25Q2点评：收入降幅环比收窄，利润实现较好增长

周大生(002867)
    事件：公司发布25H1业绩，实现收入45.97亿元，同降43.9%，归母净利润5.94亿元，同降1.27%，扣非归母净利润5.81亿元，同降0.66%。销售毛利率30.34%，同比+11.96pct，销售净利率12.92%，同比+5.58pct。25Q1/25Q2分别实现营收26.73/19.24亿元，同比-47.28%/-38.47%，归母净利润2.52/3.42亿元，同比-26.12%/+31.32%，扣非归母净利润2.42/3.39亿元，同比-27.97%/+36.13%。
    点评：
    25H1拟每股分红0.25元（含税），叠加2024年报分红，年化分红达到每股0.9元（含税）。25H1公司拟每股派发现金红利0.25元（含税），现金分红总额2.71亿元，占25H1归母净利的46%。年化来看，2024年报+2025中报合计每股分红0.9元（含税），对应8月28日收盘价分红除息后的股息率为6.8%。
    加盟渠道收入、毛利承压为拖累业绩的主要因素。分渠道看：1）25H1线上渠道收入11.6亿元，同降1.9%，毛利率31%，同比提升0.5pct，毛利额3.54亿元，同降0.9%。2）线下自营渠道收入8.90亿元，同降7.6%，毛利率35%，同比提升9.1pct，毛利额3.1亿元，同增24.6%。期末自营门店数407家，25H1净开店54家。自营单店收入224万元，同降21%，其中黄金/镶嵌单店收入分别-25%/+25%，毛利率分别为33.4%/47.1%，同比+9.5/-13.0pct。3）线下加盟渠道收入24.25亿元，同降59.12%，毛利率25.7%，同比+12.3pct，毛利额6.24亿元，同降21.82%。期末门店数4311家，净关店344家。25H1加盟单店平均收入54万元，同降56%，其中黄金/镶嵌/品牌使用费/加盟管理费单店收入分别为41万元/yoy-63%、3万元/yoy-35%、8万元/yoy+10%、2万元/yoy-13%，黄金/镶嵌批发毛利率分别为7.8%/20%，同比+2/+4.4pct，黄金批发毛利率提升预计主要为相对高毛利自主产品出货量占比的提升，镶嵌毛利率提升预计主要系“悦己”消费趋势带动高附加值产品增长。
    25H1期间费用率同比提升，主要系直营收入占比提升带来的结构影响。25H1期间费用率12.07%，同比+4.69pct，其中销售/管理/研发/财务费用率10.80%/1.10%/0.12%/0.06%，同比+4.34/+0.46/+0.05/-0.16pct。期间费用率的总体提升主要系收入端承压，具体来看25H1销售费用同降6%，主要来自广告宣传费用及电商渠道费用同比下降；管理费用同降4%；财务费用252万元，去年同期为1782万元，主要由于短期借款利息同比减少。25H1投资收益0.16亿元，24H1为-0.55亿元，主要为黄金租赁业务到期归还所形成的投资损益以及对联营企业所形成的股权投资损益。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司25-27年收入118/132/148亿元，同比-15%/+12%/+12%，归母净利润10.89/12.01/13.14亿元，同比+8%/+10%/+9%，对应8月28日收盘价PE为13/12/11X。25Q2公司利润表现优异，并依托高分红延续较好股息率，维持“买入”评级。
    风险因素：金价剧烈波动；拓店不及预期；消费需求疲软。

25H1点评：投资金条销售带动收入快速增长，利润表现稳健

菜百股份(605599)
    事件：公司发布25H1业绩，实现收入152.48亿元，同增39%，归母净利润4.59亿元，同增14.75%，扣非归母净利润3.96亿元，同增2.57%。25Q1/Q2分别实现营收82.22/70.26亿元，同增30%/50%，归母净利润3.20/1.39亿元，同比+17%/+9%，扣非归母净利润2.77/1.19亿元，同比+10%/-11%。
    点评：
    线上及线下渠道均实现较快收入增长。分渠道来看，1）线下：我们预计线下渠道收入维持较快增长，25Q2净开店1家，截至2025.6.30共有线下直营连锁门店103家；2）线上：表现亮眼、占总收入的比例提升，25H1电商子公司营收43亿元，同增86%，电商子公司净利润5337万元，同增277%。公司电商渠道覆盖包括菜百首饰自营官方商城及在京东、天猫、抖音等电商平台开设的线上店铺、直播销售等在内的覆盖全国市场的线上销售网络。25Q2销售增长主要来自黄金产品，产品结构变动致毛利率同比下降。25Q2黄金珠宝零售/联营佣金/其他业务收入分别为69.92/0.26/0.07亿元，同比+51%/-10%/+57%。25H1毛利率7.15%，同比-1.92pct，25Q1/25Q2毛利率分别为8.3%/5.8%，同比-1.7/-2.0pct。我们预计毛利率下降主要因为黄金珠宝销售中投资类产品的增幅显著，而投资类产品毛利率低于黄金饰品。
    投资类产品销售占比提升，对费用率有所摊薄。25H1期间费用率2.64%，同比-0.42pct，其中销售/管理/财务/研发费用率2.04%/0.34%/0.23%/0.03%，同比-0.32/-0.11/+0.01/-0.01pct。其中销售费用增长20.2%，主要来自门店人员成本及门店租金等运营费用、线上平台服务费增加；管理费用增长4.6%，主要系人工成本增加；财务费用增长43.6%，主要系销售增长导致刷卡手续费增加及利息收入下降；研发费用增长15.0%，主要为研发投入有所增加。25H1归母净利率3.01%，同比-0.63pct。
    盈利预测：我们预计公司2025-2027年归母净利润8.28/9.17/10.10亿元，同比增长15.2%/10.7%/10.2%，对应8月28日收盘价PE分别为13/12/11X。
    风险因素：金价剧烈波动，黄金珠宝消费不及预期，开店不及预期。

主业延续稳健运营态势，产能投产贡献增量业绩

兴蓉环境(000598)
    事件：兴蓉环境发布2025年半年度报告。2025年上半年公司实现营业收入41.92亿元，同比增加4.59%；实现归母净利润9.75亿元，同比增加5.03%；扣非后净利润9.56亿元，同比增加4.93%。经营活动现金流量净额9.34亿元，同比减少4.39%；基本每股收益0.327元/股，同比增加4.91%。
    点评：
    水务主业稳健增长，在建产能投运贡献增量。2025年上半年公司业绩稳健增长，分业务来看：（1）污水处理业务：实现营收18.71亿元，同比增长9.82%，增长主要来自量价双重驱动：价格方面，根据成都市中心城区污水处理服务费调价机制，由2024年2.44元/吨提升至2025年2.74元/吨；产能方面，成都市洗瓦堰再生水厂等项目于2025年上半年投运，陆续释放产能。（2）供水业务：实现营收12.68亿元，同比增长3.79%，成都市自来水七厂（三期）工程剩余40万吨/日产能已进入试运行阶段，贡献供水增量。同时，公司在建的成都市第五、八再生水厂（二期）等项目有望陆续建成投运，将为公司近2-3年业绩增长提供持续动能。
    成本控制成效显著，盈利能力稳中有升。上半年公司整体毛利率为45.6%，同比提升约2.5个pct。分业务看，自来水供应业务毛利率达48.02%，同比提升4.25个pct，我们推测由于水资源费改税使得成本下降；污水处理业务毛利率为43.13%，同比提升0.86个pct，主要由于价格上调带来盈利能力提升。期间费用控制良好，管理费用同比下降2.73%，公司持续推进厂区标准化和智慧运营平台建设，降本增效成果显著。
    现金流短期承压，应收规模有所增长。2025年上半年公司经营活动现金流量净额为9.34亿元，同比小幅下降4.39%。销售商品、提供劳务收到的现金为37.74亿元，同比增长2.43%，略低于营收增速，收现比为90%。应收账款增至35.84亿元，同比增长15.91%，主要由于部分异地项目回款周期较长所致。
    盈利预测及评级：兴蓉环境业绩稳定性与成长性并存。（1）盈利能力：自来水&污水业务在成都主城区市占率在100%，盈利能力行业领先；（2）稳定性：自来水业务使用者付费模式保障现金流稳定流入，同时工程业务占比小，运营类资产占比接近90%，业绩稳定性较强；（3）成长性：公司目前运营、在建和拟建的供排水项目规模超900万吨/日，我们预计在建和拟建产能在2025年及以后陆续投产，同时公司正在积极拓展二三圈层水务市场，有望贡献业绩增量。
    综合考虑到公司现有资产及未来业绩成长性，我们预测公司2025-2027年营业收入分别为97.95/111.8/117.6亿元，归母净利润21.69/24.88/26.13亿元，按8月28日收盘价计算，对应PE为9.38x/8.18x/7.79x，我们看好公司稳健成长能力及分红潜力，维持公司“买入”评级。
    风险因素：产能扩张不及预期，调价进程不及预期，市场拓展风险

公司信息更新报告：2025H1经营业绩承压，深化下沉市场优势赋能增长

老百姓(603883)
    经营业绩短期承压，看好长期稳健向好态势，维持“买入”评级
    2025H1实现营业收入107.74亿元（-1.51%，下文皆为同比口径）；归母净利润3.98亿元（-20.86%）；扣非归母净利润3.81亿元（-20.89%）。2025Q2单季度公司实现营收53.39亿元（-1.14%）；归母净利润1.47亿元（-18.86%）；扣非归母净利润1.38亿元（-19.63%）。从盈利能力来看，2025H1毛利率为33.08%（-1.24pct），净利率为4.42%（-0.96pct）。从费用端来看，2025H1销售费用率为21.88%（+0.07pct）；管理费用率为4.62%（-0.29pct）；财务费用率为0.66%（-0.17pct）。考虑到短期经营承压，我们下调2025-2026年，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为7.14/8.06/9.18亿元（原预计为9.16/10.57亿元），EPS分别为0.94/1.06/1.21元/股，当前股价对应PE分别为19.3/17.2/15.0倍，我们看好公司经营业绩长期稳健增长趋势，维持“买入”评级。
    医药零售营收小幅承压，中西成药保持核心支撑
    分行业看，2025H1公司医药零售实现营收88.15亿元（-2.30%），毛利率37.34%（-1.07pct）；加盟、联盟及分销营收18.60亿元（+1.16%），毛利率12.85%（-0.48pct）；其他营收约1亿元（+26.45%），毛利率34.11%（-21.42pct）。分产品看，中西成药营收87.22亿元（-0.71%），毛利率30.70%（-1.75pct）；中药营收7.48亿元（-4.25%），毛利率48.71%（+2.98pct）；非药品营收13.05亿元（-5.07%），毛利率40.01%（+0.24pct）。
    门店扩张稳步推进，优势省份与下沉市场双驱动
    截至2025H1，公司拥有门店共15,385家（其中直营门店9,784家，加盟门店5,601家）。报告期内新增门店504家，其中直营门店47家，加盟门店457家，调整及关闭门店396家，门店网络布局持续优化。同时，公司持续加密全国市场覆盖，逐步形成核心城市深耕与下沉市场并举的格局，截至2025H1公司地级市及以下门店占比77%；2025H1新增门店中，地级市及以下门店占比87%、优势省份及重点城市门店占87%，体现出下沉市场扩张的强劲动力。
    风险提示：市场竞争加剧，门店销售不及预期，区域拓展不及预期等。

AI+IP持续布局，佳作或为Q3业绩贡献增量

上海电影(601595)
    投资要点
    事件：2025H1，公司实现营收3.62亿元（同比-4.96%）；归母净利润0.54亿元（同比-22.18%）。拟每10股派现0.48元（含税），不转增。
    暑期档爆款佳作预计带来增量。据猫眼专业版，截至8.27日，《浪浪山小妖怪》评分9.7，内地影史暑期档动画片总场次榜No.2；累计票房13.19亿，累计人次3657万，猫眼预测内地总票房16.08亿。佳作有望为公司25Q3收入带来增量。
    优质IP纵深布局。上影集团旗下子公司上影元在《浪浪山小妖怪》创作之初就开启了衍生品的开发与布局，且希望将其作为长期IP项目来运营。未来《中国奇谭2》等优质IP预计也将受益于公司IP产业链布局，IP衍生产业的受益有望反哺公司主业和内容创作，为公司主业多曲线发展带来机会。
    “人工智能+”确立方向，“AI+影视”持续布局。8月26日，我国首部AI领域的纲领性文件《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》正式对外发布，标志着中国AI的规模化和商业化应用按下快进键。WAIC2025期间，上影股份与港科大上海中心达成重要战略合作，将以“AI赋能文化产业链升级”为核心理念，围绕多领域开展深度合作。近日，公司联合即梦AI、火山引擎及多位中韩知名电影人在第三十届釜山国际电影节举办AI电影国际峰会，标志着公司与即梦AI战略合作的进一步深化与落地，“AI+影视”布局有望在政策赋能下纵深推进。
    投资建议：优质IP持续布局，政策赋能“AI+影视”发展，爆款佳作或为业绩贡献增量。我们预测公司2025-2027年营收分别为8.97/10.94/12.70亿元；归母净利润分别为2.39/3.14/3.89亿元；对应PE为58.1/44.3/35.8倍；维持“增持”评级。
    风险提示：IP商业化进度不及预期、AI落地不及预期、宏观环境波动风险等。

2025年半年报点评：25Q2归母净利同比+31.3%，盈利能力显著回升

周大生(002867)
    投资要点
    公司发布2025H1业绩，25H1分红率达46%：2025H1，公司实现营收46.0亿元，同比下降43.9%，实现归母净利润5.9亿元，同比下降1.3%，扣非后归母净利5.8亿元，同比下降0.7%。2025Q2公司实现营收19.2亿元，同比下降38.5%，实现归母净利润3.4亿元，同比增加31.3%，扣非后归母净利3.4亿元，同比增加36.1%。25H1公司分红2.5元/10股，分红率达46%，加上25年期初分红6.5元/10股，2025全年累计分红9元/10股。
    素金和镶嵌首饰产品毛利率提升，线上收入较为稳健：分品类看，25H1素金/镶嵌/其他首饰分别实现收入34.2/2.9/3.2亿元，分别同比-50.9%/-23.1%/+11.1%，收入分别占比74.3%/6.2%/7.0%，素金/镶嵌/其他首饰25H1毛利率分别为16.8%/30.4%/52.9%，同比分别+7.0pct/+4.4pct/-4.2pct。分渠道看，25H1自营/加盟/电商渠道分别实现收入8.9/24.3/11.7亿元，同比分别-7.6%/-59.1%/-1.9%，收入分别占比19.4%/52.8%/25.4%。
    盈利能力持续大幅提升：①毛利率：25H1为30.3%，同比+12.0pct；25Q2毛利率为36.1%，同比+13.1pct，主要系金价上涨与产品结构改善带动。②期间费用率：25H1为12.1%，同比+4.7pct，主要系销售费用率同比+4.3pct；25Q2期间费用率为14.1%，同比+4.0pct，主要系销售费用率同比+3.7pct。③归母净利率：25H1为12.9%，同比+5.6pct；25Q2归母净利率17.8%，同比+9.4pct。
    门店结构持续优化：截至25H1末，周大生品牌终端门店数量4718家，其中自营/加盟店分别407/4311家，25H1期内净关闭门店290家，其中自营/加盟店分别净+54/-344家；25Q2期内净关闭门店113家，其中自营/加盟店分别净+11/-124家。
    公司品牌矩阵战略全面发力：①“周大生×国家宝藏”全面升级，与国家级工艺美术大师合作，陆续研发并推出涵盖装扮、婚恋、收藏、祝福礼赠等不同细分场景的产品系列。②“周大生经典”定位非遗时尚，传承“非遗造办”理念，再图发展。③“转珠阁”定位国风文创珠串品牌，大胆突破黄金产品边界，强力破局。多品牌矩阵通过精准的市场细分和差异化定位，助力公司持续提升品牌渗透力。
    盈利预测与投资评级：周大生作为国内头部珠宝品牌，注重品牌年轻化和产品创新，多品牌矩阵持续发力，持续通过IP联名、婚庆场景和日常饰品系列拓宽消费群体，依托渠道布局提升渗透力。我们维持2025-2027年归母净利润预测11.1/12.2/13.1亿元，同比分别+10.1%/+9.3%/+7.6%，最新收盘价对应2025-2027年PE为13/12/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：终端需求不及预期，开店不及预期，金价波动等。

船舶建造持续发力，柴油发电紧跟市场

苏美达(600710)
    投资要点
    事件：2025年上半年公司实现营业收入551.01亿元；归属于上市公司股东的净利润6.46亿元，同比增长12.62%；实现进出口总额61.4亿美元，其中实现出口29.3亿美元，同比增长14%。
    主动调整结构、转型升级，探索供应链业务发展新路径。机电设备进出口业务锚定中企出海核心需求，已在乌兹别克斯坦、马来西亚、泰国等区域落地多个项目，2025年上半年实现机电设备出口2.40亿美元，同比增长41%。大宗商品供应链业务加强矿产、煤炭等海外一手资源开发和流通能力建设，强化与上游核心资源和下游终端客户深度融合；聚力推进钢铁、建材、化工等领域出口项目，打造业务新增长极，2025年上半年实现大宗商品出口7.78亿美元，同比增长6%。整体来看，供应链2025年上半年实现营收394.47亿元，同比略下降4.58%。
    产业链聚焦提质增效，大力发展新质生产力，带动公司整体利润稳健增长。2025年上半年产业链实现营收155.36亿元，同比增长7.15%。其中船舶制造与航运业务2025年上半年实现利润总额7.5亿元，同比增长98%。同时持续提升船坞建造速度和码头生产效率，上半年交船17艘，同比增长21%；不断优化产品结构，正式进入MR成品油轮市场，实现油轮、散货船、集装箱船三款主流船型的全覆盖。截至2025年6月30日，在手订单72艘，生产排期至2028年。
    国家“新基建”“东数西算”工程的实施，以及AI算力的提升，为配套发电机组市场提供新发展机遇。柴油发电机组业务深度融入国家“数字中国”战略，牢牢把握国内算力中心行业建设热潮，深耕数据中心、运营商等场景，为多家互联网平台企业提供高品质柴油发电机组，成功中标中国移动水冷柴油发电机产品集中采购项目部分标包、京东深圳总部备用电源项目等项目。2025年上半年，柴油发电机组业务在国内外市场实现利润总额7994万元，同比增长70.7%。
    盈利预测与投资建议。公司秉持多元化发展理念，大力推动产融结合发展，创新实施“产业+投资”双轮驱动。同时通过投资发展补齐现有产业链关键环节，培育战略性新兴板块，此外公司造船子公司在细分船型市场领先，在手订单充裕，未来随着高价订单持续交付，利润有望进一步提升，建议持续关注。
    风险提示：商品价格风险，宏观经济衰退风险，贸易保护主义和地缘政治风险，汇率风险等。

