生猪黄鸡双轮驱动，养殖主业量利齐增

立华股份(300761)
    投资要点
    业绩总结：公司发布2024年年度报告。2024年公司实现营业收入177.25亿元，同比+15.44%；实现归母净利润15.21亿元，同比扭亏为盈；扣非后归母净利润15.14亿元，扭亏为盈。2025年第一季度公司实现营业收入40.86亿元，同比+11.60%；实现归属于上市公司股东的净利润2.06亿元，同比+157.47%。
    点评：业绩大幅扭亏，黄羽鸡与生猪业务双轮驱动增长。公司2024年业绩表现亮眼，成功实现扭亏为盈，盈利能力显著提升。业绩增长主要得益于：1）核心产品销量稳步增长：黄羽肉鸡销量5.16亿只，同比增长12.95%；肉猪销量129.8万头，同比增长51.8%。2）生猪价格回暖：2024年公司商品猪销售均价17.30元/公斤，同比+14.57%。3）成本控制成效显著：受益于饲料原料价格回落及养殖效率提升，公司主要产品成本持续下降。
    龙头地位稳固，成本优势持续领先。黄羽鸡业务作为公司核心主业，2024年实现收入145.31亿元，同比增长8.01%，占总收入比重达81.98%。公司黄羽鸡出栏量稳居全国第二，市占率进一步提升。2024年，公司养鸡板块生产成绩保持较强竞争力，上市率、日龄、均重、料肉比、药费五项核心生产指标达到近五年最好水平。叠加原料端价格走低，斤鸡完全成本持续下降，盈利能力同比大幅提升，毛利率达14.56%，同比提升7.84个百分点。公司依托育种技术优势，持续优化品种结构，并积极推进屠宰业务发展，全年屠宰量超6000万只，同比翻番，屠宰产能达1.2亿只，冰鲜转型稳步推进。
    量价齐升助推高增长，降本增效成果显著。生猪业务成为公司重要增长引擎，2024年实现收入29.27亿元，同比增长76.51%。公司肉猪出栏量高速增长，达129.80万头，同比+51.80%。受益于生猪行业景气度回升及公司在华东市场的区位优势，销售均价同比上涨14.57%。成本端改善尤为突出，得益于生产成绩提高、饲料原料价格回落以及出栏量提升摊薄固定成本，全年养殖完全成本降至7.46元/斤，期末完全成本已降至7元/斤以下。公司稳步推进猪场建设与升级，已建成生猪产能200万头，并提升空气过滤等生物安全设施配置率，为后续出栏增长和成本持续优化奠定基础。
    盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为2.1元、2.31元、2.78元，对应动态PE分别为10/9/7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；动物疫情风险；规模扩张不及预期的风险；消费需求下行超预期的风险。

2024年年报点评：业绩表现靓丽，自主品牌稳步拓展

匠心家居(301061)
    投资要点
    业绩：2024年公司实现营收25.5亿元，同比+32.6%；实现归母净利润6.8亿元，同比+67.6%；实现扣非净利润6.1亿元，同比+72.5%。单季度来看，2024Q4公司实现营收7亿元，同比+49.8%；实现归母净利润2.5亿元，同比+197.2%；实现扣非后归母净利润2.2亿元，同比+198.6%。营收与利润实现超预期增长，主要系自主品牌建设持续推进、新品上市带来的销售增长以及运营效率提升。
    规模效应优势凸显，24年净利率同比+5.6pp。24年公司整体毛利率为39.4%，同比+5.4pp，主要产品智能电动沙发品类毛利率同比+6.9pp。费用率方面，公司总费用率为8%，同比-3.1pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为2.7%/4.1%/-3.6%/4.9%，同比-0.2pp/+0.5pp/-2.1pp/-1.2pp，财务费用降低主要得益于汇兑收益、利息收入增加。综合来看，公司净利率为26.8%，同比+5.6pp。单季度24Q4毛利率为54.3%，同比+14.3pp；净利率为36.1%，同比+17.9pp。
    核心客户合作关系深化，自主品牌拓展顺利。2024年公司凭借优质产品与良好口碑，与核心客户合作的深度和广度持续提升。前10大客户中，9家客户的采购金额均实现增长，其中3家客户采购增幅超过100%，1家客户的采购金额同比增长超过200%。海外市场自主品牌拓展取得实质性进展，截至25年Q1，MOTO Gallery在美国的门店数量已突破500家，覆盖32个州；在加拿大则布局24家门店，分布于3个省份，初步构建覆盖北美主要市场的广泛零售网络。
    全品类产品实现增长，智能电动沙发单价稳步提升。分品类来看，2024年智能电动沙发/智能电动床/配件营业收入分别为19.6/3.5/2.3亿元，同比+37.1%/+20.5%/+20.5%。从量价拆分来看，2024年智能电动沙发/智能电动床/配件销量分别为81/17.9/483.7万件，同比+18.4%/+29.4%/-8.9%；2024年智能电动沙发/智能电动床/配件平均单价分别为2415/1931.8/46.4（元/件），同比+15.8%/-6.9%/+32.3%。公司主要产品智能电动沙发产品平均单价稳步提升，竞争力持续加强，增长韧性持续显现。
    越南产能有望实现对美订单全覆盖，关税政策仍有博弈空间。2024年公司90.5%的产品销往美国市场，84%的产品自越南出口。随着公司在越产能利用率逐步提高，有望实现对美订单全覆盖。短期来看，美对越关税政策推迟执行90天，公司灵活调整发货计划，按照客户要求提前完成报关流程。中长期来看，根据美国国际贸易委员会数据显示，2024年美国从越南+中国进口家具金额合计占比达59.3%，美国对东南亚进口依赖度较高，关税政策仍存在博弈空间。
    盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为4.69元、5.40元、6.11元，对应PE分别为15倍、13倍、11倍。公司大客户合作关系深化，自主品牌稳步拓展，智能电动沙发有望持续放量，维持“持有”评级。
    风险提示：国际贸易摩擦、原材料价格波动、汇率波动、订单波动等风险。

2024年报点评：Q4业绩大幅增长，经营质量持续向好

伯特利(603596)
    投资要点
    事件：公司发布2024年报，24全年实现营收99.37亿元，同比+33%；归母净利润12.09亿元，同比+35.6%；毛利率21.1%，同比-1.5pp，净利率12.3%，同比+0.1pp。其中24Q4实现营收33.58亿元，同比+41.8%，环比+28.8%；归母净利润4.31亿元，同比+45.3%，环比+34.4%；毛利率20.9%，同比-2.2pp，环比-0.7pp，净利率12.9%，同比+0.1pp，环比+0.3pp。
    定点数量大幅增长，智能电控持续开发：24年公司新增量产项目数及新增定点项目数均大幅增长。在研项目总数为430项，同比+4%；新增量产项目总数309项，同比+28.2%；新增定点项目总数为416项，同比+30.4%。新定点项目年化收入65.4亿元。24年智能电控产品销量521.2万套，同比+40%，实现快速增长。新技术研发方面，EMB产品完成了B样的样件制造；完成了WCBS1.5和GEEA3.0双平台的首发项目量产；完成了WCBS2.0平台的开发、验证与小批量投产；完成了WCBS1.5的产品功能安全认证和ASPICE-L2软件流程认证。
    轻量化持续开拓，产能加速扩张：24年公司传统产品盘式制动器销量339.5万套，同比+19,2%；轻量化制动零部件销量1378.81万件，同比+35.3%。公司轻量化产能持续扩张，公司规划年产能为400万件轻量化零部件产品的墨西哥生产基地于2023年投产，24年实现营收2.75亿元，Q3开始收入快速增加并实现盈利。目前公司正实施墨西哥生产基地的产能扩建，将通过本地化布局，缩短对北美客户的生产周期，提升客户服务水平，有利于进一步加深客户合作关系及开发更多国际客户。
    线控底盘布局加速，新领域增长潜力大：（1）24年公司机械转向产品销量288.65万套，同比+23.8%，万达净利率6.7%，同比+2.3pp，整合成效显著；DP-EPS、R-EPS转向系统、线控转向系统的研发工作顺利推进中。（2）在汽车线控底盘的方向上，结合客户项目的具体需求，分步开展线控制动、线控转向、主动悬架等集成控制的开发工作，已完成空气悬架完成B样开发验证，底盘系统布局加速。（3）智能驾驶领域，公司积极推广已有的L2及L2+级别ADAS产品的商业化，并在行泊一体化域控制器、高精地图、智能算法等方面展开研发。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年EPS分别为2.6/3.34/4.24元，对应PE为23/18/14倍，归母净利润CAGR为28.6%，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧的风险；新产品推广不及预期的风险；海外市场风险等。

煤价下行业绩承压 分红承诺下关注配置价值

物产环能(603071)
    投资要点：
    事件：1）发布2024年报，公司2024年实现营收447.09亿元，同比增长0.86%；实现归母净利润7.39亿元，同比下降3.20亿元或下降30.25%。2）公告2024年度利润分配预案，拟每股派发现金红利0.6元（含税），现金分红比例为45.32%。3）发布2025年一季报，2025Q1实现营收99.49亿元，同比下降4.91%；实现归母净利润1.55亿元，同比下降35.44%。
    公司首次披露年度分部净利润数据，2024年公司煤炭贸易板块、热电联产板块、新能源板块分别实现净利润4.38亿元、4.47亿元、-0.03亿元。
    热电联产盈利能力维持稳定；板块净利润主要由新嘉爱斯、桐乡泰爱斯贡献。2024年公司热电联产板块实现毛利7.74亿元，较上年同期7.54亿元维持稳定；板块毛利率24.7%，同比提升0.6pct。业务层面，主要产品蒸汽及电力销量分别为863.38万吨、15.2亿千瓦时，同比分别+3.4%和+15.1%。子公司新嘉爱斯（持股70%）、桐乡泰爱斯（持股66%）2024年分别实现净利润2.7亿元、1.6亿元，合计贡献热电板块约98%的净利润。
    煤价下行压制公司煤炭流通业绩，期待煤价企稳。2024年公司实现煤炭销售量约5958万吨，同比+7.4%，板块营收414.87亿元，同比+0.95%。据公司公告，因煤炭销售量增长增加收入30.36亿元，因煤炭价格下跌减少收入26.97亿元。毛利层面，公司煤炭流通毛利下滑4.46亿，以煤炭流通毛利/煤炭销售量计算，公司2024年煤炭销售单吨毛利约18元/吨，较2023年27元/吨明显下滑；此外煤价下行导致计提存货跌价准备亦在一定程度上拖累业绩，我们认为煤价下行是煤炭流通板块业绩承压主要原因，期待后续煤价企稳。
    2025一季度业绩下滑主因煤价下行所致。公司公告一季度业绩同比下滑主因煤价下行。数据层面，2025前三个月动力煤现货秦皇岛Q5500平仓价较年初下降13.3%。
    年初股东大会审议通过现金回报规划，公司分红率提升、配置价值值得关注。2025年1月公司股东大会审议通过《关于<未来三年(2024-2026年)现金分红回报规划>的议案》，提出2024-2026每年度现金分红总额不低于扣非归母净利润的40%。2024年公司现金分红比例达到45.32%，每股股利0.6元，当前股价对应股息率5.0%。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.09/7.85/8.30亿元，同比分别-4.06%/10.75%/5.70%，当前股价对应的PE分别为9.5/8.6/8.1倍。维持“增持”评级。
    风险提示:煤价波动风险；蒸汽量及售电量不及预期风险；汇率波动风险。

25Q1业绩显著改善，静待产能增量释放

亚钾国际(000893)
    核心观点
    事件公司发布2024年年度报告和2025年一季报。2024年，公司实现营业收入35.48亿元，同比下滑8.97%；归母净利润9.50亿元，同比下滑23.05%。分季度来看，公司2404实现营业收入10.65亿元，同比增长5.86%、环比增长35.76%；归母净利润4.32亿元，同比增长79.57%、环比增长74.15%。公司2501实现营业收入12.12亿元，同比增长91.47%，环比增长13.81%；归母净利润3.84亿元，同比增长373.53%，环比下滑11.07%。
    产线稳定运行，2024年公司氯化钾产销规模稳健增长。2024年，公司钾肥产线稳定生产，国内、国际市场持续开拓，氯化钾产量、销量分别为181.54、174.14万吨，分别同比增长10.24%、8.42%。销售毛利率、销售净利率分别为49.47%、25.77%，分别同比下滑9.24、5.28个百分点。2024年公司盈利能力同比下滑，主要系氯化钾价格回落所致。2024年公司氯化钾销售均价为1989.47元/吨，同比下滑17.04%。分季度来看，公司2404氯化钾销量为50.00万吨，同比、环比分别增长20.16%、31.44%。销售毛利率为50.29%，同比、环比分别下滑4.88、增长1.02个百分点；销售净利率为39.33%，同比、环比分别增长17.03、8.67个百分点。公司2404销售净利率显著提升，主要系老挺税收优惠政策变化，公司税金及附加项目支出减少所致。经老挺国会常务字第294号国会常务委员会决议批准，公司下属公司亚钾老过公司2024年至2028年期间利润税率由35%降至20%，出口关税税率由7%降至1.5%。
    氯化钾价格中框上移，2501公司盈利能力改善。2501公司氯化钾销量为52.83万吨，同比、环比分别增长76.98%、5.66%；销售毛利率为54.12%，同比、环比分别增长1.03、3.83个百分点。公司盈利能力改善，主要系25Q1受国际市场俄罗斯及白俄罗斯供应预期收紧，国内市场钾肥现货流通紧张等因素影响，2501氯化钾价格攀升所致。根据卓创资讯数据，2501连云港进口60%白钾均价为2792.54元/吨，同比、环比分别增长19.12%、16.89%。
    百万吨项目稳步推进，静待产能增量释放。公司现有300万吨/年氯化钾选厂产能装置，目前公司正加速推进第二、三个百万吨项目的矿建工作。由于公司第二、三个百万吨项目产量尚未释放，公司现阶段的费用和产量术能完全四配。待产能增量逐步释放，公司规模效应将进一步体现，加之公司持续强化成本费用控制，我们持续看好未来公司的业绩弹性和盈利能力改善空间。
    投资建议预计2025-2027年公司归母净利润分别为17.16、21.42、27.50亿元，同比分别变化80.50%、24.85%、28.40%；EPS分别为1.86、2.32、2.98元/股，PE分别为14.52、11.63、9.06倍。维持“推荐”评级。

首次覆盖：步步高涅槃重生，改革驱动业绩反转

步步高(002251)
    财务重整+战略调整，步步高重新启航：步步高成立于1995年，于2008年在深交所挂牌上市，凭借密集开店、供应链整合、跨区域发展的模式迅速迅速成长为西南地区零售龙头，后因扩张过快与重资产投入导致资产负债恶化，叠加疫情冲击，2019年起盈利情况承压严重，公司2022年开始战略转型，主要变革体现在以下两方面：
    重整完成后股权变革，管理层普遍经验丰富。公司2023年启动重整程序，2024年9月重组完成，引入15家重组投资人共计25亿元投资款，资本结构得到优化。重组完成后，新加入的川发宏翼与白兔有你为一致行动人，合计控股9%，分别位列第二大和第五大股东。同时，公司管理层注入新鲜血液，高管人员对公司运营熟悉度较高且行业经验丰富。
    收缩策略配合胖东来调改，单店经营能力大幅提升。公司2022年起实施收缩策略，2022-2024年间合计关闭超300家低效门店，截至2024年公司经营中超市和百货门店剩余27家和32家，业务重心转移回湖南本土化经营。同时，2024年公司引入胖东来团队对公司超市业务进行调改，从门店布局、产品结构、管理运营、供应链等层面进行全面改造升级，调改后单店营收能力大幅增强，16家调改门店2025年春节期间门店销售额同比+325%。
    2024年公司扭亏转盈，营收稳定提升：公司2024虽持续关闭门店，但全年营收达34亿元/同比+11%，主要得益于公司优化资源配置，集中资源发展优质门店，整体运营效率有效提升。截至2024年，超市/百货/物流及广告/其他业务营收占比分别为53.6%/7.8%/2.5%/36.1%，超市和百货持续为主营业务板块。2024年归母净利为12亿元，成功扭亏转盈，主要归因于资产处置带来的大额受益，扣非归母净利为-9.8亿元，亏损幅度较2023年明显收窄。
    盈利能力显著优化，超市调改成效得到验证。1Q25公司实现营收11.5亿元/同比+24%，增速稳健。从费用端来看，公司销售/管理/研发费用在营收中占比分别为20.5%/3.9%/0.4%，占比同比-9.6pct/-0.1pct/-0.2pct，公司经营效率明显提升，费用率显著下滑。1Q25公司归母净利率为10.3%/同比+8.1pct，扣非归母净利率为3.7%/同比+2.8%，盈利能力大幅提升，主要得益于超市调改下门店经营效率提高。
    投资建议：步步高重整完成，基本摆脱历史包袱，资源配置已回归核心业务，目前超市板块调改效果良好，2025年超市板块预计将全部调改完成，百货板块也在转型当中，未来门店业绩增量空间巨大，另外经营效率提升下费用率持续下降，盈利能力有望提升。我们预计2025-2027年归母净利润分别为2.6亿元/3.7亿元/4.9亿元，对应PE估值为48X/33X/25X，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：调改效果不及预期的风险；宏观经济波动的风险；行业竞争加剧的风险。

