全球智能配用电专家，多业务布局行业领先

海兴电力(603556)
    主要观点：
    全球智能配用电和新能源整体解决方案提供商，新能源开启新征程公司深耕电表行业三十余年，电表业务起家，智能用电业务布局海内外。公司拥有全球化的营销和生产网络，业务覆盖全球90多个国家，是一家全球领先的绿色电能产品和能源解决方案的提供商。
    全球智能电网建设与升级，带动智能电表发展。
    国内电表招标金额稳定增长，公司中标份额稳定。海外拉美、非洲及东南亚地区电网基础设施落后，增量空间广阔。公司坚持推陈出新，产品符合国内国外电网标准。
    配网、新能源双管齐下，贡献新增量。
    公司推出一二次融合设备产品，未来计划开拓南网与网外市场。公司布局户储和工商业储能产品，充当一级总代-三级分销的角色。
    投资建议
    公司作为全球配用电领先公司，多业务协同布局，有望受益于海内外用配电市场的需求增长、提升市场份额。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.96/13.95/16.31亿元，对应2024-2026年PE倍数分别为15.1/11.9/10.2倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格上涨风险；公司订单交付不及预期；公司海外业务推进不及预期；公司新业务扩张不及预期；行业竞争加剧风险。

公司信息更新报告：业绩平稳增长，工业AI+机器人蓝海可期

中控技术(688777)
    流程工业智能制造龙头，维持“买入”评级
    考虑到公司加码研发，我们下调原有2025-2026并新增2027盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为12.92、15.08、17.69（2025-2026原值为15.46、18.75）亿元，EPS为1.63、1.91、2.24（2025-2026原值为1.96、2.37）元/股，当前股价对应PE为32.5、27.8、23.7倍，公司为流程工业智能制造领域龙头，有望受益设备更新政策和出海机遇，工业AI打开长期增长空间，维持“买入”评级。
    事件：公司发布2024年报，业绩稳健增长
    2024年公司实现营业收入91.39亿元，同比增长6.02%；实现归母净利润11.17亿元，同比增长1.38%；剔除GDR汇兑损益后，实现归母净利润10.12亿元，同比增长20.26%。
    剔除GDR汇兑损益归母净利润快速增长，盈利能力提升
    公司收入保持平稳增长，（1）优势行业石化、化工需求保持稳健增长，同时公司石化、化工领域DCS市占率进一步提升，带动石化行业收入增长10.59%，化工行业收入增长5.89%；（2）全新挖掘油气、白酒等重点新兴行业需求，油气行业收入增长47.84%，制药食品行业收入增长17.38%；（3）海外市场拓展卓有成效，2024年海外收入7.49亿元，同比增长118.27%。同时公司运营管理能力不断深化，盈利能力提升，毛利率为33.86%，同比提升个0.67百分点，管理费用率为4.51%，同比下降0.71个百分点，销售费用率为8.69%，同比下降0.46个百分点。
    工业AI前景光明，机器人业务持续突破
    2024年公司发布全球首款UCS通用控制系统和TPT时序工业大模型，UCS已在兴发集团、荣盛金塘新材料等10余家客户实施应用，时间序列大模型TPT在万华集团、中石化镇海炼化等40余家客户取得突破性应用，成功签约622家会员订阅客户，实现会员订阅制业务从无到有、再到亿级的重大突破。公司正式建立机器人产品业务体系，发布以“AI+平台+安全巡检”、供应链物流、协作机器人装备为核心的流程工业机器人解决方案“Plantbot”，机器人业务实现收入5601.09万元，新签订单1.67亿元。
    风险提示：智能制造不及预期；海外拓展不及预期；公司研发不及预期风险。

24年汽车电子业绩高兑现性，产品及客户结构持续向好

华阳集团(002906)
    主要观点：
    事件：2025年3月29日，华阳集团（002906.SZ）发布2024年年报。公司2024年实现营收约101.58亿元，同比+42.33%。归母净利润6.51亿元，同比+40.13%；扣非归母净利润6.32亿元，同比+43.47%。
    24Q4实现总营收约33.16亿元，同比+41.73%，环比+37.27%；归母净利润约6.51亿元，同比+40.13%；扣非净利润约6.32亿元，同比+43.47%。24年毛利率约为20.69%，同比-1.67pct。
    核心观点：
    营收增长，成本压力影响盈利能力
    1）营收方面：2024年实现营业收入101.58亿元，汽车电子业务实现营业收入76.03亿元，同比+57.55%，占总收入的74.85%；公司在智能座舱领域具备从底层软件到全栈开发的能力，特别是在HUD技术方面，实现了高级别智能驾驶平台项目量产，并陆续获取新定点项目，进一步巩固领先地位。精密压铸业务实现营业收入20.65亿元，同比+24.39%，占总收入的20.33%；随着汽车轻量化趋势的发展，公司精密压铸业务受益明显。分区域看，国内营收约86.60亿元，同比+57.32%，得益于产品线拓展和客户结构优化；国外营收约14.97亿元，同比-8.25%。
    2）盈利方面：毛利率为20.69%，同比-1.67pct。其中汽车电子产品/精密压铸产品毛利率分别为19.20%/25.67%，同比-2.85pct/-0.44pct，主要系成本及原材料价格上升的影响。24年营业利润为7.02亿元，同比+48.25%。归母净利润约为6.57亿元，净利润率为6.47%，同比-0.12pct，受存货减值计提影响。
    新旧合作车型销量向好，接入DeepSeek深度融合AI赋能产品1）主要增量客户表现良好，已有车型增速放量，带动在手订单加速兑现。公司核心客户，小米/奇瑞/吉利/长安/理想等销量持续向好，24Q4分别环比+72.63%/+62.50%/+48.52%/+43.60%/+4.99%。
    2）新车型密集上市受市场追捧，公司作为核心供应商持续获益。24Q3，公司为新上市的极氪007和享界，分别配备中控屏和电子后视镜等产品；24Q4，深蓝S05、乐道L60、小鹏Mona M03、极氪7X等新上市车型搭载了公司的座舱域控制器、无线充电、中控屏、HUD和AR-HUD等多类汽车电子产品。
    3）公司接入DeepSeek、深度融合AI。公司将运用AI的能力，为目前阶段的AR-HUD产品，实时生成指示提示信息。智能座舱层面，在AI加持下，将为OEM的车型开发提供更加从容地选择。
    汽车电子产品加速与新势力及国际客户合作，精密压铸业务稳步拓展1）汽车电子产品在新势力车企及合资、国际车企客户取得重要进展。
    2024年，公司新突破大众汽车集团、上汽奥迪客户，获得Stellantis集团、小鹏、理想、小米、蔚来、零跑、现代-起亚汽车集团、长安马自达、长安福特等客户众多新项目。座舱域控持续出货，新产品顺应发展趋势。2024年，公司座舱域控装机量超30万套，座舱域控、HUD、屏显示等订单额大幅增加；同时，公司顺应域控舱驾融合趋势，于2024年北京车展首发亮相“高通骁龙8255舱泊一体域控融合解决方案”。公司保持HUD行业龙头位置，产品的进一步升级。2024年，公司HUD出货量突破100万套，参考盖世数据AR-HUD和HUD装机量分别超18万/76万套，市场份额排行分别为第二和第一；另外，在2025CES上，公司首发深式3D AR-HUD，并继续研发更复杂的空间3D重构实现逼真3D显示效果。
    2）精密压铸产品项目获取成果显著，新能源三电系统、智能驾驶系统、光通讯模块及汽车高速高频连接器等零部件项目订单额大幅增加。2024年，公司精密压铸业务持续获得采埃孚、博世、博格华纳、比亚迪、舍弗勒、联电、佛瑞亚、伟创力、泰科、莫仕、安费诺以及其他重要客户新项目；铝合金业务新突破法雷奥、尼得科客户。
    投资建议
    公司前瞻布局汽车电动化、智能化增量产品，形成丰富产品矩阵，积极拥抱新能源新势力潜力客户，并拓展国际客户，2024年实现客户、订单向营收、盈利的有效落地。我们预计公司2025~2027年营收分别为126.39/157.35/182.96亿元，对应2025~2027年实现归母净利润9.16/12.00/14.60亿元；2025~2027年对应PE为20.24/15.45/12.70x，维持公司“买入”评级。
    风险提示
    汽车销量不及预期；产品放量不及预期；智能化发展不及预期。

深耕零售“因您而变”，价值再造与日俱新

招商银行(600036)
    主要观点：
    与时代同辉，公司治理显优势
    招商银行于1987年在深圳成立，是中国第一家完全由企业法人持股的股份制商业银行，招商银行以“董事会领导下的行长负责制”为核心治理机制，市场化基因浓厚，员工激励充分。招商银行的发展历程均围绕当下居民财富增长的核心矛盾展开，坚持“因您而变”经营服务理念，历经“零售银行——综合化银行——轻型银行——价值银行”四步转型，经过38年创新发展，逐步从一家传统银行成长为零售+金融科技领先银行，引领中国银行业不断自我突破。2024年末，招商银行总资产规模达12.15万亿，在全球银行业排名（以一级资本计）中位列第10。
    财富管理领军者，受益于居民财富增长
    ①中国居民财富总量庞大且增长持续，招商银行《2023年中国私人财富报告》指出，2022年可投资资产在1000万以上的中国高净值人群数量达316万人，个人可投资资产总规模达278万亿，年复合增速7%，居民投资理念和投资习惯不断改善，推动金融资产配置偏好由存款管理向多元化资产配置发展。②招商银行率先把握中国财富群体崛起红利，是财富客户升级的最直接受益银行。通过“金葵花-金葵花钻石-私人银行”三级分层服务，精准覆盖财富管理中高端客群，连续多年稳居最受中国高净值人群最青睐的银行及信用卡第一名。截至2024年末，招商银行金葵花及以上客户527.57万户，YoY+12.82%，金葵花及以上客户总资产余额12.2万亿元，YoY+15.43%，财富客群基数庞大且增长稳健。③宏观经济步入复苏，财富市场有望转暖。2025年1-2月，社会消费品零售总额同比增长4.0%，限额以上消费品同比增速较2024年9月末的2.3%增至2025年2月末的4.3%。政策的持续发力和居民信心改善助力财富市场回暖，有望带动居民储蓄率下行和财富管理需求的进一步释放。招商银行作为深耕零售金融的财富客群首选银行，是有望收益于经济复苏的首选标的。
    效益与质量并重，“财富管理+风险管理+金融科技”核心能力巩固
    ①招商银行ROE、ROA长期领跑上市银行，经济增速下行期体现韧性。招商银行低负债成本、中收业务领先、信用成本较低共同贡献高ROA。近三年中收收入增速承压下行，但支撑招商银行高质量增长的核心客群并未流失，若费率调整结束或居民信心筑底修复则招商银行中收净收入均有望获得强劲修复。②扩表速度稳健，结构调优卓有成效。对公、个人贷款“涉房”占比不断压降，小微+消费贷+制造业成为增长新引擎，2024年末小微+消费贷占比全部个人贷款的33.5%，制造业贷款占比全部对公贷款23.4%，批发业务能力同样强劲，贷款结构实、增长稳。2024年招商银行净息差收窄17bps至1.98%，仍保持领先同业水平。③资产质量领先同业，不良生成高峰期已过。招商银行面对趋势性、周期性变化和外部冲击影响，提出筑牢堡垒式全面风险与合规管理体系，不良认定严格，逾期90天以上贷款/不良贷款自2020年后始终低于76.4%。不良生成率高峰水平为2020年的1.25%，2024年末已降至1.02%。④科技驱动“数智招行”建设，不断打破金融服务边界。2024年招商银行信息科技投入133.5亿元，占比营收4.37%，科技投入强度对标头部互联网机构。长尾客群数字化渗透，降本增效成果显著，2024年末，招商银行+掌上生活APP月活跃用户(MAU)达1.23亿户，成本收入比降至31.9%。
    投资建议
    招商银行是当前市场稀缺的兼具经济复苏弹性+股息韧性的投资标的。面对当前经济结构转型、银行业竞争加剧，招商银行着力打造“马利克曲线”和构建“堡垒式资产负债表”。近两年改革成效来看，资产端结构调优，核心客户基本盘持续扩大，风险计提稳健审慎，金融科技赋能成本节约，带动营收、利润稳健增长。作为财富客户首选银行，更有望受益于宏观经济修复。分红率提升至35%后2024年继续维持，拨备及资本安全垫厚，股息率高且稳定，也具备较高的绝对收益配置价值。我们预测公司2025-2027年营业收入分别同比增长-1.84%/1.4%/3.15%，归母净利润分别同比增长0.27%/1.5%/3.23%。根据以上分析采用DDM绝对估值法，招商银行隐含合理估值为1.2xPB。2025年3月28日收盘价对应2025年0.97xPB，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    利率风险：市场利率持续下行，优质客群竞争加剧，息差收窄。

高效整合重新启航，紧抓低空经济机遇

中直股份(600038)
    事件描述
    中直股份公司发布了2024年报。2024年公司营业收入为297.66亿元，同比增长11.93%；归母净利润为5.56亿元，同比减少7.98%；扣非后归母净利润为4.82亿元，同比上升19.68%；负债合计358.40亿元，同比增长103.89%；货币资金132.72亿元，同比增长311.85%；应收账款89.86亿元，同比增长76.41%；存货140.75亿元，同比增长8.95%。
    事件点评
    国内直升机制造龙头，全面支撑低空经济发展。公司是国内直升机制造业中规模最大、产值最高、产品系列最全的主力军。公司产品结构合理，产品谱系齐全，为国内各型直升机提供零部件，同时公司也研发制造多型不同
    吨位、满足各类用途的AC系列民用直升机，以及运12和运12F系列通用飞机，是全面支撑低空经济发展的航空高科技核心骨干企业。
    整合直升机总装资产，紧抓低空经济机遇。公司通过整合直升机总装资产，将扩大直升机产品范围，提升直升机产品整体生产能力，主营业务能力将获得有效提升。公司募集配套资金30亿，用于新型直升机与无人机研发能力建设项目、航空综合维修能力提升与产业化项目、直升机生产能力提升项目等项目。未来公司将进一步扩充完善产品谱系，紧抓低空经济机遇，在完成产品结构调整后，持续受益于新机型的放量。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.83\0.99\1.15，对应公司3月28日收盘价36.22元，2025-2027年PE分别为43.7\36.7\31.5，公司通过全面整合直升机资产，完善了产品谱系，进一步提升了公司发展质量，并将持续受益于通用航空和低空经济的快速发展，首次覆盖给予“增持-A”评级。
    风险提示
    新机型需求不及预期。公司新机型研发及现有型号改型工作可能与市场需求出现偏差，导致需求不及预期。

持续深化竞争相对优势

伟星股份(002003)
    公司发布2024年财报
    24Q4公司收入11亿同增9%，归母净利0.8亿同增197%，扣非后归母净利0.8亿同增161%。24年公司收入47亿同增20%，归母净利7亿同增25%，扣非后归母净利6.9亿同增29%。
    24年分业务看，公司纽扣收入20亿占总42%，同增22%。拉链收入25亿占总53%，同增16%；其他辅料收入1.6亿占总4%同增42%，系公司织带及其他产品收入增加较快所致。
    分地区看，国内收入31亿占总66%，同增15%；国际16亿占总34%，同增31%。
    截止24年，公司总产能纽扣120亿粒，拉链9.1亿米，产能利用率69%（23年为纽扣116亿粒及拉链8.5亿米，产能利用率67%）。
    以客户为中心，统筹资源，多措并举实现份额稳健增长
    公司深度理解产业发展趋势和客户需求，多策并举促进销售业绩全面增长。一是加速海外布局，全年国际业务收入同比增长30%以上；二是深化综合服务保障体系，提升客户满意度；三是推进新品类布局，24年公司其他服饰辅料产品营业收入同增40%以上。
    把握流行趋势，集聚终端需求，以创新设计强化产品竞争优势
    公司瞄准技术前沿和流行趋势，持续提升产品设计，增强新品展示与客户体验，不断强化产品竞争优势，赢得客户广泛好评。截至2024年底，公司持有有效专利1372项。
    深化数字应用，实现系统协同，建设高标准的绿色智慧工厂
    公司纵深推进数智制造战略，加速“数字化工厂”建设，持续优化生产管理体系，提升全过程品质保障能力，打造全球协同的智造保障能力和全球供应链体系，为市场拓展提供强大保障。2024年孟加拉园区持续改造升级、越南工业园顺利投产，海外制造能力快速提升。
    2025年公司计划营收50亿，营业总成本控制42.5亿元
    2025年公司紧扣“转型升级”和“投入产出”两条主线，对标国际一流服饰辅料企业，瞄准技术前沿，把握产业变革方向，完善战略布局，纵深推进战略转化与落地执行，强化组织发展，持续打造竞争新优势，构建更宽的护城河，为中长期发展目标的实现奠定坚实的基础。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    基于2024年经营业绩表现，我们调整盈利预测，预计公司25-27年收入分别为53亿、59亿、68亿（25-26年前值为56亿、67亿），归母净利分别为8亿、9亿、11亿元（25-26年前值为9亿、11亿），对应EPS为0.68/0.79/0.90元/股。
    风险提示：市场经营风险；接单不及预期；核心高管流失等。

2024年报点评：减值下降促利润企稳，商管稳增助穿越周期

新城控股(601155)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报。2024年公司实现营收890.0亿元，同比下降25.3%；归母净利润7.5亿元，同比增长2.1%。
    房地产开发业务结转规模下降拖累营收，物业出租及管理业务稳中有升。2024年公司营业收入同比下降25.3%，其中房地产开发销售/物业出租及管理业务分别实现营收760.4亿元/120.3亿元，同比分别-29.25%/+13.2%。公司营业收入下滑而归母净利润小幅增长的原因为公司资产减值损失同比减少62.3%至20.2亿元。
    积极促进销售回款，提升货值变现能力。2024年公司实现销售面积538.8万平方米，同比下降44.4%；实现销售额401.7亿元，同比下降47.1%，位居克而瑞房企销售榜单TOP25梯队；公司积极促进销售回款，2024年全口径销售回款411.3亿元，回款率超100%。
    商管业务运营能力持续提升，轻重并举稳中有进。2024年公司商业运营总收入128.1亿元，同比增长13.1%；物业出租及管理毛利率70.2%，同比提升0.3pct;商业零售额（不含车辆销售）905亿元，同比增长19%；公司新开业吾悦广场15座，商业新开业数量全国排名第三。截至2024年底，吾悦商管在全国136个城市已布局200座综合体（在营173座），已开业吾悦广场面积达1600万平方米，位居克而瑞商业地产排行榜TOP3梯队；管理输出项目规模超40个，管理资产规模超行业平均水平30%；吾悦商管出租率达98.0%，展现出公司作为全国性商业地产头部企业穿越周期的能力。
    经营性现金流持续净流入，融资成本进一步压降。2024年公司经营性净现金15.1亿元，连续多年实现净流入。2024年公司新增以吾悦广场为抵押物的经营性物业贷及其他融资约205亿元，加权本金平均利率为4.97%，抵押率约50%。截至2024年底，公司融资总额536.5亿元，整体平均融资成本下降28bp至5.92%。
    盈利预测与投资评级：公司商业运营能力持续提升，商管业务规模稳步扩张，有望带动公司业绩向好并穿越周期。我们基本维持公司2025/2026年归母净利润至7.7/8.1亿元，新增2027年归母净利润为8.7亿元，对应EPS为0.34/0.36/0.39元，对应PE分别为38.1X/36.3X/33.9X。公司轻重并举，聚焦高能级城市，商业运营稳健，作为优质民企，融资环境有所改善，我们看好公司中长期发展，维持“买入”评级。
    风险提示：毛利率修复不及预期；市场景气度恢复不及预期。