经营延续承压，静待需求复苏

洋河股份(002304)
    投资要点
    事件：公司发布2025年中报，2025H1实现营业总收入148.0亿元，同比-35.3%，实现归母净利润43.4亿元，同比-45.3%；2025单Q2实现营业总收入37.3亿元，同比-43.7%，实现归母净利润7.1亿元，同比-62.7%。
    25Q2控货去化库存，业绩端继续调整。1、25Q2淡季以来，白酒行业仍处在深度调整期，公司立足长远和理性发展，主动调整发货节奏，推动渠道库存消化，减轻经销商回款压力，为长期发展打下基础。2、分产品，25H1中高档酒实现营收126.7亿元，同比-36.5%，主要系外部消费环境趋严，造成商务消费显著承压；普通白酒实现收入18.4亿元，同比-27.2%，主要系公司对海之蓝等新产品主动控货。3、分区域，25H1省内实现营收71.2亿元，同比-25.8%，省外实现营收73.9亿元，同比-42.7%；省内市场去库存进度相对更快，下滑幅度小于省外。4、公司积极适应环境变化，坚持以开瓶率提升为导向，对高端梦系列控量稳价，焕新推出第七代海之蓝系列。
    盈利能力显著承压，合同负债环比减少。1、25Q2公司毛利率同比下滑0.4个百分点至73.3%，主要系产品结构有所下沉。费用率方面，25Q2公司销售费用率同比上升2.3个百分点至20.9%，管理费用率上升4.2个百分点至11.4%，财务费用率上升0.8个百分点至-2.3%，整体费用率同比上升7.2个百分点至30.2%。25Q2净利率同比下降9.8个百分点至18.9%，盈利能力短期较为承压。2、现金流方面，公司25Q2实现现金回款25.7亿元，同比-47.6%，现金回款延续低迷情况；此外，截止二季度末公司合同负债58.8亿元，环比Q1末减少11.5亿元，预计系公司主动降低渠道回款要求，缓解经销商现金流压力。
    股息率较为可观，静待行业需求复苏。1、当前白酒行业景气度持续承压，存量竞争的格局加速演进，行业集中、分化趋势进一步凸显；公司立足长远发展和理性发展，结合当前环境把握经营节奏，以切实解决发展中的问题为主，聚焦主导产品和重点市场，强化品质表达和口碑引领。2、公司此前明确24-26年现金分红回报规划，每年分红绝对额不低于人民币70亿元（含税），对应当前动态股息率达到6%以上，股息率行业领先，配置价值凸显。
    盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为46.8亿元、49.6亿元、53.1亿元，EPS分别为3.11元、3.29元、3.52元，对应动态PE分别为23倍、22倍、21倍。
    风险提示：经济复苏或不及预期，市场竞争加剧风险。

25H1亏损大幅收窄，技术创新构筑长期护城河

华大智造(688114)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年报，25H1实现营业收入11.1亿元（-7.9%），实现归母净利润-1.0亿元（减亏65.3%），实现扣非后归母净利润-2.0亿元（减亏37.6%）。
    业绩短期承压，亏损大幅收窄。25H1受地缘政治风险、行业竞争加剧等影响，公司业绩短期承压，利润端因提质增效行动和计税务拨备冲回实现亏损大幅收窄。25H1实现营业收入11.1亿元（-7.9%），实现归母净利润-1.0亿元（减亏65.3%），实现扣非后归母净利润-2.0亿元（减亏37.6%）。
    分业务看，25H1公司三大业务板块表现分化，SEQALL板块短期承压，GLI与OMICS板块展现增长韧性。1）全读长测序业务SEQALL实现收入8.9亿元（-12.2%）。但部分产品表现亮眼，G99测序仪试剂收入同比增长22.0%，E25设备及试剂收入分别同比+361.4%、+585.9%，中低通量型号精准契合了下沉市场的需求。2）智能自动化业务GLI实现收入1.1亿元（+0.4%），保持稳健增长。3）多组学业务OMICS实现收入0.9亿元（+40%），成为公司新增长亮点。
    技术创新构筑长期护城河，AI赋能产品矩阵持续升级。公司坚持技术创新驱动，三大业务板块持续战略升级，25H1发布多款重磅新品。SEQALL业务：推出新一代测序试剂StandardMPS2.0，将DNBSEQ高通量测序质量提升至Q40的超高准确度，并完成主要测序平台（DNBSEQ-G99、DNBSEQ-T7、DNBSEQ-G400）配套升级。全新自发光半导体测序仪DNBSEQ-E25Flash闪速基因测序仪将碱基判读速度提升至25秒/循环，是全球首款实现2小时完成单端50bp测序的超快速基因测序设备。GLI业务，αLabStudio智能实验室管理平台、αLabRobot、αCube取得积极进展。OMICS业务，围绕大人群DCS（D-基因组、C-细胞组学、S-时空组学）、超声影像、生物样本库等领域工具，进行产品升级和技术革新，技术护城河不断加深。
    盈利预测：预计公司2025-2027年营业收入分别为33/41/49亿元，同比增长9%/23%/20%。
    风险提示：研发不及预期风险，商业化不及预期风险，市场竞争加剧风险，地缘政治风险。

2025H1营收高增66%，华锐动能油改电产业落地持续赋能双品牌出海

华洋赛车(834058)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收4.30亿元（yoy+66.05%）、归母净利润3,673万元（yoy+15.79%）、扣非归母净利润3,359万元（yoy+7.93%）、经营性现金流净额10,906万元（yoy+52.30%）；2025Q2实现营收2.52亿元（yoy+19.80%/qoq+40.93%）、归母净利润2,522万元（qoq+118.99%）、扣非归母净利润2,226万元（qoq+96.32%）。上半年公司归母净利润维持稳健增长、营收大幅提升，现金流表现情况良好。2025年半年度权益分派预案：拟每10股派发现金红利2.6744元（含税），共预计派发现金红利1500万元。
    2025H1两轮摩托车、全地形车营收分别yoy+63%、+72%，重庆峻驰产品为欧洲、美洲等市场布局持续造血。2025H1公司两轮摩托车业务、全地形车业务、其他业务分别实现营收30,939万元（yoy+62.66%）、10,782万元（yoy+71.99%）、1,281万元（yoy+110.84%）。其中，两轮摩托车业务营业收入增加主要系2024年下半年收购重庆峻驰导致合并范围发生变化导致销售订单增加所致；四轮摩托车业务营业收入增加系2025H1美国市场销售订单增加所致。销售区域方面，2025H1公司境外、境内业务分别实现营收40,844万元（yoy+69.55%）、2,158万元（yoy+19.36%）。截至目前，公司在全球范围内拥有近百个经销客户、覆盖千余个终端销售网点。2025年上半年，公司一方面在北美洲、欧洲、南美洲和大洋洲等传统主销国家持续发力，另一方面国际市场部门大力拓展业务，积极开拓中东、中亚、北非、中美、南美等发展中国家地区市场，同时公司的市场布局还包括俄罗斯为主的远东一带一路市场，以及亚非拉、欧洲和中国国内市场，形成了全方位、多层次的市场格局。我们认为，双品牌战略下，公司境内外市场全方位布局有望斩获更多成效。
    行业需求高景气，华锐动能实现3个平台产品落地、与德国SunVenture轻型电动车合资项目签约。据中国摩托车商会统计，2025年1-6月我国共产销摩托车1061.41万辆和1061.46万辆，产销量同比增长11.83%和11.54%。2025年1-6月，摩托车生产企业产品出口总额52.99亿美元，同比增长26.71%。整车出口量666.11万辆，同比增长25.44%，出口金额42.72亿美元，同比增长29.06%。沙滩车出口22.73万辆，同比下降0.22%，出口金额6.61亿美元，同比增长18.46%。行业端在内销和出口方面的景气度较高。2025年上半年，（1）华洋赛车与和君集团战略合作项目启动会成功举办，有望为未来发展注入强劲动力；（2）公司下属子公司华锐动能科技(丽水)有限公司的LEV系统平台发布会召开，半年内成功实现3个平台产品落地的成绩；（3）公司下属子公司华锐动能科技(丽水)有限公司与德国SunVenture轻型电动车合资项目签约仪式顺利完成，双方将整合中欧资源，深耕轻型电动车业务。我们认为，行业需求高景气背景下，公司有望依托华锐动能的技术优势，持续丰富产品线、增强产品综合竞争力，并进一步赋能市场推广。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.72/0.91/1.13亿元，当前股价对应的PE分别为29.2/23.1/18.6倍。公司2024年投资控股了两家子公司旨在立足现有品类，通过对外收并购的方式打开产品矩阵并且丰富新能源品类，增厚产品业绩。我们看好公司在远东市场的营收增长可持续性，以及在欧洲、拉丁美洲等销售区域的持续宣传投入与渠道布局，维持“增持”评级。
    风险提示：中美贸易摩擦风险，受汇率波动影响风险、实际控制人控制不当风险。

2025H1注塑集成件营收yoy+20%，积极拓展飞行汽车、机器人、医疗等新兴行业

威贸电子(833346)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收1.44亿元（yoy+13.05%）、归母净利润2,444万元（yoy+10.15%）、扣非归母净利润2,280万元（yoy+15.61%）、经营性现金流净额2,456万元（yoy+27.35%）；2025Q2实现营收0.71亿元（yoy+7.57%）、归母净利润1,343万元（yoy+4.45%/qoq+22.04%）、扣非归母净利润1,216万元（yoy+5.08%/qoq+14.35%）。上半年公司业绩维持稳健增长，现金流表现情况良好。
    2025H1注塑集成件营收yoy+20.38%，蒸汽式电熨斗挂烫底板组件项目和热泵线束组件项目等销量增长。
    2025H1公司线束组件、注塑集成件分别实现营收5783万元（yoy+1.86%）、7215万元（yoy+20.38%），毛利率分别为32.56%、28.75%（yoy+0.59pcts）。销售区域方面，2025H1公司境内、境外业务分别实现营收7,042万元（yoy+11.17%）、7,347万元（yoy+14.91%）。上半年，公司的蒸汽式电熨斗挂烫底板组件项目和热泵线束组件项目等销量增长较快，为公司的注塑集成件业务及外销业务销量增长做出了
    贡献。公司积极拓展新兴领域等战略举措，在稳固存量客户与项目基本盘的同时，持续开拓国内外增量市场。上半年，公司线束与集成组件业务取得显著突破：商用物流车电池包线束实现规模化交付，吉利银河、领克等新能源车型充电枪组件量产导入，并完成国产空气悬架线束总成、数据中心散热系统线束与医用电动手术刀线束的技术攻关与量产爬坡。我们认为，随着公司组件化、集成化策略的持续推进，后续注塑集成件的占比或将进一步增加。
    在智能电动化领域已完成深度渗透，积极拓展飞行汽车、机器人、医疗等新行业。在新兴领域布局方面，公司获得零跑汽车高压控制线束、华为尚界智能充电枪组件等战略项目定点，标志着公司在智能电动化领域的深度渗透。升级版吸附式电熨斗组件、扫地机器人线束、料理机线束等项目，进一步拓展了公司产品在智能家居的应用场景。无人驾驶是公司正在着力开发的一个领域，致力于FAKRA连接器、同轴电线、线束国产化，以及导线材料轻量化方案与工艺创新，已开发了应用于无人飞行器、自动驾驶工程机械车等项目的相关产品，未来将在此领域持续深耕，以满足多变的市场需求。公司的国产数据中心散热系统线束和风机罩壳组件项目终端应用于国内头部品牌数据中心，散热系统线束项目于2025年第一季度实现量产，产能处于爬坡中。风机罩壳组件项目预计也将在2025年下半年实现量产。我们认为，公司积极拓展飞行汽车、机器人、医疗等新行业，有望为销售增长持续注入新的动力。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.51/0.60/0.71亿元，对应当前股价PE分别为46.6/39.8/33.6倍。考虑到公司在深耕家电、汽车及工业自动化领域的同时，积极拓展智能家电、新能源汽车技术及工业机器人等新兴业务，持续强化研发与创新布局，未来有望依赖电子组件集成化策略，持续推出创新产品，带动业绩增长。维持“增持”评级。
    风险提示：主要客户相对集中风险、新品拓展不及预期风险、原材料价格波动风险。

2025年半年报点评：市场活跃，拉升各项业务收入增长

指南针(300803)
    事件：2025年上半年，公司实现总营收同比+72%至9.35亿元，归母净利润同比+391%至1.43亿元；归母净资产26亿元，较2024年年末+17%。投资要点
    软件端：资本市场活跃+集中营销高端及中端产品，业绩增长显著。受益于国内资本市场持续回暖，2025H1日均A股成交额同比2024H1+61%至1.39万亿元，环比2024H2+11%。公司持续扩大品牌推广及客户拓展力度，广告宣传及网络推广费用同比呈较大幅度增长，新增注册及付费用户数量同比亦有较大幅度增长。2025H1，公司金融信息服务收入同比+60%至6.79亿元，公司销售商品、提供劳务收到的现金7.18亿元，同比+47%，主要系公司25Q1集中营销高端产品私享家版软件，25Q2集中营销中端系列产品。
    券商端：经纪及自营业务仍在快速发展。2025年上半年，①手续费及佣金净收入（经纪业务为主）同比+134%至1.93亿元，麦高证券客户规模稳定增长，公司代理买卖证券款较2024年上半年末+122%至81亿元。②利息净收入同比+57%至0.43亿元。③自营业务投资收益同比+73%至0.88亿元，投资收益同比+196%至1.54亿元，报告期末交易性金融资产较2025年初+89%至18亿元；除证券自营业务形成的投资收益外，本期因先锋基金公允价值重估计入6,554万元投资收益。
    成本端：各项费用均有增长，费用率下降。2025年上半年，①营业成本同比+15%至0.80亿元。②销售费用同比+55%至4.86亿元，销售费用率同比-5pct至52%，主要系公司广告宣传投入增加，销售部门职工薪酬增加。③管理费用同比+52%至2.85亿元，管理费用率同比-4pct至30%，管理费用包括麦高证券的业务及管理费，本期增加主要系麦高证券为经营发展持续增加投入。④研发投入同比+13%至0.85亿元，研发费用率同比-5pct至9%。
    增资与收购齐头并进，资本运作深化版图。①增资决策果断与成效显著并存。2025年7月4日，指南针董事会议审议通过了对全资子公司麦高证券有限责任公司增资2亿元的议案，其注册资本由12亿元变更为14亿元。②资本运作战略定力与灵活性并存。2025年3月，公司完成麦高证券、先锋基金股权收购，形成“金融信息+证券+基金”全牌照布局；2025年5月，指南针召开临时股东大会，审议通过2022年度定增决议延期议案（延12个月），为29亿元募资保战略灵活，资金拟用于提升麦高证券资本实力、改善资本结构，巩固麦高各条业务线发展。
    盈利预测与投资评级：基于公司2025H1的经营情况，我们小幅下调对公司的盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.83/3.78/4.98亿元（前值为3.06/4.14/5.39亿元），对应PE分别为326/244/186倍，维持公司“买入”评级，期待麦高证券的发展，看好公司长期成长性。
    风险提示：业务发展不及预期，AI技术及应用发展不及预期。