2025年一季报点评：业绩高速增长，合同负债环比大幅提升体现需求端景气度

海光信息(688041)
    事件：2024年4月21日公司发布2025年一季度报告，2025年一季度营收24亿元，同比增长50.76%；净利润5.06亿元，同比增长75.33%。
    合同负债环比大幅增长，或将预示需求端高景气度延续。1）收入增长原因：公司围绕通用计算和人工智能计算市场，保持高强度的研发投入，不断实现技术创新、产品性能提升，产品竞争力保持市场领先，市场需求不断增加，带动公司营业收入快速增长。2）经营性净现金流：2025Q1公司经营性净现金流25.22亿元，较去年同期-0.68亿元有较大改善，主要由于公司营收增长带动了销售回款增加，已签订合同的预收货款同比增加较多所致。2）截至2025年一季度，公司存货约58亿元；预付账款16.2亿元，较2024年底增长31%。3）合同负债环比大幅增长：2025年一季度末公司合同负债达到32.37亿元，较2024年底的9.03亿元有大幅增长，说明公司需求端景气度较旺盛。
    生态优势突出，技术保持领先性。1）生态优势突出：公司联合国内主流服务器厂商围绕着不同类型的市场需求，形成了涵盖通用机架式服务器、人工智能服务器等诸多形态的产品。围绕海光技术路线，升级面向生态伙伴的“星海计划”，通过全方位资源投入，全面支持上下游伙伴加速围绕海光计算平台的开发和应用。截至2024年底，公司联合产业链上下游近5000家企业、高校、科研院所、行业用户等创新力量，开展了近万余项软硬件优化协同技术研发，共同打造上万项联合解决方案，共同促进海光整机生态健康发展。
    2）持续专注于研发，技术保持领先性：海光DCU具有全精度支撑能力，包括双精度、单精度、半精度、整型等，为科学计算、人工智能计算提供算力，可以全面支持深度学习训练、推理场景，以及大模型场景等。海光DCU具备自主研发的DTK软件栈，是目前国内最为完备的生态之一，极大的减少了应用迁移难度。在应用场景上，海光DCU主要部署在服务器集群或数据中心，并拥有完善的统一底层硬件驱动平台，能够适配不同API接口和编译器，并支持常见的函数库，与国内多家头部互联网厂商完成全面适配。基于x86指令框架、“类CUDA”计算环境、国际先进处理器设计技术和产业链上下游需求，公司大进行持续的研发和优化，不断提升高端处理器性能。截至2024年12月31日，公司研发技术人员共2157人，占比90.18%，其中拥有硕士及以上学历人员1674人，优秀的人才队伍保证了技术的领先性。
    投资建议：公司是国内芯片领域龙头，CPU业务保持快速发展态势，DCU业务自身优势不断增强，有望打开公司新的成长空间。预计25/26/27年公司归母净利润分别为30.76/44.41/61.44亿元，对应PE分别为113/78/56X，维持“推荐”评级。
    风险提示：产品迭代升级不及预期的风险；市场开拓不及预期的风险。

2024年年报业绩点评：大额减值致年度首亏，战略深化打开发展局面

迪安诊断(300244)
    事件：公司发布2024年年度报告，2024年实现营业收入121.96亿元(-9.04%)，归母净利润-3.57亿元(由盈转亏)，扣非净利润-3.80亿元(由盈转亏)，经营性现金流净额12.07亿元(-37.16%)。2024Q4实现营业收入29.38亿元(-5.71%)，归母净利润-4.88亿元(亏损同比扩大)，扣非净利润-5.14亿元(亏损同比扩大)
    全年业绩体现经营压力，大额减值计提导致亏损。2024年公司收入同比下滑主要是受到终端需求较弱、行业竞争激烈以及公司主动收缩低效业务的影响。公司上市以来归母净利润首次亏损，主要原因是计提大额减值（信用减值4.83亿元+资产减值4.02亿元），源自部分应收账款账龄延长引起整体信用减值计提比例提升、部分子公司盈利水平未达预期导致商誉减值准备3.78亿元。截至2024年，公司账龄在1年以内、1-2年、2-3年、3年以上的应收账款账面余额分别为57.75/10.93/14.76/3.03亿元，较2023年末分别-1.37/-14.95/+10.82/+1.62亿元。分业务来看，①诊断服务：实现收入45.20亿元（-12.86%），其中ICL业务41.73亿元（-11.55%），毛利率34.80%（-4.63pct），三级医院收入占比提升至42.82%、特检业务占比提升至40.31%；②诊断产品：实现收入81.34亿元（-6.36%），其中自有产品业务收入3.47亿元，新增2个三类证、7个二类证和200个一类证；渠道产品业务收入77.87亿元，公司战略性退出低毛利渠道代理业务12项，国产产品占比提升至15.7%，战略性业务占比提升至20%。
    解决方案产品力持续提升，AI加速布局驱动服务升级。公司目前可开展4,200多项检验项目，拥有三大自有产品线及可提供1,300多种产品的全国经销渠道，产品竞争力持续提升、个性化综合解决方案能力不断增强。2024年公司重点项目同比实现高速增长，病原感染业务收入+57%、血液肿瘤业务收入+51%，神经免疫业务收入+38%；公司全年新增共建实验室67家、精准中心20家，累计共建实验室700余家（二级以上医院贡献收入占比达92%）、精准中心90家（其中53家盈利、收入同比+34%）；公司将数智化产品纳入核心产品范畴，“迪安智检”平台为8,000余家医疗机构、4万多名医务人员提供检验服务全生命周期智能化服务，旗下人工智能公司“医策科技”在湖北省数智病理升级项目中签约近70家医院（其中三级医院42家）。
    投资建议：公司是国内头部第三方医学检验服务提供商，“产品+服务”一体化发展，人工智能赋能业务链条，随着全国布局完善、运营效率持续提高、特检占比持续提升，核心业务有望企稳回升并实现长期稳健成长。基于院端检验量仍在修复、行业格局有待进一步出清，以及公司应收账款回款进度存在一定不确定性，我们预测公司2025-2027年归母净利润为6.01/8.60/10.28亿元，同比分别扭亏、+43.10%、+19.50%，EPS分别为0.96/1.38/1.64元，当前股价对应2025-2027年PE15/10/9倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：应收账款回款进展不及预期的风险、降价幅度超预期的风险、检验需求及外包意愿释放不及预期的风险。

2024年报业绩点评：物联网产业维持高增长，AIoT打开新蓝海

广和通(300638)
    事件：广和通发布2024年年度报告，公司2024年实现营业收入81.89亿元，同比增长6.13%；剔除锐凌无线车载前装业务的影响，公司2024年营业收入同比增长23.34%。实现归母净利润6.68亿元，同比增长18.53%。
    技术驱动产品矩阵升级，生态合作加速商业化落地：公司2024年收入的增长主要来自于国内汽车电子及智慧家庭领域中5G固定无线接入（FWA）业务领域。2024年，公司持续完善通信模组产品线，推出5GFG370-KR等产品，并升级智能模组SC171系列，兼容多操作系统。在车联网领域，公司布局第三代5G/V2X模组，推出3nmAI大模型智能座舱平台，强化高算力优势。解决方案端，公司发布RedCapFG332系列及配套Wi-Fi6/7CPE方案，推出边缘AI、5GFWA及机器人开发平台Fibot，并拓展卫星通信终端。生态合作方面，公司联合产业伙伴推动RedCap商用，加入智慧车联联盟，深化AI大模型端侧部署，加速物联网终端规模化商用。展望未来，公司有望通过"技术研发+生态协同"的双轮驱动模式，持续巩固其在物联网领域的领先地位。
    物联网产业维持高增长，AIoT融合创新打开新蓝海：全球物联网终端规模呈现稳健增长态势，根据IoTAnalytics最新数据显示，2024年终端连接数已达188亿，同比增长13%，预计2030年将突破411亿。我国物联网产业发展更为迅猛，工信部数据显示，截至2024年底，蜂窝物联网终端用户规模达26.56亿，在移动终端占比提升至59.7%，其中公共服务（9.97亿，YoY+20%+）、车联网（4.77亿）、智慧零售（3.72亿）等重点领域保持强劲增长，直接带动移动物联网接入流量实现同比翻番。在产业规模持续扩张的同时，AI技术的深度赋能正推动行业进入智能化新阶段。端侧AI凭借其实时数据处理和决策支持能力，正加速与物联网融合创新，Counterpoint预测到2030年AI嵌入式蜂窝模组将占据25%的市场份额，成为产业升级的关键驱动力。公司前瞻性布局AIoT战略赛道：一方面，2024年专门成立AI研究院，重点突破模型轻量化和异构计算等核心技术，自主研发的FibocomAIStack技术平台已取得阶段性成果；另一方面，选择机器人这一端侧AI重要应用场景进行重点突破，通过整合机器视觉、RTK高精定位和边缘计算等创新技术，率先在智能割草机领域实现商业化落地，2024年已完成首批订单交付。同时，公司在具身智能机器人领域也取得重要进展，已向全球领先企业提供定制化解决方案。当前，公司已形成"通信模组+AI能力+垂直解决方案"的完整业务矩阵，在物联网规模化和智能化双重驱动下，未来发展空间有望加速拓展。
    投资建议：我们预测公司2025/2026/2027年将实现营收92.12/107.33/121.81亿元，同比增长12.50%/16.50%/13.50%；归母净利润分别为7.58/8.96/10.22亿元，同比增长13.48%/18.20%/14.10%，对应2025/2026/2027年PE分别为25.46/21.54/18.88倍。考虑公司在车联网模组、FWA解决方案等细分领域的核心竞争力，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：物联网发展不及预期的风险；端侧AI产业进展不及预期的风险；国内外政策和技术摩擦的不确定性的风险等。

2025年一季报点评：Q1业绩超预期，《问剑长生》表现出色

吉比特(603444)
    事件：
    公司发布2025年一季报。
    点评：
    Q1利润表现超预期，新游贡献业绩增量
    2025Q1，公司实现营业收入11.36亿元，同比增长22.47%；实现归母净利润2.83亿元，同比增长11.82%；实现扣非归母净利润2.75亿元，同比增长38.71%，主要由于公司《问剑长生》和《封神幻想世界》等游戏贡献增量利润以及25年根据道具消耗进度确认的收入同比增加。费用率角度，25Q1，公司销售/管理/研发费用率分别为31.70%/9.74%/15.89%，同比分别+0.03/-0.34/-4.14pct。
    《问剑长生》表现出色，2025年两款储备产品有望上线
    25Q1新品贡献明显增量，新游《问剑长生》于1月上线，累计注册用户已突破200万，第一季度在App Store游戏畅销榜平均排名第46名，最高达第14名，Q1单季度流水实现3.63亿元，表现出色。公司持续深化游戏长线经营策略，经典产品保持稳健运营，25Q1，《问道》端游实现流水3.21亿元，环比+34.87%；《问道手游》单季度流水4.41亿元，环比-4.34%；《一念逍遥（大陆版）》单季度流水1.30亿元，环比+11.11%。境外游戏业务Q1实现营收1.17亿元，同比减少15.95%，主要由于去年同期上线《飞吧龙骑士（港台韩版）》以及《一念逍遥（欧美版）》收入减少导致。公司储备新作有序推进，由公司自主研发并运营的日式幻想题材放置MMO手游《杖剑传说（代号M88）》已于2025年3月26日开启全平台预约，计划于2025年上半年上线；由公司代理运营的三国题材赛季制SLG手游《九牧之野》计划于2025年下半年上线。此外，《问剑长生》后续将陆续登陆中国港澳台及欧美等地区。
    投资建议与盈利预测
    公司坚持“小步快跑”战略，核心产品长线稳定运营，新品上线表现亮眼，25年新品上线排期明确，有望贡献业绩增长，海外拓展稳步推进。预计2025-2027年公司实现归母净利润11.00/12.55/14.25亿元，对应EPS为15.3/17.4/19.8元，PE为14x/12x/11x，维持“买入”评级。
    风险提示
    头部老游戏流水快速下滑，新游戏上线不及预期，行业政策风险。

2024年业绩增长稳健，PR晶体上市带动国产替代加速

爱博医疗(688050)
    主要观点：
    事件：
    公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年，公司实现营业总收入14.10亿元（yoy+48.24%），归母净利润3.88亿元
    （yoy+27.77%），扣非归母净利润3.90亿元（yoy+35.08%）。
    其中，2025年第一季度，收入实现3.57亿元（yoy+15.07%），归母净利润0.93亿元（yoy-10.05%），扣非净利润0.86亿元
    （yoy-12.83%）。
    点评：
    2024年三大业务稳健增长，毛利率稳中有升
    人工晶状体业务，2024年公司人工晶状体销售量实现销量约173.85万片，同比增长44.93%，实现销售收入约5.88亿元，同比增长约17.66%，平均出厂价约338元/片，同比下降约18.81%。2024年5月，全国各区域陆续开始执行人工晶状体国家集采中标价格，受入院价格下降的带动以及市场竞争加剧等多方面因素影响，公司出厂价也有所下调。结构方面，集采政策推动下，公司“全视”多焦人工晶状体等高端产品增长迅速，而且2025Q1公司PR产品（有晶体眼人工晶状体）获批，预计未来随着公司多焦点人工晶状体和PR产品销售占比提升，公司的平均出厂价会呈现上升态势。2024年，公司人工晶状体毛利率约为89.16%，较2023年89.23%略有下降，并没有大幅下降，我们认为主要是公司生产基地由北京转至烟台，平均生产成本下降。2024年公司子公司爱博烟台实现收入约2.04亿元（yoy+191%），实现净利润约0.72亿元（yoy+740%）。
    近视防控业务，2024年公司近视防控业务整体收入约3.36亿元，同比增长约20.79%。其中，OK镜收入约2.36亿元，同比增长8.03%，销量约40.2万片，同比增长2.40%，平均OK镜出厂价约587元/片，同比增长约5.5%，主要是公司推出了普诺瞳PRO型号，带动了平均出厂价提升。随着近视防控行业竞品不断涌现，防控方式日益多元，公司积极丰富产品布局，除了角膜塑形镜外，还推出了多种规格的离焦框架镜和离焦软镜等防控产品，其他近视防控业务收入约0.97亿元，同比增长69.43%。毛利率来看，2024年公司OK镜销售毛利率约为85.68%，2023年同期约为85.13%。
    视力保健业务，2024年公司隐形眼镜收入约4.26亿元，同比增长211.84%，销量约2.14亿片，产品销量同比增长241.11%。得益于公司在并购后加大了隐形眼镜产线建设和市场投入，该类产品营业收入增长较快，在公司总营业收入中占比达到30.21%。而且在2025年第一季度，仍然保持了较高的增长速度。公司隐形眼镜核心子公司，天眼医药2024年收入约1.96亿元（yoy+173%），净利润约761万元。福建优你康2024年收入约1.48亿元（yoy+309%），净利润约0.12亿元。厦门美悦瞳2024年收入约0.86亿元，净利润约163万元。
    平台型企业，研发实力强、商业化能力突出
    2024年公司研发投入总额159,819,056.53元，同比增长20.80%，占营业收入比例为11.33%。公司定位于研发平台型企业，在研项目丰富，持续加大研发投入可有效保障公司研发进度。有晶体眼人工晶状体（PR）已于2025年1月获批上市，非球面扩景深（EDoF）人工晶状体已进入产品注册阶段，非球面三焦散光矫正人工晶状体等临床项目进展良好。
    过往强势增长的销售业绩已验证公司的商业化能力。截至2024年12月31日，公司的销售网络已覆盖中国31个省、自治区和直辖市超过6,000家医院及视光中心。受益于在人工晶状体和角膜塑形镜中建立的广泛销售渠道，公司可以快速推进新上市产品的商业化。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司收入分别为17.63亿元、22.47亿元和28.10亿元（2025-2026年前值预测为17.20亿元和22.22亿元），收入增速分别为25.1%、27.4%和25.1%，2025-2027年归母净利润分别实现4.68亿元、6.10亿元和7.76亿元（2025-2026年前值预测为5.32亿元和7.08亿元），增速分别为20.5%、30.3%和27.3%，2025-2027年EPS预计分别为2.47元、3.22元和4.10元，对应2025-2027年的PE分别为35x、27x和21x，公司是眼科领域比较稀缺的耗材平台型企业，目前三大主业保持快速增长，人工晶状体借集采实现高端产品放量，近视防控产品组合丰富，美瞳业务进展顺利，维持“买入”评级。
    风险提示
    美瞳盈利不及预期的风险。

Q1实现双位数增长，化学大分子成为重要驱动因素

凯莱英(002821)
    事项：
    公司发布25年一季报，实现营收15.41亿元（+10.10%），实现归母净利润3.27亿元（+15.83%），扣非后归母净利润3.05亿元（+20.14%）。符合预期。
    平安观点：
    Q1实现双位数增长，利润率保持较好水平
    25Q1实现营收15.41亿元（+10.10%），整体毛利率为42.54%（-0.98pct），在较好水平区间内波动。
    Q1公司销售、管理、研发费用率均有所下降，分别为2.86%（-0.32pct），11.92%（-0.41pct），8.95%（-3.16pct）。基于上述因素，25Q1归母净利润率有小幅上升，达到21.19%（+1.05pct），使得利润增速好于收入增速。
    小分子维持稳定，新兴业务进入加速放量期
    与24Q1财报披露数据比对，25Q1小分子收入与上年同期基本持平，毛利率45.17%（-2.17pct）。考虑到公司后端项目多、生产周期长，估计Q1完成交付兑现收入的项目相对较少，全年维度小分子业务收入增速、毛利率均有上行空间。
    新兴业务收入同比增长超80%（即超3.17亿元），延续24Q4的理想表现，其中多肽、小核酸、ADC等业务对板块收入规模和增速都有较大贡献。随着高毛利率的化学大分子业务占比提升，以及新建多肽产能利用率的逐步提升，新兴业务板块毛利率回升至33.05%（+15.75pct）。
    维持“强烈推荐”评级。维持公司2025-2027年盈利预测为归母净利润11.26、13.78、17.40亿元。2025年随着全球创新药研发企稳回暖，公司
    iFinD，平安证券研究所
    小分子化学业务有望重回增长，布局多年的多肽、小核酸、ADC业务迎来加速发展机遇，看好公司后续发展。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）地缘政治变化；2）全球药物创新投入和外包比例不及预期；3）药品研发失败或药品上市销售不及预期；4）出现生产事故、监管机构警告信或其他不能满足客户需求的情况。

