球冠电缆点评报告：中标国网项目，获得CNAS实验室认可证书

球冠电缆(920682)
    摘要：
    公司近期合计中标国网项目83,124.21万元：近期公司陆续收到国家电网有限公司及其产业公司相关项目的《中标通知书》等中标文件,公司合计中标国家电网及其产业公司相关项目83,124.21万元（含税），其中包括国家电网2025年华东区域10kV电力电缆协议库存第一次联合采购（公司中标24,876.30万元）、国家电网2025年华东区域第一次联合采购低压电力电缆协议库存招标采购（公司中标14,519.30万元）等。
    公司220kV级电力电缆在行业内具备较强竞争力：公司产品包括电力电缆系列产品、电器装备用电线电缆系列产品、裸电线类产品三个大类。公司的新一代产品如轨道交通电缆、特种高/中/低压线缆、新能源电缆、超高压直流电缆及军用电缆等，已广泛应用于国家电网、南方电网在全国各地的电网项目，同时也被成功用于川藏联网工程、广州亚运、三峡电站、联合国维和部队建设工程等重大项目。公司主打的220kV级电力电缆在行业内具备较强竞争力。
    公司业绩增长稳健，获得CNAS实验室认可证书：2020-2024年公司的营业收入和归母净利润的复合增长率分别为14.3%和12.92%，公司业绩增长稳健。近年来公司持续加大研发投入，于2024年完成了包括高导电铝合金交联聚乙烯电缆在内的15项产品研发工作，于2025年5月获得中国合格评定国家认可委员会（CNAS）授予的实验室认可证书和认可决定书。该认可评定标志着公司中心实验室具备了国家及国际认可的检测能力，有助于增强客户和市场对公司产品的认可度，进一步提升公司的核心竞争力及行业地位。
    投资建议：球冠电缆多年来深耕电力电缆行业，公司的电线电缆产品在服务配套国家电网和南方电网及其附属电力公司之外，近年来在大型央企（国企）市场持续突破，并积极布局海外的非洲、澳洲市场、重点拓展拉美市场。随着公司市场区域结构和产品结构的不断优化，未来业绩有望稳步增长。我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.45/0.53/0.61元，对应市盈率分别为21/18/16倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：电线电缆行业的市场竞争加剧风险，铜材价格大幅波动的风险，宏观经济波动引致电力产业投资政策变化风险。

新股覆盖研究：悍高集团

悍高集团(001221)
    投资要点
    下周三（7月16日）有一家主板上市公司“悍高集团”询价。
    悍高集团（001221）：公司主营业务是家居五金及户外家具等产品的研发、设计、生产和销售。公司2022-2024年分别实现营业收入16.20亿元/22.22亿元/28.57亿元，YOY依次为9.91%/37.13%/28.57%；实现归母净利润2.06亿元/3.33亿元/5.31亿元，YOY依次为25.06%/61.77%/59.72%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-6月营业收入较上年同期增长17.04%至26.77%，归母净利润较上年同期增长18.64%至33.66%。
    投资亮点：1、公司定位家居五金中高端市场，是国内少数在兼具出色产品研发设计能力、及多元营销渠道的家居五金供应商之一。国内家居五金企业大多规模较小、且产品同质化现象严重；公司深耕家居五金领域20余年，不同于其他竞争对手、公司具备较强的产品研发优势，并依托多元化营销渠道，逐步发展具有一定知名度的中高端品牌。具体来看，1）产品方面，公司设计能力突出，推出的希勒系列拉篮、宾尼斯水龙头以及Onda系列户外家具等产品曾获德国红点奖、德国IF设计奖、中国设计红星奖等知名奖项，同时产品品类及款式规格齐全，现阶段已全面布局收纳五金、基础五金、厨卫五金以及户外家具等多个领域，具备提供一站式全屋五金解决方案的能力。2）营销渠道方面，公司已构建经销和直销相结合、线上和线下相补充的多渠道营销体系；截至2024年末，公司经销网络已覆盖国内191个地级市，逐步向欧洲、北美、亚太、拉美等地区延伸；而直销渠道上，公司进入了金牌厨柜、全友家私、现代筑美以及ABYATMEGASTORECO.等多家大家居行业头部企业、品牌地产商以及国外大型零售商的供应链体系。得益于上述优势，公司在行业竞争中脱颖而出；根据中国五金制品协会发布的《2024中国家具五金行业发展报告》，公司行业排名前五；另经全联家具装饰业商会确认，2022年公司收纳五金的国内销售额在同类企业中排名第一、且基础五金和厨卫五金的销售规模在报告期内实现了较快增长。2、公司持续提升自产比例、加大自动化及智能化的产线投入，同时积极在产品方面推陈出新；报告期内，公司毛利率实现稳步增长。1）生产方面，随着智慧家居五金自动化制造基地一期工程的投产，公司的自产比例逐步提升，OEM及委外加工成本占主营业务成本的比例则由2022年的41.54%降至35.15%；同时，公司引入了先进的自动化设备以及产线，在业内率先实现铰链产品从开料冲压、组装、检测、包装的全链条自动化生产，显著降低了人工成本、极大提高了产品生产效率及良品率。2）而在产品方面，公司坚持推陈出新，助力自身拓展收入来源及盈利空间；报告期内，新增了铂金工程款拉篮、BV衣柜收纳五金、悍钛水槽以及BL水龙头等品类，新增SKU分别为3,258个、2,908个和7,898个，占比达36.61%、44.83%和53.30%。依托上述主要原因，2022年-2024年公司毛利率分别实现31.67%、34.43%、以及35.84%。
    同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取坚朗五金、海鸥住工、松霖科技、浙江永强为悍高集团的可比上市公司。从上述可比公司来看，2024年度可比公司的平均收入规模为45.46亿元、平均PE-TTM（剔除异常值及负值/算数平均）为18.75X、销售毛利率为25.43%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，销售毛利率水平则处于行业中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

2025半年报预告点评：业绩略超预期，受益于无核贫水，Q2上网电量同比+1%

建投能源(000600)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年报预告和上半年销售电量数据，2025年上半年公司实现归母净利润约8.8亿元，同比+153.4%；实现扣非后归母净利润约8.62亿元，同比+176.8%，业绩略超预期。值得注意的是，公司实现第二季度上网电量107.64亿千瓦时，同比+1%。
    受益于区域电力供需无核贫水，公司2025Q2上网电量同比+1%。2025年第二季度公司完成发电量116.15亿千瓦时，同比+0.67%，完成上网电量107.64亿千瓦时，同比+1%。2025年上半年，公司累计完成发电量245.73亿千瓦时，同比-3.66%，累计完成上网电量228.37亿千瓦时，同比-3.52%。
    打造临厂经济圈，2025Q2工业供热同比+37.3%：公司积极耦合地方经济发展和民生需要，充分挖掘煤电资产多元价值，做优供热资产，打造临厂经济圈。2025Q2公司完成工业供热量148.77万吉焦，同比+37.32%；2025H1，公司累计完成工业供热量306.00万吉焦，同比+33.54%。
    受益于无核贫水电源供给结构，我们预计未来三年（2025-2027）河北省火电电价、电量领先行业：当前常规电源占比远低于全国平均，预期未来三年维持偏紧趋势：2024年河北省常规电源火、水、核电占比63%、2%、0%，显著低于全国占比67%、14%、5%。全国电源品种上，我们预期火电受到新能源、核电上网挤压，发电量增速逐年放缓；河北省电源品种上，我们预期维持无核贫水趋势，火电增长略高于全国水平、光伏增速放缓、风电维持较快增长。
    盈利预测与投资评级：我们维持预计2025-2027年公司实现归母净利润为13.40亿元、15.59亿元、15.95亿元，同比增速为152.2%、16.4%、2.3%；对应2025-2027年PE为10、9、9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：并购进度不及预期的风险，电力需求超预期下降的风险，减值风险等

2025半年度业绩预告点评：业绩高增，预计25H1归母净利润同比+60%-80%

中国中车(601766)
    投资要点
    25H1业绩高增，归母净利润同比增长60%-80%
    公司发布2025年半年度业绩预告，预计实现归母净利润67.22亿元-75.62亿元，同比增长60%-80%；实现扣非归母净利润62.16亿元-70.56亿元，同比增长85%-110%。单25Q2来看，预计公司实现归母净利润36.69亿元-38.93亿元，预计同比+15%-20%。2025H1公司归母净利润增长超预期，我们判断主要系2024年末集中释放的动车组高级修订单与动车组采购订单错期延迟交付。
    铁路固定资产投资稳健增长，看好动车组配套需求释放
    2024年来铁路固定资产投资复苏向好：2024年我国铁路固定资产投资完成额为8506亿元，同比+11.3%，2025年1-5月铁路固定资产投资完成额2421亿元，同比增长5.9%。后疫情时期铁路固定资产投资逐步复苏。展望后续，我国高速铁路年规划里程稳定在2500km左右，而动车组采购是根据高铁运营里程配置的，我们判断动车组招标需求有望延续。
    动车组招标与高级修需求共振，公司铁路装备业务乘势而上
    （1）动车组招标回暖：2024年度国铁集团共公开招标350km/h动车组245组，同比+49%。2025年国铁集团首次动车组招标共采购68组动车，以动车组单价1.7亿元计算，招标金额约115亿元。2025年第一次招标虽然相比2024年动车组第一次招标量有所减少，但我们认为在十四五规划指引下，2025年全年动车组招标有望在下半年发力。
    （2）动车组高级修招标高增：2024年动车组高级修两次招标共涉及三/四/五级修56/269/509组，同比分别-19%/+138%/+371%。2024年公司动车组高级修新签订单453.6亿元，实现高增。2015-2016年投运的CRH380系列正密集步入五级修周期，高级修招标量有望持续兑现。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为138.08/148.80/160.34亿元，当前股价对应动态PE分别为15/14/13倍，考虑到铁路固定资产投资复苏向好，公司作为国内唯一动车组整车生产商将同步受益，维持公司“买入”评级。
    风险提示：铁路固定资产投资不及预期，动车组招标不及预期，宏观经济风险。

2025半年度业绩预告点评：归母净利润同比+20%~30%超市场预期，看好公司全年业绩高增

柳工(000528)
    投资要点
    事件：2025年7月11日，公司发布2025年半年度业绩预告。
    2025H1归母净利润同比增长20%~30%，业绩增长超市场预期
    根据预告，2025年上半年柳工归母净利润11.8~12.8亿元，同比增长20%~30%，扣非归母净利润10.9~11.9亿元，同比增长21%~32%。单Q2归母净利润5.2~6.2亿元，中值为5.7亿元，同比+18%；扣非归母净利润4.8~5.8亿元，中值为5.3亿元，同比+19%。国内市场方面，受益于稳经济政策持续加力，以及产品更新换代需求释放和新能源进程加快，土方机械行业呈现加速回暖态势，公司主导的装载机、挖掘机及路面机械等产品实现较快增长。国际市场方面，公司积极推动“全面解决方案、全面智能化、全面国际化”战略高质量落地，收入及利润实现稳健增长。展望全年，内需反转向上，出口持续复苏，我们认为公司全年346亿元收入&提升1pct净利率业绩确定性较强。
    6月挖掘机内销韧性凸显，出口高景气延续
    2025年6月挖掘机销量18804台，同比+13%，其中国内挖机销量8136台，同比+6%，恢复正增长；挖机出口销量10668台，同比+19%，出口增速持续提升。累计来看，1-6月国内挖机累计销量65637台，同比+23%，累计出口54883台，同比+10%。（1）国内方面，3-4月挖机需求前置导致5月挖机内销短期波动，6月已有所恢复，我们认为化债中长期提升资金到位率&挖机更新替换需求驱动下，全年国内工程机械行业仍能够实现可观增长；（2）出口方面，印尼、南美、非洲、中东、欧洲地区工程机械需求2025年来表现均较好，海外景气度明显回暖。具体到柳工来看，虽北方特区和北美市场有所下滑，但欧洲地区实现扭亏为盈，全年有望贡献可观利润，成为公司海外利润增长重要引擎；非洲、印尼等地渠道布局持续完善，高景气度增长下公司将持续受益。展望后续，全球进入降息周期，宽松背景下全球投资情绪有望升温，带动工程机械需求持续增长。
    混改充分释放成长活力，股份回购增持彰显长期发展信心
    （1）混改释放成长活力：2022年公司完成混改并实现整体上市，混改完成后陆续发布股权激励和定增，有效扩张产能、升级智慧工厂、激发员工积极性，综合竞争力大幅增强。此外，公司于2025年4月25日发布新版薪酬方案，混改后公司已经基本实现市场化机制，完备的薪酬制度与股权激励政策将有效提升公司内部活力。（2）回购增持彰显长期发展信心：2024年公司实施两期股份回购，截至25年2月28日累计已回购5523万股，占公司总股本2.7%；2025年4月25日，公司发布公告称柳工集团将增持2.5-5亿元，回购及增持均彰显长期发展信心。
    盈利预测与投资评级：工程机械内销韧性足，海外新兴市场景气度较高，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为20.7/28.9/37.9亿元，当前市值对应PE分别为10/7/5x，维持“买入”评级。
    风险提示：国内行业需求不及预期，政策不及预期，出海不及预期等

自有品牌、外销高增，数云融合战略取得显著成效

神州数码(000034)
    本报告导读：
    自有品牌、外销高增，数云融合战略取得显著成效，国际业务实现0-1突破。持续提升数智化能力，赋能各行各业。
    投资要点：
    维持“优于大市”评级。公司数云融合战略取得显著成效，预计自有品牌业务，以及外销业务将持续取得高增长，我们预测2025-2027年EPS为1.69/1.95/2.28元（原2025-26预测为2.66/2.96元）。采用PE和PB估值方法，基于谨慎性取低值，给予目标价42.15元（-19%，原目标价基于2024年25x PER）。
    数智化转型服务提供商，IT分销及增值业务占大头。①神州数码提出“数云融合”战略和技术体系框架，着力在云原生、数字原生、AI原生和信创产业上架构产品和服务能力，为处在不同数字化转型阶段的快消零售、汽车、金融、医疗、政企、教育、运营商等行业客户提供泛在的敏捷IT能力和融合的数据驱动能力。②公司2024年营收1281.66亿元，同比+7.14%；归母净利润7.53亿元，同比-35.77%。②按行业拆分，IT分销及增值业务营收1244.51亿元，同比+6.84%，占比97.10%，毛利率3.39%；自有品牌产品营收45.81亿元，同比+20.25%，占比3.57%，毛利率11.49%。
    数云融合战略取得显著成效，国际业务实现0-1突破。①2024年“AI驱动的数云融合战略”取得了显著的成效。面向直接客户的、以MSP（云管理服务）及ISV（软件开发服务）为核心的数云服务及软件业务实现营收29.65亿元，同比+18.75%，毛利率20.32%，同比提升4.70pct，税后利润为1.43亿元。②公司自有品牌产品包括神州鲲泰通用服务器与人工智能服务器、DCN网络产品等。同时，公司与山石网科协同为客户提供领先的企业级安全产品。2024年自有品牌产品业务强劲增长，实现营收45.81亿元，同比+20.25%，毛利率11.49%，同比提升2.65pct，税后利润0.71亿元。③2024年公司确定出海战略，云服务、分销和创新业务实现从零到一的突破。
    持续提升数智化能力，赋能各行各业。①以神州问学AI平台为核心升级数云融合产品及解决方案。②以创新技术为核心，驱动信创业务发展，公司将持续推出覆盖通用计算、AI等类型的新产品，加强自主创新部件的开发。③把握数字时代全球化新机遇，公司将以“中国场景+全球领先技术”孵化原始创新、拓展海外影响力。
    风险提示：业务推进不及预期；竞争加剧；行业政策风险。

业绩快报大超预期，增长动能强劲

思源电气(002028)
    业绩简评
    7月11日，公司发布2025半年度业绩快报，1H25实现营收84.5亿元，同比+37.8%，归母净利润12.9亿元，同比+45.7%；Q2实现营收52.7亿元，同比+50.2%，归母净利润8.5亿元，同比+61.5%，大超预期。
    经营分析
    主网建设超预期，变压器出口维持高景气，网外新能源装机高增。
    1）国内：2025年1-5月电网工程完成投资2040亿元，同比+20%。国网输变电设备第3批中标结中标金额211.9亿元，同比+38%，创单批次中标金额新高，前3批累计中标540.6亿元，同比+25%，我们预计主要由于西北电网建设超预期带动设备招标快速增长。公司前三批合计中标39.2亿元，同比+80%，主要系750kV GIS中标份额大幅提升。
    2）海外：2025年1-5月我国电力变压器出口20亿美元，同比+45%，维持高速增长。公司在英国、意大利、沙特、科威特等多个国家市场实现了多款产品的突破，并通过了多个国家的资质认证，有望持续受益于海外电力设备需求外溢，海外订单加速兑现。
    3）网外：1-5月风电/光伏新增装机46/198GW，同比+134%/150%，公司积极发展发电、轨道交通、石化、冶金等网外业务。
    盈利能力持续提升，看好2025目标超额完成。
    1H25公司营业利润率18.0%，同比+0.9pct，净利率15.2%，同比+0.8pct，盈利能力提升预计主要系高盈利的超高压设备、海外营收占比提升带来的业务结构优化；2025年公司目标新增订单268亿元（不含税），同比+25%，目标实现营收185亿元，同比+20%，看好公司2025年经营目标超额完成。
    盈利预测、估值与评级
    公司发展战略明确、业务规划清晰，在国内电网投资加速、海外电力设备需求持续景气背景下，预计公司各类产品收入仍将持续增长。我们预计公司25-27年实现归母净利润27.5/34.8/43.4亿元，同比增长34/27/25%。公司股票现价对应PE估值为20/16/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    投资/海外拓展/产品推广不及预期、原材料上涨、行业竞争加剧