公司事件点评报告：业绩保持高增，金价上涨强势助力

紫金矿业(601899)
    事件
    紫金矿业发布2025年半年报：2025年H1实现营业收入1677.11亿元，同比+11.50%；归母净利润232.92亿元，同比增长+54.41%；经营活动产生的现金流量净额288.30亿元，同比+41.00%。
    投资要点
    业绩大幅增长，受益于矿产铜、金量价齐升
    主营矿产品产量稳步提升。2025H1公司实现矿产铜56.69万吨，同比增长9.3%，其中卡莫阿权益产铜10.89万吨，西藏巨龙矿业产铜9.28万吨，塞尔维亚紫金矿业产铜8.81万吨，塞尔维亚紫金铜业产铜6.09万吨；矿产金41.19吨，同比增长16.3%；矿产银223.56吨，同比增长6.3%；矿产锌（铅）20万吨；当量碳酸锂7315吨；铁精矿139万吨，同比+58.0%；矿山产钼5879吨、钨2137吨、钴30吨；铜、锌及金冶炼副产硫酸192万吨，同比+3.2%。
    矿产铜业务方面，总营收272.61亿元，同比+12.73%，销售收入占报告期内营业收入的27.8%（抵销后），毛利占集团毛利的38.5%，总销量43.91万吨，同比+6.14%。细分产品来看，铜精矿、电积铜、电解铜营收分别为199.53、31.85、41.23亿元，同比+12.49%、+26.95%、+4.75%。铜精矿、电积铜、电解铜销量分别为33.06、4.76、6.09万吨，同比+4.84%、+23.30%、+1.93%。铜精矿、电积铜、电解铜不含税销售单价分别为6.04、6.69、6.77万元/吨，同比+7.30%、+2.96%、+2.76%。铜精矿、电积铜、电解铜单位销售成本分别为2.11、3.11、3.60万元/吨，同比+13.59%、-5.92%、+0.63%。
    矿产金业务方面，总营收264.55亿元，同比+62.15%，销售收入占报告期内营业收入的49.1%（抵销后），得益于黄金价格大幅度上涨，毛利占集团毛利的38.6%，总销量为38.21吨，同比+13.78%。细分产品来看，金锭、金精矿营收分别为151.53、113.02亿元，同比+59.90%、+65.27%，金锭、金精矿销量分别为21.18、17.03万吨，同比+11.34%、+16.97%。金锭、金精矿不含税销售单价分别为715.47、663.72元/克，同比+43.62%、+41.30%。金锭、金精矿单位销售成本分别为326.32、181.93元/克，同比+14.59%、+20.08%。铁、钼、钨、钴、硫酸等产品销售收入占报告期内营业收入的18.1%（抵销后），产品毛利占集团毛利的18.5%。
    内部勘探外部并购，资源量双轮驱动增长
    2025H1公司权益口径资源量较年初新增铜资源量204.9万吨，储量132.2万吨；新增金资源量88.8吨，金储量34.5吨；新增当量碳酸锂资源量83.4万吨，储量35.8万。
    内部勘探方面，公司旗下塞尔维亚玛格铜金矿、澳大利亚诺顿金田、福建紫金山铜金矿矿区的勘查，苏里南罗斯贝尔金矿、哥伦比亚武里蒂卡金矿的补勘等取得明显成效；其中，紫金山矿区东北矿段完成评审备案，累计探获铜资源量133万吨、钼资源量9万吨，为近20年来福建省探获的最大斑岩型铜钼矿。另外，公司成功中标沙特成矿区带地勘项目，实现中东地区绿地勘查业务布局。
    外部并购方面，公司创单笔最大投资纪录完成对A股上市矿企藏格矿业的控制权收购，新增战略性矿产钾资源储量，进一步培厚公司铜、锂金属资源储量，显著提升巨龙铜矿的控股比例；连续斩获海外世界级在产黄金矿山，完成加纳阿基姆金矿交割，完成哈萨克斯坦Raygorodok金矿收购协议签署，实现在西非和中亚地区重要战略性布局。
    同时，拟上市的紫金黄金国际中包含八座海外世界级大型黄金矿山，随着上市申请的项目技术经济重新评估，这几座黄金矿山资源储量有望实现大幅提升，目前相关合资格人技术报告正在编制。
    多项铜金扩产项目齐头并进，发展动能持续增强
    重点增量项目西藏巨龙铜矿二期、塞尔维亚佩吉铜矿下部带、黑龙江多宝山铜山铜矿建设和圭亚那奥罗拉金矿技改等取得关键进展；刚果（金）卡莫阿铜矿配套的非洲最大铜冶炼厂进入设备调试期，达产后将年产阳极铜50万吨；西藏朱诺铜矿全面开工建设；安徽沙坪沟钼矿获得环评批复，项目交割工作加快推进，开发条件日趋成熟；锂资源项目按预期建设或投产，崩落法采矿等重点项目扎实推进，新能源新材料项目加快抢占技术高地。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年营业收入分别为3411.47、3711.85、3881.71亿元，归母净利润分别为461.20、526.01、592.42亿元，当前股价对应PE分别为13.0、11.4、10.1倍。维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）产品大幅降价风险；2）铜矿扩建及爬产不及预期；3）

公司事件点评报告：优质客户资源助力成长，竞争优势进一步巩固

兴欣新材(001358)
    事件
    兴欣新材发布2025年半年度报告：公司2025年上半年实现营业收入2.18亿元，同比+0.02%；实现归母净利润0.34亿元，同比-21.72%。
    分季度来看，2025Q2单季度实现营业收入1.13亿元，同比+2.07%，环比+8.13%；实现归母净利润0.16亿元，同比-22.04%，环比-7.68%。
    投资要点
    公司主要产品售价下滑致利润同比下降
    公司通过向下游客户提供高品质、优异性能的哌嗪系列、酰胺系列等产品，实现销售收入以获得盈利。2025H1公司实现归母净利润0.34亿元，同比-21.72%，主要原因为公司主要产品销售价格下降。
    分产品情况来看：1）哌嗪系列产品：2025年上半年实现营业收入1.77亿元，同比下降7.56%，毛利率为31.20%，同比+0.07pct；2）酰胺系列产品：2025年上半年实现营业收入0.25亿元，同比增加82.73%，毛利率为51.67%，同比-5.98pct。
    财务费用率上升，主因货币资金购买结构性存款致利息收入减少
    期间费用方面，公司2025年上半年销售/管理/财务/研发费用率分别同比+1.07/+1.19/+3.63/+0.67pct。销售费用率上升主要因工资薪酬、业务招待费等增加；财务费用率上升主要因货币资金购买结构性存款，导致利息收入减少。
    与全球知名供应商、下游客户建立长期稳定合作关系，竞争优势有望进一步巩固
    供应商方面，公司主要向全球知名企业诺力昂、陶氏、巴斯夫等采购六八哌嗪，且与上述供应商建立了长期稳定的合作关系；六八哌嗪为上述供应商在生产乙二胺时的联产品，全球可大量消化上述供应商六八哌嗪产能的企业较少，随着公司产品线的不断扩张，产品种类的不断丰富，未来与上述供应商的合作将更加紧密。
    客户方面，公司凭借先进的专业生产技术、系列化的产品、良好的产品质量、稳定的供应及快速响应的营销服务，已与东进、京新药业、默克、华峰集团、壳牌、诺力昂等知名企业建立了紧密的战略合作关系并进入其全球采购体系。公司在与众多优秀企业的交流合作过程中不断提升自身技术管理水平，不断强化与下游客户的战略合作伙伴关系，进一步巩固公司在行业中的竞争领先优势。
    盈利预测
    考虑到公司上半年因主要产品售价下滑，本次略下修盈利预测，预测公司2025-2027年归母净利润分别为1.03、1.12、1.26亿元，当前股价对应PE分别为31.0、28.7、25.4倍，但考虑到公司持续加大研发投入、聚焦主业，远期利润仍有望增长，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    下游需求波动风险；产品价格下跌风险；原材料价格上涨风险等风险。

公司事件点评报告：聚焦三大产业发展，重点项目稳步推进

苏盐井神(603299)
    事件
    苏盐井神发布2025年半年度报告：公司2025年上半年实现营业收入23.58亿元，同比-16.56%；实现归母净利润3.44亿元，同比-28.51%。
    分季度来看，2025Q2单季度实现营业收入10.91亿元，同比-24.17%，环比-13.97%；实现归母净利润1.83亿元，同比-28.25%，环比+13.11%。
    投资要点
    公司主要产品售价下滑致利润同比下降
    2025H1公司利润同比下降的原因为公司主要产品销售价格同比下降。公司主业为盐及盐化工、盐穴综合利用两大产业。包括盐矿的开采、盐及盐化工产品的生产与销售，天然气的存储销售，主要产品包括食用盐、工业盐、纯碱、氯化钙、元明粉、小苏打等。分产品来看：1）盐类产品：2025年上半年均价为360.94元/吨，同比下降12.8%；2）碱类产品：2025年上半年均价为1287.77元/吨，同比下降35.29%；3）钙类产品：2025年上半年均价为716.51元/吨，同比下降8.99%。
    研发费用率上升，主因研发投入增加
    期间费用方面，公司2025年上半年销售/管理/财务/研发费用率分别同比+1.62/+1.07/+0.11/+0.97pct。销售费用率上升主要因公司加大市场维护，销售服务费增加、销售人员薪酬增加；管理费用率上升主要因社保等基数调整，职工薪酬同比增加；研发费用率上升主要因研发投入同比略有增加。
    聚焦三大产业发展，重点项目建设实现新进展
    公司聚力三大产业发展，重点项目实现新进展。统筹传统产业转型升级和战略性新兴产业培育壮大，加快建设现代化产业体系。2025上半年共完成膜过滤二期项目等11个项目立项，占全年投资计划58%。张兴储气库项目ZXK1井组正式投产，储气库累计注气3435.14万方。储气库卤水制盐综合利用工程完成220kV用电规划许可手续、主体土建工程招标以及主设备采购程序。张兴矿区采输卤扩建项目井组钻井、设备安装正有力推进。国信苏盐600MW压气储能发电项目1号机组实现首次并网。盐穴储氦项目成立小分子气体合资公司，完成项目备案、选址等前期工作。与国家管网储能技术公司签订楚州盐穴储气库项目建设运营合作协议、双井先导工程正在推进实施。
    盈利预测
    考虑到公司主要产品售价下滑，略下调2025年盈利预测，预测公司2025-2027年归母净利润分别为7.33、8.53、10.14亿元，当前股价对应PE分别为11.8、10.2、8.6倍，但考虑到公司重点项目持续稳步推进，仍维持“买入”投资评级。
    风险提示
    下游需求波动风险；产品价格下跌风险；原材料价格上涨风险；新建项目不及预期等风险。

公司信息更新报告：H1业绩同比大增，关注玻纤价格反弹和项目成长性

中国巨石(600176)
    H1业绩同比大增，关注玻纤价格反弹和项目成长性。维持“买入”评级公司发布2025年中报，2025H1公司实现营收91.1亿元，同比+17.7%；归母净利润16.9亿元，同比+75.51%；扣非归母净利润17亿元，同比+170.74%。2025Q2单季度实现营收46.3亿元，环比+3.38%；归母净利润9.57亿元，环比+30.97%；扣非归母净利润9.57亿元，环比+28.58%。考虑到玻纤行业基本面有较大改善，我们上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为37.0/43.4/50.4亿元（前值为34.3/39.7/45.6亿元）；EPS为0.92/1.08/1.26元，当前股价对应PE为15.3/13.1/11.3倍。我们看好公司玻纤和电子布的放量，维持“买入”评级。
    玻纤产品量价齐增，电子布市场需求有望释放
    2025H1，公司实现粗纱及制品销量158.22万吨，玻纤产品价格逐步提升，2025H1国内2400tex缠绕直接纱出厂均价约3765元/吨，同比+10.95%；G75电子纱均价约8875元/吨，同比+11.08%。公司坚持优化结构、拓展市场、加强产销协同，重点聚焦增量市场，如TP热塑短纤、小号数直接纱等，提升市场竞争力。淮安新能源发电业务运营稳定，2025H1并网发电量2.84亿千瓦时；公司电子布总产能达9.6亿米，2025H1电子布销量4.85亿米，电子布主要应用于电子电器领域，随着工业自动化、智能化需求持续提升，新兴人工智能领域的发展有望带动电子布的需求释放。
    建设数智项目，持续释放产能
    建设数智项目：公司继续推进淮安零碳智能制造基地的建设，淮安零碳智能制造基地一期工程全面投产，配套233MW风力发电项目全面并网；开展淮安10万吨电子级玻璃纤维零碳智能生产线及配套500MW风电建设项目；持续深化数字工厂、未来工厂建设，不断开拓数智提效降本新路径。产能持续释放：巨石九江制造基地年产20万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线提前完成分期投产;桐乡本部年产12万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线冷修改造完成后产能18万吨。
    风险提示：下游需求不及预期；产能释放不及预期；客户导入不及预期。

2025中报点评：营收稳中有升，Q2归母净利润环比+62%

克莱特(831689)
    投资要点
    25Q2归母净利润显著好转（环比+62%），二季度末在手订单5.8亿元。公司发布2025中报，25H1实现营收/归母净利润/扣非归母净利润2.78/0.29/0.27亿元，同比+8%/-5%/-7%，营收稳中有升主要受益于集装箱船、汽车运输船用产品等领域需求稳定增加。分区域来看，25H1境内/境外营收2.41/0.37亿元，同比+12%/-8%，境外收入下滑主要受国际贸易环境不确定性影响EC风机收入同比减少。25H1销售毛利率/销售净利率28.75%/10.41%，同比-0.08/-1.41pct，销售/管理/财务/研发费用率为4.45%/6.61%/0.27%/5.00%，同比-1.99/-0.03/+0.59/+0.04pct。二季度经营整体好转，25Q2营收/归母净利润/扣非归母净利润1.53/0.18/0.17亿元，同比+10%/+3%/+9%，环比+23%/+62%/+73%。截至2025年6月底，公司在手订单5.77亿元，同比+29%。
    两大业务稳中有升，通风机收入占比近八成。公司致力于提供高可靠性工业装备环境综合解决方案，积极布局输变电行业，已成功取得特变电工、中国西电集团变压器产品供应资格。此外，公司研发的低噪声、高风量、大压力的舰用风机项目通过严苛性能和噪声振动试验，完全满足设计研发要求，高可靠性的舰用风机已配套国内多款主力舰艇。分业务收入来看，1）通风机：25H1营收2.11亿元（同比+8%），占总营收比重76%，毛利率为28.86%（同比+0.77pct）。通风机产品的稳定表现主要得益于公司在轨道交通、新能源装备等领域的优势地位，以及持续的技术创新和产品优化。2）冷却系统：25H1营收0.60亿元（同比+9%），占总营收比重为22%，毛利率为29.05%（同比-4.63pct）。
    轨交装备、新能源及海工领域需求扩增，中高端风机市场三重动能驱动公司成长。1）轨道交通：建设投资力度继续保持高位，政策推动绿色交通转型，叠加动车组高级修进入密集期，有望持续为轨交设备相关需求贡献增量；2）新能源：我国大力发展清洁能源，风电光伏跃升发展，重大水电项目有序推进，核电在运在建规模升至世界第一，2024年公司在核电市场突破地域限制走出山东，具备与已经从事核电产业几十年的竞争对手同等竞争的能力。此外，公司产品高效率、高可靠性这一特性正与燃机的低排放、高效能的特性相吻合，亦有望持续受益。3）海洋工程与舰船：随着国家对海洋经济的重视，海洋工程装备行业将迎来广阔市场需求空间，公司与中船、招商、中集和芜湖造船等船厂保持良好合作，船用订单充足，部分项目排产可到2027年。
    盈利预测与投资评级：维持2025~2027年归母净利润预测为0.66/0.81/1.01亿元，对应PE为45/37/30x，考虑公司坚持以中高端市场为目标，多个下游领域共驱动具备长期成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：1）国际贸易风险;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

25Q2业绩稳健增长，筹划H股上市规划出海

珀莱雅(603605)
    珀莱雅发布2025年半年报：
    2025H1营业收入53.62亿元/同比+7.21%；归母净利润7.99亿元/同比+13.80%；扣非归母净利润7.71亿元/同比+13.49%。2025Q2营业收入30.03亿元/同比+6.49%；归母净利润4.08亿元/同比+2.36%；扣非归母净利润3.92亿元/同比+1.21%。
    降本增效成果明显，毛利率显著提升
    2025H1毛利率73.38%/同比+3.56pp，归母净利率14.89%/同比+0.86pp；销售费用率49.59%/同比+2.81pp；管理费用率3.31%/同比-0.23pp；研发费用率1.77%/同比-0.12pp。2025Q2毛利率73.85%/同比+4.25pp，归母净利率13.60%/同比-0.55pp；销售费用率52.70%/同比+5.97pp；管理费用率2.60%/同比-0.23pp；研发费用率1.73%/同比+0.04pp。毛利率提升系降本增效，营业成本下降。
    主品牌产品矩阵升级，子品牌全面开花
    主品牌珀莱雅2025H1收入39.79亿元，同比-0.08%，占比74.27%。双抗、能量上新美白特证版，源力新增次抛精华与械字号面膜，38期间上新“持妆夜气垫”，登顶天猫新品榜TOP1，品牌矩阵全面升级。彩棠收入7.05亿元，同比+21.11%，占比13.17%。上新双色高光盘新色、小圆管粉底液油皮版等新品，品类结构优化，多产品在天猫排名领先。
    子品牌OR2025H1收入2.79亿元，同比+102.52%，深化头皮健康专家形象，推出多系列新品，布局海外、以香氛疗愈心智；悦芙媞收入1.66亿元，同比+3.31%，定位“年轻肌功效专研”，产品线向“修红修护”进阶，为油皮三角困境提供科学护肤方案；原色波塔收入0.97亿元，同比+80.18%，底妆、色彩、眼部创新单品，618多款产品登天猫抖音榜单前列；其他品牌收入1.3亿元，同比+65.97%。
    筹划H股上市，加速全球化布局
    公司筹划发行H股股票并申请在香港联交所主板挂牌上市，以加快公司的国际化战略和海外业务发展。出海主要聚焦日本和东南亚，以线上销售为主。研发上，欧洲科创中心促进国际交流与合作。原料和生产上，合作国际优质原料涵盖20多个国家和地区的100多个品牌。
    投资建议：考虑到公司主品牌产品矩阵持续丰富，子品牌中多品牌增速亮眼，出海布局打开想象空间，预计公司2025-2027年营收为118.64/133.01/148.24亿元，归母净利润为17.9/20.4/23.2亿元，对应PE19/16/14x，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争风险、新品牌孵化风险、新品类培育风险等

