业以及各个细分领域龙头企业，大多数世界前20强半导体企业和绝大多数国内知名集成电路设计公司都已成为公司客户。
    产能建设稳步推进，保障长期成长空间。公司先后在江苏南通崇川、南通苏通科技产业园、安徽合肥、福建厦门、南通市北高新区建厂布局；通过收购AMD苏州及AMD槟城各85%股权，在江苏苏州、马来西亚槟城拥有生产基地。公司于2025年2月13日完成了以自有资金收购京隆科技26%股权的交割工作，京隆科技运营模式和财务状况良好，其在高端集成电路专业测试领域具备差异化竞争优势，公司收购京隆科技部分股权可提高公司投资收益，为公司带来稳定的财务回报，为全体股东创造更多价值。目前，公司在南通拥有3个生产基地，同时，在苏州、槟城、合肥、厦门也积极进行了生产布局，产能方面已形成多点开花的局面，有利于公司就近更好地服务客户，争取更多地方资源。同时，先进封装产能的大幅提升，为公司带来更为明显的规模优势。
    投资建议：预计公司2025—2026年每股收益分别为0.78元和0.91元，对应PE分别为43倍和36倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险，行业竞争加剧的风险等。

2025半年报点评：双轨发展战略迎成长，AI赋能机器视觉效果明显

奥普特(688686)
    投资要点：
    事件：奥普特发布2025半年报。
    点评：
    2025Q2盈利能力同环比双增。2025H1，公司实现营收为6.83亿元，同比增长30.68%；归母净利润为1.46亿元，同比增长28.80%。毛利率为65.47%，同比下降0.54pct；净利率为21.75%，同比提升0.05pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-0.63pct、+0.24pct、-2.21pct、+0.52pct。2024Q2，公司实现营收为4.15亿元，同比增长40.34%，环比增长54.94%；归母净利润为0.88亿元，同比增长57.24%，环比增长52.34%。毛利率为67.26%，同比提升1.88pct环比提升4.56pct；净利率为21.84%，同比提升2.88pct，环比提升0.23pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-0.47pct、+0.12pct、-1.97pct、+0.61pct，分别环比变动为+2.69pct、-0.34pct、-0.34pct、+0.91pct。
    AI业务营收高增，产品矩阵协同助核心竞争力增强。按下游行业来看，2025H1公司3C行业营收为4.39亿元，同比增长23.82%，受益于工业AI技术在消费电子制造中的规模化落地，下游客户对视觉检测的需求提升明显。锂电行业营收为1.67亿元，同比增长49.35%。锂电行业需求呈现稳定复苏态势，叠加业务结构多元化发展，助推公司业绩回升。半导体和汽车行业营收分别为0.31亿元、0.14亿元，分别同比增长25.51%、65.67%，保持稳定增长态势。分产品来看，2025H1公司机器视觉业务营收为6.45亿元，同比增长23.55%；其中，工业AI产品营收为0.87亿元，同比增长363.00%。目前，公司已构建视觉+传感+运动+AI协同发展的产品矩阵，形成从视觉感知、运动执行到智能决策的全链路技术闭环。完整的产品矩阵使各板块业务相互协同，为客户提供一站式自动化零部件综合解决方案，提升公司核心竞争力与客户黏性。
    双轨发展战略迎成长，四大业务助升级。公司确立工业自动化和智能机器人的双轨道发展战略，通过布局与资源整合，于2025H1成立机器人事业部。公司已布局dToF相机、iToF相机、双目结构光和激光雷达四大产品方向，全面覆盖机器人“视觉感知”所需的关键视觉部件。随着“视觉+AI+机器人”协同效应的逐步释放，公司业务有望向更高价值领域升级。
    投资建议：维持“增持”评级。预计公司2025-2027年EPS分别为1.55元2.01元、2.42元，对应PE分别为93倍、71倍、59倍，维持“增持”评级
    风险提示：（1）若下游需求不及预期，公司产品需求减弱；（2）若核心技术迭代不及预期，将导致公司产品需求下滑；（3）若原材料价格大幅上涨，公司业绩将面临较大压力。

2025年中报点评：业绩稳中有升，单壁放量将提升盈利能力

天奈科技(688116)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年半年度报告。
    点评：
    2025年H1业绩稳中有升。公司是全球碳纳米管导电剂龙头企业，主营产品包括碳纳米管导电浆料和碳纳米管粉体。2025年H1实现营收6.54亿元，同比增长1.08%，主要系业务量有所增加；归母净利润1.17亿元，同比增长1.07%；扣非后净利润1.04亿元，同比下降6.93%。毛利率35.04%，同比下降1.7pct；净利率17.72%，同比下降0.06pct。上半年毛利率有所下降导致毛利减少，而收到政府补助和结构性理财收益增加，以及信用减
    值损失减少，使得归母净利润略有增长。
    2025年Q2毛利率环比提升，归母净利润环比略有增长。2025年Q2营收3.19亿元，同比下降6.08%，环比下降4.73%；归母净利润0.59亿元，同比下降5.06%，环比增长0.79%；扣非后净利润0.52亿元，同比下降12.96%，环比增长0.62%。毛利率36.99%，同比下降1.81pct，环比上升3.8pct，毛利率环比提升主要系由于产品结构优化；净利率18.21%，同比上升0.14pct，环比上升0.96pct。Q2营收环比有所下降，归母净利润略有增长，得益于毛利率提升，同时投资收益增加，信用减值损失减少。
    单壁碳纳米管开始批量出货，下游需求旺盛，有望提升盈利能力。公司拥有碳纳米管粉体到浆料的一体化优势，已推出导电性能不断提升的四代碳纳米管导电浆料产品，也是全球范围内仅有的能够规模化生产单壁碳纳米管的极少数企业之一。2024年公司碳纳米管导电浆料出货量占国内碳纳米管导电浆料市场份额为53.2%，稳居行业第一。公司的碳纳米管产品尤其是单壁碳纳米管及其复合产品的性能优势突出，在高压实、高容量密度、硅碳负极、快充等最新技术路线上，对电池性能有明显的提升，应用占比有望持续提升。上半年公司单壁及相关复合产品已实现批
    量出货，下游需求旺盛。目前市场上研究及开发类固态、半固态、全固态的电池厂商绝大部分都是公司的客户。
    投资建议：维持买入评级。预计2025-2026年EPS分别为1.00元、1.51元，对应PE分别为51倍、34倍。下游锂电池需求快速增长，固态电池等新型电池技术发展带动新型导电剂需求提升，公司单壁产能逐渐放量，将提升盈利能力，业绩有望快速增长，维持买入评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；产品应用普及不达预期风险；技术和产品升级迭代风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