25Q1业绩超预期，愿力与能力兼备

双林股份(300100)
    主要观点：
    事件：公司发布2024年业绩快报及2025年第一季度业绩预告，2024年实现营业收入46.78亿元、同比+13%，归母净利润4.92亿元（此前业绩预告区间4.67-4.97亿元）、同比+508%，扣非归母净利润3.16亿元（此前业绩预告区间3.00-3.30亿元）、同比+304%，对应24Q4实现营业收入14.41亿元、同比+15%、环比+27%，归母净利润1.26亿元、同比+1.43亿元、环比+6%，扣非归母净利润0.76亿元、同比+15倍、环比-6%。预计25Q1实现归母净利润1.50-1.80亿元、同比+93~132%、环比+19~43%，扣非归母净利润1.20-1.50亿元、同比+65~107%、环比+57~97%。
    2024年公司业绩反转逻辑兑现，25Q1业绩再超预期。我们认为25Q1业绩大超预期的原因在于基本盘业务持续向上，1）座椅部件：HDM产品已与头部座椅公司深度合作，间接配套北美新能源头部汽车品牌、比亚迪、理想、赛力斯等车企，市占率保持领先；另外，积极开拓水平滑轨电机、丝杆抬高电机、侧抬高电机、电动头枕升降电机总成等新产品。2）轮毂轴承：国内市场上，2024年公司新取得上汽奥迪的配套项目，实现了高端合资客户的突破，未来有望在高端市场获取更多配套机会；海外市场上，公司境外投资新火炬泰国工厂，产能逐步爬坡，同时未来有望缓解出口北美的关税压力。3）新能源电驱动系统：2024年公司的扁线电机三合一产品加速上量，同时新获取北汽福田电机项目、五菱商用车电机电控二合一电桥项目，并积极与广汽、零跑、奇瑞等客户做技术交流和方案制定，我们预计未来收入、毛利率将继续提升。2024年公司传统业务座椅部件、轮毂轴承稳健增长，新能源电驱动系统加速上量，整体业绩大幅增长、业绩反转逻辑兑现，我们认为2025年公司将通过新项目落地、进一步成本管控，在盈利端有望持续超预期。
    我们认为公司在新业务布局上方向正确且足够努力，未来能够给市场带来更多惊喜。2024年公司重点推进丝杠产品，目前公司已成功推出自主研发的反向式行星滚柱丝杠产品，具备“高负载、高精度、长寿命”的核心优势，能够在大幅提升负载能力、转速及寿命的同时，降低量产成本，为国产机器人“关节”技术的自主化发展提供了强有力的支持。此外，公司还通过收购无锡科之鑫机械科技有限公司，进一步整合“材料-设计-加工-检测”全产业链能力，其高精度磨削技术可大大提升产品一致性及良率，缩短研发周期，使得公司成为全球先进的掌握反向式丝杠四大核心工艺的企业。未来公司计划将精密传动零部件技术及其制造能力扩展至更多行业，包括汽车、人形机器人、装备业、动力机械、航空和低空经济等领域，将实现更广泛的应用和突破。
    投资建议：过去市场担忧主要集中在公司业绩的稳定性与成长性，我们认为目前公司的实际经营业绩已改善并有进一步向上的驱动力。随着应用前景更好的新产品逐步推进，将进一步打开公司的成长空间。我们将公司2024-2026年归母净利润预期上调为4.9亿、5.3亿、6.5亿元（前值4.8亿、4.0亿、4.8亿元），对应增速+509%、+7%、+24%，对应PE49、46、37倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动，海外贸易摩擦加剧，汽车行业竞争加剧，新产品开发和落地节奏不及预期，客户开拓不及预期等。

全年归母净利破百亿，看好盈利能力继续提升的潜力

顺丰控股(002352)
    核心观点
    2024年四季度公司业绩表现亮眼。2024年全年营收2844.2亿元（同比+10.1%），归母净利润101.7亿元（同比+23.5%），扣非归母净利润91.5亿元（同比+28.2%）；2024年四季度单季营收775.6亿元（同比+11.8%），归母净利润25.5亿元（同比+29.6%），扣非归母净利润24.0亿元（同比+51.3%）。
    时效快递收入增长稳健，公司盈利能力同比改善。1）收入方面，受宏观经济增长承压影响，2024年公司时效快递业务实现营业收入1222.1亿元，同比增长5.8%（2023年同比增速为9.2%）；经济快递、快运和供应链及国际三大业务的收入增速分别为8.8%（剔除丰网影响，同比增速为11.8%）、13.8%以及17.5%。2）盈利能力方面，公司23年二季度剥离了短期无法盈利的丰网业务，回归且聚焦盈利能力强的中高端快递；同时，公司坚持精益化资源规划和成本管控，实施多网融通（2021-2024年多网融通降本分别超过6亿元、8亿元、11亿元和13亿元）、营运模式变革以及革新组织架构和激励机制等降本增效措施；此外，快运业务和同城业务的经营也逐步成熟并进入盈利阶段，24年快运业务仍然实现正毛利率、同城业务净利实现大幅提升。因此，我们看到公司24年全年和四季度的归母净利率分别为3.58%和3.29%，同比分别提升了0.45pct和0.39pct。
    资本开支快速缩减，公司经营韧性强，有望平稳穿越周期。24年全年公司资本开支为99亿元，同比下降27%，资本开支的收入占比下降有利于盈利能力提升，预计2024年资本开支的收入占比将继续下降。公司经营韧性强，主要体现在产品矩阵丰富、网络基础设施完善、顺应下游企业降本需求、顺应企业出海大势以及资源精益化管理等各个方面，我们认为公司有望平稳穿越经济周期。
    公司重视投资者回报，实施回购，且提高分红比例。2022-2024年公司累计回购金额约47.6亿元，其中43.4亿元回购金额对应的股份用途为注销。2024年公司分红比例为40%，同比提升5个百分点，且根据公司董事会制定的《未来五年（2024年-2028年）股东回报规划》，公司2024年度-2028年度现金分红比例将在2023年度基础上稳步提高。
    风险提示：宏观经济不及预期；市场拓展低于预期。
    投资建议：微幅调整盈利预测，维持“优于大市”评级。
    微幅调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为117.7/137.3/156.0亿元（25-26年调整幅度分别为+1.2%/+0.7%），分别同比增长16%/17%/14%。公司中长期投资价值显著，维持“优于大市”评级。

公司事件点评报告：营收稳健增长，品牌势能释放

广州酒家(603043)
    事件
    2025年3月27日，广州酒家发布2024年年报，2024年公司营收51.24亿元（同增5%），归母净利润4.94亿元（同减10%），扣非归母净利润4.52亿元（同减11%），其中2024Q4营收10.21亿元（同减0.4%），归母净利润0.46亿元（同减22%），扣非归母净利润0.18亿元（同减44%）。
    投资要点
    产品结构变化影响毛利，分红率进一步提升
    2024Q4公司毛利率同减7pct至26.03%，主要系业务结构变动所致，销售/管理费用率分别同减0.1/1pct至13.47%/13.23%，费用率表现基本稳定，净利率同减2pct至4.26%。2024年公司派发现金红利2.73亿元，分红率为55%，同比进一步提升。
    月饼品牌势能释放，餐饮业务稳健增长
    2024年月饼营收16.36亿元（同减2%），其中销量1.60万吨（同减2%），吨价10.24万元/吨（同比持平），2024年为传统月饼小年，公司月饼业务在行业承压下保持价盘稳定，品牌势能持续提升，2025年月饼大年叠加持续承接竞品份额，利好月饼营收增长；2024年速冻食品营收10.30亿元（同减3%），其中销量4.49万吨（同增4%），吨价2.29万元/吨（同减6%），主要系行业价格竞争加剧，后续公司持续渗透会员制商超、大型连锁等渠道开拓增量，实现对原有业务的补齐。2024年餐饮收入14.55亿元（同增15%），餐饮端增长预计主要依靠拓店增量，随着新店持续爬坡，预计餐饮业务维持稳健增长。
    盈利预测
    公司月饼与速冻产品借助广东省内先发优势夯实份额，随着产能释放不断发力华东等省外市场，月饼大年叠加市占率提升利好规模释放，同时公司旗下的广州酒家/陶陶居/利口福品牌可承接餐饮行业发展增量，整体品牌势能强劲。根据2024年年报，我们预计公司2025-2027年EPS分别为1.00/1.11/1.18元，当前股价对应PE分别为16/14/13倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、原材料上涨风险、竞争进一步加剧、月饼及速冻等食品放缓等。

合同负债增长超20%，AICP和一朵云迎智算增长动能

深信服(300454)
    核心观点
    24年国内承压，海外保持较高增长。2024年公司营收75.20亿元（-1.86%）归母净利润1.97亿元（-0.49%），扣非归母净利润0.77亿元（-30.45%）。单Q4来看，公司收入28.86亿元（+1.13%），归母净利润7.77亿元（+4.46%）扣非归母净利润7.28亿元（+2.19%）。24年国内各行业客户各类IT需求恢复较慢，国内市场收入下滑；但海外市场收入4.81亿元（+39.09%）。
    毛利率有所下降，费用率开始下降，合同负债增长超20%。24年公司整体毛利率为61.47%，相比2023年下降3.66个百分点，主要是市场竞争激烈，且云计算业务占比进一步提升。公司24年人员下降约11.86%，降本增效明显，三费（研发、销售、管理费用）整体同比减少6.25%。公司4季度现金流修复明显，全年净现金流达到8.12亿元。合同付费达到16.21亿元（+20.34%），显示回暖积极信号。
    企业客户保持增长韧性，云业务稳健增长。企业客户收入34.87亿元（+1.82%），政府及事业单位收入32.97亿元（-3.85%）；金融及其他客户的收入7.36亿元（-8.99%）。分业务看，安全业务收入36.29亿元（-6.75%），主要系防火墙、行为管理等成熟产品收入减少；云业务收入33.84亿元（+9.51%），主要系超融合、托管云、EDS产品线收入增长；基础网络及物联网业务收入为5.06亿元（-25.53%）。
    安全大模型持续进步，AICP和一朵云迎来智算新增长动能。公司2024年相继发布了安全GPT3.0钓鱼攻击检测大模型以及4.0数据安全大模型两个升级版本，检测率均达到了较高水平。随着Deepseek等大模型本地化部署成为趋势，公司推出AICP算力平台，支持主流开源大模型，提供异构算力管理调度、模型和数据管理等，降低用户的大模型开发和应用门槛，实现一半推理成本五倍推理性能。同时，公司线上线下“一朵云”战略进一步落地，推进XaaS订阅收入、续费率、续约率的持续增长。
    风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。投资建议：维持“优于大市”评级。略微调整盈利预测，预计2024-2026年营业收入为83.21/93.46/107.40亿元，增速分别为10.7%/12.3%/14.9%；归母净利润为4.75/7.64/10.09亿元（原预测24-25年为4.73/7.60亿元）。

盈利能力稳健，延续高比例分红

南钢股份(600282)
    核心观点
    2024年公司归母净利润同比增长6%。2024年实现营收618.1亿元（同比-14.8%），归母净利润22.6亿元（+6.4%），扣非归母净利润21.8亿元（+15.4%），经营性净现金流32.2亿元（+20.4%）。2024年，实现钢材产量933.7万吨，销量932.9万吨；公司钢铁产品出口接单量150.9万吨，同比增长20%，出口量150.5万吨，同比增长25%，均创历史最好记录。公司先进钢铁材料销量为261.5万吨，占钢材产品总销量28%，占比同比增加3个百分点，占钢材产品毛利润46.7%，占比同比增加4.6个百分点。
    延续高分红比例回报股东：公司2024年度拟合计派发现金红利11.4亿元（含税），占2024年归属于上市公司普通股股东净利润的50.5%。公司已经连续3年分红比例在50%以上，最近7年累计现金分红比例也在50%以上。
    产业链向上延伸，海外650万吨焦炭项目投运：印尼金瑞新能源年产260万吨焦炭项目，四座焦炉已全部投运；印尼金祥新能源390万吨焦炭项目，1#-3#焦炉已投产，4#、5#焦炉已转入试生产，6#焦炉已点火烘炉。2024年，印尼金瑞新能源焦炭销量243万吨，印尼金祥新能源焦炭销售44万吨。
    风险提示：需求端出现超预期下滑风险；行业产能调控力度偏弱风险；原材料价格波动风险；项目建设进度不及预期风险。

2024年年报点评：主业逐步恢复，股权激励彰显长期增长信心

威高骨科(688161)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，2024FY实现营收14.53亿元（+13.18%，括号内为同比增速，下同），归母净利润2.24亿元（+99.22%）。2024Q4单季度实现营收3.69亿元（+83.78%），归母净利润0.59亿元（+713.40%），业绩符合我们预期。经营能力持续改善，24Q4同比来看，销售毛利率+10.9pct达68.85%，归母净利率同比转正，达16.20%。
    骨科植入物耗材带量采购已全面落地，各产线均取得较好的增长：公司充分发挥产品结构及物流配送优势，加强核心客户管理，在快速完成集采协议手术量的基础上，带动标外手术的增长，市场覆盖率提升明显。2024年脊柱产线收入42,110.26万元，剔除集采降价影响，销量同比增长21.37%；创伤产线收入24,172.49万元，同比上升24.00%，销量同比增长10.46%。2024年5月，人工关节国采接续采购开标，并于2024年9月正式执行，公司关节产品中标价格提升明显。2024年关节产线收入42,149.66万元，同比上升46.06%，销量同比增长51.71%。运动医学全国集采在2024年上半年开始陆续执行，公司抓住集采机遇，覆盖客户由734家增长到1,786家，市场份额大幅提升，2024年收入4,425.15万元，同比增长近4倍。
    发布股权激励计划，彰显未来业绩稳健增长信心：2025年3月26日，公司发布股权激励计划（草案），本激励计划首次授予的激励对象共计55人，约占公司员工总数（截至2024年12月31日）2,066人的2.66%，根据股权激励计划，公司2025-2028年归母净利润（剔除股份支付费用口径）分别不低于2.90、3.43、4.05、4.78亿元，经计算，对应的同比增速分别为29.6%、18.3%、18.1%、18.0%。费用摊销合计9693万元，2025-2029年分别摊销3308、3417、1851、906、211万元。
    盈利预测与投资评级：考虑行业整体增速情况，我们将公司2025-2026年归母净利润从3.51/4.15亿元下调至3.14/3.64亿元，并预测2027年归母净利润为4.20亿元；2025-2027年对应当前股价PE分别为35/30/26×。我们长期看好公司主业稳健增长，老龄化趋势势不可挡，维持“买入”评级。
    风险提示：集采政策风险、市场竞争加剧等风险。

2024年年报点评：业绩符合预期，深挖IP价值，设备销售及IP衍生品高增

华立科技(301011)
    投资要点
    事件：2024年公司实现营收10.17亿元，yoy+24.65%，归母净利润0.85亿元，yoy+62.93%，扣非归母净利润0.83亿元，yoy+59.27%。其中2024Q4实现营收2.65亿元，yoy+19.95%，qoq-8.49%，归母净利润0.15亿元，yoy+107.15%，qoq-55.21%，扣非归母净利润0.14亿元，yoy+95.64%，qoq-55.18%，业绩符合我们预期。
    毛利率延续回升趋势，盈利能力逐步修复。2024年公司毛利率为29.97%，yoy+1.32pct，归母净利率8.32%，yoy+1.95pct，主要系高毛利率的设备销售、动漫IP衍生品的毛利率回升及营收占比提升，同时期间费用管控良好。2024年公司销售/管理/研发/财务费用率为5.42%、5.53%、3.08%、1.27%，yoy+0.02pct、-0.21pct、-0.27pct、-0.57pct。
    设备销售：产品竞争力突出，内销及出海增速亮眼。2024年公司设备销售业务实现营收5.49亿元，yoy+37.85%，营收占比53.95%，yoy+5.17pct，毛利率27.44%，yoy+0.62pct。公司设备销售业务营收高增主要由新兴创业者和跨界资本涌入，叠加老客户设备更新需求驱动，公司将IP赋能理念融入游艺设备，并通过运营指导、活动策划及举办多场次、全国性线下竞技比赛等服务升级，协助下游客户运营，有效增强客户粘性和复购率。同时公司持续拓展海外市场，2024年出海总体收入达1.34亿元，yoy+30.39%。
    动漫IP衍生品：持续推出精品IP产品，布局出海业务。2024年公司动漫IP衍生品业务实现收入3.27亿元，yoy+26.14%，营收占比32.09%，yoy+0.38pct，毛利率42.75%，yoy+1.60pct。公司以“IP生态化运营”为核心，强化市场投放策略，通过产品迭代升级、精细化运营管理及渠道拓展实现动漫IP衍生品业务稳健增长，同时公司加快布局海外市场，已在日本启动《我的世界》产品试点运营，期待公司持续推出精品IP产品，内销延续高增长，同时期待出海布局突破，带来业绩增量。
    运营服务持续优化。2024年公司游乐场运营业务实现收入1.06亿元，yoy-1.70%，营收占比10.39%，yoy-2.78pct，毛利率2.77%，yoy+1.71pct，业务持续优化。2024年公司设备运营合作运营业务实现收入0.18亿元，yoy-25.06%，营收占比1.76%，yoy-1.17pct，随着投放设备逐步到生命周期末期，该业务对公司业绩影响趋弱。
    盈利预测与投资评级：我们维持2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年EPS分别为0.71/0.87/0.93元，对应当前股价PE分别为38/31/29倍。我们看好公司深耕线下文娱消费，持续深挖IP赋能价值，盈利潜力有望逐步释放，维持“买入”评级。
    风险提示：动漫IP衍生品发展不及预期风险，市场竞争加剧风险，宏观经济波动风险