中材科技半年报预增点评：业绩大幅增长，继续推荐AI电子布“大满贯”

中材科技(002080)
    业绩简评
    2025年7月11日，公司发布2025年半年报预增公告：取业绩快报区间中值，25H1实现归母净利9.4亿元，同比+102%，扣非归母净利7.5亿元，同比+220%。其中25Q2单季度归母净利5.78亿元，同比+133%，扣非归母净利4.99亿元，同比+296%。我们认为公司Q2业绩表现靓丽，主因系①自2024年以来玻纤产品价格逐步走出周期底部、同比明显提升，玻纤产品结构优化，②风电叶片销量同比增长，③AI应用场景高景气，催化特种玻纤需求。
    经营分析
    （1）玻纤：风电支撑Q2需求，头部企业基本面明显优于行业。
    单价方面，根据卓创资讯数据，25Q2全国缠绕直接纱2400tex均价为3743元/吨，同比+2%、环比-1%。报价环比略有波动，主因系5月以来二三线厂商中低端粗纱价格略有松动（头部企业维持坚挺），但头部企业今年热塑/风电类产品高端产品进行不同程度复价。盈利能力方面，考虑到公司25Q2整体归母净利环比Q1+60%、扣非归母净利环比+99%，公司玻纤收入/利润占比较高，同时结合行业其他头部公司盈利能力趋势，预计公司玻纤吨净利环比继续呈现修复趋势。
    下游AI应用场景高景气，催化特种玻纤需求，布种存在持续迭代逻辑，公司是特种玻纤“大满贯”：①Low-Dk一代需求扩张、国内企业扩产趋势明确。②GB300发货预期、拉动Low-Dk二代渗透率提升。②Low-CTE，降低热应力、提高焊点可靠性，目前终端主要应用场景包括存储、FC-BGA、5G高频通信等领域。②石英纤维布（Q布），相较低介电，拥有理论上更低的介电常数（10GHz下为3.74，Low-Dk二代高于4）+介电损耗（10GHz下为0.2‰，Low-Dk二代为2.8‰）。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司25Q2归母净利略超预期，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利分别为19.23、25.12、29.33亿元，现价对应动态PE分别为21x、16x、14x，维持“买入”评级。
    风险提示
    Low-Dk电子布业务不及预期；玻纤供需格局不及预期;风电叶片盈利能力修复不及预期;锂膜业务盈利能力继续下滑的风险。

公司事件点评报告：业绩延续高增，产品渠道双轮驱动

有友食品(603697)
    事件
    2025年7月11日，有友食品发布2025年半年度业绩预告。
    投资要点
    低基数下业绩快速增长，利润持续释放
    2025H1总营收7.46-7.98亿（同增41%-51%），归母净利润1.05-1.12亿元（同增38%-48%），扣非净利润0.89-0.97亿元（同增47%-58%）。其中2025Q2总营收3.63-4.15亿（同增43%-63%），归母净利润0.55-0.62亿元（同增66%-89%），扣非净利润0.46-0.53亿元（同增75%-103%）。
    山姆新品持续导入，零食量贩渗透率稳步提升
    产品方面，泡椒凤爪大单品销售稳定，山姆渠道持续导入新品，今年以来已导入“轻享时光”以及“酸汤双脆”两款产品，销售进展顺利，根据山姆APP数据，脱骨鸭掌维持月销20+万件，“酸汤双脆”7月月销10+万件，公司研发能力托底下，新品持续贡献增量。渠道方面，传统渠道主要靠外围华东、华北空白区域提供增长，山姆、零食量贩等高势能渠道红利持续释放，万辰、很忙覆盖率持续提升，预计可达成全年翻倍预期。
    盈利预测
    我们看好公司巩固凤爪基本盘，持续打造第二增长曲线，山姆渠道月销依旧强劲，叠加零食量贩、电商渠道增势仍强，公司2025年渠道红利持续释放。根据2025年半年度业绩预告，我们调整公司2025-2027年EPS分别为0.50/0.61/0.72（前值为0.47/0.56/0.65）元，当前股价对应PE分别为25/20/17倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、新品推广不及预期、原材料上涨风险、大单品增长不及预期等。

公司事件点评报告：业态调改稳步推进，降本增效净利提升

重庆百货(600729)
    事件
    2025年7月10日，重庆百货发布2025年半年度业绩预告。公司总营收80.42亿元（同减10%），归母净利润7.74亿元（同增9%），扣非净利润7.21亿元（同增2%）。其中Q2总营收37.66亿元（同减9%），归母净利润2.99亿元（同增8%），扣非归母净利润2.76亿元（同增6%）。
    投资要点
    业务结构持续优化，降本增效净利逆势提升
    2025H1营收下滑主要系行业竞争加剧，汽贸传统燃油车业务面临严峻挑战，公司加速向新能源汽车转型。新能源汽车销售模式以代销为主，相较于燃油车经销模式，虽营收有所下降，但毛利率显著提升，有助于提升公司经营质效。2025H1毛利率同增2pct，公司聚焦商品力，打造新场景，加快数智化，推动组织优化升级降本增效，实现归母净利润逆势提升。
    业态调改稳步推进，汽贸加速向新能源转型
    超市业态，公司稳步推进三大店型“生鲜+折扣”超级市集、品质超市、精致生活馆调改；同时拓展便利店模式，计划未来3年力争实现500家门店扩张，打造第二增长点。2025年超市计划调改36家，截至6月累计完成24家（含2024年10家），调改后门店销售及客流呈两位数增长，坪效、人效核心经营指标均显著提升。汽贸业态，公司加快新能源品牌网点布局，推进“一店多品”新经营模式，目前汽贸一店多品场店占总场店比例已超60%。随着调改调优成果转化，预计公司业绩有进一步增长空间。
    盈利预测
    公司固本拓新，超市业态调改成效显著，汽贸转型加速推进，在经营节奏调整下，线下客流重新回暖，同时公司推动组织优化升级，持续降本增效，预计利润延续稳健增长。根据2025年半年度业绩预告，我们预计2025-2027年EPS分别为3.17/3.29/3.45元（前值为3.23/3.52/3.78元），当前股价对应PE分别为9/8/8倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、门店调改不及预期、投资收益不及预期等。

新品势能充沛，持续兑现高成长

东鹏饮料(605499)
    业绩简评
    7月11日公司发布业绩预告，25H1预计实现营收106.3-108.4亿元，同比+35.0%～37.7%；实现归母净利润23.1-24.5亿元，同比+33.5%～41.6%；实现扣非归母净利润22.2-23.6亿元，同比+30.1%～38.3%。其中单Q2预计实现营收57.8-59.9亿元，同比+31.7%～36.5%；实现归母净利润13.3-14.7亿元，同比+24.6%～37.8%；实现扣非归母净利润12.6-14.0亿元，同比+16.5%～29.4%。
    经营分析
    Q2收入增长中枢落在34%+，收入保持高增长态势。主要系1）特饮基本盘稳健，预计增速保持在25%以上，贡献主要增量。2）公司积极探索多品类发展，培育新的增长点，补水啦、果汁茶持续扩张网点，大包装+一元乐享提升复购，预计月销环比提升，新品带来多元增量贡献。3）考虑到新品一元乐享中奖率倾斜，公司借助冰冻化、数字化优势进行终端建设，预计动销表现更为亮眼。
    Q2扣非净利率受产品结构+费投节奏扰动，高基数下具备韧性。以中枢计算，25Q2归母净利率为23.8%，同比-0.50pct；扣非净利率为22.6%，同比-2.04pct。期间差异预计系1）冰柜费用集中Q2投放，且考虑到新品动销表现较好，在旺季适当追加冰柜有助于提升单点产出。2）成本红利延续，但果汁茶等新品仍处于蓄势阶段，前期规模效应偏低，补水啦毛利率仍在爬坡（24年已经接近30%，和特饮差距逐步收窄）。3）以中枢计算25Q2非经收益约7kw，预计投资收益增幅可观。
    公司始终以动销指导相关的经营活动，持续推进全国化战略，通过精细化渠道管理，不断加强渠道运营能力，继续加强冰冻化建设，提高全品项产品的曝光率、拉动终端动销，预计下半年收入仍可延续高增长态势。同时在成本红利支撑下，叠加冰柜费用前置、重点赛事投放较少，有助于充分释放利润潜力，全年业绩兑现能力强。看好公司多元化、国际化路径打开收入天花板，规模效应释放后利润率仍具备上行空间。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25-27年利润分别为46.1/58.5/73.3亿元，分别同比39%/+27%/+25%，对应PE分别为33/26/21x，维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险、渠道扩张不及预期风险、市场竞争加剧风险

2025年半年度业绩快报点评：25H1业绩亮眼，股权回购彰显发展信心

思源电气(002028)
    事件：2025年7月11日，公司发布2025年半年度业绩快报。公司25H1实现营收84.97亿元，同比增长37.80%；归母净利润12.93亿元，同比增长45.71%；扣非归母12.38亿元，同比增长47.25%。单25Q2实现营收52.70亿0元，同比增长50.21%；归母净利润8.47亿元，同比增长61.53%；扣非归母8.01亿元，同比增长60.31%。
    25H1业绩增幅亮眼，25年增长指引较为积极。公司积极依托新型电力系统的发展机遇，订单景气度持续高企。截至25Q1末，公司存货41亿元，同比增长17.94%，维持稳健增长。2025年公司计划实现新增合同订单268亿元（不含税），同比增长25%；实现营收185亿元，同比增长20%，2025年指引仍较为积极。
    国内、海外双线布局，公司持续受益于全球电网基建大周期。国内方面，2025年1-5月，全国累计发电装机容量36.1亿千瓦，同比增长18.8%；电网工程完成投资2040亿元，同比增长19.8%，电源&电网相关建设需求均呈现较高景气度。公司坚持深耕和拓展国内市场，巩固并提升主流产品在电网客户的市场份额，同时积极发展发电等行业市场。海外方面，公司长期坚持海外战略，持续进行产品和市场投入，多款产品在英国、意大利、沙特、科威特等多个国家市场实现了突破。沙特2030愿景提出的国内能源消耗到2030年将翻三番&生产9.5兆瓦新兴能源，包括沙特等国在内的海外市场相关需求仍持续增长。公司多种产品已获得多个重点国家相关认证，有望受益于下游需求增长。
    公告股票回购，彰显公司发展信心。2025年7月2日，公司公告以公司自有资金进行股权回购，回购金额为不低于人民币3亿元（含）且不高于人民币5亿元（含），回购价格不超过人民币109.45元/股，回购股本约占公司总股本的0.35%-0.58%。本次回购进一步彰显公司长期发展信心。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为185.79、223.17、268.14亿元，对应增速分别为20.2%、20.1%、20.1%；归母净利润分别为25.06、31.19、40.33亿元，对应增速分别为22.3%、24.5%、29.3%，以7月11日收盘价为基准，对应2025-2027年PE为22X、17X、14X，公司受益于全球电网建设需求，新产品、新市场持续放量，维持“推荐”评级。
    风险提示：电网投资不及预期风险，新产品开拓不及预期风险等。

公司首次覆盖报告：新消费属性凸显，平台型科技企业未来可期

九号公司（689009）
    报告内容摘要:
    九号公司深耕智能短交通&服务类机器人，进入快速增长期。九号公司主营业务为智能短交通和服务类机器人产品的设计、研发、生产、销售及服务，经多年发展，已经形成包括电动平衡车、电动滑板车、电动两轮车、全地形车、服务机器人、E-bike等品类丰富的产品。2024年以来，公司营收利润重回高增轨道，电动两轮车加速增长，机器人业务亦开始起量。
    领跑电动两轮车中高端市场，智能化、年轻化、高端化标签鲜明。我国电动两轮车行业整体规模（销量）逐渐趋于稳定，供需共振之下中高端市场有望创造结构性机遇。九号公司品牌力领跑中高端市场，用电子产品思路做电动两轮车，围绕九号出行APP构建生态，推出公司模式进一步提升骑乘乐趣，社群玩法业内领先，持续巩固年轻客群品牌心智；产品方面，九号中高端化软、硬件双线并行，基于年轻化品牌形象和智能化优势，实现较高定价水平，单车ASP、单车毛利等指标行业领先；渠道方面，我们认为行业已度过跑马圈地阶段，未来行业终端渠道数量中枢或将趋稳，头部品牌主要拓店空间或来自成熟经销商翻牌等行为，故渠道竞争重心将聚焦网点质量，九号公司一方面挖掘增量需求，另一方面渗透存量大众市场中品质化客群，有望以更丰厚的利润空间吸引产业链其他参与者的合作，持续扩大影响力。
    割草机器人注重技术引领&规模优势，成长空间广阔。全球割草机器人品类正加速渗透传统工具市场，技术进步带来产品革命。行业格局上，园林工具行业传统龙头富世华与宝时得占据全球市场份额前二，我们估算九号公司可能是距离传统龙头企业最接近的行业公司。九号公司产品卡位鲜明，i105e旗舰款主打1000㎡以下小型草坪（定价999欧元），与传统龙头大型草坪产品形成差异化，同时较早运用RTK+视觉AI技术，产品使用体验良好。我们认为九号公司规模效应有望从制造、研发等方面持续凸显，强化该品类市场竞争力。从机器人整体布局看，九号公司在感知、决策、执行、控制等要素方面已具备技术积淀，通过持续研发创新，已成长为平台型科技企业，我们看好公司未来通过核心技术灵活组合，聚焦于创新短交通和服务机器人业务，持续丰富产品布局，拓展业务边际。
    滑板车与平衡车稳健增长，全地形车与E-Bike具备潜力。其他产品方面，滑板车与平衡车赛道，九号公司旗下Segway品牌积淀深厚，竞争优势突出，有望伴随行业稳健增长；全地形车赛道在北美增速相对较快，且电动/混动路线在未来具备潜力，九号公司已全面布局并以智能化做出特色。未来有望保持良好增长；全球E-bike赛道增速较快，且市场份额分散，九号公司E-bike产品依托公司在交通工具、智能化技术、AI及物联网技术领域长期积累的深厚底蕴，进行全方位整合升级，实现整车真智能，我们认为有望突破传统E-bike行业“攒车为主”的固有局限，开拓出全新格局。
    盈利预测与投资评级：我们预计2025-2027年公司归母净利润为20.0/26.5/35.2亿元，当前股价对应PE分别为21.0X/15.8X/11.9X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险因素：消费疲软，政策推进不及预期，市场竞争加剧，新品销售不及预期。

2025年中报预告点评：数据中心交换机驱动利润高增，探索跨境支付应用

星网锐捷(002396)
    事件：2025年7月11日，公司发布2025年中报预告。H1公司预计实现归母净利润1.8亿元–2.4亿元，同比增长43.8%-91.8%；扣非归母净利润1.6亿元–2.1亿元，同比增长51.1%-98.3%。单Q2公司预计实现归母净利润1.4亿元–2.0亿元，同比增长41.4%-91.8%，环比增长227.3%-369.8%；扣非归母净利润1.3亿元–1.8亿元，同比增长23.6-71.0%，环比增长342.2%-511.6%。
    互联网数据中心交换机加速交付叠加经营改善，Q2净利润同环比高增。
    公司净利润高增，主因互联网行业数据中心加快建设，25年框采交付进度要求快于往年，公司主要子公司锐捷网络（公司持股45%股份）面向互联网客户的数据中心交换机产品订单加速交付，营业收入较上年同期增长。运营商侧，6月11日中国移动发布25-27年数据中心交换机集采，总价16亿元，锐捷网络中标3.5亿元，份额21%，公司在运营商核心数据中心交换机供应商地位稳定。据IDC，公司连续13个季度蝉联中国200G/400G数据中心交换机市场占有率榜首，显示其在高速数据中心交换机领域的领先地位。同时公司继续推进管理改善和效率提升工作，在费用管控层面有所成效，盈利能力有所提升。
    升腾资讯全系支付终端均支持数字人民币，并在探索跨境支付应用。
    子公司升腾资讯作为数字人民币产业联盟核心成员，首批参与试点方案制定，其现有支付终端设备可为海外支付场景提供硬件支持，同时正积极探索数字人民币在跨境支付领域的应用。作为全球领先的金融零售整体解决方案提供商，升腾资讯通过“智慧终端+AI零售应用+Cpay智能云平台”，助力银行和互联网头部公司渗透线下新金融、新零售场景，稳居全球前列、亚太头部。
    围绕“ICT与AI应用方案”战略转型升级，探索多个AI应用场景。
    公司持续推进“ICT基础设施与AI应用方案”核心战略，旗下升腾资讯深耕金融和信创领域，以“信创+AI”产品创新为驱动，加快场景化方案升级，积极探索多元AI应用场景；星网视易在元宇宙领域布局，报告期内，发布“影楼数字影棚”解决方案，通过自研高清投影+元宇宙融合技术+专用光学幕布构建动态数字空间，打造声光电一体化的沉浸式创作空间；借助DeepSeek打造AI+KTV系统，升级语音交互、金句乐评等功能。
    投资建议：公司数通交换机需求强劲，且发力元宇宙、视联网、智慧空间、智能支付等全场景AI应用方案，打开成长空间。预计公司25-27年归母净利润为5.5/7.2/8.8亿元，对应PE分别为26/20/16倍；对应PB分别为2.0/1.9/1.7倍，低于近五年PB均值，维持“推荐”评级。
    风险提示：需求不及预期；竞争加剧等。