2025半年报点评：业绩有所承压，创新管线稳步推进

康缘药业(600557)
    投资要点
    事件：2025年H1，公司实现营业收入16.42亿元（-27.29%，较去年同期下滑27.29%，下同），归母净利润1.42亿元（-40.12%），扣非归母净利润为1.2亿元（-45.63%）；单Q2季度来看，公司实现营收7.64亿元（-15.09%），归母净利润0.59亿元（-42.43%），扣非归母净利润0.38亿元（-53.12%）。业绩有所承压。
    片丸剂、贴剂表现相对较好，毛利率有所承压。分产品来看，2025H1，注射剂收入5.1亿元（-39.73%），口服液收入2.8亿元（-48.78%)，胶囊3.8亿元(-4.78%)，片丸剂1.9亿元（+12.26%），颗粒剂、冲剂1.3亿元（-17.61%），贴剂1.1亿元（+4.78%），凝胶剂收入0.24亿元（+10.14%）。注射液、口服液销售承压，主要系热毒宁注射液、金振口服液销售同比下降所致。公司毛利率有所下滑，2025H1，公司销售毛利率70.88%（-3.67pct，较去年同期下降3.67个百分点，下同），销售净利率9.06%（-2.95pct），整体费用率有所降低。
    创新管线稳步推进，多款产品值得期待：ZX2021三靶点（GLP-1R/GIPR/GCGR）长效减重（降糖）融合蛋白已处于二期临床试验阶段，进度位居国内前列。ZX2010双靶点（GLP-1R/GIPR）长效降糖（减重）融合蛋白、重组人神经生长因子滴眼液（ZX1305E滴眼液，治疗神经营养性角膜炎）已处于Ⅱ期临床试验阶段；重组人神经生长因子注射液（ZX1305注射液，治疗青光眼导致的视神经损伤）完成Ⅱa期临床，正在准备Ⅱb期临床试验。此外，化药1类创新药方面，氟诺哌齐片（DC20，治疗阿尔茨海默病）完成Ⅱ期临床数据统计，预计2025年内启动三期临床；喹诺利辛片（DC042，治疗良性前列腺增生）、SIPI-2011片（治疗室性心律失常）、WXSH0493片（治疗高尿酸血症），正在积极推进Ⅱ期临床试验。公司深度布局神经、代谢/降糖、自免等领域，积极推进重点品种的临床进度，打开想象空间。
    盈利预测与投资评级：公司上半年业绩有所承压，我们将公司2025-2026年归母净利润预测由6.6/7.5亿元下调为3.6/4.2亿元，2027年预计为5.0亿元，当前市值对应PE为27/23/20倍。考虑到公司研发能力强，在研管线具有较大的估值弹性，维持“买入”评级。
    风险提示：行业政策发生重大变更风险，产品销售推广不及预期风险等。

25H1归母净利润增长13.8%OR品牌增势亮眼

珀莱雅(603605)
    投资要点：
    事件：25H1公司实现总营业收入53.62亿元，同比增长7.21%；利润总额达到9.98亿元，同比增长11.43%；实现归母净利润7.99亿元，同比增长13.8%。
    持续打造核心大单品矩阵，形成以护肤、彩妆、个护领域为雏形的品牌矩阵。拆分品牌来看，25H1珀莱雅收入39.79亿(yoy-0.08%)，占比74.3%；彩棠收入7.05亿(yoy+21.1%)，占比13.2%；OR收入2.79亿(yoy+102.5%)，悦芙媞收入1.66亿(yoy+3.3%)，原色波塔收入0.97亿(yoy+80.2%)，其他品牌收入1.30亿(yoy+66.0%)。主品牌方面，珀莱雅开发紧密围绕“深度贴近消费者需求”的核心策略，在“科学护肤”定位下持续创新，聚焦复合型需求、高增长需求、医美趋势融合及护肤型底妆突破四大方向，推动产品矩阵升级。此外，OR品牌销售增势表现较好，25H1持续深化“亚洲头皮健康养护专家”形象，通过扩张多维产品上新矩阵，提升品牌专业心智，强化产品海内外市场渗透；同步以“季节限定香氛洗护系列”逐步构建品牌的香氛疗愈心智，提升品牌的差异化竞争力。2025H1OR天猫双店成交金额获天猫美护发行业（剔除染烫造型）排名第6，国货位居第2，成交金额同比大增130%+。
    25H1盈利能力有所改善，销售费用率小幅增长。25H1公司毛利率同比+3.6pct至73.4%，主要系公司降本增效，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+2.8pct/-0.2pct/-0.1pct至49.6%/3.3%/1.8%，销售费用率提升主因系加大形象宣传推广费。净利率方面，25H1归母净利率同比+0.9pct至14.9%，其提升原因系毛利率有所提升，公司盈利能力有所改善。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年实现归母净利润17.9/19.9/21.8亿元，同比增速分别为16%/11%/9%，当前股价对应的PE分别为19/17/15倍。我们看好公司大单品策略成效显著，持续提升品牌价值，主品牌珀莱雅成长路径清晰，子品牌增势良好，强运营能力驱动多渠道发力，管理层组织效率及管理能力较为优异，公司成长逻辑清晰，业绩增长空间较大，维持“买入”评级。
    风险提示。化妆品行业竞争加剧风险；电商渠道竞争加剧风险；新品孵化风险。

公司信息更新报告：上半年主动调整，下半年有望改善

百润股份(002568)
    上半年业绩承压，下半年有望改善，维持“增持”评级
    百润股份2025年H1营收14.9亿元，同比-8.6%，归母净利润3.9亿元，同比-3.3%；2025Q2营收7.5亿元，同比-9.0%，归母净利润2.1亿元，同比-10.9%，业绩符合预期。考虑上半年公司主动调整预调酒渠道发展策略，我们略下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为7.9（-0.4）亿元、9.0（-0.6）亿元、10.3（-0.6）亿元，同比分别+10.3%、+13.4%、+14.4%，EPS分别为0.76（-0.03）元、0.86（-0.06）元、0.98（-0.06）元，当前股价对应PE分别为37.0、32.6、28.5倍。上半年预调酒通过主动调整，渠道市场恢复健康发展，下半年在老品增长和新品增量贡献下，预调酒有望改善，同时威士忌仍将贡献较好增量，维持“增持”评级。
    预调酒调整后进入健康稳定发展，威士忌持续推进营销和铺货
    2025年H1酒类产品收入13.0亿元，同比-9.4%。分品类看，预调酒波动是公司主动调整，通过渠道优化、收缩授信等举措放缓增长节奏，渠道库存明显降低，实现健康稳定发展。下半年随着358系列企稳增长，新品（果冻酒、轻享系列）全面铺开后，预调酒有望持续改善。威士忌上半年进展符合预期，百利得在便利店、零售店、O2O等渠道实现较好铺货，下半年百利得和崃州双系列铺货下，并将增加更多差异化营销活动，铺货进度有望加速。
    线上电商平稳，线下渠道承压，华北和华西区域下滑较大
    2025年H1数字零售渠道收入1.5亿元，同比-0.6%，线上电商渠道保持平稳。线下渠道收入13.1亿元，同比-9.6%，主要与公司主动调整有关。2025年H1华东/华南/华北/华西收入分别为5.3/4.8/2.3/2.2亿元，同比分别-4.7%/+3.1%/-21.4%/-23.1%，华东、华南相对保持平稳，华北、华西区域对公司拖累较大。
    Q2毛利率小幅下降，管理费用率增加，净利率略有下滑
    2025Q2毛利率同比-0.79pct至71.00%，预计主要与产品结构调整和商业折扣有关；Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.35pct/+1.59pct/+0.23pct/-0.37pct，管理费用率增加较多，主要与薪酬和折旧费用增加有关。综合来看，Q2净利率同比-0.42pct至27.63%。
    风险提示：宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、成本上涨风险。

Q2业绩创单季度历史新高，看好主业复苏+新业务持续开拓

恒立液压(601100)
    事件：公司发布2025年半年报，上半年实现收入51.71亿元，同比增长7.00%，实现归母净利润14.29亿元，同比增长10.97%。其中Q2单季度实现收入27.49亿元，同比增长11.24%，实现归母净利润8.12亿元，同比增长18.31%。
    Q2业绩创单季度历史新高，盈利能力持续提升。公司Q2实现归母净利润8.12亿元，创单季度历史新高，主要系：1）主业复苏带动收入规模向上；2）产品结构优化提升毛利率；3）汇兑收益增加等。Q2公司销售毛利率、净利率分别为44.01%、29.59%，分别同比增长0.89pct、1.79pct。费用率方面，Q2公司销售、管理、研发、财务费用率分别为1.66%、5.78%、7.56%、-2.50%，分别同比-0.43pct、+1.46pct、-1.68pct、-0.59pct。
    工程机械行业景气向上，公司主业充分受益。根据工程机械工业协会数据，2025上半年，我国共销售挖掘机12.05万台，同比增长16.8%，其中，国内销量为6.56万台，同比增长22.9%；出口销量为5.49万台，同比增长10.2%。公司主业充分受益，上半年，公司共销售挖掘机用油缸30.83万只，同比增长超15%；挖掘机用液压泵阀，在中大型挖掘机上取得持续突破，产品份额持续提升。此外，非挖行业用液压泵阀产品谱系持续扩充，销量同比增长超30%。其中，紧凑液压阀、径向柱塞马达等产品累计销售额接近去年全年水平，进一步扩大了在高空作业平台、装载机及农业机械等领域的国内份额，并在国外市场也实现了业务突破，已向国外知名工程机械厂家批量供货。
    海外布局进一步完善，线性驱动器项目放量可期。上半年，公司大力开拓海外市场，持续推进海外产能布局，公司海外最大生产基地——墨西哥工厂已正式投产运营。上半年，公司线性驱动器项目累计开发超过50款新产品，所有新品均已顺利完成量产转化并正式投放市场，以多元化、高适配的产品矩阵响应行业需求。公司直线传动产品客户拓展成效显著，上半年新增建档客户近300家。未来，公司线性驱动器项目将持续以技术创新和卓越品质为核心，深化与客户、经销商的合作，推动精密丝杠、直线导轨、电动缸等重点产品在更多应用场景的落地，持续提升公司在电传动、液压传动领域的领先地位。
    盈利预测与投资建议：预计2025年-2027年公司营业收入分别为104.52亿元、120.28亿元和139.08亿元，归母净利润分别为28.12亿元、32.79亿元和38.32亿元，6个月目标价104.85元，对应2025年50倍PE，给予“买入”评级。
    风险提示：挖机需求复苏不及预期、新业务开拓不及预期等。

公司信息更新报告：超高纯靶材+精密零部件两轮驱动，成长动能释放

江丰电子(300666)
    溅射靶材全球龙头，精密零部件跻身国内领先，维持“买入”评级
    江丰电子发布2025年半年报，2025H1营收20.95亿元/yoy+28.71%，归母净利润2.53亿元/yoy+56.79%，毛利率29.72%/yoy-1.27pct，净利率11.12%/yoy+3.29pct。整体毛利率下滑主因精密零部件业务毛利率承压。公司作为全球溅射靶材龙头，半导体精密零部件业务已逐步跻身国内领先行列，我们上调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为5.28/6.54/8.54亿元（2025-2026原值为4.60/6.00亿元），当前股价对应41.4/33.4/25.6倍PE，维持“买入”评级。
    定增加码靶材与零部件，强化国产替代与全球化布局
    2025年7月10日公司披露定增预案，拟募资不超过19.48亿元。其中(1)年产5100个集成电路设备用静电吸盘产业化项目（投资额约11亿元），切入半导体关键零部件环节，以缓解国内高端静电吸盘供给不足，推动产业链自主可控；(2)拟总投资3.50亿元在韩国建设年产1.23万个超大规模集成电路用超高纯金属溅射靶材生产基地，覆盖SK海力士、三星等国际客户，提升属地化服务能力，加快公司全球化战略落地。其余资金拟用于研发及技术服务中心项目并补充流动资金。
    超高纯靶材+精密零部件双轮驱动，成长可期
    分业务来看，2025H1超高纯金属溅射靶材实现营收13.25亿元/yoy+23.91%，全球市场份额稳步提升。公司持续推进黄湖工厂建设，设备逐步入驻调试;先端存储芯片用高纯300mm硅靶稳定供货。半导体精密零部件实现营收4.59亿元/yoy+15.12%，新品静电吸盘加速布局。相较传统卡盘，静电吸盘在吸附力、片圆保护、工艺适配性等方面更具优势，使用寿命短、消耗性强，需求空间广阔，作为刻蚀机、光刻机等关键设备的核心零部件，QYResearch预计其市场规模2030年将达24.24亿美元，当前国内国产化率不足10%，公司有望率先实现量产突破。随着晶圆厂扩产与设备投资增加，公司在国产替代和进口受限的背景下，半导体精密零部件业务有望快速放量，打开成长新空间。
    风险提示：工艺产业化不及预期、下游需求不及预期、客户导入不及预期。

比依股份：2025H1咖啡机加速放量，内销超预期增长靓丽

比依股份(603215)
    事件：2025年8月25日，比依股份发布2025年半年报。2025H1公司实现总营收11.57亿元（+34.53%），归母净利润0.54亿元（-21.04%），扣非归母净利润0.49亿元（-26.65%）。单季度看，2025Q2营业收入6.27亿元（+16.07%），归母净利润0.39亿元（-33.13%），扣非归母净利润0.37亿元（-35.38%）。
    2025H1咖啡机放量，内销亮眼高增。1）分产品：2025H1公司空气烤箱、空气炸锅/咖啡机及其他/油炸锅/环境电器收入分别为9.85/1.09/0.51/0.12亿元，空炸主业与全球品牌客户持续深度合作，全自动咖啡机收获SharkNinja意向订单并预计将于国内国外厂区同步生产，子公司自研蒸烤炸一体机初步尝试品牌直销，扫地机研发加速并已实现一代产品交付。2）分地区：2025H1公司外销/内销收入分别为9.13/2.44亿元，分别同比+11.76%/+498.99%，内销超预期增速靓丽。
    2025Q2盈利能力短期承压，看好长期产品结构改善带动利润修复。1）毛利率：2025Q2公司毛利率15.76%（-3.38pct），期待空炸双锅、智能化产品、咖啡机等高毛利产品结构化占比提升带动后续毛利率向上。2）净利率：2025Q2公司净利率5.84%（-4.56pct），降幅高于毛利率，系费用端投入增加。3）费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.21/3.33/2.74/-0.13%，分别同比+2.37/+1.31/-0.05/+0.79pct，销售费用率较明显提升系子公司品牌营销费用增加所致，发力品牌建设有望利好长期成长。
    投资建议：行业端，小家电受地缘政治等影响出海短期承压，空炸行业因前期快速渗透而面临周期调整，但咖啡机蓝海前景广阔，清洁电器与环电契合新消费趋势，市场有望持续扩容。公司端，空炸主业拥有稳定优质的客户基础，咖啡机预期兑现加速放量，新品类不断补充产品矩阵持续丰富。定位未来智慧工厂的中意产业园建设提速，一期工程已进入验收阶段，2025M4以来泰国工厂已顺利承接部分订单并完成有效交付，应对国际贸易风险能力进一步提升，公司收入业绩有望持续增长。同时，战略投资AR眼镜等高潜力赛道，AR眼镜组装业务的设备采购及产线布置加速推进，期待赋能未来成长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为1.39/1.87/2.50亿元，对应EPS分别为0.74/1.00/1.33元，当前股价对应PE分别为29.47/21.84/16.38倍。维持“买入”评级。
    风险提示:关税加征导致全球贸易政策变化、市场竞争加剧、新品类新业务拓展受阻等。

公司信息更新报告：盈利能力显著提升，看好游戏等主业逐步修复

姚记科技(002605)
    业务提质减量，看好主业逐步修复，维持“买入”评级
    公司2025H1实现营收14.38亿元（同比-24.64%），归母净利润2.56亿元（同比-9.98%），扣非归母净利润2.54亿元（同比-5.43%）。单Q2看，公司实现营收6.60亿元（同比-28.84%），归母净利润1.15亿元（同比-13.70%），扣非归母净利润1.14亿元（同比-4.23%）。数字营销业务上半年营收同比下降、毛利率显著提升，这或反映公司持续推进提质减量；边际角度看，2025H1数字营销业务营收环增98%，我们认为这或受益于游戏等下游行业的广告需求回暖，业务修复趋势有望延续，因此我们维持盈利预测判断，预计2025-2027年归母净利润分别为6.51/7.20/7.68亿元，当前股价对应PE分别为18.3/16.6/15.5倍，我们看好营销业务恢复及游戏随产品周期改善带动公司业绩回暖，维持“买入”评级。
    游戏投放降低，盈利能力显著提升
    2025H1毛利率为44.7%，同升7.9pct，主要受益于低毛利的数字营销业务毛利率同比提升及其营收占比下降；销售/管理/研发/财务费用率分别为7.31%/8.65%/5.44%/1.15%，同比-0.3/+2.5/+0.7/+0.5pct，其中销售费用率下降主要系游戏板块投放降低所致；净利率为18.7%，同升3.2pct。
    游戏品类扩张、扑克牌产能释放及广告需求回暖或驱动主业修复
    2025H1游戏收入4.81亿元（同比-6.33%），毛利率为96.39%（同比+0.1pct），我们认为营收下滑主要系公司降低投放力度所致。旗下《指尖捕鱼》等捕鱼类产品市场地位领先，具备长周期运营能力，且公司已布局《天天爱掼蛋》等新品类，有望打造新的增长点。2025H1扑克牌业务收入4.29亿元（同比-12.72%），毛利率为29.93%（同比-0.5pct），随年产6亿副扑克牌生产基地项目逐步建设投产，扑克牌业务有望重回增长。公司通过战略投资布局的球星卡平台卡淘作为国内头部球星卡交易平台，受益于行业高景气度，增长潜力较大。2025H1数字营销业务收入5.2亿元（同比-40.76%），毛利率为8.16%（同比+3.2pct）。我们认为随广告市场需求回暖，业务有望逐步复苏。
    风险提示：游戏流水下滑，扑克牌销量下滑、数字营销业务回暖不及预期等。

