业绩增长稳健，盈利质量继续提升

益丰药房(603939)
    2025年8月28日，公司发布2025年半年报。1H25公司实现收入117.2亿元，同比-0.35%；归母净利润8.8亿元，同比+10.3%；扣非归母净利润8.6亿元，同比+9.1%。
    单季度看，2Q25公司实现收入57.1亿元，同比-1.4%；归母净利润4.3亿元，同比+10.1%；扣非归母净利润4.2亿元，同比+8.5%。
    经营分析
    门店扩张节奏适度调整，营收略有下降。公司1H25营业收入同比略有下降，主要原因系公司在2024年和2025年上半年根据行业及经济发展状况及时做出策略性调整，关停了部分门店，并放缓新店拓展。1H25公司自建门店81家，关闭门店272家，新增加盟店208家。截至1H25末，公司门店总数14701家（含加盟店4020家）。
    降本增效成效持续显现，保持优秀盈利能力。1H25：公司销售费用率为24.73%，同比-0.82pct，销售费用优化主要系公司经营策略调整对部分门店降租、关停处理导致房租、人工同比下降。同时，公司继续保持高盈利质量：1H25公司零售业务实现收入102.0亿元，同比-1.9%，毛利率为41.99%，同比+1.04pct。加盟及分销业务收入约11.7亿元，同比+17.2%，毛利率为10.97%，同比+1.41pct。分产品来看，中西成药收入约89.0亿元，同比+0.24%，毛利率35.62%，同比+0.77pct。中药收入约11.5亿元，同比-1.34%，毛利率48.53%，同比-0.21pct。非药品收入约13.2亿元，同比-2.44%，毛利率51.78%，同比+0.69pct。公司总体毛利率为40.47%，同比+0.42pct，净利率为8.07%，同比+0.76pct。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25-27年归母净利润分别为17.9/20.6/23.7亿元，分别同比增长17%/15%/15%，EPS分别为1.47/1.70/1.95元，现价对应PE分别为16/14/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    门店提升不及预期；处方外流不达预期；互联网冲击风险；收入地区集中风险等。

产品轮动支撑经营韧性，灵活创新布局细分赛道

泸州老窖(000568)
    业绩简评
    2025年8月29日，公司披露2025年半年报：25H1实现营收164.5亿元，同比-2.7%；归母净利76.6亿元，同比-4.5%。其中25Q2实现营收71.0亿元，同比-8.0%；归母净利30.7亿元，同比-11.1%。
    经营分析
    分产品拆分来看：25H1中高档酒/普通酒分别实现营收150.5/13.5亿元，同比-1.1%/-17.0%，其中销量分别同比+13.3%/-6.9%，吨价分别-12.7%/-10.8%至62.4/5.4万元/吨，毛利率分别-1.2pct/-10.6pct至91.0%/44.3%，预计中高档酒内部产品结构略有回落，腰部产品在当下消费环境下表现相对占优。
    报表质量层面：1）25Q2公司归母净利率同比-1.5pct至43.2%，其中毛利率-1.0pct至87.9%，销售费用率-1.2pct（25H1广宣费同比-20%，促销费同比+11%），财务费用率-1.2pct（期内利息费用明显减少），营业税金及附加占比+3.7pct。2）25Q2末合同负债余额35.3亿元，环比+4.6亿元，考虑合同负债环比变量后25Q2营收+0.6%；25Q2销售收现80.8亿元，同比-15.1%，25Q2末应收款项融资余额环比小幅提升。
    25H2营销端公司规划系统推进县级以下市场消费者培育，产品端适时投入28度国窖1573，并适应消费分化趋势、将资源向中高端大众主流产品倾斜，这也体现了公司较为完备产品架构的优势、轮动发展强化公司经营韧性。泛全国化潜力充足、中长期弹性可观。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年收入分别-5.1%/+7.8%/+11.6%；归母净利分别-8.3%/+9.9%/+14.3%，对应归母净利分别123.5/135.8/155.1亿元；EPS为8.39/9.22/10.54元，公司股票现价对应PE估值分别为16.3/14.9/13.0倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济承压风险；行业政策风险；全国化外拓不及预期；食品安全风险。

H1利润短暂承压，股权激励显长期信心

宏川智慧(002930)
    2025年8月28日，宏川智慧发布2025年半年报。2025H1公司实现收入5.9亿元，同比下降19.8%；归母净利-0.1亿元，同比下降109%；其中Q2公司实现收入2.7亿元，同比下降25%；归母净利为-0.3亿元，同比下降146%。
    经营分析
    需求减少影响出租率，公司营收同比下降。2025H1公司收入同比下滑，主要原因为行业需求减少导致出租率及单价下降。2025H1，中国化工产品价格指数CCPI均值为4221点，同比下降10%。受大环境影响，估计部分子公司出租率未达到理想状态，影响收入增长。2025Q2需求下降的趋势延续，CCPI均值为4100点，同比下降13%，行业依旧承压。
    2025H1盈利能力承压，主要系成本较固定。2025H1年公司毛利率为38.9%，同比下降13pct，主要系收入下降而成本相对刚性。2025H1公司期间费用率为36.1%，同比增长3.8pct，其中销售费用率为3.4%，同比增长0.9pct；管理费用率为11.0%，同比增长1.2pct；研发费用率为3.8%，同比增长0.5pct；财务费用率为36.1%，同比增加3.8pct。公司其他收益0.03亿元，同比增长33%，主要系政府补助资金及确认的资产补助递延收益摊销。综上，2025Q2年公司归母净利润为-0.33亿元，同比减少1.0亿元。公司持续完善长效激励机制。2025年8月，公司发布《2025年股票期权激励计划》，拟授予激励对象股票期权总量12,270,000份，占截至2025年7月18日公司股本总额的2.68%。授予方式为一次性授予。业绩考核方面，公司设定营业收入与净利润“双指标”，2025–2027年分别对应2024年的基准/最高目标为30%/35%、45%/50%、55%/60%（营收）以及45%/50%、55%/60%、65%/70%（净利），实际行权比例取两者完成度中较高值。
    盈利预测、估值与评级
    考虑上游需求承压，下调公司2025-2027年净利预测至0.5亿元、2.1亿元、2.7亿元（原2.0亿元、2.4亿元、3亿元），维持“买入”评级。
    风险提示
    新项目业绩不达预期、安全经营风险、股票质押风险、商誉减值风险。

降本增效成果显著，业绩进一步向好

大参林(603233)
    2025年8月28日，公司发布2025年半年报。1H25公司实现收入135.2亿元，同比+1.33%；归母净利润7.98亿元，同比+21.4%；扣非归母净利润7.89亿元，同比+19.7%。
    单季度看，2Q25公司实现收入65.7亿元，同比-0.4%；归母净利润3.38亿元，同比+30.5%；扣非归母净利润3.34亿元，同比+27.1%。
    经营分析
    数智化赋能，降本增效成果显著。公司坚持将数字化战略融入业务的每一个环节，构建全面的数字化生态系统，实现了员工、产品、客户和管理的全面在线化。为门店持续扩张和高效管理赋能，实现降本、增效、创收。随着数智化升级，运营效率提升，销售费用率有所下降。1H25公司销售费用率为21.52%，同比-1.15pct。闭店速度放缓，2H25扩张有望提速。截至1H25末，公司的门店已覆盖全国21个省（含自治区、直辖市），门店数量达16,833家，其中直营门店10,370家，加盟门店6,463家。1H25公司新开自建门店152家，并购门店0家，加盟门店413家，关闭门店285家。Q2闭店数环比已减少，下半年在自建、并购、加盟等方向仍有望继续发力。
    零售业务保持平稳，中西成药持续增长。1H25，公司零售业务收入约110.0亿元，同比-0.54%，毛利率为37.58%，同比+0.36pct。加盟及分销业务收入约21.4亿元，同比+8.3%。分产品看，中西成药收入约104.0亿元，同比+4.45%，毛利率为30.17%，同比-0.47pct。中参药材、非药品虽然营收同比下降，但毛利率分别提升0.18pct/2.77pct。此外，公司省外拓展亦有成效，华中、华东等地收入均同比实现正增长。
    盈利预测、估值与评级
    24年尤其是下半年，公司处于调整阶段，基数相对较低，1H25公司调整成效逐步显现，我们看好公司下半年业绩延续良好增长节奏，预计公司25-27年归母净利润分别为11.4/13.2/15.2亿元，分别同比增长24.9%/15.3%/15.2%，EPS分别为1.00/1.16/1.33元，现价对应PE分别为17/15/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    外延并购不确定性风险；处方外流不达预期风险；互联网冲击风险；收入地区集中风险等。

业绩符合预期，稳底盘并推新拓增量

古井贡酒(000596)
    2025年8月29日，公司披露2025年半年报，25H1实现营收138.8亿元，同比+0.5%；归母净利36.6亿元，同比+2.5%。其中25Q2实现营收47.3亿元，同比-14.2%；归母净利13.3亿元，同比-11.6%。业绩符合预期。
    经营分析
    从产品结构来看：25H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收109.6/11.8/15.0亿元，同比+1.6%/-4.4%/+6.7%，其中销量分别+10.8%/+9.3%/+12.1%，吨价分别-8.3%/-12.5%/-4.8%至23.5/6.0/9.8万元/吨，毛利率分别-1.2pct/-4.2pct/-1.5pct至85.1%/52.0%/70.6%。25H1各品系量增价落，消费分化趋势下结构普遍性有所回落。
    从区域结构来看：25H1华北/华南/华中分别实现营收8.1/7.7/123.0亿元，同比分别-27.0%/-5.8%/+3.6%；25H1末经销商数量分别较24年末+18/-6/-32家至1378/655/3009家。
    报表质量层面：1）25Q2归母净利率+0.8pct至28.1%，其中毛利率同比-0.3pct，销售费用率-1.9pct、管理费用率+0.8pct、财务费用率+1.0pct；25H1销售费用内部综合促销费同比-8.3%，广告费同比+3.9%。2）25Q2末合同负债余额14.3亿元，同比-7.9亿元，考虑环比合同负债变量后25Q2营收同比-20.3%。25Q2销售收现69.8亿元，同比+18.7%，25Q2末应收款项融资余额7.4亿元，环比-38.7亿元，期内销售收现高增与前期票据回款当期形成现金流入相关；25H1销售收现152.1亿元、同比+6.8%。
    面临Q2至今外部环境冲击，公司一方面放缓对渠道回款诉求，另一方面推新布局新赛道（如推出轻度古20、26度375ml定价375元，光瓶酒老瓷贡、老玻贡等）。公司在省内的品牌优势仍然牢固，持续落实“抓动销、去库存、拓渠道、稳价格”。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年收入分别-2.9%/+6.9%/+10.4%；归母净利分别-2.6%/+11.1%/+16.3%，对应归母净利分别53.8/59.7/69.5亿元；EPS为10.17/11.30/13.14元，公司股票现价对应PE估值分别为16.8/15.2/13.0倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济复苏不及预期，区域市场竞争加剧，全国化外拓不及预期，食品安全风险。

价稳量增、成本优化，长期价值标杆

长江电力(600900)
    业绩简评
    8 月 29 日公司发布 25 年半年报，1H25 实现营收 367.0 亿元，同比+5.3%；实现归母净利 130.6 亿元，同比+14.9%。2Q25 实现营收196.8 亿元，同比+2.7%；实现归母净利 78.8 亿元，同比+6.5%。
    经营分析
    1H25 发电量同比+5.0%，2Q25 来水转枯致季度增速放缓。上半年，公司六座梯级电站累计完成发电量 1266.6 亿千瓦时，同比+5.0%。发电量增速“前高后低”，1Q25 乌东德、三峡水库来水分别同比偏丰 12.5%和 11.6%，公司科学调度、充分消纳来水，完成发电量576.79 亿千瓦时，同比+9.4%；2Q25 长江中下游流域来水偏枯，对下游电站发电量形成压制，三峡、葛洲坝电站发电量同比分别-12.4%/-9.1%；但上游来水保持同比偏丰，溪向、乌白电站 2Q25 发电量均实现正增长。公司 2Q25 完成发电量 689.8 亿千瓦时，增速放缓至+1.6%。
    电价总体平稳，折旧费用下行带动毛利率提升至 56.1%。1H25 公司实现营收同比+5.3%，增速略高于发电量增幅，说明平均上网电价总体稳定。1H25 折旧费用约 95.4 亿元，同比减少约 2 亿元，降幅约 2.0%。电价总体平稳而成本下降，叠加发电量同比微增摊薄固定成本，推动公司销售毛利率同比提升约 3.7pcts 至 56.1%。
    带息负债规模下降，投资性现金流支出增加。1H25 公司带息负债总规模约 2948.6 亿，同比减少约 103.7 亿元。得益于带息负债规模下降和融资利率下行，同期公司财务费用同比减少约 7.8 亿元。此外，1H25 公司投资性现金流净流出额同比增加约 16.8 亿元，主因报告期内公司张掖、攸县广寒坪、重庆菜籽坝和河南后寺河等抽水蓄能工程项目投资额增加。未来公司出资建设葛洲坝航运扩能工程，可研估算出资金额约 266 亿，亦将增加投资性现金流流出。
    发布十五五分红规划和股东增持计划，维护红利典范。日前，公司发布十五五分红规划，承诺 2026~2030 年按照不低于合并报表中归属于母公司股东的净利润的 70%进行现金分红，分红比例与十四五持平。另外还发布了股东增持计划，计划未来 12 个月增持 40-80 亿元公司股份，彰显集团对上市公司资产价值的信心。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司 2025~2027 年分别实现归母净利润 332.5/359.7/380.9亿元，EPS 分别为 1.36/1.47/1.56 元，公司股票现价对应 PE 估值分别为 21 倍、19 倍和 18 倍，维持“买入”评级
    风险提示
    来水不及预期；电价不及预期；新业务拓展不及预期风险等