2024年年报及2025年一季报点评：经营稳健，多点开花

明阳电气(301291)
    事件：2025年4月23日，公司发布2024年年报和2025年一季报，24年实现营业收入64.44亿元，同比增长29.62%；归母净利6.63亿元、同比增长33.8%，扣非归母净利6.54亿元，同比增长33.57%。
    单季度来看，24Q4公司营收为23.54亿元，同比增长41.78%；归母净利2.27亿元，同比增长27.12%，扣非归母净利2.23亿元，同比增长24.80%。25Q1
    持续稳健增长，营收达13.06亿元，同比增长26.21%，归母净利1.12亿元，同比增长25.01%，扣非归母净利1.10亿元，同比增长23.07%。
    此外，公司2024年计提减值准备约1.54亿元，其中信用减值约8362万元、资产减值约7077万元，并已计入2024年度损益。25Q1计提信用减值约1050万元、资产减值约1485万元。
    盈利水平方面，公司2024年毛利率22.29%、同比-0.40pcts，净利率10.28%、同比+0.22pcts；2024Q4毛利率20.96%、同比-1.18pcts，净利率9.64%、同比-1.24pcts；25Q1毛利率21.78%、同比-1.29pcts，净利率8.6%、同比-0.08pcts。
    从收入结构上看：2024年公司箱变收入42.39亿元、同比增长22.60%、占总收入的65.79%，毛利率21.13%、同比-0.25pcts；成套开关柜收入6.74亿元、同比增长32.65%、占总收入的10.46%，毛利率18.06%、同比+0.98pcts；变压器收入10.74亿元、同比增长56.12%、占总收入的16.67%，毛利率25.42%、同比-1.97pcts。
    多业务领域积极拓展：公司作为领先的新能源领域智能化配电设备提供商，注重工艺积累和技术研发，始终坚持自主研发与技术创新。海上场景：实现了海上风电升压、变电、配电一体化解决方案的突破。数据中心：公司推出了MyPower数据中心电力模块产品，并成功斩获多个互联网头部客户重要订单。
    海外业务：公司积极布局海外市场，产品符合IEEE、IEC等国际标准，并获得CQC、UL、CE、DNV-GL等多项国内外权威机构认证，远销欧洲、北美洲、东南亚、中东、南美洲、非洲等全球60多个国家和地区。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为81.06/96.88/110.33亿元，对应增速分别为26%/20%/14%；归母净利润分别为8.65/11.23/13.55亿元，对应增速分别为31%/30%/21%，以2025年4月23日收盘价作为基准，对应2025-2027年PE为15X、12X、10X。维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格上涨的风险，市场竞争加剧的风险，汇率波动的风险等。

业绩符合预期，看好产品高端化及拓新市场带动

传音控股(688036)
    业绩简评
    4月23日，公司发布2024年年报。2024年，公司实现营业收入687.15亿元，同比增长10.31%，实现归母净利润55.49亿元，同比增长0.22%，实现扣非归母净利润45.41亿元，同比下滑11.54%。
    经营分析
    收入增速稳健，盈利水平有所承压，2024年公司手机业务毛利率为20.62%，同比下滑2.63pct，非洲地区毛利率为28.59%，同比下滑1.46pct，亚洲及其他地区毛利率为17.66%，同比下滑2.52pct，毛利率下滑主要系市场竞争以及供应链成本综合影响。预计未来随着公司产品高端化方向持续发力、进一步加强供应链成本管理水平，公司盈利水平有望提升。
    2024年，公司持续开拓新兴市场及推进产品升级，整体出货量有所增加。2024年，公司手机整体出货量约2.01亿部，根据IDC数据，2024年公司全球手机市占率为14.0%，在全球手机品牌厂商中排名第三，其中全球智能手机市占率为8.7%，排名第四。非洲市场地位领先，新兴市场有较大成长潜力。根据IDC数据，2024年公司在非洲智能机市占率超过40%，排名第一，南亚市场在巴基斯坦智能机市占率超过40%，排名第一；孟加拉国智能机市占率29.2%，排名第一；印度智能机市占率为5.7%，排名第八。公司基于其在新兴市场积累的领先优势，推进多元化战略布局，在新兴市场开展了数码配件、家用电器等扩品类业务以及提供移动互联网产品及服务。
    盈利预测与估值
    预计2025-2027年归母净利润为60.84、72.86、83.10亿元，同比+9.64%、+19.76%、+14.05%，公司现价对应PE估值为15、12、11倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    终端需求不及预期风险、新产品推广不及预期的风险、市场开拓不及预期、汇率波动的风险。

星火大模型持续升级，AI商业化加速落地

科大讯飞(002230)
    事件：科大讯飞发布2024年年度报告，公司2024年实现营收233.43亿元，同比增长18.79%；实现归母净利润5.60亿元，同比下降14.78%；实现扣非净利润1.88亿元，同比增长59.36%；单2024Q4，公司实现营收84.94亿元，同比增长20.71%；实现归母净利润9.04亿元，同比增长62%；实现扣非净利润6.56亿元，同比增长48.38%。单2025Q1，公司实现收入46.58亿元，同比增长27.74%；实现归母净利润-1.93亿元，同比增长35.68%；实现扣非净利润-2.28亿元，同比增长48.29%。
    核心业务保持较快增长，多因素影响短期利润。收入端：2024年，公司核心业务保持较快增长。其中，智慧教育实现营收72.29亿元，同比增长29.94%；智慧医疗实现营收6.92亿元，同比增长28.18%；开放平台实现营收51.72亿元，同比增长31.33%；智能硬件实现营收20.23亿元，同比增长25.07%；智慧汽车和企业AI解决方案分别同比增长42.16%、122.56%，成为新收入增长点。利润端：2024年归母净利润为5.60亿元，同比下降14.78%，主要原因系1）2024年AI新增研发投入7.4亿元（研发费用较上期增加4.1亿元）；2）计提坏账减值损失10.14亿，较2023年增加2.77亿元；3）公司持股的三人行、寒武纪等金融资产投资收益较2023年减少1.12亿元，公允价值变动损益同比较少1.02亿元等。上述因素对当期损益影响达16.92亿元。
    研发投入力度持续加大，现金流管理成效显著。费用方面：公司2024年销售费用/管理费用/研发费用分别为40.83/14.55/38.92亿元，同比增长13.93%/6.21%/11.79%。2024年公司毛利率为42.63%，同比基本持平；实现经营性现金流24.95亿元，同比增长613%，创历史新高，主要原因为公司优化回款工作机制，2024年公司实现销售回款229.09亿元，回款率为98.14%。
    深化AI与主营业务融合，实现AI落地商业化体系。2024年实现了AI行业应用（智慧教育、智慧医疗、智能汽车、企业AI解决方案、智慧城市等）、AI开放平台和AI消费者产品三大AI落地商业化体系。随着应用规模的持续扩大，由数据驱动的“模型算法—产品价值—业务增长”商业飞轮效应正在不断显现。1）智慧教育：讯飞智慧教育产品已在全国32个省级行政单位以及日本、新加坡等海外市场应用；公司推出全新升级AI学习机T30Ultra，包含AI1对1答疑辅导功能。2）智慧医疗：公司推出AI诊疗助理产品族和AI健康助手产品族，其中智医助理已覆盖全国30多个省市的670多个区县超过70,000个基层医疗机构应用，累计提供约9.1亿次AI辅诊建议。3）智能汽车：产品在智能座舱、智能交互、智能音效、智能驾驶等场景进行升级。4）企业AI解决方案：公司加快推进“讯飞星火”大模型在运营商、油气、金融等行业赛道的应用落地。截至2024年12月科大讯飞已经与中石油、中海油、国家能源、华润、绿发、交行、人保等20多家行业头部企业联合发布行业大模型，覆盖300多个应用场景。另外，根据公司年报显示，在2024年，科大讯飞大模型的中标数量和中标金额均居第一，涵盖了通信、金融、能源、教科、政务、医疗等多个行业。
    星火大模型持续迭代升级，X1模型深度推理取得突破。2025年4月20日，讯飞星火深度推理模型X1重大升级，在模型参数比业界同类模型小一个数量级的情况下，在推理、文本生成、语言理解等通用任务实现效果对标OpenAI o1和DeepSeek R1，成为业界首个基于全国产算力平台的通用长思维链深度思考大模型。
    盈利预测与投资评级：公司为国内人工智能领域领先企业，坚持核心技术底座自主可控；同时，星火大模型持续迭代升级，深化AI与业务融合，商业化落地进一步加快。我们预计2025-2027年EPS分别为0.34/0.43/0.53元，对应P/E分别为134.52/105.33/84.30倍，维持“买入”评级。
    风险因素：AI大模型应用落地不及预期；商业化推进速度不及预期；行业竞争加剧。

公司信息更新报告：Q4业绩同环比高增，抗老化助剂盈利修复，生命科学、PI材料快速推进

利安隆(300596)
    Q4业绩同环比高增，盈利能力改善，看好公司多层次高质量发展
    公司发布2024年报，实现营收56.87亿元，同比+7.74%；归母净利润4.26亿元，同比+17.61%。其中Q4实现营收14.22亿元，同比+0.04%、环比-1.62%；归母净利润1.12亿元，同比+41.32%、环比+19.75%，业绩符合预期，公司拟派发现金红利0.37元/股（含税）。考虑抗老化助剂行业竞争加剧，我们下调2025-2026、新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润5.16（-0.86）、5.97（-1.13）、6.70亿元，EPS分别为2.25、2.60、2.92元/股，当前股价对应PE为12.6、10.9、9.7倍。我们看好公司不断夯实抗老化剂、润滑油添加剂和生命科学事业，同时推进PI材料国产化，实现多层次高质量发展，维持“买入”评级。
    抗老化助剂、润滑油添加剂运营稳健，生命科学、PI材料项目快速推进（1）分业务看，2024年，公司抗氧化剂、光稳定剂、U-pack、润滑油添加剂分别实现营收17.30、20.86、6.14、10.63亿元，同比+7.99%、+11.31%、-3.77%、+15.40%；毛利率为19.38%、33.20%、8.36%、9.95%，同比+2.28、+1.25、+1.20、-1.90pcts；抗老化剂、润滑油添加剂销售量分别为12.36、5.83万吨，同比+6.40%、+23.23%。通过6大生产基地的产能分布与扩张计划，公司抗老化助剂产品市占率、毛利率同比双升；子公司锦州康泰2024年实现净利润4,406万元，顺利兑现三年业绩承诺，并完成二期产能的建设和投产产能整合与释放，大客户开发初见成效；生命科学业务实现营收363万元，产品技术逐步成熟，由研发向研发和市场双轨运营转型；PI材料方面，客户端与国内柔性屏龙头企业建立合作，预计2025年批量供货，服务端在宜兴筹备生产基地和研发中心，推动境内外双研发中心、双产业基地布局。（2）盈利能力方面，2024年销售毛利率、净利率分别为21.24%、7.28%，同比分别+1.46pcts、+0.51pcts，盈利能力有所改善。
    风险提示：项目进展不及预期、行业竞争加剧、下游需求不及预期等。

公司信息更新报告：新游驱动2025Q1业绩改善，关注后续新产品周期

吉比特(603444)
    新游驱动2025Q1业绩环比改善，关注新产品周期表现，维持“买入”评级
    2025年Q1公司实现营业收入11.36亿元，（同比+22.47%，环比+29.43%）。归母净利润为2.83亿元（同比+11.82%，环比-1.43%），扣非归母净利润为2.75亿元（同比+38.71%，环比+4.11%）。营业收入及归母净利润同比增长主要得益于新上线的自研游戏《问剑长生》贡献了增量收入及利润（2025Q1流水3.63亿元）。2025Q1归母净利润环比小幅下降，主要受2024Q4冲减部分奖金、2025Q1汇兑损失环比增加约4391万元、以及2024Q4所得税冲销等因素影响，部分被2025Q1投资收益环比增加所抵消。我们维持2025-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为11.55/13.09/14.33亿元，对应EPS分别为16.03/18.17/19.89元，当前股价对应PE分别为13.6/12.0/10.9倍，我们看好公司新产品周期驱动业绩回暖，维持“买入”评级。
    费用控制良好，新游贡献带来盈利能力提升
    2025Q1公司销售费用同比增长22.6%至3.60亿元，与营收增速基本匹配，体现了公司在新游推广上进行了相应投入。研发费用同比下降2.8%至1.81亿元，体现了公司对组织架构和项目调整，并优化了部分团队。受益于《问剑长生》等新游戏利润贡献，2025Q1公司扣非净利润率约为24.2%（同比+2.8pct）。
    《问剑长生》表现良好，关注《仗剑传说》《九牧之野》等后续新游表现
    公司放置修仙新游《问剑长生》于2025年1月上线，累计注册用户已突破200万。2025Q1在App Store游戏畅销榜平均排名第46名，最高达第14名。2025Q1《问道》端游、《问道手游》《一念逍遥（大陆版）》《问剑长生》四款核心产品总流水为12.55亿元（同比+16.63%），《问剑长生》抵消了部分老产品下滑带来的压力，验证了公司在核心赛道的研发和运营能力。公司储备自研游戏《仗剑传说（代号M88）》已于2025年3月26日开启全平台预约，计划于2025H1上线，代理运营的SLG游戏《九牧之野》计划2025H2上线，《问剑长生》将陆续登陆中国港澳台及欧美等地区，新产品的陆续上线，有望持续驱动公司业绩增长。
    风险提示：新老游戏流水下滑超预期、新游戏上线时间或流水表现不及预期等。

多轮提价成效显现，量价齐升业绩高增

中国巨石(600176)
    投资要点
    事件：公司发布2025年一季报，2025年Q1实现营业总收入44.8亿元，同比+32.4%；实现归母净利润7.3亿元，同比+108.5%；实现扣非归母净利润7.4亿元，同比+342.5%。一季度业绩处于业绩预告区间。
    提价成效显现，盈利显著改善。1）行业自律方面：行业骨干企业持续开展产能调控和产品结构优化，逐步从“内卷式”恶性竞争漩涡中走出来，对价格的逐步恢复达成了一定的共识，为企业提价提供了较好的市场环境。2）销售价格方面：2024年以来，公司实施了多轮提价，玻纤产品价格逐步走出周期底部，同比明显提升。3)产品结构方面：公司重点聚焦TP热塑短纤、小号数直接纱、丝饼纱及制品毡布等增量市场、增量客户，高端产品比例进一步提升，产销结构整体得到进一步改善，有效提高整体平均单价。此外，一季度玻纤主要下游应用领域需求增加，带动产品销量同比提升，量价齐升有力支撑业绩改善。
    毛利率显著改善，综合费用率下降。1）受益行业多轮提价，产品销售价格触底回升，公司毛利率同比提升10.4个百分点至30.5%。2）受益于规模效应及降本增效，销售费用率同比降0.3个百分点至1.0%；管理费用率同比降1.6个百分点至3.8%；受益有息负债规模下降，以及负债成本降低，财务费用率同比下降0.6个百分点至1.2%。3）综合费用率下降2.8个百分点，销售净利率同比提升6.3个百分点至17.0%，盈利能力恢复显著。
    综合优势突出，行业止跌回升。公司规模优势突出，成本优势显著，技术较具竞争力，产品结构持续优化，综合竞争力不断增强。1）公司作为玻纤行业领军企业，在多个产品细分领域均位居全球首位，极具规模与成本优势，并持续推动产品高端化转型。2）公司高度注重创新研发，在超大型池窑、高性能玻璃配方、浸润剂配方等关键技术和成套装备上拥有100%自主核心知识产权；目前公司E9玻纤产品已达到全行业顶尖水平，技术壁垒持续强化，技术竞争优势突出。3）当前玻纤销售价格触底回暖，叠加下游需求有所复苏，有力支撑销售价格不断回升，公司作为行业龙头受益显著。
    盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为0.66元、0.83元、0.97元，对应PE分别为18倍、15倍、12倍。行业多轮提价，价格企稳回升趋势明显，看好公司业绩弹性，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险，行业提价不及预期风险。

2024年年报及2025年一季报点评：业绩高增长，期待铜钴同步扩产

腾远钴业(301219)
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。1）业绩：2024年公司实现营收65.4亿元，同比+18.0%，归母净利6.9亿元，同比+81.2%，扣非归母净利6.7亿元，同比+83.4%；单季度看，24Q4实现营收16.5亿元，同比+5.2%，环比-2.0%，归母净利0.7亿元，同比-50.5%，环比-64.5%，扣非归母净利0.6亿元，同比-51.5%，环比-66.4%；25Q1实现营收14.6亿元，同比-3.6%，环比-11.6%，归母净利1.2亿元，同比-14.3%，环比+82.2%，扣非归母净利1.1亿元，同比-19.0%，环比+82.7%。2）分红：2024年度拟每10股派发现金红利5元（含税），2024年合计现金分红1.5亿元，分红率21.4%；同时公司规划2025年进行中期分红。
    铜：量利齐升，盈利水平明显高于国内同行。1）量：24年铜产量5.5万吨，同比+9.8%，销量5.5万吨，同比+11.6%，主要由于24H1刚果三期项目投产，公司铜产能由5万吨提升至6万吨；2）价：24年LME铜价9271美元/吨，同比+8.8%，其中24Q4LME铜价9322美元/吨，环比-0.2%，25Q1LME铜价9420美元/吨，环比+1.1%；公司铜产品24年销售均价6.3万元/吨，同比+10.5%，3）利：24年铜产品毛利率33.6%，同比+3.1pct，公司在刚果金直接采购铜钴原矿，定价模式不同于国内，盈利水平明显高于国内同行。
    钴：产能扩张产销增加，毛利率逆势提升。1）量：24年钴产品产量2.1万吨，同比+31.5%，销量1.9万吨，同比+22.8%，主要由于国内钴产能扩张；2）库存：截至24年底，钴产品库存2199吨，同比增加1397吨；3）价：24年国内金属钴均价18.4万元/吨，同比-27.8%，其中24Q4均价16.3万元/吨，环比-4.1%；25Q1钴均价17.2万元/吨，环比+5.5%；4）利：尽管钴价下跌，24年钴产品毛利率7.6%，同比+4.1pct，我们预计主要由于公司在钴价低迷时主动调整产品结构，增加氯化钴和电钴产量。
    核心看点：铜钴产能同步扩张，业绩有望保持高增长。1）铜：目前在刚果金已具备6万吨铜+1万吨钴中间品产能，规划继续扩产3万吨铜+2000吨钴中间品产能，铜板块盈利水平明显高于国内，业绩增势强劲；2）钴：钴产品产能已达2.65万吨，电钴扩产工作稳步推进，远期规划产能增加至4.6万吨。由于钴价低迷，刚果金禁止钴矿出口，钴矿供应收缩大势所趋，公司钴产能位居行业前列，产品结构持续优化，有望受益于钴价中枢上移。
    投资建议：铜产能持续扩张，盈利水平亮眼，刚果金限制钴矿供应，钴价中枢上移，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.1/11.2/14.3亿元，对应2025年4月23日收盘价的PE分别为15/12/9倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：扩产项目进度不及预期，需求不及预期，海外经营风险。

