主营业务稳定增长，润滑油放量

利安隆(300596)
    事件
    8月28日，公司发布2025年半年报，公司2025年上半年实现营业收入29.95亿元，同比+6.21%，实现归母净利润2.41亿元，同比+9.60%。
    分析
    2025年上半年，公司销售费用0.96亿元，同比+21.90%。管理费用1.22亿元，同比+4.98%。财务费用-0.02亿元，同比-110.54%，主要系报告期内汇率变动所致。研发费用1.44亿元，同比+17.18%。主营业务稳中有增。
    公司核心业务抗老化添加剂营业收入23.58亿元，同比增长3.06%，出货量6.55万吨，同比增长4.30%；润滑油添加剂业务营业收入6.18亿元，同比增长18.49%，出货量3.42万吨，同比增长18.27%。
    前瞻布局新材料和生命科学业务。公司生命科学事业部已形成以生物砌块和合成生物为核心的产业。生物砌块业务从研发、量产准备，过渡到市场开拓阶段，骨干产品严格对标行业先进水平，关键项目二季度完成稳产稳销，单月销售额破百万。生物合成已经完成3个产品的中试，下一步将进入量产阶段。公司通过跨境并购实现聚酰亚胺技术引进并启动海内外产能和技术整合：（1）产能端：在宜兴建设生产基地和研发中心，推动境内外双研发中心、双产业基地布局。截至2025半年报披露日，生产车间已封顶，预计2026年试生产。韩国现有研发机构和产能正常运行。（2）客户端：与国内柔性线路板及柔性显示屏龙头企业建立合作，开始国产替代准入；基于全球化发展战略，公司已在新加坡设立全资子公司RIANLON INTERNATIONAL PTE.LTD.，并通过新加坡子公司在马来西亚设立全资公司RIANLON MALAYSIA SDN.BHD.，公司将在马来西亚投资建设海外研发生产基地，旨在研发生产高分子材料抗老化添加剂、润滑油功能添加剂等产品，投资总金额不超过3亿美元。
    盈利预测、估值与评级
    我们预测2025-2027年公司收入分别为62.22、70.10、81.34亿元，归母净利润分别为4.82、5.30、6.12亿元，对应EPS分别为2.098、2.309、2.664元/股，对应的PE分别为13.21X、12.00X、10.40X，维持“买入”评级。
    风险提示
    产能建设不及预期；抗老化剂需求不及预期；润滑油添加剂需求不及预期；产品竞争格局恶化。

设备销量快速增长，费用优化盈利能力改善

华大智造(688114)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年中报业绩，2025上半年实现营收11.14亿元（yoy-7.90%），归母净利润亏损1.04亿元，扣非归母净利润亏损2.03亿元。2025Q2实现营业收入6.59亿元（yoy-2.93%），实现归母净利润0.30亿元，扣非归母净利润亏损0.58亿元。
    全球测序仪装机数量创新高，试剂业务有望持续回暖。2025H1，公司测序业务收入8.94亿（yoy-12.15%），其中仪器收入3.00亿（yoy-23.18%），试剂耗材收入5.55亿（yoy-6.30%）；自动化业务收入1.12亿（yoy+0.39%），多组学业务收入0.85亿（yoy+40.01%）。25H1，公司测序仪器销售总量超700台（yoy+60.35%），其中科研领域91台（yoy+30%），临床领域553台（yoy+72.81%）。截至25H1，公司全
    球基因测序仪累计销售总量超5300台。区域维度，公司国内测序业务收入5.93亿（yoy-13.56%），海外测序业务收入3.01亿（yoy-9.23%），其中亚太、欧非、拉美分别增长-28.71%、2.82%、-3.26%。
    拓展市场毛利率短期承压，费用优化盈利能力改善。2025H1公司综合毛利率为52.85%（yoy-10.31pct），公司在政策背景下，为进一步抢占市场，调整价格策略，使得毛利率有所影响。公司期间费用(不含财务费用)为8.27亿元，较同期下降17.04%，其中销售费率29.99%(yoy-3.71pct)、研发费率24.38%(yoy-6.37pct)，内部加强控制，优化预算管理，初见成效。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营收分别为35.60/43.15/53.26亿元，同比增速分别为18.17%/21.20%/23.45%，2025-2027年归母净利润分别为-1.82/0.97/1.80亿元。当前股价对应的PS分别为8x、7x、6x。基于公司测序业务产品力处于全球领先水平，装机数量持续增加，为后续科研、临床端试剂消耗奠定有力基础，维持“买入”评级。
    风险提示。国内政策风险、新品推广不及预期风险、海外推广风险。

公司信息更新报告：业绩表现稳健，创新实力逐步显现

人福医药(600079)
    业绩表现稳健，创新实力逐步显现，维持“买入”评级
    2025H1公司实现收入120.64亿元（同比-6.20%，以下均为同比口径）；归母净利润11.55亿元（+3.92%）；扣非归母净利润11.30亿元（+3.81%）。2025H1公司毛利率48.18%（+1.40pct）；净利率12.41%（+1.09pct）。2025H1公司销售费用率18.35%（-0.16pct）；管理费用率7.07%（-0.21pct）；研发费用率6.16%（+0.67pct）。2025Q2公司实现收入59.27亿元（-8.74%，环比-3.44%）；归母净利润6.14亿元（-1.66%，环比+13.69%）。我们看好公司麻醉药品持续放量，维持2025-2027年归母净利润为22.61、26.16、30.30亿元，EPS分别为1.39、1.60、1.86元/股，当前股价对应PE分别为14.7、12.7、11.0倍，维持“买入”评级。
    各子公司齐头并进，麻醉产品核心竞争力较强
    宜昌人福2025H1收入44.23亿元（-1.75%），净利润14.32亿元（+0.51%）。宜昌人福神经系统用药2025H1收入约39亿元（+4%），其中注射用盐酸瑞芬太尼、注射用苯磺酸瑞马唑仑、盐酸羟考酮缓释片等产品同比增长超过10%。葛店人福2025H1收入6.97亿元（+3.60%），净利润1.06亿元（-23.26%）。新疆维药2025H1实现收入5.70亿元（+0.23%），净利润0.72亿元（-0.11%）。三峡制药实现营业收入2.42亿元（+26.41%），净利润0.08亿元（+170.78%）。
    人福医药归核重整，创新价值有待发掘
    招商创科目前已强势入主人福医药，宜昌人福奠定公司基本盘，持续加码口服剂型研发与疼痛管理等应用场景拓展，为业绩带来新增量。公司大力布局创新管线，生物制品重组质粒-肝细胞生长因子注射液已完成生产现场核查及临床现场核查，同时公司布局一系列差异化创新管线，2025H1治疗用生物制品1类HWS116注射液、化药1类CXJM-66注射液、HW231019片、RFUS-949片、HW201877胶囊以及化药2类RFUS-301注射剂、盐酸艾司氯胺酮注射液等项目获批临床。公司早研管线靶点多较为新颖，研发布局差异化显著，创新价值有待发掘。
    风险提示：集采降价的风险；药品研发失败的风险；产品竞争加剧的风险等。

煤炭产销量稳中有进，下半年业绩回升可期

陕西煤业(601225)
    事件：2025年8月27日，陕西煤业发布2025年半年度报告，公司实现营业收入779.83亿元，同比下降14.19%；实现归母净利润76.38亿元，同比下降31.18%；扣非后归母净利润为72.23亿元，同比下降35.41%；经营活动现金流量净额为158.15亿元，同比下降27.79%。
    二季度公司实现营业收入378.21亿元，同比下降20.46%；归母净利润为28.34亿元，同比下降54.55%；扣非归母净利润为26.71亿元，同比下降54.17%；经营活动现金流量净额为87.65亿元，同比下降33.84%。
    点评：
    煤炭产销稳中有增，售价下滑影响业绩，成本控制保持稳定。产销量方面，2025年上半年，公司实现煤炭产量8739.64万吨，同比增长1.15%；实现煤炭销量12598.92万吨，同比增长0.92%，其中自产煤销量8016.48万吨，同比增长2.87%。售价与成本方面，2025年上半年，公司煤炭售价为439.67元/吨，同比下降23.81%；自产煤售价420.41元/吨，同比下降21.9%。公司持续推进成本管控，原选煤单位完全成本280元/吨，同比下降0.49%，成本优势显著。
    电力业务运营平稳，在建项目提供增长潜力。产销量方面，2025年上半年，公司总发电量177.69亿千瓦时，同比下降11.82%；总售电量166.19亿千瓦时，同比下降11.38%。售价与成本方面，2025年上半年，公司电力售价407.64元/兆瓦时，同比增加0.19%；发电完全成本342.59元/兆瓦时，同比增加0.01%；其中燃煤成本224.42元/兆瓦时，同比下降2.73%。公司电力业务价格与成本保持稳健态势。
    受煤价下行及资管计划清算一次性税费影响，二季度业绩短期承压，下半年有望回升。公司二季度归母净利润环比下降，一方面是煤炭市场价格持续下跌影响，另一方面是公司二季度清算退出“朱雀新材料二期”资管计划，所得税费用环比提升，对二季度利润产生了一次性冲击。随着迎峰度夏煤炭价格企稳回升和一次性税务影响因素消除，我们认为下半年公司业绩有望回升。
    煤炭主业稳健成长，优质产能逐步释放。公司持续推进优质产能建设，2025上半年，子公司榆林市榆阳中能袁大滩矿业有限公司生产能力由800万吨/年核增至1000万吨/年，进一步增强公司核心竞争力。远期来看，公司加快推进小壕兔一号和西部勘探区相关井田批复进度，为“十五五”期间的持续发展积蓄动力。
    煤电一体化布局增厚业绩，未来成长空间广阔。2025上半年，益阳电厂三期提前2个月建成投运，较概算节约投资近10亿元，度电煤耗较行业平均值低15%。公司控股燃煤发电机组总装机容量20280MW，其中在运燃煤发电机组总装机容量为8960MW，在建燃煤发电机组总装机容量11320MW，未来电力板块成长空间广阔。
    重视投资者回报，中期分红彰显信心。公司秉持积极回报股东的理念，2025年中报拟以公司总股本96.95亿股为基数，向全体股东每10股派发现金股利0.39元（含税），共计派发现金3.82亿元，占当期归母净利润的5%。公司近年来持续高比例分红，2021-2024年股利支付率均在55%以上，此次中期分红再次体现了公司对未来发展的信心以及对股东回报的高度重视。
    盈利预测与投资评级：我们认为，未来3-5年煤炭行业依旧呈现供给无弹性、需求有弹性的格局，国内动力煤价格中枢有望中高位运行。陕西煤业坐拥陕北优质煤炭资源，成本优势突出，且实施煤电一体化战略，后期具备较大增量空间，公司发展前景广阔。未考虑股权投资股价波动对净利润的影响，我们预计公司2025-2027年实现归母净利润为157/168/170亿元；EPS为1.62/1.73/1.75元/股，PE为13.2/12.36/12.19倍，维持“买入”评级。
    风险因素：宏观经济形势存在不确定性；地缘政治因素影响全球经济；煤炭、电力相关行业政策的不确定性；煤矿出现安全生产事故等。

公司信息更新报告：Q2业绩环比增长，聚丙烯薄膜、光学膜材料、高速电子树脂有序放量

东材科技(601208)
    Q2业绩环比改善、符合预期，聚丙烯薄膜、光学膜材料、电子材料有序放量公司发布2025年中报，实现营收24.31亿元，同比+14.6%；归母净利润1.9亿元，同比+19.1%；扣非净利润1.59亿元，同比+45.3%，非经常性损益主要是3,622万元计入当期损益的政府补助等。其中Q2实现营收12.97亿元，同比+7.9%、环比+14.3%；归母净利润0.98亿元，同比-9.8%、环比+7.1%；扣非净利润0.83亿元，同比+14.4%、环比+8.5%，Q2业绩环比改善主要受益于新增产能释放及特高压用电工聚丙烯薄膜、新能源汽车用超薄型电子聚丙烯薄膜、高速电子树脂（双马来酰亚胺树脂、活性酯树脂、碳氢树脂、聚苯醚树脂等）、中高端光学聚酯基膜等高附加值产品拓展顺利。我们维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为4.06、5.13、6.16亿元，EPS分别为0.41、0.52、0.62元/股，当前股价对应PE为43.3、34.2、28.5倍。随着光学膜、高频高速树脂等新产能有序释放，加上产品结构优化，我们看好公司中长期成长，维持“买入”评级。
    电子材料量价齐升，光学膜材料量升价跌，山东艾蒙特、山东胜通盈利改善（1）分业务：2025H1，公司电工绝缘材料、新能源材料、光学膜材料、电子材料、环保阻燃材料营收2.22、6.63、6.38、6.88、0.74亿元，同比+0.4%、-7.5%、+25.1%、+28.6%、-5.1%；销量为2.44、2.71、5.67、3.40、0.82万吨，同比+9.1%、-29.9%、+29.2%、+17.9%、+3.2%；不含税售价9,094、24,435、11,239、20,221、9,035元/吨，同比-8.0%、+31.9%、-3.2%、+9.0%、-8.0%。Q2新能源材料环比量价齐升，电工绝缘材料、光学膜材料、电子材料、环保阻燃材料环比量升价跌。（2）子公司：2025H1，子公司东方绝缘、东材新材、江苏东材、山东胜通、山东艾蒙特分别实现净利润0.57、1.15、0.02、0.14、-0.46亿元，同比分别+37.52%、+10.81%、-95.01%、+746.80%、同比减亏598万元。（3）盈利能力：公司2025年中报销售毛利率、净利率分别为16.49%、7.46%，同比分别+1.84、+0.39pcts。
    风险提示：项目进展不及预期、需求复苏不及预期、产品及原材料价格波动等。

量增本减成果显著，资源扩充保障长期发展

潞安环能(601699)
    事件：2025年8月28日，潞安环能发布2025年中报，2025年上半年，公司实现营业收入140.69亿元，同比下降20.31%，实现归母净利润13.48亿元，同比下降39.44%；扣非后净利润11.47亿元，同比下降49.00%。经营活动现金流量净额-8.61亿元，同比下降130.16%；基本每股收益0.45元/股，同比下降39.19%。资产负债率为39.40%，较2024全年下降0.85pct。
    2025年第二季度，公司单季度营业收入71.01亿元，同比下降21.05%，环比上涨1.92%；单季度归母净利润6.91亿元，同比下降26.39%，环比上涨5.10%；单季度扣非后净利润4.75亿元，同比下降50.75%，环比下降29.35%。
    点评：
    量增本减部分对冲煤价下滑。上半年业绩承压，成本改善与结构优化对冲价格下行。2025年上半年，实现原煤产量2863万吨，商品煤销量2525万吨，同比回升显著。其中混煤产量为1279万吨，混煤销量为1261万吨；喷吹煤产量为1098万吨，喷吹煤销量为1083万吨。实现商品煤销售收入1,303,647万元，销售成本802,706万元，销售毛利500,941万元。面对市场价格下行，公司积极应对，成本端改善显著，上半年商品煤综合售价较去年同期的683元/吨降至516元/吨，同比下降约24%，而吨煤销售成本较去年同期的371元/吨降至约318元/吨，同比下降约14%。煤炭业务毛利率出现较大幅下降，较去年同期的45.6%降至38.4%。
    公司战略上持续扩张资源，补充现有矿井可采年限短板。公司坚持发展为纲，加快资源扩充、项目建设、技术改造、并购重组、产业延伸、产品升级，推动煤焦产业规模壮大、产业素质提升、产品结构优化，整体提高发展后劲实力。按照“能争尽争、应拿尽拿”原则，突出抓好上马、西营等整装资源和五阳、后堡等扩区资源市场化竞买工作，适时择机推动控股股东煤炭资产注入工作。公司2024年已取得上马区块探矿权，增加煤炭资源量8亿多吨，叠加自有储备资源，为未来发展提供了有力支撑。公司现有18座生产矿井，先进产能达到4970万吨/年，单井规模平均300万吨/年，集约化生产水平行业领先，规模效应显著。公司在建及规划的矿井（如忻峪煤业、元丰矿业、静安煤业、上马矿井等）合计产能约850万吨/年，产能有望持续提升。未来在建、拟建矿井的陆续投产以及新资源的开发，有利于提升公司核心服务功能和核心竞争力优势，也有利于公司未来可持续稳健发展。
    公司分红比例仍处于较高水平，现金流优势彰显资产优势。2024年，公司现金分红占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润的比率为50%，现金分红金额12.26亿元，截至4月28日市值，股息率约为3.7%。2025年8月，公司入选中国上市公司协会现金分红榜单，以实际行动履行回报承诺，彰显长期投资价值。公司表示将持续以“提质增效重回报”为主线，统筹发展质量与股东回报动态平衡，稳步推进高质量发展新征程。此外，截至2025年中报，公司货币资金123亿元，带息负债47亿元，有息债务现金覆盖率达265%，体现了公司优异的资产质量及稳健的经营理念。
    盈利预测与投资评级：我们认为潞安环能作为国内喷吹煤行业龙头，煤炭资产优、有息债务现金覆盖率高，叠加产能内生外延增长和高比例现金分红，企业稳健经营的同时又具有高增长潜力。我们预计公司2025-2027年归母净利润为22.78亿、26.95亿、29.64亿，EPS分别0.76/0.90/0.99元/股；截至8月27日收盘价对应2025-2027年PE分别为17.11/14.47/13.15倍；我们看好公司的收益空间，维持公司“买入”评级。
    风险因素：国内宏观经济增长不及预期；安全生产风险；产量出现波动的风险。