业绩稳健兑现，B端业务高增

美的集团(000333)
    业绩简评
    2025年8月28日，公司披露2025年中报，25Q2实现营收1239.0亿，同比+11.0%，归母净利润135.9亿，同比+15.1%。
    经营分析
    C端：内销高端推进提速，海外OBM占比进一步提升，整体实现高质量增长。25H1公司智能家居业务实现营收1672.0亿元，同比+13.31%，内销高端推进顺利，增长大幅提速，上半年Colmo+东芝零售额同比+60%以上，截至2025年6月，已建立近1,700家COLMO品牌店，覆盖全国280多座城市；海外加速推进海外制造布局与全球供应链体系优化，OBM占比进一步提升，上半年美的海外OBM占比45%以上。
    B端：布局进一步深化，延续高增长，25H1占比达25.7%，同比提升1pct以上。25H1公司商业及工业解决方案实现营收645.4亿元，同比+20.8%。其中，新能源与工业技术营收+28.6%，优势品类保持领先，空调压缩机全球份额维持第一，海外压缩机高端客户实现突破；新能源车部件获北美知名车企项目定点，预计25年实现供货。智能建筑科技营收+24.2%，表现大幅优于行业（25H1国内央空行业下滑5.5%），多联机+离心机维持行业龙一位置，占比分别超过28%、15%。机器人与自动化营收+8.3%，美的赋能下KUKA中国实现收入+订单双增长，国内市场销量份额稳步提升至9.4%。费用率优化，汇兑收益增厚盈利。25Q2毛利率26.2%，同比-0.4%，预计受业务结构影响+国内价格策略影响。销售/管理/研发/财务费用率分别为9.02%/3.0%/3.6%/-2.54%，同比分别-0.06pct/-0.03pct/-0.07pct/-1.5pct，费用进一步优化，其中财务费用大幅优化主要受益于汇兑收益增加。综合影响下，25Q2实现归母净利率11.0%，同比+0.4pct。
    现金流充沛，蓄水池深厚。25Q2经营性净现金流229.6亿，同比+17%，合同负债386.5亿元（25Q1末415.5亿），其他流动负债1070.9亿，环比+7.2%，余粮充足。
    盈利预测、估值与评级
    美的经营稳健，业绩兑现良好，宣布中期利润分红，注重股东回报。C端业务方面，内销高端推进顺利、海外OBM占比进一步提升，DTC+海外研产销体系推进下高质量增长可期。B端业务延续较好增长，行业高成长+份额提升打开长期空间。预计25-27年公司实现归母净利润430.0、478.6、527.3亿元，同比+11.6%、+11.3%、+10.2%，当前股价对应PE估值为13.2/11.8/10.7倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    面板价格波动；海外需求不及预期。

票价回落及税盾影响 H1业绩同比下降

春秋航空(601021)
    2025年8月28日，春秋航空发布2025年半年度报告。2025H1公司实现营业收入103亿元，同比增长4%；实现归母净利润11.7亿元，同比下降14%；其中Q2实现营业收入50亿元，同比增长6%；实现归母净利润4.9亿元，同比下降11%。
    经营分析
    H1收益水平同比回落，量增推动收入增长。2025H1公司营业收入同比增长4%，主要系量增推动，分量价看：（1）量：2025H1公司RPK同比增长8.5%，主要靠国际线RPK拉动（同比+37%，恢复至2019H1的96%），其中H1公司日本线运力投放同比增长超116.8%，较2019年同期增长77.7%，成为运营的第一大国际市场。（2）价：2025H1公司客公里收益同比下降4.2%，主要系客源结构和竞争问题导致行业定价表现与出行人次情况产生一定背离，其中国内航线客公里收益同比下降4.9%，国际航线客公里收益同比下降5.5%；同期公司座公里收益同比下降5%，主要系客座率同比下降0.8pct，其中国际线客座率同比下降2.8pct，源于东南亚航线受到扰动。单位成本下降不及收益回落，H1盈利能力小幅回落。2025H1公司单位成本为0.303元，同比下降3.5%，主要系油价下跌及日利用率小时同比提升5.0%带来单位固定成本下降；同期公司单位非油成本为0.201元，同比上升1.9%，主要系单位起降成本增加。2025H1公司毛利率为13.9%，同比下降1.1pct。费用率方面，2025H1公司销售、管理、研发、财务费用率合计增加0.6pct，其中财务费用率增长0.4pct，主要系汇兑损益影响。叠加上年同期存在税盾，2025H1公司归母净利率为11.3%，同比下降2.4pct。国内外航网持续改善，若利用率恢复成本或进一步降低。近年来公司持续优化国内外航网，国内抓住机遇加深二线布局，如2021年新设南昌、大连、广州基地；2022年新设西安、成都基地等，2025H1公司国内客公里收益较2019H1高3%；此外收益水平高的日本线已成为公司占比最高的国际线。同时，公司利用率较行业有更高恢复空间，2025H1公司飞机日利用率为2019年同期的87%，待周转提升公司单位固定成本有望下降，推动盈利提升。
    盈利预测、估值与评级
    考虑票价承压，下调公司2025-2027年归母净利预测至23亿元、31亿元、36亿元（原27/38/45亿元）。维持“买入”评级。
    风险提示
    需求恢复不及预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故风险。

内销表现稳健，外销短期承压

苏泊尔(002032)
    2025年8月28日，公司发布2025年中报。25H1实现营收114.8亿，同比+4.7%，归母净利润9.4亿，同比-0.1%，扣非归母净利9.1亿元，同比-1.7%。25Q2实现营业收入56.9亿，同比+1.9%，归母净利润4.4亿，同比-5.9%，扣非归母净利润4.2亿，同比-8.3%
    经营分析
    内销表现稳健，外销韧性突出。内销方面，面对复杂的国内市场环境与消费者更理性的市场需求，公司通过持续创新及强大的渠道竞争优势实现稳健增长，持续提升市场占有率，25H1国内实现营收77.6亿元，同比+3.4%，据奥维云网数据，2025H1公司在明火炊具、厨小电线上、线下市场份额均位居行业第一。外销方面，在美国关税政策扰动下上半年依然维持较好增长，25H1海外实现营收37.2亿元，同比+7.6%，主要系外销客户的订单较同期增长。出口拖累下盈利略下滑，费用控制良好。25Q2公司毛利率23.3%，同比-0.5pct。费率方面，25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为10.03%/1.85%/1.89%/-0.13%，同比分别-0.45pct/+0.02pct/-0.08pct/+0.35pct，整体控制水平良好，其中财务费用变动主要系利息收入较同期减少和人民币汇率波动使汇兑收益较同期减少。综合影响下，公司25Q2归母净利率7.8%，同比-0.64pct。
    盈利预测、估值与评级
    公司收入和利润稳健，龙头地位稳固，产品与品牌优势显著。我们预计公司2025/2026/2027年EPS为2.9/3.1/3.3元，当前股价对应PE估值为17.7/16.3/15.5倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    人民币汇率波动；市场竞争加剧；海内外市场需求不及预期。

2Q25来水环比转枯，电价降幅收窄

华能水电(600025)
    业绩简评
    8月29日公司发布25年半年报，1H25实现营收129.6亿元，同比+9.1%；实现归母净利46.1亿元，同比+10.5%。2Q25实现营收75.7亿元，同比+1.5%；实现归母净利31.0亿元，同比-0.1%。
    经营分析
    TB全容量投产+西电东送电量增加，1H25发电量同比+13.0%。1）水电：上半年澜沧江流域来水较多年平均偏丰1至2成，公司全力协调小湾和糯扎渡“两库”水位消落，释放水电蓄能，1Q25/2Q25分别完成水电发电量197/297亿千瓦时，同比分别+30.5%/+0.9%。2）新能源：1H25新增光伏装机约226万千瓦，公司新能源装机总量达596万千瓦。2Q25风、光分别完成发电量0.96、16.4亿千瓦时，同比分别-11.1%/+82.2%，主因1H25云南省风资源不佳，且风、光累计利用率均同比下滑，但光伏装机增长冲抵利用率下滑。
    1H25平均上网电价下滑，电量增发摊薄成本仍增利。以营业收入/上网电量估算公司1H25综合平均上网电价约248元/MWh（不含税），同比下降约9元/MWh；而1Q25综合平均上网电价约255元/kWh（不含税），同比下降约20元/MWh。电价降幅收窄或因基数较低，2Q24来水偏丰叠加新能源发电量大增，汛期电量大增致使上网电价结构性下降。1H25公司营业成本同比+6.5%，一方面受云南省水资源费改税的影响，发电成本中水费减少约2.5亿元；而新机组投产导致折旧费用增加约5.1亿元。叠加发电量增加有助于摊薄折旧成本，公司上半年销售毛利率约1.0pct至60.0%。
    硬梁包水电站全容量投产，远期展望RM水电站带来增量。根据公司8月27日公告，硬梁包水电站5台机组实现全容量投产发电，有望在汛期来水偏枯的背景下为公司注入电量增长动力。另外，公司拟募资不超过58.25亿元用于投资TB（已全容量投产）和RM水电站建设。RM水电站是澜沧江上游控制性龙头水电站，具备年调节性能、调度灵活，是澜上清洁能源基地中的骨干性支撑电源，建成后将主要送电至粤港澳大湾区消纳，公司远期增量可期。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025~2027年分别实现归母净利润85.5/89.9/93.0亿元，EPS分别为0.45/0.48/0.49元，公司股票现价对应PE估值分别为20倍、19倍和18倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游用电需求不及预期，来水不及预期，风光装机不及预期，新能源入市带来量价风险等

整体经营向好，海外业务占比近40%

中望软件(688083)
    业绩简评
    2025年8月29日，公司发布2025年中报。总量端-Q2收入增长提速。1）收入端：1H25/2Q25实现营业收入3.34/2.08亿元，yoy+8.2%/+10.6%，环比提速。2）利润端：1H25/2Q25实现归母净利-5,240.6/-443.6万元，同比转亏，主因①其他收益收缩+②少数股东损益转正所致。3）毛利率：1H25综合毛利率为95.1%，yoy-2.6pct，主因营业成本同增919万元，属正常范围内波动。
    产品端-2D产品+境外业务牵引增长。1）按产品分类：标准通用软件1H25实现收入3.18亿元，yoy+10.5%，占比95.6%。其中2D产品实现收入2.15亿元，yoy+11.8%，占比67.4%；3D产品实现收入9,206.3万元，yoy+3.4%，占比28.9%；CAE实现收入388.6万元，yoy+25.4%，占比1.2%；博超系列产品实现收入796.0万元，yoy+85.9%，占比2.5%。技术服务收入、定制软件开发、外购软硬件占比均有所下降。2）按地区分类：境内实现收入1H252.08亿元，yoy-5.4%，占比62.3%其中，商业市场实现收入1.87亿元，同比持平；教育市场实现收入2,087.7万元，yoy-36.0%。境外1H25实现收入1.26亿元，yoy+42.2%。占比37.7%。
    费用端-OpEx相对稳定，研发费率小幅提升。1H25研发/销售/管理费率分别为67.01%/55.06%/19.50%，yoy+2.2pct/-1.8pct/+0.4pct。
    看点：1）关注海外业务高速增长：1H25公司在日本、泰国、意大利、西班牙、土耳其、阿联酋等众多海外地区均实现50+%收入增长。2）教育市场建设成果显现：1H25公司为全国计算机等级考试—CAD设计与综合应用考试科目（二级）提供软件支持及技术服务。
    盈利预测、估值与评级
    我们调整公司25~27年营业收入预测为10.0/11.5/13.2亿元；调整25~27年归母净利润为0.74/0.97/1.32亿元，现价对应PS估值为13.1/11.4/10.0倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧的风险；下游客户经费压力缓解不及预期的风险；悟空平台客户反馈不及预期的风险。

受益雅下水电工程，看好公司收入长期提升

中铁工业(600528)
    8月29日，公司发布25年中报。1H25公司实现收入135.83亿元，同比-2.82%，其中Q2收入72.44亿元，同比增长5.61%。1H25公司实现归母净利润6.88亿元，同比-26.36%，其中Q2归母净利润3.70亿元，同比-20.65%。
    经营分析
    国内盾构机龙头，受益雅下水电工程建设，看好公司收入长期提升。2025年7月19日，雅鲁藏布江下游水电工程正式开工，工程主要采取截弯取直、隧洞引水的开发方式，建设5座梯级电站，总投资约1.2万亿元。此外，根据国务院印发的《国家水网建设规划纲要》，到2025年要建设一批国家水网骨干工程，国家骨干网建设加快推进；到2035年，基本形成国家水网总体格局，国家水网主骨架和大动脉逐步建成。水利水电领域未来有望成为隧道掘进机应用的重要增量来源。公司是国内盾构机龙头，截至2025年6月末，公司盾构机/TBM订单总数超过1800台，已出厂超过1700台，产销量连续八年世界第一。公司盾构机/TBM年产能300台，隧道专用设备年产能380台。公司将依托在隧道施工装备方面的设计、研发、制造优势和在高原铁路、重大水利水电项目设备应用和技术储备优势，积极跟进雅鲁藏布江下游水电工程项目进展，看好公司盾构机业务收入长期提升。
    铁路投资持续增长+设备更新政策支持，看好公司交通运输装备业务需求释放。根据国家铁路局，1-7M25全国铁路固定资产投资同比+5.6%，全国铁路客运量同比+6.7%。随着铁路投资额持续增长，客运量稳步提升，铁路装备需求有望持续回暖。此外，2024年国务院常务审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，会议指出，要加大财税、金融等政策支持，有序推进交通运输设备更新改造。在政策的鼓励下，交通运输设备更新替换节奏有望加速，利好公司道岔等交通运输装备业务长期收入增长。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025-2027年公司营业收入为299/317/338亿元，归母净利润为17.23/18.73/20.35亿元，对应PE为11/10/9X，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游基建投资不及预期、盾构机下游新领域拓展不及预期、原材料价格上涨风险

拐点或在Q3，工业AI+机器人进展积极

中控技术(688777)
    事件简评
    2025年8月29日，公司发布2025年中报。总量端-Q2收入端持续承压，毛利率小幅波动。1）收入端：1H25/2Q25实现营业收入38.3/22.3亿元，yoy-9.9%/-11.6%。2）利润端：1H25/2Q25实现归母净利3.54/2.34亿元，yoy-31.5%/-37.0%。1H25/2Q25实现扣非归母净利润2.89/2.12亿元，yoy-38.9%/-40.2%。3）利润率：1H25综合毛利率为32.08%，yoy-1.2pct；1H25归母净利率为9.24%，yoy-2.9pct。
    结构端-S2B拖累较重，工业软件毛利率显著提升。1）工业自动化及智能制造解决方案实现收入22.38亿元，yoy-9.5%，占比58.43%，毛利率39.52%，yoy-1.4pct。2）S2B平台实现收入4.14亿元，yoy-52.8%，占比10.80%，毛利率5.45%，yoy-7.2pct。3）工业软件实现收入2.92亿元，yoy-19.5%，占比7.62%，毛利率54.03%，yoy+22.4pct。4）仪器仪表实现收入6.77亿元，yoy+91.7%，占比17.66%，毛利率17.72%，yoy-14.4pct。5）运维服务实现收入1.70亿元，yoy+11.8%，占比4.43%，毛利率20.43%，yoy-10.9pct。
    费用端-控费能力较强，费用率基本稳定。1H25销售费率9.16%，yoy+1.1pct；管理费率4.88%，yoy+0.4pct；研发费率10.96%，yoy+0.5pct；财务费用同比增加4769.87万元，主要系本期利息收入同比减少以及汇兑损失同比增加所致。
    看点：1）AI+机器人业务占比超7%：1H25公司机器人/工业AI-TPT/软件订阅业务分别实现收入1.1/1.2/0.6亿元，分别占比2.88%/3.04%/1.57%，毛利率分别为12.45%/65.22%/86.97%。2）存货同比降幅持续收窄：4Q24/1Q25/2Q25公司存货yoy分别为-17.6%/-10.5%/-7.7%，降幅已连续两个季度收窄，预示Q3或迎来收入企稳拐点。
    盈利预测、估值与评级
    我们调整公司2025~2027年营业收入分别为91.9/102.1/116.6亿元，归母净利润分别为11.5/15.2/18.6亿元。公司现价对应PE估值为32.7/24.8/20.2倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    国内行业拓展节奏不及预期；海外标杆客户开拓进程不及预期的风险；特定下游行业固定资产支出增速回落的风险。

上半年业绩高增，毛利率稳步提升

中国船舶(600150)
    8月29日，公司发布25年中报。1H25公司实现收入403.25亿元，同比增长11.96%，其中Q2收入244.67亿元，同比增长17.93%。1H25公司实现归母净利润29.46亿元，同比增长108.59%，其中Q2归母净利润18.19亿元，同比增长79.88%，业绩高增。
    经营分析
    上半年业绩高增，盈利能力持续提升。根据公司公告，1H25公司实现主营业务收入397.83亿元，同比增长12.04%，主营业务毛利率12.07%，同比增加4.13个百分点。其中，船舶造修及海洋工程业务收入386.69亿元，同比增长12.26%；毛利率11.73%，同比增加4.09个百分点，盈利能力持续提升。盈利能力提升原因主要在于1H25公司提升精益管理水平，生产效率稳步提升，交付的民品船舶价格同比提升，建造成本管控得当，营业毛利同比增加。国际市场份额保持领先，中国造船竞争力提升。2025年上半年，根据克拉克森数据，全球造船完工量4718.49万载重吨，新接订单量4690.12万载重吨，截至6月底，全球手持订单量38742.09万载重吨。以载重吨计，我国造船完工量、新接订单量、手持订单量分别占世界总量的52.22%、56.12%和67.28%，三大指标全部位居世界第一。7月全球新接船舶订单612万DWT，同比-40%，降幅环比6月的-68%收窄。7月中国新签订单505万DWT，同比-18%，降幅环比6月的-71%大幅收窄。25M3-M7，中国新签订单全球份额分别为31%/61%/54%/75%/83%，份额稳步提升。
    换股吸收合并中国重工，看好公司综合竞争力提升。公司和中国重工均为国内领先的造船企业，双方合并后将实现优势互补，发挥协同效应，提高经营效益和综合竞争力。“南北船”合并现已经公司董事会、股东会审议通过，顺利获得国务院国资委等主管部门批复、上交所并购重组委员会审核通过和中国证监会注册同意，截至目前，公司正在加快推进有关实施换股等工作，合并进展较为顺利，看好公司未来竞争力提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025-2027年公司营业收入为884/981/1083亿元，归母净利润为73/108/144亿元，对应PE为23/15/12X，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动、人民币汇率波动、新订单增速不及预期、碳减排政策执行力度低于预期风险。

订单持续高增，看好公司收入长期提升

中国动力(600482)
    8月29日，公司发布25年中报。1H25公司实现收入276.51亿元，同比增长11.22%，其中Q2收入153.39亿元，同比增长13.97%。1H25公司实现归母净利润9.19亿元，同比增长93.35%，其中Q2归母净利润5.24亿元，同比增长35.20%，业绩高增。
    经营分析
    上半年业绩高增，盈利能力持续提升。1H25公司实现归母净利润9.19亿元，同比增长93.35%。1H25公司毛利率16.49%，较1H24提升4.65pcts；1H25公司净利率为6.35%，较1H24提升3.21pcts，盈利能力持续提升。
    1H25公司船海产业订单保持高增，经营质效持续改善。上半年公司船海产品生产交付数量继续保持快速增长，面对2025年上半年全球新船订单显著下降的不利环境，公司进一步提高与船东、船厂沟通效率，加大主流产品和自主品牌产品推介力度，船海产业新接订单继续维持较快增长。1H25公司船用低速柴油机交付台套数同比+18%，新接台套数同比+47%；船用中、高速柴油机交付套数同比+35%，新接台套数同比+32%；锚铰机交付台套数同比+11%，新接台套数同比+26%；舵机交付台套数同比+26%，新接台套数同比+61%；吊机交付台套数同比+375%，新接台套数同比+4%；船用齿轮箱交付台套数同比+78%，新接台套数同比+24%。应用产业领域，公司加强技术创新，推进精益化管理。1H25燃气轮机新接台套数同比+56%，锂电池新接功率同比+20%，偏航变桨新接台套数同比+62%，风电增速齿轮箱新接台套数同比+81%，看好公司船海产业收入持续提升。双燃料发动机技术持续突破，看好公司未来接单能力提升。1H25公司柴油机领域取得新成效，大功率甲醇双燃料低速机10X92DF-M-1.0-LPSCR实现交付应用，8S50ME-C9.7-GI-HPSCR双燃料发动机顺利交付，甲醇双燃料主机12G95ME-C-LGIM-EGRTC交付。随着双燃料技术提升，看好公司未来接单能力持续提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025-2027年公司营业收入为579/655/742亿元，归母净利润为22/32/44亿元，对应PE为24/17/12X，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动、人民币汇率波动、新订单增速不及预期、碳减排政策执行力度低于预期风险

“连接+算力”构筑增长新引擎

中兴通讯(000063)
    2025年8月28日公司发布2025年半年度报告，公司1H25营收715.53亿元，同比增长14.51%；归母净利润50.28亿元，同比减少11.77%。对应2Q25营收385.85亿元，同比增长20.92%；归母净利润26.04亿元，同比减少12.94%。
    经营分析
    运营商网络业务降幅收窄，服务器及存储业务驱动发展：1H25运营商网络营收350.64亿元，同比-5.99%，系运营商5G投资下降导致无线接入产品收入下降影响；毛利率52.94%，同比-1.38pct，主要由于数字能源产品毛利率下降。1H25政企业务营收192.54亿元，同比+109.93%。以算力、终端产品为代表的第二曲线营收同比增长近100%，占比超35%。其中，公司服务器及存储营收同比增长超200%，AI服务器营收占比55%。经营活动净现金流12.99亿元，同比-81.44%，系购买商品、接受劳务支付的现金同比+34.12%。前瞻布局芯片、智算超节点，发展前景广阔：公司自研交换芯片
    “凌云”，提出面向AI加速器的高速互联开放架构，实现国产化GPU卡大规模高速互联；构建Nebula星云智算超节点，适配英伟达的AI加速卡和适配海光、寒武纪等国内大多数GPU企业，支持万亿参数以上主权大模型的训练，打破单一厂商的生态限制，形成“硬件+架构”的协同效应。公司自研ASIC芯片“定海”，支持RDMA标卡、智能网卡、DPU卡等多种形态，提供高性能、多样化的算力加速硬件，满足AI时代token用量高增的需求。在GPU机内Scale-up域高速互联技术快速迭代背景下，我们看好公司凭借自研芯片和超节点智算服务器占据算力领域制高点，带动业绩高增。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2025-2027年营收分别为1305.37/1407.23/1536.72亿元，同比增长7.62%/7.80%/9.20%；预计EPS分别为1.79/1.96/2.29元，PE分别为21.64/19.69/16.92倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    5G发展不及预期风险；中美贸易摩擦加剧风险；人民币汇兑风险。

件量增速超行业，H1净利同比增长

顺丰控股(002352)
    2025年8月28日，顺丰控股发布2025年半年度报告。2025H1公司实现收入1469亿元，同比上升9.3%；归母净利为57.4亿元，同比增长19.4%；其中Q2公司实现收入770亿元，同比上升11.5%；归母净利为35亿元，同比增长21%。
    经营分析
    H1业务量高速增长，带动整体收入提升。2025H1公司完成件量78.5亿票，同比增长25.7%，源于末端环节激发小哥创收活力；票均收入14元，同比下降12.2%，源于产品结构变化。分业务（1）时效快递：收入632亿元，同比增长6.8%，业务量同比增长18.6%；（2）经济快递：收入152亿元，同比增长14.4%，业务量同比增长29.6%，高于行业平均；（3）快运：收入196亿元，同比增长11.5%，货量规模同比增长28%；（4）冷运及医药：收入58亿元，同比增长15.3%；（5）同城即时配送：收入54.9亿元，同比增长38.9%，订单量同比增长超50%；（6）供应链及国际：收入342亿元，同比上升9.7%，成功抵御市场波动，实现业务稳步增长。加强战略资源投入，H1毛利率同比下滑。2025H1公司毛利率为13.2%，同比下降0.6pct，主要系加强战略投入。同期期间费用率合计同比下降0.6pct，其中销售费用率上升0.1pct，主要系公司加快销售团队建设步伐，助力行业化与国际化业务拓展，管理及研发费用率分别下降0.5pct和0.2pct，财务费用率基本持平。2025H1公司投资收益10.6亿元，同比增长195%，主要系将三家持有物业的全资子公司转让至南方顺丰物流REIT所产生的股权处置收益。综上，2025H1归母净利润率为3.9%，同比提升0.3pct。推出“共同成长”持股计划，中期派息率达40%。为更好保障公司战略执行、提升市场竞争力和业绩成长，8月28日，公司披露“共同成长”持股计划，股票来源为公司控股股东深明德控股自愿赠与，涉及到的股份数量合计不超过2亿股，授予期为9年。同日，公司公告拟每10股派发中期现金红利人民币4.6元（含税），预计现金分红金额为23.2亿元，约占2025H1公司归母净利润的40%，反映公司积极践行“以投资者为本”的发展理念。
    盈利预测、估值与评级
    维持公司2025-2027年归母净利润预测121亿元、143亿元、163亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险、人工成本大幅上涨风险、产能利用率提升不及预期风险、新业务发展不及预期风险、股东减持风险。

盈利略有承压，费用明显改善

日月股份(603218)
    2025年8月28日公司披露半年报，上半年公司实现营收32.3亿元，同比增长80.4%；实现归母净利润2.84亿元，同比下降32.7%。其中，Q2公司实现营收19.3亿元，同比增长76.6%，环比增长48.0%；实现归母净利润1.63亿元，同比下降51.4%，环比增长34.7%，主要受24Q2出售电站取得2.7亿投资收益拉高基数影响。
    经营分析
    铸件收入放量，盈利能力略有承压：上半年公司球墨铸铁类产品实现营业收入28.2亿元，同比增长66.0%，主要受益于下游风电装机需求高景气，实现毛利率17.38%，同比下降1.91pct，预计主要受下游主机招标价格维持相对低位，公司风电产品盈利受到相应影响。分季度来看，Q2公司实现销售毛利率15.9%，环比Q1提升约0.4pct；考虑到下半年风电装机需求仍将维持较好水平，公司产能利用率有望环比继续提升，叠加生铁等原材料保持下降趋势，预计下半年公司风电产品盈利能力有望小幅修复。
    收入规模高增，期间费用明显改善：受益于上半年收入规模高速增长，公司各项期间费用均有所下降，上八年公司销售/管理/研发费用率分别为0.17%/3.02%/4.63%，分别同比下降0.33/1.44/0.19pct，考虑到下半年风电需求仍将维持高位，预计期间费用改善趋势有望延续。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司半年报及我们对行业最新判断，预测公司2025-2027年归母净利润分别为6.8、8.4、9.7亿元，对应PE为20、16、14倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    电站建设/转让进度不及预期；原材料价格波动；下游竞争加剧；下游需求不及预期。

归母净利+33.5%、NBV+58.4%

新华保险(601336)
    业绩简评
    8月28日，公司披露2025年中报，归母净利同比+33.5%、NBV同比+58.4%超预期，公司强β标属性+权益投资能力凸出
    经营分析
    利润：归母净利润同比+33.5%至148亿元，其中Q2同比+45.2%，主要受益于资本市场向好+权益仓位较高+权益投资能力优秀。归母净资产分别较年初、Q1末-13.3%、+4.5%。每股分红0.67元，同比+24.1%，分红比例14.1%。
    价值：NBV同比+58.4%至62亿元（基数未重述），首年保费同比+100%至415亿元，其中个险、银保新单分别同比增长65.2%、150.2%（银保趸交投放增长110亿至138亿元）；价值率下降3.9pct至14.9%。分渠道来看，银保渠道NBV高增137%，NBV贡献提升至52.8%成为第一大渠道；代理人渠道NBV增长11.7%，受缴别缩短等因素影响margin下降10pct至20.6%。产品方面，分红险新单占比提升至10.9%。人力方面，截至6月末个险规模人力13.3万人，较上年末-2.5%，月均合格人力同比-7%至2.5万，月均合格率同比+0.4pct至18.6%；月均绩优人力同比-3%至1.79万人，月均绩优率13.3%，同比提升0.8pct；月均万C人力0.43万人，万C人力占比3.2%，同比持平；月均人均综合产能1.67万元，同比增长74%。EV较年初+8.1%，期初EV预期回报、NBV、运营偏差、投资偏差分别贡献3.0%、2.4%、1.8%、3.2%。
    投资：简单年化净投资收益率同比-0.2pct至3.0%；总投资收益同比+43.3%至453亿元，驱动总投资收益率同比＋1.1pct至5.9%；包括债权资产公允价值波动的综合投资收益率同比-0.2pct至6.3%，投资表现好于其他公司。投资资产较年初+5.1%，股票占比提升0.5pct至11.6%，基金下降0.7pct至7%；OCI股票增长22.3%至374亿，占比提升1.9pct至18.8%，占投资资产比例提升0.3pct至2.2%。
    盈利预测、估值与评级
    25H1归母净利同比+33.5%、NBV同比+58.4%超预期，总投资收益率大幅提升好于同业。展望全年，25H1奠定良好基础预计全年NBV同口径下仍可实现40%左右增长，权益市场向好预期下利润在高基数下也有望实现正增长。目前公司2025PEV为0.69X，维持“买入”评级。
    风险提示
    长端利率超预期下行；分红险转型不及预期；权益市场波动。

H1经营稳健，期待新业态发展加速

海澜之家(600398)
    业绩简评
    公司8月27日公布2025年半年度报告，25H1实现营收115.66亿元，同增1.73%，归母净利润15.80亿元，同降3.42%，扣非后15.66亿元，同增3.83%。25Q2收入同增3.59%，基本符合预期，归母净利润下滑13.92%至6.45亿元，扣非净利润同比增长1.44%。
    经营分析
    主业稳健托底，新业务与海外市场快速增长。25Q2海澜之家主品牌/海澜团购营收为37.53/6.97亿元，分别同比-0.91%/+29.97%。分渠道来看，25Q2直营渠道实现营收13.10亿元，同比增长22.42%，2025Q2末直营渠道较年初净增加门店64家，渠道与店效共同驱动成长。加盟渠道Q2同比减少1.60%，主要受关店影响，加盟渠道较年初净减少174家。25Q2线上营收12.94亿元，同比-5.20%，公司在线上渠道经营策略上更侧重利润增长，因此线上渠道营收有所波动；25Q2线下营收39.13亿元，同比增长12%。此外，公司继续加码品牌出海，25Q2末海外市场门店数为111家，25H1海外地区实现主营业务收入2.06亿元，较24H1同比增长27.42%，海外市场继续贡献增量。
    京东奥莱、FCC发展势头良好。25Q2公司其他品牌营收7.57亿元，同增41.5%；截至25Q2末公司授权代理的阿迪达斯门店数量达529家。京东奥莱业态加速布局，截至25Q2末门店数量已达23家，25全年预计持续快速发展，覆盖多层级市场，打造第二增长曲线。
    盈利水平稳健，期待持续优化。25Q2毛利率为46.04%，保持平稳，直营门店数增加对冲团购低毛利率影响。25Q2销售/管理费用率分别为22.7%/4.3%，同比-0.76/+0.07pct，整体稳定。扣非净利润与营收增速相当显示出盈利情况较为稳定，期待京东奥莱等新业态盈利能力进一步增强，新业务放量后贡献更多业绩增量。存货周转天数同增50天至323天，增幅环比Q1减少，库存增长主要系斯搏兹并表及去年冬装库存增加。
    产品+渠道+新业态齐发力，坚定看好公司未来成长性。1）主业方面，公司持续以科技创新赋能产品，推出远行冲锋甲、墨羽轻壳皮肤衣等功能性新品，并深化体育营销，通过赞助“苏超”联赛等热门IP提升品牌影响力。2）渠道方面在优化国内门店、提升直营占比的同时，加速海外市场扩张，提升品牌国际竞争力。3）新业态方面，公司持续加码阿迪达斯FCC等运动业务拓展；京东奥莱业务则凭借清晰的商业模式和海澜、京东双方的资源优势，有望快速成长，打造公司第二增长曲线。
    盈利预测、估值与评级
    当前公司经营风险释放较为充分，新零售业态成长空间广阔，我们对公司坚定看好，预计公司2025-2027年EPS分别为0.57/0.65/0.75元，对应PE分别为13/11/9倍，维持买入评级。
    风险提示
    内需恢复不及预期、京东奥莱拓店不及预期。

25H1归母净利润同比高增93%

湘财股份(600095)
    8月28日，湘财股份发布2025年半年度业绩公告。2025年上半年，湘财股份实现营业总收入11.44亿元，同比增长4.63%；实现归母净利润1.42亿元，同比增长93.12%；加权平均净资产收益率（未年化）达到1.19%，同比提升0.58pct。单季度来看，2025Q2公司实现归母净利润0.92亿元，同比增长634.23%，环比增长88.03%。
    经营分析
    上半年公司业绩大幅提升主要在于：一方面，参股公司大智慧（目前持股比例9.66%）25H1大幅减亏1.35亿元，同时公司存续的可交换债券的部分投资者选择换股带来投资收益增加；另一方面，通过优化资金结构，有息负债整体利率较24H1下降，公司财务费用同比-39.06%。
    25H1公司全资子湘财证券实现金融企业报表口径下营业总收入7.92亿元，同比+9.29%；实现归母净利润1.74亿元，同比+4.92%。经纪信用业绩大幅提升，但是受自营及另类投资公允价值变动影响，整体上净利润增长比较平稳。分业务看：
    1、经纪业务收入4.45亿元（同比+45.18%），营业利润1.00亿元（同比大幅+359.15%）。主要受益于上半年市场交投活跃，25H1全市场日均股基成交额1.61万亿元，同比+64%。
    2、信用交易业务收入2.34亿元（同比+15.80%），营业利润2.26亿元（同比+16.25%）。2025H1全市场日均两融余额为1.85万亿元，同比+20.2%；25H1末公司融资融券业务规模72.09亿元，同比+26.21%，日均融资余额72.45亿元，市占率稳步提升。
    盈利预测、估值与评级
    目前公司吸收合并大智慧项目已与各中介机构签署了服务协议，预计待吸收合并大智慧完成后，公司有望进一步整合资源、发挥协同效应，以金融科技赋能证券业务，深化“流量+牌照”模式，有利于形成新的盈利增长点，提升盈利能力和综合竞争力。盈利预测不考虑收购大智慧和配套融资事项，我们预计公司2025-2027年营业总收入分别为27.29亿元、30.26亿元、33.07亿元，同比+24.5%/+10.9%/+9.3%；归母净利润分别为3.58亿元、5.34亿元、5.99亿元，同比+228.0%/+49.0%/+12.2%，维持“买入”评级。
    风险提示
    1、宏观经济大幅下行；2、权益市场大幅下行；3、大股东质押风险；4、未决诉讼风险；5、收购大智慧存在不确定性。

单季度净利润创新高

中国银河(601881)
    业绩简评
    2025年8月28日，中国银河发布中期业绩公告。25H1公司实现营业收入137.47亿元，同比增长37.71%；归母净利润64.88亿元，同比增长47.86%；加权平均净资产收益率5.16%（未年化），同比增加1.53pct。25Q2实现归母净利润34.72亿元，同比增长26%，环比增长15%。25H1公司经纪、投行、资管、利息、投资净收入同比增速分别为45%/19%/18%/5%/48%，占比分别为27%/2%/2%/14%/54%。
    经营分析
    经纪业务：25H1公司实现经纪业务净收入36亿元，同比增长45%，主要得益于上半年市场日均股基成交额同比增长64%。代销业务亦有所回暖，25H1末公司金融产品保有规模为2,141亿元，较年初增长1.4%，代销金融产品收入同比增长53%，“金耀”资产配置系列产品规模突破22亿元，较年初增长102%。
    投行业务：25H1公司实现投行业务净收入3.2亿元，同比增长19%。根据wind数据，25H1公司股权承销规模同比增长1308%，债权承销规模同比增长71%，股权承销规模排名提升至行业第8，债权承销规模排名提升至行业第6。财务顾问业务方面，重大资产重组交易规模为115亿元，行业排名第7，财务顾问收入同比增长60%。投资业务：25H1公司实现投资净收入（投资收益-对联营及合营企业的投资收益+公允价值变动收益）74亿元，同比增长48%，主要系处置金融工具取得的投资收益增加所致。金融资产规模方面，交易性金融资产较年初增长14.9%，主要是由于债券投资规模增加。国际业务：25H1公司实现国际业务收入11亿元，占营收比重8%。在东南亚市场的经纪业务持续领先，市场份额在马来西亚、新加坡、印度尼西亚和泰国分别排名第1、第2、第4及第5。
    盈利预测、估值与评级
    公司经纪业务增速较高，投行业务股权、债权承销规模排名提升，海外业务布局持续深化。收入预测方面，2025年收入大幅下降主要是因为会计政策变更，2025年收入按变更后预测，而24年实际值为未追溯调整值，不考虑会计政策变更，公司收入应实现正增长。预计2025-2027年归母净利润增速为22%/8%/9%，BPS为10.91/11.75/12.68元，现价对应PB为1.69/1.56/1.45倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济大幅下行；权益市场大幅下行；公司改革效果不及预期。

主业稳健增长，机器人业务蓄势待发

雷赛智能(002979)
    8月27日，公司披露2025年半年报，1H25实现营业收入8.9亿元，同比+8.3%，归母净利润1.2亿元，同比+2.2%，毛利率38.8%，同比+0.7pct；
    Q2实现营业收入5.0亿元，同比+13.4%，归母净利润0.6亿元，同比+2.2%，毛利率39.1%，同比持平，利润增速低于收入增速主要系公司持续加大人形机器人业务相关投入及实施了新一轮股权激励导致股份支付成本增加等因素。
    经营分析
    工控主业稳健增长，伺服&PLC双轮驱动。
    国内OEM自动化市场规模同比+2%，需求小幅回暖，公司：1）伺服系统：驱动器、电机、编码器等产品技术持续突破，25H1收入4.3亿元，同比+19.3%，毛利率27.6%，同比+0.2pct；2）控制技术：加大产品研发投入，补齐产品短板，实现收入1.4亿元，同比+11.3%，其中PLC收入同比+44.1%，维持高速增长，毛利率62.7%，同比-5.5pct，预计主要系产品结构变化影响；3）步进系统：行业竞争加剧，公司通过研发中高端产品维持市场地位，实现营收3.1亿元，同比-4.1pct，毛利率42.7%，同比+4.1pct。人形机器人第二增长曲线规划清晰，看好长期增长潜力。
    已有数百家机器人公司以及模组厂家（包括协作机器人和人形机器人等领域）测试和试用公司产品，在绝大部分大客户上取得进展。目前公司无框力矩电机、空心杯电机等组件与解决方案已经取得若干规模商业订单，持续投入灵巧手、小脑核心部件及解决方案等产品研发，公司规划清晰，看好后续业务加速兑现业绩。费用投入影响短期利润，经营性现金流显著改善。
    25H1公司销售/管理/研发费用率分别为8.4%/4.7%/11.6%，同比+1.2/+0.6/-0.1pct，主要系公司营销布局、市场推广及新一轮股权激励费用增加所致。此外上半年公司经营性现金流表现强劲，净额0.5亿元，同比+115.9%，回款能力显著改善。
    盈利预测、估值与评级
    公司国内步进系统和PC-based控制器份额领先，拓展PLC+伺服完善运动控制平台化布局，卡位人形机器人零部件构建第二增长曲线，预计公司25-27年实现归母净利润2.6/3.3/4.0亿元，同比+30/25/23%，现价对应PE为57/46/37倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游制造业不景气、新技术研发不及预期、市场竞争加剧等

业绩短期承压，全球化产能加速扩张

拓普集团(601689)
    8月28日，公司发布中报：25H1实现营收129.35亿元，同比增长5.83%。归母净利润为12.95亿元，同比-11.08%。2Q25实现营收71.67亿元，同比+9.69%，环比+24.26%；归母净利润7.29亿元，同比-10.04%，环比+29%。2Q25毛利率19.28%，同比-1.12pct，环比-0.61pct；净利率10.18%，同比-2.27pct，环比+0.37pct。公司营业收入相对稳定，盈利能力有所下降，主要系杭州湾九期及河南、泰国一期工厂建设导致成本增长及研发投入增加所致。
    经营分析
    1、业绩符合预期，内饰件、车身电子及热管理加速增长（1）分产品营收及利润率：2025H1公司内饰功能件实现营收43.66亿元（同比+11.72%），毛利率16.12%（同比-0.96pct），高仿皮质顶棚已应用于新款赛力斯M9车型，新型材料门内饰板已获得LUCID等新能源车企的订单。底盘系统实现营收37.08亿元（同比-2.16%），毛利率18.15%（同比-1.68pct）。减震器实现营收20.40亿元（同比-4.83%），毛利率20.12%（同比-1.00pct）。汽车电子实现营收10.75亿元（同比+52.06%），毛利率17.30%（同比-1.83pct），公司产能正加速扩张，预计2025年产能提升至约150万台套。热管理系统实现营收9.80亿元（同比+6.72%），毛利率16.53%（同比-0.99pct），公司新一代全集成模块及R290冷媒系统模块已取得技术性突破，并已获15亿元汽车行业外首批热管理订单。电驱系统实现营收0.08亿元（同比+22.12%），毛利率30.56%（同比-21.76pct）。
    （2）费用端：1H25销售/管理/财务/研发费用率分别为1.02%/2.92%/-0.07%/5.45%，同比-0.2pct/+0.4pct/-0.7pct/+1.1pct。三费合计5.01亿元，同比-6.27%。公司期间费用呈下降趋势，其中研发费用有所增长，主要由于公司在研项目较多，技术人才大量引进所致。
    2、后续展望：当前公司汽零业务稳健发展，电驱事业部布局机器人直线/旋转执行器、灵巧手电机、电子柔性皮肤等众多品类，热管理板块已获首批15亿汽车行业外订单，收入结构趋于多元化。
    盈利预测、估值与评级
    考虑关税风险和下游客户出货不及预期风险，我们修正业绩预期，净利润分别30.24/35.06/41.54亿元，同比+1%/+16%/+19%，维持“增持”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期；行业竞争加剧；新业务推进进度不及预期。

短期业绩承压，海外&新能源业务布局持续深化

迦南智能(300880)
    8月28日，公司披露2025年半年报，1H25实现营业收入4.0亿元，同比-26.8%，归母净利润0.7亿元，同比-44.5%，毛利率25.8%，同比-5.4pct；Q2实现营业收入2.5亿元，同比-25.9%，归母净利润0.5亿元，同比-44.3%，毛利率28.1%，同比-6.1pct，营收下滑主要系本期客户订单交付计划调整所致，业绩下滑主要系交付的产品结构影响。
    经营分析
    核心业务受招标节奏影响短期波动，盈利能力下行。
    公司传统核心业务智慧计量及系统表现疲软，1H25实现收入3.2亿元，同比大幅下滑36.3%，毛利率下降至28.3%，同比-4.8pct，核心原因在于上半年国网电表招标和交付节奏放缓，电表招标价格持续下行影响。毛利率相对较低的计量箱及配件业务收入同比增长85.4%至0.8亿元，导致公司整体毛利率下降至25.8%，同比-5.4pct。预计随着下半年国网电表招标节奏恢复、叠加第三批电表新标准提价预期，公司核心业务有望恢复正增长。
    第二增长曲线稳步推进，海外&新能源业务取得突破。
    1）海外：①25年6月公司与相关合作方在浙江省杭州市共同设立合资外贸公司迦能国际，利用各方资源优势，协同推动智慧计量及新能源产品出海；②通过加大海外研发投入和发展海外合作建厂模式，强化本地化服务能力，稳步提升海外市场份额。
    2）新能源：公司充电桩产品已成功中标国家电网下属子公司、地方交投等央国企的7个标段，并完成了在重卡、物流、城市公共及高速服务区等多种应用场景的布局。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司半年报及我们对行业最新判断，预计公司25-27年实现归母净利润2.0/2.3/2.8亿元，同比+4/16/19%，现价对应PE为20/17/15倍，下调至“增持”评级。
    风险提示
    电网智能化投资、新业务进展不及预期风险、市场化竞争程度加剧等

业绩符合预期，新品驱动成长

影石创新(688775)
    业绩简评
    8月28日，公司发布2025年半年报。25H1公司实现营收36.7亿，同比增长51.2%，实现归母净利润5.2亿，同比增长0.3%，其中Q2实现营业收入23.2亿，同比增长58.1%，实现归母净利润3.4亿，同比增长1.7%。
    经营分析
    业绩符合预期，盈利水平略有下滑。25Q2公司毛利率50.2%，同比减少2.6pct，预计主要系产品结构变化导致；销售费用率16.1%，同比增长2pct，预计主要系营销投入加大&薪酬费用加大；研发费用率14.3%，同比增长4.2pct，预计主要系新品类扩张，管理费用率3.5%，同比减少0.2pct，财务费用率0.1%，同比增长0.2pct。
    分结构来看，25H1公司中国&美国市场高增。25H1国内收入10亿，同比增长78%，美国市场营收8.6亿，同比增长55%，欧洲市场营收7.7亿，同比增长31%，日韩市场营收2.8亿，同比增长52%。25H1消费级产品实现收入31.6亿，同比增长54%;专业级实现营收0.1亿，同比减少15%，配件收入4.6亿，同比增长36%。预计在品类持续扩圈+新品类增量带动25H2、26年有望保持高速增长。
    盈利预测与估值
    预计2025-2027年归母净利润为11.96、16.48、21.12亿元，同比+20.24%/+37.76%/+28.19%，公司现价对应PE估值为118、86、67倍，维持买入评级。
    风险提示
    市场竞争加剧、终端需求及产品迭代不及预期、出口进展不及预期、研发进展不及预期、关税摩擦加剧的风险。

Q2 环比大增，下游景气逐步复苏

国博电子(688375)
    2025年8月28日，公司发布2025年半年度报告，25H1实现营收10.7亿（-17.8%），归母净利润2.0亿（-17.7%）；Q2单季营收7.2亿（同比+18.2%，环比+105.8%）；归母净利润1.44亿（同比+16.2%，环比+150.0%）。
    经营分析
    Q2环比大增，下游景气逐步复苏：1）25Q2环比大增，营收环比+105.8%，归母环比+150.0%，下游景气逐步复苏。2）公司布局一代（Si）、二代（GaAs）、三代（GaN）半导体射频IC和模块的技术研究和产品开发，持续拓展系统级应用市场。
    自动化提效率，盈利能力维持稳定：1）25H1毛利率39.1%（+4.0pct）；归母净利率18.8%（+0.04pct）；25Q2毛利率37.2%（同比+2.6pct，环比-5.8pct），归母净利率20.0%（同比-0.3pct，环比+3.5pct）。2）25H1期间费用率18.3%（+0.2pct）；25Q2期间费率15.4%（同比-5.7pct，环比-8.8pct）。推进射频组件设计数字化转型，T/R组件设计关键环节效率大幅提升。
    在研项目丰富，产品应用场景拓展：1）T/R组件和射频模块：W波段系统级封装天线（AiP）异构集成技术、低剖面宽带毫米波数字阵列等新领域开展关键技术攻关；低轨卫星和商业航天领域开展技术研发和产品开发工作，多款产品已开始交付客户；25H1营收9.44亿（同比-19.3%），毛利率39.6%（同比+4.76pct）。2）射频芯片：开关类产品逐步扩展到大功率、卫星通信应用及国产化天线调谐器产品开发；基于新型半导体工艺，开发完成手机PA等新产品开始向客户批量供货；25H1营收0.91亿（同比+3.72%），毛利率31.02%（同比+3.01pct）。
    合同负债环比提升，持续推进射频集成电路产业化项目：1）截至25Q2末，合同负债0.77亿，较25Q1末+62.4%，预收货款增加。2）25Q2末固定资产13.9亿，较25Q1末-4.2%；在建工程2.71亿，较25Q1末+27.1%，射频集成电路产业化项目持续建设。
    盈利预测、估值与评级
    公司是国内T/R组件及射频模块领先企业，产品谱系齐全，积极扩产及持续研发投入保障业绩增长。预计公司2025-2027年归母净利润5.01/5.91亿/7.08亿元，同比+3%/+18%/+20%，对应PE为77/65/55倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产能释放及T/R组件研发不及预期、下游装备需求及基站建设不及预期。

AI数控系统、具身智能机器人前景广阔

华中数控(300161)
    事件
    公司2025年8月28日发布25年中报，1H25实现营业收入5.54亿元，同比减少11.91%；实现归母净利润-0.81亿元，亏损同比收窄23.54%。其中2Q25实现营业收入3.52亿元，同比减少8.85%，环比增长74.26%；实现归母净利润-0.23亿元，亏损同比收窄38.54%，环比收窄60.34%。
    点评
    受制裁因素影响，公司业绩正处低谷期：受制裁影响，公司进行了子公司剥离合并范围变动，上半年收入出现下降，但公司通过控制成本、费用以及努力提升经营效率，实现亏损收窄。其中数控系统与机床业务实现收入3.63亿元，同比下降5.24%；工业机器人与智能产线因为涉及合并范围变动实现收入1.56亿元，同比下降23.31%。
    10型AI数控系统客户覆盖面打开，成长前景广阔：公司发布了全球首个搭载AI芯片和AI大模型的华中10型AI数控系统，已初步配套18家机床厂开发了20台智能数控机床，其中配套创世纪钻攻机实现汽车电机壳体和手机中框加工效率提升约10%；配套佳时特立式五轴加工中心涡旋盘轮廓精度提升显著。系统搭载的智能故障诊断模块，已训练到具有三年工龄维修工程师的技术水平。产品在人机交互、加工效率上均有显著提升，未来成长前景广阔，有望进一步加速国产替代。
    积极布局具身智能机器人领域，产品、研发持续突破：产品上看，公司发布了智能双臂机器人，融合先进的AI算法，具有自主感知规划、双臂协同、人机交互安全、灵活部署等特点，可在非结构化环境下完成复杂的双臂协同抓取、搬运、装配等操作，我们认为考虑公司同时具备“小脑”和工业机器人技术储备，后续有望在垂类机器人应用领域取得突破。技术上看，公司最新动力学研究成果被机器人领域顶级期刊IEEET-RO录用，该研究成果对于机器人领域的动力学研究有着极大的推导作用，具有广泛的应用面，也为具身智能框架下的动力学融合建模高质量数据收集提供了基座技术。具身智能工业机器人领域的研究成果在顶级期刊《中国科学》发表，持续看好公司具身智能机器人业务成长前景。
    盈利预测
    预计25至27年实现归母净利润0.13/0.81/1.44亿元，对应当前PE441X/71X/40X，考虑公司数控系统业务成长前景广阔，同时积极布局具身智能机器人，维持“买入”评级。
    风险提示
    10型数控系统推广进度不及预期、景气度复苏不及预期、资产减值风险、具身智能机器人研发不及预期。

收购标的并表，H1业绩同比增长

皖通高速(600012)
    2025年8月28日，皖通高速发布2025年半年度报告。1H2025公司实现营业收入37.4亿元，同比增长11.7%；实现归母净利润9.6亿元，同比增长4.0%。其中，2Q2024公司实现营业收入9.2亿元，同比下降51.7%；实现归母净利润4.1亿元，同比增长2.4%。
    经营分析
    宣广高速改扩建通车，营业收入同比增长。1H2025公司营业收入同比增长11.7%，主要由于通行费收入及建造服务收入较往年增长。1）H1公司通行费收入为24.8亿元，同比增长13.4%；其中宣广高速通行费收入为2.2亿元，同比增长98.7%，主要由于去年同期封闭式改扩建，今年宣广高速通车后车流量同比大幅增长98.6%。公司核心路产合宁高速通行费收入7.4亿元，同比增长8.7%，主要得益于春运交通量的超预期表现。2）H1建造期收入成本为12.2亿元，同比增长9.1%。
    宣广完工后计提折旧，毛利率同比下滑。公司1H2025实现毛利率37.2%，同比-2.6pct，主要由于宣广高速改扩建工程完工通车后开始计提折旧摊销，宣广高速毛利率为20.6%（-16.7pct）。公司期间费用率为4.79%，同比+1.5pct，其中财务费用率为2.53%，同比+1.56pct，主要系宣广高速改扩建工程完工通车后借款利息费用化，以及本公司融资增加所致。1H2025，公司公允价值变动损益为5851万，同比增长6054.7%，主要系本报告期本公司确认中金安徽交控高速REIT的公允价值变动收益所致。由于公司毛利率下降叠加费用率提升，1H2025公司归母净利率为25.7%，同比-1.9pct。收购子公司如期贡献利润，差异化收费下看好今年盈利。1H2025，公司以人民币47.7亿元交易对价收购阜周高速及泗许高速100%股权。H1阜周高速贡献归母净利润8505.4万元，占比8.9%；泗许高速贡献归母净利润3321.9万元，占比3.5%。此外，H1公司参与深高速定增，认购5.0亿元；公司中标亳郸高速特许经营权，设立子公司投资3500万，对外投资扩大公司资产规模。安徽省自4月起开启差异化收费政策调整，除部分高速外85折外，ETC货车及大型客车实施95折优惠，公司优惠力度减少。收购标的并表及差异化收费下，我们看好公司今年盈利增速处于行业领先水平。
    盈利预测、估值与评级
    维持2025-2027年归母净利润预测18.9亿元、19.9亿元、21.0亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    路产分流风险；公路政策风险。

产能扩张难补量，煤价下行促增利

华电国际(600027)
    业绩简评
    8月28日公司发布2025年中报，1H25年实现营收599.5亿，调整后同比-8.98%；实现归母净利39.0亿，调整后同比+13.15%。计划中期每股派发现金红利0.09元人民币（含税）。
    经营分析
    新能源挤压致电量下滑，但受益于容量电价和发电结构调整，电价降幅较小。1H25公司共完成上网电量1132.9亿千瓦时、调整后同比-6.5%，平均上网电价约517.1元/MWh、调整后同比-1.4%。分区域看，1H25可比口径下公司煤电发电量降幅前三的省份分别为山东、河南和安徽，主要受到新能源发电量增加和外来电新机组投产的影响。但得益于山东、河南煤电容量电价补偿比例较高，且报告期内公司新投产156.5万千瓦气电机组登因素带动电价较高的气电发电量显著提升，公司平均上网电价仅同比-7.2元/MWh。
    煤价下行降低燃料成本，点火价差继续走阔。1H25公司入炉标煤单价为850.74元/吨，追溯调整后较上年同期下降12.98%。实现供电煤耗280.05g/kWh、同比-5.23g/kWh。煤价与煤耗双降，公司火电度电燃料成本同比下降12.18元/MWh至约347.43元/MWh，降幅约3.4%。度电燃料成本降幅小于入炉标煤价降幅，或因新机组投产+资产注入致气电装机占比提升。1H25公司实现销售毛利率10.72%，同比提升2.1pcts，环比基本持平。
    3Q25电量增速有望回升，长期看新增机组将陆续贡献增量。短期看，3Q25高温天气带动用电需求复苏将提升火电资产利用小时数，尤其1H25火电发电量降幅较大的省份，7、8月受极端高温天气的影响更大，如河南7月火电发电量同比+32.7%。中长期看，资产注入后公司已获核准及在建机组数量达到1196.6万千瓦，其中火电机组626.8万千瓦、抽水蓄能机组569.8万千瓦。新机组稳定投产将为公司带来长期增量。
    盈利预测
    预计公司2025~2027年分别实现归母净利润69.8/72.9/93.2亿元，EPS分别为0.60/0.63/0.80元，公司股票现价对应PE估值分别为9倍、8倍和7倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电力需求不及预期，煤价下行不及预期，参股项目业绩不及预期，大额资产减值。

日元汇率上升为公司业绩带来积极影响

凌志软件(688588)
    2025年8月28日，公司披露2025年度中期业绩：公司2025年上半年实现营收5.2亿元，同比下滑3.0%；利润总额为1.1亿元，同比增长614.1%；扣非后归母净利润为1.1亿元，较上年同期扭亏，主要系报告期内日元汇率上升，而去年同期日元汇率下行，本期汇兑损益增加所致。
    2025年第二季度，公司营业收入为2.6亿元，同比下滑0.2%，下滑幅度较第一季度缩窄；扣非后归母净利润为0.5亿元，较上年同期扭亏。
    经营分析
    报告期内，日元汇率上升，对公司业绩带来积极影响。此外，公司积极探索用AI技术提升软件开发效率，研发费用同比增长18.1%。但整体而言，公司依然注重降本提效，上半年人员为2,863人，同比下滑2.7%。我们认为公司预计将持续受益于善用AI工具带来的降本提效。
    报告期内，公司推出限制性股票激励计划，拟授予2,000万股限制性股票，覆盖120名员工，授予价格为11.0元/股。以2024年净利润或营业总收入为基数，2025年触发激励的考核目标为营收增长8%或净利润增长18%，2026年触发激励的考核目标为营收增长16%或净利润增长36%，彰显了公司对自身业务未来发展的信心。
    盈利预测、估值与评级
    根据2025年中报，我们预计2025~2027年营业收入分别为11.7/12.6/13.9亿元，同比增长5.0%/8.0%/10.0%；归母净利润分别为2.5/2.5/2.8亿元，同比增长100.9%/1.3%/10.3%，对应34.1/33.7/30.5倍PE，维持“买入”评级。
    风险提示
    日元汇率波动风险；董监高减持风险；国际政治风险或贸易摩擦风险；并购标的业务融合不及预期。

需求复苏在即，出口兑现增长

一拖股份(601038)
    8月28日，公司发布25年中报，25H1公司实现收入69.3亿元，同比-11.3%；归母净利润7.7亿元，同比-15.1%。毛利率16.0%，同比-1.0pct。其中，25Q2公司实现收入23.7亿元，同比-24.7%；归母净利润2.4亿元，同比-21.7%；毛利率16.3%，同比-0.3pct，销售/管理/研发费用率分别为1.6/3.4/5.3%，同比分别+0.4/+0.8/+1.8pct，主要受刚性人员费用和项目加快研发影响。
    经营分析
    Q2收入利润符合预期，毛利率已经企稳。根据中报，公司25H1销售拖拉机4.28万台，同比-16.1%，主要受国内需求仍处于低位的影响，符合周期底部特征。但公司毛利率企稳，扣除新产品推广带来的影响后基本持平，说明主动去库周期接近尾声。根据国家统计局，25年7月大/中拖产量分别0.57/1.41万台，同比-10.8%/+9.4%，大拖单月产量降幅收窄，中拖同比增幅扩大，看好需求底部复苏。
    拖拉机出口涨势喜人，看好公司海外业务扩张。根据中报，公司25H1出口销售拖拉机5445台，同比+29.4%。根据海关总署，25H1我国拖拉机累计出口9.0万台，同比+11.9%。25H1公司实现了超过国内全行业的出口增速，看好公司海外业务扩张。
    盈利预测、估值与评级
    预测25/26/27年公司实现归母净利润8.9亿/10.4亿/12.1亿元，同比-3.6%/+17.2%/+15.7%，对应当前PE为16/14/12X，维持“买入”评级。
    风险提示
    农产品价格波动风险；补贴政策变动风险；海外市场经营风险。

海外持续突破，费用大幅改善

三一重能(688349)
    2025年8月28日公司披露半年报，上半年公司实现营收85.9亿元，同比增长62.8%；实现归母净利润2.1亿元，同比下降51.5%。其中Q2公司实现营业收入64.1亿元，同比增长80.3%，环比增长193%，实现归母净利润4.0亿元，同比增长139%，环比扭亏。
    经营分析
    低价订单集中交付，制造业务短期承压：上半年公司风机对外销售容量4.72GW，同比增长约44%，创历史同期最高水平；实现收入64.1亿元，同比增长30.3%，实现毛利率4.65%，同比下降10.4pct，主要受2024年中标低价风机订单在上半年陆续交付影响。报告期内公司风机中标价格显著提升，叠加降本工作积极推进并取得良好成效，预计后续制造端毛利率有望逐步修复。
    海外业务小批量出货，订单获取加速：上半年公司海外风机实现销售收入2.3亿元，同时从毛利率来看，上半年海外风机毛利率为20.2%，显著高于同期国内约4。1%的风机毛利率。截止半年报披露时间，公司2025年海外新增订单超2GW，同比大幅增长，在手订单价值超100亿元。在深耕亚太市场的同时，在拉美地区、欧洲地区均有订单收获，公司品牌的海外影响力逐步提升
    收入高增规模效应渐显，期间费用大幅收窄：在上半年公司收入规模大幅增长的带动下，公司各项期间费用率实现大幅下降，上半年销售/管理/研发费用率分别为3.45%/3.51%/4.28%，分别同比下降1.69/1.40/2.79pct。考虑到下半年风电装机仍将维持高景气，预计全年期间费用改善趋势有望延续。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司半年报及我们对行业最新判断，我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为17.6、25.4、30.6亿元，对应PE为20、14、12倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    竞争加剧风险；原材料价格波动。

短期业绩有所承压，中长期增长点逐步显现

公牛集团(603195)
    8月28日公司发布2025年中报，25H1实现营业收入/归母净利/扣非归母净利分别为-2.6%/-8.0%/-3.2%到81.68/20.60/18.42亿元。单25Q2来看，公司实现营业收入/归母净利/扣非归母净利分别-7.37%/-17.16%/-9.05%到42.46/10.85/9.87亿元。
    经营分析
    外部环境致传统优势业务短期承压，新能源+孵化业务表现亮眼。分业务来看，25H1电连接/智能电工照明/新能源产品收入分别同比-5.37%/-2.78%/+33.52%至36.62/40.94/3.86亿元。面对外部挑战，公司传统优势业务确有承压，电连接业务中预计转换器品类有所下滑，而电动工具品类持续丰富国内外产品线进行市场扩张，预计延续快速增长态势。智能电工照明业务方面，虽其收入同比下降，墙开、照明品类均受行业需求偏弱影响，但公司仍实现市占率提升，具备经营韧性。新能源业务表现仍较亮眼，25H1开发超3万家线下终端网点，B端围绕“渠道+场景”已进一步完善业务覆盖。此外，公司正积极孵化新业务，一方面依托PDU（电源分配单元）积极向数据中心业务布局，已与头部客户形成较好合作，另一方面，凭借平台化研发和产品能力，公司积极布局太阳能照明业务，逐步构建后续业绩增长点。
    短期业务结构变化影响毛利率，整体费用管控优异。25H1整体毛利率同比-0.6pct至42.3%，25Q2毛利率同比-0.08pct至43.51%，预计主因优势高毛利率产品收入占比下降所致。费用率方面，25H1年销售/管理/研发费用率分别同比-1.19/+1.14/-0.85pct至6.81%/4.79%/3.50%，25Q2销售/管理/研发费用率分别同比-1.46/+1.69/-1.15pct至7.03%/4.88%/3.04%。25H1销售费用率降低主因市场推广费、广告费同期对比投入减少所致；管理费用率提升主要系工资、折旧及摊销增加所致。
    战略布局清晰，新业务+国际化将打开后续成长空间。公司传统优势业务依托产品迭代升级叠加渠道门店运营与销售转化效率进一步提升，后续稳健增长仍可期。在此基础上，公司已逐步储备后续增长点，顺应AI及新能源赛道发展趋势，新业务持续孵化，后续有望逐步体现实质贡献。此外国际化方面，截止25H1公司已覆盖40+个国家，依托渠道体系的本土化和销售团队的常驻帮扶，正朝着“全球到达、全品出海”的目标加速拓展，将打开公司成长空间。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司25-27年EPS分别为2.36/2.58/2.81元，当前股价对应PE为20.20/18.48/16.97倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    海外市场扩张不畅；新品类拓展不畅；原材料价格大幅上涨。

去库稳价值链，新渠道布局持续推进

水井坊(600779)
    业绩简评
    2025年8月28日，公司披露2025年半年报，期内实现营收15.0亿元，同比-12.8%；实现归母净利1.1亿元，同比-56.5%。其中，25Q2实现营收5.4亿元，同比-31.4%；归母净利-0.8亿元，去年同期盈利0.6亿元。
    经营分析
    分产品看：25H1高档/中档分别实现营收13.0/0.9亿元，同比-14.0%/-10.4%，毛利率同比-3.9pct/-7.0pct至81.7%/56.1%；整体销量同比+14.5%、吨价同比-24.7%。其中，25Q2分别实现营收4.5/0.4亿元，同比-37.0%/+67.7%，毛利率同比-7.2pct/-4.7pct至78.8%/55.7%；整体销量同比+8.6%、吨价同比-39.0%。
    分渠道看：25H1新渠道/批发代理分别实现营收4.7/9.2亿元，同比+126.1%/-34.3%，毛利率同比-3.8pct/-2.4pct至75.2%/82.5%。其中，25Q2分别实现营收1.8/3.1亿元，同比+70.8%/-51.2%，毛利率同比-8.6pct/-6.4pct至72.9%/79.4%；25Q2新渠道营收占比提升至36.9%。
    从报表结构来看：1）25Q2归母净利同比-22.9pct至-15.8%，其中毛利率同比-7.1pct，销售费用率同比+19.9pct，管理费用率同比+13.2pct。2）25Q2末合同负债余额9.8亿元，环比+0.5亿元，考虑合同负债环比变量后25Q2营收同比-16.9%；25Q2销售收现9.9亿元，同比+29.5%。
    公司在财年末对库存进行积极管控，7月进一步出台臻酿八号停货&收货政策，渠道秩序&价值链持续修复。期内公司持续拓展终端网络，新增签约终端门店超万家。
    盈利预测
    我们预计25-27年收入分别-12.5%/+6.0%/+9.4%；归母净利分别-25.1%/+9.8%/+16.0%，对应归母净利为10.1/11.0/12.8亿元；EPS为2.06/2.26/2.63元，公司股票现价对应PE估值为22.5/20.5/17.7倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    宏观经济恢复不及预期；行业政策风险；次高端需求恢复不及预期；食品安全风险。

数字化深化+海外高增，业绩表现超预期

海尔智家(600690)
    25H1海尔国内营收同比+8.8%，数字库存、数字营销变革深化，多品牌发展态势良好，卡萨帝引领增长。海尔数字化变革成效收获，统仓直配订单占比由29%提升至55%，送装一体服务商覆盖率达99.9%，供应链效率显著提升；多品牌发展良好，卡萨帝强化线上布局+套系产品，25H1营收+20%以上，Leader爆品拉动下营收+15%以上；压缩机等核心零部件自制率提升强化空调产业竞争力，25H1空调营收+10%以上，线上、线下份额提升0.9pct、1.2pct至11.3%、19.7%
    25H1海尔海外营收同比+11.7%，成熟市场深化高端创牌，新兴市场高增，增速大幅领先行业。北美：收入保持增长，行业同比+0.5%，表现优于行业，其中高端品牌实现两位数增长。欧洲：收入同比+24.1%，欧洲区调整效果良好，积极推进CCR整合，上半年CCR欧洲核心业务重回增长区间。南亚：收入同比+32.5%，印度增长超20%，行业同比+2.4%，主要受益于零售体系建设推进。东南亚：收入同比+18.3%，海尔逆势高增，供应链本土化效果显著。海尔泰国、越南白电零售份额+4.1pct、+2.2pct至14.5%、14.9%。澳新、日本同比+1.0%、7.2%，优于行业。中东非同比+65.4%，主要受益于收购Kwikot后的渠道协同、本土产能建设及渠道激励优化。
    数字化+海外高端拉动下，盈利能力进一步提升。25Q2毛利率28.4%，同比+0.10pct，主要受益于国内全流程成本管控+海外高端拉动。销售/管理/研发/财务费用率分别为10.6%/4.4%/3.2%/-0.2%，同比分别-0.17pct/+0.02pct/+0.10pct/+0.05pct，三费总体优化0.05pct。
    盈利预测、估值与评级
    25上半年海尔数字化改革深化带动国内全流程成本优化，海外高端创牌稳步推进，本土化研产销带动新兴市场持续高增，高端化与全球化稳步推进推进，引领长期增长。预计公司2025/2026/2027年实现归母净利润210.2/233.0/257.5亿元，同比分别+12.2%/+10.8%/10.5%，当前股价对应PE估值为11.6/10.5/9.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    面板价格波动；海外需求不及预期。

盈利逐步修复，机器人品类拓展构建第二增长曲线

高测股份(688556)
    2025年8月28日，公司发布2025年半年报。25H1公司实现营业收入14.51亿元，同比-45.16%；实现归母净利润-0.89亿元，同比-132.47%；其中Q2实现营业收入7.66亿元，环比-11.66%；实现归母净利润-0.14亿元，环比减亏，业绩符合预期。
    经营分析
    公司盈利逐步修复，经营情况向好：2025年二季度，公司实现毛利率16.11%，环比+9.22PCT，实现净利率-1.88%，环比+8.93PCT，公司充分发挥“设备+工具+工艺”融合发展及技术闭环优势持续降本；二季度公司经营性现金流-0.31亿元，环比+89.60%，回款方面公司强化管理，Q2信用减值损失冲回0.03亿元，较Q1环比转正。
    产品竞争力持续领先，光伏业务底部回暖：公司积极拓展与光伏下游客户间的战略合作，持续开发新客户、优化客户结构，上半年光伏设备海外整线交付落地，海外硅片环节设备订单公司基本覆盖，市占率稳居第一；切割耗材方面，公司引领行业加速推进钨丝金刚线对碳丝金刚线的替代，出货规模稳步增长，2025年上半年金刚线销量（含自用）约3030万千米，其中钨丝金刚线占比约77.29%；切片业务克服行业整体开工率低迷等不利因素，凭借更高的出片数、更低的切割成本和更优的产品质量实现订单稳步增长，2025上半年公司硅片产量约26GW，跃居行业前五，渗透率快速提升至8.23%。
    创新业务产品矩阵不断丰富，机器人业务有序推进：公司依托在精密切割、精密磨削及电镀化学领域构建的平台化技术体系支撑，积极布局人形机器人核心零部件及加工设备等相关业务，人形机器人行星滚柱丝杠磨削设备研发顺利推进，灵巧手及其他部位的复合金属腱绳进入多家机器人相关企业试用，目前已形成小批量订单；此外公司正积极配合客户推进人形机器人用减速器等产品定制研发工作，机器人业务有望为公司打开第二成长曲线。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司在手订单及最新业务进展，预计公司2025-2027年盈利分别至-0.42/2.07/4.17亿元，对应2026-2027年EPS为0.27/0.55元，当前股价对应PE分别为41/21倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    技术进步不及预期；硅片价格下行过快风险。

收入稳健增长，凸显经营韧性

海天味业(603288)
    业绩简评
    8月28日公司发布半年报，25H1实现营收152.30亿元，同比+7.59%；实现归母净利润39.14亿元，同比+13.35%；扣非归母净利润38.17亿元，同比+14.77%。其中，25Q2实现营收69.15亿元，同比+7.00%；实现归母净利润17.12亿元，同比+11.57%；扣非归母净利润16.69亿元，同比+13.93%，业绩略超预期。
    经营分析
    餐饮需求承压背景下，主业实现双位数增长。1）下游餐饮承压背景下，公司实现韧性增长，C端拓展多元渠道，B端强化定制化服务，Q2全品类实现增长。其中25Q2酱油/蚝油/调味酱/其他产品收入分别为35.08/11.43/7.13/12.17亿元，同比+10.35%/+9.77%/+9.62%/+12.69%。2）全国范围内持续铺货，推进渠道下沉，25H1末经销商数量为6681家，较25Q1环比增长13家。3）分地区来看，除西部区域外其他区域均实现双位数增长。25Q2北部/中部/东部/南部/西部增速分别为+10.82%/+10.52%/+12.81%/+11.31%/+5.96%。
    成本下行叠加内部挖潜提效，净利率持续改善。25Q2毛利率/净利率分别为40.21%/24.75%，同比+3.88pct/+1.01pct。毛利率改善主要系包材辅料、大豆成本下行，同时预计产品结构优化亦有帮助。25Q2销售/管理/研发费率分别同比+0.35pct/+0.17pct/+0.23pct，销售费率提升主要系人工支出、广告费增加，25H1广告费用为2.53亿元，同比+21.21%。管理费用提升主要系人员扩张，尤其海外市场团队人员逐步补齐。
    短期市场需求承压，看好公司逆势提升份额。作为行业龙头，公司具备较强的品牌、渠道、规模优势，持续验证平台化能力。当前行业具备健康化、功能化、复合化等品类成长机会，公司研发投入持续增加、产品矩阵日渐完备、定制化需求响应速度加快，全年有望维持稳健增长态势，中长期海外市场扩张具备空间。
    盈利预测
    预计25-27年归母净利润分别为72.4/81.3/89.8亿元，同比增14%/12%/10%，对应PE分别为32x/29x/26x,维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

煤价降幅大于电价，2Q25量利齐增

浙能电力(600023)
    业绩简评
    8月28日公司发布25年半年报，1H25实现营收354.7亿，同比-11.7%；实现归母净利35.1亿，同比-10.6%；扣非后归母净利33.6亿，同比-7.2%。2Q25实现营收178.7亿，同比-11.3%；实现归母净利24.4亿，同比+15.4%。
    经营分析
    用电需求景气+来水同比偏枯+新机组投产，2Q25公司上网电量同比+4.6%。1H25公司完成上网电量747亿度，其中2Q25完成约403亿度，同比+8.4%。公司火电电量占比仍保持在99%，2Q25上网电量同比提升主因：1）2Q25来水情况不及去年同期，致使浙江省外来电两同比-1.1%、本地水电利用小时数大幅下降35.9%，火电保供发电量提升；2）5月以来中美贸易冲突缓和，“抢出口”带动下Q2浙江省用电量同比+8.5%，环比+2.9pcts。3）六横二期2台机组于2H24投产。展望3Q25，虽然7月均温低于去年同期或导致用电增速偏低，但1）8月持续高温使得浙江省用电负荷创下1.31亿千瓦的新高，2）来水持续偏弱，3）公司浙江嘉兴电厂四期9号机组已于6月底投产，公司发电量有望保持增长。
    煤价降幅大于电价降幅，2Q25业绩增速转正。测算1H25公司综合平均上网电价约385元/MWh（不含税），同比下降49元/MWh。2Q25秦港Q5500煤价同比-214元/吨、降幅约25.3%，环比-90元/吨、降幅约12.4%。假设公司市场煤采购占比约80%、供电煤耗约300g/kWh，对应公司2Q25度电燃料成本下降约65元/MWh。Q2煤价降幅大于电价降幅，控股电厂盈利环比明显改善；但1H25参股火电资产股权投资收益同比大幅减少5亿元、降幅达43.3%。
    清洁高效机组投产改善装机结构，强化核电第二增长曲线。报告期内，公司镇海燃气#4、嘉电#9、滨电#9并网发电，镇联电迁建#7迎峰度夏前满负荷达产，为浙江省增添163.8万千瓦电力支撑，并进一步提升清洁高效火电机组占比。核电资产布局方面，参股三门核电三期完成核准，金七门核电站#1浇筑核岛第一灌混凝土，投资中国聚变能源有限公司进入核聚变领域，抢滩布局未来能源。
    盈利预测
    我们预计公司2025~2027年分别实现归母净利润70.9/82.9/85.3亿元，EPS分别为0.53/0.62/0.64元，公司股票现价对应PE估值分别为10倍、8倍和8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新项目进展、煤价下行程度、电力需求、电力市场化进展、中来股份业绩不及预期等风险

业绩小幅上涨，投销优化财务稳健

招商蛇口(001979)
    事件
    2025年8月28日招商蛇口发布2025半年报，1H25实现营业收入514.9亿元，同比+0.4%；实现归母净利润14.5亿元，同比+2.2%；2Q25实现营业收入310.4亿元，同比+12.8%；实现归母净利润10.0亿元，同比-7.6%。
    点评
    营收利润小幅上涨，主因毛利率回升：1H25公司物业管理与服务业务规模扩大，物业服务营业收入同比增长带动整体营收小幅上涨。而归母净利润同比涨幅高于营收，主要由于公司当期结算项目毛利率回升，1H25结算毛利率16.27%，同比上涨3.38pct。销售结构持续优化，去化速度有所提升：1H25公司销售金额888.9亿元，同比-12%（TOP10房企平均同比-14%），销售排名行业第四。1H25核心10城销售占比升至70%，同比增长4cpt；在全国12个城市进入当地销售榜TOP5，上海、深圳、西安、南京、长沙、徐州、南通、郑州进入TOP3，持续巩固市场地位。此外公司去化力度强劲，1H25公司首开项目货值去化率同比提升4个百分点，持销项目货值去化率同比提升6个百分点。
    坚持区域深耕，以销定投、精挑细选：1H25公司获取16宗地块，总建面167万方，总地价353亿元，权益地价219亿元，权益比62%。坚持轻重并举，1H25获取代建项目41个，新增管理面积482万方；此外公司发挥多元业态协同优势，1H25新增轻资产管理面积约18万平方米。
    “三道红线”始终居绿档，债务结构保持稳固：1H25公司剔除预收账款的资产负债率63.1%、净负债率66.42%、现金短债比1.30。有息负债结构良好，银行融资占比66%，同比提升3pct；1H25落地经营性物业贷款82亿元，上半年末平均债务期限5.3年。期内平均融资成本2.84%，较2025年初降低15BP。
    投资建议
    随着25年前海高利润项目逐渐进入结转、结转权益比例提升，公司业绩有望触底回升。我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为41.4亿元/47.4亿元/53.1亿元，同比增速分别为+2.6%/+14.3%/+12.1%。公司股票现价对应PE估值分别为19.8x/17.3x/15.5x，维持“买入”评级。
    风险提示
    政策落地不及预期；房地产市场销售持续低迷；竣工不及预期。

中报符合预期，“移动化+AI化”进展顺利

万兴科技(300624)
    2025年8月28日，公司发布2025年中报。总量端-Q2靠近10%增速符合预期。1）收入端：1H25实现营业收入7.6亿元，yoy+7.77%；2Q25实现营业收入3.8亿元，yoy+9.53%。2）利润端：1H25实现归母净利-5,280.9万元，yoy-315.6%；2Q25实现归母净利-1,999.5万元，yoy-1,625.2%。1H25实现归母扣非-6,453.5万元，yoy-512.3%。2Q25实现归母扣非-2685.6万元，yoy-277.4%。3）毛利率＆净利率端：1H25综合毛利率为92.42%，yoy-1.35pct，归母净利率为-6.95%，yoy-10.42pct。
    结构端-基本盘视频创意牵引增长。1）分产品看：视频创意类1H25实现收入5.12亿元，yoy+11.15%，收入占比67.43%，毛利率91.74%，yoy-1.99pct。实用工具类1H25实现收入1.45亿元，yoy+20.83%，收入占比19.03%，毛利率93.88%，yoy-1.85pct。文档创意类1H25实现收入5577.91万元，yoy-5.21%，收入占比7.34%，毛利率94.14%，yoy+1.75pct。绘图创意类1H25实现收入4420.5万元，yoy-29.44%，收入占比5.82%，毛利率94.32%，yoy+1.54pct。2）分地区看：境外1H25实现收入7.12亿元，yoy+11.06%，收入占比93.64%，毛利率92.48%，yoy-1.44pct。境内1H25实现收入4836.82万元，yoy-24.97%，收入占比6.36%，毛利率91.51%，yoy-0.66pct。
    费用端-高销售投入驱动增长。1H25研发/销售/管理费率分别为27.66%/60.8%/13.07%，yoy-1.96pct/+9.09pct/+2.19pct。
    看点：1）移动化+AI化进展顺利：1H25公司移动端产品同比翻倍增长，收入占比20+%；1H25公司AI原生应用收入超过6,000万元，占比超过8%，付费用户数和收入同比增长均达2倍，公司拳头产品万兴喵影/Filmora产品内AI积分收入同比大幅增长，约占6%。1H25服务器费用同比增长90.9%，主要系AI服务器费用增长所致。2）AI工具内部提效：引入AI代码、AI客服、AI面试，1H25使用GitHub Copilot、通义灵码等AI代码工具协助600余人次高效生成代码，AI代码占比提升至40+%。3）参与鸿蒙生态建设：旗下万兴喵影、万兴脑图、万兴图示3款产品均为首批鸿蒙电脑预装软件。
    盈利预测、估值与评级
    我们调整公司25~27年营业收入分别为16.31/19.04/22.73亿元，归母净利润分别为-0.04/1.36/1.64亿元，公司现价对应PS估值约为9.5/8.2/6.8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    移动化/AI化节奏不及预期；行业竞争加剧；汇率波动的风险。

公司点评：制造业务盈利回暖，期间费用改善明显

金雷股份(300443)
    2025年8月28日公司披露半年报，上半年公司实现营业收入12.8亿元，同比增长80%，实现归母净利润1.88亿元，同比增长153%；其中，Q2公司实现营业收入7.8亿元，同比增长70%，环比增长54%，实现归母净利润1.32亿元，同比增长194%，环比增长135%。
    经营分析
    量价齐升背景下，风电业务盈利回暖：上半年公司风电轴类业务实现收入8.7亿元，同比增长93.6%，实现毛利率24.8%，同比改善2.27pct，主要受益于上半年国内风电需求高速增长，同时公司铸件业务价格回暖。分产品来看，风电锻造轴上半年实现收入5.9亿元，同比增长47.3%，风电铸造轴类实现收入2.8亿元，同比增长276%。公司目前已具备全流程生产5MW至30MW风机主轴、轮毂、底座、连体轴承座等大型风机核心铸造部件的能力，同时子公司金雷重装产能快速释放，随着下半年国内风电常规装机旺季到来，风电轴类业务量利齐升趋势有望延续。
    其他精密轴稳步扩张，盈利能力明显提升：上半年公司其他精密轴实现收入1.82亿元，同比增长11.6%，实现毛利率34.2%，同比提升3.02pct。目前公司已实现船舶制造、能源电力、水泥设备、矿山机械等多个行业的覆盖，产品涵盖轴类、圈体、筒类等，随着技术不断创新和产品持续升级，满足了不同客户的需求，提高了客户满意度和黏合度，市场份额进一步扩张。
    规模效应持续体现，费用端改善明显：受益于上半年收入规模大幅增长，公司期间费用率改善明显，上半年公司销售/管理/研发费用率分别为0.67%/4.41%/4.07%，同比分别下降0.36/1.84/1.51pct，考虑到下半年国内风电装机预计仍将维持高景气，看好全年期间费用率持续改善。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司半年报及我们对行业最新判断，预测公司2025-2027年归母净利润分别为4.1、5.7、6.8亿元，对应PE为22、16、13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    竞争加剧风险；原材料价格上涨超预期；新产能投放不及预期；风电装机不及预期。

业绩符合预期，推动新兴项目落地

新化股份(603867)
    事件
    2025年8月28日公司发布半年报，2025年上半年公司实现营业收入14.8亿元，同比下降0.07%；实现归母净利润1.48亿元，同比增长0.66%。2025年2季度公司实现营业收入7.2亿元，同比下滑3%，环比下滑6%；归母净利润0.77亿元，同比增长8%，环比增长7%。
    经营分析
    脂肪胺和香精香料业务稳中向好，有机溶剂价格下跌。公司脂肪胺系列产品上半年实现营业收入7.68亿元，同比增长4.62%。合成香料产品均价有所下降，但其销售数量和销售收入较上一期均实现小幅增长。目前宁夏新化香料的产能仍处于爬坡阶段，尚未完全释放，产能规模效益有待进一步发挥；而江苏馨瑞香料产能释放稳定，形成了有益互补，上半年公司合成香料产品实现营业收入3.82亿元，同比增长2.31%。有机溶剂方面异丙醇价格仍受丙酮走势主导，2025年上半年丙酮价格走弱，削弱了异丙醇价格支撑，有机溶剂价格持续走低，有机溶剂系列产品上半年实现营业收入1.73亿元，同比下降28.06%。
    聚焦战略新兴产业项目落地工作，为未来发展积蓄动能。公司通过自主研发新型催化剂以及合成技术等，通过自己的研发与科研院所的合作，形成了一些特有的工艺技术。特别是在矿用化学品领域，公司积极拓展应用范围，在原有镍、钴、稀土分离等业务外，积极推动萃取法提锂技术和专用化学品在盐湖提锂、矿石提锂、锂电回收的应用。萃取法提锂技术及产品已成功应用于藏格矿业沉锂母液回收装置、青海盐湖工业股份有限公司控股子公司青海盐湖蓝科锂业股份有限公司沉锂母液回收、格林美电池回收生产线等。新项目方面，江苏馨瑞香料三期项目、江苏兴福电子的电子级异丙醇项目、新耀科技公司锂电回收项目均在加快建设中，预计下半年将进入试生产阶段。
    盈利预测、估值与评级
    公司为国内低碳脂肪胺龙头，香精香料板块规模持续扩大，考虑到部分新建项目建设投产不及预期，我们调整2025-2027年归母净利润分别为2.88亿元、3.55亿元、3.95亿元（2025-2026年相比预测前值下调幅度分别为36%、36%），当前市值对应PE估值分别为19.49/15.85/14.23倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新增产能释放不及预期；原材料价格大幅波动；萃取法提锂订单不及预期；锂电回收项目进展不及预期；人民币汇率波动。

盈利有所改善，存量业务稳定增长

我爱我家(000560)
    2025年8月26日公司披露半年报，上半年实现营收56.6亿元，同比-2.7%；实现归母净利润0.38亿元，同比+30.8%；实现扣非归母净利润0.50亿元，同比+213.9%。
    经营分析
    营收小幅回落，归母净利润表现强势。1H25公司营收出现小幅回落，主要受资产管理业务推出的新产品“相寓优选”采用“净额法”确认收入所致。而公司归母净利润同比增长主要由于：①今年上半年以来国内房地产市场相关政策的放松持续加码，公司二手房买卖业务所深耕的城市如北京、上海、杭州等二手房成交量呈现较好的复苏趋势；②公司继续严控各项费用开支，1H25公司发生管理费用约4.52亿元，同比下降18.92%。
    经纪业务稳定增长，佣金率小幅提升。1H25经纪业务实现收入20.32亿元，同比+13.57%；实现毛利率22.82%，同比+0.13pct；经纪业务实现GTV约1108亿元，同比+10.5%。公司在核心城市市占率保持稳定，其中上海地区市占率实现连续三年提升。受整体二手房买卖市场在上半年的回暖带动以及成交结构的优化，公司平均佣金率水平与去年同比提升约0.02pct。
    资管业务交易额保持稳定，经营数据稳中向好。1H25实现营业收入27.0亿元，同比-17.4%，实现毛利率-5.37%；资产管理业务实现GTV约86.2亿元，同比+0.2%。收入减少主要受公司部分产品采用“净额法”确认收入所致。公司资管业务实际经营数据保持稳中向好，截至1H25，在管房源规模达到31.9万套，相比去年同期提升约9%。房屋资产管理业务的平均出房天数为8.8天，较2024年同期缩短0.7天，资产管理业务的出租率为95.2%。
    新房业务逆势增长，毛利率保持稳定。1H25新房业务实现收入4.69亿元，同比+24.3%；毛利率约为13.4%，同比+0.06pct；新房业务实现GTV约为183亿元，同比+32.6%。开发商对第三方渠道依赖提升，助推公司新房业务逆势增长。
    盈利预测、估值与评级
    公司受益于存量房交易持续活跃、在管房源稳步扩张、新房逐步回暖等，业绩有望稳健增长。预计2025-27年公司归母净利润分别为1.5亿元/1.99亿元/2.5亿元，同比+103.9%/+33.1%/+25.9%，公司股票现价对应PE估值为49.9/37.5/29.8倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    宏观经济承压；房地产市场恢复不及预期；大股东股份质押风险。

