24年业绩超预期，自主品牌影响力凸显

匠心家居(301061)
    主要观点：
    事件：公司发布2024年年报，业绩实现高增长
    公司发布2024年年报，2024年实现营业收入25.48亿元，同比增长32.63%；实现归母净利润6.83亿元，同比增长67.64%。单季度来看，2024年第四季度实现营业收入6.99亿元，同比增长49.78%；实现归母净利润2.52亿元，同比增长197.2%。公司2024年营收与利润超预期，主要系：1）公司自主品牌（MotoMotion）的建设成效显著，多款新产品在2024年成功上市，带动销售增长。2）除第三季度外，美元利率与汇率整体保持平稳，对公司汇兑收益形成正向影响。
    智能电动沙发量价齐升，综合盈利能力提升明显
    分产品来看，公司智能电动沙发/智能电动床/配件分别实现营业收入19.55/3.46/2.25亿元分别同比增长37.13%/20.45%/20.49%；拆分量价，智能电动沙发/智能电动床销售量分别同比增长18%/29%，单价分别同比+16%/-7%。2024年公司毛利率为39.35%，同比+5.4pct；销售/管理/研发/财务费用率为2.66%/4.08%/4.92%/-3.64%，同比-0.24/+0.48/-1.2/-2.08pct；归母净利率为26.8%，同比+5.6pct。2024年第四季度公司毛利率为54.27%，同比14.33pct；销售/管理/研发/财务费用率为1.81%/5.8%/4.93%/-6.32%，同比-2.26/1.48/-2.32/-7.55pct；归母净利率为36.07%，同比17.89%。
    自主品牌建设卓有成效，渠道渗透率增强，品牌影响力显现
    客户合作方面，2024年1-12月，公司前10大客户全部来自美国市场，其中70%为零售商客户。公司前10大客户中，除一家外，其余九家客户的采购金额均实现增长，增幅范围为4.28%到217.54%不等。值得一提的是，其中3家客户采购增幅超过100%，更有1家客户的采购金额同比增长超过200%，展现出公司核心客户在合作深度与广度上的持续提升。新客户拓展方面，2024年公司共新增客户96家，全部为美国零售商客户，其中有14家入选“全美前100位家具零售商”榜单，客户结构进一步优化，渠道资源持续增强。截至2025年一季度末，MOTOGallery在美国的门店数量已突破500家，覆盖32个州；在加拿大则布局24家门店，分布于3个省份，初步构建起覆盖北美主要市场的广泛零售网络。
    对等关税影响有限，公司快速积极应对
    作为全球最大家具消费国之一，美国对进口家具的依赖度较高，进口家具占整体家具市场的比例约为40%，长期属于高度外向型的供应结构体系。2024年全年，公司90.48%的产品销往美国市场，84.01%的产品自越南出口，由中国直接出口至美国的产品敞口较小，公司全球化供应链竞争优势明显。面对对等关税影响，公司由高层带头，一方面密切跟踪国际政策走向，保持与客户的即时沟通，根据不同客户类型与订单优先级，灵活调整出货节奏与资源配置。另一方面快速、积极地就税收分担机制展开客户层面的磋商，以保障业务连续性及与客户关系的稳定。投资建议
    公司一方面作为全球智能电动沙发、智能电动床行业重要ODM供应商，拥有长期稳定的客户资源，海外产能布局充分，供应链一体化布局完善，市场份额有望持续提升；另一方面，公司积极推进自有品牌塑造，通过“店中店”模式深化渠道建设，渠道渗透率不断增强，品牌影响力显现，贡献业绩增量。我们预计公司2025-2027年营收分别为31.03/36.68/42.67亿元，分别同比增长21.8%/18.2%/16.3%；归母净利润分别为7.80/9.06/10.53亿元，分别同比增长14.2%/16.2%/16.2%。截至2025年4月22，对应EPS分别为4.66/5.42/6.29元，对应PE分别为12.98/11.17/9.62倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济风险，海外市场风险，国际运输价格波动风险，原材料价格波动风险，汇率波动风险，管理风险。

业绩超预期，关注后续订单兑现程度

捷佳伟创(300724)
    业绩简评
    2025年4月23日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024全年公司实现营业收入188.87亿元，同比+116.26%；实现归母净利润27.64亿元，同比+69.18%；2025年一季度实现营业收入40.99亿元，同比+58.95%，实现归母净利润7.08亿元，同比+22.42%，业绩超预期。
    经营分析
    回款及在手订单情况好于预期，现金类资产充足保障公司经营：2025年一季度公司经营性现金流8亿元，较上年同期转正，同比+710%，下游客户回款情况优于市场预期；2024年底，公司合同负债为131亿元，25Q1末合同负债为121亿元，行业扩产增速趋缓背景下仅较2024年底下降8%，侧面反映公司在手订单充足，后续收入确认规模有所保障；截至2025年一季度末，公司货币资金及交易性金融资产合计超105亿元，现金类资产充裕，有效强化公司经营韧性，保障公司穿越行业周期底部。
    光伏、锂电、半导体装备多点突破，全球化布局加快推进：2024年公司研发投入6.5亿元，同比+39%，光伏各技术路线产品持续获得进展，TOPCon在升级改造、海外扩产方面保持领先；HJT大腔室射频双面微晶技术全面量产，G12-132版型HJT组件功率达745.7W；钙钛矿大规格涂布设备、大尺寸闪蒸炉、GW级磁控溅射立式真空镀膜设备等顺利出货，公司钙钛矿中试线正式投产运营。半导体装备领域，子公司创微微电子中标碳化硅整线湿法设备订单，国产替代能力凸显。锂电设备领域，公司自主研发双面卷绕铜箔溅射镀膜设备并成功下线，一步法复合集流体真空卷绕镀膜设备交付核心客户。此外，公司积极提升海外竞争力，在日本、新加坡、马来西亚等国家设立子公司，加大产品安全认证覆盖面，技术深耕与市场拓展两方布局，为未来业绩增长奠定坚实基础。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司的在手订单情况及最新业务进展，下调公司2025-2026年盈利分别为21.75（-24%）/10.46（-69%）亿元，新增2027年盈利为9.57亿元，对应EPS分别为6.26、3.01、2.75元，当前股价对应PE分别为9/18/20倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新技术渗透不及预期，研发进展不及预期，应收账款回款不及预期。

卫星+机载双轮驱动，1Q25业绩反转

铖昌科技(001270)
    事件简评
    2025年4月22日，公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营业收入2.12亿元，同比下降26.38%；归母净利润亏损0.31亿元，同比下降139.04%。2025年一季度实现营业收入0.92亿元，同比增长365.26%；实现归母净利润0.30亿元，同比增长300.06%。
    经营分析
    受下游行业需求递延等影响致2024年业绩承压：多因素致公司2024年业绩承压：1）下游用户部分项目计划延期、资金拨付审批周期延长导致交付验收延迟，公司产品交付验收进度低于预期，应收账款回款较慢。2）研发投入高增，公司2024年研发费率41.5%，同比提升17.86pct，费用端大幅提升。3）信用减值损失计提4958万元。但公司主动优化经营质量，4Q24毛利率回升至74.6%，环比+29pct，存货规模从68.8万颗降至35.3万颗，存货周转效率提升，为后续订单释放提供空间。
    卫星+机载双轮驱动，1Q25业绩反转验证：收入端看，多型号遥感卫星进入批量交付，低轨卫星领域完成新一代T/R芯片备货，2025年将按计划批量交付。利润端看，规模效应显现叠加高毛利星载产品占比提升，1Q25公司毛利率回升至75.4%，同比+37pct。2024年投产的新生产基地有效支撑订单放量，自动化测试水平提升推动交付效率优化。我们认为公司将进入新的成长周期。
    T/R芯片领军企业，卫星军工双赛道布局：低轨卫星进入发射集中窗口期；同时，国防信息化有望加速驱动相控阵雷达渗透率提升，带动机载、弹载芯片需求增长。公司是目前国内具有T/R芯片研发和量产的单位主要为科研院所以及少数具备三、四级配套能力的民营企业，已与下游主力客户形成深度的合作配套关系，相关产品也已广泛应用在国家多个重大装备型号中，有望充分受益于卫星、军工双赛道的发展。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025-2027年公司营业收入为4.46/5.97/7.88亿元，归母净利润为1.08/1.53/1.82亿元，对应PE为62.8/44.4/37.2倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    芯片研发不及预期风险；人员流失风险；客户集中度较高风险；市场竞争加剧风险。

业绩点评：下游需求增长显著，营业收入稳步提升

基康仪器(830879)
    事件：近日，公司发布2025年第一季度报告。2025年第一季度，公司实现营业收入0.78亿元，同比增长19.07%；实现归母净利润1956.16万元，同比增长44.91%；同期，公司加权ROE为3.23%，基本每股收益为0.14元。
    营业收入稳步提升，在手订单逐步消化：2025年第一季度，公司营业收入稳步提升，实现营收0.78亿元，同比增长19.07%，实现归母净利润1956.16万元，同比增长44.91%，主要系公司智能检测终端收入增长。公司目前在手订单充足，去年在水利领域成功获得了南水北调引江补汉工程、环北部湾水资源配置工程、滇中引水二期工程等重大国家骨干水网建设工程订单；在能源领域成功中标了广东水源山、福建厦门、陕西镇安等抽水蓄能电站的仪器设备以及自动化系统集成项目。我们认为公司今年将逐步消化在手订单并推进新签订单，使得业绩保持稳步提升。
    加大公司研发投入，聚焦下游需求变化：2025年，公司将继续加大研发投入，聚焦核心技术，在振弦式、光纤光栅、光电传感器、机器视觉方面持续迭代升级，满足不同细分行业客户的产品需求。同时公司紧密追踪前沿技术，积极拓宽应用场景，探索机器视觉变形监测系统、GNSS变形监测系统与前沿技术的融合。此外，公司还将聚焦下游行业市场需求变化，不断改进公司的产品与技术，比如针对公路高边坡和桥梁轻量化市场研发设计智能监测终端、针对水利行业数字孪生需求进行专用数据分析及适配国产信创产品云平台的开发，力争通过新产品与新技术创造新的增长机会。我们认为公司持续精准地创新研发将进一步增强公司的竞争实力，助力业绩增长。
    下游行业发展景气，带动公司市场需求增长：2025年，公司下游需求将持续释放，行业发展动能强劲。在水利方面，根据水利部文件，2025年将推进防洪安全体系和能力现代化建设加快大江大河大湖治理，确保七大江河重要堤防特别是干流堤防2025年底前全部达标；根据《全国病险水库除险加固实施方案（2025-2027年）》，将实施200余座大中型水库和4800 余座小型水库除险加固，预计投资350余亿元。在能源方面，根据《2030年前碳达峰行动方案》，未来我国将积极推进金沙江上游、雅砻江中游和黄河上游等水电基地建设，“十四五”、“十五五”期间将分别新增水电装机容量4000万千瓦左右。在交通方面，交通运输部制定出台了《加快建设交通强国重大工程和重大项目（2025年）》，包括20个左右重大工程包、40个左右单体重大项目，预计都将在2025年启动或者有序推进实施。我们认为公司下游行业未来将继续保持景气，为公司带来进一步的市场需求增长。
    投资建议：公司以市场为导向，针对重点行业建立专业团队，布局和奠定公司高质量发展的基础；同时进一步加大研发投入，强化技术创新驱动，提升公司核心竞争力，有望赋能公司高质量发展。我们预计公司2025-2027年实现营收分别为4.06/4.57/5.22亿元，实现归母净利润分别为0.90/1.03/1.23亿元，对应EPS分别为0.64/0.74/0.88元/股，对应PE分别为32/28/23倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；新产品开发进度不及预期的风险。

2024年年报点评：业绩增速亮眼，盈利能力持续改善

东方电子(000682)
    事件：2025年4月22日，公司发布2024年年报。2024年，公司实现营业收入75.45亿元，YOY+16.47%；归母净利润6.84亿元，YOY+26.34%；扣非归母净利润6.48亿元，YOY+37.69%。单24Q4实现营业收入29.14亿元，YOY+22.52%，QOQ+60.81%；归母净利润2.63亿元，YOY+33.50%，QOQ+55.96%；扣非归母净利润2.60亿元，YOY+79.01%，QOQ+71.76%。
    盈利能力持续优化，降本增效成果已现。24年公司毛利率、净利率分别提升至33.71%、9.85%，分别同比+0.01Pct、0.5Pct；公司各费用率均有所优化，24年销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为10.78%、5.15%、8.32%、-1.21%，分别同比-0.53Pct、-0.17Pct、-0.29Pct、-0.09Pct。
    输变电自动化业务增长显著，智能配用电、调度及云化业务稳步增长。分板块而言，24年公司调度及云化业务实现收入12.90亿元、同比增长17.11%，毛利率37.70%、同比-1.7Pcts；输变电自动化业务实现收入8.57亿元、同比增长37.50%，毛利率38.35%、同比+0.42Pct；智能配用电业务实现收入43.24亿元、同比增长17.06%、毛利率32.57%、同比+0.35Pct；综合能源及虚拟电厂实现收入2.20亿元、同比增长12.43%，毛利率32.79%、同比+2.87Pcts；新能源及储能业务实现收入2.96亿元、同比减少13.90%，毛利率25.66%、同比+2.42Pcts；工业互联网及智能制造实现收入4.48亿元、同比增长12.38%，毛利率22.68%，同比-1.12Pcts。
    海外市场盈利持续改善，贡献业绩新增量。公司积极加大空白区域市场突破力度，提升优势地区客户粘性。借助渠道布局欧洲和南美等新市场，推动公司海外成熟产品和方案的落地；持续实施海外本地化经营策略；稳固马来西亚、泰国等传统优势市场的存量业务，积极拓展岸电、光伏、新能源、储能等业务。24年公司海外市场实现收入4.13亿元，同比增长10.62%，海外收入占比达5.48%。盈利方面，24年海外市场毛利率为33.93%，略高于国内市场（毛利率为33.72%），同比+3.25Pcts。公司积极推进本土化战略，24年沙特市场完成的本地化生产线投运，签订合同近1.7亿元。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为88.18、103.19、120.91亿元，对应增速分别为16.9%、17.0%、17.2%；归母净利润分别为8.38、10.37、13.02亿元，对应增速分别为22.6%、23.7%、25.6%，以4月23日收盘价为基准，对应2025-2027年PE为16X、13X、11X，公司受益于全球电网建设需求，新产品、新市场持续放量，维持“推荐”评级。
    风险提示：电网投资不及预期风险，新产品开拓不及预期风险等。

公司事件点评报告：利润同比增长，产业转型升级持续推进

湖北宜化(000422)
    事件
    湖北宜化发布2024年度业绩报告：2024全年实现营业总收入169.64亿元，同比-0.48%；实现归母净利润6.53亿元，同比+44.32%。其中2024Q4单季度实现营业收入34.43亿元，同比+3.03%、环比-22.78%，实现归母净利润-1.06亿元，同比-267.90%、环比-148.43%。
    投资要点
    主要产品产销量增加，公司利润实现增长
    2024年公司化肥及化工产品销量增长助力公司利润实现增长。分产品产销情况来看：1）化肥产品：2024年产量为287.90万吨，同比增长2.32%，销量为284.12万吨，同比增长2.50%；2）化工产品：2024年产量为242.08万吨，同比增长14.54%，销量为241.59万吨，同比增长13.84%。
    管理费用率提升，主因公司公司薪酬福利、股权激励费用增加
    期间费用方面，2024年公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.06/+0.93/-0.06/+0.47pct，管理费用率提升的主要原因为公司薪酬福利、股权激励费用增加。
    重点项目投产降低原材料成本，多措并举助力产业链转型升级
    公司洁净煤加压气化多联产技改搬迁升级项目顺利投产，进一步降低公司原材料综合成本；投资建设年产40万吨磷铵、20万吨硫基复合肥节能升级改造项目，推动磷化工产业升级；投资建设2×3万吨/年无水氟化氢项目，推进磷氟化工产业转型升级，促进磷氟资源梯级利用；公司将于2025年底前完成宜都分公司的季戊四醇装置搬迁工作，推进公司精细化工产业转型升级，同意由子公司投资建设年产4万吨季戊四醇升级改造项目。
    盈利预测
    公司新项目投产进一步降低原料成本，叠加多个产业升级改造项目推进中，公司业绩弹性有望释放，投资价值凸显，预测公司2025-2027年归母净利润分别为9.36、10.99、12.84亿元，当前股价对应PE分别为13.9、11.8、10.1倍，首次覆盖公司，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    下游需求波动风险；产品价格下跌风险；原材料价格上涨风险；新建项目不及预期等风险。

子公司晶鸿精密主营零部件，高加工精度&高端产品定位

晶盛机电(300316)
    投资要点
    半导体制造工艺通常在真空环境下进行，对设备零部件的精密度和密封性要求极高：刻蚀机与薄膜设备的托盘轴，其平面、平行和尺寸公差精度需小于几十微米，同时部分零部件尺寸也很大，但精密度仍需达到微米级别。
    晶鸿精密布局先进精加工及检测设备，能够生产高精密及大尺寸零部件：公司进口约200台、价值近10亿元的欧洲和日本高端设备，包括5轴联动加工中心、5面体加工中心等。此外，还配备蔡司、莱兹进口的大型龙门检测设备，可检测6米×8米×2米的大型零部件，计量精度达0.3微米+L/1000微米。凭借这些设备，公司可制造长4米、宽2米、高2米的大型传输腔体及5-6米的腔体支撑框架等大型高精密件。公司产品涵盖半导体设备真空腔体、高精度零部件、游星片、陶瓷盘和主轴，并提供ODM服务，包括设计、生产、装配及测试。公司产品涵盖半导体设备真空腔体、高精度零部件、游星片、陶瓷盘和主轴，并提供ODM服务，包括设计、生产、装配及测试。
    盈利预测与投资评级：随着我国半导体设备放量，晶鸿精密半导体设备零部件业务有望加速放量。但考虑到公司不同板块景气度差异，我们预计公司25-27年归母净利润为20/22/27亿元，对应股价PE为18/17/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游扩产不及预期，研发进展不及预期。

