2024年年报及2025年一季报点评报告：零售份额持续提升，盈利能力持续改善

三棵树(603737)
    事件：
    2024年4月26日，三棵树发布2024年年报及2025年一季报：2024年公司实现营业收入121.05亿元，同比下滑2.97%；实现归属上市公司股东的净利润3.32亿元，同比增长91.27%。2025年一季度公司实现营业收入21.30亿元，同比增长3.12%；实现归属上市公司股东的净利润1.05亿元，同比增长123.33%。
    观点：
    收入保持稳定，盈利能力持续提升。2024年，涂料企业仍处在战略发展机遇期，且行业加速分化，市场向头部集中，绿色转型成硬指标，创新赛道快速扩容。经中国涂料工业协会统计，2024年，中国涂料行业总产量3534.1万吨，较上年同期同比降低1.60%。在此背景下，公司收入保持稳定，此外，因2024年费用减少和计提的减值准备减少，公司盈利能力大幅提升，实现归母净利3.32亿元，同比增长91.27%。2025年一季度，受益于收入增加、毛利提升及费用减少，公司盈利能力持续大幅改善，实现归母净利1.05亿元，同比增长123.33%。
    坚持高质量发展，新赛道快速增长。2024年，公司继续坚持高质量发展路线。业务方面加大转型力度，零售业务持续提升市场份额，工程业务进一步提质提效。此外，公司从建筑涂料向工业涂料进军，工业厂房、酒店精装等新赛道快速增长，合作伙伴数量增长显著。
    盈利预测及投资评级：公司是涂料行业龙头公司，2024年及2025年一季度公司盈利能力持续提升。我们预计公司2025-2027年分别实现营业收入130.28亿元、144.05亿元、159.67亿元，归母净利润7.71亿元、9.94亿元、11.89亿元，当前股价对应PE分别为33.6、26.0、21.7倍。参考2025年可比公司平均估值18倍PE，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：宏观环境出现不利变化；涂料需求不及预期；防水需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅变化等。

25Q1业绩迎来拐点，携手巨头AI+司法全面加速

金桥信息(603918)
    携手蚂蚁，打造多元解纷平台。金桥信息持续与蚂蚁集团保持着长期且良好的合作关系，双方共同合作打造多元解纷平台，平台以“枫桥经验”为指导思想，在司法机关的监督指导下，结合AI技术赋能，吸纳市场化调解力量，运用规范合法的调解方式，将大量金融纠纷化解在诉讼之前。蚂蚁集团自2020年通过定增方式入股金桥，截至2025年一季度末，持股比例5.1%。
    多元解纷平台业务量翻倍式增长，2024年收入超过4500万元。多元解纷平台在2024年案件数量继续呈现高速增长态势，2024年平台接收的案件数量较上年同期增长数倍。目前平台处理案件主要为金融借款合同、信用卡、融资租赁合同、车贷等多元化纠纷类型。目前平台已入驻特邀调解组织超过20家，入驻调解人员超过1800人。多元解纷平台已在浙江省、重庆市、安徽省等多家法院相继落地开展业务。2024年公司调解相关业务已实现收入超过4,500万元，相较于2023年同比增长221%。
    不止于调解，中标上海高院AI+司法项目。根据上海政府采购网公示，金桥于2024年12月10日中标上海“数字法院”一期项目，整体项目金额为1222万元，包含AI+司法、数据中台、司法知识库等重要模块。该项目具有显著的标杆意义，公司的AI+司法产品得到客户认可，进一步证明了公司在AI领域的技术实力，另外公司的法院IT产品矩阵也从过去的部分模块（如移动执行平台）向法院核心系统迈进。
    25Q1收入同比增长60%迎来拐点，经营质量稳健。公司于4月18日晚发布2024年年报以及2025年一季报，2024年整体宏观环境承压的背景下，公司主要下游客户政府、企业等IT支出预算均受到一定影响，因此公司2024年收入、利润呈现显著下滑趋势。但从财务数据上看，一方面2024年公司经营性净现金流达到0.85亿元，远好于表观利润情况；另一方面，截至2024年末公司存货、合同负债科目同比增长，也显示订单情况保持良好增长。公司2025Q1收入1.01亿元，同比增长60%，业绩有望迎来拐点。
    投资建议：预计公司25-27年归母净利润分别0.38、1.05、1.90亿元，26/27年同比增速分别为173%/81%，当前市值对应25/26/27年PE为173/63/35倍。考虑到公司携手蚂蚁全面拥抱AI，同时多元解纷业务呈现翻倍式增长态势，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：新产品推进不及预期；行业竞争加剧导致毛利率下滑；AI技术落地进度不及预期。

民爆一体化+军工新材料+轨交业务，一体两翼发展稳步推进

国泰集团(603977)
    事件：国泰集团近期发布2024年报，期间公司实现营业收入23.54亿元，同比下降7.34%；归母净利润1.81亿元，同比下降40.84%。公司拟每10股派现0.9元（含税）。
    点评：
    商誉减值导致利润大幅下滑。公司2024年实现营业收入23.54亿元，同比下降7.34%；归母净利润1.81亿元，同比下降40.84%。其中，Q4单季归母净利润亏损3777.68万元，同比降幅达147.29%。公司全年营收同比下降主要因轨交自动化业务收入下滑40.55%及民爆省内市场收缩。业绩下滑主要系对控股子公司太格时代计提1.15亿元商誉减值所致，若剔除该非经常性因素，扣非净利润同比降幅收窄至约20%。分业务来看，民爆一体化业务营收16.46亿元（同比-5.70%），毛利率受益于原材料硝酸铵价格下降提升4.41个百分点至40.24%；军工新材料业务营收2.69亿元（同比+55.21%），其中含能材料项目（九江国泰）建设顺利，001线预计2025年9月底建成投产；轨交自动化及信息化业务营收1.45亿元（同比-40.55%），受太格时代拖累明显下滑并导致大额商誉减值。
    浙赣粤运河开工有望拉动民爆需求，含能材料投产有望带动军工材料业务增长。公司作为江西省唯一民爆生产企业，区域优势显著，浙赣粤运河项目若顺利开工，有望拉动江西区域民爆需求，为公司民爆业务带来较大增长。另一方面，含能材料项目（九江国泰）进展顺利，该项目为国家有关部门核准项目，技术壁垒和准入门槛高。公司计划建设多条产线，其中001线（年产能2500吨）预计2025年9月底建成投产，003线（年产能500-1800吨）预计2026年中期投产。含能材料市场需求旺盛，供应持续紧张，该项目投产后有望显著增厚公司业绩，成为未来重要的利润增长点。另外，三石有色年产700吨项目已获安全生产许可，新产品电子级氟钽酸钾顺利打开销路，澳科新材多个项目实现批量生产，AK59产品进入初样阶段。公司军工新材料业务未来增长潜力巨大。
    投资建议：
    国泰集团是江西省唯一民爆生产企业，已经形成了“民爆一体化、军工新材料、轨交业务”一体两翼发展的产业格局，浙赣粤运河开工有望拉动民爆需求，含能材料投产有望带动军工材料业务增长，预计2025-2027年EPS为0.49/0.56/0.62元，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：
    宏观经济不及预期；行业竞争加剧；不可抗力风险。

湖北省国资委成为实控人，民爆一体化区域龙头迎来发展新机遇

凯龙股份(002783)
    事件：凯龙股份近期发布2024年报，期间公司实现营业收入14.41亿元，同比下降2.45%；归母净利润1.48亿元，同比下降15.51%（实现扣非归母净利润1.76亿元，同比基本持平）。公司拟每10股派现1元（含税）。公司公告长江产业集团以277,624.41万元的交易对价受让控股股东中荆集团75%股权并办理完成股权过户登记手续，湖北省政府国资委成为公司的实际控制人。
    点评：
    外延并表补强爆破服务板块，2024Q4业绩大幅增长。公司的主营业务为民用爆破器材、硝酸铵及复合肥、纳米碳酸钙及石材产品的生产和销售，并提供爆破服务。公司紧抓行业结构调整机遇，积极通过行业内兼并重组，实现了规模的快速扩张。据年报，截至2024年末，公司生产许可能力达到24.8万吨，是湖北省规模最大、全国排名前列的大型民爆生产企业，同时公司一直在积极寻找兼并标的，以不断扩充自身的生产能力。
    公司2024年实现营业收入14.41亿元，同比下降2.45%；归母净利润1.48亿元，同比下降15.51%。其中，Q4单季度实现营业收入11.2亿元（+4.9%）、归母净利润3618万元（+539.88%）。公司爆破服务业务表现突出，实现收入10.22亿元，同比大幅增长75.05%，占总营收比重由15.45%提升至27.72%，主要是得益于完成对湖北凯龙世旺工程有限公司51%股权的收购并实现并表显著增强了公司在爆破工程服务领域的市场竞争力和业务规模。受宏观经济波动及下游基建、矿山开采需求周期性影响，公司民爆物品板块实现收入13.37亿元，同比下降17.98%。其中，乳化炸药、膨化炸药、改性铵油炸药、震源药柱等主要炸药产品收入均有不同程度下滑。电子雷管业务受益于行业政策推动实现快速增长，数码电子雷管销量达4018万发，同比增长34.61%。
    新实控人有望带领民爆一体化区域龙头迎来发展新机遇。长江产业集团以277,624.41万元的交易对价受让中荆集团75%股权已办理完成股权过户登记手续，中荆集团为公司的控股股东，湖北省政府国资委成为公司新的实际控制人。公司已经先后收购了凌河化工、山东天宝、山东凯乐、凯龙世旺等多家民爆生产及爆破服务企业，2025年3月27日，凯龙股份与湖北天神实业股份有限公司签订《股权转让协议》，拟收购湖北天神旗下全资子公司湖北东神天神实业有限公司51%股权（4.28公告已并表），持续提升公司民用爆炸物品生产能力及爆破服务业务能力，提高产能规模和行业地位。
    投资建议：
    凯龙股份是湖北省规模最大、全国排名前列的大型民爆生产企业，随着新实控人入驻，公司有望凭借内生外延实现业绩增长，步入新的发展阶段，预计2025-2027年EPS为0.48/0.56/0.63元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    宏观经济不及预期；行业竞争加剧；不可抗力风险。

芭田股份首次覆盖报告：复合肥主业经营稳健，优质磷矿产能释放助力业绩高增

芭田股份(002170)
    专业复合肥厂商，依托优质磷资源秀实竞争优势：芭田股份深耕复合肥领域三十余年，并依托贵州优质磷矿资源，积极完善磷化工产业链一体化布局。公司现已形成复合肥及磷化工协同发展的产业格局，主要产品包括新型复合肥、消酸磷肥、硝酸、磷矿石等。2025年一季度，公司磷矿石和复合肥销售均有向好，营收及盈利能力同比显著增强。25Q1公司实现营业收入11.12亿元司比增长69.37%；实现归母净利润1.71亿元，同比增长223.51%。此外，公司高度重视投资者回报，积极优化分红结构并合理提高分红比例。2024年度公司股利支付率为65.94%，同比增长14.42个百分点。
    复合肥行业加速洗牌，公司核心竞争力坚实：供给端，行业落后产能持续清退，市场份额趋于集中；需求端，农产品消费升级带动新型肥料渗透率提升复合肥行业转型升级过程中有望呈现“强者恒强”局面。公司是全国性专业复合肥主要生产厂商之一，现有复合肥产能191万吨/年，产能规模位居国内市场前列。基于良好的品牌效应和完善的销售渠道，近年来公司复合肥产品产销量保持稳健，产能利用率显著高于行业平均水平。公司创新研发水平领先、科研成果丰厚，多年来产品定位走在行业前端，产品结构优于同行业平均水平，目前公司已开发出多种新型复合肥，新型复合肥销量占比达60%以上。公司新型复合肥在研项日储备丰富，未来随创新成果持续转化，公司复合肥主业盈利能力有望逐步增强，公司在复合肥领域的领先地位也将进一步芬实
    磷矿石高景气延续，公司产能加速释放：供需紧平衡下，磷矿石高景气延续磷资源储备丰富、产业链一体化布局完善的磷化工企业的竞争优势愈发突出公司小高寨磷矿已探明储量超6300万吨，五氧化二磷的平均含量为26.74%品位属中高位水平。公司2022年起新增磷矿石业务，随磷矿石及磷精矿产能释放，近年公司业绩明显改善。2024年，公司合计销售磷矿石及磷精矿99.82万吨，同比增长19.25%；磷矿板块实现销售收入7.06亿元，同比增长81.62%；实现毛利5.90亿元，毛利贡献率高达64.43%。公司现拟启动小高寨磷矿二期建设项目，规划磷矿石产能90万吨/年，预计2025年公司磷矿产能将提升至290万吨/年。磷矿产能持续扩张，一方面有助于进一步增强公司营收和盈利能力，另一方面将为公司完善磷化工产业链一体化布局提供有力保障。
    投资建议：我们预计，2025-2027年公司营收分别为49.4、54.0、59.3亿元同比分别变化49.1%、9.2%、9.8%；归母净利润分别为11.6、14.1、16.5亿元，同比分别变化182.8%、21.7%、16.8%；每股收益分别为1.2、1.5、1.7元，对应PE分别为8.3x、6.8x、5.8x。我们看好公司磷矿产能持续释放所带来的成长性，以及公司在新型复合肥领域的竞争优势。首次覆盖，给予芭田股份“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动的风险，复合肥行业竞争加剧的风险，农产品行业波动的风险，磷矿石项日进展不及预期的风险，新能源材料产能释放进度不及预期的风险等。

2024年年报及2025年一季报点评：25Q1业绩增幅扩大

开特股份(832978)
    投资要点：
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营业收入8.26亿元，同比+26.5%；实现归母净利润1.38亿元，同比+21.24%；实现扣非归母净利润1.28亿元，同比+22.89%。2025年一季度，公司实现营业收入2.4亿元同比+48.05%；实现归母净利润0.4亿元，同比+41.6%；实现扣非归母净利润0.4亿元，同比+61.87%。
    点评：
    2024年公司执行器业务大幅增长。2024年，公司传感器类、控制器类和执行器类产品销售收入均呈现快速增长态势，分别较上期增长14.30%、11.25%和55.40%。2024年，公司执行器类产品全年收入3.27亿元，占总营收比重提升至39.6%；执行器类产品毛利率同比提升2.3个百分点至25.61%，主要为高毛利产品（如水阀电机、格栅电机）占比提高，以及执行器类产品销量大幅增加，导致单位产品分摊的折旧等固定成本下降。2024年，公司传感器类产品收入为2.95亿元，毛利率下降1.89个百分点至49.64%；公司控制器类产品收入1.99亿元，毛利率下降0.06个百分点至18.22%。
    25Q1营收维持快速增长。2025Q1，开特股份营业收入同比增长48.05%，归母净利润同比增长41.6%。2025Q1，公司毛利率为32.87%，同比上升1.56个百分点，环比下降0.13个百分点；净利率为16.71%，较上年同期下降0.63个百分点，较上一季度上升0.9个百分点。期间费用为1706.19万元，较上年同期增加466.98万元；期间费用率为7.12%，较上年同期下降0.54%个百分点。
    投资建议：预计公司2025-2026年每股收益分别为1.11元和1.34元，对应PE分别为22倍和18倍，给予公司“增持”。
    风险提示：行业竞争加剧，业绩增长不及预期的风险。

全球领先互连芯片解决方案厂商，产业趋势+新品突破，业绩放量正当时

澜起科技(688008)
    投资要点：
    澜起科技是一家全球领先的数据处理及互连芯片设计公司，产品矩阵全面。公司拥有互连类芯片和津逮服务器平台两大产品线，主要产品分为两类，第一类互连类芯片产品线主要包括内存接口芯片（含MRCD/MDB芯片、CKD芯片）、内存模组配套芯片、PCIeRetimer芯片、MXC芯片、时钟芯片等，第二类津逮服务器平台产品线包括津逮CPU、数据保护和可信计算加速芯片和混合安全内存模组（HSDIMM）等。公司致力于为云计算和AI领域提供高性能、低功耗的芯片解决方案，基本盘稳固，处于行业领先地位。
    24年公司业务规模扩张，25年Q1业绩亮眼。受益于24年全球服务器和计算机行业需求复苏，公司主营业务需求恢复增长，DDR5下游渗透率提升且子代持续迭代，DDR5内存接口芯片出货量超过DDR4系列，互连类芯片营收达33.49亿元。AI产业推动三款高性能运力芯片规模出货，PCIe Retimer芯片在下游规模应用，MRCD/MDB芯片及CKD芯片开始在行业规模试用，成为公司业绩新的增长点，三款产品营收达4.22亿元，为23年的8倍。24年全年公司实现营收36.39亿元，同比增长59.2%，实现归母净利润14.12亿元，同比增长213.1%。25年Q1产品持续放量，互连类芯片营收为11.39亿元，公司营收实现12.22亿元，同比增长约65.78%，归母净利润达5.25亿元，同比上涨135.14%。公司二季度在手订单充足，互连类芯片营收、归母净利润实现连续八个季度环比增长，盈利能力显著提高。
    服务器市场高速增长，公司有望受益行业增长趋势助推产品放量。AI数据中心建设持续进行，云计算、人工智能等数字经济不断发展，全球服务器市场保持高景气度。根据TrendForce预测，2024年AI服务器产值约2050亿美元，在25年有望达2980亿美元。公司作为DDR5内存接口芯片和PCIe Retimer的主流供应商之一，RCD技术优势领先，PCIeRetimer芯片性能指标优良，可提供完整的内存接口及模组配套芯片解决方案。公司产品市场认可度高，PCIe Retimer芯片2024年累计出货量
    超百万颗。未来受益于DDR5渗透率提升以及AI服务器需求增长，公司有望实现主营业务规模放量，营收和归母净利润长期稳健上行。
    积极拓展业务布局和技术创新，坚持高水平研发投入。公司持续加大研发投入，稳步推进核心技术创新及产品应用。公司攻坚内存接口相关技术和SerDes高速串行接口技术，并成功应用于DDR5第四子代RCD芯片、第一子代MRCD/MDB芯片和PCIe6.x/CXL3.xRetimer芯片。公司未来或将从内存互连、PCIe/CXL和以太网及光互连领域拓展业务布局，推动MRCD/MDB、CKD芯片规模应用以带来市场增量，PCIeSwitch研发和CXL互连技术创新。公司长期新产品布局有望驱动未来营收和利润，开启增长新引擎。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为21.01/29.53/38.31亿元，同比增速分别为48.82%/40.55%/29.74%，当前股价对应的PE分别为40.49/28.81/22.21倍。我们选取兆易创新/瑞芯微/乐鑫科技/恒玄科技/联芸科技为可比公司，2025-2026年平均PE为72.5/51.6，鉴于公司互连类芯片的领先技术优势和高业绩成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。内存模组需求扩张不及预期；新产品需求扩张不及预期；新品研发不及预期。

公司首次覆盖报告：精密制造基因赋能，人形机器人丝杠新锐

雷迪克(300652)
    汽车轴承隐形冠军，拓展OEM主业迎拐点
    公司是国内汽车轴承核心供应商，主要产品包括轮毂轴承、圆锥轴承等，与SKF、小鹏等优质客户深度合作。公司从后装AM拓展至前装OEM市场，受益下游客户放量及国产替代，前装市场大幅增长，主业迎来增长拐点。凭借二十余年在汽车轴承领域积累的优势，公司通过收购丝杠企业、设立机器人子公司等方式，整合机器人产业链资源，成为人形机器人丝杠新锐。公司主业迎来增长拐点，第二曲线机器人新业务启航，我们预计2025-2027年归母净利润分别为1.56/1.94/2.37亿元，当前市值对应PE为48.6/39.1/32.1倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    轴承与丝杠工艺相通，汽车轴承厂切入丝杠具备先天优势
    国内厂商切入高端丝杠市场需要突破设备（尤其是螺纹磨床）、工艺和原材料三大壁垒。轴承工艺覆盖锻造、热处理、车削和磨削等工艺，与丝杠工艺高度重叠，并且部分生产设备可共用，如车床、检测设备及部分磨床，减少初期资本投入及试错成本。轴承钢适用于航空航天等严苛环境，对材料的硬度、韧性、耐磨性、抗疲劳性及加工精度有着极高要求，轴承企业基于多年积累，对原材料有深入理解。此外，汽车轴承厂的客户同时需要汽车丝杠，并且兼具车规级品质、优秀的成本控制能力，因此切入丝杠天然具备优势。海外头部企业舍弗勒、SKF、THK，国内五洲新春、长盛轴承等，均是轴承及丝杠协同布局的典型案例。由于丝杠精度极高，轴承厂还需补齐丝杠工艺及设备短板，通过内部研发团队或外延并购方式，补充产业链所需资源，并与客户合作协同开发。在大规模量产阶段，降本能力的重要性提升，公司2024年产轴承超2500万套，并拥有萧山、钱塘、桐乡三大厂区，为机器人、OEM等新业务预留充足产能，具备大规模量产及降本条件。
    整合丝杠产业链资源，战略布局人形机器人领域
    公司拟收购誊展精密进军丝杠行业，通过外延并购完善机器人产业链，并成立人形机器人子公司加强资源整合。按照特斯拉Optimus单台人形机器人14根行星滚柱丝杠、30根微型丝杠，我们测算量产百万台对应丝杠市场规模230亿元。汽车单台丝杠用量为4-6根，我们测算2030年汽车丝杠市场规模460亿元。公司基于汽车轴承的积累，通过产业链整合补齐丝杠资源，布局机器人及汽车丝杠，从生产工艺到下游客户具有高度协同性，直面百亿蓝海市场。
    风险提示：人形机器人产业化不及预期、收购进展风险、供应链导入风险

