2025中报点评：境外新签西班牙&波兰智能电表项目，25H1境内收入同比高增133%

开发科技(920029)
    投资要点
    2025H1扣非归母净利润同比+46%，境内收入增速亮眼。公司发布2025中报，25H1实现营收/归母净利润/扣非归母净利润16.80/3.95/4.35亿元，同比+27%/32%/46%；25Q2实现营收/归母净利润/扣非归母净利润8.70/1.92/2.30亿元，同比+21%/+12%/+35%，环比+8%/-5%/+12%。公司加大国内市场开拓，国家电网等客户收入增加；并持续开拓境外市场，在巴基斯坦、沙特等地区客户收入增加，25H1境内/境外收入2.43/14.37亿元，同比+133%/+18%。利润率方面，25H1销售毛利率/销售净利率38.27%/23.51%，同比+0.21pct/+0.87pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为4.53%/2.53%/-4.63%/5.37%，同比+0.86/-0.27/-4.44+/0.22pct。
    赋能全球智慧能源体系，2025H1核心业务营收稳步增长。公司以产品智能电表为核心产品，为客户提供涵盖电水气等多种能源、软硬件一体、适配各类通信技术的完整智慧能源管理系统解决方案。1）智能计量终端：25H1该业务营收16.58亿元，同比+28%，占总营收比重达99%，毛利率37.60%，同比+0.25pct。2）服务收入和AMI系统软件：25H1分别实现营收0.11/0.10亿元，同比+3%/+11%，毛利率90%/87%，同比+0.12pct/+11.99pct。
    欧洲市场先发布局筑品牌壁垒，受益能源数字化转型存量与新增双重红利。1）技术与产品：自研多项核心技术，在可靠性、稳定性、安全性等指标优于相关标准，平台化设计方案储备丰富，能够实现快速高效的设计、生产及交付。2025年4月，公司联合中国电力科学研究院、国网四川营销服务中心共同协办中国电力发展促进会测量感知与数据融合应用专业委员会“海外AMI技术研讨会”，推动我国智能计量标准与国际接轨互通。2）欧洲市场：公司在欧洲部署的第一代智能电表经历了完整的产品寿命周期验证，是唯一打入英国市场的中国自主品牌企业。2025年上半年公司与西班牙、波兰两国电力公司达成新智能电表项目合作协议，有望进一步提升在欧洲电力计量领域的标杆影响力。3）境内市场：2025年上半年，公司中标国家电网2025年第三十一批采购项目（营销项目第一次计量设备招标采购）超人民币1.27亿元，助力新型电力系统建设。4）其他市场：凭借多年成熟市场积累的经验、口碑、资质及本地化服务等优势，成功参与沙特阿拉伯、乌拉圭、乌兹别克斯坦等地的智能电表部署。2025年上半年，公司与巴西水务集团达成新的超声波水表项目合作协议，形成良好的区域辐射效应。
    盈利预测与投资评级：伴随公司募投项目打破产能瓶颈，持续夯实技术优势，并扩展营销网络，业绩有望获得良好支撑，维持公司2025~2027年归母净利润分别为7.29/8.57/9.76亿元，对应最新PE为19/16/14x，维持“增持”评级。
    风险提示：1）技术迭代不及预期;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

2025年半年报点评：业绩符合预期，玩法创新突破，关注业绩弹性释放

巨人网络(002558)
    投资要点
    事件：2025H1公司实现营业收入16.62亿元，yoy+16.47%，归母净利润7.77亿元，yoy+8.27%，扣非归母净利润8.07亿元，yoy-8.79%。其中，2025Q2实现营业收入9.38亿元，yoy+28.42%，qoq+29.64%；归母净利润4.29亿元，yoy+17.49%，qoq+23.37%；扣非归母净利润4.44亿元，yoy-7.40%，qoq+22.62%，业绩符合我们预期。
    合同负债创历史新高，期待《超自然》Q3起利润释放。2025Q2公司营收同环比高增，同时合同负债创历史新高，达8.89亿元，yoy+3.92亿元，qoq+1.28亿元，我们预计主要系征途IP等存量游戏表现稳健，同时新游《超自然行动组》于2025年初上线，不断优化迭代玩法内容，2025Q2用户规模及流水呈指数级增长，屡创新高，贡献显著流水增量。利润端，我们认为《超自然》部分流水需递延确认收入，但宣发投入、项目组奖金预提等需当期确认，对应2025Q2公司销售、研发费用分别为3.17、2.11亿元，环比提升14.02%、26.85%，收入费用错配致《超自然》2025Q2利润贡献有限。步入2025Q3，一方面《超自然》递延收入有望逐步释放，另一方面，在暑期流量、产品宣发、玩法出圈等多因素推动下，《超自然》7月同时在线人数突破100万，截止2025/8/28，iOS游戏畅销榜最高至第4名，用户规模及流水峰值持续突破，我们看好《超自然》自2025Q3起释放显著利润增量，带来较大业绩弹性。同时，我们认为《超自然》作为公司大DAU产品的又一突破，有望成为长青爆款，在扩大公司业绩基本盘的同时，有望提升公司整体估值。
    新游储备充沛，关注上线进展及表现。公司储备有策略卡牌游戏《名将杀》（于2025/8/27开启首次付费测试）、中国历史题材SLG《五千年》、休闲竞技策略对抗游戏《口袋斗蛐蛐》等，关注新游测试、定档节奏，期待公司新游陆续上线贡献业绩增量。
    积极探索AI玩法，期待更多创新落地。公司于《太空杀》中积极布局AI原生玩法，已推出“AI推理小剧场”“AI残局挑战”等玩法，相关模式累计参与玩家达数百万，对局量数千万，并于2025年上线全新模式“残局对决”，联合阿里通义千问、腾讯混元、字节豆包等国内主流大模型，打造业内首个“多用户与AI智能体混合对抗”竞技机制，基于PVPVE实现“真人-智能体-真人”三方对抗，期待公司持续探索，推动产品交互模式与玩法机制创新。
    盈利预测与投资评级：《超自然》流水及利润率表现出色，我们上修盈利预测，预计2025-2027年EPS分别为1.17/1.74/1.90元（前值为1.02/1.47/1.58元），对应当前估值PE为26/18/16倍，看好《超自然》带来戴维斯双击，维持“买入”评级。
    风险提示：老游流水超预期下滑，新游表现不及预期，行业监管风险。

2025年中报点评：产品配套交付进度延后，营收因航空订单波动有所下降

中航重机(600765)
    事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入57.51亿元，同比去年-4.51%；归母净利润4.92亿元，同比去年-32.59%。
    投资要点
    业务结构优化仍在进行中，未来将通过技术创新和客户拓展稳定基本盘：2025年上半年，中航重机实现营业收入57.51亿元，同比下降4.51%；归母净利润4.92亿元，同比下降32.59%。业绩下滑主要受产品配套交付节奏及结构调整影响，高毛利产品占比下降，收入规模缩减。分业务看，锻铸板块收入47.74亿元，同比降3.6%，仍占主导；液压环控板块收入9.82亿元，同比降5.9%，系下游需求波动所致；其他板块收入0.34亿元，基本持平。产品结构中，传统航空锻件订单放缓，而商用航天、舰船及海外客户新品开始放量，但尚未形成规模弥补缺口。
    原材料成本上升及产能利用率不足：2025年上半年，公司综合毛利率为29.27%（较上年同期微降），销售费用率0.86%、管理费用率6.94%、财务费用率0.53%，整体费用控制基本稳定。现金流方面，经营活动净流出6.73亿元（主要受订单回款周期延长影响），投资活动净流出3.01亿元（用于产能升级），筹资活动净流出0.68亿元（定向增发募集资金到位后支出增加），期末现金及现金等价物净减少10.41亿元。合同负债期末余额3.28亿元，同比下降28.62%，系正常确认收入冲减预收账款所致；存货余额54.54亿元，较期初微降0.42%，原材料及在产品随生产进度有序调整，整体库存压力可控。
    2025上半年，中航重机核心竞争力继续强化：250MN等温锻压机、1500T辗环机等旗舰设备满负荷运转，宏远公司钛合金整体框锻件通过装机评审，安大4T级高筒、6T级厚壁超大锻件研制成功，填补国内空白。公司新开发产品4002项，同比增长10%，新签及储备订单均增9%以上，并首次获得意大利依维柯批量配套。资本运作方面，公司以2亿元回购1194万股，占总股本0.76%，并启动挂牌转让卓越锻造29.99%股权。此外，航空精密模锻、研究院建设等募投项目按计划推进，累计投入超39亿元，为后续高端产能释放奠定基础。
    盈利预测与投资评级：公司业绩相对承压，考虑到订单波动，我们下调先前的预期，预计公司2025-2026年归母净利润分别为12.37/15.17亿元，前值18.89/21.72亿元，新增2027年预期17.55亿元，对应PE分别为22/18/15倍，考虑到公司是国内稀缺的航空锻铸造龙头，近年来持续产业链一体化并购，逐步完成从航空锻造龙头到平台型航空基础结构件主力军的蜕变，下半年随着订单复苏业绩有望回暖，因此维持“买入”评级。
    风险提示：1）产品价格与毛利率变动的风险；2）原材料价格波动的风险；3）产能不稳定的风险。

2025年中报点评：国际业务高速增长，业绩符合市场预期

国电南瑞(600406)
    投资要点
    事件：公司25H1营收242.4亿元，同比+19.5%，归母净利润29.5亿元，同比+8.8%，毛利率26.5%，同比-2.6pct，归母净利率12.2%，同比-1.3pct；其中25Q2营收153.5亿元，同比+22.5％，归母净利润22.7亿元，同比+7.3%，毛利率27.8%，同比-4pct，归母净利率14.8%，同比-2.2pct。业绩符合市场预期。
    网内市场：电网投资高景气，订单&收入加速增长。25H1公司智能电网/数能融合板块分别实现营收122.25/39.00亿元，同比+28%/+4%，毛利率分别为30.34%/23.40%，同比-2.93/-2.67pct。截至25H1国内电网基建投资完成额同比+15%，公司网内收入约130.7亿元，同比+15.56%，略高于行业投资增速，行业龙头地位稳固。网内业务毛利率略有下降，我们认为主要系24年降价电表&保护装备交付拉低了网内业务毛利率水平。25H1公司新签订单354.32亿元，同比+23%，其中新一代调度、配电自动化、电力现货市场等软件产品快速落地，自动化领域龙头地位稳固。展望25H2，我们预计藏东南-粤港澳、蒙西-京津冀有望启动物资招标，公司特高压订单有望实现大幅增长，网内业务维持高景气。
    网外市场：国内电源侧是重要增量市场，国际业务拓展顺利。25H1公司能源低碳/工业互联分别实现营收65.41/12.45亿元，同比+29%/+3%，毛利率分别为21.59%/20.00%，同比-1.68/-2.52pct。国内网外市场电源侧保持了高速增长，我们预计储能业务是重要的增长来源，25H1国内新型储能装机同比+77%，公司中标华能乌兰察布、国电投海西州等储能项目，提出南瑞特色“4S”储能，有望实现差异化竞争。国际业务拓展顺利，25H1海外营收约19.87亿元，同比+139%，新签合同同比超200%，在沙特、南美等市场放量增长，换流阀、SVC等优势产品在沙特、印尼、智利、巴西等市场落地，展望25H2，我们预计公司国内网外业务收入有望保持同比20-30%增长，国际业务继续保持高速增长，成为公司业务第二增长曲线。
    控费效果显著，存货&合同负债稳健增长。公司25H1期间费用30.1亿元，同比+7.9%，期间费用率12.4%，同比-1.5pct，其中销售/管理/研发费用率分别同比-0.7/-0.4/-0.9pct，控费效果显著；25H1末存货142.2亿元，同比+23%，合同负债73.99亿元，同比+56%，在手订单充沛，持续增长潜力强。公司增加中期分红11.75亿元，股利支付率约40%，分红次数的增加，彰显公司对稳定盈利的信心。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润分别为83.7/93.9/105.3亿元，同比+10%/12%/12%，现价对应PE分别为21x、19x、17x，维持“买入”评级。
    风险提示：电网投资不及预期，竞争加剧等。

2025年中报点评：业绩逐季改善，门店布局网络持续优化

老百姓(603883)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年报，2025H1实现营收107.74亿元（-1.51%，同比，下同），归母净利润3.98亿元（-20.86%），扣非归母净利润3.81亿元（-20.89%）。单25Q2实现营收53.39亿元（-1.14%），归母净利润1.47亿元（-18.86%），扣非归母净利润1.38亿元（-19.63%）。
    线上线下零售毛利率提高。分行业看，公司2025H1零售业务实现营收88.15亿元（-2.30%），毛利率37.34%（-1.07pp），毛利率下滑系线上业务收入占比上升，其中线下零售业务毛利率同比+0.1pp，线上零售业务毛利率同比+0.28pp；加盟业务营收18.60亿元（+1.16%），毛利率12.85%（-0.48pp）。分产品看，公司2025H1中西成药实现营收87.22亿元（-0.71%），毛利率30.70%（-1.75pp）；中药营收7.48亿元（-4.25%），毛利率48.71%（+2.98pp）；非药营收13.05亿元（-5.07%），毛利率40.01%（+0.24pp）。
    门店网络持续优化，加盟及联盟业务稳健增长。截至2025H1，公司全国门店15385家（地级市及以下门店占比77%），其中直营门店9784家，加盟门店5601家。2025H1新增门店504家（地级市及以下门店占比87%，优势省份及重点城市门店占比87%），其中直营47家，加盟457家，调整及关闭门店396家。公司重点布局老店转加盟和项目加盟，2025H1老店加盟占比71%（+41.8%）。此外联盟业务持续增长，截至2025H1公司联盟企业零售总规模320+亿元，联盟店数22000+家，上半年联盟业务配送销售额2.29亿元，同比增长28.4%。
    商采数智化与垂直管理，降本增效成果显著。2025H1公司以商品管理数智化与垂直化为引擎，全面提升供应链效率与商品力。第一，公司深化渠道整合，以统一采购和垂直管理提升统采占比，2025H1公司统采销售占比75.2%，同比上升约4.8个百分点。第二，运用大数据实时监控库存、预测需求，优化物流及供应商关系，2025H1公司存货周转天数为89天，同比减少13天。第三，通过精简经销环节、整合市场渠道，与品牌方共建共享优质资源等方式，实现降本增效。
    盈利预测与投资评级：考虑公司自建门店拓展速度放缓，我们将公司2025-2027年归母净利润由9.31/10.92/12.56亿元调整至7.54/8.68/10.03亿元，对应当前市值的PE为18/16/14X。公司加盟业务持续扩张，且降本增效成果显著，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

2025年中报点评：25Q2利润率改善明显，屈光业务快速增长

华厦眼科(301267)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年报，2025H1实现营收21.39亿元（+4.31%，同比，下同）；归母净利润2.82亿元（+6.20%）；扣非归母净利润2.78亿元（+2.43%）。单Q2实现营收10.46亿元（-2.47%）；归母净利润1.32亿元（+20.73%）；扣非归母净利润1.38亿元（+21.15%）。
    25Q2归母净利率改善明显。2025H1，公司实现毛利率45.2%（-0.64pp），归母净利率13.2%（+0.2pp），销售/管理/财务费用率为12.9%/11.5%/1%，分别-0.8/-0.2/+0.3pp。2025Q2实现毛利率45.44%（+2.45pp），归母净利率12.7%（+2.4pp），销售/管理/财务费用率为13.3%/11.9%/1.01%，分别-1.24/+0.03/+0.15pct。
    术式升级推动屈光业务快速增长。1）屈光：2025H1实现收入7.89亿元（+13.75%），毛利率55.21%（+0.23pp）。公司大力引进并推广蔡司全飞秒SMILEpro手术、蔡司微创全飞秒精准4.0、爱尔康全光塑等屈光新术式，推动屈光术式结构持续优化升级。2）白内障：2025H1实现收入4.31亿元（-7.33%），毛利率37.36%（+0.33pp），受集采政策及医保政策调整等因素影响，白内障项目收入有所下滑。但公司持续引进高端人工晶体及先进手术设备，提升白内障诊疗质量，未来有望实现业务回升。3）眼视光综合：2025H1实现收入5.14亿元（+3.42%），毛利率41.77%（-4.55pp）。4）眼后段：2025H1实现收入2.76亿元（+5.52%），毛利率38.73%（-2.57pp）。
    积极引进前沿技术设备，引领眼科技术革新。2025年以来，公司在技术创新领域持续发力，积极引进国际前沿诊疗新技术、新设备。除上文提到的屈光领域技术革新外，白内障方面及眼病诊疗方面，公司引入了一批前沿设备与技术，如强生第七代“Catalys白力士7.0”导航飞秒激光系统、瑞士Ziemer全新一代全飞FEMTOLDVZ8激光手术平台、国内首台通过创新医疗器械特别审批的高端眼科超声设备“决明Ophthus8T”等，进一步丰富了患者相关诊疗选择，提升了治疗质量。
    盈利预测与投资评级：考虑公司眼视光业务毛利率略下滑，我们将公司2025-2027年归母净利润由4.94/5.64/6.33亿元调整至4.86/5.55/6.19亿元，对应当前市值的PE为36/31/28倍。我们预计随着消费需求进一步释放，眼科医疗行业依然具备良好的发展空间，维持“买入”评级。
    风险提示：医院扩张或整合不及预期的风险，行业政策变化不确定性风险。