产能持续释放，盈利韧性较强

确成股份(605183)
    事件：4月23日，确成股份发布2024年报及2025年一季报。
    公司2024年度营业收入21.97亿元，同比+21.38%；归母净利润5.41亿元，同比+31.10%；扣非归母净利润5.26亿元，同比+33.78%；基本每股收益1.32元/股。拟每10股派发现金红利3元（含税）。
    公司2025Q1营业收入5.40亿元，同比+3.25%，环比-4.14%；归母净利润为1.38亿元，同比+12.57%，环比-14.71%；扣非归母净利润为1.36亿元，同比+17.74%，环比-13.45%。
    点评：
    产能释放持续，支撑业绩。根据公司公告，2024年度公司二氧化硅产能新增5万吨，主要原因是公司募投项目“年产7万吨水玻璃、7.5万吨绿色轮胎专用高分散性二氧化硅项目”部分产能已建设完成导致。2024年公司产能达到38万吨，全年产销量约为36万吨，同比增长约21%，产能利用率达到95%，产销率接近100%。2025Q1，公司销量8.96万吨，同比+3.07%，继续实现增长。公司仍有5万吨二氧化硅产能和0.3万吨微球项目在建设中，公司预计2025年完成建设，我们认为公司未来仍有增量可以释放。
    核心经营指标相对稳定，盈利能力稳健。根据公司公告和我们的测算，2024Q4和2025Q1公司单价分别环比-2.44%、-0.91%，公司综合原材料价格分别环比-14.67%、+2.74%，主要原材料纯碱的价格在2024Q4明显下跌，但公司保持了价格的相对稳定，且公司连续多个季度保持30%+的毛利率、20%+的净利率，我们认为这体现了公司较好的议价能力和稳健的盈利能力。
    轮胎生产旺盛叠加新能源汽车渗透率提高，白炭黑需求向好。（1）公司主要产品绿色轮胎专用材料高分散二氧化硅主要应用于乘用车半钢绿色轮胎行业。据中橡协轮胎分会统计，2024年，国内汽车轮胎外胎总产量8.47亿条，增长7.8%。子午线轮胎产量8.14亿条，增长8.4%，其中，半钢胎6.75亿条，增长11.4%。我们认为轮胎需求有望保持稳健，从而支撑轮胎生产以及白炭黑需求。（2）新能源汽车、节能环保观念有望长期拉动高分散白炭黑需求。根据公司2024年报，国内新能源汽车行业增长较快，龙头企业的绿色轮胎的产销量的增长直接拉动了对公司主要产品高分散二氧化硅的需求；国际客户中绿色轮胎应用的更多新型号的高分散产品以及生物基产品逐步开始贡献销量增量。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别达到24.26亿元、25.23亿元、25.92亿元，同比增长10.4%、4.0%、2.7%，归属母公司股东的净利润分别达到5.77亿元、6.31亿元、6.75亿元，同比增长6.7%、9.4%、7.0%，摊薄EPS分别达到1.39元、1.52元和1.62元，当前股价对应2025PE为11.37x，维持“买入”评级。
    风险因素：产能建设不及预期，下游需求大幅下降，原料价格大幅上涨

公司信息更新报告：2025Q1利润同增79%，AI PCB驱动刀具需求高增

鼎泰高科(301377)
    2025Q1归母净利润同比增长79%，盈利能力显著提升
    2024年营收15.80亿元，同比增长19.65%，归母净利润2.27亿元，同比增长3.45%。2025年Q1营收4.23亿元，同比增长27.21%；归母净利润0.73亿元，同比增长78.51%；销售毛利率38.05%，同比提升4.28pct；净利率17.04%，同比提升4.78pct。我们认为AI PCB需求高增带动了公司刀具、研磨抛光材料等产品收入持续提升，叠加公司拓展海外市场及内部降本增效，公司盈利水平持续提升。受泰国产能扩张不及预期影响，我们下调2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为3.28/4.42/5.35亿元（2025-2026年原值为3.72/5.45亿元），当前股价对应PE为33.9/25.2/20.8倍，我们认为AI PCB高景气有望持续带动公司刀具、研磨抛光材料等产品需求高增，叠加具身智能产业发展带动螺纹磨床需求提升，公司各主业前景向好，维持“买入”评级。
    受益于AI服务器、高速网络通信迅猛发展，高端PCB钻针需求持续高增分板块来看，2024年刀具产品、功能性膜、研磨抛光材料、自动化装备收入分别为11.91/1.55/1.51/0.55亿元，同比增速分别为14.26%/72.84%/30.70%/15.55%，刀具产品维持快速增长。AI推动高算力、高速网络通信发展，PCB需求快速增长，高端PCB钻针需求量提升，带动公司收入、盈利能力不断提升。（1）研发方面，成立AI专项研究小组，推动微钻产品升级迭代，以满足客户高精度、高密度的钻孔需求。（2）产能方面，泰国子公司是公司重要海外生产基地，已正式投产。2025年2月，成立德国全资子公司，进一步拓展海外生产与销售。公司加快全球产能布局与销售，有望持续推动公司整体业绩与盈利能力改善。
    依托高精密数控机床技术沉淀，拓展具身智能机器人产业链
    公司依托在高精密数控装备研发制造领域的技术沉淀，围绕“智能装备+核心部件”双轮驱动战略，拓展具身智能机器人产业链，目前已实现内外圆磨床、数控螺纹磨床等产品的研发突破，未来公司将积极投入研发力量，深入布局具身智能产业链相关产品及应用场景落地。随着人形机器人量产落地，公司有望持续受益。
    风险提示：下游需求复苏不及预期；产能建设不及预期；产品拓展不及预期。

公司2025一季报点评报告：量增及成本下行驱动业绩大增，关注烯烃主业成长

宝丰能源(600989)
    量增及成本下行驱动业绩大增，关注烯烃主业成长，维持“买入”评级
    公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现营业收入107.7亿元，同比+30.9%，环比+23.7%；实现归母净利润24.4亿元，同比+71.5%，环比+35.3%；实现扣非后归母净利润26亿元，同比+75.3%，环比+38.6%。公司产能稳定释放，我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润127.4/136.4/139.2亿元，同比+101.1%/+7%/+2.1%；EPS为1.74/1.86/1.90元，对应当前股价PE为9/8.4/8.2倍。公司成本端受益于煤价中枢回落，叠加内蒙烯烃项目三条产线全部投产有望贡献产量增量，未来新疆项目及宁东四期项目进一步打开成长空间，公司高成长可期，维持“买入”评级。
    聚烯烃量增&成本下滑致盈利同环比大增，焦炭成本下行对冲价格下跌影响（1）聚烯烃业务：产销量方面，2025Q1公司聚乙烯产/销量52.3/51.5万吨，同比+81.9%/+74.3%，环比+65.5%/66.2%，聚丙烯产/销量50.1.3/49.2万吨，同比+82.7%/+83.7%，环比+46.8%/+44.3%。价格方面，2025Q1公司聚乙烯/聚丙烯平均售价为7022.9/6521.5元/吨，同比+1.42%/-0.03%，环比-1.2%/-2.1%；利润方面，2025Q1气化原料煤平均采购单价为494元/吨，同比-17.7%，动力煤平均采购单价为347.6元/吨，同比-23.1%，在聚烯烃售价相对稳定且成本端下滑明显的情况下，叠加量端高增，烯烃业务盈利同环比大增。（2）焦炭业务：产销量方面，2025Q1公司焦炭产/销量为171/169.9万吨，同比-0.6%/-2.9%，环比-3.1%/-4.2%。价格方面，2025Q1公司焦炭平均价格为1079.3元/吨，同比-29.6%，环比-18.6%。利润端方面，原材料炼焦精煤2025Q1平均采购单价为838.3元/吨，同比-27.5%，焦炭成本下行对冲焦炭价格下跌影响。
    内蒙&新疆项目打开成长空间，提高分红比例加大投资者回报
    （1）内蒙&新疆项目打开成长空间：内蒙古300万吨烯烃项目三条产线按计划全部完成投产，其中第一条产线于2024年11月投产，第二条产线于2025年1月中旬投产，第三条产线于2025年3月25日投产；同时，新疆400万吨/年烯烃项目审批工作正有序推进，宁东四期50万吨/年烯烃项目亦将适时开工建设，未来公司烯烃产能成长依旧可期。（2）内蒙&新疆项目成本更具优势：宁夏项目用煤从内蒙+新疆采购，而内蒙项目用煤从内蒙采购，考虑到内蒙煤运至内蒙项目的运输成本较内蒙煤运至宁夏项目运费更低，且内蒙项目单吨投资额较宁夏项目低约4000元/吨，综合计算内蒙项目相较于宁夏项目盈利优势至少522元/吨；新疆项目用煤成本更低，且新疆项目单吨投资额虽或略高于内蒙项目，但仍明显低于宁夏项目，此外新疆电价低于宁夏与内蒙地区，综合来看，新疆项目相较于宁夏项目盈利优势约1000元/吨左右。（3）分红比例提升加大投资者回报：公司加大投资者回报，2024年公司分红比例为47.44%，较2023年提高11.1pct。
    风险提示：产品价格下跌；原材料价格上涨；新建项目不及预期等风险。

2024年年报及2025年一季报业绩点评：25Q1业绩略超预期，自主创新驱动成长

艾德生物(300685)
    事件：公司发布2024年年度报告及2025年一季度报告。2024年实现营业收入11.09亿元（+6.27%），归母净利润2.55亿元（-2.53%），扣非净利润2.33亿元（-2.45%），经营性现金流3.42亿元（+14.44%）。2024Q4实现营业收入2.61亿元（-22.31%），归母净利润0.28亿元（-68.56%），扣非净利润0.21亿元（-75.32%）。2025Q1实现营业收入2.72亿元（+16.63%），归母净利润0.90亿元（+40.92%），扣非净利润0.87亿元（+53.07%），经营性现金流1.03亿元（+28.14%）。
    业绩保持稳健增长，盈利能力显著修复。2024年公司收入端实现个位数增长、利润端同比略降，主要因2024Q4或受季节性因素、客户预算及项目确认节奏等因素影响业绩同比明显下滑，以及全年计提信用减值（-3,022万元）与资产减值（-815万元），但公司经营性现金流仍实现较好增长，凸显其经营具一定韧性。2025Q1公司收入及利润均实现高速增长，持续受益于行业规范化发展，降本增效效果逐渐体现，公司25Q1期间费用水平显著下降，其中销售/管理/研发费用率分别为26.39%/7.60%/15.27%，同比-1.66pct/-1.06pct/-5.46pct，财务费用正向变动711万元（主要是定期存款利息收入及汇兑损益增加所致）。
    持续强化行业龙头地位，国际及药企业务表现亮眼。2024年公司检测试剂实现收入8.77亿元（+1.97%），毛利率90.36%（-0.26pct）；检测服务实现收入0.67亿元（-21.64%），毛利率23.11%（-13.00pct）；药物临床研究服务实现收入1.61亿元（+81.38%），毛利率81.20%（+10.45pct），合作药企新增施维雅、勃林格殷格翰，深度绑定阿斯利康等头部企业，合作领域与区域不断延伸。此外，公司海外业务实现收入2.60亿元（+32.48%），国际化布局成效显著，FGFR2 产品日本获批上市、PCR 11 基因产品新增三款药物伴随诊断。
    自主创新驱动产品愈发丰富，业务版图扩大促进可持续增长。公司常年研发费用占营业收入的比重超过15%，2024年研发投入为2.16亿元（+6.35%），占营业收入的19.49%。截至2024年，公司自主研发并在国内获批32种肿瘤基因检测产品，是行业内产品种类最齐全的领先企业，多个产品目前仍为国内独家获批产品。此外，公司已构建覆盖国内外的销售网络（国内：覆盖500+头部医院/近400人销售团队；海外：100+经销商/覆盖超60个国家和地区），能够实现市场需求的快速响应与产品的广泛推广。公司通过PCR、NGS、IHC、FISH和Sanger等多技术平台提供伴随诊断解决方案，为全球药企提供全方位服务，产品品质认可度愈发提升、品牌力不断夯实，为公司新业务领域的拓展打下良好基础。
    投资建议：公司是伴随诊断行业龙头企业，产线丰富度及技术领先优势显著，海外市场布局逐步完善，未来随着行业竞争环境趋于明晰，公司作为合规经营的优质头部企业，国内外市场占有率有望持续提升。考虑到终端检验需求仍有待进一步复苏，我们调整并预测公司2025年-2027年归母净利润至3.20、3.96、4.76亿元，同比增长25.58%/23.77%/20.17%，EPS分别为0.81元、1.01元、1.21元，当前股价对应2025-2027年PE为26/21/18倍，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：新产品上市进展不及预期的风险、降价幅度超预期的风险、海外市场推广效果不及预期的风险。

结构快速升级，利润符合预期

金徽酒(603919)
    【业绩】2025Q1公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为11.08/2.34/2.31亿元（yoy:+3.04%/+5.77%/+4.30%）
    300元以上价格带增速优秀，结构快速升级。
    25Q1公司300元以上/100-300元/100元以下产品收入分别为2.45/6.30/2.21亿元（yoy:+28.14%（去年本来就高基数）/+14.24%/-31.72%）；占比分别同比变动+4.43/+5.77/-10.20pct至22.35%/57.46%/20.18%。公司以年份系列拉动品牌形象，带动整体结构升级。
    省内市场仍是核心，省外阶段性提速。
    1）市场：24Q4省内/省外营收分别为8.57/2.38亿元（yoy：+1.05%/+9.48%），占比分别同比变动-1.33/+1.33个百分点至78.26%/21.74%。①省内：整体结构升级态势仍在延续，或支撑年份系列放量。②省外：公司力图在环甘肃五省推行泛全国化扩张。
    2）渠道25Q1公司经销/直销（含团购）/互联网销售收入分别为10.35/0.23/0.37亿元（yoy:+2.83%/-13.67%/+14.57%）。或因为公司省外招商力度加大以推进营销转型力度，25Q1公司经销商数量同比增长72个至964个（省内/省外+8/64个），平均经销商规模同比变动-4.85%至107.35万元/家。
    结构升级下毛利率提升，销售费用率优化。
    25Q1公司毛利率/净利率较上年同期变动+1.41/+0.40个百分点至66.81%/20.79%，毛利率提升或主因结构升级，净利率提升幅度小于毛利率或部分受到所得税率提升影响。①25Q1公司销售费用率/管理费用率/财务费用率同比变动-1.18/-0.47/+0.20个百分点至16.81%/8.26%/-0.40%，②预收：25Q1末合同负债环比/同比变动-0.56/-0.48亿元至5.83亿元，③现金流：25Q1公司经营性现金流为2.69亿（yoy:-21.56%）。
    投资建议：公司24年甘肃市占率逐步提升，势能向上。随着前期投入逐步完善，看好公司未来利润释放。预计公司25-27年归母净利润分别为4.10/4.52/5.21亿元，对应增速5.72%/10.23%/15.19%，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期；行业竞争加剧；动销不及预期

匠心家居：产品结构改善，盈利超预期增长

匠心家居(301061)
    公司发布2024年报：24年公司实现收入25.48亿元（同比+32.63%），归母净利润6.83亿元（同比+67.64%），扣非归母净利润6.14亿元（同比+72.47%）；24Q4公司实现收入6.99亿元（同比+49.78%），归母净利润2.52亿元（同比+197.20%），扣非归母净利润2.23亿元（同比+198.58%）。我们预计Q4盈利能力表现超预期主要系，1）汇兑&利息收益正向贡献，2）高毛利新品占比提升、产品结构优化。此外，根据公司短期现金流&营业成本判断，我们预计公司向上游溢价能力持续提升、Q4部分成本或集中减免。
    品牌裂变，店中店加速推进。公司自主品牌战略初见成效，老客户在行业整体疲软背景下加大采购力度，新客户主动接触比例持续提升。24年公司前10大客户中有9家采购金额增长（范围从4.3%-217.5%不等），并成功拓展96家新客户（均为美国零售商，且其中14家为美国TOP100家居零售商）。目前公司对美国零售商的销售收入占总收入比例已提至58.8%，助力公司品牌知名度持续提升。此外，公司24年初推进“店中店”模式，25Q1在美国门店数量已突破500家、在加拿大布局24家。由于店中店集中展示销售公司高毛利拳头产品&新品，因此公司产品结构持续优化、量价齐升逻辑得以强化（24年电动沙发销量/价格同比分别+18%/+16%）。
    海外产能充沛，关税影响或有限。公司2019年已通过匠心美国在越南建厂，且匠心美国需向美国政府缴纳“全球无形资产低税收入税”，海外基因深厚。2024年公司美国收入占比约90.5%，越南出口占比约84.0%，越南已覆盖多数美国订单。本轮关税落地后，我们预计公司越南基地或小幅让利客户，但越南产能管理持续优化、生产效率稳步提升（24年整体制造费用同比-18.9%），整体盈利有望维持稳定。此外，公司海外品牌、生产、管理、服务、售后体系逐步成熟，全球竞争优势显著，未来份额有望持续提升。
    盈利能力表现靓丽，汇兑贡献利润增量。2024Q4公司毛利率54.3%（同比+14.3pct），归母净利率36.1%（（同比+17.9pct）；费用端方面，Q4期间费用率为6.23%（同比-10.7pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为1.8%/4.9%/5.8%/-6.3%（（同比分别-2.3pct/-2.3pct/+1.5pct/-7.6pct），财务费用表现优异主要系利息收入&汇兑收益贡献。
    现金流短暂承压，营运能力稳定。2024Q4公司经营性现金流为0.63亿元（同比-0.46亿元）。截至2024Q4末公司存货周转天数84.25天（同比+6.09天）、应收账款周转天数48.47天（同比+7.59天）、应付账款周转天数72.04天（同比+18.41天）。
    盈利预测：预计2025-2027年公司归母净利润分别为7.8、9.0、10.5亿元，对应PE估值分别为14.8X、12.8X、11.0X。
    风险提示：汇率波动超预期、原材料波动超预期、贸易摩擦加剧。

公司季报点评：建业绩导向观念，迎2025“变革年”