2025年半年度业绩预增：25H1归母净利润同比+98%~119%，在手订单兑现业绩超预期

中国船舶(600150)
    投资要点
    事件：2025年7月10日，公司发布2025年半年度业绩预增公告。
    2025H1业绩预增98%-119%，在手订单兑现超市场预期
    根据预告，2025年上半年中国船舶归母净利润28~31亿元，同比增长98%~119%，扣非归母净利润26~29亿元，同比增长120%~145%，业绩超市场预期。对应单Q2归母净利润17-20亿元，同比增长65%~95%。同时，中国重工7月10日亦发布业绩预告，2025年上半年实现归母净利润15~18亿元，同比增长182%~238%，中国船厂在手订单放量、利润率修复逻辑持续兑现。截至2025年5月，中国船舶手持民船订单322艘、2461万载重吨，产能已排期至2029年，展望后续，301法案悲观情绪逐渐修复，此前抑制的需求有望逐步释放，南北船合并发挥协同效应，中国造船产业链综合竞争力将持续增强。
    资产整合持续推进，看好内部效率提升带来的利润释放弹性
    2025年7月4日，中国船舶发布公告，公司吸收合并中国重工暨关联交易事项获得上海证券交易所并购重组审核委员会审核通过，意味着“南北船合并”进展更进一步。根据中国船舶、中国重工2024年年报披露数据，合并完成后公司手持订单占全球总量约15%，造船完工量占全球总量超14%，新签订单量全球占比超16%。两者合并后将减少同业竞争，提升中国造船资产协同效应，进一步提升中国船舶制造全球影响力。展望后续，根据中国船舶承诺，沪东中华将在三年内剥离不宜注入上市公司资产并提议注入中国船舶；黄埔文冲、重庆川东等同业竞争问题将陆续解决，看好中船集团内部效率提升带来的利润释放弹性。
    存量+环保更新中长期逻辑不改，船舶制造上行周期仍将持续
    根据克拉克森数据，截至2025年6月底，新造船价格指数为187，同比-1%维持高位，全球船厂在手订单量3.9亿载重吨，同比+20%，较2025年初下降0.1%。受2024年基数较高、美国301和船舶法案影响，2025上半年船舶新签订单下滑54%，但展望后续，环保趋严+船龄增长下存量更新需求中长期存在，将支持行业景气度。2025年4月美国贸易代表办公室公布了对中国海事、物流和造船业的301调查结果，本次方案较草案制裁强度有所减弱，调查结果初步落地，船东可有针对性地制定应对措施，造船市场情绪面、订单面有望修复。2025年6月中国船厂新签订单64.4亿美元，占全球新签订单量61%，环比+38pct。中期来看，造船业周期高点已过但远未结束，供给刚性支撑船价，需求侧前期透支量消化、散货船发力，船厂仍将持续受益。
    盈利预测与投资评级：业绩预增超市场预期，全球造船业领先地位稳固。我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为74/99/124亿元，当前市值对应PE分别为21/16/13x，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、地缘政治风险、原油价格波动等。

高性能有机颜料龙头，横向纵向一体化扩张

百合花(603823)
    公司有机颜料产品品类和色系齐全。百合花成立于1995年，主要产品为高性能杂环类颜料、高性能偶氮颜料、传统偶氮颜料、有机颜料中间体以及珠光颜料等。公司高性能有机颜料包括喹吖啶酮类、吡咯并吡咯二酮类（DPP）、异吲哚啉类、二恶嗪类、金属络合类、酞菁类、苯并咪唑酮类、色酚类及其他类，传统偶氮颜料包括色淀红类、双偶氮黄类、汉沙黄类、单偶氮橙类、双偶氮橙类、色酚类。有机颜料下游应用领域主要为油墨（40%）、涂料（28%）、塑料（27%）等行业。公司是国内少数具备生产全色谱颜料能力的生产企业，目前共有50多条颜料生产线，生产200多个规格颜料，广泛覆盖各类应用领域，可以满足日益扩大的下游领域对有机颜料的差异化需求。2024年全球有机颜料消费量约为40万吨，公司拥有4万多吨有机颜料的产能，约占全球10%的份额。
    横向一体化，公司高性能有机颜料产品占比有望进一步提升。高性能、环保型有机颜料主要应用于高端油墨、汽车漆和儿童玩具塑料等领域，目前我国对于进口产品依赖程度高。公司自主研制生产多种高性能、环保型有机颜料，在汽车涂料、食品包装、儿童玩具、特种定制印刷油墨等应用领域均取得了突破和发展；应用于电子化学品的高性能颜料取得技术突破，已通过下游客户验证。
    纵向一体化，公司具备较为完整的产品链自我配套体系。公司利用基础化工原料和中间体通过化学合成生产有机颜料生产过程中所需的部分关键中间体，如4-氯-2，5-二甲氧基苯胺（4625）、色酚系列、DB-70、DMSS、对氯苯腈等中间体的自产能力可满足公司生产所需的大部分用量需求，参股内蒙新材、控股源晟制钠，为公司乙萘酚、金属钠等原材料供应提供保障。根据公司对外投资公告，拟投资10亿元建设高性能有机颜料及配套材料产业化项目，预计新建项目达产后年产值约17亿元。
    “化工材料+新能源材料”双主业。公司设立新能源材料研究所，组建了新能源业务核心团队，团队核心成员具有丰富的技术积累和产业经验。公司核心业务颜料制造与新能源材料同属于化工行业，所应用的生产工艺存在较强的共通性。在多年工艺技术积累的基础上，通过持续的技术开发和工艺创新，公司已经掌握了碳酸锂、普鲁士蓝（白）等新能源材料的核心技术。
    风险提示。油墨、涂料及塑料等下游行业周期、市场竞争、原材料价格波动等。

2025H1业绩预增公告点评：收入符合预期，成长底色依旧

东鹏饮料(605499)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年度业绩预增公告，预计25H1实现营业收入106.3-108.4亿元，同比+35.0%～37.7%；归母净利润23.1-24.5亿元，同比+33.5%～41.6%；扣非归母净利润22.2-23.6亿元，同比+30.1%～38.3%，预计25Q2实现营业收入57.8-59.9亿元，同比+31.7%～36.5%；归母净利润13.3-14.7亿元，同比+24.6%～37.8%；扣非归母净利润12.6-14.0亿元，同比+16.5%～29.4%。
    收入符合预期，第二曲线持续发力。25Q2公司收入预告同比增长中枢约+34%，保持良好增势，2025年公司坚持动销为先，持续推进全国化战略，通过精细化渠道管理，不断加强渠道运营能力，预计全年网点数量可突破400余万家，同时公司持续加大冰冻化建设，提高全品项产品的曝光率、拉动终端动销，核心单品动销稳步向全年目标迈进。此外，特饮基本盘基础之上，公司积极探索多品类发展，培育新的增长点，其中补水啦网点规模持续扩大，旺季动销环比已显提速态势，Q1推出果汁茶新品，渠道反馈目前铺货网点近200万个，日销持续爬坡、逐步贡献销售增量，持续验证公司大单品打造能力。
    高基数+费率提升，净利率同比略有回落。根据业绩预告，单Q2净利率/扣非净利率中枢分别约23.8%、22.6%，同比有所回落，我们预计主因整体费用端相对保持刚性：1）成本端看，25Q2白砂糖成本仍处同比回落通道（以柳州白糖市场价价格参考，25Q2均价同比下降约-5.9%），成本助益下预计主业毛利率有望保持相对稳定，但规模效应影响下预计新品毛利率与整体仍有差距；2）费用端看，24年同期低基数，1则24年冰柜基本于24Q1前置投放、24Q2冰柜投放费用较少，25Q2保持正常投放；2则25Q2营销费用投放增加（于适代言、分众梯媒等），竞争加剧下终端费用投放亦有加大。
    盈利预测与投资评级：伴随天气转暖以及铺市率提升，公司第二曲线产品补水啦、果汁茶日均动销提速明显，且今年公司加大资源支持，包括代言人邀请、全国分众新潮梯媒广告、全国大型赛事、马拉松等项目赞助，品牌曝光持续提升，短期增速略有回落不改长期增长势头，我们基本维持2025-2027归母净利润为46.5/60.2/73.5亿元，同比+40%、29%、22%，当前市值对应PE为32、25、21倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格低位向上波动风险，增速回落估值反应过激风险，食品安全风险等。

公司事件点评报告：Q2业绩超预期，ABC组件产销两旺

爱旭股份(600732)
    事件
    爱旭股份发布2025年半年度业绩预告：预计实现归母净利润-1.7~-2.8亿元，预计实现归母扣非净利润-4.1~-5.2亿元。
    投资要点
    Q2业绩扭亏，ABC组件产销两旺
    公司预计25H1归母净利润为-1.7~-2.8亿元，对应25Q2单季度归母净利润为0.2~1.3亿元，实现扭亏为盈。
    2024年公司ABC组件出货6.33GW，同比增长12倍，25Q1出货4.54GW，环比再增40%以上，预计25Q2继续保持产销两旺，同时BC新技术的超额盈利能力逐步开始兑现。
    上半年，伴随在欧澳日市场的深耕，公司ABC组件海外销售占比显著提升，带动整体毛利率稳步上行。同时，公司不断提升运营效率，产品成本和期间费用持续下降，存货跌价损失大幅改善。
    光伏“反内卷”加码，公司有望率先量利齐升
    6月29日，《人民日报》刊发评论文章《在破除“内卷式”竞争中实现高质量发展》，点名光伏存在价格战情况。7月1日，中央财经委员会第六次会议明确要求，治理企业低价无序竞争，推动落后产能退出，成为国家层面反内卷政策新信号。7月3日，工信部召开第十五次制造业企业座谈会，明确提出治理光伏行业低价无序竞争。以上信号近期密集释放，表明反内卷大背景下，国家层面正在酝酿强力措施，对光伏行业低价无序竞争问题进行彻底治理，更多政策端利好可期。公司作为BC新技术领先企业，有望凭借技术溢价+海外高价值市场溢价，率先迎来量利齐升，打开后续增长空间。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为228.44、280.45、308.45亿元，EPS分别为0.12、0.83、1.31元，当前股价对应PE分别为126.1、17.6、11.2倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    光伏需求不及预期风险、新技术推广不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格大幅波动风险、大盘系统性风险。

环保树脂领军者，智元系入主谱写具身智能成长新篇章

上纬新材(688585)
    投资要点
    深耕环保树脂主业，风电与防腐构建成长底盘
    公司成立于1992年，是国内领先的高性能树脂材料企业。1）产品完善：当前公司已形成以环保高性能耐腐蚀材料、风电叶片用材料、新型复合材料、循环经济材料四大类为核心的产品体系，具备丰富的应用拓展能力。2）收入及利润边际改善：24年公司实现收入14亿元。同比+6.7%，扭转22年来的连续下滑，主要系风电订单释放和产品结构持续优化，实现归母净利润0.89亿元，同比+25.4%。3）盈利能力持续上修：公司毛利率在经历2021年原材料价格冲击后逐步恢复，从8.5%回升至24年的15.9%；同期净利率也从0.6%改善至6.0%。4）费用管控稳定：近年来公司费用率管控稳定，22年起研发费用率保持在2%以上，体现技术投入的持续性。
    风电叶片用材料：立足主业优势，乘风电新周期再起之势
    1）公司产品完善：已建立覆盖全工艺环节的风电叶片用材料体系，具备稳定出货能力与广泛客户认证基础，在行业内形成明显竞争优势。2）行业景气度上行：风电行业有望迈入“装机放量+材料升级”双驱动的中长期成长通道。2024-2030年间全球新增风电装机量将有望达到年均8.8%的复合增速，至2030年预计达到194GW，新增规模几乎翻番，长期成长空间充足。
    环保高性能耐腐蚀材料：深耕重防腐赛道，稳健拓展多元应用场景1）公司产品完善：深耕防腐树脂三十余年，产品体系完善，性能稳定，广泛应用于重防腐等高端领域。2）市场需求稳中有增：环保高性能耐腐蚀材料受益于基建投资与设备更新，市场需求稳中有增，全球乙烯基酯树脂市场规模预计在2024年达到10.5亿美元，过去十年保持温和上升趋势。
    智元系入主公司，公司转型为人形机器人平台化公司
    1）智元收购公司：智元系或支付超21亿，收购公司至多66.99%的股权，原前两大股东放弃表决权。2）智元综合实力雄厚：创始团队方面，华为系孵化，兼具技术实力和资本市场经验；商业化进展方面，具备机器人全栈技术，国内出货量第一；硬件方面：四大系列机器人，覆盖多种应用落地场景；软件方面：开创性使用ViLLA架构，GO-1实现小样本快速泛化；资本市场方面：成立合资公司/投资创业公司，构建产业生态。
    盈利预测与投资评级：
    公司主业经营稳健，盈利能力稳定释放，为公司提供持续现金流支持。暂不考虑收购影响，我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为0.95/1.08/1.17亿元，当前股价对应动态PE分别为33x/29x/27x，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示：下游风电行业竞争加剧风险，人形机器人产业化进程不及预期，重大股权调整带来相应风险。

设立跨境支付子公司，已取得美国MSB牌照

新大陆(000997)
    本报告导读：
    公司近日公告，已设立跨境支付子公司NovaPay，并取得美国MSB牌照，为公司跨境支付相关业务开展奠定了基础。
    投资要点：
    维持“优于大市”评级。考虑公司是收单行业龙头，海外业务、AI应用和网证网号有望打开增长空间，我们维持公司2025年EPS预测值为1.30元，2026-2027年EPS预测值1.52/1.86元（原为1.50/1.75元），我们给予公司2025年30倍PE（原为28x），对应目标价为39.00元（+7%）。
    公司设立跨境支付子公司NovaPay，已取得美国MSB牌照。公司近日发布公告称，为加快公司跨境业务全球化布局，公司已完成设立NovaPay US Inc，将主要从事跨境支付相关业务。此外，NovaPay经美国FinCEN批准已获得美国MSB牌照，为公司开展跨境资金业务提供了合法准入资质，覆盖货币兑换、汇款、数字货币交易等场景。
    MSB牌照全称为“货币服务业务牌照”，由美国财政部旗下的金融犯罪执法网络（FinCEN）审批发放，专门针对从事货币交易及资金转移服务的企业，其适用范围包括国际汇款、外汇兑换、数字货币/虚拟货币的交易与转移、ICO发行、预付项目的提供以及旅行支票的签发等。MSB牌照是上述业务在美国合规运营的前提，公司成功获取MSB牌照，为跨境支付相关业务开展奠定了基础。
    伴随人民币国际化和国内企业出海进程，跨境支付市场蓝海一片。人民币国际化的大浪潮为第三方支付行业带来新一轮的全球产业机会，第十六次金砖会议中提出推进成员国本币结算及支付系统建设等政策，支持人民币全球结算成为大方向。同时，伴随着中国企业出海加速，海外地区本土化的支付结算解决方案及跨境支付需求迅速增长。
    风险提示。行业需求波动，费率水平提升不及预期，产品研发不及预期。