2024年报点评：业绩表现符合预期，持续推动一体化改革

广汽集团(601238)
    投资要点
    公司公告：广汽集团发布2024年业绩，2024Q4公司营收为330.4亿元，同环比分别+5%/+16%，归母净利润为7.0亿元（2023Q4为-0.82亿元，2024Q3为-13.96亿元），扣非后归母净利润为-24.8亿元（2023Q4为-4.51亿元，2024Q3为-15.32亿元）。
    业绩表现符合预期。1）营收层面：销量环比大幅改善下公司Q4营收改善明显。公司Q4自主品牌销量同环比均改善，其中广汽乘用车/广汽埃安Q4批发销量分别为13.76/14.81万辆，同比分别+24.4%/+14.8%，环比分别+56.2%/+47.5%，其中埃安RT贡献较多销量增量；广汽自主Q4ASP为11.6万元，同环比分别-12%/-23%。2）毛利率：公司Q4销售毛利率为5.1%，同环比为-2%/-0.1%。3）投资收益：合资品牌Q4销量同比仍下滑，其中广汽本田/广汽丰田Q4销量分别为16.15/22.01万辆，同比分别-21.1%/-16.7%，环比分别+59.5%/+21.0%。广本/广丰24H2及利润分别为-4.6/19.2亿元，单车盈利分别为-0.2/0.5万元。由于公司12月转让参股公司巨湾部分股权，增加部分投资收益，因此公司Q4投资收益总额为36.7亿元，同环比分别+167%/+854%。4）最终公司Q4实现归母净利润为7.0亿元（2023Q4为-0.82亿元，2024Q3为-13.96亿元）。
    设立GH项目公司，与华为合作加速落地。2025年1月10日广汽集团发布公告，公司将投资设立GH项目公司，注册资本为15亿元。计划以此项目公司为载体，与华为深度融合各自优势，通过联合定义和设计，在产品开发、营销策略以及生态服务等多个领域展开全面合作，打造基于全新架构、技术领先的全新的汽车品牌，首款产品定位于30万级豪华智能新能源车。双方合作加速落地。
    盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，我们下调公司2025/2026年归母净利润预期至35/47亿元（原为41/54亿元），我们预测公司2027年归母净利润为56亿元，对应公司2025-2027年的PE为25/18/16倍。考虑公司合资逐步触底，集团改革加速，我们认为公司应该享受更高估值，仍维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；对外合作进展低预期等。

2024年业绩稳健增长，估值下有底上有力

冠盛股份(605088)
    主要观点：
    事件：公司发布2024年年报，2024年实现营业收入40.20亿元、同比+26%，归母净利润2.98亿元、同比+5%，扣非归母净利润2.78亿元、同比+10%，对应24Q4实现营业收入11.31亿元、同比+26%、环比+12%，归母净利润0.77亿元、同比+13%、环比+23%，扣非归母净利润0.73亿元、同比+34%、环比持平。
    2024年北美及国内收入增长超预期，新产品持续开拓。分地区看，2024年1）欧洲：收入14.7亿元、同比+14%，毛利率29.06%、同比-0.38pp，2）北美：收入9.1亿元、同比+42%，毛利率28.80%、同比-0.21pp，3）亚非：收入7.1亿元、同比+13%，毛利率20.69%、同比-1.04pp，4）国内：收入6.0亿元、同比+78%，毛利率19.77%、同比-0.84pp，5）南美：收入3.2亿元、同比+19%，毛利率21.49%、同比-0.22pp。分产品看，2024年1）传动轴：收入14.8亿元、同比+23%，毛利率28.07%、同比-0.16pp，2）等速万向节：收入5.8亿元、同比+9%，毛利率23.77%、同比-0.62pp，3）轮毂轴承：收入6.6亿元、同比+27%，毛利率25.98%、同比-0.77pp，4）橡胶减震：收入3.9亿元、同比+23%，毛利率25.88%、同比-0.68pp，5）转角模块：收入4.2亿元、同比+40%，毛利率22.35%、同比-0.77pp，6）其他：收入4.8亿元、同比+66%、毛利率21.53%、同比-1.50pp。其中，北美市场受益轮毂轴承及转角模块的较高增长、重要客户的顺利开拓，国内市场受益后市场需求增长，其他业务受益新产品线的持续开拓，均实现了超预期的增长。
    我们认为公司的业绩稳健且有固态电池相关催化，估值下有底上有力。业绩端，我们认为全球汽车后市场具有稳健属性，公司在北美及国内收入高增长可持续。另外，2024年实现毛利率25.5%、同比-1.5pp，期间费用率15.0%、同比-0.3pp，我们认为公司作为后市场综合服务商掌握产品定价权且和客户合作时间久，未来毛利率会保持在相对稳定且可持续的区间，同时随着规模增长整体费用率有望进一步下降。催化上，当前固态行业在大规模量产前催化事件频繁，且公司的固态电池聚合物路线具有稀缺性、落地速度明确且较快，下游可触达的客户包括机器人、低空等领域，2024年末公司的在手现金（货币资金+交易性金融资产）22.9亿元，具备拓展更多业务的资金实力及意愿。短期波动上，对于关税问题公司已有解决路径，目前公司的美国团队已向客户发出了涨价通知，公司在北美东西部有两大仓储中心，3月起北美客户从北美仓储拿货将执行涨价后价格；若从中国工厂采购，出口价保持不变，关税由客户自行承担；同时公司在马来西亚布局了生产基地，已取得原产地证，主要针对北美市场的KA客户已完成验厂，有能力应对关税风险。
    投资建议：我们认为公司基本面上“可攻可守”，既有稳健增长的汽车后市场业务，也有想象空间充足的固态电池业务；投资上兼备高胜率与高赔率，高胜率源于公司在全球汽车后市场领域的业绩确定性和持续性，高赔率源于公司未来在固态电池领域更多值得期待的突破。我们预计公司2025-2027年归母净利润3.8亿、4.6亿、5.8亿元（2025-2026年前值为4.0亿、4.8亿元），对应增速+28%、+20%、+28%，对应PE18、15、12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动，海外贸易摩擦加剧，汽车行业竞争加剧，新产品开发和落地节奏不及预期，客户开拓不及预期等。

青岛啤酒2024年报点评：轻装上阵，稳中向好

青岛啤酒(600600)
    投资摘要
    事件概述
    3月30日，青岛啤酒发布2024年年报，2024年公司实现营收321.38亿，同比减少5.30%；实现归母净利润43.45亿，同比增长1.81%；实现扣非归母净利润39.51亿，同比增长6.19%。其中，24Q4公司实现营收31.79亿，同比增长7.44%；实现归母净利润-6.45亿，同比减少0.79%；实现扣非归母净利润-7.35亿，同比增长16.05%。
    聚焦产品结构，吨价持续提升。公司全年实现产品销量753.8万千升，同比-5.86%，主品牌销量434万千升，占比57.57%，较上年同期+0.62个百分点，中高端以上产品销量315.4万千升，占比41.87%，较上年同期+1.38个百分点，青岛主品牌经典及以上产品占比持续提升，带动吨价同比提升0.59%至4263元/千升。公司持续推进青岛啤酒主品牌“1+1+1+2+N”产品组合发展，做强主力大单品，加速打造高端生鲜及超高端产品。我们认为公司经营韧性强，总销量虽受外部环境影响，结构升级持续优化。2025年公司坚持以创新驱动高质量发展，聚焦啤酒主业并积极布局非啤酒业务，在强大品牌力支撑下结构提升有望延续。
    费用率整体平稳，盈利能力稳健提升。24年公司毛利率/净利率分别为40.23%/13.98%，较上年同期分别+1.57个百分点/+1.17个百分点。利润率提升明显系产品结构优化及原材料成本下降所致。费用率方面，销售/管理/研发费用率分别为14.32%/4.38%/0.32%，较上年同期分别+0.45个百分点/-0.1个百分点/+0.02个百分点，总费用率保持稳定。我们认为公司费用管控良好，随着数字化和智能化转型的加速推进，运营效率提升，成本或将继续下行。
    投资建议
    公司充分发挥青岛啤酒的品牌、品质、渠道网络等优势积极开拓市场，加速推进“一纵两横”战略带市场建设与布局，不断完善市场网络，推动公司市场运营能力不断提升。随着中高端产品的崛起、消费需求的多元化以及企业的多元化发展战略，盈利水平仍具提升空间。结合最新年报，我们预计公司2025-2027年营收分别为331.89亿元、343.59亿元、356.22亿元，增速分别为3.27%、3.53%、3.67%，归母净利润分别为47.92亿元、52.11亿元、56.53亿元，增速分别为10.29%、8.74%、8.48%，对应PE估值分别为22x，20x，18x，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济增长不及预期，中高端市场竞争加剧，成本上涨风险，极端天气风险。

新兴业务量质双升，海外业务表现亮眼

中国中铁(601390)
    事件：公司发布2024年年报。
    新兴业务量质双升，水利水电新签合同增速较快。2024年实现营收11,603.11亿元，同降8.17%，其中，基建/设计咨询/装备制造/房地产开发收入为9928.53/174.18/248.13/482.80亿元，同比-8.71%/-4.59%/-9.36%/-5.17%。2024年归母净利润278.87亿元，同降16.71%。2024年新签合同额27,151.8亿元，同降12.4%，其中工程建造/设计咨询/装备制造/特色地产/资产经营/资源利用/金融物贸/新兴业务新签合同额为18,710.1/258.2/571/434.3/1,762.3/272.0/886.5/4,257.4亿元，同比-16.9%/-7.0%/-17.0%/-37.6%/-0.6%/-18.7%/-1.5%/+11.3%。工程建造方面，铁路/公路/市政/城轨/房建新签合同金额为3,194.2/1,673.6/1,936.3/727.0/9,211.6亿元，同比+0.3%/-24.3%/-25.9%/-55.8%/-19.7%。新兴业务中，水利水电/清洁能源/生态环保新签合同额为1,042.4/ 1,200.3/616.7 亿元，同比+50%/+22.6%/-36.6%。
    设计咨询毛利率有所提升，经营现金流维持净流入。2024年公司毛利率为9.98%，同降0.17pct，其中基建/设计咨询/装备制造/房地产开发毛利率为8.62%/29.12%/20.42%/14.44%，同比-0.24/+0.76/-0.79/-0.07pct。净利率为2.66%，同降0.33pct。2024年经营活动产生的现金流量净额为280.51亿元，较上年同期少流入103.12亿元，主要是公司积极采取有效措施加强现金流管控，持续保持较好现金流水平。
    深耕海外提质增速，“第二曲线”加力拓围。2024年公司海外业务新签合同额2,209亿元，占公司新签合同额8%，同增10.6%，匈塞铁路、秘鲁钱凯隧道、孟加拉帕德玛大桥铁路连接线、格鲁吉亚KK公路隧道、尼泊尔引水隧道等重大工程稳步推进。公司“第二曲线”业务新签合同额4,257亿元，同比增长11%，中标多项高标准农田项目、贵州省铜仁市花滩子水库工程项目、阿拉善盟内蒙古西部荒漠综合治理项目（二期）等多项重大工程。
    投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为285.60、297.88、315.54亿元，分别同比+2.42%/+4.30%/+5.93%，对应P/E分别为5.04/4.83/4.56x，维持“推荐”评级。
    风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单、应收账款不及预期的风险

天坛生物年报点评：各业务快速放量，品类拓展持续推进

天坛生物(600161)
    事件：3月28日，公司发布2024年年度报告：2024年，公司实现营业收入60.32亿元，同比增长16.44%，受益于疫情后血制品的旺盛需求；归母净利润15.49亿元，同比增长39.58%，受益于白蛋白、静丙毛利率的持续提升；扣非归母净利润15.19亿元，同比增长37.52%。
    其中，2024年第四季度营业收入19.59亿元，同比增长69.06%；归母净利润4.97亿元，同比增长123.58%；扣非归母净利润4.75亿元，同比增长111.21%。
    各业务快速放量，采浆快速增长丰富动力储备
    （1）白蛋白业务收入约25亿元，同比增长约12%；盈利能力强劲，毛利率同比提升2.50pct至51.20%。（2）静丙需求持续火热，公司静丙业务实现收入27.58亿元，同比增长18.90%，收入占比提升0.95pct至45.72%。该业务盈利能力持续加强，毛利率同比提升6.58pct至56.95%。（3）其他血液制品业务快速增长，实现收入7.45亿元，同比增长25.10%。
    根据博雅生物数据统计，2024年行业采浆量13,400吨，同比增长10.9%。公司采浆量再创新高，公司下属85家在营单采血浆站采集血浆2,781吨，同比增长15.15%，继续领先行业增长。
    品类拓展持续，皮丙上市申请获受理
    2024年，成都蓉生人纤维蛋白原获得《药品补充申请批准通知书》；皮下注射人免疫球蛋白完成Ⅲ期临床试验，国内首家递交上市许可申请，获得受理；注射用重组人凝血因子Ⅶa完成Ⅲ期临床试验，并于2025年1月递交上市许可申请，获得受理；注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白开展Ⅰ期临床试验；人凝血因子Ⅸ、第四代10%浓度静注人免疫球蛋白新增治疗慢性炎性脱髓鞘性多发性神经根神经病适应症获得《药物临床试验批准通知书》。兰州血制人凝血酶原复合物获得《药品注册证书》。武汉血制人凝血酶原复合物获得《药物临床试验批准通知书》。贵州血制人凝血酶原复合物开展Ⅲ期临床试验。
    毛利率、费用率双重改善，整体盈利水平大幅提升
    2024年，公司的综合毛利率同比上升3.94pct至54.70%，受益于白蛋白、静丙需求火热致使毛利率的增长。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为2.21%、7.97%、2.37%、-0.55%，同比变动幅度分别为-3.01pct、-1.09pct、-0.33pct、+0.41pct，其中销售费用率变动幅度较大主要系投入节奏影响。综合影响下，公司整体净利率同比上升5.88pct至35.02%。
    其中，2024年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为53.39%、0.69%、6.77%、2.25%、-0.15%、34.97%，分别变动-1.38pct、-5.51pct、-5.31pct、-4.84pct、+1.23pct、+8.91pct。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为69.24亿/78.74亿/88.21亿元，同比增速分别为15%/14%/12%；归母净利润分别为17.25亿/20.36亿/23.62亿元；分别增长11%/18%/16%；EPS分别为0.87/1.03/1.19，按照2025年3月28日收盘价对应2025年24倍PE。维持“买入”评级。
    风险提示：血制品集采降价风险，高浓度静丙推广效果不及预期风险，新品研发进度不及预期风险。

燃机领域订单高增，合同负债大幅提升

应流股份(603308)
    公司2025年3月31日发布24年年报，24年公司实现营业收入25.13亿元，同比+4.21%；实现归母净利润2.86亿元，同比-5.57%。其中4Q24实现营业收入6.03亿元，同比-0.31%；实现归母净利润0.60亿元，同比-0.14%。
    经营分析
    AI催化燃机需求上行，公司燃机领域订单高增，合同负债显著提升。24年全球AI数据中心扩张，带动燃机发电需求高增。根据公司公告，公司24年与安萨尔多等燃机龙头签订长协，24年公司燃机领域新接订单同比+103%，24年底，“两机”业务在手订单超12亿元。截至24年末，公司合同负债达1.82亿元，同比增长超100%，看好公司25年燃机叶片收入加速提升。
    公司发布可转债预案，看好公司高温合金产品竞争力提升。根据公司公告，公司本次发行可转债募资不超过15亿元，用于叶片机匣加工涂层项目、先进核能材料及关键零部件智能化升级项目和补充流动资金等。其中，叶片机匣加工涂层项目所涉及的深加工及涂层工艺能够提升产品在高温、高腐蚀等极端环境中的使用寿命及工作效率，提高公司产品的质量和附加值，使公司形成完整的叶片、机匣生产、加工及涂层生产链，也有利于创造新的业绩增长点，提升公司在两机零部件领域的核心竞争力。
    低空业务进展顺利，看好低空业务收入长期增长。公司子公司应流航空是全国首家具备从涡轮发动机、发电机到控制器等完整的大功率混动系统设计和生产能力的企业。2024年公司和翊飞航空在ES1000大型无人机涡轮混动系统领域开展合作。2025年3月，顺丰集团向翊飞航空首批订购百架ES1000大型无人运输机，有望拉动公司低空经济领域订单增长。此外，2025年3月，六安金安机场正式开航，开航仪式上，公司和金安机场、单家埠机场、翊飞航空、华奕航空、追梦空天等进行项目签约，看好公司低空业务收入长期增长。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025-2027年公司营业收入为31.7/39.5/50.1亿元，归母净利润为4.5/6.3/8.9亿元，对应PE为28/20/14X，维持“买入”评级。
    风险提示
    人民币汇率波动；原材料价格波动；下游需求不及预期；低空应用场景推广不及预期