2024年年报及2025年一季报点评：大单品持续领涨，产品结构实现优化，盈利能力稳步增强

明月镜片(301101)
    事件：明月镜片发布2024年年报及2025年一季报。24年，公司实现营收7.70亿元，yoy+2.88%；归母净利润1.77亿元，yoy+12.21%；扣非归母净利1.52亿元，yoy+11.67%。25Q1，公司实现营收1.97亿元，yoy+2.63%；归母净利润0.47亿元，yoy+11.70%；扣非归母净利0.42亿元，yoy+19.49%。
    明星大单品持续高增，离焦镜持续放量。1）明星单品：剔除海外业务和原料业务不利影响，24年/25Q1，公司镜片业务yoy+8.72%/+5%，产品聚焦策略效果显著；同时，大单品持续领涨，PMC超亮系列产品收入yoy+45.6%/+44%。2）近视防控产品：24Q4“轻松控”全系列产品销售额为0.42亿元，yoy+23.6%，24年/25Q1,“轻松控”系列产品销售额为1.64/0.50亿元，同比+22.7%/+22.1%，剔除产品升级回收带来的影响后，24全年/25Q1“轻松控”系列产品销售额为1.73/0.55亿元，同比+29.5%/+33.8%。
    盈利能力稳步提升，25Q1毛利率同比+0.35pct至58.42%，扣非归母净利率同比+2.98pct。1）毛利率方面，24全年/单Q4/25Q1，公司毛利率为58.56%/56.26%/58.42%，同比+0.98/-0.34/+0.35pct。2）费用率方面，24全年/单Q4/25Q1，公司销售费用率为18.31%/16.36%/17.22%，同比-1.38/-2.44/-1.46pct；管理费用率为11.13%/11.28%/9.53%，同比+0.60/-1.11/-2.78pct；研发费用率为4.54%/6.41%/4.83%，同比+0.80/+0.48/+1.22pct。3）净利率方面，24全年/单Q4/25Q1，公司归母净利率分别为22.95%/21.27%/23.92%，同比+1.91/+2.37/+1.95pct；扣非归母净利率分别为19.75%/18.51%/21.09%，同比+1.56/+2.75/+2.98pct。
    大单品升级+多渠道推广持续提升品牌力，国产镜片第一品牌持续发力。25年4月签约郭晶晶作为品牌代言人，主推青少年近视防控产品“轻松控Pro2.0”。此外，25年公司将对多条产品线进行扩充升级，形成“1+3+N”的产品矩阵并加大推广，其中“1”为轻松控Pro2.0系列产品，“3”为PMC超亮、防蓝光及高折射率系列（1.67+1.71+1.74）产品，“N”为更全面更丰富的功能性产品。25年公司将启动N+1的传播策略，由N位流量达人+1位代言人进行组合传播，通过线上线下多渠道的协同发力，加大抖音、小红书的“种草”力度，期待推动销售的持续增长，并在青少年近视防控市场持续发挥先发优势。
    投资建议：公司是国产镜片龙头，常规镜片业务收入利润有望稳步增长成为隐性增长抓手，积极布局近视防控赛道，构筑高增速的第二增长曲线，同时积极布局储备智能眼镜业务，具备较强稀缺性。我们预计25-27年公司归母净利润为2.1/2.6/3.2亿元，同比增速+16.8%/+23.8%/+23.6%，当前股价对应25-27年PE分别为47x、38x、31x，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观环境波动；原材料价格波动；募投项目效益不及预期。

年报&一季报点评：饲料养殖双轮驱动，业绩持续快速增长

海大集团(002311)
    事件：公司近日发布24年报及25年一季报。24年实现营收1146.01亿元，同比-1.316%；归母净利为45.03亿元，同比64.3%；扣非后归母净利润为45.39亿元，同比78.6%；基本EPS为2.71元；分红预案为每10股派发现金红利11元（含税）。24Q4单季实现营收297.4亿元，同比1.88%；归母净利润8.8亿元，同比+79.74%；25Q1单季实现营收256.28亿元，同比10.6%；归母净利润12.82亿元，同比48.99%；点评如下：
    饲料业务业绩逆势增长，销量和市占率进一步提升。公司2024年饲料产品实现营收912.02亿元，同比-4.95%；毛利率为9.74%，较上年提升了1.21个百分点。收入有所下降，主要受原料价格带动产品价格下跌的影响，但饲料销量保持较快增长，使得收入降幅收窄。2024年，实现饲料销量2652万吨（含内部养殖耗用量约210万吨），同比+9%。分品种来看，禽料/猪料/水产料的外销量分别为1265万吨、564万吨、585万吨，同比+12%、-3%和+11%。分地区来看，公司在国内市场的饲料外销量2206万吨，同比+5%。同期，全国工业饲料总产量同比下降2.1%，预计公司饲料业务在国内市场的占有率进一步提升至约8%，实现了逆势上升；公司在海外地区的饲料外销量为236万吨，同比+40%。公司饲料业务近年来在海外市场的产能扩张步伐较快，产能快速爬坡将带来饲料产销量的持续增长。公司未来发展目标是到2030年饲料销量达到5150万吨，其中海外市场饲料外销中期目标为720万吨。2024年，公司饲料业务毛利率上升，主要是由于高毛利的水产料增速更快，产品结构优化所致。
    生猪养殖业务盈利高增，出栏量增长较快。2024年，公司农产品业务实现收入188.26亿元，同比+21.52%；毛利率为18.28%，较上年提升12.05个百分点。其中，水产种苗业务实现营业收入14亿元；生猪养殖业务出栏生猪600万头，同比增长约三成，综合养殖成本不断优化，并带动生猪养殖业务和农产品业务毛利率的上升。公司生猪养殖业务持续聚焦团队能力建设和轻资产模式创新，培养业务核心竞争力，预计未来规模将保持稳步增长。
    盈利预测及评级：给予“增持”评级。预计公司25-27年归母净利润52.06/67.26/73.17亿元，EPS为3.13/4.04/4.4元，对应PE为17.46/13.52/12.42倍，给予“买入”评级。
    风险因素：猪价变化不达预期，饲料销量增长不达预期

业绩稳健增长，新材料产业布局有序推进

海利得(002206)
    公司发布2024年年报，2024年实现营收59.01亿元，同比增长4.96%；归母净利润4.11亿元，同比增长17.58%；扣非归母净利润4.00亿元，同比增长12.95%。其中24Q4实现营收15.33亿元，同比增长12.68%，环比增长2.80%；归母净利润1.14亿元，同比增长48.11%，环比增长6.82%；扣非归母净利润1.16亿元，同比增长47.46%，环比增长19.87%。2024年公司拟向全体股东每10股派发1.80元（含税）的现金分红。公司发布2025年第一季度业绩预告，25Q1公司预计实现归母净利润1.20~1.50亿元，同比增长60.60%~100.75%；预计实现扣非净利润1.35~1.65亿元，同比增长77.72%~117.21%。看好公司主业稳健发展以及新材料布局有序推进，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    公司2024年业绩稳健增长，25Q1业绩预计同比大幅提升。2024年公司营收及归母净利润同比增长，主要原因为公司越南年产11万吨差别化涤纶工业长丝（一期）项目满产满销。2024年公司毛利率为16.04%，同比下降0.14pct；净利率为6.98%，同比增长0.73pct；期间费用率为7.72%，同比增长0.19pct，其中财务费用率为0.49%，同比增长0.21pct，主要系汇兑收益及利息收入减少所致。根据公司2025年第一季度业绩预告，25Q1公司各业务板块经营情况良好，随着市场信心提升与价格体系修复，工业丝产品销售价格均有不同程度的上涨，特别是越南子公司产品销售结构进一步优化，盈利能力同比大幅提升。
    涤纶工业长丝满产满销，帘子布业务稳健发展。2024年公司涤纶工业长丝实现营收27.54亿元（同比+5.65%），产量31.16万吨（同比+8.24%），销量24.60万吨（同比+7.74%），全年均价1.12万元/吨（同比-1.94%），毛利率16.05%（同比-0.44pct）。根据公司2024年年报，公司涤纶工业丝持续满产，产品已获得主流客户多年认证，在国内形成差异化优势。2024年公司越南年产11万吨差别化涤纶工业长丝（一期）项目满产满销，基于产能国际布局优势以及越南税收优惠政策，公司全年欧盟和美国市场销量增长超20%，为公司盈利提升创造了有利条件。此外在优化产品结构方面，公司进一步提升了差异化率，同时物理法和化学法再生工业丝实现商业化批量供货。另一方面，2024年轮胎帘子布实现营收13.01亿元（同比+9.90%），产量6.92万吨（同比+9.10%），销量7.38万吨（同比+10.86%），全年均价1.76万元/吨（同比-0.87%），毛利率23.79%（同比-0.51pct）。根据公司2024年年报，依靠高品质高模低收缩丝作为帘子布原丝，米其林、普利司通、固特异、大陆（马牌）、住友、韩泰、优科豪马、东洋、锦湖、耐克森、诺基亚等国际一线品牌轮胎制造商已成为公司帘子布产品客户。2024年公司差异化、绿色环保新品开发持续推进，新型轻量化UHT超高强帘子布产品已通过多客户认证并量产；公司1.8万吨高性能轮胎帘子布越南（一期）项目已完成初期设计、规划、平面布置等前期工作，投产后将进一步优化公司全球供应链布局，增强公司国际竞争力。
    公司积极拓展塑胶材料、石塑地板新兴业务领域，新材料产业布局有序推进。2024年公司灯箱广告材料实现营收6.01亿元（同比+14.44%），产业用布材料实现营收1.66亿元（同比-39.43%），PVC膜实现营收3.35亿元（同比+18.45%），石塑地板实现营收2.70亿元（同比-9.84%），聚酯切片实现营收4.12亿元（同比+3.41%）。根据公司2024年年报，塑胶材料方面，2024年公司不仅在灯箱广告材料、PVC膜等传统业务上保持稳定盈利，而且在环境友好材料、新型减碳建筑材料等前沿领域也实现了营收增长和创新突破；公司光伏反射膜材料已完成第III代技术迭代，性能指标达到国际领先水平并获发明专利，公司正深化与全球头部及重点客户的项目合作，共同开拓市场新蓝海。石塑地板方面，2024年公司石塑地板产能进一步释放，随着绿色环保新材料的兴起，石塑地板产品市场发展空间广阔。此外，2024年公司研究院在产品核心技术、产业化推进等方面均有所突破。根据公司2024年年报，2024年公司PPS特种纤维实现小批量出货，30吨/年LCP高性能纤维中试实现全工艺流程打通，LCP膜后处理及FCCL小试产线设计完成，LCP、PLA、PA46等高性能纤维启动市场推广。展望未来，公司有望升级为科技型高精尖专一体化解决方案提供商，从加工制造向科技创新企业蜕变。
    估值
    因公司化纤产品所处的化纤制造行业产能过剩、竞争激烈，调整盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为4.35/4.93/5.34亿元，每股收益为0.37/0.42/0.46元，对应PE为12.8/11.3/10.4倍。看好公司主业稳健发展以及新材料布局有序推进，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    宏观经济波动风险：汇率波动风险；原材料价格变动风险；行业竞争加剧风险。

2024年报及2025年一季报点评：持续提升养殖效率 养殖成本不断下降

温氏股份(300498)
    投资要点：
    事件：公司发布了2024年年报及2025年一季报。公司2024年实现总营业收入1,049.24亿元，同比增长16.68%；实现归母净利润92.30亿元，同比增长244.46%。公司2025年一季度公司实现总营业收入243.31亿元，同比增长11.37%；实现归母净利润20.01亿元，同比增长261.92%。业绩符合预期。
    点评：
    生猪养殖业务盈利较好。2024年，公司销售生猪3,018.27万头（含毛猪及鲜品），同比增长14.93%，国内市场市占率约4.30%，位列上市企业第二位；毛猪销售均价16.71元/公斤，同比增长12.83%；肉猪类业务实现收入648.55亿元，同比增长33.71%。肉猪类销售收入增长主要得益于肉猪销量和价格同步增长。公司持续继续强抓基础生产管理和重大疫病防控等工作，同时叠加饲料原料价格下降等影响，养殖成本同比较大幅度下降。2024年全年，公司肉猪养殖综合成本约7.2元/斤，同比下降约1.2元/斤。公司2025年一季度销售生猪859.35万头，同比增长19.7%；实现收入154.76亿元，同比增长25.7%。公司初步制定2025年肉猪（含毛猪和鲜品）销售目标约3300万头-3500万头，全年平均肉猪养殖综合成本奋斗目标为6.5元/斤。
    黄羽鸡养殖业务收入同比有所下降，但盈利较好。2024年，公司销售肉鸡12.08亿只，同比增长2.09%，国内市场占有率为8.41%，位居上市企业首位；毛鸡销售均价为13.06元/公斤，同比下降4.60%；肉鸡类业务实现收入357.18亿元，同比下降2.58%。2024年全年，公司毛鸡出栏完全成本降至6元/斤左右，同比降低0.8元/斤。尽管肉鸡类业务销售均价及收入同比有所下降，但销量增长及养殖成本下降，肉鸡类业务实现较好盈利。2025年一季度，公司销售肉鸡28,158.81万只，同比增长5.4%；实现收入68.44亿元，同比下降10.5%。公司初步制定2025年肉鸡销售量同比增加5%或以上。
    投资建议：预计公司2025-2026年EPS分别为1.52元和1.56元，对应PE分别为11.19倍和10.88倍。公司不断迭代升级“公司+农户”经营模式，出现“公司+家庭农场”、“公司+现代养殖小区+农户”、“公司+现代产业园区+职业农民”等合作模式。不断提高养殖效率，养殖成本不断下降，成本优势显著。维持对公司的“买入”评级。
    风险提示：疫病风险、价格波动风险、竞争加剧、原材料价格波动、自然灾害等风险。

运力芯片持续增长，在手订单彰显景气

澜起科技(688008)
    主要观点：
    事件
    2025年4月24日，澜起科技公告2025年一季度报告，公司1Q25实现营业收入12.22亿元，同比增长65.78%，单季度归母净利润5.25亿元，同比增长135.14%，环比增长21.13%，单季度扣非归母净利润5.03亿元，同比增长128.83%，环比增长34.22%。
    高性能运力芯片持续增长
    公司1Q25实现营业收入12.22亿元，同比增长65.78%，其中互联类芯片继续保持高速增长态势，1Q25实现收入11.39亿元，同比增长63.92%，环比增长17.19%；津逮服务器平台产品线实现收入0.80亿元，同比增长107.38%。公司1Q25单季度归母净利润5.25亿元，同比增长135.14%，环比增长21.13%，单季度扣非归母净利润5.03亿元，同比增长128.83%，环比增长34.22%。如果考虑公司1Q25的股份支付费用0.90亿元，剔除所得税影响后，1Q25归母净利润6.02亿元，同比增长155.42%，1Q25扣非归母净利润5.79亿元，同比增长149.77%。
    公司业绩大幅增长主要包括以下三方面原因：
    1）受益于AI产业趋势，行业需求旺盛，DDR5渗透率持续提升，公司的DDR5内存接口及模组配套芯片出货量显著增长，且第二子代和第三子代RCD芯片出货占比增加，推动公司内存接口及模组配套芯片销售收入大幅增长；
    2）公司三款高性能运力芯片（PCIe Retimer、MRCD/MDB及CKD）合计销售收入1.35亿元，同比增长155%；
    3）随着DDR5内存接口芯片及高性能运力芯片销售收入占比增加，互连类芯片产品线毛利率为64.50%，同比增加3.57个百分点，环比增加1.08个百分点，推动公司整体毛利同比增长73.66%，环比增长18.93%。公司高性能运力芯片研发持续推进：
    1））2025年1月，公司研发的CXL MXC芯片成功通过了CXL2.0合规性测试，列入CXL联盟公布的首批CXL2.0合规供应商清单。目前，公司正在进行CXL3.x MXC芯片的研发。
    2）2025年1月，公司推出采用自研PAM4SerDes IP的PCIe6.x/CXL3.x Retimer芯片并成功送样，可用于通用及AI服务器、有源线缆（AEC）和存储系统等典型应用场景。作为全球主要供货PCIe5.0Retimer芯片的两家厂商之一，澜起科技正在进行PCIe7.0Retimer芯片的研发。
    3）2025年1月，公司推出第二子代MRCD/MDB套片并成功送样。公司经营趋势持续向好：
    受益于AI产业趋势对DDR5内存接口芯片及高性能运力芯片需求的推动，截至2025年4月22日，公司预计在2Q25交付的互连类芯片在手订单金额合计已超过人民币12.9亿元，同时仍在陆续收到客户的新订单。公司展望2025年全年情况，预计DDR5内存接口芯片需求及渗透率较2024年大幅提升，高性能运力芯片需求呈现良好成长态势。
    投资建议
    随着AI的产业趋势，DDR5渗透率及配套芯片出货量随之增加，公司“运力”芯片产品如PCIe5.0Retimer、MRCD/MDB、CKD芯片规模出货，我们预计公司2025-2027年归母净利润为24.51、34.15、39.60亿元，对应的EPS分别为2.14、2.98、3.46元，对应2025年4月23日公司收盘价PE为34.6、24.9、21.4倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    Server/PC CPU迭代进度不及预期；DDR5渗透率不及预期；新技术应用不及预期；地缘政治影响供应链稳定；市场竞争加剧。