中国巨石半年报预增点评：玻纤龙头业绩超预期

中国巨石(600176)
    2025年7月11日，公司发布2025年半年报预增公告：取业绩快报区间中值，25H1实现归母净利16.75亿元，同比+74%，扣非归母净利16.75亿元，同比+167%。其中25Q2单季度归母净利9.45亿元，同比+55%，扣非归母净利9.31亿元，同比+102%。我们认为公司Q2业绩表现靓丽，主因系①自2024年以来玻纤产品价格逐步走出周期底部、同比明显提升，②公司自身产品结构优化。
    经营分析
    （1）粗纱：风电支撑Q2需求，基本面明显优于行业。①单价方面，根据卓创资讯数据，25Q2全国缠绕直接纱2400tex均价为3743元/吨，同比+2%、环比-1%。报价环比略有波动，主因系5月以来二三线厂商中低端粗纱价格略有松动（头部企业维持坚挺），但头部企业今年热塑/风电类产品高端产品进行不同程度复价；
    ②销量方面，根据卓创资讯数据，25Q2期末行业库存为88.8万吨，环比25Q1末增加9.0万吨、垒库幅度达11.3%，主因系4月以来关税影响下游备货情况。25H1公司销量同比提升，我们预计公司产销率好于行业整体水平；
    ③盈利方面，取业绩预告中值，25Q2扣非归母净利9.31亿元，25Q1扣非归母净利7.44亿元，因此我们预计巨石吨净利继续呈现修复趋势（风电类产品复价于Q1期末落地）。25Q1巨石单季度毛利率30.53%，较24Q1底部毛利率回升10.40pct，环比24Q4继续回升1.95pct，毛利率逐季修复，玻纤行业走出周期底部。
    （2）电子布：3月复价落地较为充分、价格环比修复。单价方面，25Q2行业7628电子布均价约4.26元/米，同比+15%、环比+3%。价格环比修复，主因系2月24日起巨石、泰玻等电子布主流企业发布调价函，上调7628价格0.3元/米。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为35.31、42.10和45.90亿元，现价对应动态PE分别为14x、12x、11x，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济下行波动风险；风电需求不及预期；行业产能投放超预期；原材料价格大幅波动。

半年度业绩预增，座椅定点稳步推进

继峰股份(603997)
    事件：近日，继峰股份发布子公司格拉默业绩预增公告与乘用车座椅总成项目定点公告。格拉默2025年上半年的经营性息税前利润约为3560万欧元，较去年同期增长了20.0%；净利润为1,560万欧元，2024年同期为-225万欧元，实现扭亏为盈。子公司继峰座椅（合肥）于近期获得某头部主机厂的座椅总成项目定点，根据客户规划，本项目预计从2026年4月开始量产，项目生命周期6年，预计生命周期总金额为13亿元。
    点评：
    半年度业绩预增，格拉默实现扭亏为盈。继峰股份控股子公司格拉默于德国时间2025年7月10日披露了2025年半年度业绩初步数据，格拉默2025年上半年的经营性息税前利润约为3560万欧元，较去年同期增长了20.0%；净利润为1560万欧元，2024年同期为-225万欧元，根据公司初步测算，格拉默2025年半年度归属于上市公司股东的净利润为人民币1.08亿元，将实现扭亏为盈。业绩预增主要得益于2025年第一季度的强劲表现，以EMEA地区为代表的重组措施逐步生效。格拉默2025年第二季度经营性息税前利润约为1170万欧元，低于去年同期的水平，主要包含：1）约670万欧元的负面汇率影响；2）重组准备金冲回160万欧元；3）处置美国子公司亏损150万欧元。
    座椅定点稳步推进。公司全资子公司继峰座椅（合肥）于近期获得某头部主机厂的座椅总成项目定点，将为客户开发、生产前排座椅总成产品。根据客户规划，本项目预计从2026年4月开始量产，项目生命周期6年，预计生命周期总金额为13亿元。本次新获定点项目是原客户将其新的车型再次定点给公司，体现了客户对公司在合作过程中体现的能力和提供的服务的认可，同时在手订单的不断积累也为有助于规模效应进一步提升。
    风险因素：客户销量不及预期；重组进度不及预期。

1H25业绩预告点评：国产CPU+NPU稀缺标的，1H25业绩大增

禾盛新材(002290)
    禾盛新材发布1H25业绩预告。2025年7月11日，禾盛新材发布2025年半年度业绩预告，归母净利润预计实现0.92~1.04亿元，同比增长50.0%~70.0%。单季度看，归母净利润实现0.41~0.53亿元，同比增长22.7%~59.4%，主要由于公司加强管理，带动产品毛利率较上年同期增长。
    AI子公司斩获多个订单，适配多款国产GPU。禾盛新材子公司海曦技术深耕一体机行业，根据海曦技术公众号，2025年7月2日公司中标基于5G的飞机协同制造应用项目一期工程项目X86服务器项目。海曦技术一体机当前已支持多款国产GPU，当前海曦技术已在熠知CPU、NPU（CPU自带）、GPU多个处理单元协同作用下，充分复用机载内存，实现离散存储，协同计算，一台机器即可实现运行DeepSeek满血版，TPS达到20以上。
    对外投资熠知电子，打通AI产业链。2025年6月11日，禾盛新材发布公告，公司拟以自有资金或自筹资金2.5亿元向熠知电子增资，熠知电子投前整体估值暂估为22.5亿元，公司于本次投资后预计持有熠知电子10%股权。熠知电子定位高端服务器处理器芯片设计公司，累计完成3代处理器芯片的设计，目前在售芯片已获得诸多知名终端客户的认可。我们认为熠知电子则是国产化CPU领域的核心企业之一，设计融合一流AI算法和先进制程工艺的智能芯片，提供行业解决方案。熠知电子能够支撑海曦技术在价格敏感、散热敏感的各种小场景采用ARM CPU作为AI设备的运算核心；海曦技术则可以助力熠知电子的产品更快更广泛地触达下游客户。
    CPU+NPU稀缺标的，看好后续AI侧订单放量。熠知电子正研发并即将推出第三代TF9000系列融合处理及板卡产品，定位于CPU+NPU混合算力芯片，主力优化于通用云计算，大模型一体化等AI智算领域，将是一款具有高性能、超高性价比的算力芯片。我们认为基于海曦技术与熠知电子业务的协同性和互补性，熠知电子能够支撑海曦技术在价格敏感、散热敏感的各种小场景采用ARMCPU作为AI设备的运算核心；海曦技术则可以助力熠知电子的产品更快更广泛地触达下游客户。
    投资建议：预计公司25-27年分别实现收入30/33/36亿元，实现归母利润2.1/2.8/3.3亿元，对应2025年07月11日收盘价P/E分别为37/27/23x。考虑禾盛新材通过多年的精细化运营，同时子公司海曦技术有望受益于国产AI大模型，我们认为公司主业在行业政策支持下有望稳步增长，子公司海曦技术在人工智能、云计算、5G等产业趋势下，相关订单有望加速落地。看好公司业务前景，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济波动带来的风险，客户相对集中的风险，AI技术落地不及预期，产品交付进度不及预期风险。

公司动态研究报告：工业机器人领先，海尔入主赋能转型升级

新时达(002527)
    投资要点
    专注控制研究，工业机器人领先
    公司1995年成立，最初专注于电梯控制业务，2010年上市后逐渐将控制技术延伸至机器人行业和工控行业，目前公司主营业务包括三大板块：电梯控制产品及系统业务、机器人产品及系统业务、控制与驱动产品及系统业务。
    电梯业务方面，目前公司电梯控制器产品在可为市场中排名全球第二，已为全球超300万台电梯提供产品及服务。
    机器人业务方面，公司构建了从机器人核心零部件到本体再到系统集成的完整产业链。此外，公司2015年研发驱控一体控制器，应用于机器人控制，成为国产头部机器人厂商中最早拥有全自主可控控制技术的企业。目前，公司SCARA机器人出货量位居国产第二、全球第四。
    控制与驱动业务方面，公司提供从伺服驱动、运动控制到集成化的应用，从单机自动化到智能制造的多层次解决方案，可为设备制造商、系统集成商等客户提供智能生态化服务。
    海尔成为新实控人，有望赋能公司转型升级
    2025年6月，海尔卡奥斯工业智能完成与公司原实控人13亿元股份协议转让的过户登记，取得公司10%股权及19.24%表决权，正式成为公司控股股东，海尔集团由此接棒公司实控人，新时达亦同步纳入海尔卡奥斯工业互联网生态体系，并成为海尔集团内唯一专注工业自动化和机器人的上市平台。为巩固控股地位，海尔卡奥斯工业智能拟再投入12亿元认购新时达定增股份，定增落地后，其持股比例将升至26.83%，总表决权将突破40%，控制权进一步夯实。
    海尔集团派驻4位高层领导组建董事会（展波先生，现任海尔集团董事局董事、副总裁，分管产业互联网等集团战略主赛道内业务板块；刘长文先生，现任海创汇科技创业发展股份有限公司董事长；王晔先生，现任海尔集团CTO；张翠美女士，现任海尔集团商业总法律顾问、海尔集团法律合规执行委员会主任、知识产权合规执行委员会主任），显示出公司在集团内较高的战略定位。
    公司原有的机器人产品为机电软一体化产品，因此公司具备进入具身智能赛道的良好基础，也有望成为海尔人形机器人落地平台。目前公司正积极推进人形机器人本体的研发，有望2025年推向市场。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为35.49、38.74、42.31亿元，EPS分别为0.01、0.15、0.31元，当前股价对应PE分别为1032.0、94.3、45.6倍，公司在工业自动化、机器人、伺服驱动等领域有深厚积累，海尔入主有望助力公司转型升级，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    定增进展不及预期风险、机器人业务进展不及预期风险、竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险、大盘系统性风险。

精密制造平台化龙头，AI驱动引领成长

蓝思科技(300433)
    公司简介：
    公司以玻璃盖板业务为基础，依托大客户进行产业链上下游延伸、产品线拓展，同时拓展汽车、智慧零售、机器人等下游领域，打造平台化一站式精密制造企业。2025Q1公司实现营收170.63亿元，同增10.10%；归母净利润4.29亿元，同增38.71%。
    投资逻辑：
    消费电子业务：根据IDC，25Q1中国智能手机出货量7160万部，同增3.3%，全球增速1.5%，全球PC出货量同增4.9%，行业持续复苏。1）公司拓展蓝宝石、陶瓷等新材料的大规模生产和后道加工能力、金属中框精密加工和整机组装等新业务，全产业链布局助力公司品类拓展&价值量及份额提升。2）创新方向提供潜在成长曲线。折叠屏方面公司具备UTG/CPI核心技术储备，深度配套大客户及安卓进行研发生产，有望受益于苹果折叠屏的推出。AI/XR眼镜拓展潜在客户，目前已与Rokid宣布达成深度战略合作，提供零部件、模组、整机组装服务，加速产业降本及新品类渗透。汽车业务：根据盖世汽车，2024年全液晶仪表的搭载量占比已超80%；10英寸以上液晶仪表占比接近70%，车载屏幕走向大屏化、多屏化。公司客户资源丰富，已与特斯拉、小米、比亚迪、宝马、奔驰、理想、蔚来等国内外头部厂商合作。公司产品品类拓展，覆盖中控屏、仪表盘、智能B/C柱、精密结构件、充电桩等。2024年，公司智能汽车与座舱类业务实现营业收入59.35亿元，同比增长18.73%。
    新兴业务：1）智慧零售业务公司与支付宝“碰一下”智能终端产品合作，提供完整解决方案和规模化生产落地。2）公司在机器人领域积极布局，2025年1月21日，公司与智元机器人公司在长沙举行了灵犀X1人形机器人套餐交付仪式，成功批量交付灵犀X1人形机器人整机产品。
    盈利预测、估值和评级
    预测2025-2027年公司分别实现归母净利润51.75、64.26、80.55亿元，同比增长42.81%、24.17%、25.35%，我们给予公司2025年29倍PE估值，目标市值1500.80亿元，对应目标价格为28.61元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    消电需求不及预期、关税风险、AI端侧产品推广不及预期。

2025年半年度业绩预告点评：Q2盈利转正，海外市场+新技术助力公司穿越周期

爱旭股份(600732)
    事件
    2025年7月10日，公司发布2025年半年度业绩预告，根据公告，预计公司25年上半年实现归母净利润-1.7~-2.8亿元，扣非归母净利润为-4.1~-5.2亿元，由此计算，25Q2公司归母净利润区间在0.2~1.3亿元，扣非归母净利润区间在-0.54~0.56亿元，总体来看公司盈利改善较为显著，归母净利润实现由亏转盈。
    产品价值受到市场广泛认可，海外市场持续突破
    伴随全球市场对BC组件价值认同度的提升，ABC组件高功率、高安全、高美观等优势逐渐显现，公司围绕ABC产品创新打造的以价值定价的商业模式已逐步得到市场认可。公司精准细分价值市场、价值场景，优化产品结构，ABC组件产销两旺，通过深耕欧澳日等高价值市场、高价值场景，海外销售占比显著提升，公司整体毛利率持续向好。订单方面，公司2025Intersolar会议期间收获海外1GW分布式订单，SNEC期间收获1.6GW分布式订单（其中海外1.068GW，国内580MW），产品竞争力持续凸显。
    “反内卷”加速推进，高效新技术组件未来可期
    近日高层针对行业“反内卷”高频发声，后续供给侧改革措施有望落地，通过加速落后产能的出清实现供给侧优化。针对电池组件端，产品效率是重要衡量标准之一，根据Taiyangnews统计，爱旭ABC产品当前量产交付效率达到24.4%，连续28个月位居行业榜首，效率优势显著，年初陕西领跑计划中层提出申报计划组件转换效率应达到24.2%以上，叠加高层对“反内卷”的持续推进，看好高效组件市占率进一步提升。
    投资建议
    我们预计公司25-27年营收分别为192.62/286.28/355.17亿元，归母净利润分别为1.94/14.71/21.60亿元，25-27年对应PE分别为138x/18x/12x。公司盈利能力边际改善显著，后续随着规模效应的凸显和降本增效的持续推进，叠加高层对于“反内卷”重视程度提升，以及海外市场持续扩张，公司业绩有望持续改善，维持“推荐”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期、市场竞争加剧、海外市场开拓不及预期、资产减值风险等。

公司简评报告：新能源销量稳增，深蓝进军欧洲市场

长安汽车(000625)
    投资要点
    事件： 长安汽车发布2025年6月产销快报， 公司2025年6月批发销量为23.51万辆，同环比分别+4.48%/+4.81%； 2025H1累计批发销量为135.53万辆，同比+1.59%。其中，自主品牌6月批发销量为19.53万辆，同环比分别+3.39%/+5.78%， 2025H1累计批发销量为115.06万辆，同比+2.61%； 新能源批发销量同环比+57.11%/+6.31%。
    6月销量同环比稳增， 深蓝加速放量、阿维塔连续4月破万。 公司2025年6月批发销量、自主品牌销量、新能源批发销量均同环比上升， 新能源增长表现强于燃油车。分品牌看， 深蓝交付2.99万台，同环比分别+79.44%/+17.13%， 截至2025年6月10日， 深蓝汽车全球交付量已破50万辆；阿维塔销量达1.02万台， 同环比分别+117%/-20.47%，连续4个月破万；启源交付3.88万辆，环比+5.99%， 启源Q07月销再破万， 累计交付已超2万辆。 展望后市，高温假期叠加去年同期以旧换新政策高基数， 公司7月销量或阶段性承压； 但2025年新品推出节奏清晰， 深蓝、启源计划还将推出三款新车型（智能运动轿车+C390中型轿车+B216紧凑型SUV），为全年销量增长提供动能。
    深蓝S07登陆欧洲市场， 全球化布局战略清晰。 2025年6月公司海外销量达5.26万辆，环比+17.28%，出口持续向好。公司加速在独联体国家/欧洲/中东非/东南亚/中南美五大海外区域的本地化布局， 1）东南亚： 泰国罗勇新能源整车工厂已于2025年5月投产，目标2027年区域销量跻身世界品牌前十； 2）欧洲： 2025年7月3日挪威旗舰店正式开业，首发全球战略车型深蓝S07，计划至2027年在该市场导入6款新能源车型，完善产品矩阵； 3）中南美：计划2025年进军巴西市场， 力争2026年区域销量进入全球品牌前十； 4）中东非： 初期聚焦燃油车市场，计划2025年完成埃及、摩洛哥、卡塔尔等市场的深蓝品牌渠道建设，2026年实现中东区域销量世界前十； 5）欧亚： 拟2025年启动乌兹别克斯坦新能源KD项目， 2026年冲刺区域销量前十。
    投资建议： 我们预计2025-2027年归母净利润分别为84.48/109.22/135.31亿元，对应EPS为0.85/1.10/1.36元，按照2025年7月11日收盘价计算，对应PE分别为15X/12X/9X。考虑到公司2025年新能源车型规划密集、全球化战略布局清晰，与华为、宁德时代的合作程度加深，我们看好公司电动智能转型前景和全球市场增长空间，因此，维持“买入”评级。
    风险提示： 全球地缘政治风险、行业政策变动、行业“价格战”稀释利润、新车型推出和交付速度不及预期等风险。