公司事件点评报告：完成国企身份华力转变，AI算力租赁再乘东风

海南华铁(603300)
    事件
    公司发布2024年年报以及2025年一季报：2024年全年实现营业收入51.71亿元，同比提升16.38%；归母净利润6.05亿元，同比下降24.49%；2025年第一季度实现营业收入12.88亿元，同比提升16.58%；归母净利润1.91亿元，同比提升21.72%。
    投资要点
    业绩拐点已到，AI算力租赁持续赋能
    公司2025年一季度实现营业收入12.88亿元，同比提升16.58%，归母净利润1.91亿元，同比提升21.72%。公司2024年算力业务实现营业收入超1200万元，2025年一季度实现营业收入超5000万元，实现净利润超1000万元。
    英伟达H20进入美国限制出口名单，国内互联网大厂AI算力投资给予算力租赁高需求
    美国商务部于美东时间4月15日宣布，NVIDIA H20、AMDMI308以及同类型的AI芯片，都增加了新的中国出口许可要求。美国政府通知英伟达，向中国（包括香港和澳门）及D:5国家或地区，或向总部位于或最终母公司位于这些国家的公司出口H20芯片，以及任何其他性能达到H20内存带宽、互连带宽或其组合的芯片，都必须获得出口许可，且许可证要求将无限期生效。
    在此之前，国内互联网大厂争相抢夺英伟达H20算力资源，在今年一季度DeepSeek爆红后，其对算力成本的显著降低在一定程度上促使国内各大互联网厂商开启AI算力的加速部署。2月24日阿里巴巴在发给财新的一份声明中称，未来三年，将投入超过3800亿元用于建设云和AI硬件基础设施，总额超过过去十年总和。阿里称，这笔投资也创下了中国民营企业在云和AI硬件最大规模投资纪录。国内互联网大厂的对于AI资本开资已经显著加速，国内算力租赁的需求将进一步加速提升。因受贸易限制，国内高性能GPU长期处于供不应求状态，市场算力缺口进一步增大。且为应对供应短缺，国内企业纷纷转向利用现有存量资源，包括优化现有设备配置、提升设备利用率等，租赁需求爆发。
    工程设备租赁业务基本盘扎实，AI算力租赁业务开辟全新增长曲线
    公司目前主业开启工程设备租赁服务、智算业务两大业务布局。其中基本盘为工程设备租赁服务，重点探索以叉车、载重无人机为主的多品类运营策略，截至2024年年报末，公司叉车保有量已接近1000台，出租率由年初的8%提升至84%。同时完成50KG、100KG载重无人机的研发，已实现小批量投产，预计2025年业务规模将显著提升。
    2024年5月7日，公司发布《关于投资智算中心建设的公告》，创新拓展裸金属算力服务模式，正式布局算力业务，开辟第二增长曲线。自开展算力业务以来，截至2024年年报末，公司累计签订算力服务金额24.75亿元，完成资产交付近7亿元；截至2025年3月末，公司累计签订算力服务金额已达66.7亿元，完成资产交付超9亿元。同时，公司与上海无问芯穹智能科技有限公司、北京科蓝软件系统股份有限公司等多家算力产业链核心企业达成深度战略合作，重点围绕算力设备、DeepSeek生态链持续加大智算领域投资。公司分别与海南省算力科技有限公司、智宇科技有限公司签署战略合作协议，并联合新华三完成首批Deepseek大模型一体机交付。
    顺利完成国企身份转变，融资成本显著降低
    2024年5月22日，海南海控产业投资有限公司成为公司控股股东，海南省人民政府国有资产监督管理委员会取得上市公司实际控制权，公司由民营企业正式转变为海南省属国企。公司充分发挥国企平台优势赋能优势，包括1）信用支持，公司充分发挥国企平台优势，取得AA+主体信用评级，并顺利取得10亿元公司债券的发行批文，第一期完成募集3.6亿元，融资利率仅2.9%，第二期完成募集3亿元，融资利率仅2.66%。2025年，公司拟计划发行20亿元银行间债券市场融资产品，积极拓展多样化的债券融资渠道；2）加速融入海南自贸港建设：完成身份转变后，公司加速融入海南体系，积极为海南自贸港建设贡献经济增量，并购后一个月内完成海南区域总部设立，三个月内为海南省贡献固定资产投资8.5亿元；3）业务支持：为继续保持业务稳健增长，并购完成后，公司获得控股股东充分授权，最大限度保留市场化制度，延续民营机制下的灵活性，经营规模稳步增长。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为67.74、83.33、93.66亿元，EPS分别为0.45、0.60、0.68元，当前股价对应PE分别为25.2、18.8、16.4倍。英伟达H20进入美国限制出口名单，国内互联网厂商对于开启AI算力大规模建设，有望持续赋能公司算力租赁业务，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    业务开拓带来的管理风险；市场竞争加剧风险；算力业务相关风险；国内互联网大厂AI资本开支不及预期风险。

公司事件点评报告：MEMS陀螺仪领域业内领先，应用领域多点开花

芯动联科(688582)
    事件
    芯动联科发布2025年第一季度报告：公司2025年第一季度实现营业收入8,789.27万元，同比增长291.77%；实现归属于上市公司股东的净利润4,436.77万元，同比扭亏为盈；实现归属于上市公司股东扣除非经常性损益后的净利润3,985.83万元，同比扭亏为盈。
    投资要点
    应用领域多点开花，销售收入放量增长
    2024年公司实现营业总收入4.05亿元，同比增长27.57%；实现归属于母公司所有者的净利润2.22亿元，同比增长34.33%；实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益后的净利润2.12亿元，同比增长48.21%。主要系公司产品经下游用户陆续验证导入，进入试产及量产阶段的项目滚动增多，同时，公司产品的应用领域不断增加，公司已覆盖的终端客户包括高端工业领域、测绘测量、石油勘探、商业航天、智能驾驶、高可靠领域等，其中，已定点一家车规客户。市场渗透率提升，使公司销售收入放量增长。
    MEMS陀螺仪领域业内领先，加速度计实现突破
    在MEMS陀螺仪领域，经过多年研发和市场开拓，公司产品业内领先，并已经取得了比较好的业绩。虽然公司加速度计产品起步较晚，但新推出的高性能谐振式加速度计（FM加速度计），其领先程度与公司MEMS陀螺仪技术相当。FM加速度计的性能相较于传统加速度计产品提升了一个量级，标志着公司在加速度计领域的重大突破。此外，公司在单轴加速度计的基础上，成功研发了单片双轴和单片三轴的产品，提高了产品的集成度。随着产品线的丰富和技术的持续领先，公司将努力推进加速度计业务在未来几年内实现显著增长。在压力传感器领域，目前已经推出了小量程的压力传感器，并已开始向客户供货。同时，公司也在积极研发大量程压力传感器等新产品，以满足市场的多样化需求。
    陀螺仪和加速度计产品订单充足，车规级客户定点
    公司近期披露了和客户P签订的日常经营销售合同，将于2025年内向客户P销售一批陀螺仪和加速度计产品，合同金额约2.7亿元人民币（含税）和1.6375亿元人民币（含税），预计将会对公司经营业绩产生积极影响。同时，公司还收到国内某知名汽车企业的定点通知，公司将集中精力研发车用六轴芯片用于未来芯片级应用，模块化IMU定点车厂合作有助于帮助公司打通车企供应链及质量体系认证。未来公司还计划规划重点布局小型化机器人市场。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为6.28、8.81、11.98亿元，EPS分别为0.80、1.07、1.43元，当前股价对应PE分别为83、63、47倍，公司MEMS陀螺仪领域业内领先，加速度计和其他传感器领域不断突破，在手订单充足，预计将会对公司经营业绩产生积极影响，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济的风险，产品研发不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，下游需求不及预期的风险。

深度报告：百年华新，海外积极布局，打开成长空间

华新水泥(600801)
    投资要点：
    水泥销量下降，非水泥业务增长明显。2022年受市场影响，公司水泥销售同比下降22%，2023年小幅上升，2024年水泥销量虽同比再度下降，但降幅仅约2%，好于行业整体情况。2024年公司骨料、混凝土等非水泥业务销量增长明显。另一方面，公司近年来毛利率持续下降，与行业整体趋势一致，但相比其他可比水泥企业，公司整体销售毛利率领先，抗周期性较好。
    布局具备优势，积极推动海外发展。公司通过持续的并购和投资新建，已在国内14省市及海外12国进行布局，并已成为中亚水泥市场的领军者。根据公司披露，2025年计划资本支出133亿元，其中海外并购为首要投入方向。公司明确提出中期目标：海外水泥产能从当前2500万吨提升至约5000万吨。未来的发展目标是建设全球领先的跨国建材集团。整体看，公司国际化路径清晰，未来海外水泥产能仍有翻倍的增长计划，海外业务将成为公司业绩增长的重要引擎。
    营收持续攀升盈利能力突出。公司近十年营业收入呈现趋势性向上，其中2024年全年实现营业收入342.17亿元，同比上年增长1.36%，创历史新高。但由于近年行业整体毛利率下降，净利润及归属净利润在2019年达到高点后均呈现趋势性下行。公司2024年加权平均净资产收益率8.16%，居行业最优水平，盈利能力突出。整体看，公司业绩在行业低谷中仍展现出较高韧性。
    总结与投资建议。公司从一家地方性水泥厂，发展成涉足水泥、混凝土、骨料、环保、装备制造及工程、新型建材等领域全产业链一体化发展的全球化建材集团。企业近年以“海外多业务发展、国内一体化协同、碳减排及增值创新、数字化AI驱动”为战略引领，“建设全球领先的跨国建材企业”作为公司的长期战略目标，持续发展壮大可期。
    在水泥行业经历下行周期下，公司凭借自身区域布局、经营管理及战略优势，表现出较强的业绩韧性及较高的盈利能力。
    预计2025年水泥市场供需格局将进一步改善，水泥价格有望持续修复，将更好带动公司业绩的回升。另一方面，公司积极布局海外，成长空间广阔。近年来公司维持稳定及较高的分红比例，后续随着业绩增长，持续稳定的分红将为股东带来理想的回报。
    预测公司2025年-2027年EPS分别为1.24元，1.43元和1.52元，对应当前股价PE分别为10.2倍，9倍及8.3倍。看好公司持续发展壮大，首次覆盖，给予“增持”评级，建议关注。
    风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，地方政府救市政策落实及成效不足，楼市销售回暖不及预期。基建投资低于预期，带来行业需求下降。宏观经济转弱，下游需求不足。原材料成本上升，利润率下降。海外业务发展未达预期。

智慧交通市场领导者，相关业务放量在即

唐源电气(300789)
    核心观点
    2024年收入同比持平，一季度净利润同比增长4.59%。2024年公司实现营业总收入6.4亿元，同比增长0.06%，实现归母净利润0.73亿元，同比减少32.45%。近年来，公司收入高速增长，2020-2024年期间CAGR达24.18%。分季度来看，25Q1公司实现营业总收入0.8亿元，同比减少12.26%，实现归母净利润0.07亿元，同比增长4.59%。公司业绩波动主要受公司新产品市场培育周期长，叠加宏观环境变化及重要客户项目延期等多重因素影响。
    智慧交通：数字化、智能化加速渗透，相关市场快速增长。随着轨交线网流量和运营里程快速增长，城轨交通网络的复杂性日渐增加，我国轨道交通行业逐步进入建设与运营并重的转换期，视觉AI、机器人等新技术成为赋能轨交运维的重要方式。随着城市化进程加速和交通需求增长，传统公路的交通拥堵治理、出行体验提升等需求促使市场向智慧公路发展。交通管理与服务实现智能化升级，智能流量调控、无感支付收费普及，部分区域车路协同与自动驾驶技术开始试用，相关市场前景广阔。公司经过多年研发和技术沉淀，已在多个智慧交通关键技术领域形成了技术壁垒，同时积累了丰富的客户资源，为智慧交通业务扩张提供基础。
    机器人：制造业数字化推进，下游需求带动市场拓展。全球新一轮科技革命和产业变革发展，智能制造成为各国竞争焦点，全球产业链加速重构。当前我国劳动人口占总人口比重逐渐下降，制造业企业积极推动工业机器人发展，以提升企业生产效率、减少生产成本。在国内密集出台的政策和需求端的双重刺激下，我国工业机器人市场增长迅速。公司当前在机器人领域已形成丰富的产品线，可为下游提供智慧轨交系列、智能智造系列多种类型机器人产品，公司车辆智能巡检机器人获天津地铁6号线示范应用，替代人工完成80%重复性巡检工作，公司正依托天津成功案例，积极拓展其他市场。
    风险提示：产业政策调整风险、行业竞争加剧、关键技术人才流失风险等。
    投资建议：预计2025-2027年公司实现收入6.56/8.28/10.9亿元，实现归母净利润1.04/1.29/1.63亿元，对应当前PE为36/29/23倍。我们采用PE估值法，选取与公司业务相似的航天智装、佳讯飞鸿以及思维列控作为可比公司，按照Wind一致预期，2026年可比公司平均PE为39倍。考虑到公司产品业务矩阵逐渐丰富，下游数字化需求快速增长，我们给予唐源电气2026年38-39倍PE，对应估值区间48.87-50.15亿元市值。首次覆盖，给予“优于大市”评级。

光储新兴市场崛起，渠道/产品构筑护城河

德业股份(605117)
    主要观点：
    德业股份：从传统制造到光储领军企业，德业新兴市场盈利领跑
    德业股份从传统家电制造企业成功转型为新能源科技领军者，“户用光储+环境电器”双轮驱动。德业已经形成储能逆变器、组串式逆变器、微型逆变器及储能电池的完整产品矩阵。凭借高安全性、高性价比及适配新兴市场的低压产品，德业在亚非拉市场快速崛起，2021-2023年逆变器收入CAGR达92.28%，2023年外销占比提升至58%。德业核心优势在于差异化布局新兴市场、成本控制能力及低费用率，盈利能力和成长性行业领先。
    行业：欧洲去库存周期即将结束，新兴市场多点开花
    欧洲市场：去库存周期接近尾声。2024Q4逆变器出口同比转正，预计2025年需求复苏。驱动因素：1）多国政策刺激，取消光伏补贴、免税、零息贷款；2）降息周期下光储成本下降；3）能源焦虑加剧（2025年2月欧洲电价同比上涨41%-98%，天然气价格同比涨73%）；4）欧盟“REPowerEU”计划推动能源自主，预计2028年欧洲储能新增装机达78.1GWh，其中户储22.6GWh。
    新兴市场：亚非拉地区电力供需矛盾突出，光储经济性提升驱动需求增长。巴基斯坦、南非、尼日利亚等市场核心逻辑为1）电价频繁上调：巴基斯坦14次调价后达1.86元/KWh；2）政策补贴：巴基斯坦光伏组件免费发放、乌克兰零息贷款；3）电力基础设施落后：南非年均停电1742小时，尼日利亚电网崩溃频发；4）进口依赖度高：2024H1中国对巴基斯坦逆变器出口同增297%。此外，巴西微逆渗透率超60%，东南亚政策红利+技术降本推动需求增长，新兴市场成为全球光储增长主引擎。
    公司：产品+成本优势，叠加差异化全球布局，光储赛道抢抓市场先机
    产品矩阵：覆盖储能、组串、微型逆变器及储能电池，差异化满足全球需求。储能逆变器以低压+离网兼容性，适配柴油发电机，抢占非洲市场；组串式逆变器拓展工商业场景；微逆“一拖四”设计降低单瓦成本，在巴西等价格敏感市场市占率领先。
    成本优势：家电业务赋能制造底色，构建德业成本优势。依托家电业务积累的制造能力，模具、结构件自供率超70%，叠加国产IGBT替代和费用管控，销售费用率低于同行，2023年逆变器毛利率达52.33%，显著高于行业平均。
    全球化布局：亚非拉先发优势显著。南非市占率第一，通过采用当地经销商品牌+本地化渠道快速渗透。2023年境外收入占比58%，在巴基斯坦、乌克兰等市场通过政策合作绑定大客户。同时加速欧美布局，储能逆变器进入德国、西班牙，微逆通过Sol-Ark渠道切入美国市场。未来非洲尼日利亚、亚洲印度、东南亚户储及欧洲工商业储能将成为增长新引擎。
    投资建议
    德业股份为户用光储逆变器领军企业，聚焦亚非拉新兴市场，盈利能力领跑行业。当前海外新兴市场光储需求持续爆发，公司市场渠道先发优势明显，成本控制能力强，产品竞争力高，量利齐升态势明确。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为29.52/39.99/48.82亿元，对应PE分别为19/14/11X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    技术升级迭代风险，贸易政策及境外销售风险，原材料价格波动风险，毛利率波动风险。

民爆矿服龙头，西部大开发助力成长

易普力(002096)
    投资逻辑
    公司为中国能建旗下爆破服务平台，重组后规模优势显著。公司成立于1993年，2023年实现重组上市，实控人为国资委。重组前截至2022年底，原南岭民爆工业炸药产能17.3万吨；重组完成后据24年年报披露，截至25年3月公司工业炸药生产许可产能为58.15万吨（含收购河南松光民爆51%股权产能新增6万吨）。据中爆协统计，2024年公司生产总值、工业炸药年产量及爆破服务收入排名均位列行业第二。2024年公司营业总收入85亿元，同比增长1.4%，归母净利润7.1亿元，同比增长12.5%。
    行业供给格局持续改善，公司前瞻布局西部高增长地区。“准入资质”与“政策”构成行业主要壁垒的同时推动格局持续优化，2025年2月工信部再次发文提出到2027年底形成3到5家具有较强国际竞争力的大型民爆企业。需求端来看各地区景气分化较为明显，煤化工大发展背景下新疆地区将持续受益，资源开发和水利基建为西藏地区带来显著增量。公司通过调增产能重点布局新疆基地，使得新疆地区混装炸药产能提升显著，截至2025年1季度公告已披露的新疆地区项目订单合同金额已经达到127.64亿元。西藏区域目前工业炸药许可产能合计8.3万吨，其中公司在西藏区域产能布局为2.5万吨。依托先发优势公司有望快速承接这一轮西部大开发带来的增量需求，从而实现收入增长和盈利改善。
    发挥央企优势把握出海机遇，公司海外业务具备增长潜力。“一带一路”沿线铜、金、镍、铝土矿、铁矿石、锡、钾盐等重要固体矿产资源较丰富，无论是从资源储量、产量还是消费量的角度都在全球范围内占据重要地位。公司紧抓“走出去”的发展机遇，积极开拓海外市场，根据自身优势与发展特点进行国际化布局，2024年海外收入为4.2亿元，收入占比为5%。未来在上游企业加速出海的背景下，公司海外业务预计也将步入增长期。
    盈利预测、估值和评级
    公司为国内民爆龙头企业，工业炸药和雷管产能位居行业前列，未来随着新疆西藏西部地区的深化布局，叠加并购带来的协同效应，业绩有望持续增长。我们预测2025-2027年公司的归母净利润分别为8.57、9.94、11.25亿元。考虑到公司在行业内的龙头地位和未来的成长性，我们给予公司2025年20倍的PE，目标价13.81元/股。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期、原材料价格波动风险、重大安全事故风险、地缘政治风险、政策变化风险、市场竞争风险。

业绩稳健增长，新签订单高速增长

海伦哲(300201)
    l事件描述
    公司发布2024年年度报告与2025年一季报，2024年实现营收15.91亿元，同增17.69%；实现归母净利润2.24亿元，同增8.64%；实现扣非归母净利润2.04亿元，同增48.17%。2025Q1公司实现营收3.46亿元，同增54.80%；实现归母净利润0.29亿元，同增26.71%；实现扣非归母净利润0.29亿元，同增40.66%。
    l事件点评
    业绩稳健增长，电源车、抢修车、备件修理服务收入实现快速增长。分产品来看，2024年公司高空作业车实现收入3.84亿元，同比减少29.86%；电源车实现收入4.63亿元，同比增长177.17%；抢修车实现收入2.97亿元，同比增长264.81%；备件修理服务实现收入1.45亿元，同比增长52.45%；军品及消防车实现收入2.92亿元，同比减少34.65%。
    毛利率有所增长，费用率有所下降。2024年公司毛利率同比提升1.24pct至33.82%，其中高空作业车毛利率同减3.39pct至33.07%，电源车毛利率同增8.84pct至39.47%，抢修车毛利率同减12.38pct至36.21%，备件修理服务毛利率同减5.45pct至48.23%，军品及消防车毛利率同减5.89pct至14.24%。费用率方面，2024年公司期间费用率同减1.74pct至17.36%，其中销售费用率同减1.2pct至7.64%；管理费用率同增0.04pct至5.31%；财务费用率同减0.1pct至0.33%；研发费用率同增0.35pct至4.08%。
    新签订单快速增长，2025年业绩具备较强保障。2024年全年新签合同订单或已收到中标通知书的订单合计19.67亿元，同比增长83.95%。此外，徐州本部首次跨越10亿元营收大关，创造了历年最佳业绩；公司全资子公司格拉曼民品新签订单金额超过4个亿，突破历史新高。
    加大研发投入，产品持续推陈出新。2024年公司推出超大高度GKH64高空作业车，刷新国内高空作业车最大高度并成功亮相上海国际工程机械博览会；在电力应急车辆方面，研制出全球最大功率3000kW车载式发电装备，在行业内继续保持技术领先地位；高空作业车租赁产品继续布局、快速迭代出多款技术升级型爆款，打造高性价比的租赁拳头产品；在国际市场领域，完成了高空作业车、绝缘型高空作业车、电源车近10款适应于目标市场的产品开发并实现销售；公司现已形成应急排水车产品系列化，实现便携式排水车、液压子母式排水车等新品开发和销售；全资子公司格拉曼高空无人机灭火消防车灭火高度超过150米，已推向市场并实现中标。
    l盈利预测与估值
    预计公司2025-2027年营收分别为18.45、20.38、22.31亿元，同比增速分别为15.90%、10.50%、9.44%；归母净利润分别为2.97、3.35、3.72亿元，同比增速分别为32.87%、12.65%、11.08%。公司2025-2027年业绩对应PE估值分别为16.47、14.62、13.16，首次覆盖，给予“增持”评级。
    l风险提示：
    新产品、新市场开拓不及预期风险；市场竞争加剧风险。