公司信息更新报告：整体经营业绩稳健，新增装机对冲电价压力

中国核电(601985)
    公司发布2025中报，整体经营业绩稳健，归母净利润同比微降
    2025H1公司实现营业收入409.73亿元，yoy+9.4%；归母净利润56.66亿元，yoy-3.66%；销售毛利率/净利率45.3%/27.1%，同比下降2.2pct/1.9pct，主要系电价下降。由于电力供需宽松、多省市场化电价下行，我们下调公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为95.25/105.86/113.76亿元（原值108.24/117.10/126.95），EPS为0.46/0.51/0.55元，对应当前股价PE为19.5/17.5/16.3倍。我们看好公司核电行业寡头地位以及较强的技术实力，维持“买入”评级。
    新项目投产使得公司装机、发电量增加，2025H1田湾、福清、风电电价承压截至2025年6月末，公司控股核电/风电/光伏在运装机25.00/10.34/22.88GW，yoy+5.3%/+36.8%/+54.5%。2025H1公司控股核电/风电/光伏发电量998.61/102.23/116.92亿千瓦时，yoy+12.0%/+34.0%/37.3%；售电收入327.83/28.01/44.78亿元，yoy+6.7%/+12.1%/+29.5%；平均电价0.396/0.317/0.438元/千瓦时，较上年同期下降约0.020/0.062/0.026元/千瓦时；毛利率45.83%/46.34%/44.75%，较上年同期下降约0.12%/8.69%/16.28%。核电分部中，田湾核电/福清核电平均电价0.391/0.416元/千瓦时，较上年同期下降约0.029/0.020元/千瓦时，降幅较大。
    三代堆供热改造有望增收增利，我国首台百万千瓦商用快堆完成初步设计公司江苏田湾3、4号机组经过改造后每年可以给周边的石化园区提供480万吨工业蒸汽，核能供汽经济性优于化石燃料，三代堆供热改造有望实现增收增利。四代热堆堆芯出口温度更高，能够拓宽核能在工业领域的应用场景；四代快堆能够利用自然界丰度更高的U-238，提高天然铀资源利用率。7月22日，中核集团在福建福州召开先进核能产业发展座谈会，宣布我国首台第四代百万千瓦商用快堆CFR1000完成初步设计，我国“热堆-快堆-聚变堆”核能发展“三步走”战略取得重大进展。公司有望依托集团优势持续做强做优核电主业。
    风险提示：核准进度不及预期；利用小时数下降风险；市场化电价波动风险；原材料价格波动风险；核电机组运行风险。

公司事件点评报告：成本端拖累盈利，强化新品研发效率

安井食品(603345)
    事件
    2025年8月26日，安井食品发布2025年半年报。2025H1总营业收入76.04亿元（同增1%），归母净利润6.76亿元（同减16%），扣非净利润6.03亿元（同减22%）。2025Q2总营业收入40.05亿元（同增6%），归母净利润2.81亿元（同减23%），扣非净利润2.60亿元（同减26%）。
    投资要点
    成本压力拖累毛利，费用端保持稳定
    2025Q2毛利率同减3pct至18.00%，主要系小龙虾、鱼糜原材料成本上涨，叠加制造费用上涨与促销力度提升，毛利率同比下滑，后续公司通过缩减供应商降低成本压力，且产能释放后有望平滑折旧压力。2025Q2销售费率同增0.1pct至4.96%，管理费率同减1pct至2.66%，主要系股份支付费用同比下降所致，2025Q2净利率同减3pct至7.03%。
    锁鲜装韧性不减，烤肠系列化发力
    2025Q2速冻调制食品营收为17.50亿元（同减1%），锁鲜装延续增势，高端品牌形象打造成效释放，毛利率保持坚挺。2025Q2速冻菜肴制品营收15.80亿元（同增26%），速冻面米制品营收5.83亿元（同减11%），面米制品促销力度较大，公司导入商超定制化产品，烧麦业务延续小幅增长。2025H1公司正式推出面向C端的肉多多烤肠系列，针对B端火山石烤肠做系列化延伸，后续在B端烤肠放量的同时，高毛利C端烤肠推广有望持续释放盈利能力。
    经销渠道表现稳健，商超定制化放量
    2025Q2经销渠道营收为31.34亿元（同增2%），头部经销商客户延续增长。2025Q2特通直营营收3.28亿元（同增19%），主要系张亮麻辣烫贡献增量，同时小龙虾业务恢复增长。2025Q2商超渠道营收1.52亿元（同增8%），主要系沃尔玛客户体量提升，目前胖东来也在强化定制合作，后续公司延续发力大型商超的定制合作和产品创新，带动需求修复。2025Q2新零售及电商营收3.91亿元（同增35%）。
    盈利预测
    我们看好公司外延通过收购鼎味泰完成产品与渠道互补，主业在需求承压仍表现出优于行业的业绩韧性，目前公司成立水产事业部、冷冻烘焙事业部进一步优化资源调配，商超定制化业务进展顺利，随着原材料成本趋稳，利润端有望持续修复。根据2025年半年报，我们调整2025-2027年EPS分别为4.33/4.76/5.33（前值为5.39/5.98/6.67）元，当前股价对应PE分别为17/16/14倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、新宏业和新柳伍增长不及预期、股权激励目标完不成、产能扩张不及预期、原材料上涨等。

2025年中报点评：营收仍承压，新品初步贡献

承德露露(000848)
    事件：公司披露2025年中报，1-6月实现营收13.84亿元，同比下降15.30%；实现归属上市公司股东净利润2.58亿元，同比下滑11.97%；2025Q2实现营收3.82亿元，同比下滑6.10%，Q2归属上市公司股东净利润0.43亿元，同比下降9.00%。
    25年“小年”叠加整体消费疲弱态势，上半年营收持续承压，水系列新品初步贡献。2025年春节较早而2026年春节较晚，全年“小年”判断。上半年受春节提前和整体宏观消费较弱影响，主品杏仁露营收13.04亿元，下滑17.67%，果仁核桃营收0.38亿元，同比下降4.37%；植物奶营收761万元，同比下滑21.97%。Q2总营收下滑幅度收窄至6.10%，主因水系列新品二季度招商铺市，剔除水系列收入0.33亿元，Q2营收下滑14.16%。公司对将水系列打造成第二成长曲线寄予希望，Q2初有贡献。植物奶系列下滑，我们判断主因公司Q2市场投入更加聚焦水系列。
    费用投入加强，成本利好突出，净利润率仍有提升。上半年销售费用2.81亿元，同比增长2.93%，其中广告宣传费1.69亿元（占比60.10%），同比增长2.8%，主要系Q2推新品广告和渠道费用增长所致，Q2销售费用同比增幅达到29.31%，单季销售费用率25.97%（同比+7.11pct.）。上半年综合净利润率仍提升了0.71pct至18.67%，主要得益于毛销差提升，Q1和Q2毛利率同比分别提升4.38pct和4.45pct，而同期销售费用率分别提升2.14pct和7.11pct。成本利好持续兑现，核心原料苦杏仁当前市价仍处低位，公司前期采购储备充足，预计低成本杏仁可持续至2025Q3，主要包材马口铁价格亦低位。
    现金流保持高质量，红利股成色足。公司Q2销售商品收到现金4.32亿元，同比增长14.38%，收现比为1.13；6月末账面货币资金余额32.39亿元，较上年同期高5.46亿元。上半年公司支出2024年度分红3.15亿元，2025年内现金分红与回购（拟）合计比例高。公司账面现金充裕，分红保障高，持续分红意愿强，红利股成色足。
    回购进入关键期。公司2024年11月召开股东大会审议通过大额回购注销计划，拟回购不低于3000万股，至7月31日累计回购300万股，仅为回购计划下限的10%。我们认为9-11月进入回购关键期。
    盈利预测与投资评级：基于半年度表现，以及小年现实，我们调整全年营收及盈利预测。2025年推新坚决，费用投放较高，部分抵消成本下降红利。对2026年重回大年（春节充分受益）乐观。新品季度贡献刚起步，将继续观察，如若铺货动销好于预期，则市场对公司中期成长看法改观。我们预计2025/2026/2027年公司营收为29.21/32.36/35.34亿元(前值33.07/38.16/41.37亿元)，归母净利润6.04/6.64/7.33亿元(前值为6.80/8.27/9.03亿元)，当前市值对应PE为15.1/13.8/12.5X，基于强回购支撑和年末大年的切换，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观承压消费提振不及预期，新品推广不及预期，折旧摊销风险，食品安全风险等。

涤丝龙头竞争格局持续向好，看好公司业绩增长弹性

新凤鸣(603225)
    事件：2025年8月28日晚，新凤鸣发布2025年半年度报告。2025年上半年公司实现营业收入334.91亿元，同比增长7.10%；实现归母净利润7.09亿元，同比增长17.28%；实现扣非后归母净利润为6.60亿元，同比增长22.47%；实现基本每股收益0.48元，同比增长20.0%。
    其中，2025年二季度公司实现营业收入189.34亿元，同比增长12.57%，环比增长30.06%；实现归母净利润4.03亿元，同比增长22.24%，环比增长31.44%；实现扣非后归母净利润4.00亿元，同比增长29.4%，环比增长53.8%。
    点评：
    提质增效与产业协同共振，公司业绩持续增长。价格端，2025年上半年国际油价整体呈现震荡下行态势，主要受OPEC+超预期增产叠加美国关税政策冲击需求预期影响，虽6月伊以冲突推升国际油价，但地缘溢价在停火后边际走弱，油价震荡下跌。2025年上半年布伦特平均油价为71美元/桶，同比下降15%。上半年公司产品主要原料PX、MEG、PTA平均进价分别同比-18.85%、+0.49%、-18.08%，成本中枢有所下移。公司主要产品POY、FDY、DTY、短纤价格分别同比-10.04%、-16.81%、-7.73%、-6.45%，价格降幅整体低于成本降幅，助力产品盈利改善。公司经营层面，上半年公司新增两套长丝装置合计65万吨，徐州基地加弹机达产，并顺利完成五套装置检修，公司通过装置改造、工艺优化、先进产能迭代等方式进一步推动成本压降和产品质量、差异化率提升，提质增效成果显著。产业协同方面，上半年国内“反内卷”政策落地节奏明显加快，涤纶长丝龙头5月开启“反内卷”，通过协调开工率等措施，修复行业供需、产品利润，库存水平明显改善，根据百川盈孚数据，5、6月涤纶长丝行业平均毛利分别环比增长24%、23%，产业协同发力显效，推动公司业绩持续增长。
    供需格局持续优化，涤丝龙头有望充分受益。供给端，2025年上半年国内合计新增125万吨涤纶长丝产能，均集中在行业龙头，根据百川盈孚数据，预计2025年下半年约130万吨新增长丝产能，其中长丝龙头企业产能占比达到92%。截至2024年，涤纶长丝CR6产能占比达到87%，同比提升2pct。根据卓创资讯数据，目前投产时间超过20年的涤纶长丝产能合计约615万吨/年，占当前行业总产能的12.4%，中小企业的老旧装置淘汰或持续推进，行业龙头集中度有望进一步提升。需求端，上半年我国居民人均衣着消费支出同比增长2.1%，增速环比+0.9pct；限额以上服装、鞋帽、针纺织品类商品零售总额同比增长3.1%，增速环比+1.8pct；穿类商品网上销售额同比增长1.4%，增速环比+1.5pct，上半年需求端保持温和复苏。展望下半年，当前江浙纺织企业开工率呈温和扩张至61%左右，8月以来行业库存为21天左右，较4月平均水平下降7天，需求端的活力正逐步回归，叠加三四季度“金九银十”传统消费旺季临近，下游坯布、纺服企业备货需求有望注入新的增长动能。
    进军战略新兴产业，差异化竞争力有望进一步提升。2025年7月，公司发布对外投资公告，在巩固和提升传统主业竞争力的同时，公司积极布局战略性新兴产业，提升差异化核心竞争力，拟投资利夫生物，进军呋喃类生物基材料。当前生物基材料全球替代率不足5%，据OECD预测，2030年生物基产品将取代25%的有机化学品市场，本次战略布局为公司探索以FDCA为基础的新材料在高端生物基纤维、绿色包装等领域的应用前景与技术路径打下基础，赋能公司差异化竞争优势进一步提升。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.61、18.18和21.10亿元，归母净利润增速分别为41.8%、16.5%和16.0%，EPS（摊薄）分别为1.02、1.19和1.38元/股，对应2025年8月28日的收盘价，2025-2027年PE分别为14.67、12.60和10.85倍。我们看好公司长丝行业供需格局优化，龙头竞争优势进一步凸显，我们认为公司未来仍有较高业绩增长空间，我们维持公司“买入”评级。
    风险因素：上游原材料价格上涨的风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险。

2025中报点评：计提信用减值损失影响25Q2业绩，公司持续加大新市场开拓

润农节水(830964)
    投资要点
    事件。公司发布2025年半年报，2025H1实现营收3.02亿元，同比+5.80%；归母净利润527.15万元，同比-47.05%；扣非归母净利润505.66万元，同比-25.77%，营业收入上升的主要原因是节水工程收入增加。2025Q2实现营收1.44亿元，同环比-7.08%/-9.08%；归母净利润20.97万元，同环比-81.81%/-95.86%；扣非归母净利润12.16万元，同环比+106.49%/-97.54%，主要系计提信用减值损失约800万元。
    国家持续推进高标准农田建设，西南地区增长显著带动营收同比提升。分产品来看：2025H1节水工程、节水产品分别实现营收2.16/0.84亿元，同比+8.54%/-1.93%。节水工程营收同比增长主要原因是国家持续推进高标准农田建设、水利设施改造等政策，公司积极开拓市场，尤其在四川、河南、山西等地承接了一批高质量订单。西南地区节水工程收入大幅增长，华北地区也有显著增长，区域市场拓展成效显著；节水产品营收同比减少的主要原因是西北地区的节水产品收入有所减少。盈利方面，2025H1公司实现毛利率16.36%，同比-1.21pct，其中节水工程、节水产品分别实现毛利率15.88%/17.84%，同比-3.01/+3.50pct。
    积极开拓新市场，布局智慧农业平台。公司不断开拓市场，完善产业布局，新开拓湖北市场，扩大在甘肃、内蒙古、河南、山西、四川、云南等设立子公司的本土化业务拓展，加大“一带一路”外贸出口力度，进一步优化业务结构，创新业务模式。同时随着农业现代化发展步伐的加快，数字农业成为现代农业发展的必然趋势，公司以市场需求和行业发展为导向，在智慧农业平台研发方面，不断补充完善新内容及模块系统，并用于工程实践，打造国内一流智慧农业建设项目。
    期间费用率基本维持稳定、合同负债同大幅提升。2025Q2公司销售、管理、研发、财务费用率分别为2.67%/6.35%/2.70%/1.24%，同比+0.61/-0.18/-0.63/+0.35pct，环比1.34/-0.27/+0.60/+0.22pct。2025年Q2期末存货3.90亿元，同比-7.60%；合同负债0.97亿元，同比+117.74%。
    盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.41/0.53/0.67亿元，同增416%/30%/26%，对应PE为52/40/32倍，考虑节水工程项目有望持续高增，维持“增持”评级。
    风险提示：1）市场竞争加剧，2）需求不及预期。

科锐国际2025中报点评：营收利润高增长，AI赋能提升效率

科锐国际(300662)
    事件：科锐国际发布2025年中报：报告期内公司营业总收入达70.75亿元，同比增长27.67%；实现归母净利润为1.27亿元，同比增长46.96%，实现扣非归母净利润0.96亿元，同比增长50.08%。
    2025Q2公司实现营业收入37.73亿元，同比增长29.99%；实现归母净利润6873万元，同比大幅增长51.26%；实现扣非归母净利润5023万元，同比增长20.98%。
    点评：
    营业收入实现高速增长。从业务板块来看，中国大陆业务是营收增长的核心驱动力，收入达58.60亿元/+33.62%，这表明公司在本土市场的业务拓展卓有成效，市场份额进一步扩大。海外业务恢复正增长，实现收入12.15亿元/+5.1%。从收入构成来看，灵活用工/招聘流程外包分别实现29.31%/57.31%的高增长，中高端人才访寻业务收入降幅收窄至-1.18%。同时，公司积极拓展新业务领域，技术服务业务收入同比增长48.23%，尽管目前技术业务在营收中占比相对较小，但增长势头迅猛，有望成为未来营收增长的重要支撑。
    成本控制进一步优化，净利润大幅提高。利润的增长一方面得益于营业收入的快速增长，规模效应逐渐显现，使得利润空间得以有效拓展。另一方面，公司在成本控制和费用管理方面也取得了一定成效。从业务层面分析，灵活用工业务在提升收入的同时，通过优化人员配置和流程管理，降低了单位运营成本；中高端人才访寻业务凭借专业的顾问团队，良好的市场口碑以及AI技术的应用提升匹配效率。此外，公司上半年收到与经营活动相关的补贴补助5782万元，同比24H的1624万元有较大增长。
    公司2025H1毛利率为5.52%/-1.17pct。毛利率的下降一方面受到收入结构变化的影响，低毛利的灵工业务占比从24H1的94.99%提升至96.26%。另一方面从业务板块拆解来看，灵活用工业务由于市场竞争加剧，部分项目定价受到一定压力，导致毛利率下滑至4.49%/-1.23pct。中高端人才访寻业务毛利率29.12%/+1.03pct，招聘流程外包毛利率38.67%/+15.45pct，技术服务毛利率18.47%/+0.59pct，均实现不同程度提升。公司25H1整体净利率1.97%/+0.45pct，盈利能力持续向好。
    期间费用率持续优化。2025H1公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为1.28%、1.73%、0.37%、0.15%，同比分别为-0.24pct、-0.76pct、-0.1pct、-0.09pct。公司重视技术创新，强化信息化、数字化建设，管理流程持续优化，提升人岗匹配效率，带来费用率的进一步下降。
    锚定国家战略，聚焦高端人才。公司紧密围绕国家战略性新兴产业和未来产业，通过中高端猎头、独立顾问、专家智库等多样化产品和解决方案，联动海外团队和生态网络，助力央国企、科研院所、头部民营和外资企业等用人主体引聚核心关键人才；另一方面，通过区域聚焦，深度挖掘区域的科技初创企业、专精特新小巨人、科技独角兽以及细分赛道隐形冠军、瞪羚企业，打造柔性敏捷人才供应链。报告期内，公司聚焦高端岗位价值升级，具体在客户的企业数字化、智能化转型过程涉及的企业中高层管理职位等高端岗位上有明显突破，持续筑牢高端人才竞争壁垒。
    强化AI在招聘领域的应用，以技术驱动业务发展。公司聚焦AI-First战略，持续进行技术投入，研发投入聚焦内部信息化建设及数字化产品开发与升级。一方面强化公司整体信息化、数字化建设，重点布局数据基座工程，以通过数字化管理、技术工具升级提高公司整体人效；另一方面持续升级优化各类数字化业务产品建设，报告期内重点对平台类产品进行并购整合，结构化管理平台数据、加速流量转化，持续训练和调整招聘匹配的人工智能模型及招聘匹配应用系统（CRE与Match System），匹配效率精准性不断提升。
    投资建议：预计2025-2027年科锐国际将实现归母净利润2.71/3.36/3.94亿元，同比增速31.99%/23.79%/17.45%。预计2025-2027年EPS分别为1.38/1.70/2.00元/股，对应2025-2027年PE分别为24X、19X和16X，看好灵活用工业务在国内市场渗透率的提升以及公司在技术投入方面的持续赋能，给予“买入”评级。
    风险提示：存在宏观市场环境变化，企业招聘需求减少风险；存在大客户流失或订单大幅减少的风险；存在技术研发进展缓慢，数字化建设不达预期风险。