万华化学(600309)
    投资要点：
    维持“优于大市”评级。由于公司石化业务承压明显，下调公司2025-2026年EPS并新增2027年EPS分别为4.20/5.45/6.07元（原2025-26预测为6.27/7.09元）。参考可比公司估值，给予公司25年16.12倍PE（原为2024年19x），下调目标价67.70元（原为90.06元）。
    公司Q4业绩同环比下降，石化业务承压明显。公司2024年实现营业总收入1820.69亿元，同比+3.83%，归母净利润130.33亿元，同比-22.49%。其中，2024Q4实现收入344.65亿元，同比-19.49%，环比-31.80%，归母净利润19.40亿元，同比-52.83%，环比-33.55%。公司Q4业绩下滑主要系减值所致，其中公司Q4资产减值损失7.32亿元、营业外支出9.08亿元。分业务来看，石化盈利能力持续承压，且2024年下半年压力进一步加大，其中公司2024年全年石化毛利率为3.52%，下半年石化毛利率仅为2.31%。
    2025Q1业绩环比提升，迎2025“变革年”。公司2025Q1实现收入430.67亿元，同比-6.70%，环比+24.96%，归母净利润30.82亿元，同比-25.87%，环比+58.89%。2025年，公司经营按照“变革年”的工作部署，以变革应对全球不确定性挑战，通过观念变革、组织变革、预算和费用变革、激励机制变革等管理举措，激发组织活力、拓展市场边界，万华蓬莱基地多套装置成功投产，一季度公司主要产品销量同比增长，但受产品价格下跌影响，获利同比下降。公司以观念变革为先导，从管理思维向经营思维转变，引导各业务单元建立起业绩导向的观念。
    布局众多，多项目即将投产。公司业务涵盖聚氨酯、石化、精细化学品及新材料产业集群。（1）聚氨酯：万华福建第二套33万吨/年TDI项目预计2025年5月份建成投产，届时万华TDI总产能将达到144万吨/年。（2）石化：2025年初，万华烟台25万吨/年LDPE装置一次性开车成功，为公司迈入高端聚烯烃领域打下坚实基础。（3）新材料：公司MS和XLPE项目稳步推进，预计2025年投产。
    风险提示：在建项目不及预期、需求大幅下降。

点评报告：规模增速略有提升 资产质量保持稳健

南京银行(601009)
    报告关键要素:
    南京银行发布2024年度及2025年第一季度业绩报告。
    投资要点:
    规模扩张速度略有提升：2024和1Q25南京银行营收同比增速分别为11.3%和6.5%，归母净利润同比增速分别为9.1%和7.1%。受规模增长的支撑，利息净收入实现正增长。1Q25，总资产同比增速15.4%，贷款同比增速15%；金融投资同比增速13.3%，存款同比增速16.8%，规模扩张速度略有提升。贷款投向上看，科技、绿色、普惠贷款的增速相对较快。存款方面，定期存款相对较多，定期化趋势未见明显扭转。
    1Q25手续费净收入增速回升：1Q25手续费及佣金净收入同比增长18%。截至1Q25末，零售客户AUM达到9135.86亿元，较年初增长866.43亿元，增幅10.48%；财富客户数同比增长14.95%，私行客户数同比增长10.94%。
    资产质量相关指标保持稳健：截至1Q25年末，不良率0.83%，环比与年初持平，关注率1.15%，环比下降5BP。公司表示加大了不良资产处置力度，拨备覆盖率323.7%，环比下行11.6个百分点。截至2024年末，对公和个人贷款不良率分别为0.66%和1.29%，同比下降4BP和21BP，其中房地产业贷款不良率上升较为明显，个人贷款核销力度预计加强。
    盈利预测与投资建议：南京银行规模扩张稳中有进，增长韧性提升。2024年全年每股分红约0.56元，当前股价对应的股息率5.3%。我们预计2025-2027年归母净利润分别为216亿元、232亿元和248亿元，对应的同比增速分别为7.17%、7.2%和6.95%。按照南京银行A股4月22日收盘价10.44元，对应2025-2027年PB估值分别为0.68倍、0.62倍和0.56倍。维持增持评级。
    风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。包括净息差的变动、资产质量预期等。

2024年年报&2025年一季报点评：AI边缘创新领航，全球供应链筑基高增

映翰通(688080)
    映翰通发布2024年年报和2025年一季报。2025年4月22日，公司发布2024年年报和2025年一季报。2024年实现收入6.1亿元，同比增长24.0%；归母净利润1.3亿元，同比增长38.3%；扣非净利润1.2亿元，同比增长41.2%。2025年Q1实现收入1.5亿元，同比增长40.9%；归母净利润0.22亿元，同比增长36.7%；扣非净利润0.21亿元，同比增长43.0%。2024年毛利率52.5%，较2023年提升1.01pct，主要由于海外收入占比上升。1Q25毛利率49.8%，较上期下降3.01pct，主要受采购成本增加影响。
    聚焦主业强基础，AI创新聚融合。在产品层面，2024年，公司围绕企业网络、数字能源、工业与楼宇IoT、智慧商业、车载与运输这五大核心业务板块加速产品创新与迭代进程。公司发布多款AI边缘计算机产品，包括EC900系列、EC3000系列和EC5000系列，支持多种算力平台，覆盖1TOPS至100TOPS的不同算力需求，加速了AI模型边缘侧部署。在研发层面，公司大力投入AI技术研发和落地应用，同时构建全球化的研发队伍。2024年，公司研发投入达到0.67亿元，研发费用率为10.88%，较2023年下降1.68pct；2025年Q1研发费用率为9.26%，较上期下降3.25pct，我们认为主要由于公司布局AI，增强研发效率带来研发效率的下降。公司还积极建设多伦多研发中心、弗吉尼亚研发中心，布局全球研发和服务能力，吸收学习国际的先进技术，同时为避免地缘政治风险的发生储备研发资源。
    夯实全球供应链，积极应对贸易风险。面对国际地缘政治的不确定性和贸易风险，公司已构建了一个多元化的全球供应链网络，确保了业务的稳健运行和风险的最小化。公司的泰国合作工厂和加拿大自营工厂均已实现规模化生产，两家海外生产基地与嘉兴主生产基地共同形成了一个三地供应链体系，有力保障了产品在国内外市场的稳定供应。2024年，公司进一步强化在欧洲、北美等关键区域的生产与仓储布局，稳步推进对全球区域市场的全面、深度覆盖。2024年，公司海外收入达2.74亿元，同比增长53.63%。1Q25实现国外收入0.84亿元，较去年同期增长50.66%，主要由于公司持续扩展海外市场，在美洲、欧洲、亚太地区均实现增长，另一方面部分美国客户为应对中美贸易摩擦提前备货，带来海外收入大幅增加。
    投资建议：受益于数字经济浪潮下的工业物联网需求景气度提升，公司自主创新能力的提升有望带来主营业务质量的全面提升和盈利水平的进一步优化，我们预计25-27年公司营业收入分别为7.4/8.7/10.0亿元，归母净利润分别为1.8/2.3/2.8亿元；对应2025年04月23日收盘价P/E分别为18x/14x/12x，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业市场竞争加剧，全球政策推进力度和持续时间不及预期。

2024年年报及2025年一季报点评：超导业务持续快速放量，高端钛合金业务加速修复

西部超导(688122)
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营业收入46.12亿元，同比+10.91%，归母净利润8.01亿元，同比+6.44%，扣非归母净利润7.13亿元，同比+12.94%。2024Q4，公司实现营业收入13.77亿元，环比+13.39%，同比+28.64%实现归母净利润1.97亿元，环比-22.75%，同比+16.09%；实现扣非归母净利润1.80亿元，环比-18.95%，同比+51.38%。2025Q1，公司实现营业收入10.74亿元，环比-22.04%，同比+35.31%；实现归母净利润1.70亿元，环比-13.76%，同比+53.85%；实现扣非归母净利润1.42亿元，环比-21.13%，同比+52.73%。
    超导产品持续快速增长，钛合金业务修复态势显著。1）超导：公司超导产品商业化应用开拓顺利，持续快速增长，2024年超导产品实现营收13.04亿元，同比+32.41%，销量2343.82吨，同比+32.46%。2）钛合金：24年钛合金企稳回升，24年公司钛合金业务实现营收27.52亿元，同比+9.87%，销量7909.63吨，同比+8.95%；3）高温合金：受军工需求放缓叠加下游客户排产节奏影响，高温合金业务相对承压，24年高温合金实现营收3.27亿元，同比-31.02%，销量1198.46吨，同比-27.81%。
    价：海绵钛等原材料价格同比下行，公司毛利率同比提升。2024年毛利率为33.55%同比+1.68pct；2024Q4，公司毛利率为32.56%，环比-4.65pct，同比+4.51pct；2025Q1，公司毛利率为35.29%，环比+2.73pct，同比+6.83pct。分产品毛利率来看，2024年，钛合金毛利率为38.67%，同比+4.26pct；超导产品毛利率为30.22%，同比-4.17pct，主要系产品结构调整；高温合金毛利率为22.25%，同比+6.39pct，主要系原材料金属价格下行叠加公司产品工艺水平优化明显，产品各项成本逐步降低。看原材料金属价格，2024年，铌均价约638元/千克，同比+6.16%；海绵钛均价约5.01万元/吨，同比-24.39%；镍均价约13.34万元/吨，同比-23.34%。
    积极分红回报资本市场，彰显公司经营信心。2024年年报公司拟派发现金红利4.22亿元（含税），同时公司2024年前三季度派发现金红利6497万元，综合来看2024年度公司现金分红（含中期已分配的现金红利）总额为4.87亿元，占公司2024年度归属于上市公司股东净利润的60.85%。
    核心看点：1）超导产品市场开拓顺利，全年超导业务订单持续增加。随着高性能超导线材产业化项目建设完成，公司超导线材产能得到了大幅提升，交付的产品得到了客户的一致好评，同时公司完成国内核聚变CRAFT项目用超导线材的交付任务，并开始为BEST聚变项目批量供货，产品性能稳定；Nb3Sn超导线材和MgB2高温超导线材性能取得新突破；300mm磁控直拉电子级单晶硅用超导磁体首次实现年交付超百台。2）航空领域市场高端钛合金供应主导地位稳固。高端钛材在直升机、商用飞机、商用航空发动机、燃气轮机等方面的推广应用取得了显著进展，获得了多个型号的供货资格，为公司扩大产品应用领域和新市场奠定了良好基础。公司高端钛合金产品在兵器、舰船等领域已有相关应用和供货，在C919方向钛合金业务稳中向好。3）高温合金业务增长可期。公司已获得多个重点型号航空发动机以及燃气轮机高温合金材料供货资质并开始批量供货；高温合金二期熔炼生产线建成投产，公司自主设计建成高温合金返回料处理线，突破了高温合金返回料处理技术，产能正在逐步提升。4）定增项目加码高温合金+钛合金材料产能，钛合金总产能将达到1万吨，高温合金产能将达到6000吨，成长性有望再上台阶。
    投资建议：公司在高端钛合金棒丝材、超导产品、高性能高温合金等市场占据行业主导地位，伴随募投项目投产进一步扩充产能，未来成长可期。我们预计2025-2027年，公司归母净利润为10.10、12.04、14.54亿元，对应4月23日股价的PE分别为31/26/21X，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动风险；项目进展不及预期。

25Q1业绩承压，静待后续改善

甘源食品(002991)
    事件：2024年公司收入/归母净利润分别为22.57/3.76亿元（同比+22.18%/+14.32%）；24Q4公司收入/归母净利润分别为6.52/0.99亿元（同比+22.05%/-13.91%）。25Q1公司收入/归母净利润分别为5.04/0.53亿元（同比-13.99%/-42.21%）。
    24年销量推动增长，25Q1略有承压。24年综合果仁及豆果系列/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他实现收入7.05/5.24/3.02/2.77/4.39亿元，同比+40%/+13%/+10%/+20%/+21%；销量同比+92%/+19%/+16%/+19%/+32%，吨价同比-27%/-5%/-5%/+0%/-8%。25年春糖公司发布多款新品，包括风味坚果、风味小吃等；黑金蒜香菜味翡翠豆已经上架山姆，有望贡献增量。
    24年海外高增长，海外业务望继续突破。华东/西南/华中/华北/华南/西北/东北/境外/电商实现收入6.58/3.65/3.39/2.35/1.60/0.97/0.71/0.83/2.39亿元，同比+45%/+49%/+17%/-28%/+22%/+2%/-9%/+1762%/+11%；华东/西南快速增长，境外实现突破占比提升至3.70%，电商稳健增长（占比10.64%，毛利率同比-4%）。经销商数量净增574家至3732家，平均经销商收入同比+3.72%至52万元/家。25年海外业务将实施“群岛计划”：以越南为支点，向马来西亚、菲律宾等人口红利市场辐射。
    利润率有所承压，费用率投放加大。24年公司毛利率/净利率同比-0.78/-1.14pct至35.46%/16.67%；销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+1.18/-0.03/+0.33pct至12.67%/3.75%/-0.50%，销售费用率提升主要系工资薪酬及促销推广费增加。25Q1毛利率/净利率同-1.07/-5.11pct至34.32%/10.47%；销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+4.24/+1.39/+0.22pct至17.34%/4.87%/-0.35%。
    24年度拟派发现金红利1.63亿元（含税），24年度累计回购5938万元（不含交易费用），半年度已派发现金1.00亿元，24年公司现金分红和股份回购总额预计3.23亿元（含税），占24年归母净利润85.82%，公司还计划制定25年中期分红方案。
    投资建议：产品方面，公司不断推出新品满足市场需求；渠道方面，持续深化全渠道发展，山姆/量贩渠道有望继续贡献增量，海外业务有望继续突破。预计公司25-27年实现营收为26.14/30.08/34.55亿元，同增16%/15%/15%；归母净利润为4.09/4.89/5.80亿元，同增9%/20%/19%，对应PE分别为16X/14X/11X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；渠道拓展不及预期风险；原材料价格波动等风险。

2024年报及2025一季报点评：业绩符合预期，高端产品持续放量

中际旭创(300308)
    投资要点
    事件：公司发布2024年业绩，2024年公司实现营收238.6亿元，同比+122.6%；归母净利润51.7亿，同比+137.9%；毛利率33.8%，同比+0.8pct。4Q24公司实现营收65.5亿，同比+77.6%，环比+0.5%；归母净利润14.2亿，同比+61.7%，环比+1.8%。1Q25公司实现营收66.7亿，同比+37.8%，环比+1.9%；归母净利润15.8亿，同比+56.8%，环比+11.6%。公司业绩符合市场预期。
    光模块出货量、价齐升，泰国产能布局落地。2024年公司光模块收入228.9亿，同比+124.8%，单价同比+14.9%至1569元只；销售/生产1459/1536万只，同比+95.6%/+125.6%，我们认为系下游AI算力需求拉动公司产品量价齐升。公司在泰国布局产能逐渐落地，已具备全面生产能力，2024年子公司TeraHop Pte（全资控股泰国工厂）收入/净利润分别为111.3/6.9亿元，同比+387.5/152.0%，同时净利率由12.0%降至6.2%。我们认为800G/400G产品、以及硅光模块出货比重快速增加，推动公司光模块毛利率同步提升，2024年光模块业务毛利率34.6%，同比+0.5pct；4Q24/1Q25综合毛利率分别为35.1%/36.7%，环比+1.4pct/+1.6pct。
    毛利率持续提升，费用率亦进一步优化。4Q24/1Q25综合毛利率分别为35.1%/36.7%，环比+1.4pct/+1.6pct，我们认为主要系产品结构持续优化、海外产能良率提升、硅光模块出货占比增加。同时得益于出货增加及业务体系整合，2024年公司销售/管理/研发费用率为0.8%/2.8%/5.2%，同比-0.3/-1.2/-1.7pct，考虑公司2025年出货量有望进一步增加，费用率可继续摊薄。
    公司有望深度受益于2025年800G、1.6T需求高景气+硅光加速渗透。我们认为2025年产业需求有以下趋势：1）云厂在推理需求凸显+算力卡供应扩张+自建网络迭代三重趋势下，2025年对800G光模块的需求将充分释放；2）英伟达继续保持软硬件系统在训练、训推一体上的优势，同时自身客户结构持续优化，将进一步引领1.6T等前沿产品的迭代与应用；3）硅光模块具备缓解光芯片等物料短缺、承接硅基共封装趋势、降低成本三层产业逻辑，有望加速渗透。公司作为与大客户联系紧密的全球头部厂商，能够对接到主流客户需求，同时扩产有序推进，在上游物料紧缺背景下，硅光芯片布局深厚的同时有望取得物料供应结构性优势，进而深度受益于800G、1.6T及硅光的产业需求趋势。
    盈利预测与投资评级：考虑到国际形势不确定性，我们将公司2025/2026年归母净利润由94.5/111.5亿元调整为82.4/97.0亿元，并预测2027年归母净利润为114.5亿元，2025年4月22日收盘价对应PE分别为10.7/9.1/7.7倍，公司作为全球龙头领先布局海外产能与前沿技术，维持公司“买入”评级。
    风险提示：高速光模块需求不及预期；客户开拓与份额不及预期；产品研发落地不及预期；行业竞争加剧；原材料供应紧缺；产业技术迭代。