拟定增不超19.5亿，加码静电吸盘/超高纯金属溅射靶材

江丰电子(300666)
    事件点评
    2025年07月10日，公司发布《向特定对象发行股票预案》，拟定增募资不超过19.5亿元，用于年产5,100个集成电路设备用静电吸盘产业化项目、年产12,300个超大规模集成电路用超高纯金属溅射靶材产业化项目、上海江丰电子研发及技术服务中心项目、补充流动资金及偿还借款。
    静电吸盘项目：旨在突破生产静电吸盘关键材料技术瓶颈，推动缓解我国供求失衡局面。静电吸盘是一种适用于真空环境或等离子体环境的超洁净晶圆片承载体，其利用静电吸附原理进行超薄晶圆片的平整均匀夹持，此外还发挥散热作用，运用导热系统和通氦气的方式导出加工过程中产生的热量，确保晶圆加工精度和稳定性，广泛应用于光刻机、刻蚀机、薄膜沉积设备等关键工艺环节。静电吸盘使用寿命通常不超过2年，属于消耗类零部件，市场需求大，根据QYResearch研究统计，2030年全球晶圆静电吸盘市场规模预计将达到24.24亿美元。当前，球静电吸盘市场基本由美国、日本等少数企业占据。我国该领域内主要企业目前可实现小尺寸晶圆制造用静电吸盘的小批量生产销售，先进制程用静电吸盘量产能力不足、仍主要处于研发或客户评价的阶段，静电吸盘整体国产化率不足10%。公司拟通过国内静电吸盘产业化项目的建设实施，致力突破生产静电吸盘关键材料技术瓶颈，从源头上解决静电吸盘核心材料和设备“卡脖子”难题，最终推动缓解我国高端静电吸盘供求失衡的局面，填补国内半导体关键零部件短板。
    超大规模集成电路用超高纯金属溅射靶材项目：在韩国建设生产基地，加速公司全球化战略布局。根据弗若斯特沙利文数据，预计至2027年全球半导体溅射靶材市场规模将达251.10亿元，市场空间广阔，我国半导体集成电路用溅射靶材市场保持稳定增长态势，2018-2024年，我国半导体溅射靶材市场规模从15.80亿元增长至37.40亿元，年均复合增长率为15.44%，预计2027年该市场规模将达到57.40亿元。公司超高纯靶材业务呈现业务发展快、收入增速高、产能利用率趋于饱和的状态。在全球超高纯溅射靶材需求持续增加及国产化率有待进一步提升背景下，公司已建及在建产能预计无法满足未来的市场需求，公司需进一步突破产能瓶颈。同时，公司目前的生产能力集中于中国大陆，建设全球化生产基地，有利于公司进一步提升对国际知名客户的服务半径和供应份额，缩小与全球头部企业差距，并在复杂严峻的国际环境形势下增强自身的抗风险能力，对公司加速全球化战略布局、提升国际竞争力具有重要意义。公司拟通过在韩国建设先进制程靶材生产基地，一方面有助于公司优化产能布局及突破产能规模，境内产能用以满足国内半导体行业持续增长的靶材需求、进一步推动国内超高纯溅射靶材的国产化程度，境外产能将重点覆盖SK海力士、三星等国外客户，提升公司属地化服务能力及国际竞争力，缩小与全球头部企业的差距；另一方面，该项目的实施有助于推进公司和全球上下游产业链企业的深入合作，帮助公司进一步洞悉行业发展趋势、拓展潜在订单和客户，为公司的国际化发展战略奠定基础。
    投资建议：预计2025年至2027年，公司营收分别为47.54/59.57/76.14亿元，增速分别为31.9%/25.3%/27.8%；归母净利润分别为5.25/6.78/9.03亿元，增速分别为31.0%/29.1%/33.2%；PE分别为35.3/27.4/20.5倍。考虑到公司在全球晶圆制造溅射靶材领域的市场份额进一步扩大，且在技术上和市场份额方面均跻身全球领先行列，加速推进全球化布局进一步拓宽其产业护城河，叠加半导体精密零部件业务发展势头强劲，新品销售持续放量，维持“买入”评级。
    风险提示：下游终端市场需求不及预期风险，新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争加剧风险，产能扩充进度不及预期的风险，系统性风险等。

首次覆盖报告：以创意赋予生机，用包装创造价值

柏星龙(833075)
    一站式产品形象方案提供商，业务布局广泛：公司成立于2008年，首创行业“品牌策略、创意设计、技术研发、产品交付”四位一体的专业创意包装服务模式，拥有茅台、五粮液、古驰、吴裕泰等业内知名客户。公司在国内先后拥有惠州、贵州、山西等子公司，2016年在国外成立美国子公司，目前公司旗下有9家子公司，5家生产基地，创意团队分为10个创意星组和3个工作室。公司的实际控制人赵国义担任董事长，共计持股44.62%。
    公司境外业务发展迅速，整体毛利率远超可比公司：公司深耕存量客户，并积极扩展市场，2024年全年，公司营收/归母净利润分别为5.92亿元/0.41亿元，分别同比+10.21%/-10.53%。公司积极拓展海外化妆品及精品市场领域，境外业务发展迅速。2024年，公司实现外销收入1.78亿元，同比+4.09%。2024年，公司整体毛利率为33.47%，同期可比公司毛利率不及30%，公司凭借其领先的设计开发能力使得自身毛利率远超可比公司。
    布局“谷子经济”，业绩迎来新增长点：“谷子经济”是指围绕二次元IP周边商品的消费文化和经济形态，随着二次元文化的普及，“谷子经济”市场规模持续扩张。前瞻产业研究院数据显示，预计2029年二次元市场规模将达到5900亿元，发展空间广阔。公司旗下龙衍文创与寿屋风正达成合作协议，共同开发IP全产业链的服务与交易市场，业绩有望迎来新增长点。
    客户粘性不断提升，绿色包装已成趋势：公司产品包装下游主要涉及白酒、化妆品等行业。虽然白酒行业近年来呈现周期性波动，行业集中度或将进一步提升，而公司主要客户均为白酒行业大型客户，在白酒行业周期波动阶段，公司凭借产品包装行业经验，与较强的设计能力，与酒类客户的粘性，以及市占率或将有所提升。此外，随着我国包装行业规模和企业数量稳步增长，叠加国家政策大力推动绿色包装发展，市场需求持续扩大，公司依托技术创新和核心工艺优势，不断优化结构设计和材料应用，提升产品附加值，业务有望持续增长。
    投资建议：预计公司2025-2027年营收分别为6.63亿元、7.78亿元、9.30亿元，同比分别增长11.92%、17.35%、19.58%，归母净利润分别为0.47亿元、0.55亿元、0.65亿，同比分别为13.58%、17.47%、18.38%，EPS分别为0.72元/股、0.85元/股、1.00元/股，对应当前股价的PE分别为45倍、38倍、32倍。因此，我们预计公司未来发展趋势稳定，首次覆盖给予“推荐”评级
    风险提示：宏观经济环境的风险、下游需求不及预期的风险、市场竞争加剧的风险。

上半年净利润高增，高端车型持续突破

赛力斯(601127)
    事件：7月10日，公司发布公告，预计2025年上半年实现归母净利润27亿元到32亿元，同比上升66.20%到96.98%；预计实现扣非后归母净利润为22.30亿元到27.30亿元，同比上升55.13%到89.92%。
    点评：
    新车周期向上，销量提升带动盈利能力向上。公司坚定软件定义汽车的技术路线，持续推出优质产品，2025年3月以来，公司发布了问界M92025款、问界M8、问界新M5Ultra等车型。2025年上半年问界M9累计销量62,492辆，累计同比增长6.28%；问界M8作为定位家庭用户的旗舰SUV，截至7月8日累计交付量已超过4万台；问界M72024年全年总交付20万辆，改款车型上市后有望进一步提升产品力。随着公司持续推动豪华车型，公司销量以及盈利能力有望不断上升。
    智驾能力保持领先，产品能力强劲。公司与华为深度合作，智驾能力保持行业领先。2025年4月，华为乾崑正式发布ADS4系统，华为乾崑
    智驾ADS4采用面向未来自动驾驶时代的世界引擎+世界行为模型架构（WEWA架构），端到端时延可降低50%、通行效率提升20%、重刹率降低30%。根据华为，问界M9、M8都将在第三季度全系升级至ADS4。随着智驾系统的升级，公司的产品力持续保持强劲。
    港股IPO加速全球化，竞争力有望进一步加强。为深入推进全球化战略布局，打造国际化资本运作平台，公司拟在香港联交所主板挂牌上市，并于2025年4月28日向香港联交所递交了发行境外上市外资股（H股）并在香港联交所主板挂牌上市的申请。通过持续推进全球化战略，公司竞争力有望进一步加强。
    盈利预测：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为102.7、134.2、163.6亿元，对应PE分别21.0、16.1、13.2倍。
    风险因素：汽车销量不及预期，盈利能力不及预期，新车推出不及预期等。

科沃斯25Q2预告点评：收入提速，盈利改善趋势向好

科沃斯(603486)
    主要观点：
    公司发布25Q2业绩预告：
    25Q2：收入约49亿元（同比+40.0%），归母净利润4.85~5.15亿元（同比+55.9%~+65.6%）；扣非归母净利润4.84~5.14亿元（同比+78.8%~+89.9%）；
    25H1：收入约88亿元（同比+25.6%），归母净利润9.6-9.9亿元（同比+57.6%~+62.6%）；扣非归母净利润8.4-8.7亿元（同比+50.7%~+56.1%）；
    25Q2归母净利润/扣非归母净利润中枢分别同比+61%/+84%，超普遍预期。
    收入分析：Q2+40%较Q1+11%显著提速
    科沃斯品牌：预计Q2同比+60%+较Q1同比+20%显著提速，预计外销增速高于内销。参考奥维科沃斯扫地机内销线上25Q2额/量/价同比分别+51%/+57%/-4%维持25Q1（额/量/价同比+55%/+58%/-2%）增速，其中科沃斯Q2份额26.3%维持Q1（26.1%）水平，另预计擦窗机、割草机等新品类亦贡献增长弹性；
    添可品牌：预计Q2同比+10%+较Q1同比+7%环比亦有提速，预计外销增速高于内销。参考奥维添可洗地机内销线上销额25Q2同比+7%较25Q1+10%略有放缓，其中添可Q2份额32.5%较Q1（35.2%）基本稳定。
    利润分析：高毛利新品提升结构/费效
    以中值计，Q2归母净利率10.2%，同/环比分别+1.3/-2.1pct；扣非归母净利率10.2%，同/环比分别+2.5/+1.0pct，盈利改善趋势向好，我们分析主要原因来自：
    24年起公司产品策略导向低成本平台，后续T系列和X系列新品毛利表现较优，持续拉动整体毛利水平；
    公司导向增长质量及费率提效，Q2大促国补叠加之下运营/费投效率不断优化。
    投资建议：
    我们的观点：
    石头当期更重规模、科沃斯更重经营改善（两者经营周期显著不同）：公司24Q1起初现改善趋势，至25Q2扣非净利率进一步抬升验证公司上下一致对降本提效的坚持。我们认为后续看点：1）短期竞争利好扫地洗地双龙头经营提效释放；2）公司第三曲线擦窗机/割草机/泳池机等产品组合打造/管理能力优化。公司对标上轮周期高点21年20亿利润有望突破，对标21年净利率15%仍有空间。
    盈利预测：基于公司最新业绩表现，我们调整盈利预测。预计2025-2027年公司收入198.47/220.69/241.58亿元（前值189.71/208.31/225.84亿元），同比+20.0%/+11.2%/+9.5%，归母净利润20.86/24.38/27.19亿元（前值20.85/23.86/26.73亿元），同比+158.8%/+16.9%/+11.5%；对应PE16/14/12X，维持“买入”评级。
    风险提示：
    行业竞争加剧，新品不及预期。

2025年半年报业绩预告点评：归母净利同比+20%，战略转型与政策拉动共振增长

广电计量(002967)
    投资要点
    事件：2025年7月10日，公司发布2025年半年度业绩预告。
    业绩稳健增长，科技创新驱动持续发展
    根据公司公告，2025年H1公司实现营业收入14.5~15.0亿元，同比增长7.9%~11.6%，归母净利润9500~10000万元，同比增长19.2%~25.5%。单Q2营业总收入8.3~8.8亿元，同比增长10.1%~16.7%，归母净利润9018~9518万元，同比增长14.9%~21.2%。2025年上半年，公司深耕特殊行业、新能源汽车、航空航天及集成电路等领域，拥有丰厚的技术积累和市场资源，持续受益于下游科技创新需求的释放。公司精细化管理成效显现，盈利能力不断增强，净利润增速高于营收增速。依托积极的市场拓展，科技创新类检测业务订单快速增长，逐步转化为收入贡献。整体而言，公司业绩保持稳健，正加快塑造科技创新检测服务龙头地位，夯实可持续发展基础，未来5~10年有望塑造持续增长的核心驱动力。
    国家政策加码计量领域，行业迎来战略发展机遇
    近日，政府部门连发制造业计量领域重磅文件：市场监管总局、工业和信息化部印发《计量支撑产业新质生产力发展行动方案（2025—2030年）》（以下简称《行动方案》）；工业和信息化部印发《关于制造业计量创新发展的意见》（以下简称《意见》），旨在进一步提升制造业计量能力，夯实计量对构建现代化产业体系的保障作用，加快制造业产业基础高级化。其中，《行动方案》明确指出每年将重点遴选10个左右项目作为计量支撑产业新质生产力发展年度重点项目；《意见》提出，到2027年，突破100项以上关键计量校准技术，制修订300项以上行业计量校准规范，研制100台套以上计量器具和标准物质，培育50家以上仪器仪表优质企业，建设10家以上制造业高水平计量校准技术服务机构。在政策支持下，计量行业迎来战略发展新机遇。
    战略新兴板块成长性凸显，看好公司发展前景
    公司为国有计量检验检测龙头，品牌公信力、技术水平领先。2023年末管理层换届以来，公司战略转型成果初现，看好长期成长：（1）将战略重点从综合性检测机构转向聚焦于服务国家产业战略、科技创新的偏物理类检测业务，积极布局包括低空经济、民用航空、人工智能、深海工程、先进核能等前沿业务领域，培育未来发展动力，受益下游技术迭代和需求持续增长。2025年1月公司发布公告，拟投资3.3亿元用于实验室技术改造（其中2.9亿元用于仪器设备购置），反映发展信心及转型决心。（2）将考核重点从收入转向利润导向，推动精细化管理，全面实施降本增效策略，人效提升明显，2024年人均创利5.4万元，同比增长71%。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为4.0/4.5/5.2亿元，当前市值对应PE为26/23/20X，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济波动、竞争格局恶化等

主业稳健，新技术领先

厦钨新能(688778)
    事件：
    2025年1-5月，厦钨新能源材料股份有限公司(以下简称“公司”)新能源材料产品实现销量约为4.76万吨，同比增长约20.95%，其中，钴酸锂销量约为2.23万吨，同比增长约53%；三元材料(含磷酸铁锂及其他)销量为2.36万吨，同比增长约2%，磷酸铁锂连续数月出货达千吨级，销量同比实现显著增长。
    核心观点：
    技术领先，电池材料种类齐全。公司在电池材料领域有二十余年的营业经验，持续的研发投入和自主创新，产品涵盖钴酸锂、三元材料、磷酸铁锂、钠电材料、固态电池材料以及氢能材料等。钴酸锂：电压等级已突破4.53V，能量密度和快充性能领先，在消费电子领域占据绝对主导地位，2024年实现销量4.62万吨，同比增长33.52%，连续多年全球第一。三元材料：公司率先实现高电压Ni6系大规模应用，并在高功率、高镍等细分领域保持技术优势，使得电池可以通过针刺实验，不断拓展纯电、混动增程及低空经济应用领域，2024年实现销量5.14万吨，同比增长37.45%。磷酸铁锂：公司通过水热法工艺优化锰铁分布，解决低温性能差和分布不均等问题，产品适用于动力及储能市场。钠电正极材料：布局早，具备业内领先的层状氧化物和聚阴离子技术，为未来储能及低速电动车市场提供差异化解决方案。2024年贮氢合金销量0.39万吨，同比增长3.73%，连续十六年产销量全国第一。
    多种材料产能持续增长。为满足市场需求，提高公司市场份额和竞争力，公司积极推进产能建设，截止2024年底，公司规划和已经建成的产能规模大，法国4万吨三元材料及前驱体项目是公司全球化的重要一步，已经成立合资公司在推进中。海璟基地IPO募投年产4万吨锂离子电池材料产业化项目已经建成，募投新建年产3万吨锂离子电池材料主体结构已完成，综合车间(年产能规划15,000吨)项目在调试，全部建成后海璟基地产能达到8.5万吨。宁德7万吨锂离子电池项目C、D车间主体结构已基本完成，届时公司宁德基地总产能将达到年产95,000吨。另外还有雅安基地液相法磷酸铁锂项目、福泉基地年产4万吨三元前驱体项目都在推进中。
    高端产品持续突破。随着社会的进步，新事物不断涌现，如eVTOL、人形机器人等，叠加新能源汽车和消费类电子等需求更加严苛，半固态/固态电池的研发和产业化进程加快。在固态电池领域，公司重布局正极材料和电解质：匹配氧化物路线固态电池的正极材料已实现供货；硫化物路线固态电池的正极材料方面，公司与下游客户在技术研发上保持密切的交流合作；在固态电解质方面，公司凭借深厚的技术沉淀，开发出新的硫化锂合成工艺。此外，公司补锂剂等前沿技术领域亦取得实质性进展，完成高稳定性补锂材料的开发，并实现批量供货。同时，研发NL全新结构正极材料，具有结构更稳定，层间距更宽，能量密度和倍率性能更高等特点，未来市场空间广阔。
    投资建议：公司是国内领先的锂电池材料和储能材料企业，凭借多年的技术研发和持续的投入，在高电压产品和新品开发处于行业领先地位。我们预测，公司2025-2027年的EPS分别为1.58元、1.83元和2.11元，对应当前PE分别为30倍、26倍和22倍，看好公司的发展前景，给予“买入”评级。
    风险提示：（1）消费需求不佳，影响市场需求；（2）行业竞争激烈，注意商品价格变化；（3）新品开发和验证周期长，存在不确定性。