2025年中报点评：毛利率显著回升，前瞻指标显示高增态势不变

浪潮信息(000977)
    事件：浪潮信息于2025年8月26日晚发布2025年中报，2025H1公司实现营收801.92亿元，同比增长90.05%；实现归母净利润7.99亿元，同比增长34.87%；实现扣非净利润6.72亿元，同比增长61.10%。
    2025Q2继续保持高增长态势，毛利率显著回升。2025Q2公司实现营收333.34亿元，同比增长36.30%；实现归母净利润3.36亿元，同比增长15.63%；实现扣非净利润2.45亿元，同比增长34.52%。2025Q2公司单季度毛利率达到6.1%，相较于25Q1显著提升，也反映出公司对于盈利能力的重视程度。
    费用控制继续保持良好态势，减值损失短期影响表观利润。从费用端看，2025H1公司销售/管理/研发费用分别为6.3/3.6/14.9亿元，同比变化分别为-9.1%/+15.6%/+8.8%，相较于快速增长的收入，公司在费用端依然保持稳健的控制能力。另一方面，2025H1公司资产减值损失0.6亿元，信用减值损失达到4.3亿元，两项减值损失的确认对公司表观利润水平造成一定影响。回顾2022-2024年，从全年维度看公司信用减值损失整体水平较低，若下半年减值损失冲回，公司2025H2表观利润值得期待。
    存货、合同负债等前瞻指标向好，公司增长态势不变。2025H1公司存货科目达到595亿元，同比增长87%创历史新高；2025H1公司合同负债279亿元，同比增长261%创历史新高；2025H1公司销售收现1146亿元，同比增长139%。作为服务器厂商报表端的前瞻指标，公司存货、合同负债等科目继续保持环比增长的态势，也能够从侧面反映出公司持续增长的潜力。
    稳居服务器行业龙头，行业地位稳固。根据Gartner、IDC发布的最新数据，公司服务器、存储产品市场占有率持续保持全球前列：2025年第一季度，服务器全球第二，中国第一；2025年第一季度，存储装机容量全球前三、中国第一；2024年，液冷服务器中国第一；2024年，边缘服务器中国第一。考虑到公司在服务器产业链领域多年的布局，与下游互联网厂商、上有芯片厂商的深度合作，公司在行业中的地位依然稳固。
    投资建议：预计公司25-27年归母净利润分别为30.48、39.99、49.64亿元，当前市值对应25/26/27年的PE估值分别为33/25/20倍，考虑到AI算力投资有望保持高景气，而公司在服务器领域龙头地位显著，我们认为当前公司估值仍有提升空间，维持“推荐”评级。
    风险提示：供应链不确定性风险；AI技术落地不及预期；行业竞争加剧。

公司信息更新报告：营收利润同比增长，机器人投资“研发+应用”生态协同

南都物业(603506)
    营收利润同比增长，机器人投资“研发+应用”生态协同
    南都物业发布2025年中期报告，公司营收利润同比增长，机器人投资进展顺利，布局住宅、商写、城市服务三大领域。公司市场化程度较高，同时通过多方合作探索机器人服务场景，助力物管数智升级、成本优化，投资收益有望增厚。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.68、1.76、1.84亿元，EPS分别为0.89、0.94、0.98元，当前股价对应PE为16.1、15.3、14.7倍，我们认为公司在退出亏损项目后轻装上阵，盈利能力有望修复，维持“买入”评级。
    营收规模有所扩张，投资公允价值变动增厚净利润
    2025年上半年，公司实现营业收入9.14亿元，同比增长2.75%；归母净利润1.30亿元，同比增长532.87%；扣非归母净利润0.55亿元，同比增长2.8%，实现毛利率、净利率分别为17.77%、14.87%，同比分别+0.11pct、+11.87pct。公司归母净利润大幅增长主要系公司投资的安邦护卫股价上涨确认公允价值变动损益。
    基础物管服务进展稳健，机器人投资“研发+应用”生态协同
    2025年上半年，公司新签项目41个，新签面积491.64万方，其中江浙沪区域面积占比91.98%。截止报告期末，公司总签约项目674个，总签约面积8788.83万方，其中江浙沪区域面积占比85.88%，较2024年底提升0.3个百分点。从业态分布来看，2025年上半年公司新签约面积中，住宅项目占比13.74%，商写项目占比59.73%，城市服务项目占比26.53%。2025年上半年，公司为深化战略落地，投资杭州云象商用机器有限公司，投资完成后，公司成为云象机器人最大的机构股东与产业方股东。通过投资云象机器人，公司与云象机器人双方可形成“研发+应用”生态协同。2025年6月，由公司联合参与设立的“赛智助龙基金”正式启动投资，首个投资项目为杭州云深处科技有限公司。
    风险提示：新拓项目规模不及预期、机器人服务场景运用不及预期。

2025年半年报点评：海风加快建设，公司业绩符合预期

中天科技(600522)
    事件：8月26日，公司发布2025年半年报。2025年上半年，公司实现营业收入236.00亿元，同比增长10.19%；归属于母公司净利润15.68亿元，同比增长7.38%。
    海风业务回暖，公司业绩整体符合预期：2025年上半年，海上风电加快建设，多个重大项目加速推进，带动海洋板块实现营业收入28.96亿元，同比增长37.19%。2025年上半年实现电网业务收入99.75亿元，同比增长11.97%；新能源业务实现营业收入26.30亿元，同比增长13.69%。
    公司各项业务在手订单情况良好：根据公司披露，截至截至2025年7月31日，公司能源网络领域在手订单约306亿元，其中海洋系列约133亿元，电网建设约155亿元。
    AI数据中心资本支出激增，高端光纤应用场景需求增长：2025年二季度四大北美互联网云厂商2025年资本开支指引再次上调，统计数据显示，谷歌、微软、Meta和亚马逊四家公司，预计今年将在数据中心等AI基建上投入超3500亿美元，2026年将超过4000亿美元。中国四大互联网云厂2025年资本开支合计预计超过5000亿人民币。2025年《国家数据基础设施建设指引》提出，推动国家枢纽节点和需求地之间400G/800G高带宽全光连接，对光纤在低衰减、大容量和低时延方面提出了更高的要求。公司高度关注空芯光纤未来发展前景，已开展积极的研发和布局，正在与国内外科研院所及运营商联合推动试点验证工作。
    公司中标多个海内外海缆典型项目。2025年以来公司连续中标南方电网阳江三山岛±500kV直流海缆、中广核阳江帆石二500kV交流海缆、深能汕尾红海湾六500kV交流海缆三大标志性项目，为三峡大丰、国信大丰、华润苍南等重大项目提供产品服务，实现了国产高端海缆应用的又一次重大突破。其中中广核阳江帆石二、南方电网阳江三山岛项目的成功中标，标志着公司实现超高压交、直流海缆“双500”工程应用突破，积累阳江复杂海洋环境下的工程经验，深化与当地电网企业及开发商的战略合作，为持续获取广东区域海上风电订单奠定基础。海外方面公司成功中标和交付了多个国际海缆项目，包括中东地区的沙特阿拉伯、卡塔尔和阿联酋等油气项目，东南亚地区的越南110kV交流海缆项目和南美洲地区的巴西138kV交流海缆项目。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为39.75/48.99/55.21亿元，对应PE倍数为14x/11x/10x。维持“推荐”评级。
    风险提示：海风景气度不及预期，原材料价格波动。

2025年中报点评：Q2业绩符合预期，硫化锂龙头扩产在即

上海洗霸(603200)
    投资要点
    中报业绩符合市场预期。公司25年H1营收2.2亿元，同降16%，归母净利润1.1亿元，同增157%，扣非净利润0.2亿元，同降51%；其中25Q2营收1.2亿元，同环比-14％/+19％，归母净利润1.0亿元，同环比+351%/+893％，毛利率32.8%，同环比-5.4/-0.9pct，归母净利率80.1%，同环比+64.8/+70.5pct。
    水处理经营较为稳健，非经常损益大幅增加。半年报方面，公司非经常性损益大幅增加，主要系两项事项合计贡献8897万元，其中①转让控股子公司上海炭元部分股权产生的股权转让收益及对剩余股权重新计量收益合计1.25亿元；②因退回上海市嘉定区嘉定新城F01C-01地块土地使用权产生营业外支出3608万元。此外，公司25年H1扣非净利润同比下滑，主要系去年同期承接海上风力发电场及配套低碳产业园项目工程技术咨询服务业务，该业务的收入额及毛利较高，导致上年同期基数较大，整体看，水处理主业经营情况持续稳健。
    固态领域布局全面，硫化锂龙头扩产在即。公司在新能源领域打造第二增长曲线，全面布局固态电解质粉体（氧化物+卤化物+硫化物）、近零膨胀硅碳负极材料（ATL进行战略合作）、硫化锂等前驱体等固态材料。25年7月，公司成功竞得有研稀土硫化锂相关资产，并拟与其合资设立公司控股子公司，跃升国内硫化锂龙头厂商，已具备快速扩产放量的能力，25年我们预计实现百吨级扩产，26年我们预计实现千吨级扩产，后续有望贡献较大利润弹性。
    期间费用维持较低水平，经营性现金流大幅改善。公司25年Q2期间费用0.3亿元，同环比-7.8%/-0.7%，费用率25.6%，同环比+1.8/-5.0pct；经营性现金流0.2亿元，同比扭亏，环比+211.6%；25年H1末存货1.3亿元，较年初增加22.5%。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27归母净利润1.4/2.0/6.3亿元的预期，同比+229%/+43%/+210%，预计PE分别为88/61/20倍。考虑到公司固态电池+硅碳负极爆发，中长期成长空间广阔，维持“买入”评级。
    风险提示：新技术进展不及预期，原材料价格波动风险，产能释放不及预期，下游需求不及预期。

公司信息更新报告：营收稳步提升，镇江3.7万吨项目打开成长空间

江化微(603078)
    营收稳步提升，产业布局持续优化，维持“买入”评级
    江化微发布2025年半年报，2025H1公司实现营收5.80亿元/yoy+11.30%，归母净利润0.48亿元/yoy-15.51%；毛利率25.53%/yoy-0.64pct，净利率8.28%/yoy-0.80pct。江阴、镇江和四川三大生产基地中，江阴2025H1产能利用率在较高水平，营收4.59亿元/yoy+5.80%；镇江完成G5等级异丙醇、氨水及双氧水的试生产，并计划投建年产3.7万吨高纯湿电子化学品项目。考虑到短期竞争加剧，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为1.18/1.42/1.90亿元（2025-2026原值为1.38/1.56亿元），当前股价对应64.5/53.6/39.9倍PE，看好公司湿电子化学品的长期发展，维持“买入”评级。
    半导体业务放量顺利，功能性化学品多突破
    公司营收分业务板块来看：2025H1超净高纯试剂3.64亿元/yoy+10.24%，光刻胶配套试剂2.00亿元/yoy+15.12%。分应用领域来看：2025H1面板领域营收2.22亿元，铜酸、铝酸、正胶剥离液等产品销售增长；半导体领域营收3.26亿元，其中8-12英寸的半导体产品（含大硅片、先进封装、三代半导体）营收1.67亿元/yoy+24.51%，中车株洲、徐州中环、奕斯伟、芯联越州等客户开启批量供货，芯联集成、积塔半导体等客户业绩持续增长；G5等级产品全面导入成熟/先进制程，已大量应用于华虹、长鑫、积塔、新晟半导体、士兰集科等客户。功能性化学品方面，2025H1公司营收3.35亿元/yoy+18.2%，G4等级边胶清洗剂8-12寸客户端首次量产，SPIN系列硅腐蚀液性能持续突破，剥离清洗剂首次在功率器件-滤波器客户实现量产，高性能LTPO铝酸/钼酸首次实现量产。
    镇江3.7万吨超高纯湿电子化学品项目有望打开公司成长空间
    2025年8月23日公司发布投资建设公告，江化微镇江预计投资2.89亿元，优化现有3,000吨/年电子级盐酸装置并增产至6,000吨/年，其他新增：6000吨/年电子级盐酸装置、9000吨/年电子级硝酸装置、5000吨/年电子级氨水生产装置各一套，以及对现有NMP装置进行技改等。若顺利扩产有望打开公司成长空间。
    风险提示：下游需求不及预期、客户导入不及预期、项目扩产不及预期。

公司信息更新报告：2025H1利润稳健增长，深化物流供应链业务优势

九州通(600998)
    利润稳健增长，费用管控良好，维持“买入”评级
    公司2025H1实现营收811.06亿元（同比+5.10%，下文皆为同比口径）；归母净利润14.46亿元（+19.70%）；扣非归母净利润9.52亿元（-19.34%）。盈利能力方面，2025H1毛利率为7.56%（-0.35pct），净利率为1.87%（+0.25pct）。费用方面，2025H1销售费用率为2.88%（+0.07pct）；管理费用率为1.82%（+0.06pct）；研发费用率为0.08%（-0.01pct）；财务费用率0.56%（-0.20pct）。考虑到分销受经济大环境影响，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为26.33/28.54/31.18亿元（原预计27.78/31.94亿元），EPS为0.52/0.57/0.62元，当前股价对应PE为10.1/9.3/8.5倍，我们看好公司“三新两化”战略布局下的发展潜力，维持“买入”评级。
    数字化医药分销与供应链业务稳健增长，多元业务协同发展
    2025H1公司数字化医药分销与供应链业务营收676.34亿元（+6.04%），总代品牌推广业务（CSO）营收95.91亿元（-2.75%），医药工业自产及OEM业务营收15.93亿元（+10.77%），医药新零售业务营收14.93亿元（+2.52%），数字物流与供应链解决方案营收5.87亿元（+24.66%），医疗健康与技术增值服务营收1.40亿元（+35.52%）。
    物流供应链解决方案业务持续完善，助推数字化转型
    公司持续深化物流供应链综合服务能力建设，为行业内外客户提供优质物流供应链解决方案服务，目前已承接包括东阿阿胶电商智能物流中心建设、河南羚锐物流中心建设等多个智慧物流项目，通过形成覆盖项目全周期的智慧物流解决方案体系，有效助推客户供应链数字化转型进程。此外，公司不断提升冷链物流网络的效率和服务质量建设，优化冷链物流网络与干线设计，为客户业提供定制化冷链物流全供应链服务解决方案。我们认为，在物流供应链能力的不断完善下，有望持续带动公司经营业绩提升。
    风险提示：政策波动风险，产品销售不及预期，业务拓展不及预期等。

煤炭产稳销降短期承压，资产注入未来空间广阔

晋控煤业(601001)
    事件：2025年8月27日，晋控煤业发布半年度报告，2025年上半年公司实现营业收入59.65亿元，同比下降19.16%；实现归母净利润8.76亿元，同比下降39.01%。经营活动现金流量净额6.57亿元，同比下降74.04%；基本每股收益0.52元/股，同比下降39.53%。
    二季度，公司实现营业收入35.41亿元，同比下降4.83%；归母净利润为3.64亿元，同比下降44.55%。经营活动产生的现金流量净额为8.41亿元，较去年同期下降39.57%。
    点评：
    煤炭主业产稳销降，盈利能力有所下滑。产销量方面：2025年上半年，公司原煤产量1721.91万吨，同比增长1.72%，生产保持稳定。商品煤销量为1329.49万吨，同比下降8.01%。其中，塔山矿煤炭产量1296.92万吨，商品煤销量943.39万吨；色连煤矿煤炭产量424.99万吨，商品煤销量386.10万吨。受市场煤价与长协价倒挂影响，公司上半年煤炭销量小幅下滑。价格方面：商品煤销售均价为422元/吨，较去年同期的495元/吨，同比下降14.8%。成本方面：得益于公司优秀的成本管控能力，吨煤销售成本约261元/吨，同比下降2.9%。综合影响下，吨煤毛利为161元/吨，同比下滑29%。
    费用管控成效显著，财务结构持续优化。公司持续加强费用管控，上半年管理费用同比下降25.70%，财务费用同比压降160.73%。同时，公司资产负债率进一步降至26.24%，较上年同期下降7.23个百分点，财务结构十分稳健。至二季度末，公司货币资金达151.46亿元，现金充裕，为未来公司成长发展和股东回报提供坚实保障。
    资产注入稳步推进，成长空间可期。上半年，公司全力推进潘家窑矿探矿权及相关资产注入工作，优化资源配置，增强发展后劲。潘家窑矿资源量为18.26亿吨，设计生产能力1000万吨/年，是未来重要的产量增长点，为公司长期发展打开了成长空间。
    盈利预测：晋控煤业作为晋能控股集团旗下煤炭资产上市平台，自身煤炭资产优质，叠加资产注入稳步推进，未来成长空间广阔。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为20/22/23亿元，EPS分别为1.22/1.30/1.37元/股。
    风险因素：国内外能源政策变化带来短期影响；发生重大煤炭安全事故风险；公司发展规划出现重大变动；宏观经济下行。

