公司信息更新报告：半年度结转业绩下滑，销售拿地保持稳健

保利发展(600048)
    经营管理能力优秀的龙头央企，维持“买入”评级
    保利发展发布2025年半年度业绩预告。受结转规模和项目盈利能力下降影响，公司利润有所下滑，但销售排名稳居首位，土储结构不断优化，负债结构优化，资金成本优势明显。我们维持盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为56.8、65.6、75.1亿元，EPS分别为0.47、0.55、0.63元，当前股价对应PE估值分别为17.2、14.9、13.0倍，我们看好公司低价项目结转完成后业绩持续修复，维持“买入”评级。
    结转项目规模下降且盈利能力下降，导致净利率较低
    公司2025上半年预计实现归母净利润27.35亿元，同比-63.15%；实现扣非净利润25.99亿元，同比-64.05%。公司半年度业绩下降主要由于结转项目规模下降且盈利能力下降。2024年以来，公司持续推进去库存，在部分高权益比项目上进行了降价，这部分项目结算净利率较低。
    销售稳居第一，销售均价同比提升
    2025年1-6月，公司实现签约面积713.54万平方米，同比-25.23%；签约金额1451.71亿元，同比-16.25%。虽然公司销售有所下降，但仍然位居行业第一。公司近年来持续优化拿地结构，2024年新增土储中一线城市占比74%，反映到销售上带来了销售单价的大幅提升。2025年上半年公司累计签约销售均价20345元/平米，同比提升12.01%。
    拿地强度维持在33%左右，一线城市拿地占比47%
    2025年1-6月，公司累计获取26个项目，新增拿地总占地面积101.18万平米，总建筑面积294.09万平米，同比增长153.8%；拿地总金额488.73亿元，同比增长287.8%。2025上半年公司拿地强度为33.67%，好于2024年同期7.27%水平。从布局城市看，公司2025年上半年持续加大在核心38城市的布局，新获取项目按照城市能级分，一线、二线、三四线城市拿地占比分别为47%、48%、5%。
    风险提示：行业恢复不及预期、政策放松不及预期、公司销售恢复不及预期。

25Q2环比翻倍增长，中值创历史新高

昊华科技(600378)
    事件描述
    7月9日，公司发布《2025年半年度业绩预增公告》，上半年实现归母净利润5.9-6.5亿元，同比增长59.3%-75.5%，中值6.2亿元，同比增长67.4%。其中，2025Q2实现归母净利润中值4.4亿元，同环比分别增长86.5%/135.6%。上年度合并了中化蓝天、桂林蓝宇航空轮胎，公司的资产规模、营业收入大幅增加，氟化工业务实施一体化管理。
    事件点评
    制冷剂高景气，公司充分受益。据百川盈孚数据统计，截至7月4日制冷剂R22/R134a/R125/R32/R410a价格较年初分别上涨6.06%/16.47%/8.33%/23.26%/17.86%。公司制冷剂配额主要为R134a，其销售旺季预计在
    第三季度，昊华科技国内权益生产配额4.97万吨，占比23.8%，可充分享受景气。
    特品受益于地缘的不确定性，增长确定性较强。国际局部地缘冲突导致矛盾格局深度固化，呈现不可逆趋势，各国增加军费支出保障自身安全。据斯德哥尔摩国际和平研究所数据显示，2015-2024年，全球军费支出呈现持续增长趋势，2024年全球军费支出同比增长9.4%，创1993年以来增速新高。公司相关业务以“技术壁垒高+配套不可替代”为核心竞争力，主要产品特种涂料、特种玻璃、特种轮胎、特种密封材料、防化服等有望快速放量。
    电子材料受益于集成电路行业的扩张和面板行业的增长。公司电子特气、电子大宗、含氟精细化学品受益于集成电路和面板行业的增长有望实现持续增长。特种PTFE树脂可用于高频PCB基板，与日本大金和美国杜邦进行竞争。公司的PTFE树脂产能3.3万吨，1.8万吨在建项目基本建成。在特种PTFE赛道持续领跑，未来业绩弹性取决于国产替代深度与高端应用渗透率提升。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利分别为14.6/20.1/24.6亿元，对应7月14日收盘价25.05元，PE分别为22/16/13倍，维持“买入-B”评级。
    风险提示
    下游行业政策变化、产品价格大幅波动、产能建设进度不及预期等风险。

光通信与能源主业双轮驱动，海缆成长动能十足

亨通光电(600487)
    投资要点
    光通信龙头，海洋通信与能源业务起量促增长。公司成立于1999年，以光纤光缆业务起家。2006年，公司定增募集资金研发光纤预制棒，2010年研发成功实现量产；2020年收购华为海洋51%股权，拓展海洋通信领域。能源业务方面，2009年成立子公司亨通高压海缆公司布局电力传输业务，2013年加强超高压电缆及海缆产品研发，同时布局海洋工程等业务。2024年实现营业收入600亿元、同比增长26%；净利润27.7亿元、同比增长29%。
    公司建立长期激励机制。公司长达数十年执行激励方案，近期的激励方案包括：1）2022年11月员工持股计划，参与对象246人，受让960万股。2）2024年9月发布限制性股票激励计划（草案），拟授予2155万股股份，激励对象本计划公告时在公司或下属子公司任职的部分核心骨干人员。按照激励触发值计算，24~26年度营业收入目标为533.4、571.5、609.6亿元，同比增速为12.0%、7.1%、6.7%；24~26年度归母净利润目标为25.0、26.7、28.4亿元，同比增速为16.0%、6.9%、6.5%，对比22年员工持股目标进一步上调，彰显公司长期发展信心。
    海风：深远海海风开发潜力大，欧洲海风打开空间。世界银行集团报告显示我国海风发展潜力达到2982GW，其中固定式1400GW、漂浮式1582GW。近2~3年受江苏、广东标志性项目影响，海风装机有所放缓；24年装机仅4GW同比下滑，预计25年相关标志性项目进入实质性拐点，海风装机有望起量至装机10~12GW，同比翻倍以上。随着深远海规划落地、国管海域相关管理办法出台，深远海项目的开发有望加速，深远海空间较大。欧洲方面，2022年碳中和大背景下，俄乌冲突引发能源危机，海外各国纷纷加码海上风电。历年欧洲海风装机单年新增规模约2~3GW；根据Wind Europe预测，预计25年欧洲海风装机4.5GW，同比增长74%，26~28年分别达到8.4、6.5、6.7GW，30年达到11.8GW，25~30年年均复合增速达21%
    海缆：深远海趋势带动海缆价值量提升，高壁垒铸就稳定竞争格局。深远海发展之下，离岸距离提升将带来海缆用量提升。此外，超高电压等级产品500kV交流、±500kV柔性直流将成为深远海项目的趋势，即使考虑柔直海缆价值量下降的问题，我们测算2024、2025年海缆市场规模71、141亿元，同比增长7%、99%；2030年海缆市场规模达到323亿元，2025~2030年年均复合增速18%，与海风装机复合增速基本一致。海缆对码头资源、敷设和运输专业设备有较高要求，具有较高的准入壁垒；而目前仅一线企业具备高电压等级产品生产经验，以及软接头经验，一线企业格局稳定向上。
    光通信：国内需求稳定，海外市场带来增量。国内方面，我国三大电信运营商资本开支稳定。近几年三大运营商资本开支保持稳步增长的趋势。5G网络建设稳步推进，千兆光纤网络加快发展，渗透率快速提升，促进光通信业务稳步发展。海外方面，全球数字化进程加速，各国不断强化对通信网络基础设施建设投资。Reports and Data报告显示，预计到2030年，全球光纤市场规模将达到111.8亿美元，年均复合增速9.3%。
    智能电网：用电需求稳中有升，智能电网占比提升。我国电力消费规模逐年增长，全社会用电量由2011年的4.69万亿千瓦时增长至2023的9.22万亿千瓦时，预计2024年全社会用电量9.8万亿千瓦时，同比增长6%，用电需求稳步增长。预计智能电网传输在电网建设中份额不断提升；新能源装机不断增加，同样催生特高压电网的电缆需求。
    公司竞争优势：跻身海缆龙头地位，横向拓展海工业务。24年期间，公司加快推进江苏射阳海底电缆生产基地一期产能提升；同时，积极推动射阳基地二期和揭阳海洋能源生产基地的项目建设。施工能力方面，公司拥有多艘海上施工船，拥有海上风电系统解决方案及服务能力，是国内能够提供完整生命周期服务的海底电缆厂商之一。截至24年底，公司拥有海底电缆、海洋工程及陆缆产品等能源互联领域在手订单金额约180亿元。海洋通信方面，公司是全球前三具备海底光缆、海底接驳盒、中继器、分支器研发生产制造能力、跨洋通信网络系统解决方案提供能力以及跨洋通信网络系统建设能力的全产业链公司。公司紧抓深海科技发展战略，打造全球跨洋通信系统集成业务领导者。截至24年底，公司拥有海洋通信业务相关在手订单金额约55亿元。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为33.8/38.5/43.0亿元（2025~2026年预测前值为34.5/39.5亿元），同比+22%/+14%/+12%，对应PE为11.2/9.8/8.8x。考虑到公司海缆/光缆业务均处于龙头位置，客户积累深厚，具备成长空间，给予公司25年16xPE，对应目标价21.92元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：上游原材料价格波动风险、光纤光缆需求不及预期风险、国际贸易格局变化风险、市场竞争加剧风险。

首次覆盖报告：点石成金，拓荒聚合物助剂国产化

呈和科技(688625)
    公司是高分子助剂的代表企业，成核剂是公司核心产品。公司是生产制造环保、安全、高性能特种高分子材料助剂的高新技术企业、经工信部认定的国家级专精特新“小巨人”企业。公司总部位于广州，主营产品包括成核剂、合成水滑石、抗氧剂、复合助剂等。公司成核剂、合成水滑石国内销量在国内规模最大，公司名称呈和谐音“成核”。2024年实现销售收入88205万元，实现归母净利25018万元。2020年至2024年间，收入复合增速达1766%，归母净利润复合增速达21.05%。
    公司在成核剂领域成功突破跨国公司垄断，在高壁垒市场占据一席之地。成核剂是用于调整聚丙烯等材料的结晶度，进而提升材料透明性能和力学性能的助剂产品，山梨醇类成核剂是目前成核剂主要品种，最早由日本企业发明和开发成功，目前由美利肯等外企占据主导地位。国内2023年成核剂消费量约在10690吨，其中自给率约在30%，公司销量约占国产企业销量的62%，2023年毛利率高达57%。公司通过持续的产品开发和技术创新，成为中国石化、中国石油、中海壳牌、延长石油等大型能源化工企业的合格供应商，与其达成了深度的合作。在国际市场，基于良好的产品性能，公司已与国际先进品牌企业展开竞争，并成功进入北欧化工、博禄化工、利安德巴塞尔、HMC、TPC等国际知名石化企业。成长空间仍然巨大。
    水滑石业务有望成为下一个成核剂业务。合成水滑石作为PVC吸酸剂使用。类似于成核剂行业，以日本协和化学为代表的国外厂商，长期占据水滑石行业的领先地位。公司是国产水滑石供应商的代表企业，近年来新进入该领域后业务保持较快增长，公司有望将该产品打造为下一个成核剂。
    复合助剂和光稳定剂业务助力公司从单一产品供应商转变为助剂解决方案服务商。复合助剂是由多种助剂，按一定配方比例混合，采用特殊生产工艺生产的预混高分子材料助剂，可同时满足改性树脂的多种性能需求。公司还进入了抗氧剂行业。基于此，公司可给客户提供助剂的一站式采购服务。
    投资建议：公司是国内领先高分子加工助剂企业，是国内最大的成核剂和水滑石生产商。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.04、3.84、4.76亿元，对应EPS分别为1.62、2.04、2.53元，现价（2025年7月11日）对应PE分别为19倍、15倍、12倍。我们看好公司未来成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：1）下游需求增速放缓的风险。2）进入到核心客户供应体系进度不及预期的风险；3）安全环保生产经营的风险。

2025年上半年业绩预告点评：上半年净利大增，多元化布局打造新增长点

万达电影(002739)
    投资要点
    事件：公司发布2025上半年业绩预告。2025H1公司归母净利润预计5~5.6亿元人民币，同比增长3.4~3.9倍；扣非归母净利润预计4.5~5.1亿元，同比增长4.2~4.9倍。这一强劲表现主要得益于2025Q1电影市场的推动，《唐探1900》等影片的良好投资回报、游戏业务的稳定增长以及公司整体经营质量的提升。
    影院业务方面，面对票房市场的波动，万达电影正积极推进战略转型，旨在降低对传统影院收入的依赖。公司将“超级娱乐空间”升级为“1+2+5”战略版图，以一个核心、两大市场（国内与海外）、五大业务板块（院线、影视、投资、潮玩、游戏）联动，构建可持续的内容消费新生态。在核心的院线板块，公司上半年国内直营影院实现票房42.07亿元，市场份额为14.4%，并通过提升卖品毛利率和降低费用来优化盈利能力；其澳洲院线HOYTS也实现了扭亏为盈。为打造线下综合性娱乐空间，公司持续升级放映设备，计划到2026年底完成五星级影城的全激光部署，并深入发展“影院+”模式，通过与《第五人格》等知名IP的联名活动及拓展电竞赛事、演唱会直播等多元内容，吸引更广泛的消费群体，提升非票收入。截至2025年6月30日，公司在国内拥有705家影院，在海外拥有62家HOYTS影院。
    内容制作方面，万达电影坚持“内容+人才”双核驱动，构建了丰富的影视项目储备。电影方面，暑期档将有《恶意》、《长安的荔枝》等多部影片上映，而《寒战1994》、《流浪地球3》等备受期待的大制作也在后续片单中。剧集方面，《检察官与少年》等已进入待播阶段，《折叠城市》等项目正在筹备中。同时，公司的战略投资板块利用场景和IP优势，与“好运椰”、“52TOYS”等新消费品牌展开股权合作，并计划引入互动娱乐设施以丰富影院业态。此外，公司还推出了自研的零食和饮品品牌“三口小时光”与“H2OTALKS与水说”，旨在拓展影院外的零售渠道，围绕产业生态进行协同，孵化超级品牌。
    在新兴业务领域，万达电影正加速布局潮玩与游戏，以打造新的增长引擎。旗下潮玩品牌影时光已构建了包括自有IP、授权IP和原创IP在内的多元化资源库，并推出了“毛绒色界”等全新品牌线以及原创IP“MOMO&FRIENDS”和虚拟偶像团体“Vexel”，还将上线专为潮玩设计的数字确权平台Rtime LinK。游戏板块则依托公司全产业链资源，以文化出海为战略，积极推动《变形金刚：新纪元》、《乔乔的奇妙冒险》等多款IP游戏的全球发行，并持续深化影游联动。
    盈利预测与投资评级：我们认为拓展电竞、演唱会直播等多元内容，并引入新消费品牌合作，有望丰富影院场景，提高非票业务收入，降低对票房的依赖风险，从而为公司业绩增长打造第二增长曲线。我们维持公司2025-2027年归母净利润预测10.0/12.4/14.4亿元，当前股价对应PE分别为24/19/17倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险，知识产权保护风险，海外业务拓展风险。

上半年业绩稳步增长，边缘AI物联网快速发展

移远通信(603236)
    结论及建议：
    公司发布业绩业绩预告， 2025年上半年预计实现营收114.5亿元，同比增长38.8%； 实现归母净利润4.63亿元，同比增长121%； 扣非后净利润4.43亿元，同比增长135%； 其中Q2单季度预计实现归母净利润2.51亿元，同比增长62%，业绩符合预期， 维持“买进” 建议。
    5G、 AI等技术带动营收增长，公司净利率预计同步提升： 随着5G、 AI技术的加速渗透，公司紧抓物联网行业的发展机遇， 从模组向多元化业务拓展，已从模组供应商转变为全球物联网综合解决方案供应商。 通过多元化业务布局，公司增强市场覆盖的广度，挖掘新的业绩增长点。 同时，在经营管理层面，公司加强成本管控与效益提升，推动业务从“规模优先”向“规模与效益平衡” 转变， 实现经营质量的全面优化， 预计毛利率和净利率有较大提升。
    物联网行业整体复苏， 预计2025年迎来大幅增长： 物联网产业目前去库存周期已经过去， 全球下游相关需求正逐步恢复，其中车载、 AioT等场景景气度较高。 根据Counterpoint，受需求减少影响， 2023年全球物联网模组出货量首次出现下滑，同比下降2%， 去年随着库存水平正常化和智能电表、 POS、汽车等领域需求增加，模组市场稳步恢复增长； 伴随5G、AIoT等技术应用， 预计2025年市场将出现大幅增长。 公司作为物联网模组龙头， 目前物联网模组出货量稳居全球第一， 未来有望显著受益于产业复苏。
    AIoT技术逐步崛起， 公司技术储备充分： 当前全球AI相关产业关注度快速上升， AI+边缘计算技术形成的AIoT正逐步崛起， 成为IoT产业下一个风口。 公司在边缘计算应用等领域具备丰富经验，此外积极探索图像识别、 语音识别和自然语言处理等AI技术， 通过算法优化和模型训练， 将AI技术和IoT下游需求快速结合， 在多个领域例如虚拟和增强现实（VR/AR）、 无人驾驶汽车、智能城市甚至楼宇自动化系统等，提供AI的快速处理和响应。 移远通信的5G模组与英伟达Jetson AGX Orin完成联调，实现5G通信+ AI边缘计算能力，布局未来AI趋势， 持续享受AI革命带来的新一轮增长动力。
    盈利预期： 我们预计公司 2025-2027 年净利润分别为 10.24 亿、 15.17 亿、22.34 亿元， YOY 分别为+75%、 +48%、 +47%； EPS 分别为 3.91 元、 5.80元、 8.54 元，当前股价对应 A 股 2025-2027 年 P/E 为 21/14/10 倍，维持“买入”建议。