2024年报及2025年一季报点评：春节错配年报大超预期，兼顾分红回购推新

承德露露(000848)
    事件：公司披露2024年报和2025一季报，2024全年实现营收32.87亿元，同比增长11.26%；实现归母净利润6.66亿元，同比增长4.41%；2025Q1实现营收10.02亿元，同比下滑18.36%，Q1归母净利润2.15亿元，同比下降12.53%。
    2024年报超预期主因春节提前，高比例解除激励股票和员工持股首期限售。春节提前，公司2024Q4实现营收和归母净利11.28亿/2.47亿元，增长22.69%/26.95%，显著超预期，以致24年达成较高考核条件，收入达到目标值，对应解除限售比例100%，剔除股权支付费用后净利润6.74亿元，对应解除限售比例为90%，结合6:4权重，公司层面解除首期限售比例为96%（含限制性股票和员工持股计划）。本次股票激励和员工持股计划激励效果正面。
    下半年成本红利突出，盈利显著改善，25年将延续。公司主要原材料有马口铁，杏仁和糖，2024年马口铁价格持续低位，杏仁自三季度起采购价格下降超30%，带动全年平均采购成本同比略有下降，2024Q3-2025Q1毛利率分别提升3.22/2.12/4.38pct.，由于公司杏仁采购储备充足，预计低成本杏仁可持续至2025Q3。
    管理层稳定，持续推新决心愈发坚定，草本养生系列新品为近年来最具突破新品。公司2019年以来管理层稳定性得到验证，并成功实施股权激励，激励效果显现，既重视短期兑现，亦潜心布局长远。公司近年来加大研发投入，推新面市杏仁奶、杏仁大咖、巴旦木奶、有杏寻茶植物奶茶、汽心动力果汁碳酸饮料和草本养生水，研发储备燕窝杏仁奶和特色品类/地域性饮料，草本养生水市场正在兴起，公司起步及时，春糖招商，现已经在北方市场加快铺市，随着市场投入同步加大，销售有望起量，建议持续关注梯媒及新媒体曝光和渠道动销。
    现金流质量高，现金分红和强回购兼具。公司于2024Q4推出回购计划，拟回购3000万-6000万股，占总股本比例远超市场均值，截止3月末回购约300万股，预计回购主要于2025Q2-Q3执行。同时公司仍进行24年度派息，拟10派3元，分红比例47.3%。公司2024年经营净现金流6.30亿元，3月末账面现金33.64亿元，分红保障高，持续分红意愿强，是较为优质的高股息（含回购）消费品公司。
    盈利预测与投资评级：基于正向激励和强回购准备，2025年推新坚决而2026年重回大年（春节充分受益），我们认为公司虽然25年表观营收增长承压，但新品贡献不容小觑，如若铺货动销好于预期，则市场对公司中期成长看法改观。我们调整2025/2026年公司营收为33.07/38.16亿元（前值为33.3/35.5亿元），新增2027年营收为41.37亿元，归母净利润6.80/8.27亿元（前值为7.1、7.7亿元），新增2027年归母净利润为9.03亿元，当前市值对应PE为15.3x/12.6x/11.5x，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观承压消费提振不及预期，新品推广不及预期，折旧摊销风险，食品安全风险等。

2025年一季报点评：业绩超我们预期，新游表现出色

吉比特(603444)
    投资要点
    事件：2025Q1公司实现营业收入11.36亿元，yoy+22.47%，qoq+29.43%，归母净利润2.83亿元，yoy+11.82%，qoq-1.43%，扣非归母净利润2.75亿元，yoy+38.71%，qoq+4.11%，业绩超我们预期。
    存量游戏流水环比回升，同比仍有所承压。2025Q1《问道》端游实现流水3.21亿元，yoy-16%，qoq+35%，环比增长我们预计主要系春节活动拉动；《问道手游》实现流水4.41亿元，yoy-16%，qoq-4%；《一念逍遥（大陆版）》实现流水1.30亿元，yoy-23%，qoq+11%，环比增长我们预计主要系《一念逍遥（大陆版）》于2025年2月上线周年庆活动，拉动流水回升。2025Q1三款存量主力游戏合计实现流水8.92亿元，yoy-17%，qoq+9%，我们看好公司持续投入产品迭代、用户体验优化等，实现存量产品的长线运营。
    新游表现出色，驱动25Q1业绩超预期。2025Q1公司营收同比增长22.47%，环比增长29.43%，同比增长主要系新游《问剑长生》于2025/1/2上线，2025Q1实现流水3.63亿元，部分确认为收入，贡献增量，叠加《封神幻想世界》《Monster Never Cry（境外版）》递延收入确认，部分被老游流水自然回落所抵消。截至2025Q1，公司尚未摊销的充值及道具余额4.65亿元，较2024年末减少0.13亿元，较2024Q1末减少0.64亿元。2025Q1公司营收同环比增长，但归母净利润环比下降1.43%，主要系：1）2024Q4公司根据全年经营业绩、项目业绩、员工绩效等情况冲减部分奖金，致2024Q4公司期间费用基数较低，而2025Q1《问剑长生》上线对应当期销售费用增长，公司销售/管理/研发费用率分别为31.70%、9.74%、15.89%，yoy+0.03pct、-0.33pct、-4.14pct，qoq+9.50pct、+4.47pct、-3.96pct；2）2025Q1公司因汇率变动产生损失279万元，2024Q4为收益4112万元；3）2024Q4子公司雷霆互动冲销2023年度按照25%计提所得税与实际汇算清缴税额之间的差额，2024Q1、2025Q1所得税费用为-0.26、0.41亿元。
    期待新游相继兑现，贡献业绩增量。公司还储备有自研日式幻想题材放置MMO手游《杖剑传说》（计划2025H1上线，将于2025/4/25开启不删档付费测试），代理的三国题材赛季制SLG《九牧之野》（计划2025H2上线）等产品，期待新游陆续上线增厚业绩。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司新游表现出色，且存量游戏流水趋稳，我们略上调2025-2026年盈利预测，预计2025-2027年EPS分别为14.47/15.26/16.82元（前值为13.62/15.05/16.82元），对应当前股价PE分别为15/14/13倍。公司持续高额分红回报股东，业绩稳健且新品周期开启兑现，维持“买入”评级。
    风险提示：新游表现不及预期风险，存量游戏流水超预期下滑风险，行业竞争加剧风险

北交所信息更新：能量胶、乳清蛋白爆品创新+470场赛事赋能打开健身市场新空间

康比特(833429)
    2025Q1：营收1.94亿元，同比增26%；归母净利润1204万元，同比增10%
    公司发布2024年报与2025年一季报：2024年，公司营收10.40亿元，同比增长23.34%；归母净利润8,931.40万元，同比增长1.38%；扣非净利润8,716.58万元，同比增长15.07%；毛利率39.41%，比2023年减少0.69个百分点；2025Q1公司营收1.94亿元，同比增长26.08%；归母净利润1203.69万元，同比增长9.66%。公司坚持走高端、差异化竞争路线，发挥品牌、技术研发、销售渠道优势。我们维持2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.23/1.42/1.83亿元，对应EPS分别为0.99/1.14/1.47元/股，对应当前股价的PE分别为23.6/20.4/15.8倍，看好公司爆品能量胶、乳清蛋白增长潜力与健身健美、体重控制行业的广阔空间，维持“买入”评级。
    高品质配方推动核心爆品乳清蛋白、能量胶等快速增长，成本处于高位
    2024年，蛋白增肌方面，公司推出更高品质的CPT pro专研营养配方乳清蛋白，突破蛋白吸收率瓶颈，提升肌肉合成效率，2024年公司蛋白增肌类产品收入52,912.4万元，同比增长72.64%。能量补充方面，公司创新开发7重能量胶；建立高支链环糊精组合物及应用方法核心专利，选择快糖与慢糖复配组合供能。2024年实现能量胶收入3,879.08万元，同比增长48.64%；能量胶矩阵产品收入5,125.37万元，同比增长94.52%。同时，公司产品原料成本上涨具有周期性，目前价格已处于历史高点。对此，公司通过丰富产品种类、多元化采购渠道、供应商价格协商、采购策略调整等方式，对冲产品原料价格上涨的不利因素。
    突出差异化竞争优势，合作马拉松、越野等赛事近470场次
    2024年，公司进一步强化“运动营养更高品质”的品牌定位，突出差异化竞争优势。此外，公司继续加强整合赛事推广活动，借势CBBA健身赛、大学生健身挑战赛、IWF展会、北京马拉松、武汉马拉松、兰州马拉松、厦门马拉松、七彩云南等赛事展会。2024年公司合作马拉松、越野等赛事近470场次，比2023年增加约230场次，加强与消费者沟通、体验，提升品牌曝光和市场影响力。
    风险提示：市场情况变化风险、原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险财务摘要和估值指标

公司信息更新报告：业绩表现持续亮眼，看好多肽原料药龙头全年机会

诺泰生物(688076)
    GLP-1原料药已进入商业化供货阶段，看好赛道龙头全年机会
    2024年，公司实现营收16.25亿元，同比增长57.21%；归母净利润4.04亿元，同比增长148.19%；扣非归母净利润4.08亿元，同比增长142.60%。2025Q1，公司实现营收5.66亿元，同比增长58.96%，环比增长51.82%；归母净利润1.53亿元，同比增长130.10%，环比增长181.88%；扣非归母净利润1.52亿元，同比增长131.79%，环比增长185.27%。随着GLP-1原料药下游需求持续释放，公司营收规模及利润率水平同比实现较大提升。我们预计随着司美格鲁肽、利拉鲁肽等从研发逐渐过渡到商业化供货阶段，客户更看重合规产能、高质量产品与大批次交付能力，公司作为赛道龙头有机会承接更多商业化订单。我们维持2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计公司归母净利润为5.26/6.91/8.73亿元，EPS为2.34/3.08/3.89元，当前股价对应PE为22.7/17.3/13.7倍，维持“买入”评级。
    原料药业务快速发展，吨级产能已落地赋能中长期发展
    2024年，公司原料药业务实现营收9.44亿元，同比增长约127%。截至2024年底，公司已取得21个原料药品种的国内原料药登记，15个原料药品种获得美国FDA药品DMF/VMF编号，原料药产品已销往美国、印度、加拿大、欧洲等海外市场。同时，公司持续推进产能布局，601车间正式投产，实现多肽产能5吨/年，602多肽车间将于2025年上半年完成建设。
    CDMO业务稳健增长，多款制剂新品获批助力未来成长
    2024年，CDMO业务实现营收4.94亿元，同比增长约22.33%；制剂业务实现营收1.84亿元，同比下滑13.38%。公司磷酸奥司他韦颗粒、磷酸奥司他韦干混悬剂、复方匹可硫酸钠颗粒、依折麦布阿托伐他汀钙片已获得药品注册证书；利拉鲁肽注射液、司美格鲁肽注射液取得药物临床试验批准通知书，其中司美格鲁肽注射液产品已进入III期临床。随着新品种陆续获批，公司制剂业务预计快速增长，未来将持续贡献业绩增量。
    风险提示：医药监管政策变动、汇率波动、公司核心成员流失等。

互联芯片营收连续8季环比增长，在手订单彰显良好态势

澜起科技(688008)
    公司发布2025年一季度报告，互联芯片营收，归母净利连续8季环比增长。展望2025年，DDR5内存接口芯片需求及渗透率有望持续提升，高性能运力芯片需求亦良好成长，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    受益AI产业趋势，DDR5内存接口芯片及高性能运力芯片需求持续增长。2025年第一季度，公司实现营业收入12.22亿元，同比+65.78%，环比+14.43%；实现归母净利润5.25亿元，同比+135.14%，环比+21.13%；实现扣非归母净利润5.03亿元，同比+128.83%，环比+34.22%。伴随DDR5内存接口芯片及高性能运力芯片销售收入占比增加，互连类芯片产品线毛利率为64.50%，同比+3.57pcts，环比+1.08pcts，推动公司整体毛利润同比+73.66%，环比+18.93%。
    多款高性能运力芯片在1Q25取得积极进展。公司互连类芯片产品线销售收入为11.39亿元，同比+63.92%，环比+17.19%；津逮服务器平台产品线销售收入为0.80亿元，同比+107.38%。1）MXC：CXL MXC芯片成功通过了CXL2.0合规性测试，列入CXL联盟公布的首批CXL2.0合规供应商清单，同期入选的内存厂商三星电子和SK海力士，其受测产品均采用了公司产品。2）PCIe Retimer：公司推出PCIe6.x/CXL3.x Retimer芯片并成功送样，该芯片采用自研的PAM4SerDesIP，具备低传输时延和高链路预算等特点，最高数据传输速率可达64GT/s。可用于通用及AI服务器、有源线缆（AEC）和存储系统等典型应用场景。3）MRCD/MDB：公司推出第二子代MRCD/MDB套片并成功送样。该套片用于第二子代MRDIMM，支持速率提升至12800MT/s，较第一子代产品提升45%。
    聚焦运力需求，高速互联芯片开启增长新引擎。受益于AI产业趋势对DDR5内存接口芯片及高性能运力芯片需求的推动，截至2025年4月22日，预计在2025年第二季度交付的互连类芯片在手订单金额合计已超过12.9亿元，同时，公司仍在陆续收到客户的新订单。展望2025年，DDR5内存接口芯片需求及渗透率较2024年有望大幅提升，高性能运力芯片需求亦呈现良好成长态势。
    估值
    展望2025年，我们预计DDR5内存接口芯片需求及渗透率较2024年大幅提升，同时高性能运力芯片需求亦有望呈现良好成长态势，我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入54.83/74.22/93.07亿元，实现归母净利润分别为22.11/27.65/34.38亿元，EPS分别为1.93/2.42/3.00元，对应2025-2027年PE分别为38.4/30.7/24.7倍。维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    存储市场周期波动、DDR5渗透率提升速率放缓、新产品开拓不及预期、贸易摩擦升级。

AIoT+汽车电子双轮驱动，业绩持续高增长

瑞芯微(603893)
    公司公布2024年年报以及2025年一季报，公司2024年实现收入31.36亿元，同比+46.94%（创历史新高），归母净利润5.95亿元，同比+341.01%。25Q1公司实现收入8.85亿元，同比+62.95%，环比-9.5%，实现归母净利润2.09亿元，同比+209.65%，环比-14%，整体业绩符合预期。
    全年业绩逐季度环比增长，AIoT行业持续复苏。2024年AI技术快速发展，应用场景持续拓展，如智能座舱、机器视觉、工业物联网等，公司长期深耕的AIoT产业链，公司产品覆盖汽车电子、机器视觉、工业及机器人等领域，其中智能座舱芯片RK3588M已落地超20款定点车型，机器视觉芯片RV1106出货量显著提升。从财务表现来看，公司2024全年毛利率37.59%（同比+3.34pct），24Q4单季毛利率39.96%（环比+2.62pct），主要系高端产品出货占比提升。公司经营活动现金流13.79亿元，同比+102.48%，回款效率提升，研发费用支出5.64亿元，同比+5.29%，研发费用率13.5%，重点投向AI边缘计算、RISC-V架构及车规芯片。
    25Q1公司业绩因季节因素短期影响，毛利率创历史新高。公司25Q1实现营收8.85亿元，同比+62.95%，环比-9.5%。单季度实现毛利率40.95%（环比+1.99pct），创历史新高，主要系产品结构优化及规模效应释放。公司产品包括扫地机器人、智能摄像头等产品线出货超预期，带动AIoT芯片收入占比提升至70%+，车规级芯片RK3588M开始小批量供货，贡献营收约5000万元，汽车电子业务持续开拓，公司新产品迭代，包括RK3588S（AI边缘计算）及RV11系列量产，毛利率结构性改善，公司长期毛利率有望维持40%+。
    看好公司AIoT与汽车电子板块双轮驱动。AIoT行业需求持续复苏，同时在大模型轻量化趋势下，边缘侧AI推理算力需求激增，瑞芯微RK3588S、RV11系列芯片凭借6-20TOPSNPU算力，成为智能摄像头、机器人等终端的核心算力支撑，公司持续优化NPU架构，第四代NPU支持Transformer模型，单颗芯片可适配多场景AI应用，算效比提升显著。汽车电子渗透率快速提升，2024年车规芯片营收同比增长200%，2025年目标市占率突破15%，同时公司与地平线合作开发L2+/L3级自动驾驶芯片，切入高阶智驾市场。公司通过“旗舰芯片+差异化产品”和“技术+生态”双引擎，已形成AIoT与汽车电子的双增长极。
    投资建议：短期来看，AI边缘计算与车规芯片放量是公司的核心驱动力；长期需关注国产替代深化及全球化扩张成效，我们看好公司在AIoT领域长期受益，我们预计公司2025-2027年营收分别为42.31/53.32/66.34亿元，归母净利润为8.42/11.32/15.26亿元，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险，新品放量不及预期的风险

经营拐点显现，25Q1归母净利同比增长222%

山高环能(000803)
    核心观点
    油脂销售结构改善，2024年收入有所下滑。2024年公司实现营业收入14.49亿元，同比下降31%。其中工业级混合油业务收入8.21亿，同比下降42.5%；环保无害化处理业务收入3.13亿，同比增长7.1%；供暖业务收入3.06亿，同比增长4%；节能环保装备业务收入0.58亿，同比下滑-93.2%。收入下滑主要系公司控制风险主动压缩外购油脂贸易销售业务，提升自产油脂占比所致。2025年一季度公司实现营业收入4.34亿元，同比去年稳健增长4.21%。
    非经营事项对2024年归母净利影响较大，2025Q1业绩大幅增长。2024年公司实现归母净利1304万元，同比增长47.3%，经营状况有所改善。报告期内有多项非经营事项扰动业绩：1）消化历史遗留联优诉讼事项，计提营业外支出3924万元；2）消化其他历史遗留低效资产计提减值3506.28万元；3）天津碧海项目《股权收购补充协议》中业绩对赌解除收益4625万元。2025年一季度，公司实现归母净利润2827万元，同比增长222%，超过去年全年。
    毛利率提升，财务费用明显下降。2024年公司综合毛利率19.21%，同比提升4.5pct。其中工业级混合油业务毛利率提升7.98pct至20.11%，主要系毛利率较高的自产油脂业务占比上升所致；环保无害化处理业务毛利率提升2.89pct至15.92%；供暖业务毛利率提升0.25pct至20.98%。2024年公司资产负债率下降1.02pct至72.27%，财务费用较2023年下降0.28亿元至1.24亿元。
    产能有序扩张。公司运营餐厨项目产能已达5490吨/日（包含新收购项目及托管项目，郑州、株洲项目尚未完成股权交割），较2023年提升860吨/日，未来公司将通过招投标、收购等方式持续提升产能规模。2024年公司经营活动产生的现金流量净额3.74亿元，为产能扩张提供有力支撑。
    风险提示：产能扩张不及预期风险；UCO出口价格波动风险；欧盟SAF政策调整风险；汇率波动风险。
    投资建议：小幅上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司25Q1业绩略超预期，我们小幅上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润0.88/1.25/1.45亿元（2025-2026原值为0.83、1.23亿元），同比增速576.3%/41.3%/16.1%，当前股价对应PE=29/21/18x，维持“优于大市”评级。