公司点评：AI摄影“开路者”，手机与汽车两翼齐飞

虹软科技(688088)
    事件：近日，公司联合德州仪器（TI）亮相慕尼黑上海电子展，重点展出了基于TI平台的智能驾驶解决方案，涵盖主动安全、驾驶辅助、泊车辅助等关键功能模块，具备成熟的量产可行性与平台兼容性。
    公司与TI的合作，昭示着公司客户拓展能力不断提升，成为各业务发展的核心驱动力。除了与TI合作之外，在2024年报中，公司移动智能、智能驾驶、智能商拍三大业务板块均有亮眼合作落地，带动公司业绩稳步增长。近日，虹软科技发布2024年度报告及2025年一季度报告。2024年，公司实现营业收入8.15亿元，同比增长21.62%；归母净利润1.77亿元，同比增长99.67%。2025年一季度实现营业收入2.09亿元，同比增长13.77%；归母净利润0.50亿元，同比增长45.36%。
    移动智能：Turbo Fusion引领移动影像革新，AI眼镜场景化应用落地。
    2024年，公司移动智能终端视觉解决方案实现收入6.75亿元，同比增长16.17%。移动影像领域，公司Turbo Fusion技术已完成从旗舰机型到高端、主流机型的全面渗透，核心影像解决方案在多个机型中实现商业化落地。TurboFusion的视频解决方案已实现方案落地，为视频方案的规模化奠定了基础。AI眼镜领域，公司成功开发多项高度适配AI眼镜的高清影像处理算法，系统性优化了覆盖商务、直播、抓拍、交互等应用场景的专业算法解决方案。公司与多家AI眼镜品牌商建立了深度合作关系，根据其产品定位与市场需求定制化开发影像算法解决方案。公司已成功助力雷鸟V3完成国内首款AI眼镜的发售。
    智能驾驶：业务稳步推进，全方位夯实发展底座。2024年，公司智能驾驶及其他IoT智能设备视觉解决方案实现收入1.27亿元，同比增长71.20%。舱内业务上，公司继续拓宽了车型覆盖范围，持续提升市场占有率。舱外业务上，公司以项目驱动产品落地，以产品驱动市场，积极拓展更多客户。
    智能商拍：ArcMuse大模型全面升级，PSAI服务数十万商家客户。2024年，公司的ArcMuse计算技术引擎图像生成垂直大模型体系实现了从十亿级到百亿级参数量的跨越式提升。商业拓展方面，公司为不同客群制定差异化的市场战略，PSAI已完成淘宝千牛、1688、抖音抖店、TikTok、京东京麦、拼多多和Shein等平台入驻，累计服务数十万商家客户。
    投资建议：虹软科技作为全球影像视觉技术的赋能者，在移动智能业务、智能驾驶业务受益于新兴市场复苏带来预计稳定收入增量的同时，有望切入智能商拍蓝海市场打开全新增长曲线；预计公司2025-2027年营收分别为10.11、12.74、16.18亿元，归母净利润分别为2.34、3.14、4.43亿元，2025年4月23日收盘价对应市盈率76X、56X、40X，维持“推荐”评级。
    风险提示：生成式AI商业化落地有不确定性，行业竞争加剧。

2024年年报&2025年一季报点评：短期业绩承压，切入智算服务领域

爱施德(002416)
    事件：2025年4月22日，爱施德发布2024年年报及2025年一季报，2024年年度营业收入658.21亿元，同比下降28.58%；归属于上市公司股东的净利润为5.81亿元，同比下降11.26%；2025年一季度公司营业收入为127.37亿元，同比下降41.2%；归母净利润为1.26亿元，同比下降24.9%。
    公司短期业绩承压，经营效率持续改善。公司2024年及2025Q1业绩有所下滑，主要系短期下游消费电子终端需求有所下滑导致。2024年公司通过对核心经营效率指标的闭环考核、风控责任落实、预算刚性管控，公司财务基本面更加稳健，应收账款较2023年减少5.63亿元，同比-32.30%，财务费用降低8025.18万元，降幅达51.72%，负债总额同比下降10.45%，资产负债率从48.70%降低至45.55%，下降3.15%；通过优化业务合作，聚焦核心业务与优势领域，公司全年毛利率从去年的3.25%提升至4.40%，资源投入产出比和盈利能力获得有效提升。
    公司不断深化海内外布局，同时提升整体数字化水平。目前公司已在全国32个省级区域设有分支机构和办事处，覆盖T1-T6市场和线上线下全渠道，同时管控5大配送中心和30余个区域分仓；在泰国、越南、港澳台等重点国家/地区设立了分支机构，拥有海外本地化运营团队，并在部分国家/地区开展了本地化业务合作。同时公司坚定对数字化能力建设的持续投入和人才培养，IT团队在总部职能部门人数占比超50%，在分销、零售、新零售、海外、生产制造、智慧办公等全场景拥有高效的自研数字化平台系统，与品牌商及客户实现业务数据的可视化管理和一体化协同运营；通过AI、自动化模型等新技术的深度融合应用，实现业务流程自动化、智能化，大幅提升运营效率。
    拟与上海枭毅共同投资设立智算科技公司，切入智算服务领域。上海枭毅创办于2019年，是算力网络与传输全栈服务商，深耕智算集群基础设施建设、AI垂直行业应用与光通信领域，核心技术团队拥有丰富的智算集群一体化交付、算力集群调优、计算机深度学习、大模型部署及训练微调、光传输网络组网经验，为客户打造新一代智能计算基础设施生态。我们认为公司有望依托此次合作，快速切入AI智算集群服务和AI智能体解决方案领域，培育集核心硬件、网络架构、AI算法、云平台调优等多元化能力为一体的AI团队，构建公司在AI领域的自主能力。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.19亿元、8.84亿元、10.08亿元，当前股价对应PE分别为20X、17X、15X。我们预计伴随AI赋能消费电子换机潮及苹果新机型发布，公司手机销售业务回升将带动公司整体营收增长，智算业务也有望为公司带来全新增量，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游客户拓展进度不及预期；手机新产品推出进度不及预期。

2024年报点评：空港装备和应急救援装备业务拓展，营收成绩亮眼

威海广泰(002111)
    事件：公司发布2024年报，2024年实现营业收入28.88亿元，同比20.09%；归母净利润0.75亿元，同比-40.62%。
    投资要点
    业绩变化的主要原因是受特殊客户产品审价事项和计提商誉减值准备的影响：威海广泰2024年实现营业收入28.88亿元，同比增长20.09%；归属于上市公司股东的净利润为0.75亿元，同比下降40.62%；扣除非经常性损益后的净利润为0.70亿元，同比下降31.61%。尽管营收增长显著，但净利润出现较大幅度下滑。营收增长主要得益于公司空港装备和应急救援装备两大业务板块的市场拓展。空港装备凭借电动化转型和全系列产品的优势，持续扩大市场份额，尤其在国内外通航机场领域取得突破。应急救援装备产业，包括消防救援、移动医疗、无人机装备等板块，受益于国家“大应急、全灾种”政策，市场需求旺盛。然而，净利润下滑的原因较为复杂，一方面，公司为拓展市场加大了研发投入和营销费用，导致成本上升；另一方面，原材料价格波动及市场竞争加剧，压缩了利润空间。
    产品积累和技术突破方面取得了显著成果：在空港装备领域，公司完成了全系列空港装备电动化开发与制造，形成了覆盖机场六大作业单元的电动化产品体系，电动化产品不仅在国内市场占有率领先，还在国际市场上逐步扩大影响力。公司还针对通航机场需求，研发了专用空港装备，进一步丰富了产品种类。在应急救援装备方面，公司构建了“空地一体化”应急救援解决方案，涵盖消防救援、移动医疗、无人机装备和消防报警等多个领域。消防救援装备方面，公司推出了多款高性能消防车和应急救援车辆，满足不同灾种场景需求，提升了康氧类保障装备性能。
    应急救援装备产业也取得重要进展，市场突破显著：2024年公司应急救援装备产业取得重要进展，特别是在移动医疗装备领域，形成了涵盖多作业单元的方舱医疗车产品体系。公司在空港装备和消防救援装备领域取得了显著的市场突破，尤其是在国际市场方面，公司订单量大幅攀升，推动了整体业绩的增长。此外，公司还积极推进数智化转型和国际化战略，加大了对智能制造和研发投入的力度，进一步提升了公司的核心竞争力和市场份额。
    盈利预测与投资评级：公司业绩相对承压，我们下调先前的预测，预计公司2025-2026年的归母净利润分别为1.33/1.62亿元，前值4.20/4.80亿元，新增2027年预期1.85亿元，对应PE分别为40/33/29倍，考虑到国内外航空业恢复叠加公司电动化技术优势，因此维持“买入”评级。
    风险提示：1）宏观经济风险；2）民航业相关需求受其他交通方式发展冲击的风险；3）市场竞争加剧的风险；4）商誉减值风险。

企业级AI智能化应用机会涌现，收入规模与质量双升

汉得信息(300170)
    事件：汉得信息发布2024年年度报告及2025年一季报，公司实现营业收入32.35亿元，同比增长8.57%；实现归母净利润1.88亿元，上年同期为-0.25亿元；实现扣非归母净利润1.37亿元，上年同期为-0.83亿元。单四季度实现收入8.83亿元，同比增加21.17%，实现归母净利润0.53亿元，上年同期为-0.66亿元。2025年一季度，公司实现收入7.42亿元，同比增长1.27%；实现归母净利润0.35亿元，同比减少30.10%。
    企业级AI智能化应用机会涌现，汉得立于潮头之上。IDC指出，企业要通过平台整合数据、模型与应用管理，实现技术落地规模化，AI行业应用和场景深化，核心行业有软件与信息服务（AI优化开发流程和个性化服务，预计占2025年AI投资49.8%）、金融业（生成式AI用于风险评估、智能投顾，预计2025年银行业AI投资占比5.8%）、制造业（预计AI质检、工业控制等场景提升效率30%-40%，工业AI市场潜力加速释放）。公司在上述行业拥有广泛的客群覆盖，充分受益于涌现的AI落地需求。以代码领域为例，在自主PaaS平台H-ZERO之上，基于DeepSeek-Coder模型和H-ZERO平台的源码训练代码大模型，为企业加持代码智能辅助能力。
    得益于产品成熟度提升和AI带来的增量，毛利率水平改善显著。2024年自主软件业务整体毛利率为37.20%，同比提高7.06个百分点。其中，产业数字化业务毛利率达40.60%，较上年同期的33.38%提高7.22个百分点；财务数字化业务毛利率为32.56%，同比提高6.44个百分点。毛利率提升原因包括：1）自主应用产品（工业软件、数字营销、财务数字化、供应链数字化等）成熟度整体提高，产品标准化程度提升驱动毛利率增长；2）AI相关业务及PaaS业务带来的增量部分，因公司在AI领域布局较早、准备充分，毛利率表现良好；3）开发工具持续升级与AI能力引入，提高了产品迭代及交付效率；4）集中交付模式持续深化改革，带动整体交付效率提升。
    自主软件业务表现亮眼，国际业务拓展初见成效。2024年公司整体业务稳中有进，营业收入同比增长8.57%，增长主要源于自主软件产品业务（产业数字化+财务数字化）。该业务全年实现收入17.74亿元，同比增长16.17%，收入占比从2023年同期的51.24%提升至2024年的54.83%。其中，产业数字化表现突出，以工业软件、数字营销、供应链为主，全年实现营业收入10.24亿元，同比增长21.27%；财务数字化业务全年实现营业收入7.50亿元，同比增长9.87%。海外市场AI产品及企业级PaaS平台均有订单落地。
    盈利预测与投资评级：公司积极开拓新技术、新赛道、新客户，在享受企业数字化赛道高增速的同时，开拓新的业绩增长点。我们预计2025-2027年EPS分别为0.25/0.30/0.35元，对应P/E分别为73.77/60.30/51.89倍。维持“买入”评级。
    风险因素：新技术、新领域发展不及预期；市场竞争加剧；行业需求增长不及预期。

年报点评：持续优化业务结构，专注于先进封装技术创新

长电科技(600584)
    事件：近日公司发布2024年度报告，2024年公司实现营收359.62亿元，同比+21.24%；归母净利润16.10亿元，同比+9.44%；扣非归母净利润15.48亿元，同比+17.02%；2024年四季度单季公司实现营收109.84亿元，同比+18.99%，环比+15.72%；归母净利润5.33亿元，同比+7.28%，环比+16.66%；扣非归母净利润5.27亿元，同比增长-8.55%，环比+19.78%。
    投资要点：
    24年及24Q4营收创历史新高，盈利能力保持稳定。2024年，公司面对行业格局变化，积极调整业务策略，通过优化产品结构、加速技术创新和全球化布局，以应对市场变化并增强竞争力，实现24年全年及24Q4单季度营收创历史新高，并保持盈利能力的稳定。公司2024年实现毛利率为13.06%，同比下降0.59%，24Q4毛利率为13.34%，同比提升0.17%，环比提升1.11%；公司2024年实现净利率为4.48%，同比下降0.48%，24Q4净利率为4.93%，同比下降0.45%，环比提升0.15%。公司高度重视技术创新，并持续加大研发投入，2024年全年研发投入达17.2亿元，同比增长19.3%；全年新申请专利587件，截至2024年末累计拥有专利3030件。
    持续优化业务结构，布局高增长产品领域。2024年，公司持续深耕通讯、消费、运算和汽车电子四大核心应用领域，收入均实现同比双位数增长；其中通讯电子领域营收占比44.8%，消费电子营收占比24.1%，运算电子营收占比16.2%，汽车电子营收占比7.9%，工业及医疗电子营收占比7.0%。在汽车电子领域，公司加入头部企业核心供应链体系，与多家国际顶尖企业建立战略合作伙伴关系，2024年营收同比增长20.5%，远高于行业平均增速；公司积极推进上海汽车电子封测生产基地建设步伐，预计2025年下半年将正式投产，并在未来几年内逐步释放产能。公司完成对晟碟半导体80%股权的收购，进一步扩大在存储及运算电子领域的市场份额。
    专注于先进封装技术创新，并与产业链协同发展。公司在关键应用领域拥有行业领先的半导体先进封装技术（如SiP、WL-CSP、FC、eWLB、PiP、PoP及XDFOI系列等），并能够为市场和客户提供量身定制的技术解决方案。XDFOI技术是一种面向芯粒的极高密度、扇出型异构封装集成解决方案，公司XDFOI技术已稳定量产，并应用在高性能计算、人工智能、5G、汽车电子等领域。公司应用于新能源领域的塑封功率模块也已进入量产阶段，成功解决大功率模块散热、翘曲等行业难题，显著提升产品应用性能。在传统封装先进化方面，通过HFBP封装双面散热等技术创新，公司不断增强差异化竞争优势，提升全球知名客户的粘性和产品毛利率。公司依托车载芯片封装中试线成功开发并落地多项创新性工艺解决方案，显著提高生产效率和产品品质。
    盈利预测与投资建议。公司为中国大陆封测龙头企业，持续优化业务结构，布局通讯、消费、运算和汽车电子等高增长产品领域，公司在关键应用领域拥有行业领先的半导体先进封装技术，并专注于先进封装技术创新，与产业链协同发展，我们预计公司25-27年营收为405.44/450.31/496.12亿元，25-27年归母净利润为23.02/29.50/36.11亿元，对应的EPS为1.29/1.65/2.02元，对应PE为25.47/19.88/16.24倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；下游需求复苏不及预期；新技术研发进展不及预期。

2024年报&2025一季报点评：25年逆变器有望稳健增长，储能加速海外拓展逐步放量。

通润装备(002150)
    投资要点
    事件：公司2024年实现营收33.7亿元，同比+34%，归母净利润2.17亿元，同比+237%，毛利率30%，同比+5.9pct；其中2024Q4营收9.3亿元，同环比+11％/+12％，归母净利润1.1亿元，同环比+407%/+261％，毛利率25.9%，同环比-0.1/-5.3pct。2025Q1营收8.1亿元，同环比+18%/-13%，归母净利润0.18亿元，同环比+20%/-83%，毛利率27%，同环比-2.6/+1.1pct。
    2024年逆变器量增利增。2024年公司光储逆变器实现营收18.2亿元，同比+87%，出货8.7GW，同增20%+，其中美/欧/韩/中出货占比分别为20%/10%+/18%/40%+，分市场看美国出货同增20-28%，欧洲同增20%+，韩国同增40%+，国内同增10%以内。盈利能力因海外占比提升而同增12.2pct达30.2%。储能产品2024年实现营收1.96亿元，出货293MWh，同比略增，市场以国内为主，毛利率31.4%。
    2025年逆变器稳健增长、储能海外拓展有望放量高增。2025Q1逆变器出货预计同增40%+，其中美国由提前储备的库存满足（公司已在美囤积满足美国2025年全年需求的逆变器及工商储库存），美国地面光伏500MW项目进入谈定尾期，有望在90天关税豁免期谈定，2025年有望交付25%-40%。我们预计公司2025年逆变器出货同增20%+。2025Q1储能出货同比略增，2025年储能加速海外拓展，美国工商储通过对美涨价、泰国发货、切换海外电芯等减少关税影响，东欧市场储能订单逐步起量Q2陆续交付，日本、澳洲亦有所突破，2025年我们预计储能低基数下放量高增。
    2024年工具箱柜受益海外复苏稳健增长、2025年保持增长。2024年工具箱柜实现营收10.6亿元，同比+20%；毛利率28.7%，同比+2.1pct；机电钣金制品营收2.3亿元，同比-21%；毛利率36.1%，同比+10.7pct。2025年公司金属制品业有望保持稳健增长
    费用率略有波动。公司24年期间费用6.7亿元，同比+48%，费用率19.8%，同比+1.9pct。25Q1期间费用1.7亿元，同环比+11%/+34%，费用率21.2%，同环比-1.3/+7.4pct；25Q1经营性净现金流-0.7亿元，同比+43%，25Q1末存货13亿元，较24年末基本持平。
    盈利预测与投资评级：考虑国内市场需求下滑，美国市场拓展放缓叠加关税影响，我们下调2025年及2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润为3.0/3.9/5.2亿元（2025-2026年前值为4.4/5.8亿元），同增40%/30%/31%，对应PE为13/10/8倍，考虑公司提前备库应对美国关税影响，出货有望保持稳健增长，储能加速放量，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧，市场拓展不及预期。