2025年半年报点评：负极盈利拐点已现，多业务板块持续向好

璞泰来(603659)
    投资要点
    业绩符合市场预期：公司25H1收入70.9亿元，同比+12%，归母净利润10.6亿元，同比+23%，扣非净利润9.9亿元，同比+29.1%，毛利率32.1%，同比+2.6pct。其中25Q2收入38.7亿元，同环比+17%/+20%，归母净利润5.7亿元，同环比+37%/+16%，扣非净利润5.2亿元，同环比+48%/+9%，毛利率32.1%，同环比+4.2/-0.1pct。
    负极Q2逐步改善，25-26年出货维持高增长：负极端，公司25H1出货7万吨，同增5%左右，其中我们预计25Q2出货近4万吨，环增显著，公司四川一期10万吨已逐步投产，加快客户审厂进度，我们预计二期10万吨26年择机投产，随着产能爬坡+新产品导入，我们预计25年出货17-18万吨，同增30%+，26年出货30万吨，同增70%+；盈利端，25Q2负极盈利改善，随着低成本产能投产，我们预计下半年盈利进一步修复。此外公司布局CVD硅碳，安徽紫宸一期调试完成，我们预计25年有效产能预计500吨，全年出货百吨级。
    隔膜及PVDF稳定贡献利润增量：涂覆膜25H1出货47.7亿平，同增64%，我们预计25Q2出货24亿平+，同增50%，我们预计25年出货95-100亿平，同增30%+，26年维持30%+增长；盈利端，公司单平净利稳定，我们预计25年可维持；基膜端，公司25H1出货5亿平，翻倍以上增长，25Q2出货3亿平，我们预计全年出货12亿平，连续翻倍增长，预计年底公司产能达20亿平，后续新增产线成本进一步降低，优势显著；盈利端，我们预计公司基膜单平0.1元/平+，25年可维持。PVDF及衍生品25H1销售1.46万吨，同增68%，我们预计25年出货提升至3万吨，PAA上半年销售3.8万吨，同增153%，合计全年贡献3亿左右净利。
    设备稳定增长：设备业务25H1收入18.4亿元，同比微增，贡献预计0.5亿左右利润，公司新接订单24亿，同比大幅回升，我们预计25年贡献1.5亿元左右利润。
    具备固态整线解决方案能力，综合布局多种材料：公司在多辊转移、分段辊压、双钢带辊压三大干法成膜工艺路线取得了阶段性的成果，并已实现干法设备出货验收，其中搅拌机、干法成膜设备、干法复合设备、锂负极成型设备、叠片机、辊压设备、流化床等重点突破或可交付，等静压设备等也在积极布局，固态设备订单累计超过2亿元。此外，公司适用固态硫化物体系的高强、高延伸合金箔，超强箔、网状打孔铜箔等创新产品开发完成，进入客户评估中；氧化物固态电解质LATP，LLZO已实现量产，已在四川基地建成年产200吨固态电解质中试产线。公司对锂金属负极材料持续研发，成型设备采用压延复合工艺，已完成设备样机开发并交付使用。
    减值计提审慎、经营性现金流改善：25Q2期间费用率12%，同环比+0.61/+0.63pct；Q2资产减值0.94亿元，主要系计提存货减值。Q2经营性净现金流6.9亿元，环比增加流入1.6亿元；Q2资本开支2.3亿元，同环比-65%/-14%。Q2末存货82.3亿元，较Q1末-0.2%。
    盈利预测与投资评级：预计公司25-27年归母净利25.2/30.9/40亿，同比+112%/+22%/+30%（维持此前预测），对应PE为16x/13x/10x，给予26年18x PE，目标价26.1元，维持“买入”评级。
    风险提示：销量不及预期，行业竞争加剧。

2025年半年度报告点评：25Q2盈利能力改善带动业绩上行，卓尔博收购持续推进

爱柯迪(600933)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年度报告。2025年上半年，公司实现营收34.5亿元，同比+6.16%；归母净利5.73亿元，同比+27.42%；扣非归母净利5.53亿元，同比+32.26%。其中，25Q2营收为17.84亿元，同比+11.01%/环比+7.12%；归母净利润3.16亿元，同比+44.95%/环比+22.77%；扣非归母净利为3.17亿元，同比+61.1%/环比+34.2%。
    盈利能力方面，25H1公司归母净利率为16.6%，同比+2.8pct；销售毛利率为29.25%，同比+0.57pct。其中，25Q2归母净利率为17.70%，同/环比分别+4.14pct/+2.26pct；销售毛利率为29.74%，同/环比分别+2.1pct/+1.0pct。
    费用率方面，25Q2期间费用率为7.69%，同比-5.30pct/环比-3.70pct；其中，销售/管理/财务/研发费用率分别为0.65%/6.46%/-4.19%/4.77%，同比分别-0.41pct/+0.83pct/-4.80pct/-0.91pct。25Q2财务费用环比减少6902万元，主要为汇兑收益增加所致。
    卓尔博收购持续推进，子公司申请新三板挂牌：1）上交所并购重组委员会于8月25日审核卓尔博并购事宜。卓尔博2025-2027年承诺实现净利润数不低于1.415亿元、1.569亿元、1.741亿元，三年累计承诺的净利润数为不低于4.725亿元；2）控股子公司富乐精密拟申请新三板挂牌（爱柯迪持股65.54%），有利于增加公司资产流动性。
    海外产能落地，镁合金+机器人业务双拓展。1）墨西哥二期工厂于25H1投产，马来西亚铝铸件生产工厂启动建设，未来公司将进一步完善欧洲产能布局，持续提升公司国际化竞争力；2）镁合金方面，在当前镁合金结构应用趋势增加的背景下，公司着力拓展镁合金压铸工艺技术研发，并以此切入汽车轻量化和人形机器人板块；3）机器人方面，公司全资子公司瞬动机器人负责公司在机器人领域的零部件、可穿戴终端产品的研发、制造和销售。未来，镁合金和机器人业务将为公司长期发展输入新动能。
    盈利预测与投资评级：我们维持对公司2025-2027年归母净利润分别为11.90亿元、14.86亿元、17.78亿元的预测，当前市值对应市盈率分别为16倍、13倍、11倍，我们维持对公司“买入”的评级。
    风险提示：下游乘用车销量不及预期；铝压铸行业竞争加剧超预期；铝合金原材料价格上涨超预期；产能爬坡不达预期。

道明光学2025年中报点评：反光材料稳健增长，石墨烯膜等新材料业务逐渐突破

道明光学(002632)
    事件：公司发布2025年中报，期内实现营业收入7.34亿元，同比增长9.97%；实现归母净利润1.14亿元，同比增长21.88%。
    点评：
    反光材料稳健增长带动公司业绩持续提升。2025上半年，公司实现营业收入7.34亿元，同比增长9.97%；实现归母净利润1.14亿元，同比增长21.88%。分业务板块看，主业反光材料经营稳健，业务收入5.16亿元，同比增长5.7%，毛利率维持在44.75%的高位。其中，海外业务表现亮眼，公司通过精细化全球布局、提供定制化产品及服务，持续提升海外市场份额，海外收入同比增长17.19%，毛利率提升7.76个百分点至49.57%，成为板块增长主要动力。光学显示材料业务实现收入1.29亿元，同比增长14.13%，增长主要受益于家电“以旧换新”政策及电视大尺寸化趋势，带动了增光膜、复合膜等产品的需求。电子功能材料实现收入0.77亿元，同比增长25.86%，在三大板块中增速最快。
    石墨烯膜等新材料业务逐渐突破。公司培育的石墨烯导热膜业务取得重大进展，不仅为红魔系列等多款消费电子产品供货，更成功中标荣耀终端小折叠手机项目，目前已进入放量和产能爬坡阶段。另外，公司积极开拓石墨烯产品在液冷服务器、AI眼镜等新兴领域的热管理应用。目前相关样品已通过终端客户测试，量产方案已在规划中，预计2025年下半年可实现小批量量产，有望为公司打开新的成长空间。
    投资建议：道明光学是国内反光材料的龙头企业，已经形成了以反光材料为主、微纳光学显示材料及电子功能材料为两翼的产业格局，有望依靠反光材料的国产替代和新材料的市场拓展持续增长，预计2025-2027年EPS为0.33/0.37/0.4元，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格剧烈波动；需求下滑；项目进展不及预期等。

业绩加速兑现，创新药产品持续高速增长

亿帆医药(002019)
    事件：
    8月14日晚，公司发布2025年半年度报告，2025年上半年公司实现营业收入26.35亿元，同比增长0.11%，归母净利润为3.04亿元，同比增长19.91%，扣非后归母净利润为2.37亿元，同比增长32.21%。
    点评：
    Q2利润端同比快速增长，业绩加速兑现。2025年上半年公司实现营业收入26.35亿元，同比增长0.11%，利润端归母净利润为3.04亿元，同比增长19.91%，扣非后归母净利润为2.37亿元，同比增长32.21%。Q2单季度利润端实现1.50亿元，同比增长40.19%，主要因高附加值的创新及自研药品毛利增加、财务费用汇兑收益同比增加、信用减值损失同比减少等因素影响。
    Q2毛利率持续提升，净利率同比提升3.30pct。2025年Q2公司整体毛利6.64亿元，毛利率达50.79%，比去年同期增长2.62pct；Q2净利率为11.50%，比去年同期提升3.30pct。公司期间费用率基本保持稳定，其中销售费用率为23.46%，比去年同期下降1.30%；管理费用率为7.16%，比去年同期增长0.71%；研发费用率为4.21%，比去年同期增长0.02%。
    上半年公司创新药销售增长169.57%，在研产品有序推进。截至报告期末，公司已实现亿立舒在中国、美国、欧盟和巴西等34个国家获准上市销售，上半年亿立舒和易尼康销售收入实现同比增长169.57%，带动高毛利业务占比快速提高。在研管线方面，F-652继续进行多个适应症的探索与开发；N-3C01已基本完成临床前研究，即将递交临床申请，其潜在适应症申请为膀胱癌和泛实体瘤；报告期内，公司以长效融合蛋白和双/多特异性抗体新药开发作为重心，继续推进TCE平台创新分子及其他靶点长效分子的研发。同时完成了生物类似药人生长激素注射液、甘精胰岛素注射液、B10项目的IND递交，并获得了人生长激素注射液和甘精胰岛素注射液临床试验批准通知书。
    盈利预测与投资建议：我们预测公司2025/2026/2027年收入为58.20/67.56/78.10亿元，同比增长12.79%/16.08%/15.60%。归母净利润为5.96/8.01/10.06亿元，同比增长54.49%/34.36%/25.53%。对应当前PE为31/23/18X。维持“买入”评级。
    风险提示：产品销售不及预期、产品价格波动、研发进度不及预期等

2025年中报点评：净利润增长30%，各业务板块稳健增长

中信证券(600030)
    投资要点
    事件：中信证券发布2025年中报业绩：实现营业收入330.4亿元，同比+20.4%；归母净利润137.2亿元，同比+29.8%；对应EPS0.89元，ROE4.9%，同比+1.0pct。第二季度实现营业收入152.8亿元，同比+11.69%，环比-14.0%；归母净利润71.7亿元，同比+27.9%，环比+9.6%。
    交易额大增，带动经纪业务收入大幅增长。2025年上半年公司实现经纪业务收入64.0亿元，同比+31.2%，占营业收入（剔除其他业务收入）比重20%。经纪业务收入主要是由于市场交投活跃，上半年全市场日均股基交易额15703亿元，同比+63.3%。公司代销金融产品收入同比增长18%，占经纪业务收入比同比减少2个百分点至13%。公司两融余额1432亿元，较年初+4%，市场份额7.7%，较年初+0.1pct。利息净收入下滑较多主要是由于货币资金及结算备付金、其他债权投资利息收入减少。截至2025年上半年末，客户数量累计超1650万户，托管客户资产超12万亿元，均较2024年末增长4%。
    投行收入逆势小幅增长，优势地位依然稳固。2025年上半年实现投行业务收入21.0亿元，同比+20.9%。股权主承销规模1838亿元，同比+475%排名第1；其中IPO7家，募资规模38亿元；再融资29家，承销规模1800亿元。债券主承销规模10331亿元，同比+11.3%，排名第1；其中地方政府债、公司债、金融债承销规模分别为3190亿元、2495亿元、2329亿元。截至上半年末，IPO储备项目33家，排名第2，其中两市主板8家，北交所10家，创业板6家，科创板9家。
    资管业务收入小幅增长，华夏基金保持龙头地位。2025年上半年实现资管业务收入54.4亿元，同比+10.8%。截至2025H1资产管理规模15562亿元，同比+6.9%。公司私募资产管理业务（不包括养老业务、公募大集合产品以及资产证券化产品）市场份额12.83%，排名行业第一。公司控股子公司华夏基金2025H1管理规模2.9万亿元，其中公募规模2.1万亿元，机构及国际业务规模0.7万亿元，保持行业龙头地位。
    投资净收益同比大幅增长。2025年上半年实现投资收益（含公允价值）190.5亿元，同比+62.4%；调整后投资净收益（含公允价值、汇兑损益、其他综合收益）174.9亿元，同比+29.4%。
    盈利预测与投资评级：基于市场交投活跃，我们上调对公司的盈利预测，2025-2027年的归母净利润为274/279/312亿元（前值为257/260/292亿元），同比分别+26%/+2%/+12%，对应2025-27年PB为1.52/1.43/1.36倍。维持“买入”评级。
    风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

2025半年报点评：Q2业绩符合预期，尚界H5爆款可期

上汽集团(600104)
    投资要点
    公司公告：2025Q2公司实现营业总收入1,587.3亿元，同环比分别+12%/+13%；归母净利润29.9亿元，同环比分别-23%/-1%；扣非后归母净利润25.8亿元，环比-9%。
    2025Q2业绩符合预期。1）营收：集团销量同环比显著改善。2025Q2上汽集团批发销量为110.8万辆，同环比分别+12%/+17%；单车ASP14.3万元，同环比分别0%/-4%。2）毛利率&费用率：汇兑贡献较多。2025Q2集团毛利率为8.5%，同环比分别+0.3/+0.3pct。2025Q2销售/管理/研发费用率分别为2.7%/3.2%/2.7%，同比分别-1.6/-0.1/+0.1pct，环比分别-0.3/0.0/-0.1pct。25Q2财务费用为-14.6亿元，汇兑贡献较多收益。3）投资收益：2025Q2公司投资净收益18.3亿元，同环比-68%/-17%，同比下滑较多主因为24Q2同期有大额MG印度投资收益影响。其中对联营和合营企业的投资收益为10.9亿元。①上汽大众Q2批发销量为26.4万辆，同环比分别0%/+16%，2025H1上汽大众的单车利润为0.18万元，同环比分别+6.4%/-70.5%。②上汽通用Q2批发销量为13.6万辆，同环比分别+19%/+25%。4）智己：2025H1智己营收/净利润分别为35.6/-18.2亿元，单车亏损9.5万元。5）出口：上汽国际2025H1营收/净利润分别为336.8/10.0亿元，上汽国际单车利润（仅包含乘用车公司出口）约为0.4万元。6）最终公司单季度实现归母净利润29.9亿元。
    盈利预测与投资评级：尚界H5开启预售后反馈火爆，18小时小订突破5万台，爆款可期。我们上调公司2025/2026/2027年归母净利润预期为102/130/174亿元（原为97/128/167亿元），对应PE为22/17/13倍，维持公司“买入”评级。
    风险提示：终端价格战超预期；出口相关贸易风险等。