2025年中报点评：业绩稳步增长

美的集团(000333)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年中报。2025年上半年，公司实现营业总收入2523.31亿元，同比增长15.68%；实现归母净利润260.14亿元，同比增长25.04%；实现扣非后归母净利润262.35亿元，同比增长30%。公司业绩符合预期。
    点评：
    各项业务均实现较快增长。2025上半年，公司智能家居业务实现收入1672.01亿元，同比增长13.31%；新能源与工业技术、智能建筑科技、机器人及自动化系统业务分别实现收入219.59亿元、195.11亿元和150.73亿元，分别同比增长28.61%、24.18%和8.33%。分地区来看，上半年，公司国内外分别实现收入1439.31亿元和1071.93亿元，分别
    同比增长14.05%和17.7%。上半年公司各项业务实现较快增长主要得益于坚定贯彻“以简化促增长，以自我颠覆直面挑战”的年度经营思路，持续聚焦核心业务和产品。
    毛利率同比有所下降，净利率同比有所提升。2025年上半年，公司毛利率同比下降1.47个百分点至25.62%，主要受成本率上升影响所致；期间费用率同比下降3.02个百分点至13.18%，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别同比下降0.7个百分点、0.23个百分点和2.09个百分点，分别达到9.14%、6.35%和-2.37%；净利率同比提高0.88个百分点至10.61%，主要受益于期间费用率下降。
    布局人形机器人技术。作为集团布局的新产业，目前已成立人形机器人创新中心，结合美的多元化产业经营优势主要聚焦三个方面，一是机器人核心零部件的研究、开发和应用；二是家电机器人化，在家电产品中融入机器人和AI技术，例如视觉识别、机械臂运用以及人机交互技术等；三是聚焦机器人整机开发，深入挖掘应用场景，积极布局核心技术。未来，将加快人形机器人在工业和商业场景中的应用，打造工业和商业场景的解决方案，针对工业场景应用。
    投资建议：公司是家电龙头，持续推进“科技领先、用户直达、数智驱动、全球突破”四大战略主轴，不断深化全球化布局，持续建立完善研发体系，保持领先的研发能力，聚焦全面智能化和全面数字化。预计公司2025-2026年的每股收益分别为5.64元、6.17元，当前股价对应PE分别为13倍、12倍。维持对公司的“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险，海外市场经营风险，汇率波动风险，贸易摩擦风险等。

2025年中报点评：渠道结构调整零售发力，业绩实现大幅增长

三棵树(603737)
    投资要点：
    三棵树（603737）发布2025年中报，2025年上半年实现营业收入58.16亿元，同比增加0.97%；归属于上市公司股东净利润4.36亿元，同比增加107.53%；基本每股收益0.59元。
    上半年业绩超预期大幅增长。公司2025年上半年实现营业收入58.16亿元，同比增加0.97%；利润总额5.45亿元，同比增加达206.85%；归属净利润4.36亿元，同比增加107.53%。基本每股收益0.59元，同比大增103.45%。第二季度公司实现营业收入36.86亿元，同比-0.24%；实现归母净利润3.31亿元，同比增加102.97%。整体看，公司上半年营收稳健增
    长，净利润实现大幅提升，主要得益于战略转型，零售业务发力，工程业务提升人均效能、开拓新赛道，同时加强成本管理和费用管控。其中第二季度毛利率实现快速增长，盈利能力提升显著。
    家装墙面漆及基辅材业务增长亮眼。分业务来看，工程墙面漆实现营业收入17.95亿元，同比-2.26%，营收占比达30.87%，毛利率35.42%，同比+2.88pct；基材与辅材实现营业收入17.33亿元，同比+52.79%，营收占比达29.79%，毛利率20.62%，同比+5.33pct；家装墙面漆实现营业收入15.74亿元，同比+8.43%，营收占比达27.07%，毛利率49.41%，同比+5.51pct。
    盈利能力增强，费用管控成效显著。上半年公司毛利率32.35%，同比+3.70pct；归母净利率为7.49%，同比+3.85pct。第二季度毛利率33.10%，同比+4.31pct，季度环比+2.05pct；归母净利率为8.97%，同比+4.56pct，季度环比+4.04pct。公司盈利能力增强。费用方面，上半年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为14.97%/5.68%/1.04%/1.97%，同比-0.86/-0.10/-0.38/-0.22pct；累计总费用率为23.67%，累计-1.57pct。
    公司费用管控成效显著。
    资产结构优化，现金流状况改善。公司上半年资产负债率为76.45%，同比-4.45pct，资产结构有所优化。上半年应收账款为35.77亿元，同比-15.17%，应收账款管理能力提升。上半年经营性现金流净流入3.51亿元，同比增加净流入3.93亿元；第二季度经营性现金流净流入2.41亿元，同比增加净流入1905.72万元。
    总结与投资建议：公司在客户拓展与渠道优化上大步迈进，积极调整渠道结构，精准发力央国企、城建城投、工业厂房等优质赛道。同时深入布局旧改焕新、科教文卫及酒店文旅等小B端应用场景，县级渠道下沉市场工作稳步推进。零售业务发力，工程业务开拓新赛道，同时全面升级产品矩阵，实现盈利能力提升及业绩大幅增长。看好公司未来发展前景。预测公司2025-2026年EPS分别为1.04元和1.37元，对应当前股价PE分别为47倍和35倍，给予“增持”评级。
    风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，楼市销售下降。基建投资增速低于预期，带来行业需求下滑。原材料成本上升，利润率下滑。