2024年报点评：专注于高毛利订单的获取，盈利能力大幅提升

海兰信(300065)
    事件：公司发布2024年报，公司2024年实现营业收入3.84亿元，同比-49.06%；归母净利润820.57万元，同比+107.05%。
    投资要点
    营业收入出现较大幅度下滑，而净利润则实现扭亏为盈：海兰信在2024年实现了营业收入3.84亿元，同比下降49.06%，但归属于上市公司股东的净利润达到0.08亿元，同比增加107.05%。这一变化的主要原因是公司在报告期内聚焦高质量发展战略，舍弃了部分低毛利的商机订单，专注于高毛利订单的获取，导致营业收入下降但毛利率提升至33.93%，同比增加10.70%。此外，公司强化内部管理，聚焦研发投入，管理费用和销售费用分别下降13.27%和6.69%，研发费用上升23.22%，进一步提升了技术竞争力，实现了扭亏为盈。
    在智能航海和海洋观探测领域取得了显著的产品积累和技术突破：2024年海兰信在产品与技术方面取得了显著的积累和突破。在智能航海领域，公司的固态X波段雷达获得全球首张低功率版本的EC欧盟型式认可证书，这是继S波段固态雷达荣获国内首张EC欧盟型式认可证书后，国内雷达行业的又一重大突破。此外，公司的综合导航系统完成了性能标准变更的权威认证，并实现了船桥报警管理（BAM）、海上安全信息显示等功能的升级，成功获取挪威DNV型式认可证书，同时通过了中国船级社UR E27产品网络安全认证。在海洋观探测领域，子公司欧特海洋凭借自主研发的海洋观探测关键技术，成功中标并实施海南省海洋灾害综合防治项目（EPC+O）和广东省深圳市海洋灾害综合防治体系建设项目，进一步验证了公司在海洋科技领域的专业实力。
    海兰信未来发展计划聚焦于技术创新、产品推广、产业融合以及绿色可持续发展：公司将继续加大在智能航海、海洋观探测及海底数据中心等领域的研发投入，保持技术领先优势。在产品推广方面，公司将积极拓展国内外市场，提高产品市场占有率。产业融合方面，公司将进一步加强与上下游企业的合作，构建完善的产业生态。同时，公司将积极响应国家双碳目标，推动绿色算力发展，助力全国一体化算力网建设。驱动因素包括数字经济的蓬勃发展、海洋强国战略的推进、绿色能源转型的需求以及人工智能技术的快速发展，这些因素为公司提供了广阔的市场空间和发展机遇。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，出于谨慎原则，我们略微下调先前的盈利预测，预计公司2025-2026年归母净利润分别为0.99/1.24亿元，前值1.30/1.62亿元，新增2027年预期1.34亿元，对应PE分别为107/86/80倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）新业务转型风险；2）募投项目风险；3）应收账款风险。

2024年报点评：与孔辉汽车签署合作协议，新能源业务放量可期

易实精密(836221)
    投资要点
    产能扩张与市场开拓协同发力，2024年营收与利润稳步增长。公司发布2024年度报告，实现营业收入3.21亿元，同比+16.56%；归母净利润0.54亿元，同比+5.03%；扣非归母净利润0.51亿元，同比+15.69%。业绩同比增长主要系公司通过产能扩张与市场开拓协同发力，新增生产设备投入带动产能提升，拓展新客户与新产品实现收入增长，同时在运营端强化技术研发、生产管理、内控体系等多维优化，确保公司经营稳步发展。伴随营收规模扩大，营业成本同比增加，但生产规模效应尚未充分释放，致使销售毛利率阶段性承压，同比-1.32pct至30.37%，销售净利率同比-1.96pct至17.16%。2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为1.50%/3.92%/4.75%/0.10%，同比+0.17/-0.18/-0.09/-0.55pct。
    新能源零部件结构性放量，燃油车稳步增长，通用部件小幅下滑。1）新能源汽车零部件：2024年国内新能源汽车年产销量首破千万辆级，核心零部件需求放量传导下，该业务营收同比+14.63%至1.32亿元，占比同比-0.70pct至41.11%，受行业竞争加剧及产能释放初期成本压力传导影响，毛利率同比-4.64pct至28.17%。2）传统燃油车零部件：部分传统燃油汽车精密金属零部件销售额稳步增长，2024年该业务营收同比+24.54%至0.74亿元，占比同比+1.48pct至23.14%，毛利率同比+4.08pct至33.82%。3）通用汽车零部件：营收同比-0.98%至0.71亿元，占比同比-3.90pct至22.03%，毛利率同比-6.15pct至30.98%。
    与孔辉汽车签署合作协议，新能源业务放量可期。1）产品优势：公司坚持走高端技术路线，具备全方位金属零部件研发生产综合领先能力，在汽车刹车系统及电磁线圈领域，公司高速深拉伸生产速度600个/分钟，产出为海外竞争对手5-6倍。2021年公司制动系统铝嵌件产品全球市场占有率达到29.21%。3）客户优势：公司与安波福、艾尔多、博世、博格华纳、大陆、合兴股份、海拉、赫尔思曼、联合电子、立讯精密等知名客户稳定合作，2024年底与孔辉汽车签订围绕空气弹簧用扣压环、支撑环等项目的战略合作协议，有望通过资源共享、发挥各方优势，共同开拓市场，提升市场竞争力。4）新能源业务：公司深度绑定全球第一大连接器厂商泰科电子，其2022年销售额在全球连接器市场占比约15.5%；募投项目于2024年底完成建筑工程竣工验收备案手续，伴随新购设备安装调试与产线合理化调整的逐步完成，将为公司下一步产能的不断增长提供了良好的基础，新能源汽车零部件业务放量可期。
    盈利预测与投资评级：考虑募投项目延期，下调2025~2027年归母净利润为0.64/0.76亿元（前值为0.94/1.17亿元），新增2027年归母净利润预测为0.96亿元，对应最新PE为29.49/24.67/19.64x。公司全方位汽车金属零件综合能力领先，具备长期成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：1）技术迭代不及预期;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

业绩快速增长，新品持续放量增长

东鹏饮料(605499)
    事件：25Q1实现收入/归母净利润48.48/9.80亿元，同比+39.23%/+47.62%。东鹏特饮稳健增长，补水啦+其他饮料占比增至19%。25Q1东鹏饮料/东鹏补水啦/其他饮料实现收入分别为39.01/5.70/3.75亿元（同比+25.71%/+261.46%/+72.62%）。1）东鹏饮料继续维持稳健增速。2）东鹏补水啦快速增长，Q1营收近6亿，占比提升至12%。3）其他饮料占比提升至8%，补水啦+其他饮料占比增至19%。
    广东/华东/广西成熟区域稳健增长，其余区域增速均超50%。25Q1广东/华东/华中/广西/西南/华北/线上/重客及其他收入分别为11/7/7/4/6/7/1/5亿元（同比+22%/+31%/+29%/+32%/+62%/+72%/+54%/+53%），其中西南/华北/线上/重客及其他增速超50%，公司积极开拓全国市场，广东区域25Q1占比降至23%，全国化进程持续推进。
    全渠道高质量发展，经销商质量显著提升。25Q1经销/重客/线上/其他收入分别43/5/1/0.01亿元（同比+37%/+63%/+54%/-83%）。1）经销商数量：25Q1经销商同比+332家至3244家；2）经销商质量：25Q1平均经销商规模同比+25%至149万元/家。
    毛利率提升明显，费用投放有所增加。1）25Q1公司毛利率/净利率分别同+1.70/+1.15个百分点至44.47%/20.21%；2）销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比-0.43/-0.47/+0.92pct至16.68%/2.48%/-0.37%。销售费用绝对值增加36%（主要系加大广告和冰柜投放以及销售人员薪酬增加）；财务费用率增长较多主要系利息收入减少所致。3）净利率仍受公允价值变动净收益（占营收比重同比-0.33pct）/投资净收益（占营收比重同比+0.29pct）影响。4）现金流方面，25Q1经营活动现金流净额同比-27%至6.31亿元（主要系春节备货24年末预收账款较多，同时本期支付年终奖及各项税费增加所致），销售回款同比+19%至48.63亿元，合同负债同比/环比分别+44%/-19%至38.70亿元。
    投资建议：展望25年，公司收入/净利润目标增速不低于20%。具体看东鹏特饮有望保持稳增，通过单点卖力提升+网点开拓。第二曲线：补水啦有望继续放量；其他饮料持续推出补齐产品矩阵。我们认为公司凭借新品扩张+新增网点+单点卖力+餐饮渠道扩张提升，全年业绩目标有望顺利实现。我们预计25-27年营收为206/257/315亿元，增速分别为30%/25%/23%；归母净利润为45/57/72亿元，增速分别为35%/28%/25%，对应PE分别为32/25/20X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；新品推广不及预期；原材料价格波动的风险；区域扩张不及预期等。

2024年报&25年一季报点评：益生菌业务稳健，25Q1收入亮眼

科拓生物(300858)
    投资要点
    公司发布2024年报和2025年一季报：公司2024年营收3.03亿，同比+1.19%；归母净利润0.94亿，同比+0.94%；扣非净利润0.82亿，同比+2.26%。2024Q4公司营收0.84亿，同比+2.2%；归母净利润0.23亿，同比+7.9%；扣非净利润0.21亿，同比+8.4%。2025Q1公司营收0.78亿，同比+31.5%；归母净利润0.2亿，同比+9.8%；扣非净利润0.17亿，同比+9.6%。24年业绩略低于预期，25Q1收入亮眼。
    益生菌业务稳健增长，25Q1动植物微生态制剂业务放量。2024年食用益生菌/复配食品添加剂/动植物微生态制剂收入分别为2.3/0.39/0.27亿元，同比+20.85%/-46%/+8.3%。食用益生菌业务稳健增长，24年收入占比同比+12.4pct至76.5%，预计24年公司蒙牛、辰颐物语等大客户稳健增长，远方好物等新客户贡献增量，预计25Q1食用益生菌业务收入同比+26%，延续稳健增长态势。2024年动植物新工厂投产，公司加速新品开发，推动动植物业务收入转正，我们预计25Q1动植物业务同比增长200+%，增速亮眼。受下游常温酸需求疲软影响，24年公司复配业务承压，随着基数降低和新客户开拓，我们预计25Q1复配业务收入降幅收窄，逐步企稳。
    24年产品结构优化提振毛利率，25Q1动植物业务拖累盈利。24年公司毛利率同比+3.7pct，其中食用益生菌/复配/动植物微生态制剂毛利率分别同比+0.3/-2.3/-11.9pct，高毛利的益生菌业务占比提升推动公司整体毛利率改善，动植物毛利率下滑较多预计主因24年新工厂投产后开始计提折旧。25Q1公司毛利率同比-4pct，预计主因低毛利的动植物微生态放量拖累整体毛利率。24年/25Q1公司销售费用率同比+0.7/+0.1pct，管理费用率分别同比+2.3/-1.4pct，24年管理费用率提升主因公司股权激励费用增加。综合看，24年/25Q1公司归母净利率同比-0.1/-5.2pct，24年净利率基本平稳，25Q1盈利能力承压。
    三大业务齐头并进，25年收入有望加速增长。益生菌业务方面，我们预计25年公司在老客户稳健增长的基础上，有望持续拓展新客户，益生菌业务稳健增长势能有望延续。动植物业务方面，新工厂投产助力公司补充产品线，开发农业新客户，动植物业务有望持续高增。复配24年触底，25Q1趋势向好，25年有望企稳。公司战略转型效果初步显现，三大业务齐头并进，我们预计25年收入有望加速增长。
    盈利预测与投资评级：公司24年业绩略低于预期，我们下调公司25-26年收入预期为4.3/5.3亿元（此前25-26年预期为4.4/5.6亿元），并新增27年预期为6.3亿元，同比+44%/+23%/+18%，下调25-26年归母净利润预期为1.2/1.6亿元（此前25-26年预期为1.3/1.7亿元），并新增27年预期为1.8亿元，同比+32%/+25%/+18%，对应25-27年PE分别为31/25/21x，维持“买入”评级。
    风险提示：存在客户类型集中，原材料价格波动较大，新客户开拓不及预期，食品质量和安全问题，行业竞争加剧影响盈利等风险

乘用车与数字能源协同发力，全球化经营持续向好

银轮股份(002126)
    事件
    近日，银轮股份发布2024年报，全年实现营收127.02亿元，同比+15.28%；实现归母净利润7.84亿元，同比+28%。2024Q4公司实现营收34.97亿元，同比+15.57%；实现归母净利润1.79亿元，同比+6.4%。
    事件点评
    乘用车业务持续放量，数字能源打开新的成长曲线。分行业来看，2024年公司乘用车类营业收入70.9亿元，同比增长30.63%；数字与能源类营业收入10.27亿元，同比增长47.44%，成为新增长亮点。公司以“二八战略”为指引，智能热管理系统获得市场高度认可，相继斩获一大批重大项目，如柴油发电机超大型冷却模块、储能液冷空调、重卡超充液冷机组、储能液冷板模块、铜IGBT碳化硅冷板、算力中心冷却机组等，随着公司进一步加大布局，数字与能源业务有望持续贡献增量。
    盈利能力继续提升，运营效率持续改善。2024年公司毛利率为20.12%，同比略下降1.45pct，主要原因系汽车行业价格战下零部件降价所致。全年净利率为7.04%，同比+0.68pct，盈利能力不降反升，显示出公司强大的精细化制造能力。公司海外运营水平持续提升，北美自营业务收入同比增长50.47%，利润扭亏为盈；欧洲板块营收同比增长31.29%，经营能力有所改善。
    海外拓展成效显著，初步构建全球热管理供应体系。公司坚定推进全球化战略，2024年，中国地区、北美地区、欧洲地区分别实现营收94.15、20.35、7.41亿元，同比分别实现增长10.16%、60.23%、17.16%。2024年公司将更多资源投入到海外产能建设，灵活运用中国元素，打造具备银轮特色的全球市场开拓体系。公司通过属地化布局与同步开发，YBS管理系统在海外事业部全面落地，各区域供应链建设进一步完善，增强抗风险能力，已初步构建全球热管理供应体系，为客户提供一体化、本地化服务。
    新定点项目储备充分，多元化研发成果助力扩张。2024年公司新定点项目超300个，生命周期内预计年化销售贡献90.73亿元，其中新能源业务达68.43亿元。公司通过研发不断拓展业务范围、提升新能源整车热管理系统技术水平，其中插片式微通道换热器研发、储能用冷水机组开发、轴径流风机空调箱研发等项目均实现关键客户定点和批量供货。面对新一轮科技革命与产业变革，公司紧紧围绕热管理核心技术展开布局推动技术持续突破。通过与核心客户的深度协同研发，精准对接市场需求与产品方向。
    投资建议
    短期，商用车销量企稳回升，新能源汽车渗透率逐渐提升，公司主业稳健向上，盈利能力有望持续改善。中长期，公司已经形成了较为完善的新能源汽车+数字与能源热管理产品布局，未来有望成为全球热管理行业Tier1。
    我们预测2025年至2027年，公司分别实现营收150.51/175.50/201.37亿元，同比增长18.5%/16.6%/14.7%；实现归母净利润10.13/12.69/15.63亿元，同比增长29.3%/25.3%/23.2%，对应EPS分别为1.21/1.52/1.87元，PE为21/16/13倍，首次覆盖，给予“增持-A”的投资评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险；原材料价格波动风险；市场竞争风险；汇率波动风险；关税风险

海外高日费项目启动，25Q1实现业绩开门红

中海油服(601808)
    事件：2025年4月23日晚，中海油服发布2025年一季度报告。2025Q1，公司实现营收107.98亿元，同比+6.4%，环比-26.2%；实现归母净利润8.87亿元，同比+39.6%，环比+28.1%；扣非后归母净利润9.60亿元，同比+46.4%，环比+27.5%。实现基本每股收益0.19元，同比+46.2%，环比+26.7%。
    点评：
    25Q1公司业绩实现开门红。盈利方面，公司实现同环比提升的原因主要包括：1）得益于作业衔接良好的钻井平台利用率提升，以及挪威半潜式平台高日费项目的启动和运营。25Q1公司自升式、半潜式平台日历天利用率分别为91.2%、83.8%，同比分别+11pct、+7.8pct。2）财务费用和研发费用分别同比下降0.51、0.7亿元。其中财务费用项中的利息支出同比减少0.65亿元，主要得益于公司在去年以来积极偿还外部债务；研发费用下降或有年内时间性波动影响，但总体有效控制了成本。现金流方面，公司经营性净现金流为-22.9亿元，同比下降，主要受业务未到结算期影响。随着去年暂停的中东4条平台陆续进入新的合同周期，公司挪威北海地区高日费钻井平台正常作业以及南海八号将在南美投入作业，我们认为公司未来日费水平仍有提升空间，平台利用率仍有望维持高位。
    中海油资本开支维持高位，有力保障油服订单。2025年，中海油计划资本支出1250-1350亿元。中海油持续高额的资本开支水平保障了公司业绩稳定增长，公司国内作业量仍有望维持高水平。
    盈利预测与投资评级：我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为40.05、43.22和46.52亿元，同比增速分别为27.7%、7.9%、7.6%，EPS（摊薄）分别为0.84、0.91和0.97元/股，按照2025年4月23日收盘价对应的PE分别为15.83、14.67和13.63倍。我们认为，考虑到公司未来持续海外拓展和行业良好景气度，2025-2027年公司业绩有望持续增长，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：宏观经济波动和油价下行风险；需求恢复不及预期风险；上游资本开支不及预期风险；地缘政治风险；汇率波动风险。