2025年一季报点评：25Q1净利润高增，可转债扩产放量

瑞鹄模具(002997)
    投资要点
    事件：公司发布2025年一季报，2025Q1公司营收达7.47亿元，同比+47.76%/环比+6.98%，主要系模具Q1交付多＋智界R7Q1集中交付；25Q1公司归母净利润达0.97亿元，同比+28.49%/环比-0.31%。
    从盈利能力看，公司25Q1毛利率达25.00%，同比+1.26pct/环比-1.82pct；25Q1净利率14.88%，同比-1.37pct/环比-2.03%。25Q1公司三费费用率达4.49%，同比-1.80pct/环比-1.14pct。其中销售费用/管理费用/财务费用率分别达0.69%/3.84%/-0.05%，研发费用率达3.93%。
    25Q1投资收益1337万，环比减少1000万，主要系奇瑞销量Q162万辆，同比+17%，环比-27%。在奇瑞Q1销量环比下滑导致投资收益减少一千万的情况下，公司净利润能保持环比持平，经营持续向好。
    汽车零部件业务快速放量，发行可转债加速扩产。
    公司汽车制造装备业务包括冲压模具及检具、焊装自动化生产线及智能专机和AGV移动机器人等。公司装备类业务技术开发能力、制造交付能力、以及市场开拓和客户服务等方面持续提升，新承接订单持续增长；截至2024年，公司汽车制造装备业务在手订单38.56亿元，较上年末增长12.78%。
    汽车零部件业务方面主要产品包括冲焊零部件、一体化压铸结构件和铝合金铸造动总件等，公司2022年开始介入汽车轻量化零部件业务，2024年零部件业务产能逐步提升，配套项目陆续量产，为公司经营贡献重要增量。装备业务板块，公司启动AI技术赋能模具设计，启动开发智能协作机器人，加快黑灯工厂落地。公司自动化产线和AGV移动机器人产能规模进一步提升，产线业务进入高速增长阶段。
    公司拟发行8.8亿可转债，扩充新能源汽车轻量化以及智能机器人与智能制造系统整体解决方案研发及产业化项目，并补充流动资金，满足客户需求。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润4.50亿元、5.70亿元、7.13亿元，对应2025-2027年EPS分别为2.15元、2.72元、3.41元，市盈率分别为18倍、14倍、11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：乘用车价格战超预期；铝价上涨超预期；核心客户放量不及预期。

2024年报及25Q1季报点评：25Q1短期承压，期待PR晶体新品放量

爱博医疗(688050)
    投资要点
    事件：公司近期发布2024年及2025年一季度财报，公司2024年实现收入14.10亿元（+48.24%，同比，下同），归母净利润3.88亿元（+27.77%），扣非归母净利润3.90亿元（+35.08%）。2024Q4单季度实现收入3.35亿元（+18.26%），归母净利润0.71亿元（+36.15%），扣非归母净利润0.86亿元（+71.75%），25Q1归母净利润低于我们预期。
    2024年主营业务增长稳健：公司人工晶体实现收入5.88亿（+17.66%），其中销量17.38万片（+44.94%），每片晶体均价338元（-18.82%）；OK镜收入2.36亿元（+8.03%），销量40.29万片（+2.40%）；其他近视防控产品收入9718万（+69.43%）；隐形眼镜实现快速增长，收入达4.26亿元（+211.84%），其中代工2.78亿元（+207.04%），销量2.14亿片；其他手术产品收入2802万元（+32.65%）；视力保健产品收入2429万元（+87.7%）。分地区看，境内实现收入13.57亿元（+49.52%），境外收入4613万元（+16.73%）。
    2025Q1受人工晶体集采影响，短期承压：2025Q1公司实现营收3.57亿元（+15.07%），归母净利润0.93亿元（-10.05%），扣非净利润0.86亿元（-12.83%）。2024年5月起，人工晶状体国家集采政策陆续落地实施，受此影响，终端医院手术量减少，手术价格下降，人工晶状体出厂价格也出现下滑，这直接导致了公司2025年第一季度手术业务收入和毛利的增速放缓。在近视防控领域，市场竞争日益激烈，竞品不断增多，公司角膜塑形镜出厂价格因此略有下调，对公司业绩增长的贡献也有所减弱。此外，公司的隐形眼镜业务板块尚处于培育阶段，目前对公司利润的贡献较小，未来还有较大的待提升空间。我们认为随着双焦点晶体及PR晶体逐步放量，公司人工晶体业务有望企稳回升。
    盈利预测与投资评级：考虑到人工晶体集采及前期新产品市场推广费用增加影响，我们将2025-2026年公司归母净利润预期由5.09/6.89亿元，调整至4.66/5.84亿元，预期2027年为7.17亿元，对应当前市值的PE分别为35/28/23倍。维持“买入”评级。
    风险提示：新产品研发失败的风险，新产品市场推广或不及预期的风险，医药行业政策风险。

热管理龙头的AI时刻到人形机器人时刻

银轮股份(002126)
    事件：公司发布2024年报，全年营业收入127亿元，同比+15.28%；归母净利润7.84亿元，同比+28.00%；扣非归母净利润6.83亿元，同比+17.54%。
    Q4收入再创历史新高，新增订单新能源收入占比超过75%。Q4单季度实现收入35亿元，再创历史新高，同比+16.00%，环比+15.00%；归母净利润1.8亿元，同比+6.00%，环比-11.00%；扣非归母净利润1.34亿元，同比-19.76%，环比-27.57%，主要系Q4计提减值损失所致。24年公司毛利率20.12%，同比-1.5pct，净利率7.0%，同比+0.7pct，盈利能力持续改善。Q4单季毛利率20.2%，同环比分别-2.7/+2.5pct，净利率6.1%，同环比分别-0.3/-1.8pct。全年公司期间费率11.7%，同比-1.6pct，其中，销售/管理/研发/财务费率分别为1.4%/5.4%/4.5%/0.4%，同比分别-1.23/-0.14/+0.06/-0.3pct。24年累积获得超300个项目，生命周期内新获项目达产后预计新增年收入90.73亿元，其中新能源车、燃油车及非道路、数字能源分别占比75.4%、14.1%、10.5%。
    数据中心液冷+储能超充液冷打造第三增长曲线高增。公司依托车规级热管理技术，在数字能源领域实现多维度突破，于储能系统、超充设备及数据中心液冷解决方案等方向全面发力，其中集装箱式数据中心冷却系统采用“液冷+风冷”双模散热，单机散热功率达600-2200KW，以模块化部署优势提升数据中心建设效率。24年数字能源业务收入10.27亿元，同比+47.44%，占总营收8.08%，核心产品覆盖储能液冷空调、液冷板模块及数据中心散热系统。24年数字能源板块新增项目年收入9.53亿元，重点项目包括算力中心冷却机组、柴油发电机超大型冷却模块等，液冷技术规模化应用推动第三曲线业务进入高速成长期。
    人形机器人业务引领第四增长曲线突破。公司在具身智能领域已获得10项机器人领域专利授权，在关键零部件开发与市场拓展方面均取得重要进展，为打开新的成长空间奠定基础。25年，公司人形机器人业务制定“1+4+N”发展战略，力求在关键客户合作上实现更大突破，同时借助自身平台优势积极开展对外合作。公司前瞻布局，设立AI数智产品部，专注核心技术攻关与底层技术储备。
    全球布局，属地生产。2024年公司北美经营体实现自营业务收入19,646万美元，同比增长50.47%；实现净利润约604万美元，扭亏为盈，实现了里程碑式跨越。欧洲板块实现营业收入15,749.37万元人民币，同比增长31.29%。公司在美国，墨西哥，波兰，马来西亚，印度，瑞典均能生产基地布局。2025年，公司进一步完善全球属地制造布局，北美以休斯顿总部为核心，提升美国本土研发、销售、生产制造能力，完成墨西哥第三工厂建设并投产；在东南亚，马来西亚乘用车工厂建成投产，马来西亚商用车工厂完成建设规划；在欧洲，波兰新工厂（TMT）完成现有项目产能扩产。
    投资建议：我们在24年8月发布报告，强call“热管理龙头的AI时刻”。公司数据中心液冷+储能超充液冷成功打造第三增长曲线高增。公司构建"1+4+N"人形机器人战略，切入具身智能赛道，引领第四增长曲线突破。预计2025-2027年收入分别为157/186/215亿元，归母净利润分别为10/13/16亿元，对应PE分别为19.02/15.25/12.28倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新能源乘用车销量不及预期；新业务拓展不及预期；原材料价格波动影响盈利。

2024年年报及2025年一季报点评：芯片电感快速放量，金属软磁粉芯龙头地位稳固

铂科新材(300811)
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营收16.63亿元，同比+43.54%，归母净利润3.76亿元，同比+46.90%，扣非归母净利润为3.67亿元，同比+53.32%。2024Q4，公司实现营收4.36亿元，同比+43.28%，环比+1.25%，归母净利润0.89亿元，同比+33.38%，环比-11.87%，扣非归母净利润0.86亿元，同比+46.90%，环比-14.51%。2025Q1，公司实现营收3.83亿元，同比+14.40%，环比-12.11%，归母净利润0.74亿元，同比+3.13%，环比-17.34%，扣非归母净利润0.72亿元，同比+6.20%，环比-16.38%。
    金属软磁粉芯快速增长，芯片电感超预期放量。1）金属软磁粉芯：24年实现营收12.34亿元，同比+46.90%，销售3.93万吨，同比+27.85%；受益于AI产业快速发展拉动数据中心建设，UPS领域需求收获高速增长；新能源汽车及充电桩领域持续取得了比亚迪、华为等品牌的认可，叠加海外市场也取得了较大突破，同比也实现高速增长；光伏及储能领域受益于全球装机总量快速增长叠加公司市场份额持续提升，同比也实现较高增长。2）芯片电感：24年实现营收约3.86亿元，同比+275.76%；公司在24年除了与现有客户不断深化合作外，还新增进入了多家国内外知名半导体厂商供应商名录及更多应用领域（比如ASIC等），同时还交付了大量的样品，为后续的项目量产成功孵化打下坚实的基础；公司还持续加大投入扩充产能，为GPU的市场增长以及AI PC等应用领域的大批量供货做好准备。3）金属软磁粉末：24年实现营收3994万元，同比+47.31%，主要得益于新能源汽车、AI服务器等新兴应用领域对高性能软磁材料的旺盛需求，以及公司在产品性能提升和客户拓展方面取得的显著成效；同时公司筹建年产能达6,000吨/年的粉体工厂逐步释放部分产能，首期工程已于2024年建成，新增产能2000吨，全部工程计划于2025年竣工，最终实现产能6000吨/年，未来增长可期。
    价：得益于高毛利芯片电感业务快速放量，公司毛利率同比改善。2024年公司综合毛利率为40.70%，同比+1.09pct；2024Q4，公司综合毛利率为40.87%，同比+1.18pct，环比-0.06pct；2025Q1，公司综合毛利率为37.68%，同比-0.23pct，环比-3.19pct，主要系春节假期稼动率下行阶段性拖累毛利率。
    核心看点：公司为软磁粉芯龙头企业，下游光储、UPS、新能源汽车及充电桩等领域应用前景良好，软磁粉芯业务成长可期；公司芯片电感业务进入了快速发展通道，公司还积极通过定增项目进行产能扩充，增长潜力强劲；公司积极研发高性能金属软磁粉末产品匹配AI技术升级迭代需求，丰富金属软磁材料产品布局。随着公司金属软磁粉芯的稳步发展，芯片电感进入高速发展的快车道，金属软磁粉末产能进一步释放，公司的三条增长曲线模型构建日趋成熟。
    投资建议：公司为磁粉芯行业龙头企业，有望充分受益于下游新能源车、光伏以及AI等行业的高景气度，公司独家研发的芯片电感也处于快速放量期，金属软磁粉末产能释放在即，打开新成长曲线，我们预计2025-2027年公司实现归母净利润分别为4.96/6.27/7.71亿元，对应2025年4月23日收盘价的PE分别为24/19/15倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险，下游需求不及预期，项目进展不及预期。

2024年年报点评：积极开拓海外市场，重视股东回报，24年现金分红比例达114%

厦门国贸(600755)
    事件概述：2025年4月22日，公司发布2024年年报，2024年公司实现归母净利6.3亿元，主要受西牯岭矿山项目关停和大宗商品有效需求疲弱影响业绩承压。1）收入端：2024年营业收入3544.4亿元，同比-24.3%；期现毛利率1.83%，同比+0.36pct。
    2）利润端：2024年公司归母净利6.3亿元，同比-67.39%。分季度看，4Q24，1）收入端：公司实现营收681.1亿元，同比+0.9%，毛利率为1.8%。2）利润端：4Q24公司实现归母净利润-0.9亿元。
    分业务结构看：
    1）供应链管理业务：24年受市场需求减弱和公司业务结构调整的综合影响，公司主要经营品类的业务规模有所下降，但主要品类的期现毛利率改善明显，24年公司供应链管理板块实现营收3532亿元，同比-24.1%；24年期现毛利率为1.83%，同比+0.36pct。其中，24年金属及金属矿产/能源化工/农林牧渔货种分别实现经营货量8305/4174/2271万吨，同比分别-21.9%/-34.3%/-6.0%；金属及金属矿产/能源化工/农林牧渔货种分别实现营收1707/951/823亿元，同比分别-27.1%/-27.7%/-12.6%；金属及金属矿产/能源化工/农林牧渔货种期限毛利率分别为1.74%/1.57%/1.96%，同比分别+0.38pct/+0.22pct/+0.78pct。
    24年公司积极抢拓海外市场，国际化业务综合竞争力稳步提升。24年公司实现海外营收658.6亿元，占供应链业务板块营收近20%，进出口总额144.2亿美元；“一带一路”沿线贸易规模约900亿元；与RCEP国家贸易规模约800亿元。24年公司海外布局：公司：1）与澳大利亚永钢矿业集团签订合作协议及谅解备忘录，将在铁矿石资源包销、加工、港口物流及钢铁脱碳等领域展开合作；2）与中远海运港口阿布扎比场站有限公司签署战略合作协议，将在堆场、仓储、保税仓、进口通关、提货运输等环节开展合作；3）设立越南平台，旗下新能源子公司开设德国、南非办事处。
    2）健康科技业务：健康科技板块业务实现快速增长。24年公司健康科技业务实现营业收入11.0亿元，同比+49.6%。实现毛利4.5亿元，同比+148.3%；实现毛利率41.0%，同比+16.3pct。其中，24年派尔特医疗实现营业收入5.8亿元，同比+15.4%，其中，境外收入占比超50%；实现归母净利润0.91万元，同比+19.8%。
    重视股东回报，分红比例提升：24年公司现金分红比率为114.32%，同比+56.76pct。2024年公司拟每股分红0.33元，合计派发现金7.15亿元，按照2025/4/23公司收盘价6.21元/股、每股分红0.33元计算，2024年公司股息率为5.3%。
    投资建议：公司为大宗供应链龙头之一，基本盘稳固，积极开拓海外市场，高分红比例和股息率有望维持，我们预计公司25-27年归母净利润分别为12.66、15.76、19.53亿元，当前股价对应PE分别为11、9、7倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：大宗商品价格波动，下游需求不及预期，地缘政治局势变化。

24年年报及25年一季报点评：AI高端产品线放量，业绩持续高增

胜宏科技(300476)
    事件：公司发布24年年报，24年实现营业收入107.31，同比上升35.31%；归属于上市公司股东的净利润11.54亿元，同比上升71.96%；扣除非经营性损益后的净利润11.41亿元，同比上升72.40%。公司发布25年一季报，25年一季度实心营业收入43.12，同比上升80.31%；归属于上市公司股东的净利润9.21亿元，同比上升339.22%；扣除非经营性损益后的净利润9.24亿元，同比上升347.20%。
    AI算力、数据中心产品放量，业绩高速增长延续。公司24Q4营业收入2.59亿元，同比增长28.45%；归母净利润0.79亿元，同比增长339.70%；扣非归母净利润0.64亿元，同比增张196.20%。公司24年全年及25Q1均实现高速增长，主要由于下游AI需求爆发，公司凭借研发技术优势、制造技术优势和品质技术优势，深度绑定国际头部客户，持续受益客户旺盛需求。同时，公司参与国际头部大客户新产品预研，突破超高多层板、高阶HDI相结合的新技术，实现了PTFE等新材料的应用，为后续增长蓄力。
    高端产品线出货占比提升，带动盈利能力大幅提升。公司24年毛利率22.72%，同比增长2.02pct，25Q1毛利率33.37%，同比增长13.88pct，环比增长7.67pct，主要由于高端品类占比持续增加，带来毛利率大幅提振。公司24年销售、管理、研发、财务费用率分别为1.87%、3.66%、4.19%、0.20%，同比变动-0.05、+0.28、-0.19、-0.47pct。
    盈利预测与投资建议：预计2025-2027年营业总收入分别为197.82、267.83、304.99亿元，同比增速分别为84.34%、35.39%、13.87%；归母净利润分别为46.96、67.98、81.10亿元，同比增速分别为306.77%、44.77%、19.29%，对应25-27年PE分别为14X、10X、8X，考虑到公司受益AI需求爆发，产品量价齐升，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