2025年半年报点评：业绩阶段性承压，核心主业彰显韧性

芒果超媒(300413)
    投资要点
    事件：芒果超媒发布2025年半年度报告。25H1营业收入59.64亿元，yoy-14.31%；归母净利润为7.63亿元，yoy-28.31%；扣非净利润为6.10亿元，yoy-33.15%。业绩下滑的主要原因在于传统电商业务板块收入下降，同时，为巩固核心竞争力而持续加大在优质内容和技术研发上的战略性投入，导致成本上升，对当期利润造成压力。虽然总成本随收入下降而减少了11.56%，但核心的芒果TV互联网视频业务营业成本却上涨了11.78%。这直接导致该业务毛利率同比下降8.6pct至27.49%。成本的增加主要系公司在头部内容上的投入。25H1公司研发投入达1.60亿元，yoy+26.41%，主要投向自研的芒果大模型及AIGC应用。
    主动收缩电商业务致整体收入下降，而互联网视频业务表现稳健，用户粘性持续提升：1）2025H1芒果超媒的营收与利润双双下滑，从分部数据来看，下滑主要归因于内容电商业务的收缩。该板块上半年实现收入4.47亿元，yoy-67.09%。快乐购调整经营策略，积极优化传统电商业务结构。公司正主动缩减或剥离盈利能力较弱、协同效应不高的传统电视购物业务，以集中资源发展核心主业。小芒电商首次实现半年度盈利。通过开设线下旗舰店、联动IP开发潮流周边商品，小芒电商正逐步构筑从内容观看到互动消费的商业闭环。2）相比之下，作为公司基本盘的芒果TV互联网视频业务表现稳健，实现收入48.83亿元，yoy-1.50%。在长视频行业广告市场整体承压的背景下，核心业务能维持相对稳定，体现了业务韧性和用户粘性。其中：①会员业务实现营业收入24.96亿元，同比略有增长。25H1芒果TV月活均值同比增长14.24%，得益于公司持续输出的优质独家内容，成功吸引并留存了核心用户群体。②广告业务实现营业收入15.87亿元。③运营商业务实现营业收入8亿元，同比增长约7%，重新步入增长通道，得益于公司在IPTV、OTT领域的牌照优势和内容优势，以及大屏治理取得的阶段性成果。
    盈利预测与投资评级：我们认为芒果超媒正处在战略调整和蓄力期。公司主动优化业务结构，并为巩固长期护城河而在内容与技术上加大投入，是导致短期利润下滑的主要原因。虽然短期业绩承压，但其长期发展逻辑依然清晰。随着广告市场的逐步复苏和公司在剧集领域的持续发力，芒果TV的广告和会员业务有望重拾增长。我们将2025-2027年归母净利润预测从18/21/23亿元下调至15/18/20亿元，当前股价对应2025-2027年PE分别为32/28/24倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济与政策风险，市场竞争风险，影视内容上线后不及预期风险，AI技术进步不及预期风险。

2025年半年报点评：普酒持续承压，表端调整加速

迎驾贡酒(603198)
    事件：公司于8月25日发布2025年中报，25年上半年公司累计实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润31.60/11.30/10.93亿元，同比-16.89%/-18.19%/-19.94%，其中单25Q2实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润11.13/3.02/2.77亿元，同比-24.13%/-35.22%/-40.24%。截至25Q2期末合同负债4.40亿元，同比-4.69%，25Q1/Q2期内分别环比减少1.21/0.16亿元，业绩蓄水池持续缩水。用“单季度营收+Δ合同负债”核算“真实营收”，以抵消公司因订单确认、发货节奏等因素带来的营收扰动，25Q2“真实营收”10.97亿元，同比-22.10%，基本匹配表端单季度营收增速。
    中高档酒下滑趋势环比加速，逆周期下主战场向省内收缩。分产品看：25Q2
    中高档白酒（洞藏、金银星系列）/普通白酒（百年迎驾贡、糟坊系列）分别实现营收8.17/2.10亿元，同比-23.60%/-32.90%，普酒降幅和25Q1同速，但中高档酒降幅显著增加（25Q1中高档同比-8.57%），主系短期政策压制背景下场景缺失、需求萎缩，省内竞争加剧所致。普酒持续调整则与逆周期下以金银星、百年迎驾等百元价位为主的省外市场拓展受阻有关。分区域看：25Q2安徽省内/省外市场分别实现营收7.30/2.96亿元，同比-20.29%/-36.38%。省外占比同比-4.84pcts至28.85%，逆周期下公司对省内市场的依赖程度逐渐加强。分渠道看：
    直销（包含团购）/批发代理分别实现营收0.82/9.44亿元，同比+1.46%%/-27.40%，其中批发代理渠道占比同比下降2.15pcts至91.98%。经销商数量上：
    24Q2末共计1383家，其中省内/外各761/622家，较一季度末净增加3/1家，经销商数量保持相对稳定。
    营收下滑导致规模效应减弱，淡季逆势增加市场投放叠加管理费用刚性拖累盈利水平。25H1/25Q2毛利率分别为73.62%/68.33%，同比+0.04/-2.82pcts，货折增加叠加固定成本规模效应减弱，拉低毛利率水平。25H1销售/管理费用率分别为9.72%/3.97%，同比+1.74/+1.22pcts，25Q2分别为13.41%/5.51%，同比+3.41/+2.10pcts，销售费用率提升主要系本期营收下降同时恰逢端午动销窗口期，与竞品策略不同，公司适度增加广告宣传费(yoy+13.20%)、租赁费(yoy+44.46%)等市场投入所致。其中销售人员薪酬同比-12.23%，或系任务达标率低绩效缩水。管理费用率增加主要系折旧费（yoy+32.54%）、无形资产摊销(yoy+61.20%)等刚性费用增加。25H1/25Q2归母净利率分别为35.76%/27.10%，同比-0.66/-4.78pcts，受费用端拖累。
    投资建议：洞藏系列省内渠道认可度高，库存良性。公司拟将迎驾商务酒店100%股权以3172.65元对价转让迎驾国旅，后续继续专注主业。公司25-27年分别实现归母净利润20.31/22.19/25.25亿元，同比-21.6%/9.3%/13.7%，当前股价对应PE分别为18/16/14倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：省内核心市场竞争加剧影响市场份额；洞藏培育低于预期导致结构升级不畅；税收等产业政策调整的不确定性风险；食品安全风险等。

2025Q2营收和利润环比改善，机器人驱动关节等新品有望打造第二增长极

天铭科技(836270)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收1.01亿元、归母净利润2233万元、扣非归母净利润2066万元、经营性现金流净额3,032万元（yoy+64.36%）；2025Q2实现营收0.59亿元（qoq+41%）、归母净利润1,297万元（qoq+38.48%）、扣非归母净利润1,222万元（qoq+44.70%）。上半年公司整体收入与利润承压，Q2营收和利润环比有所改善，整体现金流情况良好。
    境内市场推出适配新能源汽车的高压绞盘产品，境外市场持续发力电动绞盘和电动踏板产品。2025H1公司越野主产品业务、其他辅件产品业务分别实现营收8,708万元、1,387万元，毛利率分别为43.68%（yoy+0.70pcts）、28.58%。销售区域方面，2025H1公司境内、境外业务分别实现营收6,660万元、3,435万元。根据汽车合规改装联合推进办公室市场调研和销售数据测算，预计2025年国内改装市场整体规模达1600亿元，其中，定制改装年增长率接近100%。根据美国改装行业协会SEMA发布的《2024SEMA Market Report》，预计2025年美国汽车改装市场规模达552.1亿美元。在境内市场，公司主要直接与汽车主机厂合作，在汽车前装阶段装配公司产品。近年来，公司不断开拓国内市场，与主机厂的合作正有序推进。同时针对国内新能源汽车市场高速发展的态势，公司已推出适配新能源汽车的高压绞盘产品，以满足市场的需求。随着与国内某大型国企主机厂的战略合作持续深化，公司电动踏板产品在国内的销量也呈现出不断增长的态势。在境外市场，公司电动绞盘和电动踏板产品主要应用于CUV、SUV和PICKUP三种车型，与该三种车型相关的改装配件市场份额较大，公司产品有望持续受益于汽车工业发达国家和地区的汽车文化成熟度及改装刚性需求。
    机器人驱动关节、电动踏板驱动关节以及空压机等新品有望打造第二成长曲线。2025年上半年，公司与相关方签署了共同围绕机器人驱动关节和电动踏板驱动关节的关键技术研究开发和产业化合作协议。公司的机器人驱动关节及电动踏板驱动关节产品已完成三轮以上的小批量试制和型式试验验证，涵盖输出扭矩、背隙、重复定位精度、环境适应性、寿命和可靠性等关键性能测试，均达到设计目标。目前，电动踏板驱动关节已按客户节点完成装车验证阶段，待后续验收后即可转入小批量供货。此外，公司募投项目预计2025年年底前投入试生产，届时空压机产品有望实现批量化、规模化市场推广。我们认为，公司研发布局的机器人驱动关节、电动踏板驱动关节以及空压机等新品有望打造第二成长曲线。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.63/0.80/1.01亿元，对应当前股价PE分别为29.8/23.4/18.6倍。公司作为越野改装市场稀缺企业，电动踏板及国内越野车前装市场产品具备较强竞争力，且新品存在陆续开发面市的积极预期，我们看好其在越野改装市场良好发展环境下的增长潜力，维持“增持”评级。
    风险提示：客户集中度较高的风险、外汇汇率波动风险、知识产权保护的风险。

公司简评报告：半年报业绩短期承压，农药行业景气有望改善

广信股份(603599)
    投资要点
    公司发布2025年半年度报告：2025年H1，公司实现营业收入18.90亿元，同比下降17.36%实现归属于上市公司股东的净利润3.51亿元，同比下降14.95%。公司销售费用3498.11万元，同比上涨50.41%，管理费用1.59亿元，同比下降18.99%，财务费用-1.10亿元，同比上升21.04%，研发费用9324.57万元，同比减少40.75%。
    公司发布2025年第二季度主要经营数据公告，主要农药原药价升量减，中间体销量大增：2025年Q2，公司主要农药原药产量9474.79吨、销量13956.48吨、实现营业收入4.23亿元均价30320.14元/吨，同比分别变动-47.22%/-21.97%/-18.18%/4.86%；主要农药中间体产量219030.73吨、销量247082.20吨、实现营业收入4.25亿元、均价1721.81元/吨，同比分别变动58.77%/80.21%/-7.09%/-48.44%；公司主要原材料价格：3,4二氯苯胺12894.40元/吨、甲醇2259.49元/吨、液碱923.95元/吨、硫氰酸钠6316.37元/吨、石油苯5586.54元/吨液氯23.41元/吨、工业盐304.15元/吨，同比分别变动-15.54%/-6.98%/-1.40%/6.17%/-28.21%/-90.74%/-1.94%。
    多项政策推动农药行业景气改善，公司库存水平优化，光气资源为公司提供竞争优势：2025年上半年，部分农药产品价格出现反弹，农业农村部和中国农药行业协会分别推动农药行业“一证一品”和“正风治卷”等行动，强化农药行业的监管和规范，长期来看，农药行业隐形添加、非法生产和无序竞争等问题有望改善，行业供给格局有望优化。根据公司半年报，得益于公司优化库存管理，库存商品大幅减少，截至6月30日，公司存货4.30亿元占总资产的2.86%，同比下降51.14%。近年来公司陆续完成了20万吨/年对（邻）硝基氯化苯二期、年产30万吨离子膜烧碱项目的投产，并实现中间体延伸至邻苯二胺、多菌灵、对氨基苯酚等产品，公司产业链进一步向上游延伸，生产成本进一步优化。公司目前已围绕光气，打通了精细化工—农药—医药中间体产业链路，未来还有计划进一步细化下游医药中间体、染料中间体和新材料等业务布局。
    投资建议：考虑到农药行业品种间供需变化的差异，我们调整公司盈利预测，2025-2027年营业总收入分别为47.01亿元/57.31亿元/62.82亿元（原预测值为50.21亿元/54.49亿元/59.67亿元），归母净利润分别为8.37亿元/10.95亿元/11.64亿元（原预测值为9.39亿元/11.18亿元/12.26亿元），对应EPS分别为0.92元/1.20元/1.28元，对应PE为13.17X/10.08X/9.47X，考虑公司光气资源及产业链一体化优势，维持买入评级。
    风险提示：原材料价格剧烈波动的风险；农化产品价格下跌的风险；生产企业产能项目进度不及预期的风险。

短期产能受限导致业绩承压，大股东有望变更打开长期成长空间

派林生物(000403)
    投资要点：
    事件。2025年上半年，公司实现营业收入9.86亿元，同比下滑13.2%，实现归母净利润2.36亿元，同比下滑27.89%；2025Q2，公司实现营业收入6.12亿元，同比下滑12.66%，实现归母净利润1.47亿元，同比下滑28.5%。
    短期产能受限导致业绩承压，后续新产能投产或有望带动业绩回升。2025H1，全资子公司广东双林和派斯菲科均在推动二期产能扩增，产品供应量同比下降，导致业绩短期承压。派斯菲科利用2025年春节前后停产完成二期产能扩增及验收，2025年3月初已顺利投产，广东双林也已完成二期产能扩增及验收，2025年6月已顺利投产，公司合计年产能提升至超3,000吨。2025H1，公司采浆量超770吨，同比增长约11%，随着二期产能扩增完成并顺利投产，下半年产品供应量预计将明显增长。毛利率方面，2025H1为47.63%，同比下降2.57pct。费用率方面，2025H1，销售费用率、研发费用率和管理费用率分别为9.58%、1.91%和9.41%。
    控股股东有望变更为国药集团，打开长期成长空间。2025年6月，中国生物与公司控股股东胜帮英豪签署《收购框架协议》，中国生物拟协议收购胜帮英豪持有的公司21.03%股份，若本次交易顺利推进并实施完成，公司控股股东将由胜帮英豪变更为中国生物，公司实际控制人将由陕西省国资委变更为国药集团。考虑到国药集团在中国血制品行业的龙头地位，我们认为有望打开公司未来的成长空间。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.3/8.2/9.1亿元，同比增速分别为-1.8%/12.2%/11.0%，当前股价对应的PE分别为24/21/19倍，维持为“买入”评级。
    风险提示。1）市场竞争加剧的风险；2）价格下降的风险；3）政策超预期的风险。

2025中报点评：营收端同比稳步增长，募投项目转固及高成本存货结转拖累业绩下滑

天马新材(838971)
    投资要点
    营收端同比稳步增长，募投项目转固及高成本存货结转拖累业绩下滑。公司发布2025中报，25H1实现营收/归母净利润/扣非归母净利润1.33/0.02/0.01亿元，同比+22%/-86%/-91%；25Q2实现营收/归母净利润/扣非归母净利润0.75/0.01/0.01亿元，同比+28%/-85%/-91%，环比+31%/+21%/+1%。营收同比增长但利润同比下滑主要系募投项目逐步转为固定资产导致制造费用、折旧费上涨；同时生产周期与实现销售期间存在时滞，24年末高成本存货在25H1实现销售并结转营业成本，导致营业成本增幅高于营收增幅。利润率方面，25H1销售毛利率同比-12.87pct至13%，销售净利率同比-12.36pct至1.61%，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.06%/5.83%/3.50%/0.48%，同比-0.10/-0.11/-0.52/+0.22pct。其中，财务费用同比+130%主要系同期银行贷款利息支出、票据贴现增加，同时募投资金利息收入同比减少所致。
    主要产品毛利率承压下滑，高压电器用粉体材料同比增速较高。1）电子陶瓷用粉体材料：205H1营收0.62亿元（同比-1%），占总营收比重为47%，毛利率19.04%（同比-9.47pct）。2）电子及光伏玻璃用粉体材料：25H1营收0.23亿元（同比+12%），占总营收比重为17%；毛利率6.19%（同比-14.4pct），该产品可增强玻璃基板的化学稳定性，常用于液晶基板玻璃、盖板玻璃及光伏玻璃等行业。3）高压电器用粉体材料：25H1营收0.13亿元（同比+93%）；毛利率-7.91%（同比-23.25pct），该产品粒度分布合理，浇注件机械强度高，电性能与浇注件绝缘性能优秀，常用作环氧浇注SF6高压组合电器及其它高压开关绝缘件专用填料。
    国内精细氧化铝粉体行业领先，HBM封装+固态电池驱动新增量。1）行业地位：公司为国内较早具备自主研发和生产高性能精细氧化铝粉体能力的企业，在电子陶瓷、电子玻璃、研磨抛光等细分领域国内领先。2）产能倍增：2025年进入产能释放新周期，原有产能2.9万吨/年，新增募投5万吨/年电子陶瓷粉体材料产线已投产，年产5千吨高导热球形氧化铝生产线处于试生产阶段，并同步开展客户送样验证。3）产品高端化：low-a射线球形氧化铝粉体作为功能填料用于高性能或具有特殊用途的芯片封装场景，高端产品线技术壁垒极高，售价大幅提升，有望带动公司产品结构持续优化。4）固态和半固态电池应用：部分技术工艺路线涉及使用氧化铝粉体(正负极涂覆用粉体、过滤膜用粉体等)，公司正配合下游客户研发试制。
    盈利预测与投资评级：产能需逐步释放以及成本端短期承压，下调公司2025-2027年归母净利润分别为0.43/0.58/0.90亿元（前值为0.58/0.74/0.85亿元），对应PE分别为91/68/44倍，考虑公司具备长期成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；新业务拓展不达预期；市场竞争加剧。