采浆量稳步增长，产品种类不断丰富

卫光生物(002880)
    l2024全年实现良好增长，25Q1短期放缓
    2024年公司实现营业收入12.03亿元（+14.75%），归母净利润2.54亿元（+15.95%），扣非净利润2.64亿元（+25.97%），经营现金流净额1.78亿元（-55.33%）。对应2024Q4营业收入3.49亿元（+11.51%），归母净利润0.71亿元（+5.05%），扣非净利润0.86亿元（+39.17%）。2025年一季度公司实现营业收入2.25亿元（-0.57%），归母净利润0.44亿元（-6.54%），扣非净利润0.43亿元（-5.66%）。公司2024年业绩实现稳健增长。受行业影响，公司2025Q1收入增速短期放缓，后期随着渠道库存的逐步消化，血制品业务将逐步恢复良好增长态势。
    l采浆量稳步提升，产品种类不断丰富
    2024年公司9家单采血站实现采浆量达562吨，同比增长8.7%。血制品业务实现收入10.71亿元（+8.8%），毛利率为43.04%（+2.28pct）。分产品来看，白蛋白收入4.58亿元（+15.29%）、毛利率38.46%（+1.79pct）；静丙收入4.31亿元（+15%）、毛利率40.86%(+5.28pct)；其他血制品1.82亿元（-14.33%）、毛利率59.77%(+2.18pct)。
    产品方面，公司2024年5月取得人凝酶原复合物《药品注册证书》，公司具备3大类11个品种，因子类产品逐步开始学术推广和市场拓展。在研管线中，新型静丙处于Ⅲ期临床试验阶段，有望于今年报产，人纤维蛋白粘合剂处于Ⅲ期临床试验阶段，公司产品种类将得以不断丰富，血浆综合利用率有望逐步提升。
    l生命科学园产业集群效应逐步显现
    2024年公司物业出租业务实现收入1.21亿元(+250.44%)，毛利率28.5%（+11.32pct）。卫光生命科学园以合成生物学、脑科学等为重点领域，建设基因、大分子和细胞核心技术平台，成功引进深圳医学科学院、深圳湾实验室等“大院大所”和一批生物医药相关领域的优质企业，打造生物医药生态圈。2024年产业园出租业务收入实现快速增长，盈利能力也得到大幅提升。
    l盈利预测与投资建议：
    我们预计公司2025-2027营收分别为12.88、14.15、15.72亿元，归母净利润分别为2.78、3.17、3.69亿元，对应PE分别为23.1、20.3和17.4倍。首次推荐，给予“买入”评级。
    l风险提示：
    采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。

公司事件点评报告：“AI服务器+AIPC”电源双轮驱动，AI国产自主可控中坚力量

泰嘉股份(002843)
    事件
    公司发布2024年年报以及2025年一季报：2024年全年实现营业收入17.31亿元，同比下降6.16%；归母净利润0.50亿元，同比下降62.11%；2025年第一季度实现营业收入3.55亿元，同比下降20%；归母净利润0.15亿元，同比下降53.24%。
    投资要点
    公司短期业绩承压，电源业务厚积薄发
    公司2024年全年营业收入17.31亿元，同比下降6.16%，其中，1）锯切业务实现营业收入66,915.02万元，同比下降0.18%；2）电源业务实现营业收入106,183.41万元，同比下降9.58%。公司2024年实现归属于上市公司股东的净利润5,041.93万元，同比下降62.11%。主要原因系，1）子公司铂泰电子资产组组合商誉减值2,757.21万元；2）子公司罗定雅达冲回2020年、2021年待弥补亏损相关递延所得税资产减少归母净利润3,997.61万元；3）电源业务因大功率电源持续处在产能爬坡，效率提升阶段，整体影响电源业务业绩。2022年9月底，公司通过并购重组切入消费电子电源业务，并迅速开拓大功率电源业务，包括新能源智能光伏/储能电源、数据中心电源、站点能源电源等新业务新品类，确立了“锯切+电源”双主业发展格局。
    英伟达H20进入美国限制出口名单，国产AI芯片产业链迎来曙光，公司服务器电源模组增量可期
    美国商务部于美东时间4月15日宣布，NVIDIA H20、AMDMI308以及同类型的AI芯片，都增加了新的中国出口许可要求。美国政府通知英伟达，向中国（包括香港和澳门）及D:5国家或地区，或向总部位于或最终母公司位于这些国家的公司出口H20芯片，以及任何其他性能达到H20内存带宽、互连带宽或其组合的芯片，都必须获得出口许可，且许可证要求将无限期生效。
    英伟达H20主要应用在国产大模型训练推理，H20出口管制对于国内AI大模型训练推理设施产生缺口，国产训练用AI芯片以及组网机柜渗透率有望加速提升。其中，昇腾910C采用chiplet双芯片封装，运用第二代7nm级（N+2）工艺，整合了约530亿个晶体管。4月26日，全球首个商用智算昇腾超节点在中国电信粤港澳大湾区（韶关）算力集群正式发布，现已商用上线，标志着新一代国产智能算力注入粤港澳大湾区国家级算力枢纽节点。昇腾CloudMatrix384由384颗昇腾910C芯片通过全连接拓扑结构互联而成。其设计取舍清晰：昇腾芯片数量达到五倍之多，足以弥补单个GPU性能仅为英伟达Blackwell三分之一的情况。完整的CloudMatrix系统现可提供300PFLOPs的密集BF16计算性能，几乎是GB200NVL72的两倍。凭借3.6倍以上的总内存容量和2.1倍的内存带宽，虽然CloudMatrix是GB200每FLOP能耗的2.3倍，每TB/s内存带宽能耗的1.8倍，每TBHBM内存容量能耗的1.1倍，但是这些额外开支与能耗是中国为对标全球最高算力水平必须承受的代价。
    公司控股子公司雅达设立于1995年，自成立日起即专注于电源产品，拥有接近30年的从业经验和行业积淀，在历史上是全球电源行业头部企业美国艾默生公司（Emerson）的全资子公司，其中大功率电源业务，包括智能光伏/储能电源业务、数据中心和站点能源电源业务已实现量产，产线效率逐步提升中。公司服务器电源模块产品产线于2023年四季度投产建设，目前产线生产效率稳步提升中。根据客户订单需求，服务器电源模块产品已在有序生产、出货中。随着国产AI服务器渗透率进一步提升，公司数据中心电源有望赋能。
    AIPC渗透率逐季提升，AIPC电源产品有望量价齐升
    AIPC正在改变传统用户与PC的交互方式，AIPC成为用户的意图的识别方以及意图的输出方，AIPC的渗透率已逐季提升，根据市场研究机构Canalys的数据，2024年Q2全球AIPC的渗透率为14%，当季全球有880万台AIPC出货；2024年Q3全球AIPC渗透率为20%，当季AIPC出货量达到1330万台；2024年Q4，全球AIPC渗透率为23%，出货量达1540万台。联想集团作为PC行业领导者与AIPC领跑者，其天禧个人智能体系统（天禧AS）深度融合DeepSeek大模型，能力获得重大升级，构建了丰富的AI PC应用生态。天禧AS将在端侧个人大模型、个人云大模型、公有云大模型深度融合DeepSeek，混合AI部署将全面实现。联想集团正在构建“一体多端”的产品生态，AIPC作为其“多端”的重要拼图，正在为整个AIPC行业的推动赋能。自2021年以来，公司在原有基础上持续加大研发投入，目前是国内行业头部企业认可的ODM厂商，同时也陆续获得ODM项目订单。公司在延续原有消费电子业务的基础上，完成新客户AIPC电源产品的开发工作，并已根据客户订单需求有序生产中。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为21.03、28.39、40.03亿元，EPS分别为0.46、0.88、1.49元，当前股价对应PE分别为53.1、27.5、16.3倍。英伟达H20进入美国限制出口名单，国内互联网大厂开启AI算力硬件设施建设元年，国产AI芯片以及服务器渗透率将逐步上升，赋能公司服务器电源业务，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    新业务发展不确定性的风险；产能难以消化的风险；电源业务客户相对集中的风险；汇率波动的风险；国内AI算力资本开支不及预期风险。

年报点评：业绩符合预期，盈利稳步提升

国轩高科(002074)
    事件：4月25日，公司公布2024年年度报告及2025年一季度报告。
    投资要点：
    公司业绩符合预期。2024年，公司实现营收353.92亿元，同比增长11.98%；营业利润12.83亿元，同比增长31.58%；净利润12.07亿元，同比增长28.56%；扣非后净利润2.63亿元，同比增长125.86%；经营活动产生的现金流净额27.06亿元，同比增长11.86%；基本每股收益0.68元，加权平均净资产收益率4.77%，利润分配预案为拟每10股派发现金红利1.0元(含税)，全年业绩符合预期。其中，第四季度营收102.17亿元，同比增长3.97%，环比增长21.91%；净利润7.94亿元，同比增长22.88%，环比增长462.64%。2024年，公司非经常性损益合计9.44亿元，其中计入当期损益的政府补助9.90亿元。全年公司拟计提各项减值准备合计11.65亿元，其中应收账款坏账准备6.46亿元、存货减值准备2.22亿元、商誉减值准备1.05亿元、长期股权投资减值准备7174万元。
    公司主营业务重点关注动力和储能电池系统。目前，公司主要业务分为动力电池系统、储能电池系统和输配电设备。近年来，公司动力电池和储能电池系统营收合计占比在95%左右，电池组销量持续高增长，其中2024年公司电池组合计销量197.52亿安时，同比增长40.38%，二者营收合计占比94.60%。
    全球新能源汽车持续增长，我国动力电池全球市占率持续提升。根据CleanTechnica数据：2024年，全球新能源乘用车合计销售1724.16万辆，同比增长25.98%，占整体市场22%份额；2025年1-2月销售247.50万辆，同比增长30.40%。SNEResearch统计显示：2024年，全球动力电池装车量894.4GWh，同比增长27.19%；Top10中中国企业入围6家，6家中国企业市场占比67.08%，较2023年提升3.59个百分点。其中国轩高科以28.5GWh位居全球第8，市场占比3.19%，占比较2023年提升0.85个百分点，且2021年以来稳居全球第8；2024年公司磷酸铁锂装机量排名第三，市占率6.18%。总体预计2025年全球新能源汽车及动力电池装机仍将保持两位数增长。
    我国新能源汽车销售持续增长，我国动力电池产量出口占比提升。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2024年我国新能源汽车合计销售1285.90万辆，同比增长36.10%，合计占比40.92%。2025年1-3月，我国新能源汽车销售307.30万辆，同比增长47.10%，合计占比41.15%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池和其他电池产量持续增长。2024年我国动力电池和其他电池合计产量1096.80GWh，同比增长40.96%，其中出口197.1GW。2025年1-3月，我国动力和其他电池合计产量326.3GWh，累计同比增长74.90%；其中出口61.50GWh。我国动力电池装机Top15显示，2024年国轩高科以25.04GWh位居第4，市场占比4.59%。2024年12月中央经济工作会议明确要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策；实施提振消费专项行动，加力扩围实施“两新”政策。2025年1月，商务部等印发《关于组好2025年汽车以旧换新工作的通知》，进一步明确2025汽车以旧换新补贴政策。叠加动力电池上游材料价格回落至相对合理区间，我国新能源汽车竞争力和性价比提升，总体预计2025年我国新能源汽车仍将保存两位数增长，对应动力电池需求将持续增长。
    公司动力电池系统营收占比回落，预计2025年增速有望提升。公司是国内最早从事新能源汽车动力电池自主研发、生产和销售的企业之一，主要产品包括磷酸铁锂材料及电芯、三元材料及电芯、动力电池组等，下游用于纯电动乘用车、商用车、专用车、重型卡车等领域。2021年，公司动力电池系统实现营收85.41亿元，2024年大幅增至256.48亿元，在公司营收中占比由2021年的82.47%回落至2024年的72.47%，主要系公司储能电池系统业绩快速增长。2024年，动力领域公司推出了G刻、星晨等多款高性能电池产品，其中G刻PHEV电池系统采用4C超级快充，480h酸性防腐设计，高效保温不畏严寒极热；发布了第一代全固态“金石”电池，这款30Ah的硫化物全固态电池采用了微纳化固体电解质、超薄膜包覆单晶正极和三维介孔硅负极材料技术，单次充电续航可达1000公里，循环次数可达3000次以上，能量密度350Wh/Kg；同时加速研发和量产面向低空飞行器、电动船舶、工程机械等新细分市场的产品组合。公司较早涉足上游链条布局，先后布局了矿产、前驱体、正极、负极、铜箔、隔膜等上游原材料及电池循环回收领域，构建起“生产—应用—再生”的绿色闭环，关键原材料自供率超40%；海外基地方面，泰国和越南基地已投入运营。市场方面，公司车企客户包括VinFast、Rivian、Ebusco、奇瑞、吉利、上汽通用五菱、零跑、长安、长城等。结合行业增长预期、材料价格走势，以及公司在动力电池领域行业地位，总体预计2025年公司动力电池系统业绩增速有望提升。
    公司储能电池系统稳步增长，预计2025年营收占比将持续提升。公司储能电池领域主要产品包括储能电芯、标准化电池箱、电池簇、电力储能用离子电池舱、户用储能系统等，满足集中式电力储能、工商业储能和家用储能等多场景应用需求。公司储能电池系统业绩持续增长，2021年为12.24亿元，2024年为78.32亿元，同比增长12.98%，在公司营收中占比由2021年的11.82%提升至2024年的22.13%。公司推出的Gotion Grid 5MWh储能液冷集装箱采用330Ah、314Ah大容量、长寿命单体电芯，循环次数可达15,000次以上，可实现系统运行寿命20年以上。根据SNE Research统计数据，2024年公司储能电池出货量同比增长200%，市占率6%。根据高工产研统计，公司2024年全球储能电池出货量排名第七，其中在通信储能领域排名第二。储能领域客户包括PowerCo、NextEra、大和能源、华为、龙源电力、三峡集团等。根据高工锂电统计显示：2024年中国储能锂电池出货量335GWh，同比增长64%；预计2025年全球储能锂电池出货量超500GWh，到2030年储能电池出货量2300GWh，其中电力储能将成为2025年增长最主要驱动力。结合行业增长预期及公司在储能领域的行业地位，预计2025年公司储能电池系统业绩仍将增长。
    公司盈利能力提升，预计2025年总体稳中略升。2024年，公司销售毛利率18.00%，同比提升1.08个百分点，主要系电池上游原材料价格总体承压；2025年第一季度为18.28%，同比提升0.42个百分点。2024年公司分产品毛利率显示：动力电池系统毛利率为15.14%，同比提升0.1个百分点；储能电池系统为21.75%，同比提升3.46个百分点。公司注重研发投入、知识产权保护和管理，2024年公司研发投入29.29亿元，同比增长5.83%，在公司营收中占比8.28%。截止2024年底：公司累计申请专利10556项，其中发明专利4622项(含303项国外专利)。结合锂电材料价格走势、公司产业链布局及营收组成变化，预计2025年公司盈利能力将稳中略升。
    公司完成回购。2023年12月，公司公布回购议案：公司使用自有资金以集中竞价交易方式回购，用于后期实施员工持股计划或者股权激励计划，回购金额不低于3亿元且不超过6亿元。2024年12月，公司公布回购股份进展暨回购结果：累计回购公司股份15,436,229股，占公司目前总股本的0.8567%，最高成交价为21.18元/股，最低成交价为17.11元/股，累计支付总金额为300,039,302.01元（含交易费用），公司回购方案实施完毕。
    公司一季度业绩持续增长。2025年一季度，公司实现营收90.55亿元，同比增长20.61%；净利润1.01亿元，同比增长45.55%；扣非后净利润1459万元，同比增长37.59%，基本每股收益0.06元，业绩增长主要系公司电池组出货增长。2025年一季度，公司非经常性损益合计8604万元，其中计入当期损益的政府补助1.63亿元、非流动性资产处置损益-2254万元、公允价值变动损益等-2972万元。
    首次给予公司“增持”投资评级。预测公司2025-2026年摊薄后的每股收益分别为0.92元与1.25元，按4月28日20.11元收盘价计算，对应的PE分别为21.96倍与16.03倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”投资评级。
    风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；上游原材料价格大幅波动；汇率大幅波动。

分析仪器行业领军者，内生+外延打造全产业链布局

海能技术(430476)
    投资要点：
    扎根行业20余载，致力于“成为世界一流的科学仪器服务商”。海能技术成立于2006年，自成立以来一直专注于为食品营养与安全检测、药物及代谢产物分离分析、农产品及加工制品质量与安全检测、环境污染物监测、大学及职业院校科研与教学提供科学仪器及分析方法，逐步形成了以有机元素分析、样品前处理、色谱光谱、通用仪器为主的四大系列百余款产品，广泛应用于食品、医药、农林水产、环境、第三方检测、化工、新能源、半导体、新材料、科研与教育等领域。2024年公司实现营收3.1亿元；2025Q1公司实现营收0.55亿元（yoy+38%）、归母净利润和扣非归母净利润均亏损减少，整体市场情况在逐渐恢复。
    “海能”品牌有机元素分析+“新仪”品牌样品前处理两大系列产品奠定公司基本盘。
    有机元素分析系列产品可用于食品、乳制品、生物疫苗、重组蛋白、宠物食品等蛋白质检测，生态农业及固废处理中农作物、肥料、土壤中总氮含量测定，新材料研发中有机元素含量测定等领域；样品前处理系列产品可用于食品、药品、饲料、土壤、固废中重金属及其他污染物的检测前处理，锂电池正负极材料、固态电池材料、半导体材料、特种金属材料、高分子复合材料、陶瓷材料等材料中金属及杂质元素含量的检测前处理等领域。在这两个系列产品中公司分别拥有了凯氏定氮仪、微波消解仪两大优势单品，是细分行业主要供应商之一，市场份额在国产厂商中位居前列。2024年，这两个系列产品实现收入1.6亿元，占总收入超过50%，毛利率超过60%。在日益复杂多变的国际政治经济形势下，实现国产科学仪器自主可控已成为不可逆趋势，国家政策对于国产设备的支持，其效果正加速显现，我们看好公司持续提升在有机元素分析系列和样品前处理系列产品领域的市场地位和占有率。
    重点布局“悟空”品牌高效液相色谱仪+“GAS”品牌气相色谱-离子迁移谱联用仪。
    近年来，公司向系统复杂、技术含量更高、应用范围广、市场空间大的色谱领域拓展，国内百亿规模的色谱仪市场仍由进口品牌主导，部分高价值品类被国外厂商垄断，公司持续推进前期启动的K2025Pro超高效液相色谱仪的研发以及网络版色谱
    工作站软件的开发；依托市场需求结合技术储备，开发了K2025Plus液相色谱仪，随着悟空仪器品牌知名度+美誉度稳步提升，其液相色谱仪逐步得到国内外用户接受和认可，2024年相关产品收入同比增长。此外，公司GC-IMS相关产品收入同比增长，在宠物饲料、能源电力、石油化工等行业实现了业务突破，产品已成功交付乖宝宠物、中石油旗下研究院、巴斯夫等全球知名企业和上市公司用户。2024年公司色谱光谱系列产品收入增长9%达到0.79亿元，整体来看，公司持续开发新的细分市场，不断完善产品矩阵，为公司业绩持续增长提供新动力。
    通用仪器系列稳扎稳打，增资并购扩充实验室清洗清洁业务及产品线。通用仪器系列产品可用于保健品、预制菜、宠物饲料等各类食品的安全指标分析，光刻胶、光伏太阳能板、半导体、芯片、高分子材料等生产过程中的关键指标分析等等。公司以并购、参股、联营、合作等灵活多样的形式，投资控股了白小白科技（山东）有限公司、济南海森分析仪器有限公司、天津海胜能光科技有限责任公司，参股了上
    海安杰智创科技股份有限公司、仪学国投（广州）科技有限公司等多家拥有核心技术和团队的行业初创期企业，为公司产品向医药、实验室清洗清洁、环境、行业培训及技术服务等领域拓展进行先期布局。2024年，公司滴定仪产品在新能源和半导体行业销售额增幅较大，水分测定仪销量取得较大增长。海森仪器的自动溶出度仪等药品检测仪器开始全面导入市场，中标了多个省市级药检院及知名药企的采购项目，销售收入同比增长。白小白科技逐步深入制药行业市场，其GMP制药专用系统成功交付金赛药业等10余家药企；智能清洗机的应用场景持续拓宽，成功为中科院遗传所提供服务；无人清洗单元功能岛在天津渤海海洋监测监视中心实现首次商业化应用，签约了华测检测等标杆客户；此外，其产品已通过CE认证，获准进入欧盟市场，通过签约的多家战略代理商，实现了海外市场零的突破。
    坚持“技术驱动”的经营理念，全产业链生产运营模式实现领先竞争力。公司研发投入自2016年以来连续8年保持增长，年均复合增长率20.85%，2024年公司研发投入占营收比例18.47%。截至报告期末，公司及子公司已获得发明专利41项、实用新型专利122项，公司牵头(或参与)起草并颁布实施“全（半）自动凯氏定氮仪”、“微波消解装置”等4项国家标准和3项行业标准，公司承担了国家重点研发计划1项、山东省重点研发计划（重大科技创新工程）1项。此外，在供应链与制造方面，公司始终坚持自主可控的“全产业链制造”战略，设立了机加工、模塑、核心部件、SMT、钣金、表面处理等车间和部门，掌握核心制造环节及工艺技术，不断提升关键部件的质量和自产化率，提高产品研发效率、可靠性和供货及时性，同时提升行业通用零部件供应水平，为获取更高的品牌溢价构建壁垒。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.50/0.63/0.80亿元，对应EPS分别为0.59/0.74/0.94元/股，对应当前股价PE分别为23.8/18.9/15.0倍，我们选取聚光科技、莱伯泰科和皖仪科技为可比公司，可比公司2025PE均值为39.9X。国内科学仪器行业属于典型的受制于海外产品和技术的行业，高端仪器的自主可控是大势所趋，政策支持力度有望持续加大，国产化进程预计将加速推进，公司多项科学仪器新产品达行业领先水平。公司在稳固有机元素分析、样品前处理等成熟系列产品的基础上，培育市场空间大、具有增长潜力的色谱光谱系列产品，同时，积极探寻、发掘、预研新品种和新技术。坚持“布局一代、培育一代、成熟一代”的产品梯队布局，持续推出新产品，不断完善产品矩阵，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险、竞争加剧风险、产品开发进度不及预期风险。