财报点评：2024年业绩实现高增长，新产能布局稳步推进

铂科新材(300811)
    核心观点
    公司发布2024年报：全年实现营收16.63亿元，同比+43.54%；实现归母净利润3.76亿元，同比+46.90%。其中，24Q4实现营收4.36亿元，同比+43.28%，环比+1.25%；实现归母净利润0.89亿元，同比+33.38%，环比-11.87%。
    公司发布2025年一季报：实现营收3.83亿元，同比+14.40%；实现归母净利润0.74亿元，同比+3.13%。
    金属软磁粉芯业务：2024年实现销售收入12.34亿元，同比+20.2%，实现较快增长；公司2024年金属软磁粉芯产量约3.81万吨，同比+17.72%，销量约3.93万吨，同比+27.85%，另外金属软磁粉芯毛利率保持相对稳定。
    电感元件业务(以芯片电感为主)：2024年实现销售收入3.86亿元，同比+275.76%，实现超高速增长。在市场拓展方面，公司芯片电感产品新增进入多家国内外知名半导体供应商名录及更多应用领域（比如ASIC等），同时还交付了大量样品。在产能方面，公司于2025年2月完成2024年度以简易程序向特定对象发行股票，3亿元募集资金将全部用于新型高端一体成型电感项目建设，公司拟在惠州市建设一个新的生产基地。
    金属软磁粉末业务：2024年实现销售收入约3994万元，同比+47.31%，持续取得高速增长。公司于2024年启动筹建年产能达6000吨的现代化粉体生产基地，首期工程已于2024年建成，可新增产能2000吨，全部工程计划于2025年竣工，最终实现产能6000吨/年。
    研发费用和现金分红：2024年，公司研发费用约1.17亿元，同比+56.78%，占营业收入的比重达7.04%，公司持续投入大量研发资源；另外在分红方面，公司拟向全体股东每10股派发现金股利人民币2元（含税），总计约5768万元，占比公司2024年归母净利润的15.35%。
    风险提示：行业竞争加剧，公司产销量和盈利能力不及预期的风险。
    投资建议： 维持“优于大市” 评级。
    预计公司 2025-2027 年营收分别为 20.80/26.13/31.52(原预测 22.51/27.43/-)亿元， 同比增速25.1%/25.6%/20.6%；归母净利润分别为4.65/5.85/7.07(原预测 5.35/6.21/-)亿元， 同比增速 23.7%/25.9%/20.8%； 摊薄 EPS为 1.61/2.03/2.45 元， 当前股价对应 PE 为 26/21/17X。 考虑到公司仍处于快速成长期， 金属软磁粉芯产销量规模仍有望快速提升， 芯片电感业务已快速放量， 利润贡献度已实现快速提升， 维持“优于大市” 评级。

电商助力高毛利产品成长

登康口腔(001328)
    公司发布年报以及一季报
    25Q1营收4.3亿同增19%，归母净利0.43亿同增15.6%，扣非后归母0.36亿同增27%；
    2024年营收15.6亿同增13.4%，归母净利1.61亿同增14%，扣非后归母1.35亿同增27%。
    电商渠道驱动增长，打造线上高端爆品
    2024年营收分销售模式：经销营收10.3亿同增3.7%，直供营收0.4亿同减24%，电商营收4.8亿同增52%。在电商渠道，公司通过精细化运营及平台资源的深度整合，通过用户沉淀、营销转化实现用户资产池积累、C端用户精准运营、“人货场”的有效连接，形成公司第二增长曲线，助推销量、利润新增长。
    分产品，成人牙膏营收12.5亿同增16%，成人牙刷营收1.6亿同增3%，儿童牙刷营收0.7亿同减0.5%，儿童牙膏营收0.3亿同减5%，口腔医疗与美容护理产品营收0.4亿同增35%。
    25Q1公司毛利率55.5%同增7.1pct，归母净利率10.03%同减0.3pct。
    2024年公司毛利率49.4%同增5.3pct，归母净利率10.3%基本持平。在以抖音为主的兴趣电商坚定贯彻公司的品牌战略，持续围绕代表冷酸灵抗敏技术核心竞争力的医研平台来孵化高端爆品，持续提升盈利水平。
    牙膏市场份额位居行业第三、本土品牌第二
    根据尼尔森数据，2024年公司牙膏业务规模持续稳健增长，登康口腔在线下销售渠道中，牙膏产品零售额市场份额排名位居行业第三、本土品牌第二。
    公司核心品牌“冷酸灵”经过多年培育与发展，已成长为我国抗敏感牙膏细分领域领导品牌。根据尼尔森数据，2022-2024年“冷酸灵”在抗敏感细分领域线下零售市场份额占比分别61.7%、64.4%和64.7%。
    其他主力口腔品类市场份额提升，实现行业进位。牙刷作为口腔护理用品中第二大品类，根据尼尔森零售研究数据，冷酸灵品牌牙刷为2024年线下零售市场前十品牌中销售额份额增长最多的品牌，线下市场零售额份额进位行业第二、本土品牌第二。儿童品类通过产品创新和热门IP，持续提升市场份额，2024年线下零售市场，冷酸灵贝乐乐儿童牙膏进位行业第三，儿童牙刷跻身行业第一。
    口腔健康新业务快速成长。公司积极投入并着力发展电动口腔护理产品市场拓展，先后推出“登康”“冷酸灵”“贝乐乐”电动牙刷及冲牙器等电动口腔产品，为消费者提供更丰富的口腔护理选择。
    同时，公司逐步丰富了牙齿脱敏剂、口腔抑菌膏、口腔抑菌护理液、美白牙贴、牙线棒、正畸牙刷、正畸保持器清洁片等细分子品类，公司主营业务从口腔清洁基础护理向口腔医疗、口腔美容等领域快速延伸，2024年口腔医疗与美容护理产品营收同增35.5%，为全面进入口腔大健康产业奠定坚实基础。
    未来，公司将沿着“口腔健康”主线，积极发展口腔护理、口腔医疗、口腔美容、口腔资本管理等业务板块，持续提升公司在口腔健康与美丽领域的综合服务能力，从“小口腔”向“大口腔”转型升级。
    在口腔护理领域，公司将紧紧抓住行业发展的历史机遇，围绕牙膏、牙刷、漱口水、牙线等口腔清洁用品的主要赛道，通过技术创新、产品创新和营销创新，不断提高核心品类品牌的市场占有率。
    同时，公司将重点布局和发展电动牙刷、冲牙器等一系列电动口腔护理品类，布局牙齿美白、牙齿脱敏等口腔医疗器械，通过自主研发、委托生产、渠道开发以及股权合作、投资并购等方式，积极推进企业向高端制造和口腔医疗、口腔美容服务产业延伸，形成企业发展的第二曲线。
    调整盈利预测，维持“增持”评级
    基于25Q1及2024年报，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利为2.0亿、2.5亿以及3.1亿（25-26年前值为1.9亿及2.3亿）；
    EPS分别为1.14元、1.44元以及1.83元；
    PE分别为38x、30x以及24x。
    风险提示：行业竞争加剧；销售不及预期；关键人才流失风险。

2024年年报及2025年一季报点评：国产替代持续深化，业绩受海内外双轮驱动

佩蒂股份(300673)
    投资要点：
    公司业绩符合预告，2025Q1短期承压。根据公司公告，2024年总营收16.59亿元，同比+17.56%；实现归母净利润1.82亿元，同比扭亏为盈（2023年同期亏损1109.11万元）；扣非后归母净利润1.81亿元，同比扭亏为盈（2023年同期亏损685.09万元）；经营性现金流量净额为3.66亿元，同比+105.2%。其中，2024Q4公司营收为3.36亿元，同比-32.06%；归母净利润0.27亿元，同比+51.71%。2025Q1公司营收为3.29亿元，同比-14.4%；归母净利润0.22亿元，同比-46.71%；扣非后归母净利润0.20亿元，同比-47.54%。
    市场规模持续扩大，国产替代持续深化。根据中国饲料工业协会发布，2024年全国宠物饲料产量159.9万吨，同比增长9.3%，在行业整体产量下行趋势下，宠物饲料维持逆势增长。据《2025中国宠物行业白皮书（消费报告）》发布数据，2024年我国城镇宠物（犬猫）消费市场规模达3,002亿元，同比增长7.5%。随着国内宠物渗透率的提升，行业规模将进一步扩大。2024年，猫狗食品天猫品牌榜TOP10中前五均是国产品牌，宠物食品头部公司在国内市场的市占率不断提升。
    公司业绩受海内外市场双轮驱动。分产品看，2024年畜皮咬胶营收5.05亿元，同比+19.14%，占比30.41%，同比提升0.4pcts；植物咬胶营收6.08亿元，同比+43.68%，占比36.62%，同比提升6.66pcts；营养肉质零食营收4.03亿元，同比+26.61%，占比24.28%，同比提升1.73pcts；主粮和湿粮营收1.18亿元，同比-43.64%，占比7.13%，同比下降7.75pcts。分地域看，2024年公司在海外市场实现销售收入13.71亿元，同比+29.12%；公司核心客户对市场预期持积极乐观态度，订单发送处于健康状态，海外市场营收重回增长轨道。同时，公司积极拓展美国之外的市场，为未来在海外市场的可持续发展奠定基础。在国内市场，公司实现销售收入2.88亿元，主要由自主品牌贡献。自主品牌收入规模增长33%，其中爵宴品牌增长52%。公司旗下品牌爵宴呈现了较强的品牌力和市场竞争力，在原畅销品类保持快速增长的同时，不断推出创新性新产品，带动品牌的快速增长，在犬零食市场稳定占据头部位置。由于公司市场战略和业务模式的调整，OBM事业部只专注于做国内自主品牌的销售，导致国内市场收入同比增速有所波动。
    公司盈利水平逐步提升，经营费用率同比下降。2024年，公司毛利率29.42%，同比提升10.09pcts；净利率11.20%，同比提升12.33pcts。分地域看，由于海外市场需求的恢复，越南各工厂的产能利用率始终保持在高位，加之柬埔寨工厂的产能快速爬坡，带动海外市场综合毛利率增长11.04%，达到28.94%。在国内市场，由于营业收入来自于自主品牌和自产产品，毛利率达到31.72%，同比+8.04pcts。2024年公司销售/管理费用率分别为7.08%/8.81%，同比分别-0.16pcts/-1.09pcts。2025Q1公司毛利率28.62%，同比+4.26pcts；净利率7.07%，同比-3.82pcts。
    维持公司“增持”评级。公司业绩受到海内外业务双轮驱动，随着海外产能的释放和国内业绩的增长，预计公司2025/2026/2027年归母净利润为2.25/2.52/3.28亿元，对应EPS分别为0.91/1.01/1.32元；根据当前股价，对应市盈率15.46/13.84/10.61倍。参考可比上市公司平均市盈率情况，未来公司仍有估值扩张空间，维持公司“增持”投资评级。
    风险提示：原材料价格波动、汇率波动、公司渠道拓展不及预期、国际贸易竞争加剧等风险。

年报点评：盈利能力显著增强，中式复调增长较快

天味食品(603317)
    投资要点：
    公司发布2024年年报：2024年，公司实现营收34.76亿元，同比增10.41%；录得归母扣非净利润5.66亿元，同比增40%，每股收益0.59元。
    2024年，公司收入实现较高增长。2024年，公司实现营收34.76亿元，同比增10.41%，增幅较上年回落6.61个百分点。其中，四季度实现营收11.12亿元，同比增21.57%；同时四季度销售商品获取现金同比大增63.13%。公司销售实现双位数增长，得益于对C端和B端的兼顾和深挖。
    中式复调增长较快，是拉动本期增长的主要动力。整体看，本期火锅底料的收入权重下降，份额让与中式复调。2024年，中式复调录得营收17.71亿元，同比增16.56%，在收入中占比提升2.69个百分点至50.94%。中式复调保持了较快的销售增长，也是拉动本期增长的主要动力。本期，火锅底料录得营收12.65亿元，同比增3.53%，增幅较上年增加1.56个百分点，销售增长有所改善。香肠调料本期营收3.29亿元，同比增10.99%，增幅回落36.74个百分点，香肠调料的增长放缓。火锅底料和香肠调料在本期收入中的占比分别达到36.39%和9.46%。整体看，本期火锅底料的收入权重下降，份额让与中式复调。此外，线上渠道销售增长较快，本期线上渠道实现营收5.96亿元，同比增51.7%，在收入中的占比达到17.15%。
    成本下降带动盈利提升。2024年，公司主业的毛利率达到39.8%，较上年提升1.95个百分点。其中，火锅底料的毛利率37.53%，提升3.72个百分点；中式复调的毛利率41.30%，提升2.64个百分点。二者的毛利率提升主要来自成本的下降，2024年多数上游原料的价格下跌，本期直接材料成本的增加仅7.4%。此外，随着生产智能化程度越来越高，对人工的使用减少，因而节省了人工成本。由于成本友好，我们测算火锅底料的出厂均价有所下调，也因此动销和库存去化效果显著。但是，香肠调料的毛利率同比下降8.49个百分点，但仍录得45.09%的毛利率，我们认为是市场和价格竞争以及促销等原因导致了毛利率的下降。
    费用率降低，股东回报率升高，公司的盈利能力得以显著增强。2024年，公司的销售、管理、研发费率分别为12.98%和5.34%，同比下降2.39个和0.96个百分点。毛利率上升以及主要费率下降共同促使本期净利率升高3.77个百分点至18.55%，净资产回报率升高3.11个百分点至13.66%。本期公司的盈利能力得以显著增强。
    投资评级：我们预测公司2025、2026、2027年的每股收益为0.66元、0.74元和0.84元，参照4月22日收盘价14.01元，对应的市盈率分别为21.36倍、18.91倍和16.70倍，给予公司“增持”评级。
    风险提示：餐饮消费疲弱将会影响公司中式复调和火锅底料在B端市场的拓展，餐饮闭店也将会造成公司销售和业绩的波动。

一季报超预期，AI+信创驱动业绩加速释放

海光信息(688041)
    事件：4月21日，公司发布2025年一季度业绩报告。报告期内，公司实现营业收入24亿元，同比增长50.76%；实现归母净利润5.06亿元，同比增长75.33%；实现扣非归母净利润4.42亿元，同比增长62.63%，基本每股收益0.22元。
    业绩高速增长，持续保持高研发投入。1）利润端速大于营收端增速：公司1Q25营收增速50.76%，归母净利润增速75.33%；2）盈利能力：毛利率61.19%，同比-1.68pct，环比+1.35pct；净利率29.74%，同比+4.97pct，环比+9.57pct；3）经营现金流：经营现金流净额25.22亿元，去年同期-0.68亿元；4）费用管控方面：期间费用7.65亿元，较上年同期增长1.89亿元，期间费用率31.88%，同比-4.28pct，其中研发费用7.06亿元，同比增长16.26%，销售/管理/研发费用率为2.71%/1.39%/29.43%，同比+0.73pct/-0.61pct/-6.66pct。我们认为，公司一季度业绩超预期，各项财务指标表现亮眼，利润端增速大于营收端增速，销售回款能力增强，经营现金流大幅改善，净利率提升反映公司费控方面能力增强。
    合同负债大幅增长，持续验证行业高景气度。截至3月31日，公司合同负债32.37亿元，较24年末9.03亿元增长258%，存货57.94亿元，24年末54.25亿元，维持高位水平。我们认为，公司合同负债大幅增长反映下游大额预付款订单锁定，存货维持高位表明公司应对订单提前备货，反应公司不断实现技术创新及产品性能提升，广泛获得下游客户认可，行业高景气度持续得到验证，未来收入兑现确定性高。
    信创+AI双核驱动，科技内需自主可控迎黄金期。公司围绕通用计算和人工智能计算市场，主要产品包括CPU和DCU，已成功完成了多代产品的独立研发和商业化落地，广泛应用于电信、金融、互联网等多个行业的数据中心以及大数据处理、人工智能、商业计算等领域，目前公司已完成对DeepSeek V3/R1与Janus-Pro模型的适配。我们认为，伴随美国持续升级对华高端芯片出口管制叠加对等关税下推动算力国产化进程加速，公司作为国产算力领军者，在市场地位和竞争方面具备优势，25年有望迎来信创关键加速一年，在政策的强力推动下，超长期特别国债重点聚焦加快实现高水平科技自立自强，党政信创存量替换市场迎来重大机遇，公司在信创深水区有明显卡位优势，同时公司自研芯片深算三号的规模化应用，带动高性能计算机业务条线规模增长。
    投资建议：公司是国产高端处理器领军企业，CPU和DCU芯片技术领域处于国内领先地位，对等关税与科技制裁推动科技内需自主可控需求增长，AI算力叠加信创推动公司业绩持续增长，公司有望持续打开盈利空间。预计2025-2027年公司归母净利润分别为30.2/45.14/64.75亿元，同比56.39%/49.49%/43.43%，EPS为1.3/1.94/2.79元，当前股价对应PE分别为123.2/82.4/57.4倍，维持推荐评级。
    风险提示：技术研发进度不及预期风险：AI发展不及预期风险；政策推进不及预期风险；下游企业需求不及预期风险；行业竞争加剧风险

净利润实现扭亏为盈，AI+云计算驱动发展

天融信(002212)
    事件：天融信发布2024年年度报告，公司2024年实现营收28.20亿元，同比下降9.73%；实现归母净利润0.83亿元，同比增长122.35%；实现扣非净利润0.54亿元，同比增长112.94%；单2024Q4来看，公司实现营收12.38亿元，同比下降16.15%；实现归母净利润2.52亿元，同比增长304.97%；实现扣非净利润2.39亿元，同比增长255.73%。
    利润端实现扭亏为盈，云计算收入保持增长势头。2024年实现归母净利润0.83亿元，同比增长122.35%，实现扭亏为盈。分产品看，2024年，公司网络安全实现收入25.50亿元，同比下降11.49%；云计算业务实现收入2.56亿元，同比增长10.09%；分客户所在行业看，2024年政府及事业单位客户实现收入12.76亿元，同比增长2.05%；国有企业客户实现收入8.65亿元，同比基本持平；能源行业收入同比增长22.86%，卫生行业同比增长17.90%。
    公司持续提质增效，研发投入布局基本完成。2024年，公司提质增效效果明显。费用端，公司销售/管理/研发费用分别为9.30/1.28/6.42亿元，三费费用合计17亿元，同比减少10.71%。其中，公司研发投入布局基本完成，研发费用同比下降16.42%；管理费用同比下降40.95%，主要因股份支付费用同比减少，提升管理效率所致；销售费用同比增长1.18%。
    公司布局AI+安全融合领域，智算一体机助力企业低成本智能化升级。2024年公司基于自研的天问大模型推出天问智算云平台，提供“硬件+软件+服务”的一体化解决方案，提供基础算力服务。同时，公司以“算力硬件平台+智算平台”为基座，集成DeepSeek大模型，推出DeepSeek安全智算一体机，通过集计算、网络、存储一体的云资源池承载核心业务。2025年2月底，公司的天问智算云平台首批通过中国软件测评中心的大模型一体机能力验证，在可靠性、稳定性、安全性与有效性四大维度均达技术标准，多维度赋能助力企业实现AI快速落地。
    超融合领域取得突破，行业化定制不断深入。2024年公司完成超融合国产化与块存储性能双维度升级，在国产化层面，平台通过深度适配飞腾/鲲鹏架构，实现虚拟机密度提升，在相同硬件配置下可支持更多虚拟机流畅运行。另外，公司针对多个垂直领域的业务特性和安全风险场景，推出政务云安全3.0以及能源、医疗、应急物联网、车载网络等多行业解决方案；针对新业务场景，公司也在大模型系统、AI+工业网络、车路云一体化领域等领域推出防护方案。
    盈利预测：网络安全行业有所回暖，下游需求仍在恢复；公司持续推进提质增效战略，积极布局AI+安全融合、云计算等新方向，云平台、一体机等新产品落地顺利。我们预计2025-2027年EPS分别为0.15/0.25/0.35元，对应P/E分别为48.95/29.66/21.21倍。
    风险因素：新技术、新产品发展不及预期；市场竞争加剧；行业需求回暖不及预期。

