电子粉体龙头技术领先，拓展新能源第二增长极

博迁新材(605376)
    投资要点
    国产MLCC镍粉龙头，技术实力引领行业：1）公司深耕金属粉体领域，有望MCLL+新能源双轮驱动：公司成立于2010年，在国内唯一采用PVD法制备电子粉体，镍粉供应韩资日资企业、技术实力强劲。2）技术+市场双驱动型团队架构，持续布局研发投入：核心高管平均从业年限18年，董事长王利平深耕电子材料行业逾30年，主导推动了镍粉纳米化技术从实验室到MLCC产业链的产业化突破。3）营收受消费电子周期波动，24年起量利修复：镍粉为公司核心业务，受益20/21年消费电子需求旺盛表现亮眼，随后连续两年步入下行周期；24年MLCC需求逐步修复，量利回暖。
    AI服务器驱动MLCC高端化，技术实力构筑粉体壁垒:MLCC：AI+消费电子双轮驱动，高端化趋势明确：MLCC行业23年触底后进入新一轮景气周期，24年全球市场同增7%至1042亿，预计25年提升至1120亿。AI服务器对MLCC需求爆发，推动MLCC往高性能、小尺寸方向发展。1）电子粉体技术实力领先，PVD工艺铸就壁垒：公司是国内电子粉体材料的“隐形冠军”，负责了我国第一部《电容器电极镍粉》行业标准的起草及制定工作。主导了超细镍粉技术参数的制定，奠定行业技术权威。2）深耕核心大客户，受益AI服务器+高端消费电子复苏：公司深度绑定三星电机，连续多年销售占比超50%，是其高端MLCC镍粉核心供应商；三星AI服务器MLCC用量提升，单台达2.5万颗，是普通服务器（2000颗）的12.5倍；且对应镍粉粒径要求提升，直接拉动公司高端产品需求。
    光伏降银趋势明确，铜粉有望带动二次成长：光伏浆料铜代银大势所趋，产业化临界点已至。光伏装机持续增长，预计24-25年年光伏用银7000-8000吨，推升银价整体高位运行，少银/无银化大势所趋。光伏降银持续推进，有望贡献第二增长极：公司凭借粉体技术卡位产业链关键环节。银包铜粉率先实现国产替代，公司产业化进度领先，我们预计24年实现约30吨批量出货，导入下游HJT厂商供应。光伏铜浆有望量产，公司24H2起于头部企业量产导入验证，预计25Q3完成工艺验证；若铜浆量产突破，仅考虑BC电池场景，预计26年有望贡献千吨级市场空间；随光伏需求增长+铜浆渗透率提升，预计市场体量有望达7000吨+。
    盈利预测与投资评级：预计公司2025-2027年归母净利润为2.5/5/6.5亿元，同增185%/100%/30%，对应EPS为0.95/1.91/2.48元。结合公司电子粉体龙头企业地位，我们给予公司2026年30xPE，对应目标价57.3元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、技术进展不及预期、市场竞争加剧等。

