营收实现较快增长，坚守AI核心技术自主可控

科大讯飞(002230)
    事项：
    公司发布2024年年度报告及2025年一季度报告。2024年公司实现营业收入233.43亿元，同比增长18.79%，实现归母净利润5.60亿元，同比减少14.78%。2025年第一季度公司实现营业收入46.58亿元，同比增长27.74%，实现归母净利润-1.93亿元，亏损同比收窄35.68%。利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金红利1元（含税）。
    平安观点：
    公司连续两季度收入实现较快增长，现金流管理成效凸显。收入端：公司2024年实现营业收入233.43亿元，同比增长18.79%，单季度来看，公司连续两季度收入实现较快增长，2024年第四季度、2025年第一季度分别实现营收84.94亿元（YoY+20.71%）、46.58亿元（YoY+27.74%）。利润端：公司2024年实现归母净利润5.60亿元，较上年同期减少0.97亿元，同比减少14.78%，我们判断，主要是因为公司计提坏账准备较去年同期增加2.77亿元。单季度来看，2024年第四季度、2025年第一季度分别实现归母净利润9.04亿元（YoY+62.00%）、-1.93亿元（亏损同比收窄35.68%）。现金流：2024年公司实现经营性现金流净额24.95亿元，同比增长613.39%，创历史新高，主要系2024年销售回款同比增长。
    持续增加AI研发投入，毛利率相对稳定。费用方面，公司2024年期间费用率较2023年下降2.0pct至41.0%，背后销售/管理/研发费用率分别同比变动-0.7pct/-0.7pct/-1.0pct至17.5%/6.2%/16.7%。2024年研发投入45.8亿元，较2023年新增研发投入7.4亿元，同比增长19.37%，投入主要聚焦在大模型研发以及核心技术自主可控，以及大模型应用落地等方面，有利于公司进一步夯实自主可控人工智能国家队的地位。2025年第一季度期间费用率同比下降6.8pct至48.7%。毛利率方面，公司2024年毛利率42.6%（vs2023年42.7%），同比基本持平；2025年第一季度毛利率较2024年同期提升2.1pct至40.2%。
    iFinD，平安证券研究所
    主营AI业务景气度高。2024年公司主动调整营收结构，主营业务分板块来看，1）AI行业应用方面，2024年公司智慧教育实现收入72.29亿元（YoY+29.94%），智慧汽车实现收入9.89亿元（YoY+42.16%），智慧医疗实现收入6.92亿元（YoY+28.18%），企业AI解决方案实现收入6.43亿元（YoY+122.56%），均实现较快的增长；智慧城市实现收入36.17亿元（YoY-8.05%）；运营商业务实现收入19.01亿元（YoY-9.31%）。2）开放平台及消费者业务方面，开放平台实现收入51.72亿元（YoY+31.33%），智能硬件实现收入20.23亿元（YoY+25.07%），移动互联网产品及服务实现收入6.91亿元（YoY+9.86%）。此外，其他主营业务实现收入3.21亿元（YoY+8.87%）。
    讯飞星火持续升级迭代，深度推理模型X1升级。作为坚持科技自立自强的“人工智能产业国家队”，公司经过多年持续投入已构建起了算法、算力、数据等要素自主可控的AI核心技术研究和模型训练体系，2025年4月20日，讯飞星火深度推理模型X1重大升级，在原来数学任务行业领先基础上，推理、文本生成、语言理解等通用任务实现效果对标OpenAI o1和DeepSeek R1，成为业界首个基于全国产算力平台的通用长思维链深度思考大模型，能够同时支持快思考和深度推理。
    公司AI商业飞轮效应不断显现。公司实现了AI行业应用（智慧教育、智慧医疗、智能汽车、企业AI解决方案等）、AI开放平台和AI消费者产品三大AI落地商业化体系，随着应用规模的持续扩大，由数据驱动的“模型算法—产品价值—业务增长”商业飞轮效应正在不断显现。智慧教育方面，讯飞智慧教育产品已在全国32个省级行政单位以及日本、新加坡等海外市场应用，2024年科大讯飞AI学习机发布非凡旗舰产品——T30Ultra。智慧医疗方面，讯飞医疗打造了AI诊疗助理产品族和AI健康助手产品族，比如，截至2024年智医助理已覆盖全国30多个省市的670多个区县超过70,000个基层医疗机构应用。智能汽车方面，公司在智能座舱、智能交互、智能音效、智能驾驶等前沿应用场景，提供全栈领先的产品与技术服务解决方案。企业AI解决方案方面，2024年，公司加快推进“讯飞星火”大模型在运营商、油气、金融等行业赛道的应用落地。AI开放平台方面，作为首批国家新一代人工智能开放创新平台，讯飞开放平台持续引领保持AI开发者生态第一，截至2024年讯飞开放平台已开放806项国际领先的AI能力及方案。消费者业务方面，2024年，公司AI硬件在618全周期内GMV同比增长43%，双十一全周期内GMV同比增加51%，其中智能办公本、翻译机、录音笔系列等多个品类在京东、天猫、抖音排名行业第一。
    盈利预测与投资建议：根据公司2024年年度报告及2025年一季度报告，我们调整公司盈利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为8.28亿元（前值为8.05亿元）、10.86亿元（前值为9.96亿元）、14.34亿元（新增），对应EPS分别为0.36元、0.47元、0.62元，对应4月22日收盘价的PE分别为126.1倍、96.2倍、72.8倍。公司是我国人工智能领域领先企业，坚持核心技术底座自主可控，同时，星火大模型商业化落地进一步加快，已经在AI行业应用、AI开放平台和AI消费者产品三大领域落地，将为公司长期未来发展带来巨大的想象空间。我们坚持看好公司的未来发展，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）竞争加剧风险。公司以人工智能技术及应用作为核心业务，当前人工智能产业竞争激烈，市场竞争加剧可能影响公司业绩。2）星火大模型产品发展低于预期。公司星火大模型持续升级，并在教育、医疗、平台与消费者等场景持续落地，未来星火大模型还将向更广阔的产业领域延伸。若产品的迭代升级或能力提升不及预期，则公司星火大模型产品发展将存在低于预期的风险。3）商业化进程缓慢。人工智能技术要产生商业价值，仍需依靠合适的应用场景以落地，如因市场接受度低或其他因素导致落地进展缓慢，也将对公司经营造成压力。

持续建设内外循环生产基地

盛泰集团(605138)
    公司发布2024年报
    24Q4：营收10亿元，同比-4%，归母净利润0.07亿元，同比+130%，扣非归母净利润0.07亿元，同比+1694%。
    24A：营收37亿元，同比-21%，归母净利润0.47亿元，同比-55%，扣非归母净利润0.40亿元，同比+53%。
    24年国内外环境严峻，公司营收受到冲击，24Q4降幅收窄。
    2024年非经损益对利润影响较大，主要系1）23年处置非流动性资产录得收益8940万元，24年降至5000万元；2）24年公允价值变动损失6475万元。
    订单需求下降，营收承压
    分产品，24年成衣营收23亿元，同比-31%，其中销量同比-24%，价格同比-9%；面料营收9亿元，同比+7%，其中针织面料销量同比+29%，梭织面料销量同比-27%；纱线营收2亿元，同比-44%，其中销量同比-55%，价格同比+24%。
    公司成衣和整体面料销量减少主要系海外客户需求下降，针织面料对外销售有所上升，梭织面料受国内外消费趋势影响，销量整体有所下降；纱线随越南纱线新基地陆续投产销量有所上升，针对内部销量增加，对外销量减少。
    分地区，24年境内（含港澳台地区）营收13亿元，同比-27%；境外营收21亿元，同比-22%。
    资产减值拖累盈利能力
    24年毛利率16%，同比+0.19pct，成衣毛利率16%，同比-1.32pct；面料毛利率13%，同比+1.33pct；纱线毛利率7%，同比+3.44pct。
    24年销售费率同比-0.21pct、管理费率同比-0.15pct。净利率为1.10%，同比-0.99pct，主要受到资产减值影响，其中存货跌价损失7813万元。此外，公司对NFW的投资因公允价值变化产生公允价值变动损失5614万元。
    持续推进内外循环生产基地建设
    公司覆盖棉花种植、纺纱、面料、染整、印绣花和成衣裁剪与缝纫等工序，形成了从源头到终端的全产业链海内外可独立循环的产业布局。棉花种植基地位于澳大利亚，纱线产能主要位于越南，面料纺织布局在浙江嵊州、河南周口、越南，成衣制造布局在河南、湖南、安徽等省份以及越南、柬埔寨等多个国家，在海内外形成了完整的双循环布局。
    2025年，为满足在周口市商水县打造从纺、织、染、服全产业链布局的发展战略，河南生产基地进一步布局，新增募投项目“12.59万锭智慧纺纱项目”，建成后可在河南实现从纺纱到成衣的一条龙生产体系。
    此外，公司积极响应“一带一路”政策号召，与摩洛哥政府签署投资协议，启动“盛泰（摩洛哥）绿色纺织产业园项目”，建成后有利于公司拓展优化全球业务布局，扩大公司全球影响力，进一步提升公司的核心竞争力和未来整体盈利能力。
    调整盈利预测，维持“增持”评级
    基于24年表现，我们调整25-26年盈利预测并增加27年预测，预计25-27年营收40亿元、44亿元、48亿元（25-26年前值为43亿元、48亿元）；归母净利润0.67亿元、0.81亿元、1.01亿元（25-26年前值为0.66亿元、0.82亿元）；
    EPS为0.12元、0.15元、0.18元；
    PE为51X、42X、34X。
    风险提示：全球贸易政策变动、全球宏观经济波动、原材料价格波动等风险。

业绩符合预期，主业基本面持续改善，光伏铜代银加速推进

博迁新材(605376)
    业绩：24年公司实现营收9.45亿元，同比+37.2%；归母净利润0.87亿元，扣非净利润0.73亿元，同比扭亏。其中，Q4实现营收2.18亿元，同比+10.5%，环比-24.3%；归母净利润240万，环比-92.1%。
    下游需求复苏&产品结构改善提升盈利，业绩加速修复
    营收端：镍粉24年实现营收6.8亿元，yoy+36.85%；销量1421吨，yoy+35.97%，大幅提升；平均销售单价48.2万/吨，yoy+0.6%。年报口径铜基产品将铜粉与银包铜粉合并，24年铜基产品共实现营收1.2亿，销量150.6吨。
    利润端：24年镍粉/铜基产品毛利率分别为24.36%/18.63%，镍粉毛利率yoy+6pcts，在受技改影响之下毛利率提升仍然明显，主要由于下游市场需求复苏以及产品结构改善。原料端：24年镍价中枢下移，全年均价13.2万/吨，同比-21.3%。费用端：24年因部分研发课题结束、新项目尚未大量投入研发费用同比下降1830万，其他费用相对稳定。非经常性损益方面，24年公司计提各项资产减值准备和信用减值准备共计1344万元。最终录得24年公司毛利率/净利率分别为20.91%/9.25%，yoy+5.87pcts/+13.94pcts。库存：从2023年末的4.35亿元减少至2.89亿元，同比下降33.53%，高价镍库存逐步消化。
    MLCC行业开启成长新周期，有望持续提振高端镍粉需求
    24年消费电子市场持续复苏，AI应用终端高功能化发展趋势驱动消费电子步入新一轮成长周期。据IDC数据，24年全球智能手机出货量12.4亿部，同比增长6.4%，24三星电机MLCC营收同比增速为15.9%，24前三季度日本村田营收同比增速为11.7%，MLCC行业销售额和产能利用率大幅提升。同时AI服务器驱动微型化、超高容MLCC需求量不断攀升，公司自主研发的小粒径纳米镍粉凭借其技术适配性，迎来新一轮市场机遇，小粒径高端镍粉销量开始逐步回升，产品结构明显改善。
    光伏铜代银产业化进程加速，公司有望受益新一轮产业趋势
    光伏应用领域，公司依托核壳结构双金属粉体制备技术，协同下游客户加速开发兼具高导电性能与低银含量银包铜粉迭代产品，并挖掘铜代银电极技术在光伏领域的应用潜力，助推光伏产业成本效益优化。公司掌握PVD核心制粉工艺，MLCC用铜粉已实现大规模量产，同时公司对铜粉的抗氧化研究早有布局，新一轮光伏铜代银产业趋势中或有望受益。
    投资建议：考虑下游MLCC行业成长预期和光伏铜代银产业趋势，我们上修盈利预测，预计25-27年归母净利润分别为2.3/3.3/3.8亿元（25/26年前值为2.2/2.7亿），维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险、行业竞争风险、原材料价格波动风险、存货管理和跌价风险等。

业绩符合预期，静待国内风电装机放量

中际联合(605305)
    投资要点：
    公司公布2024年年报，业绩表现优秀、盈利能力明显改善。2024年公司实现营收12.99亿元，同比+17.58%；归母净利润3.15亿元，同比+52.20%；扣非归母净利润2.70亿元，同比+53.10%。盈利能力方面，毛利率45.49%，同比+0.58pcts，净利率24.24%，同比+5.51pcts。现金流方面，2024年经营性现金流净额2.80亿元，同比增加1.82亿元，yoy+184.84%。其他方面，投资收益0.32亿元，同比+46.56%。资产方面，2024年存货3.90亿元，同比+65.35%；合同负债2.39亿元，同比+139.54%，进一步验证了下游需求的高景气度。
    2024Q4业绩和盈利能力均同环比下滑。2024Q4营收3.65亿元，同比-10.01%，环比+0.22%；归母净利润0.77亿元，同比-13.34%，环比-21.81%；扣非归母净利润0.55亿元，同比-24.71%，环比-39.87%。Q4毛利率36.86%，同比-9.35pcts、环比-12.35pcts；Q4净利率20.98%，同比-0.81pcts、环比-5.91pcts，Q4盈利能力的下降预计主要是由于海外业务营收占比有所下降。复盘公司最近几年的单季度业绩表现，可以看到自2022Q1到2023Q3，单季度业绩表现整体一般；但随着公司全国和美洲的营销及售后服务网络建设项目完成，2023Q4业绩开始爆发式增长，2023Q4归母净利润0.88亿元，同比+281%、环比140%。因此我们认为2024Q4业绩同比下滑主要是去年同期的高基数导致。
    费用管控卓有成效，费用率持续压降。2024年费用率22.64%，同比-5.25pcts，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为9.75%、9.07%、6.54%、-2.72%，同比-3.85pcts、+0.42pcts、-2.03pcts、+0.21pcts。整体费用率的下降主要是公司此前IPO募投项目中的全国和美洲的营销及售后服务网络建设均在2023年底完成，费用投入高峰期已过、后续有望进一步平稳压降。
    海外营收占比接近50%。分区域来看，公司外销营收6.46亿元，同比+19.10%；内销营收6.44亿元，同比+16.31%。外销和内销占比分别为49.73%和49.56%，与2023年基本持平。公司连续两年海外营收占比接近50%；且中际美洲净利润0.2亿元，较去年同期的0.15亿元增长明显。均说明此前募集资金建设美洲营销及售后服务网络的成果得到反映。
    关注2025年国内风电装机的放量，以及公司在非风电领域的继续突破。除费用端的继续压降和海外市场的高速增长以外，公司后续仍然有其他业绩改善的因素：1）2024年国内风电市场的巨量招标有望在2025年带来装机的高增长，叠加公司推出的大载荷升降机、齿轮齿条升降机等高端产品，将带来单机价值量的提升；2）公司在非风电领域的营收增速虽高但基数仍然偏低，工业建筑、电网和应急救援等领域的空间值得期待。
    盈利预测与估值。预计公司2025-2027年营收17.0/21.0/26.0亿元，归母净利润3.98/5.02/6.36亿元，EPS为1.87/2.36/2.99元，对应PE为12.79/10.14/8.00倍。给予25年15-20倍PE，目标价格区间28.05-37.4元，维持公司“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动，美国加征关税影响，国内风电装机不及预期，其他非风电领域拓展不及预期。

2024年年报点评：优化业务布局，提高技术水平和创新能力，保障业绩稳健增长

钢研纳克(300797)
    事件
    公司4月17日公告，2024年实现营收（10.98亿元，+15.60%），归母净利润（1.45亿元，+15.37%），毛利率（46.84%，-0.02pcts），净利率（11.05%，+0.42pcts）。24Q4实现营收（3.76亿元，同比+15.39%，环比+41.88%），归母净利润（0.58亿元，同比+33.06%，环比+51.88%），毛利率（48.54%，同比+4.63pcts，环比+0.72pcts），净利率（14.25%，同比+2.44pcts，环比+1.97pcts）。
    背靠钢研集团，深耕金属材料检测
    公司由原钢研院（钢研集团）出资设立，专业从事金属材料检测技术研究，是我国金属材料检测领域的先行者，是该领域业务门类最齐全、综合实力最强的测试研究机构之一，当前，公司业务主要集中在以高温合金为主的高性能金属材料领域，检测高温合金等高端金属材料业务约占公司整个金属检测业务的70%。公司拥有多个国家级检测中心和国家级科技创新平台，产品和服务主要应用于钢铁、冶金、航空航天、核电、新材料等领域，在多个国家重大工程、重点项目中承担材料检测等攻坚任务，形成了以北京总部为基地，青岛、昆山、成都、沈阳等实验室辐射华北、华东、西北、西南、东北、华中区域的布局。
    优化检测服务板块区域布局，业绩保持稳定增长
    公司2024年营业收入（10.98亿元、+15.60%）及归母净利润（1.45亿元，+15.37%）均稳定增长，主要得益于公司所处的金属材料检测领域整体态势良好，公司不断提升主营服务及产品技术水平，保持技术领先性与创新性，同时，公司持续推进检测板块全国布局，扩大服务半径。毛利率（46.84%，-0.02pcts）和净利率（11.05%，+0.42pcts）平稳波动。
    从公司各实验室建设进展来看，2024年，公司在青岛、沈阳、德阳、西安、株洲、涿州等区域新布局检测项目均已获取CMA相关资质并投入运营或试运营。其中，沈阳实验室于2024年8月起全面承接黎明公司的检测业务，青岛实验室及添州实验室于2024年完成整体验收。
    单看2024年四季度，公司收入（3.76亿元，+15.39%）保持增长，归母净利润（0.58亿元，+33.06%）大幅增加，毛利率（48.54%，+4.63pcts）创近五年同期新高。
    激发创新动力，研发投入持续增加
    公司2024年三费费率（25.77%，-1.27pcts）有所下降，其中销售费用率（12.26%，-0.74pcts）和管理费用率（12.99%，-0.71pcts）均小幅下降，财务费用率（0.52%，+0.18pcts）增加主要系利息收入减少以及汇兑损失增加所致。
    公司持续强化科技创新，提高研发投入，研发费用（1.30亿元，+26.97%）和研发费用率（11.87%，+1.06pcts）均保持提高，同时，公司内部有设有研究院，拥有研发人员一百余人，为公司技术先进性提供保障。
    加强存货管理，仪器库存大幅下降
    从资产负债端来看，公司2024年应收账款2.94亿元，较2023年末增加43.58%，我们认为主要受到行业回款周期拉长所影响。公司实施精益化管理，优化存货结构，仪器交货期整体压缩了25.8%，存货大幅下降14.4%。从现金流量端来看，公司2024年经营活动产生的现金流量净额（1.42亿元，+47.86%）增加较多，主要系科研项目到款增加；投资活动产生的现金流量净额（-1.56亿元，+5.81%）有所增加，主要系处置固定资产增加。
    金属材料检测应用广泛，市场空间较大
    检测行业已经渗透到生产生活的各个环节，金属材料检测应用领域广泛，随着产业结构调整不断深入，传统产业逐渐完成转型升级，除了钢铁、冶金、有色、机械等战略性基础资源行业，航空航天、船舶、轨道交通等新兴行业的发展催生了新材料、新结构和新工艺的涌现，必然需要建立新材料标准体系、新材料测试评价及检测技术，为金属材料检测行业提供了新的发展契机环境、食品、石化等其他产业的持续拓展还将进一步扩大行业需求。除此之外，航空母舰、大吨位驱逐舰、航天大吨位火箭、民航飞机、核电站等国家重大工程项目的发展也需要更高水平、更高效率的金属材料评价服务，检测行业总体市场规模不断扩大。
    投资建议
    我们认为：
    1）公司在金属材料检测行业内拥有较高地位，形成了以检测技术为平台、各检测相关业务相辅相成协同发展的业务模式，可满足客户多种检测需求，在保持技术领先优势的同时，帮助客户节约成本，有利于与客户形成稳定合作关系，为业绩的稳定提供保障；
    2）公司在全国布局的实验室已投入运营或试运营，有效扩大公司业务覆盖范围，提高检测服务与仪器生产能力，助力公司抢占市场；
    3）公司布局业务和运营数字化转型，将有助于公司提质增效。
    基于以上观点，我们预计公司2025-2027年的营业收入分别为13.38亿元、16.44亿元、20.32亿元，归母净利润分别为1.77亿元、2.26亿元、2.98亿元，EPS分别为0.46元、0.59元、0.78元，维持“买入”评级，目标价20元，对应2025-2027年PE分别为43倍、34倍、26倍。
    风险提示
    公司品牌受损风险、核心人员流失风险、产品技术创新能力下降风险等。