深海科技基石+高端国产替代+机器人放量“吹哨人”

集智股份(300553)
    投资要点：
    国产动平衡机领军者，新领域布局有望进入收获期，潜在业绩蕴含高弹性。集智股份是国内全自动平衡机头部企业，国产替代的领军者，凭借在动平衡测量与自动校正领域的核心技术积累，其产品在家电、汽车等电机生产领域具备高品牌知名度，客户涵盖博世、格力、美的等国内外龙头企业。近年来，公司立足技术研发优势求新求变，积极向深海谛听、航空航天、机器人等领域开拓发展，目前逐步进入收获期。值得一提的是，为匹配新领域拓展，公司前期研发、开拓、定制化成本均较高，因未到收入放量阶段，2016~2024年三项费用率（研发/管理/销售费用率）平均高达39.05%，我们认为，随着新下游的订单逐渐放量，过去的高费用率拖累或成为未来业绩弹性的潜在超预期项。
    谛听是深海科技之基石，关乎国家安全，有望开启放量。水声通信技术以声波为载体实现水下信息传输，是目前最成熟的水下远距离通信手段，在军事及民用领域具有不可替代性，是深海科技之基石。现代潜艇通过敷瓦消声、减震降噪与消磁技术的融合应用，显著降低了声、磁、震等特征信号，使得传统探潜手段在大洋环境中效能锐减。美国在该领域世界领先，已经具备实际作战能力，但国内尚未形成得到用户广泛认可的水声通信产品，技术较国际先进水平仍滞后约5年，面对"水下国门洞开"的安全困局，我国海域近年频现他国布设的智能侦察装置，仅2020-2022年江苏渔民即打捞10个具备水文测绘、目标识别及数据窃密功能的高科技设备，凸显水下安全态势的严峻性。集智股份通过与之江实验室的深度合作，自2020年启动“智能水声信号处理系统”研发，2023年推出初代产品并取得资质认证，2024年首次实现技术保障服务商业化落地。我们判断，公司谛听业务正逐步进入到产业化实施阶段，有望引领国产替代并逐步进入业绩放量收获期。
    高速动平衡机技术壁垒高，长期被海外垄断，公司有望引领国产替代。高速动平衡机主要用于汽轮机、燃气轮机和航空发动机等大型装备内的回转零部件平衡，因转速高、重量大、工作温度高，相对于传统动平衡机，技术门槛更高，高端市场长期被德国申克等海外企业占据。2024年，集智完成了首台高速动平衡样机的研制，在高速动平衡分析系统上实现了从0到1的突破，公司自研的高速动平衡测试系统和高速动平衡分析系统已经在高速动平衡及超速试验设备项目上应用，有望打破海外企业在高速动平衡领域的垄断，国产替代趋势逐渐明朗化。
    人形机器人量产“吹哨人”，有望优先受益。目前，国内人形机器人正进入大发展时代，动平衡机类似半导体行业的量检测设备，是当前大多数机器人上游零部件商生产环节的必备设备，因从早期的送样阶段到后续的商业化量产阶段都需要先行定制和采购，相关动平衡机的需求可作为行业放量的先行指标，或将优先兑现业绩。根据我们估算，机器人领域动平衡机长期潜在市场空间在79.5亿元以上，增量占2024年行业空间的48%以上，是不可忽视的市场。当前公司开发的空心杯转子动平衡机、减速器转子动平衡机、行星滚柱丝杠动平衡机、丝杆自动校直机已顺利推向市场，凭借领先的技术以及优先的卡位有望充分享受国内人形机器人的大发展红利。此外，值得重视的是，除了传统动平衡机主业，公司亦通过募投资金积极布局产业链衍生，将业务范畴扩展至生产线建设（电机定子/转子自动化生产线+电机总装生产线），同样匹配机器人赛道的新增需求。2025年一季度，公司已承接了单条空心杯电子转子线，按照人形机器人百万产量估算，或将额外为公司带来22.9~51.6亿元市场空间。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.53/0.97/1.70亿元，同比增速分别为179.77%/81.09%/76.14%，当前股价对应的PE分别为82/46/26倍。考虑集智未来的增长驱动力主要分别来自深海谛听、国产替代、机器人三大方向，我们选取三个赛道各两家上市企业作为可比公司，对应25-27年平均PE分别为76、49、39。鉴于公司所卡位赛道的稀缺性以及收入放量后潜在的业绩成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：人形机器人产业化不及预期、供应链导入不及预期、深海经济发展不及预期、市场空间测算偏差风险

2024年报及2025一季报点评报告：铬盐龙头规模效益逐步突显，下游产品景气度持续提升

振华股份(603067)
    事件：
    振华股份发布2024年报及2025年一季报：2024年公司实现总营业收入40.67亿元，同比增长9.95%，实现归母净利润4.73亿元，同比增长27.53%，毛利率25.19%。2025年一季度公司实现总营业收入10.20亿元，同比增长7.59%，实现归母净利润1.17亿元，同比增长37.27%，毛利率26.41%。
    观点：
    主营产品收入稳定增长，成本优化业绩同比提升。2024年公司在铬的氧化物/铬盐产品/重铬酸盐/其他收入板块分别实现营收21.60/3.84/3.41/11.69亿元，占比53.11%/9.44%/8.38%/28.76%，同比分别-3.37%/+4.98%/+33.04%/+41.10%，毛利率分别为25.85%/31.13%/28.30%/20.51%，同比-0.67/+6.96/+5.66/+1.40pct。在宏观经济需求承压的背景下，公司以规模效应和成本优化举措充分对冲市场端的不利因素，实现了经营业绩的稳步提升。
    铬盐产销创历史新高，金属铬景气度有望延续。2024年，公司全年实现铬盐序列产品（折重铬酸钠）产量约26万吨，其中铬的氧化物/铬盐联产产品/重铬酸盐销量分别为10.28/3.22/3.23万吨，同比-3.29%/+0.23%/+26.08%，公司金属铬产品依托上游铬盐材料多年的技术积累和下游市场需求的景气度提升，全年实现产量约7,650吨，产销基本平衡。截至2025年4月28日，金属铬价格7.31万元/吨，较年初增长1.21万元，金属铬在高温合金、铜基、铝基特种合金、高端焊接材料、溅射靶材等领域需求持续增长，金属铬价格有望延续上行。
    海外营收同比增加，高质价比产能持续拓展。全球铬盐产能约100万吨，中国贡献世界铬盐产量约45%。2024年公司实现海外销售收入约5.6亿元人民币，同比提升约18.2%。公司产品远销近40个国家和地区，已基本建立分布在六大洲的营销网络。公司有望强化海外拓展渠道，使铬材料深度匹配全球购买力。
    盈利预测和投资评级：公司持续研发投入，扩展现有高端铬鞣剂、高纯氧化铬绿、高端三价铬表面处理剂、高纯金属铬等高附加值产品的竞争力，预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.03/8.32/9.50亿元，当前股价对应2025-2027年PE为16.7/14.1/12.3倍，我们选取云南能投、新和成、花园生物作为可比公司，公司在主营业务产品开发及市场拓展方面成效显著，铬化学品生产规模、技术水平、产品质量、市场占有率持续处于全球龙头地位。首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动、行业竞争加剧、新产能建设投产进度不及预期、汇兑风险、经济大幅下行等。

IC封装材料多产品布局，LIPO助力智能终端持续成长

德邦科技(688035)
    l事件
    4月18日，公司披露2024年年度报告，2024年公司实现营收11.67亿元，同比+25.19%；归母净利润9,742.91万元，同比-5.36%；扣非归母净利润8,365.70万元，同比-4.56%。
    4月25日，公司披露2025年第一季度报告，2025Q1公司实现营收3.16亿元，同比+55.71%；归母净利润2,714.32万元，同比+96.91%；扣非归母净利润2,664.37万元，同比+138.42%。
    l投资要点
    行业复苏，营收稳健增长。2024年，半导体行业复苏带动下游稼动率回升，消费电子行业全年小幅增长，新能源汽车继续保持较快发展势头，人工智能、人形机器人等新兴产业蓬勃发展。公司持续加大新产品研发投入，产品系列得到进一步的完善；持续推进原有产品技术提升，产品竞争力进一步巩固提升；持续加大市场开拓力度，新应用和新客户不断增多；持续优化内部管理体系，业务效率不断提升；持续高质量推进募投项目建设，新增产能有效满足增量业务的需求。2024年公司实现营收11.67亿元，同比+25.19%，其中新能源/智能终端/集成电路/高端装备板块分别实现营收6.85/2.59/1.35/0.86亿元，同比+17.05%/+47.08%/+40.75%/+21.04%，毛利率分别为15.23%/48.86%/40.1%/41.67%，同比-6.07/+4.17/+1.36/+1.43pcts，集成电路、智能终端、高端装备板块的毛利率保持稳步上升态势，新能源板块毛利率则有所降低，综合毛利率略有降低。公司持续加大海内外市场开发、IT建设、技术研发以及对核心人员的激励等方面的投入，相关费用支出同比有所增加。2024年公司实现归母净利润9,742.91万元，同比-5.36%。
    25Q1业绩强劲，苏州泰吉诺于2月起并表。2025Q1公司实现营收3.16亿元，同比+55.71%，主要系：1）公司所处行业景气度较去年一季度明显回升。得益于市场需求复苏，客户需求持续保持上季度的旺盛态势，公司各业务板块均实现较大幅度增长，原有业务为公司营业收入的增长贡献48.95%；2）2025Q1，公司完成对苏州泰吉诺的并购，并于2025年2月起将其纳入合并范围。此次并购为营业收入增长贡献6.76%。2025Q1公司实现归母净利润2,714.32万元，同比+96.91%；实现扣非归母净利润2,664.37万元，同比+138.42%，主要系：1）2025Q1，营业收入增加，毛利率、净利率同比均有所提升，盈利能力增强，原有业务对公司净利润的增长贡献72.16%；2）2025Q1，公司完成对苏州泰吉诺的并购，并于2025年2月起将其纳入合并范围。公司盈利能力增强，此次并购为公司净利润的增长贡献了24.75%。
    IC封装材料多产品布局。2024年，公司新能源/智能终端/集成电路/高端装备应用材料分别实现营收6.85/2.59/1.35/0.86亿元，分别同比+17.05%/+47.08%/+40.75%/+21.04%。集成电路封装材料方面，受逻辑芯片和存储芯片增长推动，全球半导体市场呈现明显复苏趋势。国内7纳米和5纳米制程技术逐渐突破，但对比国际3纳米、2纳米制程仍存在较大差距，为达到先进制程的同等性能，异构、高集成封装成为主要方式和手段，如何实现更小尺寸、更低功耗成为新的挑战。在此背景下，公司紧跟行业趋势，持续丰富产品线，推出创新解决方案，如晶圆UV膜、固晶胶和导热界面材料等，不断拓展应用场景。同时，公司积极突破国外技术垄断，实现国产化替代，DAF/CDAF膜、芯片级Underfill、Lid框粘接材料等先进封装材料均实现小批量交付。此外，公司与客户深度合作，形成“在产一代，研发一代，预研一代”的模式，满足下游前沿需求。
    LIPO助力智能终端持续成长。2024年，公司推出适用于手机屏幕超窄四等边封装应用的光敏树脂材料，该材料通过特种增韧以及多官能度助剂的自主结构设计与合成技术，使得材料在具有柔韧性的同时兼有极好的耐温性，可以在低能量辐射中固化，同时对不同基材均具有极佳的附着力；该产品的核心技术指标达到了国际领先水平，可以满足手机、手表等先进屏幕封装窄边框和高可靠性的制造需求，并已为小米手机最新屏幕工艺“LIPO立体屏幕封装技术”量产供货。随着消费电子产品向微型化、高集成度方向加速迭代，智能终端对封装材料的散热性、轻薄化及可靠性要求持续升级。公司紧抓智能手机、TWS耳机等传统市场持续恢复机遇，依托"以点带面"战略，以TWS耳机为突破口深度绑定核心客户，同步向智能手表、AR/VR整机等产品线延伸，形成"标杆案例-技术复用-全生态渗透"的拓展路径。通过建立定制化研发响应机制，公司实现与头部客户新品开发周期的精准匹配，在材料耐高温、抗折弯等关键技术指标上取得突破，目前新型封装材料已在多家TOP智能终端厂商完成认证并实现批量交付，细分领域市占率同比大幅提升。
    l投资建议
    我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入15.17/19.27/23.49亿元，分别实现归母净利润1.5/2.1/2.6亿元，当前股价对应2025-2027年PE分别为37倍、26倍、21倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    l风险提示：
    产品迭代与技术开发风险；关键技术人员流失风险；核心技术泄密的风险；业务规模扩大带来的管理风险；公司经营规模相对偏小、抵御经营风险能力偏弱的风险；毛利率波动风险；汇率波动的风险；应收账款无法按期收回的风险；税收优惠变化的风险；政府补助降低的风险；商誉减值风险；集成电路国产化进程放缓风险；智能终端封装材料海外贸易摩擦风险；新能源行业竞争加剧风险；高端装备制造技术创新风险；宏观环境风险。

蛰伏桐乡待春雷，金属破晓映全球

华友钴业(603799)
    投资要点：
    否极泰来， 涅盘凤凰。 公司扎根桐乡， 辐射全球， 经过二十多年的发展， 打造了新能源产业、 新材料产业、 印尼镍产业、 非洲资源产业以及循环产业五大事业板块。因金属价格下跌钴&镍&锂吨毛利已经降至历史低位， 公司仍能保持较好的盈利， 体现出极强的盈利韧性。 当前钴&镍&锂价格已跌至历史底部区间， 具备上涨的基础，一旦价格上涨， 公司业绩有望实现大增。
    钴： 长周期历史价格底部， 钴价有望大幅上涨。 钴价上涨的基础在于： 需求放量、供给收缩以及流动性宽松。 当前钴价处于长周期历史底部， 且全球流动性宽松、 供给端受刚果金禁矿影响供给收缩、 需求端处于固态放量前夜三元电池有望重回主流，价格大涨的基础已成， 一旦需求放量， 钴价有望大幅上涨。
    镍： 价格底部夯实， 静待产能出清。 印尼镍矿供给在全球占据主导地位， 2024 年产量占全球总供给的 60%。25 年印尼开采配额为 2.985 亿湿吨， 相比 24 年增长 9.8%，但同时印尼实施一系列矿业政策， 镍矿成本上升。当前镍价已跌至全球镍矿成本 75%分位线附近， 高价镍矿开始减产。 从供需平衡看虽仍处于过剩状态， 但过剩幅度进一步收窄， 随着高成本矿山逐步关停以及印尼镍矿成本的上升， 镍价底部区间进一步夯实， 一旦产能出清， 或释放价格弹性。
    锂： 产能出清尾声， 静待需求放量。 锂价上涨的基础在于供需错配， 缺口的强度反应价格上涨的高度。 从历史长周期来看， 当前锂价处于历史底部区间， 考虑供需平衡， 预计 2025 年碳酸锂价格中枢为 8 万元/吨。 而考虑产能出清时间， 上一轮产能出清时间为 2 年 9 个月， 当前已产能出清 2 年 4 个月， 我们认为即使本轮产能出清时间预计更长， 亦进入出清尾声， 一旦需求有所好转， 锂价有望迎来上涨。
    盈利预测与评级： 我们预计公司 2025-2027 年归属于母公司所有者的净利润分别为50.74、 62.58 和 65.61 亿元， 对应 PE 分别为 11.19X、 9.07X 和 8.65X。 我们选取同行业 A 股相关头部公司为可比公司， 平均 PE 分别为 15.06X、 11.85X 和 9.80X。当前钴&镍&锂处于历史价格低位， 一旦价格上涨， 公司业绩有望实现大增。 首次覆盖， 给予“增持” 评级。
    风险提示。 1） 金属价格超预期下跌的风险； 2） 地缘政治风险； 3） 安全生产风险；4） 市场空间测算偏差风险。

投身人工智能教育，业务双驱动推动发展

盛通股份(002599)
    投资要点
    事件：2024年，公司实现营业收入20.45亿元，同比下降14.64%；实现归母净利润-1.92亿元，同比下降4771.21%。每10股派现0.20元（含税），合计拟派现1065.36万元（含税），不转增。
    双驱动业务模式发展，主业稳定推进教育板块逐步扩张。公司已构建出以“专注综合印刷+拓展教育未来”为主的业务模式。2024年公司印刷综合服务业务实现收入16.75亿元，共占全年收入的81.91%，目前仍为公司主要收入与利润来源。2018年，公司并购中鸣数码，开展机器人编程教学装备研发与销售业务；2020年，战略投资VIPCODE，开启少儿人工智能编程教育服务全覆盖。2024年子公司亏损受计提商誉减值影响，公司业绩下滑。
    多种经营模式相互融合，对青少年科技教育培训提供全面服务。公司拥有完备的“产品+内容+平台”的青少年科技教育体系。截止2024年3月13日，教育全部子公司直营店137家，加盟店约550家。2024年12月，教育部印发《关于加强中小学人工智能教育的通知》，探索中小学人工智能教育实施途径，加强中小学人工智能教育。2024年，公司将《人工智能启蒙》和《Python编程课程》整合升级为《人工智能课程》系列。2025年1月，旗下中鸣机器人宣布接入国产开源大模型DeepSeek接口，实现从“执行指令”到“智能交互”的跨越式升级。
    投资建议：公司所处印刷行业稳定与教育和B端业务相结合有望形成新增长点，同时人工智能教育需求量日渐增长助力公司业务发展。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.40/0.60/0.85亿元；EPS为0.07/0.11/0.16元/每股；PE为109.8/73.2/51.7倍；首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：政策不确定性、原材料价格波动、经营不及预期、宏观经济下行等。

自产金产量环增，金价上行带动业绩高增

山东黄金(600547)
    事件：2025年4月28日，公司发布2025年一季报，报告期内公司实现收入259.35亿元，同比+36.81%，环比+67.19%；归母净利润10.26亿元，同比+46.62%，环比+15.86%；扣非净利润10.30亿元，同比+45.19%，环比+14.74%。
    一季度自产金产量环增，公司黄金资源储量丰富。2025年Q1公司自产金/外购金/小金条产量分别为11.87/20.24/3.18吨，同比分别为-0.31%/+1.67%/-55.49%，自产金产量环比+10.60%。公司计划2025年黄金产量不低于50吨，一季度完成全年目标下限的24%。2024年，公司通过勘探新增金资源量58.8吨，通过并购新增金资源量765吨；至2024年底，公司保有黄金金属权益资源储量约2058.46吨，资源量储备丰富一季度毛利率同比小幅提升，期间费用率有所减少。根据生意社统计，2025年Q1现货黄金均价为670元/克，同比+37%，环比+9%。2025年Q1，公司毛利率为15.57%，同比+1.01pct，环比-7.94pct；销售净利率为5.63%，同比+0.06pct，环比-1.65pct；销售、管理、研发、财务费用率合计为4.89%，同比-0.74pct，环比-8.09pct，费用率有所减少。
    在建项目稳步推进，为未来增产奠定基础。公司三山岛金矿已取得整合后的495万吨/年采矿许可证，在加快三山岛副井等已批复工程的施工强度的同时，平行推进采选15000吨/日扩建工程整体项目的手续办理，争取项目尽早具备全面建设条件。卡蒂诺公司纳穆蒂尼金矿项目建设工程按计划顺利进行，2024年11月初启动选厂项目带料试车，项目稳步推进，为未来增产奠定基础。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为51.40/61.09/70.21亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：价格大幅波动风险，成本端超预期上升，产量不及预期