2025年中报点评：主营产品量价齐升，公司业绩再创新高

紫金矿业(601899)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年中报，2025年上半年，公司实现营业收入1677.11亿元，同比增长11.50%；实现归母净利润232.92亿元，同比增长54.41%；实现扣非归母净利润216.24亿元，同比增长40.12%。
    点评：
    主营矿产品量价齐升，公司业绩表现亮眼。单季度来看，公司Q2实现营业收入887.83亿元，同比+17.38%，环比+12.49%；实现归母净利润131.25亿元，同比+48.75%，环比29.09%；实现扣非归母净利润117.43亿元，同比+27.51%，环比+18.84%。2025年上半年，公司毛利率为23.75%，同比
    4.6pct，净利率为17.08%，同比+4.8pct。2025年上半年，公司主营矿产品产量稳步提升，实现矿产铜57万吨，同比增长9%；矿产金41吨，同比增长16%，矿产银224吨，同比增长6%；矿产锌（铅）20万吨，当量碳酸锂7315吨。得益于量价齐升及成本优化，公司整体矿产品毛利率同比增加3个百分点至60.23%。
    资源基础不断夯实，矿业龙头地位彰显。公司通过矿产勘查、并购持续增厚资源储备。2025年上半年，公司较年初新增铜资源量204.9万吨，储量132.2万吨，新增金资源量88.8吨，储量34.5吨，新增当量碳酸锂83.4万吨，储量35.8万吨。公司自主勘查成果丰硕，塞尔维亚玛格铜金矿等多矿区勘查见效，福建紫金山东北矿段探获铜133万吨、钼9万吨，系福建近20年最大斑岩型铜钼矿。并购方面，公司收购藏格矿业控股权，增厚铜锂钾资源；完成加纳阿基姆金矿交割、签署哈萨克斯坦Raygorodok金矿收购协议，强化西非及中亚布局。此外，紫金黄金国际拟上市资产包含8座世界级大型金矿，公司黄金矿山资源储量有望大增。
    投资建议：公司拥有丰富的资源储备及多元化的矿产组合，在铜价基本面稳定且黄金价格持续高位的背景下，公司后续业绩增长具备动能。预计公
    司2025—2026年的每股收益分别为1.70元和1.98元，对应8月29日收盘价的PE分别为13.60和11.64倍，维持对公司的买入评级。
    风险提示：宏观经济波动风险；环保及安全生产风险；原材料价格波动风险；行业竞争风险；下游需求不及预期的风险；外贸出口风险。

2025年半年报点评：2025Q2归母净利润增速由负转正，存款成本继续优化

招商银行(600036)
    投资要点：
    事件：招商银行发布2025年半年报。2025年上半年，招商银行实现营业收入1,699.69亿元，同比-1.72%；归母净利润749.30亿元，同比+0.25%。
    点评：
    2025Q2归母净利润增速由负转正。2025年上半年，招商银行实现营业收入1,699.69亿元，同比-1.72%，其中2025Q2同比-0.36%，降幅环比收敛2.73个百分点；实现归母净利润749.30亿元，同比+0.25%，其中2025Q2同比+2.67%，增速环比提升4.75个百分点。平均总资产收益率和平均净资产收益率分别为1.21%和13.85%，同比分别-0.11pct和-1.59pct。
    代销理财收入同比高增。拆分营收结构，招商银行今年上半年实现净利息收入1,060.85亿元，同比+1.57%，延续2024Q4以来的增长态势。净手续费及佣金收入376.02亿元，同比-1.89%，其中财富管理手续费收入同比+11.89%，在代销规模增长及产品结构优化双重因素拉动下，代销理财收入同比+26.27%，代理保险收入则受到业务结构变化影响继续同比-18.76%；其他净收入262.82亿元，同比-12.88%，主要是债券投资公允价值变动减少和非货币基金投资分红增加导致公允价值减少。
    存款成本继续优化。2025年上半年，招商银行净息差1.88%，同比-12bp环比-5bp。生息资产年化平均收益率3.14%，同比-46bp；计息负债年化平均成本率1.35%，同比-37bp。资产端，一方面，受上年存量房贷利率下调LPR下降及有效信贷需求不足影响，新发放贷款定价持续下行，贷款平均收益率继续走低；另一方面，市场利率中枢跟随政策利率的下调而持续下行，带动债券投资和票据贴现等市场化资产收益率继续下降。负债端，受益于存款利率下调、监管部门严格限制手工补息等高息揽储行为、公司持续推动低成本核心存款的增长，上半年存款成本率同比-34bp至1.26%，对净利息收益率产生一定正向效果。
    零售贷款资产质量仍存一定压力。2025年6月末，招商银行不良贷款率0.93%，较上年末-0.02pct，其中公司贷款不良贷款率较2024年末改善0.13个百分点至0.93%，而零售贷款不良率较2024年末+0.07pct至1.03%，信用卡贷款等零售贷款的资产质量仍存较大压力。拨备覆盖率410.93%，较上年末-1.05pct，风险抵补能力仍处于较高水平。
    投资建议：维持“买入”评级。招商银行分红率维持30%以上，并将于2025年进行中期分红，拟定比例为35%，高股息价值凸显。预计招商银行2025年每股净资产为45.25元，当前股价对应PB是0.95倍。
    风险提示：经济波动导致居民消费、企业投资恢复不及预期的风险；房地产恢复不及预期导致信贷需求疲软、银行资产质量承压的风险；市场利率下行导致银行资产端收益率下滑，净息差持续承压的风险。