2024年报及2025年一季报点评：优质成长性公司，产品、渠道均有亮点

盐津铺子(002847)
    投资要点
    事件：2024年实现营收53.0亿元，同比+28.9%，归母净利润6.4亿元，同比+26.5%，扣非净利润5.7亿元，同比+19.3%。2024Q4实现营收14.4亿元，同比+30.0%，归母净利润1.5亿元，同比+33.7%，扣非净利润1.4亿元，同比+43.1%。2025Q1实现营收15.4亿元，同比+25.7%，归母净利润1.8亿元，同比+11.6%，扣非净利润1.6亿元，同比+13.4%。
    整体表现稳健，魔芋产品势能凸显，海外业务初露头角。2024年经销/直营/电商分别实现营收39.6/1.9/11.6亿元，同比+34%/-44%/+40%，直营渠道系公司主动收缩，经销渠道和电商业务都表现稳健。海外2024年实现0.6亿营收，表现亮眼。产品方面，休闲魔芋制品/蛋类零食报表端实现营收8.4/5.8亿元，同比+76%/82%，蛋类制品毛利率为22.1%，同比+1.7pct。其他品类中，果干坚果/蒟蒻果冻布丁相对增速较快，营收分别同比+82%/39%。
    利润率略有承压，渠道和品牌仍需费用投入。2024/2024Q4/25Q1分别实现毛销差18.2%/16.1%/17.2%，同比-2.8/-1.8/-1.9pct，渠道结构会影响毛利率，零食量贩等低毛利率渠道占比提升，高毛利率的直营渠道在收缩。但毛销差走弱主要系费用仍在投放期，包括海外业务、子品牌等。2025Q1管理费用率同比-0.8pct，我们预计系规模效应和股权激励费用减少。2024/2025Q1分别实现销售净利率12.1%/11.5%，同比-0.4/-1.6pct；实现扣非归母净利率10.7%/10.2%，同比-0.9/-1.1pct。
    具备稳健成长能力，现阶段优先关注收入。公司在品类和渠道上都不乏亮点：1）品类上魔芋产品势头充足，2025Q1的营收我们预计同比环比均有显著增长。2）2025年我们预计零食量贩还是绝对增量贡献最大的渠道；海外业务和会员制商超在2024年初步尝试便取得不错的效果，在2025年有望实现营收翻倍增长。目前公司仍需一定费用投入，但是随着高毛利品类和渠道培育成熟，净利率有望边际向上。
    盈利预测与投资评级：我们略下调2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为8.3/10.3/12.4亿元（此前2025-2026年盈利预测为8.4/10.9亿元），同比+29%/+24%/+21%，对应PE为27/22/18X。维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

24年业绩大幅增长，“4+X”布局打造国产高端分析仪器龙头企业

聚光科技(300203)
    事件：公司发布2024年度报告，2024年公司实现总营业收入36.14亿元，同比增长13.58%；实现归母净利润2.07亿元，同比增长164.11%；实现扣非归母净利润1.27亿元，同比增长132.82%；基本每股收益0.46元/股，同比增长163.89%。
    点评：
    主营业务收入稳步增长，降本增效毛利率提升。分业务看，2024年公司仪器、相关软件及耗材/运营服务、检测服务及咨询服务/环境设备及工程业务分别实现收入25.6/5.19/4.26亿元，同比+15.36%、+18.54%、+7.14%；毛利率分别为48.5%、37.99%、27.28%，同比+2.77pct、+6.69pct、+4.54pct，公司综合毛利率为44.43%，同比+3.17pct。期间费用率显著降低，降本增效效果显著，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为16.66%/8.61%/11.43%/4.29%，同比-4.43/-2.71/-6.05/-1.18pct。研发费用率降幅较大主要系公司优化业务、产品，人员的费用减少，研发费用同比下降25.75%。公司坚持管理精细化，调整、收缩部分业务单元、产品线，全力提高人均效率，大力加强各业务单元费用优化工作；聚焦科学仪器、生命科学仪器、工业分析仪器等核心仪器业务，适当收缩长期布局、暂时不能实现盈利的业务以及非高端分析仪器及相关配套产品、服务的业务。
    高端分析仪器技术平台进一步丰富，加速高端领域国产替代。公司子公司谱育科技持续完善质谱、色谱、光谱、理化前处理等产品技术平台，形成了“多技术平台-多产品组合-多场景应用”的高端分析仪器经营模式。重点产品攻关方面，质谱流式细胞分析仪、挥发性醛酮类化合物全自动智能监测系统、手持式激光诱导击穿光谱仪等多个产品经技术鉴定达到了国际先进或国内领先水平，填补了国内相关领域的空白。在质谱领域，子公司谱育科技已成熟掌握离子阱、四极杆、三重四极杆、飞行时间、串级高分辨等多个质谱分析技术平台，先后实现了电感耦合等离子体质谱（ICP-MS）、电感耦合等离子体串级质谱（ICP-MS/MS）、气相色谱单四极杆质谱联用仪（GC-MS）、气相色谱三重四极杆质谱联用仪（GC-MS/MS）、液相色谱三重四极杆质谱联用仪（LC-MS/MS）、质子转移-飞行时间质谱（PTR-TOFMS）等一系列高端质谱的产业化，取得了显著的经济与社会效益。
    积极布局生命科学，多应用场景开展业务。公司针对临床研究、疾病的早期诊断与疾病动态发展研究需求，分别成立了谱聚医疗、谱康医学、聚拓生物、聚致生物几个业务单元，面向临床质谱、细胞分析、分子免疫、核酸分析等应用场景开展业务。1）临床质谱方面，旗下公司谱聚医疗截至24年年底已有3款三重四极杆液质联用仪、2款微量元素质谱仪获得二类医疗器械注册证，及47个试剂证，发布了全自动临床质谱解决方案；2）细胞分析领域，谱康医学已发布2款国产自主可控流式细胞仪，24年多个项目已顺利完成交付与验收，产品性能指标及应用效果获得客户的高度认可；3）核酸分析领域，旗下公司聚致生物聚焦核酸分析技术研发，核心产品GeneTOF核酸质谱分析系统基于MALDI-TOF技术平台，已实现临床检测、农业种质鉴定及病原体多联检等应用场景的规模化落地。2025年，聚致生物将进一步优化产品性能，深化与产业链伙伴的合作，探索质谱技术在精准医疗领域的实用化路径，助力国产分析仪器的技术迭代与市场拓展；4）在分子免疫领域，旗下公司聚拓生物围绕临床诊断与生物制药市场需求构建技术矩阵。其核心产品ClinCap1000全自动毛细管电泳仪通过高分辨率电泳分离技术，在血液病检测场景中实现精准诊断，配套的“血清蛋白测定试剂盒”已取得医疗器械注册证，其余适配试剂正在有序推进注册申报。
    稳定现金分红回馈股东，彰显公司实力。根据公司2024年年报，公司以总股本448,737,600股为基数，向全体股东每10股派发现金股利2.50元（含税），合计派发现金股利112,184,400元（含税）。公司现金分红政策旨在给予投资者稳定、合理的回报，彰显公司实力。
    盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为41.34亿元、46.99亿元、53.44亿元，增速分别为14.4%、13.7%、13.7%；归母净利润分别为3.52、5.07、6.9亿元，增速分别为70.2%、44.0%、36.0%。
    风险因素：在手订单交付不及预期风险、产品研发和开拓不及预期、跨境经营不及预期、代理业务变动风险、市场竞争加剧、商誉减值风险。

2024年年报&2025年一季报点评：液冷全链突破显效，储能多维创新领航

英维克(002837)
    英维克发布2024年年报和2025年一季报。2025年4月21日，公司发布2024年年报和2025年一季报。2024年实现营业收入45.9亿元，同比增长30%；归母净利润4.5亿元，同比增长31.6%；扣非归母净利润4.3亿元，同比增长35.9%。25Q1实现营业收入9.3亿元，同比增长25.1%；归母净利润0.5亿元，同比下降22.5%；扣非归母净利润0.4亿元，同比下降23%。
    全链条算力液冷加速推进，海外业务拓展增收。公司率先推出高可靠Coolinside全链条液冷解决方案，实现产品、交付场景全覆盖。2024年9月，公司的Coolinside全链条液冷解决方案，包括UQD快速接头、Manifold机柜级分水器、液冷CDU等产品通过英特尔验证。2024年OCP全球峰会期间，公司的UQD产品被列入英伟达的MGX生态系统合作伙伴。2024年，公司第一份额中标中国电信弹性DC舱2024-2025年集采，产品应用于“临港智算谷”万卡算力集群等项目实施中。截止2025年3月公司在液冷链条的累计交付已达1.2GW。公司的业务收入受到机房温控项目的季节性影响，延续了第四季度的收入占比较高的特点。2024年由于会计政策的变更，售后服务费用转入产品成本导致毛利率下降约2.36%。此外，受2024年大宗商品价格上涨以及下半年机房温控产品收入组合的不利变化，公司全年综合毛利率也有所下降。根据国家统计局数据，1Q25铝冶炼和铜冶炼价格分别上涨14.2%/9.9%，使得1Q25公司毛利率仍较上年同期下滑3.1pct。费用端，1Q25销售、研发费用率分别同比增加0.5/1.3pct，主要由于相关人员增加导致薪酬增长。
    全链条储能液冷响应“双碳”号召，多维创新优势凸显。公司是最早涉足电化学储能系统温控的厂商，在储能温控行业处于领导地位。2024年1月公司在行业内率先交付了针对5MWh高密度大容量储能系统的BattCool储能全链条液冷解决方案，实现全年能效比AEER高30%以上；2024年4月公司发布超薄（7cm）储能除湿机。2024年公司来自储能应用的营业收入近15亿元，较上年度同比增长约22%。2024年机柜温控节能的营业收入与上年度同比温和增长，机柜温控业务的毛利率略上升。
    投资建议：受益于AI相关业务（云计算、数据中心和物联网等），考虑到公司全链路布局液冷解决方案和储能温控产品的逐步放量，我们预计25-27年公司营收分别为63.4/82.5/100.6亿元，归母净利润分别为4.9/5.4/5.8亿元，对应2025年04月22日收盘价，P/E分别为47x/43x/40x，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，新品研发进度不及预期，新品放量速度不及预期。

公司事件点评报告：利润明显释放，燕京U8放量增长

燕京啤酒(000729)
    事件
    2025年4月21日，燕京啤酒发布2024年年报。
    投资要点
    业绩符合预期，利润实现高增
    业绩稳健增长，利润快速释放。2024年总营收/归母净利润分别为146.67/10.56亿元，分别同比+3%/+64%；2024Q4分别为18.21/-2.32亿元，其中营收同比+1%，2023Q4归母净利润为-3.11亿元。全年盈利能力提升，Q4毛利率略承压。2024年毛利率/净利率分别为41%/9%，分别同比+3.1/+3.0pcts；2024Q4毛利率/净利率分别为10%/-10%，分别同比+16.4/+6.3pcts。全年费用率略优化，Q4销售费用率明显增长。2024年销售/管理费用率分别为11%/11%，分别同比-0.3/-0.7pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为3%/7%，分别同比+3.2/-6.4pcts。低基数下经营净现金流大幅增长，销售回款表现平稳。2024年经营净现金流/销售回款分别为25.49/168.80亿元，分别同比+81%/+4%。2024Q4经营净现金流/销售回款分别为-7.42/26.55亿元，其中，2023Q4经营净现金流为-14.45亿元，销售回款同比-0.2%。截至2024年年末，公司合同负债16.20亿元（环比+4.17亿元）。
    成本优化成效显著，啤酒业务毛利率提升
    2024年啤酒收入为132.30亿元，同增1.01%，其中中高档产品/普通产品收入分别为88.65/43.65亿元，分别同比2.15%/-1.24%。中高档产品来看，2024年毛利率同增4.16pcts至48.09%，收入占啤酒业务比重同比+0.75pcts至67.01%，2024年持续推广燕京U8、燕京V10等，焕新升级燕京清爽产品，高端化升级持续深入。普通产品来看，2024年毛利率同比+2.49pcts至31.49%。量价拆分来看，2024年啤酒总销量400.44万千升，同比+1.57%，其中燕京U8保持超30%增速，销量达69.6万千升；啤酒均价同比-0.56%，整体表现平稳。其他业务来看，2024年水/茶饮料/饲料/其他营收为0.15/1.06/1.54/11.62亿元，同比-15.07%/+48.43%/-8.81%/+35.61%，其中茶饮料/其他业务收入占比同比+0.22/1.89pcts，取得快速增长。
    电商渠道盈利能力提升，基地市场保持稳定增长
    分渠道看，2024年传统/KA/电商渠道营收分别为139.25/4.86/2.55亿元，分别同比+3.40%/-1.66%/+1.79%，公司持续做好渠道结构升级，传统与电商渠道平稳增长，其中电商渠道毛利率同增0.44pcts至28.35%，盈利能力持续优化。分地区看，2024年华北/华东/华南/华中/西北营收为78.30/13.38/38.48/10.88/5.62亿元，分别同比+5.39%/+9.82%/+0.28%/+0.32%/-12.52%，华北与华东地区取得不错增长，华南与华中保持平稳，西北地区同比下滑。
    盈利预测
    我们看好公司以U8为首的中高端产品持续放量高增，带动公司销售结构的持续优化；以及随着公司九大变革的持续推进，费控提效与子公司减亏有望共同推升公司的盈利能力，利润有望维持较高增速。我们预计公司2025-2027年EPS为0.51/0.62/0.75元，当前股价对应PE分别为25/21/17倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、旺季销售不及预期、原材料上涨风险、高端化进程受阻等。

2024年年报及2025年一季报点评：业绩稳健增长，新兴市场需求旺盛

铜峰电子(600237)
    投资要点：
    2024年公司实现营收与利润双增长，顺利完成年度经营目标。2024年公司实现营业收入12.88亿元，同比+18.91%；实现归母净利润0.96亿元，同比+10.36%；实现扣非归母净利润0.86亿元，同比+4.52%；实现毛利率25.40%，同比+1.47pct；实现净利率7.73%，同比-0.05pct。分业务板块看，电容器实现营收6.10亿元，同比+20.51%，实现毛利率24.27%，同比-0.74pct；薄膜材料实现营收5.23亿元，同比+19.44%，实现毛利率27.67%，同比+1.97pct。单季度看，公司24Q4实现营收3.26亿元，同比+14.57%，环比+0.93%；实现归母净利润0.34亿元，同比+12.00%，环比+126.67%；实现扣非归母净利润0.30亿元，同比-2.48%，环比+130.77%；实现毛利率29.37%，同比+3.95pct，环比+6.26pct，实现净利率10.59%，同比-0.48pct，环比+5.07pct。
    2025年一季度公司业绩稳健增长。2025Q1公司实现营收3.65亿元，同比增长16.72%；实现归母净利润0.27亿元，同比增长12.53%；实现扣非归母净利润0.24亿元，同比增长2.80%；实现毛利率23.23%，同比-0.02pct；实现净利率7.84%，同比+0.07pct。
    积极践行创新驱动发展战略，不断加强研发创新能力。目前，公司已掌握电容器用薄膜、金属化镀膜和薄膜电容器生产的核心技术，是国家级高新技术企业，建设有高储能电容器及高性能介质薄膜材料安徽省重点实验室、国家级博士后科研工作站、省级企业技术中心等多个技术创新平台。2024年公司子公司峰成电子首次通过高新技术企业认定，与公司全资子公司铜爱电子等单位分别荣获省市级创新型、科技型及专精特新中小企业认定。
    新兴市场需求旺盛，薄膜电容行业迎来结构性发展机遇。2024年，全球经济仍处于周期性调整之中，地缘政治风险不减，国际贸易形势依然严峻。公司下游传统家电市场经历低谷后有所回暖，新能源汽车、风电、光伏、储能等新兴市场需求旺盛，成为行业增长的核心驱动力。目前，国内薄膜电容行业发展整体处于成熟阶段，市场参与者众多，行业竞争日益加剧。长期来看，在国家“双碳”战略、新基建等政策落实和技术创新成果加速涌现的背景下，我国能源结构转型和电力体制改革进程不断加快，新能源（新能源汽车、光伏、风电、储能等）、特高压建设等产业迎来了新一轮的市场化建设高峰，国内厂商的采购成本和区域配套优势逐渐凸显，薄膜电容产品有望迎来产业升级和技术变革下的结构性增长机遇。
    盈利预测和估值：公司专注于薄膜电容器及薄膜材料的研发、生产和销售，随着我国能源结构转型和电力体制改革进程不断加快，公司业绩有望实现快速增长。我们预计，公司2025-2027年实现营业收入15.30/17.78/20.35亿元，同比增长18.77%/16.22%/14.47%，实现归母净利润1.12/1.35/1.60亿元，同比增长16.99%/20.83%/18.43%，对应EPS为0.18/0.21/0.25元，对应当前价格的PE为37.17/30.76/25.97倍，给予“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险；原材料价格波动风险；宏观经济波动与政策变化风险；下游需求不及预期风险。

公司信息更新报告：地产业务收缩影响营收，归母净利润同比增长

南京高科(600064)
    地产业务收缩影响营收，归母净利润同比增长，维持“买入”评级
    南京高科发布2024年年报及2025年一季报，公司2024年营业收入受地产业务收缩影响有所下降，归母净利润同比增长，我们维持2025-2026并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为22.1、24.6、25.9亿元，EPS分别为1.3、1.4、1.5元，当前股价对应PE估值分别为5.7、5.2、4.9倍。公司作为南京区域深耕企业，融资渠道畅通，业绩有望持续改善，维持“买入”评级。
    地产业务收缩影响营收，投资收益占比提升拉高净利率
    2024年，公司实现营业收入19.80亿元，同比减少58.16%；实现归母净利润17.25亿元，同比增长10.58%；实现扣非归母净利润16.21亿元，同比下降1.54%。截至2024年底，公司资产负债率47.97%，权益乘数1.92，流动比率1.17，速动比率0.39。2024年公司实现经营性净现金流-5.0亿元，实现毛利率、净利率分别为21.88%、83.09%，同比分别+9.55pct、+51.72pct。公司营业收入大幅下行主要系房地产开发业务结转收入同比大幅下行84.09%，由于公司地产业务收缩，公司投资净收益占比提升，公司净利率随之明显提升。2025Q1公司实现营业收入10.61亿元，同比增长274.09%，实现归母净利润6.92亿元，同比增长31.62%。
    地产业务结转收入大幅收缩，合同销售面积同比减少
    公司房地产业务实现合同销售面积1.87万平方米，同比减少92.66%；实现合同销售金额6.2亿元，同比减少67.59%。新开工面积5.16万平方米，同比减少80.78%；竣工面积13.12万平方米，同比减少61.93%。房地产开发销售业务营业收入5.6亿元，同比减少84.09%。
    融资渠道持续畅通，融资成本持续降低
    公司融资渠道畅通，公司2024年整体平均融资成本为2.72%，较2023年同期下降0.27个百分点。经公司股东大会会议审议通过，同意授权董事长按市场化定价原则在20亿元额度范围内根据公司实际情况向南京银行股份有限公司进行借款，授权有效期至2025年6月30日。截至2024年末，公司在南京银行的贷款余额为3亿元；2024年内公司向南京银行支付的贷款利息总额为1341.94万元。
    风险提示：南京市场销售恢复不及预期，公司股权投资业务发展不及预期。