2025Q2预告快评：Q2归母净利润同比+8%~10%，检测龙头经营持续稳健

华测检测(300012)
    投资要点
    Q2归母净利润同比增长8%~10%，业绩增长符合预期
    根据预告，2025年上半年华测检测归母净利润4.6~4.7亿元，同比增长6.1%~7.8%，扣非归母净利润4.3~4.4亿元，同比增长8.1%~10.0%。单Q2归母净利润3.27~3.34亿元，同比增长7.5%~10.0%，扣非归母净利润3.1~3.2亿元，同比增长7.0%~9.6%。公司经营稳健，在去年土壤普检业务开展，基数较高的基础上，仍通过（1）传统业务创新，如生命科学板块拓展宠物食品、海洋监测等，建工板块拓展新能源和船舶等，（2）精益管理推进，实现稳健增长。
    政策加码计量检测，增量空间广阔
    近日，政府部门连发制造业计量领域重磅文件：市场监管总局、工业和信息化部印发《计量支撑产业新质生产力发展行动方案（2025—2030年）》（以下简称《行动方案》）；工业和信息化部印发《关于制造业计量创新发展的意见》（以下简称《意见》），旨在进一步提升制造业计量能力，夯实计量对构建现代化产业体系的保障作用，加快制造业产业基础高级化。其中，《行动方案》明确指出每年将重点遴选10个左右项目作为计量支撑产业新质生产力发展年度重点项目；《意见》提出，到2027年，突破100项以上关键计量校准技术，制修订300项以上行业计量校准规范，研制100台套以上计量器具和标准物质，培育50家以上仪器仪表优质企业，建设10家以上制造业高水平计量校准技术服务机构。短期来看，第三方检测机构是直接受益方，华测检测能够承接政府课题、采购服务，参与国家或地方创新平台建设；长期来看，两项政策将在人工智能、航空航天、新能源、新材料、高端装备、生物医药、集成电路等领域带来广阔增长空间。
    前瞻性+多元化布局+国际化战略，看好公司长期增长
    2024年受内需整体偏弱影响，第三方检测服务行业整体承压，华测检测作为龙头，阿尔法属性明显：（1）于生命科学、贸易保障等传统领域保持竞争优势，深挖如宠物食品、新能源等新兴细分市场需求，（2）主动加码半导体等战略赛道，打造第二成长曲线，（3）完善海外布局，提高国际影响力，2024年收购希腊NAIAS、常州麦克罗泰克，加码全球航运绿色能源和PCB检测。2025年7月拟收购南非的测试、检验、认证与培训（TICT）服务提供商Safety SA，将显著增强CTI华测检测在南非及非洲大陆的综合服务能力，成为其国际化战略推进过程中的又一重要里程碑。2024年9月末以来，我国宏观调控政策进行重大调整，密集推出了一系列重要举措和增量政策，看好检测服务行业需求回升，2025年公司业绩有望持续增长。
    盈利预测与投资评级：全年来看，公司内生拓展+外延并购+精益管理思路不变，业绩增速仍有望维持稳健。我们维持公司归母净利润预测为10.6/11.7/13.1亿元，当前市值对应PE20/18/16x，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、竞争格局恶化、并购整合不及预期等

2025年半年度业绩预告点评：AI业务快速放量，带动净利润超预期

工业富联(601138)
    事件：7月7日，工业富联发布2025年半年度业绩预告，2Q25公司预计实现归母净利润67.27~69.27亿元，yoy+47.72%~52.11%，预计实现扣非归母净利润66.94~68.94亿元，yoy+57.10%~61.80%，二季度经营情况良好，业绩超预期。
    AI带动业绩超预期，回购彰显长期成长信心。工业富联上半年归母净利润预计中值为120.58亿元，较去年同期的87.39亿元增长33.19亿元，同比增长约37.98%；扣非归母净利润预计中值为116.97亿元，较上年同期的85.33亿元增加31.64亿元，同比增长约37.08%。2Q25公司归母净利润预计中值为68.27亿元，同比增幅达到约49.91%；扣非净利润预计中值为67.94亿元，同比增幅59.45%。公司盈利能力呈现持续改善的趋势，公司业绩弹性初步体现。此外，2025年4月工业富联公告回购5-10亿元公司股票，回购价格上限为20元，截止6月底公司累计回购1.47亿元，仍有3.53-8.53亿元回购额度，预计后续公司仍将继续回购，彰显长期成长信心。
    AI与云计算业务成业绩主引擎，结构优化释放长期潜力。公告披露，2025年第二季度，公司AI和云计算业务在二季度实现高速增长，云计算业务营业收入较去年同期增长超50%，AI服务器收入同比增长超60%，云服务商服务器收入同比增长超150%，AI数据中心Hyper-scale机柜类产品持续放量，反映出客户需求持续旺盛。同时，公司在GPU模块、GPU算力板等AI核心部件出货方面亦实现显著增长。公司在800G高速交换机领域表现亮眼，二季度相关业务收入已达到2024年全年水平的3倍，显示出其在高带宽、高性能网络通信设备方面的领先能力。公司产品结构持续优化，全球产业链优势进一步凸显。
    AI服务器出货加速，GB200量产驱动业绩新增长。工业富联作为全球AI服务器OEM核心厂商，在AI服务器市场份额达到四成左右，主要客户涵盖微软、亚马逊、谷歌等核心CSP厂商，有望充分受益AI服务器放量。前期市场担忧GB200出货延后，而目前GB200良率问题已经解决，机柜服务器进入大规模出货阶段，工业富联作为英伟达GB200机柜最重要的供应商之一，在4Q24已经率先完成GB200机柜的量产交付，预计今年GB200将给公司带来较大业绩增量。
    投资建议：我们预计2025-2027年归母净利润为302.52/375.50/451.93亿元，对应PE为17/14/11倍，考虑到公司在AI服务器和800G交换机快速放量，GB200有望给公司带来较大业绩增量，维持“推荐”评级。
    风险提示：海外市场不及预期；技术产品更新迭代快；客户相对集中；原材料价格波动的风险。

公司首次覆盖报告：家纺龙头推陈出新，深化大单品战略助力全品类发展

水星家纺(603365)
    家纺龙头推陈出新，以大单品助全品类发展，首次覆盖，给予“买入”评级
    水星家纺是国内家纺龙头公司，聚焦被芯优势品类，覆盖床上用品全品类产品矩阵。公司近年来在研发和营销端持续发力，传统优势被芯品类推陈出新；同时深化大单品战略，以爆品打开其他品类市场，有望进一步提升市场份额。公司积极布局电商渠道并高效营销，线下合理拓店，提质增效，预计公司未来3-5年内有望保持稳健增长。公司上市以来累计分红超14亿元，累计分红率54%。我们预计2025-2027年公司归母净利润3.9/4.4/4.8亿元，对应EPS为1.48/1.67/1.84元，当前股价对应PE为12.2/10.8/9.8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    家纺新机遇：线上化趋势+睡眠经济加速格局优化，记忆枕百亿市场可期
    （1）行业规模稳中有升，线上化趋势优化原本分散的竞争格局：2024年家纺市场规模2516.8亿元，行业格局分散，随线上销售占比提升，龙头通过供应链与渠道优势提升市占率，各品牌以差异化策略抢占市场，提升市占率。（2）睡眠经济催生助眠家纺新需求：超60%国人存在睡眠困扰，睡眠经济蓬勃发展。多数消费者通过家居家纺改善睡眠，助眠家纺新市场空间广阔。（3）对标日本，记忆棉枕占据主导地位：日本居民睡眠困扰更为严重，记忆棉枕在改善睡眠途径中占据绝对优势，对标日本，我们测算中国记忆棉枕潜在空间或超百亿。（4）亚朵深睡枕的爆火加速记忆棉枕渗透率提升：亚朵深睡枕作为枕类消费者教育先驱，2024年线上GMV达15亿元，记忆棉枕渗透率从2021年的4%升至2023年的23%，预计友商跟进后预计进一步提升。
    未来看点：深化大单品战略，以点带面驱动全品类稳健成长
    （1）科技创新与性价比树立被芯品类心智：水星家纺主打“好被芯，选水星”，2024年被芯收入占比48.4%，毛利率提升至41.6%。公司产品定位中高端，兼具性价比与技术优势。（2）聚焦单品心智，打造明星爆品带动全品类发展：公司2025年推出人体工学枕，5月线上GMV达411万元，同时培育雪糕被5.0/5.0Pro等单品，布局智能家纺。公司有望持续推进大单品战略，带动全品类发展提高市场占有率。（3）线下提质与线上精准营销双驱动：线下以加盟模式拓展三四线城市及下沉市场，以自营标杆性旗舰门店覆盖高线城市消费群体。未来将通过门店形象升级、精简SKU等方式提升店效；公司深耕线上渠道。具备先发优势。2025年签约杨超越与王昱珩作为代言人，在内容平台发布种草内容，精准营销大单品。
    风险提示：宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、经销渠道管理风险

HVDC方案领头羊，AI浪潮下迎新机

中恒电气(002364)
    投资要点：
    公司介绍：聚焦数字能源产业链，软、硬件协同发展：公司创立于1996年，2010年于深交所挂牌上市，主要业务包含数据中心与站点能源、数字电网与综合能源服务、电力电源、新能源车充换电等。公司股权结构稳定，管理层资历深厚。2024年公司利润实现高增，2025年预计持续增长。2024年，公司实现营业收入19.6亿元，同比+26.1%；实现归母净利润1.1亿元，同比+178.5%。数据中心电源、电力操作电源系统、通信电源系统贡献主要营收，2024年，三者在营收中占比分别为34.1%、24.4%、15.6%。
    硬件业务：电源业务基本盘稳定，HVDC迎来市场新机遇：
    1）HVDC方案先行者，AIDC时代渗透率有望提升：当前数据中心常见的几种不间断供电技术包括ACUPS、HVDC和市电直供+BBU等。AIGC时代，HVDC供电凭借输电距离长、损耗小、稳定性好、效率高等优点，渗透率有望提升。公司是HVDC方案先行者，市场份额行业领先，牵头制订了《信息通信用240V/336V直流供电系统技术要求和试验方法》国家标准，且入选工信部制造业单项冠军示范企业。目前，公司主要客户为大型互联网企业、运营商以及IDC第三方数据中心运营商。
    2）巴拿马方案绑定大客户，有望持续贡献业绩：预制化Panama电力模组是公司与大客户阿里巴巴合作开发的数据中心供电方案，有占地面积小、交付速度快、高可用性、效率高、成本低等优点。阿里巴巴未来三年在云和AI的基础设施投入预计将超越过去十年的总和，有望带动公司巴拿马电源产品出货量增长；此外，头部互联网企业及运营商均规划增加算力相关资本开支，若能获取其他头部企业大订单，公司业绩增长空间有望进一步向上打开。3）通信电源维持稳定，电力电源拓展存量份额：通信电源来看，公司在近年运营商集采招标中份额位居行业前列，营业收入基本稳定。2024年，公司通
    信电源营收3.06亿元，同比-4.5%。电力电源来看，公司通过深耕细作继续拓展存量市场份额；另一方面，加速推进海外业务，并拓展新能源等增量市场机会，营收维持稳定增长。2024年，公司电力电源营收4.79亿元，同比+20.5%。
    软件业务：深耕数字电网领域，拓展新型综合能源服务：行业层面来看，2024年新能源“源”、“荷”、“储”继续保持高增长。在此背景下，电源侧波动性和随机性特征加强，而需求侧大规模电动汽车和间歇式电源接入，源-网-荷数字化、智能化需求进一步提升。公司数字电网与综合能源服务主要依靠全资子公司中恒博瑞，中恒博瑞成立于2003年，至今已有20余年电力数字化软件技术平台经验。数字电网方面，公司深度参与电网数字化转型和新型电力系统建设；综合能源服务方面，公司自2015年开始，向网外拓展布局用户侧能源互联网产业。
    盈利预测、估值分析和投资建议：我们预计2025-2027年，公司营业收入分别为26.7亿元、36.3亿元、52.4亿元，分别同比增长36.2%、35.7%、44.6%；归母净利润分别为2.1亿元、3.1亿元、4.4亿元，分别同比增长89.2%、51.1%、40.6%。2025-2027年的EPS分别为0.37、0.56、0.78，对应7月10日收盘价PE为41.1倍、27.2倍、19.3倍，维持“买入-B”评级。
    风险提示：宏观经济政策风险、市场竞争加剧风险、人才竞争风险、原材料价格波动风险等。

Q2利润维持较快增长，97纯生势能强劲

珠江啤酒(002461)
    投资要点
    事件：公司发布2025年中报业绩快报，25年上半年实现归母净利润5.75-6.25亿元，同比增长15-25%；其中25Q2实现归母净利润4.18-4.68亿元，同比增长10.2%-23.4%。25年上半年实现扣非归母净利润5.47-5.95亿元，同比增长15%-25%，其中25Q2实现扣非归母净利润4.02-4.49亿元，同比增长8.1%-21%。
    97纯生维持强劲势能，产品结构稳步提升。从行业整体销量表现来看，进入Q2以来啤酒行业整体需求恢复较为良好，国家统计局数据显示25年4月-5月国内啤酒产量同比增加2.9%；公司大本营广东市场1-5月累计产量同比增长1.1%，且公司作为省内龙头销量增速将优于行业；预计上半年大单品97纯生仍维持较快增速，带动整体产品结构稳步提升。此外从天气角度看，25年南方高温天气较多且雨涝相较去年同期偏少，今年总体更为炎热少雨的天气因素或对旺季销量有积极影响。
    广东省内龙头地位稳固，渠道精耕持续推进。2024年广东省30年来首次超越山东成为国内啤酒产量最高省份，公司在省内市占率常年来保持第一，且近年来随着省内市场竞争格局变化，部分竞争对手陷入调整期后，公司市场份额仍在稳步提升。渠道方面，得益于长期深耕省内流通渠道，公司非现饮渠道占比超70%，远超行业平均水平，适应当下啤酒转向非现饮渠道高端化升级大趋势；此外公司亦将通过扩张餐饮业务员以及提高费用支持力度等手段，持续加强对现饮渠道开拓力度；整体来看公司在广东省内啤酒市场仍大有可为。
    未来结构升级空间广阔，长期稳定增长可期。公司在华南拥有良好消费者基础，广东啤酒市场高端化程度位居全国前列，未来产品结构升级空间广阔。产品方面，公司高端化“3+N”品牌战略清晰，持续推进97纯生向普通纯生以及纯生对零度的替代升级。在巩固省内8元以上价格带市场地位的同时，持续攫取竞品丢失的次高价格带份额。公司以文化产业提质升级促进协同发展，加快文化产业项目建设进度，深化“双主业”品牌融合。展望未来，随着公司纯生系列产品占比提升带动量价齐升持续，公司整体高端化升级态势良好，叠加广东省内啤酒消费需求旺盛且高端化空间充足，业绩长期增长值得期待。
    盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为0.46元、0.55元、0.64元，对应动态PE分别为25倍、20倍、18倍，维持“买入”评级。
    风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。

上海国资围绕加密货币与稳定币的发展趋势及应对策略开展学习，关注企业运营资产价值

隧道股份(600820)
    上海国资围绕加密货币与稳定币的发展趋势及应对策略开展学习
    近日上海市国资委党委7月10日召开中心组学习会，围绕加密货币与稳定币的发展趋势及应对策略开展学习。市国资委党委书记、主任贺青指出，坚持创新驱动，保持对新兴技术的敏锐感知，加强对数字货币的研究探索。坚持产数融合，探索区块链技术在跨境贸易、供应链金融、资产数字化等领域的运用。
    投资类项目沉淀可观运营资产体量，运营业务产生丰富的交通数据资产
    公司持有多条公司公路收费项目，2024年公司4条公路项目确认收入13.1亿，运营服务业务收入50.3亿，同比-15.8%，运营业务的毛利润占公司总毛利的15%。公司承担了上海95%以上市管道路的运营养护任务，承担全国合计超2300公里交通设施运营养护任务，运营数据产生了丰富的数据资产。
    智慧交通加持，积极布局低空经济，车路云等新业务
    公司下属数字集团主要业务及产品从项目级建筑信息化技术应用到城市级智能监管平台，覆盖数字化咨询、智慧基建、智慧交通、韧性城市、数字孪生、车路协同、工业机器等多个领域。公司数字信息业务占比逐年提升，2023年数字信息业务营收3.17亿，2024年数字信息业务营收4.01亿。同时公司在低空经济方面较早涉足，涉设施网、航路网、空联网、服务网等领域，涵盖投资、规划、设计、施工、数字化和运营等业务。公司紧跟上海的低空经济“四张网”建设的前沿，且公司大股东城建集团是上海低空经济产业发展有限公司的股东之一。
    经营稳中向好，多个细分赛道保持高景气
    2024年公司新签订单1030亿，同比增长8.01%，是当期收入的1.5倍，其中市政、能源类新签订单增速超30%。25Q1公司新签订单230.8亿，同比+1.87%，其中上海市外、境外业务分别同比增长+23.4%、+549%，分类型看，施工业务、设计业务、运营业务分别新签192、7、31亿，分别同比+5.7%、-51.8%、+6.2%，细分业务中轨交、道路工程类增速亮眼，分别同比增长97.78%、209.87%。我们预计25-27年公司归母净利润为31、33.7、37.1亿，我们认可给予公司25年9倍PE，对应目标价8.86元，维持“买入”评级。
    风险提示：基建投资弱于预期、减值风险、项目推进不及预期。