公司信息更新报告：低浓度阿托品持续放量，新药管线稳步推进

兴齐眼药(300573)
    业绩高速增长，2025年低浓度阿托品有望快速放量，维持“买入”评级2025H1公司收入11.63亿元（同比+30.38%，以下均为同比口径）；归母净利润3.35亿元（+97.75%）；扣非归母净利润3.31亿元（+96.30%）。2025H1公司毛利率80.67%（+2.51pct）；净利率28.80%（+9.81pct）。2025H1公司销售费用率31.49%（-5.67pct）；管理费用率6.70%（-2.12pct）；研发费用率7.89%（-0.93pct）。2025Q2公司实现收入6.27亿元（+15.63%，环比+16.87%）；归母净利润1.89亿元（+40.39%，环比+29.50%）；扣非归母净利润1.95亿元（+46.18%，环比+43.34%）。业务拆分来看，公司2025H1滴眼剂收入9.03亿元（+76.43%）；凝胶剂/眼膏剂收入1.84亿元（+4.29%）。我们看好低浓度阿托品持续放量，维持2025-2027年归母净利润为6.88、10.55、16.82亿元，EPS为2.81/4.30/6.86元，对应PE为23.6/15.4/9.7倍，维持公司“买入”评级。
    构建眼科用药系列品种，新药管线稳步推进
    公司依托于自身研发能力研制环孢素滴眼液（II），该产品是中国首个获批上市的用于干眼症的环孢素眼用制剂；2024年3月硫酸阿托品滴眼液获批上市，该产品上市后带动公司业绩快速增长；2024年10月SQ-729滴眼液（0.02%/0.04%硫酸阿托品滴眼液）获得III期临床试验总结报告，有望近期申报上市，公司眼科产品持续迭代，有助于提升公司业绩，满足不同青少年儿童的近视延缓治疗需求。此外，公司申报的伏立康唑滴眼液目前已取得Ⅰ期临床研究报告；他氟前列素滴眼液已获批；盐酸利多卡因眼用凝胶已开始Ⅲ期临床试验。截至2025年6月，公司申报的SQ-22031滴眼液已取得Ⅰ期临床研究报告并开始治疗神经营养性角膜炎Ⅱ期临床试验，该产品为1类治疗用生物制品，临床拟用于干眼症、神经营养性角膜炎。其中神经营养性角膜炎于2023年被列入我国第二批罕见病目录。我们预计公司阿托品销售有望进一步放量，公司业绩有望持续高增长，叠加新药管线稳步推进，公司估值有望迎来新一轮提升。
    风险提示：行业政策变化、产品销售不达预期及竞争格局变动的风险等。

25H1点评：剔除非业务因素扰动高增长，Q2加大投流力度带动课程销售

豆神教育(300010)
    事件：25H1，公司实现收入4.5亿元、同增36.1%，实现归母净利润1.0亿元、同增50.3%，实现扣非后净利润6739万元、同减0.7%。
    点评：
    剔除非业务因素扰动，25H1实际营业利润增长134%。24H1，主要由于应收账款坏账冲回带来的信用减值收益为6046万元。25H1，主要由于应收账款坏账冲回带来的信用减值收益为3214万元，另有业绩补偿款带来的营业外收入4160万元。若我们从营业利润中扣除信用减值收益，计算可得实际营业利润增长134%，显著高于表观的归母净利润和扣非后净利润增速。
    Q2加大投流力度，带动课程销售效果显著。25H1，销售费用率同增23.3pct至43.9%，其中Q1为27.9%，Q2为55.6%，主要是Q2加大投流力度，而课程收入确认后置所致。投流增加带动课程销售效果显著，25H1销售商品、提供劳务收到的现金同增25.9%，其中Q1/Q2分别同增-4.7%/48.0%。
    毛利率显著提升。25H1，综合毛利率同增24.5pct至66.2%，其中教育产品及管理解决方案毛利率同增25.3pct至68.0%，内容（安全）管理解决方案及服务毛利率同增15.2pct至45.0%。
    管理、研发费用率下降。25H1，管理费用率同减3.2pct至13.0%，研发费用率同减2.5pct至0.6%。
    盈利预测与投资评级：25H1实际业绩表现靓丽，剔除非业务因素扰动，25H1实际营业利润大幅增长。Q2加大投流力度致销售费用大幅增加，但从现金流可见带动课程销售效果显著，而课程收入确认是后置的，为H2收入奠定基础。上调25~27年归母净利润预测至2.16/3.25/4.36亿元，当前股价对应25年教育业务PS为17x，维持“买入”评级。
    风险因素：教育行业的政策风险；用户对AI直播课的接受程度不及预期；学科拓展不及预期；宏观经济对教育行业的影响。

2025年中报点评：业绩快速增长，3C设备&换电站业务齐发力

博众精工(688097)
    投资要点
    2024年业绩稳中有进，海外业务表现可观
    25H1公司实现营收18.76亿元，同比+2.34%；实现归母净利润1.63亿元，同比+69.69%；实现扣非归母净利润0.77亿元，同比+1.52%。2025H1公司营收与利润增长较快主要系公司与新能源、3C等优质客户合作的深化，订单快速增长，公司业绩同步受益。分业务来看：3C业务实现营收11.78亿元，占总营收比例62.75%；新能源业务实现营收5.70亿元，占总营收比例30.35%；半导体业务实现营收0.36亿元，同比+314.4%。单Q2公司实现营收11.39亿元，同比+4.48%；归母净利润1.94亿元，同比+65.31%，扣非归母净利润1.13亿元，同比-7.79%。
    销售毛利率略有提升，研发投入持续加码
    25H1公司销售毛利率为32.6%，同比-3.6pct；销售净利率为8.2%，同比+2.8pct。其中销售毛利率下降，主要系毛利率相对较低的新能源板块收入占比提升，销售净利率提升主要系期间费用率下降及投资收益增加。
    25H1公司期间费用率为29.2%，同比-0.5pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为9.1%/5.9%/1.6%/12.6%，同比-0.4pct/-0.3pct/+0.4pct/-0.3pct，其中财务费用率下降主要系汇兑收益下降所致。
    存货&合同负债同比增加，经营活动净现金流明显改善
    25H1公司合同负债7.73亿元，同比+483.3%，表明公司在手订单量大幅增加；存货41.50亿元，同比+22.2%，主要系备货以满足订单需求。截至25H1公司经营活动净现金流净额为2.98亿元，同比大幅改善。
    3C设备&换电业务齐发力，助力公司业绩快速增长
    1）3C业务：绑定北美大客户，聚焦柔性模块化生产线、MR等重点项目。北美大客户26-27年将持续推出折叠屏、Vision Pro二代等新品，设备端有望迎来更新迭代，公司充分受益。
    2）新能源业务：根据宁德时代官方公众号数据，宁德时代规划25年完成1000座换电站的战略布局；中后期将携手生态伙伴，与全社会共建，完成从1万站到3万站的跨越，公司作为换电整站集成商及换电站核心设备供应商有望充分受益。截至中报，公司实现智能充换电站订单规模快速增长，累计接单充换电站500多座，完成300多座换电站交付。
    3）机器人业务：公司积极布局人形机器人赛道，已给国际知名机器人公司独家提供部分用于机器人组装的工作台、工作桌、导轨及治具等生产辅助设备。
    盈利预测与投资评级：考虑到明年苹果新产品带来的3C需求放量，叠加公司换电业务的加速发力，我们上修25-27年归母净利润分别为5.55（原值4.95）/7.33（原值6.60）/9.34（原值8.36）亿元，当前市值对应估值水平分别为29/22/17倍，上调公司至“买入”评级。
    风险提示：技术迭代风险，行业竞争加剧，关税不确定性风险。

公司信息更新报告：H1业绩同比高增，业务经营能力持续改善

三棵树(603737)
    H1业绩同比高增，业务经营能力持续改善，维持“买入”评级
    8月25日上海市住房城乡建设管理委员会等部门联合印发《关于优化调整本市房地产政策措施的通知》，进一步放宽楼市限购政策。此外，三棵树发布2025年中报，2025H1公司实现营收58.16亿元，同比+0.97%；归母净利润4.36亿元，同比+107.53%；扣非归母净利润2.92亿元，同比+268.48%。2025Q2单季度营收36.86亿元，环比+73%；归母净利润3.31亿元，环比+214.49%；扣非归母净利润3.07亿元，环比增加3.22亿元。考虑原材料价格下行，我们上调2025-2027年的盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润10.4/13.5/17.7亿元（2025-2027前值为7.9/9.0/10.6亿元），同比+213.5%/+29.8%/+31.2%；EPS分别为1.41/1.83/2.40元；对应当前股价PE为34.5/26.6/20.3倍。考虑到稳地产政策支持房地产企稳回升，公司渠道持续优化具有长期成长性。维持“买入”评级。
    家装墙面漆销售均价回升，成本降低改善利润空间
    分产品看：2025H1公司家装墙面漆/工程墙面漆/基材与辅材/防水卷材，分别实现收入15.74/17.95/17.33/4.6亿元，分别同比+8.43%/-2.26%/+10.4%/-28.62%；主营业务收入占比分别为27.71%/31.6%/30.5%/8.1%，同比分别+2.05pct/-0.87pct/+10.45pct/-3.3pct，平均单价同比分别+2.78%/-8.47%/-16.31%/-5.13%。2025Q2家装墙面漆/工程墙面漆/基材与辅材/防水卷材均价分别环比+5.76%/-0.59%/-1.67%/+0.43%，其中家装墙面漆销售均价环比提升较高，对稳定毛利率有较高贡献。原材料价格方面：2025H1家装、工程墙面漆/基材与辅材/防水卷材原材料采购均价分别同比-12.95%/-17.7%/+6.19%，2025Q2分别环比-3.7%/-8%/-1.16%，原材料价格环比持续下降，利润空间有望改善。
    强化费用管控降低费用率，现金流大幅改善
    2025H1毛利率为32.35%，同比+3.71pct，毛利率提升主要系公司竞争优势显著，家装墙面漆单价有所提升及原材料价格有所下降。期间费用率方面，2025H1期间费用率为23.67%，同比-1.57pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为14.97%/5.68%/1.97%/1.04%，分别同比-0.87pct/-0.1pct/-0.23pct/-0.39pct。2025H1公司经营性现金流量净额为3.51亿元，同比增加3.93亿元；收现比为106.71%。
    风险提示：原材料价格波动，房地产回落风险，经销商开拓及管理风险。

2025年半年报点评：AI驱动光纤用量提升，充沛订单在手看好公司后续发展

亨通光电(600487)
    事件：8月25日，公司发布2025年半年报。2025H1实现营收320.49亿元，同比增长20.4%，实现归母净利润16.13亿元，同比增加0.24%，实现扣非归母净利润15.71亿元，同比增长3.69%。
    AI数据中心资本支出激增，多模光纤、空心光纤等低损耗光纤用量有望快速提升。2025年二季度四大北美互联网云厂商2025年资本开支指引再次上调，统计数据显示，谷歌、微软、Meta和亚马逊四家公司，预计今年将在数据中心等AI基建上投入超3500亿美元，2026年将超过4000亿美元。中国四大互联网云厂2025年资本开支合计预计超过5000亿人民币。根据科智咨询预测，2025-2027年全球数据中心规模将持续增长，每年都保持双位数增速，到2027年将达到1632.5亿美元。随着运营商重点增加了云计算、数据中心等方面的投资。多模光纤在数据中心、G.654.E光缆在长途干线的应用需求持续增长。低损耗光纤连接作为AI数据中心的关键基础设施，能够有效支持大规模数据传输和高速计算任务。
    公司各业务板块在手订单充沛：根据公司披露，截至2025年H1，公司拥有海底电缆、海洋工程及陆缆产品等能源互联领域在手订单金额约200亿元，海洋通信业务相关在手订单金额约75亿元，PEACE跨洋海缆通信系统运营项目在手订单超3亿美元。
    深远海助力，我国海上风电有望迎来新一轮成长期：行业层面来看，过去几年海上风电建设由于用地用海等因素，部分海上风电项目因进度延迟影响了新增装机量，但这些项目的前期工作已持续推进，具备了开工条件，2025年将进入实质性建设施工阶段，我们预计海风领域的景气度正迎来回升。2025年以来，公司持续中标国内外海洋能源项目，在手订单充足；分别中标了中东海缆项目、蓬勃油田群岸电应用工程项目、广西涠洲岛跨海联网项目、温州洞头常青项目、广西钦州海上风电示范项目、湛江徐闻东三海上风电示范项目、东海海上平台电力组网项目、国家电网有限公司2025年第二十三批采购项目、国华如东光氢储一体化项目，玉环2号、金山、嵊泗、阳江青洲五、阳江帆石一海上风电场等国内外海上风电项目；国家海上油气应急救援装备购置项目、中东海洋油气项目、马来项目、涠洲油田开发项目等国内外海洋油气项目。
    投资建议：公司各项业务稳健发展，同时伴随海风领域景气度回升，公司有望核心受益。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为38.96/48.76/56.62亿元，对应PE倍数为13x/10x/9x。维持“推荐”评级。
    风险提示：海风领域景气度不及预期，光纤光缆领域需求及招标不及预期。

2025年中报点评：盈利能力持续恢复，白炭黑+新品开启放量

元力股份(300174)
    投资要点
    中报业绩符合预期。公司25年H1营收9.4亿元，同降4.5%，归母净利润1.2亿元，同降20%，扣非净利润1.2亿元，同增1%；其中25年Q2营收5.1亿元，同环比-2％/+17％，归母净利润0.7亿元，同环比+2%/+53％，毛利率26.1%，同环比+2.1/+2.7pct，归母净利率14.1%，同环比+0.5/+3.3pct。
    活性炭Q2出货近4万吨，环增5-10%。活性炭方面，公司25年H1收入7.4亿元，同增8%，对应出货7-7.5万吨，同增5-10%，其中我们预计Q2收入约4亿元，对应出货近4万吨，环增5-10%，我们预计全年出货15-16万吨，同增10%。硅材料方面，公司25年H1收入2.0亿元，同降34%，①硅酸钠H1收入1.3亿元，同降45%，我们预计Q2收入7千万元，环增15%，原材料价格同比大幅下降影响，公司向下延伸白炭黑产品，我们预计25年开始贡献收入；②硅胶H1收入6-7千万元，同比基本持平，我们预计Q2收入4千万元，环增100%，后续我们预计保持稳定。
    活性炭盈利水平亮眼，新品放量带动盈利提升。活性炭方面，公司25年H1毛利率28.4%，同增3.4pct，随着持续降本增效，叠加高端的颗粒炭放量，25年毛利率预计稳定；硅材料方面，①硅酸钠25年H1毛利率15.4%，同增0.2pct，系新能源车销量带动，25年我们预计维持15%，此外白炭黑25年开始贡献利润，毛利率我们预计超20%；②硅胶25H1毛利率4.3%，同比大幅下滑，系行业竞争加剧，25年预计维持微利水平。此外，25年硅碳产品开启放量，壁垒更高，我们预计盈利水平优于主业。
    期间费率维持稳定，资本开支同比提升。公司25年Q2期间费用0.6亿元，同环比+6%/+11%，费用率12%，同环比+0.9/-0.6pct，经营性现金流0.9亿元，同比+2%，环比转正，资本开支0.8亿元，同环比+193%/+33%，25年H1末存货2.6亿元，较年初增加1%。
    盈利预测与投资评级：我们维持25-27年归母净利润2.9/3.6/4.6亿元的预期，同比+0.3%/+25.0%/+27.9%，对应PE为22/17/14x，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求放缓、新产品不及预期。