公司信息更新报告：2024年净利润同比大增494%，致力成为人形机器人“肢体”供应商

震裕科技(300953)
    2024年净利润同比大增494%，致力成为人形机器人“肢体”供应商
    公司披露2024年年报：实现收入71.3亿元，同比增长18.4%；归母净利润2.5亿元，同比大增493.8%；拟每10股转增4.0股派2.1元。公司将在现有开发成功产品基础上，通过建设产能、整合行业资源，致力成为人形机器人“肢体”供应商。公司预计2025年一季度归母净利润6900-7500万元，同比增长32%-43%，拐点已来；人形机器人业务进展迅速，有望受益充分机器人量产，我们维持2025年，上调2026年（前值为5.21亿元）并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为4.01/6.03/7.61亿元，当前市值对应PE分别为41.6/27.7/21.9倍，维持“买入”评级。
    受益于自动化产线升级，各业务毛利率均实现提升
    分板块来看，锂电池精密结构件方面，公司深耕大客户的同时不断开拓新客户，新品刀片电池顺利投产，2024年收入实现42.40亿元，同比+29.84%，通过优化生产工艺、提升产品良率，毛利率同比提升2.75pcts至11.28%；电机铁芯方面，受原材料价格下降的影响，收入同比下滑11.78%至15.09亿元，而得益于高毛利胶粘工艺铁芯收入占比提升，毛利率实现18.85%，同比提升2.41pcts；模具业务方面，公司市占率持续提升，同时欧洲和日韩等海外市场出口增加，该板块收入实现4.16亿元，同比大增32.70%，毛利率实现53.85%，同比+4.93pcts。
    人形机器人相关业务加速推进，“肢体”供应商有望崛起
    公司成立马丁机器人全资子公司，切入人形机器人零部件业务。（1）反向式行星滚柱丝杠：公司已具备全套成熟工艺并建立导程精度覆盖C3\C5的标品库，产品已向国内外多家头部人形机器人厂商小批量供货；（2）线性执行器：公司协同驱动电机铁芯冲压优势、行业资源和丝杠的量产落地，自研多款线性执行器并向国内外多家头部人形机器人厂商送样，具备量产能力；（3）灵巧手精密零部件：公司联合客户成功开发微型丝杠产品并已送样，蜗轮蜗杆已获国内外客户小批量订单。公司有望凭借优质客户资源、精密制造能力、机电一体化技术积累、产业资源整合优势和规模量产能力，成为人形机器人供应链体系中“肢体”供应商。
    风险提示：宏观经济波动；人形机器人产业化不及预期；供应链导入不及预期。

开店节奏稳中提速，业绩修复动能释放

锦江酒店(600754)
    事件：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入140.63亿元，同比-4.00%；归母净利润9.11亿元，同比-9.06%；扣非后归母净利润5.39亿元，同比-30.32%。毛利率39.52%，同比-2.47pct；净利率8.14%，同比-0.58pct。
    单季度来看，24Q4公司实现营收32.73亿元，同比-11.24%；归母净利润-1.95亿元，同比转负；毛利率33.09%，同比-7.05pct，环比-11.25pct；净利率-4.27%，同比转负。
    受市场需求疲软、成本费用压力上升等影响，公司业绩有所承压。
    业绩方面，公司收入延续历史高位，尽管出售时尚之旅100%股权及处置部分酒店资产带来一定收益，但利润仍出现大幅下降，主要系本期旗下境内有限服务型酒店营收同比下滑所致。分季度看，Q1~Q4公司分别实现营收32.06/36.86/38.98/32.73/亿元，同比+9.72%/-5.10%/-6.20%/-11.24%；归母净利润分别为1.90/6.58/2.58/-1.95亿元，同比+45.78%/+67.41%/-42.89%/-828.13%。分业务看，酒店客房业务全年实现营收55.17亿元/同比-10.94%；持续加盟及劳务派遣服务/餐饮服务/会员相关服务/订房渠道/前期加盟服务分别实现营收47.97/9.99/7.24/6.69/5.42亿元，同比+2.46%/+2.68%/+38.88%/-11.43%/-18.89%。
    盈利能力方面，①毛利率方面，24年公司整体毛利率为39.52%/同比-2.47pct，主要由于酒店客房（15.51%/同比-3.52pct）、持续加盟及劳务派遣服务（60.49%/同比-6.49pct）、前期加盟服务（29.74%/同比-8.46pct）毛利率下降所致。②费率方面，24年公司整体费用率为31.21%/同比-0.33pct，其中销售费用率为7.59%/同比-0.33pct，管理费用率为18.11%/同比-0.63pct，财务费用率为5.34%/同比+0.63pct。③净利率方面，24年公司净利率为8.14%/同比-0.58pct。
    品牌矩阵持续完善，轻资产加盟模式快速扩张品牌。2024年公司净增酒店968家，其中有限服务型酒店加盟店净增1019家，直营门店净减少75家，轻资产战略持续深化。截至2024年末，公司共开业酒店13,416家、开业客房总数129.10万间，加盟门店占比已达94.26%。当前在营中端酒店占比60.13%，公司积极部署构建“12+3+1”品牌发展战略，覆盖商旅、休闲、个性化等多层次需求。2025年公司计划新增开业酒店1300家，新增签约酒店2,000家，品牌梯队将持续丰富。我们认为，品牌结构优化与加盟扩张协同推进，有望提升坪效与运营杠杆，强化公司规模优势和盈利基础。
    数字化平台深入落地，运营管理能力全面提效。截至2024年底，WeHotel平台有效会员总数达到2.05亿，公司进一步打通锦江荟App、公众号等多个入口，实现积分货币化和多平台引流。GPP全球采购平台覆盖酒店装修、客房、清洁、工程等多个品类，贯穿酒店全生命周期，协同实现标准化与降本增效。2024年公司积极打造人力资源数字化平台，升级了锦江“云学堂”，24H1在线学习达91.3万人次；发布AI超级员工“JINTELL”，推动酒店从开业、运营、营销到服务的全流程智能化升级。我们认为，数字化能力构筑管理护城河，将助力加盟店质量升级，持续释放运营效率红利。
    海外资产结构重整，盈利修复有望加速兑现。2024年公司境外有限服务型酒店营业收入5.56亿欧元，同比下降1.8%，但RevPAR同比提升0.36%。尽管卢浮集团仍处亏损状态，但公司持续推进债务重组、组织架构优化，并加强“品牌+管理”输出能力。2024年境外自营及租赁酒店数量小幅下降至272家，加盟酒店保持约900家，重心逐步向轻资产过渡。我们认为，海外业务仍处修复周期，但盈利拐点已现，管理提效与成本压降有望驱动中长期业绩反转。
    投资建议：公司主业稳健，品牌梯队完善、数字化驱动效应逐步释放。随着文旅市场复苏延续、直营调整优化与海外业务改善，公司业绩修复动能强，估值具备提升空间。预计2025-2027年公司归母净利润分别为11.33/13.89/16.68亿元，EPS分别为1.06/1.30/1.56元，对应目前PE分别为26/21/17，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险、经营与成本风险风险、汇率风险、政策与合规风险。

2024年业绩稳步提升，多项业务或将步入收获期

汇创达(300909)
    公司发布 2024 年年报，营收及归母净利润稳健提升，受信号传输与新能源板块拉动， 毛利率和净利率取得同比双增。 展望未来， 高端键盘背光模组、连接器、 CCS 等产品营收均有望步入收获期，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2024 年公司营收利润稳步增长， 毛利率与净利率同比双双提升。 2024 年，公司实现营业收入 14.74 亿元，同比增长 8.67%；归母净利润为 1.01 亿元，同比增长 7.44%，扣非归母净利润达 0.97 亿元，同比增长24.77%。毛利率 27.20%，同比增长 1.69 个百分点；净利率 6.67%，同比增长 0.25 个百分点。 2024Q4 单季度营业收入 4.56 亿元， 同比下降 3.26%， 环比增长 22.50%， 归母净利润 0.25 亿元，同比下降 31.05%，环比下降 21.00%，扣非归母净利润 0.25 亿元，同比下降 20.61%，环比下降 22.80%；毛利率 28.99%，同比增长 6.69 个百分点，环比增长 2.59 个百分点；净利率 5.42%，同比下降 2.29 个百分点，环比下降2.73 个百分点，主要因为销售费用、管理费用和研发费用的大幅提升。
    信号传输业务和新能源业务有望成为公司重要增长动能。 从产品结构来看， 2024 年公司导光结构件及组件收入 3.67 亿元，同比下降 9.08%，营收占比降至 24.9%；毛利率为 38.89%，同比微降 0.31 个百分点，该产品主要应用于智能手机按键背光、笔记本电脑发光键盘等终端上， 经营情况受产品降价和下游需求不及预期而有所调整。 信号传输元器件及组件收入 6.40 亿元，同比增长 22.79%，营收占比升至 43.42%；毛利率为 31.82%，同比提升 5.15 个百分点。该业务以智能手机、 Click Pad 等消费电子和各类家用电器的按键和连接器产品为主，受益“以旧换新”政策推动需求回暖，和公司收购信为兴后带来的协同效应。代工业务收入 2.76 亿元，同比下降 13.61%，营收占比降至 18.72%；毛利率为 6.65%，同比上升 1.17 个百分点。该业务主要聚焦智能家居产品，受宏观经济环境影响需求承压。 新能源结构组件实现收入 0.54亿元，同比大增 239.00%，营收占比升至 3.64%；毛利率为 4.32%，同比下滑 28.74 个百分点。 该业务增长主要得益于 CCS 产品获得储能领域客户订单，顺利进入初步量产阶段。
    主要业务板块均有序升级，新品市场展望佳。 在导光结构件及组件方面，公司背光产品技术持续进步，超薄化进展佳，通过改造自动化设备降低了成本，同时公司的 Mini LED/RGB 键盘背光模组新品逐步获得市场认可， 未来产品价值量有望提升。在 AI PC 提升中高端背光键盘渗透率和更新换代需求驱动下，公司导光结构件业务营收有望持续增长。 信号传输元器件及组件方面，收购信为兴后，公司连接器产品线更加丰富， 金属薄膜开关和超小型防水轻触开关突破技术壁垒，已在国产替代领域取得实质进展；公司持续深耕电阻式应变规传感器的应用，开发相关指向杆模块，推动其在笔记本电脑及二合一皮套键盘上的应用。伴随智能手机全面屏及无孔化趋势的发展，公司压力传感器产品也逐步在笔记本电脑及 TWS耳机中实现落地，展现良好成长潜力。 新能源结构组件方面， 公司募投项目“动力电池与储能电池系统用 CCS 及 FPC 模组项目”设计产能为年产 1200 万套 CCS 模组及 3900 万件 FPC 模组，设计达产时间为2025 年 12 月 31 日，截至 2024 年 7 月，该项目已完成四条自动化量产线建设。 2024 年该业务营收主要为部分储能客户领域订单交付所致；在动力电池领域，因新能源汽车供应链验证周期较长，公司已经完成相关验证工作，处于积极拓展客户中，我们预计随着产能逐渐释放、新客户验证落地，未来该业务营收能取得较大增长。
    估值
    因公司传统导光结构件业务和代工业务面临需求压力， 我们小幅下调公司盈利预测， 预计 2025/2026/2027年公司归母净利润为 1.78/2.44/2.99 亿元，对应市盈率为 23.7/17.3/14.1 倍，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    创新不达预期风险、原材料价格波动风险、客户相对集中风险、汇率风险

公司简评报告：坚定“大型化、智能化、新能源、国际化”战略

同力股份(834599)
    投资要点
    事件： 公司2024年年报发布，全年实现营业收入61.45亿元，同比增长4.85%； 实现归母净利润达7.93亿元，同比增长29.03%；实现扣非后归母净利润7.76亿元，同比增长31.59%；2024年实现毛利率和净利率分别为21.45%和12.91%； 本期预计派发现金红利3.17亿元。
    营收平稳增长，净利润高增。 公司收入增长主要来源于新能源车型销量增长、单价高，国内海外市场平稳运行，以及无人驾驶车型大幅增长。 公司与相关无人驾驶技术公司保持多种模式的深度战略合作，凭借同力云的信息支持，无人驾驶车型运营实现了不错的业绩。净利润增速高于营收，主要由于公司不断推出或换代的大型化产品、新能源产品、无人驾驶产品等新产品的毛利较高；另一方面公司不断优化工艺设计、严格费用预算、优化人员配置、降本增效、规模化效应等都取得一定效果，从而确保公司盈利能力不断提升。
    布局新能源车型和无人驾驶车型。 未来行业将以无人驾驶为代表的智能化，以新能源为代表的电动化， 以提升施工效率和安全性的大型化， 作为技术趋势发展。 目前，公司新能源产品推出纯电驱动、混合驱动、氢燃料、甲醇燃料等新能源车型，已占公司销量20%左右，新产品毛利较高，提升公司毛利率；无人驾驶方面，公司完成ET100和ET70M共计300辆车台投入新疆、内蒙矿区运营， 推动无人驾驶车辆销量快速增长。 公司未来利用先发优势，深入参与无人驾驶领域业务的拓展， 在无人矿山的建设中，发挥中流砥柱作用。
    “ 大型化” 突破大吨位刚性矿卡。 大吨刚性矿卡单价高、利润高，属于高端产品。 矿卡大型化政策正在接近落地， 公司研制的180吨矿卡已下线，目前在矿区进行测试，计划在国内市场推广后再推向国际市场； 220吨矿卡处于设计阶段，力争提早量产，开拓高端市场。
    海外市场快速布局。 2024年我国非公路自卸车出口高增达13911台，同比增长13.7%， 出口增速扩大。 公司推进全球化战略， 对海外销售在各种资源配置方面予以倾斜， 产品已拓展至巴基斯坦、印尼、马来、蒙古、塔吉克斯坦、印度、刚果、 厄瓜多尔等多个国家和地区。 新加坡子公司将作为海外业务的总平台， 在更多的国家地区布局销售服务保障体系。
    投资建议： 公司是国内非公路宽体自卸车始创者，新能源和矿卡已研发成功实现交付，运营效率优秀，费用控制卓越，人均效益领先。“国际化、新能源、智能化、大型化” 趋势给公司带来持续动能。 我们维持原预测，并新增27年预测。 预计公司2025-2027年归母净利润为9.41/10.39/11.29亿元， EPS对应当前股价PE为10.28/9.31/8.56倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业波动风险；政策变动风险；宏观经济波动风险；技术迭代不及预期风险

公司信息更新报告：生猪业务贡献利润，海外饲料增长亮眼

海大集团(002311)
    生猪养殖业务贡献可观利润，2024年归母净利润高增，维持“买入”评级
    公司发布2024年报及2025年一季报，2024年营收1146.01亿元，同比-1.31%，归母净利润45.04亿元，同比+64.30%，其中2024Q4营收297.40亿元，同比+1.88%，归母净利润8.80亿元，同比+79.74%，归母净利润同比大幅回暖，主要系生猪业务回暖贡献可观利润。2025Q1营收256.29亿元，同比+10.60%，归母净利润12.82亿元，同比+48.99%。公司拟每10股派现11元，合计派现18.30亿元。考虑海外饲料增长亮眼，我们上调2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润51.44/57.28/61.67亿元（2025-2026年前值51.05/52.12亿元），对应EPS为3.09/3.44/3.71元，当前股价对应PE为17.7/15.9/14.7倍，维持“买入”评级。
    禽料及水产料整体稳步增长，其中海外禽料及水产料高速增长
    2024年饲料业务营收912.02亿元，同比-4.95%，毛利率9.74%，同比+1.21pct。2024年公司饲料销量2652万吨（含内部养殖耗用量210万吨），同比增长约9%，市占率进一步提升。分品种看，2024年禽料外销量1265万吨，同比+12%，猪料外销量564万吨，同比-3%，水产料外销量585万吨，同比+11%，反刍料及其他等饲料外销量28万吨。猪料同比下滑主要系生猪养殖的中小散户存栏下降，猪料有效市场空间萎缩。分地区看，2024年公司国内饲料外销量2206万吨，同比+5%，海外饲料外销量236万吨，同比+40%，其中水产料外销量同比增长25-30%，禽料外销量同比增长50%。
    成本下降叠加猪价回暖，生猪养殖业务贡献可观利润
    2024年公司生猪出栏600万头，养殖业务营收188.26亿元，同比+21.52%，毛利率18.28%，同比+12.05pct。公司持续聚焦生猪养殖团队能力建设和轻资产模式创新，团队管理能力和专业能力进一步提升，综合养殖成本取得明显改善。2024年动保业务营收8.46亿元，同比-22.73%，毛利率56.48%，同比+6.96pct，动保业务盈利能力上行。
    风险提示：猪价下行、饲料原料价格波动、动物疫病风险。

2024年年报及1Q25季报业绩点评：AI拉动业绩高增，高速光模块持续放量可期

中际旭创(300308)
    事件：近日，公司发布2024年年报及2025年一季报。
    2024年业绩高速增长符合预期，1Q25业绩超预期。
    2024年公司实现营收238.62亿元，同增122.64%，实现归母净利润51.71亿元，同增137.93%；1Q25实现营收66.74亿元，同增37.82%，实现归母净利润15.83亿元，同增56.83%。单季度方面，4Q24公司实现营收65.50亿元，同增77.61%，实现归母净利润14.19亿元，同增61.66%。利润率方面，2024年公司实现毛利率33.81%，同增0.82pct，实现净利率22.51%，同增1.91pct，1Q25实现毛利率36.70%，同增3.94pcts，实现净利率25.33%，同增4.11pcts，整体来说，2024年业绩符合预期，1Q25业绩超预期。
    AI拉动公司业绩高增，强需求背景下高速率产品有望进一步拉动：随着全球范围内人工智能建设的高速推进，公司作为龙头企业受益于以400G、800G为代表的高速率光模块需求增长，公司产品具备量价齐升的基础。根据Lightcounting，受益于AI集群应用对以太网光收发器的强劲需求，以及云服务厂商对其密集波分复用（DWDM）网络的升级等，2024-2029年光模块全球市场规模或将以22%的CAGR 保持增长，至2029年有望突破370亿美元。 2024年公司海外业务占比达86.81%，4Q24单季度海外市场微软、Meta、谷歌、亚马逊四家公司合计资本支出同比提升69%至706亿美元。根据 Factset一致预期，2025 年四家公司的合计资本开支预计将同比增长37%至3055亿美元，叠加英伟达GB200及GB300机柜的强劲需求，以800G、1.6T为主的高速率光模块有望为公司提供充足的增长动能。
    投资建议：随着互联网巨头对于AI及大模型布局逐步深入，以GPU服务器引领智算底座或将成为2025年及未来的主要发展方向之一，对于高毛利800G及更高速率的光模块需求持续性提升，更高速率1.6T光模块的研发及试用也或将更进一步，公司作为行业领先，在行业高成长性已现的基础上，有望持续受益。我们预测公司2025/2026/2027年将实现营收374.49/456.66/531.91亿元，同增56.94%/21.94%/16.48%；将实现归母净利润分别为81.97/100.95/120.05亿元，同增58.50%/23.16%/18.92%，对应2025/2026/2027年PE分别为10.79/8.76/7.37倍，考虑公司的数通业务龙头地位以及技术核心竞争力，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示： AI发展不及预期的风险，新产品导入不及预期的风险，研发进展不及预期的风险，光模块行业竞争加剧的风险等。

2024年年报及2025年一季报点评：业绩稳健增长，加速布局AI+机器人前沿方向

托普云农(301556)
    事件：近日，托普云农发布2024年度报告及2025年一季度报告，2024年实现营业收入4.89亿元，同比增长6.41%；归母净利润1.23亿元，同比增长7.4%。2025年一季度实现营业收入8,026万元，同比增长21.04%；归母净利润513万元，同比增长10.64%。
    农业物联网和智能硬件两翼齐飞，产品服务赋能种植业全周期数字化。
    1）智慧农业项目：2024年实现营收2.94亿元，同比增长8.86%。公司物联网项目聚焦农业种植业，提高种植业全周期的数字化、自动化水平，综合实现农作物生长环境的动态感知、病虫害的监测预警、智能灌溉、智能育种等设施的智能控制。同时，公司运用大数据、云计算等信息技术，根据客户的信息化需求，定制开发具有数据监测、过程管理、智能决策、综合服务等功能的软件平台。
    2）智能硬件设备：2024年实现营收1.90亿元，同比增长4.56%。公司拥有供应上百种智能硬件设备能力，全面覆盖种植业信息采集、检测、控制及监测环节，贯穿作物从育种至收获的整个生命周期，提供精准的数据支持与设备保障。
    集成运用多领域核心技术，研发聚焦AI和农业机器人等前沿方向。公司聚焦智慧农业领域不断开拓创新，顺应行业发展前景，深耕主营业务布局前沿技术产品。2024年，公司研发投入0.50亿元，同比增长2.47%。公司的高通量表型产品借助深度学习模型和机器学习算法，实现对病虫害的早期预警和精准诊断和对作物生理状态信息的准确获取。机器狗“田间侦察兵”基于四足机器人平台，搭载多种传感器，结合机器人全地形移动能力、多模态传感器融合、AI算法分析及云端数据管理，实现自动化巡检、环境数据采集、农作物定点拍照以及果实采摘、作物授粉等农事操作活动，辅助精准农业管理。
    2025年一号文件首提“农业新质生产力”有望加速智慧农业产业发展，公司25Q1收入增速重回20%区间。2025年2月23日，2025年中央一号文件《中共中央国务院关于进一步深化农村改革扎实推进乡村全面振兴的意见》正式发布，明确提出以科技创新为核心驱动，大力发展“农业新质生产力”，聚焦智慧农业等关键领域，公司深耕农业领域优质客户，与各地方政府部门、企事业单位建立了稳定的合作关系，有望率先受益于政策东风；在政策赋能下，公司2025Q1收入增速达到21%，相较2024年增速水平显著提升。
    投资建议：公司是稀缺AI+农业领军者，加速布局AI+机器人等前沿方向，未来有望伴随智慧农业政策迎来快速成长期。我们预测公司2025-2027年收入分别为6.14、7.93、10.4亿元；EPS分别为1.83、2.43、3.24元，2025年4月22日收盘价对应PE分别为48X、36X、27X，首次评级，给予“推荐“评级。
    风险提示：技术研发不及预期；行业竞争加剧。