2025年中报预告点评：互联网数据中心交换机交付加快，Q2利润高增

锐捷网络(301165)
    事件：2025年7月11日，公司发布2025年中报预告。H1公司预计实现归母净利润4.0亿元–5.1亿元，同比增长160.11%-231.64%；扣非归母净利润3.8亿元–4.9亿元，同比增长203.27%-291.06%。单Q2公司预计实现归母净利润2.93亿元–4.03亿元，同比增长90.35%-161.88%，环比增长172.87%-275.41%；扣非归母净利润2.85亿元–3.95亿元，同比增长127.72%-215.51%，环比增长201.41%-317.60%。
    互联网数据中心交换机交付节奏加快，Q2利润高增。
    Q2单季度净利润实现同环比高增，主因AI发展驱动互联网行业数据中心加快建设，公司面向互联网客户的数据中心交换机产品订单加速交付，延续24年以来整体互联网交付进度加快趋势；SMB市场收入稳步增长，海外布局成效凸显，产品毛利同比增加，此前公司表示该产品毛利率一般为40-45%，SMB产品收入及毛利率增长有望进一步对冲数据中心白盒产品的毛利率压力。且数据中心业务虽然毛利率偏低，但其直销模式为主，销售费用率低，规模效应下净利率贡献可观。同时公司持续推进管理改进和效率提升工作，期间费用率同比有所降低，提升整体盈利能力。
    高速数据中心交换机龙一，持续推动产品升级迭代。
    互联网侧，国内云厂商AI军备竞赛背景下，高性能网络需求持续增长。根据《IDC中国以太网市场跟踪报告，2025Q1》，公司连续13个季度蝉联中国200G/400G数据中心交换机市场占有率榜首，显示其在高速数据中心交换机领域的领先地位。运营商侧，公司核心数据中心交换机供应商地位稳定：6月11日中国移动发布25-27年数据中心交换机集采，在开标的16.8亿标包中锐捷网络中标3.5亿元，份额21%。7月7日，中国移动发布RoCE交换机采购公示，锐捷网络以含税1088.05万元中标且独家获得100%份额。RoCE基于RDMA技术（低CPU占用、高速数据传输），是智算中心高带宽、低延迟网络的关键设备，显示公司在高性能数据中心网络设备领域优势凸显。公司持续升级高效能智算网络方案：
    已发布25.6Tbps CPO交换机，在CPO技术应用方面走在国内前列；6月18日，2025MWC上海展上，公司展出了AIGC智算场景高密度64口800G盒式交换机，大幅提升万亿级参数模型训练效率；同时展出高密度低功耗的400G/800G LPO光通信模块，以线性直驱技术取代传统DSP芯片数字信号处理，并运用硅光方案，在维持高速传输的同时显著降低功耗。
    投资建议：考虑国内互联网算力资本开支高增，公司数据中心交换机有望持续放量，且公司费用侧有望进一步下降，预计公司25-27年归母净利润为9.8/14.4/21.2亿元，对应PE分别为48/33/22倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；市场竞争加剧等。

2025H1业绩高增，投销稳步向前

滨江集团(002244)
    事项：
    公司发布2025年半年度业绩预告，H1公司归母净利润16.3亿元–19.8亿元，同比增长40%-70%。
    平安观点：
    利润高增主要系2025H1交付楼盘体量较上年同期增加。受上年H1结转规模较小、2025H1结转规模增加影响，2025H1利润增速较高。2025Q1毛利率仅为10.99%，延续探底，但我们认为随着前期拿地毛利较低的项目逐渐完成结转，叠加公司计提减值已相对充分，2025年利润率仍有改善空间，后续业绩有望“轻装上阵”。
    拿地销售保持行业前列，拿地遵循优质原则：根据克而瑞、中指院数据，公司2025H1全口径拿地金额位居行业前五，全口径销售数据（527.5亿元）位居行业前十，保持较高投资强度。2025年公司战略规划保持清晰，销售目标1000亿元左右，全国份额1%以上，H1销售目标达成率已过半；拿地遵循优质原则，即优质城市、优质地段、优质项目、优质产品，确保投资项目实现高质量与高回报，投资金额控制在权益销售回款50%左右。
    2025年战略规划清晰，财务优势持续强化。2025年，公司将继续推进实施“1+5”发展战略，“1”指房地产主业，坚持把房地产主业做精、做优、做强，在保证安全运营和品质的前提下，与头部企业保持适度的规模比例；“5”指的是同时有序推进服务、租赁、酒店、养老和产业投资五大业务板块。融资方面，继续降低有息负债水平，目标300亿元以内；继续降融资成本，确保3.3%，争取控制在3.2%以内，继续把直接融资比例控制在20%以内。
    盈利预测：公司扎根优势区域，在楼市低迷期及分化趋势下，后续销售去化具备可靠保障；同时公司秉承稳健经营与精细化管理，财务状况良好，彰显融资优势与逆势扩张实力，属优质民企翘楚。我们维持公司2025-2027年EPS预测0.91元、0.99元、1.07元，当前股价对应PE分别11.1倍、10.1倍、9.3倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）公司毛利率存在下滑风险：若销售景气度持续下滑，房企“以价换量”加剧，仍将制约结算端毛利率；2）拿地力度不及预期风险：若后续土拍规则调整或地市波动，公司扩充土储或将受阻，亦对未来销售规模增长产生制约；3）政策改善不及预期，楼市修复不及预期风险。

上半年业绩同比增长超五成，新能源电控业务表现亮眼

禾望电气(603063)
    核心观点
    2025年上半年预计实现归母净利润2.34-2.55亿元。公司发布2025年半年度业绩预增公告，预计上半年实现归母净利润2.34-2.55亿元，同比增长51%-65%；实现扣非归母净利润2.20-2.41亿元，同比增长35%-48%。业绩高增主要受益于上半年新能源电控业务同比增长。单季度来看，预计2025年第二季度实现归母净利润1.29-1.50亿元，同比增长29%-50%，环比增长22%-42%；实现扣非归母净利润1.23-1.44亿元，同比增长33%-56%，环比增长27%-48%。
    海外业务拓展顺利。2024年公司的风电、工程传动相关产品实现海外市场的突破，目前在荷兰、巴西、韩国、土耳其、越南、巴基斯坦等多个服务基地设立服务点，为海外客户提供全方位服务及快速响应。2024年公司海外业务收入2.6亿元，同比+123%，占总营收的7.1%，同比+3.9pct；毛利率54.2%，同比+8.7pct。2025年第一季度海外业务收入0.84亿元，同比+128%，占总营收的11.1%，同比+4.2pct；毛利率54.4%，同比+8.4pct。
    事业部制改革提升运营效率。2024年公司实施事业部制改革，依据各业务当下规模、未来增长潜力及财务预期，设立风电、光伏、储能、传动、后市场、电源六大事业部，以及SVG、氢能两个业务单元。各事业部独立核算，自负盈亏。事业部制显著提高各部门市场响应速度及业务拓展积极性，运营效率提升助力业绩高增以及盈利能力的改善。
    AIDC电力设备产品打开第二成长曲线。公司自主研发大容量电源产品，涵盖交流/直流、低压/高压、风冷/液冷、固定式/预装式/移动式等多种类型，公司还提供SVG等电能质量产品，均可应用于AI数据中心电源系统，受益于AI算力建设需求的爆发，公司有望打开第二成长曲线。
    风险提示：光伏、储能下游需求不及预期；AI算力投入不及预期。

组织优化全面收官，“AI至上”战略助推经营质量反转

用友网络(600588)
    2025年7月14日，公司披露2025年半年度业绩预告。
    业绩预告核心数据：2025年上半年，公司归属于母公司所有者的净亏损预计为8.75亿-9.75亿元，扣非后净亏损9.25亿-10.25亿元。第二季度单季净亏损1.39亿-2.39亿元，同比减亏1.02亿-2.02亿元；扣非后单季净亏损1.31亿-2.31亿元，同比减亏1.12亿-2.12亿元，亏损大幅收窄。
    营业收入情况：上半年营业收入预计35.6亿-36.4亿元，同比下降4.3%-6.4%；第二季度单季营收21.82亿-22.62亿元，同比增长6.1%-10.0%，收入由降转升。
    现金流情况：第二季度经营活动现金流净额实现净流入，同比改善约3.2亿元；上半年累计同比改善约6.0亿元。
    业绩预亏原因：业务有季节性特征，上半年收入占比低于成本费用占比；去年合同签约下降导致一季度收入降幅大、亏损扩大；研发资本化摊销同比增1.2亿元，离职补偿金增0.3亿元。
    其他经营亮点：第二季度合同签约同比增超18%，上半年累计增近8%；通过改善管理控制成本，为收入持续增长奠定基础。
    经营分析
    公司2025年上半年以“AI至上”战略为核心，通过“产品矩阵升级-内部场景验证-行业标杆复制”三轮驱动，实现AI从技术落地到商业价值的闭环。深度打磨行业化智能场景（如消费品预测、建筑财务）、内部实践的标杆效应（财务自动化率、营销效率数据），以及客户生态的高速扩张，为未来AI规模化变现奠定基础。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司年报，我们预计2025-2027年公司实现营收100.50/111.55/124.94亿元，同比增长9.80%/11.00%/12.00%；预计归母净利润为-7.00/0.05/5.00亿元，对应4.46/4.02/3.59倍PS，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游客户预算不及预期，研发进度不及预期。

业绩环比快速恢复，创新研发顺利推进

心脉医疗(688016)
    业绩简述
    2025年7月14日，公司发布2025年半年度业绩预告，预计2025上半年实现收入7.08亿元~7.87亿元，同比-10%~0%；归母净利润3.04亿元~3.61亿元，同比-25%~-11%。
    从单Q2情况来看，预计实现收入3.76亿元~4.55亿元，同比-12%~+6%；归母净利润1.74亿元~2.31亿元，同比-21%~+6%。
    经营分析
    同比增速受到价格调整影响，单季度环比实现快速恢复。国内市场由于24年下半年市场环境变化，公司部分产品价格及推广策略调整，部分产品毛利率降低，短期业绩出现一定压力。但公司Castor分支型主动脉覆膜支架、Minos腹主动脉覆膜支架、ReewarmPTX药物球囊扩张导管等核心产品持续发力，新产品Talos直管型胸主动脉覆膜支架系统及Fontus分支型术中支架系统入院家数及终端植入量均增长较快，Q2单季度业绩环比实现快速恢复。
    研发项目顺利推进，多款产品取得关键突破。公司创新研发的全新一代Cratos分支型主动脉覆膜支架系统上市并实现临床植入；Tipspear经颈静脉肝内穿刺套件获批上市。Hector胸主动脉多分支覆膜支架系统正式获批进入国家药监局创新医疗器械特别审查程序，该产品用于微创伤介入治疗累及主动脉弓部三分支的胸主动脉瘤，这是公司第9款进入国家创新医疗器械审批“绿色通道”的产品，同时在海外完成了多例临床植入。
    海外市场快速拓展，国际化战略领先。公司国际业务拓展至40余个国家和地区，上半年公司Minos腹主动脉覆膜支架及输送系统和Hercules球囊扩张导管先后成功获得欧盟CEMDR认证。自2024年公司收购OMD后，海外拓展速度明显加速，预计未来公司海外业务占比还将持续提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为6.06、7.94、9.65亿元，同比+21%、+31%、+22%，现价对应PE为18、15、12倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    医保控费政策及产品价格风险；新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；海外贸易摩擦风险。

2025中期业绩预告点评：粤丰整合露锋芒，内生提效超预期

瀚蓝环境(600323)
    投资要点
    事件：2025年7月14日，公司发布2025年半年度业绩预增公告。
    粤丰并表&降本增效&业绩赔偿，25H1业绩超预期。2025H1公司归母净利润9.67亿元，同比增加约7,982万元，同比增幅约9.00%，剔除上年同期一次性收益影响1.3亿元（济宁固废电费、金沙城北污水厂扩容项目污水处理费），同比增加约2.1亿元，同比增幅约27.71%；2025H1扣非归母净利润9.06亿元，同比增加约3,434万元，同比增幅约3.94%，剔除上年同期1.3亿元一次性收益影响，同比增加约1.6亿元，同比增幅约22.17%。业绩预增主要系：1）2025年6月起新增并表粤丰（持股52.44%），增加6月归母净利润约5000万元；2）持续落实降本增效举措取，保持较高运营效率；3）2025H1新增确认江西瀚蓝能源原股东业绩赔偿收入。
    粤丰整合露锋芒，单月利润贡献超24年水平。2024年粤丰环保表观归母净利润8.02亿元，单月贡献约0.67亿元，若剔除根据并购剥离的停车业务和香港办公楼的影响，则归母净利润为9.21亿元（对应10.12亿港元），单月贡献约0.77亿元。25年6月粤丰并表增加归母净利润约0.50亿元，则粤丰单月归母净利润为0.95亿元，显著高于24年水平。
    内生提效增长强劲，25Q2瀚蓝内生业绩增速18%。2024Q2公司扣非归母净利润5.01亿元，扣除1.3亿元一次性收益后扣非归母为3.71亿元。2025Q1公司扣非归母净利润4.18亿元，同增12.80%，根据业绩预告，2025Q2扣非归母净利润4.88亿元，扣除粤丰并表增厚0.50亿元后扣非4.38亿元，较上年同期扣除一次性收益后扣非3.71亿元增长18%。
    大固废整合佼佼者，并购跨越发展+协同增效，促估值&ROE双升。1）并购协同带来跨越式成长：公司数次跨越式发展均是通过战略并购而实现，参照并购创冠，其盈利能力持续提升，ROE从14年5.1%提至24年10.7%。此次并购粤丰后，依靠供热挖潜、债务优化、管理协同，提质增效空间大。25年6月粤丰并表单月业绩贡献5000万元超预期；2）内生增长强劲：25Q1公司收入26.01亿元（同比-4%），归母4.20亿元（同比+10%），具备内生增长潜力。25Q1吨发397度（同比+5%），吨上网349度（同比+6%），供汽量48.23万吨（同比+59%）。根据25Q2业绩预告测算，25Q2内生扣非归母增速18%。3）现金流分红大增：化债持续推进，2024全年解决存量应收24亿元，超出原20亿元计划规模，2025年公司争取收回存量应收不少于20亿元。垃圾焚烧及污水处理有望推进居民端收费，商业模式C端理顺。公司资本开支持续下降，自由现金流增厚。24年公司每股派息同比+67%，承诺2024-2026年每股派息同比增长不低于10%。
    盈利预测与投资评级：公司凭借优秀整合能力实现跨越发展，并购成长+协同增效促估值&ROE双升。我们维持2025-2027年归母净利润预测18.60、21.17、22.14亿元，对应PE为11/9/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：应收回款不及预期，资本开支超预期上行，政策风险等。

2025年半年度业绩预增点评：Q2盈利超预期，海外增量+国内改善有望支撑中长期增长

华新水泥(600801)
    投资要点
    公司发布2025年半年度业绩预增公告：预计2025年半年度实现归属于母公司所有者的净利润为109,583.00万元至113,236.00万元，同比增加50%到55%；实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为106,126.00万元至109,528.00万元，同比增加56%到61%。
    Q2单季盈利超预期高增长，预计得益于国内水泥盈利改善、海外盈利提升和汇兑损益负面影响的减小。按照业绩预告区间测算，公司Q2单季度实现归母净利润8.62-8.98亿元，实现扣非后归母净利润8.26-8.60亿元，同比分别增长55.8%-62.4%、56.2%-62.6%。我们预计一方面得益于国内水泥业务盈利改善，3月沿江等核心市场提价顺利落地，奠定良好的价格起点，虽然5月局部区域价格有所回落，但预计Q2国内水泥平均吨盈利改善明显。另一方面预计得益于海外工厂技改提产成效以及部分工厂价格上涨改善盈利。此外，公司Q1因汇兑损失导致单季财务费用同比增加0.92亿元，Q2坦桑尼亚先令、尼泊尔卢比、美元等汇率风险敞口较大的币种币值较为稳定。
    海外布局不断完善、业务版图持续扩大，形成新增长极。2024年前三季度公司海外水泥平均吨净利达到70元人民币，显著优于国内市场，反映公司海外并购技改提产提效获得的良好投资回报率。截至2024年底海外水泥产能超2250万吨/年，同比增长8%，公司持续推进海外现有工厂技改降本提产，赞比亚恩多拉工厂、南非Simuma工厂升级改造项目于2025年6月正式投产。此外公司2024年内签约尼日利亚产能1060万吨/年水泥项目、巴西产能880万吨/年骨料项目两项并购，分别填补了西非区域和南美市场的空白，巴西项目已于2025年3月完成收购。
    “反内卷”导向下行业供给自律共识有望进一步强化，国内水泥盈利中枢有望回升。尽管国内水泥行业Q2因需求波动或错峰执行问题供需阶段性失衡、价格出现回落，但今年行业在主导企业引领下维护利润的意愿显著增强，我们认为供需再平衡时间仍然会明显好于去年，全年盈利中枢有望高于去年。短期沿江等核心市场价格已接近前期底部，Q3随着供给自律的强化和需求季节性改善，价格有望迎来显著反弹。
    盈利预测与投资评级：海外率先布局、并购持续落地彰显公司领先的国际化布局、经营能力。随着国内水泥行业供给自律加强、景气反弹，公司一体化及绿色低碳战略强化竞争力，海外持续拓展，支撑中长期发展动能。暂假设尼日利亚项目2025年内完成交割，基于Q2盈利超预期，“反内卷”导向有望强化行业供给自律，我们上调2025-2027年归母净利润至28.8/32.2/35.6亿元（前值为27.4/30.6/33.3亿元），对应市盈率9/8/8倍，维持“增持”评级。
    风险提示：尼日利亚项目并购完成时点的不确定性，市场竞争加剧、国内水泥需求超预期下行的风险。