供应链管理能力强化，公司业绩弹性显现

赤峰黄金(600988)
    事件：公司发布2024年年度报告。公司年内实现营业收入90.26亿元，同比增长24.99%；实现归母净利润17.64亿元，同比增长119.46%；基本每股收益+118.37%至1.07元。公司选矿能力持续提升、改扩建项目稳步推进，以黄金为主的多金属产量均维持增长，叠加公司生产效率的优化与黄金价格的中枢上行，公司业绩处于快速优化周期。
    矿金单位生产成本维持稳定。报告期内，公司矿金生产成本维持稳定。受海外通胀黏性及矿石品位下滑等因素制约，全球矿金生产成本持续攀升；至24H1，全球矿金生产平均全维持成本+6%至1388美元/盎司。而公司2024年矿产金平均销售成本为278.08元/克，平均全维持成本+5.25%至281.19元/克，较全球平均成本低13%。公司国内矿山成本优势明显，但海外矿山成本优化显著。国内方面，矿石品位下降及掘进探采等工作量增加，导致单位生产成本被迫提升。报告期内，公司国内矿山销售成本同比增长2.88%至157.09元/克，全维持成本同比增长12.94%至224.54元/克（依然较全球平均水平低31%）。海外矿山方面，公司展现出优秀的销售费用控制能力。万象矿业销售成本同比仅增加0.48%至1497.05美元/盎司，全维持成本同比减少0.47%至1323.75美元/盎司；金星瓦萨销售成本同比减少0.88%至1303.89美元/盎司，但全维持成本同比增长8.97%至1304.46美元/盎司。
    矿选技术创新及流程优化持续提升出矿效率。公司从技术创新与流程优化入手，切实提升生产效率。万象矿业选矿与回收流程不断优化，选矿回收率较投产之初提升了近20%；通过对顽石破碎线路的改造升级，其设备运行效率提升了15%，年矿石处理量增加12万吨；通过设备改造和监测优化，设备停机次数减少、单次运行时间增加，预计带来额外收益52.5万美元。金星瓦萨方面，井下采矿团队的引进帮助矿山井下出矿能力提升了40%至7000吨/天，其选厂处理能力提升了25%至10000吨/天，回收率则稳定在约95.5%的水平。
    公司成本控制能力及供应链管理能力已明显强化。从财务数据观察，在产销量双提升的背景下，公司年内销售费用同比下降49.39%至34.9万元，销售费用率接近0%；年内财务费用同比下降19.56%至1.55亿元，财务费用率由23年的2.67%降至1.72%；年内管理费用同比上升6.7%至4.92亿，管理费用率由23年的6.39%降至5.45%。数据综合显示公司在生产经营流程中成本控制能力的有效优化及盈利能力的系统性提升。此外，公司深化供应链管理，在采购环节增强成本控制能力。通过成立全球供应链中心，推进集中采购战略，2024年公司国内矿山预计节约采购成本1119万元；金星瓦萨采购和服务合同实现20%-30%的降本；万象矿业钻探成本降低10.6%，西尾矿库土方工程项目、石灰采购项目、柴油采购项目总计节约1200余万美元，远西区域采矿服务节省约124万美元，而该项目（含采矿及矿石转运）预估总节省830万美元。2025年，万象矿业计划在卡农、天空等区域继续推行工程及采矿外包，进一步降低成本。我们预计公司黄金业务将受益于规模效应的提升与各项降本增效举措的不断推进而进入毛利持续优化阶段，至2026年毛利率或升至50%以上。改扩建项目按计划推进，矿金产量进入释放期。2021-2024年期间，公司矿产金产量CAGR达23%，由21年的8.1吨增至24年的15.2吨，累计增幅87%。公司选矿能力持续提升，产能扩建逐步释放，矿产金产量仍有预期增长空间。其中，五龙矿业技改项目持续推进，至24年底已达到2000吨/天的处理能力，计划于2025年达到3000吨/天的满产能力；吉隆矿业年18万吨选矿扩建项目于6月试生产，年末已通过验收，预计选矿处理能力增长150%；华泰矿业3万吨/年地下开采扩建项目已于11月开工建设，预计将于2025年期逐步贡献增量产能；锦泰矿业二期探转采方案已通过评审，前置手续稳步推进中；万象矿业远西露天金矿于9月投产，年内贡献黄金产量1.2吨，改扩建工程仍在按计划建设中；金星瓦萨矿掘进效率和生产效率提高，DMH露天坑开采得到优化且井下出矿能力已经提升至7,000吨/天。此外，翰丰矿业立山矿区下部采区完成建设，并启动采矿外包，采矿整体效率进一步提升，推动公司24年铅、锌、钼精粉产量同比分别增长49%、32%、233%至4051吨、14894吨及687吨。根据公司扩产规划，我们预计2025-2027年公司矿产金权益产量或分别达到17.01吨、19.52吨及20.89吨，2024-2027年期间CAGR或为11.3%。
    公司成长性将受益于：考虑到黄金金融属性决定价格弹性而供需属性决定价格韧性。黄金供需已进入商品定价层面上结构性偏紧状态，价格将呈现趋势性的易涨难跌格局。黄金避险溢价、流动性溢价及汇率溢价仍在发酵。考虑到公司具有的强成长优势（矿金产量预计由24年15.16吨增至27年20.89吨）、资源优势（国内高品位黄金矿床）与增储弹性（探矿增储预期），公司将受益于黄金定价中枢的趋势性抬升。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年实现营业收入分别为117.5亿元、138.2亿元、158.4亿元；归母净利润分别为26.04亿元、32.57亿元和39.76亿元；EPS分别为1.39元、1.74元和2.13元，对应PE分别为15.54x、12.42x和10.17x，维持“推荐”评级。
    风险提示：金属价格下滑及矿石品位下降，项目投建进度不及预期，矿山实际开工率受政策影响下滑风险，资源国政治风险及汇率风险。

成本下降与投资收益提升带动盈利增长略超预期

宁沪高速(600377)
    事件：2024年公司实现营收231.98亿元，同比增长52.7%。营收的大幅增长主要系建造业务收入大幅增长，扣除该影响后公司营收同比下降2.86%。24年公司归母净利润49.47亿元，同比增长12.1%，扣非归母净利润48.80亿元，同比增长16.9%。
    收费公路业务收入基本持平，毛利率有一定提升：24年公司通行费收入95.28亿元，同比增长0.2%，收费业务成本39.20亿元，同比下降9.37%，因此收费公路业务毛利率提升4.33pct至58.86%。
    分路段看，核心资产沪宁高速收入52.60亿元，收入与23年基本持平；宁常镇溧高速收入同比增长8.43%，主要系镇溧高速因周边高速路网完善产生的自然流量增长；五峰山大桥收入同比增长8.88%，主要系大桥通车时间较短，还处于车流快速增长期；收入同比有明显下降的是锡宜高速（-27.11%）与常宜高速（-12.08%），主要是受到了沪宜高速公路雪堰枢纽至西坞枢纽路段改扩建半幅封闭施工的影响。此外，24年1月20日起锡宜高速收入中不再包含陆马一级公路收入，也是导致锡宜高速收入同比降幅较大的因素之一。
    成本方面，24年收入公路业务营业成同比下降9.37%，其中折旧摊销成本20.28亿元，与23年基本持平；征收成本和人工成本分别同比增长1.11%和3.45%；成本下降主要系养护成本由23年同期的10.54亿元降至24年的5.99亿元，同比下降43.15%。道路养护存在周期，23年公司道路养护较为集中，24年则养护压力明显下降，成本也随之下降。
    25年资本开支计划约93.7亿，未来几年将持续投入新路建设：公司目前路桥主业稳步布局，多个项目处于在建或筹备状态。1.宁扬长江大桥顺利通车，大桥北接线项目建设中预计25年末贯通；2.锡宜高速南段扩建项目进行中，预计26年6月底通车；3.广靖北段扩建项目开工，预计28年完成建设；4.锡太高速和丹金高速处于筹备阶段。25年公司资本开支计划约93.7亿元，较24年实际支出的111.62亿元有所下降，考虑到公司目前的项目规划，预计后续几年资本开支还将处于较高的水平，公司资产负债率未来几年会有小幅上升。
    投资收益提升，财务费用持续压降：公司24年投资收益共计17.80亿元，较23年同比增长21.53%，其中参股联营路桥公司实现投资收益5.81亿元，同比增长15.33%，累计收到江苏银行公司、江苏租赁公司及国创开元二期基金分红7.86亿元，同比增长46.52%。
    24年公司财务费用9.57亿元，较23年同期的11.26亿元下降15.1%，主要是因为LPR下降以及公司采取积极有效的融资措施，使得公司债务综合借贷利率同比降低。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司25-27年的净利润分别为50.9、51.7和53.8亿，对应EPS分别为1.01、1.03和1.07元，对应现有股价PE分别为14.7X、14.5X和13.9X。公司地处长三角核心区，占据天然地利优势，专注主业且持续运营能力很强，公司2024年分红0.49元/股，较23年有所提升，我们维持公司“推荐”评级。
    风险提示：新建路产车流量不及预期、收费政策变化等

年报点评：业绩稳步向上，全球化智能化持续推进

比亚迪(002594)
    事件：
    公司发布2024年年度报告。2024年公司实现营业收入7771.02亿元，同比+29.02%，实现归母净利润402.54亿元，同比+34.00%，扣非归母净利润369.83亿元，同比+29.94%；经营活动产生的现金流量净额1334.54亿元，同比-21.37%；基本每股收益13.84元，同比+34.11%；加权平均净资产收益率26.05%，同比+1.65pct；向全体股东每10股派发现金红利39.74元（含税）。
    其中：Q4实现营业收入2748.51亿元，同比+52.66%，实现归母净利润150.16亿元，同比+73.12%，实现扣非归母净利润137.91亿元，同比+51.33%。
    投资要点：
    公司各项业务保持增长，业绩稳步向上。
    公司实现营业收入7771.02亿元，同比+29.02%，汽车、手机部件组装两大业务持续增长，占总收入的比例分别为79.45%和20.54%。其中：
    （1）汽车、汽车相关产品及其他产品业务的收入为6173.82亿元，同比增长27.70%，公司汽车销量继续保持强劲增长，全年乘用车销量达425万辆，同比增长41.07%，市占率提升至33.2%，同比增长1.3个百分点；商用车销量达2.18万辆，同比增长89.17%；蝉联中国汽车市场车企销量冠军、中国汽车市场品牌销量冠军和全球新能源汽车市场销量冠军，2024年11月成为全球首家达成第1000万辆新能源汽车下线里程碑的车企。
    （2）手机部件、组装及其他产品业务的收入为1596.09亿元，同比增长34.60%。
    多品牌梯度布局逐步完善，推动销量屡创新高。
    “比亚迪”品牌持续夯实强化在大众化市场的领导地位，年内产品矩阵持续优化迭代并实现“电比油低”，同时依托“e平台3.0Evo”、“第五代DM技术”开启全新产品周期并推出多款全新车型。“方程豹”定位新能源个性化品牌，年内开启整体品牌焕新战略，落实“始于越野不止越野”的品牌内涵，“豹5”连续五个月蝉联新能源硬派越野销量冠军，“豹8”自上市后一跃成为40万级新能源SUV月度销量前三。“腾势”新能源豪华科技品牌领先者以科技为擎推动产品出新，成为全球首个覆盖MPV、SUV和轿车全品类的新能源豪华汽车品牌，“腾势D9”连续两年荣获MPV全市场年销量第一，“腾势Z9GT”连续三个月夺得30万起售新能源豪华轿车市场第一。“仰望”作为百万级高端新能源汽车品牌，以极致技术打造高端品牌和产品，通过多项颠覆性技术的灵活组合，聚焦不同场景需求，打造了新能源硬派越野“仰望U8”、纯电性能超跑“仰望U9”、新能源旗舰轿车“仰望U7”等多品类高端产品。
    持续加速全球化布局，海外销量强劲增长。
    2024年境外业务收入2218.85亿元，同比增长38.49%，增速高于国内，占总营收比重达28.55%。海外销量实现强劲增长，2024年海外实现汽车销量41.7万辆，同比增长71.8%，占总销量9.8%。截至2024年底，公司的新能源汽车已进入全球6大洲、100多个国家和地区、超过400个城市，公司2025年出口目标超80万辆。携手众多全球优质经销商，持续加速乘用车业务全球化布局，并在泰国、乌兹别克斯坦等地建成本地化工厂，2024年6月，乌兹别克斯坦工厂首批量产新能源车型正式下线，7月泰国工厂正式竣工投产，助力当地汽车产业链转型升级。公司搭建出海船队，助力海外业务拓展，滚装船“EXPLORER NO.1”、“BYD CHANGZHOU”先后投入使用，2025年1月，第三艘滚装船“BYD HEFEI”顺利启航，拥有7000个标准车位，应用了最新LNG双燃料清洁动力技术，二氧化碳排放将减少30%，适应多元航线需求，国际物流与运输能力方面又迈出了坚实一步。
    电动化、智能化技术持续创新，加速推动汽车产业转型升级。
    2024年公司研发投入542亿元，同比增长35.68%，累计研发投入超1800亿元，研发费用率6.85%，研发人员超12万人，高研发投入支撑技术突破。2024年公司发布智能化全新战略“整车智能”，实现了电动化与智能化的高效融合，高阶智能驾驶辅助系统“天神之眼”亦于年内在全国范围内正式开通无图城市领航功能，稳居高阶智驾第一梯队；2024年5月推出“第五代DM技术”，实现全球量产最高发动机热效率46.06%、全球最低百公里亏电油耗2.9L和全球最长综合续航2100公里，开创油耗“2”时代。2025年公司正式发布“超级e平台”，推出闪充电池、3万转电机和全新一代车规级碳化硅功率芯片，核心三电全维升级，实现兆瓦级（1,000kW）充电功率，开启“油电同速”新时代；智能化领域切实落实“整车智能”战略，形成“天神之眼”技术矩阵，将进一步推出“全民智驾”战略，推动智能化技术普及。凭借在汽车电动化、智能化等关键领域的核心技术，实现新能源汽车在安全保护、动力性能和能源消费等方面的多重跨越，加速推动全球汽车产业转型升级进程。
    汽车业务盈利能力持续提升，规模优势及成本控制能力显现。
    原列示于“销售费用”的保证类质量保证改为列示于“营业成本”，相应追溯调整财务报表比较数据，2024年公司毛利率为19.44%，同比-0.77pct，其中汽车业务毛利率22.31%，同比+1.29pct；净利率为5.35%，同比+0.15pct；期间费用方面，2024年公司期间费用率12.51%，同比-0.24pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为3.1%、2.4%、6.9%、0.2%，分别同比-1.1、+0.2、+0.3、+0.4pct；公司持续扩大的规模优势和强大的产业链成本控制能力助力乘用车业务盈利能力持续提升。
    2024年度拟分红120.77亿元，分红总额创新高。
    公司发布2024年度利润分配方案，计划以目前公司总股本3,039,065,855股为基数，向全体股东每10股派发现金红利人民币39.74元（含税），现金红利总额约为人民币120.77亿元，方案尚待股东大会审议批准。2024年度公司现金红利占2024年度归属于上市公司股东的净利润比例约为30.00%，近两年股利支付率维持在30%水平，分红总额创新高。
    政策及智能化发展助力行业增长。
    2025年汽车行业作为扩大内需重点发力方向，持续发布利好政策，国家商务部等八部委联合发布《做好2025年汽车以旧换新工作的通知》，扩大了汽车报废更新支持范围，国家发改委及财政部发布《关于二零二五年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，对汽车及数码产品更新换代给予补贴，政策支持下，汽车行业消费有望进一步释放。人工智能与汽车领域逐渐融合，助力智能驾驶、智能座舱广泛普及，随着中国汽车开启全民智驾时代，自主品牌凭借高效的市场反应、领先的技术储备、完善的产品布局，市场份额有望进一步提升，新能源汽车行业在科技智能赋能下渗透率有望再突破。
    首次覆盖，给予公司“买入”投资评级。
    预计2025年、2026年、2027年公司可实现归母净利润分别为537.84亿元、641.95亿元、760.62亿元，对应EPS分别为17.70元、21.12元、25.03元，对应PE分别为21.61倍、18.11倍、15.28倍。公司电动化、智能化技术持续提升，推动公司销量提升，公司持续加速全球化布局，海外销售有望持续增长，首次覆盖给予公司“买入”投资评级。
    风险提示：市场需求不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；技术创新不及预期的风险。

公司信息更新报告：经营利润稳健增长，分红比例提升至近一半

海尔智家(600690)
    经营利润稳健增长，分红比例提升至近一半，维持“买入”评级
    2024年公司实现营收2859.8亿（同比+4.3%，下同），归母净利润187.4亿（+12.9%），扣非归母净利润178亿（+12.5%）。单季度看，公司实现营收830.1亿元（+9.9%），归母净利润35.9亿（+4.0%），扣非归母净利润31.2亿（+0.5%）。公司经营利润稳健增长，2024年分红比例提升至48.01%，2025年推出10-20亿人民币回购方案，2025-2026年分红比例或超50%，充分回馈股东。考虑欧洲并购、整合一次性支出及财务费用扰动，我们下调2025-2026年、新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为210.89/236.83/259.48亿元（2025-2026年原值为216.2/241.9亿元），对应EPS分别为2.25/2.52/2.77元，当前股价对应PE为12.2/10.8/9.9倍，公司海内外提质增效趋势向好，维持“买入”评级不变。
    国补拉动卡萨帝快速增长，海外新兴市场仍有较大增量，关税影响预计有限分地区来看，（1）国内：2024年国内收入1416.8亿元（+13.7%），占比49.8%，冰箱冷柜/厨电/洗衣机/智慧楼宇份额持续提升，国补对高端化拉动显著，2024Q4家电整体业务/卡萨帝收入同比分别增长10%/超30%。（2）海外：2024年公司海外收入1429亿元（+5.3%），其中美洲/澳洲/南亚/欧洲/东南亚/中东非/日本收入分别同比-0.3%/+8.1%/+21.1%/+12.4%/+14.8%/+38.2%/-6.5%，在澳新/南亚/市场份额持续提升。公司不断完善全球化产业链以提质增效及应对关税影响，报告期内收购开利商用制冷业务与南非热水器龙头Kwikot，持续推进埃及、泰国等全球供应链布局，同时将继续执行包括数字化转型、提价、产地规划调整、供应商协商等措施，预计能够有效应对关税风险。分产品看，2024年公司空调/电冰箱/厨电/水家电/洗衣机收入分别同比+7%/+2%/-1%/+5%/+3%，空调增长亮眼。从品牌端看，2024年卡萨帝零售额增幅12%，三翼鸟实现成套销售占比57%，持续引领高端升级；Leader品牌零售额同比+26%，有效补足下沉渠道影响力。
    财务费用及一次性费用支出下四季度利润有所扰动，2025年轻装上阵2024Q4毛利率20.3%（-13.7pct，主系会计准则变更，还原后同比提升超1pct），期间费用率15.1%（-13.4pct），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-13.0pct/-0.1pct/-0.3pct/持平。综合影响下净利率为5.0%（-0.5pct），归母净利率为4.3%（-1.2pct），扣非净利率为3.8%（-1.2pct）。归母净利润受影响主系海外高利率致利息费用增加、汇率波动导致汇兑损失增加、CCR并表剥离、欧洲白电重组费用等一次性因素，单季度影响约0.5pct。公司持续通过AI+数字化进行降本增效，海外改革进入深水区，关税影响预计有限，盈利能力有望回归上升通道。
    风险提示：降费提效不达预期；高端市场需求不达预期；海外行业竞争加剧。