量贩零食龙头，步入业绩释放期

万辰集团(300972)
    投资要点：
    A股量贩零食第一股。公司原主业为食用菌菇业务，公司于2022年开始正式涉足量贩零食业务领域，先后创立并收购多家零食品牌并积极整合成“好想来”品牌，整合节奏快，且效果显著。目前，公司已经发展成为全国量贩零食龙头企业之一。
    公司发布2024年年报，业绩表现亮眼。2024年，公司实现营业收入323.29亿元，同比增长247.86%；实现归母净利润2.94亿元，扣非归母净利润2.58亿元，均扭亏为盈。2024Q4，公司实现营业收入117.16亿元，同比增长166.68%，环比增长20.81%；实现归母净利润2.09亿元，扣非归母净利润1.82亿元，均扭亏为盈。
    内部利益协调一致后，量贩零食业务高速扩张，盈利能力持续提升。2024年，量贩零食业务实现营收317.90亿元，同比增长262.94%；毛利率为10.86%，同比提升1.34pct；剔除计提的股份支付费用后实现净利润8.58亿元，对应利润率为2.70%，同比提升2.32pct。单Q4，量贩零食业务实现收入115.62亿元，环比增长21.02%；归母净利润为2.47亿元，环比增长22.89%，净利率为2.14%，环比+0.03pct；剔除股权支付费用后归母净利润3.17亿元，环比增长21.46%，对应净利率为2.74%，环比+0.01pct。子公司拆分来看，规模效应下，盈利能力提升显著。万好（好想来）、万拓（好想来东北）、万优（来优品）和陆小馋的净利率分别为3.64%/3.06%/4.21%/2.26%，分别提升3.51/6.13/2.89/2.91pct。门店扩张方面，报告期末，公司门店数量为14196家，新增门店9776家，闭店306家，闭店率为6.47%。从门店区域分布来看，下半年呈现全国范围内拓展趋势。华东/华中/华北/西北/西南/华南/东北区域分别净增加4172/969/572/430/492/418/505家门店。以各期平均门店数计算的单店单季度营收，2023H1/2023H2/2024H1/2024H2分别为91/102/94/101万元，意味着随着门店的加密，并未出现同店下滑的态势。
    规模效应下毛利率提升，经营杠杆下费用率降低，净利率弹性较大。2024A/2024Q4，公司综合毛利率分别为10.76%/11.35%，分别同比+1.46%/+0.96%；期间费用率分别为7.62%/7.73%，分别同比-2.19/-1.09pct，其中，管理费用率下降更为显著，分别同比-1.76/-1.30pct；净利率分别为1.87%/2.21%，分别同比+3.44/+2.42pct。
    盈利预测和投资建议：预计公司2025-2027年营业收入分别为577.17/652.88/704.96亿元，分别同比增长78.53%/13.12%/7.98%；归母净利润分别为7.48/9.29/10.97亿元，分别同比增长154.95%/24.12%/18.11%；当前股价对应的PE分别为33/26/22倍。若后续公司持续收回少数股东权益，有望显著增厚业绩。考虑到公司当前仍具备较好的成长性，且步入业绩释放期，弹性较大。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：开店不及预期；行业竞争持续加剧；食品安全问题等。

2024年年报及2025年一季报点评：风电招标加快，齿轮箱项目放量可期

广大特材(688186)
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营收40.03亿元，同比增加5.67%；归母净利润1.15亿元，同比增加4.97%；扣非归母净利0.74亿元，同比增加1.19%。2024Q4，公司实现营收10.44亿元，同比增加25.31%，环比减少3.20%；归母净利润0.35亿元，同比扭亏，环比减少3.31%；扣非归母净利0.31亿元，同比增加2424.28%，环比减少12.51%。2025Q1，公司实现营收11.22亿元，同比增加25.75%，环比增加7.48%；归母净利润0.74亿元，同比增加1488.76%，环比增加110.19%；扣非归母净利0.71亿元，同比增加2147.06%、环比增加129.83%。
    点评：量利同增，业绩大幅增长。
    ①量：2024年，公司整体销量31.10万吨，同比增长7.31%。其中，风电主轴、特殊合金、特种不锈钢、齿轮箱零部件、铸钢件增量显著，分别同比增加1827.77%、52.34%、47.89%、42.96%、35.78%。
    ②利：2024年，公司整体毛利率16.62%，同比增加1.96pct。分季度看，2024Q4、2025Q1毛利率19.71%、19.33%，环比分别+1.42pct、-0.37pct，同比分别+10.89、+6.30pct。分产品看，对毛利贡献较大的齿轮钢、风电精密机械部件、齿轮箱零部件、铸钢件、风电主轴毛利率分别为14.60%、17.19%、26.48%、13.46%、22.10%，同比+1.23、-1.90、-1.82、-0.85、+7.84pct。
    核心看点：风电招标加快，齿轮箱项目放量可期
    ①风电招标加快，新增装机有望高增。2024年，风电装机规模达520.68GW，新增装机容量79.82GW，同比增长6%。风电整机新增招标164.1GW，同比增长90.2%，其中陆上新增招标152.8GW，海上新增招标11.3GW，有望支撑2025-2026年风电装机需求。风机大型化持续发展，全国新增机组平均单机容量为6.0GW，同比增长8.1%，海风机组平均单机容量达10.0GW，同比增长3.9%。
    ②齿轮箱项目放量可期。齿轮箱零部件项目在2024年度产能进一步释放，公司同步拓展多家海内外优质客户，相关产品产销量同比大幅度增加，设备开工率提高，有效降低单位固定成本，增强盈利能力。此外，该项目除应用在风电领域外，公司积极拓展相关产品在工业齿轮、矿山机械齿轮、机器人等领域应用，丰富了该项目的生产应用场景。
    ③签署大额风电零部件合同。2025年3月12日，公司发布公告与明阳智能签署《风力发电机组零部件2025年框架采购合同》，合同金额为人民币15.05亿元（含税），公司向明阳智能提供轮毂、机座、主轴等风电机组零部件。2024年公司营收40.03亿元，若本合同顺利执行，将大幅增厚公司业绩。
    盈利预测与投资建议：风电装机有望加速，公司齿轮箱项目放量在即，风电铸件、主轴量利同步改善，我们预计2025-2027年公司归母净利润依次为3.18/4.09/5.00亿元，对应现价，PE为17x、13x和11x，维持“推荐”评级。
    风险提示：产能释放不及预期，风电需求不及预期，原材料价格大幅波动。

2024年年报点评：新产品、新业务领域推动业绩稳中有升

金天钛业(688750)
    报告摘要
    事件：公司4月10日公告，2024年实现营收（8.08亿元，+0.91%），归母净利润（1.52亿元，+3.04%），毛利率（38.05%，+3.85pcts），净利率（18.77%，+0.39pcts）。24Q4实现营收（1.91亿元，同比-19.69%，环比-8.68%），归母净利润（0.35亿元，同比-33.51%，环比-3.83%），毛利率（36.95%，同比+5.29pcts，环比+0.01pcts），净利率（18.30%，同比-3.80pcts，环比+0.92pcts）。
    高端钛合金新兴制造商。公司于2024年11月在科创板上市，深耕高端钛及钛合金材料领域，主营产品为钛及钛合金棒材、锻坏及零部件，广泛应用于航空、航天、职船及兵器等高端装备领域。公司积极对接国家重大型号装备需求，持续开展高温钛合金、高强韧钛合金等新产品开发和技术攻关，全方位参与型号装备配套研制，新产品储备、产业化进程顺利，已有10多个牌号新产品已配套40余个型号装备需求，此外，发动机市场新增多个型号供货资格。
    业务结构优化、业绩稳中有升。2024年，公司营收（8.08亿元，+0.91%）和归母净利润（1.52亿元、+3.04%均保持稳定且有小幅增长，公司在深耕航空航天市场的同时，拓展海洋装备及民航市场，公司业务结构进一步优化。其中，海装市场产品结构进一步丰富，承接的钛合金耐压舱、框架、推进器、气瓶等的研制任务和产品订单交付顺利；民用航空市场开发提速，国产大飞机项日上取得阶段性进展，国际航空市场拓展稳步推进。2024年，公司钛及钛合金产品产销量稳定增长，生产量同比增长11.6%，销售量同比增长5.23%。
    2024年，公司毛利率（38.05%，+3.85pcts）增长较多，而净利率（18.77%，+0.39pcts）小幅增长，我们认为主要系期间费用率（16.40%，+1.25pcts）有所增长，以及公司计提的资产减值损失（-0.11亿元，+126.02%）和信用减值损失（-0.13亿元，+297.30%）增加所致。
    单看2024年四季度，公司营业收入（1.91亿元，同比-19.69%）和归母净利润（0.35亿元，同比-33.51%均同比有所下降，主要受到市场订单阶段性调整以及行业降价的影响。毛利率（36.95%，同比+5.29pcts，环比+0.01pcts），创已知数据新高。
    注重研发投入和前沿技术研究。2024年公司三费费率（9.87%，+0.79pcts）有所增长，主要系管理费用率（6.46%，+0.80pcts）增加所致，销售费用率（2.47%，+0.07pcts）和财务费用率（0.94%，-0.08pcts）基本保持平稳波动。
    公司具有深厚的技术积淀，并且加强研发投入方度，研发费用率（6.53%，+0.46pcts）保持增长，与此同时，公司注重前沿技术研究，成立75人的专业化创新研发团队开展技术研发，推动公司技术水平不断升级的同时，保证公司技术和产品布局适应行业技术发展趋势。
    回款周期拉长对现金流造成压力。资产负债端来看，公司应收账款（9.06亿元，较2023年末增加33.02%），主要系客户回款周期拉长，期末欠款增加所致。
    现金流量端来看，公司经营活动产生的现金流量净额（0.74亿元、-75.69%）大幅减少，主要系公司回款周期较长，采购付款以及支付税费等金额增加所致；筹资活动产生的现金流量净额（6.46亿元，+5054.40%）大幅增加，主要是公司首发上市股权融资所致。
    募投项日有助于增强公司高端钛合金制造能力。公司以7.16元/股首次公开发行9250万股股票，募集资金净额58731.77万元，用于扩大高端钛合金材料生产和补充运营资金。其中，高端装备用先进钛合金项目（一期）建设期2年，项目完全达产后，将形成年产钛合金棒材2800吨、钛合金锻还200吨的产能，有利于提高公司在高端钛合金材料方面的生产研发实力，增强公司核心竞争力，为公司可持续发展奠定基础。
    高端钛合金在高端装备领域应用优势明显：钛具有密度低、强度高、耐高温低温性能好、耐腐蚀能力强及成形性能优良等突出特性，被誉为“空间金属”和“战略金属”，钛合金则是以钛为基础制成的合金材料，广泛应用千军用航空航天、船舶、海洋工程、兵器等高端制造领域。在军用航空领域，钛合金广泛应用于飞机结构件和发动机部位，可有效减轻飞机结构重量、提高机体寿命、提升发动机推重比等，是飞机重要的结构材料；在船舶领域，钛合金的耐腐蚀、抗冲击等优势收到青味；在航天领域，钛合金的应用对增加航天飞行器航射程、降低燃料消耗、延长服役寿命、提高服役可靠性等方面均具有重要意义；在民航领域，钛合金的应用有助于达到减重增效的目标。因此，随着武器装备的发展，高端钛合金应用场景和潜在市场将逐步拓展。
    投资建议
    1、公司作为我国高端钛合金棒材、锻还主要研发生产基地之一，围绕航空航天高端钛合金持续发力的同时，开拓海装及民用航空市场，优化业务结构，带动业绩增长；
    2、公司聚焦产品研发及前沿技术研究，产品结构持续丰富，核心技术不断升级；
    3、公司募投项目有序推进中，项目投产后将进一步扩大公司产能，增强公司核心竞争力。
    我们预计公司2025-2027年的营业收入分别为9.70亿元、11.69亿元和14.15亿元，归母净利润分别为1.82亿元、2.17亿元和2.64亿元，EPS分别为0.39元、0.47元和0.57元，我们给予“买入”评级，日标价24元，对应2024-2026年预测EPS的62倍、51倍及42倍PE。
    风险提示
    核心竞争力风险，市场拓展不及预期，客户集中风险，原材料价格风险，财务风险等。

智驾业务实现高增，端侧AI有望打开成长空间

虹软科技(688088)
    事件：虹软科技发布2024年年度报告和2025第一季度报告，公司实现营业收入8.15亿元，同比增长21.62%；实现归母净利润1.77亿元，同比增长99.67%；实现扣非归母净利润1.56亿元，同比增长128.93%。单2024Q4，公司实现收入2.41亿元，同比增加44.23%，实现归母净利润0.88亿元，同比增加1194.1%。2025Q1，公司实现收入2.09亿元，同比增长13.77%，实现归母净利润0.50亿元，同比增加45.36%。
    舱内舱外业务稳步推进，增速有望维持高位。舱内业务方面，前装软硬一体车载视觉解决方案Tahoe获多款车型全球定点项目，持续推进量产开发、开拓新定点，导入更多功能项目，还为海外客户定制开发测试工具，与海外知名Tier1建立战略合作共享资源。舱外业务方面，全力推进前装软硬一体车载视觉解决方案WestLake产品化，开展市场推广与项目落地。驾驶测试加大泛化性测试提升性能，法规合规测试针对NCAP法规自研算法工具验证打磨，系统研发持续优化方案、提升功能上限，完成记忆行车、记忆泊车开发部署，拓宽无图高速NOA场景。2024年公司智能驾驶及其他IoT智能设备视觉解决方案实现收入1.27亿元，同比增长71.2%，我们认为，随着定点产品进入量产期，公司相关业务有望集中兑现，在中短期实现高速增长。
    AI眼镜投入加码，发挥功耗、适配优势。产品研发层面，结合端侧轻量化模型，公司借助端侧轻量化模型，构建并开发出多项高清影像处理算法。这些算法一方面显著提升成像的视觉美感，另一方面有效降低成像噪点，让成像在清晰度和细腻度上都有明显提升。针对AI眼镜在商务、直播、抓拍、交互等特有场景的需求，公司系统地对相关专业算法解决方案进行优化。硬件适配层面，公司与高通建立了深厚的合作关系，双方围绕AR1Gen1芯片平台深入协作，从软硬件层面挖掘潜能。客户开拓层面，截止2024年年底，虹软技术已成功助力雷鸟V3完成国内首款AI眼镜的发售，产品上市后市场反馈良好。
    TurboFusion成果显著，AI带来影像革新。公司TurboFusion技术在全机型渗透率持续提升，完成从旗舰机型到高端、主流机型的全面覆盖，核心影像解决方案在多个客户机型中实现商业化落地，同时通过优化算法与硬件适配，在中低端机型市场也实现规模化落地。场景化功能创新，新增运动抓拍、AI人像光影重构等细分功能。端侧AI计算深化，探索生成式AI与TurboFusion技术的深度融合，优化夜景、逆光、长焦等场景下的图像基础画质，推动影像计算向智能化升级。视频领域，TurboFusion的视频解决方案已实现落地，为2025年视频方案的规模化应用奠定基础，标志着该技术从静态影像向动态视频全面扩展。
    盈利预测：公司积极开拓新技术、新赛道、新客户，充分受益于智能影响、智能驾驶行业高增速的同时，开拓新的业绩增长点。我们预计2025-2027年EPS分别为0.54/0.65/0.81元，对应P/E分别为80.47/66.38/53.24倍。
    风险因素：新技术、新领域发展不及预期；市场竞争加剧；行业需求增长不及预期。

消费类回暖驱动增长在望，AI服务器顺利起量

飞荣达(300602)
    公司发布2024年年报及2025年一季报，公司整体经营稳健，市场趋势积极向好，受下游应用领域需求增长影响，公司相关业务规模进一步扩大，AI服务器相关业务获得客户小批量订单且逐步进入量产，维持“买入”评级。
    支撑评级的要点
    2024年公司经营稳健，市场趋势积极向好，下游应用需求增长带动公司业务规模扩大。公司2024年全年实现收入50.31亿元，同比+15.76%，实现归母净利润1.89亿元，同比+83.01%实现扣非归母净利润1.58亿元，同比+92.81%。盈利能力方面，公司2024年毛利率19.18%同比-0.29pct，归母净利率3.75%，同比+1.38pcts，扣非归母净利率3.13%，同比+1.25pcts2025Q1公司实现营收11.81亿元，同比+14.74%，实现归母净利润0.58亿元，同比+85.57%
    下游消费类电子市场需求回暖，重要客户手机业务的市场份额回归以及国产化替代加快，AI PC的单机价值量提升等因素助力公司消费电子终端份额及盈利提升。随着AI技术快速发展渗透、新兴市场的增长，消费电子行业已逐渐开始复苏，同时对电磁兼容和散热的要求加大，也将为电磁屏蔽及热管理等领域提供更广阔的市场空间。面对消费电子行业变革趋势，公司持续加大研发投入，配合客户研发柔性VC/微泵液冷，微型风扇，新型电磁屏蔽材料和相变储能材料等新产品，以满足不同客户的不同产品、不同使用环境场合及不同使用等级等方面的散热和电磁屏蔽需求，并通过深挖热管理及电磁屏蔽解决应用方案的客户及业务布局，进一步提升公司市场占有率，增强业务盈利水平。
    通信业务稳定，整体盈利能力同比上涨，AI服务器相关业务起量。AI服务器液冷相关业务开展较为顺利，目前AI服务器相关业务获得批量订单并量产，并且公司在单相液冷模组、两相液冷模组、3D-VC散热模组、轴流风扇及特种散热器的基础上持续进行新技术及新产品储备，在热虹吸散热器热性能研究、高性能液冷散热模组研发、高性能3D VC散热模组产品研发等核心技术方面均取得重要成果等，以满足客户需求。随着算力需求的激增和数据中心能耗问题的日益凸显，液冷技术散热效率高、稳定性高、适用范围更广的优势逐渐显现，市场前景广阔。
    新能源汽车业务已定点的项目订单持续释放。但由于铜、铝等大宗原材料价格浮动、新客户导入、部分新项目打样等因素影响导致2024年新能源领域毛利率仍处于相对较低的水平公司正逐步通过调整产品结构，提高生产效率和管理效能等降低成本，提升毛利水平。
    估值
    考虑消费电子需求持续复苏，AI时代端云两侧散热需求提升，公司散热及屏蔽业务或迎来多维度成长驱动，但受整体市场环境及业务推进影响，部分业务仍毛利较低，我们调整盈利预测，预计公司2025/2026/2027年实现营业收入61.12/73.23/88.16亿元，归母净利润分别为3.42/4.41/5.71亿元，对应PE分别32.1/24.9/19.2倍。维持“买入”评级。
    评级面临的主要风险
    市场竞争加剧，原材料价格波动，下游景气波动，国际贸易摩擦加剧