创新进入收获期，ZG006及ZG005均有望成为BIC

泽璟制药(688266)
    投资要点
    ZG006（CD3/DLL3/DLL3）疗效数据优异，打造小细胞肺癌基石疗法。ZG006为结构新颖的DLL3三抗，2025ASCO数据亮眼，针对三线及以上SCLCⅡ期剂量优化试验中，10mg与30mg组ORR分别为62.5%和58.3%，DCR分别为70.8%和66.7%。此外在神经内分泌癌患者中也展现显著抗肿瘤活性及良好的安全性。未来ZG006针对后线SCLC及一线联合都将开展注册临床，全面布局小细胞肺癌赛道，打造基石疗法。海外临床获得FDA同意，有望近期入组患者。我们预计ZG006小细胞肺癌适应症国内销售峰值约20亿人民币、海外销售峰值约30亿美金，由于产品创新性强，初步数据优异，海外授权潜力较大。
    ZG005（PD-1/TIGIT）初步疗效已验证，泛瘤种潜力有望成为重磅炸弹产品。ZG005在既往未接受过免疫检查点抑制剂治疗的二线及以上宫颈癌患者中，20mg/kg组基于IRC评估的确认ORR为40.9%，DCR为68.2%。基于研究者评估，20mg/kg组mPFS已超过11个月。而在一线晚期宫颈癌患者中同样显示优异的有效性和安全性（20mg、10mg/kg组未确认ORR分为为82.1%和65.4%，DCR分别为96.4%和96.2%）。我们预计ZG005宫颈癌及肝癌适应症国内销售峰值约30亿人民币。此外，研究表明ZG005与化疗、ADC、TCE等治疗手段具备广泛联用潜力，且适应症拓展潜力较大，有望成为下一个重磅品种。
    公司重磅产品陆续上市，进入商业化新阶段。吉卡昔替尼骨髓纤维化适应症成功获批上市，其最佳脾缓解率为80.9%，远高于芦可替尼，有望成为BIC药物；重组人凝血酶具备突出的临床止血效果及良好的安全性，已与远大生命达成独家商业化合作，未来有望快速放量；多纳非尼肝癌、RAIR-DTC两款适应症均纳入医保，销售额稳健增长；重组人促甲状腺激素（rhTSH）甲状腺癌术后诊断适应症已递交上市申请，研发进展处于国内前列，填补甲状腺诊疗空白，并与德国默克达成独家商业化合作，获得总授权2.5亿元。随着重磅产品陆续上市，公司销售收入有望大幅增长，贡献稳定现金流。
    盈利预测与投资评级：公司多款产品成功商业化，在研管线层次丰富，已实现从Biotech向Biopharma转型。预计公司已商业化产品（多纳非尼、吉卡昔替尼、重组人凝血酶）合计销售峰值50亿元（给予3倍PS），在研核心产品（rhTSH、ZG006、ZG005）国内销售峰值约60亿元（给予3倍PS），ZG006海外销售峰值约30亿美金（考虑BD后销售分成给予10倍PE），可支撑公司市值530亿元。我们预计公司2025-2027年收入分别为8.18/17.14/28.46亿元，对应当前市值的PS为41/19/12倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：新药研发进展不及预期风险、药品销售不及预期风险、海外交易不及预期风险。

二季度归母净利同环比提升，内蒙古烯烃贡献增量

宝丰能源(600989)
    事项：
    事件：宝丰能源发布2025年半年度业绩预增公告。宁夏宝丰能源集团股份有限公司（以下简称“公司”）预计2025年半年度实现归母净利润54.00亿元到59.00亿元，与上年同期相比增加20.95亿元到25.95亿元，同比增长63.39%到78.52%。业绩预增的主要原因系内蒙古300万吨/年烯烃项目投产，烯烃产品产销量同比显著增加。
    国信化工观点：1）公司内蒙古300万吨烯烃项目放量，烯烃产销量增加助力盈利提升；2）煤炭价格下跌致煤制烯烃成本下降，煤制烯烃仍有较大成本优势；3）公司宁东四期、新疆烯烃项目稳步推进，主营产品聚烯烃产能扩张持续；4)公司回购股份增强信心，2025年5月至6月已累计回购股份6,059万股，占总股本的0.83%。
    投资建议：公司主营产品聚烯烃产能扩张贡献利润增量，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为122.06/124.13/132.67亿元，对应EPS为1.66/1.69/1.81元，当前股价对应PE为9.5/9.4/8.8X，维持“优于大市”评级。
    评论：
    公司预计2025年二季度归母净利润29.63至34.63亿元
    宝丰能源2025年半年度业绩预增，主要源于产销量提升。公司预计2025年半年度实现归母净利润54.00亿元到59.00亿元，与上年同期相比增加20.95亿元到25.95亿元，同比增长63.39%到78.52%；其中，预计二季度归母净利润29.63至34.63亿元（同比+57.3%至+83.9%，环比+21.6%至+42.1%）。业绩预增的主要原因系内蒙古300万吨/年烯烃项目投产，烯烃产品产销量同比显著增加。
    公司多项目稳步推进，主营产品聚烯烃产能扩张持续。内蒙300万吨烯烃项目投产后，公司煤制烯烃总产能由220万吨大幅提升至520万吨/年，同时公司仍有煤制烯烃项目持续推进中：
    1)宁东四期50万吨煤制烯烃项目，最终将新增25万吨/年乙烯-醋酸乙烯共聚物（EVA）以及30万吨/年聚丙烯（PP）产品，目前项目场地平整、地基强夯等工程按计划完成。
    2)新疆400万吨烯烃项目取得项目环评、安评等支持性文件专家评审意见。2024年7月30日，新疆宝丰煤基新材料有限公司煤炭清洁高效转化耦合植入绿氢制低碳化学品和新材料示范项目环境影响评价公众参与第一次公示。新疆宝丰煤基新材料有限公司是宝丰能源全资子公司，该新建项目包括4×280万吨/年甲醇（含空分、气化、变换、净化、甲醇合成单元）、4×100万吨/年甲醇制烯烃、4×110万吨/年烯烃分离、3×65万吨/年聚丙烯、3×65万吨/年聚乙烯，1套25万吨/年C4制1-丁烯装置，1套29万吨/年蒸汽裂解装置，1套3万吨/年超高分子量聚乙烯装置，1套25万吨/年EVA装置，1套5万吨/年MMA/PMMA装置及配套的公用工程、辅助工程和储运设施等。
    煤炭价格下跌助力煤制烯烃成本下降，煤制烯烃成本优势仍较大
    煤价延续下跌，2025年二季度煤制与油制烯烃平均成本差距仍较大。据Wind数据，2025年二季度内蒙古5200大卡原煤坑口价为431元/吨（同比-34%，环比-16%），煤价延续下跌趋势。预计2025年我国煤炭仍将保持供需宽松，海外煤炭价格回落或将进一步提高煤炭进口量，煤价中枢或仍将下移。据卓创资讯，2025年二季度煤制与油制烯烃平均成本分别为6082/7415元/吨，煤制烯烃成本优势约为1334元/吨，较2025年一季度的1471元/吨略有下滑，但仍处于较高水平。
    回购股份增强信心
    公司于2025年5月14日通过股份回购方案，拟以10亿元至20亿元自有资金通过集中竞价交易方式回购股份，用于员工持股计划或股权激励，回购价格不超过22.80元/股，期限为董事会审议通过之日起12个月。截至2025年6月底，公司已累计回购股份6,059.34万股，占总股本的0.83%，支付总金额99,990.12万元，实际回购价格区间为15.90元/股至17.44元/股。
    投资建议
    公司主营产品聚烯烃产能扩张贡献利润增量，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为122.06/124.13/132.67亿元，对应EPS为1.66/1.69/1.81元，当前股价对应PE为9.5/9.4/8.8X，维持“优于大市”评级。
    风险提示
    项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期；政策风险等。

国内外需求景气共振，新签订单量质齐增

中际联合(605305)
    核心观点
    公司2025年上半年业绩实现大幅增长。7月14日，公司发布2025年半年度业绩预告。公司预计2025年上半年实现归母净利润2.5-3.0亿元，同比增长78%-114%；实现扣非归母净利润2.3-2.8亿元，同比增长87%-127%。根据业绩快报与一季度财务数据，公司2025年二季度预计实现归母净利润1.5-2.0亿元，同比增长84%-145%、环比增长53%-103%，实现扣非归母净利润1.4-1.9亿元，同比增长93%-163%、环比增长47%-101%。
    上半年新增订单量质齐增，磨炼内功降本控费。上半年风电行业整体保持快速发展态势，公司强化市场引领，订单结构升级优化，进一步提升客户覆盖度及对产品的认可度。2025年1-5月公司新签订单同比增长约50%，上半年新签订单中大载荷升降机和齿轮齿条升降机占升降机订单金额比例达到40%左右，较2024年的30%进一步提升。公司通过优化产品结构、技术攻关、工艺流程改进和降本增效等多方面措施，保持成本竞争力，实现公司整体综合费率的下降。
    持续强化国际化布局，海外盈利能力远高于内销。公司持续强化国际化布局，已在美国、德国、印度、日本和巴西设立全资子公司，已有专门的海外销售团队，为海外客户提供包括销售、运输、安装、售后在内的全生命周期服务，产品已出口至72个国家和地区。2024年公司实现海外收入6.5亿元，同比增长19%，收入占比高达50%，海外业务毛利率高达56%，较国内高20pct.以上。2024年公司已提前在海外做了充足的库存以应对贸易风险，此外公司积极与客户沟通，推动价格协商机制。
    风电产品不断升级，非风电业务稳扎稳打。公司紧跟风机大型化趋势，适时推出大载荷升降机、齿轮齿条升降机、双机等新品和解决方案，持续提升风电行业产品附加值和盈利能力。公司持续推进产品创新与拓展，产品已用于工业、建筑、个人安防、应急救援等非风电领域。
    风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动超预期；行业竞争加剧；海外市场开拓不及预期。
    投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司上半年新签订单情况，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为4.92/6.02/7.56亿元（25-26年原预测值为4.28/5.55亿元），同比+56%/+22%/+26%，EPS为2.32/2.83/3.56元，动态PE为12.9/10.5/8.4倍。

非洲建材加速贡献利润，瓷砖玻璃出海先锋

科达制造(600499)
    2025年7月14日，公司发布2025年半年报预增公告：取业绩快报区间中值，25H1实现归母净利7.45亿元，同比+64%，扣非归母净利6.95亿元，同比+74%。其中25Q2单季度归母净利3.98亿元，同比+178%，扣非归母净利3.72亿元，同比+200%。
    经营分析
    （1）海外建材板块：预计25H1收入、利润双增，主因价格优化+陶瓷新产能释放+拓展玻璃业务。价格端，2024H1非洲本土市场竞争加剧，自2024年中起，市场竞争回归理性，价格开始回暖，在低基数背景下，预计2025H1均价好于去年同期。产能端，公司非洲肯尼亚伊新亚陶瓷项目、科特迪瓦陶瓷项目已于6月投产，南美秘鲁玻璃项目正在稳步推进建设，预计其将于2026年投产。市场端，非洲是出海的热门区域，市场认知仍存在较大预期差，截至2024年底，公司海外建材业务在非洲肯尼亚、加纳、坦桑尼亚、塞内加尔、赞比亚、喀麦隆6国拥有10个生产基地，运营19条建筑陶瓷产线、2条洁具产线及2条玻璃产线（尚未包括2025年产线）。
    （2）陶瓷机械板块：多因素影响下25H1业绩有所下降，一是公司上半年筹划设立海外子公司、启用土耳其工厂配件耗材车间，二是行业需求放缓，三是客户投资计划调整。陶机业务重点关注海外市场发展以及新产品、新领域的拓展进度。2024年公司陶瓷机械业务海外收入占比接近60%。
    （3）碳酸锂板块（投资收益）：2017年科达战略入股蓝科锂业，通过全资子公司合计持股43.58%。2024年公司碳酸锂销量约4.16万吨，2025Q1销量约0.81万吨，贡献归母净利润0.90亿元。虽然Q2碳酸锂价格有所回落，但考虑公司成本优势以及产量表现，预计仍将贡献可观利润。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.44、18.07和19.62亿元，同比增速分别为53%、17%、9%，对应PE分别为13、11、10倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    海外建材新增产能风险；海外建材价格战风险；海外建材新品类拓展不及预期；汇兑损益风险；国内建材机械需求下滑；碳酸锂价格波动。

收入增长毛利提升，上半年业绩较快增长

北化股份(002246)
    事件
    7月14日，公司发布2025年上半年业绩预告，公司上半年实现归母净利润为0.98-1.11亿元，同比增长183%-220%。
    点评
    1、收入增长毛利提升，公司业绩实现较快增长。2025年上半年，公司实现归母净利润为0.98-1.11亿元，同比增长183%-220%，业绩变动主要原因是收入同比增长、产品毛利率水平提高。公司2025Q1实现归母净利润0.30亿元，2025Q2单季预计为0.68-0.81亿，环比进一步大幅提升，业绩拐点凸显。公司2025年经营目标为实现营收26亿元，预计同比增长34%，实现利润总额1.4亿元，我们认为，以目前公司经营情况推断，公司大概率将超额完成全年利润总额计划。
    2、硝化棉需求增长供给收缩，硝化棉出口量价齐升。2025年1-5月，我国硝化棉出口金额为3.27亿元，同比增长99%；平均单价为3.37万/吨，同比增长37%，硝化棉出口量价齐升；其中，5月单月国内硝化棉出口单月金额达0.78亿元，环比进一步提升，单价达3.66万/吨，再创近期新高。公司作为全球硝化棉龙头企业、世界硝化棉制造商协会三家执委之一有望充分受益。
    3、我们预计未来国内硝化棉出口价格或进一步上涨，公司市占率有望进一步提升。2025年5月30日，衡水市武邑县建民纤维素有限公司煮洗车间发生爆炸，国内硝化棉产能进一步收缩，公司市占率有望进一步提升，另外供给的进一步收缩或将导致价格进一步上涨。
    4、硝化棉不是周期性化工品，而是有长期成长属性。我们认为，在全球弹药需求不断增长态势下，军用硝化棉出口前景广阔，另外，民用硝化棉有望应用于环保烟花，将打开巨大的新市场。公司于2020年发表学术论文《室内烟花用硝化纤维素的制备工艺及其性能研究》2023年已经完成烟花用硝化棉的产业化工艺包设计，推动烟花发射药向无硫、无烟或微烟的环保方向发展。据统计，浏阳现有烟花爆竹生产企业431家，花炮产业2024年实现总产值502.2亿元，国内市场占有率约60%，出口约占全国70%，可见硝化棉代替烟花用黑火药市场空间巨大。
    5、公司防护器材与工业泵业务有望增长。公司防化及环保产业随着国内经济进一步回暖，活性炭及催化剂和环保装备需求将增长；特种工业泵行业总体形势向好，在烟气脱硫、磷化工、海外市场仍然有较为稳定的需求，矿业冶金新市场需求有一定增长。
    6、公司内生与外延发展并重。截至2025年3月31日，公司在手现金12.96亿元，交易性金融资产2.47亿元，公司将积极论证闲置募集资金投向规划，统筹推动三大产业板块协同发展；另外，公司控股股东中国北方化学研究院集团有限公司旗下泸州北方化学工业有限公司、西安北方惠安化学工业有限公司、山西北方兴安化学工业有限公司、辽宁庆阳特种化工有限公司2024年合计营收达78.47亿元，净利润8.9亿元，盈利能力较强。
    7、我们上调公司盈利预测，预计公司2025-2027年实现营业收入26.59、32.74、39.46亿元，实现归母净利润1.86、3.20、4.51亿元，当前股价对应PE分别为43、25、18倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    1、硝化棉全球扩产导致竞争加剧；2、硝化棉市场拓展低于预期3、公司外延发展低于预期。

受益于新能源汽车增长需求，拓展新兴领域

骏鼎达(301538)
    公司主营业务为高分子改性保护材料的设计、研发、生产与销售。公司主营业务为高分子改性保护材料的设计、研发、生产与销售，主要产品包括功能性保护套管和功能性单丝等，广泛应用于汽车、工程机械、轨道交通、通讯电子等多元领域。公司主要产品凭借良好的耐温性、抗UV性、阻燃性、耐化学腐蚀性等性能，为各大领域的线束系统、流体管路等提供耐磨、隔热、防撞击、屏蔽、抗爆破、防火、降噪等安全防护作用。经过近二十年的技术积累，公司在产品设计、开发、验证、制造等多方面形成了自主的核心技术优势，可满足客户多样化的定制需求，形成了较强的市场竞争力。公司拥有优质的客户资源，产品最终应用于上汽通用、东风本田、广汽本田、东风日产、长安汽车、长城汽车、比亚迪、蔚来汽车、小鹏汽车、理想汽车、广汽埃安等汽车厂商，卡特彼勒、三一重工等工程机械厂商，中车集团为代表的轨道交通车辆厂商，莫仕、特发信息等通讯电子厂商。
    公司最大股东为杨凤恺。截至2025年7月，公司最大股东为杨凤凯，持股比例为30.8%。公司总经理为杨凤凯，公司实际控制人为杨凤凯和杨巧云。