2025年中报点评：受益于煤价同比下降，顺利完成资产重组

华电国际(600027)
    投资要点：
    事件：近日公司披露2025年中报。2025H1公司实现营收599.53亿元，同比下降8.98%；归母净利润39.04亿元，同比增长13.15%。
    点评：
    公司利润受益于煤价同比下降等因素。2025H1，公司累计上网电量为1132.89亿千瓦时，同比下降约6.46%；上网电价为516.80元/兆瓦时同比下降约1.44%；入炉标煤单价为850.74元/吨，同比下降约12.98%受益于煤价同比下降等因素，2025H1公司归母净利润同比增长13.15%
    火电利用小时下降，水电利用小时增长。2025H1公司发电机组平均利用小时为1595小时，同比下降约115小时，其中燃煤发电机组利用小时为1815小时，同比下降约182小时；燃气发电机组利用小时为973小时，同比下降约32小时；水力发电机组利用小时为1593小时，同比增长约237小时。公司已投入运行的控股发电企业共计55家，控股装机容量为7744.46万千瓦，其中燃煤发电装机容量占比约为70.24%，燃气发电、水力发电等清洁能源发电装机容量占比约为29.76%。
    顺利完成资产重组。公司通过发行普通股及支付现金的方式购买中国华电集团有限公司持有的江苏公司80%股权，福建华电福瑞能源发展有限公司持有的上海公司51%股权、闵行公司100%股权、大学城公司55%股权、广州公司55%股权、江门公司70%股权、清远能源100%股权，以及中国华电集团北京能源有限公司持有的贵港公司100%股权等，并募集配套资金。该项目相关资产已于2025年6月1日完成过户，公司新增机组包括：江苏公司机组容量1275.86万千瓦、上海公司机组容量2.64万千瓦、闵行公司机组容量18.74万千瓦、大学城公司机组容量18.53万千瓦、广州公司机组容量133.86万千瓦、江门公司机组容量23万千瓦、清远能源机组容量7.5万千瓦、贵港公司机组容量126万千瓦。该重组有助于提升公司的资产规模和经营业绩。
    投资建议：预计公司2025-2027年EPS分别为0.59元、0.66元、0.74元，对应PE分别为9倍、8倍、7倍，维持对公司“买入”评级。
    风险提示：政策推进不及预期；经济发展不及预期；上网电价波动风险动力煤价格波动风险等。

2025年半年报点评：Q2单季度营收创历史新高，两大业务协同发展

圣邦股份(300661)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年报。公司2025年上半年实现营收18.19亿元，同比增长15.37%，实现归母净利润2.01亿元，同比增长12.42%。
    点评：
    基本业绩情况：公司25Q2业绩实现同比、环比增长，单季度收入创历史新高，盈利能力同比略有下滑但环比提升。公司2025年上半年实现营收18.19亿元，同比增长15.37%，实现归母净利润2.01亿元，同比增长12.42%，对应25Q2营收为10.29亿元，同比增长21.46%，环比增长
    30.35%，单季度收入创历史新高；对应25Q2归母净利润为1.41亿元，同比增长13.52%，环比增长136.04%。公司25Q2单季度销售毛利率为51.00%，同比下降1.19pct，环比提高1.94pct，公司25Q2单季度销售净利率为13.12%，同比下降1.23pct，环比提高5.69pct。
    信号链、电源管理两大业务协同发展，营收均实现同比增长。公司是国内模拟IC设计领先企业，拥有较为全面的模拟和模数混合集成电路产品矩阵，全面覆盖信号链及电源管理两大领域，下游应用涵盖工业控制、汽车电子、通讯设备、医疗仪器和消费类电子等领域，以及人工智能、机器人、新能源和物联网等新兴市场。报告期内，公司两大业务进展顺利，其中电源管理芯片2025年上半年实现营收11.27亿元，同比增长8.16%，信号链产品2025年上半年实现营收6.92亿元，同比增长28.57%。毛利率方面，公司25H1信号链产品毛利率为58.85%，同比提高1.55pct，电源管理产品销售毛利率为44.64%，同比下降5.11pct。
    大力加码研发投入，持续强化产品矩阵。报告期内公司大力加码研发投入，2025年上半年研发费用支出为5.08亿元，占营收比重达27.90%，研发人员1219人，占员工总数72.56%。公司研发投入、研发人员数量逐年增加。截至2025年末，公司累计获得授权专利430件（其中380件为发明专利）。受益研发驱动，公司开发并积累了一系列具有国际先进水平的核心技术和产品，如高精度运放、超低噪声运放、高速运放、超低功耗运放、高精度电流检测放大器、仪表放大器、高速比较器、高速高精度ADC、大动态背光LED驱动、4通道AMOLED屏电源芯片、高精度低噪声低压差线性稳压器、各类高效低功耗电源管理芯片、锂电池充电管理及保护芯片、高性能电荷泵充电芯片、电子保险丝、多种类型的高功率马达驱动芯片、氮化镓（GaN）晶体管驱动器、功率MOSFET以及各类车规芯片等，截至2025年6月底拥有34大类5,900余款可供销售产品，市场份额不断扩大，客户认可度及品牌影响力不断提升。
    投资建议：预计公司2025—2026年每股收益分别为1.31元和1.82元，对应PE分别为66倍和48倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险，行业竞争加剧的风险等。