营收平稳增长，信创生态链进一步扩充

中望软件(688083)
    事项：
    公司公告2024年年报和2025年一季报。2024年，公司实现营业收入8.88亿元，同比增长7.31%；实现归母净利润0.64亿元，同比增长4.17%。2025年一季度，公司实现营业收入1.26亿元，同比增长4.56%，实现归母净利润-0.48亿元。公司发布2024年利润分配预案：公司拟以实施权益分派股权登记日登记的总股本扣减公司回购专用证券账户中股份为基数分配利润及转增股本，拟向全体股东每10股派发现金红利5.00元（含税），并拟以资本公积金向全体股东每10股转增4股。
    平安观点：
    公司营收平稳增长。1）收入端：2024年，公司实现营业收入8.88亿元，同比增长7.31%。公司营收实现稳健增长，主要由于：2024年，公司延续大客户战略，将核心产品性能的优化升级以及对关键客户市场的推广覆盖作为当前阶段的工作重心，聚焦行业龙头客户的软件需求，联合生态伙伴打磨有竞争力的行业解决方案。通过坚持技术驱动和完善全球营销网络布局，公司实现业务的稳健发展。分产品来看，2024年，公司标准通用软件收入为7.69亿元，同比增长9.93%，其中2D CAD/3DCAD/CAE/博超系列产品收入分别为4.82亿元、2.42亿元、973.84万元、0.35亿元。2）利润端：2024年，公司实现归母净利润0.64亿元，同比增长4.17%。公司在实现营业收入稳步增长的同时，基于本年战略升级目标，重点关注资源配置调整、成本费用优化工作，在控制费用、释放利润等方面取得积极成果。在盈利能力方面，公司2024年毛利率同比提高0.75个百分点，期间费用率同比下降0.47个百分点。
    公司持续完善CAx一体化解决方案。1）2D CAD领域：2024年，ZWCAD2025版本对基础功能进行了全面的提升与突破，提升了三维图纸开图效率，并同时支持VIEWCUBE、三维小控件及多种视觉样式，从而强化了产品的三维图纸览图能力。此外，ZWCAD2025新提供三维可变块、STEP文件导入、工程视图等功能，实现了三维模型导入到二维
    iFinD，平安证券研究所
    工程图导出的流程闭环。2）3D CAD领域：公司深度改进了ZW3D的核心建模能力。同时，依托持续的技术攻坚，ZW3D的参数化稳定性、大装配设计支撑能力、大型工程制图以及机电液等跨领域协同能力都得到了显著提升。在CAM能力方面，ZW3D2025进一步增强清根清角、二次开粗等能力，为生成更全面、更顺滑、更精确的刀轨提供了助力。3）CAE领域：2024年，公司显著提升通用前后处理平台ZWMeshWorks的整体性能。相较于过往版本，ZWMeshWorks2025为客户提供了更为丰富多元的前处理功能，对于结构、电磁等物理场的仿真支持效果也得到进一步提升。除此之外，公司还对ZWMeshWorks的API接口体系进行了优化，给生态建设工作提供更大便利。
    公司进一步扩充信创生态链。信创产品方面，公司基于Linux平台的CAD产品能力得到了显著提升。通过持续完善API体系，精细打磨既有功能，不断强化产品在稳定性、兼容性和拓展性上的表现，公司进一步夯实了ZWCAD Linux、ZW3DLinux等产品在CAD信创领域的性能优势。2024年，ZWCAD Linux全面升级了Lisp二次开发接口，大幅扩充了.NET接口数量，并深度优化了ZRX移植转换工具，提升了二次开发插件信创迁移的灵活性和迁移效率；ZW3D Linux则着力于对用户真实场景支撑能力的提升，有效实现了“零件建模—组件装配—工程制图—输出PDF/打印出图”完整工作流的支撑，同时新增适配了loogarch64架构CPU，进一步扩大信创生态适配链条。
    盈利预测与投资建议：根据公司2024年年报和2025年一季报，我们调整业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.81亿元（前值为1.08亿元）、1.05亿元（前值为1.46亿元）、1.37亿元（新增），EPS分别为0.67/0.87/1.13元，对应4月22日收盘价的PE分别约为134.7倍、104.1倍、79.8倍。公司是我国国产研发设计类工业软件领先企业，持续推进CAx的产品迭代升级及应用生态建设，为公司长期可持续发展打下坚实基础。此外，公司进一步扩充信创生态链，在智能制造、正版化和国产化的推动下，公司业务有望迎来发展良机。我们看好公司的未来发展，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：1）软件正版化发展进度低于预期。当前，我国政府主导的软件正版化工作持续推进，并已在中央和国家机关所属事业单位以及央企等单位取得显著成效，未来企业端将是软件正版化的重要市场。因为公司的产品具有很强的工具软件属性，如果未来企业端的软件正版化发展进度低于预期，则将影响公司业务的拓展。2）公司3D CAD产品性能提升进度不达预期。公司3D CAD在机械零部件等领域具有一定的竞争优势，但公司三维CAD产品仍有较大改进空间。如果公司3DCAD产品不能持续迭代和更新，产品性能提升进度低于预期，则将影响公司3D CAD产品向高复杂度设计场景的拓展。3）公司CAE业务发展进度不达预期。2024年，ZWMeshWorks发布最新版本。但如果后续CAE系列产品的市场接受度低于预期，则公司CAE业务将存在发展不达预期的风险。

业绩高增，产品迭代与全球化布局成效显著

中际联合(605305)
    事件：
    公司发布2024年年报，全年实现营业收入12.99亿元，同比增长17.58%；归母净利润3.15亿元，同比增长52.20%；扣非归母净利润2.70亿元，同比增长53.10%；销售毛利率为45.49%，同比下降0.64pct，主要系会计准则调整影响，原口径下同比上升0.58pct；销售净利率为24.24%，同比上升5.51pct。分业务来看：高空安全升降设备实现营收8.89亿元，同比增长16.41%，占比70.96%；高空安全防护设备实现营收3.55亿元，同比增长23.71%，占比23.98%；高空安全作业服务实现营收0.46亿元，同比增长1.26%，占比3.51%；其他业务0.09亿元，同比增长3.84%，占比1.54%。
    分行业来看：风电行业实现营收12.54亿元，同比增长15.84%，占比95.93%；其他行业实现营收0.35亿元，同比增长171.75%，占比2.52%。
    分地区来看：内销营收6.44亿元，同比增长16.31%，占比49.56%；外销营收6.46亿元，同比增长19.10%，占比49.73%；外销营收首次超过内销。
    单四季度公司营业收入为3.65亿元，同比下降10.01%，环比增长0.22%；归母净利润为0.77亿元，同比下降13.34%，环比下降21.81%；扣非归母净利润为0.55亿元，同比下降24.71%，环比下降39.87%。单四季度业绩出现较大幅度同比下降主要受2023年第四季度基数较高影响。
    控费策略奏效叠加其他经营收益提升，公司利润增速跑赢收入增速2024年，公司实现营收12.99亿元，同比增长17.58%；实现归母净利润3.15亿元，同比增长52.20%。利润增速大幅跑赢收入增速，主要系：
    ①期间费用率降低5.24pct至22.64%：销售费用率9.75%，同比下降3.85pct，主要系公司减少了广告宣传费用投入；管理费用率9.07%，同比增加0.42pct，主要是管理人员薪酬增加所致；研发费用率6.54%，同比下降2.03pct，主要是由于公司聚焦高利润核心产品线，减少低效研发投入；财务费用率-2.72%，同比增加0.22pct。随着公司持续加大费用精细化管理力度，费用率或仍有进一步压降空间。
    ②其他经营收益同比增长42.86%至0.60亿元：2024年，公司取得其他收益0.16亿元，同比下降15.79%；投资收益0.32亿元，同比增加46.56%，主要是交易性金融资产在持有期间取得的投资收益增加所致；公允价值变动收益0.16亿元，同比增加141.59%，主要是投资的基金公允价值变动收益增加所致；同时信用减值损失由-496.74万元减少至+99.69万元，反映应收账款回款率提高、应收账款信用减值损失额减少。
    公司在深耕风电行业的同时，积极向光伏、建筑等多元化领域拓展
    高空安全升降设备业务：2024年高空安全升降设备业务营收8.89亿元，同比增长16.41%，占比68.41%；毛利率47.19%，同比下降0.14pct。公司抓住风电技术快速发展的机遇，围绕现有产品持续升级迭代，已陆续推出了齿轮齿条升降机、大载荷升降机、智能识别款免爬器、双机联动登塔解决方案等产品，产品类别不断丰富。在风机大型化趋势的助推下，随着高价值量高端产品销售占比逐渐提升，公司高空安全升降设备业务有望持续增长。
    高空安全防护设备业务：2024年高空安全防护设备业务营收3.55亿元，同比增长23.71%，占比27.33%；毛利率39.92%，同比下降2.04pct。高空安全防护设备主要包括智能安全帽、全身式安全带、速差器、防坠落系统等，需求场景广泛、安全要求严格，未来业绩有望保持较高增速。
    高空安全作业服务业务：2024年高空安全作业服务业务营收0.46亿元，同比增长1.26%，占比3.54%；毛利率45.09%，同比下降0.04pct。该业务主要针对风机、电网、通信、桥梁、火电厂锅炉、烟囱等高空设备进行维修、年检维护、海外产品安装等。随着相关需求持续增加，公司高空安全作业服务业务迎来良好的发展机遇，有望实现平稳增长。
    公司积极向非风电领域拓展。非风电领域产品主要包括光伏、建筑和工业等行业的物料输送设备、升降设备、防护设备、应急救援设备等。2024年非风电领域收入约3531.80万元，同比增长171.75%；收入占比约2.72%，较2023年提升约1.54pct。2024年度非风电行业新签订单近5000万元。非风电领域业务作为公司重点关注的新增长点，收入正处于高速增长期，在公司收入层面的占比还将进一步提升，助力公司在稳住风电领域业务的同时打开更广阔的市场。
    盈利预测及投资建议
    盈利预测：考虑到中际联合产品有望长期受益于风电行业高景气度，但短期内受“美国征收对等关税”此类不确定性因素影响，我们保守预计2025~2027年，公司分别实现营业收入16.23/18.62/21.48亿元，yoy+25%/14.7%/15.3%，分别实现净利润4.00/4.69/5.88亿元，yoy+27.1%/17.2%/19.0%，对应PE分别为12.4/10.6/8.9X。
    投资评级：公司深耕高空作业设备行业，助力风电行业便捷安全，兼具高盈利+高成长属性。考虑风电行业2025年及“十五五”期间景气度确定性较强，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：全球贸易摩擦风险无法预判；下游风电行业景气度下行；公司海外业务进展不顺利；原材料价格上涨

业绩增速下滑，现金流持续改善

中国建筑(601668)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，中国建筑2024年实现营业收入21871.5亿元，同比下降3.5%，实现归属股东净利润461.9亿元，同比下降14.9%，EPS1.12元。拟派发红利每股0.27元。
    境内建筑业务运营有所承压，订单增速放缓。公司位居2024年《财富》榜单世界500强榜单第14位、中国品牌价值500强第13位，是全球最大投资建设集团。2024年实现营业收入21871.5亿元，同比下降3.5%，实现归属股东净利润461.9亿元，同比下降14.9%。分业务来看，房建规模12955亿元，同比下降4.5%，基建业务5459亿元，同比下降1.0%，地产业务收入下降0.8%，海外业务收入达1186亿元，同比增长2.5%。公司2024年新签订单45027亿元，同比增长4.1%；其中基建合同增长21.1%。
    盈利能力略微下降，经营性现金流大幅改善。公司2024年毛利率9.9%，同比基本持平；净利率2.1%，同比下降0.3个百分点；期间费用率4.9%，同比上升0.2个百分点，分拆来看除研发费用同比略微下降外，其他费用基本略增。经营性现金流157.7亿元，较去年同期110.3亿元增加47.4亿元，大幅改善。
    积极融入国家重大战略，加强海外市场开拓。公司积极参与京津冀协同发展、长江经济带发展、粤港澳大湾区建设、长三角一体化发展等区域重大战略，同时新型城镇化建设给公司带来巨大市场。此外今年基建部分领域增长较为景气，如水利电力等领域的较快增长也为公司基建业务带来结构性机遇。公司全面参与高质量共建“一带一路”，2024年境外订单2110亿元，同比增长20.3%，公司大力实施海外高质量发展战略，持续推动海外业务量质齐升。
    盈利预测与投资建议：预计公司2025-2027年EPS分别为1.18元、1.25元、1.31元，对应PE分别为5、4、4倍，估值处于较低位置，给予公司2025年6倍PE，对应目标价7.08元，给予“买入”评级。
    风险提示：房地产行业下行风险、基建投资不及预期风险、海外地缘政治风险。

业绩增长符合预期，在研品种将在ASCO会议披露数据

泽璟制药(688266)
    事件
    公司公布2024年年度报告和2025年第一季度报告。2024年，公司实现营业收入5.33亿元，同比增长37.91%；归母净利润为-1.38亿元，同比减亏50.52%。2025年第一季度，公司实现营业收入1.68亿元，同比增长54.87%；归母净利润为-2826.22万元，同比减亏28.45%。
    在研项目ZG006初步有效性数据超预期，预计ASCO将更新数据ZG006在晚期小细胞肺癌或神经内分泌癌患者中I期剂量递增阶段已完成入组。已经完成的爬坡剂量组分别为0.1、0.3、1、3、10、30、60mg组，可评估24例受试者，其中大多数受试者（17/24）既往曾接受过至少两线抗肿瘤药物系统治疗。有效性方面，在21例疗效可评估的小细胞肺癌（SCLC）受试者中，7例获得部分缓解（PR），5例疾病稳定（SD）且其中4例为缩小的SD。在接受ZG00610mg及更高剂量的9例SCLC受试者中（10mg组4例、30mg组2例、60mg组3例），有6例PR，其中10mg组3例、30mg组1例、60mg组2例，ORR为66.7%；并有2例为肿瘤缩小的SD，DCR达88.9%。2024年9月，新增一项在美国开展的，针对SCLC标准疗法失败患者的I期临床研究，并且公司已于24年8月披露ZG006获得FDA孤儿药资格。
    在研项目ZG005FIC潜力，多项实体瘤临床试验探索中，估值有望持续提升
    ZG005（PD-1/TIGIT双特异性抗体）具备FIC潜力，目前全球范围内尚未有同类机制药物获批上市。公司正在推进ZG005单药或联合用药治疗肝癌、宫颈癌、非小细胞肺癌、神经内分泌癌等实体瘤的多项I/II和II期临床研究，我们预计多项适应症有望在今年POC。先前披露的数据表明ZG005在宫颈癌适应症疗效优异。截至2024年8月6日，在36例疗效可评估的宫颈癌受试者中，客观缓解率（ORR）高达38.9%，疾病控制率（DCR）达到80.6%。接受20mg/kg剂量治疗的患者群体中，ORR提升至53.3%，DCR更是达到了86.7%。在二线及以上且未使用过免疫检查点抑制剂的11例患者中，ORR和DCR分别为66.7%和100%。
    商业化/临近商业化品种多，管线梯队合理，后续在商业化和临床进展上均值得期待
    公司目前拥有2款已上市产品，多纳非尼和重组人凝血酶，均已纳入医保目录；2款上市申请审评审批中的产品，吉卡昔替尼（杰克替尼）和重组人促甲状腺激素；多款处于临床I/II期产品，并具有联用潜力，包括ZG005、ZG006、ZGGS18等。
    盈利预测与投资评级
    考虑到多纳非尼放量增长较缓，重组人凝血酶为首年销售，杰克替尼暂未上市，我们将公司2025年和2026年营业收入从10.91和17.05亿元，下调至8.20亿元、12.01亿元，预计2027年营业收入为16.03亿元。将2025年和2026年的归母净利润由0.33和2.98亿元，下调至-0.20和1.21亿元，预计2027年归母净利润为2.82亿元。考虑到公司研发后期的品种有望陆续获批上市兑现商业化价值以及研发平台孵化的创新品种有望陆续披露临床有效数据，维持“买入”评级。
    风险提示：销售放量不及预期、研发进度不及预期、政策变动风险

新签订单持续增长，化学大分子等新兴业务有望成为新增长点

凯莱英(002821)
    事件
    公司发布2024年年报，2024年营业收入为58.05亿元，同比减少25.82%，主要系2023年交付大订单，2024年不再有相关订单所致，如剔除同期大订单影响后营业收入同比增长7.40%。2024年归母净利润为9.49亿元，同比减少58.17%，除受前述营业收入下降因素影响外，还由于新兴业务尚处爬坡阶段且毛利率偏低，UK Sandwich site在2024年下半年投产后仍在产能爬坡期等。2024年第四季度的营业收入为16.64亿元，同比增长15.41%；2024年第四季度的归母净利润为2.39亿元，同比增长306.48%。
    小分子业务稳步复苏中，商业化和临床及临床前业务齐头并进
    2024年，小分子CDMO业务实现收入45.71亿元，剔除大订单影响后同比增长8.85%，毛利率为47.95%。小分子商业化部分剔除大订单后收入为28.04亿元（yoy+4.16%），交付商业化项目48个，新增商业化项目8个；临床及临床前收入17.67亿元（yoy+17.23%），交付临床阶段项目456个，其中临床III期项目73个。小分子业务已经基本消化了大订单退潮带来的资源冗余，盈利水平已经恢复到历史上较好水平。根据在手订单预计2025年小分子验证批阶段（PPQ）项目达12个。
    积极拓展新兴业务板块，化学和生物大分子业务发展态势良好
    2024年，新兴业务板块实现收入12.26亿元，同比增长2.25%，业务毛利率为21.67%，2024年下半年毛利率已呈现向好趋势；根据在手订单预计2025年新兴业务验证批阶段（PPQ）项目达13个。其中化学大分子CDMO业务2024年收入同比增长13.26%，第四季度收入环比增长超200%，全年共完成项目227个。截至年报披露日，在手订单同比增长超130%，其中海外订单同比增长超260%，预计2025年该板块收入将实现翻倍以上增长。
    此外，生物大分子CDMO业务板块持续聚焦偶联药物业务，2024年收入同比增加13.91%，新增15个ADC IND项目和3个BLA项目。截止年报披露日，生物大分子业务有包含IND、临床以及BLA阶段项目的在手订单接近60个，其中ADC项目占比订单数量超60%，订单同比增长56%。
    持续推动海外产能扩张
    公司持续加大业务开拓力度，2024年累计新签订单同比增长约20%，其中，来自于欧美市场客户订单增速超过公司整体订单增速水平，订单承接保持向好趋势。2024年境外总收入为42.85亿元，毛利率为50.32%；其中来自美国市场的客户收入33.71亿元（剔除大订单影响后同比增长18.41%）；在新兴业务中，来源于境外客户的收入为2.46亿元（yoy+15.41%）。
    公司加速全球化布局，欧洲首个研发及中试基地投入运营。公司在英国的Sandwich Site已经于2024年8月初正式投入运营，陆续获取多个分析、工艺开发及kilo生产的订单，同时中试工厂在2024年4季度承接生产订单，多个生产订单在顺利推进中。公司在Sandwich Site一流的高通量筛选能力上，成功将连续反应设备和技术平台开发能力引入实验室开发能力中，合成生物技术和酶催化等绿色先进制造技术也在同步准备和筹划中。
    盈利预测与投资评级
    受到大订单不再持续和政策变动影响，我们将公司2025-2026年营业收入从77.28、96.26亿元下调至66.17、76.17亿元，预计2027年营业收入为87.82亿元；将2025-2026年归母净利润从13.60、18.31亿元下调至11.14、13.10亿元，预计2027年的归母净利润为15.32亿元。维持“增持”评级。
    风险提示：新产品推出不及预期风险、客户拓展不及预期风险、政策变动风险、产品质量控制风险

CHBN共同推进，经营业绩实现稳健增长

中国移动(600941)
    事件：公司发布2025年一季报，实现营业收入2638亿元，同比增长0.02%，其中主营业务收入2224亿元，同比增长1.4%，其他业务收入414亿元，同比下降6.8%，归母净利润为306元，同比增长3.5%。
    我们的点评如下：
    各业务来看：
    个人市场方面，加快构建基于细分市场、细分客户、细分场景、细分需求的运营体系，持续深化存量经营、价值经营，大力加强产品供给、产品创新。截至25Q1末，移动客户总数10.03亿户，其中5G网络客户数5.78亿户；25Q1手机上网流量同比增长7.7%，手机上网DOU达16.1GB，同比增长8.0%；移动ARPU为46.9元，同比下降1元（24Q4单季度为45.3元，同比提升0.4元）。
    家庭市场方面，构建以家庭为中心的新型融合经营体系，以“移动爱家”品牌为引领，围绕“一根线+一张网+一个家”打造智慧家庭服务生态和服务体系。截至25Q1末，公司有线宽带客户总数达到3.20亿户，季度净增548万户，其中，家庭宽带客户达到2.82亿户，季度净增445万户；25Q1家庭客户综合ARPU为40.8元，同比增长2.3%。
    政企市场方面，牢牢把握经济社会发展开辟的信息服务新空间、信息技术发展演进带来的发展新机遇，大力推动AI+DICT项目标准复制与规模拓展，加快打造商客市场场景化标准产品解决方案，不断做强能力、做优价值、做大规模。25Q1公司政企市场收入占比进一步提升。
    新兴市场方面，加快优质能力产品出海，促进国内国际两个市场的融通发展；深耕数字内容赛道，做强数智文创与新质内容运营；打造“通信+金融”融合生态，做优产业链金融普惠服务。25Q1公司新兴市场收入占比进一步提升。
    持续提升分红派息回报股东，努力实现25年业绩目标
    公司2024全年派息率为73%，全年股息合计每股5.09港元，同比增长5.4%，为更好回馈股东，2024年起三年内以现金方式分配的利润逐步提升至当年股东应占净利润的75%以上。公司2025年将努力实现收入增幅稳步提升、利润良好增长的业绩目标，各业务来看：个人市场收入保持平稳，5G网络用户净增5000万；家庭市场收入良好增长，千兆宽带净增1800万；政企市场良好增长，政企客户净增430万；新兴市场及国际业务收入快速增长。AI直接收入高速增长，AI智能助理灵犀智能体月活客户达7000万。
    盈利预测与投资建议：
    公司统筹推进CHBN全向发力、融合发展，始终以客户为中心，坚持细分市场是基础，把存量经营、价值经营作为长期性、战略性工作，大力加强产品供给、产品创新，基础优势不断夯实，增长动能有效激发，看好公司未来发展。预计25-27年归母净利润为1453/1525/1600亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争超预期，费用投入超预期，新业务进展慢于预期等