利润表现超预期，持续看好水泥出海先锋

华新水泥(600801)
    2025年7月14日，公司发布2025年半年报预增公告：取业绩快报区间中值，25H1实现归母净利11.14亿元，同比+52%，扣非归母净利10.78亿元，同比+59%。其中25Q2单季度归母净利8.80亿元，同比+59%，扣非归母净利8.42亿元，同比+59%。
    经营分析
    （1）国内：提价降本、盈利回升。销量端，根据国家统计局数据，1-5月全国水泥销量同比下降4%，我们预计公司国内水泥销量同样略有承压。价格端，估计25H1公司水泥产品平均售价同比上涨，根据数字水泥网，H1全国高标水泥均价为387元/吨，同比增长20元/吨；其中Q2均价为375元/吨，同比增长6元/吨。成本端，煤炭价格降幅明显，25H1秦皇岛动力煤平仓价为676元/吨，同比下降199元/吨，其中Q2均价632元/吨，同比下降217元/吨。虽然国内水泥销量承压，但价格同比提升，叠加成本端明显下降，预计公司国内水泥盈利能力同比回暖，根据业绩预告，25H1公司水泥、骨料、混凝土等毛利率同比均保持增长。
    （2）海外：预计Q2汇兑影响减弱。截至2024年底，公司已在坦桑尼亚、赞比亚、尼日利亚、塔吉克斯坦等12个国家布局，海外累计运营及在建产能突破2500万吨，海外水泥盈利能力好于国内，随着公司产能放量，预计将持续贡献利润增量。汇兑方面，25Q1汇兑对业绩影响较大，财务费用绝对额同比增长70%，25Q2非洲部分国家货币升值，如5月起坦桑尼亚先令对美元有所升值，预计Q2汇兑影响明显减弱。
    盈利预测、估值与评级
    考虑Q2业绩超预期，在不考虑尼日利亚项目并表的情况下，我们上调2025-2027年公司归母净利润为27.12、28.52和30.31亿元，同比增速分别为12%、5%、6%，对应PE分别为10、10、9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    非洲产能增长过快的风险、国内价格竞争激烈、汇率波动等。

WLCSP先进封装龙头，车载CIS需求扩张带来增长新动能

晶方科技(603005)
    投资要点：
    公司为特色OSAT厂商，专注图像传感器封装业务，2024年业绩重回增长轨道。公司是全球WLCSP先进封装的主要供应商和技术引领者，拥有量产8英寸和12英寸WLCSP的封装产线，专注于生产CMOS图像传感器芯片、生物身份识别芯片等封装产品，应用领域涉及汽车电子、IoT、智能手机等。近年来，公司陆续拓展布局光学器件、氮化镓器件等新兴领域，同时，为应对复杂的国际贸易环境和产业重构趋势，公司积极推进国际化布局，搭建海外投融资平台和马来西亚生产基地。随着全球半导体产业景气度回暖以及汽车智能化的快速发展，公司在车用CIS领域的技术优势凸显，2024年封装订单与出货量增加，业绩增速重回增长区间。2024年，公司实现营收11.30亿元，同比增长23.72%；实现归母净利润2.53亿元，同比增长68.40%；毛利率为43.28%，近年来普遍领先同业，具备较强的竞争优势。
    公司紧抓汽车CIS市场扩容机遇，凭借WLCSP先进封装技术打造先发优势。从需求端看：一方面，尽管安防和消费级CIS增长放缓，但车载摄像头的多重应用和智驾下沉趋势带来车载CIS的需求快速增长，为行业带来增量；另一方面，国产替代加速，国内CIS厂在全球的市场份额持续上升，公司已积累大量优质客户，与豪威、思特威等头部内资车载CIS均保持长期的良好合作关系，作为细分领域龙头或充分受益国内供应链优势。从供给端看：公司深耕传感器WLCSP先进封装技术，是该领域的先行者，且2017年即建成全球首条车规级产品12英寸晶圆级硅通孔封装技术量产线，具备技术先发优势和规模优势。此外，车规级CIS设计周期长、技术壁垒高，豪威科技为该领域全球领先厂商，曾参与公司关于建设12英寸TSV产线的定增计划，巩固了公司在车载CIS领域的技术护城河。鉴于公司汽车产线储备完备，可随下游市场需求动态调整产能，车载CIS市场规模的增长预计带来公司晶圆级封装的产销齐升。
    公司通过外延并购布局光学器件和第三代半导体领域，充分发挥与主业的协同效应。公司2019年完成对荷兰Anteryon公司的并购整合，成功实现了光学器件研发、生
    产和销售的一站式能力，并推动晶方光电在车用WLO领域实现量产，进一步完善了公司的产业链布局。此外，Anteryon的技术产品在半导体设备、工业机器人、医疗诊断、农业等领域也有广泛应用和客户积累，为公司扩大下游市场打开新窗口。2021-2023年，考虑到氮化镓器件在车规级的应用趋势，公司通过并购整合以色列VisIC公司，拓展布局氮化镓功率模块的设计与开发技术能力，为公司在第三代半导体领域的发展奠定了基础。两次并购均围绕公司主业延伸，尤其在汽车电子领域有望发挥较大的协同作用，进一步强化公司技术壁垒。
    盈利预测与评级：根据上述分析，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.91/5.34/6.42亿元，同比增速分别为54.50%/36.84%/20.15%，截至2025年7月11日收盘价对应的PE分别为46.49/33.98/28.28倍。我们选取长电科技、通富微电、华天科技作为可比公司，鉴于近十年公司毛利率显著高于同业，且为WLCSP先进封装领先企业，在传感器细分领域具有规模优势、封装工艺迭代的同时通过外延并购拓展光学器件和氮化镓器件业务，预计将受益封装应用升级和车载CIS市场扩容，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业波动风险；技术更迭不及预期；汇率波动风险；地缘政治冲突加剧。

Q2业绩超预期，产品结构优势显著

中国巨石(600176)
    事件
    公司发布25年半年度业绩预增公告，预计2025年半年度实现归母净利润16.5亿元至17亿元，同增71.65%至76.85%；预计实现扣非归母净利润16.5亿元至17亿元，同增162.59%至170.55%。
    点评
    Q2业绩超预期，产品结构优势明显：按照预告中值测算，Q2单季度归母净利润为9.45亿，同比增长54.7%，扣非净利润为9.31亿同比增长102.3%，业绩超预期。我们判断公司Q2业绩高增来自于价格提价+产品结构优势，公司的中高端产品结构占比较高，尤其在风电、热塑领域行业维持较高景气度，公司通过加快产品结构优化、加大技术创新力度、加强市场开拓等措施持续提升盈利能力。
    结构高景气持续，AI需求爆发值得期待：展望下半年，我们判断在风电、热塑领域仍将维持较高景气度，同时AI领域需求爆发将会带来Low-DK/Low CTE电子布需求放量，公司一方面持续加强高端产品结构优势，另一方面加强Low-DK电子布研发。传统玻纤领域，25上半年中低端产品仍将面临一定供给压力，考虑到下半年新增产能趋缓，行业供给压力有望缓解。
    盈利预测：我们预计公司25-26年收入分别为193亿、209亿，同比+21.5%、+8.5%，预计25-26年归母净利润分别为34.5亿、37.2亿，同比+41.2%、+7.7%；对应25-26年PE分别为14X、13X。
    风险提示：
    行业竞争加剧、下游需求不及预期、新增产能加速释放风险。

高速成长的全景相机全球龙头

影石创新(688775)
    核心观点
    影石创新：技术驱动下的智能影像设备龙头。影石创新主营全景相机、运动相机等智能影像设备的研发、生产和销售，在全球全景相机行业位居首位、运动相机领域位居全球前三。公司营收以消费级相机为主，2024年收入占比超过86%；欧美等海外市场是收入的重要来源，占比接近80%。2017-2024年公司营收复合增长66.2%至55.7亿，归母利润复合增长106.5%至9.9亿。
    智能便携影像设备：供给创造需求，行业仍处于产品周期的上升期。智能便携影像设备包含运动相机、全景相机及无人机等，近年来产品形态不断丰富，也催生了更多拍摄和分享需求。2024年我国智能便携影像设备销量预计约314万台，综合社交媒体创作者需求及智能便携影像设备的保有率，预计2024-2027年智能便携影像设备在我国复合增速有望达到41%。海外市场，2024年便携智能影像设备规模预计超800万台，同样以视频创作者的数量及保有率作为测算，预计2024-2027年海外便携智能影像设备复合增速有望达到35%。便携智能影像设备行业格局较为集中：在全景相机行业，2023年全球消费级全景相机市场龙头影石创新市占率高达67.2%；运动相机领域，大疆、影石、GoPro在全球主要市场均位居行业前三，CR3预计超过80%。
    影石创新的竞争力和增长点。公司后来居上，成为全球全景相机龙头，离不开公司在技术研发、产品创新、运营管理团队、全方位的营销体系等方面所建立起的强大竞争优势。公司在产品方面的核心优势在于创新技术运用及先进的产品定义能力，首度实现了全景相机在移动端即插即用的功能、穿戴式运动相机GO系列以拇指大小尺寸并结合防抖技术打开可穿戴化的想象空间。公司还创新性地实现AI智能剪辑、自拍杆隐形、智能追踪、子弹时间等功能，相关技术及功能的实现具有较强的前瞻性。在底层技术上，公司通过自主研发形成了全景图像采集拼接技术、防抖技术、AI影像处理技术等，为公司各类产品线赋能。渠道方面，公司线上主要通过公司官方商城及亚马逊、天猫、京东等知名电商平台进行销售；线下则通过遍布全球60多个国家的销售网络，渠道布局均衡且广泛。公司建立多样化的全球市场推广渠道，依靠线上营销宣传和线下展会活动相结合的方式，迅速提升公司品牌影响力。
    盈利预测与估值：智能便携影像设备行业正处于加速渗透期，公司产品力领先、全球渠道布局优势明显，基于产品、渠道和品牌优势有望实现持续高成长。预计公司2025-2027年公司归母净利润同比+16%、+44%、+42%至11.5、16.5、23.4亿元，对应EPS为2.87/4.12/5.84，对应PE为61/42/30倍。通过多角度估值，预计公司合理估值183.47-207.93元/股，对应2026年PE为45-50倍，首次覆盖，给予“优于大市”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；贸易摩擦及关税风险；原材料及汇率大幅波动。

Q2业绩预告靓丽，算力需求高景气，业绩持续兑现

沪电股份(002463)
    事件：公司发布25年半年度业绩预告，预计25年上半年归属于上市公司股东的净利润16.50-17.50亿元，同比增长44.63%-53.40%；扣除非经营性损益后的净利润16.10-17.10亿元，同比增长44.85%-53.85%；基本每股收益0.86-0.91元/股。
    Q2业绩预期靓丽，来自海外大客户的需求旺盛，有望持续兑现。公司Q2单季度来看，预计归属于上市公司股东的净利润8.88-9.88亿元，同比增长41.85%-57.83%；扣除非经常性损益后的净利润8.65-9.65亿元，同比增长40.65%-56.91%。公司Q2业绩增速靓丽，主要由于高速运算服务器、人工智能等新兴计算场景对印制电路板的结构性需求增加。ASIC市场景气度旺盛，驱动对PCB需求进一步扩张，公司作为海外大客户的核心供应商，深耕中高阶产品与量产技术，将充分受益。
    产能扩张持续，看好高阶产品量产，释放业绩弹性。公司近两年已加大对关键制程和瓶颈制程的投资力度，预计25H2产能将得到有效改善，人工智能芯片配套高端印制电路板43亿元扩产项目已经于6月24日启动建设，第一阶段计划年产约18万平方米高层高密度互连积层板，第二阶段计划年产约11万平方米高层高密度互连积层板，投产后将对高端产能形成进一步补充。同时，公司管理层可就潜在项目投资与黄石经济技术开发区管理委员会进行磋商，投资额度不超过36亿元。
    盈利预测与投资建议：预计2025-2027年营业总收入分别为179.45、226.09、275.81亿元，同比增速分别为34.51%、25.99%、21.99%；归母净利润分别为37.70、50.48、63.48亿元，同比增速分别为45.70%、33.91%、25.76%，对应25-27年PE分别为24X、18X、14X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

声韵未来，携手共创

国光电器(002045)
    投资要点
    音响电声产品快速迭代，使用场景进一步延伸。在传统音响领域，以蓝牙音箱、传统耳机为代表的消费类音响电声产品需求旺盛，产品快速迭代优化，使用场景正在从家庭、娱乐向教育、酒店、医疗、运动、金融等场景延伸，有望进一步扩大市场需求，推动消费升级。公司积累了70余年扬声器设计及制造经验，能在多个方面、用多个举措为客户供应高音质、高可靠性的各种扬声器及音响系统产品，目前传统音响板块包括：扬声器、蓝牙音箱、传统耳机、电脑周边音响、Wi-Fi音箱、soundbar等产品。
    AI与硬件深度融合，智能硬件新品层出不穷。在AI大模型的升级的带动下，智能音箱、AI眼镜、AI耳机等各种创新类硬件产品层出不穷，各行业企业纷纷加大投入，探索AI与硬件的深度融合。随着技术的不断进步和市场的逐渐成熟，特别是当下大模型的应用竞争逐渐进入白热化阶段，AI智能硬件的潜力正逐步被挖掘，其应用场景也在不断拓展。公司沿用在音响电声领域的技术优势、质量把控能力、交付能力等持续获得客户新产品、新项目的开发机会。同时，公司突破了多个大客户的FATP项目，其中包括AI眼镜等项目，取得了更多JDM、ODM订单。未来公司将重点发展智能音箱、AI眼镜、AI耳机、VR/AR等智能硬件产品，密切关注行业技术的发展方向，紧跟市场需求。
    车载音响系统升级，扬声器单车搭载数量翻倍增长。当汽车进入智能化时代，用户体验成为汽车产品竞争力的重要表现，因此车企在人机互动和车载娱乐等汽车电子方面的投入更多，音响系统成为较能体现差异化配置的重要卖点。随着音响系统升级，扬声器单车搭载数量翻倍增长，由原来的4-8个成倍增长至20-30个，车载功放配置也从高端车型下放，成为标配，单车音响配套价值量更是呈十倍增长。2024年公司汽车实验室和DSP组开展了汽车功放软、硬件开发和音频算法研究，完成了多款车型的系统声学改制和调音，预计今、明年将会陆续上车。
    受益消费电子新一轮产品创新，小软包电池出货量重回上升趋势。全球经济复苏趋势延续，AI浪潮的兴起引领消费电子新一轮的产品创新，从而刺激终端需求进一步增长，带动小软包电池出货量重回上升趋势，2024年全球小软包锂离子电池出货量59.6亿只，同比增长8.6%。软包锂电池业务由公司全资子公司国光电子开展，在无线耳机、笔记本电脑、智能音响、电动工具、可穿戴设备、AR/AI眼镜、Ebike、无人机等领域均有布局。2024年对外方面，国光电子客户项目全面推进，海外市场版图持续扩大；对内方面，国光电子加大自动化设备投入，提升生产效率与关键工序工艺水平，销售额、净利润均同比有所增长。锂电池正极材料业务由公司持股47.42%的参股子公司广州锂宝开展，主要包括：锂离子电池制造、镍氢电池制造等。
    投资建议：
    我们预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为102.4/130.7/165.2亿元，归母净利润分别为2.4/3.3/4.5亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：
    技术迭代和研发投入不及预期的风险；市场竞争加剧风险；客户集中度较高风险；行业周期性波动风险。

会员渠道放量驱动增长，业绩有望保持高增

有友食品(603697)
    事件
    公司发布2025年半年度业绩预告，显示2025年上半年公司实现营业收入7.46-7.98亿元，同比增长40.91％-50.77%，单Q2实现收入3.63-4.15亿元，同比增长42.91%-63.39%。上半年实现归母净利润1.05-1.12亿元，同比增长37.91％-47.57%，单Q2实现归母净利润0.55-0.62亿元，同比增长66.67%-87.88%。上半年公司实现扣非净利润0.89-0.97亿元，同比增长46.82％-58.90%，单Q2实现扣非净利润0.45-0.53亿元，同比增长74.62%-105.38%。
    投资要点
    会员制商超持续上新，新渠道动能强劲。公司积极推动渠道结构优化与产品创新升级，会员制与零食量贩渠道成为增长新引擎，传统线下渠道稳健调整，线上电商强化品宣与新品孵化功能，产品研发响应效率显著提升。会员制商超合作持续深化，5月在山姆渠道上新第三款定制单品酸汤双脆，主要原料选取优质鸡胸软骨和鸡膝骨，主打高蛋白营养产品，新品重回肉类赛道，其受众群体、消费场景更为广泛，预计将带来更好月销水平。零食量贩渠道随着终端扩张、体量快速攀升，已完成单个系统多品类导入，25年以来增速表现亮眼。传统线下渠道今年以来仍面临一定压力，全年规划以稳为主，虽整体态势弱势，但仍会适度加大投入，加强店面陈列、调整经销商结构，把握渠道模式迭代机会。电商渠道一季度保持快速增长，电商团队架构去年已到位，加大在兴趣电商方面品牌投入，打法上部分产品做线上首发后再导入线下，以承接部分品牌推广职能。
    渠道结构变化影响毛利率，公司中长期发展目标清晰。从成本角度看，主要原料凤爪通过提前备货平滑短期波动，全年成本预期平稳高潜力新品（如鸡脚筋、鸡脆骨）毛利率略高于传统产品。因会员制商超和零食渠道裸价销售模式、导致低毛利率渠道占比提升，直营会员渠道费用率低，但线上电商及传统渠道品牌投入加大，期间费用绝对额上升但整体费率下降。既一季度因渠道结构变化影响利润率同比有所下滑，二季度来看净利率及扣非净利率同环比均有所提升。
    盈利预测与投资评级
    我们看好公司在新渠道新市场发展势能，25年再会员店与线上渠道持续深耕，期待新品进一步放量。考虑到山姆渠道上新超预期，我们上调2025-2027年收入预测至16.97/20.06/22.49亿元（原预测为15.01/17.47/19.6亿元），同比+43.51%/18.22%/12.11%，上调2025-2027年归母净利润预测至2.21/2.65/2.99亿元（原预测为1.97/2.31/2.61），同比+40.42%/20.0%/12.91%，对应当前股价PE分别为25/21/19，维持“买入”评级。
    风险提示：
    食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