年报点评：降本控费效果明显，量价齐增兑现高利润弹性

赤峰黄金(600988)
    核心观点
    公司发布2024年报：全年实现营收90.26亿元，同比+24.99%；实现归母净利润17.64亿元，同比+119.46%；实现扣非净利润17.00亿元，同比+96.28；实现经营活动产生现金流量净额32.68亿元，同比+48.36%。
    产销量数据方面：2024年，公司黄金产量达到15.16吨，同比+5.60%，完成年初计划的94.63%，销量达到15.22吨，同比+4.88%。其中24Q1/Q2/Q3/Q4产量分别为3.59/3.97/3.20/4.41吨，Q4环比+37.81%，销量分别为3.58/4.01/3.36/4.27吨，Q4环比+27.08%。2025年产量计划：黄金产销量16.70吨，电解铜10010吨，铜铅锌精粉33350吨，钼精粉660吨。
    降本控费效果明显：2024年，公司矿产金实现全维持成本281.19元/克，同比+5.25%，实现销售成本278.08元/克，同比-0.76%，面对全行业成本快速上升的趋势，公司降本控费卓有成效。分区域来看，2024年，国内矿山销售成本157.09元/克，同比+2.88%，虽有所提升，但成本优势仍然突出；万象矿业销售成本1497.05美元/盎司，同比+0.48%，全维持成本1323.75美元/盎司，同比-0.47%，成本保持相对稳定；金星瓦萨销售成本1303.89美元/盎司，同比-0.88%，全维持成本1304.46美元/盎司，同比+8.97%。公司两座海外矿山的成本预计还有进一步优化的空间。
    公司成功于港股上市：公司于2024年8月29日向香港联交所递交公司发行H股股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，且于2025年3月10日成功挂牌上市，募集资金净额约26.76亿港元。
    利润分配方案：拟向全体股东每10股派发现金红利1.60元(含税)，总计拟派发现金红利约2.99亿元，占2024年归母净利润的16.95%。
    风险提示：项目建设进度不及预期；黄金价格大幅回调；生产成本大幅上涨；资产减值超预期。
    投资建议：维持“优于大市”评级。
    预计公司2025-2027年营收分别为120.31/135.76/151.20(原预测109.50/128.59/-)亿元，同比增速33.3%/12.8%/11.4%；归母净利润分别为29.43/32.71/36.00(原预测22.01/25.05/-)亿元，同比增速66.8%/11.2%/10.1%；摊薄EPS分别为1.57/1.75/1.93元，当前股价对应PE为14/12/11X。考虑到公司坚定国际化发展步伐，黄金产量有望持续增长，生产成本存在下降空间，对金价享有较高的利润弹性，维持“优于大市”评级。

公司信息更新报告：分红比例超预期，2024年业绩完美收官

美的集团(000333)
    分红比例超预期，2024年业绩完美收官，维持“买入”评级
    2024年公司实现营业收入4071.5亿（+同比9.4%，下同），归母净利润385.4亿（+14.3%）。扣非归母净利润357.4亿（+8.4%）。单季度看，2024Q4公司实现营业收入881.7亿（+9.0%），归母净利润68.4亿（+13.9%），扣非归母净利润53.6亿（-12.5%）。2024年公司分红比例69.3%，同时推出50-100亿元回购计划和13.3亿元员工持股计划，考核目标为2025-2027年ROE不低于18%，2028年不低于17.5%，彰显发展信心。公司C端业务较快增长，盈利能力稳步提升，我们上调2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为429.34/469.81/510.04亿（2025-2026年原值为426.6/465.2亿），对应EPS分别为5.60/6.13/6.66元，当前股价对应PE为14.0/12.8/11.8倍，维持“买入”评级。
    智能家居海外业务拉动公司稳健增长，库卡中国收入＆订单均实现正增长分产品看，2024年公司智能家居业务收入2695.32亿元（+9.41%），预计外销双位数增长，冰洗贡献显著；商业及工业解决方案收入1044.96亿元（+6.87%），其中：（1）新能源与工业技术收入336.10亿元（+20.58%），工业自动化领域谐波减速机具备8万台/年制造能力；（2）智能建筑科技收入284.70亿元（+9.86%）；（3）机器人与自动化收入287.01亿元（-7.58%），库卡工业机器人国内市场销量份额稳步提升至8.2%左右，库卡中国在2024年实现销售收入和订单规模双增长，移动机器人的海外收入占比已超50%。分地区看，2024国内业务实现营收2381亿元（+7.7%），海外业务实现营收1690元（+12.0%），其中OBM业务在海外家电业务中占比已达43%，美的系产品在东南亚、中东多国销售引领。分品牌看，2024年COLMO、TOSHIBA双高端品牌零售额同比提升超45%。
    2024Q4盈利能力继续保持稳健提升，费率端持续优化
    2024Q4毛利率25.2%（-3.6pct），2024Q4期间费用率18.3%（-2.2pct），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-3.2/-0.4/-0.2/+1.6pct，毛销差同比-0.5pct，预计主系销售返利增加所致，但管理及研发费率均有所优化，财务费用上升系汇率波动影响，但公司积极采取套保动作，投资收益/公允价值变动损益同比分别正向影响净利率0.8/1.5pct。2024Q4净利率为7.5%（+0.7pct），归母净利率为7.8%（+0.3pct），扣非归母净利率为6.1%（-1.5pct），非经常性损益中主系其他收益（主要是进项税加计扣除）及投资净收益影响，公司盈利能力整体稳步提升。
    风险提示：需求下滑风险；原材料价格风险；海外自有品牌业务开拓不及预期。

公司信息更新报告：2024年业绩稳健增长，PEEK渗透率持续提升

康拓医疗(688314)
    2024年业绩稳健增长，PEEK渗透率持续提升，维持“买入”评级
    2024年实现收入3.22亿元（yoy+17.06%），归母净利润为0.88亿元（yoy+17.07%），扣非净利润0.75亿元（yoy+9.52%）。公司2024年毛利率为79.98%（-1.20pct），净利率为27.22%（+0.14pct）；2024年公司销售费用率为19.79%（-0.23pct），管理费用率为17.41%（-1.60pct），研发费用率为7.42%（+1.01pct），随着河南省际联盟神经外科集采在2024年的逐步落地执行，公司加速神经外科产品入院步伐及对下沉市场的覆盖，推进PEEK材料产品渗透率的提升，公司2024年净利润增幅与收入增幅基本持平。我们维持2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.15/1.50/1.87亿元，EPS分别为1.42/1.85/2.30元，当前股价对应P/E分别为18.7/14.3/11.5倍，维持“买入”评级。
    PEEK神外产品仍为增长主要驱动力，PEEK胸骨固定带营收维持高增长
    神经外科：PEEK材料产品2024年实现收入2.06亿元（yoy+23.33%），占主营业务收入比例66.03%（+2.48pct）。公司以集采落地为契机，加速提升PEEK材料产品的市场渗透率。同时，公司将积极推广4D生物活性板及全PEEK材料颅骨修补解决方案。此外公司聚醚醚酮颅骨固定系统已注册上市，该产品拥有更好的生物相容性和影像学兼容性，并率先完成全系列聚醚醚酮颅骨修补手术；心胸外科：PEEK胸骨固定带2024年实现收入0.19亿元（yoy+39.60%），该产品具有国内外双材料注册证，利于差异化产品布局，随着加速入院招标及市场推广，有望延续高速增长态势。；口腔业务围绕“宜植”品牌已覆盖种植体、种植导板、钛网、GBR系列钉、齿科系列工具盒及相关手术辅助器械等，并通过参股投资助力公司围绕口腔问题形成全面解决方案，提高业务协同性。2024年底新一代高端骨结合种植体获批上市，在骨结合、自攻性、操作便携性等方面性能显著提升。
    神经外科产品研发+注册持续发力，国内外业务横向扩展节奏加快
    海外积极完成美国市场PEEK骨板本土化生产，以提高市场响应速度和运营效率，国内3D打印PEEK颅骨系统已拿证，并加速推进境外生物可吸收产品、无线颅内压监护仪在国内的引进注册；皮肤填充业务：“交联透明质酸钠凝胶”项目已进入术后随访阶段，且目前临床效果良好；“含微球的交联透明质酸钠凝胶”项目产品已完成注册送检的工作；颌面修复：围绕PEEK材料颌面部植入核心产品，通过收购光韵达医疗丰富公司在颌面修复设计领域的专业能力，有望提升市场份额及品牌影响力，并为扩大颌面修补业务规模提供支撑。
    风险提示：产品推广不及预期；集采政策推进不及预期。

年报点评：粘胶长丝景气提升推动增长，氨纶业务景气有望复苏

新乡化纤(000949)
    事件：公司公布2024年年报，2024年公司实现营业收入73.65亿元，同比下滑0.18%，实现归属母公司的净利润2.45亿元，同比扭亏为盈，扣非后的归母净利润2.32亿元，同比扭亏为盈，基本每股收益0.16元。
    粘胶长丝景气提升推动业绩增长。公司主营业务为生物质纤维素长丝（粘胶长丝）和氨纶，是国内粘胶长丝及氨纶领域的龙头，产能规模分别位居国内第一和第三。2024年公司年产一万吨生物质纤维素纤维项目和年产10万吨高品质超细旦氨纶纤维项目三期工程分别投产，粘胶长丝和氨纶产能分别提升至10万吨和20万吨。
    2023年下半年以来，随着国内国风服饰兴起推动粘胶长丝国内需求增长，粘胶长丝价格开始上涨，行业景气有所提升。2024年以来，粘胶长丝需求仍保持较好态势，推动了行业盈利的提升和公司业绩的增长。全年粘胶长丝销量8.17万吨，同比增长18.76%，均价3.65万元/吨，同比下跌3.80%。在销量增长的推动下，公司粘胶长丝业务实现收入29.83亿元，同比增长14.25%。受粘胶长丝行业景气提升推动，全年粘胶长丝业务毛利率24.50%，同比提升4.67个百分点。
    氨纶业务方面，2024年氨纶行业景气略有好转，但总体仍低位运行。受产能和需求增长的推动，全年氨纶销量17.18万吨，同比增长7.45%，销售均价2.38万元/吨，同比下滑15.20%，实现销售收入40.80亿元，同比下滑8.88%。氨纶业务毛利率0.30%，提升0.56个百分点，同比小幅扭亏。
    总体来看，在粘胶长丝业务的推动下，全年公司实现营业收入73.65亿元，同比下滑0.18%。受益于粘胶长丝毛利率的提升，全年综合毛利率11.05%，同比提升3.32个百分点，净利率3.33%，提升3.9个百分点。在盈利能力提升的带动下，公司全年实现净利润2.45亿元，扣非后的净利润2.32亿元，同比扭亏为盈。
    内外需求稳步增长，粘胶长丝景气有望保持。2020年以来，马面裙、汉服等新国风服饰在我国逐步兴起，由于粘胶长丝是制作马面裙中提花面料的必需材料，国风服饰的兴起，带动了国内粘胶长丝需求的增长。外需方面，在海外需求复苏的推动下，2024年我国粘胶长丝出口量9.63万吨，同比增长6.73%。2025年1-2月累计出口1.75万吨，同比增长26.74%。总体来看，粘胶长丝内外需求有望保持较好态势。
    我国是全球最大的生物质纤维素长丝生产国，2024年国总产能约为25万吨。粘胶长丝行业集中度较高，主要集中在新乡化纤、吉林化纤、宜宾丝丽雅、奥园美谷等企业。新乡化纤产能10万吨，占全国总产能的40%，规模全球第一，在装备水平、产品质量均居行业领先地位。由于行业规范对新增产能具有严格限制，未来粘胶长丝产能预计将整体稳定。在粘胶长丝需求增长的推动下，未来行业景气有望保持在较好水平。
    氨纶行业景气出现复苏态势，公司盈利有望好转。2021四季度以来，受行业产能快速扩张导致产能过剩的影响，氨纶价格和行业景气持续下行。2022-2023年公司氨纶业务陷入亏损，对公司业绩带来较大拖累。2025年2月以来，氨纶价格有所回暖，氨纶40D价格自23750元/吨上涨至24500元/吨，涨幅3.16%。在运动、休闲等服饰带动下，近年来氨纶行业需求保持快速增长。供给面上，目前行业在建项目较少，由于行业景气较低，扩产的进度也存在较大不确定性，未来行业供需有望出现边际好转，推动行业景气的复苏。
    公司氨纶产能规模国内第三，差别化氨纶生产线和氨纶连续聚合干法纺丝技术居国际领先水平。随着年产10万吨高品质超细旦氨纶纤维项目三期工程部分生产线投产，公司氨纶产能已达20万吨。随着行业景气的复苏，公司氨纶业务盈利有望提升。
    盈利预测与投资评级：预计公司2025、2026年EPS为0.19元和0.23元，以3月28日收盘价4.47元计算，PE分别为23.27倍和19.31倍。考虑到粘胶长丝景气上行的空间与公司的行业地位，维持公司“增持”的投资评级。
    风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌、行业竞争加剧

2024年年报点评：投资收益驱动业绩增长，费类业务收入有所下滑

东方证券(600958)
    投资要点
    事件：东方证券发布2024年业绩，公司2024年实现营业收入191.9亿元，同比+12.3%；归母净利润33.5亿元，同比+21.7%；对应EPS0.39元，ROE4.1%，同比+0.7pct。第四季度实现营业收入51.1亿元，同比+50.5%，环比-7.2%；归母净利润0.48亿元，同比扭亏为盈，环比-96.0%。
    经纪业务收入同比下滑，持续优化金融产品代销业务布局：2024年公司经纪业务收入25.1亿元，同比-9.7%，占营业收入比重20.5%。全市场日均股基交易额11853亿元，同比+23.1%。2024年公司金融产品代销业务不断调整和丰富产品池，累计上线2,000余只公募产品，涵盖权益、债券、货币等不同类型。截至2024年末，公司非货产品销售规模为209.56亿元，同比增长26.20%；年末公司非货产品保有规模558.24亿元，较年初增长8.12%。公司两融余额280亿元，较年初+33%，市场份额1.5%，较年初+0.2pct，全市场两融余额18646亿元，较年初+12.9%。
    投行业务随行就市，债承规模增长迅速：2024年公司投行业务收入11.7亿元，同比-22.6%。股权主承销规模19.0亿元，同比-85.0%，排名第25；股权承销项目均为再融资，承销家数5家。债券主承销规模5056亿元，同比+32.8%，排名第6；其中地方政府债、公司债、金融债承销规模分别为2477亿元、1025亿元、750亿元。公司IPO储备项目5家，排名第12，其中两市主板2家，北交所2家，创业板1家。
    资管业务收入下行幅度较大：资管业务收入13.4亿元，同比-33.9%。资产管理规模2166亿元，同比-8.1%。2024年汇添富基金实现营收48.28亿元，同比下滑1-%，实现净利润15.47亿元，同比+9%。
    投资收益大幅提升：投资收益（含公允价值）49.3亿元，同比+106.3%；第四季度投资收益（含公允价值）8.3亿元，同比由负转正。
    盈利预测与投资评级：结合公司2024年经营情况，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为36.93/39.83/43.00亿元，对应增速分别为10.22%/7.87%/7.95%，当前市值对应2025-2027年PB估值分别为0.90x/0.87x/0.84x。看好交投活跃度回升背景下公司在财富管理转型及基金管理方面的增量，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

一证一品推动供给侧改革，景气修复可期

扬农化工(600486)
    事件描述
    3月25日，公司发布《2024年年度公告》，2024年实现营业总收入104.35亿元，同比-9.09%；归母净利润12.02亿元，同比-23.19%。其中，2024Q4实现营业总收入24.19亿元，同环比分别+9.76%/+4.41%;归母净利润为1.76亿元，同环比分别-13.71%/-32.91%。
    事件点评
    国内一证一品推动供给侧改革，制剂底部修复可期。2024年，公司实现收入104.35亿元，同比-9.09%，主要系公司农药行业原药价格损失达15亿元。农业农村部推行"一证一品”政策，要求同一登记证仅能标注一个商标，打击借证、贴牌等行为，预计实施后将有效减少市场同质化产品数量，减少
    无序低效竞争。公司制剂主要针对国内市场，围绕核心产品，强化品牌建设和渠道管理，抓好制剂产品销售。公司品牌制剂业务在销售额为15.45亿元，同比-7.78%的情况下实现利润与上年持平，实现制剂销量36355吨，同比增长1.77%，毛利率增加2.39个pct。
    海外库存逐步见底，贸易业务持续发力。公司积极应对海外市场去库存、地缘政治冲突等多种挑战，把握制剂需求增长契机，通过加大核心市场开发，强化自营出口，创新业务模式，加快推进全球登记布局，2024年贸易业务实现销售额23.06亿元，同比增长3.65%。
    行业出清向头部集中，原药逆势发力。农药前十强企业销售额占比近40%，行业集中度提升。公司24年实现原药销量99872.64吨，同比增长3.50%。公司葫芦岛项目稳步推进，持续贡献增量。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为14.1/15.9/17.5亿元，对应公司3月28日收盘价53.66元，PE分别为15.5/13.7/12.4倍，维持
    “买入-B”评级。
    风险提示
    农化市场需求不及预期风险、项目投产不及预期风险、原材料价格大幅波动等风险。

2024年年报点评：业绩稳健增长，新布局贡献增量

四方股份(601126)
    事件：2025年3月30日，公司发布2024年年报。2024年公司实现营业收入69.51亿元，同比+20.86%；实现归母净利润7.16亿元，同比+14.09%；实现扣非净利润6.98亿元，同比+11.98%。单24Q4，公司实现营业收入18.58亿元，同比+22.66%；实现归母净利润1.06亿元，同比+0.63%；实现扣非净利润1.04亿元，同比-0.77%。同时，公司每10股派发现金7.2元（含税），分红总金额6亿，股利支付率84%。
    业绩稳步增长，网外、海外业务贡献突出。分行业来看，24年公司电网自动化业务实现收入33.09亿元，同比+13.18%；毛利率41.54%，同比基本持平，行业地位稳固。电厂及工业自动化业务实现收入31.22亿元，同比+25.35%；毛利率25.48%，同比-2Pcts。此外，公司积极推进国际化发展战略，持续扎根东南亚、非洲等海外市场，加强海外本地化策略，24年公司海外业务维持较高增速，实现收入2.12亿元，同比+32.59%，毛利率32.41%，同比-3Pcts。
    费用率持续改善，合同资产、合同负债同比高增。受合同结构变化，24年公司综合毛利率有所下降，费用率方面公司持续推进降本增效，24年公司销售费用率、管理费用率分别为7.41%、4.58%，分别同比-0.92Pct、-0.25Pct，财务费用率、研发费用率基本持平。截至24年底，公司合同资产、合同负债分别为17.60亿元、16.83亿元，分别同比+30.20%、21.15%，支撑公司业绩持续稳步增长。
    积极布局新领域，多个行业实现突破。海上风电，公司深度参与国家深远海能源战略并实现重大突破，首次斩获超百亿规模的山东华能海风项目。构网型装备，公司面向新型电力系统的构网型装备取得重要突破并跨入行业领先行列，先后中标华能集团100万千瓦风电工程静止同步调相机项目、中国能建10万千瓦风储一体化发电工程静止同步调相机项目。四方AI矩阵大模型，公司研发覆盖电力领域多业务场景的四方AI大模型矩阵已成功应用于特高压智能巡视、负荷预测与调度优化、运检智能助手等场景。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为81.88、96.69、114.91亿元，对应增速分别为17.8%、18.1%、18.8%；归母净利润分别为8.3、9.98、12.14亿元，对应增速分别为16.0%、20.2%、21.6%，以3月31日收盘价为基准，对应2025-2027年PE为17X、14X、12X，公司是二次设备龙头企业，网外业务、海外业务等逐步贡献增量，维持“推荐”评级。
    风险提示：电网投资不及预期风险，新产品推广不及预期风险等。