2025年中报点评：成长性延续，Q2净利率环比提升

有友食品(603697)
    投资要点
    事件：2025H1公司实现营业收入7.71亿元，同比+45.59%；归母净利润1.08亿元，同比+42.47%。2025Q2单季实现营业收入3.88亿元，同比+52.45%；归母净利润0.58亿元，同比+77.03%。
    核心肉制品保持高增，Q2线上渠道加速成长。2025H1肉制品/蔬菜制品及其他分别实现营收7.1/0.5亿元，同比+50.5%/-1.6%；2025Q2两者分别实现营收3.6/0.3亿元，同比+56.9%/+17.2%。2025H1线上/线下渠道分别实现营收0.5/7.1亿元，同比+116.0%/+42.3%；2025Q2两者分别实现营收0.2/3.6亿元，同比+153.3%/49.1%；线上渠道在Q2进一步加速。
    Q2净利率环比提升，效率优化是核心。2025Q2实现毛利率28.0%，同比-2.2pct；实现毛销差20.0%，同比+1.9pct；考虑到公司渠道结构变化，因此毛销差更能反映盈利情况，毛销差同比提升主因规模效应释放较好、其次鸡爪成本边际有回落。费用端，2025Q2销售/管理/研发费用率分别同比-4.1/-1.1/-0.2pct，费用端也体现出效率提升。实现销售净利率15.0%，同比+2.1pct，环比+1.9pct。
    推新能力优秀，收入利润均实现高质量增长。公司新品研发能力较强，上半年会员制商超渠道已经上新2款SKU，后续有望继续推进；脱骨鸭掌产品上新一年持续保持较高销售热度。公司净利率环比仍在提升反映出收入放量背景下效率上的优化。
    盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.32/2.85/3.29亿元，同比+47%/+23%/+15%，对应PE为27/22/19X。维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

电投能源2025年中报点评：Q2盈利增速转正，下半年有望持续回升

电投能源(002128)
    事件：公司发布2025年中报，上半年实现营收144.64亿元，同比增长2.38%，实现归母净利27.87亿元（扣非27.24亿元），同比下降5.36%（扣非同比下降5.38%）。25Q2单季度实现营收69.26亿元，同比增长2.12%，实现归母净利12.28亿元（扣非11.97亿元），同比增长22.76%（扣非同比增长24.07%）。
    Q2盈利能力提升，上半年期间费用率下降：上半年公司毛利率、净利率分别为35.46%、22.80%，同比分别-2.47pct、-1.45pct，其中Q2毛利率、净利率分别为35.39%、22.42%，同比分别+4.45pct、+3.93pct；上半年期间费用率3.06%，同比-0.46pct，其中管理费用率、财务费用率同比分别-0.19pct、-0.20pct；上半年ROE(加权)7.78%，同比-1.36pct；上半年经现净额38.43亿元，同比减少2.14%。
    煤炭量价下降拖累上半年盈利，下半年有望迎来好转：上半年公司煤炭业务营收44.87亿元，同比下降2.59%，毛利率54.35%，同比-4.23pct。上半年公司煤炭销量2177.45万吨，同比下降1.98%，单吨煤炭售价206.1元/吨（不含税），同比下降1.3元/吨。公司上半年煤炭产量基本保持稳定，销量下滑预计与售煤进度有关。公司虽然签订高比例长协，但长协煤价仍受市场煤价小幅拖累，上半年秦皇岛5500大卡动力煤均价676元/吨，同比下跌199元/吨。进入下半年，随着煤炭产能核查以及旺季用电量高增长，市场煤价反弹幅度较大，也对公司褐煤长协价格提供支撑。截至8月27日秦皇岛5500大卡动力煤价693元/吨，同比下跌146元/吨，降幅较上半年大幅收窄。
    上半年电解铝毛利率下降，下半年有望大幅回升：上半年公司有色金属业务营收80.79亿元，同比增长2.98%，毛利率22.62%，同比-1.98pct。上半年公司电解铝销量45万吨，同比增长0.58%，单吨电解铝售价17953元/吨（不含税），同比增长418元/吨。上半年电解铝盈利能力下降主要是由于氧化铝价格偏高导致电解铝和氧化铝价差收窄，按照1吨电解铝需要1.95吨氧化铝测算，上半年1吨电解铝和1.95吨氧化铝价差平均为13573元/吨，而7-8月平均价差已回升至14392元/吨，较上半年提升超过800元/吨，有望带动电解铝盈利能力回升。
    煤炭、电解铝产能增量大。公司现有煤炭产能4800万吨，目前正筹划注入白音华煤电有限公司（旗下拥有白音华二号矿，产能1500万吨），注入后公司煤炭产能将增加31%。公司现有电解铝产能86万吨，2025年底扎铝二期35万吨产能即将建成投产，待注入白音华煤电公司产能40万吨，自建+收购带来的电解铝产能增量达到87%。
    投资建议：预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润55.39亿元、59.85亿元、61.65亿元，对应PE为8.1倍、7.5倍、7.3倍，维持推荐评级。
    风险提示：煤价下降的风险；电解铝盈利能力下降的风险；安全生产风险等。

2025年中报业绩点评：营收稳增，智能可穿戴加速渗透

恒玄科技(688608)
    投资要点
    25H1营收稳步增长，毛利率增长显著。据公司25年中报，25H1实现营收19.38亿元，yoy+26.58%，与此前业绩预告一致；毛利率39.27%，同比上升6.08pcts；归母净利润3.05亿元，同比增长106.45%，与业绩预告一致。25Q2单季营收9.44亿元，yoy+7.48%，qoq-5.09%；毛利率40.12%，同比增长6.73pcts，环比增长1.65pcts；销售净利率12.11%，同比减少1.56pcts，环比减少7.05pcts。
    BES2800芯片快速上量，智能可穿戴市场份额提升。报告期内，公司新一代智能可穿戴芯片BES2800在客户TWS耳机、智能手表、智能眼镜等终端产品中得到广泛应用，并成功导入钉钉DingTalk A1智能录音笔。BES2800采用6nm FinFET工艺，单芯片集成多核CPU/GPU、NPU、大容量存储、低功耗Wi-Fi和双模蓝牙，在性能、功耗和技术创新等方面都大幅提升。公司持续在智能可穿戴领域深耕，报告期内，市场份额进一步提升。智能手表市场，公司成功导入小天才、颂拓等国内外新客户并量产，2025年上半年，公司智能手表芯片出货量保持快速增长。公司芯片还逐步向智能眼镜、无线麦克风等低功耗无线应用场景延申。
    客户矩阵覆盖全球主流品牌，构建多元化市场格局。公司已与三星、OPPO、小米、荣耀、vivo等全球主流安卓手机品牌建立合作关系，同时携手哈曼、安克创新、漫步者、韶音等专业音频厂商，以及阿里、百度、字节跳动、谷歌等互联网公司，形成广泛的客户基础。此外，公司还与海尔、海信、格力等家电厂商合作，推动芯片在智能家居领域的应用，体现出较强的市场拓展能力和行业影响力。
    盈利预测与投资评级：公司整体产品结构向高毛利智能蓝牙音频芯片转移，不断开拓手表手环、眼镜等市场。我们基于公司业绩公告，略下调公司2025-2027年营业收入预测，预计实现45.93/61.65/77.71亿元（前值：48.40/64.72/79.80亿元），预计实现归母净利润8.6/12.4/15.9亿元（前值：9.3/13.2/17.4亿元）。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观环境风险，行业竞争和需求风险，研发失败风险。

2025年中报点评：Q2淡季收入稳定，利润有承压

三只松鼠(300783)
    投资要点
    事件：2025H1实现营收54.78亿元，同比+7.94%；归母净利1.38亿元，同比-52.22%；扣非归母0.51亿元，同比-77.75%。2025Q2实现营收17.54亿元，同比+22.77%；归母净利-1.01亿元，同比减少0.82亿元；扣非归母-1.12亿元，同比减少0.77亿元。
    线上抖音稳定，线下分销正常推进。1）分产品：2025H1坚果/烘焙/综合分别实现营收27.31/6.82/13.98亿元，同比分别-1.0%/+12.0%/+49.7%。2）分渠道：2025H1线上渠道实现营收42.95亿元，同比+5.0%；其中抖音14.78亿元、同比+20.8%，天猫系8.82亿元、同比-18.6%，京东系8.08亿元、同比+1.9%。2025H1线下实现营收11.25亿元，同比+14.3%；其中：分销9.38亿元、同比+40.2%；门店1.87亿元、同比-18.7%。
    成本上涨和营销费用增加影响盈利水平。2025Q2实现毛利率21.57%，同比-0.33pct，坚果原料成本上涨对毛利率有一定影响。费用端，2025Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为24.16%/5.16%/0.33%/0.17%，同比+3.06/+1.63/-0.13/-0.02pct，销售费用和管理费用增加主要系部分线上平台流量结构变化、线下分销加大市场费用投入、新增物业折旧及摊销。实现销售净利率-5.87%，同比-4.57pct。
    后续聚焦优势品类，探索门店新店型。公司在淡季保持稳定增长，线上抖音渠道依旧稳健，线上电商加速对优势及潜在品类的运营细化；线下分销加速全品类适配与全渠道渗透，推出瓜子、火鸡面、AD钙、八宝粥等千万级日销品矩阵，其中水乳饮饮料在25Q2实现翻倍增长。与此同时，积极探索打造三只松鼠“生活馆”，践行“只卖好货”的品质理念，门店有品牌占比超90%，为社区家庭提供一站式全品类品质生活服务。
    盈利预测与投资评级：考虑到电商渠道盈利能力减弱、预计原材料成本上涨，我们下调此前盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.2/4.7/7.5亿元（此前预期为4.9/7.1/11.1亿元），同比-46%/+114%/+59%，对应PE为51/24/15X。2025年为公司调整之年，电商渠道盈利水平承压，但是线下分销业务仍在持续推进，即时零售门店也有新的探索。综合来看，短期利润承压，中期成长性仍在，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

2025年中报点评：业绩稳步增长，进一步深化海外与细分市场布局

新锐股份(688257)
    投资要点
    营收稳健增长，归母净利润受并购Drillco影响
    8月27日公司发布半年报，半年报显示25H1公司实现营收11.40亿元，同比+28.97%，营收增长主要系公司加大市场开拓，各项主要业务均取得了一定增长，同时新增并购智利Drillco带来增量。分业务看，25H1凿岩工具及配套服务实现营收5.30亿元，同比+29.60%，硬质合金实现营收3.06亿元，同比+18.19%，切削工具实现营收1.61亿元，同比+68.23%，油服类产品实现营收0.85亿元，同比+17.52%。
    25H1公司实现归母净利润1.01亿元，同比+2.88%；扣非归母净利润0.94亿元，同比+13.81%，利润增速低于收入增速主要系收购Drillco导致，主要影响有三点：1）母公司对其销售产生的毛利未能实现对外销售，需要在合并期间合并抵消，导致本报告期合并报表净利润下降；2）并购Drillco产生了一次性中介费用及相关汇兑损失；3）公司合并日前对Drillco及其子公司的应收款项计提了信用减值，合并日后按照会计政策不再计提，以上三项因素合计导致归母净利润减少1,071.02万元，剔除影响后25H1公司归母净利润和扣非净利润分别同比+13.81%和+26.80%。单Q2公司实现营收6.12亿元，同比+24.96%；归母净利润0.55亿元，同比-0.69%；扣非归母净利润0.50亿元，同比+13.69%。
    毛利率小幅下滑，期间费用率有所提升
    25H1公司销售毛利率32.06%，同比-0.12pct；销售净利率10.4%，同比-2.4pct。
    销售毛利率下滑主要系原材料价格上涨以及公司收购智利Drillco影响。净利率降幅高于毛利率降幅主要系期间费用率有所提升，25H1公司期间费用率为20.4%，同比+2.4pct；其中销售/管理/财务/研发费用率为6.9%/8.1%/0.9%/4.4%，同比分别+1.5/+0.0/+0.4/+0.5pct。销售、管理和研发费用的变动主要系新增并购Drillco费用及锑玛工具合并期不同产生的费用增长；财务费用变动主要系报告期贷款利息支出增多、汇兑损益变动。
    整合Drillco加速海外布局，着眼新兴产业与细分领域
    1）凿岩工具业务：公司于2024年底完成对智利制造企业Drillco的全资收购，补全了凿岩工具全品类，目前正进行基层整合，吸收其在凿岩工具制造领域的技术和平台，以此为依托打破南美乃至北美市场的竞争壁垒，并为新锐提供低成本产能转移跳板。同时公司不断深化澳洲、非洲乃至中东市场的产业拓展，逐渐完善海外布局。
    2）硬质合金及刀具业务：公司实行差异化竞争策略，聚焦细分市场，通过海外子公司推进出海战略，同时通过核心技术研发进入高精尖领域，切入机器人制造、航空航天等新兴产业，进一步拓宽公司未来发展空间。
    盈利预测与投资评级：考虑到收购Drillco影响，我们下调公司2025-2027年归母净利润预测为1.98（原值2.25）/2.48（原值2.75）/3.05（原值3.32）亿元，当前股价对应动态PE分别为22/17/14倍，公司海外渠道布局进展顺利，具有优质成长性，维持公司“增持”评级。
    风险提示：存货跌价风险，原材料价格波动，海外拓展不及预期。

公司信息更新报告：2025上半年业绩稳健增长，屈光视光呈复苏趋势

爱尔眼科(300015)
    2025年上半年业绩稳健增长，屈光视光呈复苏趋势
    2025年上半年公司实现营收115.07亿元（同比+9.12%，下文都是同比口径），归母净利润20.51亿元（+0.05%），扣非归母净利润20.40亿元（+14.30%），毛利率48.56%（-0.88pct），净利率19.29%（-1.66pct）。2025Q2公司实现营收54.81亿元（+2.47%），归母净利润10.01亿元（-12.97%），扣非归母净利润9.80亿元（+4.03%）。考虑消费市场变化，我们下调2025-2026年业绩预测（原预测为42.56、49.16亿元），新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为39.99/45.08/51.77亿元，当前股价对应PE为30.9/27.5/23.9倍，考虑公司眼科医疗领域品牌实力，维持“买入”评级。
    屈光视光呈复苏趋势，持续引进前沿技术和设备
    2025上半年公司屈光项目实现营收46.18亿元（+11.14%），白内障项目17.81亿元（+2.64%），眼前段项目收入10.31亿元（+13.06%），眼后段项目收入7.85亿元（+9.02%），视光服务项目收入27.20亿元（+14.73%），其他项目收入5.37亿元（-13.57%）。公司引进蔡司新一代机器人全飞秒设备VISUMAX800及全新微创手术SMILE pro，以及国内首个、全球第二款获批的IGF-1R抗体药物——替妥尤单抗N01注射液，持续优化临床路径，提升诊疗效率和质量。
    门诊量较快增长，费用率有所下降
    2025上半年公司实现门诊量924.83万人次（+16.47%），手术量87.9万例（+7.63%）。截至2025年6月30日，公司境内医院355家，门诊部240家，境外布局169家眼科中心及诊所。公司远程医疗中心入驻专家400余名，覆盖全国20余省，2025上半年完成远程阅片20余万例。2025年上半年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为9.15%、13.55%、1.35%、0.42%，同比-1.47pct、+0.03pct、-0.06pct、-0.56pct。
    风险提示：医疗风险、人力资源风险、公共关系危机风险、商誉减值风险等。

2025年中报点评：航天业务收缩、无人系统扩张

航天电子(600879)
    事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入58.22亿元，同比去年-24.51%；归母净利润1.74亿元，同比去年-30.37%。
    投资要点
    主要受航天产品交付量减少影响，其中航天产品收入同比减少导致整体营收收缩：航天电子2025年上半年实现营业收入58.22亿元，同比下降24.51%；实现归母净利润1.74亿元，同比下降30.37%。业绩承压主要受航天产品交付节奏放缓影响，报告期内航天电子信息产品营收随交付量减少而下滑，但公司通过优化无人系统装备海外布局实现部分对冲。该板块受益于多国采购项目洽谈及出口交付周期缩短，无人机、精确制导系统等产品需求持续旺盛。主营结构呈现航天业务收缩、无人系统扩张特征，航天产品收入占比从上年同期的较高水平降至约55%，无人系统装备收入占比提升至30%以上，成为第二增长极。
    毛利率同比微增，主要因原材料成本管控优化：2025年上半年公司销售毛利率20.51%，较上年同期微幅波动，主要因营收规模下降但成本刚性支出占比提升。期间费用率12.16%，同比上升1.35个百分点，其中管理费用率9.33%增加1.77个百分点，系研发投入加大及人才激励费用增加；财务费用率0.98%上升0.10个百分点，源于融资规模扩大。经营活动现金流净额-33.71亿元，同比流出扩大9.69%，反映回款周期延长及备货支出增加。合同负债9.94亿元，较年初增长12.3%，显示订单储备充足；存货规模保持高位，占流动资产比例约45%，公司通过精益生产管理降低存货周转天数至180天以内。
    2025年上半年公司核心竞争力持续强化：圆满完成神舟二十号等6次重大发射保障任务，巩固航天配套龙头地位；无人系统领域中标多个新型号，延庆无人机产业基地二期（4.2亿元投资）启动建设，打造产业链链长地位。技术突破方面，低边驱动器芯片通过车规认证，激光雷达首次获取高原气象数据，申请专利128项。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，考虑到订单的不确定性，我们下调先前的预期，预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.82/7.89/8.98亿元，前值7.35/9.58/12.33亿元，对应PE分别为65/48/42倍，但考虑到公司在航天体系内的优势卡位，维持“买入”评级。
    风险提示：1）战略风险；2）宏观经济波动风险；3）行业竞争风险；4）采购与供应链管理风险。

