业绩快速增长，集团协同优势明显

山推股份(000680)
    l事件描述
    公司发布2024年年度报告，2024年实现营收142.19亿元，同增25.12%；实现归母净利润11.02亿元，同增40.72%；实现扣非归母净利润9.87亿元，同增40.54%。
    l事件点评
    收入、业绩实现快速增长，盈利能力持续改善。公司主营业务毛利率同比提升0.39pct至20.28%，其中国内片区毛利率同比提升0.51pct至10.76%，国外片区毛利率同比提升0.49pct至27.35%。费用率方面，2024年公司期间费用率同减1.74pct至10.77%，其中销售费用率同增0.81pct至4.16%；管理费用率同减0.89pct至3.11%；财务费用率同减0.55pct至-0.31%；研发费用率同减1.1pct至3.81%。
    国内推土机行业领军企业，完成山重建机注入，挖机有望持续提升市占率。公司为国内推土机行业的领军企业，产品在舒适性、智能化、操控性、产品稳定性等方面均处于国内领先及国际先进水平。公司依托山东重工集团，不断强化资源与业务协同，2024年完成山重建机注入、整合工作，后续有望持续提升市占率，打造新增长曲线。
    注重新能源技术、产品研发，竞争力持续提升。2024年，公司新品数量快速增长，DH80大马力推土机，SE1500、SE2000矿用挖掘机，TEH160、TEH260刚性矿卡等一批高端产品先后成功试制，极大丰富了高端产品线。同时，公司在新能源产品整机匹配技术、整机总成智能控制技术、整机及关键零部件热管理技术及整机可靠性与安全管理技术研究实现了技术突破，完成了电控变速箱关键技术研究和大马力推土机关键技术，实现了整机量产应用。
    持续拓展海外市场，抗风险能力明显提升。公司重构了“9+2”海外营销网络，系统推进本土化经营探索；海外营销、技术、服务人员整体规模扩大；进一步拓展家海外经销商，目标市场覆盖率进一步扩大；海外前置配件更加丰富，服务保障能力更强，经营基本盘不断稳固，为出口业务持续增长创造了根本条件。2024年，公司海外出口收入达到主营业务收入的57.41%，且单一市场影响明显减弱，抗风险能力显著增强。
    l盈利预测与估值
    预计公司2025-2027年营收分别为158.76、175.59、192.52亿元，同比增速分别为11.65%、10.60%、9.64%；归母净利润分别为13.15、15.54、18.14亿元，同比增速分别为19.28%、18.16%、16.76%。公司2025-2027年业绩对应PE估值分别为10.70、9.06、7.76，首次覆盖，给予“买入”评级。
    l风险提示：
    海外开拓不及预期风险；市场竞争加剧风险。

积极把握国补政策机遇

箭牌家居(001322)
    公司发布2024年报及2025年一季报
    25Q1公司收入10.5亿元，同比-7.46%，归母净利润-0.73亿元，扣非归母净利润-0.83亿元；
    24Q4公司收入23亿元，同比-2.89%，归母净利润0.35亿元，同比-74.65%，扣非归母净利润0.28亿元，同比-78.51%；
    24年公司收入71.31亿元，同比-6.76%，归母净利润0.67亿元，同比-84.28%，扣非归母净利润0.29亿元，同比-92.59%。
    24年公司毛利率25.24%，同减3.1pct；归母净利率0.94%，同减4.62pct。
    受卫浴行业竞争加剧影响，24年收入及盈利下滑；得益于消费品以旧换新政策的实施，公司24Q4收入降幅环比略有收窄。
    2025年，公司将以零售渠道建设为核心，深耕零售渠道的精细化运营管理，从而推动全渠道发展，同时积极把握国补政策机遇，实现业务增长。
    品类结构积极调整，把握国补政策机遇
    分产品，24年卫生陶瓷收入34.9亿元，同比-6.6%，毛利率24.63%，同比-3.89pct；龙头五金收入20.6亿元，同比-1.82%，毛利率24.11%，同比-2.47pct；浴室家具收入7.9亿元，同比+2.38%，毛利率22.33%，同比-4.44pct。
    国补政策的实施促进了行业参与者的规范，有利于进一步提升行业集中度；同时也促进了智能坐便器渗透率的提升，公司将积极把握国补政策的机遇，同时也将通过打造旗舰产品、提升产品力，继续调整产品销售结构，打造更具竞争力的产品矩阵。
    电商以旧换新政策效果显现，渠道布局持续完善
    分渠道，24年直销收入10亿元，同比-3.49%，毛利率28.68%，同比-4.97pct；经销收入60.6亿元，同比-7.62%，毛利率24.15%，同比-2.99pct。
    24年公司加快推进新品上市和门店升级，持续开展对经销商的服务赋能，积极参与以旧换新政策，优化销售结构，加速渠道下沉和海外出口，继续深挖家装渠道、工程渠道细分市场机会，持续完善全渠道布局，渠道深耕，精细运营。其中：
    经销零售（门店）收入27.9亿元，同比-5.54%，下滑主要系行业竞争加剧等多重因素影响。公司将进一步加强市场洞察和消费者需求分析，以更精准的策略应对复杂多变的市场环境，推动业务实现可持续增长。
    电商收入15.3亿元，同比-4.92%。2024Q4公司积极通过线上平台参加消费品以旧换新政策的实施，Q4直营电商渠道收入同比增长25.58%。
    家装渠道收入11.8亿元，同比+3.25%。公司深挖家装渠道细分市场机会，推动战略客户的产品升级和品类拓展，持续开展与全国性头部家装公司达成战略合作并由各地经销商落地实施。
    工程渠道收入15.5亿元，同比-17.4%。公司协同经销商拓展地产核心客户和优质客户，并注重多元化客户结构开发，形成较为合理的工程客户结构。海外收入3.1亿元，同比+137.73%。受益于“一带一路”市场拓展及海外专卖店布局，境外收入表现亮眼。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司持续产品创新满足不同用户需求，此外有望受益于国补政策红利，规模效应有望带动盈利能力改善，我们调整盈利预测，预计25-27年公司归母净利润分别为1.96/2.41/3.01亿元（25-26年前值分别为1.3/1.6亿元），对应PE分别为41X/33X/26X。
    风险提示：房地产市场波动以及消费者需求放缓风险，市场竞争加剧风险，原材料价格波动风险等

新兴客群取得突破进展，BF规模效应逐步显现

仙乐健康(300791)
    2024年公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为42.11/3.25/3.28亿元（同比+17.56%/+15.66%/+16.70%）。其中内生业务收入32.53亿元（同比+12.3%），BF收入9.58亿元（同比+39.91%）。
    国内加速与新兴客群合作，美洲本土软糖实现量产。分区域来看，24年中国/美洲/欧洲/其他地区收入分别为16.61/16.66/6.04/2.80亿元（同比-10.28%/59.56%/14.25%/77.38%），占比分别为39%/40%/14%/7%（其中美洲收入比重同比+11pct），毛利率分别为35.24%/26.72%/32.52%/35.00%（同比+0.69/+6.48/-1.40/+0.91pct）。
    1）中国地区：24年收入下滑主要系传统渠道需求疲软，公司下半年积极推进新兴客群拓展。24年新消费市场开拓已逐步显现成效：①MCN渠道：和5家重点客户达成战略合作，收入同比增长10倍；②跨境电商：营收突破1亿，同比增长200%+；③私域业务：发展迅猛，发展两家千万级的私域客户；④新零售业务：实现2家千万级客户合作突破。
    2）美国地区：24年BF贡献收入9.6亿元（同比增长近40%），同时公司积极开拓出口市场以实现高增。①美国本土工厂BF有望承接订单转移，减弱关税对美国市场的影响；②除豁免清单以外的原料仅有10%从中国进口，目前已锁定原料价格，同时积极寻求其他产地替换。
    3）欧洲地区：转化40多家客户，设立了法兰克福的欧洲管理中心。
    软胶囊、软糖及硬胶囊业务强势增长。分剂型来看，软胶囊/片剂/粉剂/软糖/功能饮品/硬胶囊收入分别为19.84/3.26/2.32/9.95/2.48/2.23亿元（同比+29.91%/-10.05%/-20.90%/+34.54%/-41.22%/+46.83%），毛利率分别为
    0.44/-1.93/+2.31/+3.72/-0.39/-3.80pct）。
    2024年公司毛利率/归母净利率分别为31.46%/7.72%（同比+1.2/-0.13pct），毛利率提升主要系公司持续降本增效和全球采购协同。销售/管理/研发费用率分别为8.39%/9.92%/2.99%（同比+0.64/+0.12/-0.09pct），经营性现金流量净额同比+46.85%至5.67亿元。
    盈利预测：我们认为，公司在国内积极拓展新消费市场，美洲本土软糖实现量产，产能转移有望进一步推动提效，同时新兴市场潜力空间较大，我们预计2025-2027年公司营业收入同比+14%/+14%/+11%至48/55/61亿元，归母净利润有望同比+24%/+23%/+15%至4/5/6亿元，对应PE分别为15X/12X/11X，维持“买入”评级。
    风险提示：市场需求疲软；新兴市场开拓不及预期；汇率波动

业绩短期承压，海外动能有望持续释放

弘亚数控(002833)
    2025年4月23日，公司发布2024年报，24年公司实现收入26.94亿元，同比+0.43%，归母净利润5.17亿元，同比-12.31%，扣非后归母净利润5.05亿元，同比-10.81%；单24Q4公司实现收入5.29亿元，同比-16.82%，归母净利润0.62亿元，同比-44.42%。
    经营分析
    业绩短期承压，政策拉动内需有望企稳回升。24年公司实现收入26.94亿元，同比+0.43%，其中国内收入为17.79亿元，同比-4.89%。受内需较弱影响，24年公司归母净利润为5.17亿元，同比-12.31%，利润短期承压。25年1月国家发展改革委发布《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，加大实施设备更新贷款贴息，并加大对个人消费者在开展旧房装修等过程中购置所用物品补贴力度。家具企业有望借此机会参与设备更新，在国家政策的支持、消费市场动能拉动下，实现设备自动化升级，家具机械内需有望筑底回暖。公司作为国内家具机械头部厂商，业绩有望迎来共振向上。
    高毛利的海外业务有望持续带动利润释放。公司积极拓展海外市场，24年公司实现海外收入9.15亿元，同比+12.68%，海外收入持续扩张。24年公司海外业务毛利率为36.70%，远高于国内的29.89%，海外业务盈利能力更强。公司持续加大海外市场开拓力度，通过参加意大利米兰、俄罗斯莫斯科等国际展会，拓展海外品牌影响力和销售渠道，公司海外市场份额有望持续提升，看好高毛利的海外业务增长带动公司利润释放。
    核心零部件自制率高，产品结构优化，看好公司长期竞争力。自制核心零部件能更好把控产品品质，根据公司公告，目前公司核心零部件自制率已经超过70%，提高产品品质同时缩短了交货周期。公司新设或并购凯澳智能、万合包装、德迈智能等控股子公司，布局高端品牌、延伸包装工段、填补砂光工艺空白，实施多元化布局，为客户提供更全面的产品选择。零部件自制、拓新品有望助力公司长期竞争力提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年公司营收为30.08/34.50/39.73亿元、归母净利润为6.08/7.20/8.41亿元，对应PE为12/10/8倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    内需恢复不及预期；行业竞争加剧风险；原材料价格上涨风险；汇率波动风险；可转债转股摊薄风险。

国内领先镀膜设备企业，科研领域下游需求打开成长空间

汇成真空(301392)
    业绩简评
    公司于2025年4月24日公司披露2024年报及25年一季报，公司24年实现营收5.20亿元，同比-0.35%；实现归母净利润0.68亿元，同比-16.02%；1Q25实现营收0.97亿元，同比+35.82%；实现归母净利润0.08亿元，同比-17.76%，1Q25毛利率为25.89%，出现较大下滑，增收不增利的主要原因是低毛利设备验收增加。
    经营分析
    看好科研及其他消费品领域真空镀膜设备驱动公司继续成长。受行业景气度影响，消费电子、工业品等领域营收出现下滑，分别同比下滑6.52%/23.45%，受行业景气度及客户设备更新周期影响显著。公司科研板块主要客户包括长春理工大学，2024年分业务板块实现收入0.28亿元，同比+30.79%，实现较大幅增长。展望后续，科研及其他消费品领域有望继续驱动公司业绩成长。
    公司核心技术在于真空镀膜技术及成膜工艺，掌握优势技术，卡位核心客户。公司产品涵盖全面，包括蒸发镀膜、磁控溅射镀膜、离子镀膜等技术及其组合应用。公司产品具体下游应用广泛，包括消费电子、半导体、智能家居、汽车配件及精密光学元器件等领域。公司同时为客户提供真空镀膜设备生产工艺的技术支持服务、运维服务及设备更新改造等增值服务。
    市场空间广阔，国产替代诉求强。根据公司年报，GlobalMarketInsights市场研究报告显示，2024年全球真空镀膜设备市场规模为270亿美元，至2032年CAGR有望超6.7%。从区域分布来看，受益于快速经济增长和消费电子需求的激增，亚太地区主导需求市场，市场份额在45%-50%，北美依靠先进技术和行业龙头企业也保持重要份额。此外，真空镀膜国产化率低，海外对我国高端真空镀膜设备出口有一定限制，客户国产替代诉求强劲。后续随我国高端镀膜设备逐步突破，真空镀膜设备国产化率有望提升。
    盈利预测、估值与评级
    预测公司2025-2027年归母净利润分别为1.13、1.51、1.95亿元，同比+65.74%、33.47%、29.60%，公司现价对应PE估值为97.42、72.99、56.32倍，维持买入评级。
    风险提示
    市场需求波动的风险、技术更新迭代的风险、原材料价格波动的风险、限售股解禁的风险。

新产能如期释放，烯烃价差表现良好

宝丰能源(600989)
    2025年04月22日公司披露2025年一季报，营业收入107.71亿元，同比增长30.92%，归母净利润24.37亿元，同比增长71.49%。
    经营分析
    内蒙项目一季度逐步投产，带动产量出现明显提升。一季度公司内蒙项目300万吨烯烃项目进入产能爬坡阶段，其中第一系个百万吨产线2024年11月投产，第二、三百万吨烯烃生产线于2025年1季度投产，带动一季度烯烃产销量出现明显抬升，一季度聚乙烯和聚丙烯合计产销量为102、101万吨，同比增长82%、80%，公司在聚烯烃领域具有较好的成本优势，增量明显带动业绩放量，且伴随后续装置运行稳定，产量还将有进一步增长。
    一季度煤炭价格下行调整较为明显，带动公司烯烃盈利维持较好水平，后续稳定运行后有望进一步释放成本优势。一季度，原油价格大体处于震荡状态，因而烯烃均价变动相对较小，聚乙烯、聚丙烯价格环比下降约1%、2%，但公司的主要原材料煤炭价格下行较为明显，一季度5500卡动力煤价格环比下行约17%，带动煤制烯烃的价差有所放大，公司作为煤制烯烃的低成本产能，受益于产品盈利改善，一季度公司毛利率约为35.36%，较四季度毛利率提升约4个百分点。而公司目前内蒙项目刚处于投产状态，伴随装置的开工负荷稳定高位，内蒙地区的装置规模优势将开始逐步兑现，单吨折旧和人工将带动固定成本的有效分摊；同时公司新产能在内蒙地区，可以就近进行煤炭采购，运输费用较现有装置由进一步节约，有望内蒙地区的单吨成本进一步优化，预估将在2季度开始逐步体现成本优势。
    公司仍然持续推进产能投放和规划，未来预估仍然于进一步大幅提升的空间。公司新疆400万吨烯烃项目已经取得项目安评、环评等支持性文件专家评审意见，宁夏四期烯烃项目场地平整、地基强夯等工程按计划完成，预估后期的规划新增烯烃项目仍将带动公司获得持续成长。
    盈利预测、估值与评级
    考虑原油价格下行预期，预估公司2025-2027年公司营业收入534、605、611亿元，归母净利润分别为116、138、148亿元，EPS分别为1.58、1.88、2.01元/股，当前股价对应PE分别为10、9、8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原料价剧烈波动；新增产能过多，竞争加剧；需求不达预期风险。

中材科技2025年一季报点评：归母口径超预期，玻纤、叶片盈利能力修复

中材科技(002080)
    2025年4月23日，公司发布2025年一季报公告：25Q1单季度收入55.06亿元，同比+24.3%，归母净利润3.62亿元，同比+68.3%，扣非归母净利润2.51亿元，同比+132.4%。25Q1公司毛利率18.54%，同比-0.89pct，环比+3.37pct。我们认为归母口径好于市场预期，扣非口径基本符合市场预期，归母与扣非的1.11亿元的差值主要为政府补助。
    经营分析
    （1）玻纤：传统业务淡季不淡、基本面改善，Low-Dk需求快速扩张。①单价方面，25Q1全国缠绕直接纱2400tex均价为3766元/吨，同比+22.3%、环比+2.3%，价格环比继续修复，主因高端品风电纱、热塑长协产品提价，风电纱产品复价预计25Q1逐步落地。②销量方面，参考卓创资讯库存数据，5Q1期末行业库存为79.8万吨，环比24Q4末增加1.95万吨、垒库幅度仅2.5%，我们预计行业呈现淡季不淡的特征。③盈利能力方面，考虑到公司整体归母净利同比+68%、扣非归母净利同比+134%，公司玻纤收入/利润占比较高，同时结合行业其他头部公司盈利能力趋势，预计公司玻纤吨净利同/环比均呈现修复趋势。
    下游AI应用场景高景气催化上游低介电电子布需求，24Q4以来国产企业扩产趋势明确，例如公司全资子公司泰玻24年11月公告建设年产2600万米特种玻纤布项目，25年4月公告扩产规模从2600万米提升至3500万米。泰玻目前已具备年产1200万米供应能力，加速一代扩产产能，同时提前储备二代低介电技术。
    （2）风电叶片：叶片环节或有望受益于风电需求高景气趋势、较好的供需关系以及原材料成本上升带来的提价逻辑，从而实现价格及盈利的修复。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司25Q1归母净利好于我们预期，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利分别为16.66、20.17、23.28亿元，现价对应动态PE分别为14x、12x、10x，维持“买入”评级。
    风险提示
    Low-Dk电子布业务不及预期；玻纤供需格局不及预期;风电叶片盈利能力修复不及预期;锂膜业务盈利能力继续下滑的风险。

许继电气2024年报及2025年一季报点评：调结构优化报表质量，直流业务有望进入收获期

许继电气(000400)
    事件：公司发布2024年报和2025年一季报。
    2024年，营业收入170.89亿元，同比+0.2%；归母净利润11.17亿元，同比+11%；扣非归母净利润10.62亿元，同比+22%。
    利润率方面，销售毛利率20.77%，同比+2.77pct，主要系毛利率较高的直流输电系统板块确收加快；销售净利率7.56%，同比+0.61pct。
    费用率方面，2024年销售费用率4.22%，同比+1.33pct，主要是搭建二级营销平台、加大市场开拓力度影响；管理费用率3.49%，同比基本持平；研发费用率5.15%，同比+0.39pct。
    2024Q4，营业收入75亿元，同比+17%；归母净利润2.2亿元，同比-5%；扣非归母净利润2亿元，同比+32%。
    2025Q1，营业收入23.5亿，同比-16%；归母净利润2.1亿，同比-13%；扣非归母净利润2亿元，同比-10%。
    2024年调结构优化报表质量：
    2024年，直流输电系统板块收入14.44亿，同比+101.7%，高毛利率板块收入加快；新能源及系统集成板块收入24.6亿，同比-37.5%，低毛利率板块收入继续压降。
    2025年及“十五五”期间，公司直流业务有望继续受益特高压、海风柔直、直流背靠背等建设进程加快：
    国家电网公司年初表示，2025年将进一步加大投资力度，全年电网投资有望首次超过6500亿元。
    根据《中国能源报》，2025年将投产特高压线路“两交五直”，未来几年，列入计划可能开工特高压“十六交十二直”。“十五五”期间我国特高压工程投资将保持稳定。同时，预计海风柔直、直流背靠背项目等也将为公司直流业务带来增长空间。
    投资建议：公司是直流输电设备龙头企业，有望持续受益直流输电行增速加快，预计2025/2026/2027年公司营业收入分别为174.8/195.3/216.1亿元，同比+2.3%/+11.7%/+10.7%；归母净利润分别为14.1/18.8/22.4亿元，同比+26%/+33.8%/+19%，EPS为1.38/1.85/2.2元/股。当前股价对应2025/2026/2027年PE16/12/10。给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、下游需求不及预期、新技术发展不及预期

平高电气2024年报及2025年一季报点评：高压板块确收加速，持续受益行业景气度提升

平高电气(600312)
    事件：公司发布2024年报和2025年一季报。
    2024年，营业收入124亿元，同比+12%；归母净利润10.2亿元，同比+25.4%；扣非净利润9.9亿元，同比+23%。
    利润率方面，销售毛利率22.4%，同比+0.97pct；销售净利率9.02%，同比+0.71pct。经营质量进一步提高。
    费用率方面，2024年销售费用率4%，同比-0.08pct管理费用率3.1%，同比+0.17%；研发费用率4.4%，同比-0.29pct。
    2024Q4，营业收入45亿元，同比+24.4%；归母净利润1.7亿元，同比-36.9%；扣非归母净利润1.4亿元，同比-44.4%。
    2025Q1，营业收入25.1亿元，同比+22.8%；归母净利润3.6亿，同比+55.9%；扣非归母净利润3.6亿元，同比+56.2%。
    2024年高压板块确收加速，国际业务减值压降利润
    2024年，高压板块收入77亿元，同比+25.1%；毛利率25.5%，同比+2.6pct。高压板块收入加快带动公司整体收入结构优化，确认甘孜等14间隔1000千伏GIS，庆阳换流站等97间隔750千伏GIS。高压板块销售量8834间隔，同比+11.3%，保持较高增长。
    中低压及配网板块收入32.4亿，同比+11.4%；毛利率16%，同比-0.7pct。
    国际业务收入2亿，同比-71.8%；毛利率-30.4%，同比-39.6pct。主要系受国际政治经济形势影响，在执行项目由于延期导致原材料等成本增加及客户资信影响，同时汇率变动，本期汇兑收益同比减少，造成国际业务亏损。
    运检维修及其他收入11.6亿，同比-0.9%；毛利率25.2%，同比-4.56pct。
    2025年公司有望持续受益电网投资持续高景气、特高压建设加速和配网投资加快：
    国家电网公司年初表示，2025年将进一步加大投资力度，全年电网投资有望首次超过6500亿元。2025年1-3月，电网投资同比增长27.7%，创一季度历史新高，实现“开门红”。
    根据《中国能源报》，2025年将投产特高压线路“两交五直”，未来几年，列入计划可能开工特高压“十六交十二直”。“十五五”期间我国特高压工程投资将保持稳定。
    2024年8月，国家能源局发布《配电网高质量发展行动实施方案（2024-2027年）》，指出紧密围绕新型电力系统建设要求，加快推动一批配电网建设改造任务。
    投资建议：公司是高压开关输电设备龙头企业，加速拓展中低压及配网业务，有望持续新型电力系统建设红利，国际业务包袱出清有助于轻装上阵。预计2025/2026/2027年公司营业收入分别为134.5/150.4/168.8亿元，同比+8.4%/+11.8%/+12.2%；归母净利润分别为14.1/17.2/20亿元，同比+37.5%/+22.5%/+16%，EPS为1.04/1.27/1.47元/股。当前股价对应2025/2026/2027年PE17/14/12。给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、下游需求不及预期、新技术发展不及预期

白酒线上化乘东风起，定制品打造沐春雨新

新华都(002264)
    投资要点
    白酒电商龙头，深耕线上零售业务。公司此前是福建省大卖场及综合商超连锁经营龙头，自2016年收购久爱致和以来，逐步聚焦互联网营销业务，并于2022年彻底剥离线下零售资产，全面转型聚焦线上业务。公司股权结构多元，实控人为新华都实业集团大股东陈发树，合计穿透持股30.14%；近年公司先后引入阿里战投及久爱致和创始人倪国涛持股，还推行了多期股权激励及员工持股计划，以更好绑定多方利益。
    线上全渠道多业态布局，建立酒类销售领先优势。公司目前进行电商代运营服务的品牌有金佰利、伊利、美加净、芳芯、碧缇丝、家安等，进行全渠道销售代理的品牌有泸州老窖、汾酒、五粮液、郎酒、水井坊、古井贡酒、青岛啤酒、云南白药等，在京东、天猫、抖音、唯品会、网易考拉、苏宁、抖音、快手、拼多多、微信小店等多个知名互联网平台拥有百余网店，平台搜索排名靠前，规模领先。酒类互联网全渠道销售是公司聚焦发展的主要方向，推动近年公司互联网营销收入同比增速基本保持在30%左右，其中淘宝、天猫和京东等货架电商平台的官旗、自营店销售为公司营收基本盘，抖音、快手、拼多多等兴趣与社交电商平台店铺基于直播及短视频营销带动的销售贡献也在逐步提升。
    白酒电商渗透率仍有提升空间，平台竞争从同质化转向精细化。近年白酒电商销售规模快速增长，估算2024年已达到1200亿元，电商渗透率达15%。对标大牌美护等成熟奢侈品，我们认为白酒的线上渗透率或达到20%，销售额增速或边际趋缓。线上平台营销竞争要素也正从同质化价格逐步转向差异化运营策略，以更好拓展线上优势客户。白酒线上购买主要有2类优势场景，1是由新消费群体线上购买习惯带动的白酒网购，通常由电商大促的价格优势刺激购买。考虑平台低价内卷趋于缓和，头部品牌以京东、淘天等头部平台为主的销售格局基本稳定成型。2是新线城市（三线及以下）的85后、95后客群，线上相比线下渠道更具有客群覆盖和触达优势，这类客群通常关注300元以内价位用酒，并且对于自饮用酒存在一定的尝新接受度。抖音、快手等平台基于下沉市场客群覆盖优势，依托直播、短视频的强营销、强内容互动属性，成为300元以内高性价比白酒产品爆发增长的核心阵地。
    盈利预测与投资评级：不同于其他线上酒类流通商，公司兼具品牌服务商及流通商的双重属性，能够与品牌方实现更紧密的合作绑定，在白酒新零售浪潮中有望持续受益，盈利稳定性相对更强：一方面在数据积累驱动下，公司能帮助品牌方更好运营平台官方店，自身也可持续享受到头部大店的流量分发优势；另一方面，公司与知名品牌合作打造定制开发品，既帮助品牌方有效补强品宣及价格带布局短板，也能为自身带来差异化的业绩增量。我们预计公司2025~2027年归母净利为3.4、4.5、5.9亿元，同比+32%、30%、32%，对应PE为13、10、8x，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：宏观需求不及预期；电商平台流量增长趋缓；品牌代理授权变化较难预测。

2024年年报及2025年一季报点评：业绩符合预期，服务器、储能等业务有望催生增长新势能

川环科技(300547)
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。24全年公司实现营收13.63亿元，同比+22.9%；归母净利2.03亿元，同比+25.2%。25Q1公司实现营收3.16亿元，同比+5.6%；归母净利0.46亿元，同比+5.1%。24年公司业绩增长稳健，符合我们预期。
    点评：
    控费提效趋势延续，现金流状况表现优异。公司24全年期间费用率8.4%，同比-0.3pct，自上市以来维持长期下降趋势，公司费用端管控能力持续凸显，同时公司持续提升管理效能，24全年/25Q1管理费用率同比-0.3pct/-0.2pct，24全年人均创利9.1万元，同比+4.5%。降本增效为公司利润端提升贡献增长势能，公司24年实现归母净利率14.9%，同比+0.3pct，实现ROE16.9%，同比+2.0pct，25Q1单季度实现归母净利率14.7%。此外公司现金流量端表现优异，全年经营性现金流净额2.01亿元，同比实现近翻倍增长，亦为上市来最优表现。伴随公司新产能建成投产后的资本开支回落，结合公司当前无有息负债的情况，我们认为未来公司现金流端有望整体维持稳健。
    传统业务客户持续扩列，客户覆盖主流新能源品牌。公司凭借自身丰富的产品矩阵以及总成化、集成化的配套供应能力，在传统汽车业务领域持续发力拓展新客户，目前客户充分覆盖比亚迪王朝/海洋系列、华为智选车问界M系列、吉利极氪与理想等国内主流新能源车品牌，其中问界M5/M7/M8橡胶管路系统为公司独家配套，公司比亚迪配套中标率亦有提升，此外24年公司实现新增尊界热管理等管路系统项目定点，并参与智界相关管路项目开发。另一方面，公司还布局氢能燃料电池汽车零部件配套，参与长城未势能源等燃料电池车型配套研发工作。我们认为，公司有望凭借较强的产品力与整体供应优势，持续发力深挖高端汽车软管配套市场，实现在传统业务领域盈利能力的持续提升。
    明确三大新业务拓展方向，重点产品已实现批量供应。公司积极拓展管路产品的新市场，目前明确包括储能电气、超算数据中心以及军品三大新业务拓展方向，其中储能领域产品已批量供应国轩高科、弗迪电池、时代星云与奇点科技等客户，数据中心液冷服务器管路产品已经达到V0标准并通过了美国UL认证，目前已进入CoolerMaster、AVC、英维克、中航光电、飞荣达等客户供应体系，同时与某大客户的合作持续推进，于24年底所获6万套服务器液冷管路系统订单在报告期已有批量供货，新开发Y客户目前正在开展技术标准沟通中。低空飞行器领域，公司与中航西飞民机开发的管路系统已应用至商用无人运输机，目前已经成功完成首次试飞，后续将按此客户的流程推进。我们认为，公司对各新业务领域的持续拓展，有望不断挖掘其业绩增长势能，同时公司在如液冷服务器领域与重点客户的深入合作，亦将填补过去该领域国产化率不足的空白，推动行业国产化替代进程的同时，有望充分受益我国产业链自主可控大势，实现业务的快速增长。
    盈利预测及投资评级：我们维持看好管路行业发展前景以及公司液冷服务器与储能等新业务的拓展进程，公司有望持续获得超额增长。预计公司2025~2027年有望实现营收16.73/20.49/25.04亿元，同比+22.7%/+22.5%/+22.2%，实现归母净利2.48/3.08/3.84亿元，同比+22.4%/+24.2%/+24.5%，对应EPS1.14/1.42/1.77元，当前股价对应PE26x/21x/17x，维持“推荐”评级。
    风险提示：汽车等行业终端需求不及预期、能源与原材料价格上涨超预期、新业务拓展进程不及预期以及重点客户订单执行不及预期等风险。

公司事件点评报告：品类与渠道红利释放，海外业务蓄势待发

盐津铺子(002847)
    事件
    2025年4月22日，盐津铺子发布2024年年报及2025年一季报。2024年总营收53.04亿元（同增29%），归母净利润6.40亿元（同增27%），扣非净利润5.68亿元（同增19%）。其中2024Q4总营收14.43亿元（同增30%），归母净利润1.47亿元（同增34%），扣非净利润1.44亿元（同增43%）。2025Q1总营收15.37亿元（同增26%），归母净利润1.78亿元（同增12%），扣非净利润1.56亿元（同增13%）。
    投资要点
    渠道结构调整拉低毛利，规模效应摊薄费用影响
    30.69%/28.47%，主要系渠道结构调整叠加部分原材料成本上涨所致，2024年/2025Q1销售费用率分别同减0.04pct/2pct至12.50%/11.24%，管理费用率分别同减0.3pct/1pct至4.13%/3.44%，主要系规模效应释放摊薄费用影响，2024年/2025Q1净利率分别同减0.4pct/2pct至12.08%/11.46%。
    高势能品类引领增长，多产品矩阵同步推进
    2024年公司辣卤零食营收19.62亿元（同增32%），其中休闲魔芋制品营收同增76%至8.38亿元，2025年3月麻酱素毛肚月销售额破亿元，公司通过云南和东南亚“双基地”战略锁定原料优势，预计2025H2新车间投产解决产能瓶颈后，魔芋品类势能进一步向上。2024年蛋类零食营收5.80亿元（同增82%），“蛋皇”推进全渠道渗透，山姆渠道连续6个月销突破20万单。2024年果干坚果/蒟蒻果冻布丁营收分别为4.84/3.01亿元，分别同增82%/39%，多品类矩阵同步推进。
    充分享受渠道红利，推进海外供应链布局
    渠道端来看，2024年直营渠道营收1.88亿元（同减44%），主要系连锁商超系统整体经营承压所致。2024年经销和其他渠道营收39.56亿元（同增34%），公司持续推进流通渠道加密，同时会员系统、零食量贩、社区团购等新零售渠道快速扩张，带动公司全渠道均衡布局，充分享受行业渠道迭代红利。2024年电商渠道营收11.59亿元（同增40%），未来持续聚焦大单品策略，复制线上爆品逻辑，通过电商平台营销矩阵提升品牌势能。海外业务上，2024年海外市场营收0.63亿元（同增19822%），主要为泰国市场贡献，2025年2月公司拟投资设立泰国全资子公司，重点打造以魔芋、薯片等为核心产品的智能化生产基地，2025Q1公司海外收入已持平2024年全年，未来市场空间充足。
    盈利预测
    我们看好公司借助供应链优势保障产品竞争力，魔芋/鹌鹑蛋等高势能品类、叠加山姆/零食量贩/电商等高势能渠道助推规模释放，东南亚供应链落地带动海外体量扩张，全年业绩高增确定性强。根据年报与一季报，我们调整2025-2027年EPS分别为3.01/3.65/4.27元，当前股价对应PE分别为28/23/20倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行、消费复苏不及预期、产能建设不及预期、原材料价格波动、新品表现不及预期等。

按需生产改善供需格局，G8.6 AMOLED产线提前封顶

京东方A(000725)
    事项：
    公司发布2024年报，实现收入1983.81亿元，同比增长13.66%，实现归母净利润53.23亿元，同比增长108.97%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.5元（含税），送红股0股（含税），不以公积金转增股本。
    平安观点：
    按需生产改善行业供需格局，公司业绩增速可观。2024年，公司实现收入1983.81亿元，同比增长13.66%，实现归母净利润53.23亿元，同比增长108.97%，实现扣非归母净利润38.37亿元，同比增长706.60%，实现经营性现金流477.38亿元，同比增长24.64%。公司半导体显示领域领先地位稳固，显示器件业务收入达1650.04亿元，同比增长12.55%，毛利率12.76%，同比增长4.62pct。2024年，国家积极“惠民生、促消费、增后劲”，实施了“降准降息”、“以旧换新”等政策，提振居民消费信心，刺激国内经济增长，助力终端市场需求显著提升；行业内，半导体显示企业以市场为导向按需生产，行业供需关系改善，同时显示高端化升级趋势明显，全行业在新材料、新技术、新产品等维度持续创新，推动超高清、超高刷、柔性OLED、Mini/Micro LED等显示技术创新突破，赋能消费电子、汽车电子、工业传感器等智能终端产品更具优异性能与多样形态，为行业注入新的活力。
    半导体显示行业领先地位稳固，首款三折叠OLED产品惊艳市场。2024年，公司继续稳居全球半导体显示领先地位，协同战略客户不断强化市场影响力，核心客户端占比稳步提升。LCD领域，公司五大主流应用显示屏出货量保持全球第一；LCD产品结构持续优化，大屏、电竞等产品性能不断提升，引领半导体显示产业高端化发展。柔性OLED领域，公司全年出货约1.4亿片，出货量位居全球第二，折叠产品整体出货增长约40%，且联合客户独家开发全球首款三折叠产品，开创OLED移动终端产品应用新形态。
    iFinD，平安证券研究所
    利润来源主要集中在重庆、合肥三家子公司，重大项目第8.6代AMOLED产线提前封顶。公司利润来源主要集中在重庆京东方光电、合肥鑫晟光电、合肥京东方光电三家子公司，2024年这三家子公司净利润分别为27.07亿元、16.05亿元、9.23亿元，合计52.35亿元，占公司归母净利润的比重约98.3%。重大项目方面，2024年，公司第8.6代AMOLED产线提前封顶，新建第6代LTPO LCD产线首款产品提前点亮，公司重大项目稳步推进。
    投资建议：“以旧换新”刺激需求向好，面板行业景气度得以延续，公司利润弹性有望逐渐释放，同时，随着OLED出货量提升以及产品结构优化，OLED业务对公司利润的拖累有望得到缓释，并逐步实现对利润的正向贡献。结合公司2024年报以及对行业的判断，我们调整了公司的业绩预测，预计2025-2027年公司利润分别为81.67亿元（前值为84.53亿元）、109.74亿元（前值为110.34亿元）、142.41亿元（新增），对应2025年4月22日收盘价的PE分别为17.7X、13.2X、10.2X，随着公司LCD产线折旧陆续完成以及OLED逐渐减亏，公司利润有望逐渐释放，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：1、技术产品迭代不及预期的风险。面板属于技术密集型产业，产品的升级迭代速度较快，竞争激烈，若公司新技术产品的研发无法满足下游客户的需求，可能对公司业绩带来不利影响。2、OLED业务亏损的风险。国内OLED产线大都处于亏损状态，若公司OLED业务无法实现盈利，将对公司的盈利能力造成影响。3、下游需求不及预期的风险。面板作为TV、IT、手机等产品的核心零部件，行业景气程度强依赖于终端需求，若终端消费需求不振，将对公司业绩产生影响。

TDI业务拖累公司24年业绩，加强特种PC等新产品开发

沧州大化(600230)
    公司TDI产能16万吨，约占国内产能的10%。公司烧碱产能为16万吨（折百计算），主要供应给河北省以及山东省周边的下游直接客户。公司PC产能10万吨，占国内总产能的2.6%，配套20万吨/年双酚A，具备硅PC、溴化PC等特种PC生产能力，提升了公司的抗风险能力和核心竞争力。
    24年受TDI业务影响，公司业绩有所下滑。2024年，公司实现营业收入50.7亿元，同比增长4.19%；实现归属净利润2773.85万元，同比减少85.43%；扣非净利润2580万元，同比减少86.31%。收入增加主要系公司产品销量较去年同期增加，但TDI产品毛利率下降较多，拖累公司业绩。
    分产品来看，TDI全年实现主营业务收入21.6亿元，销售17万吨，同比增加5.39%，毛利率2.64%，同比下降10.3个百分点。离子膜烧碱全年实现主营业务收入2.5亿元，销售34万吨，同比增加10.33%，毛利率41.37%，同比基本持平。PC全年实现主营业务收入13.9亿元，销售11.2万吨，同比增加9.74%，毛利率11.52%，同比提升1.4个百分点。双酚A全年实现主营业务收入11.5亿元，销售13.9万吨，同比增加66.2%，毛利率-4.27%，同比下降5.27个百分点。
    加强特种PC的研发。在共聚PC方面，2024年公司在实验室成功合成硅含量在20%左右、硅油反应率大于90%的共聚硅PC，又实现了20%高硅含量共聚硅PC的量产，可替代进口产品。在改性PC方面，公司围绕PC在汽车领域的应用开展实验研究，成功研究开发出车灯级专用料、高黑亮PC及黑透PC三大产品。并通过持续的配方优化、严格的质量把控以及对客户需求的精准把握，在提升产品性能的同时，拓宽了产品应用领域，尤其是在汽车零部件上实现了突破。
    风险提示：宏观经济环境变化的风险；产品价格波动的风险；下游市场需求不及预期的风险。

2024年报点评：专注于高毛利订单的获取，盈利能力大幅提升

海兰信(300065)
    事件：公司发布2024年报，公司2024年实现营业收入3.84亿元，同比-49.06%；归母净利润820.57万元，同比+107.05%。
    投资要点
    营业收入出现较大幅度下滑，而净利润则实现扭亏为盈：海兰信在2024年实现了营业收入3.84亿元，同比下降49.06%，但归属于上市公司股东的净利润达到0.08亿元，同比增加107.05%。这一变化的主要原因是公司在报告期内聚焦高质量发展战略，舍弃了部分低毛利的商机订单，专注于高毛利订单的获取，导致营业收入下降但毛利率提升至33.93%，同比增加10.70%。此外，公司强化内部管理，聚焦研发投入，管理费用和销售费用分别下降13.27%和6.69%，研发费用上升23.22%，进一步提升了技术竞争力，实现了扭亏为盈。
    在智能航海和海洋观探测领域取得了显著的产品积累和技术突破：2024年海兰信在产品与技术方面取得了显著的积累和突破。在智能航海领域，公司的固态X波段雷达获得全球首张低功率版本的EC欧盟型式认可证书，这是继S波段固态雷达荣获国内首张EC欧盟型式认可证书后，国内雷达行业的又一重大突破。此外，公司的综合导航系统完成了性能标准变更的权威认证，并实现了船桥报警管理（BAM）、海上安全信息显示等功能的升级，成功获取挪威DNV型式认可证书，同时通过了中国船级社UR E27产品网络安全认证。在海洋观探测领域，子公司欧特海洋凭借自主研发的海洋观探测关键技术，成功中标并实施海南省海洋灾害综合防治项目（EPC+O）和广东省深圳市海洋灾害综合防治体系建设项目，进一步验证了公司在海洋科技领域的专业实力。
    海兰信未来发展计划聚焦于技术创新、产品推广、产业融合以及绿色可持续发展：公司将继续加大在智能航海、海洋观探测及海底数据中心等领域的研发投入，保持技术领先优势。在产品推广方面，公司将积极拓展国内外市场，提高产品市场占有率。产业融合方面，公司将进一步加强与上下游企业的合作，构建完善的产业生态。同时，公司将积极响应国家双碳目标，推动绿色算力发展，助力全国一体化算力网建设。驱动因素包括数字经济的蓬勃发展、海洋强国战略的推进、绿色能源转型的需求以及人工智能技术的快速发展，这些因素为公司提供了广阔的市场空间和发展机遇。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，出于谨慎原则，我们略微下调先前的盈利预测，预计公司2025-2026年归母净利润分别为0.99/1.24亿元，前值1.30/1.62亿元，新增2027年预期1.34亿元，对应PE分别为107/86/80倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）新业务转型风险；2）募投项目风险；3）应收账款风险。

营销推广投入加大，25Q1业绩暂时承压

敷尔佳(301371)
    敷尔佳发布2024年年报及2025年一季报：
    24全年营收20.17亿元/同比+4.32%；归母净利6.61亿元/同比-11.77%；扣非归母净利6.04亿元/同比-17.00%。25Q1营收3.01亿元/同比-26.39%；归母净0.91亿元/同比-39.77%；扣非归母净0.53亿元/同比-62.82%。
    毛利率基本稳定，营销推广致销售费用率增加
    24A毛利率81.73%/同比-0.50pp，归母净利率32.78%/同比-5.98pp；销售费用率因线上收入营销费增加而提升至37.1%/+9.56pp；管理费用率4.27%/-0.40pp；研发费用率1.73%/+0.03pp。25Q1毛利率83.03%/同比+1.62pp，归母净利率30.35%/同比-6.74pp；销售费用率52.89%/同比+20.27pp；管理费用率7.39%/同比+2.03pp；研发费用率3.25%/同比+1.77pp。
    化妆品收入表现亮眼，线上渠道增长不及预期
    按产品，化妆品2024年收入11.64亿元/同比+7.49%，占比57.72%，毛利率79.22%/同比-1.04pp。陆续推出美白等多种功效产品，满足消费者多元化需求。医疗器械收入8.53亿元/同比+0.27%，占比42.28%，毛利率85.16%/同比+0.42pp。按渠道，线上渠道收入11.08亿元/同比+20.03%，占比提升至54.96%，毛利率82.32%/同比-1.73pp。线下渠道收入9.08亿元/同比yoy-10.05%，毛利率81.02%/同比+0.46pp。
    大单品矩阵稳固，医美布局取得突破
    公司全年共有6款销售额过亿单品，包括医用透明质酸钠修复贴（白膜、黑膜）、清痘净肤修护贴、积雪草舒缓修护贴、烟酰胺美白淡斑修护面膜及透明质酸钠次抛修护液。在研产品“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”已启动临床试验，该产品为公司首款浅层注射填充类产品，对开拓医美院线市场、丰富产品线具有重要意义。
    研发投入持续加大，品牌营销升级
    公司全年研发投入3482万元/同比+6.04%。上海研发中心正式投用，与哈尔滨研发中心形成南北联动。全年获批发明专利2项，新备案化妆品13个，新备案化妆品原料3款。签约年度品牌代言人成毅，加大品牌推广投入，通过线上线下多元化营销活动提升品牌影响力。
    投资建议：展望未来，公司将延续医疗器械与化妆品双线并行的研发战略，不断丰富产品矩阵实现增长，预计公司2025-2027年营收为23.5/26.2/29.4亿元，归母净利润为8.3/8.8/9.9亿元，对应PE16/15/13x，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、新品不及预期风险、宏观经济波动风险等

2024年年报及2025年一季报点评，业绩维持快速增长，自主品牌表现亮眼

乖宝宠物(301498)
    投资要点：
    公司业绩符合预期，维持快速增长。根据公司公告，2024年总营收52.45亿元，同比+21.22%；实现归母净利润6.25亿元，同比+45.68%；扣非后归母净利润6.00亿元，同比+42.08%；经营性现金流量净额为7.20亿元，同比+16.60%。其中，2024Q4公司营收为15.73亿元，同比+29.55%；归母净利润1.54亿元，同比+34.78%。2025Q1公司营收为14.80亿元，同比+34.82%；归母净利润2.04亿元，同比+37.68%；扣非后归母净利润1.99亿元，同比+44.20%。2024年末，公司拟向全体股东每10股派红利2.5元（含税），2024年度公司累计现金分红总额为2.00亿元，占归母净利润的32.02%。
    市场规模持续扩大，国产替代持续深化。根据中国饲料工业协会发布，2024年全国宠物饲料产量159.9万吨，同比增长9.3%，在行业整体产量下行趋势下，宠物饲料维持逆势增长。据《2025中国宠物行业白皮书（消费报告）》发布数据，2024年我国城镇宠物（犬猫）消费市场规模达3,002亿元，同比增长7.5%。根据Euromonitor，2024年我国专业犬/猫粮渗透率为25%/43%，同比提升2.8/4.1个百分点。随着国内宠物行业渗透率的持续提升，行业规模将进一步扩大。2024年，猫狗食品天猫品牌榜TOP10中前五均是国产品牌，前三大重点国货品牌线上市占率整体同比提升0.94个百分点至13.1%，相比之下，前三大重点外资品牌线上市占率整体下降0.34个百分点至9.9%，宠物食品头部公司在国内市场的市占率不断提升。
    公司自主品牌表现亮眼，新产品不断发力。分产品来看，2024年公司零食业务营收为24.84亿元，同比+14.66%，占比47.35%；主粮营收26.90亿元，同比+28.88%，占比51.30%。分业务模式看，1）公司自主品牌实现收入35.45亿元，同比+29.14%，占比67.59%；其中，直销渠道收入19.69亿元，同比+59.33%，经销渠道收入15.76亿元，同比-5.51%；2）OEM/ODM收入为16.75亿元，同比+19.07%，占比31.94%。公司旗下主力品牌麦富迪持续领跑行业，蝉联5年天猫综合排名第一，2024年以92.53的品牌指数登顶《中国宠物食品十大品牌》榜首。麦富迪高端副品牌霸弗天然粮迅速崛起，2024年双11期间全网销售额同比增长150%，进一步巩固了品牌市场地位。公司高端猫粮品牌弗列加特以“鲜肉精准营养”为核心竞争力，创新推出分阶精准养护的0压乳鲜乳源猫粮系列，2024年双11期间全网销售额同比增长190%。2024年，公司全新推出超高端犬粮品牌汪臻醇，凭借透明可溯源食材体系与极简限定性配方理念，补充了国内品牌犬粮市场超高端领域空白。
    公司盈利水平提升，经营费用率管控高效。2024年公司毛利率42.27%，同比+5.43pcts；净利率11.96%，同比+2.01pcts。2024年公司销售/管理费用率分别为20.11%/7.47%，同比3.45pcts/+0.01pcts。随着公司自有品牌、直销渠道收入增长、占比提升，相应的业务推广费及销售服务费同比增长；另外，公司实施绩效考核激励机制，导致相应薪酬有所增长。2025Q1公司毛利率41.56%，同比+0.42pcts；净利率13.82%，同比+0.26pcts。
    维持公司“增持”投资评级。公司是国内宠物食品龙头，市占率稳步提升，考虑到国内市场规模的增长和公司盈利水平的优化，预计2025/2026/2027年可实现归母净利润分别为8.13/9.88/11.34亿元，EPS分别为2.03/2.47/2.83元，当前股价对应PE为48.59/39.99/34.84倍。目前，公司仍处于合理估值区间，考虑到未来行业和公司的潜在成长空间，维持公司“增持”的投资评级。
    风险提示：原料价格波动、汇率波动、国际贸易竞争加剧、渠道拓展不及预期等。

2024年报点评：业绩超预期，股份回购+股权激励彰显长期发展信心

山推股份(000680)
    投资要点
    事件：2025年4月22日，公司发布2024年业绩报告，超市场预期。
    归母净利润同比+41%超市场预期，国内外均有望保持快速增长
    2024年公司实现营业收入142.2亿元，同比+25.1%，实现归母净利润11.0亿元，同比+40.7%，超市场预期。单Q4来看，公司实现营业收入43.8亿元，同比+14.3%，归母净利润4.3亿元，同比+52.5%。分区域来看，2024年公司实现国内收入55.0亿元，同比+29.4%，表现大幅优于行业。公司是国内推土机龙头，市占率超过60%，推土机业务随着国内工程机械周期向上开始筑底回升；此外公司新产品如挖掘机、装载机等产品“黄金内核”优势突出，市占率稳步提升。2024年公司海外收入74.1亿元，同比+26.1%，公司持续加强海外品牌力建设，大马力推土机海外产品竞争力较强，在非洲、印尼等市场认可度高。背靠山重集团海外渠道优势，公司出口收入有望持续实现较快增长。分产品来看，①2024年工程机械主机业务实现收入97.6亿元，同比+26.6%；②2024年工程机械配件及其他业务实现收入31.5亿元，同比+30.2%。
    降本控费效果显著，盈利能力持续提升
    2024年公司销售毛利率为20.1%，同比+1.6pct。分区域来看，2024年公司国内毛利率10.8%，同比+0.5pct，海外毛利率27.4%，同比+0.5%，海外毛利率较国内高16.6pct，为公司利润主要来源。国内外毛利率提升主要系公司依托集团“黄金内核”优势，降本效果显著。2024年公司销售净利率为7.8%，同比+0.5pct。费用端来看，2024年公司期间费用率为10.77%，同比-0.69pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.2%/3.1%/3.8/-0.3%，同比+0.7/-0.6/-0.5/-0.3pct，公司通过物流费用、工序外包、刀具等统一管控招标，制造费用、管理费用大幅降低。展望未来，我们认为随着公司收入体量扩大、规模优势凸显，同时依托集团内资源优势持续推进降本控费，盈利能力有望持续提升。
    山重建机表现亮眼，股份回购+股权激励激发内生活力
    2024年12月12日，公司公告山重建机100%股权交割完成，我们认为山重建机挖机业务的注入将依托公司推土机渠道以及山东重工强大的集团协同优势，成为公司新增长点。具体来看，公司利用山东重工集团黄金产业链竞争优势，实现动力总成、液压件、变速箱、变矩器、四轮一带、研发等方面的资源共享，促进内部战略协同有序深化，大幅提升公司核心竞争力。2024年山重建机实现净利润2.0亿元，业绩表现亮眼。
    2025年4月22日，公司公告拟通过集中竞价进行股份回购，回购股份金额为1.5-3.0亿元，且回购股份将全部用于股权激励计划或实施员工持股计划。我们认为，此次股份回购计划旨在激发公司内生活力，增强投资者信心，彰显公司长期发展信心。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持公司2025年归母净利润预测为13.86亿元（原值为13.86亿元），上调2026年归母净利润预测至15.96亿元（原值为15.37亿元），新增2027年归母净利润预测为18.48亿元，当前市值对应PE分别为10/9/8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：国内行业需求不及预期，政策不及预期，出海不及预期

公司信息更新报告：2025Q1业绩创新高，AI布局收益显著

胜宏科技(300476)
    2025Q1业绩高增，利润率显著提升，维持“买入”评级
    2024年公司实现营收107.31亿元，yoy+35.31%，实现归母净利润11.54亿元，yoy+71.96%。2025Q1，公司实现营收43.12亿元，yoy+80.31%，qoq+42.15%；实现了归母净利润9.21亿元，yoy+339.22%，qoq+136.17%；实现毛利率33.37%，yoy+13.89pct，qoq+7.68pct；实现净利率21.35%，yoy+12.58pct，qoq+8.50pct，公司全方面布局AI领域，多料号放量，AI占比持续提升，业绩和利润率快速增长。基于公司AI领域订单释放节奏以及产能的持续扩充，我们上调2025、2026年利润预期，新增2027年利润预期，预计2025-2027年归母净利润为43.88/56.78/70.75亿元（原值为14.92/19.32亿元），EPS为5.09/6.58/8.20元，当前股价对应PE为15.0/11.6/9.3倍，维持“买入”评级。
    2025Q2业绩预期维持高增长趋势，持续布局高端产能
    公司初步预测，2025Q2净利润环比增长幅度将不低于30%，2025H1净利润同比增长幅度将超过360%。公司凭借研发技术优势、制造技术优势和品质技术优势，驱动公司AI领域高价值量产品的订单规模急速上升，盈利能力进一步增强。公司在下游客户订单加速放量的背景下，持续扩充高多层、高阶HDI产能，同时拟定增募集资金用于泰国、越南等海外工厂项目，产能的快速布局为公司业绩高增奠定基础。
    2025年重点关注AI、汽车等领域的客户拓展及订单释放情况
    AI领域，公司已实现6阶24层HDI与32层高多层的批量生产，加速布局下一代10阶30层HDI、224G传输的ATE与正交背板产品以及PTFE相关产品。汽车电子领域，传统产品批量化供应的基础上，公司实现车灯、智能驾驶ADAS、自动驾驶运算模块（多阶HDI）、车身控制模组（1阶HDI）和新能源车的三电系统用PCB的批量化供应，结构逐渐升级。
    风险提示：下游需求不景气；竞争加剧风险；客户订单释放节奏不及预期。

公司季报点评：建业绩导向观念，迎2025“变革年”

万华化学(600309)
    投资要点：
    维持“优于大市”评级。由于公司石化业务承压明显，下调公司2025-2026年EPS并新增2027年EPS分别为4.20/5.45/6.07元（原2025-26预测为6.27/7.09元）。参考可比公司估值，给予公司25年16.12倍PE（原为2024年19x），下调目标价67.70元（原为90.06元）。
    公司Q4业绩同环比下降，石化业务承压明显。公司2024年实现营业总收入1820.69亿元，同比+3.83%，归母净利润130.33亿元，同比-22.49%。其中，2024Q4实现收入344.65亿元，同比-19.49%，环比-31.80%，归母净利润19.40亿元，同比-52.83%，环比-33.55%。公司Q4业绩下滑主要系减值所致，其中公司Q4资产减值损失7.32亿元、营业外支出9.08亿元。分业务来看，石化盈利能力持续承压，且2024年下半年压力进一步加大，其中公司2024年全年石化毛利率为3.52%，下半年石化毛利率仅为2.31%。
    2025Q1业绩环比提升，迎2025“变革年”。公司2025Q1实现收入430.67亿元，同比-6.70%，环比+24.96%，归母净利润30.82亿元，同比-25.87%，环比+58.89%。2025年，公司经营按照“变革年”的工作部署，以变革应对全球不确定性挑战，通过观念变革、组织变革、预算和费用变革、激励机制变革等管理举措，激发组织活力、拓展市场边界，万华蓬莱基地多套装置成功投产，一季度公司主要产品销量同比增长，但受产品价格下跌影响，获利同比下降。公司以观念变革为先导，从管理思维向经营思维转变，引导各业务单元建立起业绩导向的观念。
    布局众多，多项目即将投产。公司业务涵盖聚氨酯、石化、精细化学品及新材料产业集群。（1）聚氨酯：万华福建第二套33万吨/年TDI项目预计2025年5月份建成投产，届时万华TDI总产能将达到144万吨/年。（2）石化：2025年初，万华烟台25万吨/年LDPE装置一次性开车成功，为公司迈入高端聚烯烃领域打下坚实基础。（3）新材料：公司MS和XLPE项目稳步推进，预计2025年投产。
    风险提示：在建项目不及预期、需求大幅下降。

招标触底回升，出海业务持续高增长

山外山(688410)
    投资要点
    事件：2024年，公司实现营收5.7亿元，同比-17.8%；归母净利润0.7亿元，同比-63.6%；扣非归母净利润0.6亿元，同比-67.5%。2025Q1，公司实现营收1.9亿元，同比+16.8%；归母净利润0.4亿元，同比+8.1%；扣非归母净利润0.3亿元，同比+20.5%。2025年4月22日，公司发布2024年度利润分配方案，拟向全体股东每10股派发现金红利人民币1.0元（含税），本次现金分红总额0.3亿元，占公司2024年归母净利润的45.1%。
    行业龙头地位稳固，血液耗材稳健增长。2024年，公司营收和利润大幅下降，主要系23年同期高基数、销售与研发费用增加导致。剔除23年重症能力建设导致的偶发性CRRT销售额增加后，公司24年营收同比+18.0%。分板块：1）血液净化设备营收3.8亿元（-28.4%），主要系销量下降导致（2024年，销量同比-14.3%）。2024年，公司血液透析机设备市占率16.0%，在国产自主品牌排名第一；CRRT设备市占率15.2%，在国产品牌中位居第一。公司仍占据血液净化设备市场领先地位。2）血液净化耗材营收1.3亿元（+26.1%），得益于公司积极推动血液净化耗材的研发及产业化。同时，公司自产耗材销售收入快速增长，同比+208.2%。3）医疗服务营收0.5亿元（+10.3%）。截至2024年底，公司拥有6家连锁血液透析中心。2025Q1，公司营收1.9亿元（+16.8%），血液净化设备销售额稳步增长，自产血液净化耗材销售收入占比大幅提升。
    毛利率阶段性承压，研发创新能力强。2024年，公司毛利率45.3%（-4.6pp），主要系高毛利CRRT产品销售占比下降导致。2025Q1，公司毛利率46.7%（+3.3pp）。2024年，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为21.0%/6.8%/9.6%/-2.3%，分别同比+7.5pp/+1.1pp/+4.1pp/+0.5pp。销售费用增幅较大（同比+27.8%），与公司拓展营销网络，加强业务渠道开发有关。研发费用提升明显（同比+44.0%），与公司强化研发队伍建设，增加在研项目资金及人力支持有关。2024年，公司获得发明专利15项、实用新型专利28项、外观设计专利12项、软件著作权11项、其他4项、三类医疗器械许可变更批件1项、CE证书1项。
    国际化战略显效，海外市场多点开花。2024年，公司境外市场销售额1.3亿元（+29.7%），得益于公司深化国际化战略，优化国际营销团队结构。2024年，公司新增22项境外血液净化设备注册证、2项血液净化耗材注册证，其中高通、低通血液透析器获得欧盟MDR证书。同时，公司在亚洲、南美、非洲、欧洲等大洲以及16个重点国家增加了设备代理商，因地制宜开展营销与市场开拓。
    盈利预测与投资建议：考虑到国内招标逐步恢复，海外扩张持续加速。预计2025-2027年归母利润分别1.4亿元、1.6亿元和1.9亿元，对应PE为27倍、24倍和20倍，建议保持关注。
    风险提示：新品研发失败、设备市场竞争激烈、部分核心原材料进口采购等风险。

2024年年报&2025年一季报点评：短期业绩承压，切入智算服务领域

爱施德(002416)
    事件：2025年4月22日，爱施德发布2024年年报及2025年一季报，2024年年度营业收入658.21亿元，同比下降28.58%；归属于上市公司股东的净利润为5.81亿元，同比下降11.26%；2025年一季度公司营业收入为127.37亿元，同比下降41.2%；归母净利润为1.26亿元，同比下降24.9%。
    公司短期业绩承压，经营效率持续改善。公司2024年及2025Q1业绩有所下滑，主要系短期下游消费电子终端需求有所下滑导致。2024年公司通过对核心经营效率指标的闭环考核、风控责任落实、预算刚性管控，公司财务基本面更加稳健，应收账款较2023年减少5.63亿元，同比-32.30%，财务费用降低8025.18万元，降幅达51.72%，负债总额同比下降10.45%，资产负债率从48.70%降低至45.55%，下降3.15%；通过优化业务合作，聚焦核心业务与优势领域，公司全年毛利率从去年的3.25%提升至4.40%，资源投入产出比和盈利能力获得有效提升。
    公司不断深化海内外布局，同时提升整体数字化水平。目前公司已在全国32个省级区域设有分支机构和办事处，覆盖T1-T6市场和线上线下全渠道，同时管控5大配送中心和30余个区域分仓；在泰国、越南、港澳台等重点国家/地区设立了分支机构，拥有海外本地化运营团队，并在部分国家/地区开展了本地化业务合作。同时公司坚定对数字化能力建设的持续投入和人才培养，IT团队在总部职能部门人数占比超50%，在分销、零售、新零售、海外、生产制造、智慧办公等全场景拥有高效的自研数字化平台系统，与品牌商及客户实现业务数据的可视化管理和一体化协同运营；通过AI、自动化模型等新技术的深度融合应用，实现业务流程自动化、智能化，大幅提升运营效率。
    拟与上海枭毅共同投资设立智算科技公司，切入智算服务领域。上海枭毅创办于2019年，是算力网络与传输全栈服务商，深耕智算集群基础设施建设、AI垂直行业应用与光通信领域，核心技术团队拥有丰富的智算集群一体化交付、算力集群调优、计算机深度学习、大模型部署及训练微调、光传输网络组网经验，为客户打造新一代智能计算基础设施生态。我们认为公司有望依托此次合作，快速切入AI智算集群服务和AI智能体解决方案领域，培育集核心硬件、网络架构、AI算法、云平台调优等多元化能力为一体的AI团队，构建公司在AI领域的自主能力。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.19亿元、8.84亿元、10.08亿元，当前股价对应PE分别为20X、17X、15X。我们预计伴随AI赋能消费电子换机潮及苹果新机型发布，公司手机销售业务回升将带动公司整体营收增长，智算业务也有望为公司带来全新增量，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游客户拓展进度不及预期；手机新产品推出进度不及预期。

业绩高增，产品迭代与全球化布局成效显著

中际联合(605305)
    事件：
    公司发布2024年年报，全年实现营业收入12.99亿元，同比增长17.58%；归母净利润3.15亿元，同比增长52.20%；扣非归母净利润2.70亿元，同比增长53.10%；销售毛利率为45.49%，同比下降0.64pct，主要系会计准则调整影响，原口径下同比上升0.58pct；销售净利率为24.24%，同比上升5.51pct。分业务来看：高空安全升降设备实现营收8.89亿元，同比增长16.41%，占比70.96%；高空安全防护设备实现营收3.55亿元，同比增长23.71%，占比23.98%；高空安全作业服务实现营收0.46亿元，同比增长1.26%，占比3.51%；其他业务0.09亿元，同比增长3.84%，占比1.54%。
    分行业来看：风电行业实现营收12.54亿元，同比增长15.84%，占比95.93%；其他行业实现营收0.35亿元，同比增长171.75%，占比2.52%。
    分地区来看：内销营收6.44亿元，同比增长16.31%，占比49.56%；外销营收6.46亿元，同比增长19.10%，占比49.73%；外销营收首次超过内销。
    单四季度公司营业收入为3.65亿元，同比下降10.01%，环比增长0.22%；归母净利润为0.77亿元，同比下降13.34%，环比下降21.81%；扣非归母净利润为0.55亿元，同比下降24.71%，环比下降39.87%。单四季度业绩出现较大幅度同比下降主要受2023年第四季度基数较高影响。
    控费策略奏效叠加其他经营收益提升，公司利润增速跑赢收入增速2024年，公司实现营收12.99亿元，同比增长17.58%；实现归母净利润3.15亿元，同比增长52.20%。利润增速大幅跑赢收入增速，主要系：
    ①期间费用率降低5.24pct至22.64%：销售费用率9.75%，同比下降3.85pct，主要系公司减少了广告宣传费用投入；管理费用率9.07%，同比增加0.42pct，主要是管理人员薪酬增加所致；研发费用率6.54%，同比下降2.03pct，主要是由于公司聚焦高利润核心产品线，减少低效研发投入；财务费用率-2.72%，同比增加0.22pct。随着公司持续加大费用精细化管理力度，费用率或仍有进一步压降空间。
    ②其他经营收益同比增长42.86%至0.60亿元：2024年，公司取得其他收益0.16亿元，同比下降15.79%；投资收益0.32亿元，同比增加46.56%，主要是交易性金融资产在持有期间取得的投资收益增加所致；公允价值变动收益0.16亿元，同比增加141.59%，主要是投资的基金公允价值变动收益增加所致；同时信用减值损失由-496.74万元减少至+99.69万元，反映应收账款回款率提高、应收账款信用减值损失额减少。
    公司在深耕风电行业的同时，积极向光伏、建筑等多元化领域拓展
    高空安全升降设备业务：2024年高空安全升降设备业务营收8.89亿元，同比增长16.41%，占比68.41%；毛利率47.19%，同比下降0.14pct。公司抓住风电技术快速发展的机遇，围绕现有产品持续升级迭代，已陆续推出了齿轮齿条升降机、大载荷升降机、智能识别款免爬器、双机联动登塔解决方案等产品，产品类别不断丰富。在风机大型化趋势的助推下，随着高价值量高端产品销售占比逐渐提升，公司高空安全升降设备业务有望持续增长。
    高空安全防护设备业务：2024年高空安全防护设备业务营收3.55亿元，同比增长23.71%，占比27.33%；毛利率39.92%，同比下降2.04pct。高空安全防护设备主要包括智能安全帽、全身式安全带、速差器、防坠落系统等，需求场景广泛、安全要求严格，未来业绩有望保持较高增速。
    高空安全作业服务业务：2024年高空安全作业服务业务营收0.46亿元，同比增长1.26%，占比3.54%；毛利率45.09%，同比下降0.04pct。该业务主要针对风机、电网、通信、桥梁、火电厂锅炉、烟囱等高空设备进行维修、年检维护、海外产品安装等。随着相关需求持续增加，公司高空安全作业服务业务迎来良好的发展机遇，有望实现平稳增长。
    公司积极向非风电领域拓展。非风电领域产品主要包括光伏、建筑和工业等行业的物料输送设备、升降设备、防护设备、应急救援设备等。2024年非风电领域收入约3531.80万元，同比增长171.75%；收入占比约2.72%，较2023年提升约1.54pct。2024年度非风电行业新签订单近5000万元。非风电领域业务作为公司重点关注的新增长点，收入正处于高速增长期，在公司收入层面的占比还将进一步提升，助力公司在稳住风电领域业务的同时打开更广阔的市场。
    盈利预测及投资建议
    盈利预测：考虑到中际联合产品有望长期受益于风电行业高景气度，但短期内受“美国征收对等关税”此类不确定性因素影响，我们保守预计2025~2027年，公司分别实现营业收入16.23/18.62/21.48亿元，yoy+25%/14.7%/15.3%，分别实现净利润4.00/4.69/5.88亿元，yoy+27.1%/17.2%/19.0%，对应PE分别为12.4/10.6/8.9X。
    投资评级：公司深耕高空作业设备行业，助力风电行业便捷安全，兼具高盈利+高成长属性。考虑风电行业2025年及“十五五”期间景气度确定性较强，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：全球贸易摩擦风险无法预判；下游风电行业景气度下行；公司海外业务进展不顺利；原材料价格上涨

业绩符合预期，静待国内风电装机放量

中际联合(605305)
    投资要点：
    公司公布2024年年报，业绩表现优秀、盈利能力明显改善。2024年公司实现营收12.99亿元，同比+17.58%；归母净利润3.15亿元，同比+52.20%；扣非归母净利润2.70亿元，同比+53.10%。盈利能力方面，毛利率45.49%，同比+0.58pcts，净利率24.24%，同比+5.51pcts。现金流方面，2024年经营性现金流净额2.80亿元，同比增加1.82亿元，yoy+184.84%。其他方面，投资收益0.32亿元，同比+46.56%。资产方面，2024年存货3.90亿元，同比+65.35%；合同负债2.39亿元，同比+139.54%，进一步验证了下游需求的高景气度。
    2024Q4业绩和盈利能力均同环比下滑。2024Q4营收3.65亿元，同比-10.01%，环比+0.22%；归母净利润0.77亿元，同比-13.34%，环比-21.81%；扣非归母净利润0.55亿元，同比-24.71%，环比-39.87%。Q4毛利率36.86%，同比-9.35pcts、环比-12.35pcts；Q4净利率20.98%，同比-0.81pcts、环比-5.91pcts，Q4盈利能力的下降预计主要是由于海外业务营收占比有所下降。复盘公司最近几年的单季度业绩表现，可以看到自2022Q1到2023Q3，单季度业绩表现整体一般；但随着公司全国和美洲的营销及售后服务网络建设项目完成，2023Q4业绩开始爆发式增长，2023Q4归母净利润0.88亿元，同比+281%、环比140%。因此我们认为2024Q4业绩同比下滑主要是去年同期的高基数导致。
    费用管控卓有成效，费用率持续压降。2024年费用率22.64%，同比-5.25pcts，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为9.75%、9.07%、6.54%、-2.72%，同比-3.85pcts、+0.42pcts、-2.03pcts、+0.21pcts。整体费用率的下降主要是公司此前IPO募投项目中的全国和美洲的营销及售后服务网络建设均在2023年底完成，费用投入高峰期已过、后续有望进一步平稳压降。
    海外营收占比接近50%。分区域来看，公司外销营收6.46亿元，同比+19.10%；内销营收6.44亿元，同比+16.31%。外销和内销占比分别为49.73%和49.56%，与2023年基本持平。公司连续两年海外营收占比接近50%；且中际美洲净利润0.2亿元，较去年同期的0.15亿元增长明显。均说明此前募集资金建设美洲营销及售后服务网络的成果得到反映。
    关注2025年国内风电装机的放量，以及公司在非风电领域的继续突破。除费用端的继续压降和海外市场的高速增长以外，公司后续仍然有其他业绩改善的因素：1）2024年国内风电市场的巨量招标有望在2025年带来装机的高增长，叠加公司推出的大载荷升降机、齿轮齿条升降机等高端产品，将带来单机价值量的提升；2）公司在非风电领域的营收增速虽高但基数仍然偏低，工业建筑、电网和应急救援等领域的空间值得期待。
    盈利预测与估值。预计公司2025-2027年营收17.0/21.0/26.0亿元，归母净利润3.98/5.02/6.36亿元，EPS为1.87/2.36/2.99元，对应PE为12.79/10.14/8.00倍。给予25年15-20倍PE，目标价格区间28.05-37.4元，维持公司“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动，美国加征关税影响，国内风电装机不及预期，其他非风电领域拓展不及预期。

公司事件点评报告：利润明显释放，燕京U8放量增长

燕京啤酒(000729)
    事件
    2025年4月21日，燕京啤酒发布2024年年报。
    投资要点
    业绩符合预期，利润实现高增
    业绩稳健增长，利润快速释放。2024年总营收/归母净利润分别为146.67/10.56亿元，分别同比+3%/+64%；2024Q4分别为18.21/-2.32亿元，其中营收同比+1%，2023Q4归母净利润为-3.11亿元。全年盈利能力提升，Q4毛利率略承压。2024年毛利率/净利率分别为41%/9%，分别同比+3.1/+3.0pcts；2024Q4毛利率/净利率分别为10%/-10%，分别同比+16.4/+6.3pcts。全年费用率略优化，Q4销售费用率明显增长。2024年销售/管理费用率分别为11%/11%，分别同比-0.3/-0.7pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为3%/7%，分别同比+3.2/-6.4pcts。低基数下经营净现金流大幅增长，销售回款表现平稳。2024年经营净现金流/销售回款分别为25.49/168.80亿元，分别同比+81%/+4%。2024Q4经营净现金流/销售回款分别为-7.42/26.55亿元，其中，2023Q4经营净现金流为-14.45亿元，销售回款同比-0.2%。截至2024年年末，公司合同负债16.20亿元（环比+4.17亿元）。
    成本优化成效显著，啤酒业务毛利率提升
    2024年啤酒收入为132.30亿元，同增1.01%，其中中高档产品/普通产品收入分别为88.65/43.65亿元，分别同比2.15%/-1.24%。中高档产品来看，2024年毛利率同增4.16pcts至48.09%，收入占啤酒业务比重同比+0.75pcts至67.01%，2024年持续推广燕京U8、燕京V10等，焕新升级燕京清爽产品，高端化升级持续深入。普通产品来看，2024年毛利率同比+2.49pcts至31.49%。量价拆分来看，2024年啤酒总销量400.44万千升，同比+1.57%，其中燕京U8保持超30%增速，销量达69.6万千升；啤酒均价同比-0.56%，整体表现平稳。其他业务来看，2024年水/茶饮料/饲料/其他营收为0.15/1.06/1.54/11.62亿元，同比-15.07%/+48.43%/-8.81%/+35.61%，其中茶饮料/其他业务收入占比同比+0.22/1.89pcts，取得快速增长。
    电商渠道盈利能力提升，基地市场保持稳定增长
    分渠道看，2024年传统/KA/电商渠道营收分别为139.25/4.86/2.55亿元，分别同比+3.40%/-1.66%/+1.79%，公司持续做好渠道结构升级，传统与电商渠道平稳增长，其中电商渠道毛利率同增0.44pcts至28.35%，盈利能力持续优化。分地区看，2024年华北/华东/华南/华中/西北营收为78.30/13.38/38.48/10.88/5.62亿元，分别同比+5.39%/+9.82%/+0.28%/+0.32%/-12.52%，华北与华东地区取得不错增长，华南与华中保持平稳，西北地区同比下滑。
    盈利预测
    我们看好公司以U8为首的中高端产品持续放量高增，带动公司销售结构的持续优化；以及随着公司九大变革的持续推进，费控提效与子公司减亏有望共同推升公司的盈利能力，利润有望维持较高增速。我们预计公司2025-2027年EPS为0.51/0.62/0.75元，当前股价对应PE分别为25/21/17倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、旺季销售不及预期、原材料上涨风险、高端化进程受阻等。

2024年收入率先修复，“存算联”第二增长曲线稳步迈进

东芯股份(688110)
    公司发布2024年年报，在行业景气回暖和市场开拓的双重驱动下，公司收入同比实现稳步增长伴随公司研发持续投入及“存、算、联”一体化战略的推进，公司长期成长空间充分，维持“买入”评级。
    支撑评级的要点
    公司2024年营收率先修复，亏损显著收窄。公司2024年全年实现收入6.41亿元，同比+20.80%，归母净亏损1.67亿元，同比收窄45.42%，扣非归母净亏损2.01亿元，同比收窄38.57%。单季度来看，公司24Q4实现营收1.94亿元，同比+21.64%/环比+7.33%，归母净亏损0.37亿元，同比收窄76.99%/环比收窄6.17%，扣非归母净亏损0.48亿元，同比收窄71.74%/环比收窄10.85%。盈利能力方面，公司2024年毛利率13.99%，同比+2.27pcts。2024年，行业景气度回升，网络通信、消费电子等下游市场需求有所回暖，公司积极把握市场机遇，加大市场拓展力度。同时公司持续优化产品结构和市场策略，提升运营效率，降低产品成本，毛利率同比亦有所提升。
    深化存储技术布局，持续丰富产品矩阵，车规级持续推进。1）SLC NAND：“1xnm闪存产品研发及产业化项目”已进入风险量产阶段。2xnm制程持续进行SLC NAND Flash产品系列的研发迭代，不断扩充产品料号。2）NOR：公司基于48nm、55nm制程，持续进行64Mb-2Gb的中高容量NOR Flash产品研发工作。3）DRAM：LPDDR4x产品已进入量产阶段，产品通过小尺寸封装、低电压设计和宽温适应性，覆盖了从消费电子到工业/汽车电子的多元化场景，在移动设备轻薄化、工业场景可靠性及AIoT数据处理需求中尤为突出。4）MCP：目前已可以向客户提供4Gb+4Gb、8Gb+8Gb、16Gb+16Gb等组合的MCP产品主要应用于5G通讯模块、车载模块等应用领域，自研组合构建稳定产品组合，拓宽用户多样化选择。此外，2024年公司完成国内多家整车厂的白名单导入，完成多家境内外Tier1供应商资质导入，并已向包括境外知名Tier1等进行车规产品的销售。
    构建“存、算、联”技术生态，培育第二增长曲线。2024年公司持续加大研发投入，2024年研发费用为2.13亿元，占当期营业收入的33.27%，同比增长17.02%。1）联接芯片：2024年公司设立子公司亿芯通感，开展Wi-Fi7无线通信芯片的研发设计。首款无线透传芯片聚焦高带宽、低时延场景，可满足智能终端等领域对高速连接的需求，通过差异化创新为消费类企业客户提供本土化的智能无线通信与感知的芯片及解决方案。2）计算芯片：2024年，公司通过自有资金2亿元人民币战略投资上海砺算，布局高性能GPU赛道。其自主研发的首代图形处理芯片G100基于自研架构，可支持主流3A游戏运行。G100芯片产品已于2025年初进行流片。
    估值
    考虑到公司持续深耕存储市场，长期推进“存算联”战略布局，业绩增长空间较大。但考虑行业竞争态势及库存水位，毛利率仍短期承压，且新品研发尚需一定研发投入，我们调整盈利预测，预计公司2025/2026/2027年分别实现收入8.10/10.19/12.86亿元，实现归母净利润分别为-0.45/0.68/1.79亿元，对应2025-2027年PE分别为-292.5/196.4/74.3倍。综合考虑公司长期发展空间，维持“买入”评级。
    评级面临的主要风险
    行业竞争加剧风险、产品研发不及预期风险、下游需求不及预期风险，贸易摩擦风险加剧

智驾业务实现高增，端侧AI有望打开成长空间

虹软科技(688088)
    事件：虹软科技发布2024年年度报告和2025第一季度报告，公司实现营业收入8.15亿元，同比增长21.62%；实现归母净利润1.77亿元，同比增长99.67%；实现扣非归母净利润1.56亿元，同比增长128.93%。单2024Q4，公司实现收入2.41亿元，同比增加44.23%，实现归母净利润0.88亿元，同比增加1194.1%。2025Q1，公司实现收入2.09亿元，同比增长13.77%，实现归母净利润0.50亿元，同比增加45.36%。
    舱内舱外业务稳步推进，增速有望维持高位。舱内业务方面，前装软硬一体车载视觉解决方案Tahoe获多款车型全球定点项目，持续推进量产开发、开拓新定点，导入更多功能项目，还为海外客户定制开发测试工具，与海外知名Tier1建立战略合作共享资源。舱外业务方面，全力推进前装软硬一体车载视觉解决方案WestLake产品化，开展市场推广与项目落地。驾驶测试加大泛化性测试提升性能，法规合规测试针对NCAP法规自研算法工具验证打磨，系统研发持续优化方案、提升功能上限，完成记忆行车、记忆泊车开发部署，拓宽无图高速NOA场景。2024年公司智能驾驶及其他IoT智能设备视觉解决方案实现收入1.27亿元，同比增长71.2%，我们认为，随着定点产品进入量产期，公司相关业务有望集中兑现，在中短期实现高速增长。
    AI眼镜投入加码，发挥功耗、适配优势。产品研发层面，结合端侧轻量化模型，公司借助端侧轻量化模型，构建并开发出多项高清影像处理算法。这些算法一方面显著提升成像的视觉美感，另一方面有效降低成像噪点，让成像在清晰度和细腻度上都有明显提升。针对AI眼镜在商务、直播、抓拍、交互等特有场景的需求，公司系统地对相关专业算法解决方案进行优化。硬件适配层面，公司与高通建立了深厚的合作关系，双方围绕AR1Gen1芯片平台深入协作，从软硬件层面挖掘潜能。客户开拓层面，截止2024年年底，虹软技术已成功助力雷鸟V3完成国内首款AI眼镜的发售，产品上市后市场反馈良好。
    TurboFusion成果显著，AI带来影像革新。公司TurboFusion技术在全机型渗透率持续提升，完成从旗舰机型到高端、主流机型的全面覆盖，核心影像解决方案在多个客户机型中实现商业化落地，同时通过优化算法与硬件适配，在中低端机型市场也实现规模化落地。场景化功能创新，新增运动抓拍、AI人像光影重构等细分功能。端侧AI计算深化，探索生成式AI与TurboFusion技术的深度融合，优化夜景、逆光、长焦等场景下的图像基础画质，推动影像计算向智能化升级。视频领域，TurboFusion的视频解决方案已实现落地，为2025年视频方案的规模化应用奠定基础，标志着该技术从静态影像向动态视频全面扩展。
    盈利预测：公司积极开拓新技术、新赛道、新客户，充分受益于智能影响、智能驾驶行业高增速的同时，开拓新的业绩增长点。我们预计2025-2027年EPS分别为0.54/0.65/0.81元，对应P/E分别为80.47/66.38/53.24倍。
    风险因素：新技术、新领域发展不及预期；市场竞争加剧；行业需求增长不及预期。

2024年年报及2025年一季报点评：风电招标加快，齿轮箱项目放量可期

广大特材(688186)
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营收40.03亿元，同比增加5.67%；归母净利润1.15亿元，同比增加4.97%；扣非归母净利0.74亿元，同比增加1.19%。2024Q4，公司实现营收10.44亿元，同比增加25.31%，环比减少3.20%；归母净利润0.35亿元，同比扭亏，环比减少3.31%；扣非归母净利0.31亿元，同比增加2424.28%，环比减少12.51%。2025Q1，公司实现营收11.22亿元，同比增加25.75%，环比增加7.48%；归母净利润0.74亿元，同比增加1488.76%，环比增加110.19%；扣非归母净利0.71亿元，同比增加2147.06%、环比增加129.83%。
    点评：量利同增，业绩大幅增长。
    ①量：2024年，公司整体销量31.10万吨，同比增长7.31%。其中，风电主轴、特殊合金、特种不锈钢、齿轮箱零部件、铸钢件增量显著，分别同比增加1827.77%、52.34%、47.89%、42.96%、35.78%。
    ②利：2024年，公司整体毛利率16.62%，同比增加1.96pct。分季度看，2024Q4、2025Q1毛利率19.71%、19.33%，环比分别+1.42pct、-0.37pct，同比分别+10.89、+6.30pct。分产品看，对毛利贡献较大的齿轮钢、风电精密机械部件、齿轮箱零部件、铸钢件、风电主轴毛利率分别为14.60%、17.19%、26.48%、13.46%、22.10%，同比+1.23、-1.90、-1.82、-0.85、+7.84pct。
    核心看点：风电招标加快，齿轮箱项目放量可期
    ①风电招标加快，新增装机有望高增。2024年，风电装机规模达520.68GW，新增装机容量79.82GW，同比增长6%。风电整机新增招标164.1GW，同比增长90.2%，其中陆上新增招标152.8GW，海上新增招标11.3GW，有望支撑2025-2026年风电装机需求。风机大型化持续发展，全国新增机组平均单机容量为6.0GW，同比增长8.1%，海风机组平均单机容量达10.0GW，同比增长3.9%。
    ②齿轮箱项目放量可期。齿轮箱零部件项目在2024年度产能进一步释放，公司同步拓展多家海内外优质客户，相关产品产销量同比大幅度增加，设备开工率提高，有效降低单位固定成本，增强盈利能力。此外，该项目除应用在风电领域外，公司积极拓展相关产品在工业齿轮、矿山机械齿轮、机器人等领域应用，丰富了该项目的生产应用场景。
    ③签署大额风电零部件合同。2025年3月12日，公司发布公告与明阳智能签署《风力发电机组零部件2025年框架采购合同》，合同金额为人民币15.05亿元（含税），公司向明阳智能提供轮毂、机座、主轴等风电机组零部件。2024年公司营收40.03亿元，若本合同顺利执行，将大幅增厚公司业绩。
    盈利预测与投资建议：风电装机有望加速，公司齿轮箱项目放量在即，风电铸件、主轴量利同步改善，我们预计2025-2027年公司归母净利润依次为3.18/4.09/5.00亿元，对应现价，PE为17x、13x和11x，维持“推荐”评级。
    风险提示：产能释放不及预期，风电需求不及预期，原材料价格大幅波动。

2024年年报&2025年一季报点评：实现高质量发展，新场景应用不断拓展

博实结(301608)
    事件：2025年4月23日，博实结发布2024年年报与2025年一季报，2024年公司营业收入14.0亿元，同比+24.8%；归母净利润1.76亿元，同比+0.8%；2025年一季度公司营业收入3.48亿元，同比+40.28%；归母净利润4030万元，同比+14.42%。
    公司积极开拓新业务场景，海外市场布局进入收获期。2024年分业务来看，智能车载终端产品实现收入5.47亿元，同比+3.86%，稳中有进；智能出行组件产品实现收入3.48亿元，同比+50.57%，实现高速增长；智能睡眠终端产品实现收入1.99亿元，较2023年的1007.87万元迎来显著增长；其他智能硬件产品实现收入1.42亿元，同比+21.70%。公司在深化国内业务的同时，持续推进全球化战略，通过设立海外研发与营销事业部，重点开拓了东南亚、非洲、中东及欧美等市场。2024年度，公司海外实现营业收入3.27亿元，同比2023年增长399.37%，全球化布局初见成效。2025Q1公司毛利率水平有所下降，我们认为主要系智能睡眠终端与智能出行组件出货量快速增长带来的结构性调整。
    睡眠场景优化需求不断增长，公司前瞻布局带来全新增量。据《2024中国居民睡眠健康白皮书》的数据，28%的居民夜间睡眠时长低于6小时健康基准线，睡眠质量欠佳人群占比高达64%，其中严重睡眠障碍群体达22%，睡眠健康需求缺口直接驱动睡眠经济市场持续增长。艾媒咨询数据显示，2023年中国睡眠经济行业市场规模达4955.亿元，预计2027年市场规模达6586.8亿元。得益于消费者对睡眠质量的要求提高，以及对家居智能化的接受程度逐步提升，AI科技开始赋能睡眠经济，推动传统家居行业向智能化方向发展。根据中商产业研究院数据，全球智能床市场规模从2015年的13.28亿美元，增长至2024年61.00亿美元。公司智能睡眠终端聚焦健康睡眠场景，以智能床罩为核心产品，智能调节用户的睡眠环境，提升用户睡眠质量，实现高速增长，为公司贡献全新增量。
    人工智能技术不断演绎，公司积极拥抱时代变革。以DeepSeek为代表的AI技术进步，为物联网行业注入了新的活力。随着模型能力的逐步提升，应用需求扩张推动AI硬件需求同步扩容，进一步推动了物联网行业的发展。公司依托“通信+定位+AI”底层核心技术与“模组+平台+终端”业务模式，深耕车联网，广泛布局物联网，为物联网众多应用场景提供智能终端产品及配套解决方案。
    投资建议：我们预计公司2025~2027年归母净利润有望分别实现2.32亿元、2.92亿元、3.67亿元，同比增长32.4%、25.8%、25.5%，对应当前PE约29X、23X、18X。我们认为公司后续有望在AI大模型快速发展背景下凭借自身软硬件技术水平进一步增强自身市场竞争实力，海外市场持续开拓下也有望为公司带来全新增量贡献。维持“推荐”评级
    风险提示：行业政策变化的风险；原材料价格波动风险。

年报点评：核心产品销量显著，研发推广齐头并进

康比特(833429)
    事件：近日，公司发布2024年年报。2024年全年，公司实现营业收入10.40亿元，同比增长23.34%；实现归母净利润8931.40万元，同比增长1.38%；同期，公司加权ROE为10.76%，基本每股收益为0.72元。
    核心产品销售佳，全年营收稳增长：2024年，公司营业收入稳步提升同比增长23.34%，主要得益于持续的产品创新、精准的业务布局以及有效的市场拓展策略，使整体业务呈现良好发展态势。公司核心产品蛋白增肌类产品和能量胶产品等销售额显著增长，分别为5.29亿元和0.51亿元，同比分别增长72.64%和94.52%。同期，得益于公司精准的市场策略，高质量的经营管理，公司净利润也实现了正增长。受政府补助减少以及市场营销费用等影响，公司归母净利润的增长幅度略显乏力，2024年实现归母净利润8931.40万元（+1.38%）。随着产品知名度提升，2025年公司收入与利润有望同步增长。
    聚焦跑者能量胶需求，加强整合赛事推广活动：公司聚集能量胶战略单品，优化能量胶爆品矩阵，进行配方升级、卖点升级，创新开发7重能量胶；针对跑者能量补给的痛点，优化产品口味口感，并选择快糖与慢糖复配组合供能，更精准更稳定更持久地提升能量供给。此外，公司继续加强整合赛事推广活动，借势CBBA健身赛、大学生健身挑战赛、北京马拉松、武汉马拉松、厦门马拉松等赛事展会，2024年公司合作马拉松、越野等赛事近470场次，比去年同期增加约230场次，加强与消费者沟通、体验，提升品牌曝光和市场影响力。我们认为，目标客户群体的定向推广将加强客户粘性和产品认可度，进一步提升公司产品在运动人群中的渗透率，带动业绩不断提升。
    蛋白增肌产品持续创新，军需产品保持领先：2024年，在蛋白增肌市场，公司持续夯实乳清蛋白爆品矩阵，进行精准营养递送关键技术等研究，创新研发的CPT pro营养配方乳清蛋白，突破蛋白吸收率瓶颈，提升肌肉合成效率，公司产品创新持续推进。此外，2024年公司军需业务收入1.32亿元，受军队采购订单的周期性影响，较往年略有所下滑。在军需市场，公司积极开展科研项目，公司在军需产品开发与成果转化方面具备很强的技术领先性，我们认为公司持续不断创新，未来产品系列和军品业务均将保持增长动能。
    投资建议：国内运动营养行业未来景气度较高，公司持续深耕于行业，产品具有核心竞争力，同时布局线上线下销售渠道，未来业绩有望稳步增长。预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.09/1.34/1.66亿元，对应EPS为0.88/1.07/1.33元/股，对应PE分别为30/25/20倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；新产品开发进度不及预期的风险

海外仓靓丽成长，爬坡拖累短期业绩释放

乐歌股份(300729)
    业绩简评
    4月20日公司披露24年报，24A营收56.60亿元（同比+45.33%），归母净利3.36亿元（同比-47.0%），扣非归母净利2.0亿元（同比-20.45%）；4Q24营收16.95亿元（同比+39.4%），归母净利0.7亿元（-39.71%），扣非归母净利0.61亿元（-38.63%），业绩超预期。
    经营分析
    跨境电商：独立站延续强劲表现，自主品牌影响力提升。24A营收20.26亿元（+14.28%），亚马逊/独立站营收10.83/8.19亿元
    （+2.09%/+23.02%），销售额11.43/8.63亿元，买家数量88.61/34.15万位，人均消费金额1290.25/2526.89元。在消费分层的大环境中，独立站满足消费者定制化需求、提升高端产品占比，营收高于亚马逊等第三方平台，且能够实现近2倍的人均消费金额。24A公司自主品牌销售收入占主营业务收入（不含海外仓收入）比例为73.84%，自主品牌影响力进一步提升。
    海外仓：保持快速增长，业务拓展至英、加、德三国，仓库面积增大，行业地位持续提升。24A营收24.23亿元（+154.76%）。2H营收15.72亿元（+167.5%），截至24A，公司在全球拥有21个自营海外仓，面积66.21万平方米，较年初+128.63%，累计服务外贸企业1175家，24年累计处理包裹超过1100万个（+120%）。24A海外仓毛利率10.37%（同比-2.32pct），毛利率承压原因：1）海外仓运营面积大幅增加，受新会计租赁准则租金前置影响，24A确认租赁负债利息费用0.7亿元（+99.87%），费用有望后续随租赁期推移逐步下降；2）新仓货架安装过程较长，库容需要逐步释放和爬坡。公司作为FedEx的全球Top100客户，享有较好的尾程价格优势，伴随爬坡推进，盈利能力后续有望持续改善。
    升降桌品牌出海头部企业，海外仓开启第二成长曲线。公司升降桌业务有望持续受益品类渗透率提升、跨境业务高成长，拓品类带动成长加速，海外仓成长进入成长发力期，自建仓+规模化效应盈利弹性有望超预期。内销仍处于渠道开拓、品类认知提升阶段，品类红利优势下后续成长、盈利值得期待。
    盈利预测、估值与评级
    我们看好公司作为跨境线性驱动行业龙头持续成长及海外仓发展潜力，预计25-27年归母净利分别为3.85/4.35/5.22亿元，当前股价对应PE分别为13/11/9X，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料、海运价格大幅波动导致毛利率波动的风险；市场竞争激烈导致毛利率下滑的风险；加征关税的风险。

2024年年报点评：业绩快速增长，海外业务拓展可期

纳科诺尔(832522)
    投资要点：
    事件：公司实现营业收入10.54亿元，较去年同期增长11.42%；实现归属于母公司股东的净利润1.62亿元，较去年同期增长30.69%。
    点评：
    营收与利润双增。报告期内，公司积极应对市场变化，在巩固动力电池锂电设备市场份额的基础上，积极开拓储能领域锂电设备以及高分子材料、碳纤维领域等非锂电设备市场，完善产品体系。2024年，公司实现营业收入10.54亿元，较去年同期增长11.42%；实现归属于母公司股东的净利润1.62亿元，较去年同期增长30.69%。2024年，公司毛利率微降0.15个百分点至24.15%，净利率提升2.27个百分点至15.36%，公司在费用管控方面的成效有所提升。公司研发费用较上年同期减少1475.56万元，降幅64.50%，主要系报告期内市场需求变化，优化研发资源结构、提升成果转化效率，聚焦核心技术项目，强化新能源设备领域的长期竞争力。财务费用较上年同期增加22.51万元，增幅48.61%，主要系本期支付的贷款利息费用较上期增加所致。
    公司境外业务收入大幅增长。2024年，公司境外业务收入1412.89万元，同比增长236.88%；毛利率为55.76%，同比+2.46pcts。
    公司保持创新，客户反馈良好。在干法电极领域，公司与清研电子共同投资设立的合资公司清研纳科在干法电极装备领域掌握了多项关键技术，并已经陆续推出干法电极设备四辊、五辊、六辊、八辊、十辊等系列产品，客户测试反馈良好。在固态电池领域，公司通过与国内外固态电池相关科研院所及客户的深入交流，开发了锂带压延、电解质成膜、转印等设备，为固态电池材料、工艺的发展奠定了坚实的基础。2025年2月13日，公司与国内某头部客户签订了《采购合同》，合同总金额为人民币2.35亿元，合同标的为辊压分切一体机，公司预计合同的签订对公司未来经营业绩、市场拓展及品牌效应产生积极影响。
    投资建议：预计公司2025-2026年每股收益分别为1.92元和2.34元，对应PE分别为30倍和25倍，维持“买入”评级。
    风险提示：储能行业景气度下行风险，产品技术迭代不及预期的风险。

乘用车与数字能源协同发力，全球化经营持续向好

银轮股份(002126)
    事件
    近日，银轮股份发布2024年报，全年实现营收127.02亿元，同比+15.28%；实现归母净利润7.84亿元，同比+28%。2024Q4公司实现营收34.97亿元，同比+15.57%；实现归母净利润1.79亿元，同比+6.4%。
    事件点评
    乘用车业务持续放量，数字能源打开新的成长曲线。分行业来看，2024年公司乘用车类营业收入70.9亿元，同比增长30.63%；数字与能源类营业收入10.27亿元，同比增长47.44%，成为新增长亮点。公司以“二八战略”为指引，智能热管理系统获得市场高度认可，相继斩获一大批重大项目，如柴油发电机超大型冷却模块、储能液冷空调、重卡超充液冷机组、储能液冷板模块、铜IGBT碳化硅冷板、算力中心冷却机组等，随着公司进一步加大布局，数字与能源业务有望持续贡献增量。
    盈利能力继续提升，运营效率持续改善。2024年公司毛利率为20.12%，同比略下降1.45pct，主要原因系汽车行业价格战下零部件降价所致。全年净利率为7.04%，同比+0.68pct，盈利能力不降反升，显示出公司强大的精细化制造能力。公司海外运营水平持续提升，北美自营业务收入同比增长50.47%，利润扭亏为盈；欧洲板块营收同比增长31.29%，经营能力有所改善。
    海外拓展成效显著，初步构建全球热管理供应体系。公司坚定推进全球化战略，2024年，中国地区、北美地区、欧洲地区分别实现营收94.15、20.35、7.41亿元，同比分别实现增长10.16%、60.23%、17.16%。2024年公司将更多资源投入到海外产能建设，灵活运用中国元素，打造具备银轮特色的全球市场开拓体系。公司通过属地化布局与同步开发，YBS管理系统在海外事业部全面落地，各区域供应链建设进一步完善，增强抗风险能力，已初步构建全球热管理供应体系，为客户提供一体化、本地化服务。
    新定点项目储备充分，多元化研发成果助力扩张。2024年公司新定点项目超300个，生命周期内预计年化销售贡献90.73亿元，其中新能源业务达68.43亿元。公司通过研发不断拓展业务范围、提升新能源整车热管理系统技术水平，其中插片式微通道换热器研发、储能用冷水机组开发、轴径流风机空调箱研发等项目均实现关键客户定点和批量供货。面对新一轮科技革命与产业变革，公司紧紧围绕热管理核心技术展开布局推动技术持续突破。通过与核心客户的深度协同研发，精准对接市场需求与产品方向。
    投资建议
    短期，商用车销量企稳回升，新能源汽车渗透率逐渐提升，公司主业稳健向上，盈利能力有望持续改善。中长期，公司已经形成了较为完善的新能源汽车+数字与能源热管理产品布局，未来有望成为全球热管理行业Tier1。
    我们预测2025年至2027年，公司分别实现营收150.51/175.50/201.37亿元，同比增长18.5%/16.6%/14.7%；实现归母净利润10.13/12.69/15.63亿元，同比增长29.3%/25.3%/23.2%，对应EPS分别为1.21/1.52/1.87元，PE为21/16/13倍，首次覆盖，给予“增持-A”的投资评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险；原材料价格波动风险；市场竞争风险；汇率波动风险；关税风险

业绩增速下滑，现金流持续改善

中国建筑(601668)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，中国建筑2024年实现营业收入21871.5亿元，同比下降3.5%，实现归属股东净利润461.9亿元，同比下降14.9%，EPS1.12元。拟派发红利每股0.27元。
    境内建筑业务运营有所承压，订单增速放缓。公司位居2024年《财富》榜单世界500强榜单第14位、中国品牌价值500强第13位，是全球最大投资建设集团。2024年实现营业收入21871.5亿元，同比下降3.5%，实现归属股东净利润461.9亿元，同比下降14.9%。分业务来看，房建规模12955亿元，同比下降4.5%，基建业务5459亿元，同比下降1.0%，地产业务收入下降0.8%，海外业务收入达1186亿元，同比增长2.5%。公司2024年新签订单45027亿元，同比增长4.1%；其中基建合同增长21.1%。
    盈利能力略微下降，经营性现金流大幅改善。公司2024年毛利率9.9%，同比基本持平；净利率2.1%，同比下降0.3个百分点；期间费用率4.9%，同比上升0.2个百分点，分拆来看除研发费用同比略微下降外，其他费用基本略增。经营性现金流157.7亿元，较去年同期110.3亿元增加47.4亿元，大幅改善。
    积极融入国家重大战略，加强海外市场开拓。公司积极参与京津冀协同发展、长江经济带发展、粤港澳大湾区建设、长三角一体化发展等区域重大战略，同时新型城镇化建设给公司带来巨大市场。此外今年基建部分领域增长较为景气，如水利电力等领域的较快增长也为公司基建业务带来结构性机遇。公司全面参与高质量共建“一带一路”，2024年境外订单2110亿元，同比增长20.3%，公司大力实施海外高质量发展战略，持续推动海外业务量质齐升。
    盈利预测与投资建议：预计公司2025-2027年EPS分别为1.18元、1.25元、1.31元，对应PE分别为5、4、4倍，估值处于较低位置，给予公司2025年6倍PE，对应目标价7.08元，给予“买入”评级。
    风险提示：房地产行业下行风险、基建投资不及预期风险、海外地缘政治风险。

2025年一季报点评：业绩超市场预期，看好内需景气度持续复苏

柏楚电子(688188)
    投资要点
    事件：2025年4月21日，公司发布2025年一季度报告，业绩超市场预期。
    25Q1收入同比增长30%，看好内需复苏带来的高景气持续性2025Q1公司实现营业收入5.0亿元，同比+30.1%，收入端增长主要系2025Q1公司持续拓展市场，适应市场需求，进一步优化产品结构，销售订单持续增长。分下游看，①平面解决方案：2024年实现收入11.2亿元，同比+11.8%。平面方案下游主要系中低功率需求及部分高功率需求，公司在中低功率系统市占率达到60%-70%，2025年有望受益于国内制造业景气度复苏，我们预计平面需求保持稳健增长。②管材解决方案：2024年实现收入3.8亿元，同比+38.2%，管材切割主要系高功率需求，受益于渗透率快速提升，我们预计该板块继续保持较快增长。③三维解决方案：2024年实现收入0.37亿元，同比+409.9%，三维方案下游主要系型钢切割，该业务处于导入期有望保持高速增长。展望全年，超功率需求提升带动产品结构优化&新技术应用落地，内需景气度持续复苏下公司收入端有望延续高增。
    盈利能力维持高位，费用控制表现优异
    2025Q1公司实现归母净利润2.6亿元，同比+32.0%，扣非归母净利润2.4亿元，同比+31.4%。利润增长高于收入主要由于公司对子公司上海波刺（2024年净利润2.0亿元）持股比例由79.50%提升至87.65%，对上海波锋（2024年净利润0.2亿元）持股比例由85.85%提升至89.11%，控股比例提升增厚公司利润。2025Q1公司销售毛利率为77.8%，同比-1.6pct，毛利率下降主要系会计准则调整，调整后25Q1毛利率同比-0.8pct；销售净利率为52.3%，同比-1.5pct，盈利能力维持高位。费用端来看，2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.3%/6.0%/12.5%/-1.2%，同比-1.0/+0.7/-3.3/+1.3pct，整体费用控制优异。
    智能焊接产业趋势确立，加速孵化新技术应用落地
    1）中期驱动力：智能焊接在钢结构领域已经进入1-10放量阶段，未来有望突破价值量更高的船舶、桥梁、集装箱等领域。2）长期驱动力：公司基于自主研发的五大核心技术，持续加大对平台基础能力建设的投入，一方面公司持续加大研发投入保持技术领先性，一方面下沉终端市场。保证业务落地确定性及盈利能力，持续孵化新技术应用落地。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为10.61/12.93/15.86亿元，对应当前市值PE分别为34/28/23x，维持“买入”评级。
    风险提示：下游资本开支不及预期，技术研发不及预期，国产替代进程不及预期

公司信息更新报告：生猪业务贡献利润，海外饲料增长亮眼

海大集团(002311)
    生猪养殖业务贡献可观利润，2024年归母净利润高增，维持“买入”评级
    公司发布2024年报及2025年一季报，2024年营收1146.01亿元，同比-1.31%，归母净利润45.04亿元，同比+64.30%，其中2024Q4营收297.40亿元，同比+1.88%，归母净利润8.80亿元，同比+79.74%，归母净利润同比大幅回暖，主要系生猪业务回暖贡献可观利润。2025Q1营收256.29亿元，同比+10.60%，归母净利润12.82亿元，同比+48.99%。公司拟每10股派现11元，合计派现18.30亿元。考虑海外饲料增长亮眼，我们上调2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润51.44/57.28/61.67亿元（2025-2026年前值51.05/52.12亿元），对应EPS为3.09/3.44/3.71元，当前股价对应PE为17.7/15.9/14.7倍，维持“买入”评级。
    禽料及水产料整体稳步增长，其中海外禽料及水产料高速增长
    2024年饲料业务营收912.02亿元，同比-4.95%，毛利率9.74%，同比+1.21pct。2024年公司饲料销量2652万吨（含内部养殖耗用量210万吨），同比增长约9%，市占率进一步提升。分品种看，2024年禽料外销量1265万吨，同比+12%，猪料外销量564万吨，同比-3%，水产料外销量585万吨，同比+11%，反刍料及其他等饲料外销量28万吨。猪料同比下滑主要系生猪养殖的中小散户存栏下降，猪料有效市场空间萎缩。分地区看，2024年公司国内饲料外销量2206万吨，同比+5%，海外饲料外销量236万吨，同比+40%，其中水产料外销量同比增长25-30%，禽料外销量同比增长50%。
    成本下降叠加猪价回暖，生猪养殖业务贡献可观利润
    2024年公司生猪出栏600万头，养殖业务营收188.26亿元，同比+21.52%，毛利率18.28%，同比+12.05pct。公司持续聚焦生猪养殖团队能力建设和轻资产模式创新，团队管理能力和专业能力进一步提升，综合养殖成本取得明显改善。2024年动保业务营收8.46亿元，同比-22.73%，毛利率56.48%，同比+6.96pct，动保业务盈利能力上行。
    风险提示：猪价下行、饲料原料价格波动、动物疫病风险。

2024年报及2025Q1季报点评：业绩符合预期，期待电生理新品年内放量

惠泰医疗(688617)
    投资要点
    事件：24年全年公司收入20.66亿元(+25.18%，同比，下同)，归母净利润6.73亿元(+26.08%)，扣非净利润6.43亿元(+37.29%)。25Q1公司实现收入5.64亿元(+23.93%)，归母净利润1.83亿元(+30.69%)，扣非净利润1.81亿元(+32.23%)。业绩符合我们预期。
    2024年冠脉通路业务和外周介入业务增长强劲，国内医院覆盖度稳步提升。分业务来看，公司2024年冠脉通路收入实现10.54亿（同比+33.30%）、电生理收入实现4.40亿（同比+19.73%）、介入类收入实现3.51亿（同比+37.09%）、OEM收入实现1.65亿（同比下滑21.67%）、非血管治疗类收入实现0.39亿（同比+135.05%）。国内市场电生理产品新增入院200余家，覆盖医院超过1,360家。冠脉和外周产品线的市场覆盖率和入院渗透率分别增长超15%和近20%。
    2024年海外市场稳步拓展，自主品牌呈现较好增长趋势：24年公司海外收入2.80亿元(+19.75%)，国际业务自主品牌呈现较好的增长趋势，同期增长45.88%。公司在中东、非洲、欧洲等区域的市场表现尤为突出，特别是在西班牙、法国、意大利、德国、英国、瑞士、土耳其、巴西等高端市场实现了入院突破，显著提升了市场渗透率。公司还通过设立海外子公司，逐步深耕独联体、拉美、亚太等重要海外市场，为未来业务拓展奠定了坚实基础。
    2025Q1业绩符合预期：25Q1公司实现收入5.64亿（+23.93%），归母净利润1.83亿（+30.69%），扣非归母净利润1.81亿（+32.23%），25Q1毛利率73.09%，净利率31.99%，环比24Q4毛利率71.25%，净利率25.16%分别稳步提升1.84pct，6.76pct。
    加大研发投入，期待今年电生理新品放量。公司持续加大研发投入，2024年研发费用实现2.91亿（+22.12%），重点推进PFA网篮耗材、ICE项目、腹主动脉支架、冠脉外周的冲击波球囊、血管缝合器等项目的研发。公司已成功获得多项核心产品的注册证，如脉冲消融导管、脉冲消融仪、磁定位环形标测导管等，进一步丰富了电生理和血管介入产品线。
    盈利预测与投资评级：考虑到新产品推广销售费用率提升，我们将2025年公司归母净利润由9.19亿下调至9.07亿，通过集采电生理有望加速，上调2026年归母净利润由12.08亿至12.15亿，预计2027年归母净利润为16.07亿元，对应当前市值的PE分别为48/36/27倍。维持“买入”评级。
    风险提示：新产品研发失败的风险，新产品市场推广或不及预期的风险，医药行业政策风险。

业绩稳健增长，锂电化+国际化推动盈利能力改善

杭叉集团(603298)
    事件描述
    公司发布2024年年度报告与2025年一季度报告，2024年实现营收164.86亿元，同增1.15%；实现归母净利润20.22亿元，同增17.86%；实现扣非归母净利润19.89亿元，同增17.82%。2025Q1公司实现营收45.06亿元，同增8.02%；实现归母净利润4.36亿元，同增15.18%；实现扣非归母净利润4.28亿元，同增13.97%。
    事件点评
    毛利率提升明显，费用率亦有所上升。2024年公司实现毛利率23.55%，同比增加2.77pct,其中国内地区毛利率同比提升1.54pct至18.74%，国外地区毛利率同比提升4.76pct至30.72%，国外地区占比持续提升亦是推动毛利率改善的重要因素。2024年公司期间费用率同增1.15pct至11.28%，其中销售费用率同增0.75pct至4.42%；管理费用率同增0.35pct至2.47%；财务费用率同增0.22pct至-0.29%；研发费用率同增0.2pct至4.7%。
    行业锂电化势头良好，公司研发能力突出，有望充分受益。行业数据分析表明，电动叉车占比已经达到73.61%，平衡重式叉车中电动化比例突破35.40%，锂电池叉车占电动叉车比重达47.43%，增长明显，行业锂电化势头良好。公司在新能源领域持续深耕，构建了完整的新能源工业车辆产品谱系，建立了自主可控的关键核心零部件产业生态链。在关键零部件供应链端，公司对锂电池、驱动电机、整车电控等进行战略性前瞻布局；在制造端，建成新能源叉车零部件和整机制造“未来工厂”并顺利投产，实现了生产流程的高度自动化与智能化；在研发端，攻克多项核心技术，推出全系列新能源产品，产品线覆盖0.6t-48t。
    深化拓展海外市场，布局泰国制造公司，国际化占比超40%。公司分别在美国、法国、日本、印度尼西亚、马来西亚、越南、中东等多个国家和地区新设公司，在全球重要市场已成功布局了10余家海外公司。同时，公司在泰国投资设立杭叉集团泰国制造公司，这是中国叉车行业在海外市场从营销服务向产业制造转型的标志性之举，引领了行业的转型升级。2024年，公司海外产品销量突破10万台的历史新高，收入占比超40%，在持续巩固欧洲、北美等传统高端市场优势的同时，公司在巴西、东南亚、中东等新兴市场也加大了开发力度，实现产品销量同比大幅度增长，吸引了众多实力强劲的新客户加入合作阵营。
    盈利预测与估值
    预计公司2025-2027年营收分别为176.56、193.75、211.36亿元，同比增速分别为7.10%、9.74%、9.09%；归母净利润分别为22.3、24.49、26.72亿元，同比增速分别为10.30%、9.80%、9.11%。公司2025-2027年业绩对应PE估值分别为10.95、9.98、9.14，维持“增持”评级。
    风险提示：
    行业下行超出预期风险；市场竞争加剧风险；贸易摩擦加剧风险。

海外业务稳扎稳打，员工持股彰显信心

华明装备(002270)
    核心观点
    全年收入、利润稳健增长，盈利能力保持高位。2024年公司实现营收23.22亿元，同比+18.41%；归母净利润6.14亿元，同比+13.25%。2024年公司销售毛利率为48.80%，同比-3.43pct.；销售净利率为26.69%，同比-1.39pct。
    四季度业绩同比增长45%，盈利能力同比提升。四季度公司实现营收6.24亿元，同比+23.11%，环比+7.93%；归母净利润1.20亿元，同比+44.95%，环比-32.80%。四季度公司毛利率45.85%，同比+0.04pct，环比-8.16pct，净利率19.40%，同比+2.68pct，环比-11.83pct。
    一季度业绩表现优异，盈利能力大幅提升。一季度公司实现营收5.10亿元，同比+12.92%，环比-18.29%；归母净利润1.71亿元，同比+35.00%，环比+42.20%。一季度公司毛利率55.21%，同比+2.81pct，环比+9.35pct，净利率34.30%，同比+5.74pct，环比+14.90pct。
    电力设备出口收入增长41%，毛利率超65%。公司全年电力设备业务实现收入18.11亿元，同比+11.47%，其中直接+间接出口4.85亿元，同比+41%。2024年公司电力设备业务毛利率为58.27%，同比+0.07pct.；公司直接出口毛利率高达65.20%，同比-0.01pct.，其中以电力设备出口为主。
    持续深化海外布局，逐步进入高端市场。土耳其工厂为公司开拓欧洲市场提供了重要支撑，印尼工厂已初步完工，新加坡团队也进一步完善。公司加快中东市场的进入步伐，积极争取突破当地市场准入限制。此外，公司正探索北美市场的本地化生产与销售团队建设，逐步提升市场份额。
    推出员工持股计划，彰显长期信心。公司推出员工持股计划，公司层面业绩考核以净利润为依据。本次持股计划的股份来源为公司回购专用账户，目前回购仍在实施中。
    风险提示：国内电网投资不及预期；海外电力设备需求不及预期；原材料价格大幅上涨。
    投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。
    考虑到公司海外布局和国内行业需求情况，下调25-26年盈利预测。我们预计公司2025-2027年实现归母净利润7.19/8.18/9.73亿元（25-26年原预测值为7.97/9.57亿元），当前股价对应PE分别为17/15/13倍，维持“优于大市”评级。

民士达点评报告：一季报业绩高增，芳纶纸国产替代加速

民士达(833394)
    25Q1公司扣非净利润同比增长超过70%：公司发布2025年一季报，2025年第一季度公司实现营业收入11,508.55万元，同比增长27.43%；实现归母净利润3,055.05万元，同比增长49.92%；实现扣非净利润2,983.72万元，同比增长75.30%。
    延续满产满销态势，海外市场全面恢复：2025年一季度，公司归母净利润同比增速高于营业收入同比增速，主要得益于产品附加值较高、毛利水平较好的中高端变压器和航空蜂窝芯材销售占比提升，产品结构持续优化，同时在成本端前期布局的降本增效项目也逐步显现成效。在产能端，25Q1公司延续了满产满销的势头，募投项目1500吨产线计划将于2025年6月投产，预计全年产能较去年提升约30%。在销售端，25Q1公司海外收入占比接近30%，其中欧洲市场增速超40%，主要受益于海外电网改造、风电建设以及数据中心建设带来的总量增长驱动。
    产品结构优化，芳纶纸国产替代加速：公司蜂窝芯材用芳纶纸已在主流飞机制造商实现了成熟应用，公司在民用航空领域布局的多个项目总体按计划推进，展望未来，以航空蜂窝为代表的高端产品销量增长有望持续优化公司产品结构；从竞争格局看，针对航空航天、低空经济、新能源等领域对芳纶纸国产替代的迫切需求，公司将持续推进大飞机项目按进度逐步落地，拓展低空飞行器等新型领域，构筑超薄芳纶纸应用场景的技术壁垒，结合海外市场的恢复，公司的市场占有率有望实现进一步提升。
    多品类布局持续推进，打造第二成长曲线：在公司的新品类布局中，聚酯无纺布（RO膜基材）产品主要面向RO膜制造企业，终端覆盖电子、医药、化工、食品等行业的水处理领域；芳纶湿法无纺布产品基于成熟工艺延伸开发，可广泛应用于汽车内饰及航空航天等领域；闪蒸无纺布具有抗菌、透气不透水、质量轻、强度高、耐撕裂等特性，可用在医疗防护、医疗包装、食品包装、建材防水、家居装饰领域。在产业化进度方面，公司的RO膜基材与湿法无纺布采用共线生产模式，目前产业化建设已经启动，预计将于2026年一季度实现投产；闪蒸无纺布目前仍在针对设备和工艺进行优化，并在防水建材领域进行持续的产品试用和推广。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.33/1.65/1.98亿元，同比分别增长32.26%/24.22%/19.92%，对应市盈率分别为53/42/35倍。我们认为，公司的主营产品芳纶纸技术壁垒高，盈利能力较好，随着行业国产化替代进程加快和新兴领域及中高端市场需求逐步扩大将持续为公司贡献业绩增量，闪蒸无纺布、RO膜基材等新产品布局有望打造公司的第二增长曲线，维持“推荐”的投资评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险；原材料价格波动风险；下游需求不及预期的风险；关联采购占比高暨供应商集中度高风险。

季报点评：CPU与DCU产品性能及生态国内领先，持续提升市场份额

海光信息(688041)
    事件：近日公司发布2025年一季度报告，2025年第一季度公司实现营收24.00亿元，同比+50.76%，环比-20.67%；归母净利润5.06亿元，同比+75.33%，环比+24.83%；扣非归母净利润4.42亿元，同比+62.63%，环比+29.71%。
    投资要点：
    业绩持续高速增长，合同负债大幅增加。公司围绕通用计算和人工智能计算市场，保持高强度的研发投入，不断实现技术创新、产品性能提升，产品竞争力保持市场领先，市场需求不断增加，带动公司营业收入快速增长。公司25Q1毛利率为61.19%，同比下降1.68%，环比提升1.35%；净利率为29.74%，同比提升4.97%，环比提升9.57%。公司25Q1末存货为57.94亿元，比2024年底增加3.69亿元；公司25Q1末合同负债为32.37亿元，比2024年底增加23.34亿元；合同负债大幅增加，有望推动公司业绩持续高速增长。公司持续加大研发投入，25Q1研发投入同比增长16.26%，由于营业收入增幅较大，使得研发投入占营业收入比例下降。
    CPU产品性能及生态国内领先，不断拓展市场应用领域及扩大市场份额。海光CPU兼容x86指令集，具有优异的产品性能、良好的系统兼容性、较高的系统安全性等技术优势，在国产处理器中具有非常广泛的通用性和产业生态，已经大规模应用于电信、金融、互联网、教育、交通、工业设计、图形图像处理等行业及领域。海光CPU既支持面向数据中心、云计算等复杂应用场景的高端服务器，也支持面向政务、企业和教育场景的信息化建设中的中低端服务器以及工作站和边缘计算服务器。根据IDC的数据，2024年第三季度，中国服务器市场出货量同比增长16.6%；预计2028年中国x86服务器市场出货量将达到460万台，市场规模将增长至620亿美元。公司CPU产品性能及生态在国内处于领先地位，并不断拓展市场应用领域及扩大市场份额。
    DCU产品快速迭代发展，进一步推动公司业绩高速成长。海光DCU具有强大的计算能力、高速并行数据处理能力、良好的软件生态环境等技术优势。海光DCU采用GPGPU架构，解决了产品推广过程中的软件生态兼容性问题；公司通过参与开源软件项目，加快了公司产品的推广速度，并实现与GPGPU主流开发平台的兼容。海光DCU主要部署在服务器集群或数据中心，为应用程序提供性能高、能效比高的算力，支撑高复杂度和高吞吐量的数据处理任务。AI算力芯片以GPU为主流，随着AI算力规模的快速增长将催生更大的GPU芯片需求；根据Statista的数据，2023年全球GPU市场规模为436亿美元，预计2029年市场规模将达到2742亿美元，预计2024-2029年复合增速达33.2%。在AIGC持续快速发展的时代背景下，海光DCU拥有完善的统一底层硬件驱动平台，能够适配不同API接口和编译器，并支持常见的函数库，与国内多家头部互联网厂商完成全面适配。公司DCU产品快速迭代发展，得到市场更广泛认可，进一步推动公司业绩高速成长。
    盈利预测与投资建议。由于公司CPU与DCU产品性能及生态在国内处于领先地位，CPU产品不断拓展市场应用领域及扩大市场份额，DCU产品快速迭代发展，推动公司业绩持续高速成长，我们预计公司25-27年营收为141.58/187.16/242.20亿元，25-27年归母净利润为33.32/44.68/58.95亿元，对应的EPS为1.43/1.92/2.54元，对应PE为107.22/79.97/60.61倍，维持“买入”评级。
    风险提示：国际地缘政治冲突加剧风险；行业竞争加剧风险；下游需求不及预期；新产品研发进展不及预期。

2024年年报点评：资管品牌影响持续提升，自营驱动业绩稳步增长

华安证券(600909)
    5.452024年年报概况:华安证券2024年实现营业收入45.43亿元，同比+24.40%；实现归母净利润14.86亿元，同比+16.56%；基本每股收益0.32元，同比+18.52%；加权平均净资产收益率6.81%，同比+0.61个1.16百分点。2024年拟10派1.00元（含税）。
    254.97
    点评：1.2024年公司投资收益（含公允价值变动）、其他收入占比出现提254.97高，经纪、投行、资管业务净收入以及利息净收入占比出现下降。2.零售经纪业务抢抓机遇拓宽业务来源，持续做大机构经纪业务规模，合并口径经4.71纪业务手续费净收入同比+11.59%。3.股权融资抢抓并购重组业务机会，债权融资规模降幅明显，合并口径投行业务手续费净收入同比-18.58%。4.券224.51商资管品牌影响力持续提升，合并口径资管业务手续费净收入同比6.81+12.70%，再创历史新高。5.自营业务同比高增，合并口径投资收益（含公46.78允价值变动）同比+70.31%，连续第二年实现较大幅度增长。6.年末两融余0.00额创近年来新高，股票质押规模小幅下降，合并口径利息净收入同比-34.75%。
    投资建议:报告期内公司零售经纪抢抓机遇拓宽业务来源，持续做大机构经纪规模，加速打造财富管理“第二增长曲线”；券商资管强化“固收+”特色，手续费净收入再创历史新高，相对优势持续巩固；自营业务加速从方向型向交易型、多元化、策略化转型，固定收益投资收益率长期保持业内较高水平。公司近年来业绩稳步增长，目前主要经营指标已跻身行业前2025.0430位左右，部分业务指标进入行业前20位，保持了连续争先进位的发展势头。预计公司2025年、2026年EPS分别为0.32元、0.34元，BVPS分别为4.91元、5.11元，按4月21日收盘价5.45元计算，对应P/B分别为1.11倍、1.07倍，维持“增持”的投资评级。
    风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期

肉鸡业务稳健增长，生猪养殖成本具备竞争力

立华股份(300761)
    主要观点：
    2025Q1归母净利润2.06亿元，同比增长157.5%
    公司公布2024年报和2025年一季报：2024年实现收入177.2亿元，同比增长15.4%，归母净利润15.2亿元，同比扭亏为盈；2025Q1实现收入40.9亿元，同比增长11.6%，归母净利润2.06亿元，同比增长157.5%。2025年一季末，公司资产负债率38.07%，维持低位。
    生猪出栏量快速增长，育肥猪完全成本稳步回落
    2024年，公司肉猪出栏量129.8万头，同比增长51.8%，超额完成100-120万头出栏目标。分季度看，2024Q1、Q2、Q3、Q4公司肉猪出栏量19.3万头、24.2万头、35.7万头、50.6万头，同比分别增长-18.6%、87.6%、63.0%、87.3%。公司稳步推进猪场建设，同时横向收购优质闲置猪场作为生产配套，截至2024年末，公司已拥有生猪产能200万头，为出栏增长奠定坚实基础，2025Q1公司肉猪出栏量48.37万头，同比增长150.5%。2024年，公司强化生物安全软、硬件升级，精简防疫流程，提升空气过滤设备配置率，保障大生产的稳定，持续优化场内人员结构，动态调整岗位配置，通过引进人才、加强内部培训等方式提升团队应变能力。随着生产成绩提高，原材料价格回落，以及产能利用率提升，2024年公司生猪完全成本降至7.46元/斤，2024年末降至7元/斤以下。2025年1-3月，公司育肥猪销售价格分别为16.12元/公斤、15.1元/公斤、14.7元/公斤，我们估算生猪完全成本已降至约13元/公斤。
    肉鸡业务稳步增长，黄羽鸡完全成本持续下行
    2024年，公司黄羽鸡出栏量5.16亿只，同比增长13%，顺利完成全年出栏目标。分季度看，2024Q1、Q2、Q3、Q4公司黄羽鸡出栏量1.1亿羽、1.2亿羽、1.4亿羽、1.4亿羽，同比分别增长11.7%、9.8%、14.5%、15.4%。公司将在稳定华东市场占有率的同时，加大对华南、西南及华中市场的开发力度，计划未来三年维持8%-10%的出栏增量，逐步发展成为全国布局的黄羽肉鸡养殖企业，2025Q1公司黄羽鸡出栏量12,288万羽，同比增长8.7%。2024年，公司黄羽鸡上市率、日龄、均重、料肉比、药费五项核心生产指标达到近五年最好水平，肉鸡竞争力不断提升叠加原材料价格回落，肉鸡完全成本持续下行。2025年1-3月，公司黄羽鸡销售价格分别为11.8元/公斤、10.4元/公斤、10.7元/公斤，我们估算肉鸡完全成本已降至约11元/公斤。
    2025年生猪养殖、黄羽肉鸡养殖有望获得正常盈利
    统计局数据，2025年3月末，能繁母猪存栏量4039万头，较2024年末下降1%，2024年4月至今产能累计仅上升1.3%，生猪补栏积极性持续疲弱。2025年猪价已步入下行周期，但由于补栏明显偏慢，2025年生猪养殖业有望获得正常盈利，具有成本优势的猪企将获得超额收益。禽业协会数据，2025年第14周（3.31-4.6）黄羽在产祖代存栏157.6万套，创出2021年以来同期最高；黄羽在产父母代存栏1377.9万套，处2022年以来同期高位；黄羽父母代鸡苗销量134.9万套，处于2021年以来同期高位；黄羽全国商品代毛鸡均价14.42元/公斤，成本14.3元/公斤，黄羽肉鸡养殖开始小幅盈利，2025年黄羽鸡有望获得正常盈利。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司生猪出栏量181.72万头、218.06万头、261.68万头，同比分别增长40%、20%、20%，预计肉鸡出栏量5.68亿羽、6.19亿羽、6.68亿羽，同比分别增长10%、9%、8%，对应归母净利润18.19亿元、20.37亿元、23.61亿元，同比分别增长19.6%、12.0%、15.9%，归母净利润前值2025年21.76亿元、2026年21.09亿元，本次调整的原因是，修正了猪价、鸡价预期、生猪完全成本、肉鸡完全成本，以及出栏量预期。公司是我国大型生猪养殖企业、第二大黄羽鸡养殖企业，肉鸡、生猪成本具备竞争力，维持公司“买入”评级不变。
    风险提示
    畜禽疫情；鸡价上涨晚于预期；猪价下行幅度超预期。

2024年归母净利润+53%，主业稳健增长，航天与机器人打开成长空间

隆盛科技(300680)
    事件概述
    公司发布2024年报：2024年公司实现营业收入23.97亿元，同比+31.21%，实现归母净利润2.24亿元，同比+52.81%；其中2024Q4单季营业收入7.54亿元，同比+17.77%，归母净利润0.71亿元，同比+42.24%，扣非归母净利润0.32亿元，同比+5.42%。
    投资摘要
    2024年归母净利润增长52.81%，费用率持续优化。在盈利能力方面，2024年公司实现毛利率17.95%，同比+0.16个百分点，其中Q4毛利率16.52%，同比-0.68个百分点。在费用率端，2024年公司销售、管理、研发费用率分别为0.60%、3.43%、3.88%，同比分别-0.44、-0.08、-0.18个百分点，其中Q4分别为-0.56%、4.23%、3.81%，同比分别-1.53、+0.93、-0.38个百分点，公司整体费用率持续降低，成本结构不断优化。
    EGR和新能源双轮驱动，营收贡献占七成以上。受益于乘用车混动EGR市场的强劲表现和天然气相关产品的发力，2024年公司EGR产品收入7.29亿元，同比+29.9%。公司乘用车EGR配套比亚迪、奇瑞等头部车企，天然气EGR阀打破外资垄断，潍柴动力配套产品已正式量产、一汽解放等头部客户将于2025年小批试装。新能源产品收入10.34亿元，同比+29.21%，占比43.15%，2024年设立隆盛茂茂，公司新能源板块从零部件供应转向半总成件业务，并获得金康动力、博世等多个定点，预计2025下半年陆续供货，配套问界M系列等车型。随着新能源车渗透率突破40%及混动成本、续航与补能等优势，两大板块有望持续受益行业红利。
    潜力业务布局中长期发展增长点，航天与机器人打开成长空间。子公司微研中佳聚焦航空航天和低空无人机领域，已通过国军标质量体系证书、二级保密资质。2024年12月公司设立隆盛唯睿，围绕人形机器人等领域展开研究，2025年3月公司并购无锡蔚瀚智能，夯实人形机器人领域的生态技术体系。公司航天及机器人业务收入占比较小，但凭借技术储备深厚，与国家政策催化，未来有望成为新增长极。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.02、3.88、4.77亿元，同比分别+34.5%、+28.5%、+23.0%。2025年4月21日收盘价对应PE分别为27.90、21.70、17.64。维持“买入”评级。
    风险提示
    汽车产业政策变化风险；宏观经济周期波动和下游行业需求变化风险；技术风险；原材料成本上升风险。