安图生物点评：业绩暂时承压，研发投入加码扩充未来增长动力

安图生物(603658)
    事件：4月18日，公司发布2024年年度报告与2025年第一季度报告：2024年实现营业收入44.71亿元，同比上涨0.62%；归母净利润11.94亿元，同比下降1.89%；扣非归母净利润10.99亿元，同比下降7.30%。业绩变动主要系DRG、集采落地等因素对检测量价的影响。其中，2024年第四季度营业收入10.91亿元，同比下降9.16%；归母净利润2.38亿元，同比下降24.72%；扣非归母净利润1.68亿元，同比下降46.25%。
    2025年第一季度实现营业收入9.96亿元，同比下降8.56%，系一季度诊断量恢复较慢的影响；归母净利润2.70亿元，同比下降16.76%；扣非净利润2.57亿元，同比下降18.19%。
    多领域新设备陆续上市，商业化进程全面提速
    公司2024年持续加快核心技术商业化步伐，多款重磅新品集中上市。（1）公司旗下思昆生物正式推出Sikun2000、Sikun1000、Sikun500三款基因测序仪及全自动病原分析系统（APAS），成功切入科研市场。同时，新型RapidGS480测序仪已进入试产阶段，推动国产测序体系本地化落地。（2）自主研发的液相色谱串联质谱检测系统AutoChrom X1/AutomsTQ6000IVD System成功获证上市，高灵敏度的检测能力进一步强化公司在精准检测领域的市场竞争力。（3）全自动生化分析仪AutoChem B2000系列和AutoChem B800系列于2024年上市，并入选2024年工信部与卫健委联合推动的“高端医疗装备推广应用项目”。（4）全自动微生物质谱检测系统新一代产品Autof T系列正式投入市场，凭借体积缩减20%、检测速度提升15%的性能优势，有效解决微生物实验室空间受限问题。
    试剂数量持续增长，研发投入加码
    2024年，公司新试剂注册数量显著增长，推动检测场景不断拓展。（1）公司新获得试剂产品注册（备案）证书144项，覆盖磁微粒化学发光法、化学发光微粒子免疫检测法、分子诊断等多个检测技术平台，检测项目延伸至自身免疫性疾病、个体化用药等方向。（2）自身抗体检测系列产品已上市33项，涵盖六大常见疾病系列，包括抗核抗体谱、类风湿关节炎谱、抗磷脂抗体谱等，均可与公司免疫平台配套使用，进一步提升检测方案一体化能力。
    此外，公司研发支出已实现连续三年稳步增长，2022-2024年，公司研发费用分别为5.68亿元、6.56亿元和7.32亿元，研发费用占营业收入的比重分别为12.80%、14.77%和16.37%。
    毛利率同比持平，利润率维持稳定
    2024年，公司的综合毛利率同比增长0.38pct至65.41%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为17.17%、4.72%、16.37%、0.04%，同比变动幅度分别为-0.01pct、+0.59pct、+1.60pct、-0.16pct。综合影响下，公司整体净利率同比下降0.73pct至26.82%。
    2024年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为64.01%、19.82%、5.75%、20.22%、-0.56%、21.06%，分别变动-2.34pct、+1.36pct、+1.64pct、+4.02pct、-1.00pct、-4.64pct。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为46.01亿/50.03亿/56.12亿元，同比增速分别为3%/9%/12%；归母净利润分别为12.46亿/14.25亿/16.75亿元；分别增长4%/14%/18%；EPS分别为2.18/2.49/2.93，按照2025年4月21日收盘价对应2025年18倍PE。维持“买入”评级。
    风险提示：高速机装机不及预期的风险，集采降价的风险，产品研发不及预期的风险。

2024年报点评：盈利能力持续提升，推进全球化布局

杭叉集团(603298)
    投资要点：
    事件：4月18日公司发布2024年年度报告。2024年公司实现营业总收入164.86亿元，同比+1.15%；归母净利润20.22亿元，同比+17.86%；实现扣非归母净利润19.89亿元，同比+17.82%；全年销售叉车28.00万台，同比+14.06%。
    盈利能力持续攀升，费用端有所扩张：2024年公司销售毛利率及净利率分别为23.55%和13.11%，分别同比变化+2.77pct及+1.84pct。费用方面，2024年公司销售、管理、研发费用分别为7.28、4.07、7.74亿元，同比变化+21.90%、+17.76%、+4.64%；销售、管理费用率分别为4.42%、2.47%、4.70%，同比变化+0.75pct、+0.35pct、+0.16pct。
    内销略有收缩，深化海外市场布局：分地区来看，公司2024年国内销售收入为93.85亿元，同比-1.40%，毛利率为18.74%，较上年同比+1.54pct；海外收入共计68.46亿元，同比+4.75%，毛利率为30.72%，较上年同比+4.76pct。公司持续推进全球化布局，积极在海外建立生产基地，在泰国设立全资制造子公司，规划年产1万台平衡重式叉车及高空作业平台，并涉及锂电池组装业务，不仅增强了在东南亚市场的本土化供应能力，还借助东盟自贸协定降低了关税支出，显著增强了公司抵御贸易壁垒风险的能力；同时，设立了马来西亚销售公司及越南租赁公司，进一步完善了东南亚区域的销售与服务网络。
    董事会决议通过利润分配，拟进行大比例分红：2024年，母公司期末可供分配利润为57.59亿元，公司拟向全体股东每10股派发现金红利5元（含税），现金分红占当年归母净利润比例为32.39%。
    公司构建起智能制造优势，形成强大产品供应能力：为达成智能化生产的规模效益，公司大力打造智能超级工厂。2024年报显示，青山工业园和横畈科技园两大智能化生产基地已颇具规模，拥有600余台各类智能机器人、20余条智能化集成生产线、10余条喷涂流水线等先进设施，年产能达40万台工业车辆和其他物流设备。
    投资建议：工业车辆应用场景不断扩张，国内外各行业对工业车辆产品需求持续提升。在智能制造、智慧物流、人工智能需求日益增长的背景下，公司作为行业领先企业，同时具备先进技术系统集成能力，大力发展人工智能技术，全力推进智能物流产业项目快速建设，销售规模有望实现持续增长，给予“增持”评级。我们预计2025-2027年归母净利润分别为22.02、24.48、27.31亿元，EPS分别为1.68、1.87、2.08元，PE分别为10.86、9.77、8.76倍。
    风险提示：外部经营环境的风险；行业竞争加剧的风险；汇率变化的风险；规模扩大导致的管理风险。

成本下降增强盈利能力，出栏稳健增长

立华股份(300761)
    事件：
    1）公司发布2024年年报，全年实现营收177.25亿元，同比增15.44%；归母净利为15.21亿元，同比增长447.72%。行情回暖叠加成本下降，公司盈利大增。2）另公司发布25年一季报，实现营收40.87亿元，同比增11.60%；归母净利为2.06亿元，同比增157.47%。公司成本持续下降、业绩维持高增。
    黄鸡竞争优势突出，生猪养殖成本逐季下降
    黄鸡：出栏增长，竞争力突出。24年黄鸡市场景气度下行，公司肉鸡销售均价为12.94元/公斤，同比下降5.48%。但公司黄鸡养殖板块实现了逆势增长：一方面公司养鸡产业继续推进区域扩张战略，24年销售肉鸡5.16亿只，同比增12.95%。另一方面，公司养殖成本下降明显，除原料价格降低外，生产成绩提高、多项核心生产指标达近五年最好水平。24年养鸡完全成本约11.8元/公斤，25年Q1进一步下降至11.2元/公斤。预计公司24年肉鸡板块贡献利润近12亿元。
    生猪：量价利同增。24年生猪行情有所好转，公司商品猪销售均价为17.30元/公斤，同比涨14.57%。24年全年公司养猪完全成本为7.46元/斤，其中Q1-Q4分别为：8.8元/斤、7.4元/斤、7.3元/斤和7元/斤，逐季下行。25年Q1则进一步下降至6.7元/斤。25年公司全年成本目标为6.5元/斤。另外公司出栏目标如期完成，年度销售肉猪129.80万头，同比增长51.80%。公司已有生猪产能200万头，25年出栏将进一步增加至180-200万头。
    屠宰：产能持续释放。公司已建成黄羽肉鸡屠宰产能1.2亿只，24年全年屠宰量超过6000万只，屠宰产品占比逐年较快增长。
    盈利预测及投资评级
    公司肉鸡竞争力不断巩固，且生猪养殖成本差异不断缩小。随着公司出栏的稳步增长，公司盈利能力亦将进一步提高。我们预计公司25-27年的EPS分别为2.00元、2.96元和3.36元。看好公司发展潜力，维持“买入”评级。
    风险提示：原料价格波动风险、下游需求不及预期风险

24年及25Q1财报点评：电商提速、品牌势能向上，业绩表现超预期

登康口腔(001328)
    事件：公司近日公布24年财报及25Q1季报，24年收入15.6亿元/同比+13.4%，归母净利润1.6亿元/同比+14.1%；其中24Q4收入5.1亿元/同比+39.1%，归母净利润0.43亿元/同比+28.6%。25Q1收入4.3亿元/同比+19.4%，归母净利润0.43亿元/同比+15.6%。24年收入业绩表现亮眼，25Q1延续高增。公司拟派发现金红利每股0.75元，共计派发现金1.29亿元，分红比例为80.12%。
    把握新兴电商红利，大单品快速放量带动收入高增，品牌势能持续向上。1）深耕抗敏感赛道，份额稳步提升：根据尼尔森数据，我国牙膏CR10约80%，CR4近60%，前十大品牌中本土品牌占比超40%，份额较为集中且国货品牌优势凸显。其中冷酸灵在抗敏感细分领域的线下零售市场份额占比为64.72%（较22/23年同比+3.0/+0.3pct）；公司的牙膏产品在线下零售市场位列行业第三、本土第二。2）分渠道来看，24年经销/直供/电商的收入分别同比+3.7%/-24%/+52%至10.3/0.4/4.8亿元，其中公司以抖音为切入点，把握电商渠道红利，聚焦爆品打造，带动电商实现高增，我们认为公司作为优质国货品牌，具备丰富的产品矩阵，未来有望借助电商渠道更加精准触达消费者、提高市场渗透率。3）分产品来看，24年成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷营收分别同比+16.1%/+3.3%/-0.5%/-5.1%至12.5/1.6/0.7/0.3亿元，电动牙刷/口腔医疗与美容护理产品营收分别同比-14.3%/+35.5%至0.1/0.38亿元，我们认为成人牙膏受线上渠道放量驱动，且公司线上爆品以高端功效产品为主，进而带动牙膏量价齐增；新业务快速增长，我们认为主要来自丰富的细分品类（如牙齿脱敏剂、口腔抑菌膏、口腔抑菌护理等）满足消费者多元需求。
    产品结构升级带动毛利率快速提升，盈利能力持续增长。1）毛利率：24年毛利率同比+5.26pct至49.37%，其中24Q4同比+5.73pct至49.62%，25Q1同比+7.08pct至55.51%。我们认为主要系高毛利产品占比以及线上占比提升。2）费用端，销售/管理/财务/研发费用率分别同比+3.88/-0.13/+0.58/-0.03pct至31.96%/4.73%/-0.65%/3.08%，销售费用率增加主要系发力新兴电商渠道投流、品宣等。3）净利率：24年净利率同比+0.06pct至10.33%。
    盈利预测与投资建议：公司作为抗敏感龙头，深耕口腔护理行业，坚持“咬定口腔不放松，主业扎在口腔中”的聚焦发展战略，向一站式口腔健康与美丽领域的服务商迈进。短期来看，夯实主业，传统品类巩固线下根基，发力线上渠道，聚焦爆品打造，带来增长新动力；叠加品牌焕新、产品功效升级，有望实现量价齐增；同时布局新品类如漱口水、口腔医疗产品等细分子品类贡献新增量。中长期来看，通过自研、收并购等方式，积极推进企业向高端制造和口腔医疗、口腔美容服务产业延伸，打造第二增长曲线。我们预计2025/26/27年的归母净利润分别为1.97/2.51/3.14亿元，对应PE分别为38/30/24倍，维持“买入”评级。
    风险提示：线上渠道竞争加剧、新品类拓展不及预期等。

极米科技：2024Q4盈利能力恢复显著，车载业务持续快速突破

极米科技(688696)
    事件：2025年4月21日，极米科技发布2024年年报。2024年公司实现总营收34.05亿元（-4.27%），归母净利润1.20亿元（-0.30%），扣非归母净利润0.92亿元（+34.94%）。2024Q4总营收11.23亿元（-1.02%），归母净利润1.60亿元（+367.35%），扣非归母净利润1.56亿元（+499.03%）。
    2024年国内市场营收承压，境外收入保持较快增速。1）分业务：2024年公司投影整机/配件/互联网增值服务收入分别为29.99/1.70/1.46亿元，分别同比-6.63/+0.32/-1.20%。2）分产品：2024年公司的长焦投影/创新产品/超短焦投影收入分别为27.68/1.22/1.08亿元，分别同比-3.67/-35.80/-26.75%，其中创新产品及超短焦投影收入降幅较大，或系市场竞争激烈导致产品量价齐跌。3）分地区：2024年公司在境内/境外收入分别为22.29/10.86亿元，分别同比-14.80/+18.94%，公司产品已进入欧洲、日本等区域主要线下渠道，拉动海外收入持续增长。4）分销售渠道：2024年公司线上/线下收入分别为21.70/11.45亿元，分别同比-13.51/+12.24%，线下广泛布局经销商和直营门店，拉动营收增长。
    2024Q4毛净利率均实现显著提升，期间费用率控制合理。1）毛利率：2024Q4公司毛利率为36.11%（+7.90pct），提升较为明显。2）净利率：2024Q4公司净利率为14.28%（+11.27pct），涨幅大于毛利率主系期间费用率控制合理。3）费用端：2024Q4公司销售/管理/研发/财务费用分别为15.64/3.20/7.12/-1.54%，分别同比-2.57/+0.75/-0.08/-1.19pct，各类费用均得到有效控制，其中财务费用率变动主系利息收入增加所致。
    进军车载业务并持续突破，布局座舱、大灯等多个领域。公司自2024年初开始搭建车载团队，并在宜宾生产基地组建了车载投影产品生产线，与整车厂商及产业上下游开展合作，成功实现了车载业务从0到1的突破。截止2024年，公司已经获得涵盖智能座舱、智能大灯领域的共计8个车载业务订单，客户囊括国内外多家知名汽车产业链企业。
    投资建议：行业端：国内智能投影行业当前仍处于调整阶段，竞争较为激烈；海外市场智能投影的渗透率相较之下仍有较大提升空间。公司端：技术端持续创新，推出DualLight2.0护眼三色激光、Eagle-Eye鹰眼计算光学等多项创新技术，产品端在巩固入门级产品份额的同时开拓中高端产品占比；车载业务已获得8个定点并持续突破，有望成为收入业绩增长新动力。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为3.63/4.78/6.00亿元，对应EPS分别为5.18/6.83/8.58元，当前股价对应PE分别为24.14/18.33/14.59倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧、新品表现不及预期、关税加征等。

公司信息更新报告：营收同比稳健增长，早研管线展现BIC潜力

泽璟制药(688266)
    2025Q1营收同比快速增长，利润端亏损持续收窄
    2024年公司实现营收5.33亿元，同比增长37.91%；归母净利润-1.38亿元，扣非归母净利润-1.71亿元。单看2025Q1，公司实现营收1.68亿元，同比增长54.87%，环比增长12.63%，归母净利润-2826万元，扣非归母净利润-5008万元。随着重组人凝血酶进医保后放量，2025Q1营收同比快速增长，利润端亏损持续收窄。考虑重组人凝血酶前期需要先做进院工作、放量刚起步，我们下调2025-2026并新增2027年盈利预测，预计营业收入为8.54/14.06/20.70亿元（原预计11.00/18.95亿元），同比增长60.3%/64.6%/47.2%，EPS为-0.15/0.60/1.20元，当前股价对应PS为33.3/20.3/13.8倍，鉴于公司新产品即将获批、早研管线具有全球BIC/FIC潜力，维持“买入”评级。
    核心产品商业化顺利推进，凝血酶进医保后加速放量
    公司继续积极推进多纳非尼片进入医院和药房的工作，截至2024年底已进入医院1100家、覆盖医院2000家、覆盖药房近1000家。重组人凝血酶作为国内首款重组人凝血酶产品，于2024年底成功纳入国家医保目录，医保支付价为373元，降价幅度符合预期，2025Q1助力公司销售快速增长。
    后期管线临近收获，早研管线展现BIC潜力
    公司后期管线稳步推进，大单品吉卡昔替尼针对骨髓纤维化适应症已申报NDA，预计2025H1获批。早期管线中，ZG006（CD3×DLL3×DLL3三抗）在I期临床中展现出优异的抗肿瘤疗效，尤其在10mg及以上剂量的小细胞肺癌患者中，ORR达到66.7%，DCR达到88.9%，数据表现亮眼。ZG005（PD-1/TIGIT双抗）作为全球进度第二的同靶点双抗，在早期临床中显示出良好的安全性及突出的抗肿瘤疗效。公司正在积极推进ZG005单药或联合用药治疗肝癌、宫颈癌、神经内分泌癌等实体瘤的多项I/II和II期临床研究。
    风险提示：医药监管政策变动、汇率波动、公司核心成员流失等。

公司简评报告：盈利显韧性，分红重回报

恒力石化(600346)
    投资要点
    2024年净利润微增， 2025年一季度环比改善： 2024年，公司实现营业总收入2364.01亿元，同比+0.65%；实现归母净利润70.44亿元，同比+2.01%，扣非归母净利润52.09亿元，同比-13.14%。 公司2025年第一季度营收为570.24亿元，同比-2.34%，环比-2.56%； 归母净利润为20.51亿元，同比-4.13%，环比+5.78%， 扣非归母净利润12.39亿元，同比-31.88%，环比+112.89%。
    能源成本下降， 有助发挥公司“油煤化”融合综合成本优势： 2024年原油价格呈现前高后低、宽幅震荡走势。全年布伦特原油均价80美元/桶，同比下降2.8%； WTI原油均价76美元/桶，同比下降2.3%。全年煤炭供需处于宽松状态，库存维持高位，价格震荡下行。 2024年公司采购原油/煤炭均价分别同比+0.16%/-14.69%， 公司成本有效降低。 预计2025年原油价格中枢同比下行，煤炭继续供需宽松，公司“油煤化”综合成本优势凸显。
    聚酯新材料产品放量，盈利贡献突出： 2024年， 公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目、恒力化纤年产40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目、苏州汾湖基地12条线功能性薄膜生产线均全面投产。 2024年公司聚酯新材料板块产品销量达564.17万吨，同比+38%； 板块营业收入达417.66亿元，同比+22%；板块毛利率达14.11%，同比+3.71pct。南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年逐线投产， 康辉新材有望成为全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业。
    现金流稳健，资本开支减少，具备长期优质分红能力： 公司2024年和2025年一季度经营活动现金流量净额分别达227.33亿元和77.46亿元，经营韧性十足。 2024年股利支付率44.97%，分红金额31.68亿元。 随着公司本轮资本开支高峰渐进尾声，我们预计2025年公司资本开支或将进一步减少，后续公司经营重心将更加突出精细化成本管控下的“优化运营、降低负债和强化分红”，持续打造价值“成长+回报”型上市企业。
    盈利预测与投资评级： 根据最新季报及审慎原则，我们调整2025年-2026年公司EPS分别为1.10元、 1.57元（原值为1.50元、 1.80元），新增预测2027年EPS为1.83元。对应PE（以2025年4月22日收盘价计算）分别为14.15倍、 9.90倍和8.52倍。 油价在下跌过程中，下游的石化企业会有一定的库存跌价损失，但是以需求带动的底部上涨的过程中，下游价差则会扩大；公司作为民营大炼化龙头，产业链全、具有一体化成本优势，有望未来受益炼化新一轮景气周期。我们看好公司分红持续增强的龙头属性， 维持“买入”评级。
    风险提示： 下游需求不及预期； 能源原料价格剧烈波动；项目建设不及预期等