公司信息更新报告：吨铝利润走扩推动业绩增长，持续提高分红增强信心

云铝股份(000807)
    吨铝利润走扩推动业绩增长，持续提高分红增强信心
    2025H1，公司实现营收290.78亿元，同比+17.98%；归母净利润27.68亿元，同比+9.88%；扣非归母净利润27.56亿元，同比+15.40%；2025Q2，公司实现营收146.67亿元，同比+10.36%，环比+1.78%；归母净利润17.93亿元，同比+32.33%，环比+84.05%；扣非归母净利润17.86亿元，同比+32.00%，环比+84.15%；主要系氧化铝价格大幅下跌所致。我们调整业绩预测，预计2025~2027年公司实现归母净利润68.00、81.24、92.36亿元（此前预计2025~2027年分别为68.9、83.5、97.8亿元），同比分别变动+54.1%、+19.5%、+13.7%，EPS分别为1.96、2.34、2.66元/股，对应2025年8月28日收盘价PE分别为9.5、8.0、7.0倍，公司绿色铝α属性凸显，维持“买入”评级。
    电解铝产量提高+吨利润走扩，推动公司业绩增长
    2025H1，公司氧化铝产量66.97万吨，同比-7.37%；炭素制品产量40.64万吨，同比增长2.23%；铝产品产量161.32万吨，同比增长15.59%，增幅明显，一方面系上半年产能利用率同比提高，另一方面系报告期内云铝淯鑫3万吨铝合金铸造生产线建成投产，公司铝产能增加至308万吨。此外，2025Q2电解铝价格环比下跌221元/吨（不含税），氧化铝价格环比下跌696元/吨（不含税），二季度铝价承压，但氧化铝价格环比大幅下跌，成本端的下行推动吨利润走扩，带来业绩的强劲增长，展望2025H2，我们预计铝价持续走高，氧化铝价格低位运行，吨铝利润有望持续维持高位。
    分红比例不断提高，增强投资者信心
    2025年公司拟实施中期分红，分红金额约为人民币11.09亿元，占公司2025年半年度合并报表归属于上市公司股东的净利润的比例约为40.10%，较2024年的32.23%稳步提高。
    风险提示：电解铝、氧化铝价格大幅波动、云南超预期限电限产、原材料价格大幅上涨等。

中信银行2025年中报点评：利润平稳增长，中期分红比例拟提升

中信银行(601998)
    营收降幅收窄、利润正增，净息差领先上市银行同业
    中信银行2025H1实现营收1058亿元（YoY-2.99%），同比降幅较2025Q1收窄。其中利息净收入同比下降1.94%。2025H1净息差为1.63%，在已披露中报的16家上市银行中排名居前，环比下降仅2BP。2025H1存款平均成本率1.65%，同比下降33BP。受低基数影响，2025Q2手续费及佣金净收入同比增长3.38%；投资净收益同比增长11.09%；公允价值变动净收益为-2.7亿元，主要受市场波动及基数影响，对营收形成一定掣肘。2025Q2实现归母净利润170亿元，同比增长4.11%，盈利能力韧性较强。我们维持其盈利预测，预计中信银行2025-2027年归母净利润分别为688/711/718亿元，同比增速分别为+0.36%/+3.30%/+1.01%；当前股价对应2025-2027年PB分别为0.59/0.56/0.52倍，维持“买入”评级。
    存款增速仍较高，零售财富管理效能释放
    2025Q2末总资产为9.86万亿元，同比增长8.28%，其中贷款同比增长3.72%，Q2对公贷款增速放缓且个人贷款未明显复苏。2025Q2末存款余额为6.11万亿元，同比增速为10.74%，仍处于较高水平。存贷增速差（存款YoY-贷款YoY）为7.01%，较2025Q1环比继续提升。此外，中信银行财富管理的效能持续释放，2025Q2零售AUM达4.99万亿元，较年初增长6.52%。
    资产质量稳健，拟提升中期分红比例至30.7%
    中信银行近年资产质量保持稳健，2025Q2末不良率边际持平为1.16%，其中对公贷款不良率较年初下降13BP至1.14%，个人贷款不良率较年初上升4BP至1.29%。2025Q2末拨备覆盖率为207.53%，较2025Q1末略有上升。此外，核心/一级/资本充足率分别为9.49%/10.94%/13.47%，均较2025Q1末边际上升，资本“弹药”较为充足。2024年中信银行普通股现金分红占归属于普通股股东净利润的比例升至30.50%，中报明确“拟将2025年度中期分红比例提升至30.7%”，高分红投资属性延续，截至2025-08-27静态股息率为4.48%。
    风险提示：宏观经济增速下行，监管政策收紧，公司转型不及预期等。

2025中报点评：25Q2盈利有所回升，资产减值影响拖累业绩

福莱特(601865)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年报，实现营收77.4亿元，同比-28%，实现归母净利润2.6亿元，同比-83%；扣非归母净利润2.3亿元，同比-85%。其中2025Q2实现营收36.6亿元，同环比-26%/-10%，实现归母净利润1.55亿元，同环比-79%/+46%，实现扣非归母净利润1.25亿元，同环比-83%/+23%，主要系产成品叠加窑炉冷修导致资产减值损失约2.4亿元。
    2025Q2出货环比略降，涨价推动盈利回升。我们估计公司2025Q2光伏玻璃销量约2.8亿平，环比略降，毛利率环比提升约5pct至16.7%左右，主要系2025年4月玻璃价格受抢装影响价格较高，我们测算2025Q2单平净利约1.1-1.2元/平（考虑剔除减值损失），环比提升0.7-0.8元/平。展望2025Q3，公司3座窑炉7月冷修，供给端减少3000吨，但同时玻璃价格8月下旬开始回升，部分组件厂或提前囤货消化玻璃库存，截至2025年8月底公司库存降至约15-20天，2025Q3整体出货量情况仍需看最终库存消耗水平。
    冷修带动产能进一步降低、印尼产能投产规划有所延后。截止2025年8月底公司累计在产总产能为16400吨/日（越南2000吨/日），安徽项目（2*1200）和南通项目（4*1200）将根据市场情况陆续点火运营。同时印度尼西亚2*1600吨窑炉规划略有延后，预计2027年年底点火投产，以满足不同国家和地区对光伏玻璃的需求。当前公司与信义市占率合计超过50%，盈利能力较二三线企业拉开差距，有望持续保持领先优势。
    费用率环比略降、存货有所上升。公司25Q2经营现金流入12.3亿，同增0.9亿；25Q2期间费用2.75亿元，同环比-20%/-15%，费用率7.5%，同环比+0.6/-0.4pct。25Q2末存货19.6亿，环增约34%。
    盈利预测与投资评级：考虑窑炉冷修计提资产减值损失，我们下调2025年盈利预测，基本维持2026及2027年盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润6.2/11.6/14.9亿元（前值为8.2/11.6/14.9亿元），同比-39%/+88%/+28%，考虑2026年逐步恢复增长，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧、需求不及预期。

公司信息更新报告：营收利润同比增长，区中园出租率维持高位

中新集团(601512)
    营收利润同比增长，区中园出租率维持高位，维持“买入”评级
    中新集团发布2025年半年报，公司营收利润同比增长，园区业务进展稳健，毛利率水平有所下行，产业投资基金赋能主业，整体业务运行稳健，我们维持2025-2027盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.3、9.0、10.2亿，EPS分别为0.55、0.60、0.68元，当前股价对应PE分别为13.3、12.2、10.8倍，公司业务协同发展，园区运营质量提升，新兴业务有望增厚业绩，维持“买入”评级。
    营收利润同比增长，毛利率水平有所下降
    2025年上半年，公司实现营业收入21.04亿元，同比增长39.19%；实现归母净利润5.92亿元，同比增长5.32%；实现扣非归母净利润5.47亿元，同比下降1.11%，公司实现毛利率、净利率分别为44.46%、32.63%，同别分别-17.50pct、-8.59pct。公司营业收入同比增长主要是土地开发业务收入增加所致。截至2025年底，公司资产负债率44.69%，权益乘数1.81，流动比率1.85，速动比率0.73。
    园区开发业务提质增效，区中园出租率维持高位
    截至2025年上半年，公司累计落地区中园建筑面积约300万平方米，已投入运营建筑面积约225万平方米，综合出租率约81%。其中，公司在苏州工业园区内，累计落地区中园建筑面积约155万平方米，已投入运营建筑面积约125万平方米，综合出租率约92%，为园区企业创新发展提供了有力的载体保障。
    两翼发展赋能主业，产业投资多层次布局
    截至2025年6月，基金参投方面，公司已累计认缴投资外部市场化基金52支，认缴总金额约44亿元，促成123个招商项目落户园区及走出去园区，其中苏州工业园区74个，走出去园区49个，拉动总投资761亿元。基金（不含母基金）所投项目中国家级科技创新项目超300个，上市和已过会项目34个。科创直投方面，截至2025年6月，累计直接投资科技项目42个，合计投资金额5.98亿元，拉动总投资99亿元。
    风险提示：市场竞争加剧、产业投资风险、新能源业务拓展不及预期。

25H1业绩承压，持续推进IP文创和品牌出海

晨光股份(603899)
    主要观点：
    事件：公司发布2025年中报
    公司发布2025年中报，2025H1实现营业收入108.09亿元，同比下降2.19%；实现归母净利润5.57亿元，同比下降11.97%。单季度来看，2025年第二季度实现营业收入55.64亿元，同比下降0.04%；实现归母净利润2.39亿元，同比下降5.57%。
    零售大店新业务稳健发展，积极推进海外市场布局
    2025H1，分产品看，公司书写工具/学生文具/办公文具/其他产品/办公直销分别实现营业收入11.36/14.35/16.07/4.77/61.29亿元，同比-0.16%/-8.52%/-8.48%/+6.79%/+0.15%；毛利率分别为45.61%/36.31%/25.98%/44.10%/6.92%，同比+2.56/+0.89/+0.37/-1.28/-0.21pct。公司持续推动产品开发减量提质，提高单款上柜率和销售贡献。优化产品结构，进一步拓展品牌阵营、丰富产品线，提高必备品上柜率。截至2025H1，公司在全国拥有36家一级合作伙伴、覆盖1200个城市的二、三级合作伙伴和大客户，近7万家使用“晨光文具”店招的零售终端，超830家零售大店，并在淘系、京东、拼多多、抖音等电商渠道拥有上千家授权店铺。分地区看，中国/其他国家分别实现营业收入102.26/5.57亿元，同比-3.05%/+15.92%；毛利率分别为18.45%/36.69%，同比-0.24/+2.82pct。公司积极开发海外市场，深化海外市场本土化布局，海外业务模式、渠道模式、团队模式、产品模式等不断打磨成型，2025H1，公司继续拓展非洲和东南亚市场，海外市场整体实现快速增长。分业务看，公司积极推动线上业务，线上直营模式与分销模式互相协同，晨光科技实现营业收入5.56亿元，同比增长15.14%。晨光生活馆（含九木杂物社）实现营业收入7.79亿元，同比增长6.98%，其中，九木杂物社实现营业收入7.56亿元，同比增长9.49%，公司积极提升IP类（二次元、谷子及周边衍生品）产品资源投入和销售占比，推动晨光系产品和自有品牌的占比提升。科力普科技集团实现营业收入61.29亿元，同比增长0.15%。
    各项费用率提升，净利率有所下滑
    2025H1公司毛利率为19.45%，同比+0.04pct；销售/管理/研发/财务费用率为8.18%/4.34%/0.88%/-0.13%，同比+0.84/+0.04/+0.05/+0.09pct；归母净利率为5.15%，同比-0.57pct。2025年第二季度公司毛利率为18.31%，同比-0.34pct；销售/管理/研发/财务费用率为8.21%/4.23%/0.82%/-0.09%，同比+0.93/-0.43/+0.02/+0.11pct；归母净利率为4.3%，同比-0.25pct。公司财务费用率提升主要系利息收入较去年同期有所减少所致。
    投资建议
    我们看好公司作为国内文具文创头部公司，新五年战略改革效果显著。传统核心业务品牌、产品、渠道端优势明显，零售大店业务已跑通商业模式，办公直销业务渠道端壁垒深厚，一体两翼业务发展逻辑清晰。我们预计公司2025-2027年营收分别为256.37/269.14/281.08亿元（前值为260.56/277.14/292.35亿元），分别同比增长5.8%/5.0%/4.4%；归母净利润分别为14.19/15.98/17.69亿元（前值为15.02/16.40/17.79亿元），分别同比增长1.6%/12.6%/10.7%。截至2025年8月27日，EPS分别为1.54/1.73/1.92元，对应PE分别为20.39/18.11/16.36倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    经营管理风险，市场风险，财税政策风险，宏观政策风险。

新业务驱动其他品牌高增，成为公司增长新引擎

海澜之家(600398)
    投资要点：
    多业务驱动下公司25H1营收同比实现小幅增长。海澜之家发布2025年中报，公司25H1实现营收115.66亿元，同比+1.73%，实现归母净利润15.80亿元，同比-3.42%，其中，其他收益同增97.37%至0.14亿元系公司于25H1收到的政府补贴增加所致；从现金流量端看，公司经营活动产生的现金流量净额同增36.11%至27.18亿元，系公司25H1购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。
    25H1海澜之家系列毛利率同比改善。分品牌看，海澜之家系列25H1实现营收83.95亿元，同比-5.86%，但利润率持续改善，25H1毛利率同增2.2pct至48.32%；此外，在京东奥莱及阿迪达斯FCC业务并表后，其他品牌25H1实现营收15.00亿元，同比+65.57%；25H1海澜团购定制系列营收同增23.70%至13.43亿元，营收增速较快。分渠道看，公司线上渠道25H1实现营收23.08亿元，同比+4.36%，营收占比及毛利率同比均有小幅提升。此外，公司除海澜团购定制系列的直营渠道表现较好，25H1营收同增17.15%至29.02亿元，毛利率同比亦改善1.2pct至63.89%。
    阿迪下沉渠道及京东奥莱有望成为公司增长新引擎。斯搏兹主业为代理Adidas、Nike、Puma、Asics等国际品牌在中国市场的拓展及零售业务，且近期正着手帮助Adidas及AdidasNeo开拓国内低线市场，成为斯搏兹控股股东或将助海澜之家切入运动服饰零售业务。同时，公司与京东合作布局奥莱线下渠道，通过上海海澜持有上海京海奥特莱斯商业发展有限公司65%的股权，与京东合作运营奥莱渠道，并于2024年9月在无锡海澜飞马水城开出京东奥莱首家线下门店。据京东奥莱微信公众号，2025年7月京东奥莱于山东、河北、河南、江苏四省合计开业7家新店，渠道仍处于快速扩张阶段。
    盈利预测与评级：公司深耕男装主业多年基本盘稳固，未来有望在线上及直营渠道营收占比提升驱动下实现营收及利润双升，且有望在夯实现有海外市场基础上扩大海外市场覆盖范围，并通过入股方式切入运动零售及京东奥莱渠道，业绩增长新驱
    动较多。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别24.85亿元/28.51亿元/32.07亿元，同比分别增长15.11%/14.75%/12.47%。我们持续看好公司在男装赛道的品牌竞争壁垒、渠道覆盖广泛等特性以及硬折扣渠道的布局，维持“买入”评级。
    风险提示。零售环境修复不及预期风险，店铺拓展进度不及预期风险，新业务发展不及预期风险。

核心品类发展势头良好，海外市场加速突破

可孚医疗(301087)
    投资要点：
    事件：可孚医疗发布2025年半年报。2025H1实现收入15亿元，同比下滑4%，实现归母净利润1.7亿元，同比下滑9.5%，实现扣非归母1.4亿元，同比下滑18%。25Q2实现收入7.6亿元，同比增长0.9%，实现归母净利润0.8亿元，同比下滑9.3%，实现扣非归母0.7亿元，同比下滑8.9%。
    核心品类发展势头良好，海外市场加速突破。分业务来看，25H1康复辅具实现收入5.6亿元，同比下滑6.4%；健耳听力收入同比增长超20%；医疗护理实现收入4.2亿元，同比增长9.7%；健康监测收入2.7亿元，同比增长12.9%。分产品来看，自研呼吸机25Q2起开始放量，增速显著提升；血糖尿酸一体机、预热款体温计、居家检测试纸等核心产品也呈现良好发展势头。海外业务实现高增，营业收入近亿元，同比增长超200%，加速突破。线上收入9.7亿元，同比下滑8.9%；线下收入4.7亿元，同比增长12.5%。
    毛利率继续提升，销售投入力度加大。公司正在对盈利能力偏弱、发展潜力有限的低效品类及产品型号实施战略性调整，25H1毛利率为52.5%，提升1.8pct；销售、管理、研发费用率分别为32.1%、5.4%、2.7%，同比+2.2pct、+1.4pct、-0.3pct，销售投入有所增加，管理费用率提升主要是由于上海华舟并表、公司管理咨询费用增加等原因所致。
    盈利预测与评级：鉴于2025H1的经营情况，我们略微下调盈利预测，现在预计2025-2027年公司收入为33.5亿元、38.9亿元、46.5亿元（前值为35亿元、40.9亿元、47.9亿元）；归母净利润分别为3.7亿元、4.5亿元、5.4亿元（前值为3.8亿元、4.5亿元、5.4亿元），增速分别为18.1%/23.5%/19.6%，当前股价对应的PE分别为23X、19X、15X。可孚医疗为家用医疗器械后起之秀，积极平台化布局，未
    来预计将持续聚焦核心单品+自产产品，产品管线丰富，盈利能力有望快速提升，维持公司“买入”评级。
    风险提示：产品销售不及预期；竞争格局恶化风险；健耳门店持续亏损风险。