飞机租赁龙头，景气周期下业绩兑现在即

渤海租赁(000415)
    投资要点：
    渤海租赁原为产业系租赁公司，通过牌照布局、资产并购等方式迅速扩张，2014-2017年期间分别收购Seaco、Cronos、Avolon、CIT等优质境外租赁资产，跻身全球租赁龙头。2022年海航集团破产重整完毕，公司实际控制人由海南省慈航基金会变更为无实际控制人。公司聚焦租赁主业，大力开展经营性租赁，形成以飞机、集装箱业务为主的业务布局。从收入结构看，2024年公司营业收入中飞机业务占比83.2%、集装箱业务占比16.0%。
    飞机销售增长强劲，租金收益率提升。2024年公司销售飞机55架，较2023年增加24架，受益于飞机市场价格升高，公司飞机销售收入127亿，同比+61.08%，公司营收增长主要由飞机销售驱动；销售增多导致公司飞机可供出租资产减少，但租金收入达193亿、同比持平，而机队平均租金率同比提升40bp，除受益于市场租金景气度外，公司通过出售低收益率飞机、实现资产质量提升。集装箱业务表现平稳，收入、毛利率基本持平上年。
    稳步扩表扩大龙头优势，利差有望走阔。截至2024年末，公司机队规模1158架（含订单飞机），是全球第二大飞机租赁公司；在租率100%。公司持有571架订单量，并于2025年1月完成CAL资产收购，充分享有飞机供应链困境下的机位优势和龙头规模优势。2024年公司期间费用率29.81%，同比下降2.1pcts，未来预计美债利率下行、利差走阔空间充分。同时，公司继续探索eVTOL、CTOL、氢能航空等创新领域业务机会，开拓新增长点。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为19.13/22.80/25.04亿元，同比增速分别为111.58%/19.22%/9.80%。参考中银航空租赁、Aercap等航空租赁业可比公司估值，鉴于公司作为全球租赁龙头，有望充分受益于飞机供应紧张带动租金上涨的景气周期，并受益于美债降息、利差有望持续走阔，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。地缘政治风险，利率上行，业务变动风险。

儿药龙头焕新机，品牌+创新打开成长空间

健民集团(600976)
    投资要点：
    健民集团始创于明崇祯十年（1637年），前身为历史悠久的“叶开泰”，1953年改制为“武汉健民制药厂”，并于2004年登陆上交所。公司传承近400年历史文化，旗下拥有"健民""龙牡""叶开泰"三大品牌。目前集团及全资子公司叶开泰国药共持有264个药品批文，89个医保产品，40余个儿科药品，构建了“龙牡”儿药和“健民”家庭常备药两大产品线。2024年，公司实现营收35.05亿元（yoy-16.81%），归母净利润3.62亿元(yoy-30.54%）；从收入结构来看，医药工业和医药商业收入各占50%，其中工业板块以儿科药、妇科药和特色中药为主，收入占比分别为44%、32%和15%。
    OTC产品线2024年实现收入7.68亿元，公司坚持“龙牡”儿药品牌和“健民”慢病及家庭常备药品牌的双品牌战略，核心产品包括，1）龙牡壮骨颗粒：畅销40年的儿科大单品，渠道库存优化已完成，预计将实现恢复性增长；2）便通胶囊：24H1占据中国城市实体药店便秘用药中成药市场第二，持续广告投放，驱动OTC渠道快速增长；3）健脾生血颗粒：作为独家、基药品种，正重点培育为OTC渠道第三大单品。我们预计随着龙牡壮骨颗粒市场份额保持稳定，以及公司推动“龙牡”品牌由单一产品品牌向儿童药品类品牌升级，便通胶囊和健脾生血颗粒两大单品加速增长，OTC产品线营收将保持较快增长。未来随着销售规模效应显现，整体盈利能力有望进一步提升。公司持续推进“专业品牌+消费者品牌”“院内+院外”双轮驱动策略，更多特色产品将从院内市场向院外市场拓展。
    处方药产品线2024年实现收入9.79亿元，其中健脾生血片、小金胶囊、小儿宝泰康颗粒、便通胶囊等产品年销售额均过亿元，七蕊胃舒胶囊、拔毒生肌散等新品保持快速增长势头。我们预计未来处方线有望保持较快增长，主要增长动能来自：1）中药创新药加速放量：中药1.1类新药七蕊胃舒胶囊（2022年纳入医保）、小儿紫贝宣肺糖浆（2024年纳入医保）持续加快医院终端覆盖，2025年4月新获批的小儿牛黄退热贴膏将进一步增强儿科产品线竞争力；2）持续加大中药创新药研发投入，2024年研发投入达到9716万元（同比+22.73%），在研管线中，通降颗粒与枳术通便颗粒目前已完成Ⅱ期临床试验，未来将进一步丰富公司在消化领域的产品布局。
    健民大鹏为健民集团贡献稳定投资收益。武汉健民大鹏药业专注于体外培育牛黄原料药及相关制剂的的研发、生产与销售，是国内体培牛黄的唯一生产商与供应商，在该领域占据独特地位。“体外培育牛黄”1997年获国家一类中药新药证书。2005年，健民集团与武汉大鹏药业携手合作，共同成立了联营企业——武汉健民大鹏药业，近年来公司对健民大鹏维持33.54%的稳定持股比例。在业绩表现方面，2024年健民大鹏实现净利润6.90亿元，2018至2024年年均复合增长率高达31%，为上市公司贡献的投资收益占公司归母净利润的比重处于30%-70%区间。
    盈利预测与评级：我们预计2025-2027年归母净利润分别为5.06/6.09/7.11亿元，同比增速40%/20%/17%，当前股价对应PE分别为13X、11X、9X。选取华润三九（国内品牌OTC龙头）、同仁堂（品牌积淀深厚的安宫牛黄丸龙头）和羚锐制药（中药贴膏细分龙头）作为可比公司，考虑到公司是国内领先的中华老字号儿药企业，OTC业务以“龙牡”和“健民”双品牌引领，院内中药创新药产品梯队放量节奏明确，体培牛黄收益稳定，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。业绩不及预期风险、医药行业政策调整风险、原材料价格波动风险。

2024年年报及2025年一季报点评：2024年盈利落于预告上沿，运力投放稳步恢复

华夏航空(002928)
    2025年4月25日公司发布2024年年报：2024年公司营业收入67.0亿元，同比+30%，归母净利2.7亿元（上年同期归母净亏9.6亿元），落于业绩预告上沿（公司预告2024年归母净利2.0-2.8亿元），扣非归母净利1.1亿元（上年同期扣非归母净亏9.6亿元）；4Q24公司营业收入15.4亿元，同比+19%，归母净亏0.4亿元（4Q23归母净亏2.7亿元），扣非归母净亏1.8亿元（4Q23扣非归母净亏2.6亿元）。公司发布2025年一季报：1Q25公司营业收入17.7亿元，同比+10%，归母净利0.82亿元（1Q24为0.25亿元），扣非归母净利0.76亿元（1Q24为0.15亿元）。
    运力投放增长对冲价格下行，支线补贴入账、处置资产收益助力公司2024年扭亏。运力修复对冲价格下行影响：2024年公司客公里收益同比-7.5%，但公司运力瓶颈逐渐缓解，2024年公司可用座公里数同比+33%。分季度看，4Q24、1Q25公司可用座公里数同比+27%、+23%，我们预计机队数量增长、飞行利用率恢复带动下，2025年公司运力仍将延续同比增长。一次性事项助力公司2024年扭亏为盈：1）2025年1月16日公司公告收到民航局补贴1.94亿元，系2023年下半年公司生产经营相关的补贴；2）2025年1月2日公司公告出售子公司华夏教育100%股权，确认1.49亿元计入非经常性收益。
    收入结构稳健，机构运力购买收入有助于缓解价格下行压力。2024年公司个人/机构分销收入50.7/14.6亿元，占客运收入78%/22%，政府航线补贴在客运收入中的占比稳定（2021-2023年机构分销收入占比为31%、21%、20%），我们认为公司收入结构中旅客购票收入占比的提升反映了公司所运营航线的需求趋于成熟。此外，在行业价格承压的环境下机构运力购买对公司客运收入形成补充，对公司价格端形成支撑。
    积极调整运力投放结构，支线补贴新规下公司或持续受益单位运力补贴水平提升。2023年底民航局更新支线航空补贴管理办法，加大对偏远区域连接航线的补贴标准，公司加大对偏远地区、革命老区等区域的运力投放，符合补贴范围的航段运力占比提升4.4pcts。2024年公司单位运力其他收益提升至0.084元（前高为2021年0.068元），1Q25公司单位运力其他收益达0.083元，受益于单位运力其他收益的增加，我们预计公司盈利能力将持续提升。
    投资建议：我们看好支线市场增长潜力和公司在国内支线航线领域的先发优势，行业降价环境下政府运力购买模式对公司价格端形成一定支撑。我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润为6.2/7.8/10.6亿元，当前华夏航空股价对应2025/2026/2027年15/12/9倍市盈率。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期；油价大幅上涨；人民币汇率波动；飞行安全事件。

智能运控领域领先企业，充分受益人形机器人产业发展

雷赛智能(002979)
    核心观点
    2024年营业收入同比增长11.93%，归母净利润同比增长44.67%。2024年公司实现营收15.84亿元，同比增长11.93%；归母净利润2.00亿元，同比增长44.67%。单季度看，2024年第四季度公司实现营收4.29亿元，同比增长18.71%；归母净利润0.56亿元，同比增长21.50%。全年收入增长主要受益于伺服系统及控制技术类产品的快速放量，叠加降本增效措施成效显著。2025年第一季度实现营收3.90亿元，同比增长2.36%；归母净利润0.56亿元，同比增长2.25%。盈利能力方面，2024年公司毛利率/净利率为38.27%/12.65%，同比提升0.20/2.62个百分点，高端产品结构优化及供应链成本管控推动毛利改善。2025年第一季度毛利率/净利率为38.07%/14.30%，同比持平。费用率方面，2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.75%/4.68%/12.30%/0.30%，同比变动-5.94/-3.22/-2.56/-3.90pct，精细化管控下费用率显著优化。
    深耕智能制造主航道，控制技术类收入增长迅速。公司深耕智能制造主航道，伺服系统及PLC产品在3C、半导体设备领域市占率稳步提升。2024年伺服系统类产品收入7.09亿元（同比+11.37%），L8高端伺服及直线伺服在半导体、光伏设备领域实现进口替代；控制技术类收入2.52亿元（同比+46.68%），SC/MC系列PLC凭借高性价比快速渗透。步进系统收入6.06亿元（同比+3.01%），DM5五相步进产品在高端市场占比提升。全年新增专利78项，13GHz编码器、微型伺服系统等产品性能对标国际一线。
    积极布局移动机器人辅航道，推出通用机器人运动控制系统。公司从2018年起持续耕耘机器人行业（AGV/AMR、协作机器人等），并于2023年底成功研发出高密度无框力矩电机、伺服驱动器、中空编码器、空心杯电机及配套的微型伺服系统等核心产品。2024年公司推动通用机器人运动控制系统相关产品进入研发阶段，子公司上海雷赛及灵巧驱控在无框力矩电机和空心杯电机领域进展顺利。2025年公司规划加快人形机器人关节模组量产，并推出通用机器人运动控制系统，有望进一步打开成长空间。
    投资建议：公司是智能运动控制领域领先企业，智能制造主航道发展良好；人形机器人产品拓展至高密度无框力矩电机、灵巧手及关节模组，逐渐成长为人形机器人核心部件及解决方案领航者。我们预计2025年-2027年归属母公司净利润分别为2.69/3.60/4.69亿元，对应PE52/39/30倍，一年期合理估值为52.62-61.27元（对应2025年PE60-70x），首次覆盖给予“优于大市”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险；客户突破不及预期；新产品拓展不及预期；下游需求波动可能拖累短期业绩。

AIoT需求随大模型爆发式增长，公司SoC产品全面推广

瑞芯微(603893)
    事件描述
    公司发布2024年年报及2025年一季报。公司2024年营业收入31.36亿元，同比+46.94%，归母净利润5.95亿元，同比+341.01%；2025年一季度营业收入8.85亿元，同比+62.95%，归母净利润2.09亿元，同比+209.65%。
    事件点评
    AIoT下游需求全面爆发，AI大模型推动营收快速增长。公司2024年营业收入31.36亿元，创历史新高，依托SoC芯片平台化研发优势，以RK3588为旗舰的全平台芯片产品，满足各应用品类AIoT需求，特别是汽车电子、机器视觉、工业等领域大模型应用加速，下游需求直接驱动公司产品放量，营业收入呈现高速增长。
    研发保持高投入，NPU芯片满足大模型新需求。公司2024年研发投入5.69亿元，持续保持研发高投入，持续推出RK3576、RK2118等多款新产品，巩固公司在AIoT行业的技术领先地位。为满足AI大模型需求，公司自研NPU芯片满足不同下游算力需求，根据应用不同开发通用应用RK3588、机器视觉RV1126/09系列、音频专用RK2118等系列产品，全方位满足AI大模型在不同下游的应用。
    2025年AIoT驱动公司高速增长，规模效应提升整体利润水平。2025年一季度公司营业收入8.85亿元，同比+62.95%，毛利率40.95%，同比提升6.27pct，环比提升0.99pct。得益于以Deepseek为代表的国内AI大模型的持续推广，公司AIoT各产品线全面保持高速增长，伴随收入提升而对成本的摊薄，公司毛利率持续增长，盈利水平有望持续提升。
    投资建议
    预计公司2025-2027年营业收入43.47/56.31/69.77亿元，同比增长38.6%/29.5%/23.9%，归母净利润8.67/11.20/15.24亿元，同比增长45.7%/29.2%/36.1%，对应当前PE倍数74.4/57.6/42.3，考虑公司作为SoC领先企业，充分受益于AI带动的边缘算力需求爆发，首次覆盖给予“买入-A”评级。
    风险提示
    全球宏观经济波动风险、国际贸易摩擦进一步加剧风险、研发进展不及预期风险、行业竞争加剧风险。

工业智能连接控制方案集成制造商，积极拓展低空经济等新兴领域

威贸电子(833346)
    投资要点：
    专注电子产品智造，聚焦“小批量、多品种”市场，2024年归母净利润yoy+14%。威贸电子是一家集研发、生产、销售、服务于一体的工业智能连接控制方案集成制造商，产品涵盖汽车（含新能源汽车）、智能家电、工业自动化、高铁、医疗、净水环保等领域，覆盖300多个系列、4000多种型号，终端客户覆盖玛莎拉蒂、奔驰、宝马、奥迪、大众、长安、奇瑞、法国赛博集团（Calor、Tefal、Rowenta、WMF、苏泊尔等）、Vorwerk、徐工等海内外世界知名品牌。2024年公司实现营业收入2.60亿元（yoy+13.69%）、归母净利润4,457.91万元（yoy+14.28%）、扣非归母净利润3,952.56万元（yoy+15.30%），基本每股收益0.56元（yoy+14.29%）;2025Q1公司实现营业收入0.73亿元（yoy+19.02%）、归母净利润1101万元（yoy+18.02%）、扣非归母净利润1063万元（yoy+30.58%）。公司以市场需求为导向，坚持研发创新，2024年研发支出为1403万元（yoy+15%)。
    新能源汽车产销量增长带动线束市场需求，预计2029年全球车辆线束市场规模或将增长至7930亿元。《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》推动新能源汽车产销量快速增长，直接带动了汽车线束尤其是高压线束、电池管理系统线束等相关产品的市场需求，为产业发展提供了广阔的市场空间。据中国汽车工业协会统计，2024年汽车产销量分别为3,128.2万辆和3,143.6万辆，同比分别增长3.7%和4.5%，其中，新能源汽车产销量为1,288.8万辆和1,286.6万辆，同比分别增长34.4%和35.5%，市场占有率达到40.9%。随着汽车销量的持续上升，汽车线束的需求同步大幅上涨，汽车线束的市场容量同步增大。在传统汽车电子领域中，单车线束产品平均总值约为2,000元，新能源汽车对线束的需求则更高。据贝哲斯咨询测算，2023年全球车辆线束市场规模达5749.44亿元，其中中国市场达1731.16亿元，2029年全球车辆线束市场规模将增长至7929.86亿元，预测2023年-2029年期间CAGR或将达到5.4%。根据中国家用电器协会（CHEAA）及奥维云网(AVC)等机构发布的数据显示，2024年中国家电行业受到国家政策助力和国际市场持续复苏带来的积极影响，内销市场和出口市场都保持了增长，尤其是第四季度以来的消费品“以旧换新”政策，大力拉动了国内家电消费需求。2024年中国家电全品类（不含3C）零售额9,071亿，同比增长6.4%；2024年家电出口额达1,124亿美元，同比增长14.0%，再创历史新高。
    商用咖啡机等多个项目同步推进，投入IDC刺破式连接器第二台产线扩大车灯线束产能。公司近年来推行集成化、组件化的策略，能够根据客户的需求进行定制化的产品研发，整合线束、注塑、PCBA等形成一套完整的解决方案，全程参与客户产品开发，及时、高效响应客户需求，实现降本增效。公司业务立足于智能家电、汽车和工业自动化三大领域，并积极利用技术优势拓展低空经济、工业机器人、储能等新兴行业的业务。公司内部产品线重点集中于家电与汽车领域，在公司营收中占有较大比例。汽车领域：多个电子集成组件产品及新能源充电模块项目陆续实现量产，如宝马G48车灯线束及长安、上汽通用等在内的均胜群英一系列充电枪及充电模块新项目；持续布局新能源汽车项目，获得了多款商用物流车电池包线束、吉利银河、领克等品牌充电枪组件，以及尊界、小米汽车泵线束组件等项目定点。家电领域：全新手持吸附式蒸汽电熨斗结构组件获得市场高度青睐，叠加公司前期研发的多个高价值的蒸汽式电熨斗挂烫底板组件持续增量，为公司海外销售增长做出较大贡献；获得了新一代蒸汽式电熨斗挂烫底板组件、双色注塑电熨斗前盖组件、高端家用健身器线束等家电项目的定点。工业领域：公司前期开发的热泵组件项目陆续投产，储能系统项目持续增量，进一步推动了公司销售业绩的增长。新兴市场开拓方面：公司获得国产数据中心散热系统线束、风机罩壳组件项目定点，成功打入数据中心建设核心供应链，为业务拓展了更多增长潜力。
    小鹏飞行汽车线束项目量产在即，汽车与工业化领域经验助力低空飞行器项目。公司积极开拓新市场新领域，进军低空经济领域，公司2023年年报披露已获得小鹏汇天飞行汽车控制台线束与充电系统线束组件项目定点，截至2025年2月技术研发工作接近尾声，正在为量产做准备，后续将根据市场和客户的实际需求推进。低空经济属于新兴领域，低空飞行器技术要求高，小鹏汇天的飞行汽车涉及到陆行体和飞行体两部分，陆行体的线束产品以汽车标准为主，而飞行体的线束要求达到航空级别，产品标准和研发要求更高，公司已为低空飞行器项目专门设置了场地，相关产线将随客户量产计划的推进逐步投入运作，后续也将依据实际需求逐渐提升相关产能。小鹏汇天的飞行汽车日前已经在珠海航展实现首飞，后续将根据市场和客户的节奏配合量产交付。公司将新能源汽车和工业自动化线束领域的经验积累，运用到低空飞行器相关项目的开发之中，为客户提供更可靠和更具适配性的方案，未来将持续拓展低空经济相关市场，覆盖更多应用场景。根据中商产业研究院数据，2023年中国低空经济市场规模达5059.5亿元，增速达33.8%。中国民航局预测，2025年我国低空经济的市场规模或将达到1.5万亿元，到2035年有望达到3.5万亿元。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.51/0.60/0.71亿元，对应EPS分别为0.63/0.74/0.87元/股，对应当前股价PE分别为44.7/38.4/32.4倍。我们选取兴瑞科技、瑞可达、永鼎股份作为可比公司，考虑到公司在深耕家电、汽车及工业自动化领域的同时，积极拓展智能家电、新能源汽车技术及工业机器人等新兴业务，持续强化研发与创新布局，未来有望依赖电子组件集成化策略，持续推出创新产品，带动业绩增长。首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：主要客户相对集中风险、新品拓展不及预期风险、原材料价格波动风险。

共创草坪：2025Q1业绩增长优秀，全球产能布局深化

共创草坪(605099)
    事件：2025年4月27日，共创草坪发布2024年年报与2025年一季报。2024年公司实现营收29.52亿元（+19.92%），归母净利润5.11亿元（+18.56%），扣非归母净利润5.05亿元（+20.63%）。2024Q4营收6.93亿元（+27.08%），归母净利润1.18亿元（+48.94%），扣非归母净利润1.17亿元（+51.59%）。2025Q1营收7.93亿元（+15.27%），归母净利润1.56亿元（+28.73%），扣非归母净利润1.55亿元（+31.98%）。公司拟以4.02亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利6.40元（含税），共计2.57亿元，分红率50.28%。
    2024年休闲草、铺装业务及其他类收入快速增长，外销表现更佳。1）分产品看，2024年公司休闲草/运动草/铺装业务及其他收入分别为20.52/5.94/2.88亿元，分别同比+22.43/+6.38/+37.18%。其中，铺装与其他收入高增主系仿真植物、草丝增长所致；休闲草双位数增长主系欧美地区拉动，外贸业务团队重点区域精细化运营，新客户不断拓展，全球市场份额持续提升；运动草稳健增长主系国内带动（+6.69%）。2）分地区看，2024年境外/境内收入分别26.16/3.19亿元，分别同比+21.02/+12.48%，均实现较快增长，外销表现更优。
    2025Q1毛、净利率双升，费用端优化，整体运营提效。1）毛利率：2024Q4/2025Q1毛利率分别为29.50/32.55%，分别同比-1.23/+2.07pct，2025Q1明显改善。2）净利率：2024Q4/2025Q1净利率分别为16.98/19.67%，分别同比+2.49/2.06pct，盈利能力持续提升。3）费用端：2024Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为6.44/3.95/3.68/-4.07%，分别同比+0.38/-1.13/+0.20/-3.49pct；2025Q1费用率分别为4.50/3.30/2.32/-0.72%，分别同比-0.29/-0.79/-0.44/+1.35pct，管理费用率持续优化，整体运营效率有所提升。
    产能布局加码，期待越南与墨西哥新产能释放。2024Q2越南生产基地三期项目开工建设，处于设备安装阶段，预计竣工投产后年产人造草坪4,000万平方米。墨西哥生产基地已办妥土地产权证书，尚未开工建设，预计投产后实现年产人造草坪1,600万平方米。公司产能建设积极拓展，预计生产基地建设项目全面后产后，年度总产能达到17,200万平方米。
    投资建议：行业端，发展中国家对运动场地投入加大叠加发达国家存量更新带动运动草增长；产品性能升级与节水、低维护成本优势拉动休闲草渗透率持续提升，全球人造草坪前景广阔。公司端，休闲草与运动草内外销齐头并进，全球产能与业务布局不断深入，技术与生产共筑底层优势，提质增效成果明显，收入业绩有望持续提升。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为6.00/7.03/8.12亿元，对应EPS分别为1.49/1.75/2.02元，当前股价对应PE分别为12.73/10.86/9.40倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧、需求增速放缓、宏观经济波动、汇率波动、新技术与新产品研发风险等。

25Q1业绩同比改善，半固态电池&LCP材料取得积极进展

普利特(002324)
    事件
    公司公布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营收83.14亿元，同比下降4.55%；实现归母净利润1.41亿元，同比下降69.86%。第四
    司发布2025年一季报，实现归母净利润1.09亿元，同比增长38.95%。
    25Q1市场份额提升&新能源板块经营好转，公司业绩同比改善。2025年一季度，公司主业改性材料市场份额持续提升，通过非汽车领域拓展叠加降本增效与工艺优化，显著提升产品竞争力；此外，新能源板块受益于上游材料价格企稳、行业竞争趋缓，叠加新技术应用及产能释放，业务回暖驱动整体业绩增长。
    3月半固态电池投产下线，全球首次实现314Ah大容量半固态电池的量产。2024年初海四达启动固态电池战略转型，与卫蓝新能源合作自主开发新型纳米固态电解质技术。广东海四达已建成6GWh年产能产线，适配新能源储能、低空经济等多场景需求，尤其在电网级储能、工商储、户储及数据中心等领域表现突出，未来还将拓展至公交大巴、重卡、船舶及工程机械等应用领域。
    LCP材料验证进展顺利，下游需求广阔。公司在LCP树脂合成及材料应用领域拥有自主核心技术，是国内唯一可以批量化生产LCP薄膜材料的公司。在下游客户验证方面，公司与电子通信行业国内某家知名头部客户验证
    进展非常顺利，预计今年可实现批量化交货。在应用场景方面，公司LCP产品主要应用于以高频高速信号传输为核心的通信和信号信息传输等产业中，随着新一代通信产业的建设和推广，公司LCP产品将在6G、汽车毫米波雷达、AI服务器、脑机接口、低轨卫星等有着更广泛应用需求。
    投资建议
    我们预测2025年至2027年，公司分别实现营收92.98/104.08/116.61亿元，同比增长11.8%/11.9%/12.0%；实现归母净利润4.85/5.75/6.18亿元，同比增长243.7%/18.6%/7.4%，对应EPS分别为0.44/0.52/0.55元，PE为23.0/19.4/18.1倍。公司作为改性塑料行业领先企业，竞争地位稳固，同时在半固态等新型电池技术领域实现较快突破，LCP材料具备量产能力，首次覆盖给予“增持-A”评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险；产业整合管理风险；贸易摩擦风险。

2024年报及2025一季报业绩点评报告：业绩增速亮眼，全球产能布局竞争力提升

中宠股份(002891)
    事件：
    2025年4月24日，中宠股份发布2024年报和2025年一季报。
    2024年，公司实现营收44.65亿元，同比增长19.15%；归母净利润3.94亿元，同比增长68.89%；扣非后归母净利润3.86亿元，同比增长71.74%。
    2025Q1公司实现营收11.01亿元，同比增长25.41%；归母净利润0.91亿元，同比增长62.13%；扣非后归母净利润0.88亿元，同比增长63.75%。
    观点：
    主粮业务增速亮眼，出口业务稳健增长，公司盈利能力提升。2024年，公司宠物食品及用品实现收入42.92亿元，同比增长18.78%。分产品来看，宠物零食/宠物主粮/宠物用品及其他分别实现营收31.32亿元/11.07亿元/2.26亿元，同比增长4.92%/91.85%/22.20%，公司主粮业务实现大增，我们认为宠物主粮作为日常营养核心，其市场地位稳定且需求刚性，未来增长空间较大；分地区来看，境内/境外分别实现营收14.14亿元/30.51亿元，同比增长30.26%/14.62%；分销售模式，OEM/经销/直销分别实现营收26.16亿元/11.95亿元/6.54亿元，同比增长21.21%/6.33%/40.50%。2024/2025Q1公司毛利率为28.16%/31.87%，同比提升1.88pct/4.03pct；2024年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为11.09%/4.71%/0.40%，同比变化+0.76pct/+0.87pct/-0.37%；2025Q1公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为11.38%/8.26%/0.36%，同比变化+1.01pct/+3.16pct/-0.30pct；2024/2025Q1公司实现净利率9.33%/9.30%，同比增长1.54pct/1.89pct，公司盈利能力持续提升。
    公司自主品牌产品结构持续优化，海外市场竞争力提升。国内市场，公司构建了丰富且竞争力较强的自主品牌矩阵，旗下顽皮、领先、ZEAL等品牌矩阵完善。顽皮通过精准的渠道策略与产品优化，实现了品牌的持续升级；领先专注主粮领域，其烘焙粮呈现较快的增长态势；ZEAL定位高端市场。同时，公司自主品牌积极拓展海外市场，旗下顽皮、ZEAL等自主品牌在国际市场收获广泛关注。海外业务板块，公司从OEM业务切入市场，与美国品谱、英国Armitages、德国Fressnapf等全球客户建立了长期稳定的合作关系，产品出口至85个国家。通过遍布全球的生产基地，公司实现了规模化生产与高效供应，满足全球客户需求。
    海外产能布局和扩张有望贡献新的利润空间。公司海外产能分布在美国、加拿大、新西兰、柬埔寨等多个国家。2015年，中宠股份投资2800万美元在美国建设宠物零食工厂，2024年完成对美国第一工厂的改造和产能增加，同时，在2023年决定投资建设美国第二工厂，其产能高于目前正在运行的美国第一工厂，计划2026年建成，持续强化本土化供应能力。2018年，中宠股份投资1600万美元建成加拿大宠物零食工厂，目前，加拿大工厂产能扩建也在加速推进中，计划2025年下半年加拿大工厂第二条产线建设完毕，持续补充北美市场产能需求。未来，公司还将继续通过本地化生产进一步巩固北美市场竞争优势。
    盈利预测及投资评级：我们看好公司自主品牌产品结构持续优化，主粮业务增速亮眼，海外市场竞争力提升，海外产能布局和扩张未来有望贡献新的利润空间，给予公司一定的估值溢价。我们预计2025年/2026年/2027年公司营业收入分别为50.89亿元/60.65亿元/73.73亿元，同比增长13.99%/19.17%/21.58%；归母净利润分别为4.40亿元/5.45亿元/6.90亿元，同比增长11.67%/23.93%/26.67%；对应2025年4月25日收盘价，PE分别为36.4X/29.3X/23.2X，参考可比公司的平均估值，首次覆盖，我们给予公司“增持”评级。
    风险提示：消费复苏不及预期、行业消费升级不及预期、食品安全风险、行业竞争加剧、原材料价格波动的风险、海外产能建设进度不及预期、海外宠物食品相关政策及法律法规风险。

2024年年报及2025年一季报点评报告：盈利能力大幅提升，积极开拓新兴行业

中石科技(300684)
    事件：
    2025年4月24日，中石科技发布2024年年报及2025年一季报：2024年公司实现营业收入15.66亿元，同比增长24.51%；实现归属上市公司股东的净利润2.01亿元，同比增长173.04%。2025年一季度公司实现营业收入3.49亿元，同比增长16.41%；实现归属上市公司股东的净利润0.62亿元，同比增长105.70%。
    观点：
    营收实现增长，盈利能力大幅提升。2024年，消费电子行业需求回暖，公司消费电子端新老产品均放量；同时AI端侧带动高效散热模组及核心零部件热管、VC同比增长；此外，公司加大韩国市场拓展，韩国大客户营收同比得到较大增长，公司2024年营业收入同比增长24.51%。2024年，公司加大高附加值产品供应，供货产品结构得到优化，同时，公司持续推进精益生产和工艺改善等降本增效措施，带动公司盈利能力大幅提升。2025年一季度，公司业绩增长态势得以延续。
    开拓新行业，寻求业绩增长新曲线。面对新一轮以人工智能为代表的科技发展浪潮，公司积极拥抱行业发展变化，加大研发创新力度，把握AI终端、AI数据中心、智能汽车、智能医疗设备等新兴领域的新产品和新技术变革趋势，着力锻造为全球领先客户提供高附加值产品及服务的能力，开辟公司更多增长曲线。
    盈利预测及投资评级：公司深耕导热散热行业二十余年，依托在细分领域的持续投入和前瞻性布局，目前公司在热管理材料领域占据领先地位，在科技发展浪潮下，公司积极开拓新行业，寻求业绩增长新曲线。我们预计公司2025-2027年分别实现营业收入20.08亿元、24.91亿元、29.75亿元，归母净利润2.96亿元、4.30亿元、5.34亿元，当前股价对应PE分别为23.5、16.2、13.0倍。参考2025年可比公司平均估值26.7倍PE，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：宏观环境出现不利变化；所引用数据来源发布错误数据；消费电子需求不及预期；AI端侧产品布局不及预期；汇率波动风险；关税政策不利影响；行业竞争加剧。

公司事件点评报告：AI服务器高端PCB业绩放量，公司迈入高速成长通道

生益电子(688183)
    事件
    公司发布2024年年报以及2025年一季报：2024年全年实现营业收入46.87亿元，同比增长43.19%；归母净利润3.32亿元，同比扭亏；2025年第一季度实现营业收入15.79亿元，同比增长78.55%；归母净利润2亿元，同比增长656.87%。
    投资要点
    业绩大幅扭亏，AI服务器PCB景气度高增
    公司2024年全年实现归母净利润3.32亿元，同比扭亏；2025年第一季度实现归母净利润2亿元，同比增长656.87%。公司积极携手多家知名AI服务器企业，展开深度合作。公司在AI服务器相关产品项目上成绩斐然，服务器产品在公司销售中的总占比一举跃升至48.96%，相关市场份额也大幅提升。公司持续优化产品结构，积极完善产品业务区域布局，随着市场对高层数、高精度、高密度和高可靠的多层印制电路板需求增长，公司营业收入与上年同期相比实现较大增长。
    英伟达H20进入美国限制出口名单，国产AI芯片迎来曙光，公司PCB业务业绩赋能
    美国商务部于美东时间4月15日宣布，NVIDIA H20、AMDMI308以及同类型的AI芯片，都增加了新的中国出口许可要求。美国政府通知英伟达，向中国（包括香港和澳门）及D:5国家或地区，或向总部位于或最终母公司位于这些国家的公司出口H20芯片，以及任何其他性能达到H20内存带宽、互连带宽或其组合的芯片，都必须获得出口许可，且许可证要求将无限期生效。
    昇腾910C在设计理念上与英伟达和AMD有所不同，910C是选择软硬协同的垂直整合路径。硬件上，910C通过双芯片封装和Scale Out带宽优化，强化推理性能；软件上，CANN异构计算框架实现CUDA代码的“一行转换”，并联合DeepSeek等合作伙伴优化PyTorch生态，逐步打破英伟达的软件壁垒。英伟达H20虽凭借96GB HBM3和NVLink技术在推理场景表现优异，但是受限于美国出口管制，国内各大互联网厂商之后不得不考虑更多国产替代方案。在扬州市政务云上，昇腾910C支撑DeepSeek-R1-671B大模型，实现智能客服、评标智能管控等功能，将人工处理效率提升3倍以上。公司依托在高端PCB研发和生产方面的优势，成功实施了服务器等领域关键项目的导入与认证，并实现了多款产品的量产。随着市场对算力需求的增加，公司2024年服务器产品订单占比提升至48.96%。满足高端产品产能需求，2024年12月公司在现有厂房上启动实施了智能算力中心高多层高密互连电路板建设项目，项目计划分两阶段实施，第一阶段预计
    在2025年试生产，第二阶段预计在2027年试生产；该项目计划年产25万平方米的高多层高密互连印制电路板，其中第一期计划年产15万平方米，第二期计划年产10万平方米。目前公司全力推进项目建设进行中。
    北美云厂商巨头揭露新一代训练芯片Trainium3计划，公司在高端PCB产品渗透率逐步提升
    AWS揭露了新一代AI训练芯片AWS Trainium3的计划。Trainium3是AWS首款采用3纳米工艺制造的芯片，在效能、能效和密度上树立了新标准。搭载Trainium3的UltraServers效能预计将是Trn2UltraServers的四倍，使客户在建构模型时能够更快地迭代，并在部署时提供卓越的实时效能。首批基于Trainium3的执行个体预计将在2025年末上线。AWS全新推出的Amazon EC2Trn2UltraServers服务器机型配备64个相互连接的Trainium2芯片，采用NeuronLink超高速互连技术，可提供高达83.2Petaflops浮点运算力，其运算、内存和网络能力是单一执行个体的四倍，能够支持训练和部署超大规模的模型。与目前基于GPU的EC2P5e和P5en执行个体相比，Amazon EC2Trn2执行个体的性价比提升30-40%。它配备16个Trainium2芯片，可提供高达20.8Petaflops浮点运算力的效能，非常适合训练和部署具有数十亿参数的大型语言模型。
    根据Prismark统计，受人工智能服务器需求强劲以及手机、PC和平板电脑市场复苏的推动下，2024年每个PCB产品结构均出现不同程度的复苏，其中18层以上多层板和HDI增长最为强劲，分别为40.2%和18.8%。中长期来看，18层以上多层板、HDI和封装基板将保持相对较高的增长，预测2024年至2029年复合增长率将分别达到15.7%、6.4%和7.4%，高于总体增长率。公司在已有的高难度复合多种特殊工艺多层板产线外新建成了高精度HDI产线及软硬结合板产线。公司东城四期项目注于HDI、软硬结合板等高端产品，经过去年投产爬坡，目前HDI及软硬结合板的产能逐步释放，经营情况稳步向好，已逐步完成部分关键客户的认证和导入，为未来的订单拓展奠定了基础。AI服务器所采用的PCB技术更为先进和复杂，通常包含20至28层的多层结构，这一设计超越了传统服务器的12至16层PCB配置。这种高密度、高速的PCB加工难度更大，对制造工艺提出了更高的要求。目前，公司多个客户的产品项目已经成功完成认证，在2024年上半年实现了大批量交付。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为68.42、90.32、118.32亿元，EPS分别为1.03、1.46、2.03元，当前股价对应PE分别为24.9、17.6、12.6倍。英伟达H20进入美国限制出口名单，国内互联网厂商对于开启AI算力大规模建设，国产AI算力渗透率将逐步提升，有望为公司高端PCB业绩赋能，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    关联采购占比较高的风险；存货管理风险；国内互联网大厂对于AI资本开支不及预期风险；北美互联网巨头技术迭代不及预期风险。

利润端持续修复，AI终端创新驱动新一轮成长

歌尔股份(002241)
    投资要点
    事件：公司发布2025年一季报，25Q1实现营业收入163.1亿元，同比减少15.6%；实现归母净利润4.7亿元，同比增长23.5%。
    业绩符合预期，盈利水平持续修复。1）营收端：公司Q1营业收入同比减少15.6%，收入下降主要因为智能硬件业务板块中的主力游戏机产品进入生命周期后半段，销量同比下滑明显。2）利润端：Q1归母净利润同比增长23.5%，主要受益于外汇衍生品投资收益以及对联营企业的投资收益增加，合计带来1.4亿元的投资收益。公司盈利水平持续修复，Q1毛利率约12.4%，同比增长2.1pp；净利率约2.7%，同比增长0.8pp。3）费用端：Q1销售费用率为1.07%，同比增长0.3pp；管理费用率为3.1%，同比增长0.77pp；研发费用率为6.7%。同比增长2.4pp，主要因为报告期内公司研发投入有所增加。
    AI眼镜市场或处于爆发前夜，未来终端放量有望打开公司新的成长空间。端侧AI的发展使智能眼镜开拓更多应用场景成为可能。2024年4月Meta Rayban落地AI功能后，销量明显提升，Meta Rayban眼镜的火爆引发诸多大厂对AI眼镜高度关注。2025年或为大厂正式参与AI眼镜市场的开局之年，预计2025-2026年小米、三星、华为、Google、亚马逊、字节、阿里等头部厂商将陆续推出智能眼镜产品，大厂入局有望带动智能眼镜行业提速发展。公司在智能眼镜整机、AR光学零组件等方面充分布局，并且已经同多家智能眼镜客户合作、对接，未来随着终端放量公司有望开启新一轮快速成长周期。
    智能声学整机业务逐步回暖，盈利水平有望进一步提升。随着端侧AI的发展，智能耳机和音箱的功能也进一步向多元化、智能化升级。受益于AI与耳机、音箱联动、新品迭代催生的换机需求，公司智能声学整机业务有望重回稳健增长态势。此外，公司在大客户耳机项目的份额逐渐恢复，预计2025年整体份额持续提升，大客户项目产能利用率的回升有望带动盈利水平上行。
    盈利预测与投资建议。预计2025-2027年公司归母净利润分别为36.4、46.1、54.3亿元。考虑到公司同大客户的合作进一步恢复、深入，公司在XR和智能眼镜卡位优势突出、25H2公司多款智能眼镜产品有望开始量产，AI终端发展有望带动零组件业务量价齐升，我们给予公司2025年25倍PE估值，对应目标价26.0元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：贸易摩擦升级的风险；新项目导入不及预期的风险；AI终端落地和需求不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。

年报点评：钾肥价格回暖一季度业绩高增，资源优势保障公司未来成长

亚钾国际(000893)
    事件：公司公布2024年年报，2024年公司实现营业收入35.48亿元，同比下滑8.97%，实现归属母公司的净利润9.50亿元，同比下滑23.05%，扣非后的归母净利润8.92亿元，同比下滑30.00%，基本每股收益1.04元。公司同时公布2025年一季报，一季度公司实现营业收入12.13亿元，同比增长91.47%，净利润3.84亿元，同比增长373.53%，扣非后的净利润3.84亿元，同比增长376.02%，基本每股收益0.42元。
    2024年钾肥价格下行压制业绩。公司以钾肥为主业，钾肥资源储量丰富，在老挝拥有我国第一个实现境外生产的钾肥基地，也是东南亚地区产量规模最大的钾肥企业。在稳产优产的基础上，2024年公司钾肥产量181.54万吨，同比增长10.24%，再创历史新高，销量174.14万吨，同比增长8.42%。其中四季度产量49.17万吨，同比增长4.62%，销量50万吨，同比增长20.16%。价格方面，2024年钾肥价格总体低位运行。根据卓创资讯数据，我国氯化钾全年均价2486.65元/吨，同比下跌17.56%。公司全年钾肥销售均价1989.47元/吨，同比下滑17.04%，钾肥业务收入34.65亿元，同比下滑10.06%。受价格下跌的影响，公司全年营业收入35.48亿元，同比下滑8.97%。
    受钾肥价格下跌的影响，公司盈利能力出现回落，对业绩带来压制。全年综合毛利率49.47%，同比下降9.25个百分点。其中钾肥业务毛利率49.54%，同比下降8.94个百分点。全年净利率25.77%，同比下降5.27个百分点。受盈利能力下滑的影响，2024年公司净利润9.50亿元，同比下滑23.05%，扣非后的归母净利润8.92亿元，同比下滑30.00%。
    钾肥价格回暖，一季度业绩大幅增长。2024年二季度以来，钾肥价格逐步回暖。截至2025年4月27日，国内氯化钾市场价为2900元/吨，2025年以来涨幅12.84%，较2024年3月低点上涨33.95%。从中长期来看，钾肥具有较强的资源属性，同时需求具有较强的刚性，有望不断增长。供给面全球钾肥产能增速保持在较低水平，供应增量有限，有望推动钾肥价格与行业景气度的进一步提升。受益于钾肥价格的回暖，公司业绩亦逐步回升。2025年一季度，公司实现营业收入12.13亿元，同比增长91.47%，净利润3.84亿元，同比增长373.53%。
    资源储量丰富，产能扩张带来业绩弹性。公司是国内首批“走出去”实施境外钾盐开发的中国企业，也是东南亚地区规模最大的钾肥生产商。公司生产基地位于钾肥资源丰富的东南亚老挝，目前拥有老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿，折纯氯化钾资源储量超过10亿吨。目前公司拥有300万吨/年氯化钾选厂产能装置，正在加快推进第二个、第三个100万吨/年钾肥项目的矿建工作，力争尽快实现投产。同时，公司拥有近90万吨/年颗粒钾产能，未来将进一步通过技术创新手段来优化产品品质。伴随着产能的逐步提升，未来公司有望充分受益钾肥价格的上行，具有较大的业绩弹性。
    为充分发挥伴生资源价值，公司通过招商引资的模式联合开发以钾盐矿为核心的非钾产业链，拓展公司利润增长点。目前参股的亚洲溴业拥有2.5万吨/年的溴素产能装置。未来公司将以钾为核心，延伸发展溴化工、盐化工、煤化工、复合肥项目以及高新产业一体化等产业链布局，不仅有效提升资源综合利用水平，也将为企业创造更多的经济效益，进一步增强公司的核心竞争力。
    盈利预测与投资评级：预计公司2025、2026年EPS为1.98元和2.65元，以4月25日收盘价29.22元计算，PE分别为14.74倍和11.02倍。考虑到公司的行业地位和发展前景，给予公司“增持”的投资评级。
    风险提示：需求不及预期、产品价格下跌、新项目进展不及预期

毛利率阶段性承压，HPP设备实现首台下线

利通科技(832225)
    投资要点：
    2024年业绩阶段承压，第四季明显回升。公司发布2024年报，报告期内实现营收4.84亿元（同比-0.3%），实现归属利润1.07亿元（同比-19.8%），经营活动净现金流1.4亿元（同比-0.7%）。2024Q4公司营收1.53亿元（同比+18.7%、环比+39.61%），2024Q4公司归属净利润0.38亿元(同比+6.0%、环比+70.1%)。年度权益分配方案为拟每10股派发现金红利2元（含税）。
    下游工程机械需求呈现筑底回升，油煤开采有支撑。公司深耕流体行业，主营产品涵盖液压软管、石油钻采油管、超高压树脂软管以及相关材料和装备等，下游应用场景包括流体输送、核电管路、页岩油气钻采管路高效输送、超高压水射流输送、市政管网综合治理、超高压食品灭菌、高分子材料共混物及改性等，对应工程机械、煤炭挖掘、油气开采等行业。据中国工业机械联合会，2024年我国工程机械筑底回暖，12种重点产品销量合计增长4.5%，其中半数产品销量增长，挖掘机销量增长3.1%。2024年我国规上工业原煤产量47.6亿吨，创历史新高，同比增长1.3%，我国规模以上工业原油产量2.1亿吨，同比增长1.8%，对相关行业的资本开支和设备需求起到支撑作用。
    软管销额基本平稳，积极培育材料及HPP业务。依据产品领域，公司业务可分为流体板块、高分子材料板块以及超高压装备板块。目前流体板块的软管销售为公司主要收入来源，2024年公司四大软管产品整体销额平稳，钢丝缠绕橡胶软管\钢丝编织橡胶软管\纤维增强橡胶软管\胶管总成及配套管件，营收分别为0.79亿元\1.37亿元\0.21亿元\2.20亿元，收入增速分别为-10%\-8%\18%\3%。高分子材料板块的混炼胶以自用为主，2024年外销混炼胶0.20亿元，同比增长10%。高压装备板块的业务尚处于初期阶段，2024年公司首台高压灭菌（HPP）设备成功下线。同期，公司新设“河南爱自己食品科技有限公司”，在当前HPP设备推广阶段，通过在应用领域对超高压食品灭菌进行研究，有利于公司更有针对性的与各目标客户进行交流和技术指导为客户在食品灭菌方面提供更多的解决方案，为公司超高压食品灭菌设备的优化和市场推广奠定基础，推进公司超高压装备业务成长。2024年，公司境内\境外业务收入分别为2.21亿元\2.63亿元，同比变化+0.23%\-0.78%。
    毛利率同比下降，产品结构波动。2024年公司综合毛利率43.3%，同比下滑4.6pcts。主要原因为，此前的高毛利产品在2022年度和2023年度经过高速增长后，相关产品销售进入正常波动期，2024年度该系列产品收入有所下滑，占整体收入比重下滑，导致整体毛利率下降。
    四季度明显回升，冲刺产品交付及客户导入。2024Q4公司收入明显回升，同比增幅19%，环比增幅40%，主要原因有：公司前期与某国际知名工程机械厂商就酸化压裂软管合作事宜进行深入沟通，客户对公司产品综合表现满意，该客户在2024年开始批量化采购，其中第四季度采购量较大；酸化压裂软管老客户依据其自身需求，第四季度采购量环比增加；公司2024年下半年中标某煤矿液压软管总成订单，相关产品交付主要集中在2024年第四季度。综合导致公司2024Q4收入环比有所增加。受上述因素推动，2024Q4公司毛利率回升至46.80%，环比增加3.3pcts，同比略降0.7pcts。
    研发队伍扩编，拓新品提价值。2024年公司研发人员数量增长至93人（前值74人），在研项目包括“氢能及燃料电池氢气加注软管”、“高分子材料循环利用研究（青岛科技大学合作研发）”、“核电软管”、“海洋输油软管”等。2024年，公司凭借掌握的先进技术，根据客户需求，定制化设计并生产出大长度酸化压裂软管总成（该产品长达92米，其他陆地用压裂软管总成长度以6米左右为主），并通过客户验收后配套海上油田压裂船，为公司酸化压裂软管总成进一步向海洋油气钻探领域拓展奠定了基础。2024年，公司完成43种核电软管（核电液压软管28种、核电空气（蒸汽）软管7种、核电重水（悬链）软管8种）的试制，性能测试符合相关要求。目前研发团队正在按计划推进相关工作，初步计划本年度完成项目验收。公司将与相关合作方加快推进核电软管的国产化工作，实现相关产品的进口替代。未来公司将重点聚焦在大长度酸化压裂软管海上应用领域的市场开发，同时加快海洋跨接软管等海上油气钻采领域的高附加值产品的研发和生产。
    盈利预测。预计2025-2027年公司实现营收5.5亿、6.3亿、7.3亿，实现归属净利润1.2亿、1.4亿、1.6亿，同比增速14%、13%、17%。公司下游机械及采掘类需求筑底回升，核电、深海类产品取得进展，HPP设备业务实现首台下线，给予2025年市盈率区间18-20倍，合理区间17.4元-19.4元，给予“买入”评级。
    风险提示：海外市场开拓不及预期，贸易环境动荡，新产品研发进度不及预期，HPP设备客户导入进展缓慢

轴承基本盘业绩稳增长，新品研发稳步推进

苏轴股份(430418)
    投资要点：
    公司公布2024年年报，业绩增长、盈利能力小幅提升。2024年公司实现营收7.15亿元，同比+12.42%；归母净利润1.51亿元，同比+21.32%；扣非归母净利润1.48亿元，同比+27.83%。2024年公司业绩增长主要是汽车行业、工业自动化和电动工具等行业的业务板块增长；此外，公司坚持全球化布局，高毛利率的海外市场营收增速高于国内市场，也是2024年业绩增长的重要原因。
    盈利能力方面，2024年毛利率37.29%，同比+0.61pcts，净利率21.06%，同比+1.54pcts。费用率方面，2024年费用率13.02%，同比-1.55pcts，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为1.87%、7.42%、5.37%、-1.64%，同比-0.03pcts、-0.73pcts、-1.18pcts、+0.38pcts。现金流方面，2024年经营性现金流净额1.52亿元，同比增加0.09亿元，yoy+6.16%。
    2024Q4业绩和盈利能力同环比均下滑。2024Q4营收1.69亿元，同比-1.27%，环比-10.50%；归母净利润0.33亿元，同比-10.90%，环比-24.18%；扣非归母净利润0.32亿元，同比+5.02%，环比-26.46%。Q4毛利率33.24%，同比-1.64pcts、环比-6.22pcts；Q4净利率19.60%，同比-2.12pcts、环比-3.54pcts。
    分产品来看，轴承及滚动体是主要收入来源。2024年公司轴承产品营收6.35亿元，同比+11.96%；毛利率38.75%，同比+1.13pcts；滚动体营收0.47亿元，同比+24.61%；毛利率34.69%，同比-11.37pcts。轴承和滚动体合计占当期营业收入比重的95.34%，但滚动体的营业成本比上年同期增长50.86%，增幅超过滚动体营业收入的增幅主要系本报告期滚动体销售结构的变化以及产品降价所致。分区域来看，国外营收增速高于国内。2024年国内营收4.04亿元，同比+10.13%；毛利率32.57%，同比-0.43pcts。国内市场营收增长主要系博格华纳、博世、耐世特、恺博等知名客户新项目增量等因素影响所致。2024年国外营收3.11亿元，同比+15.55%；毛利率43.42%，同比+1.74pcts。国外市场营收增长主要系博世、麦格纳、博格华纳等海外知名客户在手项目快速增量爬坡等因素影响所致。
    盈利预测与投资建议。公司专注于轴承领域多年，轴承及滚动体业务基本盘稳固，同时也在进行谐波减速器用薄壁交叉圆柱滚子轴承的研发，RV减速机用向心滚针和保持架组件已经进入小批试制，机器人行业的蓬勃发展有望成为公司新的业绩增长点。我们预计公司2025-2027年营收8.7/10.5/12.5亿元，归母净利润1.83/2.29/2.83亿元，EPS为1.35/1.69/2.09元，对应PE为29.56/23.62/19.13倍。首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期，下游需求不及预期，原材料价格波动风险。

盈利水平持续改善，关注NL003上市审评进展

诺思兰德(430047)
    投资要点：
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。
    公司聚焦于生物工程创新药及眼科用药研发，当前主要业务收入来自于滴眼液产品的生产销售、受托加工及技术服务。公司是一家聚焦于基因治疗药物、重组蛋白质类药物和眼科用药的研发、生产及销售的创新型企业。在生物工程创新药方面，公司研发管线在研11个生物工程新药项目，其中基因治疗药物项目5个、重组蛋白质类药物项目6个。在眼科用药方面，公司及二级子公司汇恩兰德拥有8个滴眼液产品注册批件，并通过汇恩兰德自建滴眼液生产线实现眼科用药的生产、销售以及提供CMO/CDMO服务。目前，公司自主研发的生物工程新药项目仍处于药物研发阶段，尚未实现上市销售。因此，公司营业收入主要来源于滴眼液产品的生产销售、受托加工及技术服务。
    营收保持稳健增长，盈利水平呈现改善，利润亏损同比减少。2024年，公司实现营业收入0.72亿元，同比+20.84%；归母净利润-0.45亿元，同比+6.14%；扣非归母净利润-0.57亿元，同比-0.85%。分业务看，2024年，公司产品销售、CMO项目、CDMO项目分别实现收入0.25、0.40、0.06亿元，同比变动+31.74%、+13.83%、+31.86%；从盈利水平来看，2024年，公司整体业务毛利率为54.40%，同比+5.20pct；其中，产品销售、CMO项目、CDMO项目毛利率分别为70.06%、42.17%、75.51%，同比变动-7.98pct、+11.00pct、+2.98pct。2024年，公司期间费用率为120.24%，同比-4.29pct；其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为15.67%、45.35%、60.42%、-1.19%，同比-3.14pct、+9.08pct、-12.46pct、+2.25pct。管理费用率明显提升主要由于随着上海分公司的设立和管理岗位人员增加，工资薪金和办公费用较上年同期有所增加。2025Q1，公司实现营业收入0.16亿元，同比+1.85%，环比-7.02%；扣非归母净利润-0.08亿元，同比+50.04%，环比+50.08%。公司2025Q1毛利率为65.26%，同比+12.29pct；期间费用率为104.52%，同比-21.64pct。
    NL003处于上市审评阶段，有望为公司业绩增长注入强劲动力。2024年，公司重点项目NL003（塞多明基注射液）完成了“用于治疗Rutherford5级（溃疡）严重下肢缺血性疾病”与“用于治疗Rutherford4级（静息痛）严重下肢缺血性疾病”的III期临床研究，揭盲结果均符合预期，有效性与安全性数据良好。2024年7月，公司完成了NL003溃疡适应症的新药注册申请并获国家药监局正式受理，顺利通过临床现场核查、生产现场核查等相关工作。2024年8月，公司组建成立上海销售分公司并引进销售管理负责人，从团队组建、市场调研、学术宣传、医保准入等方面推进NL003商业化进程。若后续NL003（塞多明基注射液）成功获批上市，将有望为公司业绩增长注入强劲动力。
    盈利预测与投资建议：2025-2027年，预计公司实现营业收入0.90/2.38/3.97亿元，实现归母净利润-0.41/-0.02/0.43亿元，当前股价对应的PS分别为50.96/19.21/11.53倍。考虑到公司核心在研项目NL003项目溃疡适应症已提交上市申请，该产品成功上市后，有望为公司业绩增长注入强劲动力。首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示：行业政策风险；行业竞争加剧风险；产品研发及销售进展不及预期风险等。

业绩持续高增，丝杠一体化优势突出

双林股份(300100)
    事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年公司实现营收49.10亿元，同比增长18.64%，归母净利润4.97亿元，同比增长514.49%，扣非归母净利润3.26亿元，同比增长317.74%；2025Q1实现营收12.86亿元，同比增长20.97%，归母净利润1.59亿元，同比增长105.49%，扣非归母净利润1.32亿元，同比增长82.22%。
    业绩维持高增长，盈利能力显著改善
    公司2024年及25Q1业绩保持高增长态势，分业务来看，2024年内外饰及机电部件、轮毂轴承部件、新能源电机收入分别为26.30亿元/13.06亿元/6.75亿元，分别同比+10.7%/+8.7%/+148.6%，毛利率分别为19.53%/21.49%/13.73%，分别同比+2.13/-0.85/+8.35pcts。公司业绩表现亮眼主要得益于：1）国内汽车复苏态势强劲，终端需求持续回暖；2）公司加速布局新能源汽车领域，内外饰件、新能源电机等业务规模效应逐渐显现；3）公司内部管理效能提升，强化成本费用管控，盈利能力不断增强。
    主业增长动能强劲，持续拓宽产品和客户边界
    2024年公司主业进展颇多，后续增长动能强劲：1）汽车内外饰及精密零部件：主要配套上汽通用五菱、重庆长安、小鹏、上汽大众等主机厂，项目类型、产品结构等均取得进一步发展；2）智能控制系统部件：HDM行业领先，竞争优势持续强化；水平滑轨电机通过佛瑞亚、安道拓和李尔等客户验证，丝杠抬高电机在上汽和东风某车型投产，长行程滑轨电机计划2025年量产并应用于零跑；汽车座椅电动头枕执行器计划2025年应用于两款新车型；3）新能源动力系统：155平台、180/210扁线产品已实现量产，270平台800V产品预计2026年量产；4）轮毂轴承：国内份额快速提升，出口布局北美、欧洲及东南亚等国际市场；5）滚珠丝杠：EHB车用滚珠丝杠已获得辰致科技定点，预计2025年下半年实现量产；EMB制动用滚珠丝杠计划5月送样国产新能源头部企业。
    丝杠产业链一体化优势突出，低空经济等新领域加速布局
    公司在丝杠产业链一体化优势突出，我们看好公司未来在人形机器人丝杠领域占据一席之地：1）丝杠：人形机器人行星滚柱丝杠已送样YS、TP等客户，同时对接国内两家头部新势力车企、预计2025年4月交付第一批样件；灵巧手滚珠丝杠已送样YS、ZWJD等客户，同步正在开发TB及国内两家头部新势力车企等客户灵巧手微型滚珠丝杠；2）关节模组：现正为国内两家头部新势力车企定制开发同款线性关节模组总成，预计2025年4月交付；3）设备：2025年1月收购无锡科之鑫100%股权，其内螺纹磨床加工精度可达C3、C2级，外螺纹床加工精度可达P3、P2级。通过收购科之鑫，公司实现了滚柱丝杠产业链上下游整合，解决了设备端“卡脖子”问题，极大地降低了设备采购成本。
    此外，汽车方向盘自动折叠执行器、汽车无人机舱夹紧器研发取得突破进展，未来有望放量；低空经济领域规划了30KW-250KW的飞行器电驱产品，其中230KW油冷产品预计2025年中交付样机。
    投资建议
    预计公司2025-2027年实现营收58.33亿元、67.33亿元、77.51亿元，归母净利润5.47亿元、6.70亿元、8.01亿元，当前股价对应市盈率为56.2X/45.8X/38.4X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    新能源车销量不及预期、客户拓展不及预期、新品研发不及预期、机器人应用不及预期

艾力斯2024年年度及2025年一季度业绩点评：伏美替尼快速放量，经营表现持续向好

艾力斯(688578)
    摘要：
    事件：2025年4月24日，艾力斯发布2024年年度及2025年一季度报告，2024年全年公司实现营业收入35.58亿元（+76.29%）；归母净利润14.30亿元（+121.97%）；扣非归母净利润13.61亿元（+124.51%）;经营性现金流15.66亿元。2024Q4单季度公司实现营业收入10.24亿元（+52.82%）；归母净利润3.67亿元（+56.96%）；扣非归母净利润3.50亿元（+54.86%）;经营性现金流3.30亿元。2025Q1单季度公司实现营业收入10.98亿元（+47.86%）；归母净利润4.10亿元（+34.13%）；扣非归母净利润3.96亿元（+31.45%）;经营性现金流3.93亿元。
    核心产品快速放量，商业化进程稳步推进。2024年公司收入和净利润分别增长76.29%和121.97%；2025Q1单季度延续快速增长趋势，收入和净利润分别增长47.86%和34.13%。收入利润双增长主要得益于核心产品伏美替尼续约纳入国家医保目录后的持续快速放量，同时公司严格控制各项成本费用，多项降本增效措施已见成效。公司将继续稳步推进核心产品的商业化进程，进一步提升市场覆盖能力，目前公司的营销团队已扩展至1200人，覆盖31个省市及4800家医院；未来公司还将充分利用伏美替尼与普拉替尼在肿瘤创新药市场开拓的协同效应，助力普拉替尼的推广销售。
    加大研发投入，持续扩展研发管线。2024年公司研发投入4.82亿元，同比增长53.81%。公司进一步发掘伏美替尼的临床价值并持续扩展适应症，其中针对20外显子插入NSCLC一线治疗已被NMPA纳入突破性疗法认定；用于EGFR敏感突变的非鳞状NSCLC伴脑转移患者Ⅲ期临床IND获批；NSCLC术后辅助治疗Ⅲ期临床完成患者入组；对比安慰剂辅助治疗EGFR非经典突变且接受根治性切除术后伴或不伴辅助化疗的ⅠB-ⅢB期NSCLC患者的Ⅲ期临床IND获批。另外，公司开发针对EGFRC797S突变NSCLC患者的口服小分子抑制剂AST2303已进入Ⅰ期临床。
    加强BD合作，引入两款重磅产品。2024年8月公司与加科思达成战略合作协议，以1.5亿元首付款，最高7.0亿元的里程碑付款及两位数比例的销售分成获得KRASG12C抑制剂戈来雷塞、SHIP2抑制剂JAB3312两款产品在中国大陆和港澳台地区的研发、生产、注册及商业化独家权益。戈来雷塞已在中国、美国和欧洲启动多项针对晚期实体瘤的临床试验，包括与SHIP2抑制剂联合治疗NSCLC、单药治疗胰腺癌等，公司目前正推动戈来雷塞加速上市。
    投资建议：艾力斯作为肺癌小分子靶向治疗领域的龙头企业，其核心产品伏美替尼快速放量，商业化稳步推进；同时公司加强BD合作，持续引入重磅品种，发挥协同效应驱动业绩增长。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为18.20/21.88/26.42亿元，同比增长27.25%/20.23%/20.75%，当前股价对应2025-2027年PE22.0/18.3/15.2倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：产品商业化不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；研发管线进展不及预期的风险；出海进展不及预期的风险。

航发主机龙头之一，迎来装备&大飞机发展新机遇

航发科技(600391)
    我们发布航空发动机赛道主机龙头之一——航发科技首次覆盖报告，给予“买入”评级。主要观点如下：
    深耕航发赛道二十余年，铸就零部件核心供应商地位
    1999年，公司由成发集团牵头，联合黎明公司、北航、涡轮研究院、成都航院4家共同发起设立；2001年12月12日，公司成功上市；2006年，公司实施了股权分置改革；2011年，公司募资定增10.5亿元，用于合资设立中国航发哈轴项目、收购成发公司航空发动机相关业务资产以及航空发动机及燃气轮机机匣、叶片、钣金和热表专业化中心建设（一期）项目，形成了航空发动机内需外贸双轮驱动的发展新格局。
    内需外贸两翼齐飞，重视精益生产净利润逐渐显现
    收入端，2018-2023年，公司收入从23.6亿元增至45.2亿元，CAGR=13.8%，公司内贸航空及衍生产品、外贸产品“双轮驱动”格局基本形成。2024年，公司收入同比下降14.8%至38.5亿元，主要是内贸航空零部件业务需求不及预期导致。利润端，自2021年后基本保持稳定上升态势。公司主动作为，内外贸业务稳健发展，同时通过精益生产、费用压降等有效管理措施，实现了净利润的增长（24年净利润同比大增43%）。此外，公司披露了2025年经营生产指引：预计全年实现营收44.6亿元，较2024年收入增长15.8%，内/外贸收入均有望保持一定增长。
    航空发动机需求广阔；商发国产自主可控空间较大
    1）商发赛道长坡厚雪，供应链国产自主可控意义较大：2023-2042年（20年时间）中国市场有望占据全球21%的市场份额，2023-2042年合计新增商用航空发动机市场总需求约为6497亿美元。目前国产大飞机C919已进入商业规模化运营阶段，订单/产能持续攀升，发动机、机载系统等国产化进展积极，包括在外部形势变化较大的背景下，商飞商发产业链尽快实现国产自主可控意义较大。C919换发“中国心”或有望提速，而航发科技作为航发产业链的重要供应商，有望实现加速发展。2）无人机/先进战机等或有望加速中小推涡扇发动机需求释放：无人机方面，世界各国普遍重视智能无人技术装备发展，力图与对手形成“高智”对“低智”的军事代差。“十五五”或是我国无人机内需外贸发展的重要窗口期。航发科技作为航空发动机重要的核心供应商之一，或有望深度受益。先进战机方面，我国航空装备加速迭代跨越，型号谱系日趋丰富，未来伴随先进战机的批产和交付列装，或有望拉动相关配套的中等推力发动机需求提升，而航发科技作为我国航空发动机行业的核心供应商之一，或有望深度受益。
    盈利预测与评级：公司航空发动机资产属性稀缺，受益于国内装备需求恢复和进一步提升，以及商用飞机需求的广阔空间，公司或有望快速发展。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为44.84亿元、54.48亿元、68.54亿元，对应PS分别为1.73/1.43/1.13x，考虑到公司航发主机资产的稀缺性以及业绩弹性等因素，给予2025年2.5倍PS，对应目标市值112.11亿元，对应目标价33.96元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：产品交付进度不及预期；外贸市场竞争加剧；供应链风险；股价波动风险等。

核级锆项目投产，固态电池未来可期

三祥新材(603663)
    投资要点
    2025年公司高端产品实现历史性突破，或为重启增长元年。公司是国家高新技术企业、工信部专精特新“小巨人”企业，主营业务包括锆系、镁系和先进陶瓷系三大业务板块，2024年公司实现营业收入/归母净利润10.54/0.76亿元，同比-2.41%/-4.38%，主要由于行业竞争压力较大，传统领域需求受到冲击，公司发力海绵锆、高端摩擦材料、新能源行业等中高端应用领域，抵消了部分影响。2025年以来，公司核级锆项目陆续放量，高端产品实现历史性突破，根据公司股权激励计划，2025-2027年目标实现净利润1.5/2.2/3.0亿元。
    预计2025年国内/全球核级海绵锆需求达1927/12510吨。核级锆是核燃料组件中高价值耗材，核心是锆铪分离技术，国家自然基金委员会将纯度5N5锆铪列为2025年关键金属冶金重大研究计划，半导体、核工业等领域需求旺盛。我们假设每GW核电首次装机约需锆材45吨，按每年更换1/3组件测算，建成机组每年更换锆材需求为15吨，核级海绵锆的成材率在50%，预计2025年国内/全球核级海绵锆需求达1927/12510吨，2030年将达到4153/16893吨。
    预计公司核级锆铪项目2025/2026/远期净利润规模或达1.10/2.04/8.68亿元。2025年公司1300吨核级锆生产项目顺利投产，3月已开始向客户交付订单，考虑到公司工业级海绵锆产能5000吨中仅有部分产线改造为核级锆产线，按比例换算潜在核级海绵锆产能或近3000吨，氧化铪产品伴随公司锆铪分离技术发展有望突破。我们假设核级海绵锆售价50万/吨，氧化铪售价900万元/吨，毛利率50%，费用占比13%，所得税率15%测算，预计公司2025/2026/远期净利润规模或达1.10/2.04/8.68亿元
    全固态电池预计2027年小批量/示范性装车，2030年大规模商用，锆基材料可用于氧化物与卤化物路线。2024年下半年以来固态电池产业加速成熟，车企、电池厂、学界等达成共识，预计全固态电池将于2027年小批量/示范性装车，2030年大规模商用。锆基材料是氧化物与卤化物电解质的关键原料，其中卤化物电解质稳定性较好，可与硫化物形成复合体系，提高电化学稳定性，成本优势显著，宁德、清陶能源、比亚迪、中创新航、一汽、湖南恩捷等锂电产业链企业均已积极布局卤化物固态电解质复合应用，推动该技术路线加速产业化落地。
    公司氧化物固态电解质完成中试线设计，卤化物电解质实现小批量供货。公司积极布局锆基材料在固态电解质领域的发展和利用：在氧化物固态电解质路线，公司已完成送样供下游客户组装成固态电池进行相关性能测试，目前已完成中试线设计，正在进行相应设备配套工作。在卤化物固态电解质路线：公司已建设锆基氯化物材料制备工艺小试开发线，初步通过客户验证，目前锆基氯化物已向下游固态电池工厂实现小批量供货。
    盈利预测
    我们预计公司2025年受益于核级海绵锆订单增加，2026-2027年受益于核级锆、核级铪爬产放量，固态电解质逐步交付，未来三年产品结构持续优化，业绩处于快速增长阶段，预计2025/2026/2027年公司归母净利润为1.44/2.47/3.17亿元，对应EPS为0.34/0.58/0.75元，对应PE为71.81/42.04/32.69倍。基于公司行业地位及发展阶段，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    技术迭代风险；金属价格波动；项目建设不及预期，下游需求不及预期等。

2024年年报及2025年一季报点评：蛋白增肌类产品销量大幅增长

康比特(833429)
    投资要点：
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营业收入10.4亿元，同比+23.34%；实现归母净利润0.89亿元，同比+1.38%；实现扣非归母净利润0.87亿元，同比+15.07%。2025年一季度，公司实现营业收入1.94亿元同比+26.08%；实现归母净利润0.12亿元，同比+9.66%；实现扣非归母净利润0.12亿元，同比+11.89%。
    点评：
    2024年公司主要业务收入大幅增长。2024年，公司营业收入增幅较大主要是核心爆品乳清蛋白、能量胶等产品销量及销售额显著增长所贡献2024年，公司蛋白增肌类产品收入5.29亿元，同比增长72.64%，公司持续夯实乳清蛋白爆品矩阵，同时创新开发CPT fit双层蛋白棒与乳清蛋白棒，为拓展蛋白消费人群，提升蛋白产品的市场覆盖率和竞争力进行布局。2024年，公司实现能量胶收入3,879.08万元，同比增长48.64%能量胶矩阵产品收入5,125.37万元，同比增长94.52%，在能量补充市场，公司聚集能量胶战略单品，优化能量胶爆品矩阵，进行配方升级、卖点升级，创新开发7重能量胶，产品收入快速增长。2024年，公司军需业务收入13,244.02万元，较去年同期有所减少，主要是军队采购订单的周期性所致。
    25Q1营收维持快速增长。2025Q1，康比特营业收入同比增长26.08%，归母净利润同比增长9.66%。2025Q1，公司毛利率为38.64%，同比下降9.03个百分点，环比上升1.48个百分点；净利率为6.21%，较上年同期下降0.94个百分点，较上一季度下降2.73个百分点。期间费用为5285万元，较上年同期增加123.46万元；期间费用率为27.28%，较上年同期下降6.31个百分点。
    投资建议：预计公司2025-2026年每股收益分别为0.89元和1.19元，对应PE分别为26倍和19倍，给予公司“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期的风险。

“内需+出海”双轮驱动，兵器工业集团民爆核心平台成长可期

江南化工(002226)
    投资逻辑：
    供给侧：“政策+资质”构成核心壁垒，公司炸药产能优势凸显。
    ①政策与资质端对民爆供给侧严格约束：除对重组整合、拆线撤点减证等给予支持政策外，原则上不新增过剩品种的民爆物品许可产能。截至2024年，公司工业炸药许可产能为76.55万吨，处于行业第一梯队。此外，我国对民爆物品的生产、销售、购买、运输和爆破作业实行许可证制度，构成行业资质壁垒。
    ②行业集中度持续提升：《“十四五”民用爆炸物品行业安全发展规划》从减少民爆生产企业数量以及提升前10家民爆企业生产总值占比两个方面提出预期性指标。2024年前20家民爆生产企业生产总值占比约为83.2%，2010年仅为42.6%，同时行业兼并重组持续推进，行业集中度有望继续提升。
    内需：2023年用于煤炭、金属和非金属矿山开采的炸药量占炸药总销量的74.8%；其中用于煤炭开采占比30.4%、金属矿山占24.7%，非金属矿山占19.7%。根据中爆协，2024年新疆地区工业炸药销量为53.82万吨，同比增长22.53%，2019-2024年年均复合增长率为20%。截至2024年11月末，公司在新疆区域拥有工业炸药生产许可能力20.75万吨（含新收购的陕西红旗民爆集团股份有限公司在新疆区域拥有的2万吨工业炸药生产许可能力）。
    出海：公司国际化布局已辐射纳米比亚、刚果（金）、蒙古等亚、非、拉、欧国家，24年实现境外营收10.23亿元，同比增长28%。此外，奥信化工和庆华民爆有望在25年注入公司，其中奥信化工具备丰富的海外民爆项目运营经验，海外现有炸药产能接近20万吨（包括乳胶基质产能），24年分别实现营收和净利润32.22/4.10亿元，若奥信化工顺利注入公司将进一步提升公司海外运营能力。
    盈利预测、估值和评级：
    暂不考虑后续资产注入的情况下，预计25-27年公司实现营业收入105.49、116.91、128.64亿元，同比+11.26%、+10.83%、+10.04%；实现归母净利润10.31、11.94、13.80亿元，同比+15.71%、+15.86%、+15.50%，对应EPS为0.39、0.45、0.52元/股，给予公司25年18倍PE，目标价7.01元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    下游需求不及预期；原材料价格波动；安全生产风险；地缘政治风险。

2024年年报及2025年一季报点评：年报业绩落于预告上沿，非航业务步入新阶段

深圳机场(000089)
    2025年4月24日公司发布2024年年报：2024年公司营业收入47.4亿元，同比+14%，归母净利润4.4亿元，同比+12%，落于业绩预告上沿（公司预告2024年归母净利润4.0-4.4亿元），扣非归母净利润3.5亿元（上年同期扣非归母净亏1.6亿元）；4Q24公司营业收入12.7亿元，同比+13%，归母净利润1.2亿元，同比-50%，扣非归母净利润1.1亿元（4Q23扣非归母净亏0.2亿元）。公司发布2025年一季报：1Q25
    公司营业收入12.5亿元，同比+11%，归母净利润1.63亿元，同比+72%，接近业绩预告盈利中位（公司预告1Q25归母净利润1.3-1.8亿元），扣非归母净利润1.36亿元，同比+93%。
    经营生产数据持续提升，强化国际航线资源投入。受益民航业复苏，公司经营数据持续提升：2024年深圳机场飞机起降42.8万架次，同比+8.9%，较2019年提升15.7%，旅客吞吐量6148万人次，同比+16.6%，较2019年提升16.1%，生产数据增速快。公司持续强化国际航线资源投入：2024年公司国际港澳台航班飞机起降5.5万架次，同比+60%，旅客吞吐量518万人次，同比+109%，2024年T3航站楼西翼廊改造为国际场地，国际客运保障能力提至1000万人次/年。
    非航业务步入新阶段，广告、货运业务对盈利贡献度提升。非航业务中，免税、广告和货运业务均步入新发展期：1）免税：合资公司免税商业已于2023年11月营业，2024年合资公司营收2.1亿元，净亏损0.35亿元，短期对公司盈利有所拖累，长期有望增强深圳机场商业运营竞争力；2）广告：公司与梅迪派勒签署广告经营协议，经营期2024年2月1日至2030年1月31日，2024年公司广告收入3.9亿元，同比+3.3%，营业利润3.8亿元，随着机场客流量稳步增长，广告收入规模仍有提升空间，对公司盈利贡献度将进一步提升；3）货运：国内+国际保障节点逐渐成型，2024年深圳机场国内、国际货邮吞吐量92、96万吨，规模相当，2024年公司航空物流收入4.5亿元，营业利润0.88亿元，1Q25深圳机场国内、国际货邮吞吐量同比+4.5%、+22.8%，我们预计新货站投运后国际货量将进一步增长，提升货运业务对公司盈利贡献度。
    股东回报稳健，关注三跑道和T2航站楼建设进度。2024年公司派息2.46亿元（含税），对应分红比例55%（上年同期为51.7%），股东回报稳健。根据深圳特区报报道，深圳机场第三跑道完工后将于2025年底投入使用，T2航站楼完成招标，建议关注第三跑道和T2航站楼对公司营收和成本端影响。
    投资建议：看好深中通道、深江铁路开通后深圳机场在湾区枢纽地位的提升，以及公司客货运业务的拓展能动性，我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为5.8、7.2、8.6亿元，当前股价对应2025-2027年24、19、16倍PE。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：经济复苏不及预期；国际航线恢复不及预期；大湾区机场竞争加剧；航站楼投产增量成本超预期。

2024年年报及2025年一季报点评：快运业务驱动营收稳步增长，成本管控成效显著

德邦股份(603056)
    事件概述：2025年4月25日，公司发布2024年年报及25年一季报，营收保持增长，25Q1归母净利承压。
    2024年，1）收入端：公司实现营业收入403.63亿元，同比+11.26%；实现归母净利润8.61亿元，同比+15.41%；实现毛利率7.6%，同比-1.0pct；2）利润端：24年公司实现归母净利润8.6亿元，同比+15.4%；实现归母净利率2.1%；扣非后归母净利6.4亿元，同比12.2%；实现扣非归母净利率1.6%。
    2025Q1，公司25Q1实现营收104.1亿元，同比+12.0%，实现毛利率4.0%，同比-2.4pct；实现归母净利润-0.7亿元，同比-173.7%。
    费用率方面，24年及25Q1公司各项费用得到有效管控。1）2024年公司期间费用为22.2亿元，同比-7.0%；期间费用率为5.5%，同比-1.1pct；财务/管理/研发/销售费用率分别为+0.3%/+3.1%/+0.5%/+1.7%，同比分别-0.1pct/-1.2pct/-0.2pct/+0.4pct。2）2025年一季度，公司期间费用为5.2亿元，同比-9.3%；期间费用率为5.0%，同比-0.5pct；财务/管理/研发/销售费用率分别为+0.2%/+2.5%/+0.3%/+1.9%，同比分别-0.1pct/-1.5pct/-0.2pct/+0.3pct。
    分业务结构看，快运业务驱动营收增长。1）快运业务，快运为公司的核心业务，2024年全年实现营业收入364.6亿元，同比+13.0%，快运业务收入占公司总营收比达90.3%。25Q1实现板块营收94.5亿元，同比+12.9%，剔除网络融合项目收入后，快运收入同比增长15.9%。2）快递业务，2024年公司快递业务板块实现营收21.9亿元，同比-19.7%。25Q1实现板块营收4.8亿元，同比-11.0%。
    加强自动化建设，服务质量显著提升。1）自动化水平提升，截至25年一季度，公司投入使用自动化设备场地47个、投入使用即装即卸设备场地94个，25Q1公司主营产品破损率持续改善，同比-36.0%。2）持续优化收派和运输环节，服务质量显著提升，25Q1公司上楼投诉率同比-61.9%，妥投率同比提升2.6pct，客户万票有责投诉率同比-28.9%。截至25Q1，公司自有干支线车辆16,036辆，干线线路拉直123条，全程履约率同比+2.1pct；快递员末端收派四轮车2.9万辆，乡镇覆盖率达95.0%。
    投资建议：我们预计公司25-27年实现营业收入456、490、529亿元，同比增速分别为13.0%、7.3%、8.1%，归母净利润9.0、9.8、10.9亿元，当前股价对应PE分别为15、14、12倍。公司深耕快运业务近30年，拥有行业领先的网络布局、市场渠道、服务体验、运营管理模式，竞争优势显著，看好公司中长期发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：快运市场价格竞争加剧，下游需求不及预期，网络融合不及预期。

2024年报及2025一季报点评报告：改性塑料销量再创新高，海外业务本土化加速推进

金发科技(600143)
    事件：
    金发科技发布2024年报及2025年一季报：2024年公司实现总营业收入605.14亿元，同比增长26.23%；实现归母净利润8.25亿元，同比增长160.36%。2025年一季度公司实现总营业收入156.66亿元，同比增长49.06%，环比下降21.86%；实现归母净利润2.47亿元，同比增长138.2%，环比增长74.19%。
    观点：
    主要业务板块营收增长显著，绿色石化板块同比减亏。2024年公司在改性塑料/材料贸易/绿色石化产品/新材料产品板块分别实现营收320.75/123.71/114.36/36.54亿元，占比53.00%/20.44%/18.90%/6.04%，同比增长18.95%/61.77%/22.30%/15.73%，毛利率分别为22.07%/0.41%/-6.36%/15.83%，同比增长-1.44/-0.23/6.08/-1.41pct。公司的行业竞争力及市场份额不断提升，带动营业收入及归母净利润快速增长，绿色石化板块持续加强与改性塑料板块上下游一体化协同，稳步提升产能利用效率，经营质量有所提升。
    抢抓“两新”机遇，改性塑料销量再创新高。公司是全球规模最大、产品种类最齐全的改性塑料生产企业，现已形成372万吨/年的生产能力，产销量稳居行业首位。2024年公司改性塑料产成品销量255.15万吨，同比增长20.78%，其中，汽车/家电/电子电工/新能源材料销量分别116/41.88/39.14/8.50万吨，同比增长19.96%/4.54%/28.41%/31.17%。公司依托改性塑料“整体解决方案”及“全球化服务”竞争优势，抢抓“智能驾驶”“设备更新”“汽车、家电等消费品以旧换新”“回收循环利用”机遇，积极开拓人形机器人、四足机器人和低空经济等新兴领域，深化与全球头部企业合作，公司的车用材料、新能源材料、消费电子材料销量快速增长。
    海外业务本土化加速推进，积极拓展市场份额。2024年公司在中国大陆及海外的营收分别为513.06/87.92亿元，占比84.78%/14.53%，同比增长29.68%/10.73%，公司海外业务实现产成品销量23.35万吨，同比增长29.51%。公司加速推进海外本土化供应和服务能力，在美国、欧洲、印度、越南、马来西亚等海外基地经营成果显著，市场份额大幅提升，同时公司将加快波兰、墨西哥、印尼海外基地产能建设，充分发挥在全球市场积累的改性塑料行业先进经验优势，进一步抢占海外市场制高点。
    高端材料发展契合国家战略，特种工程塑料产业链国产化替代步伐加快。公司是国内品种最全、产业化规模领先的特种工程塑料领军企业，在LED照明显示、高频高速连接器、新能源汽车高压部件等细分市场，成功实现进口替代并确立全面领先优势。主要产品销量2.39万吨，同比增长16.59%。公司已具备年产3.36万吨半芳香聚酰胺、LCP和PPSU/PES合成树脂的能力，年产1.5万吨LCP合成树脂项目按计划建设中，预计2025年6月逐步投产。同时，公司年产0.8万吨长碳链聚酰胺等特种聚酰胺项目已启动，计划于2026年3月投产，为未来放量增长奠定坚实的产能基础。
    盈利预测和投资评级：公司为全球客户提供更具竞争力的新材料整体解决方案，行业竞争力及市场份额不断提升，预计公司2025-2027年归母净利润分别为14.51/20.69/24.60亿元，当前股价对应2025-2027年PE为19.4/13.6/11.4倍，我们选取普利特、会通股份、国恩股份作为可比公司，公司是全球化工新材料行业产品种类最为齐全的企业之一，同时是全球规模最大、产品种类最为齐全的改性塑料生产企业。首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动、行业竞争加剧、新产能建设投产进度不及预期、汇兑风险、经济大幅下行等。