重点布局新材料业务矩阵，有望打造新利润增长点

时代新材(600458)
    事项：
    日前公司宣布第四大业务板块新材料事业部完成业务矩阵布局。公司2023年末开启建设新材料产业园&中试基地，主要生产高端聚氨酯减振及防护制品、有机硅PACK功能材料以及HP-RTMPACK（高压树脂传递模塑）结构材料，基于多年经验积累，不断拓展新材料产品序列。目前成功形成覆盖聚氨酯、有机硅、HP-RTM以及芳纶材料的产品矩阵，并积极研制PI光电信息材料、PAI聚酰胺酰亚胺、可回收环氧树脂等材料，为公司十五五发展带来新的利润增长点。
    国信电新观点：1）公司新材料业务稳步拓展，目前聚氨酯、有机硅、HP-RTM等产品已实现批量供货，有望为公司打造新的利润增长点；2）风机叶片订单饱满，出海前景可期。公司风电叶片业务2025年有望实现量利齐升，越南工厂预计将于2026年初投产，进一步打开海外市场空间；3）轨道交通及工业工程业务全年收入端保持稳定，2026年产能恢复后业务进一步增长；4）汽车业务产能逐步向低成本的亚洲地区转移，新客户拓展持续推进。基于公司新材料业务的最新进展，我们维持2025年6.5亿元盈利预测不变，小幅上调2026-2027年归母净利润预测至8.4/9.8亿元（原为8.3/9.7亿元），同比+46.7%/+28.8%/+16.2%，当前股价对应PE分别为16.7/13.0/11.2倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：海外需求不及预期；行业竞争加剧；国际贸易保护加剧；原材料价格上涨。

2025H1业绩快报点评：归母净利同比+9%稳健成长

重庆百货(600729)
    投资要点
    事件：7月10日公司发布2025年半年度业绩快报。2025H1，公司实现收入为80.4亿元，同比-10.45%；实现归母净利润为7.74亿元，同比+8.74%；扣非净利润为7.2亿元，同比+2.27%。
    2025H1公司收入下降的原因主要是公司汽贸板块传统燃油车业务收缩，公司加速向新能源车转型。而新能源汽车的销售以代销模式为主，相较于燃油车的经销模式，虽然营收有所下降，但毛利率显著提升。
    对应2025Q2：公司实现收入为37.7亿元，同比-8.8%；实现归母净利润为3.0亿元，同比+8.0%；实现扣非净利润为2.8亿元，同比+6.4%。公司Q2的收入和扣非利润同比增速都较Q1更快。
    拆分零售主业&马消：公司利润主要来自零售主业和持股31%的马上消费金融（下称“马消”）所产生的（权益法）投资收益。2025H1，①公司投资收益同比增长7.87%至约3.6亿元（主要来自马消）。②我们计算扣非扣投资收益后的归母净利润为3.6亿元，同比-2.8%。2025Q2，①公司投资收益（主要来自马消）约为1.8亿元，同比+6.5%；②扣非扣投资收益后的归母净利润为0.97亿元，同比+6.3%。
    治理运营情况优秀的区域零售龙头，调改持续推进，具备低估值高股息属性：重庆百货是一家区位优势和治理运营能力突出的地方零售龙头。公司通过混合所有制改革引入行业龙头物美系，改善公司治理。公司作为重庆区域性龙头，“重百”的品牌在本地知名度和信誉度优势明显。2025年百货&超市推进调改提质增效，电器业态受益于国补，汽贸业态正在完成向新能源汽车销售转变的结构转型。7月11日股价对应2024A股息率约为5%，具备高分红、高股息的属性。
    盈利预测与投资评级：考虑公司汽贸业务的调整，我们下调公司收入预期但基本维持归母净利润预期不变。我们基本维持公司2025-27年归母净利润预期为14.1/15.0/15.8亿元，同比+7.0%/6.6%/5.5%，对应7月11日P/E为9/8/8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：国补持续性，终端消费需求波动，调改情况存在不确定性等。

中标非洲天然气EPC订单，海外天然气成长逻辑逐步兑现

杰瑞股份(002353)
    投资要点
    事件：2025年7月9日，杰瑞股份公告获阿尔及利亚61亿元天然气增压站项目授标函。
    收获阿尔及利亚气田增压项目，项目金额约8.5亿美元
    近日，杰瑞石油天然气工程有限公司收到业主方Sonatrach SPA（阿尔及利亚国家石油公司）发送的侯德努斯天然气增压站总承包工程项目的项目授标函，授标函金额包括美元及阿尔及利亚第纳尔两部分，分别为6.3亿美元和293.6亿阿尔及利亚第纳尔（合计约8.5亿美元或者61.3亿元）。该项目位于阿尔及利亚侯德努斯气田，主要目的是提高该气田的生产效率和天然气处理能力。
    业主为阿尔及利亚国家石油公司，中东&非洲影响力持续提升
    本次杰瑞股份交易对手方为阿尔及利亚国家石油公司，是非洲规模最大的石油公司，也是阿尔及利亚最大的国有企业，具备较强的资金实力和信用评级。本次项目的中标标志着杰瑞股份油气工程服务业务在北非地区的进一步扩张，有利于公司进一步巩固和拓展在阿尔及利亚乃至整个北非、中东地区陆上油气田一体化开发建设工程服务市场。我们认为，该项目能够充分发挥杰瑞股份天然气压缩设备&燃气轮机发电机组制造优势，有望带动公司中东&非洲影响力持续提升。
    “一带一路”合作深化，杰瑞中东市场布局进入收获期
    杰瑞股份自2023年圆满完成KOC JPF-5项目竣工验收后，成功打响中东地区品牌知名度，2024年迎来大型EPC合同收获期。①2024年5月，杰瑞与伊拉克中部石油公司（MdOC）初步签署曼苏里亚气田开发合同；②2024年9月，杰瑞与巴林国家石油公司（BAPCO）签署7个天然气增压站工程总承包项目合同（总金额22亿元，核心设备约11亿元）。③2024年11月，杰瑞与ADNOC签订井场数字化改造项目（合同金额约66亿元），旨在彻底解决传统管理模式下高昂的维护和人力成本。中东高端油服市场的大型EPC项目持续中标，彰显国际高端石油公司对杰瑞设备制造和项目总承包能力的高度信任。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润30.3/34.9/39.9亿元，当前市值对应PE估值为12/10/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：国际油价波动；国内油气资本开支不及预期；国际关系摩擦。

致力AI等创新业务拓展，布局“信用卡+稳定币充值”

天阳科技(300872)
    坚定“专业化+产品化”，致力AI+等创新业务拓展
    公司聚焦于人工智能、区块链、云计算和大数据等新一代金融科技研发，主要围绕银行等金融客户提供数字化金融产品及服务。企业市场地位，根据赛迪顾问《2023中国银行业IT解决方案市场份额分析报告》，公司在信用卡、信贷管理、风险管理、智能营销、非结构化数据管理、客户关系管理等细分领域均处于行业TOP3，其中信用卡业务市场占有率连续五年排名第一。整体营收表现，2020年-2022年处于快速成长期，增速分别（+23.84%、+35.03%、+11.22%）；2023年至2025年Q1进入成熟、调整期，增速分别（-2.01%、-8.76%、-0.19%），主要源于市场竞争加剧及部分大客户项目结算周期延迟。2024年度主要业务方向或发展，1）、坚定推进“专业化、产品化”战略，“专业化、产品化”的营收占比已超三分之二。2）、获得美国SS&C旗下Algo软件产品（市场风险管理系统）在中国大陆地区的独家授权，并研发拥有自主知识产权的天阳信创版本。3）与湖南大学共建“金融超算联合创新中心”，发布天策、天智、纪元等多款大模型产品，构建覆盖信贷、营销、风控等场景的20+智能体，并与DeepSeek深度集成。4）研发投入总额3.27亿元，研发投入率18.53%，主要聚焦于数字金融，智能信贷、产融智能等大模型应用。综合来看，我们认为公司传统金融科技业务未来或保持稳定，其致力推进的AI+等创新业务可能将逐步显现出经营效果。
    围绕“算法、应用、生态”构建AI+业务体系
    公司积极布局以金融大模型为核心的人工智能发展战略，围绕“算法研发—产品应用—生态合作”构建完整闭环体系。算法研发层面，高度重视“产学研”协同创新，聚焦大信贷、营销、测试、风险等四类主题开展多模态金融大模型的联合研发，显著提升核心算法能力。智能化应用层面，加大智能数据分析产品研发力度，将大模型、语义知识向量与金融业务指标体系深度融合，构建面向金融业务场景的知识图谱，推动AI在信贷尽调、风险预警、智能营销、自动报表等关键场景落地。目前，天阳科技IDER智慧数字化信用卡家族全面接入国产大模型DeepSeek，依托其强大的逻辑推理能力与混合专家架构（MoE）技术，实现信用卡业务全流程的智能化跃升。生态合作层面，公司与产业链各类头部企业开展深度协作、积极参与开源社区、推进与先进软硬件平台的广泛适配，形成了多层次、多维度、可持续演进的合作生态系统。推进金融数据+AI形成新质数字生产力，构建大模型+语义知识向量+业务指标体系金融知识库，通过开放的技术架构和与生态合作伙伴的深度合作，连续中标了多家股份制银行和城/农商行的湖仓一体、流批一体项目。我们认为，公司在金融科技领域拥有客户资源，在大模型应用方面形成了解决方案落地能力，目前相关业务已经基本完成前期导入与市场布局阶段。
    依托信用卡金融科技业务入口优势，尝试“信用卡+稳定币+数字支付”商业闭环
    公司依托深厚的信用卡系统研发能力与国际化产品布局，正在加速拓展东南亚、中东及“一带一路”沿线市场。公司推出的CreditXSaaS化方案，已通过PCIDSS等国际认证，可为区域性银行节省高达80%的IT投入成本。公司与多家跨国银行集团达成战略合作，部分海外市场已实现实质性收入，国际化战略正稳步推进。在稳定币领域，公司围绕“稳定币+信用卡”推出支持稳定币充值的成熟信用卡产品。同时，公司积极与业内需求方互动、与金融机构合作，开发紧跟未来市场趋势的场景应用级软件，目前正与境外机构合作开发U卡相关业务。为满足全球跨境支付需求，公司正建设统一支付中心，能够支持基于账户的汇款操作，并具备发卡与收单功能，实现“一体化、实时化、低成本”的全球支付服务，把握跨境电商与国际结算新趋势。结合公司在主机系统下移、卡量管理、大规模并发支付等方面的经验积累，未来有望在全球新兴市场中占据先发优势，构建“信用卡+稳定币+数字支付”一体化的金融科技出海生态。除稳定币应用端的突破外，公司在区块链开发技术方面亦有多年积累，涵盖Token的上链与下链机制、钱包开发、加密算法应用等多个方向，为拓展RWA等新兴数字资产领域奠定技术基础。面对日益多元化的资产数字化需求，公司有望与相关金融机构合作打造以场景驱动、合规先行为导向的应用级区块链软件，推动虚拟资产与传统金融业务的深度融合。
    投资建议
    我们认为，公司在金融科技+AI、“信用卡+稳定币+数字支付”等创新业务领域具备发展潜力。预计公司2025-2027年的营业收入分别为19.86亿元、22.69亿元、26.19亿元；归母净利润分别为1.02亿元、1.35亿元、1.65亿元，对应目前PE分别为110X/83X/68X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期；技术迭代加快；市场竞争加剧；虚拟货币的政策及合规风险。

2025年半年度业绩预增公告点评：25H1利润预期亮眼，越南+新材料双轮驱动公司未来

海利得(002206)
    点评。2025年7月11日，公司发布2025年半年度业绩预增公告。2025年上半年，公司预计实现归母净利润2.8-3.1亿元，同比增长47.65%-63.47%；预计实现扣非后归母净利润3.25-3.55亿元，同比增长74.07%-90.14%。25Q2公司预计实现归母净利润1.40-1.70亿元，同比增长21.74%-47.83%，环比增长0-21.43%；预计实现扣非后归母净利润1.76-2.06亿元，同比增长58.56%-85.59%，环比增长18.12%-38.26%。据公告说明，主营业务业绩增长的原因主要系工业丝产品和帘子布产品毛利的上涨，特别是越南子公司销售结构的进一步优化，使得公司盈利能力同比得到显著提升。
    越南基地效益持续兑现，全球视野占据市场高地。（1）现有项目：24年年内，越南年产11万吨差异化涤纶工业丝（一期）项目实现满产满销，结合自身产能优势以及越南税收优惠政策，全年欧盟和美国市场销量增长20%以上，实现较大提升；在优化产品结构方面，进一步提升了差异化率，同时，绿色可持续产品矩阵成型，物理法和化学法再生工业丝实现商业化批量供货。除涤纶工业丝项目取得重大进展外，越南基地1.8万吨高性能轮胎帘子布越南（一期）项目也已经完成初期设计、规划、平面布置等前期工作。（2）新建项目：据公司25年7月11日的最新公告，公司拟在越南实施纺丝二期及配套聚酯切片项目，形成年产10万吨差异化涤纶纤维工业长丝、2万吨差别化尼龙工业长丝、25万吨聚酯切片的建设规模，项目建设期为5年。我们认为，新项目的建设一方面有助于充分发挥越南投资优势，把握市场高成长机遇，另一方面首次建设尼龙工业长丝，有助于提升公司在高端化学纤维领域的规模实力，进一步丰富公司的产品序列。
    新材料、新布局、新发展：迈向更为远期的星辰大海。除主业发展外，公司也在积极布局中长期研发规划，2024年年内，公司研究院在产品核心技术、产业化推进等方面均有突破，其中包括PPS特种纤维实现小批量出货、打通30万吨/年LCP高性能纤维中试全工艺流程、完成LCP膜后处理以及FCCL小试产线设计、LCP、PLA、PA46等高性能市场推广启动等。对于LCP、PPS等特种高性能纤维的研发不仅彰显了公司在高端材料研发领域取得的突破，也预示着公司在推动材料科技方面的坚定决心和实力，为公司向科技型新材料企业转型增添强大助力。
    投资建议：公司是国内涤纶公司丝差异化龙头企业，越南工厂布局具备长期战略优势，新材料打开远期成长空间，未来业绩发展受益下游发展快速增长。我们预计公司2025-2027年将实现归母净利润4.26亿元、4.75亿元和5.32亿元，EPS分别为0.37元、0.41元和0.46元，对应7月10日收盘价的PE分别为15、14和12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：产品价格波动、下游需求不及预期、行业竞争加剧。

洽洽食品跟踪点评：二季度有望环比回暖

洽洽食品(002557)
    主要观点：
    公司近况跟踪：
    25Q2公司经营稳健，通过产品创新，主力品类瓜子与坚果增速有望环比回暖。基于公司产品力、品牌力领先，叠加海外积极求变，我们看好公司未来发展前景。
    收入：25Q2有望环比回暖
    分品类：我们预计Q2坚果表现或优于瓜子，主因端午礼盒带动，同时公司新推出的全坚果类每日坚果新品获得良好市场反馈，铺市较为顺利。瓜子品类中，新口味瓜子（如茶叶瓜子、山野菌菇味瓜子）增长较快，带动瓜子品类增长稳健。中长期看，坚果品类有望持续缩小与瓜子品类规模差异。新品类中，鲜切薯条、花生果稳步爬坡，坚果乳积极试水早餐消费场景，后续有望动销回暖。
    分渠道：山姆会员商超与量贩零食贡献较多增量。公司在山姆渠道积极尝试新品，强产品力与品牌力下，公司有望持续渠道上新；量贩渠道除主力红袋/蓝袋瓜子外，未来或进一步引入新口味瓜子、风味坚果等产品，进一步扩充渠道SKU布局。线上渠道加大产品组合与新品推广力度，盈利水平有望逐步提升。海外市场于25Q2进行新品试销，未来有望在瓜子基础上，扩充坚果、豆类、花生、魔芋等新品类，海外营收空间仍有提升潜力。
    盈利：成本仍有扰动
    成本仍有扰动，静待新采购季修复。受24年采购季雨水影响，瓜子成本仍处于高位，或持续至25Q3新采购季才有望缓解；坚果成本整体稳定，巴旦木受关税影响，腰果受干旱影响，略有扰动；其他原材料价格基本稳定。公司在渠道费用投放端较为谨慎，注重费效比，有望部分对冲毛利率端扰动。
    投资建议：维持“买入”
    我们的观点：
    中长期看，我们认为公司后续催化来自①瓜子与坚果持续推出新品，与需求端变化趋势同步，延长品类生命周期；②渠道端逐步强化与会员商超、量贩零食等高效渠道合作，同时海外渠道拓宽产品矩阵以打开收入天花板；③新采购季瓜子成本若改善，有望贡献盈利弹性。
    盈利预测：我们更新盈利预测，预计2025-2027年公司实现营业总收入73.46/78.03/83.31亿元，同比+3.0%/+6.2%/+6.8%；实现归母净利润7.21/8.44/9.53亿元，同比-15.1%/+17.0%/+13.0%；当前股价对应PE分别为15/13/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期，市场竞争加剧，原材料成本超预期上涨。