利润端保持高速增长，销售费用率持续下降

科伦药业(002422)
    事件：
    4月23日晚，公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入218.12亿元，同比增长1.67%，归母净利润为29.36亿元，同比增长19.53%，扣非后归母净利润为29.02亿元，同比增长22.66%。
    点评：
    利润端保持高速增长，创新药开启商业化元年。2024年公司收入端营收实现218.12亿元，同比增长1.67%，其中大输液实现销售收入89.12亿元，同比下降11.85%；销量43.47亿瓶/袋，同比下降0.70%。全密闭式输液替代半开放式输液进程持续推进，密闭式输液量占比较上一年提升1.89个百分点；药品销售收入41.69亿元，同比增长5.41%，其中创新药累计实现销售5,169.37万元；抗生素中间体及原料药实现营业收入58.56亿元，同比增长20.90%，硫氰酸红霉素实现营收17.46亿元，同比增长12.68%；青霉素类中间体实现营收22.63亿元，同比增长17.44%；头孢类中间体实现营收11.51亿元，同比增长42.78%。利润端归母净利润为29.36亿元，同比增长19.53%，扣非后归母净利润为29.02亿元，同比增长22.66%，保持高速增长。单季度来看，公司Q4实现收入50.24亿元，同比下滑12.03%，归母净利润为4.65亿元，同比下滑5.65%，扣非净利润为4.56亿元，同比增长2.53%。
    销售费用率持续下降，研发费用增长11.2%。2024年，公司整体毛利112.76亿元，毛利率达51.70%，比去年略微下滑0.73pct。同时，期间费用率下降明显，其中销售费用率为16.01%，比去年下降4.73%；管理费用率为6.00%，同比提升0.68%；研发费用率为9.95%，同比增长0.89%；财务费用率则同比下滑0.79%。受此影响整体利润端改善显著。
    创新药管线步入收获期，产品商业化值得期待。创新药聚焦ADC药物，通过与默沙东合作，持续开拓全球化商业价值。核心产品芦康沙妥珠单抗（SKB264）完成商业化，2024年11月获批2线及以上TNBC适应症，2024年共贡献5169.37万元收入。同时，公司目前已经提交3个NDA，年内有望获批：1）A166（HER2ADC）：2L+HER2+BC和3L+HER2+BC。2）SKB264：2LEGFRmNSCLC。另外，芦康沙妥珠单抗在2025年有望递交2L+HR+HER2-BC适应症NDA，A400（RET抑制剂）在2025年提交有望递交NDA。给公司持续带来商业化新亮点。
    盈利预测与投资建议：我们预测公司2025/2026/2027年收入为238.30/261.50/286.00亿元，同比增长9.25%/9.74%/9.37%。归母净利润为34.64/40.50/46.16亿元，同比增长17.99%/16.92%/13.97%。对应当前PE为16/14/12X。考虑公司院内集采影响边际加速弱化，创新药持续贡献增量，维持“买入”评级。
    风险提示：行业政策风险；药品研发及上市不及预期；产品销售不及预期；竞争加剧的风险；环保风险。

BMS启动BL-B01D1首个海外注册临床，覆盖约2万患者

百利天恒(688506)
    事件：
    近期，BMS启动了BL-B01D1一线治疗不适用PD-(L)1的三阴乳腺癌（TNBC）患者的注册临床IZABRIGHT-Breast01（NCT06926868）。
    观点：
    BMS启动BL-B01D1首个海外注册临床，覆盖约2万一线TNBC患者。2025年4月15日，BMS启动了BL-B01D1（EGFRxHER3双抗ADC）头对头化疗一线治疗不适用PD-(L)1的TNBC的2/3期临床IZABRIGHT-Breast01，该临床计划入组560例患者，预计2025年7月首例患者入组，主要终点为PFS，次要终点包括OS、ORR等。IZABRIGHT-Breast01为BMS启动的BL-B01D1首个海外注册临床。梅奥诊所的研究显示TNBC中PDL1CPS≥10约占16%，表明84%的1线TNBC患者无法接受PD(L)1治疗（不考虑新辅助的影响），对应年新发约2万人（按照美国TNBC新发为13.7/10万女性的假设）。
    B01D1海外首个注册临床顺利启动，国内有望2025年底申报上市。百利天恒全球首创的EGFR×HER3双抗ADC药物BL-B01D1已在中国开展9项实体瘤适应症的3期临床，有望于年底申报首个适应症的上市申请。海外方面，公司与BMS达成全球合作协议，于美国正在开展治疗NSCLC、晚期实体瘤等多项1/2期临床试验，并顺利启动首个海外注册临床IZABRIGHT-Breast01研究，并有望从BMS获得2.5亿美金付款。
    2025年重点关注B01D1海外1期临床的数据读出，以及第二项海外3期临床的启动。1）国内进展：BL-B01D1有望2025年完成鼻咽癌、食管癌3期临床，并提交上市申请；2）海外进展：BL-B01D1的海外1期数据有望于2025年读出；此外，BMS有望于2025启动第二项海外注册临床；3）数据催化：①BL-B01D1治疗SCLC、罕见突变NSCLC的POC数据有望于2025ASCO数据读出；②BL-B01D1联合奥希替尼一线治疗EGFR突变NSCLC的2期数据有望于2025年学术会议读出；③BL-M11D1（CD33ADC）用于r/r AML有望于2025ASH数据更新。4）2025年年内申报首个核药产品的IND。
    投资建议：
    DCF法和NPV法进行估值并取二者平均数，测算出目标市值为1337亿元人民币，对应股价为333.52元，维持“买入”评级。
    风险提示：
    研发或销售不及预期风险，行业政策风险。

2025Q1业绩大幅增长，内蒙项目贡献明显增量

宝丰能源(600989)
    事件：公司近日发布2025年一季报，期内实现营收107.71亿元，同比增长30.92%；实现归属于上市公司股东的净利润24.37亿元，同比大幅增长71.49%。
    内蒙项目投产，聚烯烃产销放量，一季度业绩大幅增长。据公告，公司2025年一季度聚乙烯、聚丙烯产销量分别为52.25/51.46、50.14/49.15万吨，较去年同期的28.72/29.53、27.44/26.76万吨均明显放量，聚烯烃收入占比达到64%，较2024年同期的46%明显提升，这主要受益于内蒙项目的投产。聚乙烯、聚丙烯Q1平均单价分别为7023、6522元/吨，较去年同期分别+1.44%、-0.02%，价格基本稳定，但同期煤炭价格大幅下降，盈利明显改善。2025Q1焦炭产销量分别为171/170万吨，价格同比下滑29.58%，营收占比17%，较去年同期的33%明显下降。总体来看，聚烯烃的营收、盈利占比均明显提升。
    煤价下行，煤制烯烃盈利水平提升，规划项目或带来新增量。据公司公告，2025Q1气化原料煤、炼焦精煤、动力煤平均采购单价分别为494、838、348元/吨，较去年同比分别下降17.71%、27.52%、23.11%，原材料成本显著降低。同期烯烃价格基本稳定，原煤-烯烃价差拉大，聚烯烃盈利水平明显提升。据百川数据，截至2025年4月22日，炼焦煤、动力煤市场均价分别为1180元/吨、573元/吨，较去年同比分别下降15.17%、17.44%；预计公司的煤制烯烃业务将维持较好的盈利水平。此外，公司规划的宁东四期及新疆项目等，可能为公司带来新的增量。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年EPS分别为1.51/1.86/1.99元，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格剧烈波动风险；项目进度、收益不及预期风险；国内宏观经济复苏不及预期风险；行业竞争加剧风险；不可抗力风险等。

2024年报及2025Q1季报点评：电影大盘复苏，《小妖怪的夏天》定档暑期

上海电影(601595)
    投资要点
    事件：公司发布2024年报及2025Q1季报。2024年收入6.90亿元人民币，同比-13.19%；毛利1.61亿元人民币，同比-11.05%；毛利率23.39%，同比+0.56pct；期间费用合计1.28亿元人民币，同比+13.27%；期间费用率18.51%，同比+4.32pct；归母净利润0.90亿元，同比下降29.08%；扣非归母净利润0.17亿元，同比下降72.32%。2025Q1收入2.48亿元人民币，同比+17.90%；毛利0.82亿元人民币，同比+26.0%；毛利率32.95%，同比+2.11pct；期间费用合计0.20亿元人民币，同比-16.7%；期间费用率8.10%，同比-3.42pct；归母净利润0.65亿元人民币，同比+41.55%。扣非归母净利润0.51亿元人民币，同比+77.34%。
    电影主业2024年受大盘影响较大，而25Q1边际改善。2024年中国电影市场相较于高基数的2023年有所回落，且明显低于疫情前水平。但进入2025年第一季度，在春节档的强力带动下，市场迎来了非常显著的同比增长，开局表现强劲。24年公司的电影主业（放映、广告、发行）收入受到大盘影响比较明显。2024年公司的电影放映业务收入4.54亿元，yoy-17.33%；毛利率-2.66%，yoy-4.23pct。广告业务收入0.42亿元，yoy+9.87%；毛利率92.03%，yoy+5.2pct。电影发行业务收入0.20亿元，yoy-38.04%；毛利率97.61%，yoy+13.73pct。商品销售业务收入0.61亿元，yoy-13.58%；毛利率57.35%，yoy+0.39pct。
    大IP业务多点开花，成果显著。24年公司的知识产权转授权业务收入0.66亿元，yoy+62.74%；毛利率90.87%，yoy+6.45pct。上影元子公司24年收入为0.94亿元，销售净利润为0.28亿元，销售净利率达30%。在内容焕新与孵化方面：24年启动了《中国奇谭》第二季、《小妖怪的夏天》大电影等内容的制作；通过抖音、快手等新媒体矩阵常态化焕新经典IP（如葫芦兄弟、黑猫警长等），积累粉丝，扩大影响力；推出原创IP“敖五家族”。商业授权和联动方面：24年与星巴克、宝马、安利纽崔莱、光明、雀巢、瑞幸咖啡、中国国家队、李宁、泡泡玛特等众多国内外知名品牌展开跨界联名合作，覆盖食品饮料、汽车出行、服饰、美妆、贵金属、游戏、宠物、图书等多个行业；与《光遇》《蛋仔派对》《永劫无间》《决战平安京》《王者荣耀》等多款热门游戏进行IP联动或授权合作，有效提升IP曝光度和游戏数据；合作开发或授权原生手游如《葫芦娃大作战》、《代号：黑猫警长》等；推出互动影游《谍影成双》。
    盈利预测与投资评级：我们看好25年电影市场大盘复苏和公司的内容储备（例如《小妖怪的夏天》定档25年暑期），维持2025-2026年归母净利润为2.5/3.7亿元，并预计2027年为4.4亿元。当前股价对应2025-2027年PE分别为52/35/30倍，维持“买入”评级。
    风险提示：内容上线不及预期风险，电影大盘复苏不及预期风险，商业授权进展不及预期风险。

2024年年报点评：4Q24归母净利同比+34.7%，股权激励+回购计划彰显发展信心

厦门象屿(600057)
    事件概述：2025年4月21日，公司发布2024年年报，24年全年受大宗商品需求疲弱，价格下行影响，整体业绩承压，4Q24公司归母净利润实现向上修复，同比+34.7%。1）收入端：2024
    年营业收入3666.7亿元，同比-20.1%；毛利率2.3%。2）利润端：2024年公司归母净利14.2亿元，同比-9.9%，剔除信用减值损失的影响后，公司2024年归母净利润同比增长超7%。分季度看，4Q24，1）收入端：公司实现营收689.7亿元，同比-23.7%，环比-26.8%，毛利率为3.6%。2）利润端：公司实现归母净利润5.29亿元，同比+34.7%，环比+378.0%。
    分业务结构看：
    1）大宗商品经营，24年下游制造业客户采购需求偏弱，大宗商品价格承压；24年货量较为稳定，铝、新能源、蒙煤等细分品类保持市占率领先。24年大宗商品经营板块实现营收3453亿元，同比-21.4%，主要受大宗商品需求疲弱，价格下行影响；24年实现经营货量为2.24亿吨，同比-0.3%；期现毛利63.2亿元，同比+2.9%；期现毛利率为1.83%，同比+0.43pct。分货种看，24年金属矿产/农产品/能源化工/新能源货种分别实现经营货量13984/1390/7020/54万吨，同比分别+6.5%/-31.7%/-4.1%/+47.0%；金属矿产/农产品/能源化工/新能源分别期限毛利率2.1%/1.0%/1.1%/5.4%，同比分别+0.2pct/转正/-0.2pct/+3.6pct，农产品供应链实现期现毛利转正。2）大宗商品物流业务：24年板块营收和毛利均实现同比增长；24年实现板块营收94.2亿元，同比+33.0%；实现毛利8.4亿元，同比+19.0%；实现毛利率8.9%，同比-1.0pct。其中，疆煤外运业务量大幅增长带动铁路物流业务营收实现快速增长，24年综合物流/铁路物流/农产品物流/铝产业物流分别实现营收61.7/28.5/2.5/1.6亿元，同比分别+11.4%/+126.9%/-14.1%/新增。3）生产制造：24年公司造船板块新接订单量与接单毛利再创新高。24年实现板块营收111亿元，同比+2.5%；实现毛利12.9亿元，同比-1.9%；实现毛利率11.6%，同比-0.5pct。其中，造船业务营收59亿元同比+24.8%；毛利10.7亿元，同比+0.3%。
    分红比例提升+股权激励+回购计划彰显公司发展信心：1）分红：公司分红比率由2023年末
    43.31%提升6.15pct至2024年49.46%。2024全年合计每股股利0.25元，合计拟派发7.02亿元，全年分红比率为69%（归母净利扣除永续债利息后）。按照2025/4/23公司收盘价6.35元/股、每股分红0.25元计算，2024年公司股息率为3.9%。2）股权激励：公司4月16日发布股权激励计划公告，此次激励计划拟向激励对象授予1.73亿股限制性股票，约占激励计划草案公告时公司股本总额的6.16%；此次授予价格为每股2.96元（4/23收盘价6.35元）。此次限制性股票总摊销费用为5.13亿元，摊销到25-29年的金额分别为1.12、1.93、1.33、0.6、0.16亿元。3）回购计划：公司4月16日发布公告，拟使用自有资金或自筹资金于6个月内回购1-1.5亿股，回购价格不超过人民币8.85元/股；预计回购金额8.85-13.28亿元，回购股份占总股本比例为3.56%-5.34%。
    投资建议：公司为大宗供应链龙头之一，基本盘稳固，有望维持较高的分红比例和股息率，我们预计公司25-27年归母净利润分别为17.46、19.69、22.11亿元，当前股价对应PE分别为10、9、8倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：大宗商品价格波动，下游需求不及预期，地缘政治局势变化。

24年业绩有所承压，静待恢复

安图生物(603658)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报及25年一季报。2024年公司实现营业收入44.7亿元（+0.6%），归母净利润12亿元（-1.9%），扣非归母净利润11亿元（-7.3%），经营活动产生的现金流量净额13.1亿元（-10.9%）。2025Q1公司营业收入9.96亿元（-8.6%），归母净利润2.7亿元（-16.8%），扣非归母净利润2.6亿元（-18.2%）。24年业绩短期承压，静待恢复。
    集采影响下，毛利率保持平稳。盈利能力看，全年毛利率65.4%，其中高毛利免疫诊断试剂营收占比提高。销售费用率17.2%（+0pp），管理费用率4.7%（+0.6pp），研发费用率16.4%（+1.6pp），公司不断加强研发投入保障持续发展。
    24年业绩有所承压，静待恢复。整体来看，公司24年面对较多外部压力，例如集采和DRGs控费、套餐解绑带来的量价方面有所影响。后续中长期看国产替代的稳步推进、集采和DRGs2.0的影响逐步消除。公司全年装机符合预期后续重点看流水线带来的收入提升。
    持续研发拓展新领域，IVD平台型企业行稳致远。公司全自动生化分析仪AutoChem B2000系列和AutoChem B800系列产品隆重上市，实现了公司在生化产品领域重大发展，为大型医学实验室、门急诊实验室提供更加灵活、完善的解决方案。公司全新一代全自动微生物质谱检测系统Autof T系列全面推向市场，在继承Autof ms系列操作简单、检测快速、准确和高通量等优势的基础上，进一步突破传统仪器的设计局限，缩减仪器体积和重量，有效解决了微生物实验室空间紧张的实际问题。公司自主研发的化学发光免疫分析仪AutoLumo A6000系列凭借其卓越技术性能，成功入选工信部与卫健委联合推荐的“2024年高端医疗装备推广应用项目”，并荣获德国iF设计奖。在人工智能技术方面，公司发布区域医学检验中心智慧化建设方案。基于检验大数据和人工智能等技术，公司为医学实验室和临床决策量身打造的“AI检验临床辅助决策系统”，包含检验知识库、知识图谱、临床路径查询、报告解读以及科研数据分析平台等功能，识库覆盖了超过5000个检验项目和3000种疾病解读，更好地服务检验、临床和患者。
    盈利预测：预计2025-2027年归母净利润12.6、16.9、22.1亿元，对应增速5.7%、33.5%、31.3%，对应PE为18、14、10倍。
    风险提示：政策风险、竞争加剧风险、新品放量不及预期风险、研发进展不及预期风险。