2025年半年报点评：WPS 365业务高速增长，WPS AI 3.0开启办公智能体时代

金山办公(688111)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年报，2025H1，公司实现营业收入26.57亿元，同比增长10.12%；归母净利润7.47亿元，同比增长3.57%；扣非后归母净利润7.27亿元，同比增长5.77%。
    点评：
    2025H1公司稳健经营显韧性，经营现金流情况明显改善。2025年上半年，公司经营保持稳健增长态势，实现营业收入26.57亿元，同比增长10.12%；归母净利润7.47亿元，同比增长3.57%；扣非后归母净利润7.27亿元，同比增长5.77%。报告期内，公司经营活动产生现金流净额7.38亿元，同比增长17.51%。单季度来看，2025Q2，公司实现营业收入13.56亿元，同比增长14.14%；实现归母净利润3.44亿元，同比下降2.83%；实现扣非后归母净利润3.37亿元，同比增长0.57%。
    个人业务月活稳步提升，WPS365业务高速增长。分业务来看，在WPS个人业务方面，2025H1，公司实现17.48亿元，同比增长8.38%。截至2025年6月30日，WPSOffice全球月度活跃设备数为6.51亿，同比增长8.56%。分地区来看，2025H1，国内WPS个人业务收入16.19亿元，国内累计年度付费个人用户数4179万，同比增长9.54%；海外WPS个人业务收入1.29亿元，累计年度付费个人用户数189万。在WPS365业务方面，2025H1，公司WPS365业务继续保持高质高速增长，实现营业收入3.09亿元，同比增长62.27%。公司不断完善产品功能，持续推进WPS365深入行业、场景，并与头部客户进行共创，以标杆项目为牵引进行复制推广。报告期内，公司新增的WPS365标杆客户包括中国联通、长江三峡集团、中国电气装备集团等知名企业。公司持续巩固央国企领域客户优势，加速覆盖民营企业及地方国企，产品市场影响力不断提升。在WPS软件业务方面，2025H1，公司实现营业收入5.42亿元，同比下降2.08%。公司积极参与中央及地方政企用户国产办公软件招标，报告期内，公司产品在流式及版式文档市场的占有率继续保持领先地位。
    WPSAI3.0版本上线，开启办公智能体时代。2025年，公司发布WPSAI3.0并推出原生Office办公智能体，新版本融合多项AI功能，用户只需通过自然语言、多轮对话即可完成文档创作、演示文稿生成及语音助手等功能，全程无需复杂操作和外部跳转，标志着公司AI功能由工具型向协同智能体转变。基于WPSAI3.0版本，公司推出AI改文档、灵犀语音助手、WPSAIPPT、WPS知识库等多项AI功能。截至2025年6月30日，WPSAI月活跃用户数达2951万，相较于2024年底公布数据1968万提升近50%。随着上半年AI权益持续惠及用户及AI新产品落地推广，预计下半年WPSAI月活跃用户数将继续快速增长。
    投资建议：公司作为国内办公软件龙头，有望持续受益于AI应用商业化进程加速推进及信创业务回暖。预计公司2025-2026年EPS分别为3.84和4.64元，对应PE分别为87和72倍。
    风险提示：AI产业发展不及预期；公司产品推进不及预期；行业竞争加剧等。

2025年半年报点评：新店爬坡致业绩阶段性承压，现金流增长强化长期业绩预期

同庆楼(605108)
    投资要点：
    事件：同庆楼发布2025年半年度报告。
    点评：
    婚庆需求带动业绩增长。2025年上半年公司实现营业收入13.31亿元，同比增长4.67%，实现归属于上市公司股东的净利润7,199.86万元，同比下降11.06%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6,716.32万元，同比下降11.21%。上半年餐饮市场波动较大，但2025年为农历双春年，自3月起，公司门店营收较上年同期呈上升趋势，于5月份迎来宴会小高峰，婚庆市场需求带动公司整体业绩小幅增长。
    开店节奏稳定，新店爬坡致费用阶段性增长。2025年上半年公司新开了新站富茂、铜冠富茂、杭州富茂三家富茂酒店，同时新开南京尧佳路店与合肥百大心悦城店两家同庆楼门店，此外，还有多家富茂的客房陆续投入运营。公司保持新开店节奏，由于大量新开门店仍处于爬坡期，仅折旧摊销费用就较去年同期增加4,321.13万元，公司折旧摊销及开店支出大幅增长导致利润阶段性承压。费用的增长对上半年的净利润造成了影响，但并未影响公司现金流，上半年公司经营活动现金净流入3.27亿元，同比上升59.39%。
    给予公司“增持”的投资评级。公司是安徽地区大众餐饮老字号品牌，餐饮宴会、宾馆、食品业务三驾马车并驾齐驱带动业绩增长。2025年上半年公司保持较快的开店节奏，叠加此前两年新开重资产酒店爬坡导致阶段性费用增加、净利润承压，但下半年婚庆需求继续释放、部分富茂酒店客房投入运营、门店逐步完成爬坡等利好带动下2025年业绩整体有望保持稳定。考虑到公司近年来较快的开店节奏和重资产模式的影响，我们认为现金流指标更为重要，公司上半年经营活动现金净流入同比上升59.39%，短期利润承压系为长期业绩增长蓄势，看好公司长期业绩增长动能。预计公司2025/2026年的每股收益分别为0.75/0.94元，当前股价对应PE分别为28.03/22.51倍，维持公司“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、自然灾害影响客流、新开门店爬坡低于预期等。

2025年半年报点评：寿险规模价值稳中有升，归母净利润同比+11%

中国太保(601601)
    投资要点：
    事件：中国太保发布2025年半年报，今年上半年，中国太保实现营业收入2,004.96亿元，同比+3.0%；归母净利润为278.85亿元，同比+11.0%；归母营运利润为199.09亿元，同比+7.1%。
    点评：
    寿险业务：（1）规模与价值稳中有升。2025年上半年中国太保实现规模保费1,934.70亿元，同比+13.1%。新业务价值达95.44亿元，同比+5.6%可比口径下同比+32.3%；新业务价值率15.0%，可比口径下同比+0.4pct（2）代理人队伍规模企稳回升。太保寿险2025年上半年月均保险营销员18.3万人，期末保险营销员18.6万人，同比+1.6%，其中新增人力3.9万人，同比+19.8%。（3）银保渠道新单保费高速增长。2025年上半年，中国太保银保渠道实现规模保费416.60亿元，同比+82.6%，其中新保期缴规模保费88.40亿元，同比+58.6%。（4）分红险占比提升。今年上半年中国太保强化牵引浮动收益型产品，多措并举优化产品结构。上半年分红险新保期缴规模保费大幅增长，新保期缴中分红险占比提升至42.5%，其中代理人渠道新保期缴中分红险占比达51.0%。
    产险业务：（1）业务结构持续优化。上半年，太保产险实现原保险保费收入1,127.60亿元，同比+0.9%，其中车险与非车险原保险保费收入分别同比+2.8%和-0.8%。（2）承保盈利改善。承保综合成本率96.3%，同比-0.8pct，其中承保综合赔付率69.5%，同比-0.1pct，承保综合费用率26.8%，同比-0.7pct。
    资产管理业务：继续增配债券和股票。2025年6月末，中国太保投资资产1.92万亿元，较上年末+7.0%，配置债券和股票类资产占比继续提升分别较2024年末+2.4pcts和+0.4pct至62.5%和9.7%。2025年上半年公司净投资收益率1.7%，同比-0.1pct。总投资收益率2.3%，综合投资收益率2.4%，同比分别-0.4pct和-0.6pct，主要原因是当期以公允价值计量且其变动计入损益的固收类资产的公允价值变动同比下降的影响。
    投资建议：维持中国太保“买入”评级，预计中国太保2025年净利润为466.56亿元。
    风险提示：代理人流失超预期、产能提升不及预期、银保渠道发展不及预期导致保费增速下滑的风险；长端利率快速下行导致资产端投资收益率超预期下滑的风险；监管政策持续收紧导致新保单销售难度加大的风险。