上半年业绩表现亮眼，出海与网内高端市场持续突破

思源电气(002028)
    核心观点
    公司2025年上半年业绩实现大幅增长。7月11日，公司发布2025年半年度业绩快报。公司预计2025年上半年实现营业收入84.97亿元，同比+37.8%；实现归母净利润12.93亿元，同比增长45.7%；实现扣非归母净利润12.38亿元，同比增长47.3%。根据业绩快报与一季度财务数据，公司2025年二季度预计实现营业收入52.7亿元（预告中值为1.88亿元），同比增长50%、环比增长63%；预计实现归母净利润8.46亿元，同比增长61%、环比增长89%。
    紧抓新型电力系统发展机遇，持续挖掘经营潜力。上半年公司业务总体平稳开展。公司以“创新智慧新电能，尽享美好新生活”为使命，依托新型电力系统的发展机遇，积极培育新质生产力，通过持续加大创新投入，不断挖掘企业经营各环节的潜力，扎扎实实推动长期可持续发展。公司持续优化组织与岗位管理，打造公司项目型文化；加强岗位管理的规范性、动态化，激活干部及骨干员工的活力曲线，提升组织能力，支撑业务单元战略落地。
    长期坚持海外战略布局，收入订单表现亮眼。2024年公司新增订单214.6亿元，同比增长30%；2024年实现海外收入31.2亿元，同比增长45%，收入占比超20%。2024年公司海外业务毛利率高达37%，显著高于国内水平。公司长期坚持海外战略布局，目前产品已远销海外主要电力设备市场，2024年在英国、意大利、沙特、科威特等市场实现订单突破。
    组合电器持续突破，超级电容业务应用前景广阔。2025年以来，公司在国网输变电设备统招中持续中标750kV组合电器产品，稳步推动高端产品线布局；公司持续推动产品线扩张，推动高电压等级一次设备和二次设备中标突破。2024年公司超级电容产品在车载电源领域获得车企重大定点项目，在电力系统领域应用（静止型同步调相机、配网后备电源等）亦有重大突破。
    风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动超预期；行业竞争加剧；海外市场开拓不及预期。
    投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司上半年组合电器中标和海外电力设备市场表现情况，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为27.88/36.59/45.16亿元（原预测为25.98/33.52/39.60亿元），同比+36%/+31%/+23%，EPS为3.58/4.70/5.80元，动态PE为19.5/14.9/12.1倍。

公司信息更新报告：2025Q2业绩同环比大增，关注玻纤触底反弹与需求改善

中国巨石(600176)
    2025Q2业绩同环比大增，关注玻纤价格与需求改善。维持“买入”评级公司发布2025H1业绩预告，预计2025H1实现归母净利润16.5-17.0亿元，同比+71.7%-+76.9%。扣非归母净利润16.5-17.0亿元，同比+162.6%-+170.6%。2025Q2单季度预计实现归母净利润9.20-9.70亿元，同比+50.5%-+58.7%，环比+25.9%-+32.7%；扣非归母净利润9.06-9.56亿元，同比+96.8%-+107.7%，环比+21.7%-+28.4%。考虑到玻纤行业基本面有较大改善，我们上调公司2025-2026年盈利预测，维持公司2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为34.3/39.7/45.6亿元（原值为30.4/36.7/45.6亿元），当前股价对应PE为14.3/12.3/10.7倍。我们看好公司玻纤和电子布的放量，维持“买入”评级。
    中央财经会议明确“反内卷”发展，玻纤龙头有望受益
    2025年以来玻纤粗砂、电子纱价格不断提涨，根据卓创咨询数据，主流玻纤企业2025Q2缠绕直接纱2400tex季度出厂均价为3933.4元/吨，同比+2.10%，环比+1.23%，电子纱季度出厂均价为9025.0元/吨，同比+6.30%，环比+2.86%。2025年7月1日，中央财经会议顺利召开。会议强调，纵深推进全国统一大市场建设，要聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出。我们认为，随着“反内卷”发展模式的不断普及，玻纤行业也将持续跟进并落实相关政策，行业基本面有望迎来较大改善，公司作为玻纤龙头公司有望充分受益。
    AI发展带动电子布迎来新机遇，公司积极布局
    根据江西省电子电路行业协会的数据，预计2025年全球服务器出货量将达到1300万台，同比增长10%。其中，AI服务器占整体服务器市场价值将达到77％，出货量占比将达到12％，成为拉动服务器行业快速增长的主要动力。PCB和玻纤布作为AI服务器的核心原材料，行业需求有望迎来高速增长。公司作为玻纤行业龙头，也在积极发展电子布，2024年公司电子布出货8.75亿平，有望充分受益于AI行业的发展。
    风险提示：下游需求不及预期；产能释放不及预期；客户导入不及预期。

2025年半年报业绩预告点评：半年度业绩同比大幅增长，拟赴港上市提升全球化布局

澜起科技(688008)
    投资要点：
    事件：公司披露2025年半年报业绩预告。公司预计2025年半年度实现营业收入约26.33亿元，较上年同期增长约58.17%；2025年半年度实现归属于母公司所有者的净利润11.00亿元～12.00亿元，较上年同期增长85.50%～102.36%，2025年半年度实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润10.30亿元～11.20亿元，较上年同期增长89.17%～105.71%。
    点评：
    2025年二季度经营业绩均实现同比大幅增长，营收、净利润均创历史单季度新高。公司2025年上半年预计实现营收26.33亿元，其中互连类芯片销售收入约24.61亿元，同比增长约61%。单季度来看，公司2025年第二季度，公司预计实现营业收入约14.11亿元，同比增长约52.12%，环比增长约15.47%；实现归属于母公司所有者的净利润5.75亿元~6.75亿元，同比增长55.51%~82.56%，环比增长9.46%-28.49%；实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润5.27亿元-6.17亿元，同比增长62.33%~90.06%，环比增长4.85%~22.76%。互连类芯片产品线销售收入约13.21亿元，同比增长约58.56%，环比增长约16.00%。公司预计25Q2营收、净利润等多项指标均创历史单季度新高，其中预计互连类芯片销售收入、归属于母公司所有者的净利润、归属于母公司所有者的扣非后净利润实现连续九个季度环比增长。
    DDR内存接口及模组配套芯片出货量显著增长，高性能运力芯片
    销售收入同比提高。公司预计2025年上半年经营业绩实现同比大幅增长，主要得益于：（1）受益于AI产业趋势，行业需求旺盛，公司的DDR5内存接口及模组配套芯片出货量显著增长，且第二子代和第三子代RCD芯片出货占比增加，推动公司内存接口及模组配套芯片销售收入大幅增长；（2）公司三款高性能运力芯片（PCIeRetimer、MRCD/MDB及CKD）合计销售收入2.94亿元，较上年同期大幅增长；（3）随着DDR5内存接口芯片及高性能运力芯片销售收入占比增加，公司毛利率较上年同期有所增长。
    拟赴港挂牌上市，有望加快海内外布局并提升研发能力。公司已于7月11日向香港联交所递交发行境外上市股份并在联交所挂牌上市的申请，并在联交所网站刊登本次发行上市的申请资料。根据此前公告，公司拟发行不超过总股本9%的H股（超额配售权行使前），并可能授予15%的超额配售选择权，发行价格将采用市场化定价机制。募集资金将主要用于全互连芯片研发、全球业务拓展及战略投资等领域。我们认为，本次H股发行有助于公司提升全球化布局和商业化能力，强化研发能力并巩固公司在AI与高性能互连芯片领域的技术领先地位。
    投资建议：预计公司2025-2026年每股收益分别为1.92元和2.43元，对应PE分别为43倍和34倍，维持“买入”评级。
    风险提示：DDR5产品渗透不及预期的风险，下游需求不及预期的风险。

全球硝化棉龙头企业，25H1归母净利润预计同比大幅增长

北化股份(002246)
    公司为全球硝化棉龙头企业。北方化学工业股份有限公司的前身为四川北方硝化棉股份有限公司，成立于2002年，是中国兵器工业集团有限公司将其旗下的硝化棉资产实施专业化重组而成立的军民结合型企业。2008年公司在深交所上市。公司分别于2013年、2017年收购襄阳五二五泵业有限公司、山西新华防化装备研究院有限公司。公司现有硝化棉、特种工业泵、活性炭及防护器材三大业务板块。硝化棉自2004年迄今，产销量稳居全球第一，产品销往亚洲、欧洲、北美等50多个国家地区。
    25H1归母净利润预计同比大幅增长。公司7月13日发布公告，公司预计2025H1归母净利润为0.98亿元至1.11亿元，预计同比增长182.72%-220.23%；预计2025H1扣非净利润为0.71亿元至0.84亿元，预计同比增长1387.97%-1660.42%。2025H1，公司业绩同比增长的主要原因是收入同比增长、产品毛利率水平提高。
    公司为行业内产品型谱最全的硝化棉制造商。公司可生产三大系列、四种润湿剂、80多种牌号的硝化棉产品，工业硝化棉广泛应用于涂料、赛璐珞等领域及高端彩印、环保烟花、人工影响天气、生物医用膜等新质领域，已成长为行业内产品型谱最全的硝化棉制造商。营销网络遍布亚洲、欧洲、非洲、中东、南美、北美、大洋洲等50多个国家和地区。公司自2004年以来持续保持了产销规模全球领先的行业领先地位，是世界硝化棉制造商协会三家执委之一。
    防化及环保产业定位中高端市场。公司下属子公司山西新华防化装备研究院有限公司是我国唯一的“核化生”三防器材科研、生产单位。建厂以来，防化装备研究院一直潜心研究防护环保领域，定位中高端市场，致力于发展以活性炭深度吸附净化装置和再生为主的环保装备，为用户提供环保产品和服务。
    特种工业泵产业产品市占率高。公司特种工业泵系列产品由控股子公司泵业公司承担。泵业公司具备四十多年的研发制造经验，是国内唯一引进国外耐腐蚀、耐磨蚀泵设计制造技术和特种钢冶炼铸造技术企业。具有核心材料铸造优势，参与制定特种钢材料国家标准。现有30多个系列650余种产品规格，可满足客户个性化需求。在磷化工用泵领域，公司国内市场占有率70%，烟气脱硫用泵国内市场占有率40%。
    风险提示。地缘政治风险、国际贸易风险、市场风险。

信用卡系统筑基，稳定币创新领航

天阳科技(300872)
    市占率名列前茅，持续聚焦核心业务创新
    公司服务于以银行为主的金融行业客户，为客户提供咨询、金融科技、数字金融及金融IT等产品和服务。根据赛迪顾问发布的《2024年中国银行业IT解决方案市场分析报告》数据显示，2024年度中国银行业IT解决方案市场中，公司综合排名第四，处于行业领导者象限。从细分领域看，天阳科技在信用卡市场始终处于领导地位，信用卡解决方案连续六年稳居第一。2024年公司实现营业总收入17.66亿元，同比下降8.76%；归母净利润为0.78亿元，同比下降33.6%。截至一季度，公司实现营业总收入4.87亿元，同比下降0.19%；归母净利润为0.26亿元，同比下降71.88%。
    信用卡系统筑基，稳定币创新领航
    公司在信用卡系统领域构筑了深厚的技术护城河，这一优势正成为其向稳定币领域拓展的核心竞争力。公司信用卡发卡系统已连续六年保持市场占有率第一的领先地位，服务覆盖国内众多大型银行及区域性金融机构。这一系统不仅通过了PCIDS等国际权威认证，更在东南亚、中东等新兴市场获得了广泛认可，成为公司"信用卡出海"战略的重要支撑。
    技术迁移与场景融合构成了独特的竞争优势。公司基于成熟的信用卡系统架构，创新性地新增链上钱包对接模块，实现了稳定币与法币的实时兑换功能。这一技术路径具有显著优势：首先，信用卡系统经过多年市场验证，稳定性与安全性有充分保障；其次，现有庞大的银行客户基础为新产品推广提供了天然渠道；最后，信用卡与稳定币的结合创造了"稳定币充值信用卡"这一创新产品，用户可通过区块链钱包直接充值USDT、USDC或港元稳定币，并在Visa/万事达网络覆盖的全球商户消费。公司的信用卡系统优势将持续赋能其在稳定币领域的创新。
    打造秒级跨境支付方案，加速全球化布局
    公司在跨境支付领域的技术突破正在重塑国际资金流动的效率格局。公司推出的"统一支付中心"解决方案通过深度整合稳定币通道，实现了对传统SWIFT系统的颠覆性替代。数据显示，传统SWIFT跨境支付通常需要数天时间完成，且手续费较高，而公司的解决方案将到账时间缩短至30秒以内，同时手续费大幅降低。这一革命性的效率提升和成本节约，使公司在跨境电商结算、企业大额跨境支付等场景中获得了显著竞争优势。从应用场景来看，公司的跨境支付解决方案主要聚焦两大方向：跨境电商结算和企业虚拟信用卡大额采购。在跨境电商领域，公司方案特别针对"境外交易对手要求稳定币回款"这一新兴需求进行了优化，解决了传统法币结算周期长、成本高的痛点。而在企业支付场景中，该方案支持大额资金实时清算，为跨国企业的供应链管理提供了极大便利。公司利用场景化的产品设计思路，解决行业痛点。公司正重点开拓东南亚、中东等跨境贸易活跃区域的市场，推动信用卡系统出海并适配当地数字支付需求。
    券商积极申请牌照，带来技术合作需求
    随着香港虚拟资产监管框架的明确与稳定币牌照申请临近，证券行业正迎来新一轮转型浪潮，这为天阳创造了独特的业务合作机遇。截至目前，国泰君安国际升级了虚拟资产交易服务牌照，天风国际已经申请相关牌照，而广发证券(香港)作为首个在香港发行代币化证券的券商，全面接入HashKey Chain作为核心链上发行网络，并发行了首个每日可申赎代币化证券"GF Token"10。这些动作表明，主要券商正在虚拟资产领域展开实质性布局，而技术合作需求随之大幅增加。公司正与多家境外持牌金融机构合作，深入探索稳定币在跨境支付领域，稳定币在虚拟信用卡领域的实际落地场景。随着香港《稳定币条例》生效，公司有望与券商深化合作，提供合规稳定币结算、代币化证券发行等技术支持，成为券商布局虚拟资产市场的关键合作伙伴。
    投资建议
    预计公司2025-2027年的EPS分别为0.20、0.26、0.35元，当前股价对应的PE分别为127.96、95.54、70.68倍。公司深耕银行IT，在信用卡领域稳居第一，在数字货币和跨境支付领域积累了丰富的技术及经验，积极布局稳定币，有望参与稳定币产业链，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    下游客户需求扩张不及预期;政策落地不及预期;产品技术研发不及预期；市场竞争加剧等。

公司首次覆盖报告：香农芯创：分销+自研齐头并进，充分受益AI浪潮

香农芯创(300475)
    香农芯创分销+自研存储模组齐头并进
    香农芯创2021年公司通过收购联合创泰进入电子元器件分销行业，2023年与大普微等公司共同设立子公司海普存储，进军企业级存储领域。我们认为公司分销业务有望凭借自身丰富产业资源持续成长，海普存储有望凭借技术积累打造国产化品牌，充分受益我国企业级SSD国产替代进程。我们预计公司归母净利润2025-2027年有望达6.81、8.68、10.43亿元，对应PE为22.7/17.8/14.8x，首次覆盖，给予“买入”评级。
    减产+AI需求扩展推动存储步入上行周期
    2025年以来各大存储厂商均发布减产计划，美光预计减产10%，三星预计减产15%，海力士预计上半年减产10%，铠侠自2024年12月开始减产。我们认为原厂减产有望开启新一轮存储模组涨价周期。据半导体产业纵横公众号数据，美光6月DDR4报价大幅跳涨50%，三星8GB DDR4的现货价格已达到4.8美元，明显高于3.3美元左右的平均现货价格。未来随存储价格上涨，香农芯创分销业务毛利率显著回升，同时考虑到2024年公司分销业务营收规模达235.80亿元，预计毛利率有望回升有望为香农芯创带来较大利润弹性。
    国产企业级SSD方兴未艾，香农芯创分销+自研SSD充分受益
    固态硬盘是数据中心的重要组成部分，未来随AI持续发展、数据中心建设持续推进，高性能、大容量企业级SSD需求将持续提升。目前三星、海力士仍占据中国SSD市场前两名，近年来随国产厂商发展，以亿联、大普微、浪潮、忆恒创源为代表的国产企业级固态硬盘厂商逐渐崭露头角，未来随国产厂商技术持续精进及国产算力芯片产业链持续发展，国产企业级SSD市占率有望持续提升。目前香农芯创分销业务客户覆盖互联厂商且拥有SK海力士（SK Hynix）的代理权，竞争力较强，自研SSD业务亦有望充分受益企业级SSD国产化进程。
    风险提示：AI行业发展不及预期：云厂商资本支出不及预期；存储价格波动的风险；国际形势变化的风险等。

公司信息更新报告：销售均价显著提升，拿地强度较高

招商蛇口(001979)
    销售仍降，拿地积极，维持“买入”评级
    招商蛇口发布2025年6月经营简报。公司销售仍降，行业排名保持稳定，拿地聚焦核心城市，拿地强度40%，公开市场融资畅通。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为59.7、64.7、70.1亿元，EPS为0.66、0.71、0.77元，当前股价对应PE为13.9、12.9、11.8倍。公司投资聚焦核心城市，可售货源较充足，维持“买入”评级。
    销售数据压力犹存，销售规模稳定前四
    2025年6月，公司实现签约销售面积69.5万方，同比下降31.7%；实现签约销售金额217.5亿元，同比下降5.9%，环比增长25.6%，单月销售数据依旧承压。2025年1-6月，公司实现签约销售面积335.0万方，同比下降23.6%；实现签约销售金额888.9亿元，同比下降11.9%，全口径销售排名行业第四；签约销售均价26533元/平，同比增长15.3%。
    6月拿下三宗地块，拿地强度较高
    2025年6月，公司在深圳、郑州和宜昌拿下三宗地块，拿地建面26.1万方，对应总地价21.9亿元。2025年1-6月，公司获取16宗土地，拿地总建面166.9万方，同比增长108%；对应土地总价352.9亿元，同比增长142%；拿地均价21144元/平，同比增长16%；拿地金额权益比达62.1%，同比有所下降；拿地强度39.7%（2024年同期14.5%），其中在北京、上海和深圳拿下4宗土地，一线城市拿地占比55.4%。
    融资成本行业低位，回购股份诚意十足
    2025年6月，公司成功发行三年期13亿元中期票据，票面利率1.91%，持续保持行业低位。公司于2024年10月17日披露了回购股份方案，拟通过集中竞价交易方式回购公司股份，回购资金总额不低于3.51亿元且不超过7.02亿元。截至2025年6月末，公司累计回购股份数量4480万股，占公司总股本的比例为0.494%，支付资金总额4.3亿元。
    风险提示：市场恢复不及预期、房价调控超预期、多元化业务运营不及预期。