2024年年报点评：商飞配套取得重大进展；可持续发展能力不断增强

光威复材(300699)
    事件：3月31日，公司发布2024年年报，全年实现营收24.5亿元，YOY-2.7%；归母净利润7.4亿元，YOY-15.1%；扣非净利润6.7亿元，YOY-6.2%。
    业绩表现符合市场预期。公司面对复杂的形势展现了较强的发展韧性，缓解了经营业绩对单一产品/客户/应用场景的依赖，可持续发展能力不断增强。
    降价影响利润率；商飞配套取得重大进展。1）单季度：4Q24，公司营收5.5亿元，YOY-29.0%；归母净利润1.3亿元，YOY-49.9%。2）利润率：2024
    年，公司毛利率同比下滑3.1ppt至45.5%；净利率同比下滑5.4ppt至28.0%，主要系价格下降影响所致。3）经营发展：2024年，公司GW300碳纤维PCD获商飞批准，成为其直签的第一个碳纤维PCD；舱内结构用纤维增强树脂阻燃预浸料获商飞批准，成为公司第一款直接配套大飞机业务的预浸料产品。
    风电碳梁恢复式增长；大合同履行进度16%。2024年，分产品看，公司：1）碳纤维及织物：营收14.5亿元，YOY-12.9%，占总营收59%，毛利率同比下滑3.48ppt至58.4%。2）风电碳梁：营收5.4亿元，YOY+25.8%，毛利率同比提升8.24ppt至26.4%。风电碳梁在连续两年大幅下滑后实现恢复性增长，缓解碳纤维及织物下滑的影响，同时也体现了公司全产业链布局对综合发展的稳定效果。3）预浸料：营收2.3亿元，YOY-12.9%。分结构看，航空/航天/新能源贡献营收21.3亿元，占比87%，其中：1）航空：营收11.7亿元，YOY-6.5%，占比48%；2）航天：营收2.6亿元，YOY-24.1%，占比11%；3）新能源：
    营收7.0亿元，YOY+16.7%，占比29%，得益于风电和氢能应用的业务增长。2024年12月，公司公告37亿元大合同，截至2024/12/31，履行进度16%。
    内蒙古投产增加原辅料致存货增加；经营净现金流改善明显。2024年公司期间费用率同比增加0.4ppt至13.2%：1）销售费用率同比增加0.04ppt至0.9%；2）管理费用率同比减少1.0ppt至5.4%；3）财务费用率为-0.1%，去年同期为-1.1%；4）研发费用率同比增加0.4ppt至7.0%。截至2024年末，公司：1）应收账款及票据10.1亿元，较年初增加33.3%；2）存货7.1亿元，较年初增加56.5%；3）合同负债0.2亿元，较年初减少40.8%。2024年经营活动净现金流为8.6亿元，YOY+61.5%，主要系A客户应收款项变现增加所致。
    投资建议：公司是国内特种碳纤维龙头，2025年随着千吨级生产线等同性验证验收通过，公司将打破多款产品有效产能制约。2024年两项PCD的正式获批也使得公司有更多机会参与到民机及低空领域中，为可持续发展奠定基础。我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别是9.05亿元、11.00亿元、13.33亿元，当前股价对应2025~2027年PE分别是29x/24x/19x。我们考虑到公司的行业龙头地位及在新兴领域的应用拓展，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、产品价格波动等。

公司信息更新报告：业绩短期承压，AI+信创加速落地

恒生电子(600570)
    证券IT龙头，维持“买入”评级
    考虑到部分金融机构科技投入短期波动，我们下调原有2025-2026盈利预测并新增2027盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.89、14.45、16.36（2025-2026原值为22、26.9）亿元，对应EPS分别为0.68、0.76、0.86（2025-2026原值为1.16、1.42）元/股，对应当前股价PE分别为41.1、36.7、32.4倍，公司是国内领先的金融科技产品与服务提供商，有望长期受益金融信创和AI产业趋势，维持“买入”评级。
    事件：公司发布2024年报，业绩短期波动
    2024年公司实现营业收入65.81亿元，同比下降9.62%；实现归母净利润10.43亿元，同比下降26.75%。
    下游客户投入波动叠加产品转型，导致公司收入短期承压
    分业务来看，财富科技营业收入14.30亿元，同比下降17.50%；资管科技营业收入15.68亿元，同比下降8.38%；运营与机构科技营业收入12.89亿元，同比下降10.24%，风险与平台科技、数据服务、创新业务等收入也有不同程度下滑。公司收入下滑主要系（1）部分金融机构受市场波动、业务转型等多重因素影响，业务收入增长放缓甚至出现下滑，直接影响其科技投入规模，且普遍出现IT预算执行率下降、执行进度放缓的现象；（2）公司新一代产品正在升级替换过程中，尚未转化为规模收入。
    AI产品持续落地，金融信创前景光明
    公司基于自主研发的光子AI中间件平台，已在多家客户落地竣工，可以覆盖金融投研、投顾、合规、运营、投行等核心业务场景，并不断推动与国产算力的适配优化，并集成业界领先的大模型，实现多模型部署。同时公司完成所有主产品的信创基础软硬件的配置方案，在证券和期货等行业实现信创一体化方案的打包签约。伴随下游景气回暖，我们看好AI和信创需求释放带动公司业绩提振。
    风险提示：客户投资不及预期；市场竞争加剧；公司研发不及预期风险。

业务发展稳步向前，精耕细作引领利润率提升

巴比食品(605338)
    事件：公司发布了2024年度报告，报告期内实现营业收入16.71亿元，同比+2.53%；归母净利润为2.77亿元，同比+29.64%；扣非归母净利润为2.10亿元，同比+18.02%。公司2024Q4单季度实现营业收入4.61亿元，同比+3.84%；归母净利润为0.83亿元，同比+40.01%；扣非归母净利润0.63亿元，同比+13.86%。2024年公司拟每10股派发现金红利8元，折算分红率约为71.43%。公司收入规模维持稳定，精细化管理优化店效，引领公司利润高增。
    团餐业务稳健增长，门店发展稳步向前
    渠道端：公司2024年度特许加盟/直营门店/团餐销售收入分别为12.46/0.21/3.80亿元，同比-0.42%/-22.83%/+15.37%，公司2024Q4单季度特许加盟/直营门店/团餐销售收入分别为3.33/0.06/1.16亿元，同比-2.29%/-18.29%/+29.79%。团餐业务持续增长，加盟业务小幅承压。门店端：2024年，公司加盟门店合计5143家，净增100家，其中新开店1026家，闭店926家；2024Q4单季度来看，净减少143家，其中新开店191家，闭店334家。2024公司华东/华南/华中/华北分别净增81/55/-24/-12家门店，2024Q4单季度华东/华南/华中/华北分别净增-49/-84/-11/+1家门店。华中区域因为公司在区域内并购品牌门店关店较多，抵消了巴比品牌门店的增长，其中2024公司区域内单巴比品牌门店净增53家。为提高华东市场占有率，公司推动对“青露”品牌战略合作，截止年报披露日，公司已取得“青露”90%股权，预计2025Q1完成财务报表合并。
    精细化管理控制费用，净利率稳中有升
    公司2024年度整体毛利率为26.71%，较去年同期提升0.36pct；归母净利率为16.58%，较去年同期增加3.47pcts；扣非归母净利率为12.57%，较去年同期增加1.65pcts；2024Q4单季度毛利率为27.51%，较去年同期增加0.53pct；单季度归母净利率为17.94%，较去年同期增加4.63pcts；扣非归母净利率为13.76%，较去年同期增加1.21pcts。公司2024年销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为4.29%/7.39%/0.71%，较去年同期分别-1.34/+0.11/-0.02pct；2024Q4单季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为3.96%/6.37%/0.58%，较去年同期分别-1.60/+0.62/-0.15pct，管理费用率提升原因主要系公司股权激励支付费用增加。公司2024年公允价值变动收益为9116.32万元，较去年同期增加7700.20万元，主要系公司持有东鹏饮料股份受二级市场波动造成。
    单店收入增长承压，深耕大客户拓展以实现业务稳健发展
    公司2024年单店收入为24.23万元，同比-2.36%。公司作为细分龙头之一，通过深耕拓展大客户业务，有效提升公司市场竞争力。报告期内公司新开发大客户超300家，其中包括盒马、美团等高价值渠道客户。2024年公司实现大客户零售业务销售收入3.80亿元，同比增长15.31%。后期公司有望持续拓展，以确保业务稳定增长。
    盈利预测与投资建议
    基于2024年业绩，我们下调对于公司25-26年营业收入的预测，变更对于公司25-26年归母净利润的预测，预计公司25-27年归母净利润分别为2.56/2.93/3.20亿元（25-26年前值为2.85/3.24亿元），对应当前股价PE分别为18/15/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    开店不及预期风险、原材料成本大幅变动、行业竞争加剧、食品安全风险

24Q4略有承压，25年目标稳健

涪陵榨菜(002507)
    事件：2024年公司收入/归母净利润分别为23.87/7.99亿元（同比-2.56%/-3.29%）；24Q4公司收入/归母净利润分别为4.25/1.29亿元（同比-14.77%/-23.12%）。业绩低于此前快报披露预期。
    榨菜量价基本稳健，萝卜销量下滑。24年榨菜/萝卜/泡菜/其他实现营收20.44/0.46/2.30/0.62亿元，同比-1.50%/-24.44%/+2.20%/-26.00%，销量同比-1.68%/-29.79%/+16.10%/-10.64%，吨价同比+0.18%/+7.61%/-11.98%/-17.19%。榨菜量价基本稳定；萝卜下滑主要系公司加大萝卜在特殊渠道小规格产品推广，销量同比下降，萝卜产品已经完成优化试销，目前正在逐步开展上市对接工作。
    经销商队伍优化调整，餐饮渠道表现良好。华南/华东/华中/华北/中原/西北/西南/东北/出口营收同比-3.10%/-2.95%/+0.20%/-4.88%/-7.11%/-6.31%/+0.69%/+11.23%/+1.16%。经销商数量同比净减少607家至2632家，主要系对布局不合理、渠道冲突的经销商进行优化。平均经销商收入同比+19.89%至90.53万元/家。2024年餐饮事业部销售突破1亿。
    加大市场推广，利润率仍有所改善。24年公司毛利率/净利率同增0.27/-0.25pct至50.99%/33.49%；销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+0.21/+0.35/-0.17pct至13.58%/3.94%/-4.28%，销售费用率提升主要系市场推广费增加（在商超渠道打击竞品，定向爆破加大推广费用投入）。管理费用率增加主要系职工薪酬增加。
    公司拟派发现金股利4.85亿元，占24年归母净利润60.63%。
    投资建议：25年公司收入目标增速8%，毛利率目标52%（同比+0.8pct）。展望25年，公司坚持“双轮驱动”，产品优化升级，渠道持续深耕，餐饮渠道有望延续，同时青菜头价格稳定，利润弹性有望凸显。我们预计25-27年营收分别26/28/30亿元（25-26年前值为26/28亿元），同增8%/7%/7%；根据公司25年预算，毛利率提升0.8pct，预计费用率基本持平，因此我们较上次预测值略调低净利润，归母净利润分别8.7/9.4/10.1亿元（25-26年前值为9.38/10.20亿元），同增9%/8%/8%，对应PE分别为18X/16X/15X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；原材料价格波动的风险；新品拓展不及预期；市场拓展不及预期等。

智驾下沉释放行业空间，技术突破驱动多点开花

奥迪威(832491)
    奥迪威发布2024年年报。公司2024年营收快速增长，研发投入加码。随着高阶智驾向下沉市场普及，汽车超声波传感器市场需求有望进一步释放。公司多项技术取得突破，人工智能领域亦有积极布局。维持增持评级。
    支撑评级的要点
    营收快速增长，研发投入加码。奥迪威2024年营业收入约6.17亿元，YoY+32%毛利率约34.8%，YoY-3.3pcts；归母净利润约0.88亿元，YoY+14%。奥迪威2024Q4营业收入约1.71亿元，QoQ+5%，YoY+31%；毛利率约33.9%，QoQ-0.5pct，同比持平；归母净利润0.20亿元，QoQ-2%，YoY+57%。奥迪威2024年研发费用约0.51亿元，YoY+17%。公司在汽车电子、消费电子、智能家居、智能仪表、工业控制、医疗、智能终端等领域加大研发投入，并发布了触觉反馈执行器、柔性传感器、超声波水下测距传感器、高温流量传感器等新产品。
    高阶智驾下沉助力，汽车超声波业务有望进一步驱动增长。2024年奥迪威订单增加量显著，公司发挥产能优势加大投入。头部车企正在积极推动智能驾驶的演进自动驾驶单车通常会搭载12~14颗超声波传感器。根据新华财经报道，比亚迪在智能化战略发布会上宣布将“天神之眼”智驾系统普及至10万元以下车型。我们预计高阶智驾的下沉趋势将进一步释放超声波传感器的市场需求空间。
    技术突破驱动多点开花，人工智能领域积极布局。2024年奥迪威推出多项新技术1）无铅压电新材料取得阶段性成果，与合作方联合开发的超声波无铅流量计量方案在意大利Enlit Europe2024展会上成功发布；2）智能汽车方向盘触觉固态按钮方案发布，通过压电触觉反馈技术实现方向盘按键重现真实触感；3）发布六轴多头精密点胶机器、精密力控机臂，面向电子、医疗、汽车等高端制造领域。奥迪威将进一步布局人工智能领域，加快电子皮肤、隐藏式超声波避障、材质识别、触觉反馈执行等技术在人形机器人应用的产业化落地。
    估值
    考虑到中国汽车超声波传感器市场竞争趋于激烈，我们小幅下调奥迪威2025/2026年EPS预测至0.76/0.90元，并预计2027年EPS为1.07元。
    截至2025年3月31日收盘，奥迪威总市值约42.9亿元，对应2025/2026/2027年PE分别为40.2/33.9/28.5倍。维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    原材料价格上行。技术迭代不及预期。国际贸易摩擦影响出口。

各方支持开展自救，风险有待化解

万科A(000002)
    业绩
    2025年3月31日，公司发布2024年业绩：实现营收3431.76亿元，同比-26.32%；实现归母净利润-494.78亿元，而23年同期为121.63亿元。
    点评
    风险尚未彻底化解，业绩大额亏损。业绩亏损主因：①24年房开业务结算收入2790.9亿元，同比-30.5%；房开业务结算毛利率9.53%，同比-5.88pct。②计提或因合并范围变动而增加的各类减值准备合计335.5亿元，其中新增计提了信用损失准备约264.0亿元，23年为5.5亿元；计提存货跌价准备70.6亿元，23年为34.9亿元；③部分非主业财务投资出现亏损；④为更快回笼资金，公司加速处置资产及股权，部分交易价格低于账面值。
    25年面临公开债务集中兑付，流动性压力进一步加大。截至24年末，公司有息负债合计3612.8亿元，分期限看：一年内到期1582.8亿元，占比43.8%；一年以上2030.0亿元，占比56.2%。分融资对象看：银行借款占比71.4%，债券占比16.7%，其他借款占比11.9%。而集团期末货币资金为881.6亿元，对短债的覆盖率仅55.7%。
    公司瘦身健体、聚焦主业、全力自救，取得一定进展。2024年公司销售回款率保持100%以上；大宗资产交易完成54个项目交易，合计签约259亿元；通过存量资源盘活新增和优化产能412亿元，回收现金超百亿；全年新增融资和再融资948亿；经营性物业贷落地293亿元；白名单项目申报178个。
    股东、政府有关部门、金融机构支持万科稳健发展，更多支持有待落地。自2023年底以来，深圳国资国企及深铁集团持续给予公司“真金白银”有力支持，并积极协调各类金融资源，助力公司开展融资。25年2月，深铁集团分两笔向公司提供合计70亿元的股东借款，借款利率低于公司从金融机构获得的融资利率，借款抵质押率高于市场惯例水平。面对2025年到期压力，仍有待更多融资落地，以改善公司流动性。
    投资建议
    在新一届管理团队的带领下，公司正积极推动实施业务重整和风险化解的“一揽子方案”，工作重心在保兑付和保交房，或仍存在资产处置及减值压力，我们预计2025-2027年归母净利润分别为-242亿元/-152亿元/-62亿元。维持公司“中性”评级。
    风险提示
    房地产市场销售低迷；经营服务业务发展不顺；出现债务违约