2025半年报点评：业务开拓及产品结构优化，推动上半年业绩增长

世运电路(603920)
    投资要点：
    事件：公司2025上半年营业收入为25.79亿元，同比增长7.64%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为3.84和3.57亿元，同比分别增长26.89%和19.55%。点评：
    业务开拓及产品结构优化，推动上半年业绩增长。公司2025上半年营业收入为25.79亿元，同比增长7.64%，一方面受益于新客户、新产品开拓，业务量整体提升，另一方面受益于产品结构优化，高价值量产品提高产品平均单价。利润方面，公司上半年归母净利润、扣非后归母净利润分别为3.84和3.57亿元，同比分别增长26.89%和19.55%。主要得益于产品
    结构优化、汇兑收益、理财收益等因素推动。盈利能力方面，公司上半年毛利率为22.72%，同比基本持平，净利率为14.38%，同比提升2.37个百分点。
    巩固汽车应用基本盘，积极推进AI+应用。汽车应用方面，公司除了持续深耕国际大客户外，还积极导入国内汽车终端客户，今年上半年获得吉利极氪、奇瑞知行、理想智驾等客户智能驾驶项目定点及进入量产供应。在AI服务器领域，公司已经实现28层AI服务器用线路板、5阶HDI等产品批量生产能力，并且通过OEM方式进入英伟达、AMD供应链体系实现量产交付，同时积极参与下一代新产品的研发测试认证。人形机器人方面，公司产品基本覆盖中央控制、视觉感知、关节驱动、运动控制、灵巧手、电源管理等多个系统，上半年获得人形机器人龙头企业F公司的新产品定点和设计冻结进入转量产准备，同时积极推进与国内人形机器人头部客户合作，通过客户验证获得新一代人形机器人项目定点。AI眼镜方面，公司上半年在海外头部M客户的定点项目已进入量产供应，在国内头部A客户处于新产品认证阶段。
    泰国产能释放在即，加码投建高端产能。泰国工厂目前已完成主体工程建设，机电、设备安装持续推进，预计今年底有望正式投产运营，首期产品为高多层和HDI。另外公司计划在鹤山总部周边地块新建“芯创智载”项目，总投资约15亿元，主要产品为芯片内嵌式PCB、高阶HDI，设计产能分别为18和48万平方米/年，预计2026年中投产。
    投资建议：预计公司2025-2026年EPS分别为1.23和1.63元，对应PE分别为32和24倍。
    风险提示：全球贸易摩擦超预期；下游需求不及预期；技术推进不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动等。

2025年半年报点评：Q2业绩保持稳定增长

百济神州(688235)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年度报告。2025年半年度，公司实现营业收入175.16亿元，同比增长46.03%；实现归属于上市公司股东的净利润4.50亿元；实现扣非归母净利润2.61亿元。
    点评：
    公司Q2业绩保持稳定增长。分季度来看，公司2025年Q2实现营收94.70亿元，同比增长42.69%，环比增长17.68%，实现归母净利润5.44亿元Q2业绩保持稳定增长。产品收入的增长主要得益于自主研发产品百悦泽。(泽布替尼胶囊)和安进授权产品以及百泽安(替雷利珠单抗注射液)的销售增长。2025年半年度，百悦泽全球销售额总计125.27亿元，同比增长56.2%，在血液肿瘤领域进一步巩固领导地位。其中，美国销售额总计89.58亿元，同比增长51.7%，主要得益于该产品在所有适应症领域强劲的需求增长，以及净定价带来的适度利好。凭借差异化且同类最佳的临床特征，百悦泽继续在BTK抑制剂药物中保持新患者市场份额的领先地位。2025年半年度，百泽安的销售额总计26.43亿元，同比增长20.6%。百泽安销售额的增长，主要得益于该产品在中国获批新适应症纳入医保所带来的新增患者需求以及药品进院数量的增加。百泽安在中国PD-1市场取得领先的市场份额。
    公司加快推进研发创新。公司建立了自主的全球临床开发能力，在全球拥有一支超过3,700人组成的自主临床团队，这让公司能够摆脱传统CRO模式，并以相比同行业企业更快的速度、更低的成本在全球范围内自主开发药物，同时能够保持质量。公司自成立以来，始终致力于解决长期困扰制药行业投资回报的现状，注重建立独特且难以复制的竞争优势，以应对行业挑战。在小分子和抗体药物的转化发现方面颇具实力，其中包括三种自主研发的平台技术：抗体偶联药物（ADC）、多特异性抗体和嵌合式降解激活化合物（CDAC）。公司预计今年将在抗体偶联药物、多特异性抗体和靶向蛋白降解剂等广泛的产品组合中进行多项概念验证数据读出。未来18个月内，公司预计将在血液肿瘤和实体瘤管线中迎来超过20项里程碑进展。
    给予公司“增持”评级。预计公司2025-2026年EPS分别为0.50元和2.35元，公司作为国内创新药龙头企业，创新药业务保持快速增长，加速全球布局。给予对公司“增持”评级。
    风险提示。产品研发进度不及预期风险和产品销售不及预期风险等。