公司事件点评报告：业绩高增符合预期，全国化多品类战略成效显著

东鹏饮料(605499)
    事件
    2025年7月11日，东鹏饮料发布2025年半年度业绩预增公告。
    投资要点
    业绩延续高增态势，全国化战略推进
    2025H1总营收106.30-108.40亿元（同增35%-38%），业绩延续高增态势，主要得益于公司全国化战略的持续推进以及渠道精细化运营，归母净利润23.10-24.50亿元（同增33%-42%），扣非净利润22.20-23.60亿元（同增30%-38%）。其中2025Q2总营收57.82-59.92亿元（同增32%-36%），归母净利润13.30-14.70亿元（同增25%-38%），扣非净利润12.61-14.01亿元（同增17%-29%），利润增速放缓主要系二季度加大冰冻化投入带来销售费用增加所致，短期费用确认节奏影响利润表现，预计全年费用率保持平稳。
    渠道深耕巩固基本盘，品类扩充打造新增长点
    渠道方面，公司保持市场精耕细作，加速推动全国销售网络建设，大力投入冰冻化建设，加强冰柜投放与货架优化，提高全品项产品曝光率，拉动终端动销。产品方面，在大单品稳步增长下，第二曲线补水啦凭借大包装性价比策略与多场景渗透实现快速放量，近日进一步推出无糖型东鹏特饮，强化健康标签。目前，公司已形成能量饮料和电解质饮料双引擎，茶饮料、咖啡饮料、果蔬汁、植物蛋白类饮料等多品类覆盖的产品矩阵，随着多品类协同放量，公司业绩有望保持稳健增长。
    盈利预测
    公司延续一贯增势，以半年超百亿的营收印证其全国化+多品类发展战略的高成长性与可持续性，随着渠道深耕优化与多品类协同放量，公司业绩有望保持稳健增长。我们预计2025-2027年EPS分别为8.67/11.20/14.18元，当前股价对应PE分别为33/26/20倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、行业竞争加剧风险、原材料价格上涨风险、食品安全风险、新品推广不及预期。

优质国资/央企深度推荐系列（四）：徐开四海业，工铸重器魂

：徐开四海业，工铸重器魂》研报附件原文摘录）
徐工机械(000425)
    公司概况：立足传统优势，改革驱动成长
    徐工机械是全球工程机械产品族群化最为齐全的企业之一。公司传统的优势产品如起重机、装载机等持续保持全球领先，同时2020年公司启动混合所有制改革，2022年完成挖掘机、矿机等优质资产整体上市，构建了多元产业体系。虽然短期内规模扩张导致公司风险敞口有所扩大，但随着公司持续贯彻“高质量、控风险、世界级、稳增长”发展方针，公司经营质量有望进一步提升。公司积极布局全球化战略，境外业务占比从2020年的8.3%提升至2024年的45.5%，并带动公司整体盈利能力稳中有进。在2025年全球工程机械制造商50强榜单中，徐工机械位居全球第四，中国第一，全球市场份额约5.4%。
    行业分析：工程机械全球万亿人民币级市场空间，行业景气度边际向上国内工程机械行业由于已基本完成进口替代，整体国产化率高，未来主要跟随国内建造支出周期波动，目前观测周期上行的趋势并未改变。海外市场则具备“大空间、弱周期、长期向上”等特点。全球工程机械外资龙头对2025年行业景气度持总体乐观态度。分行业来看，卡特彼勒、约翰迪尔等认为2025年建筑机械景气度有望与2024年基本持平；卡特彼勒、日立建机和安百拓认为矿用机械需求旺盛。分地区来看，美国《基础设施投资和就业法案》很大程度上拉动了相关需求；欧洲经济依然疲软，但是有望小幅复苏；中国需求在政府刺激房地产和建筑行业政策的支持下持续增长；亚洲经济持续疲软，关注印尼等矿业需求；拉美整体需求将温和下降，增长点主要来自巴西和阿根廷；中东和非洲建筑需求持续强劲。
    土方机械：国内看基建力度+更新需求，海外看“一带一路”协同出海2025M1-6，国内挖机销量达到12.05万台，yoy+16.80%，销量实现大幅增长，呈筑底上行趋势，我们认为主要受益于国内外两大市场需求共振。
    国内市场：房地产开发景气度仍然偏弱，基建投资完成额稳步增长，基本抵消了地产偏弱的不利影响，2025M1-5地产+基建合计投资完成额达12.14亿元，yoy+3.14%，增速创2021年以来新高；挖机还面临着规模庞大、持续性强的更新需求。根据我们的测算，在假设挖机平均更新周期为8年的情况下，2023年为挖机更新需求低点，新一轮更新周期已经启动，仅2028年一年即有望释放25.73万台更新需求（约为2024年国内挖机总销量的2.5倍）。行业整体触底回升的势头明显。
    海外市场：①受全球政治经济局势冲击影响，2025M1-6出口占比略下滑至45.54%。从月度数据来看，2025M6出口占比已恢复至56.73%，若贸易环境压力得到缓解，挖机出口比例有望继续回升。②新兴市场是我国工程机械产品出口的稳定增长动力。中国工程机械工业协会数据显示，2024年我国工程机械对“一带一路”沿线出口额占比46.2%，较2023年提升2.8pct，主要系受益于“一带一路”工程承包带动国内工程机械整机出海，可见新兴国家是我国工程机械产品出口的稳定增长动力。
    起重机械：工程起重机有望回暖，建筑起重机景气度仍依赖出口
    汽车起重机：2025M1-5汽车起重机内外销合计9103台，yoy-8.94%，降幅有所收窄。汽车起重机作为工程起重机代表，有望直接受益于国内外大规模基建项目建设。
    塔式起重机：2025M1-5塔式起重机内外销合计2334台，yoy-36.56%，降幅较2024年全年水平有所收窄。随着新兴国家房地产需求持续增加，塔机出口或延续增长态势，带动内外销结构进一步优化。
    混凝土机械：全球市场空间与竞争格局都较稳定，业绩主要跟随β波动全球混凝土机械市场集中度高，格局稳定。2024年全球混凝土机械市场空间约为480亿元，目前普茨迈斯特、希法、施维英（徐工机械旗下）、利勃海尔在全球范围内处于第一梯队，品牌格局稳定，业绩主要跟随β波动。
    从销量数据来看：①混凝土机械在内销方面有望筑底。以泵车为例，伴随房地产逐步止跌企稳、基建项目规模持续扩大两大利好因素，泵车内销同比增速由2022年的-70%收窄至2023年的0%，2024年总体止跌。②2020年来泵车出口量持续增长。2024年同比大幅增长83.3%，主要出口亚洲、中东地区。
    矿业机械：全球矿业需求高涨，下游标杆客户彰显公司强大产品力
    全球矿业机械市场规模超700亿美元，是仅次于土方机械的第二大市场。据不完全统计，全球矿山机械核心厂商小松和卡特彼勒在收入体量上处于第一阶梯，2024年矿机营收均为125亿美元水平，其中小松矿机约占总营收47%、卡特约占20%，印证矿机业务是工程机械厂商产品族群化的必争之地。
    需求端来看：①2024年国内矿机行业营收盈利均创新高，主要受益于采矿业固定资产投资完成额加速增长；②全球平均铜价涨幅和代表性矿山机械企业营收增速呈现明显正相关关系，背后逻辑是铜供需偏紧支撑采矿业上游景气度。2024年铜价涨幅为7.68%，新一轮上涨有望支撑矿山机械企业营收增速；③2017年来中国对外采矿业直接投资流量总体呈上升趋势，中国代表性矿企海外收入持续增长，为中国矿山装备制造商提供了巨大的市场机遇；④后市场营收在小松和安百拓矿机营收结构中占比超2/3，印证后市场是矿机企业保持营收水平长期稳定的重要环节。
    徐工矿机是公司努力培育和发展的重要增长曲线。凭借国企资质优势，徐工矿机与业内大型央企深度合作，同时加紧攻关传统海外矿业巨头，成功打入必和必拓、力拓、淡水河谷等龙头的供应链；徐工矿机重视后市场业务，着力打造矿山机械全生命周期服务基地，业绩持续性有望得到增强。
    盈利预测、估值与评级
    盈利预测：在全球工程机械行业景气度总体向上的背景下，考虑到徐工机械产品谱系不断拓宽、产品力不断增强、矿业机械业务逐步打入龙头矿企供应链、风险管控能力不断提升等因素，我们预计2025-2027年，公司分别实现营业收入1003.16/1106.37/1218.52亿元，yoy+9.4%/10.3%/10.1%，分别实现净利润80.15/89.01/99.66亿元，yoy+34.1%/11.1%/12.0%，对应PE分别为12.1/10.9/9.7X。
    投资评级：首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：全球宏观扰动因素加剧，或将对公司业绩产生扰动；国内宏观经济下行风险；公司矿业机械业务增长不及预期

Q2业绩快速增长，电池新技术领域加速布局

蔚蓝锂芯(002245)
    核心观点
    公司2025H1业绩实现快速增长。7月13日，公司发布2025年半年度业绩预告。公司预计2025H1实现归母净利润3.0-3.6亿元（预告中值为3.3亿元），同比增长79%-115%；实现扣非归母净利润3.18-3.78亿元，同比增长156%-204%。根据业绩预告与一季度财务数据，公司2025Q2预计实现归母净利润1.58-2.18亿元（预告中值为1.88亿元），同比增长64%-126%、环比增长12%-54%；预计实现扣非归母净利润1.7-2.3亿元，同比增长124%-203%、环比增长15%-55%。
    公司2025Q2锂电池出货量快速提升，金属物流与LED业务持续向好。我们估计公司2025Q2锂电池出货量约为1.7-1.8亿颗，同比增长超70%、环比增长超30%。2025Q2公司锂电池产能利用率环比持续提升、产品出货结构保持稳定，盈利能力环比有望持续改善。展望下半年，公司电池出货量有望持续增长，海外基地持续爬坡、稼动率向好等因素共同助推电池盈利能力稳中有升。此外，公司金属物流、LED业务等均保持良好运营态势，LED业务在2025H1利润贡献亦实现同比显著增长。
    公司电池新场景持续开拓，海外基地布局提升全球服务能力。公司在电动工具、清洁电器等场景深耕多年，伴随行业需求增长实现出货量稳步提升。同时，公司积极开拓BBU、机器人、eVTOL等新应用场景，未来有望带来新的业绩增量。此外，公司在马来西亚进行项目积极布局，以应对贸易政策风险并提升海外客户服务能力。目前马来西亚工厂已经在2025年4月正式投产，产能正处于持续爬坡中。
    公司在全极耳电池、固态电池等新技术领域加速布局。全极耳电池方面，公司已在2025Q2正式量产21700-40XG全极耳电芯；该产品支持45A超高电流放电、25分钟闪充，能够进一步满足高端电动工具、智能家居及轻型动力市场的多元化需求。固态电池方面，公司近日发布全球首款可量产350Wh/Kg级固态圆柱电池，并计划年内完成量产验证。同时，公司计划2027年量产能量密度500Wh/kg以上全固态电池，采用适配圆柱电芯的复合固态电解质。
    风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动超预期；行业竞争加剧。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到BBU、机器人等新场景快速发展对于电池需求的积极影响，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为7.39/9.36/11.36亿元（原预测为6.98/8.67/10.36亿元），同比+52%/+27%/+21%，EPS为0.64/0.81/0.99元，动态PE为21.1/16.6/13.7倍。

公司首次覆盖报告：特色IVD与创新药双轮驱动，SGC001市场潜力大

热景生物(688068)
    诊疗一体化的先行者，综合实力雄厚，首次覆盖，给予“买入”评级
    热景生物成立于2005年，致力于打造从特色诊断到创新制药的全产业链发展战略。体外诊断领域，公司仪器产品矩阵覆盖体外诊断全场景，试剂特色项目突出。创新药领域，舜景医药FIC产品SGC001注射液于中美获批临床。公司创新能力突出，业绩有望持续增长，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为5.27/5.89/6.74亿元，当前股价对应P/S分别为30.5/27.3/23.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    IVD业务稳健发展，多技术平台进入收获期
    公司构筑从小型到大型、低通量到高通量的梯度产品矩阵，实现免疫诊断全场景覆盖。磁微粒化学发光技术、上转发光技术、糖捕获技术等多项先进技术以实现产业化。（1）磁微粒化学发光：2024年中国免疫诊断市场规模达508亿元，已成为中国IVD最大细分领域。公司通过丰富的单人份发光产品满足基层市场需求。2021-2024年，公司磁微粒化学发光法CAGR为41.05%，大发光增速较快，小发光稳健增长（2）糖捕获：基于国际领先糖捕获技术，公司持续推进、“国人脑健康工程”和“国人癌症早诊早筛工程”的三大“国人健康工程。肝健康工程：公司已打造国内唯一的从肝炎到肝癌诊断全流程肝健康管理平台。癌症早诊早筛工程：基于糖捕获等技术，开发胰腺癌、胃癌等等多癌种早筛产品。脑健康工程：前瞻布局阿尔茨海默病、帕金森病等脑病的诊疗体系。
    全方位布局创新药，新药SGC001市场潜力大
    热景生物在创新药领域全面布局，通过参股尧景基因、舜景医药、智源医药及控股禹景药业布局核酸药物、抗体药物、活菌药物等的研发。舜景医药开发的FIC适用于急性心肌梗死患者的创新药SGC001临床试验申请，已于2024年5月23日获得FDA批准许可，同年8月5日获得CDE默示许可。国内每年有250万人死于心梗，新增的心梗患者人数达到百万级。该药临床前数据优秀，有效缓解心梗症状，稳定性高。同时公司与智源生物合作，2025年2月创新药AA001正式获批IND，AA001是基于无效应片段（Fc段）或无效应功能的Aβ抗体而开发的新一代AD抗体候选药物，其获批临床标志着公司在布局AD领域迈出了关键一步。
    风险提示：公司产品研发、注册不及预期，行业竞争加剧风险。

公司动态研究报告：海外算力建设热度持续火爆，国产AI PCB龙头厂商业绩高增

胜宏科技(300476)
    投资要点
    公司业绩增长显著，AI PCB订单饱满
    2025Q1，公司实现总营业收入43.12亿元，同比增长80.31%；实现归母净利润9.21亿元，同比增长339.22%。公司业绩双增的主要原因系公司前瞻布局AI PCB领域，精准把握AI算力技术革新与数据中心升级浪潮带来的历史新机遇，占据全球PCB制造技术制高点，凭借研发技术优势、制造技术优势和品质技术优势，驱动公司高价值量产品的订单规模急速上升，盈利能力进一步增强。根据公司预测，2025年Q2公司净利润环比增长不低于30%，2025年H1公司净利润同比增长超360%。
    下游AI算力建设力度持续加大，具有量产能力且通过验证的AI PCB厂商显著受益
    受益于下游生成式AI的催化，市场对于AI服务器的需求大幅提升，英伟达作为AI算力全球龙头于近期市值突破4万亿美元。根据Bernstein的数据，预计在2025年第三季度，GB200机架的出货量达到10000台，GB300预计2025年第四季度出货量为数千台，预计2025年全年GB200NVL72总出货量将超过27000台。AI算力投资火热，海外CSP大厂资本开支持续高增。AI数据中心是下游大厂最重要的投资方向。根据Visible Alpha数据，2025年海外主要云服务厂商CSP，包括META、谷歌、微软、亚马逊、甲骨文的资本开支总额或达到2802亿美元，同比增长34%，并且2026年有望持续保持高位。目前，META、谷歌、亚马逊等纷纷推出自研ASIC服务器，试图构建自身的算力护城河。从AI服务器的角度来看，2025年，全球AI服务器市场规模有望达到2980亿美元，同比增长72%。PCB作为AI服务器的基石，被大量地运用于CPU板卡组、GPU板卡组、交换板卡、电源背板、硬盘背板、网卡等核心部分。相较于传统服务器，AI服务器对于PCB在两方面提出更高的要求：1）PCB板层数提升，从传统服务器的12-16层提升至24-40层，需满足高速信号传输及散热需求；2）材料升级，需采用高频高速材料（PTFE混压板）以降低信号损耗。因此，越来越多的高多层PCB和HDI被用于AI服务器。其中，HDI是未来5年增速最快的PCB品类。根据Prismark预计，2023-2028年HDI的CAGR将达到16.3%。我们认为随着下游AI算力建设力度的持续加大，中游具备AI PCB板（高多层+HDI）量产能力且通过验证的厂商是这一轮AI浪潮下明显的受益者。
    PCB品类全覆盖，AI PCB产品份额领先
    公司主要产品覆盖刚性电路板（多层板和HDI等）、柔性电路板（单双面板、多层板、刚挠结合板），产品被广泛应用于于人工智能、汽车电子（新能源）、新一代通信技术、大数据中心、工业互联、医疗仪器、计算机、航空航天等领域。公司以市场需求为核心指引，围绕“CPU、GPU”关键技术路线，展开前瞻性技术布局。紧盯人工智能、AI服务器、AI算力卡、AI Phone、AIPC、智能驾驶、新一代通信技术等前沿领域，攻克PCIe6、Oak stream平台、800G/1.6T等高速率传输设备、芯片测试10mm厚板等前沿技术难题。目前，公司实现PCB全品类覆盖(PTH、HDI、FPC、软硬结合板Rigid Flex、FPCA、PCBA等)；具备70层高精密线路板、28层八阶HDI线路板、14层高精密HDI任意阶互联板、12层高精密板软硬结合板Rigid Flex、10层高精密FPC/FPCA(线宽25um)的量产能力，78层TLPS研发制造能力；公司的PCB产品在AI算力卡、AI Data Center UBB＆交换机市场份额全球领先。研发投入方面，2024年公司累计研发投入4.5亿元。公司已实现6阶24层HDI产品与32层高多的批量化作业，并加速布局下一代10阶30层HDI产品的研发认证；已实现800G交换机产品的批量化作业，1.6T光模块已实现产业化作业；已实现AI PC/AI手机产品的批量化作业。公司的PCB品类全方位覆盖下游主流应用领域。同时，公司的研发进展领先，技术处于行业领先地位。我们认为胜宏科技有望持续受益于下游AI、通信、消费电子、汽车电子等多领域的发展，公司业绩有望保持高增。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为194.24、251.54、302.13亿元，EPS分别为5.44、7.40、9.13元，当前股价对应PE分别为26.7、19.6、15.9倍，我们认为随着海外CSP厂商持续扩大资本开支投入AI算力建设，公司绑定下游大客户，AIPCB产品在下游AI数据中心应用领域的市场份额全球领先，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    AI PCB出货不及预期，海外CSP厂商资本开支不及预期，公