2025年中报点评：金融板块利润高增，驱动整体业绩提升

国网英大(600517)
    投资要点
    事件：国网英大发布2025年中报。2025年上半年公司实现营业收入53.06亿元，同比+6.4%；归母净利润11.47亿元，同比+25.2%；对应EPS0.201元，ROE5.21%，同比+0.73pct。其中2025Q2单季度实现归母净利润5.43亿元，同比+8.5%，ROE为2.44%，同比+0.03pct。
    金融板块：信托及证券业务利润均实现高增。2025H1国网英大利息收入/手续费及佣金收入分别同比-19.7%、-0.5%至2.4、16.2亿元。1）信托业务：2025H1英大信托实现营业总收入14.8亿元，同比下降3.6%；实现净利润13.6亿元，同比增长24.4%。英大信托2025H1营业收入、净利润分别位列行业第2名、第3名，较2024年分别提升1名。公司信托总资产规模达到1.17万亿元，同比增长28.3%。2）证券期货业务：2025H1英大证券实现营业总收入3.9亿元，同比下降3.7%；实现净利润1.1亿元，同比增长36.8%，主要系业务管理费大幅下滑（25H1英大证券业务及管理费同比-12%至2.4亿元）。
    实业板块：电力装备业务稳中微增。2025H1国网英大实现营业收入（主要为电力装备业务收入）34.4亿元，同比+12.6%。置信电气全力推动科技创新与产业创新深度融合，核心竞争力稳健增强。2025H1置信电气实现营业收入34.3亿元，同比增长12.5%；净利润0.65亿元，同比增长1.9%。
    盈利预测与投资评级：结合公司2025H1经营情况，我们上调此前盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为20.71/21.77/22.86亿元（前值分别为17.07/18.05/19.05亿元），对应增速分别为+31.52%/+5.16%/+4.98%。公司当前市值对应2025-2027年PE估值分别为16.79/15.97/15.21倍。国网英大金融业务呈现稳健发展态势，碳资产业务潜能有待释放，电力装备制造业务延续高增长，看好公司长期成长空间，维持“增持”评级。
    风险提示：1）信托行业监管趋严；2）碳资产业务发展不及预期。

2025年半年报点评：业绩稳健分红优化，协同发展降本增利

宝钢股份(600019)
    事件：公司发布2025年半年报。2025H1，公司实现营收1513.72亿元，同比减少7.28%；归母净利润48.79亿元，同比增加7.36%；扣非归母净利47.39亿元，同比增加11.90%。2025Q2，公司实现营收784.93亿元，环比增加7.70%，同比减少4.79%，归母净利润24.45亿元，环比增加0.44%，同比减少6.63%；扣非归母净利23.40亿元，环比减少2.46%，同比减少12%。
    点评：产销量小幅增长，毛利率同比改善
    ①量：25Q2钢材销量小幅增长。2025H1，公司钢材销量2531万吨，同比下滑0.78%；2025Q2，公司钢材销量1308万吨，同比增长0.62%，环比增长6.95%。分品种看，Q2板带材、管材、其他产品的销量分别为1151、50、107万吨，同比分别为-1.54%、+8.70%、+25.88%。
    ②利：25H1毛利率同比改善。2025H1，公司热轧、冷轧、厚板、钢管、长材毛利率分别为5.2%、7.6%、7.6%、3.7%、0.2%，同比+1.8、+2.7、+7.5、-0.4、+1.2pct，板材利润显著修复。2025H1，公司毛利率为6.88%，同比增加1.15pct；2025Q2毛利率为6.56%，同比增长0.25pct，环比下降0.66pct。
    ③分红政策持续优化：公司拟每股派发现金红利0.12元（含税），预计派发现金25.65亿元，占2025H1归母净利润的52.58%。公司发布24-26年分红计划，在分红比例不低于50%的基础上，新增每股股利不低于0.20元的保底条款，在提供最低收益保障的同时，保留了向上的弹性。
    未来核心看点：产品结构持续优化，协同发展降本增利
    ①产品结构持续优化，积极拓展海外市场。2025H1，公司实现“1+1+N”产品销量1658.1万吨，同比上升9.9%，上半年出口接单共计331.9万吨，较上年同期增加9.4%。公司加大研发投入，上半年研发投入率6.23%，实现无取向硅钢B50AM250等6项产品全球首发，多款吉帕钢产品实现批量供货，填补国内电镀锌马氏体钢空白。
    ②行业并购再下一城，协同发展降本增利。公司继参股山钢日照48.6%股权后，又以90亿元现金收购+增资获得马钢有限49%股权，控股加施加重大影响的粗钢产能规模突破8000万吨。宝钢股份参股后，山钢日照借助宝钢先进的管理理念和工艺技术，协同红利显著，上半年实现净利润3.92亿元，吨钢利润同比从行业30分位上升至46分位。
    ③重点项目持续推进。宝山基地18.8万吨/年无取向硅钢、22万吨/年取向硅钢，青山基地22万吨/年取向硅钢、55万吨/年无取向硅钢，东山基地180万吨/年零碳高等级薄钢板等高端项目稳步推进，硅钢等高端板材产能将进一步提升。
    盈利预测与投资建议：公司产品结构持续优化，高端产能不断释放，我们预计公司2025-27年将分别实现归母净利润101.86/114.33/126.20亿元，对应现价，PE分别为15、13和12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动，下游需求不及预期，产能释放不及预期。

公司信息更新报告：收入利润持续高增，新兴渠道驱动成长

有友食品(603697)
    收入利润增长势能较强，新兴渠道持续贡献增量，维持“增持”评级
    有友食品2025H1收入7.7亿元，同比+45.6%；归母净利润1.1亿元，同比+42.5%，扣非净利润0.9亿元，同比+52.5%。2025Q2收入3.9亿元，同比+52.5%；归母净利润0.6亿元，同比+77.0%，扣非净利润0.5亿元，同比+87.9%。收入利润为此前公司业绩预告范围中枢。考虑公司上半年增长势能较好，我们上调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为2.2（+0.2）、2.6（+0.2）、3.0（+0.2）亿元，同比分别+37.9%、+20.8%、+15.7%，EPS分别为0.51（+0.05）、0.61（+0.06）、0.71（+0.07）元，当前股价对应PE分别为28.6、23.7、20.5倍，维持“增持”评级。
    禽类制品高增贡献主要增量，素食新品带动蔬菜制品增长
    2025Q2公司肉制品收入3.6亿元，同比+56.9%，其中禽类制品3.3亿元，同比+63.5%，主要系脱骨鸭掌保持较好增长，同时Q2新品酸汤双脆上市贡献较好增量；畜类制品收入0.2亿元，同比+0.7%，猪皮晶产品保持平稳。蔬菜制品及其他收入0.3亿元，同比+17.2%，预计主要系素食新品上市贡献增量。
    新渠道势能强劲，成长空间充足
    2025Q2线下渠道收入3.6亿元，同比+49.1%，主要系线下新兴渠道增长势能较强，其中会员商超为线下收入增量的核心驱动力，零食量贩随着终端扩张和SKU增加，也保持较好发展趋势。线上渠道收入0.2亿元，同比+153.3%，收入占比同比+2.5pct至6.3%，公司持续发力抖音、小红书等新兴电商平台。分市场看，西南基地市场收入1.2亿元，同比-9.2%，主要系传统渠道承压。东南区域收入2.4亿元，同比+186.0%，主要系华东和华南地区受益于新兴渠道开拓。
    新兴渠道影响毛利率水平，但费用率明显降低下，净利率提升较好
    2025Q2公司毛利率-2.16pct至28.04%，主要系新开拓渠道毛利率相对偏低。Q2销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分同比-4.09pct/-1.13pct/-0.21pct/-0.04pct，Q2公司期间费用率下降明显，主要系新渠道费用率较低，同时规模化优势持续薄摊成本。Q2归母净利率同比+2.08pct至14.99%。
    风险提示：宏观经济下行、市场竞争加剧、主业销售不及预期风险。

Q2扣非归母同比+36%稳健增长，多业务共振下中长期空间有望释放

安泰科技(000969)
    投资要点：
    Q2扣非归母同比+36%稳健增长，多业务共振下中长期空间有望释放。2025上半年公司实现营业收入37.15亿元，同比-5.29%，主要系安泰环境出表及对美出口受限所致；归母净利润1.87亿元，同比-33.23%，主要系去年同期处置安泰环境股权后投资收益增厚利润所致；扣非后归母净利润1.68亿元，同比+19.10%，单二季度同比+36.19%，实现稳健增长，多业务共振下中长期空间有望释放。具体看：
    先进功能材料及器件板块：25H1实现营业收入14.31亿元，占比38.54%，同比+0.71%。安泰磁材受海外市场因素影响出口收入下滑16.9%，当前已重新获取部分客户的出口许可证，同时正大力开发东南亚等非美用户，海外出口业务有望企稳回升；安泰非晶保持快速增长，国内立体卷非晶带材单月销量首次突破1800吨，纳米晶产品持续向新兴市场渗透，实现销量近5000吨，同比增长46%；安泰中科成功中标EAST偏滤器、CRAFT偏滤器、限制器等合同，合同总额近4000万元。
    特种粉末冶金材料及制品板块：25H1实现营业收入13.62亿元，占比36.75%，同比-10.44%。安泰天龙受海外市场及原材料价格大幅上涨影响业绩略有下降，当前正加大产品结构调整，高端医疗装备领域新签合同同比增长32.26%，平面显示靶类产品、热沉业务新签合同均增长超60%；安泰粉末面对传统产品的市场波动业绩略有下滑，坚持调整产品结构取得一定成效，岩板片、钻头产品等市场订单增加明显；安泰特粉生产的芯片电感用超细铁镍和非晶纳米晶粉销量同比增加25.9%，突破高端芯片电感应用瓶颈；安泰海美格新签合同同比增长14.13%，在汽车中控装饰件、医疗耗材半组装、5G高速连接器等核心应用实现订单突破。
    高品质特钢及焊接材料：25H1实现营业收入9.18亿元，占比24.71%，同比增长12.20%。河冶科技加速推进粉末高速钢、喷射钢等高端产品市场开拓，重点新品粉末高速钢推动国产化替代，收入同比大增100%；安泰三英重点拓展造船、海工及高端不锈钢特种焊剂堆焊业务，成功打破LNG运输船、深海平台等领域的国外垄断。
    报表端多项指标预示公司经营持续向好。公司销售、管理、财务三项费用占营收比重波动下降，2025H1指标为5.72%，同比下降0.81pct，反映公司提质增效成果显著，有利于进一步释放利润；研发费用占比维持高位，2025H1指标为5.74%，我们认为持续的高研发投入有助于企业通过产品迭代实现单价提升和成本下降，最终驱动公司业绩快速放量。
    盈利预测与评级：我们认为，新兴业务端2025年及“十五五”阶段公司积极布局“第二增长曲线”，重点布局特粉、非晶、可控核聚变三大业务，预计伴随产业高景气度实现快速放量；传统业务端各子公司持续深耕进行业务横向拓展及产业链纵向延伸，继续巩固产品在细分领域的排他性及不可替代性。预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.30/4.22/5.45亿元，按8月27日收盘价计算对应的PE分别为44.55/34.87/27.00倍，EPS分别为0.31/0.40/0.52元/股，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、国际贸易环境与汇率波动风险、市场环境需求不及预期风险。

系列点评四：2025Q2业绩超预期 新产品、新客户持续突破

科博达(603786)
    事件：公司披露2025半年报：2025H1实现营收30.5亿元，同比+11.1%；归母净利4.5亿元，同比+21.3%；扣非归母净利4.3亿元，同比+25.2%。
    2025Q2业绩超预期新产品、新客户不断突破。公司2025Q2实现营收16.7亿元，同比+26.3%/环比+21.8%；归母净利2.5亿元，同比+60.7%/环比+18.9%；扣非归母净利2.4亿元，同比+68.4%/环比+27.5%。公司收入及利润实现同环比高增，主要系：1）全球客户拓展显著：2025H1公司新增定定点项目全生命周期销售额超70亿元，其中获得某国际知名整车厂新世代架构下超级大脑之一中央域控产品定点，此前已获得该平台LED前大灯、尾灯控制器定点；
    2）产品矩阵持续完善：公司现已孵化出智能配电盒、天幕智能控制器、底盘控制器等符合产业发展趋势、技术开发难度大、单车价值量高的新产品，助力未来持续增长；3）全球战略加速落地：2025H1公司收购捷克IMI公司100%股权、获得欧洲生产基地，有助于为欧洲及全球客户提供更可靠及更高效的服务。
    公司2025Q2毛利率达27.2%，同比+1.1pct/环比+0.2pct，同比增长受益于产品及客户结构优化，以及精益生产和工艺改善。费用方面，2025Q2公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比+0.1pct/+1.2pct/-1.2pct/-2.1pct至0.5%/2.0%/3.4%/6.6%。
    从灯控到域控，转型平台型汽车电子供应商。公司是国内稀缺的汽车电子供应商，兼具软、硬件能力，同时精于电控系统、ECU等末端执行器，产品横向延伸能力极强。电动智能变革将加速整车电子电气架构集中化，催化域控制器业务发展。目前国内玩家较少，竞争对手以外资tier1为主。公司前期战略布局域控，目前已获得智驾域、车身域等定点，成为能够同步整合中心控制器到末端传感器、执行器的平台型电子供应商，2023年车身域控制器、底盘域控制器产品已陆续量产并实现供货。后续公司有望在产品深度、广度上不断再上台阶。同时，公司稳步推进首个境外设厂的日本工厂落地，积累国际化运作经验，全球化布局加速。
    从绑定大众到新能源全面开花，全球化战略加速推进。客户端，公司坚持大客户战略，从绑定大众到新势力全面开花，目前已基本完成国内外新能源车头部企业的市场布局，市场已覆盖大众集团MEB和PPE平台、比亚迪、特斯拉、理想、蔚来、小鹏、吉利、长城、长安、东风等客户不同新能源车型，2025年随捷克IMI公司100%股权收购落地，公司也从全球销售正式进入全球化生产。
    投资建议：公司为国内汽车控制器龙头企业，产品及客户结构向上，有望长期受益于智能电动化及全球化。预计2025-2027年营收为78.7/98.6/122.0亿元，归母净利为10.5/13.4/17.1亿元，EPS为2.61/3.32/4.24元，对应2025年8月27日58.3元/股收盘价，PE为22/18/14倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：客户销量不及预期、域控业务不及预期、原材料价格波动风险等

2025年半年报点评：持续稳健增长，积极中期分红

明阳电气(301291)
    事件：2025年8月27日，公司发布2025年半年报，25H1实现营业收入34.75亿元，同比增长40.51%；归母净利润3.06亿元，同比增长24.38%；扣非归母净利润3.01亿元，同比增长23.35%；基本EPS约0.98元，同比增长24.05%。
    单季度来看，25Q2公司营业收入21.69亿元，同比增长50.80%、环比增长66.15%；归母净利润1.94亿元，同比增长24.02%、环比增长72.93%；扣非归母净利1.91亿元，同比增长23.51%、环比增长74.36%。
    此外，公司2025H1计提信用及资产减值准备总金额0.83亿元，其中信用减值约0.49亿元、资产减值约0.34亿元。
    分红派息方面，公司中期分红每10股派发现金股利人民币0.70元（含税），共派发现金红利为2185.40万元（含税）。
    盈利水平方面，25H1公司毛利率约20.99%，同比下降2.27pcts；净利率约8.82%，同比下降1.14pcts。25Q2毛利率约20.51%，同比下降2.89pcts、环比下降1.27pcts；净利率约8.95%，同比下降1.93pcts、环比增长0.35pcts。
    从收入结构上看：25H1公司箱变收入18.66亿元，同增16.13%，毛利率20.69%、同比-1.27pcts；成套开关柜收入5.13亿元，同增91.03%，毛利率13.16%、同比-4.70pcts；变压器收入5.68亿元，同增19.91%，毛利率23.40%、同比-1.59pcts。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为84.1/103.2/119.3亿元，对应增速分别为31%/23%/16%；归母净利润分别为8.3/11.0/13.4亿元，对应增速分别为25%/32%/22%，以2025年8月28日收盘价作为基准，对应2025-2027年PE为17X、13X、10X。维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格上涨的风险，市场竞争加剧的风险，汇率波动的风险等。