2025年半年报点评：分红险转型进程加速，NBV和净利润均实现快速增长

新华保险(601336)
    投资要点：
    事件：新华保险发布2025年半年报。2025年上半年，新华保险营业收入达700.41亿元，同比+26.0%；归母净利润147.99亿元，同比+33.5%。
    点评：
    NBV快速增长，分红险转型进程加速。2025年上半年，新华保险实现原保险保费收入1,212.62亿元，同比+22.7%。（1）新单保费高速增长驱动NBV高增。长期险首年保费收入396.22亿元，同比+113.1%，其中首年期交保费和趸交保费分别同比+64.95%和+353.3%，上半年新业务价值61.82亿元，同比+58.4%。（2）分红险转型进程加速。今年以来，新华保险持续丰富面向不同客群的分红型产品供给，如盛世荣耀智赢版终身寿险（分红型）、新华尊悦终身年金保险（分红型）等，分红险转型进程进入快车道，今年上半年，新华保险分红险保费收入同比+24.9%，其中新单规模同比+231250.0%。
    个险渠道人均产能提升，银保渠道实现NBV历史新突破。（1）个险渠道规模人力企稳回升，新单保费高速增长。今年上半年新华保险个险渠道NBV为31.05亿元，同比+11.69%。实现长期险首年保费145.06亿元，同比+70.8%，其中长期险首年期交保费142.48亿元，同比+72.5%。累计新增人力近2万人，同比+182%，队伍建设取得突破性进展；在推动规模人力企稳回升的同时，人均产能同比+74%，带动队伍收入显著增长。（2银保渠道重点合作银行期交业务全面正增，规模人力企稳回升，绩优人力稳健增长，作业网点大幅提升。银保渠道上半年NBV为32.67亿元，同比+137.08%，新单保费同比+150.3%，其中期交保费收入同比+55.4%，实现期交保费、新业务价值的历史新突破。
    增配高股息OCI类权益工具。2025年6月末，新华保险投资债券和股票的比例为50.6%和11.6%，分别较上年末-0.5和+0.5个百分点。权益类投资继续向高股息OCI类等持有型权益资产进行策略迁移，公司高股息OCI类权益工具投资由年初的306.40亿元增长至374.66亿元，增长68.26亿元。2025年上半年，公司投资组合年化综合投资收益率为6.3%年化总投资收益率为5.9%，年化净投资收益率为3.0%，分别同比-0.2、+1.1和-0.2个百分点。
    投资建议：自2024年首次开展中期分红以来，新华保险2025年拟继续派发中期现金股利每股0.67元，共计约20.90亿元，约占公司2025年半年度归属于母公司股东净利润的14.1%，以8月29日收盘价计算股息率为0.98%。维持“买入”评级，预计2025年新华保险净利润为268.82亿元。
    风险提示：代理人流失超预期、产能提升不及预期、银保渠道发展不及预期导致保费增速下滑的风险；长端利率快速下行导致资产端投资收益率超预期下滑的风险；监管政策持续收紧导致新保单销售难度加大的风险。

2025年半年度报告点评：加盟扩张带动利润稳增长

首旅酒店(600258)
    投资要点：
    事件：首旅酒店发布2025年半年度报告。
    点评：
    加盟店扩张带动利润稳步增长。首旅酒店2025年上半年实现营业收入36.61亿元，同比下降1.93%；实现归属于上市公司股东的净利润3.97亿元，同比增长11.08%；扣非后归母净利润为3.36亿元，同比增长3.81%。2025年二季度公司实现营业收入18.96亿元，同比增长0.42%；实现归属于上市公司股东的净利润2.54亿元，同比增长7.37%。受到关闭门店数量增加影响，2025年上半年公司营收下降，但新开加盟门店提速帮助归母净利润维持增长趋势。2025年上半年，公司新开店664家，同比增长17.1%其中标准管理酒店开店数量为378家，同比增长39.5%，上半年酒店管理业务占酒店总收入比例同比提升4.1个百分点至33.6%。受益于标准管理酒店占比的提升，公司2025年二季度毛利率达到40.4%，相较2024年同期提高2.6个百分点。
    2025Q2经营指标企稳。2025年第二季度，不含轻管理酒店的全部酒店RevPAR165元，同比下降4.1%；平均房价242元，同比下降2.0%；出租率68.2%，同比下降1.5个百分点。全部酒店RevPAR143元，同比下降5.7%平均房价225元，同比下降2.8%；出租率63.9%，同比下降2.0个百分点。
    结构持续优化，中高端酒店占比提升。2025年上半年公司新开中高端酒店189家，同比增长11.8%。截至2025年上半年末，中高端酒店数量占比提升至29.3%，同比增长1.3个百分点，房间量占比提升至42.1%，同比增长1.7个百分点。中高端酒店收入占酒店收入比例为60.47%，同比增长1.06个百分点。
    维持对公司“买入”的投资评级。公司是国内连锁酒店集团龙头，结构优化与新开店加速帮助公司净利润稳步增长。短期来看公司标准管理酒店经营指标呈现企稳趋势。长期来看，国内休闲旅游市场出现反向旅游的趋势，公司在低线城市加速布局，如家品牌迭代4.0版本在下沉市场拥有一定优势，看好公司业绩增长的稳定性。预计公司2025/2026年的每股收益分别为0.82/0.91元，当前股价对应PE分别为18.50/16.57倍，维持对公司“买入”的投资评级。
    风险提示：行业竞争加剧、自然灾害影响客流、游客消费倾向变化、开