业绩阶段性承压，磁材产量同比增长42%

金力永磁(300748)
    核心观点
    公司2024年归母净利润同比下降48.37%。公司2024年实现营收67.63亿元，同比+1.13%；实现归母净利润2.91亿元，同比-48.37%；实现扣非归母净利润1.70亿元，同比-65.49%；其他收益的主要来源为1.31亿元的政府补助。其中单四季度实现营收17.49亿元，同比+6.82%，环比+5.85%，实现归母净利润0.94亿元，同比+35.62%，环比+21.96%；实现扣非归母净利润0.81亿元，同比+46.30%，环比+46.64%。此外，公司计划按每10股1.2元（含税）向股东派发现金红利，预计分红金额为1.64亿元，叠加半年度现金分红1.07亿元，合计占公司2024年归母净利润的93.00%。
    盈利能力随行业下降，研发费用率提升。2024年，公司毛利率为11.13%，同比下降4.94pct；净利率为4.35%，同比下降4.13pct。分业务板块来看，钕铁硼磁钢毛利率为11.08%，较2023年同比下降4.26pct，公司主营业务盈利能力下降主要由于稀土磁材行业整体需求增速不及预期，2024年金属镨钕均价为48.50万元/吨，较2023年同比下降24.97%；加之行业高点磁材产能扩张较为严重，导致加工费下滑，公司2022-2024年钕铁硼磁钢加工费分别为13.53/11.38/8.55万元/吨。与此同时，公司注重研发，2024年公司研发费用率为4.74%，较2023年同比提升3.09pct。截至2024年末，公司的资产负债率为42.12%，较2023年末提升1.63pct。
    公司产能和产量稳步提升。2024年，公司实现钕铁硼磁钢毛坯产量2.93万吨（+39.48%），成品产量2.16万吨（+42.40%），成品销量2.09万吨（+37.88%），产销量创公司历史最高水平。2024年公司在建项目按规划建设并陆续投产，全年磁材坯料实际产能已达3.2万吨，产能利用率达90%以上。至2024年底，公司已具备3.8万吨/年的磁材坯料产能。预计在2025年公司将建成4万吨高性能稀土永磁材料产能及人形机器人磁组件生产线。
    风险提示：稀土原材料价格大幅波动风险；行业竞争加剧风险。
    投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计公司2025-2027年营业收入97.67/106.96/120.08亿元，同比增速44.42%/9.50%/12.27%；归母净利润5.38/6.91/8.87亿元，同比增速84.85%/28.41%/28.36%；摊薄EPS为0.39/0.50/0.65元，当前股价对应PE为51.4/40.0/31.2x。公司作为高性能钕铁硼永磁材料头部企业，凭借管理、技术、客户等方面优势，盈利能力强、成长确定性高，具备全球竞争力，正向全球高性能钕铁硼永磁材料龙头迈进，维持“优于大市”评级。

2024年报点评：海外各区域驱动增长，四季度内销回暖

海信家电(000921)
    核心观点
    四季度经营回暖，盈利有所改善。公司2024年实现营收927.5亿/+8.3%，归母净利润33.5亿/+18.0%，扣非归母净利润26.1亿/+10.7%。其中Q4收入221.7亿/+7.1%，归母净利润5.5亿/+34.9%，扣非归母净利润3.2亿/+8.2%。公司拟每10股派发现金红利12.3元，对应3月28日收盘价股息率为4.1%，现金分红率为50.9%。公司外销持续高景气，内销在国补政策带动下有所回暖，Q4经营业绩环比Q3明显好转，盈利能力有所优化。
    家空增长较快，央空盈利提升。2024年公司暖通空调收入增长4.2%至402.8亿，其中H1/H2分别+7.6%/+0.1%。其中海信日立收入下滑6.4%至207.4亿，其中H1/H2分别+0.3%/-13.4%；海信日立之外的空调收入同比增长18.5%至195.4亿，其中H1/H2分别+15.9%/+22.4%。海信日立净利率同比提升2.2pct至16.8%，公司暖通空调分部经营利润率同比-0.5pct至12.2%。
    冰洗收入快速增长，盈利保持稳定。2024年公司冰洗收入同比增长18.3%至308.4亿，其中H1/H2分别+26.8%/+11.5%；冰洗经营利润率同比-0.1pct至3.6%，预计主要系外销占比提升的结构性因素所致。
    三电收入表现平稳，盈利持续修复。根据三电控股公告，2024年三电收入同比增长2.5%至1838亿日元（约合人民币85亿元，考虑到日元贬值，预计人民币口径下三电收入小幅下降）；EBITDA为71亿日元（约合人民币3亿元）；归母利润为-8亿日元（约合人民币-0.4亿元），同比减亏26亿日元。
    海外驱动增长。公司2024年外销收入同比增长27.6%至356.3亿，其中海外白电收入同比增长36%，欧洲/美洲/中东非/亚太/东盟区家电收入分别增长35%/47%/27%/15%/32%。公司海外各区域收入快速增长，贡献主要增长动能。净利率稳步提升。同口径下，公司2024年毛利率-0.4pct至20.8%，预计主要系内外销结构变动所致，其中内销毛利率同比-0.1pct至30.7%，外销毛利率同比+1.9pct至11.4%。公司研发投入加大，销售/管理/研发/财务费用率同比-0.3/+0.0/+0.5/+0.2pct至9.7%/2.7%/3.7%/-0.0%。公司投资收益、公允价值变动收益等同比增加约6亿，全年归母净利率同比+0.3pct至3.6%。风险提示：行业竞争加剧；汇率大幅波动；原材料价格大幅上涨；海外业务发展不及预期；三电整合及扭亏进度不及预期。
    投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级
    公司外销延续高景气，内销国补政策带动需求回暖，维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润37.8/41.9/46.3亿元，同比+12.8%/+11.0%/+10.4%，对应PE=11.1/10.0/9.0x，维持“优于大市”评级。

2024年年报点评：Q4现金流显著改善，分红比例提升

中国交建(601800)
    投资要点
    公司披露2024年年报：全年实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润7719.44/233.84/198.12亿元，同比分别+1.7%/-1.8%/-8.4%。公司年度拟向全体股东分配股息0.30166元/股（含税），扣除中期利润分配后拟派发股息0.16161元/股（含税），年度分红比例同比提升1pct至21%，
    Q4营收增长提速，海外业务贡献增加、占比提升。（1）分业务看，2024年公司基建建设/基建设计/疏浚业务分别实现营收6814/363/594亿元，同比分别+2.3%/-23.3%/+11.1%，毛利率分别为11.1%/20.0%/12.8%%，同比分别-0.5/+1.5/-0.3pct；基建建设业务收入维持稳定增长，主要得益于海外业务贡献增加；基建设计业务因结构调整聚焦设计主业，EPC项目减少，收入下降但毛利率改善。（2）分地区看，2024年公司境内/境外分别实现营收6367/1353亿元，同比分别-0.9%/+16.4%，毛利率分别为12.8%/10.0%，同比分别-0.1/-1.0pct，公司综合毛利率为12.3%，同比-0.3pct，预计主要因海外业务收入占比提升且毛利率承压所致。2024年海外业务在总营收中占比同比+2.2pct至17.5%。（3）公司Q4单季营收同比+12.2%，增速较Q3加快14.0pct，毛利率14.0%，同比-2.0pct。
    费用管控成效良好，信用减值损失有所减少，但毛利率及投资净收益下降影响拖累盈利表现。（1）2024年公司期间费用率为6.0%，同比压减0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%/2.3%/3.4%/-0.1%，同比分别+0.1/-0.1/-0.2/+0.1pct。公司费用管控得当，管理费用率持续压降，财务费用率略有提升主要因汇兑收益下降所致。（2）公司全年投资收益为-15.08亿元，主要因个别联营企业和合营企业亏损增加所致，信用减值损失-61.32亿元，损失规模减少7.60亿元，主要得益于部分长账龄项目应收款项收回所致；（3）公司全年归母净利率3.0%，同比-0.1pct，其中Q4单季归母净利率3.0%，同比-0.6pct，受到毛利率及投资净收益同比下降影响。
    Q4现金流显著改善，持续做优投资控制规模。2024年公司经营活动净现金流净额为125.06亿元，同比多流入4.32亿元，收现比/付现比分别同比+2.3pct/+4.9pct，得益于公司加强现金流管理和加大资产盘活力度，项目回款增加所致；其中Q4单季度经营活动净现金流净额为895.35亿元，同比多流入276.31亿元。公司全年投资性现金流净流出为296.19亿元，同比少流出262.67亿元，反映做强投资、严控资本性支出以及处置金融资产回收现金的效果，公司2024年按照股比确认基础设施等投资类项目合同额同比-38%。
    新签订单稳健增长，海外、新兴业务表现亮眼，在手订单保障充分。公司2024年新签合同额18812亿元，同比+7.3%，其中海外工程、城市建设、水利项目表现亮眼，公司2024年境外地区新签合同额同比+12.5%，占新签总额的19%，2024年来自于新兴业务领域的新签合同额7053亿元，同比+46.4%，年末公司在手未完合同金额34868亿元，为2024年营收的4.52倍。
    盈利预测与投资评级：公司是国内领先的特大型基础设施综合服务商，秉承“做大现汇、做强投资”策略，持续升维海外业务，培育新兴业务领域，着力优化经营质量，积极强化股东回报。考虑国内建筑市场承压，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测至247/263亿元（前值为262/278亿元），新增2027年归母净利润预测为279亿元，对应市盈率分别为6.0/5.7/5.3倍，维持“买入”评级。
    风险提示：海外拓展不及预期、基建投资增速下行、国企改革推进不及预期的风险。

业绩弹性显现，Miniled渗透方兴未艾

海信视像(600060)
    事件：公司2024年实现营业收入585.3亿元，同比+9.17%，归母净利润22.46亿元，同比+7.17%，扣非归母净利润18.17亿元，同比+4.88%。2024Q4实现营业收入178.8亿元，同比+24.26%，归母净利润9.36亿元，同比+100.14%，扣非归母净利润8.3亿元，同比+121.56%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利8.80元（含税），合计派发11.48亿元，分红比例51%。全球份额稳步提升，海外市场空间广阔。根据Omdia统计，2024年海信系电视全球出货量市占率为13.95%，同比提升0.99pct，连续三年稳居世界第二；据奥维云网，24年海信系电视中国内地零售额市占率为29.83%，零售量市占率为26.31%，均位居中国内地市场第一名，持续巩固行业龙头地位。分业务看，2024年智慧显示终端收入466.3亿元，同比+13.0%，全年TV销售量2914万台；新显示新业务收入67.7亿元，同比+3.9%。
    产品结构加速优化，盈利改善兑现。公司大尺寸化和高端化趋势延续，随着以旧换新政策的推进，消费者对头部品牌和高端产品的倾向明显，公司产品结构显著升级。2024年公司98英寸及以上超大屏产品出货量同比+206.5%，Mini LED产品同比+162.7%；75英寸以上大屏市场份额达19.8%领跑全球，98英寸及以上、100英寸及以上超大屏分别以30%、59%份额登顶全球第一。24年公司整体毛利率15.66%，同比-0.6pct，主要受面板成本影响毛利率略有承压（尤其上半年），其中智慧显示终端毛利率14.45%，同比-0.73pct，新显示新业务毛利率29.98%，同比-1.27pct。费用端，公司24年销售/管理/研发/财务费用率分别为5.8%/1.8%/4.1%/0.1%，同比-0.2/+0.0/-0.4/+0.1pct。综合影响下，公司全年归母净利率同比-0.1pct至3.8%。技术高端引领，前瞻AI布局。公司开发的RGB-Mini LED液晶模组以及RGB光色同控AI画质芯片H7，打造出技术代差壁垒，在2025年CES展上，公司推出的136UX是全球首款136吋消费级Micro LED电视，持续引领产业发展。公司通过自研芯片、大模型算法和场景化应用，构建了“端-云-芯”一体化的AI能力体系，推动电视从单一显示设备向家庭智能中枢进化，并落地提升场景智能化水平重构用户体验。
    投资建议：公司是全球显示行业龙头企业之一，在行业竞争格局持续优化的背景下，公司全球化发展能力持续提升，多元品牌矩阵运营能力及经营效率有效提高，产品结构进一步升级。同时，公司持续深耕高效协同、独立发展的“1+（4+N）”产业布局，在MiniLED、MicroLED、虚拟现实显示及AIGC等新技术方面加快研发和产品推广，持续夯实在显示行业的引领地位。我们看好公司中长期平稳向好发展，预计25-27年归母净利润26.6/30.4/33.9亿元（25-26年前值22.3/25.1亿元，考虑24Q4收入&利润增长提速上调预期），对应PE分别为12.2x/10.7x/9.6x，维持“买入”评级。风险提示：面板价格剧烈波动影响利润率；新显示业务发展不及预期；市场竞争加剧的风险；新品需求不及预期的风险。

稀缺的AI算力全场景服务商，业务推广进展顺利

智微智能(001339)
    公司全面拥抱算力，第二增长曲线持续兑现，三大方向发力算力业务：1）2024年1月智微智能成立子公司腾云智算，专注于提供AIGC高性能基础设施产品的全生命周期服务，已在24年H1为公司贡献净利润4827万元。腾云智算业务规划包括：1、销售自主品牌算力设备，提供从硬件选型与配置，到软件定制化配置与优化服务；2、对GPU服务器提供第三方专业维保服务；3、搭建自研云平台，为中小企业等提供碎片化算力租赁服务；4、提供硬件安装配置、故障处理等全方位运维服务。
    2）2025年初，发布算力一体机，并在MINI PC、AI边缘、工作站和信创等
    端侧产品线上实现DeepSeek大模型的本地化部署。智微智能端侧产品部署了DeepSeekR1从较小参数量到超大参数量的多个版本，有望在端侧部署趋势下满足不同用户对于计算资源和性能的需求。
    3）此外，公司于2025年3月7日成立全资子公司智微智算，经营范围包括云计算设备销售，人工智能基础资源与技术平台等。
    我们判断，公司作为AIGC基础设施全生命周期服务商，业务从销售AI服务器到端侧一体机销售再到算力租赁服务持续深化。
    公告披露采购原材料进展验证业务持续推进，且毛利率或有望更高
    3月18日公司发布公告，拟向多家供应商采购服务器，并签署相关采购合同，采购合同总金额预计不超过人民币30亿元。后于3月28日更新采购进展，拟采用分批方式采购高性能服务器及相关配件，同时对算力设备采购模式进行战略性调整，由固定资产采购转为经营性原材料采购模式。
    我们判断，公司变更采购计划主要出于对上游供应链供应稳定性与订单交付节奏考量。通过分批采购与按需获取的柔性模式，有望平衡订单交付与供应链稳定性。同时，根据新公告披露，采购方式由固定资产采购转为原材料采购，即产业链向上延伸，算力设备生产由公司主导，有望增厚后续业务利润率。
    盈利预测：AI算力业务逐步推进，考虑公司新业务开展节奏，我们调整公司盈利预测，从2024-2026年营业收入为42.27/48.63/55.99亿元，调整至2024-2026年营业收入为37.16/52.57/70.12亿元，同比增长1.37%/41.49%/33.37%；调整公司归母净利润，从预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.51/2.31/2.62亿元，调整至2024-2026年归母净利润分别为1.09/3.45/6.08亿元，同比增速分别为233.38%/215.11%/76.35%。
    风险提示：AI服务器需求不及预期风险；公司在智算集成服务行业的发展不及预期；行业竞争加剧的风险；预测假设具有一定主观性。

青岛啤酒：2024年销量承压，静待需求修复

青岛啤酒(600600)
    事件：青岛啤酒发布2024年报，2024年实现营收321.38亿元，同比-5.30%，归母净利润43.45亿元，同比+1.81%，扣非归母净利润39.51亿元，同比+6.19%。2024Q4实现营收31.79亿元，同比+7.44%，归母净利润-6.45亿元，同比-0.79%，扣非归母净利润-7.35亿元，同比+16.05%。
    2024年销量承压，吨价具备韧性。2024年啤酒销量受需求影响有所下滑，据国家统计局数据显示，2024年中国规模以上啤酒企业累计产量3521.3万吨，同比-0.6%。拆分量价，2024年公司销量/吨价分别为753.8万吨/4189.3元/吨，同比-5.9%/+0.5%，其中青岛主品牌/其他品牌销量分别为434/320万吨，同比-4.8%/-7.2%，青岛主品牌销量占比同比+0.4至57.6%，其中中高端以上产品实现销量315.4万千升，同比-2.7%，预估纯生、白啤销量承压；青岛主品牌/其他品牌吨价分别同比-0.26%/+0.93%。据渠道调研，当前库存水平较低，3月份起公司销量步入低基数，销量有望环比改善。分渠道，餐饮、夜场等即饮市场/KA、流通等非即饮市场销量占公司销量比重约41.2%/58.8%。分区域，2024年山东/华北/华南/华/东南/港澳及其他海外地区分别实现营收220.9/78.0/33.8/25.0/6.7/5.4亿元，同比-3.4%/-2.2%/-6.8%/-9.9%/-24.1%/-24.2%，全国区域普跌，华北市场具备韧性，基地市场山东下滑幅度较小，华南、华东、东南预计受到需求及雨水天气影响下滑幅度较大。2024年末公司共有经销商11622个，净增加265个。
    成本下降推升毛利率，分红率提升至69%。成本端，2024年吨成本为2548元/吨，同比-2.0%，主因原材料价格下降。2024年毛利率为40.23%，同比+1.6pct，毛利率提升主因吨成本下降。2024年税金及附加/销售/管理费用率分别为7.2%/14.3%/4.4%，同比+0.2/+0.4/-0.1pct，但销售费用绝对额同比下降2.2%。2024年归母净利率达13.5%，同比+1.2pct。分红方面，2024年公司计划每股派发现金股利2.20元（含税），共计拟派发现金股利30.01亿元，分红率提升约5pct至69%。
    投资建议：根据公司2024年业绩以及近期动销情况，我们调整公司盈利预测。预计2025-2027年收入增速5%/3%/2%，归母净利润增速分别11%/9%/7%，EPS分别为3.53/3.84/4.12元，对应PE分别为22x/20x/19x，按照2025年业绩给予23倍，目标价81.19元，给予“增持”评级。
    风险提示:宏观经济承压、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。