公司信息更新报告：2025H1业绩符合预期，神介业务步入收获期

赛诺医疗(688108)
    2025H1业绩符合预期，神介业务步入收获期，维持“买入”评级
    2025H1公司实现总营收2.40亿元（+12.53%，同比，下同），归母净利润1384万元（+296.54%）；单Q2公司实现营收1.40亿元（+13.86%），归母净利润1087万元（+110.56%），利润增长主要系降本控费叠加资产减值损失大幅下降。销售毛利率63.64%（+4.44pct），主要系产品结构调整、良率及生产效率提升，净利率5.48%（+5.39pct）。公司销售费用率14.76%（-2.56pct），管理费用率19.51%（-0.35pct），研发费用率24.83%（-7.12pct），主要系收入基数扩大、产品规模效益和降本控费卓有成效。考虑到新品获批时间及上市推广节奏存在不确定性，我们下调2025-2026年营收预测，维持归母净利润预测，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年营业收入分别为5.80/7.52/9.76亿元（原值5.96/7.74亿元），归母净利润分别为0.24/0.58/0.86亿元，当前股价对应P/S分别为21.7/16.7/12.9倍，但公司冠脉业务集采推进顺利，神经介入业务步入收获期，重点产品上市后有望助力业绩放量，因此维持“买入”评级。
    颅内自膨载药支架进入FDA绿色通道，神经介入业务进入收获期
    2025年5月，子公司赛诺神畅自主研发的AUCURA涂层血流导向密网支架获批上市，填补了复杂动脉瘤治疗中的技术空白。2025年8月，自主研发的COMETIU自膨式颅内药物涂层支架系统与COMEX球囊微导管获得美国FDA突破性医疗器械认定，成为全球首个颅内动脉粥样硬化狭窄治疗的系统性产品方案，同时也是首个获得美国FDA突破性医疗器械认定的国产神经介入器械产品，目前公司完成国内注册资料的发补，国内外获批上市在望，或将打开神介收入天花板。
    冠脉业务国内集采顺利推进，海外市场有望加速拓展
    2025H1公司冠脉介入业务实现营业收入同比增长17.40%，主要系两款进入集采的冠脉支架产品及冠脉球囊产品销量大幅增长。国内：冠脉支架、冠脉球囊产品全国集采推进顺利，棘突球囊在京津冀“3+N”联盟中选，也在除西藏外的其他联盟省份完成落地。海外：公司冠脉产品在阿根廷、厄瓜多尔、越南等多个国家和地区获得注册证，海外销售范围进一步扩大。2025年7月，公司新型药物洗脱支架系统(HT Supreme)获得美国FDA附条件批准，标志着产品技术已符合美国FDA的技术审评标准，海外市场拓展有望加速。
    风险提示：产品研发、注册不及预期，贸易摩擦及汇率波动，带量采购风险。

煤炭主业短期承压，首次中期分红重视股东回报

山西焦煤(000983)
    事件：2025年8月27日，山西焦煤发布2025年中报，2025年上半年，公司实现营业收入180.53亿元，同比下降16.30%，实现归母净利润10.14亿元，同比下降48.44%；扣非后净利润10.27亿元，同比下降45.39%。经营活动现金流量净额33.27亿元，同比上涨78.88%；基本每股收益0.18元/股，同比下降48.43%。资产负债率为56.60%，较2024全年下降0.77pct。
    2025年第二季度，公司单季度营业收入90.28亿元，同比下降18.06%，环比上涨0.02%；单季度归母净利润3.33亿元，同比下降67.26%，环比下降51.15%；单季度扣非后净利润3.01亿元，同比下降69.35%，环比下降58.44%。
    点评：
    受煤炭售价大幅下滑影响，煤炭业务毛利率有所下降。2025年上半年，受下游需求及市场价格中枢下行影响，公司实现营业收入180.53亿元，同比下降16.30%。分业务看，煤炭板块实现收入103.94亿元，同比下降13.48%。价格方面，受供需格局宽松、进口煤补充等因素影响，炼焦煤价格中枢整体下行，参照中价·新华山西焦煤价格指数:长协指数，从年初的1363元/吨逐步降至6月的1037元/吨。成本方面，公司煤炭板块营业成本为54.52亿元，同比微降0.82%。综合影响下，2025年上半年公司煤炭板块毛利率为47.55%，较上年同期下降6.69个百分点，整体仍维持高位。需要注意的是，公司所属矿区煤层赋存稳定，属近水平煤层，地质构造简单，开采成本较低，成本优势突出。山西焦煤生产矿区位于国家大型煤炭规划基地的晋中基地，坐拥丰富的炼焦煤资源，富含焦煤、肥煤等优质稀缺煤种，具有低灰分、低硫分、结焦性好等优点，更加契合未来高炉大型化和钢铁工业转型发展新趋势，公司焦煤产品或将具有更强的价格弹性与韧性。
    做优做强主业与提质增效并进，公司业绩改善可期。受原料价格及市场影响，2025年上半年，焦炭板块收入同比下滑34.76%，毛利率转为负，对业绩形成拖累。电力热力板块受益于燃料成本下降及落后产能淘汰（于2025年关停西山热电发电机组），毛利率同比提升7.66个百分点至8.44%，成为业绩的稳定器。另一方面，公司积极拓展未来发展空间，为长远发展奠定资源基础。2024年10月，公司发布公告，公司以247.05亿元竞得山西省吕梁市兴县区块煤炭及共伴生铝土矿探矿权，该探矿权勘查面积52.1821平方千米，煤炭资源储量95,277.5万吨，铝土矿资源储量5,561.23万吨，镓矿资源储量3,431.28吨。煤种主要为1/3焦煤、气煤，规划产能800万吨/年，已于2025年6月取得《矿产资源勘查许可证》，该区块煤炭资源与公司现有矿区具有协同效应，将显著增强公司煤炭主业的可持续发展能力。
    优化现金分红节奏，践行“质量回报双提升”承诺。公司高度重视股东回报，在2024年初制定并披露《关于“质量回报双提升”行动方案的公告》的基础上，积极优化分红节奏。2025年8月27日，公司董事会审议通过了《2025年半年度利润分配方案》，拟向全体股东每10股派发现金红利0.36元（含税），合计派发现金2.04亿元，占上半年归母净利润的20.16%。此举是公司首次实施中期分红，旨在积极回馈投资者，让股东共享公司发展成果。
    盈利预测与投资评级：公司拥有的丰富炼焦煤煤种及优质主焦煤，具有规模优势，处于市场龙头地位，叠加后续有望持续实施优质煤炭资产注入带来的外延增长，高效经营有望带来的内生强劲动能，未来成长性值得期待。我们预计公司2025-2027年归母净利润为19.33亿、24.01亿、28.19亿，EPS分别0.34/0.42/0.50元/股；截至8月27日收盘价对应2025-2027年PE分别为21.12/17.00/14.48倍；我们看好公司的发展空间，维持公司“买入”评级。
    风险因素：宏观经济下滑导致煤价大幅下跌、行业政策存在不确定性、安全生产事故风险。

建材主业盈利稳健，新经济投资添增长动能

上峰水泥(000672)
    事件：上峰水泥发布2025年半年报，2025H1公司实现营业收入22.72亿元，同比-5.02%；归母净利润2.47亿元，同比+44.53%；扣非后归母净利润2.82亿元，同比+33.47%。其中，25Q2实现营业收入13.21亿元，同比-10.94%；归母净利润1.67亿元，同比+6.86%，环比+108.84%；扣非后归母净利润2.22亿元，同比+16.05%，环比+270.38%。
    煤价下降致水泥熟料毛利率提升，骨料保持高盈利水平。2025年上半年受下游需求疲软影响，公司主产品水泥及熟料（25H1营收占比为86.63%）销量下降，拖累公司上半年整体营收业绩，2025H1公司营业收入同比-5.02%。虽收入承压，但公司盈利保持稳健，上半年因煤价同比下降23%，叠加公司降本增效等影响，公司销售毛利率同比改善，2025H2公司实现销售毛利率31.80%，同比+6.38pct。分产品来看，1）水泥：2025H1公司水泥销量703.08万吨，同比-3.10%，平均售价同比+0.34%，实现营业收入15.87亿元，同比-3.87%，毛利率30.03%，同比+6.27pct。2）熟料：2025H1公司熟料销量187.61万吨，同比-8.14%，平均售价同比+7.69%，实现营业收入381.29亿元，同比-5.70%，毛利率30.47%，同比+8.26pct。上半年煤价下降推动公司水泥及熟料毛利率修复。经过7-8月淡季需求下滑，当前水泥及熟料价格处于低位，预计后续随着行业“反内卷”的推动，错峰执行情况预期向好，超产产能淘汰加速行业供给优化，叠加“金九银十”传统旺季需求的回升，水泥熟料价格有望回涨。3）砂石骨料：2025H1公司砂石骨料销量519.06万吨，同比+37.46%，实现营业收入140.80亿元，同比-9.52%，计算平均售价同比下降约34%，虽收入承压，但公司骨料业务高利润优势继续维持，因公司降本增效等影响，上半年砂石骨料毛利率为63.30%，同比+0.68pct，保持高盈利水平。
    新经济股权投资稳步发展，上半年取得投资收益402万元。上半年除主业水泥熟料、建材延伸业务骨料保持稳健之外，公司的新经济股权投资业务快速发展并持续贡献收益。公司聚焦半导体及新材料产业链布局，在新质产业培育方面拥有5年以上投资经验，2025H1公司股权投资业务取得投资收益402.26万元，期间新增了对新锐光掩模、方晶科技、壹能科技等项目股权投资，目前公司投资的昂瑞微、上海超硅、中润光能上市获受理，盛合晶微、长鑫科技、广州粤芯、芯耀辉等已进入上市辅导阶段。后续新经济股权投资业务有望稳健发展，为公司带来更多业绩增量。
    费用管控效果显著，经营性现金流充足。2025年上半年公司期间费用率为17.14%，同比-1.48pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.66%/11.00%/1.77%/1.71%，同比+0.12pct/-1.85pct/-0.43pct/+0.68pct。管理费用率下降主要系公司加强费用管控致日常管理费下降，以及产能指标无形资产按实际受益年限的费用摊销额同比下降所致；财务费用率增加主要系因存量资金购买理财产品比例上升造成利息收入大幅下降所致。此外，上半年公司经营性净现金流量为4.76亿元，同比增长23.99%，公司经营性现金流情况长期保持充足状态。
    “双轮”驱动公司稳健增长。今年4月，公司发布2025-2029年五年发展规划，以“一主两翼”业务结构（一主：水泥建材类业务；两翼：产业链延伸及新经济股权投资业务）为主体，充分利用建材产业链与股权投资业务链“双轮驱动”协同互补发展基础，培育支撑公司新时期持续增长的第二成长曲线业务，打造新材料、建材、股权投资“三驾马车”协同协调、资源共享、稳固增长发展的总格局。随着公司未来各项业务的推进，业绩仍具增长空间。
    投资建议：公司是水泥华东区域龙头企业，在品牌、技术、区域布局、成本控制等方面均具有明显优势，后续公司将通过建材材料产业链与股权投资业务链双轮驱动，实现业务稳健增长。我们预计25年公司业绩有望稳步增长，看好公司发展前景。预计公司25-27年归母净利润为7.01/7.91/8.77亿元，每股收益为0.72/0.82/0.90元，对应市盈率13/11/10倍。基于公司良好的发展预期，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险；产业链拓展不及预期的风险；股权投资不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。

公司信息更新报告：2025H1业绩超预期，上调EPS，机器人核心客户持续推进

震裕科技(300953)
    2025H1净利润同比大增61%超预期，主业拐点已现
    公司发布2025年中报：2025H1总收入40.5亿元，同比+29.2%；归母净利润2.1亿元，同比+60.5%，靠业绩预告上限（1.9-2.1亿）。公司单二季度营业收入22.5亿元，同比+33.4%，环比+25.7%；归母净利润1.4亿元，同比+74.7%，环比+90.1%。公司业绩大幅增长，我们预计主要系锂电池结构件客户放量及自动化产线稼动率增长带来量利齐升，同时精密模具及电机铁芯业务持续增长。考虑到公司业绩超预期、锂电池结构件及粘胶铁芯放量，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别5.08/10.08/13.99亿元（原值4.01/6.03/7.61亿元），当前股价对应PE分别32.8/16.5/11.9倍，维持“买入”评级。
    锂电池精密结构件和铁芯业务超预期改善，盈利能力提升显著
    锂电池结构件业务客户结构不断优化，2025年H1收入增幅40%+，Q2收入环比增长26%+，随着规模效应及自动化程度进一步提升，锂电池结构件2025年H1毛利接近13%，同比+1pcs，2025年Q2毛利接近15%。电机铁芯业务在降低单一大客户依赖的同时，盈利能力较强的粘胶铁芯工艺市占率稳步提高，盈利能力进一步提升，2025年H1电机铁芯毛利稳定在20%+。
    国内外机器人核心客户持续推进，机器人板块有望迎来质变
    公司机器人板块已形成涵盖线性执行器、行星滚柱丝杠、灵巧手组件（微型丝杠、微型行星齿轮组、微型蜗杆齿轮等）及高度集成仿生臂的完整产品链。其中，线性执行器模组与行星滚柱丝杠已直接对接海外大客户，目前正处于供应商导入流程审核阶段；线性执行器迭代至第三代，实现减重22.5%、发热量降低13%的性能提升；国内已采用或正研发使用线性方案的人形机器人客户基本实现批量供货、送样、技术交流等全覆盖。在产能方面，公司已建成两条行星滚柱丝杠半自动产线并实现批量生产，正在加快建设全自动生产线，以确保未来大规模量产的一致性与稳定性。随着人形机器人产业化进程加速，公司在产品体系、客户资源及产能布局方面已全面铺开，未来有望充分受益于行业订单的集中释放。
    风险提示：宏观经济波动；人形机器人产业化不及预期；供应链导入不及预期。

半导体及泛半导体光学增长强劲

波长光电(301421)
    事件
    8月18日，公司发布2025年半年度报告：1）2025H1实现营收2.23亿元，同比+17.79%；实现归母净利润1,423.47万元，同比-50.57%。2）单Q2来看，公司实现营收1.24亿元，同比+15.44%；实现归母净利润772.27万元，同比-57.15%。
    投资要点
    红外及消费级光学业务占比提升导致毛利率波动。2025H1公司实现营收2.23亿元，同比+17.79%；实现归母净利润1,423.47万元，同比-50.57%，未能与收入同向增长，主要原因有：1）公司继续实施人才储备战略，本期末公司员工较上期末数量增长100余人，对应的研发、管理费用中人工成本较上期增加218万元；2）公司于2024年6月实施了限制性股票激励计划，本报告期内股份支付费用较上期增加282万元；3）公司加强半导体等新业务领域光学产品推广，参加了多个国内国际知名展会，相关展览费用较上期增长113万元；4）因公司营业收入增加，应收款项及存货相应增加，报告期内计提的信用减值及存货跌价损失较上期增加130万元；5）报告期内，公司境外业务收入占比降低，红外及消费级光学业务占比提升，受产品收入结构变化的影响，公司上半年度毛利率较上期下降5.75个百分点。
    半导体及泛半导体领域增长强劲。2025H1，公司半导体及泛半导体领域业务收入3元,4，77同万比+99.44%，其中半导体领域业务收入接近1,000万元，其余为PCB、显示等泛半导体领域收入。今年以来，公司加大半导体工艺能力及相关场景应用的投入，积极参加国内外知名半导体相关展会，强化半导体等业务领域产品推广，在工艺技术、产品品类以及客户数量上都取得了一定进展。上半年公司微纳光学实验室逐步投入使用，根据客户需求已开展光场匀化、整形以及在线检测相关的微纳光学产品的研发，如进展顺利，可以进一步扩充公司半导体光学领域的产品种类。同时，公司上半年也与浙江大学极端光学技术与仪器全国重点实验室达成合作，共建“联合实验室”，攻坚包括用于半导体检测的剪切干涉仪等多项关键技术，双方各项合作项目正在有序推进中。PCB方面，公司适用于高密度柔性小型化的PCB精密激光微加工镜头实现突破，成功为客户实现进口替代，实现收入较上年同期大幅增加。
    红外业务表现有望修复。红外成像光学业务方面，下游客户需求和产品结构随着市场趋势变化逐步发生改变，一些应用于非制冷式红外成像场景的产品向小型化、轻量化、便捷化方向发展。公司研发的红外硫系玻璃材料具有相对价格低、重量轻、便于小尺寸模压加工量产等特点，能较好满足市场和客户需求。2025H1,公司红外成像光学业务实现收入6,457.39万元，达到去年全年红外收入的62.4%，同比+104%。
    布局消费光学产品增长极。消费级光学业务领域，子公司江苏波长继续通过差异化的市场竞争策略横向拓展消费级光学产品市场，2025H1，公司消费级光学产品实现收入1,164.61万元，其中AR/VR光学产品收入约803万元，同比+470%，已经超过了去年全年总量（550万）。公司相关产品主要是VR的pancake光学模组及AR的光机模组和组件，产品提供给整机装配厂家，经整机装配完成后供给终端品牌客户。公司已经完成了第一期“百级洁净间”相关量产线的建设，产品设计方案和工艺路线也已得到了验证，随着终端产品的逐步推向市场，这一部分业务能够成长为与公司激光、红外同级别规模的第三大业务板块，给公司带来更加多元的产品种类。
    投资建议
    我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入5.4/7.0/9.1亿元，实现归母净利润分别为0.45/0.65/0.86亿元，给予“增持”评级。
    风险提示
    新产品开发风险，技术升级迭代与研发失败风险，市场竞争风险，贸易摩擦风险，技术人员流失和技术泄密风险，应收账款发生坏账的风险，存货跌价风险，原材料及贸易品采购价格波动风险。

植提稳健增长，业绩持续修复

晨光生物(300138)
    事件：
    公司发布2025年中报，上半年实现营业收入36.58亿元，同比增长4.77%，归母净利润2.15亿元，同比增长115.33%。其中二季度单季实现营业收入19.41亿元，同比增长10.38亿元，净利润1.05亿元，同比增长72.25%。棉籽业务扭亏为盈，植提业务稳健，带动公司业绩快速修复。
    植提销量增长明显，棉籽扭亏为盈
    植提业务：销量增长，盈利能力恢复。受原材料成本下降影响，多数植物提取产品价格同比下降，但受益于销量增长，公司植提类产品实现的收入增9.47%，毛利率同比提高3.43%，盈利能力显著恢复主力产品看，辣椒红实现销量6367吨，同比增43%，今年以来辣椒红毛利率已经恢复到正常区间；辣椒精发挥原材料优势，扩大市场份额实现销量1536吨，同比增长81%；叶黄素市场延续供给过剩态势，价格延续低位，但公司积极扩大其推广范围，上半年公司饲料级叶黄素销售超2.1亿克，同比微增；食品级叶黄素销售3125万克，同比增长约22%；花椒提取物销量逆势增长约23%，市场份额持续扩大。
    棉籽类业务受豆油、豆粕等大宗商品行情影响，经营环境显著改善，公司严格执行对锁经营模式，强化敞口管理，规避价格波动风险上半年实现收入17.65亿元，同比增长2%；毛利率7.00%，同比提高7.19%，实现扭亏为盈。
    公司业绩显著修复，维持“买入”评级
    公司植提业务从底部恢复、棉籽业务大幅扭亏，我们维持原有盈利预测，预计公司2025-2027年EPS分别为0.71元、0.96元和1.12元。看好公司发展，我们维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险；政策波动风险。

海外业务持续发力，25H1高质量增长

亚普股份(603013)
    事件
    公司于8月28日发布2025年中期业绩报告，25H1公司实现营收43.45亿元，同比增长12.8%，实现归母净利润2.87亿元，同比增长11.8%，扣非归母净利润2.85亿元，同比增长11.9%。
    其中，第二季度实现营收23.70亿元，同比增长18.9%，归母净利润1.58亿元，同比增长22.7%，扣非归母净利润1.57亿元，同比增长21.4%。
    点评
    一、国内外需求共振带动营收增长，海外营收及占比创历史新高汽车塑料油箱依然是公司绝对主营业务，公司上半年营收43.45亿元，同比增长12.8%。
    25H1国内实现营收24.95亿元，同比增长9.4%。据交强险数据25H1国内乘用车插混+增程汽车销售202万辆，同比增长21.9%，同期燃油车销量下滑9.1%。公司国内销售表现出较强韧性，分析主要受益于客户及产品结构转型升级，公司下游客户逐步从传统燃油车主机厂为主拓展至新能源车企、造车新势力。报告期内，公司新获混动（含增程）高压油箱项目定点二十多个，对应生命周期约900万只销量。
    25H1海外实现营收18.50亿元，同比增长17.8%，占总营收比例为42.6%，营收绝对值及占比均创历史新高。报告期内，公司加大了海外业务投入强度，将富余产能转移到巴西、捷克等海外子公司，美国等工厂已实施了多条自动化生产线。公司海外属地化生产布局完善，客户群体包括大众、通用、斯特兰蒂斯、马恒达、福特等优质客户，我们对公司国际化业务持续增长前景持乐观态度。
    二、国内业务毛利率逆势改善，降本增效成果显著。
    公司25H1毛利率为15.0%，同比-1.0pct，其中国内/海外毛利率
    分别为18.1%/10.7%，同比分别+1.3pct/-3.9pct，在汽车行业内卷加剧背景下，公司国内业务毛利率同比呈现改善，考虑主要因素为价值量较高的高压油箱销量占比提升。25H1期间费用率为6.32%，同比-1.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.5%/3.3%/3.2%/-0.7%，同比持平/-0.3pct/-0.4pct/-0.5pct，精益生产、降本增效成果显著。
    三、赢双科技完成交割，新业务拓展可期。
    报告期内，公司完成收购赢双科技约54.5%股份。赢双科技核心产品--旋转变压器是实现位置、速度传感功能的微特电机，主要用于新能源汽车电驱系统，也可应用于工业机器人、航空航天、高速铁路等其他工业领域。未来公司有望与赢双科技形成优势互补协同效应，强化在汽车零部件领域的核心竞争力和市场地位。
    投资策略：
    考虑到公司海外业务前景积极，以及赢双科技收购项目已完成交割，我们上调公司营收及业绩预期，预计2025-2027年营收为89.25/98.90/109.02亿元（原值86.73/96.47/102.39亿元），归母净利润为5.57/6.21/7.12亿元（原值5.37/6.09/6.72亿元），EPS为1.09/1.21/1.39元/股（原值1.05/1.19/1.31元/股），当前股价对应PE为21.7/19.4/17.0倍。维持“买入”评级。
    风险提示：
    国际贸易摩擦加剧；乘用车销量不及预期；市场竞争加剧导致毛利率下降；新业务拓展不及预期等。

空刻持续创新拓展，首次中期分红回馈股东

宝立食品(603170)
    核心观点
    公司2025年上半年实现营业总收入13.80亿元，同比增长8.39%；实现扣非归母净利润1.12亿元，同比增长12.14%。2025年第二季度实现营业总收入7.11亿元，同比增长9.54%；实现归母净利润0.59亿元，同比增长22.31%。C端空刻品类创新，积极开拓新兴渠道。分产品看，2025年第二季度复合调味品/轻烹解决方案/饮品甜点配料收入分别同比+9.2%/+15.0%/-16.8%，空刻上半年实现营收5.05亿元，同比增长11.21%，推出免煮系列冲泡意面、冻品烤肠以及沙拉汁等通过品类创新拓展消费人群与场景。分渠道看，2025年第二季度直销/非直销渠道收入分别同比+11.9%/+2.3%，公司积极开拓会员制卖场、大型连锁商超、零食折扣门店、O2O即时零售等新兴销售渠道。盈利能力略有改善，拟首次进行中期分红。2025年第二季度公司毛利率
    24.7%，同比+2.6pct，主因产品结构变化。叠加2025年第二季度销售费用
    率/管理费用率同比提升1.4/0.1pct至16.5%/2.6%，源于业务推广活动增加以及仓储费增加。因此，公司2025年第二季度扣非归母净利率同比提高0.34pct至7.5%。此外，公司重视投资者回报，拟进行2025半年度分红，合计派发现金红利5600万元（含税），分红率约48%。
    产能布局持续完善，为长期发展奠定基础。公司供应链布局进展顺利，为业务增长提供有力支撑。山东宝莘食品调味料全产业链基地于2025年上半年正式投产，显著提升了公司在半固态调味料领域的产能。广西宝硕香辛料加工项目自2024年下半年投产以来运行平稳，当前产能扩大计划已在推进中。此外，公司还在上海金山受让地块，计划建设智能化生产基地，从而进一步完善全国化产能布局，更好地匹配下游市场需求。
    风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，餐饮需求恢复不及预期等。投资建议：由于下游餐饮较为疲软，我们小幅下调此前收入预测，2025-2027年公司实现营业总收入29.0/32.5/35.8亿元（前预测值为29.4/32.9/36.3亿元），同比9.5%/11.9%/10.1%；2025-2027年公司实现归母净利润2.7/3.1/3.4亿元（前预测值为2.7/3.1/3.4亿元），同比14.8%/15.2%/10.8%；实现EPS0.67/0.77/0.85元；当前股价对应PE分别为20.3/17.7/15.9倍。维持“优于大市”评级。

2025年半年报点评：短期业绩承压，关注长久发展

山西焦煤(000983)
    事件：2025年8月27日，公司披露半年报，公司上半年实现营业收入180.53亿元，同比下降16.30%；归属于上市公司股东的净利润10.14亿元，同比下降48.44%。
    25Q2业绩环比下降，期间费用环比增加。25Q2公司实现营业收入90.28亿元，环比增长0.02%，归母净利润3.33亿元，同比下降67.26%，环比下降51.15%。25Q2公司期间费用合计为15.25亿元，同比增长5.85%，环比增长38.97%，期间费用率为16.9%，同比增长3.82个百分点，环比增长4.73个百分点。
    25H1煤炭业务毛利率下滑，电力业务毛利率提升。25H1公司总销售毛利率为30%，同比下降1.22个百分点。其中煤炭业务毛利率为47.55%，同比下降6.69个百分点；电力热力业务毛利率为8.44%，同比增长7.66个百分点；焦炭业务发生亏损，毛利率为-1.56%，同比下降2.16个百分点。
    中期分红20%，股息率0.5%。据公告，公司拟向全体股东每10股派现金股利人民币0.36元（含税），本次利润分配金额占2025年半年度合并报表归属于上市公司股东净利润的20.16%，以2025年8月27日收盘价测算，股息率0.5%。
    吕梁兴县区块获得《矿产资源勘查许可证》，长久发展动能足。据公告，公司积极推进吕梁兴县区块煤炭及共伴生资源勘探开发工作，于2025年6月20日取得《矿产资源勘查许可证》，完善相关手续后，将组织开展地质勘探工作。山西省吕梁市兴县区块煤炭及共伴生铝土矿探矿权涉及煤炭资源储量95277.5万吨，铝土矿资源储量5561.23万吨，镓矿资源储量3431.28吨。煤种主要为1/3焦煤、气煤，规划产能800万吨/年。兴县区块北与公司所属斜沟煤矿相邻，地质构造简单，开采条件较好，公司已经积累了丰富的开采经验，兴县井田的开发，可借助斜沟煤矿开采技术优势，充分利用斜沟选煤厂洗选能力和铁路专用线运输能力，提高公司产品的市场占有率，提升公司自身竞争优势。兴县井田的开发将显著增强公司煤炭主业可持续发展能力，并为产业高端化升级注入核心竞争力与发展新动能。
    投资建议：我们预计2025-2027年公司归母净利润为21.22/28.52/30.57亿元，对应EPS分别为0.37/0.50/0.54元，对应2025年8月27日的PE分别均为19/14/13倍。考虑公司内生外延增长预期，以及高现金分红比例，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求修复不及预期；煤炭价格大幅下行；集团资产注入不及预期，资源的开发存在不确定性。

折价收窄，产量增长，上半年业绩符合预期

中国海油(600938)
    事件：2025年8月27日晚，中国海油发布2025年半年度报告。2025上半年，公司实现营收2076.08亿元，同比-8.45%；实现归母净利润695.33亿元，同比-12.79%；扣非后归母净利润693.53亿元，同比-12.43%。实现基本每股收益1.46元，同比-13.10%。
    2025Q2，公司实现营业收入1007.54亿元，同比-12.62%，环比-5.71%；实现归母净利润329.70亿元，同比-17.60%，环比-9.83%；实现扣非后归母净利润323.26亿元，同比-18.62%，环比-12.70%；实现基本每股收益0.69元，同比-17.86%，环比-10.39%。
    点评：
    公司整体业绩符合预期，受油价中枢下跌影响，上半年公司利润同比出现下滑，但在价差和量增方面，公司仍有较好表现。
    价格端，公司实现油价较布油折价持续收窄，天然气销售价格上涨。25H1公司实现油价69美元/桶，较布油折价约1美元/桶（上年同期折价为3美元/桶），其中Q2单季公司实现价格66美元/桶，较布油折价缩小到约0.5美元/桶。Q2公司实现气价8美元/千立方英尺，同环比均实现上涨（同比+1.60%，环比+3.03%），公司下游主要是华东和华南工业用户。
    产量端，天然气产量同比大幅增长。25H1公司石油、天然气产量分别为296.1、88.5百万桶当量，同比分别+4%、+12%。其中Q2油、气产量分别为150.6、45.2百万桶当量，同环比均实现增长，且天然气增速表现突出，主要来自“深海一号”二期全面投产的贡献。下半年海外增长点主要来自圭亚那yellowtail、巴西Mero4项目等。此外公司在海内外资源储备取得收获，包括哈萨克斯坦Zhylyoi区块油气勘探与生产合同、印尼勘探区块产品分成合同、以及南海深层变质岩潜山勘探突破。
    成本端，继续巩固低桶油成本优势。H1公司桶油成本26.94美元/桶（较Q1基本持平），较去年同期-0.8美元/桶，继续保持低成本竞争优势。
    资本开支同比下降。2025H1公司实现资本开支576亿元，同比-9%。2025年公司预算开支稳定维持在1250-1350亿元，结构上勘探和生产支出占比有所提升。
    盈利预测与投资评级：我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为1350.29、1397.82和1480.96亿元，同比增速分别为-2.1%、3.5%、5.9%，EPS分别为2.84、2.94和3.12元/股，按照2025年8月27日A股收盘价对应的PE分别为8.97、8.66和8.17倍，H股收盘价对应的PE分别为5.98、5.78、5.45倍。考虑到公司受益于低桶油成本和产量增长，2025-2027年公司有望继续保持良好业绩，H股估值仍有修复空间，我们维持对公司A股和H股的“买入”评级。
    风险因素：经济波动和油价下行风险；公司增储上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。

公司信息更新报告：Q2收入增速改善，AI Agent产品进展顺利

致远互联(688369)
    坚持“平台+生态”发展战略，维持“买入”评级
    协同管理作为AI Agent落地最重要的场景之一，我们看好公司的发展前景。维持公司2025-2027年归母净利润预测为-0.97、-0.23亿元、0.21亿元，营业收入预测为9.26、10.41、11.75亿元，当前股价对应2025-2027年PS为3.9、3.5、3.1倍，维持“买入”评级。
    Q2收入增速改善，H1AI关联合同额达4669万元
    （1）2025年上半年公司实现营业收入3.38亿元，同比下降15.98%；实现归母净利润-1.35亿元，亏损同比增加98.02%。其中，Q2单季度实现营业收入2.33亿元，同比增长5.98%，Q2收入增速较Q1环比改善；实现归母净利润-6851.00万元，亏损同比增加82.97%。由于直销项目交付内容同比增多且更为复杂导致交付周期变长和交付成本上升，经销业务同比有所回暖，导致公司收入有所下降，同时毛利率同比下降12.52个百分点，公司期间费用同比有所下降，但退税收入减少，综合影响下归母净利润亏损同比增加。
    （2）公司加强对经营性现金流及收入质量的管理，合同负债与2024Q2末相比增长37.00%，应收账款与2024Q2末相比下降18.27%。
    （3）上半年公司直销签约金额同比增长20.18%，其中，签约合同金额达百万以上的订单金额同比增长72.70%，信创产品订单金额同比增长124.28%；签约的AI关联合同订单金额为4,669.11万元，公司在AI相关业务中取得明显进展，根据公司股权激励目标，全年AI关联合同订单有望达1亿元。
    坚定All in AI战略，发布新一代CoMi产品家族2.0
    公司坚定投入Agent开发平台和应用的研发，并于8月发布CoMi Agent平台2.0，不仅包括AI-Agent开发平台CoMi Builder，同时发布了公文智能体、会议智能体、合同智能体、辅助决策智能体、问数智能体和流程智能体等AI Agent产品。
    风险提示：市场竞争加剧；新产品推广不及预期。

H1收入、业绩增速亮眼，海外订单高增94%

精工钢构(600496)
    收入、利润均实现较快增长
    公司发布25年半年报，25H1公司实现营业收入99.11亿元，同比+29.48%，主要原因系25H1公司业务量大幅增加，实现归母净利润3.50亿元，同比+28.06%，扣非归母净利润3.02亿元，同比+22.75%。单季度来看，25Q2公司收入、归母净利润分别为50.91、2.26亿元，同比分别+20.08%、+28.46%。25年以来，公司国际订单快速增长，带动了订单整体质量的提升，我们认为公司后续海外业务拓展有望提速，公司连锁加盟业务作为“五五战略”的重要组成部分，是公司提升市占率的重要举措，公司已在全国范围内布局8家合营企业，覆盖重庆、福建、海南、河南等多个区域市场，并进一步加强对重点区域的下沉管理。
    产量实现较快增长，海外新签订单同比增长94%
    分业务来看，25H1公司实现钢结构销量83.5万吨，同比增长47.0%，钢结构、集成及EPC业务分别实现收入91.50、5.80亿元，同比分别+34.9%、-19.44%。订单方面，截至25H1公司新签订单125.1亿元，同比+2.2%，其中工业连锁及战略加盟业务表现出色，新签订单约9.2亿元，同比+161.5%。分地区看，国内、国际分别新签订单88.5、36.6亿元，同比分别-14.5%、+94.1%，海外业务发展势头强劲，订单占比达到29.26%，同比提升13.86pct，业务拓展至东南亚、中东等六大区域市场。
    费用管控良好，现金流表现出色
    25H1公司毛利率为10.6%，同比-2.25pct，Q2毛利率为11.95%，同比-2.09pct。上半年期间费用率为7.43%，同比-1.92pct，降本增效成效显著，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.34、-0.69、-0.70、-0.19pct。25H1公司资产及信用减值损失合计冲回0.40亿元，同比多冲回0.19亿元，综合影响下净利率为3.57%，同比-0.05pct。现金流方面，25H1公司CFO净额为4.23亿元，同比多流入2.02亿元，收现比、付现比分别同比+1.93pct、-0.98pct至108.52%、104.45%。
    看好公司中长期发展，维持“买入”评级
    我们认为公司作为钢结构行业头部企业，品牌优势凸显，客户粘性较强，中长期市占率仍有提升空间，同时公司海外业务发展势头强劲。公司旗下多事业部、业务部门已积极接入Deepseek等大模型平台，积极探索AI在业务、管理等领域的创新应用场景。公司自主研发钢结构深化设计AI自动调图软件成效显著，提升调图效率；同时，公司推出行业首条智能切割分拣全自动产线，新兴业务持续赋能，有望打造第二成长曲线。我们预计25-27年归母净利润为6、6.9、7.8亿（前值为5.7、6.4、7.2亿），对应PE为11.5、10.0、8.8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：省内基建景气度不及预期；订单结转速度放缓；回款风险。

公司信息更新报告：2025上半年业绩稳健增长，正畸业务企稳回升

通策医疗(600763)
    2025年上半年业绩稳健增长，盈利能力有所提升
    2025年上半年公司实现营收14.48亿元（同比+2.68%，下文都是同比口径），归母净利润3.21亿元（+3.67%），扣非归母净利润3.17亿元（+3.85%），毛利率40.75%（-0.08pct），净利率26.26%（+0.2pct），口腔医疗门诊量累计达173.22万人次（+1.21%）。2025Q2公司实现营收7.04亿元（+0.24%），归母净利润1.37亿元（+0.44%），扣非归母净利润1.35亿元（-0.20%）。考虑公司新医院投入折旧影响，我们下调2025-2026年业绩预测（原预测为6.17、6.86亿元），新增2027年业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润为5.59/6.10/7.02亿元，当前股价对应PE为37.4/34.2/29.7倍，考虑公司口腔品牌实力及新院开业带来的增量，维持“买入”评级。
    正畸业务呈复苏趋势，牙椅数达3100余台
    2025上半年公司正畸业务实现营收2.29亿元（+7.75%），呈现复苏趋势，种植业务2.55亿元（+0.02%），儿科业务收入2.36亿元（-1.48%）。2025年上半年公司修复业务实现收入2.30亿元（+3.59%），大综合业务实现收入3.94亿元（+2.44%）。截至2025年6月30日，公司旗下运营医疗机构89家，拥有专业医疗人员4,452名，医疗空间面积逾26万平方米，配置牙椅3,100余台。
    构建“三三制”模式推动发展，三大总院业务有所下滑
    公司通过构建高效的“总部-区域集团-医院”三级管理架构，持续优化资源配置与标准化运营流程，显著提升整体运营效率。通过“蒲公英计划”深化省内渗透，构建规模化复制的核心增长引擎。2025上半年公司三大总院（杭口平海总院、杭口城西总院、宁口总院）实现收入4.97亿元（-8.67%），净利润2.44亿元（-11.92%）。2025年上半年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为1.01%、9.60%、1.68%、1.46%，同比+0.02pct、持平、+0.05pct、-0.15pct。
    风险提示：医疗风险、竞争风险、声誉风险等。

公司首次覆盖报告：尊界开启科技豪华新时代，S800大定表现迎开门红

江淮汽车(600418)
    安徽省国资委旗下老牌车企，坚持跨界融合发展，携手华为打造尊界迎腾飞
    公司始建于1964年，实控人为安徽省国资委，已累计向全球用户交付各类产品1200万辆。公司坚持“跨界融合共生生态聚势共赢”的发展理念，全面学习华为等伙伴的先进技术经验，并深耕自身在生产、供应链等方面的能力，与华为智选模式合作开启新篇章。我们预计公司2025-2027年营收分别为515.6/669.5/879.5亿元，当前股价对应的PS分别为2.1/1.6/1.2倍，鉴于公司尊界品牌有望持续放量，盈利能力及稳定性高，看好长期发展，首次覆盖，给予“买入”评级。
    坚持“商乘并举”发展路线，出口成公司近年来传统车业务的主要增量
    公司传统车业务近年来以商用车、境外板块为营收、毛利主要来源，但预计后续保持相对稳定：(1)商用车业务：公司为国内轻卡行业头部企业，同时加强皮卡等多元化产品布局，此外境外业务持续贡献增量；（2）乘用车业务：2024年，公司境外乘用车业务继续增长，但国内市场受竞争激烈影响下滑，且预计后续对传统车投入有限。同时，公司为蔚来提供多年的代工服务，高端车生产经验丰富，为打造尊界打下坚实基础。此外，大众安徽2026年起基于CMP和MEB平台的车都将搭载与小鹏联合开发的CEA架构，销量有望突破，减少对公司业绩拖累。
    豪华车市场盈利能力强/国产替代空间广，尊界以科技旗舰成国产新豪华代表
    据我们不完全统计，2024年国内60万以上豪华轿车/SUV/MPV销量分别超7/25/2万辆，但基本以产品迭代较慢的进口豪华燃油车为主。随着豪华车市场客群多元化，自主品牌豪华车有望以电动智能化技术优势、更高性价比等吸引较多增换购需求，打开新空间。并且，豪华车有着较高的品牌溢价，因此利润率及盈利稳定性相比一般车企更高，有望享受较高的估值溢价。公司尊界凭借华为智选模式赋能，定位百万级豪华品牌，有望成国内高盈利性/稳定性/稀缺性豪车代表。首款车型S800定位豪华轿车，上市87天大定突破1.2万辆，且后续有望推出SUV、MPV等更多车型，销量增长可期。能力建设方面，公司与华为组建超5000人的专属团队，目前投入超百亿元。公司全方位学习华为，系统开展IPD、ISC、LTC组织架构流程变革，高标准建设尊界超级工厂等，为尊界后续的上量提供支撑。
    风险提示：新能源车销量/新产品需求/大众安徽转型不及预期；行业竞争加剧。

盈利水平提升推动利润高增长

海螺水泥(600585)
    海螺水泥2025年上半年实现营业收入412.92亿元，同比下降9.38%；归属于母公司所有者的净利润为43.68亿元，同比增长31.34%，扣非后归母净利润为41.98亿元，同比增长31.81%，实现EPS为0.83元。
    点评：
    材料贸易压缩和销量微降导致营业收入同比下降。公司其他业务中主要为材料贸易等，2025年上半年实现营业收入为64.55亿元，同比下降43.94%，主要原因是公司压缩了建材贸易业务所致。其他业务盈利水平较低，上半年毛利率仅为7.86%，较其他主业差距较大。同时，上半年自产水泥熟料销量为1.26亿吨，同比下降0.35%，虽然自产品销售收入实现342.89亿元，同比增长2.11%，但是也不能对冲材料贸易大幅压缩的影响。
    燃料及动力成本下降推动公司利润高增长。2025年上半年公司综合毛利率为25.2%，同比提高6.27个百分点，主要是综合成本下降所致。上半年吨成本为174.18元，同比下降7.14%，主要是燃料及动力、原材料和其他成本下降所致。其中吨燃料及动力成本为96.36元，同比下降13.76%；吨原材料成本为31.86元，同比降0.28%；吨其他成本为16.33元，同比下降1.32%。公司成本的下降虽然主要是煤炭价格下降，但也和公司AI赋能及生产优化有关。综合成本的下降推动公司利润同比大幅增长。
    盈利仍处较低水平，继续提升经营品质紧抓市场整合机遇。2025年上半年公司年化净资产收益率为4.63%，同比提高1.02个百分点，主要是净利润率提升的带动。上半年公司净利润率为10.65%，同比提高3.22个百分点。公司盈利水平虽然同比都改善明显，但较历史水平相比仍处于较低水平。
    所以，在当前行业依然低迷的环境下，公司继续通过市场建设提升市场占有率，通过发挥采购规模优势以及智能化技术改造等降本提质增效。同时，公司通过国内区域市场并购完成市场布局和控制，加速海外发展等打开发展新空间。在当前的行业竞争激烈的环境下，作为行业龙头有利于公司通过内生和外延的齐进的方式获得更好的发展和成长。
    盈利预测及投资评级：我们预计公司2025-2027年归属于母公司净利润分别为93.69亿元、104.04亿元和116.67亿元，对应EPS分别为1.77、1.96元和2.20元。当前股价对应PE值分别为13.99倍、12.60倍和11.23倍。考虑到公司作为水泥行业龙头，规模成本优势突出，行业持续低迷下公司通过内生、外延和海外发展拓展新空间，维持公司“强烈推荐”的投资评级。
    风险提示：房地产行业景气度低迷持续性超预期。

2025年半年报点评：半年报业绩表现亮眼，储能系统业务快速发展

阳光电源(300274)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年半年报。
    点评：
    公司上半年业绩表现亮眼，盈利能力同比改善。公司2025年上半年实现营收435.33亿元，同比+40.34%；实现归母净利润77.35亿元，同比+55.97%；实现扣非归母净利润74.95亿元，同比+53.52%。公司2025Q2实现营收244.97亿元，同比+33.09%；实现归母净利润39.08亿元，同比+36.53%；实现扣非归母净利润38.19亿元，同比+36.44%。盈利能力方面，2025年上半年公司毛利率为34.36%，同比提高1.94pct，净利率
    为17.99%，同比提高1.72pct。今年上半年公司业绩同比大幅增长，盈利能力同比改善。
    公司研发投入大幅增长，全球竞争力持续提升。2025年上半年，公司研发投入20.37亿元，同比增长37%，公司持续加强研发创新，大力推进全球化品牌战略，深耕重点细分市场，充分发挥全球营销、服务及供应链优势，公司加码布局欧洲、美洲、亚太、中东非、中国市场，已在海外建设了超20家分支机构和60多家代表处，产品远销全球100多个国家和地区，全球竞争力及影响力持续提升。2025年上半年，公司重磅发布两款逆变器新品，全球首款功率达到400kW+的组串式逆变器SG465HX和全球首款分体式模块化逆变器1+X2.0，打造“全天候经济、全场景可靠、全链路安全、全周期智维、全网况构网”5A融合系统解决方案。公司大功率组串逆变器SG320HX、1+X模块化逆变器在全球各类场景中得到进一步广泛深入应用。公司为沙特超豪华度假综合体Amaala打造的标杆离网项目（165MW光伏逆变器+160MW/760MWh储能系统）正在稳步实现交付，为5300米全球最高海拔光伏电站云南迪庆华能纳古项目提供的光伏逆变器已在稳定运行中。与此同时，公司重磅发布的微型逆变器系
    列也已在欧洲乃至全球各地快速发展的阳台光伏和家庭绿电场景大量应用；家庭智慧能源管理器iHomeManager凭借灵活便捷、智能高效的巨大优势，掀起全球家庭绿电极智、极简新风尚。
    储能系统业务收入同比大增，全液冷储能系统广泛应用于海外市场。2024年公司储能系统全球发货28GWh，储能系统收入达178.03亿元，同比增长127.78%，占营业收入比重为40.89%，同比提高15.69个百分点。2025年上半年，公司最新发布了PowerTitan3.0AC智储平台，推出Flex版10尺3.45MWh、Class版20尺6.9MWh、Plus版30尺12.5MWh三款型号，采用684Ah叠片电芯、碳化硅PCS，搭载PowerBidder电力交易辅助决策软件、PowerDoctor电站智能运维平台，延续AC存储架构优势，plus版能量密度超500kWh/㎡，为目前全球最高。公司首创的“交直流一体”10MWh全液冷储能系统PowerTitan2.0在全球范围内广泛应用，助力泰州海陵独立储能电站、昆山龙腾特钢用户侧储能电站、芜湖奇瑞首个汽车行业储能电站、山东台阳电网侧储能电站、乌兹别克斯坦中亚最大储能电站等稳定运行；公司面向10/20kV大工业场景发布的工商业液冷储能系统PowerStack835CS，也在钢铁、冶金、汽车、化工等高载能工厂和园区批量应用，全面开启工商储场景化定制时代。目前公司储能系统广泛应用在欧洲、美洲、中东、亚太等成熟电力市场，不断强化风光储深度融合。所有参与的储能项目未出现一例安全事故，在调频调峰、辅助可再生能源并网、微电网、工商业及户用储能等领域积累了广泛的应用经验。
    投资建议：公司核心业务稳步发展，加大研发创新投入力度，推进产品创新升级，深化全球市场布局，有望进一步扩大全球领先优势。预计公司2025-2027年EPS分别为6.09元、6.96元、7.80元，对应PE分别约16倍、14倍、12倍，维持对公司“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；竞争加剧带来的毛利率降低风险；
    汇率波动风险。

营养品量价齐升，上半年业绩大幅增长

新和成(002001)
    核心观点
    毛利率提升叠加费用率下降，上半年公司归母净利润实现高速增长。上半年，公司实现营业收入111.01亿元，同比增长12.76%；实现归母净利润36.03亿元，同比增长63.46%；销售毛利率45.89%，同比提升8.78pcts，销售净利率32.62%，同比提升10.10pcts，销售期间费用率6.69%，同比下降2.68%。公司第二季度实现营业收入56.61亿元，同比提升5.89%，环比提升4.07%，实现归母净利润17.23亿元，同比提升29.12%，环比下降8.32%，延续增长态势。分业务看，营养品业务实现营业收入72.00亿元，同比增长7.78%，营收占比64.86%，毛利率47.79%，同比提升11.93pcts；香精香料业务实现营业收入21.05亿元，同比增长9.35%，营收占比18.96%，毛利率54.01%，同比提升4.32pcts；新材料业务实现营业收入10.38亿元，同比增长43.75%，营收占比9.35%，毛利率31.48%，较2024年全年水平提升9.59pcts。
    蛋氨酸量价齐升，公司生产规模不断扩大。据博亚和讯，截止2025年8月27日，蛋氨酸市场价格2.22万元/吨，年内已上涨2550元/吨，涨幅12.98%。据公司公告，公司与中石化镇海炼化合资合作的18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目投入试生产运营，另有7万吨/年固体蛋氨酸技改项目在推进，以上两个蛋氨酸项目投产后，公司蛋氨酸的权益产能将达到46万吨/年，产能将跃居全球第三。2025年上半年，子公司山东氨基酸实现营收37.58亿元，同比增长17.24%，净利润14.38亿元，同比增长21.78%，净利润率38.27%，同比提升1.43pcts。
    VA、VE价格下行，公司盈利相对稳健。巴斯夫的VA、VE装置分别于于2025年4月、5月复产，截至2025年8月27日，VA、VE市场价格分别为64、65.5元/千克，均已回落至2024年7月巴斯夫事故前水平。上半年精化公司实现营收20.85亿元，净利润12.09亿元，净利润率58.00%。整体来看，2025年上半年VA、VE的市场均价较2024年同期提升，近期价格回落，我们预计后续继续下跌空间有限，公司维生素业务预计将保持稳健的盈利水平。
    风险提示：行业竞争加剧、产品价格下降、新项目投产进度低于预期等。投资建议：维持“优于大市”评级。公司各项目间产业协同和技术协同效应显著，多项业务经营稳健，考虑到公司各业务板块均有充分挖掘自身技术优势而规划的新项目，我们看好公司长期专注研发而内生的成长潜力。我们上调公司的盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为67.92/72.48/77.37亿元（前值为62.96/66.12/71.35亿元），当前股价对应PE分别为11.1/10.4/9.7倍，维持“优于大市”评级。

公司信息更新报告：2025H1经营稳健，多品牌势能持续提升

珀莱雅(603605)
    2025H1营收同比+7.2%，归母净利润同比+13.8%，品牌经营稳健
    公司发布半年报：2025H1实现营收53.62亿元（同比+7.2%，下同）、归母净利润7.99亿元（+13.8%）；单2025Q2实现营收30.03亿元（+6.5%）、归母净利润4.08亿元（+2.4%）。公司为国货美妆龙头，多系列新品加速推新，第二梯队品牌增长强劲。我们维持盈利预测不变，预计公司2025-2027年归母净利润为18.63/21.68/24.54亿元，对应EPS为4.70/5.47/6.20元，当前股价对应PE为18.1/15.5/13.7倍，维持“买入”评级。
    2025H1第二梯队品牌表现亮眼，洗护系列增势较强，销售费用率有所提升分品牌看，2025H1珀莱雅实现营收39.79亿元（-0.1%），彩棠/OR/悦芙媞/原色波塔分别实现营收7.05/2.79/1.66/0.97亿元，同比分别增长21.1%/102.5%/3.3%/80.2%，第二梯队品牌增长亮眼。分渠道看，线上/线下分别实现营收51.09亿元（+9.2%）/2.47亿元（-21.5%），线下营收承压。分品类看，护肤类/美容彩妆类/洗护类营收分别为41.99/8.37/3.20亿元，同比分别增长0.2%/25.8%/131.3%，洗护类产品在低基数下实现销售额迅速增长。盈利能力方面，2025H1毛利率为73.4%（+3.6pct），毛利率提升主要系品牌降本增效带来营业成本下降。费用方面，销售/管理/研发费用率2025H1同比分别+2.8pct/-0.2pct/-0.1pct，销售费用增加主要系形象宣传推广费增加。
    珀莱雅多方向加速推新，拟港股上市加快国际化布局
    产品：珀莱雅多方向加速推新推动产品矩阵升级，2025年4-6月陆续推出持妆夜气垫（针对毛孔和出油）、双色夜粉饼（针对肌肤干燥、卡粉等）、械字号面膜，双抗精华、能量美白系列推出美白特证版，实现“抗氧+美白”双效协同，后续有多款重要品类新品待推。运营：线上端公司持续精细化运营，优化达播结构，线下端积极拓展优质百货渠道网络。此外，公司于2025年8月审议通过筹划发行H股议案，期待公司港股上市加快国际化战略和海外业务发展。
    风险提示：消费意愿下行、新品不及预期、过度依赖营销、市场竞争加剧。

公司信息更新报告：IP商业化加快，AI赋能打开成长空间

上海电影(601595)
    看好电影、IP业务共驱成长，维持“买入”评级
    2025H1实现营收3.6亿元（同比-5%），或系上下半年内容排期的影响，归母净利润0.54亿元（同比-22.2%），主要系投资收益0.04亿（同比-71%），下滑明显。基于《浪浪山小妖怪》下半年上映或带来业绩增量，我们维持2025-2027年业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.73/3.76/4.16亿元，EPS分别为0.61/0.84/0.93元，当前股价对应PE分别为51.0/37.0/33.4倍，我们看好电影、IP业务驱动公司成长，维持“买入”评级。
    《浪浪山小妖怪》票房口碑双丰收，经典IP商业化变现加快
    分业务来看，2025H1联和院线实现业务票房22.1亿元（同比+26%），市场份额提升至7.57%，直营影院实现票房2.73亿元(同比+11%)，全国影投排名第11，较同期提升2名；电影发行方面，重点推进《浪浪山小妖怪》宣发，该影片8月2日上映，截至8月26日票房超13亿，猫眼预测最终票房16亿，豆瓣评分8.5分；IP方面，公司重点拓展《浪浪山小妖怪》商业授权及衍生，与40余家知名企业达成合作，IP衍生品SKU达800余个，全国首家上美影经典IP沉浸式儿童乐园开业前预售300万元，首日客流3000人次，抖音、小红书等新媒体矩阵粉丝量超500万，通过常态化焕新经典动画，有效提高消费者触达，促进IP价值最大化。此外，公司拥有《大闹天宫》《中国奇谭》等经典IP可供开发，《浪浪山小妖怪》后续票房及其授权、衍生业务或给公司带来业绩弹性。
    多维布局AI技术，打造产业升级新引擎
    公司全面拥抱AI，聚焦AI/XR/MLED等前沿技术并结合宣发、渠道等业务；联合字节跳动、阶跃星辰等AI生态伙伴拓展IP运营新路径；以新视野基金为核心支点推进产融结合，布局“AI+影视”“AI+社交”“AI+游戏”等未来赛道，驱动产业升级。此外，公司落地“全球AI视觉创意大赛”“即梦X上海电影AI动画创作周”等赛事链接顶尖技术项目和人才，投资企业珞博智能首款AI产品“芙崽”京东首发售罄，计划共研AI潮玩。AI多维应用有望驱动产业升级，培育新增长点。
    风险提示：电影市场复苏不及预期，IP开发业务增长不及预期等。

业绩如期快速提升，海外合同高增长

精工钢构(600496)
    业绩如期高增长，经营现金流改善。2025H1，公司实现钢结构销量83.5万吨，同比增长47.0%，公司实现营收99.11亿元，同比增长29.48%。其中，钢结构行业营收91.5亿元，同比增长34.88%；集成及其他营收5.8亿元，同比下降19.46%。公司实现归母净利润3.5亿元，同比增长28.06%；实现扣非净利润3.02亿元，同比增长22.75%。公司实现经营活动现金净流量4.23亿元，同比增加2.01亿元，主要为本期销售商品、提供劳务收到的现金增加影响所致。
    毛利率有所下降，期间费用率改善明显。2025H1，公司毛利率为10.59%，同比下降2.26pct；净利率为3.57%，同比下降0.04pct。期间费用率为7.43%，同比下降1.93pct，管理费用率为2.84%，同比降低0.69pct。销售费用率为0.85%，同比降低0.34pct。财务费用率为0.26%，同比降低0.19pct。研发费用率为3.49%，同比降低0.71pct。应收账款为37.55亿元，同比增加5.64亿元。公司应收账款账龄结构持续优化，长账龄应收账款较期初下降3.3%。公司资产负债率为64.03%，同比提高0.79pct。
    新签订单稳中有升，海外合同高增长。2025H1，公司新签订单125.1亿元，同比增长2.2%，其中，国际业务新签合同36.6亿元，同比大幅增长94.1%，已超过2024年全年海外订单总量（30亿元），业务拓展至东南亚、中东等六大区域市场。客户结构上，国内订单中30.3%是以政府投资项目为主的公共建筑，69.7%为企业投资为主的工业建筑。国际业务中50.3%为地标建筑，49.7%为工业建筑。
    投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.92、6.98、8.37亿元，分别同比+15.7%/+17.85%/+19.98%，对应P/E分别为11.7/9.93/8.27x，维持“推荐”评级。
    风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

公司信息更新报告：扣非利润高增长，股权激励激发长期发展动能

卓易信息(688258)
    成长前景值得期待，维持“买入”评级
    公司固件和IDE业务基本盘稳固，AI+IDE商业化前景值得期待，我们维持原有盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为0.88、1.58、2.97亿元，EPS为0.73、1.30、2.45元/股，当前股价对应PE为99.4、55.8、29.6倍，维持“买入”评级。
    事件：公司发布2025中报
    2025年上半年，公司实现营业收入1.74亿元，同比增长11.07%；实现归母净利润0.27亿元，同比增长40.66%；实现扣非归母净利润0.21亿元，同比增长323.58%。剔除并购艾普阳摊销影响公司归母净利润4130.38万元，主营业务盈利能力稳步提升。
    固件业务毛利率显著提升，云服务业务收入快速增长
    2025年上半年，固件业务实现营收6109.04万元，毛利率同比提升10pct，得益于公司在固件开发中引入AI大语言模型工具显著提升开发效率；PB产品收入同比基本持平，实现营收4871.28万元，主要受美元汇率波动影响，剔除汇率波动影响则收入实际略增；云服务业务受项目结算周期影响，实现营收5855.98万元，同比增长48.10%。
    高激励业绩目标彰显长期发展信心，AI编程值得期待
    6月4日，公司公告以25元/股向40名对象授予370万股股票，占总股本3.05%。公司设置股权激励业绩目标积极，彰显长期发展信心。目标A为2025年-2027年，IDE业务营业收入分别不低于1.45/2.8/5亿元，或IDE业务考核利润分别不低于0.65/1.4/3亿元，且IDE业务付费用户数累计数分别不低于2.5/15/25万人。公司为国内AI编程领域稀缺厂商，已发布新一代低代码IDE产品SnapDevelop及AI+IDE平台EazyDevelop，SnapDevelop2026版本更新进一步增强了AI辅助编程，支持国内大模型DeepSeek、千问和豆包，未来业绩放量值得期待。
    风险提示：市场拓展不及预期；公司研发不及预期；市场竞争加剧风险。

上半年利润同比下滑，海外新项目稳步推进

中曼石油(603619)
    事件：2025年8月27日晚，中曼石油发布2025年半年度报告，2025上半年，公司实现营收19.81亿元，同比+3.29%；实现归母净利润3.00亿元，同比-29.81%；扣非后归母净利润2.91亿元，同比-30.38%。实现基本每股收益0.76元，同比-30.28%。实现经营现金流净额4.29亿元，同比-11.96%。
    2025年第二季度，公司单季度营业收入10.38亿元，同比-6.56%，环比+10%；单季度归母净利润0.70亿元，同比-72.44%，环比-69.33%；单季度扣非后净利润0.69亿元，同比-72.21%，环比-68.98%。
    点评：
    上半年公司利润出现同比下降，主要受到国际油价下跌（H1布油均价同比-15%至70美元/桶）、Q2坚戈汇率变动导致汇兑损失增加、伊拉克油田项目启动导致管理费用增加（其中勘探费用同比+4880万元）三方面的影响。上半年公司库存商品增加约1.9亿元。
    上半年公司原油业务的桶油毛利润32美元/桶，同比-7.86美元/桶。原油平均实现价格为48美元/桶（按原油产量计），同比约-6美元/桶（同比-11.16%），小于布油跌幅，可能是哈萨克地区原油内销价格波动较小的影响。桶油平均生产成本15美元/桶（按原油产量计），同比约+2美元/桶，可能是哈萨克油田产量占比增加所致。
    海外坚戈油田为增产主力。H1公司温宿、坚戈油气产量当量分别为33.73、21.09万吨，同比+3.06%、+80.41%，温宿、坚戈产油量分别为31.73、12.62万吨，同比+0.32%、+42.26%，其中Q2温宿、坚戈产油量为15.62、6.39万吨，同比-3.46%、+40.75%。温宿以产油为主，坚戈伴生气产量占比约40%，主要自用以降低生产成本。
    海外新项目稳步推进。上半年，公司伊拉克项目完成勘探开发总体方案及第一阶段初始开发方案编制并通过初审，哈萨克斯坦新岸边项目试油获得高产油流，成功中标阿尔及利亚ZerafaII区块。我们预计海外项目增产对未来经营业绩将产生积极影响，同时公司一体化业务布局也有望助力海外油气区块的快速增储上产。
    盈利预测与投资评级：我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为6.51、8.50和11.47亿元，同比增速分别为-10.3%、30.5%、35.0%，EPS分别为1.41、1.84和2.48元/股，按照2025年8月27日A股收盘价对应的PE分别为14.23、10.90和8.08倍，PB分别为2.07、1.78、1.50倍。考虑到公司受益于油气产量快速增长，2025-2027年公司有望继续保持良好业绩，我们维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：经济波动和油价下行风险；公司上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险；汇兑损失风险。

公司信息更新报告：短期利润有所承压，期待新品新渠道发力

劲仔食品(003000)
    费用投入营销，维持“增持”评级
    公司发布2025H1中报，实现营收11.2亿元，同比下滑0.5%；实现归母净利润1.1亿元，同比下滑21.9%。公司短期费用投入较多，利润有所承压，我们下调盈利预测，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润3.2（-0.2）、4.0（-0.2）、5.1（-0.2）亿元，同比分别增长10.8%、24.8%、26.1%，当期股价对应PE分别为17.9、14.3、11.4倍，公司做为辣卤零食细分头部企业，费用投入营销，期待公司旺季发力，维持“增持”评级。
    鱼制品增长稳健，完善全渠道覆盖
    公司2025年二季度收入同比下滑10.4%，受到外部竞争加剧有所影响。分产品看，2025H1公司鱼制品、禽类制品、豆制品、蔬菜制品分别收入7.6、2.0、1.1、0.3亿元，同比分别变化+7.6%、-24.0%、+3.6%、-10.7%，其中鱼制品增长稳健，禽类制品压力较大。分区域看，公司2025H1华东、华中、西南、华南、华北、西北、东北、境外、线上分别收入3.0、1.4、1.5、1.4、1.1、0.7、0.2、0.1、1.9亿元，同比分别变化+4.0%、-4.9%、+6.0%、+8.4%、-9.9%、-8.3%、-6.4%、+40.1%、-6.8%，其中海外受到零售商认可，实现亮眼增长，叠加经销商出口，实际出海金额为1.8亿元。
    毛利率小幅承压，费用发力推广
    公司2025H1为29.5%，同降0.95pct，单2025Q2公司毛利率为28.9%，同比下滑1.8pct，其中鱼制品毛利率2025H1为30.4%，同比下滑1.9pct，对毛利率影响较大。公司2025Q2销售费用率为14.3%，同比提升2.2pct，主因投入新媒体推广；管理费用率为4.6%，同比提升1.2pct，主因职工薪酬提升。公司持续拓展产品矩阵，完善全渠道覆盖，期待公司后续在溏心鹌鹑蛋、短保豆干等新产品和零食量贩、山姆会员店等新兴渠道销售表现。
    风险提示：原材料价格波动风险，行业竞争加剧风险，新产品推广销量不及预期风险。

多业务协同驱动，物联网芯片与AI布局提速

泰凌微(688591)
    事件：公司发布2025年半年度报告。2025上半年公司实现营业收入5.03亿元，同比+37.72%；实现归母净利润1.01亿元，同比+274.58%；实现扣非后归母净利润0.93亿元，同比+257.53%。
    点评：高毛利产品放量驱动业绩高增，多业务线协同发力。2025上半年公司营业收入、净利润增长主要系：1）客户需求增长、新客户拓展以及新产品开始批量出货，多模和音频产品线增幅明显，新产品得到高度认可并快速进入量产阶段，二季度销售额已经达到人民币千万规模。2）高毛利产品销售占比提升、产品销售结构优化，销售规模扩大带来成本优势。3）销售额增加带来经营杠杆效应，收入增幅超过费用增幅，使得净利润的增速远超营业收入增速。4）公司通过精准的市场策略和高效执行，开展覆盖美国、欧洲及亚太地区的全球推广活动，参与多项国际展会并加强海外及国内媒体宣传，显著提升了品牌影响力与市场吸引力。
    公司在低功耗无线物联网芯片领域构筑起全方位的技术、生态、客户资源优势。公司主要芯片产品在多协议支持、系统级架构研发、射频链路预算、系统功耗等多个关键功能和性能指标方面已达到全球先进水平。公司是低功耗IOT领域最早采用RISC-V架构MCU的芯片公司，目前已经形成了丰富的基于RISC-V架构处理器的芯片产品矩阵。公司作为CSA联盟参与者级别会员，积极布局新一代低功耗物联网无线协议Matter标准的开发；公司作为Thread联盟贡献者级别成员，在国际头部芯片供应商中占据一席之地。公司在边缘AI领域积极布局，对于AI应用形成了多个层次的支持，研发高性能、低功耗、适合嵌入式系统的基于深度学习的AI算法，并与业界领先的大模型平台合作，支持将公司产品适配相关大模型平台。客户资源方面，公司具备优质龙头客户资源，产品进入谷歌、索尼、小米、罗技等全球一线品牌供应链，构成了公司的竞争优势和商业壁垒。
    公司新产品加速放量，叠加音频与海外业务扩张，驱动整体收入高速增长。公司推出最新蓝牙6.1标准的芯片产品和软件开发包，在蓝牙6.0标准最新的信道探测（ChannelSounding）技术上进一步提升，大幅拓宽了产品在室内定位，资产追踪，安全控制，工业应用等领域的使用前景。公司的Matter芯片在海外智能家居领域批量出货、公司作为首家通过认证的支持ChannelSounding等新功能的蓝牙6.0芯片也在全球一线客户率先进入大批量生产；公司新推出的WiFi-6多模芯片也实现了批量出货。公司音频产品客户持续增长，带动音频业务整体销售较去年同期实现高速增长。公司海外业务快速扩张，境外收入占比较去年同期进一步提升。
    研发投入持续加码，技术标准话语权增强。公司重视自主研发和持续创新，具备从微控制器（MCU）内核、射频收发机、多种工艺集成电路设计、先进AI算法到固件协议栈全范围的自主研发能力、国际领先的芯片设计能力和丰富的芯片设计经验。公司完成支持星闪技术的多模低功耗物联网芯片流片；推出的超低功耗蓝牙TL721X系列芯片、TLSR922X系列芯片和自研协议栈成功成为全球非手机芯片公司中首个获得蓝牙6.0认证的产品系列，并第一时间完成蓝牙6.1产品认证。同时，公司完成了全新的无线通信模组的认证和上线，并进一步提供完善优化的开发工具支持.
    投资建议：考虑公司业务成长动能和高毛利产品放量，上调营收和盈利预测，2025-2027年营收由11.06/14.38/18.69亿元上调至11.38/14.75/19.29亿元；2025-2027年实现归母净利润由1.81/2.72/3.95亿元上调至2.06/3.08/4.28亿元，维持“买入”评级。
    风险提示:行业与市场波动风险；客户集中风险；研发不及预期风险；市场竞争加剧风险；公司因筹划以发行股份及支付现金的方式购买资产而处于停牌状态，交易存在不确定性

中报业绩表现稳健，“十五五”战略规划谋篇致远

柳工(000528)
    公司发布25年半年报：业绩落于预告区间中值，业绩表现稳健
    25H1公司实现收入181.81亿元、同比+13.21%，其中国内收入96.58亿元、同比+15.69%，国外收入85.23亿元、同比+10.52%。归母净利润12.3亿元、同比+25.05%，扣非归母11.46亿元、同比+27.01%。
    25H1公司毛利率22.32%、+0.22pct，其中国内毛利率15.82%、同比-0.65pct，国外毛利率29.69%、同比+1.49pct；净利率6.34%、+0.01pct，加权净资产收益率6.86%、+0.99pct；期间费用率12.48%、同比-0.19pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别变动+0.15、-0.01、+0.33、-0.66pct。
    工程机械板块稳固提升，国内、海外销量增速总体跑赢行业水平，土方机械产品市场份额再上台阶。
    1）装载机：国内外销售收入同比均+20%以上，电装全球销量同比+193%，公司电装出口量占行业电装出口总量50%以上。
    2）挖机：销售收入同比+25%、净利润同比+90%以上，国内、海外终端销量同比分别+31%、+22%，国内、全球市占率+1.6pct、+0.5pct。
    3）同时新兴业务和弱周期板块加速成长。
    加速全球化进程，推动国际化布局纵深发展：
    1）25H1公司海外业务实现逆周期增长，销量增速远超行业平均水平，土方机械产品市场份额提升1个百分点。海外业绩全面突破历史峰值，整机销量、营业收入、毛利率及净利润均创同期新高，毛利率水平再提升近2个百分点，海外业务经营性现金流稳健充盈。
    2）海外经销商网络规模突破400家，服务网点超过1300个，全产品线在重点国家和区域的渠道覆盖度显著提升。
    3）根据公司半年报董事会决议公告，同意公司全资子公司柳工机械印尼制造有限公司投资5亿元人民币在印尼投资建设制造工厂；同意柳工巴西控股公司投资1.5亿雷亚尔用于投资设立全资子公司柳工巴西融资租赁公司；深化全球布局。
    “十五五”战略规划谋篇致远，全方位构建可持续发展新格局：
    根据公司半年报董事会决议公告，同意公司2030年实现营业收入600亿元的战略目标，其中国际收入占比超过60%，净利率不低于8%。
    通过构建土方机械核心业务，矿山机械、工业车辆和预应力等成长业务及农机、新技术和产业金融等新兴业务的三大核心增长引擎，全球深化区域能力建设，产品力及海外运营能力提升，行业大客户开发等业务举措；组织和流程变革、过程质量控制、资产质量优化等管理举措，推进“全面解决方案、全面智能化、全面国际化”的三全战略全面升级，达成战略规划目标。
    盈利预测：
    考虑到25年公司减值影响以及“十五五”战略目标，我们下修盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为17.0、23.6、33.1亿元（前值为21.7/31.0/42.8亿元），yoy分别为28.4%、38.7%、39.9%，对应PE分别为13.1、9.4、6.7倍；维持“买入”评级。
    风险提示：政策风险，市场风险，汇率风险，原材料价格波动的风险，公司国际市场经营风险等。

五粮液2025年中报点评：降速调整，深耕渠道谋长远

五粮液(000858)
    事件
    公司公告2025年中报。2025年上半年，公司实现总收入527.71亿元（+4.19%），归母净利194.92亿元（+2.28%），扣非归母净利194.80亿元（+2.86%）。2025Q2，公司实现总收入158.31亿元（+0.10%），归母净利46.32亿元（-7.58%），扣非归母净利46.18亿元（-5.75%）。
    持续聚焦渠道建设深耕细作，H1销量增长稳健
    1）H1销量增长稳健。25H1，公司五粮液产品、其他酒产品收入分别为409.98、81.22亿元，同比+4.57%、+2.73%；销量分别为2.73、8.60万吨，同比+12.75%、+58.81%；单价分别为751.49、47.22元/500ml，同比-7.25%、-35.31%，五粮液产品单价下降主要由于低度五粮液、1618销量增长较好，其他酒产品单价下降主要由于中低价位酒更受消费者青睐导致的产品结构变动。
    2）聚焦渠道建设深耕细作，经销、直营渠道收入稳步增长。25H1，公司经销、直销渠道收入分别为279.25、211.95亿元，同比+1.20%、+8.60%。从经销商数看，25H1末，五粮液、五粮浓香经销商分别为2,510、1,077家，较24H1末净增-20、127家。从门店数看，25H1末专卖店数量1768家，H1净减少18家。公司聚焦渠道建设深耕细作，新增进货终端7,990家；抢抓宴席消费场景，上半年开展宴席场数及开瓶扫码同比均保持两位数增长，服务消费者超过283万人次；成功开发企业型客户60家；持续推进“三店一家”建设，合计新增242家，填补18个空白区县；在20个核心城市实行终端直配，终端订单稳步增长。
    3）东部片区收入增长领先。25H1，公司东部、南部、北部片区收入分别为201.09、218.86、71.24亿元，同比+7.88%、+1.93%、+1.82%。
    H1五粮液产品毛利率微降0.24pct，费用增加扰动Q2归母净利率1）毛利率较稳健，五粮液产品毛利率微降0.24pct。25H1，公司毛利率为76.83%，同比-0.53pct，其中五粮液、其他酒产品毛利率分别为86.45%、60.74%，同比-0.24、-1.49pct。
    2）销售、财务费用有所增加，影响Q2归母净利率。25H1，公司归母净利率36.94%，同比-0.69pct，主要受毛利率下降等影响；25Q2公司归母净利率29.26%，同比-2.43pct，主要由于销售、财务费用有所增加。
    投资建议与盈利预测
    我们预计2025、2026、2027年公司归母净利分别为308.35、323.76、338.03亿元，同比增长-3.20%、5.00%、4.41%，对应8月27日PE分别为16、15、15倍（市值4,915亿元），维持“买入”评级。
    风险提示
    消费场景波动风险、竞争过剧风险、政策调整风险。

2025年半年报点评：1H25营收完成年度目标52%；国际合作业务保持增长

航发控制(000738)
    事件：8月27日，公司发布2025年半年报，1H25实现营收27.4亿元，YOY-2.5%；归母净利润3.1亿元，YOY-34.3%。业绩表现符合预期。上半年营收和利润减少系受产品增值税改革政策影响，我们点评如下：
    2Q25业绩阶段性承压；1H25营收完成度52%。1）单季度：公司2Q25实现营收13.9亿元，YOY-0.3%；归母净利润1.6亿元，YOY-22.8%；扣非净利润1.6亿元，YOY-20.8%。2）利润率：公司1H25毛利率同比下滑3.6ppt至27.5%；净利率同比下滑5.4ppt至11.4%。其中，2Q25毛利率同比提升0.6ppt至29.8%；净利率同比下滑3.4ppt至11.8%。3）经营计划：2025年，公司面临主业中持续多年量产的部分型号阶段性达峰、部分新研产品尚在逐步上量带来较大挑战的形势，全年预计实现营收53亿元，1H25完成度51.6%。
    各业务盈利能力有所波动；国际合作营收增长12%。1H25，分产品看，公司：1）航空发动机及燃气轮机控制系统：营收24.4亿元，YOY-3.1%，占总营收89%；毛利率同比下滑2.78ppt至28.1%。2）国际合作：营收2.0亿元，YOY+11.8%，占总营收7%；毛利率同比下滑5.78ppt至17.1%。3）控制系统技术衍生产品：营收0.9亿元，YOY-13.9%，占总营收3%；毛利率同比下滑1.89ppt至35.5%。子公司方面，1）西控：营收同比减少4.7%至11.5亿元；净利润同比减少52.4%至0.89亿元。2）红林：营收同比减少2.1%至9.0亿元；净利润同比减少34.7%至1.26亿元。3）北京航科：营收同比增加2.5%至4.5亿元；净利润同比增加3.8%至0.67亿元。4）长春控制：营收同比增加1.2%至1.9亿元；净利润同比减少17.3%至0.10亿元。
    期间费用率较为稳定；经营净现金流改善明显。1H25，公司期间费用率同比增加1.3ppt至11.2%：1）销售费用率同比减少0.5ppt至0.3%；2）管理费用率同比增加1.0ppt至8.6%；3）财务费用率为-0.4%，去年同期为-0.7%；4）研发费用率同比增加0.6ppt至2.7%。截至2Q25末，公司：1）应收账款及票据53.0亿元，较年初减少3.9%；2）预付款项0.9亿元，较年初增加3.1%；3）存货15.2亿元，较年初减少1.0%；4）合同负债1.5亿元，较年初减少23.6%。1H25，公司经营活动净现金流为10.1亿元，去年同期为1.8亿元。
    投资建议：公司是“两机”控制系统机械领域的龙头企业，尽管2025年在新老型号过渡期业绩阶段性承压，但公司将长期受益于下游新型号批产放量和维修后市场的稳定增长，我们看好公司稳健增长的长期趋势。我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别为7.55亿、8.38亿、9.38亿元，对应PE分别为36x/32x/29x。我们考虑到公司在航发控制领域的龙头地位，和国企改革的发展潜力，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、产品价格波动等。

公司信息更新报告：伏美替尼销售增长持续强劲，公司产品矩阵初见成效

艾力斯(688578)
    公司2025H1营收利润持续维持高增速，降本增效成果显著
    2025H1，公司实现营收23.74亿元，同比增长50.57%；实现归母净利润10.51亿元，同比增长60.22%；扣非归母净利润9.05亿元，同比增长39.92%。单看2025Q2，公司实现营收12.75亿元，同比增长52.99%，环比增长16.12%；归母净利润6.41亿元，同比增长83.02%，环比增长56.09%；扣非归母净利润5.09亿元，同比增长47.30%，环比增长28.66%。基于公司核心产品伏美替尼在国内销售收入的强劲增长，我们上调公司2025-2027年盈利预测，预计公司归母净利润为18.73/21.88/25.81亿元（原预计为18.43/21.52/23.89亿元），EPS分别为4.16/4.86/5.74元，PE分别为26.7/22.9/19.4倍，维持“买入”评级。
    伏美替尼国内销售收入增长强劲，海外临床加速推进
    公司核心产品伏美替尼销售持续放量，是上半年业绩高速增长的主要驱动力。2025H1，公司核心产品甲磺酸伏美替尼实现销售收入23.60亿元。伏美替尼国内有望持续获批多适应症，海外临床加速推进中。伏美替尼二线治疗EGFR20外显子插入突变晚期NSCLC的上市许可申请已于2025年7月获CDE受理并被纳入优先审评。国际化方面，公司与ArriVent共同推进的一线治疗EGFR20外显子插入突变NSCLC的全球III期临床研究已完成患者入组。此外，ArriVent计划于2025年下半年启动针对EGFR PACC突变NSCLC的国际多中心III期注册临床研究。
    戈来雷塞2025H1在我国获批上市，产品矩阵初见成效
    戈来雷塞用于KRAS G12C突变二线非小细胞肺癌的NDA已于2025年5月获国家药监局批准上市，用于治疗KRAS G12C突变晚期非小细胞肺癌，并于6月在全国多地开出首方，正式开启商业化进程。随着普拉替尼地产化，有望2026年后为公司带来业绩增量。公司积极开发AST2303片，已于2024年12月开展针对EGFR C797S突变NSCLC的I期临床。
    风险提示：药物研发失败、药物安全性风险、核心成员流失、竞争格局恶化等

AI床垫未来可期，鸿蒙智选加速破圈

慕思股份(001323)
    8月27日公司发布2025年中报，25H1公司实现营收24.8亿元，同比-5.8%，归母净利润3.6亿元，同比-4.1%。其中Q2实现营收13.6亿元，同比-5.0%，归母净利润2.4亿元，同比+3.3%。
    经营分析
    主品类床垫基本盘稳固，红利属性显现提升股东回报。25H1受到宏观环境影响，家居消费整体动能有待提升，公司整体营收短期承压。分品类看，25H1床垫/床架/沙发产品营收分别为12.6/7.0/1.8亿元，同比+1.2%/-10.7%/-15.6%。公司宣布利润分配预案，25H1中期派息每10股派发现金红利4.5元（含税），预案生效后25H1股利分配率将达到55%，未来有望保持稳健的分红节奏。
    25H1毛利率整体微增，持续追求高质量发展：25H1公司毛利率为51.9%，同比+0.6pcts；Q2整体毛利率为51.9%，同比-0.3pcts。费用率方面，25H1公司销售/管理/研发费用率分别为26.9%/6.7%/4.0%，同比+1.7/+0.6/+0.3pcts，销售费用提升主要系公司AI床垫新品推广所致。公司持续推动智能化升级进程，推动供应链降本增效。
    AI床垫赛道扩容势能释放，华为生态链赋能未来可期。2025年为公司AI战略深耕元年，25H1公司AI产品实现收入1.21亿元，同比超三倍增长。公司采用“上市一代、研发一代、储备一代”的研发策略，不断丰富AI床垫T11系列产品矩阵，有望实现销售量价齐飞。25年6月公司与华为签署鸿蒙智选合作备忘录，双方将共研共创智能化产品，大厂生态链将从技术迭代、供应链规模效应、产品推广等多方面赋能公司新品研发和推广。
    全渠道布局实现运营闭环，购物中心专卖店夯实品牌高端基因。公司经销为主，电商、直供、直营等多种模式并存。传统渠道优化现有卖场选址，鼓励VMD焕新升级。新零售部门通过打通本地流量池，赋能超千万业绩城市13个，超500万业绩城市26个，经销商客户订单转化率显著提升。此外公司布局大型商超AI床垫旗舰店，利用购物中心自然流量引领产品推广，借助高端商场定位推动慕思向消费者品牌转型。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司25-27年归母净利润为7.7、8.1、9.1亿元，同比+0.8%、+5.1%、+11.4%。考虑到公司AI床垫量价齐升，华为鸿蒙智选持续赋能，当前股价对应25-27年PE为17X、16X、14X，维持“买入”评级。
    风险提示
    新品拓展不畅；原材料价格波动；渠道变革不畅；宏观经济风险。

Q2末合同负债较年初大增113%；重视军贸发展

中航沈飞(600760)
    事件：公司8月25日发布了2025年中报，上半年实现营收146.3亿元，YoY-32.4%；归母净利润11.4亿元，YoY-29.8%；扣非归母净利润10.7亿元，YoY-32.4%。公司收入同比下降主要是受产品配套交付进度及产品结构调整影响。但从资产负债表观察，公司25Q2末合同负债已经出现积极变化（25Q2末合同负债为75亿元，较年初大增113%），或说明下游需求逐步向好。我们认为，公司作为国内歼击机龙头之一，中长期或有望充分受益于国防装备的跨越式发展，以及海外军贸市场的积极开拓。
    Q2业绩短期承压；吉航公司收入同比大增108%
    单季度看，公司2Q24实现营收87.9亿元，YoY-27.5%；归母净利润7.1亿元，YoY-21.8%。2025年上半年综合毛利率为12.3%，同比减少0.27pct；净利率为7.7%，同比增加0.27pct，或展现了公司较强的精益管理能力。子公司方面，2025上半年：1）沈飞公司实现收入138.7亿元，YoY-34.8%；净利润11.2亿元，YoY-30.7%；2）吉航公司实现收入7.6亿元，YoY+107.7%；净利润-932万元，上年同期为-1443万元。公司维修业务实现较快增长。
    Q2末合同负债较年初大增113%；经营活动净现金流显著改善
    费用端，2025年上半年公司期间费用率为3.7%，同比增加0.43pct。其中：1）销售费用率0.03%，同比增加0.02pct；2）管理费用率2.7%，同比增加1.17pct，主要是修理费、物料消耗等费用增加；3）研发费用率1.2%，同比减少1.38pct，主要受项目研制任务周期影响；4）财务费用率-0.3%，上年同期为-0.9%。截至25Q2末，公司：1）应收账款及票据186.42亿元，较年初减少6.1%；2）存货115.1亿元，较年初减少15.3%；3）合同负债75.3亿元，较年初大增113%，主要是收到预收款增加导致；4）在建工程22.9亿元，较年初增长31.5%，主要是新厂区工程投入导致；5）预付款29.9亿元，较年初增长44.1%，对比观察25Q2末合同负债指标的变化，或说明公司正将货款向产业链中传导；6）25H1经营活动净现金流30.9亿元，上年同期为-58.9亿元，主要是销售商品、提供劳务收到的现金增加。
    提质增效重视投资者回报；已完成40亿元定增募资工作
    公司作为航空科技自立自强的“领头雁”，跨域跨代技术不断突破、先进制造体系升级迭代、新质生产力加速形成，新一代隐身战斗机歼-35A相继亮相第十五届珠海航展、第五十五届巴黎航展，向世界展示了中国航空力量的蓬勃生机。此外，公司复材、钛合金产业化发展持续推进，航空产业布局系统新塑；高商载无人机货运项目落地实施，战新产业加速开拓；成功实现向特定对象发行股票募集资金40亿元，全力推动航空武器装备建设跨越式发展、谱系化拓展和规模化交付，加快建设现代航空工业体系。盈利预测与评级：公司作为我国歼击机龙头有望受益于国防装备跨越式发展，叠加公司产业链龙头地位不断巩固、“研、造、修”一体化平台建设持续推进、以及积极拓展海外军贸市场，未来发展态势积极。我们考虑到公司下游需求变化，调整公司2025-2027年收入分别为481.70/562.51/662.61亿元（此前预测数为492.84/571.94/662.02亿元），调整归母净利润为37.05/45.56/54.85亿元（此前预测数为38.27/45.60/53.83亿元），对应PE为47.11/38.31/31.82x，维持“买入”评级。
    风险提示：产品交付不及预期；产品价格波动；军贸市场拓展不及预期。

2025年半年报点评：25Q2业绩环比提升，煤炭销量环比恢复明显

山煤国际(600546)
    事件：2025年8月27日，公司发布2025年半年报。25H1，公司实现营业收入96.60亿元，同比下降31.3%；归母净利润6.55亿元，同比下降49.3%；扣非归母净利润6.82亿元，同比下降50.6%。
    25Q2营收、利润环比修复。25Q2，公司实现营业收入51.58亿元，同环比-33.0%/+14.6%；归母净利润4.00亿元，同环比-43.5%/+56.9%；扣非归母净利润4.13亿元，同环比-46.8%/+53.5%。25Q2公司四费环比+0.69亿元，费率环比-0.1pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别环比+0.1/-1.5/+1.2/+0.1pct。
    25Q2自产煤销量环比恢复明显，毛利率同环比下滑。1）25H1：公司实现原煤产量1782.12万吨，同比+15.9%；商品煤销量1788.35万吨，同比-14.1%，其中自产煤销量1034.56万吨，同比-13.2%；吨煤售价519.9元/吨，同比-21.3%，其中自产煤售价556.3元/吨，同比-18.9%；自产煤吨煤成本353.7元/吨，同比-18.8%；煤炭业务毛利率32.0%，同比-2.1pct，其中自产煤业务毛利率50.6%，同比-4.7pct。2）25Q2：原煤产量873.48万吨，同环比+11.0%/-3.9%；商品煤销量1025.52万吨，同环比-11.1%/+34.4%，其中自产煤销量593.01万吨，同环比-8.1%/+34.3%；吨煤售价487.7元/吨，同环比-25.5%/-13.4%，其中自产煤售价528.0元/吨，同环比-25.2%/-11.2%；自产煤吨煤成本277.8元/吨，同环比-9.1%/+2.4%；煤炭业务毛利率30.1%，同环比-4.9/-4.0pct，其中自产煤业务毛利率47.4%，同环比-9.3/-7.0pct。
    25Q2贸易煤销量环比恢复，毛利率环比下滑。1）25H1：贸易煤销量753.79万吨，同比-15.4%；吨煤毛利8.4元/吨，同比-54.6%；贸易煤毛利率1.8%，同比-1.2pct。2）25Q2：贸易煤销量432.51万吨，同环比-14.9%/+34.6%；吨煤毛利5.4元/吨，同环比-55.6%/-56.0%；贸易煤毛利率1.3%，同环比-0.8/-1.1pct。
    投资建议：考虑煤价反转，我们预计2025-2027年公司归母净利润为13.32/15.21/16.33亿元，折合EPS分别为0.67/0.77/0.82元/股，对应2025年8月27日收盘价的PE分别为15/13/12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：煤炭价格大幅下降；产量恢复不及预期。

盈利能力不断提升，新产品拓展持续优化

汇顶科技(603160)
    事件：公司发布2025年中报，2025H1公司实现营收22.51亿元，同比微降0.2%；实现归母净利润4.31亿元，同比增长35.7%。
    下游客户备货节奏拖累营收，盈利能力有所提升。2025H1，受下游客户备货节奏影响，公司出货量不及去年同期水平，导致营收同比略微下降，但同期盈利能力有所提升，主要系：1.创新产品如超声波指纹、光线传感器和安全解决方案，自2024Q4首次商用后，2025H1商用规模持续扩大，出货量稳健成长；IoT市场需求增加，公司中大尺寸触控芯片和主动笔方案出货量同比显著提升。2.受芯片采购成本下降、新产品量产及现有产品迭代等积极因素带动，毛利率同比由42.0%提升至43.3%。3.持续加强费用管控，保持合理的研发投入及其他支出，同比基本持平。
    持续加大研发投入，期间费用保持稳定。2025H1，公司发生销售费用0.93亿元，销售费率4.13%，同比增长0.10pcts，主要系工资薪酬增长所致；发生管理费用0.98亿元，管理费率4.35%，同比增长0.05pcts，主要系工资薪酬和办公经费增加，但股份支付减少所致；发生研发费用5.54亿元，研发费率24.61%，同比增长2.54pcts，主要系本期符合研发支出资本化条件的项目减少所致；发生财务费用-0.64亿元，同比减少0.15亿元，主要系汇兑收益增加、利息支出减少所致。
    聚焦核心业务，优化公司产品布局。公司聚焦传感、AI计算、连接和安全领域技术创新，主要服务智能终端、物联网及汽车电子市场。目前，公司陆续推出多款新产品：1.全球首创玻塑混合封装的全新光线传感器，兼具高灵敏度、超短曝光等优势的同时，显著提升光学性能，目前已导入头部品牌客户，2025H2将量产商用；2.NFC增强型方案支持创新功能，将助力手机品牌客户更多价位段的机型量产；3.智能触觉驱动器搭载自适应触觉增强算法，触觉灵敏、清脆无拖尾，用户体验更真实，正处于商业推广阶段。同时，根据公司战略发展规划和业务布局调整，为优化资源配置，持续提升公司核心竞争力，公司已将全资子公司汇顶香港持有的DCT GmbH和DCT B.V.的100%股权转让给Tessolve Engineering Service Pte.Ltd，并产生投资收益7,800万元。
    盈利预测
    我们预计公司2025-2027年实现营收55.03、65.34、77.02亿元，实现归母净利润8.25、10.10、12.44亿元，对应PE44.93、36.69、29.81x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期风险；行业景气度波动风险；其他风险

硅零部件加速成长

神工股份(688233)
    l事件
    8月22日，公司发布2025年半年度报告：1）2025H1实现营收2.09亿元，同比+66.53%；实现归母净利润4,883.79万元，同比+925.55%；扣非归母净利润4,798.99万元，同比+1,132.44%；销售毛利率37.59%。2）单Q2来看，公司实现营收1.03亿元，同比+53.49%；实现归母净利润2,032.73万元，同比+515.88%；实现扣非归母净利润2,123.59万元，同比+632.75%；销售毛利率35.45%。
    l投资要点
    需求回暖，大直径硅材料业务销售结构不断优化。报告期内，公司采取措施继续优化成本和产品结构，进一步完善产品技术指标并拓展销售网络，加强研发工作，力图不断满足新增市场需求。受半导体行业周期回暖及芯片制造国产化需求带动，公司订单增加，2025H1实现营收2.09亿元，同比+66.53%。公司在扎根国际半导体供应链的同时，与中国本土半导体产业链融合程度进一步加深。2025H1，公司大直径硅材料实现营收9,252.70万元，其中16英寸以下/16英寸以上分别实现营收4,233/5,020万元，毛利率分别为63%/67%，公司根据下游市场需求不断优化单晶质产品的销售结构。大直径多晶硅材料及其制成品已通过海外客户评估并实现批量供货。
    硅零部件空间广阔，公司业务继续保持增长态势。根据弗若斯特沙利文数据，2024年，在中国晶圆厂43.8亿元的硅零部件采购额中，向零部件厂商直接采购/向设备厂商采购的金额分别为35.7/8.1亿元，预计2029年分别增长至96.9/11.7亿元。公司硅零部件产品受国产设备技术提升、产品迭代所带动，出现较大幅度的增长，2025H1实现营业收入1.12亿元，接近该业务2024年全年1.18亿元收入，强劲增长。公司硅零部件产品已经进入中国本土等离子刻蚀机制造厂商和本土一流存储类集成电路制造厂商。目前，公司泉州、锦州两处硅零部件工厂按需扩产，公司南北两处厂区的布局能够高效完成研发对接，快速响应下游国内等离子刻蚀机生产厂家以及集成电路制造厂商客户自主委托定制改进硅零部件的需求。
    l投资建议
    我们预计公司2025-2027年分别实现营收4.71/7.09/10.05亿元，实现净利润1.08/2.03/3.24亿元，维持“买入”评级。
    l风险提示
    客户集中风险；供应商集中风险；原材料价格波动风险；业务波动及下滑风险；市场开拓及竞争风险；毛利率下滑的风险；行业周期性波动风险；宏观环境风险。

2025年半年报点评：卫星互联网“国家队”布局空天计算，长期成长机遇可期

普天科技(002544)
    事件概述：2025年8月27日，公司发布2025年中报，2025年上半年实现营业收入20.24亿元，同比下降16.96%；实现归母净利润-0.21亿元，去年同期为盈利0.39亿元。
    业绩短期承压，新兴业务布局积极。1)业绩阶段性下滑，现金流管理改善：2025年上半年，公司营收同比下降16.96%，首次出现半年度亏损，主要因各业务板块面临压力。公网通信、专网通信与智慧应用、智能制造三大业务收入分别同比下滑9.04%、27.16%、11.32%。公司整体毛利率为14.14%，同比下降3.45个百分点，其中智能制造板块受贵金属材料价格上涨等因素影响，毛利率下降6.48个百分点。尽管盈利承压，但公司经营活动产生的现金流量净额较上年同期大幅改善，显示公司加强了回款与现金流管理。2)传统业务调整优化：在公网通信板块的通信信息技术服务方面，咨询设计业务市场占有率保持平稳，在全国18个省斩获92个项目，持续稳固业务基本盘，新开拓宁夏铁塔设计业务市场。专网通信板块，轨道交通业务中标重庆市轨道交通24号线一期站后工程通信系统设备采购及集成服务项目、石家庄市城市轨道交通6号线一期工程通信系统设备采购项目、长春市城市轨道交通1号线南延工程通信系统设备集成采购项目。
    前瞻布局战略性新兴产业，空天计算等领域构筑长期增长点。2025年5月14日，太空计算卫星星座搭载长征二号丁运载火箭在酒泉卫星发射中心成功发射，标志着我国首个整轨互联的太空计算星座正式进入组网阶段。6月25日，氦星光联科技有限公司与普天科技、北京忆芯科技有限公司在之江实验室签署战略合作协议，并宣布成立联合企业研发中心。此次合作汇聚央企、民企与科研机构三方优势，将围绕"三体计算星座"建设展开多维创新：聚焦空天算力网络构建、高速数据传输技术攻关及商业化运营探索，共同打造新一代天地一体化信息基础设施，其发力方向包括空天传输通道升级、智能卫星平台研发、商业应用生态构建等。公司作为卫星互联网龙头，将凭借自身优势积极发力卫星计算，在新的细分领域打造自身优势。
    投资建议：公司是卫星互联网领域的龙头和“国家队”，致力于推动卫星互联网的通信技术升级，在北斗导航应用方面推出多个解决方案，在“无信关站”手持机直连卫星通信技术等新兴技术领域深度研发，打造空天地一体化技术体系，同时在AI算力、低空经济等新兴产业融合布局有望打开长期成长空间。预计公司2025-2027年归母净利润为1.08/1.45/2.01亿元，对应PE分别为161X、120X、87X，维持“推荐”评级。
    风险提示：市场需求波动的风险；同业竞争加剧的风险；新技术研发进程不及预期。

2025年中报点评：营收盈利高增，AI拓宽想象空间

科锐国际(300662)
    投资要点
    25Q2收入与盈利高增速：25H1营收70.75亿元，yoy+27.7%，归母净利润1.27亿元，yoy+47.0%。25Q2营收37.7亿元，yoy+30.0%。归母净利润0.7亿元，yoy+51.3%。扣非归母净利润0.5亿元，yoy+21.0%。主要由于收到政府补贴加大，Q2营业外收入0.36亿元，占利润总额19.4%。毛利率5.5%，yoy-1.52pct，净利率1.9%，yoy+0.34pct，归母净利率1.8%，yoy+0.26pct。
    核心业务灵活用工拉动营收，中高端人才寻访高盈利：营收按板块拆分，公司灵活用工25H1收入67.36亿元，yoy+29.3%，中高端人才访寻收入1.96亿元，yoy-1.2%，毛利率29.1%，招聘流程外包收入0.45亿元，yoy+26.8%，毛利率38.7%。核心业务灵活用工高增速，拉动公司营收高速扩张。
    AI技术驱动业务指标跃升，技术研发岗为核心增长业务：25Q2公司灵活用工累计派出29.2万人次，截至2025年6月末在册灵活用工业务的岗位外包员工4.9万余人，其中技术研发类岗位占比达70.8%，同比提升5.4pct，成为公司核心增长业务。公司加速AI技术的应用与发展，产业互联平台禾蛙生态深化AI应用，截至25Q2末累计交付岗位1.8万个，同比增长120.4%。
    盈利预测与投资评级：产业升级趋势推动国内招聘市场迎结构性复苏，带动科锐国际营收提速，AI技术战略布局拓宽公司业务想象空间。维持盈利预测，预计科锐国际2025/26/27年归母净利润2.7/3.2/3.6亿元，对应PE分别为24/20/18倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业需求较弱，下游客户订单增长不及预期风险等。

拟收购兴感半导体，增强系统级解决方案能力

必易微(688045)
    事件
    公司拟以自有或自筹资金收购上海兴感半导体有限公司100%股权，本次交易对价为人民币2.95亿元。
    投资要点
    以电流传感器为核心，延展磁传感器及信号链芯片。兴感半导体是一家高性能传感器芯片设计公司，专注于全集成式传感器芯片的研发，以电流传感器为核心、延展到磁传感器及信号链芯片，能够提供丰富的传感控制解决方案，产品广泛应用于能源与电力、工业控制及自动化、新能源汽车、航空航天等领域。
    深化核心业务布局，增强系统级解决方案能力。本次收购交易将显著丰富公司的产品组合，能够在电流检测与运动感知环节补齐短板，形成涵盖“电流检测—运动感知—电源管理—电池管理—电机驱动”的完整产品体系，成为国内少数可同时提供电流传感器、磁编码器及“三电”核心芯片的集成方案供应商，极大提升在工业控制及自动化、能源与电力、新能源汽车、航空航天等高成长市场的竞争力。此外，本次交易的业绩承诺期为本次交易交割完毕起连续四个会计年度，标的公司2026年度净利润不低于人民币1,000.00万元、2027年度净利润不低于人民币1,500.00万元、2028年度净利润不低于人民币2,000.00万元、2029年度净利润不低于人民币3,000.00万元，四年度累计净利润不低于人民币7,500.00万元。
    积极调整产品结构，拓展新品市场份额。AI技术不断革新，大模型、人机交互、机器视觉等领域的快速发展引发了更多端侧应用场景的落地，工业机器人、服务机器人、清洁机器人、人形机器人等应用迅猛发展，不断涌现出对电源管理芯片、电机驱动控制芯片、电池管理芯片等方面的新需求。公司把握市场机遇，积极调整产品结构，利用产品性能和客户资源的优势，拓展新产品的市场份额，其中电机驱动控制、DC-DC、线性稳压器、LED背光驱动等产品收入同比增长64.57%，带动Q2收入环比增长近30%。
    投资建议：
    我们预计公司2025/2026/2027年营收分别为8.1/10.0/12.3亿元，归母净利润分别为0.1/0.4/0.8亿元，给予“增持”评级。
    风险提示：
    技术迭代和研发投入不及预期的风险；市场竞争加剧风险；市场需求不及预期；业务整合以及协同效应不达预期的风险。

2025年半年报点评：业绩增长亮眼，AI应用加速落地

科锐国际(300662)
    投资要点：
    事件：科锐国际发布2025年半年度报告。
    点评：
    2025年上半年业绩增长亮眼。公司2025年上半年实现营业收入70.75亿元，同比增长27.67%。归属于母公司所有者净利润1.27亿元，同比增长46.96%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.96亿元，同比增长50.08%。其中，二季度实现营业总收入37.72亿元，同比增长29.99%；归属于母公司所有者净利润0.69亿元，同比增长51.26%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.50亿元，同比增长20.98%。上半年中国大陆业务增长趋势明显，营业收入达58.60亿元，同比增长33.62%；中国香港及海外业务持续复苏，实现收入12.15亿元，同比增长5.10%。
    灵活用工加速增长，招聘业务回暖。2025年上半年公司灵活用工业务累计派出292,001人次，收入67.36亿元，同比增长29.31%。截至2025年上半年末，公司在册灵活用工业务的岗位外包员工及兼职专家49,500余人技术与研发类岗位在职结构占比提升至70.79%，同比提升5.38个百分点招聘类业务方面，2025年上半年公司为国内外客户成功推荐中高端管理人员和专业技术岗位7,864人，招聘类收入同比增长6.20%。
    技术投入增加，AI应用加速落地。2025年上半年，公司技术总投入0.65亿元，其中约35.91%用于内部信息化建设，64.09%投入数字化产品开发与升级。公司新技术业务收入上半年同比增长48.23%，得益于公司产业互联平台禾蛙，平台AI应用深化与规模效应凸显，驱动业务指标全线跃升，运营岗位突破3.7万个，人选推荐量超20万人次，环比2024年下半年提升180%。每日推荐顾问数峰值与每周简历推荐峰值均创造历史新高。上半年禾蛙生态新增注册合作伙伴1,500余家，同比增长35%；新增注册交付顾问22,900余人，同比增长111%；活跃参与合作伙伴9,400余人，同比增长119%；参与交付顾问6,500余人，同比增长128%；运营招聘中高端岗位37,800余个，同比增长144%；交付岗位5,400余个，同比增长127%。
    给予公司“增持”的投资评级。公司坚持“一体两翼”发展，线下方面灵活用工业务加速增长，传统招聘业务受益于国内政策支持和需求结构性复苏影响而回暖；线上业务方面，禾蛙等产业互联平台产品注册用户数大幅增长，AI应用加速落地。预计公司2025/2026年的每股收益分别为1.43/1.68元，当前股价对应PE分别为22.89/19.42倍，给予公司“增持的投资评级。
    风险提示：宏观经济趋势变化、海外招聘市场不及预期、线上业务扩张不及预期等风险。

2025年半年报点评：稀土价格上涨业绩高增，项目有序推进

北方稀土(600111)
    事件：公司发布2025年半年报，2025上半年公司营业收入188.66亿元，同比+45.24%，归母净利润9.31亿元，同比+1951.52%；扣非归母净利润8.97亿元，同比+5644.93%。2025Q2单季营业收入95.79亿元，同比+32.53%，环比+3.15%；归母净利润5.01亿元，同比+7622.51%，环比+16.27%；扣非归母净利润4.62亿元，同比+3781.95%，环比+6.26%。
    上半年及Q2产销量同比以升为主：2025上半年公司稀土氧化物、稀土盐类、稀土金属、磁性材料、抛光材料、储氢材料产量同比分别+111.2%、-1.32%、+28.1%、+24.13%、+1.22%、-0.72%；销量同比分别+15.71%、+45.41%、+32.33%、+25.39%、+2.41%、+2.14%。2025Q2公司稀土氧化物、稀土盐类、稀土金属、磁性材料、抛光材料、储氢材料产量同比分别+225%、-4.04%、+8.40%、+12.08%、+10.91%、-16.45%，环比分别+64.55%、-10.03%、-0.13%、+10.57%、+31.66%、-3.40%；销量同比分别-10.46%、+38.70%、+20.38%、+11.35%、+12.17%、-11.56%，环比分别-9.04%、+1.90%、-2.31%、+14.92%、+38.58%、-0.29%。公司稀土冶炼分离产品、稀土金属产品、稀土功能材料产量创同期历史新高，稀土镧铈产品、稀土镨钕产品销量分别创历史新高。
    轻稀土价格上涨，烧结钕铁硼变动滞后：百川盈孚数据显示，2025上半年氧化镧、氧化铈、氧化镨钕、毛坯烧结钕铁硼N35价格同比分别+6%、+43%、+13%、-27%，2025Q2氧化镧、氧化铈、氧化镨钕、毛坯烧结钕铁硼N35价格同比分别+12%、+46%、+13%、-23%，环比分别+12%、+10%、+1%、+2%。
    稀土氧化物价格上涨带动Q2、Q3稀土精矿上涨：2025年第二季度稀土精矿交易价格调整为不含税18825元/吨（干量，REO=50%），REO每增减1%、不含税价格增减376.5元/吨。第三季度稀土精矿交易价格调整为不含税19109元/吨（干量，REO=50%），REO每增减1%、不含税价格增减382.18元/吨。Q2同比+12%、环比+1%，Q3同比+14%、环比+2%。
    重点项目有序推进：公司稀土绿色采选冶稀土绿色冶炼升级改造项目一期进入产线联动调试收尾阶段，二期开工建设；华星稀土8000吨、甘肃稀土12000吨金属项目已完工并逐步投产；中鑫安泰8000吨金属项目已完成立项、能评、环评等前期工作；金蒙稀土二次资源回收利用项目已完成主体设备安装，预计年底前整体完工；北方磁材50000吨磁材合金项目开工建设；北方招宝3000吨磁体项目开工建设；天骄清美9000吨抛光粉改扩建项目一期完工运行，二期调试验收。
    投资建议：《稀土开采和稀土冶炼分离总量调控管理暂行办法》落地，国家对稀土供给和价格控制力进一步增强，稀土行业呈现出更为明确的全球垄断格局。稀土磁材出口逐渐修复，前期海外磁材短缺引发的补库备库将推动下半年需求增加，叠加磁材行业进入传统旺季，2025Q3稀土磁材需求有望边际提升。公司作为全球稀土龙头，稀土价格跳涨下三季度业绩或将进一步释放，且公司行业垄断地位加强，有望迎来业绩估值双提升。预计公司2025-2027年归母净利润为31.5/40.7/48.3亿元，对应EPS为0.87/1.13/1.33元，对应PE为56/44/37x，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）稀土磁材出口管控加严的风险；2）下游需求不及预期的风险；3）稀土价格大幅下跌的风险；4）公司新增产能释放不及预期的风险。

2025年半年报点评：业绩表现稳健，煤炭产销环比明显恢复

晋控煤业(601001)
    事件：2025年8月27日，公司发布2025年半年报。2025年上半年，公司实现营业收入59.65亿元，同比下降19.2%；归母净利润8.76亿元，同比下降39.0%。
    25Q2盈利同环比均降。25Q2，公司实现营业收入35.41亿元，同环比-4.8%/+46.1%；归母净利润3.64亿元，同环比-44.5%/-29.0%。25Q2四费同环比-0.48亿元/持平，四费费率同环比-1.1/-1.5pct。
    25H1煤炭产量增长、售价下滑，色连矿及参股同忻矿拖累业绩。25H1公司完成原煤产量1721.91万吨，同比+1.7%；商品煤销量1329.49万吨，同比-8.0%；吨煤售价421.74元/吨，同比-14.8%。其中，塔山矿实现产销量1296.92/943.39万吨，同比-1.4%/-13.1%，吨煤净利120.46元/吨，同比-27.4%；色连矿实现产销量424.99/386.10万吨，同比+12.6%/+7.4%，吨煤净利-11.81元/吨，较上年同期的23.27元/吨转亏；参股同忻矿权益净利润0.04亿元，同比-98.5%。
    25Q2煤炭产销环比明显恢复，售价环比降幅较小。25Q2公司实现原煤产量935.65万吨，同环比+10.4%/+19.0%；销售商品煤803.32万吨，同环比+7.1%/+52.7%；吨煤售价为418.89元/吨，同环比-13.0%/-1.7%。其中，塔山矿产量716.70万吨，同环比+12.2%/+23.5%，销量603.18万吨，同环比+8.8%/+77.3%；色连矿产量218.95万吨，同环比+4.6%/+6.3%，销量200.13万吨，同环比+2.5%/+7.6%。
    公司净现金充沛，资产负债率下降。截至25H1末，公司货币资金151.46亿元，净现金121.31亿元，净现金/市值比54.7%（2025年8月27日市值）；资产负债率26.24%，较2024年末下降2.65pct。
    启动控股股东潘家窑探矿权资产注入，设计产能1000万吨/年。据公司招标及全国公共资源交易平台信息，潘家窑矿位于大同煤田西北部，左云县正南方向云兴镇-小京庄乡-马道头乡-张家场乡一带，直距左云县约6公里，行政隶属大同市左云县管辖。井田面积90.1357平方公里，资源量为18.26亿吨，可采储量9.47亿吨，拟采用斜立混合开拓方式、建设年产1000万吨的矿井及配套选煤、铁路专用线等。2021年8月，晋能控股集团以47.53亿元取得该探矿权。该矿井于2023年9月和2024年12月分别开启环评和地质勘探招标，即前期工作已基本完成，具备建设条件，预计矿井建设周期或较短。
    投资建议：公司煤炭产销环比恢复，考虑煤价下滑，我们预计2025-2027年归母净利润为16.89/22.09/24.87亿元，对应EPS分别为1.01/1.32/1.49元对应2025年8月27日收盘价的PE分别为13/10/9倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：煤价大幅下行；集团资产注入不及预期。

2025年中报点评：资产质量改善

浦发银行(600000)
    核心观点
    收入利润继续回升。2025年上半年实现营业收入906亿元，同比增长2.6%，增幅较一季报扩大1.3个百分点；上半年实现归母净利润297亿元，同比增长10.2%，增幅较一季报扩大9.2个百分点。上半年年化加权平均ROE8.6%，同比回升0.3个百分点。
    资产规模稳步增长，资产负债结构优化。2025年二季末总资产同比增长4.2%至9.65万亿元，较年初增长1.9%。二季度末存款本金较年初增长8.7%至5.67万亿元，贷款总额较年初增长4.5%至5.63万亿元，资产负债结构优化。其中贷款增量主要来自对公贷款，较年初增长10.4%，个人贷款规模较年初小幅增长1.3%，票据贴规模压降。二季度末核心一级资本充足率8.91%，较年初基本持平。
    净息差同比小幅收窄。上半年日均净息差1.41%，同比降低7bps，主要受市
    场利率下行等因素影响。其中贷款收益率同比下降56bps至3.47%，主要是零售贷款利率降幅较大以及收益率较低的对公贷款占比提升导致。存款成本同比下降39bps至1.67%，主要得益于定期存款成本下降。与去年全年相比，今年上半年净息差与去年全年基本持平。
    非息收入同比增加。上半年非息收入同比增长6.8%。其中，上半年手续费净收入同比下降1.0%，各类细项收入互有涨跌。其他非息收入同比增长12.1%，主要是处置债券带来的投资收益增加以及汇兑损益等因素影响。
    资产质量改善。测算的上半年不良生成率0.99%，同比下降0.12个百分点，资产质量压力持续减轻。公司二季度末拨备覆盖率189%，较年初回升2个百分点。二季度末不良率1.31%，较年初下降0.05个百分点；关注率2.15%，较年初下降0.20个百分点。整体来看，公司资产质量趋于改善。
    投资建议：公司资产质量改善幅度超出预期，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润495/543/600亿元（上次预测值为471/476/479亿元），同比增速9.5%/9.7%/10.4%；摊薄EPS为1.46/1.62/1.81元；当前股价对应的PE为9.6/8.7/7.8x，PB为0.61/0.58/0.55x，维持“中性”评级。风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

2025年半年报点评：营收增速提升，资产质量稳中向好

杭州银行(600926)
    核心观点
    营收增速环比提升，归母净利润维持高增。公司此前已披露业绩快报，2025年上半年实现营收200.93亿元，归母净利润116.62亿元，同比分别增长3.9%和16.7%；其中，二季度单季营收和归母净利润同比分别增长5.6%和16.0%。对公贷款延续高增，净息差同比收窄7bps。2025年上半年净利息收入同比增长9.4%，主要受益于规模扩张。期末资产总额2.24万亿元，贷款总额10.09万亿元，存款总额13.38万亿元，较年初分别增长5.8%、7.7%和5.2%。主要来自于对公贷款较年初增长12.4%，零售贷款较年初下降了2.1%，其中，按揭贷款增长4.1%，个人经营性贷款及消费类贷款分别下降了4.5%和7.1%。公司披露的上半年净息差1.35%，同比收窄7bps，较2024年下降6bps。资产端收益率降幅较大，上半年贷款收益率3.77%，同比下降58bps，主要受
    受LPR下降、存量贷款到期重定价以及政府债务置换等因素冲击；负债端，受益于存款挂牌利率调降，上半年存款利率同比下降28bps至1.80%。
    其他非息收入延续下降态势拖累营收，但降幅收窄。上半年非息收入同比收窄5.0%，占营收比重为34.9%。其中，手续费净收入同比增长10.8%，其他非息收入同比下降11.3%，主要是由于交易性金融资产公允价值变动亏损，不过二季度单季其他非息收入降幅已收窄至5.2%。
    资产质量优质，拨备覆盖率下降但依然处在同业前列。期末不良率0.76%，较3月持平。其中，对公不良率0.65%，较年初下降10bps；个人贷款不良率1.02%，较年初提升25bps，零售信贷资产质量依然承压。公司加大处置力度，上半年公司核销处置25.3亿元，同比提升了42.9%，加回核销处置后的不良贷款生成率0.66%，同比提升4bps，依然在低位。期末关注率0.51%，较3月末下降了3bps，逾期率0.61%，较3月末下降8bps，不良前瞻指标均处在低位且稳中向好。
    拨备计提上，上半年资产减值损失同比下降43.9%，其中，贷款信用减值损失计提同比下降27.6%，非信贷资产拨备还原16.3亿元。期末拨备覆盖率521%，较3月末下降9个百分点，依然处在同业前列。
    投资建议：考虑到2024年5月LPR调降影响净息差，小幅下调2025-2027年归母净利润至198/233/273亿元（原预测204/244/286亿元)，对应同比增速为16.6%/17.5%/17.4%。当前股价对应2025-2027年PB值0.93x/0.81x/0.71x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。

2025年中报点评：加大“固收+”投资品种布局，高基数下业绩仍实现增长

第一创业(002797)
    投资要点
    事件：第一创业公告2025年中报，公司上半年实现营业收入18.3亿元，同比+20.2%；归母净利润4.9亿元，同比+21.4%；对应EPS0.12元，ROE2.9%，同比+0.3pct。第二季度实现营业收入11.7亿元，同比+37.7%，环比+77.2%；归母净利润3.7亿元，同比+43.2%，环比+211.5%。
    打造投顾平台，稳步推进财富管理转型。2025上半年实现经纪业务收入2.3亿元，同比+47.4%，占营业收入（扣除其他业务收入）比重19.0%。全市场日均股基交易额15703亿元，同比+63.3%。公司新增客户12万户，新增客户资产规模64亿元。公司两融余额77亿元，较年初+21%，市场份额0.4%，较年初基本持平。依托AI及大数据技术，“一创智富通”持续丰富策略工具、金融产品及投顾服务功能，通过精准匹配客户差异化需求提升财富管理效能。
    权益投行非公司优势，受政策影响较小；2025年上半年债券市场整体转弱背景下，公司表现仍较好。2025年上半年实现投行业务收入1.4亿元，同比+37.6%。公司股权投行并非优势业务，上半年发行遇冷背景下无股权项目。公司固定收益业务具有优势，上半年在债市整体转弱的背景下，债券主承销规模226亿元，同比+289.6%，排名第38；其中公司债、ABS承销规模分别为219亿元、7亿元。
    资管收入小幅增长。2025年上半年实现资管业务收入4.4亿元，同比-5.9%。截至2025H1资产管理规模663亿元，较2024年末增长23.7%。子公司创金合信管理规模5962亿元，较2024年末下滑5.7%，其中公募基金1647亿元，较2024年末增长13.0%。
    自营与债市关系度高。2025年上半年实现投资收益（含公允价值）6.9亿元，同比+22.1%；调整后投资净收益（含公允价值、汇兑损益、其他综合收益）11.7亿元，同比+34.0%。
    盈利预测与投资评级：考虑到市场交投活跃，我们上调公司2025-2027年的归母净利润至9.60/10.37/11.52亿元（前值分别为7.55/8.57/9.56亿元），分别同比+6%/+8%/+11%，对应2025-2027年PB为1.98/1.87/1.76倍。公司固收业务在行业内具有独特优势，具有一定稀缺性，维持“买入”评级。
    风险提示：交易量持续走低，权益及债券市场波动加剧致投资收益持续下滑。

水晶光电2025年半年度报告点评：AR光学核心企业，业绩稳健增长

水晶光电(002273)
    事件：公司披露2025年半年度报告。2025年上半年，公司实现营业收入30.20亿元，较去年同期上升13.77%；归属于上市公司股东的净利润5.01亿元，较去年同期上升17.35%。
    消费电子业务稳健成长，汽车电子（AR+)放量：2025年上半年，公司业绩表现稳健，在保持消费电子业务优势的同时，积极向车载光学和AR/VR领域拓展。分产品来看，公司消费电子产品仍然是营收的基本盘，2025年上半年该板块实现营收25.43亿元，占总营收的84.93%，同比增长12.80%。车载光电和AR/VR是公司第二和第三成长曲线，2025年上半年实现营收2.41亿元，占总营收的5.08%，同比增长79.07%。展望未来，公司业绩仍将受益于消费电子业务的稳定表现和光学产品的持续升级，同时，车载光学和AR/VR业务的放量将推动公司进入新一轮成长周期。
    盈利能力良好，全球化布局加速推进：2025年上半年，公司毛利率为29.46%，同比上升1.86pct；净利率为16.81%，较上年同期上升0.25pct。分产品来看，公司消费电子产品毛利率为29.52%，较上年同期增长1.69pct;汽车电子（VR+）产品毛利率为25.24%，同比增长16.79pct,盈利能力逐步提升。公司在日本、中国台湾、韩国、新加坡、美国、德国等地均设立子公司或办事处，深入挖掘开拓海外市场。2025年上半年，公司越南生产基地完成二期产能扩建，新增高端滤光片生产线，打造辐射东南亚市场的核心制造枢纽；非手机领域的薄膜光学面板越南生产线也完成了产能爬坡并实现量产。
    技术护城河拓宽，“十五五”发展战略引领公司发展新阶段：2025年上半年，公司在技术布局方面取得了长足的进步。在光学元器件领域，北美大客户涂布滤光片项目，攻克多项技术难关，突破行业技术壁垒，成功实现量产；在半导体光学领域，公司持续深耕技术打造3D视觉全栈方案，突破机器人市场技术壁垒，抢占头部客户份额；在AR/VR业务领域，作为战略项目的反射光波导技术，通过核心工艺攻关与NPI产线建设，成功打通量产路径并与头部企业达成深度合作；衍射光波导领域深化与Digilens的技术协同，升级体全息产线并实现小批量商业级应用落地。公司还提出“十五五”发展战略，在持续夯实消费电子、车载光电、AR/VR三大成长曲线的同时，积极布局泛机器人、医疗光学等新兴领域，致力于成为集元器件、模组及整体解决方案于一体的一站式光学专家。整体来看，公司在消费电子、车载光学、AR/VR等多个赛道具备了强大的竞争力，为未来的持续成长奠定了坚实的基础。
    投资建议：预计公司2025至2027年分别实现营收70.03/83.74/98.42亿元，同比增长11.56%/19.58%/17.52%，归母净利润分别为11.67/14.35/17.19亿元，分别同比+13.35%/22.91%/19.78%，EPS分别为0.84/1.03/1.24，当前股价对应2025-2027年PE为32.38x/26.34x/21.99x，维持“推荐”评级。
    风险提示：AR眼镜推广和渗透不及预期的风险；新品验证、量产节奏不及预期的风险；消费电子复苏不及预期的风险；大客户依赖的风险；国际贸易的风险。

公司信息更新报告：收入利润平稳增长，基础物管毛利率提升

招商积余(001914)
    营收利润双增长，新拓规模保持稳定，维持“买入”评级
    招商积余发布2025年中报，公司上半年营收利润双增长，新拓规模保持稳定。我们维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为9.19、10.81、12.22亿元，EPS分别为0.87、1.02、1.15元，当前股价对应PE为14.5、12.3、10.9倍，伴随业务结构调整及降本增效措施，盈利能力底部回升趋势明显，未来业绩有望持续释放，维持“买入”评级。
    收入利润保持增长，盈利能力下降
    公司2025H1实现营收91.07亿元，同比+16.17%；实现归母净利润4.74亿元，同比+8.90%，归母扣非净利润同比+11.87%；实现经营性净现金流-11.9亿元，毛利率和净利率分别为12.12%和5.38%，同比分别-0.45pct和-0.40pct。公司营收利润增长主要系原有物业管理项目业务增长、新拓展物业管理项目转化及专业公司新拓业务等增值业务贡献。
    基础物管毛利率提升，专业增值收入高增
    （1）基础物管：实现营收68.49亿元，同比+7.75%，占比75.2%，毛利率同比+0.61pct至11.56%。截至上半年末，公司在管面积达3.68亿平，较年初+1.0%，其中关联方占比35.4%；上半年新签合同17.64亿元，同比-6.81%，其中第三方新签占比提升至90%，非住宅业态新签占比81%，千万级项目贡献占比58%，市场化住宅新签同比+23%。（2）平台增值：实现营收2.27亿元，同比-11.29%，毛利率同比+1.08pct至10.99%。（3）专业增值：实现营收17.25亿元，同比+86.80%，毛利率同比-3.1pct至8.03%。
    资管收入同比增长，自持物业经营保持稳定
    公司2025H1资产管理收入3.06亿元，同比+5.86%，毛利率同比-4.07pct至48.62%。截至上半年末，公司在管商业项目72个，管理面积397万方，上半年在管项目集中商业销售额同比+10.3%，客流同比提升17.0%。公司截至上半年末拥有自持物业可租面积46.89万方，出租率93%，同比基本持平。
    风险提示：第三方项目拓展放缓、关联公司经营不及预期、房地产销售下行。