25Q1经营筑底，期待后续修复

甘源食品(002991)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，24年实现营收22.6亿元，同比+22.2%；实现归母净利润3.8亿元，同比+14.3%。其中，24Q4实现营收6.5亿元，同比+22.1%；实现归母净利润1.0亿元，同比-13.9%。25Q1实现营收5.0亿元，同比-14.0%；实现归母净利0.5亿元，同比-42.2%。受春节错期及电商高基数影响，25Q1业绩短期承压。
    各品类稳健增长，多渠道协同并进。1、分品类看，24年综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他分别实现营收7.0/5.2/3.0/2.8/4.4亿元，分别同比+39.8%/+12.6%/+10.5%/+19.7%/+21.2%。综合果仁及豆果受益于新品放量以及海外市场扩张实现增速领跑，老三样量/价同比+18.4%/-4.0%，销量快速增长来自于量贩渠道铺货，价格下滑主要系渠道结构调整以及KA调价。2、分渠道看，24年经销/电商分别实现营收19.3/2.4亿元，分别同比+22.6%/+10.8%。传统KA/BC渠道聚焦直营化改造仍处调整期，随着团队搭建、产品梳理等工作持续推进有望加速。零食量贩及会员商超持续增加产品导入和品牌合作高增延续。
    成本上涨叠加费投提升，净利率边际承压。1、24年毛利率35.5%，同比-0.8pp；25Q1毛利率34.3%，同比-1.1pp；主要系棕榈油成本上升、毛利率较低的综合果仁及豆果收入占比提升以及渠道结构调整影响。2、24年销售费用率12.7%，同比+1.2pp；25Q1销售费用率4.9%，同比+4.2pp；主要由于公司销售人员增加以匹配直营化改革，Q4旺季促销等市场费用有所增加，Q1签约品牌代言人费用计提。24年管理费用率3.7%，同比持平；25Q1管理费用率1.2%，同比+0.2pp；费率控制相对稳定。3、24年净利率16.7%，同比-1.1pp；25Q1净利率10.5%，同比-5.1pp；主要系营收承压下规模效应减弱和促销费用进一步加大。
    渠道调整亮点纷呈，改革成果逐步体现。公司将零食量贩与会员制商超作为25年成长主要抓手，通过聚焦风味坚果与风味小吃上新以保持竞争力，今年计划铺开系列产品，有望驱动月销持续爬坡，预计仍延续快速增长趋势。公司扩充海外销售团队，做本土化招商运营，东南亚专属产品预期于5月推出，越南月销稳步提升，印尼突破蓄势待发，增量贡献可期。传统商超匹配直营销售人员，聚焦核心系统，电商渠道与多平台展开深度合作，后续有望逐季迎来改善。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.0亿元、4.6亿元、5.2亿元，EPS分别为4.51元、5.39元、6.42元。公司海外扩张势头良好，渠道调整成效初现，随着成本与费投压力逐步减轻，盈利有望边际改善，故给予公司2025年21倍估值，对应目标价94.71元，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；新品推广不及预期风险；食品安全风险。

奥浦迈年报点评：利润端暂时承压，培养基业务持续高增长

奥浦迈(688293)
    事件：近日，公司发布2024年年度报告：2024年实现营业收入2.97亿元，同比上涨22.26%，主要系培养基业务带动；归母净利润0.21亿元，同比下降61.04%，主要系新投产项目带来的固定成本增加、资产减值计提和税收优惠取消等影响；扣非归母净利润0.07亿元，同比下降81.03%。
    其中，2024年第四季度营业收入0.81亿元，同比增长13.93%；归母净利润-0.06亿元，同比下降156.95%；扣非归母净利润-0.10亿元，同比下降446.72%。
    培养基业务持续高增长，海外业务增速亮眼
    2024年，公司培养基业务实现收入2.44亿元，同比增长42.00%，业务占比82.16%，毛利率同比提升0.49pct至69.99。其中，CHO培养基实现收入1.99亿元，同比增长49.02%；293培养基收入0.18亿元，同比减少22.35%；其他产品收入0.28亿元，同比增长74.27%。服务业务收入0.53亿元，同比下降25.66%，业务占比17.68%，毛利率同比下降58.66pct至-25.29%。
    公司国内业务收入2.03亿元，同比下降0.80%；海外业务收入0.94亿元，同比增长144.01%。
    CDMO平台全面投用，技术实力与规模化生产能力双重跃升2024年，公司的CDMO生物药商业化生产平台全面投入使用。全新投产的D3工厂拥有多个符合GMP要求的生产线和独立的水针制剂产线，能够覆盖临床III期及商业化生产的关键环节。相比以往仅能提供中试及临床样品生产的阶段性服务，如今公司已形成从细胞株构建、工艺开发到商业化规模生产的全流程能力。CDMO项目在后期与生产环节实现无缝衔接，更好地满足客户对大规模产能和高质量标准的双重需求。
    此外，公司协助客户成功申请到6个临床批件，并推动2个项目顺利获批NMPA上市，充分彰显了公司在CDMO领域的技术实力与高效执行能力。
    毛利率同比下降，利润端暂时承压
    2024年，公司的综合毛利率同比下降5.82pct至53.03%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为8.49%、27.11%、11.50%、-5.63%，同比变动幅度分别为+1.84pct、+3.16pct、-6.21pct、+2.93pct。综合影响下，公司整体净利率同比下降15.10pct至6.81%。研发费用率变动主要因为2023年公司进行大量工艺放大和平台技术探索，导致当期相关费用率较高。
    2024年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为41.30%、7.99%、23.16%、12.53%、-6.37%、-7.86%，分别变动-17.59pct、+1.77pct、-9.40pct、-1.87pct、-2.50pct、-22.56pct。其中，毛利率的变动系受CDMO业务影响。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为3.80亿/4.71亿/5.51亿元，同比增速分别为28%/24%/17%；归母净利润分别为0.53亿/0.85亿/1.10亿元；分别增长151%/61%/30%；EPS分别为0.47/0.75/0.97，按照2025年4月21日收盘价对应2025年89倍PE。维持“买入”评级。
    风险提示：下游在研管线进展不及预期的风险，CDMO新厂房投产不及预期的风险，市场格局恶化导致产品降价的风险。

产品升级与渠道扩张齐驱，业绩持续稳步提升

登康口腔(001328)
    核心观点
    2024年产品高端化推进，叠加线上快速增长，驱动业绩稳步提升。公司2024年实现营收15.60亿/yoy+13.40%；归母净利润1.61亿/yoy+14.07%；扣非归母净利润1.35亿/yoy+27.07%。其中单Q4公司分别实现营收/归母净利润增速39.12%/28.58%。公司自去年下半年开始发力线上渠道，同时产品高端化持续推进，带动业绩增速环比加速。公司拟每10股派发利7.5元（含税）。
    分品类看，成人基础口腔护理为公司主要收入来源，2024年实现营收14.07亿/yoy+14.48%，占比高达90.22%；儿童基础口腔护理实现营收1.03亿/yoy-1.90%；电动口腔护理/口腔医疗与美容护理分别实现营收0.10亿/0.38亿，同比yoy-14.33%/+35.45%。从毛利率看，除电动口腔护理因竞争加剧，毛利率同比降低3.67pct外，其他品类毛利率随着产品迭代升级均呈现增长趋势。分渠道看，公司仍以经销模式为主，2024年实现营收10.32亿/yoy-3.69%，收入占比同比收缩6.19pct至66.13%；电商渠道增长表现强劲，2024年实现营收4.81亿/yoy+51.99%，占比同比提升7.83pct至30.81%。
    2025年一季度保持良性成长。公司Q1实现营收4.30亿/yoy+19.36%；归母净利润0.43亿/yoy+15.64%；扣非归母净利润yoy+27.25%。同时从久谦数据来看，2025Q1线上三大平台GMV增速达98%，较2024Q4环比持续提升，进而助力线上收入占比持续提升；同时预计线下渠道整体在行业下滑背景下仍实现低个位数增长，此外公司高端医研系列占比也在持续提升。
    盈利能力持续优化。2024年毛利率/净利率分别同比+5.26/+0.06pct。2025Q1同比+7.08/-0.32pct。毛利率在产品结构升级下持续提升。费用率方面，2024年销售/管理/研发费用率分别同比+3.88/-0.14/-0.02pct；2025Q1同比分别+6.82/-0.33/-0.95pct，毛销差17%/yoy+0.3pct，主要系高费率线上渠道占比提升等带动销售费用率上行，管理/研发费用率由于规模效应均同比下降。此外公司营运能力及现金流均保持稳定发展。
    风险提示：宏观环境风险，研发及新产品开发风险，行业竞争加剧。
    投资建议：公司作为抗敏感口腔细分赛道龙头，依托多年研发技术积累持续完善大单品迭代升级，有效提升客单价和盈利水平；同时在稳定线下基本盘的基础上，通过抖音渠道进行营销破圈，强化品牌势能并带动业绩快速增长。并有望通过多元化扩张不断完善口腔大健康布局。我们维持2025-2026年归母净利润预测2.24/2.86亿元，并新增2027年预测3.44亿，对应PE为33/26/22x，维持“优于大市”评级。

2024年报及2025Q1季报点评：业绩符合预期，期待电生理新品年内放量

惠泰医疗(688617)
    投资要点
    事件：24年全年公司收入20.66亿元(+25.18%，同比，下同)，归母净利润6.73亿元(+26.08%)，扣非净利润6.43亿元(+37.29%)。25Q1公司实现收入5.64亿元(+23.93%)，归母净利润1.83亿元(+30.69%)，扣非净利润1.81亿元(+32.23%)。业绩符合我们预期。
    2024年冠脉通路业务和外周介入业务增长强劲，国内医院覆盖度稳步提升。分业务来看，公司2024年冠脉通路收入实现10.54亿（同比+33.30%）、电生理收入实现4.40亿（同比+19.73%）、介入类收入实现3.51亿（同比+37.09%）、OEM收入实现1.65亿（同比下滑21.67%）、非血管治疗类收入实现0.39亿（同比+135.05%）。国内市场电生理产品新增入院200余家，覆盖医院超过1,360家。冠脉和外周产品线的市场覆盖率和入院渗透率分别增长超15%和近20%。
    2024年海外市场稳步拓展，自主品牌呈现较好增长趋势：24年公司海外收入2.80亿元(+19.75%)，国际业务自主品牌呈现较好的增长趋势，同期增长45.88%。公司在中东、非洲、欧洲等区域的市场表现尤为突出，特别是在西班牙、法国、意大利、德国、英国、瑞士、土耳其、巴西等高端市场实现了入院突破，显著提升了市场渗透率。公司还通过设立海外子公司，逐步深耕独联体、拉美、亚太等重要海外市场，为未来业务拓展奠定了坚实基础。
    2025Q1业绩符合预期：25Q1公司实现收入5.64亿（+23.93%），归母净利润1.83亿（+30.69%），扣非归母净利润1.81亿（+32.23%），25Q1毛利率73.09%，净利率31.99%，环比24Q4毛利率71.25%，净利率25.16%分别稳步提升1.84pct，6.76pct。
    加大研发投入，期待今年电生理新品放量。公司持续加大研发投入，2024年研发费用实现2.91亿（+22.12%），重点推进PFA网篮耗材、ICE项目、腹主动脉支架、冠脉外周的冲击波球囊、血管缝合器等项目的研发。公司已成功获得多项核心产品的注册证，如脉冲消融导管、脉冲消融仪、磁定位环形标测导管等，进一步丰富了电生理和血管介入产品线。
    盈利预测与投资评级：考虑到新产品推广销售费用率提升，我们将2025年公司归母净利润由9.19亿下调至9.07亿，通过集采电生理有望加速，上调2026年归母净利润由12.08亿至12.15亿，预计2027年归母净利润为16.07亿元，对应当前市值的PE分别为48/36/27倍。维持“买入”评级。
    风险提示：新产品研发失败的风险，新产品市场推广或不及预期的风险，医药行业政策风险。

2024年年报及2025年一季报点评：铜箔业务加速发力，构筑营收增长核心驱动力

亨通股份(600226)
    事件：4月21日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年全年实现营收13.35亿元，同比增长106.0%，实现归母净利润1.89亿元，同比增长14.3%，实现扣非归母净利润1.17亿元，同比下降25.9%。2025年一季度来看，单季度实现营收3.82亿元，同比增长86.4%，环比下降10.3%，实现归母净利润0.70亿元，同比增长11.0%，环比增长3283.6%。
    铜箔业务加速发力，贡献营收增长核心驱动力：2024年全年营收拆分来看，1）电解铜箔：2024年实现营收6.83亿元，同比增长1477.1%，营收占比提升至51.2%；2）电及蒸汽：2024年实现营收3.04亿元，同比增长1.1%，营收占比为22.8%；3）兽药产品：2024年实现营收2.92亿元，同比增长7.5%，营收占比为21.9%；4）农药产品：2024年实现营收0.21亿元，同比下降18.7%，营收占比为1.6%。2025年一季度，电解铜箔实现营收2.52亿元，同比增长447.8%，营收占比进一步提升至65.9%。
    费用管控良好，铜箔业务毛利率短期承压，未来有望迎来回升：费用率方面，公司2024年销售费用率和管理费用率分别为1.65%/5.77%，同比减少0.74pct和6.13pct，研发费用率为3.05%，同比增长0.34pct。毛利率来看，2024年电及蒸汽、兽药产品、农药产品的毛利率分别为32.91%/26.82%/22.47%，分别同比增长10.45pct/2.05pct/9.10pct，毛利率的提升源于各细分业务单位成本下降所致，电解铜箔业务毛利率仍短期承压，2024年为-5.35%，同比增长1.33pct，展望未来，考虑到行业层面电解铜箔加工费已降至底部预计可能迎来企稳回升，我们预计公司电解铜箔业务毛利率未来有望回升。
    铜箔业务聚焦“进口替代+高端迭代”，伴随产能持续释放，发展空间广阔：公司自主成功开发了高温延伸铜箔（HTE）、低轮廓铜箔（LP）、反转铜箔（RTF）等附加值较高的高端铜箔产品，其中RTF产品实现技术突破、批量供货，成功实现了进口替代。公司目前具备6微米铜箔和4.5微米铜箔生产能力，并已向下游客户批量供货，同时已掌握3.5微米铜箔生产技术，正在开展产品下游客户验证。产能方面，目前标箔产能10000吨/年，锂电铜箔5000吨/年，在建产能后续将根据市场需求逐步推进，伴随产能的持续释放，公司未来发展空间广阔。
    投资建议：公司以“生物科技、功能性铜箔”双主业布局，在稳步发展传统业务同时，重点发力电解铜箔业务尝试转型，未来有望充分把握AI等领域的发展机遇。我们预计公司2025/2026/2027年分别实现归母净利润2.79/3.56/4.46亿元，对应PE为31/24/19倍。维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：电解铜箔项目产能建设不及预期，电解铜箔行业竞争加剧，下游AI&新能源车等领域需求不及预期，小品种氨基酸产业基地项目建设不及预期，重组意向金无法收回，热及蒸汽业务原材料价格发生大幅波动。

公司信息更新报告：数据中心业务快速增长，持续加大研发投入

英维克(002837)
    业绩持续增长，深度受益于AIDC建设浪潮，维持“买入”评级
    2025年4月21日，英维克发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营收45.89亿元，同比+30.04%，主要是机房及机柜温控节能产品收入增加所致，实现归母净利润4.53亿元，同比+31.59%，实现扣非归母净利润4.30亿元，同比+35.87%。2025Q1公司实现营收9.33亿元，同比+25.07%，实现归母净利润0.48亿元，实现扣非归母净利润0.42亿元。伴随AI模型和AI应用的加速迭代落地，国内外数据中心需求快速增长，国内外高功率算力芯片逐渐放量，公司或将持续受益于数据中心建设，考虑到国际贸易摩擦影响芯片放量，我们下调2025、2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计其2025-2026年归母净利润为6.51/9.01/11.20亿元（原7.48/9.73亿元），当前股价对应PE分别39.4/28.5/22.9倍，考虑其储能及数据中心液冷温控龙头地位，维持“买入”评级。
    加速数据中心液冷产品出海，储能保持较快增长
    2024年综合毛利率变动较大，主要是会计政策变更，将售后服务费用转入产品成本导致毛利率下降约2.36%，以及上游大宗商品价格上涨和产品销售结构变化所致。分业务来看，2024年，公司机房温控业务实现营收24.41亿元，同比增长48.83%，数据中心机房及算力设备液冷相关营收实现约3亿元，截至2025年3月公司在液冷链条的累计交付已达1.2GW，公司可根据客户需求提供温控节能系统、模块化数据中心系统及集成总包服务；机柜温控业务实现营收17.15亿元，同比增长17.03%，其中储能相关营收实现近15亿元，同比增长22%。
    加速产能扩充，加大研发投入，筑牢技术护城河
    公司重视研发投入，2024年公司研发费用达3.5亿元，同比增长32.98%，2025Q1研发费用达0.93亿元，同比增长43.20%，截至2024年底，公司研发人员数量净增长36.51%。公司加快推进华南总部基地二期和郑州基地二期建设，同步完善海外服务与供应链平台，并保持产品迭代，2024年推出XFlex5.0无水运行式间接蒸发冷产品，液冷UQD列入英伟达MGX生态合作伙伴，加速拓展海外市场。
    风险提示：储能温控行业竞争加剧；数据中心及服务器客户拓展不及预期。

业绩稳健增长，锂电化+国际化推动盈利能力改善

杭叉集团(603298)
    事件描述
    公司发布2024年年度报告与2025年一季度报告，2024年实现营收164.86亿元，同增1.15%；实现归母净利润20.22亿元，同增17.86%；实现扣非归母净利润19.89亿元，同增17.82%。2025Q1公司实现营收45.06亿元，同增8.02%；实现归母净利润4.36亿元，同增15.18%；实现扣非归母净利润4.28亿元，同增13.97%。
    事件点评
    毛利率提升明显，费用率亦有所上升。2024年公司实现毛利率23.55%，同比增加2.77pct,其中国内地区毛利率同比提升1.54pct至18.74%，国外地区毛利率同比提升4.76pct至30.72%，国外地区占比持续提升亦是推动毛利率改善的重要因素。2024年公司期间费用率同增1.15pct至11.28%，其中销售费用率同增0.75pct至4.42%；管理费用率同增0.35pct至2.47%；财务费用率同增0.22pct至-0.29%；研发费用率同增0.2pct至4.7%。
    行业锂电化势头良好，公司研发能力突出，有望充分受益。行业数据分析表明，电动叉车占比已经达到73.61%，平衡重式叉车中电动化比例突破35.40%，锂电池叉车占电动叉车比重达47.43%，增长明显，行业锂电化势头良好。公司在新能源领域持续深耕，构建了完整的新能源工业车辆产品谱系，建立了自主可控的关键核心零部件产业生态链。在关键零部件供应链端，公司对锂电池、驱动电机、整车电控等进行战略性前瞻布局；在制造端，建成新能源叉车零部件和整机制造“未来工厂”并顺利投产，实现了生产流程的高度自动化与智能化；在研发端，攻克多项核心技术，推出全系列新能源产品，产品线覆盖0.6t-48t。
    深化拓展海外市场，布局泰国制造公司，国际化占比超40%。公司分别在美国、法国、日本、印度尼西亚、马来西亚、越南、中东等多个国家和地区新设公司，在全球重要市场已成功布局了10余家海外公司。同时，公司在泰国投资设立杭叉集团泰国制造公司，这是中国叉车行业在海外市场从营销服务向产业制造转型的标志性之举，引领了行业的转型升级。2024年，公司海外产品销量突破10万台的历史新高，收入占比超40%，在持续巩固欧洲、北美等传统高端市场优势的同时，公司在巴西、东南亚、中东等新兴市场也加大了开发力度，实现产品销量同比大幅度增长，吸引了众多实力强劲的新客户加入合作阵营。
    盈利预测与估值
    预计公司2025-2027年营收分别为176.56、193.75、211.36亿元，同比增速分别为7.10%、9.74%、9.09%；归母净利润分别为22.3、24.49、26.72亿元，同比增速分别为10.30%、9.80%、9.11%。公司2025-2027年业绩对应PE估值分别为10.95、9.98、9.14，维持“增持”评级。
    风险提示：
    行业下行超出预期风险；市场竞争加剧风险；贸易摩擦加剧风险。

2024年收入同比减少6%，积极观察下游渠道变革

三全食品(002216)
    核心观点
    三全食品2024年收入同比减少6%。三全食品公布2024年及2025年一季度业绩，2024年公司营业总收入66.32亿元，同比减少6.00%；归母净利润5.42亿元，同比减少27.64%；2025Q1营业总收入22.18亿元，同比减少1.58%；归母净利润2.09亿元，同比减少9.22%。
    水饺、火锅料拖累全年收入，电商渠道维持高增。2024年C端/B端市场收入51/14亿元，同比-8%/+1%，C端收入下滑主因终端消费偏理性，传统产品需求下行，B端则主因社会餐饮表现普遍疲软。2024年公司速冻米面/速冻调制食品/冷藏及短保产品收入减少4%/19%/3%，其中水饺产品在激烈竞争环境中价格下降，调制食品则主要源于火锅料销售较弱。2024年经销/直营/直营电商收入同比-7%/-14%/+27%，直营电商渠道维持高增速。
    盈利能力同比承压，2025Q1毛销差环比改善。2024年公司毛利率24.2%，同比下滑1.6pct，2025Q1毛利率25.3%，同比下滑1.3pct，主要受到收入占比较高的高毛利米面产品单价下降影响。2024年公司销售费用率/管理费用率12.9%/2.9%，同比+1.4/+0.6pct，即便面对激烈的市场竞争，2025Q1公司毛销差改善至13.4%。多方面影响下，2024年扣非归母净利率同比下滑3pct至6.3%，2025Q1环比回升至7.4%。
    积极观察下游渠道变革，经营策略匹配渠道特点。由于目前下游渠道竞争维持激烈态势，面对渠道变化，公司快速布局新兴业态，跟随零食折扣店迅速扩张趋势，已与零食有鸣、鸣鸣很忙集团达成良好合作；直营渠道为大润发、永辉、麦德龙等大型商超系统提供定制产品；社区团购渠道开展“总对总”业务合作，开发定制化适配产品；电商渠道则持续强化运营能力，盈利能力持续提升。
    风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，下游需求恢复不及预期等。
    投资建议：由于行业竞争环境较为激烈，我们小幅下调此前盈利预测。我们预计2025/2026年收入分别为68.3/72.5亿元（前预测值为70.6/75.1亿元）并引入2027年收入预测75.9亿元，2025-2027年同比增长2.9%/6.3%/4.6%；2025-2026年公司实现归母净利润5.6/6.0亿元（前预测值为5.9/6.3亿元）并引入2027年预测6.2亿元，同比增长3.9%/6.8%/3.0%。我们预计2025-2027年公司实现EPS0.64/0.68/0.70元；当前股价对应PE分别为19.1/17.9/17.4倍。维持中性评级。