公司事件点评报告：铜钴产量进一步提升，业绩高增长

洛阳钼业(603993)
    事件
    洛阳钼业发布2025年半年报：公司2025年H1实现营业收入947.73亿元；营业成本为747.27亿元，同比下降10.96%；归母净利润为86.71亿元，再创同期历史新高，同比增长60.07%；经营性现金流为120.09亿元，持续稳健，同比增长11.40%。
    投资要点
    铜钴产量大幅增长，所有产品均超额达标
    实际生产产量来看，2025年H1公司铜产量35.36万吨，同比+12.68%；销量32.26万吨，同比+3.47%。钴产量6.11万吨，同比+13.05%；销量4.62万吨，同比-9.27%。其他产品方面，钼产量6989万吨，同比-4.90%；销量7239万吨，同比+0.76%。钨产量3948吨，同比-1.79%；销量4277吨，同比+7.09%。铌产量5231吨，同比+2.94%；销量5462吨，同比+5.49%。磷肥产量58.26万吨，同比-0.12%；销量58.88万吨，同比+9.25%。
    根据2025年公司发布的产量指引来看，铜金属60-66万吨，钴金属10-12万吨，钼金属1.2-1.5万吨，钨金属0.65-0.75万吨，铌金属0.95-1.05万吨以及磷肥105-125万吨。公司主要产品铜钴均超产量指引上限的50%。按指引中值计算，公司各产品产量完成度分别为，铜56.1%，钴55.5%，钼51.8%，钨56.4%，铌52.3%，磷肥50.7%，产品产量进度均超年度指引50%。
    铜钴仍是公司核心产品，售价上涨推动营收与毛利大幅增长
    财务方面，矿山采掘部分的营收为394.02亿元，同比+25.64%，主要原因是大部分产品售价上涨，营业成本为187.46亿元，毛利为206.56亿元，同比+40.56%，毛利率为52.42%，矿山采掘部分是公司主要的毛利来源。
    其中矿山采掘财务部分，分产品来看，铜营收为257.18亿元，同比+28.42%，毛利为137.93亿元，同比+31.54%，主要受益于铜单位售价上涨。钴营收为57.28亿元，同比+31.94%，毛利为35.42亿元，同比+93.42%，受益于钴价的显著上涨；铜钴金属仍然是毛利核心部分，分别占公司矿山开采毛利的66.77%和17.15%，去年同期分别为71.35%和12.46%，受益于钴价上涨，钴部分毛利占比有所上升。
    KFM及TFM两大世界级铜钴项目生产进度超年度预期，新一轮增长积极筹备中
    围绕未来在刚果（金）产铜80-100万吨的目标，公司正有序推进TFM和KFM新增产能的扩建。TFM中区运营效率提升，东区产能持续释放，产品质量得到较大提升，成本较去年显著下降，并且完成相关勘探矿体的地质建模工作；KFM铜产量年完成率大幅超越中值，成本继续下降，同时二期工程积极筹备中，并且勘探方面，深部硫化矿见矿效果较好，达到预期增储效果。配套电力设备建设取得突破，拥有200兆瓦发电能力的刚果（金）Heshima水电站项目建设进展顺利。
    分红持续强劲，派发现金红利创新高
    为提升股东长期回报的确定性，公司于2024年6月5日承诺将在满足公司正常经营及未来发展的前提下2024年至2026年连续三年每年现金分红占当年合并报表中归属于母公司股东的净利润比例超40%。
    截至目前，公司2024年度分红工作已顺利完成，现金分红比例约为40.00%，共计派发现金红利54.56亿元（含税），创历史新高。公司自2012年在A股上市以来，累计实现净利润542.58亿元，现金分红总金额达215.62亿元。
    盈利预测
    我们预测公司2025-2027年营业收入分别为2247.71、2369.66、2454.41亿元，归母净利润分别为165.27、197.69、207.10亿元，当前股价对应PE分别为15.4、12.8、12.3倍。
    当前铜价处于上行周期，且公司铜钴产品成本实现下降。略微上调盈利预测，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）产能增长不及预期；2）铜、钴等主要矿产成本较大幅度上升；3）主要产品价格波动风险；4）海外开矿的地缘政治及政策风险；5）利率、汇率波动风险等。

2025年中报点评：营收利润表现平稳，水健康类新品带动增长

德尔玛(301332)
    核心观点
    收入利润稳健增长。公司2025H1实现营收16.9亿/+4.0%，归母净利润0.7亿/+1.1%，扣非归母净利润0.6亿/-1.1%。其中Q2收入9.1亿/+0.3%，归母净利润0.5亿/+1.0%，扣非归母净利润0.4亿/-0.7%。
    水健康类电器增长较好，个护健康类有所承压。2025H1在新需求与以旧换新政策拉动下，我国水家电（净水器、净饮机、饮水机等）行业规模增长良好。奥维云网数据显示，H1水家电零售额同比增长21.3%至156.5亿，其中净水器销额增长22.0%，净饮机销额增长41.4%，饮水机销额增长8.9%。公司H1飞利浦水健康类收入同比增长13.7%至6.6亿，在新品的带动下实现较快增长。清洁电器等家居环境类电器需求有所复苏，H1收入同比增长3.3%至6.8亿。个护健康类受行业需求分化及高基数影响，收入下降9.2%至3.4亿。
    境内收入增长良好，海外收入规模有所回落。H1公司境内收入同比增长6.3%至14.0亿，境外收入下降6.0%至2.8亿。公司2024年海外收入增长超20%，H1预计受高基数及库存影响，规模有所回落。后续随着公司持续拓展境外销售渠道，加快飞利浦水健康及个护健康类产品出海，海外发展有望持续贡献增长动能。
    毛利率受渠道结构影响，盈利保持稳定。公司H1毛利率同比-0.4pct至31.7%，其中Q2毛利率同比-0.2pct至32.9%。分产品，H1公司家居环境类毛利率受渠道结构变动影响，同比-5.5pct至22.0%；水健康类毛利率在新品的带动下快速提升，同比+5.6pct至39.6%；个护健康类毛利率同比-1.0pct至36.5%。分渠道，公司内销受洗地机等家居环境类拖累，毛利率同比-1.2pct至30.9%；外销毛利率同比+3.8pct至35.7%。公司费用率有所优化，Q2销售/管理/研发/财务费用率同比分别-1.3/+0.1/-0.2/+0.2pct至18.4%/4.0%/5.1%/-0.5%。Q2公司公允价值变动损失和资产及信用减值损失同比有所增加；Q2归母净利率为5.0%，同比基本持平。
    风险提示：行业竞争加剧；海外扩张不及预期；国内外需求增长不及预期。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级
    公司具备较强的渠道运营及产品打造能力，通过聚焦优势品类、加速海外扩展，借助“飞利浦”及“德尔玛”双品牌矩阵，公司有望实现长期稳健增长。

去库存后逐步恢复，并购协同效应显现

天味食品(603317)
    核心观点
    2025年上半年实现营业总收入13.91亿元，同比减少5.24%；实现归母净利润1.90亿元，同比减少23.01%；实现扣非归母净利润1.63亿元，同比减少22.58%；2025年第二季度实现营业总收入7.49亿元，同比增长21.93%；实现归母净利润1.15亿元，同比增长62.72%；实现扣非归母净利润1.12亿元，同比增长77.20%。
    外延驱动线上高增，核心品类二季度回暖。2025年第二季度公司线下/线上渠道收入分别为5.4亿元/2.0亿元，同比增加9.5%/66.7%，线下恢复稳定增长，线上延续高增，主要受益于食萃与加点滋味的并表贡献及协同发展（上半年食萃收入1.4亿元，加点滋味收入1.3亿元）。2025年第二季度火锅调料/菜谱调料收入分别同比增加29.0%/17.8%，公司第一季度渠道主动去库，随着库存回归良性叠加并购，核心品类动销逐步恢复。
    渠道、产品结构优化，盈利能力改善。2025年第二季度公司毛利率为37.0%，同比提升3.7pct，除原材料价格压力不大外，主因C端渠道及小龙虾调料等高毛利产品占比增加。2025年第二季度销售/管理费用率分别为10.0%/6.0%，同比降低0.7/0.9pct，竞争激烈环境下公司提升费效比。综合来看，2025年第二季度归母净利润提升较多，扣非归母净利率同比增加4.7/7.0pct，实现较好改善。
    食萃、加点滋味延伸公司能力，新零售渠道积极拓展。新增控股子公司加点滋味辣子鸡、避风塘等调料在C端销售状况良好，有望增强天味在线上C端的产品创新与渠道能力。此外，新渠道方面，5月推出的麻辣香锅煲在山姆销售反馈较佳，渠道深度定制方面有望继续与与京东、盒马、沃尔玛等渠道构建大牌共生生态。
    风险提示：原材料成本价格大幅提升，行业竞争加剧，需求恢复不及预期等。投资建议：由于外部环境仍然较弱，叠加公司下半年基数较高，我们下调此前盈利预测，预计2025-2027年公司实现营业总收入36.5/39.6/42.7亿元（前预测值为38.5/42.2/45.5亿元），同比5.1%/8.4%/7.8%；2025-2027年公司实现归母净利润6.8/7.4/8.0亿元（前预测值为7.1/7.7/8.4亿元）同比8.8%/8.7%/7.7%；实现EPS0.64/0.69/0.75元；当前股价对应PE分别为19.4/17.9/16.6倍。维持优于大市评级。

零售新势力贡献增量，餐饮基本盘有待修复

千味央厨(001215)
    核心观点
    千味央厨发布2025年半年度报告，2025年上半年实现营业总收入8.86亿元，同比减少0.72%；实现归母净利润0.36亿元，同比减少39.67%。其中，2025年第二季度实现营业总收入4.16亿元，同比减少约3.1%；实现归母净利润0.14亿元，同比减少约41.9%。
    零售新势力渠道贡献增量，经销渠道餐饮竞争延续。2025年上半年公司直营/经销渠道收入分别同比+5.3%/-6.4%。直营客户中百胜中国同比微增；增长主要由新零售渠道客户驱动，新开发盒马客户烘焙类增速较快。经销客户主要受市场竞争激烈影响，公司会努力维持市场份额。目前公司新零售渠道进展顺利，与包括沃尔玛、永辉、胖东来、奥乐齐、盒马等签订全国合同。
    产品结构变化拉低毛利率，下半年效率有望提升。2025年第二季度公司毛利
    率同比下降2.3pct至22.7%，毛利率波动源于毛利率相对较低的烘焙甜品类
    和冷冻调理类产品销售额占比提升，经销渠道毛利下滑亦对整体有所拖累。2025年第二季度公司销售费用率/管理费用率同比增加0.4/+0.3pct至5.6%/10.8%，行业竞争环境较为激烈，公司加大市场费用投放力度以及配套人员储备增加，下半年人效有望提高。综合来看，2025年第二季度公司扣非归母净利率3.2%，同比下降2.7pct。
    稳固餐饮基本盘，发力新零售。公司将继续稳定与百胜等核心餐饮客户的合作，并通过新品导入争取增量。同时，公司将利用自身强大的产品定制化和研发优势，将拓展会员店、调改商超等新零售渠道作为战略重点，与盒马、沃尔玛等客户深化合作。经销渠道对激烈的市场竞争，公司主动调整策略，通过产品结构升级和赋能经销商开拓终端渠道提升渠道质量和盈利能力。
    风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，餐饮需求恢复不及预期等。投资建议：由于餐饮基本盘有待恢复，我们小幅下调此前盈利预测，预计2025-2027年公司实现营业总收入18.8/19.7/21.0亿元（前预测值为19.5/21.0/22.4亿元），同比0.5%/4.9%/6.6%；2025-2027年公司实现归母净利润0.8/0.9/0.9亿元（前预测值为1.0/1.2/1.2亿元），同比-5.6%/11.8%/7.5%;实现EPS0.80/0.89/0.96元；当前股价对应PE分别为37.3/33.3/31.0倍。维持优于大市评级。

25Q2点评：收入降幅环比收窄，利润实现较好增长

周大生(002867)
    事件：公司发布25H1业绩，实现收入45.97亿元，同降43.9%，归母净利润5.94亿元，同降1.27%，扣非归母净利润5.81亿元，同降0.66%。销售毛利率30.34%，同比+11.96pct，销售净利率12.92%，同比+5.58pct。25Q1/25Q2分别实现营收26.73/19.24亿元，同比-47.28%/-38.47%，归母净利润2.52/3.42亿元，同比-26.12%/+31.32%，扣非归母净利润2.42/3.39亿元，同比-27.97%/+36.13%。
    点评：
    25H1拟每股分红0.25元（含税），叠加2024年报分红，年化分红达到每股0.9元（含税）。25H1公司拟每股派发现金红利0.25元（含税），现金分红总额2.71亿元，占25H1归母净利的46%。年化来看，2024年报+2025中报合计每股分红0.9元（含税），对应8月28日收盘价分红除息后的股息率为6.8%。
    加盟渠道收入、毛利承压为拖累业绩的主要因素。分渠道看：1）25H1线上渠道收入11.6亿元，同降1.9%，毛利率31%，同比提升0.5pct，毛利额3.54亿元，同降0.9%。2）线下自营渠道收入8.90亿元，同降7.6%，毛利率35%，同比提升9.1pct，毛利额3.1亿元，同增24.6%。期末自营门店数407家，25H1净开店54家。自营单店收入224万元，同降21%，其中黄金/镶嵌单店收入分别-25%/+25%，毛利率分别为33.4%/47.1%，同比+9.5/-13.0pct。3）线下加盟渠道收入24.25亿元，同降59.12%，毛利率25.7%，同比+12.3pct，毛利额6.24亿元，同降21.82%。期末门店数4311家，净关店344家。25H1加盟单店平均收入54万元，同降56%，其中黄金/镶嵌/品牌使用费/加盟管理费单店收入分别为41万元/yoy-63%、3万元/yoy-35%、8万元/yoy+10%、2万元/yoy-13%，黄金/镶嵌批发毛利率分别为7.8%/20%，同比+2/+4.4pct，黄金批发毛利率提升预计主要为相对高毛利自主产品出货量占比的提升，镶嵌毛利率提升预计主要系“悦己”消费趋势带动高附加值产品增长。
    25H1期间费用率同比提升，主要系直营收入占比提升带来的结构影响。25H1期间费用率12.07%，同比+4.69pct，其中销售/管理/研发/财务费用率10.80%/1.10%/0.12%/0.06%，同比+4.34/+0.46/+0.05/-0.16pct。期间费用率的总体提升主要系收入端承压，具体来看25H1销售费用同降6%，主要来自广告宣传费用及电商渠道费用同比下降；管理费用同降4%；财务费用252万元，去年同期为1782万元，主要由于短期借款利息同比减少。25H1投资收益0.16亿元，24H1为-0.55亿元，主要为黄金租赁业务到期归还所形成的投资损益以及对联营企业所形成的股权投资损益。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司25-27年收入118/132/148亿元，同比-15%/+12%/+12%，归母净利润10.89/12.01/13.14亿元，同比+8%/+10%/+9%，对应8月28日收盘价PE为13/12/11X。25Q2公司利润表现优异，并依托高分红延续较好股息率，维持“买入”评级。
    风险因素：金价剧烈波动；拓店不及预期；消费需求疲软。

25H1点评：投资金条销售带动收入快速增长，利润表现稳健

菜百股份(605599)
    事件：公司发布25H1业绩，实现收入152.48亿元，同增39%，归母净利润4.59亿元，同增14.75%，扣非归母净利润3.96亿元，同增2.57%。25Q1/Q2分别实现营收82.22/70.26亿元，同增30%/50%，归母净利润3.20/1.39亿元，同比+17%/+9%，扣非归母净利润2.77/1.19亿元，同比+10%/-11%。
    点评：
    线上及线下渠道均实现较快收入增长。分渠道来看，1）线下：我们预计线下渠道收入维持较快增长，25Q2净开店1家，截至2025.6.30共有线下直营连锁门店103家；2）线上：表现亮眼、占总收入的比例提升，25H1电商子公司营收43亿元，同增86%，电商子公司净利润5337万元，同增277%。公司电商渠道覆盖包括菜百首饰自营官方商城及在京东、天猫、抖音等电商平台开设的线上店铺、直播销售等在内的覆盖全国市场的线上销售网络。25Q2销售增长主要来自黄金产品，产品结构变动致毛利率同比下降。25Q2黄金珠宝零售/联营佣金/其他业务收入分别为69.92/0.26/0.07亿元，同比+51%/-10%/+57%。25H1毛利率7.15%，同比-1.92pct，25Q1/25Q2毛利率分别为8.3%/5.8%，同比-1.7/-2.0pct。我们预计毛利率下降主要因为黄金珠宝销售中投资类产品的增幅显著，而投资类产品毛利率低于黄金饰品。
    投资类产品销售占比提升，对费用率有所摊薄。25H1期间费用率2.64%，同比-0.42pct，其中销售/管理/财务/研发费用率2.04%/0.34%/0.23%/0.03%，同比-0.32/-0.11/+0.01/-0.01pct。其中销售费用增长20.2%，主要来自门店人员成本及门店租金等运营费用、线上平台服务费增加；管理费用增长4.6%，主要系人工成本增加；财务费用增长43.6%，主要系销售增长导致刷卡手续费增加及利息收入下降；研发费用增长15.0%，主要为研发投入有所增加。25H1归母净利率3.01%，同比-0.63pct。
    盈利预测：我们预计公司2025-2027年归母净利润8.28/9.17/10.10亿元，同比增长15.2%/10.7%/10.2%，对应8月28日收盘价PE分别为13/12/11X。
    风险因素：金价剧烈波动，黄金珠宝消费不及预期，开店不及预期。