2025H1业绩预告点评：成长性延续，利润端超预期

有友食品(603697)
    投资要点
    事件：2025H1公司预计实现营收7.46-7.98亿元，同比增加40.9%-50.8%；实现归母净利润1.05-1.12亿元，同比增加37.9%-47.6%；实现扣非净利润0.89-0.97亿元，同比增加46.8%-58.9%。
    我们测算，2025Q2预计实现营收3.63-4.15亿元，同比增加42.7%-63.2%，实现归母净利润0.55-0.62亿元，同比增加66.5%-88.8%；实现扣非净利润0.45-0.53亿元，同比增加74.6%-102.7%。按照中值计算，25Q2归母净利率15.0%，同比+2.1pct，环比+1.9pct。扣非归母净利率12.7%，同比+2.4pct，环比+1.3pct。
    收入符合预期，新兴渠道贡献增量。我们预计会员制商超、零食量贩、电商渠道均有增长，传统渠道有压力。公司会员制商超上新频率较快，预计脱骨鸭掌保持良好增势，Q2新增2款新品，素菜4月下旬上新，酸汤产品6月初上新，仍处于爬坡阶段，
    利润率超预期，效率提升是核心。2025Q2净利率环比同比均有提升，主因规模效应释放较好，其次鸡爪成本边际有回落。再次验证公司生产效率持续有提升，可以对冲渠道结构变动的影响。
    盈利预测与投资评级：成长势能良好，考虑到效率提升和成本边际回落，我们上修此前盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.32/2.85/3.29亿元（此前预测为1.99/2.34/2.71亿元），同比+47.2%/+23.2%/+15.3%，对应PE为23/19/16X。维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

2025H1业绩快报点评：业绩符合预期，经营性现金流高增

佛燃能源(002911)
    投资要点
    事件：2025/7/12，公司发布2025年半年度业绩快报，公司2025H1归属于上市公司股东的净利润为3.09亿元，同比增加7.13%；扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润为3.08亿元，同比增加12.18%。
    25H1业绩符合预期，经营性现金流高增：2025年上半年，公司营业总收入153.38亿元，同比增长8.59%；利润总额5.13亿元，同比增加0.39%，符合我们预期；归属于上市公司股东的净利润为3.09亿元，同比增加7.13%；扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润为3.08亿元，同比增加12.18%。2025年上半年，公司经营活动产生的现金流量净额6.85亿元，同比增加601.92%，主要系2024H1公司购买商品产生的现金净流同比大幅增加所致，2025H1经营性现金流明显恢复。
    供应链及其他业务收入高增，多元业务打开成长空间：2025年上半年，公司营业总收入153.38亿元，同比增长8.59%；其中，城市燃气收入65.77亿元，同比减少4.88%，判断主要系国内需求&气价偏弱所致；供应链及其他业务收入87.61亿元，同比增长21.52%。公司发挥产业链优势，供应链业务持续发力；围绕工程服务与生活服务，积极拓展延伸业务；深入开拓科技研发与装备制造业务，大力投入科技研发；实现供应链、延伸、科技研发与装备制造业务多点开花，用多元业务打开成长空间。
    股权激励目标锁定利润稳增，高分红构筑安全边际。公司股权激励目标为2025年每股收益达到0.9元（股本按照2022年底总股本9.52亿股计算），即2025年归母净利润不低于8.57亿元，锁定2025年利润稳增。2020-2024年公司分红比例均值超70%，假设2025年维持2024年73%的分红比例，按照2025年8.72亿元的盈利预测，对应股息率4.7%（2025/7/11）。
    盈利预测与投资评级：我们维持2025-2027年公司归母净利润为8.72/9.22/9.76亿元的盈利预测，同比+2.2%/+5.7%/+5.9%，对应PE15.4/14.6/13.8倍（估值日期2025/7/11）。公司天然气供应业务持续稳定发展，新能源业务稳步增长，供应链、延伸、科技研发与装备制造业务多点开花；维持“买入”评级。
    风险提示：经济增速不及预期，极端天气&国际局势变化，安全经营风险，商誉减值风险

高基数下能量饮料稳健增长，新品表现亮眼

东鹏饮料(605499)
    l投资要点
    2025年上半年公司实现收入106.30-108.40亿元，同比增长35.01%-37.68%，单Q2实现收入57.82-59.92亿元，同比增长31.67%-36.46%；上半年公司实现归母净利润23.1-24.5亿元，同比增长33.48%-41.57%，单Q2实现归母净利润13.30-14.70亿元，同比增长24.68%-37.81%；上半年公司实现扣非归母净利润22.20-23.60亿元，同比增长30.06%-38.26%，单Q2实现扣非归母净利润12.61-14.01亿元，同比增长16.51%-29.44%。
    高基数下单二季度能量饮料增速较好稳健，电解质水高速增长、果之茶表现超预期。单季度利润增速略低于收入增速，主因去年同期净利率基数较高，叠加费用投放节奏与去年错期（今年冰柜投放预计数量显著高于去年、且二季度估计投放并确认较多冰柜费用），预计下半年该影响因素会显著减弱。成本端白砂糖价格过去两个月有所回落，预计成本端保持改善的趋势。
    l盈利预测与投资建议
    我们略调高盈利预测，预计公司2025-2027年实现营收208.14/262.54/318.64亿元，同比增长31.41%/26.13%/21.37%；实现归母净利润45.00/59.62/75.14亿元，同比增长35.28%/32.47%/26.04%，对应EPS为8.65/11.47/14.45元，对应当前股价PE为33/25/20倍，维持“买入”评级。
    l风险提示：
    公司销售不及预期，食品安全等风险。

利润再超预期，BC端齐发力

妙可蓝多(600882)
    l投资要点
    利润略超预期，Q2收入预计实现正增长。考虑到公司24年7月1日将蒙牛奶酪正式纳入合并报表范围，我们追溯到同口径下进行比较。同口径下，2025年上半年公司实现归母净利润1.2-1.45亿元，同比增长68.10%-103.12%，单Q2实现归母净利润0.38-0.63亿元，同比增长13.80%-89.46%；上半年公司实现扣非归母净利润0.9-1.15亿元，同比增长58.22%-102.16%，单Q2实现扣非归母净利润0.25-0.50亿元，同比增长-3.60%-92.57%。我们预计25Q2利润贴近披露预告的上限，同时收入保持正增长。
    25Q2公司确认股权激励相关费用为1868.69万元，若不考虑股权激励费用，25Q2公司归母净利润预计同比增长56.22%-131.88%。上半年公司主营业务奶酪产品营业收入同比增长，同时原材料采购成本下降等因素助力整体毛利率较去年同期上升，同时公司积极推进各项降本增效措施，销售费用率同比有所下降。
    从奶酪棒单品驱动走向全品类驱动，BC端一齐发力。二季度公司推出新品云朵芝士和奇炫奶酪棒，5月份新品牛肉+再制奶酪进入山姆，同时B端与茉莉奶白和古茗茶饮合作推出新品，逐步构建起更加均衡的业务结构。二季度公司正式成为奥林匹克官方合作伙伴，加大品宣力度。
    l盈利预测与投资建议
    我们预计公司2025-2027年实现营收56.01/65.08/78.02亿元，同比增长15.64%/16.20%/19.88%；实现归母净利润2.50/3.41/4.55亿元，同比增长120.02%/36.46%/33.36%，对应EPS为0.49/0.67/0.89元，对应当前股价PE为58/43/32倍，给予“买入”评级。
    l风险提示：
    公司销售不及预期，食品安全等风险。

高端领航，全球纵横

海尔智家(600690)
    投资逻辑
    海尔智家： 高端化战略引领者与全球化运营标杆。 公司前瞻布局"高端化+全球化"战略， 20 余年持续深耕已确立全球家电龙头地位。高端化： 1）产品+品牌+渠道构筑坚实壁垒。 卡萨帝擅长挖掘高端用户消费痛点，引领高端家电产品创新，品牌上注重高端社群营销，打造七星级服务提高用户粘性，渠道上兼具广度与深度，连续八年稳居高端家电市场份额第一， 24Q4 卡萨帝收入同比+30%以上。2）套系化+场景化打开增长空间。 21 年起卡萨帝连续 4 年推出家电套系产品，加强与场景品牌三翼鸟的融合， 24 年套系销量同比+64.6%，套系销售已占到三翼鸟销售的 35%。长期看，卡萨帝有望通过品牌与平台的资源整合，形成从产品销售→套系销售→场景化生活的销售升级，通过价值创新提高客单价及转化率。
    全球化： 1）全球高效协同， 出海进程领先。 海尔产品矩阵完备、产能本土化程度高，品牌运营能力突出，海外发展进程领先。 北美份额反超惠而浦后优势持续扩大； 东欧快速扩张、 西欧稳健增长， 有望通过品牌升级+供应链优化推动盈利改善；东南亚/南亚在产业链布局加强+渠道双线突破下 24 年营收同比+14.8%/+21.05%，中东非埃及产业园进入爬坡阶段， 本土化生产+区域辐射能力增强， 24 年营收同比+38.25%。 2）布局加速兑现，潜在空间广阔。 成熟市场方面，海尔全球产业链优势凸显，制造研发等环节领先，品牌升级配合产品创新，增速持续快于行业，近五年北美、西欧大家电销额 CAGR 分别为 4.9%、 4.6%，海尔分别为 6.6%、 16.1%。新兴市场方面，家电需求规模扩容空间大，海尔渠道拓展、产能建设等前期投入持续兑现，有望充分承接渗透率及人口红利，长期空间广阔。
    盈利预测、估值和评级
    我们预计 25-27 年公司归母净利润 210 亿/233 亿/258 亿元，同比+12.2%/+10.8%/+10.5%。海尔智家是高端化战略引领者与全球化运营标杆，国内有望凭借卡萨帝带动出货结构优化，套系化+场景化打开长期空间，海外在渠道+产业链布局深化下份额有望进一步增长，我们给予公司 2026 年 13x 的目标 PE 估值，对应目标价为32.28 元。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    汇率波动；海外需求波动；原材料价格波动；关税及贸易政策变化

东鹏饮料25Q2预告点评：动销快于收入+新品强势+平台初现

东鹏饮料(605499)
    主要观点：
    公司发布25Q2业绩预告：
    25Q2：收入57.8-59.9亿（中值58.9亿，同比增长34%），归母13.3-14.7亿（中值14.0亿，同比增长31%），扣非12.6～14亿（中值13.3，同比增长21%）。
    25H1：收入106.3-108.4亿（中值107.4亿，同比增长36.4%），归母23.1-24.5亿（中值23.8亿，同比增长37.6%），扣非22.2-23.6亿（中值22.9，同比增长34.2%）。
    25Q2符合我们预期，因旺季冷柜费投前置、利润增长略低于收入增长。
    收入亮点：动销快于收入+新品强势
    动销更高：Q2收入中枢同比+34%，我们跟踪Q2实际动销同比中双位数左右，高于收入增速，预计下半年蓄力充足；通过精细化渠道管理，不断加强渠道运营能力，持续推进全国化战略；
    新品强势：我们跟踪公司第二增长曲线新品，如补水啦Q2动销同比高双位数增长、果之茶Q2收入体量高速增长，终端覆盖网点达百万级；其余新品类如咖啡等增长稳健；第二增长曲线多个品类呈平台化突破。
    利润分析：盈利同比略降/环比提升（主因旺季投放前置）
    以中值计：Q2净利率/扣非净利率23.8%/22.6%，同比-0.5/-2pct，环比+3.6/2.8pct，我们分析同比略低源于：
    ①费投节奏差异：公司加大渠道冰柜投放建设，预计全年冰柜投放及费用计提偏集中于Q2，去年费投集中于Q1；
    ②扣非与归母增速差异：政府补贴及投资理财相对去年增加所致；
    ③毛利率预计平稳：成本端白砂糖回落红利持续；
    剔除费投节奏因素看，整体盈利仍处提升通道。
    投资建议：维持“买入”
    我们的观点：
    25年能量饮料&茶饮β相当旺盛+α（公司平台化能力已明显深化+港股上市驱动国际化战略），我们认为东鹏今明年核心增量逻辑为平台化深化+国际化布局打开实质增量。
    盈利预测：
    考虑到公司新品推进顺利，我们维持公司盈利预测，预计2025-2027年公司实现营业收入214.3/278.9/349.5亿元，同比+35.3%/+30.1%/+25.3%；实现归母净利润47.0/63.9/82.5亿元，同比+41.3%/+35.9%/+29.2%。当前股价对应PE分别为32/24/18倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期，新品拓展不及预期，出海不及预期，原材料成本超预期上涨。

多个主营产品价格上涨，公司半年度业绩大幅改善

利民股份(002734)
    核心观点
    公司发布2025年半年度业绩预告，业绩实现同比大幅增长。预计2025年上半年利民股份实现归母净利润2.6-2.8亿元，同比增长719.25%-782.27%；实现扣除非经常性损益后的净利润2.47-2.68亿元，同比增长770.37%-844.37%。结合公司第一季度归母净利润1.08亿元，第二季度公司预计实现归母净利润中枢约1.62亿元，环比继续高增。公司业绩大幅增长的主要原因是公司主要产品销量和价格同比上涨、毛利率提升，以及参股公司业绩上涨带来投资收益增加。
    核心产品景气度持续向好，盈利能力增强。据百川盈孚，2024年3月中旬至今，甲维盐和阿维菌素市场价格分别从50、35万元/吨上涨至70.5、50万元/吨；2025年3月以来，代森锰锌的市场价格从2.35万元/吨上涨至2.5万元/吨；百菌清市场价格已从2024年1月的1.8万元/吨上涨至2025年7月的2.95万元/吨；2025年7月4日国内酒石酸泰乐菌素市场主流成交参考280元/千克，较年初的235元/千克上涨19.15%。当前正值年内需求旺季，工厂库存下降，出口数量提升，后续有望看到行业反内卷自律举措，草铵膦价格有望触底反弹。销量方面，公司已在巴西市场成功获得代森锰锌、苯醚甲环唑、嘧菌酯、丙硫菌唑和硝磺草酮五项原药的自主登记，预计未来几年海外销量将进一步提升。
    新业务布局加速，AI+农药创制与合成生物学打开成长空间。2024年，公司完成对德彦智创”51%股权收购，德彦智创致力于全球化农药创制平台，并应用AI技术提升药物开发效率，2025年3月，德彦智创与巴斯夫签署战略合作框架协议，将携手推进新农药在中国的开发、登记及商业化进程。公司还与上海植生优谷、厦门昶科生物、成都绿信诺生物等科技公司签署战略合作协议，共同开展RNA、噬菌体、新型小肽生物农药等产品的创制研发。这些新技术的突破有望为公司带来高壁垒的新产品和增长点。
    风险提示：市场竞争风险；安全生产风险；国际贸易摩擦风险等。
    投资建议：维持“优于大市”评级。我们看好公司多个主营产品涨价带来的利润弹性，以及公司未来与多个合作伙伴在农药创新领域的合作取得进展。考虑公司多个产品涨价幅度及持续性超预期，我们上调盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为5.29/5.88/6.48亿元（原值为4.02/4.78/5.22亿元），EPS为1.26/1.40/1.54元，对应当前股价PE为16.7/15.0/13.7X，维持“优于大市”评级。