2024年年度报告点评：业绩实现较快增长，深化“AI+金融”战略布局

东方财富(300059)
    事件：
    公司于2025年3月14日收盘后发布《2024年年度报告》。
    点评：
    营业收入平稳增长，投资收益及公允价值变动收益大幅增长
    2024年，公司实现营业总收入116.04亿元，同比增长4.72%。此外，受益于证券自营固定收益业务收益同比大幅提升，公司实现投资收益及公允价值变动收益（不包含在营业总收入中）33.71亿元，同比增长50.79%。报告期内，公司实现归属于上市公司股东净利润96.10亿元，同比增长17.29%。其中，证券服务收入84.94亿元，同比增长18.07%；金融电子商务服务收入28.41亿元，同比下降21.62%；金融数据服务业务收入1.92亿元，同比下降3.13%。
    证券业务持续发展，提供全方面财富管理服务
    东方财富证券紧紧围绕为用户提供全方面财富管理服务的战略要求，全面推进数字化建设，进一步加大信息系统建设投入，在夯实零售经纪业务基础上，打造综合服务能力，全面服务于零售、机构和企业客户。东方财富证券全年股基交易额24.24万亿元，经纪业务市场份额持续提升，信用业务稳健发展，资产管理规模大幅增长；固定收益业务业绩快速增长，市场影响力稳步提升，同时加快证券研究业务发展，广纳优秀人才。
    自主研发妙想大模型，赋能金融行业多场景
    公司继续深化“AI+金融”战略布局，加强AI研发力度，自主研发的“妙想”金融大模型在多模态衍生、金融智能体构建等技术领域取得一系列成果。2024年1月，公司自主研发的“妙想”金融大模型正式开启内测；2024年6月，东方财富“妙想”金融大模型携手Choice数据在业内率先推出下一代智能金融终端，涵盖七大场景的智能化解决方案；2024年11月，东方财富“妙想”金融大模型面向行业重磅推出“妙想投研助理”，将模型能力深度应用于金融研究工作的各个环节，以前沿AI技术为金融数据检索、信息获取、市场分析、专业创作等环节有效赋能，同时为财商进阶、投资陪伴、投研提质、交易提效带来更多智能化体验。
    盈利预测与投资建议
    公司是国内较为稀缺的互联网服务平台，伴随着中国资本市场的健康发展，未来持续成长空间广阔。预测公司2025-2027年的营业收入为129.14、138.75、146.35亿元，归母净利润为105.36、113.82、124.48亿元，EPS为0.67、0.72、0.79元/股，对应的PE为34.46、31.90、29.17倍。考虑到行业的成长空间和公司业务的持续成长性，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业及业务受资本市场景气度波动影响的风险；互联网信息传输及交易系统安全运行风险；行业竞争进一步加剧的风险；宏观经济及行业政策风险；法律合规风险。

公司信息更新报告：2024年拐点曙光已至，业务全面复苏

海尔生物(688139)
    2024年经营拐点已至，业务全面复苏，维持“买入”评级
    公司2024年实现营收22.84亿元（yoy+0.13%），归母净利润为3.67亿元（yoy-9.71%），其中2024Q4公司实现收入5.02亿元（yoy+10.4%），归母净利润为0.57亿元（yoy+17.63%），扣非净利润0.46亿（yoy+20.34%）；公司2024年毛利率为47.99%（-2.64pct），净利率为16.68%（-1.39pct）；2024年公司销售费用率为12.71%（-2.18pct），管理费用率为7.94%（-0.10pct），研发费用率为13.41%（-0.65pct）。考虑到公司业务复苏节奏及海外市场扰动消化，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为4.45/5.44/6.56亿元（原值6.43/8.07），EPS分别为1.40/1.71/2.06元，当前股价对应P/E分别为24.7/20.2/16.8倍，但公司业务全面复苏、海外市场提速、新产业发力，增长态势良好，维持“买入”评级。
    非存储产业贡献增长新动能，国内收入重回增长，海外市场拐点已现
    非存储新产业：继续贡献增长新动能，占主营业务收入比重进一步提升至45.47%（+7.93pct）。随着产品系列化布局带动持续放量、叠加内生与外延驱动下的新品类拓展，新产业对业绩的支撑作用有望进一步提升。低温存储业务：海外超低温、低温、恒温等产品全线增长，凭借产品和市场竞争力深化，海外本土化布局推动市场份额提升，2025年海外市场有望大幅提速。
    国内市场：实现收入15.59亿元（yoy+4.75%），紧抓场景方案下的个性化需求，新增用户数量占比超1/3，场景方案类业务收入增长超过50%，海外市场：实现收入7.15亿元（yoy-8.73%），剔除太阳能疫苗方案影响后实现双位数增长。太阳能疫苗方案交付加快，订单周期扰动消化，2025年海外市场有望大幅提速。
    生命科学板块保持增长，创新医疗板块持续复苏
    生命科学板块：2024年实现收入10.94亿元(yoy+6.14%)，针对制药用户和科研高校，提供制药服务和智慧实验室解决方案，紧抓样本库、实验室建设等机会，积极推进自动化、智能化、物联化升级，2024年推出全球首创的第四代生物样本库“生命方舟”；医疗创新板块：2024年实现收入11.80亿元(yoy-4.91%)，剔除太阳能疫苗方案实现增长。用药自动化业务增长接近翻倍，前在手订单保持高双位数增长；金卫信数字化公卫服务全年增速超过40%；血/浆站耗材产品完善和海外推广深化，营收增速达行业增速1.3倍。“内生+外延”双驱动，外延发展以高质量并购为基础，实现战略布局加速拓展和业务协同互补。
    风险提示：产品推广不及预期；政策落地不及预期。

投行业务优势稳固，财富管理转型推进

中金公司(601995)
    核心观点
    公司公布2024年报。全年实现营收213.33亿元，同比-7.2%；归母净利润56.94亿元，同比-7.5%；加权平均ROE5.52%，同比-0.91pct。Q4营收78.84亿元，同比+42.7%，环比+73.7%；归母净利润28.36亿元，同比+83.2%，环比+350.2%。分部来看，Q4营收环比：经纪+115.2%、投行+32%、资管+31.1%、利息+48.2%、投资-17.2%，Q4营收占比：经纪21.6%、投行13.1%、资管4.7%、利息-2.5%、投资33.7%。公司投行业务、国际业务实力保持行业领先，财富管理持续转型突破，杠杆水平保持稳健，用资能力显著领先同业。
    自营投资：客需交易规模减少，OCI债权贡献正投资收益。2024年，公司TPL权益资产投资收益41.74亿元，同比-36.8%，主因场外衍生品业务规模随客户交易需求减少而下降；OCI债权投资收益5.01亿元，同比扭亏，主因债券市场良好表现下，公司OCI账户处置产生的相关收益增加。期末公司金融资产3,717亿元，配置结构：TPL债券1,405亿元，TPL股票1,001亿元（其中衍生品对冲持仓855亿元，占比85.4%），基金及其他383亿元，OCI权益79亿元，OCI债权849亿元。2024年以来，公司逐步增加OCI权益配置。
    投行业务：境内境外同步拓展，整体实力行业领先。2024年，公司服务中资企业全球IPO28单（其中A股6单，港股19单，美股3单），募资44.24亿美元，排名市场第一。全年公司境内债券承销规模排名市场第四。此外，公司并购业务在中国并购市场连续十年保持第一，领先低位稳固。
    财富管理：继续拥抱公募化、指数化、全球化，以买方投顾为核心转型持续。2024年，公司财富管理产品保有规模增至3,700亿元，其中，由“中国50”、“微50”、“公募50”等产品组成的买方投顾产品规模增至870亿元，均稳居同业前列。截至年末，公司财富管理客户近850万户，客户AUM3.18万亿元，“股票50”等创新服务AUM超2,500亿元，均保持行业领先。
    国际业务：矩阵式管理架构推进业务发展，收入占比稳定。2024年，公司境外业务收入53.08亿元，占比24.88%。公司在跨境投行、跨境交易及互联互通等领域已取得一定优势地位，资本市场双向开放下跨境业务或持续受益。
    风险提示：市场景气度下滑，股权融资低迷，财富管理业务不及预期等。
    投资建议：基于公司年报资本市场近况，我们上调了公司经纪业务及投资受益假设，并基于此将公司2025-26年归母净利润分别上调18.1%及17.1%，预计公司2025-27年归母净利润分别为60.62亿元、65.20亿元及70.18亿元。考虑到公司在业务创新方面理念领先，投行优势稳固，跨境业务发展良好，看好公司未来在新业务领域构建护城河，维持公司“优于大市”评级。

在手订单充裕，现金流稳健彰显经营韧性

中国中铁(601390)
    核心观点
    收入和利润承压。2024年公司实现营业收入11574亿元，同比-8.2%，实现归母净利润278.9亿元，同比-16.7%。全年新签合同额27151.8亿元，同比-12.4%，年末在手订单50265亿元，同比+13.8%。受房地产市场持续低迷、地方政府隐债管控持续收紧的影响，公司新签订单、收入、业绩均有所下滑，在手订单执行速度放缓，年末在手订单明显增加。
    毛利率稳定，费用控制成效显著。2024年公司整体毛利率为9.8%，较上年下降9.2pct，总体维持稳定，管理费用/研发费用/销售费用/财务费用分别同比-12.1%/-11.2%/+1.2%/+28.1%，四项费用率分别较上年-0.09/-0.08/+0.06/+0.15pct，期间费用率为5.52%，较上年微增0.04pct。在需求下行，行业竞争加剧的背景下，公司维持稳健的盈利能力，费用控制成效显著。
    应收类资产增幅较大，应付账款规模增幅相应扩大。2024年末公司账面应收票据及应收帐款2480.6亿元，同比+56.3%，合同资产3331.2亿元，同比+42.2%，应付票据及应付账款7731.7亿元，同比+31.3%。由于下游业主资金比较紧张，公司工程回款周期被拉长，导致公司应收类资产增加较多，对应对应付账款也产生较大增幅。
    经营性现金流持续为正。2024年公司实现经营活动产生的现金流净额280.5亿元，同比-10.2%。估算企业自由现金流476亿元，同比-27.1%，连续三年为正，企业自由现金流与归母净利润的比值为170.7%，连续三年高于100%。2024年公司收现比/付现比分别为88.8%/80.5%，较上年-10.4%/-13.3pct，公司现金收款比例下降，但付款比例下降更多，公司对上下游整体经营占款仍有所增加。
    投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。建筑行业需求增长放缓，地方政府化债工作持续推进，公司新签订单、收入、利润、回款均面临短期压力。但从长期看，公司作为建筑央企龙头，品牌影响力和融资成本优势突出，未来随着公司持续优化订单结构，缩减资本开支，加强回款管理，资产质量和现金流有望持续好转。预测2025-2027年归母净利润276/292/317亿元（前值325/321/331亿元），每股收益1.11/1.18/1.28元（前值1.31/1.30/1.34元)，对应当前股价PE为5.22/4.93/4.50X，维持“优于大市”评级。
    风险提示：政策不及预期的风险、工程业务回款不及预期的风险、PPP项目投资运营的风险、国际业务经营风险等。

海外收入大幅增长，国内逐渐走出集采影响

春立医疗(688236)
    主要观点：
    事件：
    公司发布2024年报。2024年，公司实现营收8.06亿元
    （yoy-33.3%），归母净利润1.25亿元（yoy-55.0%），扣非净利润0.95亿元（yoy-62.8%）。
    其中，2024年第四季度公司营业收入2.98亿元（yoy-28.53%），归母净利润0.64亿元（yoy-34.33%），扣非净利润-0.51亿元（yoy-45.25%）。
    点评：
    海外收入大幅增长，2024年实现收入3.53亿元，同比增长78%2024年公司继续积极开拓国际市场业务，加大在国际市场投入力度，2024年境外业务实现收入3.53亿元，同比大幅增长78%，且毛利率提升2.10pp至65.90%。自国内2021年骨科耗材集采以来，公司海外市场成为公司重要的增长动力，海外收入自2021年的0.52亿元，增长到2024年的3.53亿元，2021-2024年期间复合增速约为89%。
    截至2024年12月31日，公司取得了多个国家的产品注册证。公司髋、膝、脊柱三个系列产品均顺利通过了CE年度体系审核和监督审核。同时，公司“膝关节假体系统”获得美国FDA510(K)批准。
    公司逐渐走出集采影响，2025年轻装上阵
    2024年公司国内收入约4.52亿元，同比下降55.23%，毛利率约为67.23%，同比下降约6.98个百分点。国内收入以经销模式为主，其中经销收入约3.46亿元（YOY-60.43%），直销和配送业务1.06亿元。2024年公司在国家组织人工关节集中带量采购协议期满接续采购中，关节产品全线中标；在国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购中，运动医学产品全线中标，公司相关产品价格下降，导致收入下降。从季度节奏来看，我们预计公司从2025Q2将完全走出影响。
    公司新产品储备丰富，集采外产品种类多样
    2024年公司持续对新技术、新产品、新工艺和新材料展开深入研究，并不断对研发项目进行论证与投入。公司对多孔钽、镁合金、PEEK等新材料的研发进行了战略布局。同时，公司积极完善手术机器人、运动医学、PRP、口腔等新管线的产品研发。公司研发了应用于髋关节置换、全膝关节置换、单髁关节置换等产品线的骨科手术机器人，其中，髋关节手术机器人为国际首个获批的自主感知手持式骨科机器人。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司收入分别为10.83亿元、13.58亿元和16.86亿元（前值2025-2026年预测为10.19亿元和13.02亿元），收入增速分别为34.4%、25.4%和24.1%，2025-2027年归母净利润分别实现1.99亿元、2.56亿元和3.22亿元（前值2025-2026年预测为2.04亿元和2.74亿元），增速分别为59.4%、28.5%和25.9%，2025-2027年EPS预计分别为0.52元、0.67元和0.84元，对应2025-2027年的PE分别为26x、20x和16x，维持“买入”评级。
    风险提示
    公司手术量增长不及预期风险。

2024年业绩点评：重组费用压低表观利润，“汽车+机器人Tier1”打开增长空间

均胜电子(600699)
    投资要点
    公告要点：公司发布2024年年报，营业收入/扣非净利润符合我们预期，归母净利润低于我们预期。2024年实现营业收入约558.64亿元，同比+0.2%；归母净利润约为9.6亿元，同比-11.3%；扣非归母净利润约12.8亿元，同比+27.7%。
    主业收入平稳增长，“汽车+机器人Tier1”打开增长空间。分业务来看，汽车安全业务实现营业收入约387亿元，同比增长0.23%，占总营收的69.3%；汽车电子业务营收约170亿元，受海外市场影响同比下降1.13%，占总营收的30.4%。分区域来看，国内市场收入约140亿元，同比增长6.7%；海外市场收入约414亿元，同比下降1.8%，欧洲和美洲市场因汽车产量下滑等因素对公司业务有一定影响。2024新获订单839亿元创新高，主业增长确定性强。智能驾驶业务取得突破，获海外客户L2/L2++域控定点并计划2025年底量产，同时与Momenta合作。此外，公司积极布局人形机器人领域，有望将传感器、电源管理系统、轻量化等业务拓展至机器人领域，拓展第二增长曲线。
    重组费用压低表观利润，主业利润率处于上升通道。公司2024年整体毛利率16.2%，同比+1.8pct，其中，汽车安全业务毛利率14.81%，同比+2.27pct，主要为海外工厂盈利提升所致；汽车电子业务毛利率19.71%，同比+0.63pct。归母净利润同比下降主要系报告期内的重组及人员优化产生一次性重组整合费用，公司2024年产生一次性重组费用5.5亿元，主要为德国地区削减600名研发、管理、生产等人员及关停欧洲、美国部分工厂所致。研发投入约36.9亿元，研发费用率4.6%，同比+0.1pct，公司研发投入主要聚焦智能驾驶、5G-V2X、800V高压快充等前沿技术。
    盈利预测与投资评级：由于2024年底公司子公司香山股份并表，我们上调2025/2026年营收预测为674/728亿元（原为604/653亿元），预计2027年收入为782亿元，同比+21%/+8%/+7%；由于海外需求景气度略低于我们预期，我们下调2025-2026年归母净利润为16.1/19.4亿元（原为18.9/23.3亿元），预计2027年归母净利润为23.1亿元，同比分别+68%/+20%/+19%，对应PE分别为16/13/11倍，由于公司主营业务盈利处于改善周期，新业务亟待放量，我们看好公司长期投资价值，维持“买入”评级。
    风险提示：下游乘用车需求复苏不及预期，汽车安全业务修复不及预期。

2024年年报点评：生产经营质效提升；看好航空主机龙头中长期发展

中航沈飞(600760)
    事件：3月31日，公司发布2024年年报，全年实现营收428.4亿元，YOY-7.4%；归母净利润33.9亿元，YOY+12.9%；扣非净利润33.7亿元，YOY+15.9%。业绩表现符合市场预期。2024年，公司克服合同签订进度、配套供应进度等外部因素影响，通过内部挖潜保障科研生产经营质效提升，我们点评如下：
    4Q24归母净利润增长145%；24年盈利能力提升。1）单季度：公司4Q24实现营收175.4亿元，YOY+51.0%；归母净利润15.8亿元，YOY+145.2%；扣非净利润15.9亿元，YOY+159.4%。2024年，公司均衡生产实现“2:3:2:3”高级目标，但4Q24营收/归母净利润全年占比41%/46%，占比较高或系营收确认节奏影响。2）利润率：2024年，公司毛利率同比提升1.5ppt至12.5%；净利率同比提升1.5ppt至8.0%，公司内部挖潜效果显著，盈利能力有所提升
    吉航公司和扬州院快速增长；定增获上交所审核通过。2024年，分子公司看，1）沈飞公司：实现营收413.4亿元，YOY-8.8%；净利润33.4亿元，YOY+12.7%。2）吉航公司：实现营收15.2亿元，YOY+56.8%；净利润0.3亿元，YOY+253.0%。3）扬州院：实现营收1.5亿元，YOY+12.4%；净利润0.1亿元，YOY+354.6%。产业布局方面：公司全资子公司沈飞公司投资组建元碳科技及航际钛宇，充分发挥航空复合材料零件制造、航空钛合金制造领域优势，打造复合材料与钛合金领域的专精特新企业，增强公司核心功能与竞争力。定增方面：2023年12月，公司公告拟定增42亿元用于搬迁及复材/钛合金产线建设；2025年3月，定增已获上交所审核通过。
    24年期间费用率减少；经营净现金流有所改善。2024年公司期间费用率同比减少0.5ppt至3.2%：1）销售费用率同比减少0.01ppt至0.01%；2）管理费用率同比增加0.02ppt至2.2%；3）财务费用率为-0.7%，去年同期为-0.6%；4）研发费用率同比减少0.4ppt至1.7%，研发费用同比减少25.5%至7.3亿元，系费用化研发投入减少所致。截至2024年末，公司：1）应收账款及票据198.5亿元，较年初增加110.6%；2）预付款项20.7亿元，较年初减少77.7%；3）存货136.0亿元，较年初增加16.7%；4）合同负债35.3亿元，较年初减少47.4%。2024年经营活动净现金流为-37.4亿元，2023年为-43.9亿元。
    投资建议：公司是我国航空防务装备的主要研制基地，歼-35A等一系列型号动静结合惊艳亮相2024年珠海航展，“沈飞造”再掀“航空热”。公司充分发挥航空装备产业链“链长”作用，前瞻布局战略性新兴产业。我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别是38.4亿元、46.4亿元、54.0亿元，当前股价对应2025~2027年PE分别是30x/25x/22x。我们考虑到公司在航空防务装备领域具有较强的核心竞争力和领先的行业地位，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、产品价格波动等。