主业延续稳健运营态势，产能投产贡献增量业绩

兴蓉环境(000598)
    事件：兴蓉环境发布2025年半年度报告。2025年上半年公司实现营业收入41.92亿元，同比增加4.59%；实现归母净利润9.75亿元，同比增加5.03%；扣非后净利润9.56亿元，同比增加4.93%。经营活动现金流量净额9.34亿元，同比减少4.39%；基本每股收益0.327元/股，同比增加4.91%。
    点评：
    水务主业稳健增长，在建产能投运贡献增量。2025年上半年公司业绩稳健增长，分业务来看：（1）污水处理业务：实现营收18.71亿元，同比增长9.82%，增长主要来自量价双重驱动：价格方面，根据成都市中心城区污水处理服务费调价机制，由2024年2.44元/吨提升至2025年2.74元/吨；产能方面，成都市洗瓦堰再生水厂等项目于2025年上半年投运，陆续释放产能。（2）供水业务：实现营收12.68亿元，同比增长3.79%，成都市自来水七厂（三期）工程剩余40万吨/日产能已进入试运行阶段，贡献供水增量。同时，公司在建的成都市第五、八再生水厂（二期）等项目有望陆续建成投运，将为公司近2-3年业绩增长提供持续动能。
    成本控制成效显著，盈利能力稳中有升。上半年公司整体毛利率为45.6%，同比提升约2.5个pct。分业务看，自来水供应业务毛利率达48.02%，同比提升4.25个pct，我们推测由于水资源费改税使得成本下降；污水处理业务毛利率为43.13%，同比提升0.86个pct，主要由于价格上调带来盈利能力提升。期间费用控制良好，管理费用同比下降2.73%，公司持续推进厂区标准化和智慧运营平台建设，降本增效成果显著。
    现金流短期承压，应收规模有所增长。2025年上半年公司经营活动现金流量净额为9.34亿元，同比小幅下降4.39%。销售商品、提供劳务收到的现金为37.74亿元，同比增长2.43%，略低于营收增速，收现比为90%。应收账款增至35.84亿元，同比增长15.91%，主要由于部分异地项目回款周期较长所致。
    盈利预测及评级：兴蓉环境业绩稳定性与成长性并存。（1）盈利能力：自来水&污水业务在成都主城区市占率在100%，盈利能力行业领先；（2）稳定性：自来水业务使用者付费模式保障现金流稳定流入，同时工程业务占比小，运营类资产占比接近90%，业绩稳定性较强；（3）成长性：公司目前运营、在建和拟建的供排水项目规模超900万吨/日，我们预计在建和拟建产能在2025年及以后陆续投产，同时公司正在积极拓展二三圈层水务市场，有望贡献业绩增量。
    综合考虑到公司现有资产及未来业绩成长性，我们预测公司2025-2027年营业收入分别为97.95/111.8/117.6亿元，归母净利润21.69/24.88/26.13亿元，按8月28日收盘价计算，对应PE为9.38x/8.18x/7.79x，我们看好公司稳健成长能力及分红潜力，维持公司“买入”评级。
    风险因素：产能扩张不及预期，调价进程不及预期，市场拓展风险

公司信息更新报告：2025H1经营业绩承压，深化下沉市场优势赋能增长

老百姓(603883)
    经营业绩短期承压，看好长期稳健向好态势，维持“买入”评级
    2025H1实现营业收入107.74亿元（-1.51%，下文皆为同比口径）；归母净利润3.98亿元（-20.86%）；扣非归母净利润3.81亿元（-20.89%）。2025Q2单季度公司实现营收53.39亿元（-1.14%）；归母净利润1.47亿元（-18.86%）；扣非归母净利润1.38亿元（-19.63%）。从盈利能力来看，2025H1毛利率为33.08%（-1.24pct），净利率为4.42%（-0.96pct）。从费用端来看，2025H1销售费用率为21.88%（+0.07pct）；管理费用率为4.62%（-0.29pct）；财务费用率为0.66%（-0.17pct）。考虑到短期经营承压，我们下调2025-2026年，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为7.14/8.06/9.18亿元（原预计为9.16/10.57亿元），EPS分别为0.94/1.06/1.21元/股，当前股价对应PE分别为19.3/17.2/15.0倍，我们看好公司经营业绩长期稳健增长趋势，维持“买入”评级。
    医药零售营收小幅承压，中西成药保持核心支撑
    分行业看，2025H1公司医药零售实现营收88.15亿元（-2.30%），毛利率37.34%（-1.07pct）；加盟、联盟及分销营收18.60亿元（+1.16%），毛利率12.85%（-0.48pct）；其他营收约1亿元（+26.45%），毛利率34.11%（-21.42pct）。分产品看，中西成药营收87.22亿元（-0.71%），毛利率30.70%（-1.75pct）；中药营收7.48亿元（-4.25%），毛利率48.71%（+2.98pct）；非药品营收13.05亿元（-5.07%），毛利率40.01%（+0.24pct）。
    门店扩张稳步推进，优势省份与下沉市场双驱动
    截至2025H1，公司拥有门店共15,385家（其中直营门店9,784家，加盟门店5,601家）。报告期内新增门店504家，其中直营门店47家，加盟门店457家，调整及关闭门店396家，门店网络布局持续优化。同时，公司持续加密全国市场覆盖，逐步形成核心城市深耕与下沉市场并举的格局，截至2025H1公司地级市及以下门店占比77%；2025H1新增门店中，地级市及以下门店占比87%、优势省份及重点城市门店占87%，体现出下沉市场扩张的强劲动力。
    风险提示：市场竞争加剧，门店销售不及预期，区域拓展不及预期等。

AI+IP持续布局，佳作或为Q3业绩贡献增量

上海电影(601595)
    投资要点
    事件：2025H1，公司实现营收3.62亿元（同比-4.96%）；归母净利润0.54亿元（同比-22.18%）。拟每10股派现0.48元（含税），不转增。
    暑期档爆款佳作预计带来增量。据猫眼专业版，截至8.27日，《浪浪山小妖怪》评分9.7，内地影史暑期档动画片总场次榜No.2；累计票房13.19亿，累计人次3657万，猫眼预测内地总票房16.08亿。佳作有望为公司25Q3收入带来增量。
    优质IP纵深布局。上影集团旗下子公司上影元在《浪浪山小妖怪》创作之初就开启了衍生品的开发与布局，且希望将其作为长期IP项目来运营。未来《中国奇谭2》等优质IP预计也将受益于公司IP产业链布局，IP衍生产业的受益有望反哺公司主业和内容创作，为公司主业多曲线发展带来机会。
    “人工智能+”确立方向，“AI+影视”持续布局。8月26日，我国首部AI领域的纲领性文件《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》正式对外发布，标志着中国AI的规模化和商业化应用按下快进键。WAIC2025期间，上影股份与港科大上海中心达成重要战略合作，将以“AI赋能文化产业链升级”为核心理念，围绕多领域开展深度合作。近日，公司联合即梦AI、火山引擎及多位中韩知名电影人在第三十届釜山国际电影节举办AI电影国际峰会，标志着公司与即梦AI战略合作的进一步深化与落地，“AI+影视”布局有望在政策赋能下纵深推进。
    投资建议：优质IP持续布局，政策赋能“AI+影视”发展，爆款佳作或为业绩贡献增量。我们预测公司2025-2027年营收分别为8.97/10.94/12.70亿元；归母净利润分别为2.39/3.14/3.89亿元；对应PE为58.1/44.3/35.8倍；维持“增持”评级。
    风险提示：IP商业化进度不及预期、AI落地不及预期、宏观环境波动风险等。

2025年半年报点评：25Q2归母净利同比+31.3%，盈利能力显著回升

周大生(002867)
    投资要点
    公司发布2025H1业绩，25H1分红率达46%：2025H1，公司实现营收46.0亿元，同比下降43.9%，实现归母净利润5.9亿元，同比下降1.3%，扣非后归母净利5.8亿元，同比下降0.7%。2025Q2公司实现营收19.2亿元，同比下降38.5%，实现归母净利润3.4亿元，同比增加31.3%，扣非后归母净利3.4亿元，同比增加36.1%。25H1公司分红2.5元/10股，分红率达46%，加上25年期初分红6.5元/10股，2025全年累计分红9元/10股。
    素金和镶嵌首饰产品毛利率提升，线上收入较为稳健：分品类看，25H1素金/镶嵌/其他首饰分别实现收入34.2/2.9/3.2亿元，分别同比-50.9%/-23.1%/+11.1%，收入分别占比74.3%/6.2%/7.0%，素金/镶嵌/其他首饰25H1毛利率分别为16.8%/30.4%/52.9%，同比分别+7.0pct/+4.4pct/-4.2pct。分渠道看，25H1自营/加盟/电商渠道分别实现收入8.9/24.3/11.7亿元，同比分别-7.6%/-59.1%/-1.9%，收入分别占比19.4%/52.8%/25.4%。
    盈利能力持续大幅提升：①毛利率：25H1为30.3%，同比+12.0pct；25Q2毛利率为36.1%，同比+13.1pct，主要系金价上涨与产品结构改善带动。②期间费用率：25H1为12.1%，同比+4.7pct，主要系销售费用率同比+4.3pct；25Q2期间费用率为14.1%，同比+4.0pct，主要系销售费用率同比+3.7pct。③归母净利率：25H1为12.9%，同比+5.6pct；25Q2归母净利率17.8%，同比+9.4pct。
    门店结构持续优化：截至25H1末，周大生品牌终端门店数量4718家，其中自营/加盟店分别407/4311家，25H1期内净关闭门店290家，其中自营/加盟店分别净+54/-344家；25Q2期内净关闭门店113家，其中自营/加盟店分别净+11/-124家。
    公司品牌矩阵战略全面发力：①“周大生×国家宝藏”全面升级，与国家级工艺美术大师合作，陆续研发并推出涵盖装扮、婚恋、收藏、祝福礼赠等不同细分场景的产品系列。②“周大生经典”定位非遗时尚，传承“非遗造办”理念，再图发展。③“转珠阁”定位国风文创珠串品牌，大胆突破黄金产品边界，强力破局。多品牌矩阵通过精准的市场细分和差异化定位，助力公司持续提升品牌渗透力。
    盈利预测与投资评级：周大生作为国内头部珠宝品牌，注重品牌年轻化和产品创新，多品牌矩阵持续发力，持续通过IP联名、婚庆场景和日常饰品系列拓宽消费群体，依托渠道布局提升渗透力。我们维持2025-2027年归母净利润预测11.1/12.2/13.1亿元，同比分别+10.1%/+9.3%/+7.6%，最新收盘价对应2025-2027年PE为13/12/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：终端需求不及预期，开店不及预期，金价波动等。

船舶建造持续发力，柴油发电紧跟市场

苏美达(600710)
    投资要点
    事件：2025年上半年公司实现营业收入551.01亿元；归属于上市公司股东的净利润6.46亿元，同比增长12.62%；实现进出口总额61.4亿美元，其中实现出口29.3亿美元，同比增长14%。
    主动调整结构、转型升级，探索供应链业务发展新路径。机电设备进出口业务锚定中企出海核心需求，已在乌兹别克斯坦、马来西亚、泰国等区域落地多个项目，2025年上半年实现机电设备出口2.40亿美元，同比增长41%。大宗商品供应链业务加强矿产、煤炭等海外一手资源开发和流通能力建设，强化与上游核心资源和下游终端客户深度融合；聚力推进钢铁、建材、化工等领域出口项目，打造业务新增长极，2025年上半年实现大宗商品出口7.78亿美元，同比增长6%。整体来看，供应链2025年上半年实现营收394.47亿元，同比略下降4.58%。
    产业链聚焦提质增效，大力发展新质生产力，带动公司整体利润稳健增长。2025年上半年产业链实现营收155.36亿元，同比增长7.15%。其中船舶制造与航运业务2025年上半年实现利润总额7.5亿元，同比增长98%。同时持续提升船坞建造速度和码头生产效率，上半年交船17艘，同比增长21%；不断优化产品结构，正式进入MR成品油轮市场，实现油轮、散货船、集装箱船三款主流船型的全覆盖。截至2025年6月30日，在手订单72艘，生产排期至2028年。
    国家“新基建”“东数西算”工程的实施，以及AI算力的提升，为配套发电机组市场提供新发展机遇。柴油发电机组业务深度融入国家“数字中国”战略，牢牢把握国内算力中心行业建设热潮，深耕数据中心、运营商等场景，为多家互联网平台企业提供高品质柴油发电机组，成功中标中国移动水冷柴油发电机产品集中采购项目部分标包、京东深圳总部备用电源项目等项目。2025年上半年，柴油发电机组业务在国内外市场实现利润总额7994万元，同比增长70.7%。
    盈利预测与投资建议。公司秉持多元化发展理念，大力推动产融结合发展，创新实施“产业+投资”双轮驱动。同时通过投资发展补齐现有产业链关键环节，培育战略性新兴板块，此外公司造船子公司在细分船型市场领先，在手订单充裕，未来随着高价订单持续交付，利润有望进一步提升，建议持续关注。
    风险提示：商品价格风险，宏观经济衰退风险，贸易保护主义和地缘政治风险，汇率风险等。

经营延续承压，静待需求复苏

洋河股份(002304)
    投资要点
    事件：公司发布2025年中报，2025H1实现营业总收入148.0亿元，同比-35.3%，实现归母净利润43.4亿元，同比-45.3%；2025单Q2实现营业总收入37.3亿元，同比-43.7%，实现归母净利润7.1亿元，同比-62.7%。
    25Q2控货去化库存，业绩端继续调整。1、25Q2淡季以来，白酒行业仍处在深度调整期，公司立足长远和理性发展，主动调整发货节奏，推动渠道库存消化，减轻经销商回款压力，为长期发展打下基础。2、分产品，25H1中高档酒实现营收126.7亿元，同比-36.5%，主要系外部消费环境趋严，造成商务消费显著承压；普通白酒实现收入18.4亿元，同比-27.2%，主要系公司对海之蓝等新产品主动控货。3、分区域，25H1省内实现营收71.2亿元，同比-25.8%，省外实现营收73.9亿元，同比-42.7%；省内市场去库存进度相对更快，下滑幅度小于省外。4、公司积极适应环境变化，坚持以开瓶率提升为导向，对高端梦系列控量稳价，焕新推出第七代海之蓝系列。
    盈利能力显著承压，合同负债环比减少。1、25Q2公司毛利率同比下滑0.4个百分点至73.3%，主要系产品结构有所下沉。费用率方面，25Q2公司销售费用率同比上升2.3个百分点至20.9%，管理费用率上升4.2个百分点至11.4%，财务费用率上升0.8个百分点至-2.3%，整体费用率同比上升7.2个百分点至30.2%。25Q2净利率同比下降9.8个百分点至18.9%，盈利能力短期较为承压。2、现金流方面，公司25Q2实现现金回款25.7亿元，同比-47.6%，现金回款延续低迷情况；此外，截止二季度末公司合同负债58.8亿元，环比Q1末减少11.5亿元，预计系公司主动降低渠道回款要求，缓解经销商现金流压力。
    股息率较为可观，静待行业需求复苏。1、当前白酒行业景气度持续承压，存量竞争的格局加速演进，行业集中、分化趋势进一步凸显；公司立足长远发展和理性发展，结合当前环境把握经营节奏，以切实解决发展中的问题为主，聚焦主导产品和重点市场，强化品质表达和口碑引领。2、公司此前明确24-26年现金分红回报规划，每年分红绝对额不低于人民币70亿元（含税），对应当前动态股息率达到6%以上，股息率行业领先，配置价值凸显。
    盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为46.8亿元、49.6亿元、53.1亿元，EPS分别为3.11元、3.29元、3.52元，对应动态PE分别为23倍、22倍、21倍。
    风险提示：经济复苏或不及预期，市场竞争加剧风险。