中小盘次新股说：国内工业级3D视觉数字化领先企业，打造全球领先的三维数字化民族品牌

思看科技(688583)
    工业级3D视觉数字化行业领先企业，积极拓展应用边界
    思看科技是面向全球的三维视觉数字化综合解决方案提供商，国内工业级3D视觉数字化产品行业的领先企业。近年来，公司业绩高速增长，2020-2024年公司营收和净利润CAGR分别达38%和41%，毛利率持续维持在75%以上，盈利能力较强。2022年，公司在国内手持式及跟踪式通用类三维扫描产品市场的市占率达到16.3%，位居第一，全面构建了从硬件到软件的完整技术生态，构筑起坚实的技术壁垒。展望未来，公司正将其在工业级领域积累的高精度技术，拓展至蕴含着更大市场潜力的专业级和消费级市场，打开长期发展空间，并逐步在国内、海外两大市场提升市场份额，致力于成为全球领先的三维数字化民族品牌。
    行业：万物数字化驱动新场景拓展，三维视觉数字化前景广阔
    三维视觉数字化是三维数字化技术未来主流的技术发展方向。凭借非接触式光学测量的便携性与高效率优势，未来大约70%左右的三维测量设备市场下游应用领域可以使用非接触式三维扫描仪完成。三维视觉扫描产品已逐步开始从主机厂向其上游的供应商进行传导，未来将逐步实现对传统接触式测量的替代。在2D向3D机器视觉转向和万物数字化等因素驱动下，2027年全球三维视觉数字化产品市场规模预计达400.1亿元。一方面，由2D向3D视觉的转向是高端先进制造业重要发展趋势，三维视觉数字化作为3D机器视觉的前沿应用将因此受益；另一方面，万物数字化驱动的新兴领域为三维视觉数字化创造新需求，国家对智能制造的大力支持也带动工业3D扫描仪市场规模稳步提升。
    公司：产品技术保持快速迭代，积极开拓新场景、新市场
    公司凭借持续的创新和产品迭代，有望持续拓展专业级及商业级新应用场景，并提高海内外市场份额。第一，公司在国内手持式三维扫描市场具备先发优势，全球份额持续提升。一方面，公司有望凭借技术和本地化服务优势在国内实现对海外跨国企业的进口替代；另一方面，凭借成本优势及快速的技术迭代，公司已在海外市场具备良好的市场竞争力。随着公司在海外渠道端加速布局，公司市占率有望持续提升。第二，公司产品技术快速迭代，全面构建从硬件到软件的完整技术生态。公司通过持续创新，已具备完全自主的算法和软件研发能力，全面构建从硬件到软件的完整技术生态。此外，公司平均1~2年发布新款大类全新产品或针对产品线内型号进行迭代升级，整体产品技术迭代速度已超海外同行；第三，公司为非工业领域提供高性能解决方案，积极开拓专业级与消费级蓝海市场。公司积极探索和拓展三维视觉数字化应用的边界，开发出3DeVOK-MT和3DeVOK-MQ等专业级扫描仪，产品已应用于3D打印、医疗健康、艺术文博等非工业领域。未来公司将继续探索新兴领域的应用潜力，提升相关市场份额。
    风险提示：技术路线偏离风险、境外经营风险、下游市场需求波动风险

2025H1电量稳增，国债收益率下行红利标杆空间打开

长江电力(600900)
    投资要点
    事件：2025/7/10，公司发布2025年半年度发电量完成情况公告。
    2025H1发电量稳增，乌东德来水偏丰、三峡来水偏枯：2025年上半年，乌东德水库来水总量约399.64亿立方米，较上年同期偏丰9.01%；三峡水库来水总量约1355.32亿立方米，较上年同期偏枯8.39%。2025年上半年，公司境内所属六座梯级电站总发电量约1266.56亿千瓦时，较上年同期增加5.01%；其中乌东德电站同比+8.25%至149.58亿千瓦时、白鹤滩电站同比+16.66%至256.90亿千瓦时、溪洛渡电站同比+9.15%至279.65亿千瓦时、向家坝电站同比+8.55%至155.90亿千瓦时、三峡电站同比-5.43%至342.44亿千瓦时、葛洲坝电站同比-4.38%至82.08亿千瓦时。第二季度公司境内所属六座梯级电站总发电量约689.77亿千瓦时，较上年同期增加1.63%；其中乌东德电站同比+7.00%至84.13亿千瓦时、白鹤滩电站同比+16.24%至131.16亿千瓦时、溪洛渡电站同比+9.78%至147.63亿千瓦时、向家坝电站同比+7.86%至85.50亿千瓦时、三峡电站同比-12.37%至194.51亿千瓦时、葛洲坝电站同比-9.12%至46.84亿千瓦时。
    十年期国债收益率下行，红利标杆长江电力空间打开。2024年十年期国债收益率平均值为2.21%，12月中央经济工作会议将货币政策基调从“稳健”调整为“适度宽松”，截至2025/7/9，十年期国债收益率已下降至1.64%。我们观察红利标杆资产长江电力预期股息率与十年期国债收益率平均息差，2016-2024年平均息差为1.00%，截至2025/7/10，按照分红比例不低于70%的承诺，当前股价对应2025年股息率3.35%，与十年期国债收益率息差达到1.71%，考虑息差回归，红利标杆长江电力空间打开。
    盈利预测与投资评级：公司2025年力争实现3000亿千瓦时发电量，我们维持2025-2027年对公司归母净利润的预测350.28/367.15/370.87亿元，同比增长7.8%/4.8%/1.0%；对应当前PE20.9/19.9/19.7倍（估值日2025/7/10），按照2025年分红比例70%计算，对应股息率3.35%（估值日2025/7/10），维持“买入”评级。
    风险提示：来水量不及预期，电价波动风险，政策风险，新能源电力市场竞争加剧风险

PCB化学品乘势而上，半导体新程蓄势待发

天承科技(688603)
    内资PCB湿电子化学品核心供应商，产品定位高端。
    公司深耕PCB专用功能性湿电子化学品，主要产品包括化学沉铜专用化学品、电镀专用化学品、铜面处理专用化学品等，2023年收入占比分别为77%、12%、7%，实现了配方型电子化学品在PCB（含封装基板）全覆盖的能力，并逐步向集成电路延展。
    （1）PCB沉铜领域：主流的水平沉铜专用化学品以安美特为主导，为国内一半以上的水平沉铜线提供电子化学品。天承科技份额仅次于安美特，并逐步形成国产替代，产品主要用于高频高速板、高阶HDI、类载板等高端PCB产线。
    （2）PCB电镀领域：电镀添加剂是公司未来的重点发展方向，对于技术难度较高的不溶性阳极水平脉冲电镀产品，公司是全球除安美特外，唯一能搭配水平电镀设备提供专用化学品的厂商，打破了安美特的长期独家垄断，23年单品毛利率高达80%以上。
    业绩层面：公司主要产品的定价原则为成本加成，并采用包线模式销售，故而公司营业收入受包线数量及上游贵金属钯的价格影响较大，我们更关注公司销量及利润的增长。2022-2024年，钯金价格连续大幅下滑，但公司产品销量持续增长（2024年增长30%），使得收入维持相对平稳。原材料跌价+产品结构升级催化公司毛利率持续上升，2024年达到39.9%，净利率为19.6%。2024年，公司实现归母净利润0.75亿元，2019-2024年期间CAGR为26.6%。
    乘AI东风，产业升级与国产替代共振。
    北美云厂商持续扩大资本开支，ASIC提速、GPU更新换代，PCB链维持高景气，国内龙头PCB厂大幅扩增HDI及高多层板产能，胜宏科技、沪电股份、景旺电子近2年的机器设备价值分别增长30%、26%、17%。公司主要客户包括胜宏科技、景旺电子、方正科技、生益电子、深南电路等，且产品定位高端，间接受益于高端PCB的建设需求。公司在泰国建设生产基地，有望随客户开线扩产而上量。
    此外，国内PCB产业结构升级，深南电路、兴森科技等内资厂扩建IC载板，PCB专用化学品量价齐升。在高端ABF载板中，功能性湿电子化学品成本占比约为10%~12%，是传统PCB的两倍以上，其中70%~80%是沉铜与电镀专用化学品。公司产品从高端PCB扩展至FC-CSP/BGA封装载板，目前已在国内多家知名封装基板厂家的FCBGA和CSP产线上线沉铜、电镀等湿化学品。
    卡位先进封装布局未来，打造平台型半导体核心材料供应商。
    公司引入韩博士团队（曾任职于陶氏、杜邦及华为2012实验室），设立半导体事业部，致力于将公司产品拓展至半导体先进封装甚至晶圆级电镀领域。公司围绕2.5D/3D封装、扇出型封装、玻璃基板等领域积极研发，目前已完成TSV、RDL、Bumping电镀铜和玻璃基板通孔TGV金属化等工艺所需电镀液产品的研发和技术储备，得到知名封装厂的认可。其中，公司TSV电镀液可对标国际品牌，目前正全力为头部客户提供技术领先的解决方案。公司同步研发大马士革工艺、混合键合工艺等相关添加剂产品和应用技术，目前正努力推广中。公司将总部迁至上海，并与张江集团下属爱浦迈科技的旗下基金合资设立上海天承微电子，承诺帮助上海天承实现1-2家头部客户的量产突破。
    投资建议：
    公司是国内高端PCB专用化学品的核心供应商，主业基本面扎实，受益于北美AI链条的高景气。公司持续完善高端产品矩阵，IC载板电子化学品放量在即；进军半导体先进封装电镀液，前瞻布局TGV产品，打开第二增长曲线。我们看好高端化、国产化及内资出海扩产的趋势下，公司产品替换外资产线，以及公司半导体业务上线放量带来的戴维斯双击。我们预计公司2025-2027年实现营业收入为5.11、6.91、8.75亿元，同比增长34.3%、35.2%、26.5%；归母净利润0.99、1.50、2.20亿元，同比增长32.4%、51.4%、46.9%，对应当前（2025年7月9日）收盘价的PE分别为56、37、25倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    原材料价格波动导致收入波动的风险、产品验证导入不及预期、市场竞争加剧的风险。

棉籽回暖扭亏为盈，植提改善长期向上

晨光生物(300138)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年度业绩预告，预计25H1营业收入为34.6-37.6亿元，同比-0.9%至+7.7%；归母净利润为2.0-2.3亿元，同比+102.3%至+132.4%；扣非归母净利润为1.7-2.0亿元，同比+117.4%至+154.9%。
    棉籽触底反弹，植提业务向好。25Q2，预计公司实现营收17.4-20.4亿元，同比-0.9%至+16.2%；预计实现归母净利润0.9-1.2亿元，同比+51.1%至+100.1%，预计实现扣非归母净利润0.8-1.1亿元，同比+147.5%至+242.6%。公司棉籽业务积极调整，伴随棉籽蛋白价格上涨，公司盈利持续修复。公司植提业务维持价稳量增趋势，伴随产能出清，各产品逐步进入补库存周期，价格逐步回升。
    短期看棉籽业务盈利修复，中长期看植提业务景气向上。棉籽业务方面，公司持续做好原料采购与产品销售的对锁经营工作，强化敞口管理，有效规避价格波动风险。25年以来棉籽行情回暖，公司锁定加工环节利润，25Q2棉籽业务持续扭亏，全年盈利改善趋势确定。植提业务方面，多产品已处于价格周期底部，价格环比企稳，目前公司已完成库存储备，向后展望随着价格改善将释放额外业绩弹性。公司作为行业领先的龙头企业，技术壁垒造就显著成本优势，多个品种的市场份额稳步提升。25年4月，美国FDA宣布计划将于26年底前实现部分天然色素对合成色素的完全替代，25Q2以来雀巢、卡夫亨氏、好时等全球食品巨头已宣布相关替换计划。此举有望推动全球人工色素的加速淘汰，天然色素发展空间伴随食品健康安全需求进一步打开，利好公司的辣椒红、叶黄素、番茄红素等天然色素需求增长。
    盈利预测与投资建议。预计2025-2027年归母净利润分别为3.6/4.8/6.3亿元，EPS分别为0.75元、1.00元、1.31元。上游原材料价格仍处低位，公司定价亦有所下降以谋求份额提升，销量增长有望拉动经营利润增长。故给予公司2025年22倍估值，对应目标价16.50元，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险，市场需求低迷风险；原材料价格波动风险。

问界M8纯电有望延续爆款，M7大改王者归来

赛力斯(601127)
    事件：赛力斯发布半年度业绩预增，公司预计2025年半年度实现归母净利润为27.00亿元到32.00亿元，同比上升66.20%到96.98%。扣非归母净利润为22.30亿元到27.30亿元，同比上升55.13%到89.92%。
    新车型周期向上。赛力斯6月产销快报，赛力斯新能源汽车6月销量46,086辆，同比增长4.44%；今年1-6月累计销量达172,108辆，同比下降14.35%。虽然上半年销量同比出现下滑，但归母净利润预计同比大幅上升66.20%到96.98%。随着2025年二季度新产品上市，公司二季度销量较一季度相比有较大幅度的增长，盈利能力增强，实现经营质量持续提升。公司坚持软件定义汽车的技术路线，坚定用户定义汽车的市场路线，持续丰富产品布局。
    问界M8纯电延续爆款，M7大改王者归来。问界M8预售即爆款，大定突破8万台，交付已超4万台。5月工厂已启动双班满负荷运转全力提升产能，当月交付量超过1万台，5月底单周交付量将爬坡至5,000台，6月底周交付超过5600台。问界M92025款大定突破6万台。问界M92025款，5月交付15481台，6月交付量13718，累计交付突破20万辆，交付量蝉联中国乘用车市场50万级销冠。问界M8，5月交付12116台，单周交付量突破5000台，6月交付超21185辆，获乘用车市场40万级销量第一。展望下半年，问界M8纯电有望延续爆款，M7大改王者归来挑战曾经月销3万销冠战绩。
    鸿蒙智行势能加速，HUAWEI ADS引领高阶智驾。问界M92025款、问界M8持续热销蝉联销冠，尊界S800上市首月大定突破6500台超预期，享界S9销量大幅反弹，创造了6月鸿蒙智行单月全系交付52747辆，单日交付量3651辆，分别刷新鸿蒙智行单月、单日销量历史新高，问界6月荣登中国新势力品牌月度销量冠军，全系交付44685辆。两年前华为首发高阶智驾系统，AEB主动安全能力全面升级，推出不依赖高精地图的全域领航辅助，首创全向防碰撞系统（CAS）；去年发布ADS3.0，实现“车位到车位”端到端类人智驾，泊车代驾VPD正式商用；今年落地“L3Ready”方案，推动接管率下降至0.1次/千公里。问界M92025款，通过侧向与后向3个高精度固态激光雷达技术突破，华为智驾系统实现横向探测精度≤3厘米（提升500%）、距离探测精度≤3厘米（提升200%），精准识别路沿、沟渠、台阶等复杂障碍物，构建全场景安全屏障，技术迭代持续领跑行业。
    投资建议：问界M8纯电延续爆款，M7大改王者归来。问界M8大定突破8万台，交付已超4万台，6月底周交付超过5600台，6月交付超21185辆。问界M92025款6月交付13718辆，累计交付突破20万辆。展望下半年，问界M8纯电有望延续爆款，M7大改王者归来挑战曾经月销3万销冠战绩。渠道+新工厂产能持续发力，H股上市推进全球化布局。华为车BU，自主新引望，引望股权10%开始贡献投资收益。人形机器人启航，有望打造新增长极。我们预计公司2025-2027年营收分别为1891.06亿元、2207.79亿元、2638.31亿元，同比增长30.26%、16.75%、19.50%；归母净利润分别为102.22亿元、125.95亿元、155.08亿元，同比增长71.92%、23.21%、23.13%，维持“买入”评级。
    风险提示：销量不及预期，新车交付不及预期，智驾技术进展不及预期