迎接海外业务重估

亚翔集成(603929)
    核心观点
    新加坡是全球半导体产能迁移浪潮中的避险首选，未来发展空间广阔。半导体是高技术产业，是各国科技竞赛的主战场，处在大国博弈漩涡之中。由于全球政治经济环境不确定性加剧，各国政府和半导体厂商更加重视半导体供应链的安全性。受美国对华芯片技术封锁的影响，中国芯片供给风险抬升，全球半导体投资加速流向东南亚地区以寻求中国的产能替代。而新加坡地处东南亚的中心位置，其政治中立性凸显避险价值。并且，新加坡长期对美逆差，在特朗普政府“对等关税”政策中仅被加征10%“最低基准关税”，远低于其他东南亚国家。跨国半导体企业为了规避未来关税政策的不确定性，原本规划在东南亚地区的投资将优先考虑落地新加坡。
    亚翔集成技术工艺领先，连续在新加坡斩获重大半导体工程订单。亚翔集成是半导体洁净室系统集成工程专业服务商，与台湾母公司共享客户资源和工艺技术能力，借助台资半导体厂商的海外投资项目积累相关建设经验，持续深化海外布局。过去三年公司连续斩获联电（UMC）新加坡12寸晶圆厂项目、VSMC新加坡12寸晶圆厂项目等重大海外订单，推动公司整体新签订单大幅增长。站在当前时点观察，公司承接的项目均有后续扩建计划，全球政治经济不确定性增强的背景下，新加坡半导体产能扩建需求仍然旺盛，我们认为公司有望在新加坡市场持续获取重大项目订单。
    估值显著低于同业，海外业务有望迎来重估。亚翔集成估值水平显著低于同业可比公司，近年来业绩增长并未带动估值提升，我们认为主要源于市场认为后续海外大型晶圆制造项目落地节奏以及公司未来能否持续拿到大订单均具有不确定性，所以并未在公司海外大订单连续的假设下给予公司海外业务相应的估值。而我们认为公司海外业务具有连续性，未来的估值空间主要来源于海外业务的估值重塑。
    投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。公司近期再度斩获海外大订单，重大项目预计将于未来2年集中结转为收入，故上调公司盈利预测，预测公司2025-2027年归属于母公司净利润4.77/8.16/7.13亿元（前值4.78/6.37/7.32亿元），每股收益2.24/3.83/3.34元（前值2.24/2.98/3.43元），同比-25.0%/+71.1%/-12.7%。综合绝对估值法与相对估值法，得到公司合理估值区间为42.08-48.14元，对应公司总市值90-103亿元，较当前股价有20%-37%的空间。
    风险提示：客户集中度较高的风险、行业竞争加剧的风险、工程管理与安全生产风险、汇率波动风险、中国台湾地区法律法规变化等风险。

2025年中报业绩快报点评：业绩大超市场预期，出海兑现盈利大幅提升

思源电气(002028)
    投资要点
    事件：公司发布25H1业绩快报，实现营收84.97亿元，同比+38%，归母净利润12.93亿元，同比+46%，扣非归母净利润12.38亿元，同比+47%；其中Q2实现营收52.70亿元，同比+50%，归母净利润8.47亿元，同比+62%，扣非归母净利润8.01亿元，同比+60%。H1实现归母净利率15.22%，同比+0.83pct，Q2实现归母净利率16.07%，同比+1.14pct。盈利能力大幅提升，业绩大超市场预期。
    海外电力设备需求旺盛，折价销售有望成为历史。根据海关出口数据，1-5月变压器/高压开关出口金额约225/150亿元，同比+35%/32%，在全球关税战的背景下，海外电力设备市场仍旧供不应求，截至25年5月，美国/韩国/德国的变压器PPI相比24年分别提升了3.07/7.00/2.92pct，开关设备PPI相比24年分别提升了11.20/9.19/3.78pct，思源作为国内高压电力设备出海的领军企业，实现了欧洲、中东、中南美洲、亚洲、非洲等地区市场的突破，凭借产能及交付优势，不断缩小与海外头部公司的差距，折价销售有望成为历史。24年我们估计公司新签海外订单同增超80%，其中欧洲、中南美洲、中东等市场订单实现翻倍以上增长，25M1-5海外订单有望保持高速增长，持续兑现出海竞争力。25Q2公司归母净利率提升1.14pct，我们认为主要系Q2海外优质订单陆续交付拉动盈利能力提升。随着海外市场份额逐渐提升，公司盈利能力仍有较大提升的空间。
    网内市场新品再突破、市场+技术竞争力凸显公司α。根据25年前三批国网输变电物资招标结果，公司累计中标38.6亿元，同比+94%，国网市场份额大幅提升，主要系公司连续中标22间隔750kV组合电器，实现高端产品在国网系统中标的突破，为后续进军1000kV领域打下坚实基础。除传统主业外，公司储能+超级电容业务发展较快，公司储能电池业务出口欧洲市场，覆盖德国、波兰等10余个欧洲国家，生产计划已排至年底；超级电容业务从储能和汽车电子向AIDC领域延伸，未来有望成为公司远期发展新增量。
    盈利预测与投资评级：公司业绩超市场预期，海外优质订单持续交付拉动业绩高速增长，我们上修公司25-27年归母净利润分别为28.2（+0.9）/38.0（+2.6）/50.0（+4.4）亿元，同比+38%/35%/32%，现价对应PE分别为19x、14x、11x，给予25年25x PE，对应目标价90.7元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：电网投资不及预期，海外市场拓展不及预期，竞争加剧等。

Q2业绩再创新高，阿洛酮糖国内市场开启

百龙创园(605016)
    事件：公司公布2025年半年度业绩快报。2025H1，公司实现营收6.50亿元，同比+22.29%；实现归母净利润1.71亿元，同比+42.68%；实现扣非归母净利润1.68亿元，同比+50.78%。其中，25Q2公司实现营收3.36亿元，同比+20.49%；实现归母净利润8917万元，同比+35.07%；实现扣非归母净利润8585万元，同比+42.93%。
    点评：
    产能持续释放，Q2收入利润再创新高。上半年，在美国关税挑战的大背景下，公司生产经营正常，境内外业务正常开展。在年产30000吨可溶性膳食纤维项目和年产15000吨结晶糖项目产能释放和产品结构优化调整的带动下，公司收入利润持续增长，其中第二季度收入和利润
    均创单季度历史新高，归母净利润率达26.54%，同样创历史新高。
    阿洛酮糖正式获批新食品原料，国内市场近期有望开启。7月2日，卫健委发布三新食品公告，D-阿洛酮糖正式获批新食品原料。该公告预示着D-阿洛酮糖国内市场近期有望正式开启。根据《D-阿洛酮糖的科学共识》，D-阿洛酮糖是一种天然稀有糖，甜度为蔗糖的70%，既可以发生美拉德反应，实现呈味、呈色；也拥有多种健康效益，包括低热量、代谢路径特殊、可竞争性抑制葡萄糖和果糖吸收等。公司前期充分布局阿洛酮糖，2024年健康甜味剂收入已达1.56亿元。伴随去年年产15000吨结晶糖项目的投产，国内阿洛酮糖市场的开启有望为公司带来新的收入增量。
    泰国基地近日奠基，开启国际发展新篇章。7月6日，百龙创园泰国大健康新食品原料智慧工厂项目在泰国巴真武里府金池工业园正式奠基。该基地利用泰国原料价格较国内原料低15-30%的优势，建成后将实现年产1.2万吨晶体阿洛酮糖、7000吨液体阿洛酮糖、2万吨抗性糊精和6000吨低聚果糖的生产规模，为公司进一步开发欧美及东南亚市场
    奠定坚实的产能基础。
    盈利预测与投资评级：上调利润预测，把握多层次成长机遇。市场需求的旺盛带动公司新产能的持续释放，使得公司今年以来业绩表现持续优异。同时，近期阿洛酮糖的获批有望为公司带来新的收入增量，而泰国基地的建设也有望进一步驱动公司中期业绩增长。我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年EPS为0.84/1.09/1.42元，分别对应2025-2027年26X/20X/15XPE，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧，关税加征超出预期

国内阿洛酮糖正式获批，公司上半年业绩持续增长

百龙创园(605016)
    事项：
    公司公告：2025年7月13日，公司发布《2025年半年度业绩快报公告》。公告显示，根据公司初步核算数据，2025年半年度，公司实现营业总收入6.50亿元，同比增长22.29%；实现归属于上市公司股东的净利润1.71亿元，同比增长42.68%。其中2025年第二季度实现营业收入3.37亿元，同比增长20.79%，环比增长7.67%；实现归母净利润0.90亿元，同比增长36.36%，环比增长11.11%。
    国信化工观点：1）产品结构调整、新产能投产爬坡，公司收入利润同比持续增长；2）我国阿洛酮糖审批正式落地，看好中国市场需求增长；3）阿洛酮糖具有口感与蔗糖相近、可发生美拉德反应、低热量、抗氧化、神经保护等功能性，将有效填补我国功能性甜味剂领域空白；4）百龙创园当前具备1.5万吨阿洛酮糖晶体生产能力，泰国大健康工厂计划建设近2万吨阿洛酮糖产能，将部分满足海内外阿洛酮糖需求增长。
    公司在益生元、膳食纤维、健康甜味剂（阿洛酮糖）领域处于我国领先地位，产品定位中高端，终端客户包括农夫山泉、娃哈哈、QUEST等海内外食品饮料行业龙头企业，目前公司在产产品销售供不应求，价格稳定，3万吨膳食纤维、1.5万吨结晶糖、功能糖干燥扩产、泰国大健康项目的陆续投产将在2025-2027年逐年增厚公司营收与利润。考虑到此前我们对公司新项目的投产、爬坡进度相对乐观，我们维持对公司2025-2027年的盈利预测：预计2025-2027年公司归母净利润分别3.46/4.31/5.03亿元，同比增长40.8%/24.7%/16.6%，当前股价对应PE分别为26.1/20.8/17.9X，维持“优于大市”评级。
    评论：
    产品结构调整、新产能投产爬坡，公司收入利润同比持续增长
    2025年7月13日，公司发布《2025年半年度业绩快报公告》。公告显示，根据公司初步核算数据，2025年半年度，公司实现营业总收入6.50亿元，同比增长22.29%；实现归属于上市公司股东的净利润1.71亿元，同比增长42.68%。其中2025年第二季度实现营业收入3.37亿元，同比增长20.79%，环比增长7.67%；实现归母净利润0.90亿元，同比增长36.36%，环比增长11.11%。公司收入利润保持增长态势主要与（1）公司改善膳食纤维、益生元等产品结构；（2）2024年5月年产3万吨膳食纤维及1.5万吨结晶果糖项目投产爬坡有关。
    截止至2025年6月30日，公司财务状况正常，公司资产总额为23.22亿元，较期初金额增幅15.33%；归属于上市公司股东的所有者权益为18.05亿元，较期初金额增幅7.47%；股本为4.20亿股，较期初金额增幅30.00%，归属于上市公司股东的每股净资产为4.30元，较期初金额下降17.33%，主要原因系公司2024年度权益分派以资本公积金对全体股东每10股转增3股，总股本增加导致。
    我国阿洛酮糖审批正式落地，看好中国市场需求增长
    2025年7月2日上午，国家卫生健康委员会食品安全标准与监测评估司发布政策文件《关于D-阿洛酮糖等20种“三新食品”的公告》。公告指出，根据《中华人民共和国食品安全法》规定，审评机构组织专家对D-阿洛酮糖等5种物质申请作为新食品原料，氨基肽酶等9种物质申请作为食品添加剂新品种，月桂酸铵等6种物质申请作为食品相关产品新品种的安全性评估材料进行审查并通过。
    根据卫健委《解读《关于D-阿洛酮糖等20种“三新食品”的公告》》，D-阿洛酮糖是一种六碳酮糖，少量天然存在于无花果、猕猴桃、小麦等食品中，能量系数约为1.67kJ/g。本申报产品D-阿洛酮糖通过微生物发酵法或酶转化法生产制成。微生物发酵法是以葡萄糖或蔗糖为原料，经大肠杆菌AS10（EscherichiacoliAS10）发酵、提纯、结晶、干燥等工艺制成；酶转化法是以果糖为原料，经允许使用的D-阿洛酮糖-3-差向异构酶催化转化，再经脱色、分离、提纯、结晶、干燥等工艺制成。本申报产品为含量≥98g/100g的D-阿洛酮糖，推荐食用量为≤20克/天。鉴于D-阿洛酮糖在婴幼儿、孕妇和哺乳期妇女人群中的食用安全性资料不足，从风险预防原则考虑，上述人群不宜食用。该原料的食品安全指标按照公告规定执行。D-阿洛酮糖在美国被作为“一般认为安全的物质（GRAS）”管理；加拿大批准其为天然健康产品原料；澳大利亚和新西兰批准其为新食品原料。
    2020年国家卫健委首次受理D-阿洛酮糖作为新食品原料的申报，2023年5月“D-阿洛酮糖-3-差向异构酶”获批列入食品工业用酶制剂新品种，该酶制剂是阿洛酮糖生产的重要酶制剂，对D-阿洛酮糖安全合规进入新食品原料领域具有里程碑意义，2024年3月、2024年10月另有两类酶制剂获批。2025年3月21日，国家卫健委启动D-阿洛酮糖新食品原料行政许可征求意见，意见反馈截止日期为2025年4月20日。2025年7月2日，卫健委审批通过了阿洛酮糖的食品安全性并进行公告。此外，《健康中国行动》将功能性代糖纳入重点支持目录，2025年专项补贴超5亿元，以满足慢性病防控的“饮食干预”刚需，为阿洛酮糖等代糖产品的发展提供了政策支持。
    市场规模方面，根据百龙创园年报数据，全球阿洛酮糖市场规模已由2019年的0.33亿美元增长至2023年的1.73亿美元，年复合增长率为33.26%。随着需求增大和各国获批进程加快，预计2030年全球阿洛酮糖市场规模将增长至5.45亿美元，对应约20万吨阿洛酮糖需求。由于阿洛酮糖在口感、安全性、功能性各方面优势突出，被视为极具潜力的食用糖替代品种，当前全球食用糖消费量约1.8亿吨/年，阿洛酮糖因其与蔗糖更为接近的理化特性将具有较大替代蔗糖市场空间。
    阿洛酮糖具备多重功能性优势，将有效填补我国功能性甜味剂领域空白
    阿洛酮糖具有口感与蔗糖相近、可发生美拉德反应等特点，具备低热量、安全性好、抗氧化、神经保护等功能性，目前已通过中国、美国、日韩、澳新等多国食品药品监督管理局批准。糖精、甜蜜素等人工甜味剂等具有引发多种疾病甚至是肿瘤的风险，已被多个国家禁止使用；WHO已于2024年7月正式宣布阿斯巴甜为2B类致癌物质。阿洛酮糖将作为口感更佳、更具安全性与功能性的代糖产品将替代蔗糖与其他低安全性甜味剂。
    百龙创园当前阿洛酮糖产能国内领先，拟于泰国扩建近2万吨产能满足海内外新增需求
    当前公司在国内拥有1.5万吨阿洛酮糖产能，在泰国筹建1.2万吨晶体阿洛酮糖及0.7万吨液体阿洛酮糖，将持续降低公司生产成本和关税水平，有助于公司承接海内外阿洛酮糖新增需求。公司为国内最早批研发
    阿洛酮糖的企业，从2014年起集中科研力量研发结晶阿洛酮糖等新一代产品，2016年实现了液体阿洛酮糖工业化量产，2019年攻克结晶技术难题，当前具备14项阿洛酮糖发明专利，其中国际专利6篇（美国3项、加拿大2项、欧盟1项）。随着我国阿洛酮糖的获批，公司将凭借在阿洛酮糖领域多年的技术积累及
    规模化优势，在我国阿洛酮糖市场中占据有利地位。
    投资建议：我国阿洛酮糖审批落地，看好国内阿洛酮糖需求增长，维持“优于大市”评级
    公司在益生元、膳食纤维、健康甜味剂（阿洛酮糖）领域处于我国领先地位，产品定位中高端，终端客户包括农夫山泉、娃哈哈、QUEST等海内外食品饮料行业龙头企业，目前公司在产产品销售供不应求，价格稳定，3万吨膳食纤维、1.5万吨结晶糖、功能糖干燥扩产、泰国大健康项目的陆续投产将在2025-2027年逐年增厚公司营收与利润。考虑到此前我们对公司新项目的投产、爬坡进度相对乐观，我们维持对公司2025-2027年的盈利预测：预计2025-2027年公司归母净利润分别3.46/4.31/5.03亿元，同比增长40.8%/24.7%/16.6%，当前股价对应PE分别为26.1/20.8/17.9X，维持“优于大市”评级。

2025年中报预告点评：Q2业绩超市场预期，锂电池盈利水平亮眼

蔚蓝锂芯(002245)
    投资要点
    公司Q2业绩超市场预期。公司H1实现归母净利3.0-3.6亿元，同增79%~115%，扣非净利3.2-3.8亿元，同增156%~204%；其中Q2实现归母净利1.6-2.2亿元，同增63%~125%，环增11%~54%，扣非净利1.7-2.3亿元，同增124%~203%，环增15%~55%，Q2业绩超市场预期。
    Q2出货近1.8亿颗，环增30%，单颗盈利升至0.6元。传统锂电端，出货方面，25年H1出货超2亿颗，同增20%，其中Q2出货1.7-1.8亿颗，同环比+75%/+30%，我们预计全年出货7亿颗，同增60%。盈利方面，锂电Q2贡献利润1亿+，单颗盈利增至0.6元，环增50-60%，表现超市场预期，系产品涨价+稼动率提升，随着马来工厂Q3产能释放，我们预计全年单颗盈利0.5元+，贡献利润4亿元。
    新领域布局放量在即，推出半固态圆柱新品。锂电新品端，公司BBU成功适配GB300，25年预计出货100万颗，27年预计出货破千万颗。公司7月推出半固态圆柱新品，能量密度350wh/kg，循环寿命超8000次，支持1C/3C充放电，量产验证预计年底完成，后续计划27年量产500Wh/kg的全固态圆柱电池。新领域看，BBU、机器人、Evtol等预计26-27年开启放量，产品盈利能力大幅优于传统主业，公司锂电板块有望迎来第二增长曲线。
    LED业务盈利亮眼，金属物流保持稳健。公司LED业务25Q2贡献利润超5千万元，环增15%，盈利表现亮眼，随着下游需求持续回暖，高端产品占比提升，我们预计全年贡献利润1.5-2.0亿元，同增35%+，此外公司已推出CSP芯片级封装产品，26-27年有望贡献增长点；公司金属物流业务25Q2贡献利润4千万元，环比微增，我们预计25年有望贡献利润1.7亿元+，持续贡献稳定现金流。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司业绩超预期，我们上修25-27年归母净利预期7.5/10.0/13.1亿元（此前预期6.5/8.2/10.5亿元），同比+55%/+33%/+31%，对应PE为21x/16x/12x，给予25年30x PE，对应目标价20元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧。