公司信息更新报告：2024Q4业绩高增，以三大计划为引领开启新车周期

长安汽车(000625)
    12.58 受新能源品牌销量高增推动，公司Q4业绩同环比大幅增长
    公司发布2024年年报，实现营收1597.33亿元，同比+5.58%；归母净利润73.211,247.19亿元，同比-35.37%。单Q4实现营收487.73亿元，同环比+13.19%/42.46%；归1,039.20母净利润37.42亿元，同环比+158.92/400.13%，主要受深蓝、阿维塔等品牌销量99.14高增推动。鉴于公司新车周期强势开启、海外市场持续开拓，我们小幅上调/新82.61增公司2025-2026/2027年业绩预测，预计2025-2027年归母净利润分别为65.5886.9(+0.8)/109.9(+0.5)/134.5亿元，EPS分别为0.9(+0.3)/1.1(+0.2)/1.4元，当前股价对应的PE分别为14.4/11.3/9.3倍，看好公司长期发展，维持“买入”评级。
    Q4量价齐升、新能源车业务表现亮眼，规模效应推动期间费用率环比下降公司Q4总销量77.88万辆，同环比+14.0%/36.4%，其中深蓝在S07/S05等的带动下销量同环比+106.8%/92.5%，阿维塔在07及增程版车型上市的推动下销量同环比+232.2%/519.5%，启源销量同环比+71.1%/163.6%，传统序列引望销量也实现23.5%的环比增长。单车均价方面，在三大新能源品牌的推动下，公司Q4单车均价环比+0.27万元。盈利能力方面，单车均价提升的背景下，Q4毛利率环比+0.5pct。同时，销量高增带来明显的规模效应，Q4管理/研发费用率环比分别下降1.7pct/0.3pct，但受多款新车上市带来较高的推广费用影响，Q4销售费用率环比+1.0pct。此外，阿维塔销量高增实现大幅减亏，Q4公司投资收益成功转正。
    “电动化+智能化+全球化”并举，新车周期强势开启销量增长可期
    公司深入推进“香格里拉+北斗天枢+海纳百川”三大计划，其中电动化方面，公司2024年新能源车销量同比+53.3%，月峰值销量首破10万辆；智能化方面，公司成功入股引望，除华为领先的智能化技术赋能外，还将享受引望盈利后的投资收益，同时自研方案持续推进、积极跟进智驾平权，此外还前瞻布局飞行汽车、人形机器人等领域；全球化方面，公司2025年将加快海外产品布局，计划推出深蓝S05等全球化产品，在东南亚/欧洲/中东非/中南美等高速增长区域导入12款产品。以持续进化的电动智能化技术为引领，公司2025年计划推出阿维塔06、深蓝S09、启源Q07等7款全新新能源产品，新车周期强势开启业绩增长可期。风险提示：新能源汽车销量及华为合作不及预期、原材料价格大幅上涨等。

2024年年报业绩点评：智能产品线高增，净利润弹性有望长期变现

萤石网络(688475)
    事件：公司发布2024年年度报告及2025年第一季度报告。2024全年实现营收54.41亿元（YoY+12.44%）；实现归母净利润5.04亿元（YoY-10.52%）；实现扣非归母净利润4.83亿元（YoY-12.63%），每10股拟派息3.5元（含税）。2025年一季度实现营收13.80亿元（YoY+11.59%）；实现归母净利润1.38亿元（YoY+10.42%）；实现扣非归母净利润1.38亿元（YoY+13.24%）。
    智能入户及机器人高增，净利润弹性有望长期变现：报告期内，公司营收同比上升12.4%，净利同比下降10.5%。主要原因系：1）公司积极拓展和优化境内外业务布局，推进多元化渠道覆盖，不断主富产品矩阵，整体营收稳步增长：2）公司积极开拓新品市场，报告期内公司智能新品仍处于市场培育初期用关营销投入增加，导致净利下滑。分板块方面，公司主营业务智能家居产品物联网云平台分别实现营收43.47/10.52亿元，同比增长9.76%/22.87%；分产品方面，智能入户和智能服务机器人大幅增长，分别实现营收7.48/1.66亿元，同比增长47.87%/265.12%。2024年公司毛利率为42.08%（YoY0.39pct），净利率为9.26%（YoY-2.37pct）。智能家居产品毛利率为34.02%（YoY+1.36pct），得益于用户数量增多、云增值服务产品丰富、境外业务占比提升等多方因素；物联网云平台毛利率为76.19%（YoY-0.10pct）。公司聚焦核心优势，秀实技术研发，三费水平稳定增长。2024年公司销售/管理/研发费用分别为8.58/1.77/8.14亿元，分别同增26.66%/9.35%/11.35%，费用率分别为15.77%/3.26%/14.95%。2024年公司总资产为83.54亿元，资产负债率为34.24%（YoY-1.57pct）。
    产品矩阵战略升级。采用“2+5+N”全新架构：2024年公司全面升级其业务架构至“2+5+N”。从物联网云平台单核心升级为*AI+董石物联云”双核驱动，发展了“智能家居+物联网云平台服务”的双主业格局；在智能家居摄像机、智能入户设备、智能服务机器人与智能控制终端四大核心自研产品的基础上，新增智能穿戴产品，构建五大AI交互类核心自研产品线；通过生态控制器开放接入环境控制、智能影音等子系统生态下的N类生态产品线，推动产品体系向更丰富、更智能的场景生态演化。
    发布自研大模型，打造AI融合型智能服务：公司在智能化战略上迈出了关键一步，推出自研“蓝海大模型”，采用MOE架构，可对接DeepSeek等外部模型构建蛋石AI中台系统，支持从算法、算力到工具链的全栈能力。基于大模型能力的提升，主营业务全面智能化升级。公司推出多款AI融合型智能家居新品，包括具备智能交互功能的S10视频通话摄像机、结合AI识宠与远程互动能力的TAMO宠物机器人、集成三摄AI识别能力的DL60FVXPro视频锁，以及专为老年人打造的智能陪护机器人RK3，实现了AI能力的终端化、场景化落地，标志着莹石产品类型从单一硬件向智能服务的逐步转型；物联网云平台进一步智能化，C端通过“黄石云视频”融合AI算法与终端感知力，提供个性化智能生活服务，B端提供全栈开放的Paas平台服务，支持多种部署模式，为客户提供高安全、高扩展的物联基础设施，持续巩固其在全球AIOT平台领域的领先地位。
    坚持全域零售渠道建设，品牌营销驱动增长：公司持续提升终端触达能力，推进渠道020融合。线上方面，进一步加强线上内容种草和直播销售，从货架电商为主拓展到“货架电商+内容电商”双轮驱动；线下方面，构建零售终端/分销/行业客户渠道并举的多元化渠道结构，不断优化门店运营管理。海外方面，境外业务从单品类向多品类拓展，智能入户类产品打开第二增长曲线。同时，公司围绕“有AI有温度”的品牌理念，构建BGC、PGC、UGC三位一体的内容营销矩阵，围绕“暖科技”、“年轻化”和“她力量”三大关键词，配合“新媒体种草+直播推新+全渠道转化”的闭环策略，有效推动品牌声量与用户粘性提升。全年获得51项品牌大奖，多款产品新获红点奖等国际大奖并亮相IFA与GITEX等顶级展会，品牌影响力稳步拓展至全球市场。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年实现营收分别为62.73/73.47/86.65亿元，同比增长15.27%/17.11%/17.95%；归母净利润分别为6.59/8.04/9.91亿元，同比增长30.82%/21.89%/23.34%；EPS分别为0.84/1.02/1.26元，当前股价对应2025-2027年PE为43.48/35.67/28.92倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：技术选代不及预期；新产品研发不及预期；行业竞争加剧；数据安全和隐私保护的风险。

新签订单增速快，经营现金流有所改善

广东建工(002060)
    事件：公司发布2024年年报。
    业绩符合预期，新签订单增速较快。2024年营业总收入683.15亿元，同降15.52%，归母净利润11.68亿元，同降23.84%，扣非净利润11.96亿元，同降23.11%。分行业看，工程施工作为公司的核心业务实现收入625.57亿元，同减15.70%；智能装备制造实现营业收入21.79亿元，同降33.77%；发电板块实现营业收入24.75亿元，同增21.47%；勘察设计与咨询服务实现营业收入7.31亿元，同减13.55%；其他业务实现营业收入3.73亿元，同增23.11%。2024年，公司新签工程施工项目总额1021.83亿元，同增24.31%，新签订单增长较多，在手订单饱满。
    毛利率有所提升，经营现金流有所改善。2024年公司毛利率为10.63%，同升1.29 pct。分行业看，发电板块的毛利率为47.65%，同降7.84pct，其中风力发电毛利率为61.31%，同降1.05pct；工程施工毛利率为8.51%，同增1.17pct。2024公司净利率为1.87%，同降0.12pct。分地区来看，广东地区毛利率为10.10%，同升1.71pct，其他地区毛利率为9.75%，同降4.20pct。2024年公司经营现金流量净额为35.64亿元，同比多流入50.59%。投资现金流量净额为-24.61亿元，同比少流出67.46%，主要原因是清洁能源项目投资减少。筹资现金流量净额为3.17亿元，同比少流入95.25%，主要原因是本年度取得的银行借款及募集资金减少。
    加快推动绿色低碳转型，清洁能源项目进展顺利。公司积极把握清洁能源发展政策红利，清洁能源发电业务主要分布在新疆、广东、甘肃、湖南、山东等地区，首个“电网侧”独立储能电站——云浮储能电站于2024年11月建成并网，截至2024年底，公司累计已投产发电的清洁能源项目总装机431.03万千瓦，其中水力发电38.05万千瓦，风力发电80.04万千瓦，光伏发电302.94万千瓦，储能10万千瓦。
    投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.95、14.58、17.01亿元，分别同比+10.85%/+12.59%/+16.68%，对应P/E分别为9.89/8.78/7.53x，维持“推荐”评级。
    风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险

新材料产品结构优化，新能源前瞻布局美国产能

博威合金(601137)
    核心观点
    公司2024年营收同比增长5.06%，归母净利润同比增长20.47%。公司2024年实现营收186.55亿元，+5.06%；实现归母净利润13.54亿元，+20.47%，自2022年开始连续三年正增长。四季度单季实现营收40.66亿元，同比-22.27%，环比-28.87%；实现归母净利润2.56亿元，同比-23.10%，环比-44.34%。单四季度归母净利润同比环比均有下滑，主要由于计提了5.11亿元资产减值：1）越南基地2.2GWPERC产线全部计提了资产减值，合计1.64亿元；2）存货跌价损失3.47亿元。分红方面，公司计划按每10股5.01元向全体股东派发现金股利，按目前已发行股本总数计算，派息总额约为3.06亿元，占公司2024年归母净利润的30.02%。
    铜合金销量提升22%，净利润提升55%。2024年公司实现铜合金产品销量合计24.1万吨（+22.2%），其中棒材10.5万吨（+18.9%），线材3.1万吨（+3.8%），带材7.0万吨（+42.2%），精密细丝3.4万吨（+17.4%）。2024年公司铜合金产品合计实现净利润4.36亿元，同比提升54.6%；单位净利为1811元/吨，同比提升26.5%。净利润的明显提升主要由于产品结构的调整，板带产品在所有铜合金中的销量占比由2023年的25.0%提升至2024年的29.1%。
    光伏电池销量同比下滑20%，净利润同比提升9%。2024年公司新能源板块销量2,051MW，同比下滑20.0%；实现净利润9.18亿元，同比提升9.0%；单位净利为0.45元/M，同比提升36.3%。新能源销量下滑是由于关税政策影响所致，利润保持增长主要由于成本下降，2024年单位加工成本为0.39元/W，较2023年的0.44元/W明显下降。
    重点项目有序推进，美国规划扩建1GW组件产能。新材料方面，公司3万吨特殊合金电子带材项目正在有序推进，2万吨特殊合金电子线材预计在今年6月投产。新能源方面，越南3GWTOPCon电池片项目已经进入试产阶段，美国2GWTOPCon组件项目预计在25年4月投产，同时新增1GWTOPCon组件项目，预计25年8月试产。
    风险提示：需求不及预期导致产销量不及预期；项目进度不及预期。
    投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计公司2025-2027年营业收入为277.05/333.98/337.52亿元，同比增速+48.51%/16.53%/1.06%；归母净利润14.70/18.39/20.29亿元，同比增速8.60%/25.08%/10.35%；摊薄EPS为1.81/2.27/2.50，当前股价对应PE为9.8/7.9/7.1x。考虑到公司在国内铜合金新材料方面做到了行业领先，新能源业务也抓住美国市场保持高速增长，维持“优于大市”评级。

公司事件点评报告：国内业务稳健增长，海外出口快速推进

华明装备(002270)
    事件
    华明装备发布2024年年度报告：2024年公司实现营业收入23.22亿元，同比增长18.41%；实现归母净利润6.14亿元，同比增长13.25%。
    投资要点
    分接开关业务稳健增长，出口+售后表现亮眼
    公司是分接开关细分市场领军企业，出货量稳居世界前列，2024年以分接开关为主的电力设备业务收入18.11亿元，同比增长11.47%，毛利率为58.27%，同比持平。其中，直接+间接出口收入4.85亿元，同比增长41%，售后服务收入1.32亿元，同比增长24%。公司未来目标是继续与国外品牌在国内超高压/特高压市场和海外市场竞争，继续拓展检修业务。国内市场上，目前公司在500kV以下市场占据领先地位，但500kV以上超高压及特高压市场仍以进口产品为主，公司产品占有率正持续提升。公司作为国内首先掌握特高压分接开关制造技术的企业，打破了国外企业垄断，2024年公司新型真空有载分接开关在±800kV特高压测试中一次性达标，将应用于陇东-山东工程。
    海外市场上，受益于海外电网投资和新能源产业增长，国内变压器行业出口持续提升。土耳其工厂为公司开拓欧洲市场提供了重要支撑；印尼工厂初步完工，新加坡团队进一步完善，增强了公司在东南亚市场的服务能力；公司还加快中东市场进入步伐，争取突破当地市场准入限制，以及探索北美市场本地化生产与销售团队建设。
    电力工程业务翻倍增长，设备业务稳步提升
    2024年电力工程业务收入2.87亿元，同比增长144.26%，毛利率为9.84%，同比提升2.63pct；数控设备业务收入1.75亿元，同比增长8.13%，毛利率为14.26%，同比下滑3.97pct，未来公司将加大数控设备和激光设备协同，加大国际市场推广力度。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为25.89、28.75、31.75亿元，EPS分别为0.78、0.90、1.00元，当前股价对应PE分别为18.2、15.9、14.3倍，公司变压器分接开关业务受益于全球电网投资和新能源产业扩张，有望维持稳健增长，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    变压器行业需求不及预期风险、海外业务拓展不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格大幅波动风险、大盘系统性风险。

2024年年报点评：出海盈利能力显著超预期，进入订单释放+量利双升共振阶段

大金重工(002487)
    投资要点
    事件：公司24年营收37.8亿元，同比-12.6%，归母净利润4.7亿元，同比+11.5%，毛利率29.8%，同比+6.4pct，归母净利率12.5%，同比+2.7pct；其中24Q4营收14.7亿元，同环比+48.5％/+55.1%，归母净利润1.9亿元，同环比+1017.5%/+77.4%，毛利率34%，同环比+13.1/+8.7pct，归母净利率13%，同环比+11.3/+1.6pct。
    业务拆分：①风电塔筒管桩：金属制品业收入35.6亿元，同比-15.0%，下滑的主要原因是公司不断缩减国内盈利较差、现金流回款差的塔筒业务；毛利率26.9%，同比+5.7pct，主要是出口海工收入占比起量，叠加出口海工盈利能力逐季改善。②新能源发电：收入2.2亿元，同比+64.0%，毛利率78.5%，同比-11.2pct，主要为阜新彰武西六家子250MW风电项目贡献盈利，该项目全年贡献盈利约1.66亿元。
    出口海工盈利能力显著超预期，25年有望量利齐升：24年公司出口海工发运量近11万吨，同比增长10%。盈利能力方面，公司全年实现营收17.3亿元，对应单价约1.58万元/吨，全年毛利率38.5%，其中上半年29.8%，下半年45.2%，下半年盈利能力显著超预期，主要系：Q4确收Thor项目价格环比上涨、产品复杂度提升、以及交付模式由FOB转为DAP（赚取船运及管理费）。考虑公司新增订单边际仍在涨价，以及26年自有运输船下水后可降本，预计公司盈利能力有望维持，25年进入订单兑现、业绩量利双升的共振阶段。
    公司启动浮式基础布局，打造第二增长曲线：目前，全球有近2GW的浮式项目已锁定电力承购协议，预计2025年英国、法国、韩国、意大利、挪威、葡萄牙和西班牙将启动更多的浮式风电招标，该行业正处于一个转折点。25年4月公司正式设立全球浮式业务中心，并完成核心团队的招募和任命，深度布局浮式基础产能及潜在订单，浮式基础的技术难度、重量及盈利都将远高于单桩，打造远期第二增长曲线。
    盈利预测与投资评级：考虑公司出口毛利率超预期，在手订单不断增加贡献26~27年交付量，我们上调25~26年盈利预测，预计归母净利润为8.5/12.1亿元（原预期为8.2/11.1亿元），同增80%/42%；27年归母净利润预期15.0亿元，同增25%，25-27年归母净利润对应PE17/12/10x，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧，政策不及预期，出口订单落地不及预期等。

公司信息更新报告：受益于铜金量价齐升，单季归母净利创新高

紫金矿业(601899)
    紫金矿业发布2025年一季度报告，归母净利同比增长58.17%
    公司发布2025年第一季度报告，2025Q1实现营业收入789.28亿元，同比增长5.55%，环比提升7.76%，实现归母净利润101.67亿元，同比增长62.39%，环比增长32.16%，实现扣非归母净利润约98.81亿元，同比增长58.76%，环比增长24.37%。2025年公司计划矿产金产量为85吨，同比增长17%，为2025年全球最具成长性的公司之一，叠加黄金价格持续上涨，量价齐升背景下公司矿产金业务有望持续受益，因此我们上调公司2025-2026年盈利预测并新增2027年预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为413.6/465.6/518.8亿元（2025-2026年前预测值为397.8/445.9亿元），EPS为1.56/1.75/1.95元，当前股价对应PE为11.3/10.1/9.0倍，维持“买入”评级。
    矿产品业务表现稳定，铜金价格中枢抬升
    产量方面，公司主要矿山项目运营稳定，2025Q1公司矿产铜产量同比增长9.49%至28.76万吨，矿产金产量同比增长13.45%至19.07吨。价格方面，2025Q1公司核心产品价格中枢多有所提升，矿产铜销售价格同比提升3.27%、环比提升7.33%，矿产金销售价格同比提升40.07%、环比提升11.98%。成本方面，2025Q1公司矿产铜销售成本同比上升7.57%、环比上升0.43%，矿产金销售成本同比上升12.62%、环比上升6.82%，矿产品单位成本均出现不同程度提升，主要受矿石品位下降、运距增加及部分露天矿山剥采比上升的影响。
    实施股份回购计划，完善长效激励机制
    2025年4月8日，公司对外发布股份回购计划，拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购公司A股股份，回购资金总额为6亿元-10亿元，回购股份将用于员工持股计划或股权激励计划。截至2025年4月10日，公司已回购股份0.64亿股，占公司总股份的0.24%，实际使用资金总额约10亿元。本次股份回购，彰显了公司对未来发展前景的信心和对公司价值的高度认可，并进一步完善长效激励机制，充分调动管理团队和核心骨干积极性，提高团队凝聚力和竞争力。
    风险提示：原材料价格波动风险；政策变动风险；项目进展不及预期风险。

出口海工表现亮眼，新增长曲线稳步推进

大金重工(002487)
    投资要点：
    公司公布2024年年报。2024年公司实现营收37.80亿元，同比-12.61%；受益于出口海工产品高附加值带来的高盈利，2024年归母净利润4.74亿元，同比+11.46%；扣非归母净利润4.33亿元，同比+17.70%。盈利能力方面，公司毛利率、净利率连续三年持续提升；2024年毛利率29.83%，同比+6.59pcts，净利率12.54%，同比+2.71pcts。费用率方面，2024年费用率13.56%，同比+0.94pcts，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为2.37%、5.99%、4.82%、0.38%，同比+0.74pcts、+2.40pcts、-1.09pcts、-1.10pcts。现金流方面，由于海外客户回款优质，以及公司对国内业务加强回款管控，截至2024年底，公司经营性现金流量净额10.83亿元，相较上年净增加2.75亿元。
    2024Q4为公司报告期内单季度最好业绩。2024Q4，公司DAP交付模式下的首批出口海工产品交付完毕，单季度实现营收14.73亿元，同比+48.55%，环比+55.07%；归母净利润1.92亿元，同比+1017.55%，环比+77.44%；扣非归母净利润1.75亿元，同比+2036.80%，环比+80.81%。Q4毛利率33.96%，同比+13.07pcts、环比+8.74pcts；Q4净利率13.02%，同比+11.29pcts、环比+1.64pcts。
    海工出口表现亮眼。2024年，公司海外收入17.33亿元，占风电装备板块收入比重近50%；全年公司累计出口发运量近11万吨，实现同比提升，涵盖项目包括英国Moray West海塔项目、法国NOY单桩项目、丹麦Thor单桩项目、英国Sofia海塔项目、英国DBB海塔项目等。其中丹麦Thor项目是公司建造的首批无过渡段（TP-less）单桩产品，也是首次由公司自主负责运输的海外海工项目，对公司在海工产品的工艺管控水平、建造综合能力和自主航运管理等能力均提出了极高的要求。目前，该项目四个批次全部交付完毕，这将使同样采用超大型无过渡段（TP-less）单桩技术路线的Nordseecluster项目的交付更为高效。Nordseecluster项目为公司已签项目中独家供应最大规模的出口订单，总需求量近17万吨，该项目A段将于2025年交付完毕。
    第二和第三增长曲线稳步推进。公司积极推动“第二增长曲线”发展增量，即海外的海上风电装备，公司自2019年率先成功开拓欧洲海风市场，2022年开始连续斩获多个海外项目订单，目前是亚太区唯一实现海工产品交付欧洲市场的供应商。公司力争在未来3-5年，达到全球主要发达经济体海上风电市场份额第一。同时，公司正在积极布局未来的“第三增长曲线”，与国际头部浮式基础解决方案提供商合作，并建立专门的全球浮式业务中心，积极研发下一代浮式基础产品。全球海工物流体系逐步成型。公司依托于盘锦新基地，建设自有的船舶制造基地，打造自有专业运输船队，从提供产品制造的FOB模式（在装运港船上完成交货），逐步构建自有运输体系，现已具备自主航运管理能力，开始提供制造+运输的DAP模式（目的地交货），标志着公司实现了从自有风电母港建造并发运至客户目的港的“建造-海运-交付”一体化服务。
    三大海工基地布局，竞争壁垒日益加强。在产业链布局上，公司部署国内蓬莱、唐山、盘锦出口海工基地的同时，积极布局欧洲、东南亚等海外基地，规划设计全球产能300万吨以上。公司蓬莱海工基地拥有57万平方米的海上风电塔架、单桩基础、深远海导管架专业化制造基地，并配备2个10万吨级重装泊位。盘锦基地专注于建造适用于油气及海洋工程等领域的大型运输船舶。唐山曹妃甸海工基地占地近90万平方米，主要专长于超重塔筒、特大型单桩基础、超大型导管架以及浮式基础，规划配备多个重装泊位，适用于15-25MW风力发电机组，可满足未来10年全球对海上风电产品的需求；曹妃甸海工基地将于2025年完成产能爬坡，为2026年启动项目交付奠定基础。蓬莱、唐山基地均具备深水良港和对外开放口岸资质这两项稀缺条件，对于海上风电出口形成强壁垒。
    盈利预测与估值。预计公司2025-2027年营收55/70/85亿元，归母净利润8.38/12.09/15.85亿元，eps为1.31/1.90/2.48元，PE为17.33/12.01/9.16倍。给予公司2025年20-25倍PE，对应目标价格区间为26.2-32.75元，维持给予公司“买入”评级。
    风险提示：国内海风装机不及预期，原材料价格波动，国外市场加征关税风险，产能建设和投放不及预期。

股东减持落地，公司未来可期

盛科通信(688702)
    事件简评
    4月14日，公司收到股东国家集成电路产业投资基金股份有限公司出具的《关于减持计划时间届满的告知函》，截至2025年4月11日收盘，产业基金通过集中竞价或大宗交易的方式累计减持了公司股份10,307,874股，占公司总股本的2.51%。本次减持计划的减持期间已届满，本次减持计划至此结束。
    经营分析
    公司业绩短期承压，看好交换芯片25年上量。根据公司24年快报，预计公司2024年度实现营业收入为10.8亿元，同比增加4.28%；实现归母净利润为-0.69亿元，较上年同期亏损增加0.49亿元。虽然公司营收实现增长，但公司与海外头部交换芯片厂商在产品丰富度以及产品性能上仍存在差距，公司仍处于高研发投入的发展阶段，再叠加产品销售结构变化以及部分产品毛利率波动的影响，导致公司仍处于亏损状态，但是亏损幅度缩窄。
    持续加大研发费用投入，期待25年新品放量。公司为实现长期战略发展目标，抓住当下国产化、集成电路和网络通信行业发展趋势带来的机会，公司持续加大高端领域芯片的研发投入，积极推进中低端产品迭代与升级，高强度的研发投入导致2024年度利润表现承压，预计在产品的进一步升级和丰富完善后，能够为公司的长远发展注入新的动能。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2025-2026年营收分别为14.0/18.9亿元，归母净利润分别为0.08/1.15亿元，对应EPS分别为0.02/0.28元，继续维持“买入”评级。
    风险提示
    公司无实控人的风险；财务投资者减持风险；交换芯片量产进度不如预期的风险；下游需求不如预期的风险。

公司信息更新报告：2025Q1毛利率显著改善，渠道调整临近尾声

太平鸟(603877)
    渠道调整临近尾声，期待高质量发展，维持“买入”评级
    2025Q1公司营收16.7亿元（同比-7.6%，下同），归母/扣非净利润1.2亿元（-22.0%）/0.9亿元（-20.7%），公司处于渠道调整末期，收入短期继续承压，费用相对刚性影响利润。考虑消费环境和公司经营节奏调整，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年实现归母净利润3.4/4.2/4.7亿元（此前为6.6/7.5亿元），当前股价对应PE为23.5/19.4/17.1倍，公司系中国时尚零售龙头，看好公司控制闭店节奏，推进品牌焕新促进店效提升，维持“买入”评级。
    品牌端：门店数量减少导致各品牌收入均有不同程度下滑
    2025Q1女装/男装/乐町/童装实现营收5.7/7.2/1.3/2.1亿元，同比-12.8%/-6.7%/-1.5%/-6.6%，各品牌收入均小幅下滑主要系加盟商关店。门店：2025年初至今，女装/男装/乐町/童装净关27/23/7/10家至1225/1267/283/468家，我们预计公司净关店趋势将逐渐收窄。
    渠道端：线下表现优于线上，直营表现好于加盟
    2025Q1线上实现收入4.5亿元（同比-12.7%）。线下实现收入12.0亿元（同比-6.7%），其中直营/加盟实现营收8.2/3.8亿元，同比-3.6%/-12.7%；年初至今净闭57家至3316家，直营/加盟净闭23/34家至1105/2211家。净闭店导致向加盟商发货减少或将是加盟渠道收入下滑的主要原因。
    毛利率显著改善，品牌焕新战略调整初见成效
    盈利能力：2025Q1公司毛利率为60.0%（同比+4.8pct），直营/加盟/线上毛利率分别同比-0.5/+16.0/+4.4pct至70.6%/52.9%/49.7%，我们推测毛利率的增长主要来自产品结构优化及终端折率提高，以配合品牌形象塑造；期间费用率为51.4%（同比+5.9pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+4.8/+0.7/+0.3/+0.1pct，归母净利率为7.4%（同比-1.4pct）。营运能力：2025Q1末存货16.4亿元，同比+19.8%，存货周转天数228天，同比+68天。经营性现金流量净额同比转负为-3.0亿元，主要系收入下降及对供应商付款加快。
    风险提示：线下零售需求疲软、产品调整不及预期、门店开拓不及预期。

2025年一季报点评：归母净利润同比增三成，盈利能力保持韧性

宁德时代(300750)
    投资要点：
    事件：4月14日晚间，公司发布2025年一季度报告。
    点评：
    2025年Q1归母净利润同比增三成，现金流持续强劲。公司2025年Q1实现营收847.05亿元，同比增长6.18%；实现归母净利润139.63亿元，同比增长32.85%；扣非后净利润118.29亿元，同比增长27.92%。Q1公司锂电池出货量超120GWh，同比增长超30%，其中动力电池出货量占比80%，电池单位盈利保持稳定。2025年Q1经营现金流净额328.68亿元，同比增长15.91%。截至2025年Q1末货币资金达3213.24亿元，同比增长11.35%，现
    金储备充裕。
    2025年Q1净利率创单季新高。公司2025年Q1毛利率24.41%，同比下降2pct，环比上升9.37pct；净利率17.55%，同比上升3.52pct，环比上升2.72pct；ROE为5.49%，同比上升0.31pct，环比下降0.6pct。研发投入保持增长，2025年Q1研发费用48.14亿元，同比增长10.92%，研发费用率5.68%，同比上升0.24pct。得益于原材料成本下降、产品结构优化，以及推出超级拉线极限制造大幅提升生产效率，公司盈利能力保持韧性。
    持续推出创新产品保持竞争力优势，全球市场地位稳固。公司产品技术持续创新升级。神行超充电池、麒麟电池2024年开始大规模量产上车，在公司动力电池出货中占比上升至60%-70%。骁遥增混电池在2024年底推出，目前已有30多款车型搭载。2025年1-2月动力电池装车量全球市占率达38.2%，其中，欧洲市占率达43%，同比提升8pct。储能领域推出天恒储能系统，2025年1月斩获了19GWh全球最大储能订单，未来AI大模型将驱动数据中心配储需求快速增长。公司在固态电池领域深耕多年，率先发布了可应用在航空领域的凝聚态电池，预计2027年开始小批量生产全固态电池。
    目前产能利用率比较饱和，稳步推进全球产能建设。截至2024年末公司产能676GWh，目前产能利用率比较饱和。在建产能219GWh，国内方面，包括中州基地、贵阳基地、厦门基地、济宁基地等在建项目，部分产线已投产并产能爬坡中；海外方面，德国工厂产能逐渐提升，开始实现盈利，匈牙利工厂一期预计将于今年底投产，与Stellantis合资的西班牙工厂及印尼电池产业链项目正在建设或筹建。
    投资建议：维持买入评级。预计2025-2026年EPS分别为14.71元、17.71元，对应PE分别为15倍、13倍。新能源汽车渗透率保持上升趋势，可再生能源发展及新型数据中心配储需求提升将驱动储能需求快速增长，锂电池需求增长确定性高。公司是全球锂电龙头，凭借技术优势持续推出创新产品，市占率稳步提升，盈利能力保持稳健，维持买入评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；贸易摩擦升级风险；市场竞争加剧风险；新产品和新技术开发风险；原材料价格大幅波动风险；赴港上市不确定性风险。

公司2025Q1净利润较快增长，出海有望加速

宁德时代(300750)
    结论与建议：
    公司发布2025年一季报，实现营业收入847亿元，YOY+6.2%;归母净利润139.6亿元，YOY+32.9%（扣非后净利润118.3亿元，YOY+27.9%），折合EPS为3.18元，业绩符合预期。
    2025年我们预计动力电池和储能电池整体市场需求将同比增30%，公司作为行业龙头电池出货量将保持较快增长。Q2公司排产仍旧饱满，出货量增长可期。价格方面，目前原材料价格底部趋稳，行业加速出清，公司盈利能力有望保持稳定。公司对美国的出口量占比在个位数，并且非美地区需求增长较快，美国加征关税对整体出口影响有限。我们预计公司2025/2026/2027年的净利润分别为646/740/844亿元，YOY分别为+27%/+15%/+14%，EPS为14.7/16.8/19.2元。当前股价对应2025/2026/2027年P/E分别为15.2/13/12倍,建议买进。
    公司一季度业绩较快增长，净利润YOY+33%:公司发布2025年一季报，实现营业收入847亿元，YOY+6.2%;归母净利润139.6亿元，YOY+32.9%（扣非后净利润118.3亿元，YOY+27.9%），折合EPS为3.18元，业绩符合预期。
    虽然原材料价格下降拖累产品价格，但公司出货量保持较快增长，产品确收超120GWh，增长超30%，使得公司营收仍保持稳健增长。公司毛利率为24.4%,同比增1.2pcts，保持稳定。费用方面，公司财务费用同比大幅下降26亿元，主要是因为汇兑收益的影响，但公司对外汇进行套期保值，因此汇率变化对公司整体盈利水平影响较小；此外，公司管理费用、研发费用率分别同比小幅增长0.21pct和0.24pct，销售费用率下降0.1pcts。
    公司积极拓展海外市场:公司深耕欧洲市场，公司首个海外工厂德国图灵根工厂已经投产并实现盈利；匈牙利德布勒森工厂预计将在今年投产；与Stellantis合资的西班牙工厂正在推进中。随着本地化生产的加速推进，Q1公司在欧洲市场销量同比增超20%，市占率达43%，较2024年继续提升。此外，公司储能产品在中东和澳洲市场取得突破，今年初公司成为阿联酋RTC储能项目首选供应商，该项目容量高达19GWh；3月宣布与Quinbrook在澳大利亚合作开发24GWh储能项目。中东、澳洲等地区的数据中心建设将带动大量的储能需求，未来增长可期。公司港股上市在即，预计将筹资至少50亿美元用于海外产能建设和业务拓展，公司产品出海有望提速。
    近期美国加征关税，我们预计对公司的影响有限。一方面，2024年公司对美国的出货量占总量的比例为个位数，占比较低；另一方面，美国的关税政策仍存在不确定性，或存在豁免的可能性。
    盈利预期：我们预计公司2025/2026/2027年的净利润分别为646/740/844亿元，YOY分别为+27%/+15%/+14%，EPS为14.7/16.8/19.2元。当前股价对应2025/2026/2027年P/E分别为15.2/13/12倍,建议买进。

中标北美大单，数字能源业务潜力仍巨大

道通科技(688208)
    事件：近日，北美最大商用停车场运营商LAZ Parking宣布加速旗下停车场充电桩部署，正式选择道通科技作为充电桩独家供应商。第一阶段，道通中标北美地区5万个商用交流充电桩，合计金额2.38亿元。
    大单落地凸显公司数字能源解决方案全球竞争力。LAZ Parking是北美最大停车场运营商之一，在美国和加拿大的43个州、536个城市运营超过4000个商业停车场，管理停车位约170万个。本次LAZ Parking选择道通科技作为独家充电桩合作战略伙伴，凸显了公司在北美商用充电解决方案领域的综合竞争优势，公司有望以此次战略合作为契机，深入拓展其他商用停车场运营商的合作机会。此外，公司在欧洲市场进展迅速，3月31日，公司在瑞典向全球最大的便利店及加油站运营商——Circle K正式交付了首个重型电动车充电站。Circle K隶属于加拿大 Alimentation Couche-Tard（ACT）集团，在北美、欧洲和亚洲运营超过14,800 家门店。近年来，Circle K 积极布局电动汽车充电市场，在多个国家部署超快充电站，包括瑞典、挪威、丹麦、爱尔兰、波兰、拉脱维亚、立陶宛和爱沙尼亚等。截至目前，道通科技在欧洲的业务已覆盖欧洲22个国家，欧洲市场营收比例持续提升。
    AI赋能充电云服务，提升公司产品核心竞争力。公司的充电桩配备充电云平台，能够提供场桩管理、场站运营、经营分析、多租户管理、智能充电等功能，基于行业大模型的CSMS（充电站管理系统）AI智能化助手，为充电站运营者提供更高效的管理工具。公司的云服务与硬件销售协同效应显著，通过智能运维和数据分析，提升充电站运营效率，降低运维成本，成为下游客户选择产品的重要考量因素之一。
    北美商业停车场充电桩部署空间巨大，公司有望借此标杆项目继续拓展客户。2024年12月19日，加州新出台建筑法规要求任何商业、办公或零售停车场的20%车位必须能够安装充电设备，部分城市可以选择将这一要求提高到30%或45%。北美现有超过700万个商用停车位，若假设安装充电桩的比例为25%，则商业停车场充电桩部署需求预计近180万台，对应市场规模高达600亿元人民币，空间巨大。
    北美产品提价彰显业务议价能力，关税影响或将有限。4月10日，美国将越南输美产品关税税率下调至10%，公司宣布自5月1日起美国区域数字能源产品将涨价7%到10%，提价幅度有效覆盖现行10%基础关税负担及相关成本。尽管有关税扰动因素，公司数字能源产品依然能够提价并且被客户接受，充分说明公司产品竞争力与强议价能力。
    投资建议：考虑到越南输美产品关税税率已下调至10%，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年实现营收分别为47.95/57.76/67.78亿元，同比增长21.94%、20.46%、17.34%；归母净利润分别为8.19/9.74/11.75亿元，同比增长27.80%、18.86%、20.68%；EPS分别为1.81/2.15/2.60元，当前股价对应2025-2027年PE为19.34/16.27/13.48倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：海外需求不及预期的风险，市场竞争加剧的风险，贸易政策不确定的风险。

国内胰岛素续约量价齐升，创新出海加速推进

甘李药业(603087)
    平安观点：
    主营业务增长稳健，胰岛素续约量价齐升。公司是多款三代胰岛素类似物的首家国产企业，2024年前三季度公司实现营收22.45亿元（+17.81%），实现归母净利润5.07亿元（+90.36%）。在胰岛素续约中实现量价齐升，价格方面，公司六款胰岛素产品较上一次集采中选价格相比均有提升，平均价格涨幅为30.9%。公司在胰岛素集采续约的首年采购需求量为4177万支，较上次集采首年采购需求量增加2513万支，增长率达151%。公司全品数量已经达到行业第二，仅次于诺和诺德，在两次胰岛素集采后，公司采购组需求量占比从8%上升到17%，而诺和诺德的全部采购组需求量占比从49%下降到35%，可见国产替代进一步加速。
    创新研发快速推进，在研产品数据亮眼。公司持续聚焦内分泌市场，具备完整胰岛素研发管线，除已上市的胰岛素产品外，公司积极布局口服降糖药物和长效胰岛素，在不断突破糖尿病治疗天花板的同时，还积极布局减肥等相关领域的药物研发。公司自主研发的1类新药GLP-1受体激动剂双周制剂GZR18取得积极的临床进展，在肥胖成人群体中疗效显著且安全性良好，其IIb期临床试验中每两周给药一次可减重17.29%（治疗30周），相较同类药品相似给药周期的III期临床试验结果，GZR18减重效果超过了司美格鲁肽和替尔泊肽，有望成为同类最优的药物。此外公司的胰岛素周制剂GZR4研发进度已进入临床III期，该进度处于国产第一，全球第三。注射次数减少将大幅改善胰岛素患者依从性，开启降糖新篇章。
    积极布局全球胰岛素板块，出海有望打开成长天花板。公司海外收入持续提升，出海产品结构进一步优化。2024H1公司产品在海外新兴市场的订单量增加，国际销售收入同比增长15.90%，门冬胰岛素30注射液出口量实现零突破。此外公司通过了EMA上市批准前GMP检查，这也是国产胰岛素类似物注射液首次通过EMA的GMP检查。
    甘李药业国内胰岛素市场增长稳健，创新出海有望打开成长天花板，首次覆盖给予“推荐”评级。公司作为国内胰岛素的头部企业，核心产品为各类胰岛素产品，具备完整胰岛素研发管线，实现了对各类胰岛素全面覆盖。因此我们选取在A股上市的主营胰岛素的企业通化东宝、以其他生物制品为主要产品的公司，包括凯因科技、特宝生物、科兴制药、康辰药业作为甘李药业的可比公司对公司进行估值，以上四家公司核心产品均是其他生物制品，与公司核心产品胰岛素属于同类型产品。2025年可比公司PE均值为32倍，甘李药业2025年PE估值为23倍，低于可比公司均值。我们预计公司2024-2026年分别实现归母净利润6.52/11.50/14.97亿元、对应PE分别为40/23/17倍。考虑公司在胰岛素续约中实现量价齐升，国内胰岛素有望抢占更多市场份额，国产替代步伐加速，主营业务增长稳健。此外公司的在研管线快速推进，GLP-1产品GZR8具有BIC潜力。海外市场进行积极布局，欧美市场和新兴市共同发力，有望为公司带来新的利润增长点。首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示。1.集采风险。2.行业政策风险。3．产品研发不及预期风险。4．市场竞争加剧风险。5．产能释放销量增长不能与集采降价对冲风险等。

公司信息更新报告：麻醉镇痛稳增长，创新管线强驱动

海思科(002653)
    麻醉镇痛稳增长，创新管线强驱动，维持“买入”评级
    公司2024年实现收入37.21亿元（同比+10.92%，以下为同比口径）；归母净利润3.95亿元（+34.00%）；扣非归母净利润1.32亿元（-45.40%）。公司2024年毛利率为71.46%（+0.44pct）；净利率为12.53%（+3.72pct）。公司2024年销售费用率36.60%（+0.82pct）；管理费用率10.79%（+1.23pct）；研发费用率16.77%（+1.37pct）。考虑到HSK16149、考格列汀片首次纳入医保放量仍需时间，我们下调2025-2026并新增2027归母净利润为5.33/7.35/10.31亿元（2025-2026原预测为7.28/9.72亿元），EPS为0.48/0.66/0.92元/股，当前股价对应PE为99.7/72.3/51.5倍。当前公司创新药销售逐渐向好，维持“买入”评级。
    环泊酚销售收入同比增幅45%，创新药倍长平和思美宁快速放量
    公司现已转型为麻醉镇痛、呼吸等领域的创新药企，目前有40多个品种为国内首家或独家仿制，主要创新产品包括环泊酚注射液、HSK16149、HSK21542等。2024年公司收入37.21亿元，其中肠外营养收入5.12亿元（-16.32%）；肿瘤止吐3.05亿元（+44.26%）；麻醉产品12.32亿元（+44.96%）；合作产品收入9.43亿元（+10.66%）。环泊酚成为最大产品，销售收入同比增幅约45%。创新药倍长平和思美宁上市第一年收入达数千万元，将成为2025年业绩增长的主力军。
    研发管线稳步推进，创新转型成效显著
    公司通过品牌建立及渠道下沉实现产品快速放量。公司建立丰富的产品管线组合，环泊酚扩展儿童/青少年用药的补充申请正在审评；美国方面“全麻诱导”适应症已完成PNDA沟通交流。HSK21542“腹部手术术后镇痛”适应症处于上市许可发补审评阶段；“慢性肾脏疾病相关的中重度瘙痒”适应症也处于上市审评阶段。HSK16149的“中枢神经病理性疼痛”适应症的Ⅲ期临床正常推进中。呼吸系统药物HSK31858片的“非囊性纤维化支气管扩张症”适应症已启动国内Ⅲ期。公司创新转型成长可期，估值有望迎来新一轮提升。
    风险提示：行业政策变化风险、新药研发风险、产品销售不及预期风险等。

公司事件点评报告：成本优势地位稳固，定增扩产维持独一档负债率表现

神农集团(605296)
    事件
    神农集团发布2025年3月养殖业务经营数据公告：2025年3月份，公司销售生猪35.14万头，其中商品猪销售24.31万头，仔猪销售10.43万头。3月公司生猪销售收入5.08亿元，其中向集团内部屠宰企业销售生猪3.69万头。
    投资要点
    成本优势地位稳固，养殖成本仍有下降空间
    神农集团2025年2月完全成本为12.4元/公斤，相较2024年12月的13.2元/公斤，下降0.8元/公斤，持续保持行业领先成本优势。从具体完全成本拆分来看，2月饲料成本比去年12月下降约0.4元/公斤，猪仔成本下降约0.2元/公斤，费用摊销成本下降0.1元/公斤，人工、动保、折旧等其他成本也降低0.1元/公斤。我们预计未来公司将从健康度、规模效应和管理效率三方面持续挖掘成本优化空间，养殖成本有望延续下降趋势，最终达成2025年13元/公斤以内的完全成本目标。
    能繁产能延续高增速，持续拓宽业绩增长空间
    神农集团2025Q1生猪出栏共计86.04万头，同比提升73.15%。出栏高同比增长的背后，是公司能繁产能多年的持续高增长，截止至2024年底，公司能繁母猪存栏12.1万头，同比提升21%。从产能规划来看，目前公司在建产能2.4万头，预计2025Q2至Q3全部交付，叠加正在办理云南文山、云南红河等地的土地手续，未来公司有望延续高增速趋势。以2025-2026年每年提升4万头的能繁母猪产能推算，2025年和2027年有望完成320-350万头和500万头的出栏目标，持续拓宽公司业绩增长上限。
    定增募资扩产能，资金优势造就独一档负债率
    神农集团公布2024年度向特定对象发行A股股票预案，本次发行股票数量为12.60百万股，发行对象拟认购金额合计为2.9亿元，募集资金投资项目包括红河弥勒神农畜牧有限公司五山乡年出栏24万头优质仔猪扩繁基地建设、生物安全升级技改建设、产业链数字化智能化建设，以及补充流动资金。通过定增募集资金的方式，持续巩固公司的资金优势，维持公司在行业中第一档的优秀负债控制表现。截止至2024Q3末，公司资产负债率为27.72%，遥遥领先于同行业竞争者。
    盈利预测
    预计2025年猪价将逐季下降，营收端的快速回落有望催化生猪养殖板块亏损逻辑投资机会。预估猪价将在2025Q2进入快速下行阶段，同时生猪养殖行业也将步入亏损周期，若后续行业出现严重亏损情况，有望加速行业产能去化程度，开启新一轮猪周期以及板块投资周期。预测公司2024-2026年收入分别为54.77、53.60、65.17亿元，EPS分别为1.42、0.90、0.49元，当前股价对应PE分别为21.4、33.5、61.4倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    生猪养殖行业疫病风险；自然灾害和极端天气风险；产业政策变化风险；猪价行情波动风险；饲料及原料市场行情波动风险；宏观经济波动风险；新建产能落地不及预期风险，定增落地不及预期风险。

业绩符合预期，看好充电桩和智算中心的景气度

盛弘股份(300693)
    投资要点
    事件：2025年4月2日，公司发布2024年年报。
    2024年公司营收30.4亿元，同比+14.5%；归母净利润4.3亿元，同比+6.5%；其中2024Q4公司营收9.4亿元，同环比分别+2.5%/+41.7%；归母净利润1.6亿元，同环比分别+22.1%/+77.8%，主要原因：（1）智算中心需求提升驱动公司电能质量管理产品销售增长（2）充电桩行业景气度提升使运营企业投资强度提升；毛利率、净利率分别41.0%/15.1%，同比分别-1.8pcts/-1.2pcts，销售/管理/财务/研发费用率分别为11.9%/3.7%/0.1%/8.5%，同比分别-0.5/+0.2/+0.5/-0.3pct。
    充电桩：高增。2024年充电桩业务营收12.2亿元，同比+43%，主要受益于全球充电设施投资景气度，公司的充电桩业务延续高增长。根据中国充电联盟，2025年1-2月，充电基础设施增量为63.4万台，同比上升48.4%，桩车增量比1:2.5，公司有望受益于国内充电桩的持续增长。
    储能：业绩短期承压。2024年储能业务营收8.6亿元，同比-5.8%，我们认为主要原因国内占比的提升，国内大储市场竞争激烈导致业务短期承压。随着美元进入降息周期，海外储能的收益有望提升；国内随着电力市场化进程的加速，商业模式有望走通，则储能的产品力将逐步体现，国内大储的景气度有望提升。综合来看，公司的储能业绩有望企稳。
    电能质量设备：有望受益智算中心景气度。2024年电能质量设备业务营收6.0亿元，同比+13.1%，主要受益于智算中心的大规模建设及半导体等高端制造业景气提升。我们预计随着算力需求的进一步提升，有望给公司贡献增量。
    电池化成与检测设备：积极海外拓展，业务小幅下降。2024年电池化成与检测设备业务营收3亿元，同比-0.9%。公司2024年公司电池检测及分容化成设备实现海外销售收入，2025年将持续拓展海外，有望保持业务稳定。
    盈利预测与投资评级
    考虑贸易不确定性变大，我们预测公司2025-2027年业绩，营收分别为38.5/47.9/60.0亿元，归母净利润分别为5.3/6.5/7.6亿元，对应PE分别为18/15/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    海外开拓不及预期的风险；新能源行业竞争加剧的风险；储能需求不及预期的风险。

息差降幅优于同业，资产质量夯实

北京银行(601169)
    事项：
    北京银行发布2024年年报，2024年实现营业收入699亿元，同比增长4.8%，实现归母净利润258亿元，同比增长0.8%，年化加权平均ROE为8.65%。截至2024年末，公司总资产同比增长12.6%，其中贷款同比增长9.6%，存款同比增长18.3%。公司发布2024年利润分配预案，预计每股分红0.32元，分红率为30.01%。
    平安观点：
    营收修复，盈利稳健。北京银行2024年归母净利润同比增长0.8%（+1.9%，24Q1-3），其中拨备前利润同比增速较前3季度提升0.1个百分点至4.4%，盈利增速整体保持稳健。公司2024年营业收入同比增长4.8%（+4.1%，24Q1-3），其中利息净收入同比增长3.1%（+2.7%，24Q1-3），息差韧性支撑利差业务企稳。非息收入贡献同样有所提升，公司24年全年非息收入同比增长10.1%（+8.3%，24Q1-3），其中手续费和佣金净收入同比负增7.8%（-16.7%，24Q1-3），负增缺口持续收敛。此外，得益于24Q4债市利率的下行，公司债券投资相关其他非息收入同比增长15.4%（+17.8%，24Q1-3），整体保持稳健增长。
    息差韧性凸显，扩表速度环比提升。北京银行24年末净息差水平为1.47%（1.47%，24H1），同比下降7bp，降幅预计处于可比同业较优水平。资产端收益率略有下降，公司24年末贷款收益率为3.94%，较半年末下降9BP，其中对公贷款/零售贷款收益率分别环比半年末下降3BP/19BP至3.36%/5.12%，降幅相对可控，定价管控效果显著。负债端成本延续改善趋势，公司24年末存款成本率较半年末下降3BP至1.85%，其中对公业务存款/个人存款成本率分别环比半年末下降3BP/4BP至1.71%/2.16%，调降存款挂牌利率效果逐渐释放。规模方面，公司24年末总资产规模同比增长12.6%（+9.7%，24Q3），其中贷款同比增长9.6%（+8.9%，24Q3），皆保持较快增速水平。下半年贷款增量仍主要来自于对公业务，对公贷款增量占到下半年贷款增量的93.4%，零售端需求不足的情况仍存，仍需关注未来政策效果。负债端方面，公司24年末存款同比增长18.3%（+14.6%，24Q3），但存款定期化趋势仍在持续，24年末定期存款占比较半年末提升2.3pct至60.1%，成为制约存款成本红利释放的主要因素。
    资产质量稳健，拨备水平保持平稳。北京银行24年末不良率环比持平3季度末于1.31%，同比下降1BP，我们测算公司24年年化不良贷款生成率为0.96%（0.95%，24H1），同比提升22BP，预计仍与零售和小微业务的风险扰动相关。前瞻性指标方面，公司24年末关注率环比半年末下降8BP至1.79%，逾期率较半年末下降20BP至1.62%，综合考虑公司资产质量核心指标近年来延续改善趋势，整体资产质量压力相对可控。拨备方面，公司24年末备覆盖率和拨贷比环比3季度末下降0.98pct/1BP至209%/2.73%，风险抵补能力保持稳定。
    投资建议：区域经济支撑业绩稳健增长，资产质量趋势向好。公司自成立以来深耕北京区域，拥有首都经济和政府客户的资源禀赋，存贷款规模位于北京市管金融企业前列。随着存量风险的不断出清，历史包袱的不断抖落叠加经济恢复下的市场需求恢复，预计公司未来业绩有望持续改善。考虑到当前信贷有效需求不足情况仍存，我们小幅下调公司25-26年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计公司25-27年EPS分别为1.23/1.26/1.32元（原25-26年EPS预测为1.34/1.42元），对应盈利增速分别是0.7%/2.5%/5.0%（原25-26年预测分别是5.4%/6.5%），目前公司股价对应25-27年PB分别是0.46x/0.43x/0.40x，估值安全边际充分，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

经营稳扎稳打，结构提升持续兑现

金徽酒(603919)
    2025年4月14日，公司披露25年一季报，期内实现营收11.1亿元，同比+3.0%；归母净利2.3亿元，同比+5.8%。25Q1业绩符合预期、相对高基数下仍实现平稳增长；公司此前年报已披露25年收入目标为32.8亿（同比+8.6%）、净利目标为4.1亿（+5.1%）。
    经营分析
    金徽深扎西北地区，核心优势在于有明确且笃定的战略愿景，管理层稳定且经验丰富。长期战略看得准、短期工作做得实，民营的体制优势赋予公司形成了比较市场化的激励体制，能在外部环境波动时灵活地调整路径与步伐，管理层及员工利益绑定度高、目标向心力强；当下公司正稳健地推进区域深耕、市场边界延展、用户工程建设等营销举措，看好品牌及经营势能持续提升。
    具体营收拆分：1）分产品：25Q1100元以下/100-300元/300元以上产品分别实现营收2.2/6.3/2.4亿元，同比分别-32%/+14%/+28%，产品结构提升持续兑现，带动25Q1毛利率+1.4pct至66.8%。2）分区域：25Q1省内/省外分别实现营收8.6/2.4亿元，同比分别+1%/+9%，省外营收占比约22%。期内省内/省外经销商分别+3/-40至291/673家。
    从报表质量来看：1）25Q1归母净利率同比+0.5pct至21.1%，其中毛利率+1.4pct，销售费用率-1.3pct，管理费用率-0.9pct，营业税金及附加占比+1.1pct，25Q1所得税税率约23%相对略高、节奏性扰动削弱表观利润弹性。2）25Q1末合同负债余额5.8亿元，环比-0.6亿元，考虑合同负债环比变量后25Q1营收-7%；25Q1销售收现11.8亿元，同比-5%。3）公司披露拟投资实施生态智慧产业园四期技改项目，关联方甘肃懋达建设中标，合同金额6.9亿元。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年收入分别为33.0/36.8/41.9亿元，分别+9%/+11%/+14%；归母净利润分别为4.3/4.9/6.0亿元，分别+10%/+16%/+21%，对应EPS为1.06/1.26/1.48元，对应PE分别为23/20/17X，维持“买入”评级。
    风险提示
    区域市场竞争加剧，省外扩张低于预期，行业政策风险，食品安全风险。

2024年报点评：净利润同比扭亏，资产负债表稳步修复

新五丰(600975)
    核心观点
    公司2024年归母净利扭亏，受益猪价景气增长及养殖成本改善。公司2024年实现营收70.45亿元，同比增长25.09%；归母净利润3932.04万元，同比扭亏为盈。单季度来看，2024Q4营业总收入17.74亿元，同比上升0.93%，归母净利润3809.15万元，同比扭亏。在细分业务方面，公司2024年生猪出栏达424.87万头，同比增长32.74%；饲料生产量89.12万吨，同比增长45.22%；屠宰生产量6.88万吨，同比增长11.30%。此外，公司养殖的饲料自给率已突破86%，形成生猪屠宰年产能205万头、饲料年产能120万吨的双支撑体系。
    老牌国资生猪养殖企业，经营规模有望稳步扩大。公司实控人为湖南省国资委，2022年收购湖南省优质种猪及仔猪销售企业天心种业100%股权等资产，天心种业为国家生猪产业体系长沙综合试验站站长单位，入选“国家生猪核心育种场”名单，公司持有天心种业后，进一步强化种猪繁育核心竞争力，生猪全产业链进一步延伸至种猪的自繁自养，并增加种猪、仔猪、商品猪规模。截至2024年末，公司能繁母猪存栏25.32万头，较2023年末20.99万头增加4.33万头，预计公司生猪出栏有望保持稳步增长，中长期看好未来公司经营发展。
    成本改善空间充裕，资金储备充足。成本方面，公司目前处于行业中游水平，未来成本改善空间较大，一方面，公司拟计划通过引进法系猪持续优化种猪群体效率，另一方面，预计随公司产能利用率提升，总部费用有望进一步摊销。资金方面，截至2024年末，公司拥有货币资金11.7亿元，储备较为充裕；资产负债率达74.00%，较上年同期下降0.99pcts，负债表稳步修复。另外，截至2024年末，公司固定资产达19.52亿元，同比增加15%，预计后续公司产能将延续增加趋势。
    风险提示：疫病风险、原料价格大幅波动风险、产能扩张不及预期风险。

2024年报业绩点评报告：2024业绩稳健增长，2025目标营收增速9%

贵州茅台(600519)
    事件：
    公司发布2024年度报告。
    公司实现营业收入1708.99亿元，同比提升15.71%；归母净利润862.28亿元，同比提升15.38%；扣非后归母净利润862.41亿元，同比提升15.37%。
    观点：
    茅台酒实现稳健增长，系列酒增速亮眼。2024年公司实现酒类收入1706.12亿元，同比+15.89%，毛利率92.01%，同比-0.1pct，吨价同比+1.9%，销量同比+13.73%。分产品来看，2024年茅台酒实现收入1459.28亿元，同比+15.28%，毛利率94.06%，同比-0.06pct；其他系列酒实现收入246.84亿元，同比+19.65%，毛利率79.87%，同比+0.11pct。分地区来看，国内/国外实现营收1654.23亿元/51.89亿元，同比+15.79%/+19.27%，毛利率分别为92.00%/92.23%，同比-0.1pct/+0.05pct；分销售模式来看，批发代理/直销实现收入957.69亿元/748.43亿元，同比+19.73%/+11.32%，毛利率分别为89.42%/95.33%，同比+0.13pct/-0.13pct。截至2024年末，国内/国外经销商数量分别为2143个/104个，同比变动+63个/-2个；2024年“i茅台”数字营销平台实现收入200.24亿元，同比-10.51%，其他线上平台实现收入20.96亿元，同比+14.44%，i茅台收入增速趋缓。
    2024年公司毛利率和净利率小幅波动，2024Q4同比提升，经营性现金流量改善明显。2024年公司实现毛利率91.93%，同比-0.03pct；净利率52.27%，同比-0.21pct;，其中2024Q4毛利率/净利率分别为92.89%/51.55%，同比+0.33pct/+1.39pct。2024年公司实现销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为3.24%/5.35%/-0.84%，同比+0.15pct/-1.11pct/+0.34pct，销售费用率增加主因公司市场推广及服务费增加，财务费用率增加主因本期商业银行存款利率下降。2024年公司实现经营活动产生的现金流量净额924.64亿元，同比提升38.85%，主因公司销售商品收到的现金增加及控股子公司贵州茅台集团财务有限公司归集集团公司其他成员单位资金较上期增加。
    2025年公司目标实现营收同比增长9%左右，完成固定资产投资47.11亿元。公司将坚持以消费者为中心，推动从“卖酒”向“卖生活方式”转变。持续增强战略定力、品牌张力、市场活力，做好“三个转型”，不断强化渠道协同、增强消费触达、促进消费转化，着力解决“供需适配”的根本问题。持续筑牢系列酒市场基础，有效提升品牌竞争力。重点从“市场、渠道、服务、品牌”四端发力，构建“T”型多元化产品矩阵，完善国际化表达体系。根据酒业家消息，产品适配方面，茅台将继续坚持“金字塔”产品结构。以500ml、1000ml、750ml、100ml茅台及礼盒为“金字塔”的底座，稳固品牌的基础，以文化产品、文创产品为“金字塔”的中部，打造以生肖酒为大单品的文化产品作为中部的主力；“金字塔”的顶层则是精品、珍品与陈年酒。茅台将在底座产品上，让不同的产品进入更合适的渠道，寻找精准消费者；顶层产品将走专品专案的路线，适配个性化消费场景。
    盈利预测及投资评级：我们看好公司作为行业龙头，面对行业调整期，积极迎接和拥抱消费3.0时代，具备合理统筹布局，穿越周期的能力。我们给予公司一定的估值溢价，我们预计2025年/2026年/2027年公司营业收入分别为1863.21亿元/2040.18亿元/2236.82亿元，同比增长9.02%/9.50%/9.64%；归母净利润分别为934.37亿元/1015.74亿元/1110.39亿元，同比增长8.36%/8.71%/9.32%；对应2025年4月11日收盘价，PE分别为21.1X/19.4X/17.8X，参考可比公司的平均估值，首次覆盖，我们给予公司“增持”评级。
    风险提示：宏观经济风险；食品安全风险；舆情风险；环境保护风险；业绩增速不及预期的风险。

2024年年报&25Q1业绩预告点评：经营业绩高速成长，DDR5内存接口芯片渗透率持续提升

澜起科技(688008)
    投资要点：
    事件：公司披露2024年年报和2025年一季度业绩预告。公司2024年实现营收36.39亿元，同比增长59.20%，实现归母净利润14.12亿元，同比增长213.10%。公司预计2025年第一季度实现营业收入约12.22亿元，较上年同期增长约65.78%，预计2025年第一季度实现归属于母公司所有者的净利润5.10亿元～5.50亿元，较上年同期增长128.28%-146.19%。
    点评：
    全球服务器需求回暖，公司2024年经营业绩大幅增长。2024年，全球服务器及计算机需求回暖，公司把握行业复苏机遇，持续加大技术创新和市场拓展，带动经营业绩实现显著增长。内存接口芯片方面，公司内存接口及模组配套芯片需求实现恢复性增长，同时受益于DDR5下游渗透率提升且子代持续迭代，公司DDR5内存接口芯片出货量超过DDR4内存接口芯片，DDR5第二子代内存接口芯片出货量超过第一子代产品；另一方面，受益于AI产业趋势推动，公司三款高性能运力芯片新产品（PCIeRetimer、MRCD/MDB及CKD）开始规模出货，其中：PCIeRetimer芯片在下游实现规模应用，MRCD/MDB芯片及CKD芯片开始在行业规模试用，三款新产品合计销售收入约为4.22亿元，是上年度的8倍，为公司贡献新的业绩增长点。分业务来看，公司互连类芯片产品线实现销售收入33.49亿元，较上年度增长53.31%，毛利率为62.66%，较上年度提升1.30个百分点；津逮服务器平台产品线实现销售收入2.80亿元，较上年度增长198.87%。
    研发驱动创新发展，24Q4多项业绩指标再创新高。公司以研发创新驱动企业发展，2024年研发投入费用总额为7.63亿元（含费用化、资本化费用），同比增长11.98%，占营收比重20.97%。截至2024年末，公司研发技术人员为536人，占公司总人数的比例约为74.65%，其中具有硕士及以上学历的研发技术人员占比为62.87%。报告期内，公司持续推陈出新，稳步推进产品的研发与迭代升级，不断丰富产品品类，并带动业绩实现提升；分季度来看，2024年第四季度，公司实现营业收入10.68亿元，同比增长40.43%，环比增长17.90%，其中互连类芯片产品线销售收入9.72亿元，同比增长40.27%，环比增长14.54%，毛利率为63.42%，较第三季度提升1.21个百分点；公司24Q4实现归属于母公司所有者的净利润4.34亿元，同比增长99.72%，环比增长12.67%；实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润3.74亿元，同比增长74.87%，环比增长13.63%。2024年第四季度公司经营业绩增长的主要原因是DDR5内存接口芯片需求旺盛，出货量增加。
    25Q1经营业绩延续高速增长，全年有望呈现良好成长态势。2025年第一季度，公司预计营收同比增长65.78%，其中互联类芯片营收约11.39亿元，同比增长约63.92%，环比增长约17.19%，预计实现归母净利润5.10-5.50亿元，同比增长128.28%-146.19%，环比增长17.59%-26.82%。2025年第一季度，公司预计营收、互联类芯片销售收入、归母净利润、归母扣非后净利润再创公司单季度历史新高，其中互联类芯片销售收入、归母净利润、归属于母公司所有者的扣非后净利润连续八个季度实现环比增长。展望2025全年，预计DDR5内存接口芯片需求及渗透率较2024年大幅提升，高性能运力芯片需求有望呈现良好增长态势。
    投资建议：预计公司2025-2026年每股收益分别为1.72元和2.33元，对应PE分别为43倍和32倍，维持“买入”评级。
    风险提示：产品技术迭代不及预期的风险，下游需求不及预期的风险。

矿选冶项目持续优化，冶炼端利润有望修复

西部矿业(601168)
    事件：公司发布2024年年度报告。公司年内实现营业收入500.26亿元，同比增长17%；实现归母净利润29.32亿元，同比增长5%；基本每股收益+5%至1.23元；经营性现金流量净额+32%至82.46亿元。此外，公司2024年计划分红23.83亿元，股利支付率达81.3%，股息率为6.22%。公司矿山产能持续增长，冶炼系统全面优化，提质增效重回报行动有效执行，推动公司业绩稳定扩张。
    公司以铜业务为主，核心矿山玉龙铜矿24年铜产量同比增长39%。铜板块（采选+冶炼）为公司业务支柱，其2024年营收为382.49亿元，营收占比为76.46%，毛利为66.72亿元，毛利占比为67.01%。从产量观察，2024年公司矿产铜产量同比增长35%至17.75万吨，矿产伴生钼产量同比增长18%至4009吨。子公司玉龙铜业为公司核心铜矿山，受益于一二期选厂改扩建项目完成（年产能升至约15万吨），2024玉龙铜业矿产铜产量同比增长39%至15.91万吨，占公司矿产铜产量90%。公司持续优化选矿工艺，2024年玉龙铜业选矿一车间铜、钼回收率较技改前分别提升5.92%和1.08%，新疆瑞伦铜镍矿铜、镍回收率分别提升5.55个百分点及1.32个百分点。当前，玉龙铜矿三期改扩建项目前期手续办理中，建成后玉龙铜矿铜金属年产能将达18-20万吨，公司合计铜产能将达23万吨左右，较当前产能增长约20%。
    选矿技改工程持续优化，多金属产量有望提升。2024年公司铅锌精矿受技改项目影响，铅精矿产量同比减少11%至5.4万吨，锌精矿产量同比减少11%至10.71万吨。但考虑到西部铜业铅锌年矿石处理量由90万吨/年增至150万吨，对应获各琦铜矿铅锌产能或由2.5万吨增长至4.1万吨，后期公司铅锌精矿产出有望实现有效增长。此外，公司同期铁精粉产量同比增长15%至137.69万吨，银精矿产量同比增长6%至130.83吨，金精矿产量同比减少9%至189吨。铁精矿改扩建项目持续推进，设计矿石采选能力340万吨/年的双利矿业二号铁矿露转地改扩建工程总体施工亦按计划进行中（铁矿石300万吨/年，铜矿石20万吨/年，铅锌矿石20万吨/年）。而格尔木西矿资源旗下它温查汉及它温查汉西两矿区探转采手续正在办理，将进一步扩大公司铁资源产能。另一方面，公司工艺流程持续优化，生产回收率有效提升。2024年，会东大梁铅锌矿铅回收率提升4.21个百分点，锌回收率提升1.7个百分点；四川呷村银多金属矿金回收率提高2.73个百分点，银回收率提高4.19个百分点。
    多金属选矿技改完成，冶炼端生产效率有望提升。从产能观察，公司通过环保技术升级改造，提高资源综合利用能力及生产效率，推动冶炼产能增长。至报告期末已形成冶炼产能：冶炼铜35万吨/年（同比增长67%）、冶炼锌20万吨/年（同比增长100%）及冶炼铅20万吨/年（同比增长100%）。从冶炼金属产量观察，2024年公司冶炼铜产量同比增长44%至26.34万吨，冶炼锌产量同比减少3%至11.47万吨，冶炼铅产量同比减少61%至3.58万吨。铜冶炼方面，青海铜业年内实施选矿尾渣铜铁综合技术提升再利用改造项目，冶炼铜产能同比+33%至20万吨/年，直收率同比增长4.33个百分点；西部铜材实施节能环保升级改造项目，采用不锈钢永久阴极铜电解工艺冶炼铜产能同比+200%至15万吨/年。铅锌冶炼方面，西豫金属完成多金属资源综合循环利用及环保升级改造项目，以金精矿、银精矿、低品位多金属矿及公司铜冶炼、锌冶炼产出的尾渣为主要原料，形成铜、铅、锌多金属资源一体化冶炼系统，铅综合回收率同比增加0.46个百分点，形成冶炼铅产能20万吨/年、黄金6吨/年、白银430吨/年，同时高效回收铜、锌、锑、铋、硒、钯等有价元素；湘和有色锌湿法冶金多金属回收及资源综合化利用绿色提质节能升级改造项目建成投产，冶炼锌产能提升至20万吨/年，新增铟产量24吨/年。从副产品产出观察，伴生金属产出或提升公司冶炼利润，西豫金属每万吨冶炼锌产出黄金0.3吨、白银21.5吨，合计贡献收入约4亿元/万吨，湘和有色每万吨冶炼锌产出铟金属1.2吨，贡献收入约307万元/万吨。据公司2025年3月在投资者互动平台的公告，西豫金属现已处于满产状态，副产品收益增长及规模效益加强有望修复冶炼端利润水平。
    公司财务指标稳定优化。从现金流量观察，经营活动产生的现金流量净额受业绩增长以及西矿财务公司吸收存款净减少额回落而同比增长32%至82.46亿元；但筹资活动产生的现金流量由于本期净偿还的借款以及提前终止了部分租赁业务导致支付的租赁款较上年同期增加而同比减少61%至-58.99亿元；投资活动产生的现金流量净额同比减少20%至-36.8亿元。从盈利能力与成本控制观察，金属价格上涨推升公司利润水平，公司销售毛利率由23年的18.04%增至24年的19.90%，销售净利率由23年的9.90%增至24年的10.58%。公司管理能力持续优化，同期公司销售费用率维持0.07%，管理费用率由23年的2.13%降至24年的2.05%，财务费用率由23年的1.92%降至24年的1.53%，资产负债率则由23年的60.93%降至24年的58.57%。此外，公司ROE由23年的17.76%升至24年的18.12%，ROA由23年的10.28%升至24年的12.57%。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年实现营业收入分别为564.7亿元、605.8亿元、630.2亿元；归母净利润分别为46.24亿元、51.18亿元和55.47亿元；EPS分别为1.94元、2.15元和2.33元，对应PE分别为7.81x、7.05x和6.51x，维持“推荐”评级。
    风险提示：金属价格下滑及矿石品位下降，矿业项目储备量风险，项目投建进度不及预期，矿山实际开工率受政策影响出现下滑等。

2024年报&2025年一季报点评：二三品类快速成长，一季度盈利企稳

萤石网络(688475)
    核心观点
    营收增长良好，一季度业绩恢复增长。公司2024年实现营收54.4亿/+12.4%，归母净利润5.0亿/-10.5%，扣非归母净利润4.8亿/-12.6%。其中Q4营收14.8亿/+11.1%，归母净利润1.3亿/-20.0%，扣非归母净利润1.2亿/-29.7%。2025Q1实现营收13.8亿/+11.6%，归母净利润1.4亿/+10.4%，扣非归母净利润1.4亿/+13.2%。公司拟每股分红0.35元，现金分红率为54.7%。
    二三品类增长强劲，H2摄像机收入企稳回升。公司2024年摄像机收入下降1.4%至29.5亿，其中H1/H2分别-4.4%/+1.7%；销量同比-2.8%，均价同比+1.4%。智能入户收入增长47.9%至7.5亿，其中H1/H2分别+69.0%/+34.7%；销量同比+27.7%，均价同比+15.3%，均价提升预计主要系智能门锁销量占比提升。智能服务机器人收入增长265.1%至1.7亿，H1/H2分别+273.3%/+261.2%；配件收入增长43.7%至3.8亿，H1/H2分别+98.8%/+13.1%。
    云平台收入延续较快增长。公司2024年云平台营收增长22.9%至10.5亿，其中C端收入增长19.5%至5.2亿，B端收入增长26.3%至5.4亿。公司云平台连接设备数、活跃用户数等均实现20%+的增长，C端付费用户数增长18.0%至306.2万人，平均付费169元/+1.3%，用户付费率为9.7%/-0.3pct；B端客户付费率3.1%/-0.1pct，平均付费额同比增长12.7%。预计随着AI技术逐步丰富云平台的应用场景，公司付费率及付费额均存在进一步提升空间。
    海外及线上渠道增长亮眼。2024年公司海外收入+26.4%至19.1亿，国内收入+5.5%至34.9亿；线上收入+19.6%至14.6亿，线下收入+9.5%至39.4亿。
    一季度净利率企稳。公司2024年毛利率同比-0.8pct至42.1%，其中智能家居毛利率同比-1.4pct至34.0%，云平台毛利率同比+0.1pct至76.2%。公司线上占比提升，营销投入加大，2024年期间费用率+1.4pct，归母净利率同比-2.4pct至9.3%。2025Q1公司毛利率同比-0.2pct至42.5%，销售/管理/研发/财务费用率分别-0.6/-0.4/-2.0/+2.0；归母净利率同比-0.1pct至10.0%。Q1公司毛利率及净利率降幅环比均有明显收窄，盈利出现企稳迹象。
    风险提示：行业竞争加剧；行业需求不及预期；AI应用落地不及预期。
    投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级
    公司是国内智能家居软硬件龙头，视觉处理能力领先，二三硬件品类强劲增长，云平台有望受益于AI智能化浪潮。考虑到公司采取更为积极的营销投放策略，下调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润6.2/7.4/8.6亿（前值为7.0/8.6/-亿），增速为23%/19%/17%，对应PE=46/38/33倍，维持“优于大市”评级。

2024年业绩承压，2025年重回增长轨道

开立医疗(300633)
    主要观点：
    事件：
    公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入20.14亿元，同比下降5.02%；实现归母净利润1.42亿元，同比下降68.67%；实现扣非归母净利润1.10亿元，同比下降75.07%。
    其中，2024年第四季度公司实现营业收入6.16亿元，同比减少5.63%，归母净利润0.33亿元，同比减少75.03%，扣非净利润0.24亿元，同比减少80.00%。
    点评：
    行业招采放缓+新业务投入较大，2024年业绩收入利润双承压分区域来看，2024年公司国内收入实现10.44亿元，同比下降11.62%，主要是受行业招采节奏阶段性放缓影响。2024年国内设备以旧换新政策持续推进，落地节奏集中在2024年下半年，招采金额恢复主要体现在2024年第四季度，同时也由于以集采形式的设备招采越来越多，一定程度也影响了设备的出厂价，2024年国内承压明显。海外区域，2024年公司收入9.70亿元，同比增长3.27%，表现优于国内，而且公司海外销售毛利率仍保持上升态势，2024年毛利率约为57.34%，2023年约为56.78%。
    各条线业务来看，（1）超声：2024年公司超声国内外合计收入11.83亿元，同比下降3.26%。（2）内镜及镜下耗材：2024年公司相关业务收入7.95亿元，同比下降6.44%。公司核心业务收入降幅低于国内市场收入下降幅度，除了公司海外市场仍贡献增长外，公司也拓展了微创外科、心血管介入两大新业务。
    从净利润来看，2024年公司实现归母净利润约1.42亿元，同比下降68.67%。2024年公司大力投入研发和市场活动，人员招聘增长，全年人员增长425名，期间费用率均有提升。2024年公司销售费用率28.45%，同比提升3.72pp，管理费用率6.81%，同比提升0.76pp，财务费用率-1.86%，同比提升0.25pp，研发费用率23.48%，同比提升5.36pp。
    重磅新产品不断推出，2025年轻装上阵
    2024年，在超声领域，公司正式推出了高端全身机器S80及高端妇产机P80，标志着公司在高端超声领域正式取得突破性进展；在消化与呼吸内镜领域，公司已完成多款产品发布和上市，主要包括：（1）高端内镜平台取得突破。HD-580系列高端内镜平台完成对550系列内镜的全面支持，相较于公司上一代内镜平台HD-550大幅提升了图像质量和临床细节表现，已步入持续放量阶段；（2）积极布局内镜质控和人工智能业务。公司自主研发的胃部质控软件SIP-E10产品取得NMPA注册证书，胃肠部质控软件SIP-E20产品获得CE认证，正积极推进肠道息肉检测AI软件三类医疗器械产品注册。在微创外科领域，公司也在2025年2月获得4K三维荧光内窥镜摄像系统的注册证，新产品具有在单一摄像系统上融合硬质内窥镜和电子软镜的独特优势，为实现多模态精准外科手术提供了产品方案。
    投资建议：维持“买入”评级
    我们预计2025-2027年公司收入端有望分别实现24.36亿元、28.93亿元和33.33亿元（2025-2026年前值预测为25.25亿元和29.27亿元），对应收入端增速分别为21.0%、18.7%和15.2%，2025-2027年归母净利润预计有望分别实现4.38亿元、5.74亿元和7.15亿元（2025-2026年前值预测为4.17亿元和5.97亿元），利润端增速分别为207.4%、31.1%和24.6%。2025-2027年对应的EPS分别约1.01元、1.33元和1.65元，对应PE估值分别为30倍、23倍和19倍，考虑到公司是国产内镜和超声领域的头部优秀公司，公司内镜进入快速成长期，超声保持稳定增长，微创外科和心血管介入业务正在培育期，产品线丰富，公司持续盈利能力强、成长性高，维持公司“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险。

2025年一季报业绩点评：业绩符合预期，发展表现亮眼

宁德时代(300750)
    事件。2025年4月14日，公司发布2025年一季度业绩报告。报告显示，公司一季度营业收入为847亿元，同比增长6.18%；归母净利润为139.6亿元，同比增长32.85%；扣非归母净利润为118.3亿元，同比增长27.92%。出货量，公司一季度出货量超过120Gwh，去年同期约为95Gwh，同比增速约为26%。单Gwh盈利能力，25年Q1约为1.16亿元，24年Q1约为1.11亿元，24年Q4约为1.06亿元，同环比均有所提升。毛利率，25年Q1为24.41%，环比上升9.37pct；净利率为17.55%，环比提升2.72pct。毛利率净利率环比均实现不同程度增加，盈利能力进一步提升，总体业绩质量亮眼。
    美国市场敞口有限，新兴市场增长显著。美国业务占公司出货比重较小，且去年以来公司已经根据环境变化提前做了预案，关税政策对公司业绩影响较小。公司在匈牙利、德国、印尼、西班牙等海外市场有布局相关基地，未来有可能通过海外产能实现对美国市场的补位。同时中东和澳洲等新兴地区储能市场快速发展，可再生能源AI数据中心带动的储能需求旺盛，对于储能电池的要求更高，公司在中东、澳洲等市场接连拿到了大的储能项目。整体而言，中国及海外市场需求旺盛，目前公司产能利用率比较饱和，公司25年盈利可期。
    持续完善新能源生态闭环，零碳产业推进迅速。报告期内公司与东营市签署战略合作协议，双方在零碳产业园、产业新能源化等领域开展合作。公司计划在东建设的40GWh锂电池绿色智造基地，共建全国首个高比例绿电直供零碳产业园。此外，公司与东营市、胜利油田、中国石油大学签署零碳应用场景合作协议，推动零碳方案在化工、油田等高耗能领域落地，打造产业新能源化的创新实践。
    换电业务多点开花，打造新的业务增长曲线。近期，公司与中国石化集团签署合作框架协议，双方将共同建设覆盖全国的换电生态网络。2025年计划建设不少于500座换电站，长期目标扩展至10000座。打造传统能源巨头与新能源领军企业的合作典范，为全球能源转型贡献中国实践范例。同时，公司与蔚来签署战略合作协议，双方将共同打造全球规模最大、技术最领先的乘用车换电服务
    网络。蔚来旗下firefly萤火虫品牌新车型将适时导入宁德时代巧克力换电标准和网络，双方换电网络将采用“双网并行”模式，并联合推动换电技术国家标准的制定和推广，促进跨品牌、跨车型电池兼容。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年实现营收4415、5311、6278亿元，同比增速分别为22%、20.3%、18.2%，归母净利润为669、805、964亿元，同比分别为31.8%、20.4%、19.8%，当前时点对应PE为15、12、10倍，考虑到公司盈利能力持续稳定，技术领先，维持“推荐”评级。
    风险提示：新能源车销量不及预期，行业竞争加剧，原材料波动超预期及国际贸易摩擦加剧。

24年年报点评：Q4边际改善，维持高股息率

行动教育(605098)
    事件：2024年，公司实现收入7.8亿元、同增16.5%，实现归母净利润2.7亿元、同增22.4%，实现扣非后净利润2.4亿元、同增12.2%。拟向全体股东每10股派发现金红利7.5元（含税）。
    点评：
    24Q4较Q3边际改善。24Q3受宏观经济影响，报到率下滑，带来收入和利润增速放缓。9月底多项政策发布后，24Q4较Q3收入和利润增速改善，24Q1/Q2/Q3/Q4收入增速为28.1%/39.5%/0.3%/4.5%，归母净利润增速为34.4%/28.1%/5.7%/25.8%。
    培训收入小幅增长，咨询业务翻倍式增长。24年，管理培训收入6.3亿元、同增6.3%，管理咨询收入1.5亿元、同增97%。
    收入结构变动致毛利率下滑。24年，综合毛利率同减2.2pct至76.1%，主要是低毛利率的管理咨询业务占比提升所致。拆分来看，管理培训毛利率同增1.5pct至83.6%，管理咨询毛利率同减4.1pct至44.2%。
    销售费用率降低，管理费用率提升。24年，销售费用率同减1.1pct至25.4%，管理费用率同增0.5pct至14.0%，研发费用率同减1.6pct至2.8%。
    收款小幅增长，合同负债双位数增长。24年，公司销售商品、提供劳务收到的现金9.3亿元、同增3.8%。24年末，合同负债10.8亿元、同增12.7%。
    维持高股息率。公司24年半年度、第三季度、年度合计拟分配现金红利2.67亿元，分红率达到99.5%，股息率达到5.7%。
    盈利预测与投资评级：Q3受宏观经济影响业绩承压，随着9月底多项政策发布，Q4呈边际改善趋势，年末合同负债双位数增长为25年业绩增长奠定基础。另外，上市后一直维持高股息率。预计25/26/27年归母净利润3.01/3.50/3.99亿元，当前股价对应估值15x/13x/12x，维持“买入”评级。
    风险因素：宏观经济对教育行业收款的影响；客户付费意愿变化的风险。

24年业绩符合预期，招投标持续回暖

开立医疗(300633)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，2024年实现营业收入20.1亿元（-5%），归母净利润1.4亿元（-68.7%），扣非归母净利润1.1亿元（-75.1%），24年业绩符合预期，招投标持续回暖
    24年业绩符合预期，招投标持续回暖。分季度看，2024Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为4.8/5.3/3.9/6.2亿元（+1.3%/-6.5%/-9.2%/-5.6%），单季度归母净利润分别为1/0.7/-0.6/0.3亿元（-27.6%/-47.7%/-229.5%/-75%）。24年随着国内医疗反腐以及国内医院开标终端医院采购减少，给超声及内窥镜业务线的招投标带来影响。从费用率方面来看，销售/管理/研发/财务费用率分别为28.4%/6.8%/23.5%/-1.9%。公司全年仍保持较高投入强度，公司的研发、营销团队实力进一步增强。在行业低谷期加大战略投入，对短期利润端业绩存在影响，但将为公司的中长期发展提供重要助力。
    超声业务及内窥镜业务略有下滑。超声收入约11.8亿（-3.3%），医用内窥镜收入约8亿（-6.4%）。2024年公司正式推出了高端全身机器S80及高端妇产机P80，标志着公司在高端超声领域正式取得突破性进展。2024年也正式全球首发了全新系列的高端兽用便携ProPet X11和ProPet E11系列，得益于先进的技术平台及成像技术，在国际市场迅速获得大量销售订单，在丰富及具有竞争力的产品的支撑下，兽用超声销售额在2024年得到较大幅度的增长。在消化与呼吸内镜领域，2024年度已完成多款产品发布和上市，HD-580系列高端内镜平台完成对550系列内镜的全面支持，相较于公司上一代内镜平台HD-550大幅提升了图像质量和临床细节表现。
    研发助力创新升级，产品迭代更为迅速。公司及子公司累计已获批申请软件著作权304项。公司秉承“创新科技，畅享健康”的理念，始终以客户需求为导向，坚持多元化战略布局，加强各产品线高端产品的研发投入，不断强化技术创新，增强产品竞争力。
    盈利预测：预计2025~2027年归母净利润分别为4.1、4.8、5.9亿元，对应EPS为0.95、1.12、1.36元，对应PE为32、28、23倍。
    风险提示：汇率波动风险；新产品研发、注册及认证风险；海外业务拓展不及预期风险；市场竞争导致产品价格大幅下降的风险。

2024年年报点评：2024年归母净利润同比+49%，能服业务拓展迅速

富瑞特装(300228)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，2024年实现营收33.2亿元，同比增长9.3%；实现归母净利润2.2亿元，同比增长49.0%。Q4单季度来看，实现营收7.6亿元，同比减少18.3%，环比减少20.7%；实现归母净利润0.9亿元，同比减少14.0%，环比增长112.2%。2024年利润端实现高速增长。
    重装业务迈入业绩收获期，能服业务快速放量。分产品来看，2024年，低温储运应用设备营收11.6亿元，同比-18.1%，毛利率为21.3%，同比+2.9pp；重装设备营收10.4亿元，同比+18.7%，毛利率为24.2%，同比+5.0pp，海外市场订单饱满，产能利用率提高，项目承接能力增强；LNG销售及运维服务营收9.4亿元，同比+58.8%，国内市场进展迅速，海外市场积极开拓。装卸设备实现收入1.3亿元，同比+36.2%，毛利率为41.0%，同比+6.0pp。
    盈利能力持续提升，费用管控能力保持良好。2024年，公司毛利率为22.9%，同比+1.7pp、净利率为8.2%，同比+2.2pp，盈利能力持续提升；期间费用率为11.2%，同比-0.4pp。Q4单季度来看，毛利率为33.2%，同比-1.5pp，净利率为15.2%，同比+1.4pp；期间费用率为11.9%，同比-1.8pp。
    装备制造向能源服务转型，LNG+氢能双轮驱动。LNG板块，2024年全年国内天然气重卡销量17.8万辆，同比增长17.3%，公司LNG车用供气系统产品持续受益。公司持续推进LNG装备制造向能源服务的转型升级，子公司富瑞能服在手运营LNG液化工厂项目十余个，在建和运营项目LNG日液化处理量合计达到240万方，公司加大国际LNG能源运营市场开发力度，利用巴西等地丰富的天然气资源和广阔的天然气应用市场需求，打造从上游天然气处理及液化到LNG储运、应用的全产业链“国际能源运营服务商”模式。氢能板块，公司在氢燃料电池车用液氢供气系统及配套氢阀、液氢罐式集装箱、液氢储罐、氢用阀门、氢燃料电池系统部分零部件产品等领域进行重点研发，“氢燃料电池车用液氢供气系统及配套氢阀研发项目”建设完毕，氢能产品技术储备进一步提升。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.6、3.0、3.5亿元，未来三年归母净利润复合增长率17%。公司产业覆盖LNG全产业链，积极推动装备制造向能源服务运营转型升级，同时氢能板块技术储备丰富，成长空间广阔，维持“买入”评级。
    风险提示：国际油价波动、汇率变动、海外市场拓展不及预期的风险。

光伏业务拖累公司业绩，PCB、半导体、域控业务持续突破

天准科技(688003)
    投资要点
    事件：公司公布2024年报，2024年实现营收16.09亿元，同比下降2.38%；实现归母净利润1.25亿元，同比下降42.05%。其中2024Q4公司实现营业收，入7.58亿元，同比下降1.51%；实现归母净利润1.38亿元，同比下降20.54%。
    受光伏行业周期性影响，公司视觉检测装备实现下滑，其他业务收入实现增长。2024年视觉测量装备实现营业收入5.72亿元，同比增长6.31%；视觉检测装备实现营业收入5.23亿元，同比下降13.94%；视觉制程装备实现营业收入4.12亿元，同比增长0.37%；智能驾驶解决方案实现营业收入1.02亿元，同比增长10.89%。其中视觉检测装备产品的收入下降，主要是受光伏行业周期波动影响，公司光伏硅片检测分选设备收入同比下降25.85%，对应毛利同比下降7978.75万元，对公司整体净利润造成较大影响。公司消费电子、PCB、半导体、智能驾驶等业务板块销售收入均实现了增长，合计同比增长10.67%。
    公司净利率下滑较大，费用明显增长。2024年公司综合毛利率为41.17%，同比下降0.49个百分点，主要受光伏行业毛利率下滑影响，2024年视觉检测装备毛利率35.16%，同比下降3.85个百分点；公司净利率为7.74%，同比下降5.31个百分点。2024年期间费用率为32.52%，同比增加3.09个百分点，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为10.36%/6.25%/15.57%/0.35%，分别同比增加0.13/1.26/1.59/0.11个百分点。
    公司持续打造产品矩阵，PCB、半导体、域控制器等新业务逐步放量。①PCB业务：收入较2023年增长约50%，形成4个产品系列的完善业务布局，其中CO2激光钻孔设备通过多家客户的验证，实现批量销售。②半导体：公司参股的苏州矽行半导体技术有限公司持续获得重大进展：首台明场纳米图形晶圆缺陷检测设备面向65nm工艺节点TB1000已经在客户产线上使用；面向40nm工艺节点的TB1500明场检测设备已完成多家客户的晶圆样片验证；面向14-28nm工艺节点TB2000明场检测设备目前也已完成厂内验证。③智能驾驶：公司在2024年与博世、立讯、华勤共同成为地平线新发布J6芯片平台的首批四家量产合作伙伴，现已与众多车企开展业务合作。2024年11月，公司率先正式发布专为人形机器人设计的高性能具身智能控制器-星智001，可支持实时运行端到端和大语言模型，大幅提升机器人的感知、操作和人机交互能力，并与数家主流机器人公司达成合作，开始批量出货。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.64、1.98、2.30亿元，对应EPS分别为0.85、1.02、1.19元，未来三年归母净利润保持23%的复合增长率，给予“持有”评级。
    风险提示：消费电子行业周期性波动风险、半导体设备研发或不及预期、域控制器业务发展不及预期的风险等。

经营现金流改善，海外新签合同高增长

精工钢构(600496)
    事件：公司发布2024年年报。
    营业收入稳健提升，经营活动现金流明显改善。2024年，公司实现钢结构销量135.3万吨，同比增长10.9%，公司实现营收184.92亿元，同比增长12.03%。其中，钢结构行业营收163.1亿元，同比增长14.02%；集成及EPC营收18.72亿元，同比增长4.68%。公司实现归母净利润5.12亿元，同比下降6.69%；实现扣非净利润4.42亿元，同比下降9.48%。公司实现经营活动现金净流量7.7亿元，同比增长63.9%，主要为本期销售商品、提供劳务收到的现金增加影响所致。
    盈利能力有所下降，资产减值损失增加。2024年，公司毛利率为12.66%，同比下降0.34pct；净利率为2.85%，同比下降0.61pct。期间费用率为7.94%，同比下降0.72pct。应收账款为41.58亿元，同比增加7.09亿元。公司应收账款账龄结构持续优化，3年以上账龄应收账款占比由20.6%下降至15%。公司资产负债率为64.96%，同比提高1.59pct。公司资产减值损失和信用减值损失合计2.67亿元，同比增加1.24亿元，主要是因为计提的合同资产、固定资产和存货减值均有增加。
    海外合同增速快，新兴业务表现较好。2024年，公司新签订单219.7亿元，同比增长8.4%，其中，海外新签订单30亿元，同比增长202.9%，占全年订单总额的比例由4.9%提升到13.7%。公司承建了2022年世界杯主会场—卢塞尔体育场（金碗）、全球在建的最高塔-—1007米高的吉达塔、香港新机场等大型地标建筑。报告期，公司新签2027年AFC主场馆—沙特达曼体育场项目；中标肯尼亚塔兰塔体育场项目。公司新兴业务新签合同58.6亿元，同比增长50.4%，其中EPC及装配式业务签约47.9亿元，同比增长44.7%；工业连锁及战略加盟业务签约8.5亿元，同比增长94.0%；BIPV业务签约2.2亿元，同比增长48.4%。
    投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.92、6.96、8.35亿元，分别同比+15.7%/+17.56%/+20.02%，对应P/E分别为10.27/8.73/7.28x，维持“推荐”评级。
    风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

铜金量价齐升，单季度业绩创历史新高

紫金矿业(601899)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年一季度报告。2025Q1实现营收789.3亿元，同比+5.55%，环比+7.76%，实现归母净利润101.7亿元，同比+62.39%，环比+32.15%。
    铜：量价齐升，单吨毛利提升。1）量增：2025Q1矿产铜销量22.0万吨，同比+3.3%，环比+7.3%，矿产铜产量28.76万吨，同比+9.5%，环比+3.1%。其中卡莫阿产量5.92万吨，同比+52.4%，环比-0.4%，西藏玉龙权益产铜0.91万吨，同比+16.3%，环比+7.5%。2）价涨：2025Q1矿产铜均价6.2万元/吨，同比+16.7%，环比+5.1%。3）本升：2025Q1矿产铜单位成本为2.4万元/吨，同比+7.6%，环比+0.4%。4）吨毛利提升：2025Q1矿产铜单吨毛利为3.8万元/吨，同比+23%，环比+8%。毛利率为61.1%，同比+3.3pct，环比+1.8pct。
    金：量价齐升，单吨毛利提升。1）量增：2025Q1矿产金销量18.0吨，同比+12.9%，环比+6.9%，矿产金产量19.1吨，同比+13.4%，环比+2.1%，其中招金矿业权益产金0.90吨，同比+32.2%，环比+19.2%，波格拉权益产金0.67吨。2）价涨：2025Q1矿产金均价641.5元/克，同比+40.1%，环比+12.0%。3）本升：2025Q1矿产金成本251.1元/克，同比+12.6%，环比+6.8%。4）吨毛利提升：2025Q1矿产金单吨毛利为390.4元/克，同比+66%，环比+16%。毛利率为60.9%，同比+9.5pct，环比+1.9pct。
    盈利预测与评级：公司通过内生增长和外延并购持续扩大资源禀赋，铜金产量持续提升。铜矿端偏紧支撑铜价中枢上行，美元信用收缩大背景下金价长期看涨。公司业绩有望充分受益于铜金量价齐升。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为408/471/520亿元，EPS分别为1.53/1.77/1.96元/股，对应PE为11.2/9.7/8.8倍，维持“买入”评级。
    风险提示。铜价大幅下跌风险；金价大幅下跌风险；铜金项目进展不及预期。

短期业绩承压，逆势扩张有望受益招采回暖

开立医疗(300633)
    投资要点：
    事件：公司发布2024业绩，全年实现营收20.14亿元（yoy-5.02%，下同），实现归母净利润1.42亿元（yoy-68.67%），实现扣非归母净利润1.10亿元（yoy-75.07%）。2024Q4实现营业收入6.16亿元（yoy-5.63%），实现归母净利润0.33亿元（yoy-75.03%），实现扣非归母净利润0.24亿元（yoy-80.00%）。
    院端招采延迟影响国内业务，25年有望迎来需求复苏。2024年，公司彩超业务收入11.83亿（yoy-3.26%），内窥镜及镜下治疗器具收入7.95亿（yoy-6.44%），配件及其他收入0.21亿（yoy-38.79%），国内政策因素持续压制院内采购需求，叠加设备更新采购活动交叉影响，24年院端医疗设备采购需求下滑，导致公司核心彩超、内镜业务收入均有所下滑，国内整体收入10.44亿（yoy-11.62%），随着各
    省市设备更新逐步落地，预计2025年行业采购需求有望复苏，或伴随较大订单增量；24年海外业务保持稳定增长，收入9.70亿（yoy+3.27%）。
    业绩短期承压，逆势扩张加大潜力业务布局。2024年公司毛利率为63.78%（yoy-3.93pct），其中彩超毛利率61.81%（yoy-2.00pct）、内窥镜毛利率66.59%（yoy-6.56pct），在国内招采需求下降、医疗设备集采增多情况下，项目价格承压导致核心业务毛利率下滑。公司销售费用5.73亿（yoy+17.32%）、研发费用4.73亿（yoy+23.08%），公司逆势扩张，加大研发、销售人才的引进，扩建内镜研发团队，并加大对微创外科、心血管介入等潜力业务的投入，全年新增员工超过400人，使费用端增加较多。24年威尔逊子公司计提商誉减值0.56亿元，对利润端有所影响。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营收分别为23.51/27.24/31.47亿元，同比增速分别为16.72%/15.88%/15.54%，2025-2027年归母净利润分别为3.76/4.88/6.04亿元，增速分别为163.90%/29.83%/23.84%。当前股价对应的PE分别为36x、27x、22x。基于公司在医学影像领域的领先位置，潜力业务有望高速增长，维持“买入”评级。
    风险提示。行业竞争加剧风险、新品推广不及预期风险、国内政策变动风险、境外
    贸易冲突。

2025年一季报预告点评：业绩表现持续亮眼，AMOLED高阶产品预计H2贡献营收

天德钰(688252)
    投资要点
    事件：公司发布25Q1业绩预告，Q1实现收入5.5亿元，同比增长60.5%，环比下滑10.3%；归母净利润7056.8万元，同比增长117.0%，环比下滑14.9%。
    显示驱动+电子价签两驾马车齐头并进，利润率表现优异。此前，公司发布24年年报，实现营收21.0亿元，同比增长73.9%；归母净利润2.8亿元，同比增长143.6%，业绩表现亮眼。公司不断推动技术和产品创新，扩充产品品类，加快迭代速度，在竞争激烈的市场环境下业绩取得较好的增长。1）分业务来看，显示驱动芯片实现营收16.1亿元，同比增长62.7%，占比公司营收76.8%；电子价签驱动芯片及其他实现营收4.8亿元，同比增长137.8%，占比营收23.0%；2）利润率方面，2024年公司毛利率和净利率均实现显著提升，分别为21.4%/13.1%，分别同比+1.4pp/+3.75pp；3）费用率方面，公司费用端管控较好，24H1销售/管理/研发费用率分别为2.0%/1.3%/8.4%，分别同比+0.1pp/-0.4pp/-3.5pp；其中，研发费用为1.8亿元，同比增长22.2%，公司持续稳定加大研发，为产品升级迭代及技术创新提供充分保障。
    全年新品推出节奏紧凑，AMOLED高阶产品预计H2贡献营收。2024年，公司相继量产了手机全高清TDDI、平板TDDI、AMOLED DDIC手表等新品，其中手机高刷TDDI/qHD TDDI等新品24年表现亮眼。此外，25年公司将在类工控市场发力。AMOLED手机高阶产品持续开发中，预计25H2有望贡献营收，全年新品出货节奏紧凑，有望实现份额稳步增长。
    电子价签市场空间广阔，公司优势显著。24年，公司领先业界，率先量产四色电子价签驱动芯片，目前仍为全市场独供；同时成功开发出窄边框GIP架构电子价签，可拓展至手机背盖等创新应用场景，为客户提供多元化解决方案。据公司年报数据显示，预计2025年整个电子价签市场规模有望达150亿元，公司在电子价签驱动芯片领域份额较高，四色电子价签全市场独供具有先发优势；同时不断更新产品，降本四色产品持续研发中，以便应对竞争对手进入市场后带来的价格压力。目前，电子价签在全球商超渗透率仅10%，未来增长空间广阔，公司作为该领域龙头，有望受益于电子价签渗透率的稳步提升。
    盈利预测与投资建议。预计公司25-27年归母净利润分别为3.6/4.7/5.5亿元，未来三年归母净利润复合增速有望达到25.7%。考虑到公司有望显示驱动业务基本盘稳定，AMOLED产品25H2贡献营收，电子价签业务需求较好且公司竞争优势明显，维持“买入”评级。
    风险提示。行业竞争加剧、下游需求恢复不及预期、研发进度不及预期等风险。

业绩逐季改善，电磁线业务释放利润

金田股份(601609)
    核心观点
    2024年公司归母净利润同比下降12%。2024年实现营收1241.6亿元（+12.4%），归母净利润4.62亿元（-12.3%），扣非归母净利润3.39亿元（-10.1%），经营性净现金流15.4亿元。2024Q4归母净利润1.74亿元（同比+21.6%，环比+5.5%）。2024年度拟派发现金红利1.60亿元；2024年度已实施股份回购金额2.0亿元，现金分红和回购金额合计3.60亿元，占本年度归属于上市公司股东净利润的比例78%。
    铜产品单位毛利润增加。2024年随着铜加工行业底部反弹，以及公司积极调整产品结构和客户结构，铜产品毛利润改善。2024年铜线排毛利润551元/吨，同比增加80元/吨；其他铜产品毛利润2273元/吨，同比增加287元/吨。公司铜产品毛利润在2022年见底以来，已经连续两年反弹。受市场因素影响，公司稀土永磁产品盈利下滑，2024年稀土永磁产品单位毛利润2.1万元/吨，同比减少2万元/吨，也显著低于2017年以来的均值7万元/吨。公司逐步压缩低毛利产品占比：2024年公司铜产品销量181.4万吨，同比减少4.1万吨；其中低毛利的铜线排销量减少6万吨，其他铜产品销量增加2万吨。稀土永磁业务方面，随着包头4000吨项目投产，2024年公司稀土永磁材料销量5134吨，同比增加49%。
    电磁线产品盈利快速增长。近年来公司电磁扁线业务增长迅速，已形成6万吨新能源电磁扁线产能，子公司金田电磁科技2024H1净利润2218万元，2024H2净利润达5469万元；其他电磁线生产企业金田新材料2024H1净利润1564万元，2024H2净利润达3701万元。
    风险提示：铜价大幅波动风险，市场竞争加剧风险。
    投资建议：维持“优于大市”评级。
    参照年初以来主要有色金属价格走势，假设2025-2027年铜价均为75000元/吨，预计2025/2026/2027年公司的营业收入分别为1461/1506/1551亿元，归母净利润分别为6.15/7.63/9.03亿元，同比增速33.0/24.2/18.3%，EPS分别为0.41/0.51/0.61元，当前股价对应PE倍数分别为14.2/11.5/9.7。公司过去几年快速扩张建立起了规模优势，未来将进一步改善产品结构和客户结构，并将在东南亚进一步布局产能，充分受益于新能源市场对铜材及稀土永磁材料的增量需求，维持“优于大市”评级。

公司信息更新报告：2024年业绩大幅增长，鞋材与新需求持续放量

安利股份(300218)
    2024年业绩同比大幅增长，PU革龙头业绩逐步释放，维持“买入”评级公司发布2024年年报，2024年全年实现营收24.03亿元，同比+20.12%，实现归母净利润1.94亿元，同比+174.19%，实现扣非归母净利润1.92亿元，同比+159.60%。其中，2024Q4公司实现营收6.01亿元，同比+5.62%，环比-11.02%，实现归母净利润0.44亿元，同比+50.47%，环比-26.66%，实现扣非归母净利润0.54亿元，同比+19.08%，环比-1.91%。公司业绩符合预期，我们维持公司2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为2.76、3.47、4.07亿元，EPS为1.27、1.60、1.88元，当前股价对应PE为10.8、8.6、7.3倍。我们看好公司作为PU革行业龙头，未来有望充分受益于鞋材大客户份额提升、TPU新产品及新能源汽车、电子产品等新需求持续放量，维持“买入”评级。
    产品与客户结构持续优化，2024年公司PU革产品量价齐升
    销量方面，据公司公告，2024年公司PU革销量6690万米，同比增+9.42%。盈利方面，2024年公司PU革单位售价35.3元/米，同比+9.85%，单位毛利8.6元/米，同比+27.13%，销售毛利率为24.31%，同比+3.30pcts。得由于公司产品结构优化，高技术含量、高附加值产品销售扩大、占比提高，2024年公司PU革产品量价齐升。同时，公司持续加大研发投入，2024年研发投入达到1.38亿元，同比+9.15%，占营收比重达到5.73%。
    鞋材大客户份额有望持续提升，新能源汽车、电子产品等新需求不断放量鞋材方面，公司与耐克、阿迪、彪马、亚瑟士等国际品牌以及安踏、李宁、特步等国内品牌合作良好，未来市场份额有望进一步提升。新兴需求方面，公司目前服务的汽车品牌和定点项目增多，相关产品在比亚迪、丰田、赛力斯、小鹏、长城、极氪、江淮、奇瑞等品牌的部分车型上实现应用。同时，公司与苹果合作深化，公司创新材料应用于部分品牌高端折叠屏手机，相关产品在三星、Beats、谷歌等品牌部分终端产品及配件上实现应用。此外，安利越南基地产销有所提升，现已成为阿迪达斯供应商，通过耐克实验室认证。未来伴随开工率进一步提升，安利越南基地盈利有望好转。
    风险提示：下游需求不及预期、原材料价格大幅波动、能源成本大幅波动等。

2024年年报点评：业绩答卷稳如预期 结构革新启幕未来

安利股份(300218)
    事件：2025年4月15日，公司发布2024年年报。2024年，公司实现营收24.03亿元，同比增长20.12%；实现归母净利润1.94亿元，同比增长174.19%；实现扣非后归母净利润1.92亿元，同比增长159.60%。其中24Q4，公司实现营收6.01亿元，同比增长5.62%，环比降低11.02%；实现归母净利润0.44亿元，同比增长50.47%，环比降低24.07%；实现扣非后归母净利润0.54亿元，同比增长19.08%，环比降低1.91%。公司业绩主要提升原因为主要产品的量价提升，2024年公司主营产品销售收入同比增长20.19%，销售单价同比增长8.40%。
    客户产品双优化战略优势稳如磐。公司积极推进大客户战略，2024年功能鞋材及汽车内饰等领域获得快速发展。功能鞋材领域，2025年1月，公司正式成为耐克战略合作伙伴；2024年4月，公司本部及越南进入阿迪达斯供应商名录；与国内品牌包括安踏、李宁等均取得较大的合作进展，同时公司积极对接UA、NB、HOKA、昂跑等新品牌，培育长期发展动力。汽车内饰领域，公司产品在比亚迪、丰田、赛力斯、小鹏、长城等品牌的部分车型实现应用，发展成效初显。
    公司坚持创新驱动，2024年研发投入达到1.39亿元，占营收比重为5.73%。公司的创新驱动主要体现如下：一方面体现在高附加值、高技术含量产品的提升，超能TPU、飞羽皮、水性透气皮、太极素皮等产品增量明显；水性、无溶剂产品营收占比达到22%；硅基、水性防污、超绒皮、高剥离树脂等30余项重点产品改进开发良好；二是新材料、新技术、新工艺加大应用，生物基、无卤阻燃、抗菌防霉、抗病毒等材料扩大应用，比色配色系统升级，效率和准确性提升。
    产能版图再扩容，全球博弈握胜券。安利越南总设计产能为1200万米，其中2条生产线已于2022年末调试投产，但前期因产销量未达到盈亏平衡点，24年全年净利润为-0.17亿元，较23年的净利润-0.21亿元实现业绩减亏。后续伴随着越南客户的订单放量，以及剩余2条生产线的投产（预计2025年下半年），我们认为，安利越南整体发展态势、趋势向好，业绩有望持续改善。加上安利本部预计新增的2条干法复合型生产线（预计2025年下半年），公司（含安利越南）计划形成44条生产线产能，规模优势有望持续凸显。
    投资建议：公司是国内PU合成革企业，未来生态环保型新产品的需求增长及下游客户的拓展释放，再加上越南工厂迈入产能释放期，未来公司业绩有望实现较大增长。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.81、3.64、4.72亿元，EPS分别1.29、1.68、2.17元，现价（2025年4月15日）对应PE分别为10x、8x、6x，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、天然气供应和成本费用提升的风险、产能无法充分利用的风险等。

公司信息更新报告：Q1营收、归母净利润同比高增，盈利能力延续修复

硅宝科技(300019)
    Q1营收、业绩同比高增，盈利能力延续修复，看好公司迈向百亿产值目标公司发布2025年一季报，实现营收7.78亿元，同比+64.04%、环比-24.16%；归母净利润7,090.6万元，同比+76.72%、环比-10.43%；扣非净利润5964.6万元，同比+55.87%、环比-21.54%，Q1营收、归母净利润均实现同比高增，符合预期。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.43、4.35、5.04亿元，对应EPS为0.87、1.11、1.28元/股，当前股价对应PE为20.4、16.1、13.9倍。我们看好公司稳步推进项目建设和投资并购，力争在创立的第三个十年实现产值百亿目标，维持“买入”评级。
    原材料有机硅价格低位助力盈利能力延续修复，股东增持彰显发展信心（1）经营情况：据公司公告，2025Q1建筑胶继续保持市占率稳步提升，稳居行业龙头；工业胶在光伏新能源、电子电器、动力电池、汽车制造等行业均保持快速增长；全资子公司江苏嘉好营业收入及净利润全部并入公司财务报表。（2）盈利能力：据Wind数据，2025Q1有机硅DMC均价13,487元/吨，同比-13.4%、环比+2.5%；4月14日，有机硅DMC市场价格14,000元/吨，同比持平、较2025年初+7.7%，处于2017年以来的12.2%历史分位，主要原材料价格低位和市场竞争加剧拖累密封胶产品售价下降，2025年以来有机硅价格震荡上行主要是厂家减产提价，助力公司盈利能力稳步修复，2025Q1公司销售毛利率、净利率分别为21.42%、9.11%，环比2024Q4分别+0.21pcts、+1.32pcts。（3）股东增持情况：2025年2月5日至4月14日，公司持股5%以上股东四川发展引领资本以集中竞价交易方式累计增持公司股份492.62万股，占公司总股本的1.25%，合计增持金额为7,745.90万元，彰显对公司未来发展前景的信心及对公司投资价值的认可。（4）展望2025年，公司计划努力实现营业收入同比增长30%的经营目标，根据公司调整后的股权激励计划，2025年度业绩考核目标设置为营业收入46.56亿元（目标值）或者归母净利润4.33亿元（目标值），成长动力充足。
    风险提示：项目进展不及预期、原材料及产品价格波动、政策不及预期等。

业绩短期承压，聚氨酯龙头有序扩张

万华化学(600309)
    核心观点
    2024年及2025年一季度公司归母净利润同比下滑。公司2024年营收1820.7亿元（同比+3.8%），归母净利润130.3亿元（同比-22.5%）；2025年一季度营收430.7亿元（同比-6.7%，环比+25.0%），归母净利润30.8亿元（同比-25.9%，环比+58.9%）；毛利率/净利率为15.7%/7.8%，同比均下滑2pct。2024年公司资产减值损失为7.4亿元，同比增长447%；营业外支出为11.4亿元，同比增长156%，主要因固定资产及在建工程报废损失增加，减值及报废部分拖累业绩。报告期内万华蓬莱基地多套装置成功投产，一季度公司主要产品销量同比增长，但产品价格下降，毛利减少，一季度营收及归母净利润同比下降。
    聚氨酯板块营收及产销量同比增长，需求整体疲软。2025年一季度公司聚氨酯板块营收184.3亿元，产量/销量为147/145万吨，同比增长，环比下滑。2024年聚氨酯系列产品价格多呈稳中走低态势，纯MDI受消费增速放缓影响；聚合MDI因下半年家电补贴政策刺激，冰箱冷柜需求攀升；TDI受益于下游家居出口带动；软泡聚醚虽内需平稳、出口增长，但行业竞争加剧。2025年一季度，受春节假期淡季效应冲击，聚氨酯主流产品价格普遍下行。
    石化板块盈利水平仍较低。2025年一季度公司石化板块营收163.2亿元，产量/销量为141/133万吨。受国际原油价格波动、下游需求偏弱等因素影响，石化行业整体利润仍处于较低水平。2025年4月3日，万华化学乙烯二期项目120万吨/年乙烯装置一次开车成功。
    精细化学品及新材料板块产销量同比增加。2025年一季度公司精细化学品及新材料板块营收73.7亿元，产量/销量为62/54万吨。2024年TPU三期、POE、PEBA、聚碳酸酯二元醇（PCDL）等多个项目投产，有效拓展产线；2025年MS和XLPE项目计划投产，将进一步完善产品结构。
    公司核心产品聚氨酯有序扩张。目前公司MDI和TDI年产能分别为380和111万吨，稳居全球首位。万华福建MDI技改扩能项目预计将于2026年二季度新增70万吨产能，万华福建第二套33万吨TDI项目预计2025年5月份建成投产，届时MDI和TDI产能将分别达450和144万吨。
    风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。
    投资建议：公司作为聚氨酯行业龙头，产能有序扩张，但由于下游需求疲弱、中美贸易摩擦等不利因素影响，我们谨慎下调公司2025-2026年归母净利润预测为139.25/140.64亿元（原值为172.72/189.44亿元），新增2027年归母净利润预测为143.24亿元，即2025-2027年EPS为4.44/4.48/4.56元，当前股价对应PE为12.7/12.6/12.3X，维持“优于大市”评级。

2024年报点评：利润增速超预期，投资收益超稳健

招商港口(001872)
    事件
    近日，招商港口披露2024年报。本报告期内，实现营业总收入161.31亿，同比增+2.41%；归母净利45.16亿，同比增+26.44%；扣非归母净利40.47亿，同比增+21.2%；基本每股收益1.81元，加权ROE为7.51%，经营活动产生的现金流量净额为80.13亿元。
    分红政策，公司24年拟派发现金股息约18.43亿人民币，每股约0.74元（含税）;全年累计分红1次，约占当年度归母净利比例的40.8%若以年报披露日A股的股价计算，分红股息率约为3.7%。
    点评
    公司核心业务包括港口投资、港口运营、港口物流和智慧科技。截至本报告期末，已成功布局亚洲、非洲、欧洲、大洋洲、南美洲及北美洲等26个国家和地区的51个港口，是全球领先的港口投资、开发和运营商，位于全球港口运营商第一方阵。
    2024年，公司的港口业务板块，营收占比95.2%，毛利润贡献占比96.8%，是公司最核心的主业。具体业务量表现，情况如下：
    集装箱业务方面，完成集装箱吞吐量19,516万TEU，同比增长8.3%。其中内地港口项目完成集装箱吞吐量15,230万TEU，同比增长8.5%；中国港台港口项目完成集装箱吞吐量602万TEU，同比增长3.4%；海外港口项目完成集装箱吞吐量3,684万TEU，同比增长8.1%。
    散杂货业务方面，内地港口共完成散杂货吞吐量12.5亿吨，同比增长0.4%；海外港口完成散杂货吞吐量925.4万吨，同比增长33.8%。
    投资评级
    2025年，公司将聚焦港口主业，做优做强主控码头，延伸港口综合业务，以质效提升促进高质量发展。我们看好公司的全球化战略稳增长带来风险适度分散，同时也看好稳健分红预期，给予“增持”评级。
    风险提示
    地缘政治风险；经营管理风险；宏观经济波动风险；

2025年一季报点评：传动及新能源业务高增、海外显著突破、盈利能力稳健

禾望电气(603063)
    投资要点
    公司发布2025年一季报，实现营收7.74亿元，同比+41.02%；归母净利润1.05亿元，同比+90.35%；扣非归母净利润0.97亿元，同比+36.81%。
    新能源业务高增长、海外业务显著突破。25Q1公司新能源电控业务实现收入5.83亿元，同比+39.23%，毛利率32.98%，同比-6.79pct。我们预计一季度风电变流器出货3.3亿元，约6GW；光伏逆变器出货1.73亿元，约1.75GW；储能PCS出货0.8亿元，约1.1GW。凭借技术优势，加强海外市场开拓，25Q1公司海外收入0.38亿元，同增128%，占比提升至8%，毛利率54.43%，同比+8.44pct，目前公司已在荷兰、巴西、越南、巴基斯坦等多个基地设立服务点，海外业务占比有望持续提升。
    大功率技术优势领先、传动业务大有可为。25Q1工程传动业务实现收入1.21亿元，同比+95.79%，毛利率47.51%，同比+8.74pct，主要由于变频器出海及国产化替代，营收和毛利率齐升。公司大功率技术储备强，尤其在5-20MW的电源设备竞争优势明显；同时公司与海外龙头企业关系深厚，在AI相关电源设备大功率化趋势下或大有可为。
    期间费用率稳中有降、经营性现金流好转。公司25Q1期间费用1.96亿元，同比+15.0%，期间费用率25.34%，同环比-5.74pct；25Q1营性净现金流-0.68亿元，同比+78.44%，主要由于销售商品、提供劳务收到的现金增加。
    盈利预测与投资评级：我们维持预计公司25-27年归母净利润5.9/7.1/8.2亿元，同比+34%/+20%/+15%，对应PE分别为23/19/16x。考虑到公司下游AI相关大功率电源设备市场广阔，海外市场不断突破，我们给予25年32xPE，对应目标价41.6元，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧、新产品拓展不及预期等

公司信息更新报告：结转规模下降，产业投资业务加速推进

浦东金桥(600639)
    营收利润同比下降，产业投资业务加速推进，维持“买入”评级
    浦东金桥发布2024年报，公司结转业绩承压，销售规模提升，可售及可结转资源充足，区位优势以及产业聚集效应显著。受地产销售下行、租赁市场竞争加剧影响，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为10.5、11.0和13.5亿元（2025-2026年原值为13.8、15.2亿元），对应EPS为0.94、0.98、1.20元，当前股价对应PE为11.5、11.0、8.9倍。公司推动重点项目去化，项目储备充足，业绩有望持续改善，维持“买入”评级。
    营收利润承压，投资净收益同比高增
    公司2024年实现营收27.25亿元，同比-58.6%；实现归母净利润10.02亿元，同比-44.9%；经营性净现金流-11.99亿元，基本每股收益0.89元，销售毛利率和净利率分别为51.0%和35.9%，分别-17.1pct和+8.6pct。公司业绩下降主要由于2023年同期结转高毛利住宅项目，2024年同期结转较少，同时期间费率同比+14.8pct至23.2%。公司2024年实现投资净收益8.7亿元，主要由于公司在上海联交所挂牌转让了新金桥广场股权，成交价为11.98亿元。
    签约销售同比增长，多元业务协同发展
    公司2024年实现签约销售金额28.28亿元，同比+107%，主要来自浦东碧云澧悦和碧云北外滩两项目；实现销售结转收入0.43亿元，主要来自金桥碧云尊邸。公司2024年实现租赁收入20.35亿元，同比+1.7%；截至2024年末持有各类经营性物业达312万方（含新金桥广场），总体平均出租率78%左右；实现酒店公寓收入2.0亿元，同比+10.8%，毛利率同比-3.6pct至31.8%；物业管理服务收入0.29亿元，同比+72.3%，毛利率同比+18.1pct至30.1%。
    金桥资本正式运作，融资成本保持低位
    2024年公司产业投资平台“金桥资本”正式设立，首期30亿元已正式运作，通过参控并举深入产业布局。截至2024年末，公司有息负债余额202.7亿元，同比+30.4%，平均融资成本2.98%，持续保持行业低位。公司2024年公开市场融资37.8亿元，其中5年期中期票据票面利率2.22%。
    风险提示：项目拓展不及预期、产业导入不及预期、上海新房价格波动风险。

3月份SUV、皮卡实现高增，5月尊界即将上市

江淮汽车(600418)
    事件：4月11日，江淮汽车发布2025年3月产、销数据。公告显示，2025年3月，江淮汽车销售各类车型37223辆，同比-1.71%。其中SUV销量8241辆，同比+42.5%；皮卡销量7402辆，同比+40.38%；货车销量15320辆，同比+3.33%。
    点评：
    3月份SUV、皮卡实现高增。公告显示，2025年3月江淮汽车销售各类车型37223辆，同比-1.71%。其中SUV销量8241辆，同比+42.5%；皮卡销量7402辆，同比+40.38%；货车销量15320辆，同比+3.33%。根据Marklines数据，江淮X8PLUS3月销量7732辆，同比+49.5%，带动SUV销量实现整体高增长。皮卡销量在海内外均实现高增长，一季度国内市场同比增长15%，国际市场增长近20%。3月江淮在新加坡推出悍途EV，在秘鲁正式上市全新悍途，加快皮卡乘用化、智能化、新能源化、全球化转型升级。
    5月尊界即将上市，看好未来高端智能化转型提速。1月公司发布公告拟募资49亿元打造高端智能电动平台开发项目，以公司电动汽车技术为基础，融合华为等高科技企业智能化、网联化汽车解决方案，开发全新一代高端智能电动平台，推动高效能动力电控技术、先进电机技术、软硬件整合技术，以及平台集成的智能驾驶系统、网联化系统、新材料应用、关键零部件等持续迭代升级，以研究积累的技术为基础，打造全新高端智能系列车型，覆盖轿车、SUV和MPV等乘用车主要品种。2月20日，尊界技术发布会召开，鸿蒙智行发布途灵龙行平台、天使座主动安全防护、华为星河通信三大技术，并在尊界S800上首搭，随尊界上市日益临近，高端智能化转型有望提速。
    盈利预测：我们预计公司2025-2027年营收分别为582/720/812亿元，归母净利润分别为6/17/30亿元，对应EPS分别为0.28/0.78/1.36元，对应PE为121/43/25倍。
    风险因素：新车型销量不及预期；海外市场拓展不及预期；新品研发进度不及预期。

行业领先地位稳固，互连类芯片营收连续八个季度增长

澜起科技(688008)
    事项：
    公司发布2024年报及2025年一季度业绩预增报告，2024年，公司实现收入36.39亿元，同比增长59.20%，实现归母净利润14.12亿元，同比增长213.10%；2025年一季度，公司预计实现收入12.22亿元，同比增长65.78%，预计实现归母净利润5.10-5.50亿元，同比增长128.28%-146.19%。2024年，公司拟每10股派发现金红利3.90元（含税），不送红股，不进行公积金转增股本。
    平安观点：
    内存接口芯片恢复性增长，运力芯片新产品规模出货，公司2024年业绩增速迅猛。2024年，公司实现收入36.39亿元，同比增长59.20%，实现归母净利润14.12亿元，同比增长213.10%，实现扣非归母净利润12.48亿元，同比增长237.44%，实现经营性现金流16.91亿元，同比增长131.29%。公司2024年经营业绩大幅增长的主要原因包括：一方面，受益于全球服务器及计算机行业需求逐步回暖，公司内存接口及模组配套芯片需求实现恢复性增长，同时，受益于DDR5下游渗透率提升且子代持续迭代，公司DDR5内存接口芯片出货量超过DDR4内存接口芯片，DDR5第二子代内存接口芯片出货量超过第一子代产品；另一方面，受益于AI产业趋势推动，公司三款高性能运力芯片新产品（PCIeRetimer、MRCD/MDB及CKD）开始规模出货，其中：PCIe Retimer芯片在下游规模应用，MRCD/MDB芯片及CKD芯片开始在行业规模试用，三款新产品合计销售收入约为4.22亿元，是2023年度的8倍，为公司贡献新的业绩增长点。
    1Q25公司收入利润再创历史单季新高，展望全年运力芯片将呈良好增长态势。2025年一季度，公司预计实现收入约12.22亿元，同比增长65.78%，其中互连类芯片收入约11.39亿元，同比增长63.92%，预计实现归母净利润5.10-5.50亿元，同比增长128.28%-146.19%，预计实现扣非归母净利润4.85-5.25亿元，同比增长120.82%-139.03%。公司经营业绩大幅增长的原因主要为：1）AI产业趋势驱动行业需求旺盛，DDR5渗透率持续提升，公司的DDR5内存接口及模组配套芯片出货量显著增长，且第二子代和第三子代RCD芯片出货占比增加，推动公司内存接口及模组配套芯片销售收入大幅增长；2）公司三款高性能运力芯片合计销售收入1.35亿元，同比增长155%；3）随着DDR5内存接口芯片及高性能运力芯片销售收入占比增加，公司互连类芯片产品线毛利率进一步提升。2025年一季度，公司预计互连类芯片收入、归母净利润、扣非归母净利润实现连续八个季度环比增长，展望2025全年，预计DDR5内存接口芯片需求及渗透率较2024年大幅提升，高性能运力芯片需求呈现良好成长态势。
    公司未来五至十年的战略目标是逐步成长为国际领先的全互连芯片设计公司，重点聚焦于运力芯片领域。公司将主要通过内存互连、PCIe/CXL互连、以太网及光互连三个维度进行业务布局。1）内存互连领域：公司将持续投入DDR内存接口产品的迭代升级，引领MRCD/MDB、CKD芯片的技术创新。2）PCIe/CXL互连领域：公司将加强SerDes等核心底层技术的研发投入，积极推动PCIe/CXL Retimer、CXL MXC产品的迭代升级和市场拓展，并将持续深化与云计算服务商、服务器OEM/ODM厂商、CPU/GPU厂商、DRAM内存厂商的战略合作关系；同时，依托自主研发SerDes技术的核心优势，积极布局PCIe Switch等新产品，为客户提供更全面的PCIe/CXL互连芯片解决方案。3）以太网及光互连领域：公司将充分借助在内存互连及PCIe/CXL互连领域长期积累的技术和资源储备，积极探索适合公司战略布局的细分赛道，灵活运用投资、合作或自研等多种方式，循序渐进、稳步推进公司在以太网及光互连领域的产品布局，为公司的可持续发展注入新的动力。
    投资建议：公司是全球互连类芯片领先企业，产品持续更新迭代，市场竞争力强。当前，内存接口芯片随下游市场回暖出现恢复性增长，运力芯片受益于AI趋势快速放量，公司业绩有望维持稳定增长。根据公司2024年报以及对行业的判断，我们调整了公司的业绩预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为21.65亿元（前值为20.17亿元）、30.37亿元（前值为27.92亿元）、36.34亿元（新增），对应2025年4月11日收盘价的PE分别为39.7X、28.3X、23.6X，公司技术水平先进，产品竞争力强，DDR5渗透以及AI产业趋势有望推动公司业绩稳定增长，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：1、技术产品迭代不及预期的风险。集成电路技术迭代较快，若公司产品迭代无法跟上内存、CPU等核心器件的升级节奏，可能导致公司未来成长乏力。2、下游需求不及预期的风险。公司产品主要应用于服务器，若服务器市场需求疲弱、DDR5渗透缓慢或AI落地延迟，可能对公司带来不利影响。3、产业生态合作风险。公司主营互连类芯片，对产业链生态依赖性较强，若与上下游伙伴的合作程度不够密切，可能影响公司新品的推出与放量。

GH放量推动业绩大幅增长，持续导入新客户

莱特光电(688150)
    主要观点：
    事件描述
    2025年4月10日，公司发布2024年年度报告，公司2024年实现营业收入4.72亿元，同比+56.9%；实现归母净利润1.67亿元，同比+117.17%；实现扣非归母净利润1.48亿元，同比+162.84%；基本每股收益0.42元，同比增长121.05%。
    其中，2024年四季度公司实现营业收入1.16亿元，同比+12.55%，环比+4.43%；实现归母净利润0.38亿元，同比+78.51%，环比+0.80%；实现扣非归母净利润0.32亿元，同比+88.63%，环比-3.73%。
    OLED有机材料需求持续攀升，强力支撑业绩高增。
    2024年，公司营收利润实现双丰收，主要得益于OLED终端材料营收实现同比高增；其中，Green Host材料销量增长显著。分产品来看，OLED有机材料和其他中间体分别实现营收4.22亿元、0.20亿元，同比分别增长63.91%、1.64%；分别实现毛利率72.03%、39.27%，同比分别增长7.08pct、36.57pct。公司持续深化降本增效，盈利水平有所提升。
    OLED下游市场需求持续攀升，为公司业绩增长带来强力支撑。其中，OLED终端材料销售收入同比增加1.64亿元，同比增幅达71.56%，为业绩高增提供了强劲支撑。在全球OLED面板市场格局中，国产厂商市场份额呈现同比增长态势，OLED核心材料国产化进程也不断加速，显著推动了国内OLED终端材料市场需求的增长。从需求端来看，2024年手机AMOLED显示屏出货量持续增长；根据Omdia报告，2024年全球智能手机显示屏市场达到15.5亿台，其中AMOLED出货量达7.84亿片，同比+26%，驱动OLED材料需求爆发。伴随OLED在智能手机领域的加速渗透，叠加可穿戴设备、车载显示等新兴领域贡献收入，多场景需求共振有望共同推动公司业绩超预期。
    此外，2024年，公司现金分红显著增长至1.00亿元，占归母净利润的比例为60.00%，相比2023年的0.24亿元同比增长约317%，印证了公司盈利能力的提升和对股东回报的重视。
    持续开拓国内外市场份额，有望带来多处新业绩增长点。
    公司持续加大研发投入，为产品升级与业务拓展创新提供坚实支撑。2024年，公司的Red Prime材料和Green Host材料持续稳定量产供货，并持续迭代升级，以卓越性能和稳定性引领行业发展。在新产品方面，Red Host材料已经实现小批量供货，Green Prime材料正处于量产测试阶段，蓝光系列材料在客户端的验证也进展顺利。
    同时，公司积极拓展业务版图，布局新兴领域。公司不断拓展硅基OLED等其他类型客户，公司多款OLED发光材料在硅基OLED器件测试中表现出色，并已成功通过了国兆光电、观宇、创视界等知名客户的量产测试，正等待量产导入。此外，在中间体业务领域：公司OLED中间体的客户结构得到显著优化，并逐步向终端材料类客户转型，持续升级产品结构，推动高附加值氘代类产品的市场推广；目前公司已与SOLUS、SFC等海外知名企业成功合作了数十个项目，并有望逐步实现量产。在医药中间体方面，公司也不断开拓新药海外客户，并成功与佐藤制药、正大天晴制药等知名新药企业建立了良好合作关系。
    技术护城河+全链协同，定义国产材料高度。
    技术壁垒构建核心竞争力。公司“中间体—升华前材料—终端材料”一体化能力保障供应稳定性，成本优势显著。公司高度重视研发创新，坚持“前瞻、在研、应用”三代产品同步推进的研发路线，重点进行了红、绿、蓝三色Prime材料、Host材料、Dopant材料的开发。2024年，公司新增155件发明专利申请和获得53件发明专利授权，覆盖了OLED器件核心材料，包括发光层材料、空穴传输层材料、空穴阻挡层材料和电子传输层材料等关键领域，在市场竞争中打造宽广的技术护城河。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.73、4.09、6.17亿元（2025-2026年前值为2.70、3.83亿元），对应PE分别为31、21、14倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    （1）下游客户投产进度不及预期；
    （2）产品价格下降风险；
    （3）材料研发、验证、导入进度不及预期；
    （4）单一大客户依赖度高风险。

营收利润有所下滑，核心技术领域均实现一定进展

国博电子(688375)
    主要观点：
    事件描述
    4月11日，公司发布2024年年度报告。根据公告，2024年公司营业收入为25.91亿元，同比下滑27.36%；归母净利润为4.85亿元，同比下降20.06%。
    公司在核心技术领域均有一定进展
    2024年受部分业务收入减少，公司营业收入及归母净利润均有所下滑。核心技术方面，T/R组件领域，公司积极推进射频组件设计数字化转型，开展设计平台数智化建设，并在低轨卫星、商业航天、通信等多个领域均开展了技术研发和产品开发工作，多款产品已开始交付客户；射频模块领域，公司推出的新一代金属陶瓷封装GaN射频模块及塑封PAM等产品在线性度、效率、可靠性等主要产品性能与国际主流产品水平相当；射频芯片领域，在卫星通信和感知方面，公司逐步开展毫米波产品开发，拓展产品系列，已形成批量供货。
    投资建议
    根据2024年年度报告，我们略微调整25年及26年盈利预测，并增加2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.95亿元、7.44亿元、9.38亿元（2025年/2026年前值为6.12亿元/7.75亿元），同比增速为22.7%、25.1%、26.1%。对应PE分别为53.30倍、42.60倍、33.79倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求低于预期；研发不及预期；产能释放不及预期；存货及应收账款计提风险；公司核心人员变动风险；公司或公司管理层因触发相关法律法规被罚风险；公司管理层或核心技术人员因无法履行工作职责影响经营风险。

收入结构持续优化，国际国内双轮驱动

航宇科技(688239)
    事件描述
    航宇科技公司发布2024年报。2024年公司营业收入为18.05亿元，同比减少14.19%；归母净利润为1.89亿元，同比增长1.63%；扣非后归母净利润为1.72亿元，同比增长8.26%；负债合计24.30亿元，同比增长42.39%；货币资金7.68亿元，同比增长138.47%；应收账款10.43亿元，同比增长19.84%；存货8.89亿元，同比增长1.61%。
    事件点评
    收入结构持续优化。2024年受部分境内下游客户交付节奏调整的影响，公司营收下滑14.19%。得益于全球航空业回暖以及航空配套环节供应格局的革新，公司紧抓机遇，外贸业务实现营收7.63亿，同比增长25.11%，创下
    历史新高。按下游行业分类看，公司积极扩展燃气轮机领域业务，燃气轮机锻件营业收入较上一年度增幅20.70%。2024年公司积极调整优化市场和产品业务结构，保持稳健经营。
    订单持续增长，经营效率提升。公司在手订单持续增长，截至报告期末，以客户的订单统计公司在手订单总额27.82亿元，同比增长6.88%。再加上长协期间的预估订单，公司合计在手订单约为48.48亿。报告期内，公司深挖降本潜力，经营效率持续提升，主营业务毛利率水平较上年上升1.03个百分点。
    国际国内双轮驱动。受益于全球航空业的持续回暖，以及国内通用航空及低空经济的快速发展，航空发动机市场进入“放量建设”新阶段。随着C919生产交付提速，以及国产自主研制长江系列商用航空发动机研发验证进程的加快，公司有望受益于国内和国际航空市场的双轮驱动，实现业绩的快速增长。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年EPS分别为1.59\1.96\2.38，对应公司4月11日收盘价40.38元，2025-2027年PE分别为25.3\20.6\17.0，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期；在研航发无法顺利定型批产；原材料价格波动；

24年业绩逐季增长，25Q1逆势突破

圣农发展(002299)
    摘要：
    事件：公司发布2024年年度报告。24年公司营收185.86亿元，同比+0.53%；归母净利润为7.24亿元，同比+9.03%；扣非后归母净利润为6.91亿元，同比+3.58%。其中24Q4公司营收48.23亿元，同比+5.78%；归母净利润3.42亿元，同比扭亏为盈（23Q4为-0.75亿元）；扣非后归母净利润为3.23亿元，同比扭亏为盈（23Q4为-0.47亿元）。分红预案：每10股派发现金红利2元（含税）。
    24年公司业绩逐季增长，25Q1大幅扭亏为盈。24年公司收入&盈利稳增长的主要原因是公司在产品端和渠道端均实现高质量增长，保持稳定的行业竞争优势。24年公司综合毛利率11.12%，同比+0.56pct；期间费用率为6.84%，同比+0.8pct。其中24Q4公司综合毛利率13.44%，同比+6.06pct；期间费用率为6.43%，同比-0.89pct。根据公司2025年一季度业绩预告，25Q1公司归母净利润预计1.3-1.6亿元，同比大幅扭亏为盈（24Q1为-0.62亿元），在行业鸡肉价格同比下滑的背景下，实现逆势突破。
    24年鸡肉销量增长近15%，自研品种性能明显提升。24年公司鸡肉销量140.27万吨，同比+14.72%，主要得益于公司深挖产能潜力等带来产销量的增长，24年公司肉鸡养殖产能接近8亿羽，未来将主要以并购方式提升至10亿羽；鸡肉销售收入103.56亿元，同比小幅下降1.53%，主要原因为鸡肉制品售价的下降，估算销售均价为7383元/吨，同比-14.16%；毛利率为5.7%，同比-0.62pct，保持行业领先且稳定的盈利水平。2018年以来公司综合造肉成本保持下行态势，24年在饲料原料价格同比大幅下降的驱动下，估算公司鸡肉单位成本为6962元/吨，同比-13.6%。此外，受公司精细化管理及配套激励措施的影响，公司种鸡潜能和肉鸡生产性能得到明显提升。23年底推出的圣泽901Plus品种料肉比较原圣泽901品种显著改善，产蛋率、生长速度、抗病性等指标均达到国际领先水平，24年外销量接近500余万套，同比增长超30%，市场认可度不断提升中。公司加快圣泽901Plus品种的全面替换进程，为未来养殖成本的进一步下降提供了有力保障。
    24年肉制品量价齐升，C端保持良好增长态势。公司已建及在建食品深加工产能已超50万吨。24年公司深加工肉制品销量31.69万吨，同比+6.32%；实现收入70.1亿元，同比+9.63%；估算销售均价为22120元/吨，同比+3.11%；毛利率为19.61%，同比-0.22pct。分渠道来看，B端方面，公司在国内向腰部及长尾客户渗透，进一步扩大市场份额；在国外成功开拓多个新市场，24年实现出口增速17.29%。C端方面，公司紧抓零售行业结构性升级机遇，持续覆盖会员店、零食店、内容电商等高增长渠道，实现零售端线上线下双轮驱动，24年C端业务收入同比+23.4%，25Q1C端收入同比增长超30%。
    投资建议：公司为白羽肉鸡养殖全产业链企业，具备一体化优势，并持续推进熟食+生食双曲线同步发展的战略，行业竞争优势更显著，行业周期将进一步被平滑。我们持续看好其中长期成长性。我们预计2025-2027年归母净利润为10.66亿元、15.17亿元、18.25亿元；EPS分别为0.86元、1.22元、1.47元；对应PE为20倍、14倍、11倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：动物疫情的风险；原材料价格波动的风险；食品安全的风险；鸡价波动的风险等。

2024年年报业绩点评：全年业绩承压，管理变革持续推进

华熙生物(688363)
    摘要：
    事件公司发布2024年年度报告，2024年实现营业收入53.71亿元（-11.61%），归母净利润1.74亿元（-70.59%），扣非净利润1.07亿元（-78.13%），经营性现金流5.65亿元（-19.32%）。2024Q4实现营业收入14.96亿元（-19.33%），归母净利润-1.88亿元（由盈转亏），扣非净利润-2.19亿元（由盈转亏）。
    全年整体经营业绩承压，管理变革助益长期发展。2024年公司收入及净利润均同比下降，主要是：1）皮肤科学创新转化业务仍处于管理变革关键阶段，一方面对整体收入规模产生影响，另一方面管理变革产生的各项费用影响了公司短期损益；2）供应链改造等长期战略性前置投入相关费用有所增加；3）公司对于前瞻性研发及创新业务领域保持高水平投入；4）公司对于应收账款、存货、商誉等存在减值迹象的相关资产计提约1.89亿元大额减值准备。盈利质量方面，公司2024年毛利率为74.07%（+0.75pct），主要得益于业务结构优化，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为45.88%/12.26%/8.68%，同比-0.90pct、+4.16pct、+1.34pct，其中管理费用及研发费用水平的增长主要是薪酬体系变革导致职工薪酬同比增加所致。
    原料业务：持续拓展国际市场，毛利率水平进一步提升。2024年公司原料业务实现收入12.36亿元（+9.47%），占公司主营业务收入的23.06%，其中国际市场原料实现收入6.08亿元（+17.65%），占原料业务收入的49.19%，美洲、欧洲、东南亚等地销售均同比增长超20%。2024年公司原料业务（不含弗思特）同比提升0.86pct至65.57%，医药级透明质酸原料毛利率保持行业较高水平（87.56%）。公司坚持将原料业务由单一物质销售向丰富产品矩阵转型，2024年公司透明质酸创新产品及其他生物活性物销售收入占比提升至16%以上。
    医疗终端业务：医美业务变革效果凸显。2024年公司医疗终端业务实现收入14.40亿元（+32.03%），占主营业务收入的26.85%。公司医美业务保持高速增长，费用率稳步下降，全年皮肤类医疗产品实现收入10.73亿元（+43.57%），覆盖医美机构数量7,000家（+30%），其中娃娃针收入同比增超100%，覆盖机构数量超5,000家，润致填充剂收入同比增超30%，覆盖机构数量超3,000家。公司于2024年10月发布“润致·格格”与“润致·斐然”两款新品，分别聚焦颈部衰老、唇部美容，至2024年末前者销售收入已突破千万元。此外，骨科注射液产品“海力达”实现收入超2亿元，覆盖全国超1万家医院；眼科产品“海视健”供货医院数量超1,000家。
    皮肤科学创新转化业务：战略调整持续推进。2024年公司皮肤科学创新转化业务（原功能性护肤品业务）实现收入25.69亿元（-31.62%），占公司主营业务收入的47.92%。公司主动将该板块业务逻辑由“消费品”向“科研转化”调整，依托糖生物学和细胞生物学的基础研究，开发细胞级修护和抗老核心产品，并重新审视品牌定位。我们认为，随着管理变革效果逐步显现、外部环境波动趋于改善，2025年起公司皮肤科学创新转化业务有望实现企稳回升。
    投资建议：公司是全球领先的生物活性材料科技企业，深耕合成生物学技术，开拓全产业链布局，品牌矩阵丰富，长期成长性良好。考虑公司部分业务管理变革效果体现仍需一定时间，我们调整并预测公司2025-2027年归母净利润至4.51/6.38/8.72亿元，同比增长158.66%/41.53%/36.71%，EPS分别为0.94/1.32/1.81元，当前股价对应2025-2027年PE51/36/27倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：渠道成本增加的风险、业务变革进展及效果不及预期的风险、新品营销效果不达预期的风险、市场竞争加剧的风险。

核心业务稳健发展，“对等关税”影响有限

欣旺达(300207)
    美国宣布对华加征“对等关税”引发市场对公司业绩担忧，公司于互动问答平台表示加征关税对公司影响较小。公司传统核心业务稳健发展，动力和储能电池业务成长性值得期待；维持增持评级。
    支撑评级的要点
    公司销往美国产品主要为间接销售，关税对公司业绩影响较小：美国总统特朗普于东部时间4月2日发布行政令，宣布对华征收34%的“对等关税”，此后分别于4月8日和4月10日相继两次将税率调整至84%和125%，引发市场对公司经营和业绩担忧。根据公司2024年半年报披露，上半年公司国外营收96.85亿元，占营收比例40.49%；毛利润8.94亿元占毛利润比例22.53%。美国“对等关税”政策颁布后，公司于互动问答平台澄清，公司产品出口形式主要为出口到保税仓，直接出口美国比例极小，关税对公司影响较小。
    消费类电池电芯自供率提升，盈利能力有望持续改善：公司积极推进“pack+电芯”模式在消费类客户中的拓展，截至2024年11月，公司消费电芯自供率已经超过35%。随着电芯在笔记本电脑客户中应用、量产会对公司毛利率来带提升。随着手机市场需求复苏及公司进一步开拓客户，叠加自供率提升，公司消费电池业务盈利水平具备进一步提升空间
    动力电池客户持续拓展，铁锂快充处于行业领先水平：公司目前主要客户是理想、东风、吉利、雷诺、日产等，除此之外，公司也获得了沃尔沃、德国大众等客户定点。公司将持续拓展客户，与国外知名汽车厂商建立合作关系。公司2024年上半年发布的LFP欣星驰电池充电倍率可达到6C，全场景实现10分钟充电至80%电量，能量密度能达到450Wh/L结合新一代高集成系统方案，体积利用率超80%，处于行业领先水平。随着客户拓展和产品力提升，公司动力电池业务成长性值得期待。
    估值
    在当前股本下，结合公司过往业绩，考虑公司消费电芯自供比例提升、动力电池业务向好发展，我们调整公司2024-2026年预测每股收益调整至0.89/1.21/1.47元（原预测为0.68/0.91/1.14元），对应市盈率20.7/15.2/12.6倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    全球3C产品需求不达预期；新能源汽车产业政策风险；公司动力电池研发、产能释放与消化不达预期。