铜基龙头进击军工新材料，有望受益于航空航天新景气

楚江新材(002171)
    公司简介：
    楚江新材是铜基材料龙头企业，近年来发力军工新材料领域，布局碳/碳复合材料和高端热工装备业务。2019-2024年公司营收自170.48亿增至537.51亿，CAGR为25.8%；受下游市场消费走弱、行业竞争加剧及铜价波动等多重因素影响，2024年公司产品加工费和销售毛利率下降，归母净利润为2.30亿元，同比下滑57%。
    投资逻辑：
    铜加工龙头持续加强高端产能建设，迎接下游需求高质量转型：1）我国铜加工材产量逐年增长：2017-2024年产量自1723万吨增至2125万吨，CAGR为3.0%；铜板带下游消费需求逐步由房地产转向新能源等高端制造业。2）公司致力于铜基材料的研发生产与销售，先后多次启动高端产能建设，2017-2024年铜加工材总销量自28.13万吨增至84.43万吨，铜导体产量自7.78万吨增至超44万吨，铜板带产销量规模多年维持全国第一；随着高端产能的陆续达产，公司铜加工业绩或将进一步增长。3）积极拥抱技术发展浪潮，拥抱AI、机器人等行业新景气：子公司鑫海高导于2024年启动新能源汽车及机器人电子信号通讯用超细铜导体项目，前瞻布局镀锡铜线生产能力，有望受益于AI、机器人等行业新景气。
    子公司天鸟高新是碳/碳复材龙头，有望受益于航空航天高景气：1）碳/碳复合材料具有密度低、比强度模量高、热膨胀系数小等特性，可用于固体火箭发动机喉衬、航天飞机机翼前缘、后缘、鼻帽锥等性能要求高的航天尖端技术领域。2）据贝哲斯咨询数据，2022年全球碳/碳复材市场规模为164.67亿元，预计到2028年达175.21亿元。3）受益于军品放量，2019-2023年天鸟高新营收自3.09亿增至7.47亿，CAGR达24.7%，净利润自1.12亿增至1.78亿，CAGR为12.3%；2024年营收6.21亿（-16.9%），净利润9380万，或受下游需求波动影响所致。4）我们认为，天鸟高新作为国内最大的碳/碳复合材料用预制体生产企业，有望充分受益于航天装备放量列装、商业航天蓬勃发展和飞机碳刹车盘国产替代。子公司顶立科技是我国特种大型热工装备核心供应商，有望受益于航空航天高景气：1）顶立科技在特种热工装备领域具备领先优势，成功研发多项“大型化、超高温、智能化”产品，可为客户提供系统解决方案。2）热工装备市场空间大：据前瞻产业研究院数据，2021-2027年我国热处理设备和工艺材料市场规模有望自222亿增至281亿，CAGR为4%。3）受益于下游航空航天、新材料行业旺盛需求，2021-2023年顶立科技营收自3.1亿增至6.4亿，CAGR为43.3%，净利润自0.87亿增至1.29亿，CAGR为21.9%；2024年受航空航天、光伏、半导体等领域需求放缓等影响，顶立科技营收6.48亿元（+0.46%），增速放缓；净利润1.17亿元（-9.0%）。4）顶立科技分拆上市，拟投资8.3亿元布局高端热工装备和3D打印领域，未来或将充分受益于新质新域发展对装备的旺盛需求。
    盈利预测、估值和评级
    我们预测，2025-2027年公司实现营业收入602.21/654.57/696.50亿元，同比增长12.04%、8.70%、6.41%，归母净利润分别为7.12/9.21/10.90亿元，同比+209.83%/+29.38%/+18.29%，对应EPS为0.47/0.61/0.72元，对应PE为19/15/13倍。参考军工新材料企业2025年31-40倍PE估值，考虑到公司正在完成从铜基材料龙头到新材料平台型龙头的蜕变，给予2025年30倍PE，目标价14.16元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济政策变化及经济增长放缓的风险，原材料价格波动的风险，市场竞争风险，高端装备、碳纤维复材下游订单不及预期的风险，可转债转股风险。