公司信息更新报告：短期费用投入改革，展望出海空间广阔

甘源食品(002991)
    利润略低于预期，出海持续增长，维持“买入”评级
    公司发布2024年报和2025Q1季报，2024年实现收入22.6亿元，同增22.2%，归母净利润3.8亿元，同增14.3%；2025Q1收入5.0亿元，同降14.0%，归母净利润0.5亿元，同降42.2%。公司短期费用投入较多，我们下调2025-2026，新增2027盈利预测，预计2025-2027实现利润4.5（-0.7）、5.4（-1.0）、6.8亿元，同增19.0%、20.4%、25.9%，当前股价对应PE分别为14.8、12.3、9.8倍，后续看好公司传统渠道改革成效和海外收入持续放量，维持“买入”评级。
    调味坚果品类持续增长，出海增长亮眼
    公司2024Q4实现收入6.5亿元，同增22.0%，受益春节错期表现较好。分产品看，公司2024年综合果仁、青豆、瓜子仁、蚕豆、其他系列分别实现收入7.0、5.2、3.0、2.8、4.4亿元，分别同增39.8%、12.6%、10.5%、19.7%、21.2%，其中综合果仁受益新品增速较好。分区域看，公司2024年华东、西南、华中、电商、华北、华南、西北、东北、境外分别实现收入6.6、3.7、3.4、2.4、2.3、1.6、1.0、0.7、0.8亿元，同比分别变化45.3%、49.2%、17.2%、10.8%、-28.0%、22.4%、2.1%、-9.3%、1761.5%，其中华北区域客户调整有所下降，境外业务发力增长亮眼。电商渠道2024年经历组织调整，全年小幅增长10.6%。2025Q1公司收入5.0亿元，同比下滑14.0%，主因春节旺季错期影响，其次收缩礼盒直播业务。
    2025Q1费用支出较多，利润略低于预期
    公司2024Q4毛利率35.1%，同降0.9pct，保持相对平稳，销售费用率12.8%，同增1.7pct，主因促销推广费用，管理费用率相对平稳。公司2024Q4净利润1.0亿，同降13.9%，主因2023Q4计提全年所得税返还，基数效应影响2024Q4利润表现。公司2025Q1毛利率34.3%，同降1.1pct，主因棕榈油等原料成本提升。公司2025Q1销售费用率17.3%，同增4.2pct，管理费用率4.9%，同增1.4pct，主因新增代言费投入影响，以及推进海外业务，前期的市场、产品、销售等人员进行扩充，为后续海外业务发展夯实基础。
    出海空间广阔，远期持续增长
    展望远期，公司一季度受到春节错期基数较高和传统渠道改革影响，收入短期承压，多渠道费用投入，影响利润表现。公司在组织人员、产品创新和直营渠道适配三个方面共同推进传统渠道改革，预计2025Q2开始逐步体现效果。公司2024年报公告12月设立香港和印尼子公司，注册资本分别为207.0万美元和176.0亿印尼盾（约104.5万美金），持续推进布局出海业务，公告海外业务8300万，为公司主体报关体量，叠加海外经销商国内实体报关，公司2024年实际出海销售体量更高。看好公司经销体系改革和出海业务共同发力，助力公司持续成长。
    风险提示：食品安全风险，原材料涨价风险，海外市场动销不及预期风险。

有效购票客流回落，关注山上扩容增量与山下整合潜力

黄山旅游(600054)
    核心观点
    2024 年业绩整体承压但 Q4 同比转增， 分红率同比提升。 2024 年公司营业收入 19.31 亿元， 同比增长 0.09%； 归母净利润和扣非净利润分别为 3.15 亿元和 3.17 亿元， 同比分别下降 25.51%和 18.95%， 主要系景区门票客单价下降、新项目折旧摊销增加、 公允价值收益下降等影响。 单 Q4 公司收入、 归母净利润、 扣非归母净利润分别为 5.19、 0.30、 0.45 亿元， 同比增长 4.93%、100.28%、 380.47%， 淡季经营杠杆作用下利润突出。 公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 1.72 元（含税） ， 分红率为 39.83%， 同比提升 3.78pct。
    2024 年有效购票客流回落， 主景区与索道业务构成盈利核心， 其他新景区与新业务尚有拖累。 景区业务： 2024 年黄山景区进山游客 492.24 万人次，同比增长 7.60%； 景区业务收入 2.40 亿元， 同比下降 9.22%， 免票促销政策下有效购票客流下降； 毛利率为 39.40%， 同比下降 6.54pct。 其中花山谜窟景区亏损 5758.38 万元， 太平湖景区亏损 1804.80 万元。 索道业务： 2024年索道及缆车游客 981.49 万人次， 同比增长 3.25%， 乘索率回落； 收入 7.18亿元， 同比增长 2.55%； 毛利率 87.56%， 同比下降 0.96pct。 酒店业务： 2024年酒店业务收入为 4.56 亿元， 同比微降 0.92%； 毛利率为 37.91%， 同比下降 2.01pct。 此外， 2024 年徽商故里亏损 3510 万元， 预计与新店爬坡有关。
    1-2 月黄山景区客流增长良好， 关注山上扩容增量与山下整合潜力。 公司深耕黄山主景区， 坚持“走下山、 走出去” “旅游+” 和“山水村窟” 发展战略。 一方面， 公司当前利润核心来自山上业务， 2025 年 1-2 月黄山景区客流增长 36%， 尽管免票营销力度有所下降， 但天气良好叠加新媒体营销推进与多元客群挖潜， 一季度预计客流突出。 后续兼顾集团东黄山开发节奏与新项目落地进展， 集团东黄山建设推进有望扩容景区容量， 打开旺季接待瓶颈并丰富游客游览路线； 同时山上北海宾馆于 2019 年 12 月启动全面改造后预计2025 年 9 月实现竣工。 另一方面， 公司在太平湖景区、 花山谜窟、 徽菜餐饮等方面持续布局， 山下业务受竞争影响存在拖累， 跟踪后续盈利改善情况。
    风险提示： 政策风险， 国企改革低于预期， 新项目培育不及预期。
    投资建议： 年初以来景区客流良好， 但考虑 2025-2026 年黄山景区试行资源有偿使用费新规并计入营业成本， 我们下调 2025-2026 归母净利润至3.2/3.6 亿元（此前为 3.5/4.1 亿元） ， 2027 年假设新规延续预计为 3.9 亿元， 对应 PE 为 27/25/23x。 依托黄山优质资源， 山上酒店改造落地与东黄山开发协同突破景区接待瓶颈， 公司积极作为有望带来增量发展空间； 山下区域资源整合与多元业务布局仍待中线盈利潜力释放， 维持“优于大市” 评级。

一季报加速增长，光芯片和器件产品优势显现

仕佳光子(688313)
    年报略超快报，同时一季报业绩倍数增长
    公司发布24年年报及25年一季报，24年实现营业收入10.75亿元，同比增长42%，归母净利润6493万元，同比增长237%，略超业绩快报的6379万元。4Q24单季实现营业收入3.45亿元，同比增长62%，归母净利润2872万元，同比增长244%；1Q25单季实现营业收入4.36亿元，同比增长121%、环比增长26%，归母净利润9319万元，同比增长1004%、环比增长224%，1Q25毛利率达39.1%，同比提升15pct、环比提升12pct。
    AI算力推动光芯片及器件、室内光缆等较快增长
    公司业绩超预期的主要原因：受AI算力需求驱动，数通市场快速增长，公司产品竞争优势凸显，光芯片及器件、室内光缆、线缆高分子材料订单较同期增长，同时持续提高运营管控能力，加强降本增效工作，提高产品良率，盈利能力提高。
    24年AWG、光纤连接器收入同比增长超100%
    24年分产品看：1）光芯片及器件产品收入6.06亿元，同比增长68%，同时毛利率同比提升12pct至33.4%，其中AWG芯片系列收入2.83亿元，同比增长122%；DFB激光器芯片系列收入7089万元，同比增长41%；光纤连接器收入1.45亿元，同比增长101%。2）室内光缆产品收入2.19亿元，同比增长14%。3）线缆高分子材料产品收入2.31亿元，同比增长25%。从分区域看，境内收入7.76亿元，同比增长35%；境外收入2.8亿元，同比增长74%。
    公司产品进展突出
    400G和800G光模块AWG组件大批量出货，已广泛应用于全球主流光模块企业，800G/1.6T光模块的MT-FA产品小批量出货，部分处于客户验证和推广阶段；开发出100G EML激光器；高密度光纤连接器跳线已通过全球主要布线厂商认证，成为其合格供应商并已实现批量出货，预计未来需求前景广阔；激光雷达配套的光源已实现小批量供货。
    盈利预测与投资建议
    上调预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.52亿元、4.78亿元、6.17亿元（原预测2025-2026年分别为1.04亿元、1.45亿元）。AWG快速增长、通过收购缓解MPO上游材料供应问题、CW和100G EML未来有望突破，各项业务正在逐步打开市场空间，维持“增持”评级。
    风险提示：技术升级迭代风险；研发失败风险；关键技术人才流失风险；光芯片需求不达预期；拓展硅光业务不及预期。

芯瑞达24A&25Q1业绩点评：业绩修复拐点显现

芯瑞达(002983)
    主要观点：
    公司发布24年和25Q1业绩：
    25Q1：收入2.59亿（同比+3.4%），归母净利润0.46亿（同比+31.6%），扣非归母净利润0.46亿（同比+56.4%）
    24Q4：收入4.19亿（同比+157.7%），归母净利润0.43亿（同比+40.2%），扣非归母净利润0.36亿（同比+56.1%）。
    24年：收入11.83亿（同比+0.6%），归母净利润1.18亿（同比-28.8%），扣非归母净利润1.00亿（同比-31.6%）。
    24Q4-25Q1盈利大幅高增，公司拟每10股派息2.5元，对应分红率47%（上年39%）。
    收入分析：Mini模组高增兑现
    25Q1：显示模组收入同比+25%，显示终端收入同比预计仍有双位数下滑，趋势总体延续24年。看好后续国补拉动下Mini模组放量，以及车载显示定点落地贡献增量。
    24年：
    显示模组：全年收入同比+35%，预计Q4翻倍高增（Q1-3收入同比+7%），国补催化下MiniLED加速渗透，参考奥维24Q4/25Q1miniLED内销销额同比+419%/+350%。
    显示终端：全年收入同比-45%，预计Q4增速已有修复（Q1-3收入同比-61%）。
    利润分析：有望开启修复通道
    25Q1：毛利率同/环比+3.4/+1.7pct，预计随mini模组占比提升毛利率改善；四费率合计+0.6pct主因研发提升，归母净利率同/环比+3.8/7.4pct修复显著。
    24Q4：毛利率同/环比各-3.4/+4.4pct，预计显示模组毛利率总体稳定，环比修复预计主因显示终端拖累减少；归母净利率同/环比-8.7/+2.8pct，四费率同比-1.6pct整体改善，另资产+信用减值同比多约两千万。
    回购+激励锚定成长
    对象：公告拟向激励对象70人（含高管5人）授予126.68万限制性股票，占总股本0.57%。
    价格：授予价格为8.36元/股（当前价16.81），25/26/27年分别解锁50%/30%/20%。
    解锁目标：净利润和车载权重各50%，按达成比例解锁
    目标值：25/26/27年净利润1.56/1.89/2.24亿（同比各+32%/+21%/+19%），车载收入0.5/1/2亿。
    触发值：25/26/27年净利润1.25/1.51/1.79亿（同比各+5%/+21%/+19%），车载收入0.4/0.8/1.6亿。
    费用：共1070万元，25-28年摊销费用各447.51/454.94/138.27/29.73万元，预计影响各年度费率影响小于4%。
    回购：另公司拟斥1-2千万回购股份用于未来股权激励，价格不超26.96元/股，预计占总股本0.17-0.33%。
    投资建议：维持买入
    我们的观点：
    公司MiniLED背光成长如期兑现，车载第二曲线定点收获在即，显示终端期待修复弹性，新一轮回购和激励彰显成长信心。
    盈利预测：我们预计2025-2027年公司实现营收15/18/22亿元（25-26前值11/14亿元），同比+27%/+21%/+20%；实现归母净利润1.6/1.9/2.2亿元（25-26前值1.3/1.7元），同比+32%/+21%/+19%；当前股价对应PE为24/20/17X，维持“买入”评级。
    风险提示
    MiniLED渗透速度不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动，新业务拓展进度不及预期。

成本改善助力盈利回升，关注储备项目

天目湖(603136)
    摘要：
    事件：2024年公司实现营业收入5.3亿元/同比-15%，实现归母净利1.05亿元/同比-29%，扣非净利1.01亿元/同比-28%。1Q25公司实现收入1.05亿元/同比-2%，归母净利1384万元/同比+27%，扣非净利1257万元/同比+35%。
    外部环境变化下，公司主业仍承压。受2024年消费环境疲软，以及华东极端天气和出境游分流影响，公司作为华东知名度假目的地受冲击较为明显。2024年公司景区业务收入2.8亿元/同比-13%，温泉业务收入0.4亿元/同比-10%，酒店业务收入1.6亿元/-23%，水世界业务收入0.1亿元/同比-41%。由于景区业务成本费用刚性，公司全年毛利率52.4%/同比-0.9pct，归母净利率18.8%/同比-3.4pct。
    1Q25营收降幅收窄，成本改善推动盈利能力回升。2025年Q1公司营收降幅环比收窄（1Q25同比-2%VS4Q24同比-15%），归母净利润则重拾增长。其中主要受益于公司加强成本管控，1Q25营业成本0.6亿/同比-7%，推动毛利率41.4%/同比+3.2pct，归母净利率14.7%/同比+1.7pct。
    25年主业预计有所复苏，关注中期储备项目落地。公司计划2025年实现营收5.8亿，利润总额1.5亿，我们认为考虑到服务消费未来存潜在刺激可能，以及公司自1Q25开始加强成本费用管控，全年有望实现经营目标。此外，公司仍为A股景区行业中长期具备较大扩容潜力的标的之一，目前动物王国一期管理输出已落地，2024年11月中标溧阳动物王国一期项目运营，2025-2027年预计实现4438万元前期一揽子服务费与开业后持续运营管理费，同时南山小寨二期、平桥文旅综合体项目仍在持续推进，未来产矩阵将得到进一步丰富。
    投资建议：公司区位优势显著，项目运营能力优异，未来伴随新项目逐步落地，业绩仍有成长空间。我们预计公司2025-27年归母净利各为1.4、1.7、1.8亿元，当前股价对应PE各为24X、21X、19X，维持“推荐”评级。。
    风险提示：新项目建设进展低于预期的风险；极端天气的风险。

在手订单充裕，高股息价值凸显

四川路桥(600039)
    Q4收入业绩增速显著改善，高股息投资价值凸显
    24年公司实现营业收入1072.38亿元，同比-6.78%，实现归母净利润72.10亿元，同比-19.92%，扣非归母净利润63.40亿元，同比-29.69%。单季度看，24Q4收入、归母净利润分别为353.61、24.37亿元，同比分别+38.73%、+94.97%，四季度收入、业绩显著提升，或反映出此前山洪灾害事件对公司生产经营的影响已经出清。往后来看，2025年四川省交通厅计划力争完成交通投资2800亿，较24年2600亿增长7.7%，25年以来公司订单已有显著提速，后续有望受益于省内投资扩容。分红方面，24年公司计划现金分红比例为50.02%，对应4月22日收盘的24年股息率为4.87%，此前公司公告预计25-27年现金分红比例不低于当年归母净利润的60%，较22-24年的不低于50%而言进一步增加，建议持续关注公司高分红高股息的投资价值。
    工程在手订单充裕，新兴业务持续扩容
    分业务来看，24年公司工程建设、矿业及新材料、清洁能源分别实现收入929.52、33.43、6.10亿元，同比分别-10.53%、+98.13%、+33.26%；毛利率分别为15.56%、5.05%、45.56%，同比分别-2.41、+4.19、+7.84pct，23年底收购清平磷矿公司、毛尔盖公司，带动矿业、清洁能源板块收入快速增长，毛利率亦有所改善。订单方面，24年公司累计中标合同1383亿元，同比-17.95%，其中基建、房建订单分别中标1161、220亿元，同比分别-22.19%、+17.56%，至24年末公司在手订单超过2900亿元，25Q1新中标347亿元，同比+18.87%，自24Q3至24年报披露日，公司下属施工企业以参股方式中标的高速公路项目总投资合计超2600亿元，在手订单充裕有望给后续收入增长提供较好支撑。
    盈利能力小幅下滑，现金流呈现改善趋势
    24年公司毛利率为15.7%，同比-2.47pct，期间费用率7.35%，同比-0.35pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.02、+0.26、-0.96、+0.32pct，收购清平磷矿公司使得销售和管理费用有所增加。24年公司计提资产及信用减值损失合计4.11亿元，同比少损失4.83亿元，综合影响下净利率为6.87%，同比-0.99pct。24年公司CFO净额为34.27亿元，同比转正，多流入55.45亿元，收现比、付现比分别同比+6.44、+0.94pct至90.1%、89.1%。
    生产经营稳中向好，维持“买入”评级
    考虑到公司工程订单结转收入仍需要一定时间，我们预计25-27年归母净利润分别为81、88、96亿元（25-26年前值为85.5、92.3亿元），按照60%现金分红比例计算，对应当前市值的股息率分别为6.6%、7.2%、7.8%，维持“买入”评级。
    风险提示：基础设施投资景气度不及预期，新业务板块发展不及预期，订单结转速度放缓。