2025年中报点评：内生&并购成长超预期，首次派发中期股息

瀚蓝环境(600323)
    投资要点
    剔除上年同期一次性收益后，25H1归母净利润同增28%。1）收入端：25H1公司实现营收57.63亿元（同比-1%，下同），收入下滑主要系：①PPP工程收入同比-1.8亿元，②为优化业务结构，南海环卫业务收入同比-2.3亿元，③24H1含一次性收入1.3亿。剔除以上影响，25H1营收同比+4.8亿元（其中粤丰6月并表贡献收入3.69亿）。2）利润端：25H1归母净利润9.67亿元（+9%），剔除24H1一次性收益后，25H1归母净利同增2.10亿元，同比增幅28%，主要系：①粤丰6月净利润1.17亿元，并表贡献归母0.6亿（持股52.44%），②内生供热增收0.4亿元，③确认子公司江西瀚蓝业绩赔偿收入0.45亿，④信用减值收窄：25H1信用减值计提0.76亿元(24H1为1.15亿元，同比-0.39亿元），⑤增值税退税提升：25H1增值税即征即退及处置费销项税减免为0.56亿元（24H1为0.18亿元，同比+0.38亿元）。
    固废运营主导增长，燃气及供排水业务稳健。分业务来看，1）固废：25H1固废业务营收29.49亿元，其中瀚蓝内生25.88亿元（-15%），粤丰3.61亿元；25H1固废净利润7.24亿元（同比+1.43亿），其中瀚蓝内生6.14亿元（+6%），粤丰并表1.1亿元。①固废工程：收入1.28亿元（同比-1.3亿元），其中瀚蓝内生0.97亿元（-62%），粤丰0.31亿元，②固废运营：收入28.21亿元（同比+0.27亿元），其中瀚蓝内生24.91亿元（-16%），粤丰3.30亿元。2）能源：25H1营收18.65亿元（+0.7%），保持正常盈利水平下售气量同比+0.06%。3）供水：25H1营收4.58亿元（+2.2%），产销率7.68%（-0.76pct），售水量2.18万吨（+1%）。4）排水：25H1营收3.34亿元（+0.2%），污水处理量1.36亿吨(+2.9%)，轻资产运营业务占比提升。
    垃圾焚烧内生&并购增长超预期，吨发及供热增量显著，并购协同效应初现。并购粤丰后公司在手产能增至国内第三A股第一，截至25年8月底，垃圾焚烧在手产能97590吨/日，控股在手产能79240吨/日，其中已投产66190吨/日，在建2250吨/日（南海750吨/日+百色700吨/日）。25H1公司垃圾焚烧运营收入21.26亿元（同比+3.19亿元），净利润6.27亿元，其中①瀚蓝内生25H1收入18.25亿元（+1%），净利润5.12亿元（同比-8%，剔除上年一次性电费影响后同比+18%），②粤丰25年6月实现收入3.01亿元，净利润1.15亿元。内生&并购增长双超预期，主要系1）发电效率提升：25H1公司产能利用率维持115%，垃圾焚烧量759万吨（+18%），吨发386度（+2.6%），吨上网337度（+3.5%），厂用电率12.64%（-0.77pct），其中①瀚蓝内生垃圾焚烧量639万吨（-1%），吨发390度（+4%），吨上网342度（+5%），②粤丰6月垃圾焚烧量120万吨，吨发365度，吨上网315度。2）供热增量显著：25H1供热量94.35万吨（+42%，同比+27.72万吨），供热收入1.40亿元（+47%，同比+0.44亿元），其中①瀚蓝内生25H1供热量91.20万吨（+40%），供热收入1.34亿元（+40%），②粤丰25年6月供热量3.15万吨，供热收入600万元。根据上半年新签合同，预计下半年供热将延续增长趋势。3）粤丰财务协同初见成效：并购完成后，公司加强对粤丰资金统筹调拨、贷款置换和降息。截至25/8/26，粤丰总贷款降低约13亿元，融资利率从并购前的2.75%-4.75%降低至2.50%-4.00%。
    自由现金流持续增厚，首次派发中期股息。1）经营性现金流净额：25H1为12.21亿元（其中粤丰并表增加2亿），同比+2.80亿元，25H1存量应收回款超11.5亿元（不含粤丰），25M1-8国补回收约1亿元，同比有较大改善，佛山拟于25年9月召开污水处理费收费标准调整听证会和生活垃圾处理费定价听证会，商业模式有望C端理顺。2）资本开支：25H1为8.93亿元（其中粤丰并表增加0.54亿元），同比-2.25亿元，全年将保持下降趋势。3）自由现金流：25H1自由现金流3.38亿元（其中粤丰并表增加1.47亿元），同比+4.95亿元。4）首次中期分红：25年中期每股派息0.25元（含税），合计拟派发2.04亿元（含税），占25H1归母净利润的21.08%。
    盈利预测与投资评级：公司凭借优秀整合能力实现跨越发展，并购成长+协同增效促估值&ROE双升。考虑到公司内生&并表增长均超预期，我们将2025-2027年归母净利润预测从18.60/21.17/22.14亿元调增至19.63/22.23/23.30亿元，对应PE为11/10/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：应收回款不及预期，资本开支超预期上行，政策风险等。

2025年半年报点评：业绩稳步增长，固态电池进展顺利

璞泰来(603659)
    事件。2025年8月27日，公司发布2025年半年报，上半年实现营收70.88亿元，同比上升11.95%，实现归母净利10.55亿元，同比上升23.03%，扣非后归母净利润9.92亿元，同比上升29.17%。
    Q2业绩拆分。营收和净利：公司2025Q2营收38.73亿元，同比+17.47%，环比+20.47%，归母净利润为5.68亿元，同比+37.53%，环比+16.39%，扣非后归母净利润为5.18亿元，同比+48.42%，环比+9.28%。毛利率：2025Q2毛利率为32.05%，同增4.16pct，环减0.11pcts。净利率：2025Q2净利率为16.25%，同增1.49pcts，环减0.56pcts。费用率：公司2025Q2期间费用率为12.31%，同比+0.64pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.11%、4.50%、5.85%、0.85%，同比变动-0.2pct、0.6pct、-0.2pct和0.4pct。
    负极业务逐步改善，新产品放量有望驱动向好。量方面，截至2025上半年，公司已实现负极材料出货量约7万吨，同比略有增长，通过多种降本增效举措使成本与盈利改善，期末库存进一步降低。在新产品开发方面，公司与头部客户持续推进产品迭代和量产导入，高容量、长循环、超快充等创新产品性能领先并已批量试产，下半年有望放量。安徽紫宸硅碳负极产能一期调试完成、具备产能，有望在在消费电子与无人机领域实现百吨级出货。在产能建设方面，四川紫宸一期已逐步投产并顺利出货。2025年下半年先进产能稳定投产，叠加创新产品有望批量供应，将推动公司负极材料业务单吨盈利逐季向好。
    隔膜涂覆领域保持高增。2025年上半年公司涂覆隔膜加工量达47.73亿㎡，同比增长63.85%，超行业平均增速。基膜销量5.28亿㎡，同比实现跨越式增长。新一代超高速悬浮隔膜涂布设备批量应用，新一代超宽幅、低能耗湿法基膜线积极布局。公司在上半年设立极片事业部，极片生产线已能匹配各类型电池并与海外客户开展研发合作。
    固态电池业务加速推进。公司与Blue Solutions签订协议，携手攻关第四代固态锂金属电池如锂枝晶抑制等难题，开发定制化材料与设备。同时，公司成功推出干法电极整线解决方案，在多辊转移、分段辊压、双钢带辊压三大干法成膜工艺路线取得阶段性成果并已实现干法设备出货验收。其工艺可节约溶剂、提高效率、大幅提升电池量密度及极片制造效率，为固态电池发展提供支持。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年实现营收161.8、197.4和236.4亿元，同比变化+20.3%、+22.0%和+19.8%；实现归母净利润25.5、32.4、39.4亿元，同比变化+114.3%、+27%和+21.6%。当前股价对应2025-2027年市盈率分别为17、13、11倍，考虑公司持续强化产品迭代增强竞争力，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格上涨、市场竞争加剧、宏观经济与市场波动等风险。

公司信息更新报告：2025H1经营业绩短期承压，创新研发稳步推进

康缘药业(600557)
    经营业绩承压，看好创新管线布局成长潜力，维持“买入”评级
    公司2025H1实现营收16.42亿元（同比-27.29%，下文皆为同比口径）；归母净利润1.42亿元（-40.12%）；扣非归母净利润1.20亿元（-45.63%）。从盈利能力来看，2025H1毛利率为70.88%（-3.66pct），净利率为9.06%（-2.95pct）。从费用端来看，2025H1销售费用率为34.81%（-3.00pct）；管理费用率为10.16%（+0.86pct）；研发费用率为15.02%（+0.01pct）；财务费用率为-0.05%（+0.75pct）。考虑到经营环境短期承压及营销建设调整尚需时间，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计分别为3.80/4.31/4.91亿元（原预测为6.48/7.34亿元），EPS分别为0.67/0.76/0.87元/股，当前股价对应PE分别为26.8/23.6/20.8倍，但我们看好公司创新管线研发布局带来的成长潜力，维持“买入”评级。
    片丸剂、贴剂和凝胶剂营收增长，其余品类销售相对承压
    分产品来看，2025H1公司注射液营收5.06亿元（-39.73%），胶囊营收3.83亿元（-4.78%），口服液营收2.79亿元（-48.78%），片丸剂营收1.90亿元（+12.26%），颗粒剂/冲剂营收1.34亿元（-17.61%），贴剂营收1.09亿元（+4.78%），凝胶剂营收0.24亿元（+10.14%）。其中注射液、口服液营收承压主要系报告期内热毒宁注射液和金振口服液销售下降所致。
    创新引领发展，加深布局生物药、化药赛道
    2024年12月公司已完成中新医药100%股权收购事宜，其生物药1类创新药布局值得关注，截至目前三靶点（GLP-1R/GIPR/GCGR）长效减重（降糖）融合蛋白（ZX2021注射液）、双靶点（GLP-1R/GIPR）长效降糖（减重）融合蛋白（ZX2010注射液）、重组人神经生长因子滴眼液（ZX1305E滴眼液）已处于II期临床试验阶段；重组人神经生长因子注射液（ZX1305注射液）正在准备IIb期临床试验。此外，化药1类创新药方面，公司的氟诺哌齐片（DC20，治疗阿尔茨海默病）完成Ⅱ期临床数据统计，喹诺利辛片（DC042）等研发进程稳步推进。
    风险提示：政策波动风险、产品销售不及预期、研发进展不及预期等。

AI逐步落地端侧，推动消费电子升级

环旭电子(601231)
    主要观点：
    事件
    2025年8月27日，环旭电子公告2025年半年度报告，公司上半年实现营业收入272.14亿元，同比下降0.63%，归母净利润6.38亿元，同比下降18.66%，扣非归母净利润5.78亿元，同比下降3.93%。对应2Q25单季度营业收入135.65亿元，同比下降2.37%，归母净利润3.03亿元，同比下降32.60%，环比下降9.51%，扣非归母净利润2.98亿元，同比下降5.38%，环比增长6.56%。
    AI逐步落地端侧，推动消费电子升级
    公司2025年上半年收入和扣非利润同比小幅下降，整体表现维持稳健态势。从2Q25单季度来看，各项业务变化幅度不大，消费电子类、云端及存储类和医疗电子类业务有所增长，其他品类产品有所下降。具体来看，通讯类业务收入43.7亿元，同比下降3.2%，消费电子类业务收入41.2亿元，同比增长1.7%，工业类业务收入19.3亿元，同比下降0.5%，云端及存储类业务收入15.0亿元，同比增长1.1%，汽车电子类业务收入13.0亿元，同比下降16.7%，医疗电子类业务收入0.98亿元，同比增长14.3%。总体而言，2Q25收入优于公司一季报中给出的预期，展望3Q25，公司预计同比略降，幅度与二季度相近，营业利润率同比基本持平。
    消费电子知名品牌商及部分新创品牌商，纷纷推出“AI+”的消费电子产品，如Apple Intelligence技术在手机端展现出了丰富且强大的智能应用，利用本地运行的生成式人工智能模型，为用户提供智能影像及创作、健康监控、通话翻译、会议纪要整理、行程安排等功能，以更流畅的交互对话完成以往需要复杂工具和操作才能完成的事项。同时，AppleIntelligence在设备端处理敏感数据，如语音指令、照片分析等，避免数据上传至云端带来的隐私风险，确保用户数据安全。市场上推出的AIGlass、AI PC、AI智能家居等产品，也吸引了消费者的广泛关注。同时，智能手表、手环、TWS耳机等传统品类持续迭代升级，AI眼镜、XR设备、智能戒指等新兴品类则凭借其独特的交互方式与便捷性，成为市场新宠，对轻薄短小、高集成度的SiP模组需求也将更为迫切。公司是SiP微小化技术领导者，未来有望受益于新兴消费电子对“轻、薄、短、小”的追求。
    此外，在新兴领域中，在机器人的复杂系统中，电控模组和通讯模组是实现精准控制与高效数据传输的关键，而其微小化进程面临诸多挑战，如散热和轻量化等问题。环旭电子的微小化技术能够有效应对这些挑战，通过高集成度的设计，不仅能减小模组尺寸，还能提升其可靠性与稳定性，满足机器人在不同应用场景下的严苛功能要求。
    公司持续发挥全球化多元布局优势，环旭电子2018年启动全球在地化的策略布局，内生外延多重举措并举：2018年，公司并购波兰厂；2020年，公司并购欧洲第二大EMS公司法国飞旭集团并持续整合；2021年，公司越南厂投产；2022年，公司南岗二厂投产；2024年，公司墨西哥瓜达拉哈拉第二工厂和波兰厂第二栋厂房相继投产。目前，公司在中国（大陆及台湾地区）、越南、美国、墨西哥、法国、德国、英国、捷克、匈牙利、波兰、突尼斯等12个国家（含地区）拥有30个生产据点。投资建议
    我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为19.2、24.0、30.0亿元，对应的EPS分别为0.87、1.09、1.37元，对应2025年8月27日收盘价，PE为21.6、17.3、13.8倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    市场需求不及预期；客户拓展不及预期；行业过度竞争；关税影响超预期。

公司信息更新报告：钾肥量利齐升助力业绩高增，新建产能有序推进

亚钾国际(000893)
    钾肥量利齐升助力业绩高增，钾肥及非钾业务新建产能有序推进
    公司发布2025年中报，实现营收25.22亿元，同比+48.5%；归母净利润8.55亿元，同比+216.6%。其中Q2实现营收13.09亿元，同比+23%、环比+8%；归母净利润4.7亿元，同比+149.2%、环比+22.4%，钾肥量利齐升助力业绩高增，业绩符合预期。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为18.22、24.08、29.26亿元，EPS分别为1.97、2.61、3.17元/股，当前股价对应PE为16.6、12.6、10.4倍。我们看好公司持续低成本扩张钾肥产能，开拓非钾业务，朝“世界级钾肥供应商”的战略目标稳步迈进，维持“买入”评级。
    盈利能力显著改善，顺利推进钾肥及非钾业务新建产能，成长动力充足（1）钾肥产销：2025H1，公司氯化钾产量101.41万吨（同比+20.0%），销量104.54万吨（同比+21.4%），营收24.60亿元（同比+48.29%），毛利率58.20%（同比+10.31pcts），我们测算均价2,353元/吨（同比+22.1%）。2025Q2氯化钾产量50.79万吨（同比+22.4%、环比+0.3%），销量51.71万吨（同比-8.1%、环比-2.1%）。（2）盈利能力：公司2025年中报销售毛利率、净利率分别为57.5%、33.82%，同比分别+8.44、+18.83pcts；2025Q2销售毛利率、净利率分别为60.63%、36.00%，环比分别+6.51、+4.52pcts。（3）项目建设：目前公司拥有300万吨/年氯化钾选厂产能装置，第二个、第三个100万吨/年钾肥项目均已进入矿建工程后期阶段，其中，第二个100万吨/年钾肥项目的3#主斜井矿建工程（掘进、衬砌等）正在有序推进中，在3#主斜井矿建工程完成后将会开始安装皮带运输系统并进行全设备系统调试；第三个100万吨/年钾肥项目的井下工程在斜坡道、主斜井以及两条风井贯通的基础上，目前已完成采矿生产辅助硐室等配套硐室的开拓工作，进入机电安装环节，同步进一步推进巷道加固工程及采矿盘区的准备工作。公司将全力推动上述项目的建设工作，力争尽快实现投产。此外，公司参股的亚洲溴业拥有2.5万吨/年的溴素产能，2025年力争进一步扩建至5万吨/年。我们看好公司有序推进钾肥产能扩张和非钾业务，进一步带动成本优化，成长动力充足。
    风险提示：经营环境、政策变化，项目建设及投产运营风险，管理层变化等。

2025H1中报点评：剔除汇兑损益后业绩同增32%，装饰建材业务增长强劲

英科再生(688087)
    投资要点
    事件：2025H1，公司实现营业收入16.66亿元（同比+16.13%）；归母净利润1.46亿元（同比-6.01%）。
    成品框和装饰建材收入占比超75%，2025H1装饰建材收入同增38%。2025H1公司营收16.66亿元，同比增长16.13%；2025H1归母净利润1.46亿元，同比减少6.01%，主要系汇兑损失3860.99万元，若剔除汇兑损益影响，可比口径下，2025H1公司归母净利润1.84亿元，同比增长31.59%。2025H1销售毛利率25.27%，同比+1.90pct。2025H1分产品来看，1）成品框：收入6.80亿元（同比+11.01%，占比40.80%），毛利率28.23%（同比-2.79pct），2）装饰建材：收入6.21亿元（同比+38.27%，占比37.27%），毛利率31.44%（同比-1.26pct），3）再生塑料：收入3.46亿元（同比+0.33%，占比20.77%），毛利率6.77%（同比-0.18pct），4）环保设备：收入0.11亿元（同比-32.90%，占比0.64%），毛利率59.07%（同比-0.53pct）。其中，成品框、装饰建材等高附加值家居消费品借助渠道优势，面向全球市场营销，营收占比超75%。2025H1分区域来看，境外收入14.79亿元（同比+27.84%，占比88.80%），境内收入1.87亿元（同比-32.71%，占比11.20%）。
    2025H1经营性现金流净额同增17.50%。2025H1公司经营活动现金流净额2.45亿元，同增17.50%；投资活动现金流净额-6.79亿元，2024H1为-4.20亿元；筹资活动现金流净额-1.40亿元，2024H1为3.18亿元。
    东南亚制造产能逐步释放，加大新兴市场拓展，增强经营韧性。1）营销渠道：2025H1外销收入占比提升至89%，产品覆盖全球超130个国家。与全球300-400家大型连锁零售商建立直接合作关系，2025H1成品框业务与零售商合作贡献的收入占该品类总销售收入的75%以上。2）
    海外产能：2024年越南清化基地一期实现满产满销后，越南基地二期于2025年二季度正式投产，产能得到进一步释放，推动越南基地营收同比增长48.89%。3）市场拓展：公司风险对冲能力提升，在尽力稳住欧美市场的同时，进一步加大新兴市场的开拓力度，2025H1欧美区域（含北美洲、中南美洲、欧洲）占比超70%，非美市场收入同比增长31.15%。
    首次中期分红，提升股东回报。公司拟向全体股东派发0.1元/股，合计派发现金股利0.19亿元，分红比例13.3%，彰显对股东回报的重视。
    盈利预测与投资评级：再生塑料先行者，全产业链&全球化布局，深耕再生塑料高值化利用终端制品，随着品类扩张&渠道拓展，盈利能力逐季提升。我们维持2025-2027年归母净利润3.86/4.58/5.41亿元，对应15/12/10倍PE，维持“买入”评级。
    风险提示：汇率波动、贸易政策变动和加征关税风险。