无线连接芯片技术领航者，AIoT全场景物联网应用打开成长空间

泰凌微(688591)
    投资要点投资要点
    把握物联网连接升级机遇，泰凌微电子引领多模无线把握物联网连接升级机遇，泰凌微电子引领多模无线SoC SoC芯片创新。芯片创新。泰凌微专注于低功耗无线物联网系统级芯片的研发与销售，产品覆盖蓝泰凌微专注于低功耗无线物联网系统级芯片的研发与销售，产品覆盖蓝牙、Zigbee、Thread及Matter等多模连接协议，广泛应用于智能家居、牙、Zigbee、Thread及Matter等多模连接协议，广泛应用于智能家居、可穿戴设备、工业物联网等AIoT核心领域，客户涵盖小米、阿里、涂可穿戴设备、工业物联网等AIoT核心领域，客户涵盖小米、阿里、涂鸦智能等全球头部生态链企业。公司产品矩阵持续迭代，TLSR9系列芯鸦智能等全球头部生态链企业。公司产品矩阵持续迭代，TLSR9系列芯片支持多协议融合与低功耗优化，已规模化应用于智能照明、安防传感片支持多协议融合与低功耗优化，已规模化应用于智能照明、安防传感等终端设备。2024年，公司多模连接芯片出货量突破亿颗，推动营收与等终端设备。随着Matter协议的普及和边缘AI需求爆发，公司凭借其毛利率同步攀升，展现强劲的技术商业化能力。随着Matter协议的普及全栈式无线连接解决方案，正加速成为物联网芯片国产化进程中的核心
    和边缘供应商。AI需求爆发，公司凭借其全栈式无线连接解决方案，正加速成为物联网芯片国产化进程中的核心供应商。
    核心技术持续突破，巩固物联网芯片领域领先地位。公司通过多年自主
    核心技术持续突破，巩固物联网芯片领域领先地位。公司通过多年自主研发，已构建起完整的低功耗无线物联网核心技术体系，涵盖芯片设计、研发，已构建起完整的低功耗无线物联网核心技术体系，涵盖芯片设计、协议栈开发、大规模组网等关键环节。2024年，公司新增两项自主研发协议栈开发、大规模组网等关键环节。2024年，公司新增两项自主研发的核心技术，进一步强化了在BLE、Zigbee、Thread等协议标准上的技的核心技术，进一步强化了在BLE、Zigbee、Thread等协议标准上的技术优势，并将技术边界拓展至边缘AI领域。基于这一技术平台，公司术优势，并将技术边界拓展至边缘持续推出创新产品组合，助力客户实现快速产品落地。凭借全面的技术AI领域。基于这一技术平台，公司持续推出创新产品组合，助力客户实现快速产品落地。凭借全面的技术积累和产品化能力，公司已发展成为全球无线物联网连接芯片领域产品积累和产品化能力，公司已发展成为全球无线物联网连接芯片领域产品线最丰富、市场占有率领先的企业之一。
    线最丰富、市场占有率领先的企业之一。
    多元化布局下游赛道，成长动能持续增强。公司凭借在低功耗无线连接
    多元化布局下游赛道，成长动能持续增强。公司凭借在低功耗无线连接领域的技术优势，持续拓展高价值应用场景，构建了覆盖智能家居、医领域的技术优势，持续拓展高价值应用场景，构建了覆盖智能家居、医疗健康、汽车电子等领域的多元化产品矩阵。在传统优势领域，公司产疗健康、汽车电子等领域的多元化产品矩阵。在传统优势领域，公司产品广泛应用于电子价签、无线键鼠等市场，市场份额稳步提升。同时，品广泛应用于电子价签、无线键鼠等市场，市场份额稳步提升。同时，公司在智能音频领域推出支持LE Audio标准的蓝牙音频芯片，切入公司前瞻性布局三大高成长赛道：1）智能音频：推出支持LE TWS耳机市场；重点开发基于蓝牙技术的医疗监测设备，抢占连续血Audio标准的蓝牙音频芯片，切入糖监测市场先机；自主研发支持高精度定位的蓝牙数字钥匙方案，已通TWS耳机市场；2）医疗健康：重点开发基于蓝牙技术的医疗监测设备，抢占连续血糖监测市场先机；3）汽车电过一线车企认证并实现量产。随着电子价签智能化升级、医疗物联网设子：自主研发支持高精度定位的蓝牙数字钥匙方案，已通过一线车企认备普及以及汽车数字钥匙渗透率提升，公司已完成重点增量市场的战略证并实现量产。随着电子价签智能化升级、医疗物联网设备普及以及汽布局，未来业绩增长潜力显著。车数字钥匙渗透率提升，公司已完成重点增量市场的战略布局，未来业
    盈利预测与投资评级：公司整体产品结构为IoT芯片和音频芯片。我们绩增长潜力显著。预测公司2025-2027年营业收入11.50/14.81/18.78亿元，我们预测公司
    盈利预测与投资评级：公司整体产品结构为IoT芯片和音频芯片。我们2025-2027年归母净利润2.0/3.0/4.3亿元，对应当前P/E倍数为44/29/20预测公司2025-2027年营业收入倍，略低于行业可比公司平均水平。对比可比公司2025-2027年平均P/E11.50/14.81/18.78亿元，我们预测公司2025-2027年归母净利润2.0/3.0/4.3亿元，对应当前P/E倍数为42/28/19为53/38/29倍。考虑到公司作为无线物联网SoC芯片龙头，在技术迭倍，略低于行业可比公司平均水平。对比可比公司2025-2027年平均P/E代、客户资源及产品落地方面具备显著优势，当前估值具备一定安全边为际，后续有望获得估值溢价。首次覆盖，给予“买入”评级。52/37/28倍。考虑到公司作为无线物联网SoC芯片龙头，在技术迭代、客户资源及产品落地方面具备显著优势，当前估值具备一定安全边
    风险提示：宏观环境风险，行业竞争风险，技术迭代风险。

AIoT SoC龙头厂商，充分受益端侧大时代

瑞芯微(603893)
    公司简介
    公司为国内AIoT SoC龙头厂商，为汽车电子、机器视觉、工业应用、教育办公、商业金融、智能家居以及消费电子等百行百业的客户提供多算力、多层次的芯片解决方案，拥抱AIoT快速发展的全新机遇，市场份额实现快速提升。公司营收高速增长，盈利能力持续改善，正处于新一轮上升周期。据公司25年一季报，实现营收8.85亿元，同增63.0%。实现归母净利润2.09亿元，同增209.7%。
    投资逻辑
    完整的端侧芯片产品布局，领先的客户与应用场景卡位。公司形成了高中低端全系列布局，以旗舰SoC形成标杆效应，并与周边芯片形成“阴阳互辅”的完整解决方案，以此持续提升各产品线的市场份额。2024年公司旗舰多场景应用SoC RK3588出货量显著增长，在大屏设备、边缘计算、高性能平板、汽车智能座舱、多目摄像头、网络视频录像机、AR/VR、各类机器人、NAS、中屏产品、视频会议系统等广泛的下游领域得到应用。随着AI技术快速发展，公司产品处于良好的竞争格局，预计未来仍将保持高速成长。下游高景气度，AIoT、机器人、汽车电子高速发展。1）AI发展的重心正在向边缘侧转移，端侧AI有望带来新一轮换机周期，各类AI眼镜、AI玩具、智能扫地机器人层出不穷。据IDC数据，扫地机器人呈现量价齐升。24年出货量2060万台，同增11.2%，ASP达452美元，同增7.6%。2）随着AI时代的到来以及人口老龄化加剧，人形机器人有望成为面向未来的0-1巨大创新。根据充电头网的拆解，知名机器人公司宇树科技在GO2机器人主板上使用了公司的3588S处理器。3）智能座舱渗透率及智能化程度持续提升，汽车SoC市场空间持续扩容。公司在车载芯片上主要布局智能座舱、车载仪表、车载视觉、车载音频、视频传输和协处理器六大领域。24年智能座舱RK3588M已量产车型十余款，超二十余款定点项目同步推进，在业内知名度持续提升。
    盈利预测、估值和评级
    预计25-27年公司净利润为9.15亿元、12.28亿元、16.18亿元，对应EPS为2.18元、2.93元和3.86元，看好公司作为端侧SoC芯片龙头，积极因应端侧发展趋势，在AIoT领域形成高中低端全平台产品布局，市场份额持续提升。我们给予2026年60倍估值，市值736.63亿元，目标价175.85元，给予公司“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不如预期；市场竞争加剧；产品迭代不及预期；大股东减持风险。

低估、高成长的华南稀土龙头

广晟有色(600259)
    投资逻辑
    华南稀土龙头，兼具布局铜、钨等多金属。公司是中国稀土集团旗下上市平台双星之一，掌控广东地区稀土资源，还布局钨、铜硫等多元产业。1Q25稀土价格回升，公司盈利拐点向上。
    稀土行业：出口管制下价格弹性不容小觑，行业供改持续催化。2025年4月，商务部《对部分中重稀土相关物项实施出口管制的决定》正式实施；类比锑，出口管制下，内盘稀土价格弹性不容小觑。目前海外镝、铽价格分别上涨至800/3500美金/公斤，月度涨幅分别为14%/100%，较国内溢价率均超200%；内盘价格涨回出口管制前。国内政策密集落地，将进一步对稀土供应实现掌控，从而实现打击不合规供给和头部集中效果；叠加国内原矿配额预计温和增长，供需改善趋势明确，我们预计2025年氧化镨钕/氧化铽均价有望分别达到45/750万元/吨，同比分别+15%/+30%。稀土业务：体内矿山有望实现产量倍增，冶炼、磁材并举。公司拥有仁居、五丰稀土矿，并且拥有左坑矿的采矿权；若考虑左坑矿投产，公司稀土矿产量有望从2000余吨增加至5000余吨，产量有望实现倍增；冶炼板块在2024年实现产销回暖;磁材板块方面，公司的东电化公司盈利稳健，晟源磁材项目持续推进。公司兼营贸易业务，收入占比较高、但盈利占比较低。
    体外资产庞大，或有较大注入空间。作为中稀集团旗下上市平台“双子星”，2024年公司和中国稀土生产规模较为接近，稀土矿产量占比集团配额均不超过3%，冶炼品产量占比集团配额低于10%。鉴于中稀集团承诺解决同业竞争问题，因此不管是定位矿山平台还是冶炼平台，对于公司来说，资产注入空间均较大。
    铜、钨业务：多点布局，贡献丰厚投资收益。公司体内布局铜、钨矿山资源业务，其中大宝山铜矿（公司持股40%）得益于铜价上行和生产稳定，2024年贡献投资收益近1.6亿元；2025-2027年贡献的投资收益为1.8/1.9/2.0亿元。
    盈利预测
    预计公司2025-2027年收入分别为136/147/158亿元，实现归母净利润分别为2.62/3.84/4.84亿元，实现EPS分别为0.78/1.14/1.44元，2025-2027年对应PE分别为67/46/36x，显著低于可比公司均值；考虑公司高成长，给予均值水平2025年PE为86x，目标价66.93元；首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    稀土产品价格波动；需求不及预期；政策风险。