Q1业绩高增，国产算力龙头启航

海光信息(688041)
    投资要点
    事件：公司发布2025年一季报，2025年Q1实现收入24.0亿元，同比+50.8%，实现归母净利润5.1亿元，同比+75.3%，其中扣非净利润4.4亿元，同比+62.6%，业绩增速呈现高增，略超市场预期。
    研发费用持续增加，经营性现金流大幅改善。公司2025年Q1围绕计算机和AI市场保持高强度研发投入，不断提升产品竞争力，实现营收利润持续增长。其中2025Q1研发费用投入7.6亿，同比+16.3%，营收占比达31.8%，同比-9.4pp。伴随着营收增长，公司销售回款增加，已签订合同的预收款同比增加较多，公司经营性现金流大幅改善，2025年Q1实现经营性现金流净额25.2亿元，去年同期为-0.7亿元。
    下游订单需求旺盛，存货、预付款稳步增长。公司2025年Q1合同负债为32.4亿元，截止2024年年报为9.0亿元，环比+258.3%，显示2025年Q1下游订单需求旺盛。与此同时，公司存货和预付款稳步增长，2025年Q1存货价值为57.9亿元，环比+6.8%，预付款金额为16.2亿元，环比+30.7%，彰显公司未来发展信心。
    CPU、DCU双轮驱动，国产替代放量在即。公司CPU系列产品兼容x86指令集以及国际上主流操作系统和应用软件，软硬件生态丰富，性能优异，安全可靠，广泛应用于电信、金融、互联网、教育、交通等重要行业或领域。DCU系列产品以GPGPU架构为基础，广泛应用于大数据处理、人工智能、商业计算等应用领域。当地2025年4月15日，英伟达发布公告，H20以及相关标准芯片出口中国需申请许可证，意味着美国进一步加强对华GPU芯片限制，海光信息或将受益国产GPU芯片替代带来的行业红利。
    盈利预测：预计2025-2027年营业收入分别为140.1亿元（+52.9%）、191.8亿元（+36.9%）和245.9亿元（+28.2%），归母净利润分别为29.6亿元（+53.5%）、36.9亿元（+24.6%）、41.7亿元（+12.9%），EPS分别为1.28元、1.59元、1.79元，对应动态PE分别为119倍、96倍、85倍。
    风险提示：研发进度或不及预期；供应链风险；行业竞争加剧风险等。

业绩阶段性承压，公司在部分新兴产业有布局

国博电子(688375)
    主要观点：
    事件描述
    4月18日，公司发布2025年第一季度报告。根据公告，2025年第一季度公司营业收入为3.5亿元，同比下滑49.51%；归母净利润为0.58亿元，同比下降52.37%。
    公司在商业航天和低空经济领域有布局
    2025年一季度受T/R组件和射频模块收入减少，公司营业收入及归母净利润出现下滑。
    根据4月11日发布的《南京国博电子股份有限公司投资者关系活动记录表》显示，低空经济领域，5G-A通感一体基站作为关键基建有望率先落地，助力低空经济快速发展，公司多款射频集成电路已应用于5G-A通感一体基站中；商业航天方面，公司在低轨卫星和商业航天领域均开展了技术研发和产品开发工作，多款T/R组件产品已交付客户。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.95亿元、7.44亿元、9.38亿元，同比增速为22.7%、25.1%、26.1%。对应PE分别为50.30、40.20、31.89倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求低于预期；研发不及预期；产能释放不及预期；存货及应收账款计提风险；公司核心人员变动风险；公司或公司管理层因触发相关法律法规被罚风险；公司管理层或核心技术人员因无法履行工作职责影响经营风险。

业绩短期承压，海外市场打开新增量

冰轮环境(000811)
    主要观点：
    公司发布2024年年报
    2024年公司实现营收66.35亿元（-11.48%），归属上市公司股东净利润6.28亿元（-4.76%），扣非后归属上市公司股东净利润5.19亿元（-8.21%），经营活动产生的现金流量净额7.21亿元，加权平均净资产收益率为10.96%（减少1.64pct）。
    单四季度，公司实现营收16.79亿元（-12.45%），归母净利润1.54亿元（+67.66%）。
    行业内需有所不足，海外市场营收增长
    受宏观环境影响，2024年公司国内下游市场的需求有所下降，对公司营收端产生一定影响。分行业来看，占营收比重最高的工业产品销售业务2024年营收同比下降13.73%；分地区来看，国内市场2024年营收同比下降20.53%，而2024年国外市场营收同比增长20.95%。
    利润端来看，公司整体利润率水平有所上升，2024年毛利率达27.63%，其中工业产品销售毛利为28.13%，同比增加1.31pct；净利率2024年达10.06%，同比提升1.18pct，超过了我们此前的预计，也在一定程度上弥补了收入的下滑，使得利润的降幅好于收入。
    公司技术优势明显，海外打开向上发展空间
    公司深耕行业多年，拥有矩阵式管理的强大技术体系和高素质的研发团队，公司仍持续投入研发，2024年公司的“大温升多轴多级离心热泵产品研发”项目成果填补了国内空白，整体技术达到国际领先水平；除此之外，为丰富产品线以及提升产品在国际市场的竞争力，公司着力开展多项研发，整体产品研发和技术服务能力强。
    出海方面，由于公司海外布局较早，具备制冷和压缩行业内领先的技术实力，因此在出海方面具备强竞争力，报告期内出海业务提升较快。向未来看，海外全球数据/算力基建蓬勃发展，“一带一路”沿线新兴经济体基础设施建设加速，因此未来海外市场有望成为新增长赛道。
    投资建议
    我们看好行业和公司长期发展，但考虑到短期国内需求波动，秉承谨慎原则，我们下调了营收预测，但同时，2024年公司利润率超过我们此前预期，因此我们也相应对其盈利能力相关科目进行调整，上调了利润预测，调整之前的盈利预测为：2025-2027年营业收入预测为69.35/75.58/83.86亿元（2025-2026年前值为74.1/81.6亿元），归母净利润预测为6.62/7.40/8.52亿元（2025-2026年前值为6.0/6.8亿元），以当前总股本7.64亿股计算的摊薄EPS为0.87/0.97/1.12元（前值为0.79/0.89元）。当前股价对应的PE倍数为14/12/11倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）市场波动风险；2）原材料价格波动风险；3）汇率风险；4）应收账款回收风险；5）核心技术人员流失；6）存货风险。

招标触底回升，出海业务持续高增长

山外山(688410)
    投资要点
    事件：2024年，公司实现营收5.7亿元，同比-17.8%；归母净利润0.7亿元，同比-63.6%；扣非归母净利润0.6亿元，同比-67.5%。2025Q1，公司实现营收1.9亿元，同比+16.8%；归母净利润0.4亿元，同比+8.1%；扣非归母净利润0.3亿元，同比+20.5%。2025年4月22日，公司发布2024年度利润分配方案，拟向全体股东每10股派发现金红利人民币1.0元（含税），本次现金分红总额0.3亿元，占公司2024年归母净利润的45.1%。
    行业龙头地位稳固，血液耗材稳健增长。2024年，公司营收和利润大幅下降，主要系23年同期高基数、销售与研发费用增加导致。剔除23年重症能力建设导致的偶发性CRRT销售额增加后，公司24年营收同比+18.0%。分板块：1）血液净化设备营收3.8亿元（-28.4%），主要系销量下降导致（2024年，销量同比-14.3%）。2024年，公司血液透析机设备市占率16.0%，在国产自主品牌排名第一；CRRT设备市占率15.2%，在国产品牌中位居第一。公司仍占据血液净化设备市场领先地位。2）血液净化耗材营收1.3亿元（+26.1%），得益于公司积极推动血液净化耗材的研发及产业化。同时，公司自产耗材销售收入快速增长，同比+208.2%。3）医疗服务营收0.5亿元（+10.3%）。截至2024年底，公司拥有6家连锁血液透析中心。2025Q1，公司营收1.9亿元（+16.8%），血液净化设备销售额稳步增长，自产血液净化耗材销售收入占比大幅提升。
    毛利率阶段性承压，研发创新能力强。2024年，公司毛利率45.3%（-4.6pp），主要系高毛利CRRT产品销售占比下降导致。2025Q1，公司毛利率46.7%（+3.3pp）。2024年，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为21.0%/6.8%/9.6%/-2.3%，分别同比+7.5pp/+1.1pp/+4.1pp/+0.5pp。销售费用增幅较大（同比+27.8%），与公司拓展营销网络，加强业务渠道开发有关。研发费用提升明显（同比+44.0%），与公司强化研发队伍建设，增加在研项目资金及人力支持有关。2024年，公司获得发明专利15项、实用新型专利28项、外观设计专利12项、软件著作权11项、其他4项、三类医疗器械许可变更批件1项、CE证书1项。
    国际化战略显效，海外市场多点开花。2024年，公司境外市场销售额1.3亿元（+29.7%），得益于公司深化国际化战略，优化国际营销团队结构。2024年，公司新增22项境外血液净化设备注册证、2项血液净化耗材注册证，其中高通、低通血液透析器获得欧盟MDR证书。同时，公司在亚洲、南美、非洲、欧洲等大洲以及16个重点国家增加了设备代理商，因地制宜开展营销与市场开拓。
    盈利预测与投资建议：考虑到国内招标逐步恢复，海外扩张持续加速。预计2025-2027年归母利润分别1.4亿元、1.6亿元和1.9亿元，对应PE为27倍、24倍和20倍，建议保持关注。
    风险提示：新品研发失败、设备市场竞争激烈、部分核心原材料进口采购等风险。

2025年一季度收入同比增长30%，看好智能焊接业务拓展

柏楚电子(688188)
    核心观点
    2025年第一季度营业收入同比增长30.12%，归母净利润同比增长31.99%。2025年第一季度公司实现营业收入4.96亿元，同比增长30.12%，归母净利润2.55亿元，同比增长31.99%，扣非归母净利润2.41亿元，同比增长31.41%，主要系公司持续拓展市场，适应市场需求，进步优化产品结构，销售订单持续增长所致。公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.27%/5.96%/12.46%/-1.19%，分别同比变动-1.00/+0.65/-3.32/+1.27个百分点，费用率整体有所节省。2025年第一季度公司经营现金流1.73亿元，同比增长18.72%，保持较好水平。
    智能焊接业务积极拓展，布局超高精度加工新业务。公司的智能焊接业务的研发工作进展顺利，2024年已在多个应用领域有相应的样本落地。下游应用来看，公司目前已经在建筑钢结构行业批量应用，未来希望在船舶、铁塔、油箱、管道、工程机械等方向持续拓展落地。公司于2024年拓展超高精度加工业务，涉及NC控制技术、驱动技术等多个跨领域高精尖方向，主要应用于新能源、半导体制造等超高精度加工场景，国内尚无成熟完整的解决方案，公司拟通过研发高精度运动控制系统及其他高精度控制技术的应用，实现该领域核心技术的自主可控。
    投资建议：公司为国内激光切割设备控制系统龙头，在行业景气承压背景下通过高功率产品及智能切割头放量仍保持了较好增长，后续焊接业务有望打开新的增长空间，同时布局超高精度加工领域，看好公司未来成长。我们维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润11.03/14.10/17.58亿元，对应PE值34/27/22x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：新产品进展不及预期；下游需求不及预期；市场竞争加剧。

2024年年报及2025年一季报点评，业绩维持快速增长，自主品牌表现亮眼

乖宝宠物(301498)
    投资要点：
    公司业绩符合预期，维持快速增长。根据公司公告，2024年总营收52.45亿元，同比+21.22%；实现归母净利润6.25亿元，同比+45.68%；扣非后归母净利润6.00亿元，同比+42.08%；经营性现金流量净额为7.20亿元，同比+16.60%。其中，2024Q4公司营收为15.73亿元，同比+29.55%；归母净利润1.54亿元，同比+34.78%。2025Q1公司营收为14.80亿元，同比+34.82%；归母净利润2.04亿元，同比+37.68%；扣非后归母净利润1.99亿元，同比+44.20%。2024年末，公司拟向全体股东每10股派红利2.5元（含税），2024年度公司累计现金分红总额为2.00亿元，占归母净利润的32.02%。
    市场规模持续扩大，国产替代持续深化。根据中国饲料工业协会发布，2024年全国宠物饲料产量159.9万吨，同比增长9.3%，在行业整体产量下行趋势下，宠物饲料维持逆势增长。据《2025中国宠物行业白皮书（消费报告）》发布数据，2024年我国城镇宠物（犬猫）消费市场规模达3,002亿元，同比增长7.5%。根据Euromonitor，2024年我国专业犬/猫粮渗透率为25%/43%，同比提升2.8/4.1个百分点。随着国内宠物行业渗透率的持续提升，行业规模将进一步扩大。2024年，猫狗食品天猫品牌榜TOP10中前五均是国产品牌，前三大重点国货品牌线上市占率整体同比提升0.94个百分点至13.1%，相比之下，前三大重点外资品牌线上市占率整体下降0.34个百分点至9.9%，宠物食品头部公司在国内市场的市占率不断提升。
    公司自主品牌表现亮眼，新产品不断发力。分产品来看，2024年公司零食业务营收为24.84亿元，同比+14.66%，占比47.35%；主粮营收26.90亿元，同比+28.88%，占比51.30%。分业务模式看，1）公司自主品牌实现收入35.45亿元，同比+29.14%，占比67.59%；其中，直销渠道收入19.69亿元，同比+59.33%，经销渠道收入15.76亿元，同比-5.51%；2）OEM/ODM收入为16.75亿元，同比+19.07%，占比31.94%。公司旗下主力品牌麦富迪持续领跑行业，蝉联5年天猫综合排名第一，2024年以92.53的品牌指数登顶《中国宠物食品十大品牌》榜首。麦富迪高端副品牌霸弗天然粮迅速崛起，2024年双11期间全网销售额同比增长150%，进一步巩固了品牌市场地位。公司高端猫粮品牌弗列加特以“鲜肉精准营养”为核心竞争力，创新推出分阶精准养护的0压乳鲜乳源猫粮系列，2024年双11期间全网销售额同比增长190%。2024年，公司全新推出超高端犬粮品牌汪臻醇，凭借透明可溯源食材体系与极简限定性配方理念，补充了国内品牌犬粮市场超高端领域空白。
    公司盈利水平提升，经营费用率管控高效。2024年公司毛利率42.27%，同比+5.43pcts；净利率11.96%，同比+2.01pcts。2024年公司销售/管理费用率分别为20.11%/7.47%，同比3.45pcts/+0.01pcts。随着公司自有品牌、直销渠道收入增长、占比提升，相应的业务推广费及销售服务费同比增长；另外，公司实施绩效考核激励机制，导致相应薪酬有所增长。2025Q1公司毛利率41.56%，同比+0.42pcts；净利率13.82%，同比+0.26pcts。
    维持公司“增持”投资评级。公司是国内宠物食品龙头，市占率稳步提升，考虑到国内市场规模的增长和公司盈利水平的优化，预计2025/2026/2027年可实现归母净利润分别为8.13/9.88/11.34亿元，EPS分别为2.03/2.47/2.83元，当前股价对应PE为48.59/39.99/34.84倍。目前，公司仍处于合理估值区间，考虑到未来行业和公司的潜在成长空间，维持公司“增持”的投资评级。
    风险提示：原料价格波动、汇率波动、国际贸易竞争加剧、渠道拓展不及预期等。

营业收入实现较快增长，毛利率承压导致业绩下滑

豪美新材(002988)
    营收实现较快增长，毛利率下滑影响业绩增长
    25Q1公司实现营收16.74亿，同比+18.59%，归母净利润为0.41亿，同比-29.55%，扣非净利润为0.4亿，同比-31.46%，业绩下滑主要系毛利率下滑。公司发布股份回购报告书，用于注销并减少注册资本及实施股权激励计划及/或员工持股计划，回购的资金总额为不低于1.5亿元（含）且不超过人民币2.5亿元（含），回购价格不超过28元/股，占总股本的2.16%至3.60%。
    Q1铝价有所上涨，看好Q2毛利率持续改善
    25Q1综合毛利率为10.7%，同比下降1.3pct。25Q1原材料铝期货结算价均价为20445元/吨，同比增加1398元/吨，涨幅为7.34%，截至4月22日，铝期货结算价19850元/吨，4月份以来铝均价同比降幅为1.32%。
    费用率小幅提升，净利率有所承压
    25Q1期间费用率为7.95%，同比+0.11pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为1.58%、1.66%、3.05%、1.65%，同比变动+0.05pct、+0.07pct、+0.07pct、-0.07pct；综合影响下净利率为2.47%，同比-1.66pct。24Q1公司CFO净额为-0.83亿，同比多流出0.17亿，收付现比分别为83.95%、88.38%，同比变动-6.45pct、-15.62pct。
    看好公司系统门窗&汽车轻量化双轮驱动，维持“买入”评级
    公司2025年度将进一步加强汽车轻量化市场开拓力度，提升汽车轻量化业务的产销量，置换掉一部分低毛利传统工业材产品，提高公司总体盈利能力。另一方面，目前公司汽车轻量化业务出货仍然以材料出货为主，经过机加等后加工处理出货比例较低。2025年，公司将从项目定点环节加强对机加项目的接单力度，进一步加大对CNC等后加工设备的投入，将以“材料出货”为主的业务模式逐步过渡至以“后加工出货”为主的业务模式。产品方面，贝克洛将持续开发高性能、高品质、智能化系统门窗；渠道方面，加大对合作门窗厂的扶持力度，完善从材料定制到门窗产品加工、工程安装生态链；品牌方面，通过展会等方式持续深化“贝克洛”品牌认知，B端、C端共同发力。
    我们看好公司系统门窗&汽车轻量化双轮驱动，我们预计公司2025-2027年归母净利润为2.4、2.7、3亿，对应PE为29、26、23倍，维持“买入”评级。
    风险提示：汽车轻量化产能落地不及预期；地产下滑影响门窗业务销售；原材料价格大幅提升。