炼化板块盈利有望修复，新材料产能逐步投放

恒力石化(600346)
    事件：公司近期发布2024年年报及2025年一季报，2024年实现营业总收入2364亿元，同比增长0.65%；实现归母净利润70.44亿元，同比增长2.01%；拟每股派发现金红利0.45元（含税），约占2024年归母净利润的44.97%。2025年Q1实现营收570亿元，同比下降2.34%；归母净利润20.51亿元，同比下降4.13%。
    油价中枢下行、原料成本降低，需求端企稳，叠加规模+工艺+配套优势，炼化板块盈利有望修复。公司是行业内首家实现从“原油-芳烃、烯烃-PTA、乙二醇-聚酯新材料”全产业链一体化经营发展的企业，主营业务囊括从“一滴油到万物”。将全球标杆级的2000万吨炼化、500万吨煤化工、150万吨乙烯和1200万吨PTA四大产能集群布置在同一个产业园区内，并配套了国内最大的煤制氢装置、自备电厂，2个30万吨级原油码头、600万吨自备原油罐区，实现了产能一体化布局，规模优势、配套优势明显。
    据年报，2024年布伦特原油均价80美元/桶，同比下降2.8%；WTI原油均价76美元/桶，同比下降2.3%，煤炭价格震荡下行。在需求端，据国家统计局最新数据，2024年石化行业实现营业收入16.28万亿元，同比增长2.1%；油气板块表现稳健，营业收入1.49万亿元，同比增长1.5%；纺织需求保持稳定增长，芳烃-PTA-聚酯产业链产品均不同程度受益。
    2024年公司的炼化产品/PTA/聚酯新材料产品营收分别为1081/681/418亿元，同比增速分别为-9.85%/-6.18%/+22.43%；毛利率分别为13.13%/3.39%/14.11%，同比分别为-5.4%/+4.75%/+3.71%。2025Q1扣非后归母净利润12.39亿元，环比增长112.75%。随着油价中枢下移，叠加公司的规模、配套优势，炼化板块盈利有望修复。
    持续打造“平台化+新材料”的价值成长性企业，新材料产能逐步投放。公司下游聚酯与化工新材料产品种类丰富，定位于中高端市场需求，涵盖民用涤纶长丝、工业涤纶长丝、BOPET、PBT、PBS/PBAT等聚酯与化工新材料产品，应用于纺织、医药、汽车工业、环保新能源、电子电气、光伏产业、光学器材等规模化、差异化、高附加值的工业制造与民用消费的广泛需求领域。
    公司持续延伸化工材料价值产业链，实现产业“优链、延链、补链”，四大经营主体企业恒力化纤、德力化纤、恒科新材料、康辉新材料均为国家高新技术企业。
    2024年，公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目全面建成投产；恒力化纤年产40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目全线投产，工业丝总产能达80万吨/年，恒力化纤成为全球产能最大的高性能工业丝生产基地。苏州汾湖基地12条线功能性薄膜生产线全面投产，可年产高端功能性聚酯薄膜47万吨，持续提升康辉新材料在中高端功能性薄膜领域的行业竞争力。南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年逐线投产。随着汾湖基地和南通基地相关项目的建成投产，康辉新材将成为全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业。
    投资建议：公司炼化板块有望修复，新材料产能逐步释放；我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为76/85/97亿元，对应当前股价PE分别为14/13/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

24年报及25Q1点评：业绩强劲，自主品牌出色

乖宝宠物(301498)
    结论与建议：
    业绩概要：
    2024年实现营收52.5亿，同比增21%，录得归母净利润6.3亿，同比增45.7%；4Q实现营收15.7亿，同比增29.6%，录得归母净利润1.5亿，同比增34.8%。
    25Q1实现营收14.8亿，同比增34.8%，录得归母净利润2亿，同比增37.7%。24Q4及25Q1业绩好于我们预期。
    分红方案：每10股派发现金股利2.5元
    点评：
    公司业务维持良好发展势头，盈利能力持续提升。分项看：1）宠物零食实现收入24.8亿，同比增14.7%；2）主粮实现收入26.9亿，同比增28.9%，主粮增长较快，受益自有品牌影响力持续提升；3）保健品及其他产品收入0.5亿，同比下降19%。区域看，境内收入35.5亿，同比增24%，境外收入17亿，同比增16%。
    公司自有品牌维系强劲增长，2024双11公司主力品牌麦富迪继续蝉联天猫综合排名第一，高端品牌弗列加特全网销售额同比增190%，霸弗全网销售额同比增150%，全年自主品牌实现营收35.4亿，同比增29%。OEM/ODM实现收入16.8亿，同比增19%。
    毛利率看，全年毛利率同比上升5.43pcts至42.3%；24Q4毛利率同比提升3.3pcts至42.9%。毛利率提升一方面受益自主品牌高端化，另一方面原料成本保持低位亦有助益。
    费用方面，24年费用率同比提升3.09pcts至26.91%，主要由于品牌推广及服务费增加、以及业绩考核激励机制下薪酬增长，导致报告期销售费用率同比提升3.45pcts；其他费率波动相对平稳，管理费用率同比上升0.07pct，财务费用率同比下降0.36pct，研发费用率同比下降0.06pct。
    25Q1公司延续增长势头，规模效应继续增强。报告期毛利率同比提升0.5pct至41.6%，费率总体平稳，同比提升0.07pct。全年看，我们预计公司将延续强劲增长势能，自有品牌麦富迪、高端品牌弗列加特、霸弗、汪臻醇等影响力将持续提升，同时，公司延续犬猫产品方面的研发，新品迭代将持续增强公司竞争力。
    预计2025-2026年将分别实现净利润8亿、9.6亿和11.5亿，分别同比增27%、21.3%和19%，EPS分别为1.99元、2.41元和2.87元，当前股价对应PE分别为50倍、41倍和34倍，予以“买进”。
    风险提示：行业景气不及预期，食品安全问题影响终端销量，原材料价格上涨超预期，关税导致出口部分业务承压

量贩零食龙头，步入业绩释放期

万辰集团(300972)
    投资要点：
    A股量贩零食第一股。公司原主业为食用菌菇业务，公司于2022年开始正式涉足量贩零食业务领域，先后创立并收购多家零食品牌并积极整合成“好想来”品牌，整合节奏快，且效果显著。目前，公司已经发展成为全国量贩零食龙头企业之一。
    公司发布2024年年报，业绩表现亮眼。2024年，公司实现营业收入323.29亿元，同比增长247.86%；实现归母净利润2.94亿元，扣非归母净利润2.58亿元，均扭亏为盈。2024Q4，公司实现营业收入117.16亿元，同比增长166.68%，环比增长20.81%；实现归母净利润2.09亿元，扣非归母净利润1.82亿元，均扭亏为盈。
    内部利益协调一致后，量贩零食业务高速扩张，盈利能力持续提升。2024年，量贩零食业务实现营收317.90亿元，同比增长262.94%；毛利率为10.86%，同比提升1.34pct；剔除计提的股份支付费用后实现净利润8.58亿元，对应利润率为2.70%，同比提升2.32pct。单Q4，量贩零食业务实现收入115.62亿元，环比增长21.02%；归母净利润为2.47亿元，环比增长22.89%，净利率为2.14%，环比+0.03pct；剔除股权支付费用后归母净利润3.17亿元，环比增长21.46%，对应净利率为2.74%，环比+0.01pct。子公司拆分来看，规模效应下，盈利能力提升显著。万好（好想来）、万拓（好想来东北）、万优（来优品）和陆小馋的净利率分别为3.64%/3.06%/4.21%/2.26%，分别提升3.51/6.13/2.89/2.91pct。门店扩张方面，报告期末，公司门店数量为14196家，新增门店9776家，闭店306家，闭店率为6.47%。从门店区域分布来看，下半年呈现全国范围内拓展趋势。华东/华中/华北/西北/西南/华南/东北区域分别净增加4172/969/572/430/492/418/505家门店。以各期平均门店数计算的单店单季度营收，2023H1/2023H2/2024H1/2024H2分别为91/102/94/101万元，意味着随着门店的加密，并未出现同店下滑的态势。
    规模效应下毛利率提升，经营杠杆下费用率降低，净利率弹性较大。2024A/2024Q4，公司综合毛利率分别为10.76%/11.35%，分别同比+1.46%/+0.96%；期间费用率分别为7.62%/7.73%，分别同比-2.19/-1.09pct，其中，管理费用率下降更为显著，分别同比-1.76/-1.30pct；净利率分别为1.87%/2.21%，分别同比+3.44/+2.42pct。
    盈利预测和投资建议：预计公司2025-2027年营业收入分别为577.17/652.88/704.96亿元，分别同比增长78.53%/13.12%/7.98%；归母净利润分别为7.48/9.29/10.97亿元，分别同比增长154.95%/24.12%/18.11%；当前股价对应的PE分别为33/26/22倍。若后续公司持续收回少数股东权益，有望显著增厚业绩。考虑到公司当前仍具备较好的成长性，且步入业绩释放期，弹性较大。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：开店不及预期；行业竞争持续加剧；食品安全问题等。

PVA主业优势稳固，新材料板块多点突破

皖维高新(600063)
    事件：公司近期发布2024年报，期内实现营业收入80.30亿元，同比下降2.82%；归母净利润3.7亿元，同比增长8.20%。公司拟每10股派现0.6元（含税）。公司发布2025年一季度业绩预告，预计实现归母净利润9,000万元到12,000万元，同比增长90.85%到154.47%。
    点评：
    PVA主业优势稳固。公司2024年实现营业收入80.30亿元，同比下2.82%；归母净利润3.7亿元，同比增长8.20%。其中，Q4实现营收20.83亿元（同比+33.12%），归母净利润1.69亿元（同比+362.73%）。2024年PVA行业整体景气度偏弱，但公司凭借规模和技术优势，PVA业务保持稳健。全年PVA销量20.90万吨，同比微增0.72%，营收22.56亿元，同比下降3.64%，主要受均价下滑影响（全年均价约1.08万元/吨，同比-4.3%）。公司拥有电石法、石油乙烯法、生物质乙烯法三种工艺路线，其中安徽本部6万吨乙烯法特种PVA项目已于2024年投产，提升了产品品质并降低了成本，2024年毛利率19.14%，同比提升0.37pct，显示出较强的成本控制能力。公司持续聚焦新材料领域，2024年PVA光学膜、PVB胶片等战略产品产量同比增幅超15%，新材料业务收入占比接近30%。
    新材料板块多点突破，三大基地协同发展。公司持续推进高端产能建设，6万吨乙烯法特种PVA升级改造项目已经投产，2000万平米PVA光学膜项目、2万吨高端汽车级PVB胶片及2万吨多功能PVB树脂项目计划于2025年中投产，届时将填补国内高端光学膜、汽车级PVB胶片等材料的国产化空白。同时，广西生物质基地依托酒精制乙烯工艺，形成“甘蔗糖蜜-PVA/VAE”低碳产业链，预计2025年VAE乳液产能将提升至20万吨/年。此外，蒙维科技通过煤化工产业链延伸，规划新增低温水溶PVA纤维、高强高模纤维产能，有望进一步巩固在全球市场的份额。
    投资建议：
    皖维高新是全球PVA行业的龙头企业之一，PVA主业有望受益于景气回升和成本优势，盈利能力持续改善；多个高附加值项目即将投产，新材料业务占比有望持续提升。预计2025-2027年EPS分别为0.24/0.29/0.22元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    原材料、产品价格剧烈波动；宏观经济不及预期；新产能、新产品投产不及预期。

行业低景气度导致业绩承压，产业链延伸与产品拓展并进

华峰化学(002064)
    事件：华峰化学近期发布2024年报，公司2024年实现营业收入269.31亿元，同比增长2.41%；归母净利润22.20亿元，同比下降10.43%。公司拟每10股派现1.5元（含税）。
    点评：
    行业景气度较低使业绩承压。公司2024年实现营收269.31亿元，同比微增2.41%，归母净利润22.20亿元，同比下滑10.43%。其中，Q4单季度营收65.59亿元，同比下降0.87%，环比下降1.05%；归母净利润2.05亿元，同比下降62.66%，环比下降58.64%。业绩下滑主要系氨纶、己二酸等主要产品价格下跌、价差收窄，以及Q4计提资产减值损失所致。2024年氨纶行业延续周期底部运行态势，面临产能集中释放、需求偏弱的压力，产品价格持续走低。公司主要产品销量实现增长，部分对冲价格下跌影响。化学纤维（氨纶）销量36.82万吨（+12.29%），营收90.51亿元（-2.74%），毛利率13.66%（+1.16pct）。基础化工产品销量136.57万吨（+28.52%），营收104.75亿元（+22.29%），毛利率10.81%（-8.76pct）。化工新材料板块实现营收58.44亿元，同比微降0.65%；销量42.55万吨，同比增长2.43%。聚氨酯原液在汽车、高铁缓冲垫、3D打印等新兴领域的应用方兴未艾，公司作为全球最大的聚氨酯原液生产商，有望受益于行业集中度提升和下游应用拓展。
    产业链一体化与产品拓展并进。公司继续推进氨纶产能扩张，重庆基地15万吨产能在建，但将原募投项目“年产30万吨差别化氨纶扩建项目”调整为25万吨，并将完全达产日期延后至2026年底。公司正投资建设25万吨/年BDO和24万吨/年PTMEG项目，旨在保障核心原材料供应稳定并进一步降低成本。横向拓展方面，公司于2024年10月启动筹划收购控股股东华峰集团旗下的浙江华峰合成树脂有限公司（聚氨酯树脂）和浙江华峰热塑性聚氨酯有限公司（TPU）100%股权，若收购完成，将进一步丰富公司产品线，增强聚氨酯产业平台的协同效应和综合竞争力。
    投资建议：
    华峰化学是全球领先的氨纶、聚氨酯原液及己二酸企业，通过原料自给和工艺优化持续巩固成本优势。预计公司2025-2027年EPS为0.5/0.67/0.76元，给予“买入”评级。
    风险提示：
    原材料、产品价格波动；宏观经济不及预期；行业竞争加剧。

招投标减少使国内业务增长受限，海外业务进展顺利迎来快速发展

澳华内镜(688212)
    事件描述
    公司发布2024年报和2025年一季报，2024年公司实现营业收入7.50亿元，同比增长10.54%；实现归母净利润2101.22万元，同比减少63.68%；实现扣非归母净利润-628.62万元，同比减少114.13%；实现基本每股收益0.16元，同比减少62.79%。2025年一季度公司实现营业收入1.24亿元，同比减少26.92%；实现归母净利润-2879.15万元，同比减少1143.36%；实现扣非归母净利润-3100.11万元；实现基本每股收益-0.21元。
    事件点评
    2024年公司营收小幅增长主要得益于海外市场推广进展顺利，市场调整仍使2025Q1销售承压。2024年，国内终端市场招采活动减少，受招投标
    总额下降影响，公司国内业务收入增长有限。但公司进一步布局海外营销网络，海外多个国家的产品准入以及市场推广进展顺利，品牌影响力持续提升，带动了公司整体业务收入增长。分区域来看，2024年公司实现境内主营业务收入5.86亿元，同比增长3.93%；实现境外主营业务收入1.61亿元，同比增长42.70%。2025Q1受市场调整影响，公司销售不及预期，营业收入和净利润均有所下滑。
    2024年公司销售毛利率和销售净利率均呈现下降态势，且净利率的下降幅度更大。公司自2024年1月1日起执行财政部发布的《企业会计准则解释第17号》，规定保证类质保费用应计入营业成本。在此条件下，2024年公司销售毛利率和销售净利率分别为68.12%、2.71%，较去年同期分别下降1.61、6.25个百分点。毛利率下滑主要受海外销售收入增长较快而海外销售部分毛利率偏低影响：2024年公司境外主营业务收入为1.61亿元，同比增长42.70%，毛利率为58.15%；公司境内主营业务收入为5.86亿元，同比增长3.93%，毛利率为70.97%。净利率下滑主要受销售期间费用率提升影响：
    2024年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为33.38%、14.48%、21.83%、0.01%，较去年同期分别提升3.16、1.08、0.15、0.40个百分点。
    公司持续加大研发投入，并充分重视基层县域医疗诊疗水平的提升。2024年公司研发费用为16,359.80万元，同比增长11.29%，占营业收入比例21.83%，同时公司产品管线取得多项重要进展：①发布电子膀胱镜、电子输尿管肾盂镜，布局泌尿领域；②发布高光谱平台，布局26个窄带光波段，能够更细致地区分不同深度的血管和组织；③发布AQ-150、AQ-120等内镜系统，其中AQ-150系列为全新4K内镜系统，配合可翻盖触屏的设计，让诊疗游刃有余；AQ-120系列通过强大功能的集成，有效帮助提升基层县域医疗机构的诊疗水平；④发布640倍细胞内镜以及140倍光学放大内镜。投资建议
    预计公司2025-2027年分别实现营收8.73、10.71、12.72亿元，同比增长16.4%、22.7%、18.8%；分别实现净利润0.75、1.24、1.72亿元，同比增长257.1%、65.6%、38.6%；对应EPS分别为0.56、0.92、1.28元，以4月22日收盘价40.34元计算，对应PE分别为72.4X、43.7X、31.5X，维持“增持-B”评级。
    风险提示
    市场占有率、产品丰富度等与国际知名企业存在较大差距的风险；产能相对不足风险；行业政策变化及产品认证风险；技术创新和研发失败的风险；奥林巴斯在中国开展本土化研发及生产的风险。