业绩重回增长，树立“AI+财税SaaS”标杆

税友股份(603171)
    4月17日，税友股份发布2024年年报。2024年公司实现营收19.45亿元，同增6.38%；归母净利1.13亿元，同增35.01%；扣非归母净利0.82亿元，同增35.65%。2024年公司亿企赢平台用户实现快速增长，AI技术对公司业务持续赋能，成长空间广阔。维持公司买入评级。支撑评级的要点
    归母净利及现金流表现较好，费用控制能力增强。2024Q4，公司实现营收6.62亿元，同增4.48%；归母净利-0.03亿元，亏损规模较2023Q4缩小83.29%。盈利能力方面，2024年公司毛利率为55.21%，同比下降0.40pct；归母净利率为5.79%，同比提升1.23pct；期间费用率为50.31%，同比下降2.03pct。现金流方面，2024年公司经营活动现金净流量为2.74亿元，同增12.12%。2024年公司归母净利率和现金流表现均有好转，费用控制能力增强。
    公司数智财税业务和数字政务业务盈利能力均有提升。分业务来看，2024年企业数智财税业务实现营收11.77亿元，同增8.46%；实现净利润2.49亿元，同增1.60%。该业务整体净利率为21.19%。2024年公司数字政务业务实现营收7.63亿元，同增3.37%；净利润-1.36亿元，亏损规模较上年缩减0.27亿元。公司两大主营业务盈利情况均有提升。
    国内财税AIBM增长空间广阔，AI技术持续赋能。根据沙利文发布的《聚焦财税场景的AIBM生态服务行业白皮书》预测，2028年国内财税AIBM生态服务行业市场规模将达到3,907.3亿元，年复合增长率达74.9%，增长空间广阔。公司数智财税业务深度融合AI大模型、财税大数据与行业生态资源，为客户提供智能财税解决方案，并拓展了人资、财税大数据等新业务。公司亿企赢平台形成了“垂域人工智能平台+通用模型+垂直场景”的技术矩阵，降低了企业的数字化门槛，推动财税服务从被动响应向主动创效转型，在行业中树立了“AI+财税SaaS”应用标杆。公司AI产品占数智财税业务收入的比重已经超过20%。
    2024年，公司亿企赢平台用户实现快速增长。截至2024年末，亿企赢平台活跃企业用户和付费企业用户数量同比分别增长30.5%和24.5%。此外，2024年亿企赢平台基础合规产品（风控预警Agent、合规评估Agent等）用户快速增长，到2024年末付费用户数超过11.27万家，同增93%；进阶合规产品则实现了从0到1的突破，付费用户数在2024年末接近2,000家。大模型技术驱动公司合规税优层产品成为业绩增长主线，2024年合规税优层产品订阅收入占比达到19.9%。
    积极参与数字政务信创，全面适配国产化环境。数字政务领域，2024年公司自觉承担了金税四期项目攻坚任务，加速推动税费治理关键项目数字化建设。此外，公司依托“犀友”人工智能平台，构建了垂域大模型、垂域知识中心、垂域AI产品生态，为客户提供数据价值服务。2024年公司数据价值服务及产品营收2.67亿元，同增42.47%。公司还积极参与数字政务产品信创建设工作，完成了信创版本云化电子税务局系统在多地的建设并顺利验收。目前，公司大数据标准产品和中间件技术产品已经全面适配信创国产化环境，包括麒麟、欧拉等国产化操作系统，以及达梦、高斯等国产化数据库。
    估值
    公司数字政务业务亏损，我们下调2025-2026年盈利预测。预计2025-2027年公司收入为22.9/27.7/33.2亿元；归母净利为2.3/2.8/3.5亿元；EPS分别为0.56/0.68/0.86元；PE分别为77.3/62.9/49.9倍。公司数智财税业务稳健增长，AI技术加持下相关产品收入有望持续提升。维持公司买入评级。
    评级面临的主要风险
    用户增长不及预期，费用管控不及预期，AI技术赋能不及预期。

2025年一季报点评：业绩超市场预期，看好内需景气度持续复苏

柏楚电子(688188)
    投资要点
    事件：2025年4月21日，公司发布2025年一季度报告，业绩超市场预期。
    25Q1收入同比增长30%，看好内需复苏带来的高景气持续性2025Q1公司实现营业收入5.0亿元，同比+30.1%，收入端增长主要系2025Q1公司持续拓展市场，适应市场需求，进一步优化产品结构，销售订单持续增长。分下游看，①平面解决方案：2024年实现收入11.2亿元，同比+11.8%。平面方案下游主要系中低功率需求及部分高功率需求，公司在中低功率系统市占率达到60%-70%，2025年有望受益于国内制造业景气度复苏，我们预计平面需求保持稳健增长。②管材解决方案：2024年实现收入3.8亿元，同比+38.2%，管材切割主要系高功率需求，受益于渗透率快速提升，我们预计该板块继续保持较快增长。③三维解决方案：2024年实现收入0.37亿元，同比+409.9%，三维方案下游主要系型钢切割，该业务处于导入期有望保持高速增长。展望全年，超功率需求提升带动产品结构优化&新技术应用落地，内需景气度持续复苏下公司收入端有望延续高增。
    盈利能力维持高位，费用控制表现优异
    2025Q1公司实现归母净利润2.6亿元，同比+32.0%，扣非归母净利润2.4亿元，同比+31.4%。利润增长高于收入主要由于公司对子公司上海波刺（2024年净利润2.0亿元）持股比例由79.50%提升至87.65%，对上海波锋（2024年净利润0.2亿元）持股比例由85.85%提升至89.11%，控股比例提升增厚公司利润。2025Q1公司销售毛利率为77.8%，同比-1.6pct，毛利率下降主要系会计准则调整，调整后25Q1毛利率同比-0.8pct；销售净利率为52.3%，同比-1.5pct，盈利能力维持高位。费用端来看，2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.3%/6.0%/12.5%/-1.2%，同比-1.0/+0.7/-3.3/+1.3pct，整体费用控制优异。
    智能焊接产业趋势确立，加速孵化新技术应用落地
    1）中期驱动力：智能焊接在钢结构领域已经进入1-10放量阶段，未来有望突破价值量更高的船舶、桥梁、集装箱等领域。2）长期驱动力：公司基于自主研发的五大核心技术，持续加大对平台基础能力建设的投入，一方面公司持续加大研发投入保持技术领先性，一方面下沉终端市场。保证业务落地确定性及盈利能力，持续孵化新技术应用落地。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为10.61/12.93/15.86亿元，对应当前市值PE分别为34/28/23x，维持“买入”评级。
    风险提示：下游资本开支不及预期，技术研发不及预期，国产替代进程不及预期

2025年一季报点评：出海业绩陆续释放，在手订单创新高

东方电缆(603606)
    投资要点
    事件：公司25Q1营收21.5亿元，同环比+63.8％/-10.3％，归母净利润2.8亿元，同环比+6.7%/+269.4％；毛利率20.4%，同环比-1.8/+10.9pct，归母净利率13.1%，同环比-7/+9.9pct。
    口径调整：结合国家对智能化、环保化电力能源输送的需求，推动能源转型及公司未来战略发展需要，公司将从2025年起将定期报告中披露的产品分类“海缆系统、陆缆系统和海洋工程”，分别调整为“电力工程与装备线缆（绿色输电设施）、海底电缆与高压电缆（电力新能源）、海洋装备与工程运维（深海科技）”。当前分类中：①新口径的海底电缆与高压电缆=原口径的海缆（除脐带缆/动态缆）+高压陆缆；②电力工程与装备线缆=中低压陆缆；③海洋装备与工程运维=脐带缆、动态缆+海洋工程。
    业务拆分：调整口径后，公司海底电缆与高压电缆收入11.96亿元，同比增长219%；主要系公司品牌国际化达到新水平，重点谋划欧洲项目，外销收入稳步增长；电力工程与装备线缆收入8.85亿元，同比+53.28%，主要系公司持续提升品牌影响力、扩大市场份额，实现稳健发展。
    在手订单创新高：截至2025年4月21日，公司在手订单约189亿元，其中海底电缆与高压电缆约115亿元，电力工程与装备线缆约44亿元，海洋装备与工程运维约30亿元。
    资产减值冲回贡献正收益：25Q1公司资产减值冲回3408万元，信用减值计提357万元。公司25Q1期间费用1.4亿元，同环比+24.3%/-4.7%，费用率6.8%，同环比-2.1/+0.4pct；经营性现金流-4.3亿元，同环比转负；存货22.6亿元，较年初+23.1%；合同负债8.9亿元，较年初-22.0%。
    盈利预测与投资评级：我们维持盈利预测，预计25-27年归母净利润分别为16.0/21.5/26.6亿元，同比增长58.8%/34.4%/23.5%，对应PE22/17/13x，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧，政策不及预期，出口订单落地不及预期等。

国内增长稳健，海外表现亮眼

安杰思(688581)
    事项：
    公司2024实现营业收入6.37亿元，同比+25.14%；实现归母净利润2.93亿元，同比+35.06%，实现扣非归母净利润2.73亿元，同比+28.62%。公司2024年向全体股东每10股派发现金红利13.8元（含税）。2025Q1公司实现营业收入1.29亿元，同比+15.27%，实现归母净利润5625万元，同比+6.57%。
    平安观点：
    国内稳健增长，海外表现亮眼。从区域维度来看，24年国内市场销售3.00亿元，同比+14.63%，国内受到集采和DRG双重压力下公司增长稳健，持续推进国内临床渗透率不断提升，截至24年末终端医院覆盖超2400家，三甲医院覆盖率稳固提升，建立有效合作渠道近600家；海外市场收入保持高增长，全年实现收入3.33亿元，同比+36.19%，公司快速推进全球化布局，进一步拓展国际市场业务，深化渠道建设和空白市场突破，截至24年末签约合作客户数量已达到116家，同比+23.4%。
    公司新发新一轮员工持股计划，业绩考核目标A（解锁系数100%）对应25/26年收入分别不低于9.11亿元/10.10亿元，或净利润分别不低于3.09亿元/4亿元。
    24年公司在北美和欧洲销售布局取得突破性进展，子公司安杰思荷兰启动实地运营，美国子公司运营进入策划筹备阶段，为海外本土化经营奠定基础；此外，公司泰国投资的生产基地一期项目实现落地并稳步推进，预计25Q2可实现投产出货，后期将继续在泰国建设生产基地二期及相关供应链配套设施，更好满足海外客户需求的同时，进一步优化全球供应链的建立和境外市场的影响力。海外分区域来看，亚太区收入yoy+96.12%，南美洲yoy+106.56%，大洋洲yoy+50.78%，北美洲yoy+38.79%，自有品牌占比近30%。
    各产品保持快速增长，经营质量向好。从产品拆分来看，2024年公司GI
    iFinD，平安证券研究所
    类实现收入4.13亿元，同比+23.17%；EMR/ESD类产品收入1.50亿元，同比+42.85%，毛利率提升4.90个百分点，公司在高端产品领域的竞争力进一步增强；ERCP类实现收入5178万元，同比+36.61%。24年公司整体实现毛利率72.11%，25Q1实现毛利率70.68%，处于高位水平，经营质量向好。
    公司保持较高研发投入，“销售一代、研发一代、探索一代”，并在设备端布局加快。公司24年研发投入费用5921万元，yoy+43.53%，持续高增长，秉承“销售一代、研发一代、探索一代”的产品研发策略，并结合国内带量采购等各项医保政策不断深入的环境变化，持续优化GI类、ESD&EMR类、ERCP类产品使用性能和设计成本，各个系列产品均推出了针对性新品：GI领域，公司推出了可换装止血夹，降低临床使用成本；ESD&EMR领域，公司进一步巩固双极治疗系统在消化道早癌ESD&EMR手术治疗中的技术优势，通过单、双极治疗系统、临床的“第三只手”牵引夹和补液动力源三代水泵三者有机结合，形成一套便捷、有效的ESD术解决方案。提升手术效率；在ERCP领域，推出了创新性的涂层导丝，产品做到直径更细、刚性更强，提高了插管成功率。此外，公司以全资子公司杭安医学为研发平台，全面推进复用软性内镜、光纤多模态成像（一次性内镜）、内镜辅助治疗机器人、能量平台等多条研发管线，并制定策划通过AI临床诊断为核心的产品研发方向及布局。通过医工结合、校企合作加快研发周期，公司多款产品预计于2025年陆续进入产品注册申报阶段。
    维持“推荐”评级。公司业务稳步推进，由于集采等影响我们调整2025-2026年归母净利润预测为3.28、4.02亿元（原25-26年归母净利润预测为3.40、4.38亿元），新增27年预测为4.99亿元，但考虑到公司是消化领域领先企业，坚持产品创新研发，海外增长较为亮眼，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）国内医疗环境政策风险；2）集采降价风险；3）新产品推广不及预期风险；4）海外推广不及预期等风险。

2024年收入率先修复，“存算联”第二增长曲线稳步迈进

东芯股份(688110)
    公司发布2024年年报，在行业景气回暖和市场开拓的双重驱动下，公司收入同比实现稳步增长伴随公司研发持续投入及“存、算、联”一体化战略的推进，公司长期成长空间充分，维持“买入”评级。
    支撑评级的要点
    公司2024年营收率先修复，亏损显著收窄。公司2024年全年实现收入6.41亿元，同比+20.80%，归母净亏损1.67亿元，同比收窄45.42%，扣非归母净亏损2.01亿元，同比收窄38.57%。单季度来看，公司24Q4实现营收1.94亿元，同比+21.64%/环比+7.33%，归母净亏损0.37亿元，同比收窄76.99%/环比收窄6.17%，扣非归母净亏损0.48亿元，同比收窄71.74%/环比收窄10.85%。盈利能力方面，公司2024年毛利率13.99%，同比+2.27pcts。2024年，行业景气度回升，网络通信、消费电子等下游市场需求有所回暖，公司积极把握市场机遇，加大市场拓展力度。同时公司持续优化产品结构和市场策略，提升运营效率，降低产品成本，毛利率同比亦有所提升。
    深化存储技术布局，持续丰富产品矩阵，车规级持续推进。1）SLC NAND：“1xnm闪存产品研发及产业化项目”已进入风险量产阶段。2xnm制程持续进行SLC NAND Flash产品系列的研发迭代，不断扩充产品料号。2）NOR：公司基于48nm、55nm制程，持续进行64Mb-2Gb的中高容量NOR Flash产品研发工作。3）DRAM：LPDDR4x产品已进入量产阶段，产品通过小尺寸封装、低电压设计和宽温适应性，覆盖了从消费电子到工业/汽车电子的多元化场景，在移动设备轻薄化、工业场景可靠性及AIoT数据处理需求中尤为突出。4）MCP：目前已可以向客户提供4Gb+4Gb、8Gb+8Gb、16Gb+16Gb等组合的MCP产品主要应用于5G通讯模块、车载模块等应用领域，自研组合构建稳定产品组合，拓宽用户多样化选择。此外，2024年公司完成国内多家整车厂的白名单导入，完成多家境内外Tier1供应商资质导入，并已向包括境外知名Tier1等进行车规产品的销售。
    构建“存、算、联”技术生态，培育第二增长曲线。2024年公司持续加大研发投入，2024年研发费用为2.13亿元，占当期营业收入的33.27%，同比增长17.02%。1）联接芯片：2024年公司设立子公司亿芯通感，开展Wi-Fi7无线通信芯片的研发设计。首款无线透传芯片聚焦高带宽、低时延场景，可满足智能终端等领域对高速连接的需求，通过差异化创新为消费类企业客户提供本土化的智能无线通信与感知的芯片及解决方案。2）计算芯片：2024年，公司通过自有资金2亿元人民币战略投资上海砺算，布局高性能GPU赛道。其自主研发的首代图形处理芯片G100基于自研架构，可支持主流3A游戏运行。G100芯片产品已于2025年初进行流片。
    估值
    考虑到公司持续深耕存储市场，长期推进“存算联”战略布局，业绩增长空间较大。但考虑行业竞争态势及库存水位，毛利率仍短期承压，且新品研发尚需一定研发投入，我们调整盈利预测，预计公司2025/2026/2027年分别实现收入8.10/10.19/12.86亿元，实现归母净利润分别为-0.45/0.68/1.79亿元，对应2025-2027年PE分别为-292.5/196.4/74.3倍。综合考虑公司长期发展空间，维持“买入”评级。
    评级面临的主要风险
    行业竞争加剧风险、产品研发不及预期风险、下游需求不及预期风险，贸易摩擦风险加剧

2024年报及2025年一季报业绩点评：多元布局业绩稳健，经营质量稳步提升

华测检测(300012)
    事件：公司披露2024年报及2025年一季报。2024年公司实现收入60.84亿元，同比增长8.55%；归母净利润9.21亿元，同比增长1.19%；扣非归母净利润8.60亿元，同比增长9.79%。2025Q1实现收入12.87亿元，同比增长7.96%；归母净利润1.36亿元，同比增长2.75%；扣非归母净利润1.25亿元，同比增长11.00%。
    生命科学/工业测试/贸易保障增长亮眼，医药医学有望边际改善。分板块来看，1）受益土壤三普及宠物食品用品、化妆品功效等细分领域的快速增长，生命科学板块实现强劲增长，24年收入28.41亿元，同比+13.75%；2）工业测试板块通过深化计量服务能力，前瞻布局数字化、双碳和可持续发展等新兴赛道，实现收入的快速增长，24年收入12.04亿元，同比+10.32%；3）贸易保障板块，依托领先市场地位和对新兴领域机遇的精准把握，板块收入稳健增长，24年收入7.64亿元，同比+9.19%；4）消费品板块24年收入9.88亿元，同比+0.88%，主要系蔚思博及德国易马拖累；5）医药医学板块短期承压，24年收入2.87亿元，同比-14.71%，降幅较23年收窄。随着医药领域需求逐步复苏，以及医疗器械、CMC等业务的快速发展，板块有望筑底向上。
    精益管理效果凸显，毛利率稳中有升。公司持续深化精益管理，注重数字化转型赋能，运营效率不断提升，生命科学、工业测试、贸易保障板块毛利率同比分别提升2.52pct、1.69pct、6.63pct。24年公司综合毛利率49.47%，同比+1.41pct，25Q1毛利率46.27%，同比+0.99pct。公司三项费用率控制良好，24年及25Q1三项费用率同比基本持平。公司24年及25Q1净利率分别为15.33%、10.21%，同比-1.21pct、-0.79pct，主要系计提减值损失增加，非经常性损益减少所致。
    内生外延并重，经营韧性有望持续彰显。2024年公司收购台湾广益100%股权、NAIAS 100%股权、麦克罗泰克51%股权、常州红海70%股权，加码灯具测试、全球航运绿色能源、PCB检测、电动自行车检测等细分赛道，加速拓展多元化、国际化业务版图。内生增长方面，公司一方面通过加快数字化转型，持续深化精益管理等方式优化业务模式，不断提升经营质量；另一方面在各业务板块落实“123”战略，即保障传统业务稳健经营和现金流稳定，加速布局快增市场业务构筑第二增长曲线，培育孵化新市场业务探索新动能，从而构建长期增长引擎。随着精益管理+国际化战略+多元业务布局的持续推进，公司有望实现业绩的长期稳健增长。
    投资建议：预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润10.26亿元、11.49亿元、12.77亿元，对应EPS为0.61、0.68、0.76元，对应PE为19倍、17倍、15倍，维持推荐评级。
    风险提示：宏观经济增长不及预期的风险；下游新兴领域发展不及预期的风险；并购整合及投后管理未达预期的风险；公信力和品牌受不利事件影响的风险；市场竞争加剧的风险等。