2025年半年报点评：业绩稳健，激励强化

海天味业(603288)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年报。
    点评：
    公司2025Q2业绩稳健。2025年上半年，公司实现营业收入152.30亿元，同比增长7.59%；实现归母净利润39.14亿元，同比增长13.35%。分季度看，二季度消费弱复苏，公司作为行业龙头积极优化产品与渠道结构，Q2业绩稳健增长。2025Q2公司实现营业收入69.15亿元，同比增长7.00%实现归母净利润17.12亿元，同比增长11.57%。
    主业表现稳健，线上渠道维持较快增长。分品类看，公司酱油等核心品类收入同比均实现增长，其他品类增速最快，产品结构持续优化。2025H1公司酱油/调味酱/蚝油/其他业务分别实现营业收入79.28亿元/16.26亿元/25.02亿元/25.06亿元，同比+9.14%/+12.01%/+7.74%/+16.73%。2025Q2公司酱油/调味酱/蚝油/其他业务分别实现营业收入35.08亿元
    10.35%/+9.52%/+9.81%/+12.79%。分渠道看，公司优化渠道，线上渠道维持较快增长。2025H1，公司线下渠道与线上渠道分别实现营收137.20亿元/8.42亿元，同比分别+9.07%/+38.97%。
    2025Q2公司盈利水平同比提升。受益于大豆等原材料价格下降叠加产品结构优化，2025Q2公司毛利率同比增加3.88个百分点至40.21%。费用方面，2025Q2公司销售费用率/管理费用率分别为6.95%/2.30%，同比分别+0.35pct/+0.17pct。综合毛利率与费用率的情况，2025Q2公司净利率为24.80%，同比增加1.01个百分点，盈利水平同比提升。
    员工持股计划发布，激励强化。公司发布2025年员工持股计划（草案）参加对象为对公司整体业绩和中长期发展具有重要作用的核心管理人员及骨干员工，参与人员合计不超800人。本次员工持股计划的股票来源为回购本公司A股股票，业绩考核指标为2025年归属于母公司的净利润相较于2024年增长不低于10.8%。公司发布员工持股计划，一方面可以激发员工积极性，另一方面有望提升市场对公司的发展信心。
    维持买入评级。预计公司2025/2026年每股收益分别为1.21元和1.32元对应PE估值分别为34倍和31倍。作为调味品龙头，公司持续深化产品、渠道等改革。后续持续关注需求等边际改善情况。维持对公司的“买入评级。
    风险提示。产品推广不及预期，市场扩张不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动，食品安全问题等。

2025年半年报点评：Q2业绩季环比改善，盈利水平提升

伊利股份(600887)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年报。
    点评：
    公司Q2业绩增速季环比改善。2025年上半年，公司实现营业总收入619.33亿元，同比增长3.37%；实现归母净利润72.00亿元，同比下降4.39%。单季度看，公司去年积极去库存，虽今年液奶需求弱复苏，但基于低基数公司Q2营收同比增长5.77%至289.15亿元。利润端，原奶价格呈下降趋势，叠加去年减值损失基数低，公司Q2归母净利润同比增长44.65%至23.26亿元。
    2025Q2公司液态乳降幅季环比收窄，奶粉及奶制品、冷饮业务同比实现增长。分产品看，2025年上半年公司液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品分别实现营业收入361.26亿元/165.78亿元/82.29亿元，同比分别-2.06%/+14.26%/+12.39%。二季度液体乳需求延续弱复苏，但基于去年同期低基数，2025Q2公司液体乳业务同比下降0.84%至164.86亿元，降幅季环比收窄。奶粉业务中，受生育政策、人口预期改善等因素催化，公司奶粉与奶制品业务Q2同比增长9.66%至77.65亿元。公司的冷饮业务经营向好，基于低基数今年Q2收入同比增长37.97%至41.24亿元。
    2025Q2公司盈利水平提高。受益于产品结构优化叠加生鲜乳等原材料成本下行，公司2025Q2实现毛利率34.19%，同比增加0.61个百分点。费用方面，公司费用整体可控，Q2销售费用率/管理费用率分别为19.87%/3.77%，同比分别-0.69pct/+0.51pct。综合毛利率与费用率情况公司2025Q2净利率同比增加2.00个百分点至7.94%。
    维持买入评级。预计公司2025/2026年每股收益分别为1.75元和1.87元对应PE估值分别为16倍和15倍。公司作为乳品龙头，经营具有韧性，期待生育政策刺激下乳品需求的边际改善。维持对公司的“买入”评级。
    风险提示。产品推广不及预期，渠道扩张不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动等。

2025年半年报点评：Q2业绩环比有所改善

泰格医药(300347)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年度报告。2025年半年度，公司实现营业收入32.50亿元，同比下滑3.21%；实现归属于上市公司股东的净利润3.83亿元，同比下滑22.22%；实现扣非归母净利润2.11亿元，同比下滑67.09%。
    点评：
    公司Q2业绩环比有所改善。分季度来看，公司2025年Q2实现营收18.86亿元，同比下滑0.69%，环比增长7.81%，实现归母净利润2.18亿元，同比下滑15.48%，环比上升31.67%，Q2业绩环比有所改善。2025年上半年，公司境内主营业务收入16.38亿元，同比下降10.1%，境内收入同比下降主要由于2025年上半年临床试验技术服务板块境内收入同比下滑。公司境外主营业务收入15.41亿元，同比增长4.6%，境外收入增长主要受益于2025年上半年公司继续深化全球布局和服务能力，持续拓展海外业务，加速国际化进程，海外临床业务继续保持快速增长，临床试验技术服务板块境外收入同比增加。
    公司拥有丰富且与时俱进的项目执行经验。作为行业领先的临床研发服务提供商，公司深耕创新药物与医疗器械领域二十余载，构建了覆盖全疾病领域的临床研发服务体系。服务网络涵盖跨国药企、国内龙头制药企业及创新型研发机构，业务范围横跨化药、生物制品、疫苗、医疗器械等多元产品类型，并深度布局肿瘤、呼吸、感染、内分泌等十多个重大疾病领域。在保持传统优势的同时，公司持续强化前沿药物机理研究创新靶点开发等核心能力，并前瞻性拓展真实世界研究、风险适应性监查等新兴服务模式。截至2025年6月，公司已成功护航26个中国1类新药获批上市，累计主导国际多中心临床项目达150个，以专业实力持续赋能全球医药创新。
    给予公司“买入”评级。预计公司2025-2026年EPS分别为1.34元和1.50元，公司作为国内临床CRO龙头企业，海外业务持续发力。给予对公司“买入”评级。
    风险提示。行业研发投入不达预期风险和行业竞争加剧风险等。