业绩符合预期，全国化稳步推进

山西汾酒(600809)
    2025年8月28日，公司披露2025年半年报，期内实现营收239.6亿元，同比+5.4%；归母净利85.1亿元，同比+1.1%。其中，25Q2实现营收74.4亿元，同比+0.4%；归母净利18.6亿元，同比-13.5%。业绩符合市场预期。
    经营分析
    营收拆分情况：1）产品端：25H1汾酒/其他酒类分别实现营收233.9/4.8亿元，同比分别+5.8%/-10.5%；25Q2分别实现营收71.8/2.2亿元，同比分别+0.6%/-3.5%。25Q2公司毛利率同比-3.2pct至71.9%。
    2）区域端：25H1省内/省外分别实现营收87.3/151.4亿元，同比分别+4.0%/+6.1%，省外占比提升至63%；25Q2分别实现营收26.5/47.5亿元，同比分别-5.3%/+4.0%。25H1末汾酒省内/省外经销商较25Q1末分别-7/-250家至553/2613家。
    从报表结构来看：1）25Q2归母净利率-4.0pct至25.0%，其中毛利率同比-3.2pct，税金及附加占比同比+2.6pct，销售费用率/管理费用率同比持平。25H1公司销售费用同比+19%，其中广告及业务宣传费同比+17%、职工薪酬同比+29%。
    2）25H1末合同负债余额59.8亿元，同比+2.5亿元，考虑环比合同负债变量后25Q2营收+0.7%；25Q2销售收现69.4亿元，同比-6.1%，25H1末应收款项融资余额20.7亿元，环比+5.0亿元，票据回款小幅扰动现金收款。
    目前汾酒仍是渠道品牌势能反馈占优的酒企，目前新款青花20陆续导入，老白汾酒围绕“时间的朋友”开展主题营销、环山西优势市场持续导入，整体全面推进全国化2.0。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年收入分别+1.4%/+7.2%/+10.0%；归母净利分别-2.1%/+8.2%/+12.1%，对应归母净利分别119.9/129.7/145.4亿元；EPS为9.83/10.63/11.92元，公司股票现价对应PE估值分别为20.1/18.6/16.6倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济恢复不及预期；行业政策风险；全国化不及预期；食品安全风险。

远火交付提速，业绩有望持续高增

北方导航(600435)
    2025年8月27日，公司发布2025年中报，公司25H1实现营收17.03亿（同比+481.2%），实现归母1.16亿（同比+256.6%）；25Q2实现营收13.51亿（同比+530.2%，环比+284.1%），归母1.33亿（同比+643.7%，环比+893.5%）。
    经营分析
    发挥装备保供优势，业绩加速释放：25H1公司充分发挥体系化、数智化装备保供优势，集中力量推动制导系列、探测系列、环控系列、通信系列、电连接器等产品按节点完成生产交付，单独Q2归母环比+894%，交付提速。
    盈利能力环比提升，期间费用率显著下降：1）25H1公司实现毛利率22.3%（同比-17.8pct）；归母净利率6.8%（同比+32.2pct）；25Q2公司实现毛利率20.9%，同比-14.4pct，环比-7.0pct；实现归母净利率9.8%，同比+21.3pct，环比+14.6%pct。2）25H1期间费率16.2%（同比-63.0pct）；25Q2期间费率10.8%，同比-45.1pct，环比-26.4pct。
    子公司保质保量保交付，稳定发展基本盘：1）衡阳光电聚力年度装备攻坚任务，保质保量完成各项交付，25H1营收0.70亿（同比-6.2%），净利润0.27亿（同比+30.0%），高质量发展基础进一步稳固；2）主动应对行业竞争加剧和产品周期性矛盾等多重压力，加大市场开拓，强化科技创新，提质增效，25H1实现营收0.72亿（同比-16.9%），净利润-0.37亿（同比+14.6%），稳住发展基本盘；3）中兵航联积极应对订单骤增、交期紧张考验，全力以赴赶进度，25H1实现营收1.22亿（同比+1.8%），净利润0.20亿（同比+25.7%），保持稳定健康发展。
    合同负债预示订单充裕，销售回款改善明显：1）截至25Q2末，合同负债1.09亿，较25Q1末+0.94%；预付款项0.53亿，较25Q1末+23.99%，新增预付工程、材料、设备款增加。2）25Q2末经营活动现金流-3.0亿元，较25Q1末增加0.81亿元，主要系销售回款同比增加、采购及劳务支出同比减少。
    盈利预测、估值与评级
    公司为国内制导控制平台龙头，预计公司2025-2027年实现归母净利润3.1亿/4.5亿/5.9亿元，同比+419.3%/+46.3%/+32.4%，对应PE为81/55/42。维持“买入”评级。
    风险提示
    价格波动风险；订单不及预期风险；产品交付不及预期风险。

1H2025收入业绩持续高增，平台化布局高端产品逐步放量

中微公司(688012)
    2025年8月28日公司披露25年半年报，1H25公司实现营收49.61亿元，同比+43.88%；实现归母净利润7.06亿元，同比+36.62%。2Q25公司实现单季度收入27.87亿元，同比+51.26%，环比+28.25%；实现归母净利润3.93亿元，同比+46.82%，环比+25.47%。
    经营分析
    持续深化与海内外客户的业务合作，持续加大研发投入力度。2025年上半年公司研发投入总额14.92亿元，同比+53.70%，研发支出占营业收入比重达30.07%。公司目前在研项目涵盖六类设备，包含多个关键制程工艺的核心设备开发。公司的等离子体刻蚀设备已应用在国际一线客户从65至5纳米及其他先进的集成电路加工制造生产线及先进封装生产线。公司的MOCVD设备在行业领先客户的生产线上大规模投入量产，公司已成为世界排名前列的氮化镓基LED设备制造商。公司近两年新开发的LPCVD薄膜设备和ALD薄膜设备，目前已有多款产品进入市场并获得大批量重复性订单。针对先进制程和存储器件的高端产品逐步量产，平台化布局兼顾外延性发展。2025年上半年公司的刻蚀设备业务实现营收37.81亿元，同比+40.12%；LPCVD设备实现销售收入1.99亿元，同比+608.19%；营收持续高增，主要系公司针对先进逻辑和存储器件制造中关键刻蚀工艺的高端产品新增付运量显著提升，在先进逻辑器件和先进存储器件中多种关键刻蚀工艺实现大规模量产。刻蚀和薄膜设备的重要性和市场空间持续提升，为公司带来强劲增长动力。随着半导体工艺节点持续缩小，量检测设备需满足更高精度要求，公司成立子公司“超微公司”，布局量检测设备板块，平台型设备公司布局已初步形成。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25-27年营收118/152/198亿元，同比增长30%/29%/30%；归母净利润22/31/42亿元，同比增长36%/42%/35%，对应P/E为64/45/33倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    半导体周期波动，下游晶圆厂扩产不及预期，新产品进展速度不及预期风险。

价格上行带动业绩兑现，关注产能增量

亚钾国际(000893)
    2025年8月27日公司披露半年报，上半年实现营收25.22亿元，同比增长48.54%；实现归母净利润8.55亿元，同比增长216.64%。其中，Q2实现营收13.09亿元，同比增长23.00%；实现归母净利润4.70亿元，同比增长149.17%。
    经营分析
    现有装置维持高负荷运行，钾肥景气提升带动业绩增长。二季度公司延续现有装置的高负荷运行，二季度实现钾肥产销50.79、51.71万吨，环比一季度基本维持平稳。二季度全球磷肥价格持续上行，根据百川数据，东南亚钾肥价格环比上行约268元/吨，国内氯化钾价格环比上行约106元/吨，价格上行带动公司盈利兑现明显提升，二季度公司毛利率约为60.63%，环比一季度提升超过6个点。6月份，我国签订大合同订单，为下半年钾肥价格形成底部支撑。今年来看，钾肥的需求增长保持较好水平，根据Argus的最新预测，2025年全球钾肥需求量将提升至7430万吨，较前两年有较为明显的提升，全球钾肥供给短期增量有限，钾肥供给格局较为集中，预计钾肥下半年运行仍然较为稳健，有进一步小幅提升的空间。
    在建200万吨产能项目进一步推进，公司新增产能落地后，有望带动业绩大幅提升。公司第二个、第三个100万吨/年钾肥项目均已进入矿建工程后期阶段，第二个100万吨项目3#主斜井矿建工程正在有序推进中，完成后将会开始安装皮带运输系统并进行全设备系统调试；第三个100万吨/已完成采矿生产辅助硐室等配套硐室的开拓工作，进入机电安装环节，同步进一步推进巷道加固工程及采矿盘区的准备工作。后续两个百万吨产能释放，将大幅提升公司现有产品供给能力，产能大幅提升，带动业绩有效兑现。
    盈利预测
    公司董事刘冰燕女士代行董事长、法定代表人的职务，生产运行正常，新建产能持续推进，后期具有较大成长空间。钾肥价格预计区间向上运行，带动公司单吨产品盈利上行，上调公司2025年盈利预测24%，预测公司2025-2027年营业收入分别为54.27、85.01、117.00亿元，归母净利润分别为19.05、29.62、39.20亿元，EPS分别为2.06、3.20、4.24元/股，公司股票现价对应PE估值为16、10、8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    在建项目不达预期，钾肥产品价格大幅回落，海外政治变动风险。

业绩高增长，看好公司成长

百龙创园(605016)
    事件
    8月27日，公司发布2025年半年报，2025年上半年实现营收6.49亿元，同比+22.18%，归母净利润1.70亿元，同比+42.00%;2025年单二季度公司实现营业收入3.36亿元，同比+20.29%，环比+7.21%，归母净利润0.88亿元，同比+33.84%，环比+8.53%，业绩符合预期。
    分析
    公司膳食纤维业务和健康甜味剂业务保持稳定增长。分业务来看，报告期内公司益生元系列产品实现营业收入1.91亿元，同比增长25.28%；膳食纤维系列产品实现营业收入3.49亿元，同比增长21.22%；健康甜味剂系列产品实现收入9296.85万元，同比增长55.63%，主要是得益于境外市场对该产品需求的增长所致。
    公司新项目带来新一轮增长。根据公司半年报披露，“功能糖干燥扩产与综合提升项目”目前处于设备安装阶段，项目建成达产后，可实现年产11,000吨异麦芽酮糖、1,800吨低聚半乳糖和200吨乳果糖的生产能力；“泰国大健康新食品原料智慧工厂项目”已开工建设，项目建成达产后，可实现年产12,000吨晶体阿洛酮糖、7,000吨液体阿洛酮糖、20,000吨抗性糊精和6,000吨低聚果糖，旨在提高产品质量和自动化生产水平，加快客户响应速度，增强自身综合能力和深化自身发展战略。
    新产品量产并获得客户认可。报告期内，公司产能利用率已趋近饱和，公司通过产线调整及优化产品结构，开发差异化结晶果糖、抗性淀粉、异构化乳糖等新产品，持续蓄积市场竞争力。其中，公司重点推出异麦芽酮糖醇、结晶果糖等高端产品，并逐步实现规模化销售，丰富产品结构，提升公司综合竞争力。
    盈利预测、估值与评级
    我们预测2025-2027年公司归母净利分别为3.60、4.45和5.32亿元。对应EPS分别为0.86、1.06、1.27元/股，对应的PE分别为25.09X、20.32X、16.99X，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料剧烈波动风险，需求不足影响销量和产品价格，新项目投放不达预期。

关税下业绩承压，持续深耕全球市场

通用股份(601500)
    2025年8月27日公司发布了半年报，公司2025年上半年实现营业收入40亿元，同比增长30%；归母净利润0.64亿元，同比下滑77.6%。2025年2季度单季度实现营业收入18.8亿元，同比增长16%，环比下滑11%；归母净利润亏损0.38亿元，同比下滑129%，环比下滑137%。
    经营分析
    公司销量环比回落，关税政策影响下盈利波动较大。公司2季度实现轮胎生产624万条，同比增长33%，环比下滑3%；实现轮胎销售580万条，同比增长34%，环比下滑6%。2季度以来轮胎生产的核心原料价格有所回落，公司天然胶采购价格环比下降约2.54%，合成胶采购价格环比下降约3.99%，炭黑采购价格环比下降约2.23%，钢帘线采购价格环比下降约5.78%。虽然成本端有所改善，但是由于2季度美国对等关税政策带来不确定性显著增强，对企业盈利水平带来较大波动，2025年2季度单季度销售毛利率为10.23%，环比下滑3.3pct。
    坚持战略定力，持续深耕全球市场。以美国“对等关税”为代表的全球贸易保护主义突发，对国际贸易产生了深远的负面影响。公司深化“5X战略计划”，持续践行全球化布局，充分发挥中国、泰国、柬埔寨三大基地优势，实施资源互补，优化调配产品线应对不同消费市场需求。公司强化海外子公司及办事处作用，持续巩固北美市场头部客户的战略合作。二季度以来，公司实施“大区制+铁三角”协同作战，深度开展市场调研、客户沟通和终端服务，加大渠道开拓、团队构建、产品矩阵迭代、特色化营销活动推广等举措，为全面提升海外市场，特别是非美地区的销售竞争力夯实基础，上半年度海外非美市场销售增长超40%。
    盈利预测、估值与评级
    公司为国内知名轮胎企业，全球化多基地的产业布局已经形成，考虑到今年美国关税对业绩有阶段性的负面影响，我们调整公司2025-2027年归母净利润分别为4.07亿元、5.8亿元、7.04亿元（2025-2026年相比预测前值分别下调58%、51%），当前市值对应PE估值分别为18.26/12.83/10.57倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原料价格大幅波动；新产能释放低于预期；国内企业海外建厂导致竞争加剧；国际贸易摩擦；海运费大幅波动；汇率大幅波动；大股东质押等。