2024年年报及2025年一季报点评：2024年与2025Q1净利润承压，公司拟回购股份

永安期货(600927)
    投资要点
    【事件】永安期货发布2024全年及2025Q1业绩：1）2024年营业收入217亿元，同比-8.8%。归母净利润5.8亿元，同比-21.1%。归母净资产较年初+3.3%，较Q3末+1.5%。全年每股分红0.12元，同比-20%，分红率约30.4%，保持稳定。2）24Q4单季营收31亿元，同比-39.1%，归母净利润1.6亿元，同比-7.9%。3）25Q1营业收入23亿元，同比-47.5%。归母净利润929万元，同比-88.1%。归母净资产较年初持平。4）公司拟通过自有资金回购股份，额度在0.5-1亿元，具体方案尚需董事会与股东大会审议。
    2024年业绩：资管和境外业务盈利向好，风险管理业务明显承压。1）利息净收入5.0亿元，同比-26%；手续费及佣金净收入5.4亿元，同比-29%，其中经纪、资管和基金销售均下滑；而投资收益为8.7亿元，上年同期为-0.29亿元。2）分板块来看，期货经纪/资产管理/基金销售/风险管理/境外业务营业利润分别为4.7亿元、770万元、0.2亿元、0.3亿元和1.5亿元，分别同比-13%、扭亏为盈、-15%、-85%、+7%。
    期货经纪业务：代理成交规模下滑，但客户权益仍增长。1）营业收入11.0亿元，同比-3.8%，其中手续费净收入同比-30%。2）公司境内期货代理交易成交手数2.01亿手，同比-14%，成交金额14.7万亿元，同比-8%。年末客户权益为471亿元，较年初+3%。
    资产管理&基金销售业务：资管业务显著改善，规模与营收双升。资管业务和基金销售业务收入分别为0.26亿元和0.53亿元，分别同比+85%、-12%，其中资管产品总规模达44.9亿元，同比+24%。
    风险管理&境外业务：风险管理业务短期调整，境外业务快速发展。1）风险管理业务收入201亿元，同比-9.8%，毛利率同比-0.76pct降至0.15%。场外衍生品名义本金同比+17%，做市业务份额位居第一。2）境外业务营业收入为4.3亿元，同比+51%，其中期货经纪业务交易量同比+58%，基金销售总额同比+129%。
    2025Q1业绩：净利润短期承压，但风险敞口已有效释放。1）Q1营收减少受到部分贸易类业务改由净额法确认收入影响，可比口径下同比-17%，其中利息净收入、投资收益分别同比-21%、-35%。2）归母净利润大幅下滑，主要由于2023年开展的部分存续场外衍生品业务受Q1市场重大行情波动不利影响而产生亏损，目前该类存续业务已基本了结。
    盈利预测与投资评级：结合公司2024年经营情况，我们预计2025-2027年公司归母净利润为4.7/5.9/6.6亿元，当前市值对应2025E PE38x。我们认为公司作为行业龙头应享有更高估值溢价，拟启动股份回购亦有助于提升市场信心，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：大宗商品价格波动超预期，国内期货市场监管政策变化。

2024年年报点评：2024Q4经营整体稳健，自主被动安全龙头持续成长

松原安全(300893)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年度报告。2024年公司实现营业收入19.71亿元，同比增长53.94%；实现归母净利润2.60亿元，同比增长31.65%。其中，2024Q4单季度公司实现营业收入6.61亿元，同比增长41.93%，环比增长30.41%；实现归母净利润0.70亿元，同比下降13.66%，环比增长3.37%。公司2024Q4业绩稍低于我们此前的预期。
    2024Q4营收同环比大幅增长，减值损失短期拖累业绩。营收端，公司2024Q4单季度实现营业收入6.61亿元，同比增长41.93%，环比增长30.41%。从主要下游2024Q4表现来看：奇瑞批发82.68万辆，环比增长31.09%；吉利批发68.69万辆，环比增长28.63%；上汽通用五菱批发50.01万辆，环比增长85.22%；长城批发37.95万辆，环比增长29.04%。毛利率方面，公司2024Q4单季度毛利率26.56%，环比下降2.45个百分点，预计主要系产品结构变化+年底部分客户返利所致。期间费用方面，公司2024Q4单季度期间费用率为9.77%，环比下降2.40个百分点；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.49%/3.06%/4.36%/0.86%，环比分别-0.40/-0.93/-0.91/-0.16个百分点，公司2024Q4期间费用率环比明显下降主要系公司2024Q4收入环比大幅增长带来的规模效应所致。减值损失方面，公司2024Q4计提信用减值损失0.35亿元，预计主要系公司对部分客户应收账款计提减值所致。归母净利润方面，公司2024Q4单季度实现归母净利润0.70亿元，环比增长3.37%；对应归母净利润10.54%，环比下降2.76个百分点。
    安全带业务量价齐升，气囊+方向盘成为第二曲线。安全带方面，公司凭借技术、成本和服务响应等方面的竞争优势，有望持续提升安全带产品的市场份额，实现对外资的国产替代；此外，高性能安全带的功能复杂，安全性更好，价值量更高，特别是集成主被动可逆预紧式安全带（电动安全带）的价值量更是大幅提升，公司安全带业务有望实现量价齐升。而方向盘+气囊业务则是公司的第二曲线，公司于2021年实现方向盘+气囊产品的量产，目前已经突破吉利、上通五菱、奇瑞等客户，后续有望持续为公司业绩贡献增量。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持公司2025-2026年归母净利润为3.92亿元、5.21亿元的预测，新增2027年归母净利润预测值6.98亿元，对应的EPS分别为1.73元、2.30元、3.09元，2025-2027年市盈率分别为19.21倍、14.46倍、10.79倍，维持“买入”评级。
    风险提示：乘用车行业销量不及预期；新客户及新产品开拓不及预期；原材料价格波动导致盈利不及预期。

公司简评报告：成本优异，盈利向上

立华股份(300761)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年实现营收177.25亿元，同比+15.44%；实现归母净利润15.21亿元，同比+447.72%。2025Q1实现营收40.86亿元，同比+11.6%；归母净利润为2.06亿元，同比+157.47%。
    黄鸡成本持续下降，屠宰产能利用率提升。黄羽鸡方面，2024年公司销售肉鸡5.16亿只，同比+12.95%，占全国黄羽鸡出栏量15%。2024年黄羽鸡板块营收145.31亿元，同比+8.01%。商品鸡销售均价12.94元/公斤，同比-5.48%。饲料原料下降叠加肉鸡生产成绩不断提高等因素，2024年黄羽鸡完全成本降至11.8元/公斤，盈利能力同比大幅提升。2024年研发投入1.4亿元，同比+75%，公司积极投入育种基地，提升育种竞争力。2025Q1公司销售肉鸡1.23亿只，同比+8.7%；销售均价约11元/公斤，同比约-15%。一季度黄鸡完全成本进一步降至11元/公斤，由于黄鸡价格下跌，测算一季度黄鸡板块实现小幅盈利。屠宰方面，2024年公司肉鸡屠宰产能达到1.2亿只，2024年肉鸡屠宰量6000万只，同比翻番，预计2025年肉鸡屠宰量1亿只。公司大力拓展优质冰鲜鸡消费市场，产能利用率迅速提升，加工成本明显降低，预计未来屠宰板块盈利能力将逐步提升。
    一季度生猪业务贡献主要盈利，量价齐升成本优异。2024年公司生猪出栏量达到129.8万头，同比+51.8%。生猪业务销售收入29.27亿元，同比+76.51%，占公司总收入16.51%，预计生猪板块占比仍将逐步提升。商品猪销售均价17.30元/公斤，同比+14.57%。2024年养猪完全成本14.92元/公斤，年末完全成本降至14元/公斤以下。2024年成本下降叠加猪价景气回升，公司养殖板块盈利能力较佳。2025Q1销售肉猪48.37万头，同比+150%；销售均价约15.31元/公斤，同比约+5%。一季度生猪完全成本降至13元/公斤，主要受益于产能利用率提升、饲料采购优化以及管理效率改善。测算一季度生猪板块实现盈利超1.3亿元，贡献主要利润。目前公司有基础母猪近10万头，为后续出栏增长奠定了良好的基础，2025年肉猪出栏目标200万头，完全成本目标为12.8元/公斤，生猪养殖成本继续下降。
    投资建议：公司是黄羽肉鸡养殖龙头企业，黄羽鸡出栏保持8-10%的年增长目标，同时生猪产能较为充足，成本仍有下降空间。由于猪鸡价格的波动，我们调整2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为18.94/19.98/22.17亿元（2025-2026年前值分别为18.82/13.88亿元），对应EPS分别为2.29/2.41/2.68元（2025-2026年前值分别为2.27/1.68元），对应当前股价PE分别为9/8/7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：重大动物疫病风险；原材料价格大幅上涨；宏观经济不及预期。

一季报受亚马逊资产到期处置影响，核心区域资源优势突出

光环新网(300383)
    24年业绩平稳，25年一季度受亚马逊资产到期处置影响
    公司发布24年年报及25年一季报，24年实现营业收入72.81亿元，同比减少7%，归母净利润3.81亿元，同比减少2%。
    25年一季报实现营业收入18.31亿元，同比减少7%，归母净利润6917万元，同比减少58%，业绩下滑主要原因是：1）24年数据中心供给增加，导致IDC租赁价格下降，同时部分客户退租影响，1Q25的IDC收入5.21亿元，同比减少4%。2）亚马逊云服务的特定经营性资产到期处置，亚马逊云服务收益减少6309万元，导致一季度云计算收入12.53亿元，同比减少11%。预计25年全年亚马逊云科技服务收益将减少1亿元。
    分业务表现稳定
    24年分业务看：1）IDC及增值服务收入20.89亿元，同比减少6%，毛利率34.4%，同比下降1.35pct。2）云计算及相关服务收入51.02亿元，同比减少8%，毛利率9%，同比提升1.14pct。
    IDC储备丰富，规划总量为已达产的3.9倍
    公司在京津冀、长三角及中西部地区开展互联网数据中心业务，并进一步拓展业务半径，在内蒙古地区投资建设和林格尔智算中心项目和呼和浩特算力基地。2025年4月公司进一步释放在天津宝坻地区的资源储备，正式启动天津宝坻三期项目建设工作。按照单机柜4.4KW统计，公司在全国范围内规划机柜规模已超过23万个，截至目前已投产机柜超过5.9万个。
    算力租赁规模超4000P
    2023年公司以北京亦庄地区的自有数据中心资源，正式向行业客户推出高性能算力业务。2024年进一步扩展算力业务范围，在天津赞普云计算中心部署了可供客户使用的推理场景算力资源。截至目前，公司算力业务规模已超过4000P，同时公司将在海南和马来西亚地区进一步拓展智算中心。
    盈利预测与投资建议
    由于公司云业务受亚马逊资产到期处置影响，下调预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.67亿元、4.57亿元、5.51亿元（原预测2025-2026年分别为6.53亿元、8.37亿元）。基于公司IDC业务机架逐步达产，上架率有望逐步提高，同时AI算力需求正从训练逐步转向推理，公司拥有核心区域资源、未来有望受益，维持“增持”评级。
    风险提示：产业政策趋严可能带来的运营风险；行业竞争加剧导致的风险；运营成本增加带来的风险；算力租赁可能带来的经营风险。

钻井平台作业天数大幅增长，Q1业绩超市场预期

中海油服(601808)
    公司2025Q1业绩增长大超预期
    2025年Q1公司营业收入达108亿元，同比+6.4%；归母净利润为8.87亿元，同比+39.6%，明显超我们预期。我们认为超预期的原因可能是1）钻井平台作业天数和使用率大幅增长带来的利润弹性，2）债务结构改善带来利息支出减少7千万，3）所得税率有一定下滑。
    钻井平台板块作业量超预期
    2025Q1作业天数为4889天，同比+11.4%；其中半潜式钻井平台作业天数同比+9.1%；自升式平台同比+12.1%。
    2025Q1自升式、半潜式钻井平台可用天使用率分别91.9%、90.4%，较同期分别+7.6pct、+4.2pct。主要得益于国内工作量饱满且衔接紧密，以及海外挪威半潜式平台新合同的工作量贡献。
    油田技术服务收入Q1保持增长
    Q1技术服务市场规模保持平稳，持续推进关键核心技术攻关，推动科研成果体系化应用提速提效，同时做好自主技术产品的智能制造，为板块长期稳定发展蓄势赋能。Q1公司油田技术服务主要业务线作业量同比保持增长，总体收入规模保持增长趋势。
    盈利预测与投资评级：维持预测2025-2027年归母净利润为40.3/42.4/44.3亿元，A股对应PE16/15/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：中海油2025年资本开支不及预期的风险；国际油价大跌影响油公司资本开支意愿的风险；海外订单拓展或作业进展不及预期。

经营基本保持稳健，Q1海外订单保持较快增长

中材国际(600970)
    一季报业绩小幅承压，非经常性损益增厚利润
    公司发布一季报，25Q1公司实现收入101.5亿，同比-1.37%，归母净利润为6.63亿，同比+4.2%，扣非净利润为6亿，同比-8.38%，非经常性损益0.64亿，同比去年增加0.81亿，主要为非流动资产处置收益。
    Q1订单实现较快增长，海外高景气延续
    公司25Q1新签订单278.81亿，同比+31%，工程技术服务、高端装备制造、生产运营服务分别新签订单208.41、28.85、37.82亿，同比+43%、+65%、-16%。运维订单拆分看，矿山运维、水泥运维新签25.8、7亿，同比-2%、+0.5%。分地区来看，境内订单70.2亿元，同比+1%，增长较为平稳，其中工程技术服务类增长44%。境外订单208.61亿，同比增长46%，占比为74.82%，海外高景气延续，境外业务中，工程技术服务、高端装备制造、生产运营服务新签订单分别同比+43%、+220%、-6%。
    Q1毛利率有多承压，费用管控能力整体较好
    25Q1综合毛利率为17%，同比-2.51pct；期间费用率为8.80%，同比-2.43pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为1.21%、4.52%、3.55%、-0.48%，同比变动-0.10pct、+0.04pct、+0.42pct、-2.79pct。资产及信用减值损失为0.55亿，同比增加0.54亿，投资收益同比增加0.1亿，公允价值净收益同比增加0.24亿，综合影响下净利率同比增加0.35pct至6.99%。25Q1公司CFO净额为-18.73亿，同比多流出6.85亿，收付现比分别为70.92%、86.12%，同比变动-0.95pct、+1.43pct。
    海外深耕&三业并举成长可期，维持“买入”评级
    中材国际深耕境外市场二十余年，SINOMA品牌在国际市场上享有盛誉，技术实力领先。2025年，公司将持续深化全球市场布局。依托“一带一路”新兴市场城镇化发展及工业化需求，紧抓中东、非洲、东南亚等核心经营区域的新建产线及运维业务，带动高端装备；基于欧洲市场对绿色低碳、数字智能等方面需求，依托高端装备和数字智能双轮驱动，加大成熟市场开拓力度；推动双向循环、立体多元的产业布局，大力拓展国际替代燃料市场，在全球范围内构建优势区域网，打造有口皆碑的绿能工程标杆项目。我们预计公司25-27年归母净利润为31.2、33.2、35.8亿，对应PE8、7.5、7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：水泥行业景气下行超预期、海外业务拓展不及预期、运维和装备业务发展不及预期、汇率波动风险。

全国化步伐坚定，静待转型成效

天佑德酒(002646)
    投资要点
    事件：公司发布2024年报及2025一季报。24年公司实现营收12.5亿元，同比+3.7%；归母净利润0.4亿元，同比-53.0%；扣非归母净利润0.7亿元，同比-24.9%。25Q1公司实现营收4.3亿元，同比-18.0%；归母净利润0.7亿元，同比-37.7%。2024年公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.11元(含税)。公司24年实现营收微增，市场费用增加和限制性股票激励计划股份支付影响净利；25Q1在去年高基数下业绩有所承压。
    产品矩阵优化，全国化进程加速。1、分产品看，24年青稞白酒、其他青稞酒类、葡萄酒分别实现营收10.7亿元（+0.2%）、411.3万元（-45.0%）、734.8万元（-41.2%）。其中，100元以上和100元以下青稞白酒分别实现营收5.7亿元（-0.7%）和5.0亿元（+1.2%）。公司推动第三代金标、国之德等高端产品形成良性生态，人之德单品销售增幅明显，福酒、永庆和系列产品弱势区域补强工作效果显著，全价位段产品在县乡镇市场的渗透率显著提升。2、分区域看，24年青海省内、青海省外、海外分别实现营收8.0亿元（-1.2%）、4.3亿元（+14.25%）、333.8万元（-55.4%）。青海大本营市场持续深耕，全区域覆盖进一步提升。晋陕豫等战略核心市场渠道建设工作稳步推进，运城、河津等样板市场打造取得突破。海外北美市场有序推进，逐步拓展东南亚市场。3、分渠道看，24年渠道经销和厂家直销分别实现营收9.3亿元（-0.6%）和1.5亿元（-0.9%）。省内积极推进渠道转型，通过全控价深度分销模式，持续增强渠道推力；省外着重布局优质团购商、渠道经销商，积极蓄力省外市场开拓。
    毛利率下滑，费投增加和限制性股票费用拖累盈利。1、24年毛利率为59.8%，同比-3.2pp；25Q1毛利率为60.5%，同比-2.5pp；毛利率下滑主要由于收入增速放缓及限制性股票费用影响。2、24年销售/管理费用率分别为25.9%/13.5%，分别同比+2.0pp/+1.1pp；25Q1销售/管理费用率分别为17.7%/7.0%，分别同比+3.3pp/-0.4pp。公司提高对终端和消费者的回馈力度，同时加大对重要战略产品的投放，24年市场费用同比+21.4%。管理费用提升主要系职工薪酬、股权激励费等支出增加。3、受毛利率下降和期间费用率提升综合影响，24年净利率为3.4%，同比-4.3pp；25Q1净利率为15.7%，同比-5.0pp。4、期末合同负债0.65亿元，同比减少0.16亿元，环比基本持平。
    深度调整节奏显著，全国大单品突破可期。公司秉承国际化与全国化齐头并进的发展思路，聚焦产品结构升级、持续推动营销转型。1、省内市场强化终端货架抢占行动、单品弱势区域提升计划、市场秩序恢复、营销基础工作提升、客情关系巩固等各项核心工作。2、省外市场深度调整销售渠道和产品结构，保留其原有团购渠道和产品，增加百元左右及以下价位带全国大单品导入，白青稞（光瓶酒）和52度人之德招商工作稳步推进，动销情况良好。3、海外市场加快推进天佑德Tashi青稞白酒和Tibetu青稞威士忌北美终端布局，美国加州、旧金山、纽约和加拿大部分区域均已实现覆盖，酒类超市、本地餐厅和酒类销售连锁商等渠道顺利导入。未来计划以北美市场为突破口，逐步向日本、泰国、越南等重点区域拓展，为长期发展奠定坚实基础。
    盈利预测。预计2025-2027年归母净利润分别为0.8、1.0、1.1亿元，对应EPS为0.17元、0.20元、0.23元。公司是青稞酒龙头，具备坚实消费者基础，受益于产品结构升级和省外市场开拓，深度调整成效有望显现。
    风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险，海外政策波动风险。